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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容20232023年年0909月月1515日日【國信通信國信通信 行業行業專題專題】行業研究行業研究 行業專題行業專題 通信通信 通信設備通信設備投資評級：超配（維持評級）投資評級：超配（維持評級）證券分析師：馬成龍證券分析師：朱錕旭021-60933150021-S0980518100002S0980523060003證券研究報告證券研究報告|MarvellMarvell：通信網絡互聯芯片領先廠商：通信網絡互聯芯片領先廠商請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容投資摘要投資摘要Marvell是全球領先的半導體公司，并在以太網通信互聯等領域取得較多

2、進展，本文希望通過對Marvell發展歷史和業務進行解析，在更深入了解Marvell的同時，可以更好的了解行業后續發展趨勢。MarvellMarvell（美滿科技）：全球領先的半導體解決方案廠商。（美滿科技）：全球領先的半導體解決方案廠商。Marvell成立于1995年，2000年公司在納斯達克上市。公司業務圍繞網絡互聯展開，下游主要涉及數據中心、企業通信、基站基礎設施、和汽車通信、消費五個領域。公司的優勢產品包括存儲SSD、交換機交換芯片和PHY芯片、互聯DSP芯片等，通過產品組合，公司在不同下游領域（消費領域除外）提供從計算、存儲、交換、互聯等完整解決方案。行業：計算行業：計算+互聯互聯+

3、存儲需求持續提升。存儲需求持續提升。公司在行業部分主要靠整體解決方案推進，擁有多個核心產品。1）DPUDPU芯片芯片：作為數據中心的第三顆芯片，行業需求處于快速增長階段，2025年可達到245億美金；2）存儲固態硬盤（存儲固態硬盤（SSDSSD）市場）市場：2022-2028年SSD市場總規模將從290億美金增至670億美金，CAGR為15%。3）PHYPHY芯片芯片：作為以太網交換機的底層之一，預計2025年全球市場規模突破300億元；4）交換機芯片：算力需求增長，推動需求提升，交換芯片作為交換機核心環節，預計2025年全球交換芯片市場規模達434億元公司定位：多產品全球份額領先。公司定位：

4、多產品全球份額領先。DPU芯片由于行業競爭格局未定，目前Marvell是行業領先廠商之一；在固態硬盤SSD市場，公司重點定位企業級SSD的主控芯片，目前已經是該領域第三方主控芯片行業的領先廠商；在交換芯片市場，Marvell是博通之外的第二大廠商；在PHY芯片市場，公司在汽車領域市占率第一。在產品實力的基礎上，公司進行方案組合和拓展，有望不斷實現市場份額提升。在產品實力的基礎上，公司進行方案組合和拓展，有望不斷實現市場份額提升。投資建議投資建議：隨著數據中心、AI、汽車等領域的快速發展和變化，對網絡互聯的要求不斷提升，相關芯片市場有望持續增大，關注數據中心DPU、車載以太網等新賽道投資機會。數

5、據中心和汽車通信是后續發展最為快速的領域數據中心和汽車通信是后續發展最為快速的領域，數據中心DPU、高速率交換芯片、互聯DSP芯片均是持續受益的方向；汽車以太網有望成為未來智能化的演進方向，其中物理層PHY芯片、交換芯片、完整的車內互聯方案是關注重點。MarvellMarvell作為上游芯片供應商，其預測數據對于國內下游作為上游芯片供應商，其預測數據對于國內下游產業有指導意義，關注國內光模塊賽道（中際旭創、新易盛等）的投資機會。產業有指導意義，關注國內光模塊賽道（中際旭創、新易盛等）的投資機會。風險提示風險提示：新品進展不及預期；政策風險；部分業務客戶集中度高的風險；收購整合風險，國內公司進展

6、不及預期。bUrQzQwPsR9W8OdN8OoMpPpNtQkPnNyRkPoPyQaQoPoOxNsQsMwMoPmP請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容Marvell基本情況概述0101行業：計算+互聯+存儲需求提升0202公司地位：多領域市場份額領先0303投資建議0404目錄目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容一、一、MarvellMarvell基本情況基本情況概述概述請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖1：Marvell產品下游主要應用領域資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理圖2：Marvell可提供的具體產品資料來源：Marvell官

7、方材料，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell：圍繞網絡互聯布局的半導體領軍企業：圍繞網絡互聯布局的半導體領軍企業MarvellMarvell（美滿科技）：全球領先的半導體解決方案廠商。（美滿科技）：全球領先的半導體解決方案廠商。Marvell成立于1995年，總部位于美國加利福尼亞州圣克拉拉市。公司主要從事半導體芯片的設計、開發和銷售，是全球領先的半導體解決方案提供商之一，2000年公司在納斯達克上市。截止當前（2023年8月）Marvell在全球擁有超過7000名員工，在全球擁有超過1萬個專利。2023財年公司營收規模達到59.20億美元。公司業務圍繞網絡互聯展開，下游主要涉及

8、數據中心、企業通信、基站基礎設施、和汽車通信、消費五個領域。公司業務圍繞網絡互聯展開，下游主要涉及數據中心、企業通信、基站基礎設施、和汽車通信、消費五個領域。公司的優勢產品包括存儲SSD、交換機交換芯片和PHY芯片、互聯DSP芯片等，通過產品組合，公司在不同下游領域（消費領域除外）提供從計算、存儲、交換、互聯等完整解決方案。存儲光電處理器網絡車載以太網安全請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容MarvellMarvell：起于存儲業務，多次并購豐富業務布局：起于存儲業務，多次并購豐富業務布局MarvellMarvell靠存儲業務起家，取得早期勝利?？看鎯I務起家，取得早期勝利。Marve

9、ll是由印尼華僑周秀文、周秀武以及周秀文的夫人戴偉三人共同創立。三位創始人結合自身的能力和技術，決定了Marvell起家業務是存儲設備。當時存儲設備市場，已有TI（德州儀器）、IBM等多個強勢廠商。Marvell首先定位硬盤驅動器領域，當時該行業雖然需求較好，但是并未存在統一的技術標準。Marvell的目標是研發出一款性能、功耗、體積更優的產品，成為行業標準。最終Marvell做到了比希捷公司原供應商德州儀器產品速率更快20%的產品，拿到了希捷客戶的訂單，依靠這款產品公司在硬盤驅動器領域迅速取得了較高份額，并進入網絡存儲設備領域。外部多次并購，擴充產品矩陣。外部多次并購，擴充產品矩陣?；仡櫄v史

10、，在存儲領域取得絕對優勢后，Marvell通過并購的方式不斷擴充產品矩陣，將產品領域擴充到交換機、處理器、無線通信等多個領域。時間時間收購公司及基本情況收購公司及基本情況2000年10月以27億美金等價股票收購Galileo Technology（定位以太網交換機、系統控制器）2002年6月收購SysKonnect（定位PC networking）2003年2月以4970萬美金收購Radlan（定位嵌入式網絡軟件）2005年8月以1.8億美金現金+4500萬等價股票收購Qlogic公司的硬盤控制器部門（定位硬盤+帶驅控制器）2005年12月以2400萬美金現金收購UTStarcom的SOC部門

11、（定位3G無線通信技術）2006年2月以2.4億美金現金收購Avago的打印機ASIC事業部（定位打印機ASIC）2006年7月以6以美金現金收購Intel的Xscale 產品線（定位通信處理器+SOC）2008年1月收購PicoMobile Networks（定位IWLAN和IMS的通信軟件）2012年1月收購Xelerated（定位網絡處理器）2018年7月以股票+現金共60億美金收購Cavium（定位ARM 處理器）2019年5月以6.5億美金現金收購Avera Semi（定位ASIC）2019年9月以4.5億美金現金收購Aquantia（Multi-Gig(2.5G/5G/10G)以太

12、網控制器）2021年4月以100億美金（現金+股票）收購Inphi（混合信號集成電路）2021年10月以11以美金收購Innovium（數據中心交換機）資料來源：Marvell公告，國信證券經濟研究所整理表1：Marvell外部收購情況整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖3：Marvell早期手機處理器芯片結構圖資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理圖4：Marvell實現業務重心轉移資料來源：Marvell官網材料，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell：剝離消費業務，聚焦企業市場：剝離消費業務，聚焦企業市場MarvellMarvell：從消費領域轉向

13、基礎設施：從消費領域轉向基礎設施+高性能計算（高性能計算（HPCHPC）。）。Marvell早期靠存儲產品起家，后進入消費電子領域，實現了快速增長，但后續競爭力下行，公司在2016年更換管理層后，進行了業務轉型，將業務重心聚焦在企業市場，包括通信基礎設施和HPC市場，通過老舊業務剝離，和Cavium、Inphi等在內的一系列外部并購實現了公司的轉型升級。2002年公司進入WiFi領域并于2015年推出WiFi技術的低功耗芯片，進入索尼PSP供應鏈；2006年公司收購intel的Xscale通信及應用處理器部門，步入手機處理領域，在3G和4G時期一直保持領先地位，但是到2014年面對高通、聯發科

14、等競爭，市占率和營收不斷下滑。2016年公司更換原有管理層，進行業務改革，出售了多個部門，如MBU（移動通信部門）、寬帶業務、WiFI、藍牙等無線連接業務，只保留了部分2C的業務，同時陸續收購Cavium（Arm服務器芯片）、Aquantia（以太網連接）、Inphi（模擬芯片）等公司，將公司業務聚焦在高計算和企業基礎設施服務市場。Marvell在基礎設施部分營收占比持續提升請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖5：Marvell近十年（財年）營收規模及增速資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖6：Marvell FY2023財年營收拆分資料來源：Marvell官方材料，國信證券

15、經濟研究所整理營收規模穩步增加，數據中心業務當前占比最高營收規模穩步增加，數據中心業務當前占比最高FY2013FY2013-FY2023FY2023營收規模不斷增加，最新財年總營收超過營收規模不斷增加，最新財年總營收超過5050億美金。億美金。Marvell早期FY2013-FY2023，近十年的時間Marvell的營收呈現波動式增長，可以看出在2016年改革前，公司營收不斷下滑（對應FY2017及之前）；通過改革和外部一系列收購，公司收入規模進入上升階段。公司FY2023（截止2023年1月28日）財年總營收為59.20億美元，同比增長32.66%。數據中心業務營收占比最高。數據中心業務營收

16、占比最高。根據下游應用領域的不同，公司當前營收拆分主要分為五個部分，分別為數據中心（Data Center）、企業通信（Enterprise networking）、運營商基礎設施（Carrier Infrastructure）、消費者（Consumer）和汽車/行業（Automotive/Industrial)五部分。以FY2023年營收數據，數據中心營收占比最高，達到41%；企業通信占比第二高，營收占比為23%。Data Center41%Enterprise networking23%Carrier infrastructure18%Consumer12%Automotive/Indus

17、trial6%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010203040506070FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023營收規模（億美元）同比增長率請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容數據中心市場：存儲數據中心市場：存儲+計算計算+連接等環節全覆蓋連接等環節全覆蓋數據中心市場數據中心市場，針對網絡架構針對網絡架構，MarvellMarvell已經擁有全套的覆蓋體系已經擁有全套的覆蓋體系，并在較多環節取得領先優勢并在較多環節取得領先優勢。服務

18、器環節：可提供計算、安全、存儲等服務，具體產品包括DPU、存儲控制器等。交換機環節：可提供核心交換PHY、ASIC芯片光互聯環節：光模塊所需核心DSP芯片，包括PAM4 DSP和相干DSP圖7：Marvell在數據中心可提供服務內容資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理光電互聯交換機計算、安全、存儲請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖9：Marvell在2020年的推出的交換機和PHY系列資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理圖8：Marvell在企業網絡領域具備廣泛的產品組合資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理在企業互聯上，在企業

19、互聯上，MarvellMarvell可提供與互聯、交換、安全相關的全套產品?？商峁┡c互聯、交換、安全相關的全套產品。交換機和PHY芯片：2020年新推出了四款Prestera以太網交換機以及相應的Alaska PHY解決方案，組成了行業完整的產品組合，支持GE、2.5GE、5GE、10GE、25GE、100GE全套連接能力。每款Prestera交換機都具備可擴展屬性，包括可編程處理流水線、流量感知數據處理與流量管理，集成MACsec等多功能。每款PHY產品部分是銅纜方案（具備抗電磁干擾、低功耗屬性），部分是光纜方案（具備更好的SerDes性能等優點）。企業互聯市場：互聯企業互聯市場：互聯+交換

20、交換+安全產品覆蓋安全產品覆蓋請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖10：Marvell可提供的車載解決方案資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理車載以太網：車載以太網：MarvellMarvell互聯新方向?；ヂ撔路较?。企業市場之外，車載領域是Marvell選擇的新方向。車載以太網：當前隨著汽車智能化水平提升，車載互聯的速率要求也需要升級，對互聯提出了新的要求。通過前期收購Aquantia和整合，Marvell在企業市場（數據中心等）之外，選擇了車載市場作為新領域，并在PHY芯片獲得了絕對領先優勢。車載解決方案：交換車載解決方案：交換+計算計算+安全安全+存儲。存儲

21、。在車載領域，除了車載以太網網絡連接部分，車內同樣需要類似數據中心一樣全套解決放方案，其中包括了計算（DPU）、安全、存儲部分。車載市場：以太網為核心的全套解決方案車載市場：以太網為核心的全套解決方案車載解決方案：1.交換機芯片2.計算DPU芯片3.數據安全4.存儲產品請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖11：Marvell在5G運營商市場擁有行業領先的產品解決方案資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell在在5G5G運營商市場擁有涉及運營商市場擁有涉及DUDU、RURU，前傳中傳后傳等完整產品組合。，前傳中傳后傳等完整產品組合。在5G網絡前

22、傳、中傳、后傳領域，需要光模塊進行連接，其中需要用到DSP芯片，Marvell可提供對應產品方案（PAM4和相干）。在RU、DU等方面Marvell可提供定制化芯片或者交換機解決方案。運營商市場：無線傳輸全套產品解決方案運營商市場：無線傳輸全套產品解決方案分布式單元無線單元中央單元前傳：PAM DSP交換芯片中傳：PAM DSPvRAN DU加速器基帶芯片回傳：相干 DSP交換芯片請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖13：Marvell業務潛在的可觸達市場（SAM）（截止2021年10月）資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理圖12：Marvell發展策略（2021

23、年）資料來源：Marvel官方材料，國信證券經濟研究所整理公司業務布局下公司業務布局下20242024年可觸達的潛在市場規?；鹉昕捎|達的潛在市場規?；?00300億美金。億美金。結合650 Group，Giganl AI、Crehan、Dell和Marvell等預測數據來看，預計2024年公司在云+5G+汽車領域可觸達的行業規模為189億美金，在企業+行業等可觸達規模為88億美金。而公司2023財年收入60億美金左右，成長空間明顯。成長空間：成長空間：MarvellMarvell業務潛在市場空間接近業務潛在市場空間接近300300億美金億美金數據中心：超過100億美金潛在市場領先的3nm和

24、5nm技術平臺穩定的客戶關系+定制化服務定位：云、5G和汽車領域云、5G和汽車企業市場消費市場請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖15：Marvell季度營收及同比增速資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖14：Marvell季度營收（單位：百萬美元）資料來源：Marvel財報，國信證券經濟研究所整理FY2022FY2022財年完成收購財年完成收購InphiInphi后，公司營收實現環比穩步提升。后，公司營收實現環比穩步提升。公司在2021年完成Inphi的收購，Inphi在光電領域擁有較好的競爭實力，完成收購后，經過業務再次整合和以后業務的領域延伸，從FY2022Q1到FY2

25、022Q3連續7個季度，公司單季度營收一直保持著環比向上趨勢。FY2024FY2024財年前兩個季度，營收規模小幅下降。財年前兩個季度，營收規模小幅下降。根據公司最新FY2024Q2財報，該季度公司實現營收13.41億美元，同比下降11.60%，分業務角度來看，和FY2023Q2營收相比，下降最為明顯的業務來自數據中心（Data Center），其營收規模從6.42億美金下降到4.60億美金，下滑主要原因是海外云廠商放慢傳統數據中心建設。汽車業務（Automotive）實現同比穩步增長，從0.84億美金增長到1.10億美金。FY2024FY2024財年前兩個季度營收小幅波動財年前兩個季度營收小

26、幅波動02004006008001,0001,2001,4001,6001,800FY2022Q1 FY2022Q2 FY2022Q3 FY2022Q4 FY2023Q1 FY2023Q2 FY2022Q3 FY2023Q4 FY2023Q1 FY2023Q2Data CenterEnterpriseCarrier infrastructreConsumerAutomotive/Industrial-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800季度營收（百萬美元）增速請務必閱讀正文之后的免責聲明及

27、其項下所有內容圖17：Marvell單季度研發費用率和銷售、行政和一般費用率情況資料來源：Marvell財報，國信證券經濟研究所整理圖16：Marvell單季度研發費用和銷售、行政和一般費用情況資料來源：Marvel財報，國信證券經濟研究所整理對銷售管理等方面控費，趨勢上銷售、行政和一般費用率呈現下降趨勢。對銷售管理等方面控費，趨勢上銷售、行政和一般費用率呈現下降趨勢?；貧w過往10個季度經營來看，公司一直在進行控費，減少在銷售、行政和一般費用支出，從支出規模和營收占比均有一定程度降低。FY2024年財年第二季度，公司銷售、行政和一般費用規模為2.10億美金，營收占比為16%?？刂乒芾砗弯N售費用

28、控制管理和銷售費用0100200300400500600研發費用（百萬美元）銷售、行政及一般費用（百萬美元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%FY2022Q1 FY2022Q2 FY2022Q3 FY2022Q4 FY2023Q1 FY2023Q2 FY2022Q3 FY2023Q4 FY2023Q1 FY2023Q2研發費用率銷售、行政及一般費用率請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖18：Marvell近十年（財年）凈利潤規模及增速資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖19：Marvell研發投入和研發費用率情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理毛利率

29、毛利率50%50%，研發投入保持，研發投入保持30%30%以上以上公司毛利率水平穩定在公司毛利率水平穩定在50%50%上下。上下。由于公司定位半導體芯片行業，產品壁壘相對較高，通過技術領先的優勢，可以實現相對較高的毛利率水平。FY2014-FY2023，公司毛利率水平基本都在50%上下浮動。保持對于研發的高投入，研發占比基本都在保持對于研發的高投入，研發占比基本都在30%30%以上。以上。從財務數據來看，FY2014-FY2023公司的研發投入絕對值因為營收規模的變化有所波動，從FY2018后基本保持穩步向上趨勢。FY2023公司研發投入為17.84億美金。從營收占比角度來看，FY2014-F

30、Y2013 公司研發費用率基本都在30%以上。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02468101214161820FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023研發投入（億美元）研發費用率0%10%20%30%40%50%60%70%(10)(5)05101520FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023凈利潤（億美元）毛利率（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖21：Marvell單季度毛利率情況資料來源

31、：Marvell財報，國信證券經濟研究所整理圖20：Marvell單季度利潤情況資料來源：Marvel財報，國信證券經濟研究所整理FY2024Q2最新季度財報，公司單季度凈利潤為-2.08億元，單季度毛利率為38.86%。由于公司在數據中心業務收入下滑，在消費者業務（毛利率低）部分環比有增長，導致公司產品結構發生變化，帶動毛利率下降，未來隨著數據中心市場需求回暖，公司毛利率水平有望實現回升?；仡欉^往10個季度經營來看，公司并未形成穩定的盈利能力，還是回出現虧損情況。一方面，公司發生過多次收購行為，會產生相應費用，同時公司始終保持對于研發等環節的高度投入，費用端沒有明顯減少，使得公司出現虧損情況

32、。2024財年第二季度環比第一季度，虧損幅度明顯減少。盈利能力尚不穩定盈利能力尚不穩定(300)(250)(200)(150)(100)(50)050凈利潤（百萬美元）0%10%20%30%40%50%60%毛利率請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容二、二、行業：數據網絡計算行業：數據網絡計算+互聯互聯+存儲需求全面提升存儲需求全面提升請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖22：英偉達DPU產品圖資料來源：英偉達官網，國信證券經濟研究所整理圖23：有無DPU的網絡數據處理結構對比資料來源：電子發燒友，國信證券經濟研究所整理1 1）計算：數據處理芯片（）計算：數據處理芯片（DPU

33、DPU）廣泛應用）廣泛應用DPU的全稱是Data Processing Unit，即數據中處理單元。因為算力需求持續增長，將存儲和網絡傳輸等非計算環節從CPU卸載到DPU等專用芯片上進行，構建以“聯接+計算”為中心的新型數據中心架構，提高數據中心計算能力和運行效率。架構上：架構上：DPUDPU是一種是一種SOCSOC。DPU本質上是一種SOC（System on Chip），它結合了三種功能：1）可編程的多核CPU（基于Arm架構）；2）高性能網絡接口（解析、處理數據并將數據傳輸至GPU和CPU）；3）各種靈活和可編程的加速引擎。CPUCPU、GPUGPU、DPUDPU對比對比：CPU是中央處

34、理單元，主要負責計算機系統的整體運行；GPU是圖像處理單元，擅長按順序逐個執行任務，能夠實現大量的并行計算，擅長同時處理大量任務；DPU是數據處理單元，負責處理以數據為中心的大規模任務（數據中心的工作負載）。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖24：DPU成為數據中心的第三顆芯片資料來源：英偉達官網，國信證券經濟研究所整理圖25：基礎網卡到DPU的演進趨勢資料來源：電子發燒友，國信證券經濟研究所整理DPUDPU：數據中心提升效率的第三顆芯片：數據中心提升效率的第三顆芯片DPUDPU源于網卡演進，目的在于提升數據中心運營效率。源于網卡演進，目的在于提升數據中心運營效率。由于CPU算力需

35、求快速增長，而數據中心網路帶寬提升較慢，因此網絡數據處理占用CPU資源的比例不斷提升，DPU出現的目的就在于提高CPU的處理效率，成為CPU和GPU之后的第三顆芯片，并為CPU和DPU提供基礎服務。DPU的演進主要分為以下三個階段：1）傳統基礎網卡NIC：負責用戶的數據交互設備，具有較少的硬件卸載能力2）智能網卡SmartNIC：具備豐富的數據平臺硬件卸載能力；3）數據處理器DPU：兼具智能網卡功能的同事，又可以卸載控制平面業務，實現了控制平面與數據平面的通用可編程加速。GPU加速AI計算DPU加速數據復雜計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖26：DPU成為數據中心的第三顆芯片資

36、料來源：賽迪顧問，國信證券經濟研究所整理DPUDPU：20252025年市場規模約年市場規模約245245億美金，多技術路線并行億美金，多技術路線并行算力需求驅動算力需求驅動DPUDPU市場快速增長。市場快速增長。當前智能網卡的方案逐步成熟，AI驅動下，算力需求得到快速增長，隨著數據中心運營效率提升訴求日益強烈，DPU需求有望實現快速增長。根據賽迪顧問數據，全球DPU產業市場規模呈現逐年增長的趨勢，并隨著Intel、NVIDIA等廠商的DPU大規模量產，預計DPU市場將在2023-2024年迎來爆發式增長。20202020年全球年全球DPUDPU產業市場規模達產業市場規模達30.530.5億美

37、元，預計到億美元，預計到20252025年全球年全球DPUDPU產業市場產業市場規模將達到規模將達到245.3245.3億美元。億美元。DPU當前有三種技術路線，各有利弊。目前在DPU的實踐上，有ASIC、FPGA和SoC三種技術方案。ASIC的優點是高性能、低功耗、低成本，但是靈活性一般（可編程性較低）；FPGA的優點是靈活度高，可支持較多功能，但是成本高，芯片集成度低；對于更復雜、廣泛的現實用例，是基于SoC（如英偉達 Blue Field DPU），SOC具備可編程、靈活度、成本居中等優點。0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025030020202

38、021E2022E2023E2024E2025E全球DPU市場規模（億元）同比增速技術路線技術路線ASICASICFPGAFPGASoCSoC性價比高低中易編程度中高高靈活性低高高功耗低高中資料來源：華經產業研究院，國信證券經濟研究所整理表2：DPU不同技術路線參數對比請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖28：2015-2021E 全球機械硬盤和固態硬盤銷量（單位：百萬塊）資料來源：Statisa，協創數據招股說明書，國信證券經濟研究所整理2 2）存儲：固態硬盤（）存儲：固態硬盤（SSDSSD）市占率不斷提高）市占率不斷提高存儲一般指的是硬盤，硬盤分為三種類型，分別是機械硬盤（存儲一

39、般指的是硬盤，硬盤分為三種類型，分別是機械硬盤（HDDHDD），固態硬盤（），固態硬盤（SSDSSD），混合硬盤（），混合硬盤（HHDHHD）。）。HDD機械硬盤：最早出現的硬盤類型，所有數據都存儲在磁碟內，優點是價格低，內存體積大，壽命久；缺點是功耗好，易損壞，重量重等。SSD固態硬盤：和機械式架構不同，采用固態存儲芯片陣列制作，啟動時間快，沒有電機旋轉時間。和HDD比，SSD的優點包括：1）讀取速度快，可以達到普通機械硬盤3-5倍；2）抗震能力強；3）功耗低；缺點是：容量低，寫入次數相對有限。HHD混合硬盤：即包含傳統硬盤又有閃存模塊的大容量存儲設備。存儲市場里，存儲市場里，SSDSSD份

40、額不斷提高。份額不斷提高。Statista 統計數據顯示，預計到2021年，SSD的銷量將從2017年的1.9億塊上升至3.6億塊，首次超過 HDD 的銷量。圖27：機械硬盤（左）與固態硬盤（右）的內部構造對比 資料來源：協創數據招股說明書，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖30：2022-2028年SSD市場按照規格和總線類型出貨量分布及預測資料來源：Yole，國信證券經濟研究所整理圖29：2022-2028年SSD市場分分類型出貨量及預測（單位：百萬塊）資料來源：Yole，國信證券經濟研究所整理20222022年年SSDSSD市場規模達到市場規模達到290

41、290億美金，企業級億美金，企業級SSDSSD復合增速更高復合增速更高企業級企業級SSDSSD市場市場20222022-20282028年復合增速為年復合增速為18%18%，高于行業整體增速。，高于行業整體增速。根據 Yole 預測，2022-2028年SSD市場總規模將從290億美金增至670億美金，CAGR為15%，其中，三星、鎧俠、西部數據、SK海力士、美光、Solidigm(Intel)等巨頭占據了82%的份額，金士頓、希捷、威剛等只有18%。企業級SSD出貨量5500萬塊，占比約15.6%，預計到2028年增至1.11億塊，年復合增長率18%。在對于新技術接受度上，企業級SSD對新技

42、術的采納速度更快，預計到2028年會有69%的用上PCIe 5.0，遠超消費級的12%。PCIe 6.0 SSD預計2026年誕生，2028年可在企業級市場上達到16%的份額，消費級市場只有3%。企業級SSD市場消費級SSD市場請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容3 3）互聯：交換芯片）互聯：交換芯片+PHY+PHY是數據中心交換機核心環節是數據中心交換機核心環節圖31：交換機圖解資料來源：數碼之家，國信證券經濟研究所整理數據中心交換機內部包含以太網交換芯片、CPU、PHY芯片、存儲器件、外圍硬件（散熱器、電源模塊等）、接口/端口子系統等：以太網交換芯片：用于交換處理大量數據及報文轉發

43、的專用芯片，是針對網絡應用優化的專用集成電路。CPU（中央處理器）：負責管理登錄和協議交互的控制，通過專門的PCI-E總線與交換芯片互連，從而實現對交換芯片的快速調用。PHY芯片：負責將鏈路層設備（例如ASIC）連接到物理介質（例如光纖），并將鏈路上的模擬信號轉換為數字化的以太網幀。端口子系統：負責讀取端口配置，檢測已安裝端口的類型，初始化端口以及為端口提供與PHY交互的接口。光模塊：由光電子器件（光發射器、光接收器）、功能電路和光接口等部分組成，實現光纖通信中的光電轉換和電光轉換功能以銳捷網絡和三旺通信為例，根據各自招股書披露，22H1銳捷網絡芯片采購成本（包括主芯片如交換芯片、PHY、CP

44、U，以及輔助芯片如其他數字芯片、電源管理芯片、信號鏈芯片、功率芯片等）占原材料采購成本的69%；三旺通信20H1芯片采購成本占比則達36%，均為最主要原材料。圖32：銳捷網絡原材料采購成本拆分（22H1）資料來源：銳捷網絡招股說明書，國信證券經濟研究所整理69%11%4%5%5%2%4%芯片元器件光模塊電路板電源模塊結構件其他圖33：三旺通信原材料采購成本拆分（20H1）資料來源：三旺通信招股說明書，國信證券經濟研究所整理36%12%12%11%8%7%14%芯片光器件插接件阻容器件殼體線路板其他電源風扇溫度傳感CPU存儲管理控制器交換芯片端口復雜可編程邏輯設備請務必閱讀正文之后的免責聲明及其

45、項下所有內容圖35：車載以太網域級別架構示意圖資料來源：搜狐，信證券經濟研究所整理圖34：CAN總線結構圖資料來源：CSDN，國信證券經濟研究所整理車載通信：智能化趨勢推動行業技術升級，從車載通信：智能化趨勢推動行業技術升級，從CANCAN轉向以太網。轉向以太網。汽車內部通信架構隨著汽車技術技術和應用變化，可以分為以下三個階段：早期：單總線結構。早期：單總線結構。在汽車網聯早期，采用的是單總線結構，所有的車載電子通信模塊都是通過一個總線進行數據交換，這種結構的優點是設計簡單，成本低，但是隨著車內電子模塊的快速增加，對于總線的速率要求提升，但是總線達不到要求，會出現通信沖突等問題。CANCAN總

46、和總和LINLIN總線：從單總線到多總線?？偩€：從單總線到多總線。由于單總線不夠，延伸出多總線架構，其中LIN總線和CAN總線是主流選擇，其中CAN總線適用于高速通信，可多節點通信，LIN總線適用于低速通信，可單節點通信。多總線可以滿足總線速率提升的要求，但是無法處理非結構化數據。以太網：智聯網聯驅動落地。以太網：智聯網聯驅動落地。以太網具有高帶寬、高速率、低延時等優點，能夠較好滿足當下汽車智能化通信需求，也可以做到處理多個數據流，多任務并行，相較于CAN和LIN再次升級。以太網以太網從數據中心延伸至汽車從數據中心延伸至汽車請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖36：車載以太網協議架構

47、資料來源：佐思汽研，國信證券經濟研究所整理車載以太網一般車載以太網一般5/75/7層層OSIOSI模型，物理層模型，物理層PHYPHY和交換機是核心關注芯片。和交換機是核心關注芯片。汽車以太網架構一般為五/七層OSI模型，其中：Layer1Layer1物理層：就是物理層：就是PHYPHY,主要負責將數字信號和模擬信號的轉換，提供點對點的鏈接。Layer2數據鏈路層(MAC+VLAN)：物理層接收到的數字信號由數據鏈路層提供，并將來自更上層的數據進行格式轉換。Layer3網絡層；Layer4傳輸層；Layer5-7應用層：提供面向服務的通信接口，SOME/IP向上層應用程序提供API接口車載以太

48、網芯片主要包括PHY芯片和以太網交換芯片，PHY進行數模信號轉換，交換芯片是基于數據鏈路層對數據傳輸做處理，包括數據包的快速轉發和交換、過濾、分類。以太網以太網從數據中心延伸至汽車從數據中心延伸至汽車請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容PHYPHY芯片：交換機最底層數據傳輸出口芯片：交換機最底層數據傳輸出口圖37：裕太微PHY芯片資料來源：裕太微招股書，國信證券經濟研究所整理表3：以太網PHY主要模塊和功能分類分類主要模塊主要模塊實現功能實現功能模擬電路模擬電路雙工器模塊將發送信號在接收端抵消，以實現在一根線上同時發送和接收的全雙工通信。數模轉換器將離散的數字信號轉換為連續變量的模擬信

49、號。模數轉換器將連續變量的模擬信號轉換為離散的數字信號。相位選擇器對時鐘的相位進行精確調整，選擇出最優的信號采樣點。時鐘鎖相環在芯片中生成可變、穩定、高質量的時鐘信號，用于芯片內各個功能模塊時序邏輯的時脈。SerDesSerDes 是一種主流的時分多路復用、點對點的串行通信技術。即在發送端多路低速并行信號被轉換成高速串行信號，經過傳輸媒體（銅線或光纖），最后在接收端高速串行信號重新轉換成低速并行信號。作為一種重要技術，SerDes 通常作為以太網的物理層，廣泛應用于服務器、汽車電子、通信等領域的高速互連。數字電路數字電路均衡器補償經過信道后帶來的信號畸變，恢復出原始的發送信號?；芈?串擾消除器

50、全雙工通信時發送端對接收端存在回聲干擾，周圍的線纜存在串音干擾（crosstalk），通過自適應算法可以將這些干擾消除。物理編碼子層協議中定義了物理層編碼，以增加數據流隨機性，糾正傳輸中出現的錯誤數據。在發送和接收時需要有相應的編碼和解碼模塊。接口接口MII/RGMII/SGMII物理層芯片與網絡上層芯片之間的接口。資料來源：裕太微招股說明書，國信證券經濟研究所整理以太網物理層芯片系以太網通信中不可或缺的組成部分。以太網物理層芯片系以太網通信中不可或缺的組成部分。以太網物理層芯片（PHY）工作于OSI網絡模型的最底層，連接數據鏈路層的設備（MAC）到物理媒介，并為設備之間的數據通信提供傳輸媒體

51、，處理信號的正確發送與接收。因此，PHY芯片承擔了將線纜上的模擬信號和設備上層數字信號相互轉換的職能，以此實現以太網網絡中各個設備通信的目的。以太網PHY廣泛應用于信息通訊、汽車電子、消費電子、監控設備、工業控制等眾多市場領域。以太網物理層芯片是一個復雜的數?；旌闲酒到y，以太網物理層芯片是一個復雜的數?；旌闲酒到y，芯片中包含高性能SerDes、高性能ADC/DAC、高精度PLL等AFE設計，同時也包括濾波算法和信號恢復等DSP設計，芯片研發需要深厚的數字、模擬、算法全方位的技術經驗以及完整產品設計團隊互相高效配合。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖38：以太網PHY芯片功能圖資

52、料來源：裕太微招股說明書，國信證券經濟研究所整理以太網物理層芯片系以太網網絡傳輸的物理接口收發器以太網物理層芯片系以太網網絡傳輸的物理接口收發器，定義了數據傳送與接收所需要的電與光信號、線路狀態、時鐘基準、數據編碼和電路等，通過接口與MAC進行數據交換：（1 1）當設備向外部發送數據時）當設備向外部發送數據時：MAC 通過MII/RGMII/SGMII接口向以太網物理層芯片傳送數據，以太網物理層芯片在收到MAC傳輸過來的數據后，把并行數據轉化為串行流數據、按照物理層的編碼規則進行數據編碼，再變為模擬信號把數據傳輸出去；（2 2）當從外部設備接收數據時：）當從外部設備接收數據時：物理層芯片將模擬

53、信號轉換為數字信號，并經過解碼得到數據，經過接口傳輸到 MAC。PHYPHY可分為單口和多口可分為單口和多口PHYPHY，對應不同數量的設備接口。，對應不同數量的設備接口。單口PHY通常用于通信控制的應用場景，例如安防攝像頭、機頂盒以及車規場景等；而在通信設備領域，PHY芯片一般為多口。通常對應接口速率在10M到10G，使用銅口PHY；光口PHY則用于光纖傳輸的場景，速率較高，通常在10G以上。PHYPHY芯片：交換機最底層數據傳輸出口芯片：交換機最底層數據傳輸出口表4：以博通PHY芯片為例，不同接口PHY芯片情況產品型號產品型號接口類型接口類型接口數量接口數量最大接口速率最大接口速率應用場景

54、應用場景BCM54194Combo4口1000M千兆以太網交換機/路由器、工業以太網BCM54182銅口8口1000M千兆以太網交換機/路由器、工業以太網BCM84884E銅口4口5G以太網交換機、以太網服務器、無線接入網的前傳和回傳、工業以太網BCM89811銅口單口100M車載以太網BCM85812光口單口（8:8）800G數據中心BCM87416光口2口（8:4）400G數據中心BCM87541光口4口200G數據中心資料來源：各公司官網，盛科通信招股說明書，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖39：MOXA千兆交換機EDS-P510采用Marvell 8

55、8E6095芯片，集成MAC+PHY資料來源：數碼之家，國信證券經濟研究所整理一般情況下，交換芯片與一般情況下，交換芯片與PHYPHY芯片是兩個獨立的芯片。芯片是兩個獨立的芯片。網絡交換功能對應OSI模型的第二層（MAC層），一般情況下交換芯片集成MAC芯片。同時MAC芯片是數字芯片，而PHY芯片包含大量模擬電路，集成難度較大。因此在傳統應用中，交換芯片通過MAC接口（例如MII等）連接PHY芯片。交換芯片集成交換芯片集成PHYPHY在較低速率場景已普遍應用。在較低速率場景已普遍應用。隨著集成電路制造水平的發展以及用戶對系統結構簡化需求的提升，交換芯片集成PHY在部分場景鋪開，尤其是較低速率（

56、通常是千兆及以下）領域例如千兆路由器、千兆交換機等。PHYPHY芯片技術：較低速率場景已普遍集成化芯片技術：較低速率場景已普遍集成化圖40：博通Roboswitch系列BCM53154集成4口千兆PHY芯片資料來源：博通官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容PHYPHY芯片市場：預計芯片市場：預計20252025年全球市場規模突破年全球市場規模突破300300億元億元以太網物理層芯片作為以太網傳輸的基礎芯片之一，隨著數據量的爆發式增長，市場規模擁有持續上漲的動能市場規模擁有持續上漲的動能。根據IDC發布的Data Age 2025報告預測，全球每年產生的數據將

57、從 2018年的33ZB增長到2025年的175ZB，相當于每天產生491EB的數據。隨著社會信息化進程持續加快，承載信息的載體呈現出“文字-圖片-音頻-視頻”的發展路徑，其中視頻作為信息承載的一種形式正變得越來越普遍，且隨著視頻分辨率的不斷提高，單個視頻所占用的數據流量也越來越大。網絡日益成為承載人類生活、生產活動核心平臺，全球每年產生的數據呈現爆發式增長，在傳輸和交換方面帶動了更大的市場需求。20252025年全球以太網物理層芯片市場規模有望突破年全球以太網物理層芯片市場規模有望突破300300億元億元。根據中國汽車技術研究中心有限公司的預測數據，2021年全球以太網物理層芯片市場規模為1

58、20億元，2022年-2025年全球以太網物理層芯片市場規模預計保持25%以上的年復合增長率。圖41：全球每年產生的數據量規模（ZB）資料來源：IDC，國信證券經濟研究所整理圖42：2021-2025年全球以太網物理層芯片市場規模（單位：億元）資料來源：中國汽車技術研究中心數據，國信證券經濟研究所整理0204060801001201401601802002010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025全球每年產生的數據量規模（ZB）05010015020025030035020212025E市場規模（億元）請務必閱

59、讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容交換芯片：交換機性能核心指標交換芯片：交換機性能核心指標以太網交換芯片是以太網交換機的核心部件，決定交換機性能。以太網交換芯片是以太網交換機的核心部件，決定交換機性能。以太網交換芯片是用于交換處理大量數據及報文轉發的專用芯片（ASIC）。以太網交換芯片內部的邏輯通路由數百個特性集合組成，在協同工作的同時保持極高的數據處理能力，因此其架構實現具有復雜性。作為以太網交換機的核心元器件，交換芯片很大程度上決定了以太網交換機的功能、性能和綜合應用處理能力。交換芯片的架構：交換芯片的架構：以博通交換芯片為例，其是由GE/XE接口（MAC/PHY）模塊、CPU接口模塊、

60、輸入輸出匹配/修改模塊、MMU模塊、L2轉發模塊、L3轉發模塊、安全模塊、流分類模塊等模塊組成。交換芯片在邏輯層次上遵從OSI模型（開放式通信系統互聯參考模型），主要工作在物理層、數據鏈路層、網絡層和傳輸層，提供面向數據鏈路層的高性能橋接技術（二層轉發）、面向網絡層的高性能路由技術（三層路由）、面向傳輸層及以下的安全策略技術（ACL）以及流量調度、管理等數據處理能力。圖43：broadcom交換芯片架構資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理圖44：交換芯片工作原理資料來源：盛科通信招股書，灼識咨詢，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖46：數據中心領域可編程

61、交換芯片出貨量（萬片）資料來源：Omdia，國信證券經濟研究所整理可編程交換芯片最重要的特點在于可編程，可編程交換芯片最重要的特點在于可編程，可以靈活在網絡芯片上添加新的網絡協議或者新的網絡功能，而不需要重新設計一款新的芯片。對比傳統交換芯片，可編程交換芯片的報文處理和轉發邏輯能夠通過軟件來按需調整。隨著傳統網絡向開放網絡演進，交換芯片可編程能力的重要性凸顯。隨著傳統網絡向開放網絡演進，交換芯片可編程能力的重要性凸顯。在ASIC芯片時代，網絡的報文處理和轉發邏輯全部被蝕刻在硬件芯片中，由完全線速的芯片邏輯完成，軟件不再參與這些過程，從而讓網絡的性能得到突發猛進的提升。但是，隨著IT業務的不斷發

62、展，上層業務與控制軟件對底層網絡的特殊需求也逐漸涌現出來，例如將部分常用的功能下移到底層交換芯片中實現，就能夠將整個業務在網絡上的處理性能大幅提升，并且大幅降低業務自身的部署復雜度，從而使得系統的整體效率得到提升。交換芯片技術：交換芯片技術：逐步向可編程發展逐步向可編程發展圖45：傳統交換芯片與可編程交換芯片資料來源：星融元，國信證券經濟研究所整理0%5%10%15%20%25%30%35%40%01020304050602018201920202021E2022E2023E2024E可編程（萬片）YoY(%)請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容交換芯片市場：預計交換芯片市場：預計20

63、252025年全球交換芯片市場規模達年全球交換芯片市場規模達434434億元億元圖48：全球以太網交換芯片市場規模及增長率情況（單位：億元，%）資料來源：盛科通信招股書，灼識咨詢，國信證券經濟研究所整理-10%-5%0%5%10%15%20%050100150200250300350400450500201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E商用以太網交換芯片自用以太網交換芯片商用芯片增速自用芯片增速圖47：全球以太網交換芯片市場規模（億元）及增速資料來源：灼識咨詢，盛科通信招股說明書，國信證券經濟研究所整理-6%-4%-2%0%2%4%6%8%

64、10%12%14%16%050100150200250300350400450500201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E全球以太網交換芯片市場規模（億元）YoY(%)商用市場發展潛力大商用市場發展潛力大。從整體市場規模來看，預計至2025年全球以太網交換芯片市場規模將達到434.0億元，CAGR5為3.4%。從增長率來看，商用以太網交換芯片市場增長率為5.3%，顯著高于自用以太網交換芯片市場增長率的1.2%，未來以太網交換芯片市場規模的主要增量將來自商用廠商。交換機芯片主要有商用和自研兩種交換機芯片主要有商用和自研兩種。以太網交換芯片自用廠

65、商以思科、華為等為主，在思科的發展初期并沒有成規模的商用以太網交換芯片供應商，因此思科通過自研以太網交換芯片的方式配合自研交換機的技術演進。隨著全球以太網交換芯片市場的擴大，自用廠商已無法滿足下游日益增長的需求，因此全球范圍內涌現出博通、美滿、瑞昱、英偉達、英特爾、盛科通信等以太網交換芯片商用廠商，部分自用廠商亦通過外購商用芯片豐富自身交換機產品線。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖50：光模塊成本結構拆分資料來源：聯特科技，中商情報網，信證券經濟研究所整理圖49：DSP示意圖（以Credo方案為例）資料來源：Credo官方材料，國信證券經濟研究所整理DSP是指的Digital S

66、ignal Processing，即數字信號處理技術，因此DSP芯片指的是能夠實現數字信號處理技術的芯片。在光通信領域DSP芯片主要起到的作用是：1）對接收到的光信號進行數字處理，降低誤碼率，提高光信號傳輸距離和靈敏度。2）可以對光信號進行均衡、時鐘恢復等信號處理，有效減少光信號傳輸中的失真和噪聲干擾。3）利用DSP技術，可以將光信號轉化為數字信號進行處理、編碼和解碼，實現高速數據傳輸。DSPDSP芯片在內集成電路部分在光模塊的成本占比約芯片在內集成電路部分在光模塊的成本占比約22%22%。根據聯特科技和中商情報網數據，在光模塊的成本結構中，集成電路芯片成本占比22%，光芯片成本占比19%，結

67、構件成本占比11%。4 4）互聯：光模塊核心數字芯片（）互聯：光模塊核心數字芯片（DSPDSP）光器件37%集成電路芯片22%光芯片19%結構件11%低值易耗品6%PCB5%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖52：傳統數據中心25G/100G部署方案資料來源：銳捷網絡官網，國信證券經濟研究所整理圖51：AI大模型下不斷提升通信帶寬降低時延資料來源：納多德，國信證券經濟研究所整理AIAI大模型驅動高速率光模塊大模型驅動高速率光模塊DSPDSP需求釋放需求釋放 AIAI模型高并行計算模型高并行計算+低時延，驅動網絡部署速率門檻快速提升。低時延，驅動網絡部署速率門檻快速提升。AI大語言模

68、型下，存儲和計算部分發生了較多變化，存儲介質從機械硬盤（HDD）演進到閃存盤（SSD），來滿足存儲介質時延降低了不止100倍數；高效計算部分，已經普遍采用GPU或者專用ASIC芯片，處理數據能力提升百倍。一個高效的模型在硬件依賴三個環節性能的改進，存儲、計算和網絡通信能力存儲、計算和網絡通信能力，存儲和計算已經通過芯片迭代快速提升，因此通信時延的優化決定了性能進一步提升的可能性，因此加快推進大帶寬高速網絡部署。英偉達方案下，網絡帶寬從傳統方案的英偉達方案下，網絡帶寬從傳統方案的25G/100G25G/100G快速提升至端到端快速提升至端到端200G200G和和400G400G，加快高速率光模塊

69、需求釋放。，加快高速率光模塊需求釋放。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖54：英偉達交換機方案資料來源：英偉達官網，國信證券經濟研究所整理H100H100網絡結構：使用網絡結構：使用800G800G光模塊，其中光模塊，其中DSPDSP是當下主流配置是當下主流配置每個DGX H100 SuperPOD基本部署結構信息為：32臺服務器(每臺服務器8張GPU）+12臺交換機網絡拓撲結構為IB fat-tree（胖樹），交換機單端口400G速率，可合并形成800G端口關于光模塊情況，當前主流技術方案均采用配置DSP的800G光模塊：配置英偉達H100方案的800G光模塊，由于DSP可以達到

70、更好的光信號處理效果，因此當前主流的800G光模塊在設計上均配置了一顆DSP芯片。H100的放量有望推動DSP行業需求快速增長。根據360 Group，Dell和Marvell預測數據，預計PAM4 DSP出貨量有望從2021年的1200萬提升到2024年的2300萬只，復合增速為24%。按照50美金/只估算，2024年市場規模約為11.5億美金。圖55：800G光模塊當前主流技術方案（帶DSP）資料來源：Marvell官方資料，國信證券經濟研究所整理圖53：PAM4 DSP 出貨端口數預測及Marvell行業地位資料來源：650Group，Dell，Marvell官方材料，國信證券經濟研究所

71、整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容三三、公司地位：多、公司地位：多領域市場份額領先領域市場份額領先請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖57：OCTEON 10系列DPU架構資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理圖56：英偉達DPU路線資料來源：英偉達官網，國信證券經濟研究所整理1 1）DPUDPU：英偉達、：英偉達、IntelIntel、MarvellMarvell行業領先廠商行業領先廠商DPUDPU行業發展仍處在早期，英偉達、行業發展仍處在早期，英偉達、IntelIntel、MarvelMarvel是當前領先廠商，行業格局未定。是當前領先廠商，行業格局未

72、定。結合當前情況來看，英偉達、Intel、Marvell等是行業布局較為領先的廠商。三家在產品搭建上選擇不同的技術路線，英偉達是三家在產品搭建上選擇不同的技術路線，英偉達是ASICASIC，IntelIntel是是FPGAFPGA，MarvellMarvell是基于是基于ARMARM的的SOCSOC芯片芯片。英偉達：Blue-Field 系列，采用處理器配合ASIC，外加加速引擎的方式。英偉達是基于收購的Mellonax網絡方案和ARM架構實現，主要應用方向在數據安全、網絡、存儲卸載等。Intel：IPU系列，是采用處理器配合FPGA，外加加速引擎的技術路線。2021年發布，可以做到安全加速和

73、管理數據中心的基礎設施與可編程硬件，使得云和通信服務廠商減少在中央處理器方面開支。Marvell：OCTEON系列，2021年發布OCTEON 10系列DPU采用ARM Neoverse N2 CPU內核，外加加速引擎的技術路線，是一款多功能芯片，旨在幫助移動和處理通過傳輸的數據，可實現集成機器學習推理的引擎等虛擬化。DPU引擎5nm制程VPP加速Crypto引擎Arm內核PCIe 5.0請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖58：2022年國內企業級SSD市場下游客戶分布資料來源：中金企信國際咨詢，國信證券經濟研究所整理2 2）存儲：）存儲：MarvellMarvell重點定位企業級

74、重點定位企業級SSDSSD市場市場SSDSSD存儲主要分為消費級和企業級，企業市場更關注數據完整穩定。存儲主要分為消費級和企業級，企業市場更關注數據完整穩定。固態硬盤簡稱SSD，是一種以閃存作為永久性存儲器的計算機存儲設備，由控制單元和存儲單元組成，被廣泛用于工控、視頻監控、消費電子等領域。根據下游應用領域不同，主要分為消費級、企業級和軍工級三類，其中消費級SSD關注成本，企業級別SSD主要用在企業數據中心，更多關注數據完整性，穩定性。云計算行業是企業級云計算行業是企業級SSDSSD市場的主要客戶群體，市場的主要客戶群體，PCIePCIe接口接口+NVMeNVMe協議是主流技術路線。協議是主流

75、技術路線。根據中金企信國際咨詢數據，國內市場，企業級SSD的下游客戶主要來自云計算及互聯網行業，占總市場規模份額達到67%，運營商是第二大應用客戶群。在通信側技術路線選擇上，PCIe總線以及轉為SSD設計的NVMe通信協議可達到的最大傳輸速度快于SATA等其他技術路線，且二者還在不斷迭代推動固態硬盤產品性能繼續提升。技術路線技術路線消費級消費級SSDSSD企業級企業級SSDSSD軍工級軍工級SSDSSD應用領域電腦涉筆、移動終端、商業電子、智能穿戴服務器、計算機和云存儲、工控、視頻監控、人工智能工業控制、全自動系統、數據中心、航空航天性能一般良好優容量64GB-2TB128GB-32TB64G

76、B-2TBUBER（不可修復的錯誤比特率）10*E-1510*E-1610*E-16連續工作周期工作周期8h工作周期24/7工作周期24/7工作溫度范圍0-700-70-40-85是否是低延時是是是使用壽命3-5年5-8年8年以上閃存類型MLC/TLC/QLCSLC/MLC/TLCSLC/MLC資料來源：芯達人SINKEMP，國信證券經濟研究所整理表5：DPU不同技術路線參數對比請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖60：2020-2025年全齊SSD主控芯片出貨量及預測資料來源：中國閃存市場，聯蕓科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理圖59：SSD結構拆解資料來源：北京君華同創，國信

77、證券經濟研究所整理MarvellMarvell：企業級：企業級SSDSSD主控芯片行業領先廠商之一主控芯片行業領先廠商之一單一SSD主要由主控DPU、閃存顆粒NAND、微碼、接口等重要部分組成，其中NAND Flash是數據存儲的核心介質，完成數據存儲。主控芯片主要負責固態硬盤和服務器主機通信，控制閃存的數據傳輸并運行固件算法等。從成本角度，NAND占到BOM成本的70%，主控芯片、微碼、緩存、接口等占據30%。20212021年企業級年企業級SSDSSD主控芯片出貨連占比為主控芯片出貨連占比為12.41%12.41%。存儲芯片市場規模的持續增長推動了對SSD主控芯片的需求，根據中國閃存市場發

78、布的2021年全球SSD市場分析報告，2021年全球SSD主控芯片出貨量為4.08億顆，較2020年增長16.57%。其中消費類SSD主控芯片出貨量占比為83.86%，企業級SSD主控芯片出貨量占比為12.41%，工業級SSD主控芯片出貨量占比為3.73%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖62：2021年全球獨立SSD主控芯片廠商競爭格局資料來源：中國閃存市場，聯蕓科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理圖61：SSD產業鏈插接資料來源：聯蕓科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell：企業級：企業級SSDSSD主控芯片行業領先廠商之一主控芯片行業領先廠商之一

79、全球固態硬盤主控芯片廠商，主要可以分為兩大類：第一類是自研自用固態硬盤主控芯片廠商，這類廠商主要采用自己開發的固態硬盤主控芯片，為下游客戶銷售固態硬盤模組，該類廠商主要包括三星等 NAND Flash 原廠；第二類是獨立固態硬盤主控芯片廠商，這類廠商主要通過向下游客戶銷售固態硬盤主控芯片和解決方案，該類廠商主要包括慧榮科技、聯蕓科技、Marvell、瑞昱、英韌科技、得一微等廠商。MarvellMarvell是第三方企業級是第三方企業級SSDSSD主控芯片領先廠商。主控芯片領先廠商。在獨立SSD主控芯片廠商中，主要有Marvell，慧榮科技，群聯電子等。Marvell是企業級SSD主控芯片行業的

80、領先廠商?；蹣s科技、聯蕓科技主要是消費市場。2021年全球獨立SSD主控芯片市場Marvell份額大約15.38%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖64：Bevera SC5 結構圖資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理圖63：Bravera SC5 基本參數資料來源：Marvell官網，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell：發布全球首款：發布全球首款PCIe 5.0PCIe 5.0主控芯片主控芯片MarvellMarvell發布全球首款發布全球首款PCIe 5.0PCIe 5.0主控芯片，重點針對數據中心市場。主控芯片，重點針對數據中心市場。2021

81、年Marvell推出了全球首款PCI-E 5.0 SSD控制器Bravera SC5，面向云服務與數據中心，隨著服務器的核心數量增加，對于數據的存儲帶寬要求在提升，而PCI-E 5.0 x4的Bravera SC5可以滿足云端服務器需求。Bravera SC5系列是業界首款PCI-E 5.0 x4加NVMe 1.4b的SSD主控，相較于PCI-E 4.0 SSD主控，可提供2倍的性能，連續讀取速度為14GB/s，專門針對云環境而優化的，也是第一款支持Elastic SLA Enforcer的主控，可以大幅度減少CPU的利用率并改善用戶體驗。在落地方面，2023年DapuStor（大普微）正式宣

82、布PCIe 5.0 SSD產品系列DapuStor Haishen5成功量產，成為全球最早實現搭載Marvell Bravera SC5主控SSD產品量產的企業之一。SSD主控芯片可以適配多種內存模式請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖66：中國商用以太網交換芯片競爭格局（2020，按銷售額）資料來源：灼識咨詢，盛科通信招股說明書，信證券經濟研究所整理圖65：全球商用以太網交換芯片競爭格局（20Q4，按出貨量）資料來源：650 Group，國信證券經濟研究所整理全球商用交換芯片市場中，全球商用交換芯片市場中，MarvellMarvell是博通外領先廠商。是博通外領先廠商。在自用市場中

83、，思科、華為等領先廠商憑借在交換機的領導地位位居前列，如2020年國內自用芯片市場華為份額達88%；商用市場方面，博通競爭優勢突出，全球市場份額約70%，國內市場份額約62%；Marvell、瑞昱等位居第二梯隊，Marvell全球份額約29%，國內份額約20%，是除了博通外第二大廠商。國內廠商以華為、盛科通信等為代表廠商國內廠商以華為、盛科通信等為代表廠商。華為從1999年開始自研Solar系列交換芯片，2004年正式商用，目前已演進到NP 5.0架構，如SD5121/SD5122。中興通訊在2018年推出交換容量9Tbps的第四代自研交換網芯片，2020年啟動第五代自研交換網芯片的研發。華為

84、、中興通信相關芯片主要自產使用。根據灼識咨詢數據，盛科通信2020年國內銷售額排名第四，占據1.6%的市場份額。3 3）交換芯片：）交換芯片：MarvellMarvell成為博通外第二大廠商成為博通外第二大廠商博通,61.7%美滿,20.0%瑞昱,16.1%盛科通信,1.6%其他,0.6%博通70%美滿29%其他1%圖67：中國商用萬兆及以上以太網交換芯片 市場競爭格局（2020，按銷售額）資料來源：灼識咨詢，盛科通信招股說明書，信證券經濟研究所整理博通73%美滿15%瑞昱9%盛科通信2%其他1%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖70：2020年全球車載以太網PHY芯片競爭格局資料

85、來源：中國汽車技術研究中心有限公司，國信證券經濟研究所整理圖69：2020年全球以太網PHY芯片競爭格局資料來源：中國汽車技術研究中心有限公司，裕太微招股說明書，國信證券經濟研究所整理汽車是PHY芯片下游最大應用市場。根據華經產業研究院數據，2021年全球以太網物理層芯片在汽車領域的應用占比最高，為21%。數據中心&企業網絡、通信是除了汽車以外應用較為廣泛的領域。以太網物理層芯片領域集中度較高。以太網物理層芯片領域集中度較高。根據中國汽車技術研究中心有限公司的數據統計，在全球以太網物理芯片市場競爭中，2020年博通、美滿電子、瑞昱、德州儀器、高通和微芯穩居前列，前五大以太網物理層芯片供應商市場

86、份額占比超過90%。在中國市場，以太網物理層芯片市場基本被境外國際巨頭所主導。MarvellMarvell在車載以太網在車載以太網PHYPHY芯片市場份額保持絕對領先芯片市場份額保持絕對領先。根據中國汽車技術研究中心有限公司的數據統計，2020年Marvell（美滿電子）在全球車載以太網PHY芯片市場市占率達到39%，明顯高于第二大廠商博通（份額18%）。PHYPHY芯片：芯片：汽車是下游最大應用市場，汽車是下游最大應用市場，MarvellMarvell保持份額領先保持份額領先28.0%22.3%19.0%13.5%8.2%5.8%3.2%BroadcomMarvellRealtekTIQua

87、lcommMicrochip其他圖68：2021年全球以太網物理層芯片下游應用領域占比情況資料來源：MMR，華經產業研究院，國信證券經濟研究所整理汽車21%數據中心&企業網絡20%通信18%消費電子16%工業自動化11%其他14%美滿電子39%博通18%瑞昱17%德州儀器16%恩智浦9%其他1%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖71：Marvell 在車載以太網領域保持領先優勢資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理車載以太網市場，車載以太網市場，MarvellMarvell擁有多項產業首發產品或者方案，一共和擁有多項產業首發產品或者方案，一共和2828家汽車家汽車

88、OEMOEM廠商達成合作，包括全球前十大廠商中的七家。廠商達成合作，包括全球前十大廠商中的七家。Marvell是第一個拿到安全認證的車載交換機廠商。Marvell是第一個發布1G速率的以太網PHY芯片廠商。Marvell是第一個發布1G速率的以太網PHY芯片廠商。車載以太網市場：發布行業領先速率產品，獲得車企合作車載以太網市場：發布行業領先速率產品，獲得車企合作請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容互聯針對在數據中心互聯方案，包括銅和光互聯方案，互聯針對在數據中心互聯方案，包括銅和光互聯方案，MarvellMarvell可提供完整產品組合方案?？商峁┩暾a品組合方案。光互連方案主要是針對

89、光模塊光模塊，其中Marvell可以提供的產品包括了PAM4 DSP、TIA、Driver等，以及相干市場的相干DSP、相光模塊ZR方案。MarvellMarvell是是PAM4 DSPPAM4 DSP領域全球領先廠商，領域全球領先廠商，20222022年推出年推出5nm5nm電光平臺電光平臺。2022年12月Marvell宣布正在出樣Spica Gen2 800Gbps PAM4電光平臺，提高數據中心帶寬和性能。該平臺將工藝技術從7nm提升到5nm，平配有TIA和驅動Driver，推動數據中心/AI向800Gbps過渡。Marvell在2020年推出的7nm Spica DSP平臺是全球收購

90、800Gbps PAM4平臺。新平臺相較于上一臺可以節省25%以上功耗。在在PAM4 DSPPAM4 DSP領域，領域，MarvellMarvell份額領先。份額領先。根據360 Group，Dell和Marvell預測數據，預計PAM4 DSP出貨量有望從2021年的1200萬提升到2024年的2300萬只，復合增速為24%。假設按照50美金/只估算，結合公司在FY2024Q2財報電話給出的對于2024年相關收入8億美金指引，粗略可假設2024年出貨1600萬只DSP，對應2300萬只預測行業規模對應的市占率約為70%。4 4）芯片）芯片DSPDSP：MarvellMarvell是全球領先廠

91、商是全球領先廠商圖73：PAM4 DSP 出貨端口數預測及Marvell行業地位資料來源：650Group，Dell，Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理圖72：Marvell在互聯業務可提供具體產品（示意圖）資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖74：Marvell 在數據中領域可提供完整的的產品組合資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理在數據中心領域，在數據中心領域，MarvellMarvell產品覆蓋了從計算、存儲到互聯、交換機等眾多環節。產品覆蓋了從計算、存儲到互聯、交換機等眾多環節。完整的產品

92、組合意味著公司可以滿足客戶多樣化的數據中心部署方案需求。產品組合完備產品組合完備+產品實力領先推動公司份額提升產品實力領先推動公司份額提升。目前在數據中心領域，在計算環節，公司DPU產品是行業領先方案之一，在存儲環節，公司是企業SSD主控芯片的領先廠商；在交換機領域，公司是博通之外少有的能夠覆蓋交換芯片和PHY芯片的廠商。在較為優秀的產品實力的基礎之上，疊加公司較為靈活的產品解決方案，有望推動公司在數據中心市場潛在份額提升。數據中心市場：完備產品組合推動公司份額提升數據中心市場：完備產品組合推動公司份額提升請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖76：Marvell vRAN解決方案資料

93、來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理圖75：不同RAN形式對比分析資料來源：千家網，國信證券經濟研究所整理ORANORAN、vRANvRAN是是5G5G網絡網絡RANRAN架構的長期演進趨勢。架構的長期演進趨勢。RAN是指無線接入網絡，具有基帶單元（BBU）、無線電和天線三個組成部分。C-RAN是指集中式RAN架構，BBU不再位于蜂窩基站，而是位于單個位置，方便訪問且便于管理。C-RAN的問題在于RAN單元運行在供應商專有軟件上，限制了多個企業寫作，因此提出虛擬運行方案，即vRAN。ORAN是因為即使硬件供應商不影響，仍需要從同一個供應商獲得RU、CU和DU的虛擬化技術（每家都

94、有專有軟件），ORAN是希望引入開源軟件和指定標準來解決這個問題。MarvellMarvell發布發布vRANvRAN解決方案，并與頭部設備商達成合作。解決方案，并與頭部設備商達成合作。目前Marvell OCTEON Fusion處理器已經具備vRAN解決方案，并在2023年發布下一代迭代方案OCTEON 10 Fusion基帶處理器系列。在5G RAN市場，Marvell和愛立信、諾基亞、三星等設備商均建立了合作。運營商市場：發布運營商市場：發布5G5GvRANvRAN方案，導入頭部設備商方案，導入頭部設備商請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖77：Marvell業務潛在市場規模

95、及長期Non-GAAP財務模型指引資料來源：650 Group,Cignal AI,Crehan,DellOro,Forward Insights,Gartner,LightCounting,Linley Group,Omdia,Strategy Analytics,Trend Focus and Marvell，國信證券經濟研究所整理MarvellMarvell業務組合業務組合20242024年可觸達潛在市場規模達到年可觸達潛在市場規模達到300300億美金。億美金。根據測算，Marvell業務領域可觸達的市場總規模在2024年有望達到300億美金，2021-2024年復合增速為13%。結構

96、拆解，云，5G和汽車相關領域預計2024年市場規模為189億美金，2021-2024年復合增速為20%，是公司后續增長的業務領域。長期財務指標指引（長期財務指標指引（NonNon-GAAPGAAP）：）：1 1）營收增速目標）營收增速目標1515-20%20%增長；增長；2 2）毛利率長期指引：）毛利率長期指引：6464-66%66%（當前毛利率低于60%是因為毛利率較高的數據中心業務在FY2024年下滑較多，展望未來，數據中心業務占比提升和規模優勢，推動毛利率提升）。增長規劃：長期增速區間增長規劃：長期增速區間1515-20%20%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容四、投資建議四、

97、投資建議請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容Marvell營收拆分及盈利預測上，參考彭博一致預期：預計FY2024-FY2025年營收規模分別為55.3/65.9億美元，同比增長-6.55%/19.09%（FY2024財年數據中心非AI業務、企業市場、消費者業務行業需求下行，影響公司對應業務營收表現）預計FY2024-FY2025年凈利潤分別-4.15億/3.57億美元，同比-163.87%/182.68%.MarvellMarvell營收拆分及預測營收拆分及預測表6：Marvell營收拆分及預測(單位：百萬美元）FY2023FY2023FY2024EFY2024EFY2025EFY2

98、025E總營收5919.65531.8 6587.6 YOY32.66%-6.55%19.09%毛利率50.47%45.19%52.92%凈利潤-163.5-431.42356.68YOY61.17%-163.87%182.68%Data Center2408.82060.73009.5YOY34.97%-14.45%46.04%Enterprise1369.21274.91251.5YOY50.84%-6.89%-1.83%Carrier infrastructre10841096.71088.8YOY32.13%1.17%-0.72%Consumer701.1668.1677.5YOY0.

99、16%-4.71%1.41%Automotive/Industrial356.5431.4560.3YOY42.8%21.02%29.86%資料來源：彭博，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容Marvell在最新FY2024財年的第二季度電話會上，對于AI業務部分營收做出了最新指引：AI相關收入主要在公司互聯光電部分，涉及的產品包括PAM4 DPS芯片，以及公司的相干光模塊等。預計FY2024財年，從后面兩個季度開始產生明顯收入貢獻，對應AI相關收入超過4億美金（每個季度2億美金以上），FY2025財年AI相關收入有望翻倍至8億美金以上水平MarvellMarve

100、ll營收指引：營收指引：AIAI相關收入持續翻倍相關收入持續翻倍表7：Marvell FY2024Q2財報電話會關于AI相關業務及收入指引原文方向方向詳細內容詳細內容AI方向產品Marvell is enabling AI with a broad range of solutions,which include PAM4PAM4-based optical based optical DSPs and AECs DSPs and AECs for connecting accelerator clusters inside AI data centers.AI方向收入指引Based on o

101、ur latest demand outlook for our Electro-Optics products,we now expect revenue revenue from AI to exit this year at over a$200 million quarterly revenue run rate or$800 from AI to exit this year at over a$200 million quarterly revenue run rate or$800 million annualized.This is well above what we had

102、 outlined last quarter.million annualized.This is well above what we had outlined last quarter.資料來源：彭博，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容投資建議投資建議 隨著數據中心、AI、汽車等領域的快速發展和變化，對網絡互聯的要求不斷提升，相關芯片市場有望持續增大，關注數據中心DPU、車載以太網等新賽道投資機會。結合Marvell各項業務分析可以看出，數據中心和汽車通信是后續發展最為快速的領域數據中心和汽車通信是后續發展最為快速的領域，其中數據中心除了服務器GPU以外，由

103、網卡演進的DPU、高速率交換芯片、互聯DSP芯片均是持續受益的方向；汽車領域，汽車以太網有望成為未來智能化的演進方向，其中物理層PHY芯片、交換芯片以及如何搭建完整的車內互聯方案是關注重點。Marvell在以上多個領域已經取得明確進展，并擁有了完整的產品，后續其產品的迭代方向也將是行業技術變化的重點關注領域，對中國相關公司的業務布局有一定參考意義。Marvell的成長方式在于產品突破后形成完整解決方案擴大可觸達行業規模，對于國內廠商來說，可首先考慮實現產品突破。從行業選擇上看，數據中心和汽車通信是較好選擇。數據中心部分可考慮布局交換機核心領域交換芯片、PHY芯片等環節。汽車通信領域可考慮布局車

104、載以太網部分如PHY芯片、交換芯片等。Marvell作為上游芯片供應商，其預測數據對于國內下游產業有指導意義，關注國內光模塊賽道（中際旭創、新易盛等）的投資機會。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容附錄：附錄：MarvellMarvell收購之收購之CaviumCaviumMarvell 2018Marvell 2018年收購年收購CaviumCavium，強化網絡設備業務布局。，強化網絡設備業務布局。Cavium成立于2000年11月，總部在美國，主要提供MIPS多內核處理器，其產品廣泛應用于網絡、無線、存儲和控制應用等領域。Cavium的客戶包含了Cisco、Juniper、GE等

105、。通過收購，當時Marvell的硬盤存儲控制器、網絡解決方案等可以和Cavium的多核處理、網絡、存儲互聯等整合在一起，從而使得Marvell可以擁有涉及網絡、存儲、無線、安全、網卡、存儲控制器的全套產品解決方案，可謂云廠商、企業用戶提供全面的端到端解決方案。Cavium2016Cavium2016年收購年收購QLogicQLogic，完善數據中心解決方案。，完善數據中心解決方案。QLogic是一家提供服務器于存儲網絡連接產品的廠商，Cavium收購Qlogic后可以將Qlogic的光纖通道與以太網控制器、板卡產品線集成在Cavium的通信、安全與通用處理器解決方案中。當時二者產品主要市場都在

106、數據中心，客戶重疊度超過60%。QLogic當時有接近60%的業務來自HP、DELL與IBM三大服務器廠商。圖78：Marvell和Cavium產品互補情況（紅色Marvell，藍色Cavium）資料來源：Marvell官方文件，國信證券經濟研究所整理圖79：Cavium和Qlogic客戶情況（2016年）資料來源：Cavium官方材料，國信證券經濟研究所整理紅色代表Marvell已有業務，藍色代表收購公司業務Cavium頭部客戶和Logic頭部客戶具備明顯重合性請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容附錄：附錄：MarvellMarvell收購之收購之AquantiaAquantiaMa

107、rvell 2019Marvell 2019年收購年收購AquantiaAquantia，強化汽車業務布局。，強化汽車業務布局。Aquantia成立于2004年1月，總部在美國加州，是一家領先的高速通信集成電路設計、開發和營銷廠商嗎，產品可應用于數據中心、汽車、企業基礎設施等以太網連接。2012年Aquantia開發了世界上第一款用于服務器及城市的10G BASE-T MAC/PHY；2014年Aquantia在企業市場推出了新的千兆以太網技術，并與斯克等公司共同創立率NBASE-T聯盟。Aquantia的Multi-Gig技術作為IEE在2016年9月批準的802.3bz標準的基準，是現在企

108、業和SoHo環境中Car 5e和Cat 6布線實施的基礎。通過合并，Marvell可以擁有Aquantia的優勢產品Multi-Gig（2.5G/5G/10G)以太網控制器，并擴大期高速車載網絡網絡產品，為L4和L5自動駕駛系統提供足夠的帶寬，此外Marvell也將獲得Aquantia的業務關系，包括了Aquantia與英偉達合作開放的Xavier和PegasusDrive AGX系統。圖80：Aquantia消費級高速網卡資料來源：Aquantia，國信證券經濟研究所整理圖81：Aqantia Multi-Gig 以太網技術在車載應用資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理請

109、務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容附錄：附錄：MarvellMarvell收購之收購之InphiInphiMarvell 2021Marvell 2021年收購年收購InphiInphi，補齊數據中心業務短板。，補齊數據中心業務短板。Inphi成立于200年，總部在美國加州，是一家為通信、數據中心和計算市場提供模擬和混合信號半導體公司。Inphi主要兩部分業務，分別為云相關業務，2021年營收占比55%（主要提供PAM連接和DCI，如DSP芯片、linear driver、TIA等）；電信業務，主要包括相干DSP、TIA、驅動器等，營收占比45%。2012-2019年Inphi營收的符

110、合增長率達到30%，主要客戶包括谷歌、微軟、亞馬遜等。此前Marvell在光通信領域的產品主要集中在PON領域，通過合并，Marvell可以擁有Inphi成熟的光電高速互聯平臺技術，并將該技術和Marvell已有的計算和存儲等技術結合起來，給5G、數據中心用戶提供更全面的方案（此前Marvell互聯方案還是銅線為主，缺少光互連的方案）。通過合并，Marvell在數據中心市場的產品實力得到明顯加強。圖82：Inphi可提供產品情況資料來源：Inphi官方材料，國信證券經濟研究所整理圖83：Marvell+Inphi能力協同情況資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理數據中心內部數

111、據中心之間電信市場相干DSP、TIA、驅動PAM DSP、TIA、驅動硅光、光模塊5G領域，Marvell在基站部分和Inphi協同云計算領域，Inphi光電平頭塞+Marvell DPU等產品請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容附錄：附錄：MarvellMarvell收購之收購之InnoviumInnoviumMarvell 2021Marvell 2021年收購年收購InnoviumInnovium，布局數據中心交換機芯片業務。，布局數據中心交換機芯片業務。Innovium成立于2015年，由三位前博通公司的高管共同成立，主要提供高端以太網交換機ASIC，可應用在超大規模等數據中心

112、，并逐步擴展到邊緣使用。在被收購前，在該市場，Innovium成為少數能夠和博通競爭廠商?；仡櫄v史，Marvell在2017年收購Cavium，Cavium擁有可編程交換機ASIC（XPliant系列），Marvell擁有自己的Prestera系列以太網交換機，合并完成后，Marvell將中心放在Prestera系列，而該系列重點針對運營商和校園網絡，Xpliant逐步競爭力削弱。因此Cavium的收購并沒有明顯增強Marvell在數據中心交換機市場競爭力，因此才有了對于Innovium的收購。InnoviumInnovium核心產品為核心產品為TeralynxTeralynx系列，目前已經迭

113、代到系列，目前已經迭代到TeralynxTeralynx 1010。2017年推出Teralynx 7 ASIC，主要針對機架、葉和核心交換機；2020年發布Teralynx8芯片，具有25.6TB/s總帶寬，最高可支持32個800Gb/s端口。Teralynx 10可以驅動128個400 Gb/sec端口、64個800 Gb/sec端口或32個1.6 Tb/sec端口。通過合并，通過合并，MarvellMarvell繼續在數據中心市場強化自身競爭力。繼續在數據中心市場強化自身競爭力。圖84：Innovium產品歷史迭代情況資料來源：Innovium官網材料，國信證券經濟研究所整理圖85：Te

114、ralynx 10產品資料來源：Marvell官方材料，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示風險提示1、新品進展不及預期的風險。由于公司所處的行業技術壁壘相對較高，為了保持在不同行業產品的領先地位，公司需要持續進行產品和技術迭代，并準確把握好下游需求，如果出現公司新發布的產品進展不及預期的情況，考慮到行業仍存在其他競爭對手，可能會因為新品的進展不順利，影響公司在市場的競爭地位和份額。2、政策風險。各個國家對外貿易政策、經濟政策的變化可能會導致公司產品在全球的正常銷售受到影響，從影響公司的營收。3、部分業務客戶集中度高的風險。由于在5G等市場公司的下游客戶本

115、身集中度高，如果出現其中一名客戶訂單明顯減少，則有可能會影響公司的在該部分的營收規模。4、收購整合風險。在進行業務擴展和補充的過程中，公司不斷進行了多次的外部收購。如果后續收購整合效果不及預期，可能會影響公司業務的正常進行，甚至會因為財務問題影響公司的正常的資金流動性。5、國內公司產品突破不及預期。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間

116、接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不

117、一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己

118、的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、

119、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A

120、股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級股票投資評級買入股價表現優于市場代表性指數20%以上增持股價表現優于市場代表性指數10%-20%之間中性股價表現介于市場代表性指數10%之間賣出股價表現弱于市場代表性指數10%以上行業投資評級行業投資評級超配行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間低配行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032