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1、 Table_RightTitle 證券研究報告證券研究報告|傳媒傳媒 Table_Title 電競行業處于爆發期，亞運會電競行業處于爆發期，亞運會有望有望助力產能助力產能釋放釋放 Table_IndustryRank 強于大市強于大市(維持)Table_ReportType 傳媒傳媒行業深度報告行業深度報告 Table_ReportDate 2023 年 09 月 22 日 Table_Summary 投資要點：投資要點：電競電競的定義的定義：電子競技，是電子游戲比賽達到“競技”層面的體育項目。發展歷程發展歷程：行業處于爆發期，陸續頒發政策引導發展行業處于爆發期，陸續頒發政策引導發展。中國電

2、子競技產業經歷了探索期、發展期、增長期和爆發期四個主要階段，隨著 2018年電競作為表演賽進入雅加達亞運會，中國隊奪得金牌，促使國內電競產業發展加速，開始進入爆發期，在 2021 年我國 EDG 戰隊在英雄聯盟S11 獲得首個國內冠軍，更是提高了我國電競行業的國際競爭力，2023年電競發展邁出新步伐，將作為杭州亞運會正式項目登場。在其發展過程中，國家陸續頒發支持性政策，推動行業發展。市場構成市場構成：業務產能業務產能有望有望于于 Q4Q4 釋放，用戶規模有望實現一定增長釋放，用戶規模有望實現一定增長。電競市場主要由兩部分構成，分別是電競游戲及電競產業內容，產業內容包括內容直播、賽事活動、俱樂部

3、經營及其他。從收入來看，從收入來看，受 2022年宏觀經濟影響，游戲整體市場表現低迷，用戶付費能力及意愿有所下降，線下出行受限，電競賽事及相關線下活動開展相對保守，收入不及預期。2023 年上半年電子競技產業收入環比增長 11.74%，回暖趨勢顯著，預計隨著國內社會生產生活的有序恢復和消費復蘇步伐加快，亞運會熱點注入，業務產能有望于核心賽事與重點賽事集中舉辦的第四季度釋放，用戶規模也有望實現一定增長。產業鏈：產業鏈：電競行業產業鏈分為上中下游，分別是上游的內容授權、中游的賽事內容及內容提供及下游的內容傳播。1 1）上游：）上游：廠商加大電競賽事投入，電競入選亞運會逐步加深行業國際廠商加大電競賽

4、事投入，電競入選亞運會逐步加深行業國際影響力影響力。游戲廠商們通過加強競技類游戲產品運營，逐漸加大對電競賽事的投入，吸引游戲用戶注意，從中發掘電競粉絲群體，將對產品本身的消費延伸至衍生產品中，打造線上、線下一體化的盈利模式，以延長游戲的生命周期、增加收入產能。亞運會確立七個項目包括王者榮耀亞運版、和平精英亞運版、英雄聯盟、FIFA Online 4、DOTA2、夢三國 2和街頭霸王 5，其中在其開發商及運營商中，騰訊占據主導地位。其中王者榮耀及和平精英推出亞運版，夢三國 2主打中國傳統文化，此次入選亞運會將助力國產游戲邁入國際市場，提升品牌國際影響力。2 2）中游：）中游：賽事帶動經濟效益、文

5、化效益雙增，俱樂部商業化步驟加快賽事帶動經濟效益、文化效益雙增，俱樂部商業化步驟加快。此次的亞運會電競賽事屬于國際性的全球化第三方賽事，規模龐大，用戶圈覆蓋面廣，共計 175 家企業簽約成為贊助商，除去提供贊助資金，還直接參與到賽事的服務支持工作中，門票及直播平臺這部分收入預期可觀，整體收入來源呈現飽滿態勢，賽事舉辦也能賦能文旅，打響舉辦城市名片。賽事需求提升也帶動產業鏈中賽事參與的俱樂部與選手產業蓬勃發展，國內上市公司投資俱樂部涉及亞運會王者榮耀、和平精 Table_Chart 行業相對滬深行業相對滬深 300300 指數表現指數表現 數據來源：數據來源：聚源，萬聯證券研究所 Table_R

6、eportList 相關研究相關研究 8 月騰訊系新游數、質齊升，冒險島 IP 發揮亮眼 三部門發布關于進一步加強車載音視頻管理的通知，引導行業實現可持續發展 Unity2024 年起將向開發者收取安裝費，杭州亞運會發布總賽程 3.0 版 Table_Authors 分析師分析師:夏清瑩夏清瑩 執業證書編號：S0270520050001 電話：075583223620 郵箱： 研究助理研究助理:李中港李中港 電話：17863087671 郵箱： -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%傳媒滬深300證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 行業研究行

7、業研究 3424 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 2 頁 共 19 頁 英以及英雄聯盟項目。3 3）下游：）下游：直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成。電競游戲行業的高速發展提供了大量優質直播內容，直接驅動了電競游戲直播市場逐漸繁榮，是電子競技運動推廣和產業運營的重要組成部分，打通了電競賽事內容和用戶的傳播渠道?？焓殖蔀閬嗊\會官方指定短視頻分享平臺，虎牙為唯一一家全程轉播直播平臺。投資建議投資建議：隨著亞運會電競項目的正常進行，將帶動市場對于電競行業的關注程度，有利于催化電競產業鏈蓬勃發展，帶動產業規模實現加速擴張。建議關注產

8、業鏈上游版號儲備豐富、布局精品競技類的游戲頭部上游版號儲備豐富、布局精品競技類的游戲頭部公司，中游投資俱樂部運營的公司、制作電競比賽相關公司及廣告贊助公司，中游投資俱樂部運營的公司、制作電競比賽相關公司及廣告贊助方，下游賽事內容版權豐富的頭部直播平臺方，下游賽事內容版權豐富的頭部直播平臺。風險因素：風險因素：政策監管風險、消費者消費意愿下降、代理游戲版權風險、電競俱樂部違規風險、直播平臺違規風險等。PZkZoXtVdYkWuWtR8ObP8OnPpPoMoNkPqQvMiNmOoQbRpPvMvPmQrOwMpNnQ Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第

9、3 頁 共 19 頁$start$正文目錄正文目錄 1 電競市場：行業處于爆發期，亞運會官宣助力其發展電競市場：行業處于爆發期，亞運會官宣助力其發展.4 1.1 定義.4 1.2 發展歷程：行業處于爆發期，陸續頒發政策引導發展.4 1.3 市場構成：業務產能有望于 Q4 釋放，用戶規模有望實現一定增長.6 1.4 產業鏈：產業鏈趨于成熟，亞運會官宣電競項目，助力行業發展.7 2 上游：廠商加大電競賽事投入，電競入選亞運會逐步加深行業國際影響力上游：廠商加大電競賽事投入，電競入選亞運會逐步加深行業國際影響力.10 3 中游：賽事帶動經濟效益、文化效益雙增，俱樂部商業化步驟加快中游：賽事帶動經濟效

10、益、文化效益雙增，俱樂部商業化步驟加快.13 3.1 主要賽事及內容提供：賽事舉辦帶動經濟效益、文化效益雙增.13 3.2 電競俱樂部：電子競技內容生產者，業務持續拓展，商業化步驟加快.15 4 下游：直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成下游：直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成.16 5 投資建議投資建議.17 6 風險因素風險因素.18 圖表 1:中國電子競技產業發展階段.4 圖表 2:近年來中國電子競技行業相關政策.5 圖表 3:2017-2023H1 電競市場收入規模.6 圖表 4:2019-2023H1 電競用戶規模.7 圖表 5:2023H1 電競產業收入構成.7 圖表 6:2023H1 中國

11、電子競技主要產品分類（平臺）.7 圖表 7:中國電競產業鏈.8 圖表 8:中國電競產業圖譜.8 圖表 9:杭州亞運會電競比賽項目.9 圖表 10:游戲產業和電競產業的關系.10 圖表 11:電競與競技體育的四大共通點.11 圖表 12:杭州亞運會電競項目開發商及運營商.11 圖表 13:和平精英亞運版靶向射擊示例.12 圖表 14:夢三國 2趙云角色宣傳圖.12 圖表 15:王者榮耀國際服.12 圖表 16:電競賽事分類.13 圖表 17:第三方賽事承辦業務模式.14 圖表 18:亞運會部分贊助商.14 圖表 19:2023LPL 夏季賽總決賽宣傳片.14 圖表 20:第十八屆英雄聯盟城市英雄

12、爭霸賽夏季總決賽現場.14 圖表 21:俱樂部運營模式.15 圖表 22:電競綜藝戰至巔峰.15 圖表 23:英雄聯盟電競劇.15 圖表 24:國內上市公司俱樂部布局.16 圖表 25:國內頭部直播平臺介紹.16 圖表 26:快手成為亞運會官方短視頻分享平臺.17 圖表 27:虎牙全程轉播亞運會.17 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 4 頁 共 19 頁 1 電競市場：行業處于爆發期，電競市場：行業處于爆發期，亞運會官宣助力其發展亞運會官宣助力其發展 1.1 定義定義 電子競技（Electronic Sports），是電子游戲比賽達到“競技”層面的體

13、育項目。電子競技就是利用電子設備作為運動器械進行的、人與人之間的智力和體力結合的比拼。通過電子競技，可以鍛煉和提高參與者的思維能力、反應能力、四肢協調能力和意志力，培養團隊精神，并且職業電競對體力也有較高要求。在2003年我國國家體育總局將電子競技運動列為中國正式開展的第99個體育項目，此后，隨著游戲對經濟、社會不斷加強的影響，我國電子競技逐漸發展成一個繁榮產業。1.2 發展歷程發展歷程：行業處于爆發期，陸續頒發政策引導發展：行業處于爆發期，陸續頒發政策引導發展 中國電子競技產業經歷了探索期、發展期、增長期和爆發期四個主要階段。中國電子競技產業經歷了探索期、發展期、增長期和爆發期四個主要階段。

14、隨著1998年星際爭霸、1999年反恐精英兩款現象級游戲發布，開啟了中國電子競技產業的探索期，并迅速掀起了國內電子競技游戲的第一股熱潮，為我國電子產業鏈的發展奠定了穩定的基礎，使其進入萌芽階段；自2008年開始，國家開始發力布局電子競技產業，隨著成都市第十一屆運動會將電子競技正式列為比賽項目，同年國家體育總局將電子競技由第99個體育項目重新定義為中國第78個體育運動項目，伴隨著后期英雄聯盟、穿越火線等網絡聯機現象級游戲推出，推動電競實現網游化，中國電子競技在這一階段的發展相對迅速，游戲廠商開始主導賽事，電子競技行業邁入發展期；2014年至2018年期間，我國電競賽事迅速發展，LPL等多項電子競

15、技比賽帶動產業往“電競+電商”、“電競+版權運營”、電子競技明星等多領域進行延伸，實現產業形態的多元化發展，且隨著我國通信技術的進步，移動互聯網的進一步普及，以 王者榮耀為首的移動電競逐漸崛起；隨著2018年電競作為表演賽進入雅加達亞運會，中國隊奪得金牌，促使國內電競產業發展加速，開始進入爆發期，在2021年我國EDG戰隊在英雄聯盟S11獲得首個國內冠軍，更是提高了我國電競行業的國際競爭力，2023年電競發展邁出新步伐，將作為杭州亞運會正式項目登場。圖表1:中國電子競技產業發展階段 資料來源：艾瑞咨詢、萬聯證券研究所 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第

16、5 頁 共 19 頁 國家陸續頒發支持性政策，推動行業發展。國家陸續頒發支持性政策，推動行業發展。自2015年起，國家開始推出一系列政策來促進電子競技行業的發展。2015年7月份國家體育總局發布電子競技賽事管理暫行規定首次為電子競技產業發展提供了支持和規范，隨后在2016年發布體育產業發展“十三五”規劃、文化部“十三五”時期文化產業發展規劃突出強調了電子競技產業的未來發展規劃，引導產業發展；2021年，”十四五”文化產業發展規劃提出推動娛樂業轉型升級、創新發展，實施陽光娛樂行動，開發健康向上、技術先進的新型娛樂方式，創新娛樂業態和產品，促進電子競技與游戲游藝行業融合發展，并在5G應用“揚帆”行

17、動計劃（2021-2023年）提出結合AR/VR等虛擬現實技術融合電競行業，賦能產業創新；2022年則在關于推進對外文化貿易高質量發展的意見將電競產業內容培育成出口競爭優勢，增強國際影響力。圖表2:近年來中國電子競技行業相關政策 時間 相關部門 政策名稱 主要內容 2022 年 7 月 商務部等二十七部門 關于推進對外文化貿易高質量發展的意見 積極培育網絡游戲、電子競技等領域出口競爭優勢，提升文化價值，打造具有國際影響力的中華文化符號。2021 年 7 月 工業和信息化部等十部門 5G 應用“揚帆”行動計劃（2021-2023 年）打造 AR/VR 業務支撐平臺和云化內容聚合分發平臺，推動與

18、5G 結合的社交、演播觀影、電子競技、數字藝術等互動內容產業發展。2021 年 6 月 文化和旅游部”十四五”文化產業發展規劃 推動娛樂業轉型升級、創新發展，實施陽光娛樂行動，開發健康向上、技術先進的新型娛樂方式，創新娛樂業態和產品，促進電子競技與游戲游藝行業融合發展。2019 年 4 月 國家統計局 體育產業統計分類(2019)電子競技與足球、籃球等傳統體育項目一同歸為體育競賽表演項目，該類別被定義成商業化市場化的職業體育賽事活動的組織、宣傳、訓練，以及職業俱樂部和運動員的展示、交流等活動，并共用編號 020210210。2016 年 9 月 文化部 文化部“十三五”時期文化產業發展規劃 提

19、出推進游戲產業結構升級，推動網絡游戲、電子游戲等游戲門類協調發展，促進移動游戲、電子競技、游戲直播、虛擬現實游戲等新業態發展;鼓勵和引導上網服務場所與電子競技、游戲游藝、網絡教育、電子商務等領域的跨界融合。2016 年 7 月 國家體育總局 體育產業發展”十三五”規劃 電競被列為重點運動項目之一，引導健身休閑項目發展。2016 年 4 月 國家發展改革委等 24 個部門及中國鐵路總公司 關于印發促進消費帶動轉型升級行動方案的通知 做好知識產權保護和對青少年引導的前提下，以企業為主體，舉辦全國性或國際性電子競技游戲游藝賽事活動。2015 年 7 月 國家體育總局 電子競技賽事管理暫行規定 首次為

20、電子競技產業發展提供了支持和規范，規定了電子競技賽事的界定、國際電子競技賽事及審批、電競賽事的名稱限制等。資料來源：各級國家部門、萬聯證券研究所 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 6 頁 共 19 頁 1.3 市場構成：業務產能市場構成：業務產能有望有望于于 Q4 釋放，釋放，用戶規模有望實現一定增長用戶規模有望實現一定增長 電競市場主要由兩部分構成，分別是電競游戲及電競產業內容，產業內容包括內容直播、賽事活動、俱樂部經營及其他。從收入來看，從收入來看，2022年電競產業收入1445.03億元，同比下降14.01%，為五年來首次下降，主要是由于以下兩個

21、原因：一方面，受2022年宏觀經濟影響，游戲整體市場表現低迷，用戶付費能力及意愿有所下降，電競游戲、電競直播等收入都出現一定下滑；另一方面，線下出行受限，電競賽事及相關線下活動開展相對保守，電競生態市場增長驅動力不足。2023年上半年電子競技產業收入759.93億元，同比近乎保持同等水平，環比增長11.74%，回暖趨勢顯著，主要是頭部電競游戲收入穩中有升，新興電競游戲的收入上升趨勢初步呈現，帶動電競游戲收入同比增長，而產業內容收入仍處于恢復期，預計隨著國內社會生產生活的有序恢復和消費復蘇步伐加快，亞運會熱點注入，業務產能有望于核心賽事與重點賽事集中舉辦的第四季度釋放。圖表3:2017-2023

22、H1 電競市場收入規模 資料來源：伽馬數據、萬聯證券研究所 從用戶規模來看從用戶規模來看，近年來，用戶規模數已經趨近于穩定，保持平穩波動，電競行業用戶規模增長受宏觀因素所致的紅利已經褪去，在亞運會，我們預計觀看賽事的觀眾基礎數量有望提升，帶動電子競技關注度提高，電競用戶規模有望實現一定增長。Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 7 頁 共 19 頁 圖表4:2019-2023H1 電競用戶規模 資料來源：伽馬數據、萬聯證券研究所 從收入構成從收入構成及產品分類及產品分類來看來看，移動電競游戲占據主導地位。移動電競游戲占據主導地位。2023年上半年，中國電競

23、產業收入中，電競游戲收入占比84.84%，電競游戲直播收入占比12.03%，賽事、俱樂部以及其他收入占比分別為1.35%、1.09%和0.68%，其中電競內容直播收入下滑是電競產業內容收入不及預期的主要原因。細分結構占比來看，近年來隨著我國移動互聯網快速發展的推動下，移動電競游戲一直占據電競市場的主導地位。而且隨著我國5G商用的加速落地，我國移動電競游戲憑借隨時連接性、上手難度低等特點，發展潛力顯著，比例有望逐步擴大。圖表5:2023H1 電競產業收入構成 圖表6:2023H1 中國電子競技主要產品分類（平臺）資料來源：伽馬數據、萬聯證券研究所 資料來源：伽馬數據、萬聯證券研究所 1.4 產業

24、鏈：產業鏈：產業鏈趨于成熟產業鏈趨于成熟，亞運會官宣電競項目，助力行業發展亞運會官宣電競項目，助力行業發展 我國電競產業鏈趨于成熟，集科技、競技、娛樂、社交于一體。我國電競產業鏈趨于成熟，集科技、競技、娛樂、社交于一體。目前我國電競行業已經趨近于成熟，涉及領域廣泛，產業鏈完整，包含了內容授權、賽事執行、賽事參與、內容制作、內容傳播以及電競衍生的營銷、教育、周邊等市場。在各省市電競協會、體育場館協會等行業指導，公安、文化、體育、新聞出版廣電總局等監管部門的市場監管下，電競產業正在以更加持續，更加健康，更加蓬勃的姿態邁向集科技、競技、。Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證

25、券研究所 第 8 頁 共 19 頁 圖表7:中國電競產業鏈 資料來源：艾瑞咨詢、萬聯證券研究所 從產業鏈的上中下游來看：（1）上游上游為為內容內容授權授權，以游戲的研發運營為主，是整個產業鏈賴以生存的根基所在。主要包括騰訊、網易、電魂網絡、完美世界等游戲廠商研發及運營端游及手游，為市場提供精品游戲，從而奠定整體市場用戶基礎，推動后續中下游產業運行。（2）中游為賽事內容及內容提供中游為賽事內容及內容提供，隨著市場上逐漸出現競爭意識較強、強調團隊合作且兼具可玩性的精品游戲，各大賽事內容需求有所提升，例如英雄聯盟對應的LPL、王者榮耀對應的KPL，和平精英對應的PEL等賽事，電競國際影響力也在逐步提

26、升，奧林匹克在新加坡舉辦電子競技周，杭州亞運會設立首次電競項目，電子競技賽事制作運營也就成為了產業鏈中的核心環節，國內涌現出VSPO、IMBA TV等電子競技運營龍頭公司；同時賽事需求提升帶動產業鏈中賽事參與的俱樂部與選手產業蓬勃發展，打造出多個知名俱樂部及明星選手，例如EDG、IG、eStar等。（3）下游為內容傳播下游為內容傳播，以電子競技直播、電子競技媒體及其他衍生產品的內容傳播為主，是電子競技運動推廣和產業運營的重要組成部分，打通了電競賽事內容和用戶的傳播渠道，為電競產業帶來豐富的流量來源和變現渠道，主要頭部公司包括虎牙直播、斗魚直播、抖音、快手等。圖表8:中國電競產業圖譜 2023

27、年中國電競產業圖譜 內內容容授授權權 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 9 頁 共 19 頁 賽賽事事內內容容 主要賽主要賽事事 電競俱電競俱樂部樂部 內內容容提提供供 內內容容傳傳播播 資料來源：艾瑞咨詢、萬聯證券研究所 亞運會官宣電競項目，助力行業發展。亞運會官宣電競項目，助力行業發展。亞洲運動會（Asian Games）是亞洲綜合性體育盛會，定期舉辦兩年一屆，旨在促進亞洲各國和地區之間的友誼和體育交流。自2022年杭州亞運會電子競技運動成功入選，作為亞洲運動會的一部分，電子競技運動為亞運會注入了新鮮血液，而亞運會也為電子競技運動開辟了新的道路。杭

28、州亞運會電子競技項目分別為 英雄聯盟、王者榮耀 亞運版、和平精英 亞運版、FIFA Online 4、DOTA2、夢三國2和街頭霸王5等7個項目入選。后文將以亞運會為中心，結合產業鏈上中下游來解析此次運動賽事如何助力電競行業更上一層樓。圖表9:杭州亞運會電競比賽項目 資料來源：亞運會、萬聯證券研究所 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 10 頁 共 19 頁 2 上游上游：廠商加大電競賽事投入，廠商加大電競賽事投入，電競入選亞運會電競入選亞運會逐步加深逐步加深行業國際影響力行業國際影響力 廠商加大電競賽事投入，延長游戲生命周期。廠商加大電競賽事投入，延長

29、游戲生命周期。隨著計算機網絡的普及，網絡游戲發展迅速，電子游戲從單機版游戲過渡到以網絡游戲為主，收費模式也由前置收費轉換為游戲中后續收費模式，但對于游戲產品來說，市場推陳出新的速度極快，生命周期大多維持在三至五年，游戲廠商如何增強產品競爭力，延長其生命周期從而創收可持續收入成為了考慮重點，眼球經濟則成為了他們發展的源頭。眼球經濟，即商業利用人們的注意力和時間，尋找并創造商業價值的一種商業模式。廠商們通過加強競技類游戲產品運營，逐漸加大對電競賽事的投入，吸引游戲用戶注意，從中發掘電競粉絲群體，將對產品本身的消費延伸至衍生產品中，打造線上、線下一體化的盈利模式，以達到延長游戲的生命周期、產生更多后

30、續收入的目的。例如英雄聯盟，其廠商拳頭公司為該游戲搭建了一個全面的賽事體系，包括地區賽事-全國賽事-國際賽事。拳頭公司每年在賽事組織方面的投入超過億元人民幣，有效延長了英雄聯盟游戲的生命周期，目前該游戲已活躍超過十年。圖表10:游戲產業和電競產業的關系 資料來源：人民電競、萬聯證券研究所 電子競技四大特征貼合體育競技。電子競技四大特征貼合體育競技。電子競技在游戲廠商的助推下，逐步發展壯大，形成了四大主要特征：1 1、競技性強，對戰術及個人能力要求高。、競技性強，對戰術及個人能力要求高。電子競技不僅需要選手通過長期的練習及實踐鍛煉出出色的游戲技術，還需要具備策略及對戰術的深度思考；2 2、社會影

31、響力廣泛及受眾群體龐大。、社會影響力廣泛及受眾群體龐大?，F代電子競技已經成為了一種全球性的文化現象，擁有龐大的粉絲群體和觀眾群體，成為了一種具有廣泛社會影響力的運動項目；3 3、需要高度的協作和團隊精神。、需要高度的協作和團隊精神。電子競技不是單純的個人競技，往往需要玩家之間緊密合作，共同制定策略和執行計劃；4 4、具有競技規范和標準的組織體系。、具有競技規范和標準的組織體系?，F代電子競技已經建立了一套完善的競技規范和標準，包括賽制、裁判制度、獎勵體系等等。這些特征與傳統的競技體育項目已經極度貼近，今年奧林匹克在新加坡舉辦電子競技周，杭州亞運會設立首次電競項目等多項國際性體育競技賽事的促使下，

32、電一項正式的體育競技項目，逐步加深行業的國際影響力。Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 11 頁 共 19 頁 圖表11:電競與競技體育的四大共通點 資料來源：萬聯證券研究所 7 7個項目落定，騰訊占據主導地位。個項目落定，騰訊占據主導地位。此次杭州亞運會共確定7個項目，包括王者榮耀 亞運版、和平精英 亞運版 兩款移動端游戲，英雄聯盟、FIFA Online 4、DOTA2、夢三國2和街頭霸王5五款電腦端游戲，其中在其開發商及運營商中，騰訊占據主導地位，王者榮耀亞運版、和平精英亞運版的版權方為騰訊，英雄聯盟 FIFA Online 4的國內代理方為騰訊，

33、DOTA2的國內代理方為完美世界，夢三國2的版權方為電魂網絡，而街頭霸王5的開發商是Capcom、dims、Epic Games、索尼電腦娛樂，國內尚未有游戲公司代理該游戲。由于版權方、運營方、服務器等多重因素影響，我國電競國家隊名單中并未涉及街頭霸王5項目。圖表12:杭州亞運會電競項目開發商及運營商 游戲 比賽平臺 開發商 國內運營商 英雄聯盟 電腦端 拳頭游戲 騰訊游戲 王者榮耀亞運版 移動端 騰訊游戲 騰訊游戲 和平精英亞運版 移動端 騰訊游戲 騰訊游戲 FIFA Online 4 電腦端 EA SPEARHEAD 騰訊游戲 街頭霸王 5 電腦端 Capcom、Dimps、Epic Ga

34、mes、索尼電腦娛樂 無 夢三國 2 電腦端 電魂網絡 電魂網絡 DOTA2 電腦端 Valve 完美世界 資料來源：各游戲官網、百度樂玩、萬聯證券研究所 王者榮耀及和平精英推出亞運版，夢三國王者榮耀及和平精英推出亞運版，夢三國2 2主打中國傳統文化，提升品牌主打中國傳統文化，提升品牌國際影響力。國際影響力。為了符合電競體育精神理念及調整游戲公平性，王者榮耀及和平精英分別推出亞運版，王者榮耀亞運版對角色名稱及數量進行了一定調整，玩家對射等帶有血腥暴力的核心機制，保留了靶向射擊、賽車、跳傘等現代體育競技內容，秉承了奧林匹 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第

35、 12 頁 共 19 頁 克精神，發揮了項目高開放性、高真實性以及高競技性等特點，構建起和諧、公平、健康的電子競技項目；而夢三國2作為杭州本土的國風電競項目，融合了中國傳統文化元素和現代電子競技的特點，借助亞運契機，建立規范的職業聯賽體系，擴大賽事范圍，將中國傳統文化進行高強度海外輸出，提升品牌全球影響力。圖表13:和平精英亞運版靶向射擊示例 圖表14:夢三國 2趙云角色宣傳圖 資料來源：GameLook、萬聯證券研究所 資料來源：夢三國2、萬聯證券研究所 亞運會將助力王者榮耀國際版拓展步伐加快。亞運會將助力王者榮耀國際版拓展步伐加快。此前3月份，王者榮耀繼海外版Arena of Valor之

36、后，推出其國際版Honor of Kings，登錄巴西進行公開測試，意圖走出國門，強化其海外影響力，拓展海外市場，擴充已經有所飽滿的用戶數量，同時深化IP印象，為之后推出的系列IP游戲開放世界類王者榮耀世界打下用戶基礎。此次亞運會版本的推出助力王者榮耀拓展電子競技版圖，為以后國際版電競賽事蓄能。圖表15:王者榮耀國際服 資料來源：王者榮耀、萬聯證券研究所 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 13 頁 共 19 頁 3 中游：中游：賽事帶動經濟效益、文化效益雙增賽事帶動經濟效益、文化效益雙增，俱樂部商業化，俱樂部商業化步驟加快步驟加快 3.1 主要賽事及內

37、容提供主要賽事及內容提供：賽事舉辦帶動經濟效益、文化效益雙增賽事舉辦帶動經濟效益、文化效益雙增 亞運會亞運會為國際性第三方賽事。為國際性第三方賽事。對于電子競技賽事來說，使用作為電子競技賽事比賽項目的電子競技游戲涉及版權問題，而電子競技游戲的版權在相應的游戲研發商上，因此按照承辦方的不同，我們將賽事可分為第一方及第三方賽事。第一方賽事的主辦方是電子競技游戲的研發商或運營商，比如騰訊、網易等游戲企業，資金鏈相對單一，一般為游戲研發商承擔全部的費用，且只包含一種特定游戲，其主要目的是游戲研發商對游戲產品的推廣，例如王者榮耀職業聯賽KPL等；第三方賽事的主辦方則是電子競技游戲的贊助商和公眾媒體等，資

38、金鏈比較復雜，包含多款電子競技游戲，致力于對大眾的全面覆蓋，打造投資方的品牌形象，例如全國電子競技大賽NEST等。此次的亞運會電競賽事則是屬于一次國際性的全球化第三方賽事。圖表16:電競賽事分類 賽事分類 第一方賽事 第三方賽事 資金鏈承擔方 游戲研發商 游戲研發商、投資方、贊助商等 涉及游戲 單一電子競技游戲 多款電子競技游戲 目的 對游戲產品的推廣 對大眾的全面覆蓋，打造投資方的品牌形象 特點 獎金豐厚、知名度高、用戶黏性強 游戲種類豐富、用戶覆蓋面廣、賽事主體靈活多樣 賽事名稱 王者榮耀職業聯賽 KPL 義烏國際電子競技大賽 IET 英雄聯盟職業聯賽 LPL 全國電子競技大賽 NEST

39、第五人格職業聯賽 IVL SES 全民挑戰賽 資料來源：至善電競、萬聯證券研究所 第三方賽事收入以贊助為主第三方賽事收入以贊助為主，亞運會整體收入來源呈現飽滿態勢。，亞運會整體收入來源呈現飽滿態勢。第三方賽事相比于第一賽事，盈利能力更強，其收入來源分別是：1）贊助商廣告費，可以通過在賽事場館、比賽直播、賽事官網等場所進行廣告投放，實現商業化運營；2）直播平臺進，可以出售賽事的直播權、錄像、賽事音視頻等版權內容；3）此次亞 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 14 頁 共 19 頁 運會規模龐大，用戶圈覆蓋面廣，共計175家企業簽約成為贊助商，除去提供贊助

40、資金，還直接參與到賽事的服務支持工作中，門票及直播平臺這部分收入預期可觀，整體收入來源呈現飽滿態勢。圖表17:第三方賽事承辦業務模式 圖表18:亞運會部分贊助商 資料來源：2018年電子競技行業產業報告、萬聯證券研究所 資料來源：亞運會官網、萬聯證券研究所 注：統計截至9月20日。賽事舉辦帶動經濟效益、文化效益雙增。賽事舉辦帶動經濟效益、文化效益雙增。各大賽事的舉辦不僅能夠給舉辦地帶來直接的經濟效益，同時能間接帶動其他相關產業需求增加，例如舉辦地基礎設施投資、賓館、餐飲消費、商業貿易等，推動“文旅+電競”新模式發展，例如第十八屆英雄聯盟城市英雄爭霸賽夏季總決賽暨2023南昌電競嘉年華活動將電競

41、潮流賽事與南昌本土文化元素有效結合，借助騰訊 英雄聯盟 的廣泛影響力，牽引地方特色文旅資源；在2023LPL夏季賽總決賽宣傳片穿插了大量中國傳統文化元素以及西安當地風貌，體現賽事文化效益，打響城市名片，為城市文旅發展賦能，進一步拉動城市消費，高能級放大賽事效應。結合前期賽事經驗，杭州本身也具有文化底蘊，作為旅游熱門城市疊加國慶出游熱潮，亞運會將賦能城市經濟升至新高位。圖表19:2023LPL 夏季賽總決賽宣傳片 圖表20:第十八屆英雄聯盟城市英雄爭霸賽夏季總決賽現場 資料來源：2023LPL夏季賽總決賽宣傳片、萬聯證券研究所 資料來源：中國新聞網、萬聯證券研究所 Table_Pagehead

42、證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 15 頁 共 19 頁 3.2 電競俱樂部電競俱樂部：電子競技內容生產者電子競技內容生產者，業務持續拓展業務持續拓展，商業化步驟加快，商業化步驟加快 電競俱樂部代表電競職業化、專業化，是電子競技內容的生產者。電競俱樂部代表電競職業化、專業化，是電子競技內容的生產者。電子競技俱樂部是電子競技類游戲職業化、專業化的一個標志，也是作為電競產業鏈中游中不可或缺的一部分，是電子競技內容的生產者，以內容帶來用戶流量，在此基礎上進行經營管理，其首要目標則是積極參加各種電子競技賽事，以期獲得高額賽事獎金及可以提高自身曝光度，讓俱樂部收獲粉絲，通過粉絲購買周邊產品進

43、行商業變現，同時比賽名次也關系著俱樂部影響力、品牌建設等，優異的名次及明星選手的誕生能拉來更多的商業贊助，更多的商務活動，在賽事轉播及直播平臺的分成比例更加優厚，提高個人及俱樂部整體收入。圖表21:俱樂部運營模式 資料來源：萬聯證券研究所 俱樂部內容業務持續拓展，賦能綜藝、影視新能量。俱樂部內容業務持續拓展，賦能綜藝、影視新能量。俱樂部業務除去競賽之外，內容也在逐步拓展，邁入用戶情感培養、商業價值開發和細分市場運營的階段，與泛娛樂行業結合，制作電子競技綜藝類節目、舉辦線上或線下專項主題活動、拍攝影視動畫等。例如電競綜藝戰至巔峰基于騰訊生態的優勢，綜合電競的游戲資源、強勢的綜藝制作經驗、強大的藝

44、人盤，對賽事及臺前幕后做到真實還原，共同呈現真實的電競生態給觀眾，贏得廣泛認可，拓寬了電競綜藝邊界；英雄聯盟電競網劇邀請張藝謀執掌，熱點話題疊加實力導演，實現跨行業聯動，挖掘電競剩余潛藏的IP能量。圖表22:電競綜藝戰至巔峰 圖表23:英雄聯盟電競劇 資料來源：資料來源：騰訊視頻、萬聯證券研究所 Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 16 頁 共 19 頁 亞運會項目國內上市公司投資俱樂部涉及王者榮耀、和平精英以及英雄聯亞運會項目國內上市公司投資俱樂部涉及王者榮耀、和平精英以及英雄聯盟。盟。根據伽馬數據顯示，我國目前截至今年6月，可查詢到的俱樂部共有191

45、家，只參加單種賽事的俱樂部占比66.3%，以聚焦專研一款游戲為主。此次亞運會宣布的項目中，國內上市公司投資的電競俱樂部主要涉及了 王者榮耀、和平精英 以及 英雄聯盟 這三款游戲，其中三七互娛投資的AG俱樂部是唯一一家選手入選2款游戲的。圖表24:國內上市公司俱樂部布局 上市公司 涉及電競俱樂部 亞運會涉及比賽 三七互娛 AG 俱樂部 王者榮耀、和平精英 浙文互聯 LGD 俱樂部 和平精英 快手 KSG 俱樂部 無 bilibili BLG 俱樂部 英雄聯盟 京東 JDG 俱樂部 英雄聯盟 微博 WBG 俱樂部 王者榮耀 資料來源：各俱樂部官方平臺、每日經濟新聞、證券時報等平臺、萬聯證券研究所

46、4 下游下游：直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成直播平臺實現與電競賽事雙輔雙成 電競游戲行業高速發展驅動直播市場繁榮，直播平臺的興起實現與電競賽事雙輔雙電競游戲行業高速發展驅動直播市場繁榮，直播平臺的興起實現與電競賽事雙輔雙成。成。電競游戲行業的高速發展提供了大量優質直播內容，直接驅動了電競游戲直播市場逐漸繁榮。直播平臺和其他線上娛樂平臺是電競游戲和電競賽事的主要傳播渠道，隨著資本相繼涌入，電競游戲直播平臺在2014年迎來了爆發期，包括虎牙、斗魚、嗶哩嗶哩、快手直播等，直播平臺的興起可以實現與電競賽事雙輔雙成，平臺給予賽事傳播度，賽事給予平臺大流量，加深圈內的討論力度，擴大圈外的傳播范圍。圖表25

47、:國內頭部直播平臺介紹 直播平臺 公司介紹 虎牙直播 成立于 2016 年，于 2018 年在美國紐交所上市，是國內大型游戲直播互動平臺，以游戲直播為核心業務，涵蓋娛樂、綜藝、教育、戶外、體育等多元化的彈幕式互動直播內容，致力于打造全球領先直播平臺的技術驅動型內容公司，2020 年騰訊成為虎牙控股股東。斗魚直播 于 2019 年在美國納斯達克交易所掛牌上市，是彈幕式直播分享網站，以游戲直播為主，涵蓋了體育、綜藝、娛樂等多種直播內容，提供高清、快捷、流暢的視頻直播和游戲賽事直播服務。bilibili 于 2009 年 6 月創建，2018 年 3 月在美國納斯達克上市，2021 年 3 月實現在

48、香港二次上市，現為中國年輕世代高度聚集的文化社區和視頻平臺。bilibili 圍繞用戶、創作者和內容，構建了一個源源不斷產生優質內容的生態系統，目前已經涵蓋 7000 多個興趣圈層的多元文化社區?？焓种辈?國內頗具人氣的視頻直播平臺，由快手公司于 2016 年上線。作為知名的生活分享社區，快手用戶可以通過短視頻和直播的形式與他人實時互動，成為了線下真實生活在網絡上的全息投射，目前快手的業務范圍已拓展至東南亞地區、韓國、俄羅斯、巴西等海外市場。CC 直播 由網易公司推出的大型游戲娛樂直播平臺，可通過平臺進行網易精品端游和手機游戲直播、主機游戲和娛樂及戶外直播。目前 CC 直播擁有注冊用戶超過上億

49、人次，專注于為用戶提供穩定的實時互動娛樂平臺，目前直播內容主要涵蓋夢幻西游、大話西游、爐石傳說守望先鋒、魔獸世界等電競及游戲類解說和眾多娛樂內容直播。抖音直播 抖音集團旗下人氣直播平臺，專注于為用戶提供主機單機、懷日游戲、手機游戲、網游競技、沙盒游戲等內容解說及其他娛樂內容服務。抖音是由原字節跳動(抖音集團)孵化的一款音樂創意短2016 年正式上線，是一個面向全年齡段的短視頻社區平臺。Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 17 頁 共 19 頁 咪咕視頻 成立于 2014 年，中國移動在視頻領域的運營實體高品質綜合類視頻客戶端，提供高質量影視、綜藝、直播等

50、優質內容，可全天 24 小時在線直播國內外各大體育賽事，是 2020 東京奧運會、2020 歐洲杯、2022 年北京冬奧會、2022 年卡塔爾世界杯四大全球知名賽事合作伙伴。資料來源：Maigoo、萬聯證券研究所 快手成為亞運會官方指定短視頻分享平臺，虎牙為唯一一快手成為亞運會官方指定短視頻分享平臺，虎牙為唯一一家家全程轉播全程轉播直播直播平臺。平臺。作為網絡宣傳的重要渠道，亞運會的賽事媒體轉播受到了市場關注。短視頻方面，快手宣布與中央廣播電視總臺達成合作，平臺獲得杭州2022年第19屆亞運會視頻點播及短視頻權利，成為總臺杭州亞運會賽事持權轉播商。這是繼成為“雙奧”官方轉播商后，快手再次拿下國

51、際體育賽事版權，與此同時，快手也與杭州亞組委達成合作，成為杭州2022年第19屆亞運會官方指定短視頻分享平臺；直播平臺方面，虎牙直播在諸多的網絡直播平臺中成為了唯一一家可以全程轉播亞運會的平臺。圖表26:快手成為亞運會官方短視頻分享平臺 圖表27:虎牙全程轉播亞運會 資料來源：快手、萬聯證券研究所 資料來源：虎牙、萬聯證券研究所 5 投資建議投資建議 隨著游戲對經濟、社會不斷加強的影響，我國電子競技逐漸發展成一個繁榮產業，國家陸續頒發支持性政策，推動行業發展，目前行業處于爆發期。隨著亞運會電競項目的正常進行，將帶動市場對于電競行業的關注程度，有利于催化電競產業鏈蓬勃發展，帶動產業規模實現加速擴

52、張。上游：上游：游戲廠商們通過加強競技類游戲產品運營，逐漸加大對電競賽事的投入，吸引游戲用戶注意，從中發掘電競粉絲群體，將對產品本身的消費延伸至衍生產品中，打造線上、線下一體化的盈利模式，以延長游戲的生命周期、增加收入產能，建議關注建議關注產業鏈上游版號儲備豐富、布局精品競技類的游戲頭部公司產業鏈上游版號儲備豐富、布局精品競技類的游戲頭部公司。中游：中游：隨著市場上逐漸出現富有競爭意義的精品游戲，各大賽事內容需求有所提升，國際性賽事也逐步開展，例如杭州亞運會設立首次電競項目。賽事需求提升也帶動產建議關注建議關注投資俱樂部運營的公司、制投資俱樂部運營的公司、制。Table_Pagehead 證券

53、研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 18 頁 共 19 頁 下游：下游：電競游戲行業的高速發展提供了大量優質直播內容，直接驅動了電競游戲直播市場逐漸繁榮，是電子競技運動推廣和產業運營的重要組成部分，打通了電競賽事內容和用戶的傳播渠道，建議關注建議關注賽事內容版權豐富的頭部直播平臺。賽事內容版權豐富的頭部直播平臺。6 風險因素風險因素 政策監管風險、消費者消費意愿下降、代理游戲版權風險、電競俱樂部違規風險、直播平臺違規風險等。Table_Pagehead 證券研究報告證券研究報告 萬聯證券研究所 第 19 頁 共 19 頁$end$Table_InudstryRankInfo 行業投資評級

54、行業投資評級 強于大市：未來6個月內行業指數相對大盤漲幅10以上；同步大市：未來6個月內行業指數相對大盤漲幅10至-10之間；弱于大市：未來6個月內行業指數相對大盤跌幅10以上。Table_StockRankInfo 公司投資評級公司投資評級 買入：未來6個月內公司相對大盤漲幅15以上；增持：未來6個月內公司相對大盤漲幅5至15；觀望：未來6個月內公司相對大盤漲幅-5至5；賣出：未來6個月內公司相對大盤跌幅5以上?；鶞手笖担簻?00指數 Table_RiskInfo 風險提示風險提示 我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建

55、議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。Table_PromiseInfo 證券分析師承諾證券分析師承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的執業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。Tale_ReliefInfo 免責條款免責條款 萬聯證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）是一家覆蓋證券經紀、投資銀行

56、、投資管理和證券咨詢等多項業務的全國性綜合類證券公司。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可情況下，本公司或其關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或類似的金融服務。市場有風險，投

57、資需謹慎。本報告是基于本公司認為可靠且已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證這些信息的準確性及完整性，也不保證文中的觀點或陳述不會發生任何變更。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。分析師任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告的版權僅為本公司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、發表和引用。未經我方許可而引用、刊發或轉載的引起法律后果和造成我公司經濟損失的概由對方承擔，我公司保留追究的權利。Table_AdressInfo 萬聯證券股份有限公司萬聯證券股份有限公司 研究所研究所 上海浦東新區世紀大道 1528 號陸家嘴基金大廈 北京西城區平安里西大街 28 號中海國際中心 深圳福田區深南大道 2007 號金地中心 廣州天河區珠江東路 11 號高德置地廣場