《連城數控-北交所公司深度報告：光伏和半導體設備制造領軍者下游擴產+新產品發力共筑平臺化-240226（33頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《連城數控-北交所公司深度報告：光伏和半導體設備制造領軍者下游擴產+新產品發力共筑平臺化-240226（33頁）.pdf（33頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/33 連城數控連城數控（835368.BJ）2024 年 02 月 26 日 投資評級：投資評級：買入買入（維持維持）日期 2024/2/23 當前股價(元)32.46 一年最高最低(元)63.08/25.15 總市值(億元)75.79 流通市值(億元)39.25 總股本(億股)2.33 流通股本(億股)1.21 近 3 個月換手率(%)69.05 光伏和半導體設備制造領軍者，光伏和半導體設備制造領軍者，下游擴產下游擴產+新產品發力共筑平臺化新產品發力共筑平臺化 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 諸海濱（分析

2、師）諸海濱（分析師）趙昊（分析師）趙昊（分析師）萬梟（聯系人）萬梟（聯系人） 證書編號：S0790522080007 證書編號：S0790522080002 證書編號：S0790122090009 亮點：平臺化發展初具雛形，亮點：平臺化發展初具雛形，2023Q1-Q3 營收營收 37 億元億元（+74%）持續高增持續高增 成立于 2007 年，是國內單晶爐與光伏線切設備龍頭生產商。近年來立足于原有核心產品開始向光伏下游電池設備、組件及輔料業務拓展，同時橫向向半導體硅材料、碳化硅及藍寶石生長設備擴張，目前各新業務均已形成訂單實現銷售，平臺化初具雛形。據 CPIA，2023 年 1-10 月中國光

3、伏組件產量為 367GW（+72%）。受益于下游發展，公司 2023Q1-Q3 營收 37 億元（+74%）、歸母凈利潤 4.6 億元（+79%），毛利率、凈利率分別為 26.56%、11.1%。鑒于整體市場競爭情況，我們下調 2023 年并新增 2024-2025 年盈利預測，預計 2023-2025 年的歸母凈利潤分別為 7.05(原7.77)/8.33/9.49 億元，對應 EPS 分別為 3.02/3.57/4.06 元/股，對應當前股價 PE 分別為 10.6/9.0/7.9 倍?？紤]到公司各項新業務順利發展，平臺化建設已初見成效，隨擴產項目順利投產及下游光伏行業需求增長，業績有望持

4、續，維持“買入”評級。切割設備：國內切割設備：國內線切線切設備國產化領軍者，設備國產化領軍者，隆基擴產周期帶動公司業務訂單量隆基擴產周期帶動公司業務訂單量 公司是國內最早進行線切設備國產化及金剛線切割技術推廣的企業，涵蓋截斷機、切方機、切片機等產品。線切設備 2021 年營收 5.45 億元，是第二大收入來源。在國內四個線切設備主要廠商內，公司 2021 年營收位列第二，僅次于高測股份。我們測算國內光伏切割設備 2024 年市場規模將達 62 億元。同時核心客戶隆基綠能將開啟鄂爾多斯年產 46GW 單晶硅棒和切片項目、陜西省西咸新區年產 100GW 單晶硅片等擴產項目，帶來的設備采購需求有望提

5、升公司業務訂單量。單晶爐：海外收購單晶爐：海外收購 Kayex 吸收先進技術，吸收先進技術，積極拓展雙良節能、華耀光電等客戶積極拓展雙良節能、華耀光電等客戶 公司于 2013 年收購 Kayex 切入單晶爐設備行業，單晶爐設備 2021 年創收 10.97 億元，占總營收的 53.76%，是最主要的收入來源。我們測算 2024 年我國單晶爐市場規模預計為 205 億元，且 2023 年 N 型電池片滲透率達 35%、2024 年預計達 65%，總量+結構共同帶動設備需求高速增長。目前公司緊跟隆基綠能的同時，積極拓展雙良節能、華耀光電等非隆基客戶，多元客戶擴產下成長可期。風險提示：風險提示：下游

6、擴產不及預期風險、行業競爭加劇風險、單一客戶依賴度高風險 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)2,040 3,772 5,576 6,830 7,672 YOY(%)10.0 84.9 47.8 22.5 12.3 歸母凈利潤(百萬元)346 452 705 833 949 YOY(%)-8.9 30.7 56.0 18.0 14.0 毛利率(%)31.8 26.0 25.8 25.7 25.1 凈利率(%)16.2 11.3 12.1 12.0 12.2 ROE(%)13.1 12.2 16.4 16.

7、9 16.3 EPS(攤薄/元)1.48 1.94 3.02 3.57 4.06 P/E(倍)21.5 16.5 10.6 9.0 7.9 P/B(倍)3.0 2.3 1.9 1.6 1.4 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所北交所研究研究團隊團隊 北交所研究北交所研究 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/33 目目 錄錄 1、公司亮點：平臺化打開增長空間，下游擴張有望驅動業績乘勢而起.4 1.1、亮點一：立足上游核心生產設備，平臺化發展初具雛形.4 1.1.1、

8、縱向延伸：以上游硅片生產設備為基石，向下拓展打造垂直一體化光伏產品.4 1.1.2、橫向擴張：收購 Kayex 積累技術，觸類旁通開拓半導體硅/碳化硅/藍寶石設備.9 1.2、亮點二：2022/2023Q1-Q3 收入+85%/74%，基本盤+增量盤齊高增.13 1.3、亮點三：2023 年光伏行業加速擴產，隆基等頭部廠商帶動設備空間.15 2、單點突破：打破國外技術壟斷，國內光伏線切設備領軍者.17 2.1、概況：光伏設備業務不斷拓展，主要通過參控股方式進行擴張.17 2.2、產品：推出國內首款切方機打破國外壟斷，引領金剛線切割國產化.18 2.3、行業：預計 2024 年國內切割設備市場

9、62 億元，金剛線切割成主流.20 2.4、前景：切割設備尺寸隨硅片不斷擴大，金剛線母線趨細以降本.22 3、打造公司第二極：收購國際知名單晶爐廠商 Kayex，邁向單晶爐龍頭.24 3.1、并購：收購 Kayex 掌握先進科技，自主研發掌握多項核心專利.24 3.2、產品：單晶爐設備業務具有戰略重要性，非隆基客戶占比不斷提升.24 3.3、行業：單晶爐市場 2024 年預計 205 億元，n 型單晶硅有望全面滲透.26 3.4、前景：大硅片推動產品迭代，CZZ 加料技術有望提效增利.28 4、盈利預測與投資建議.29 5、風險提示.30 附：財務預測摘要.31 圖表目錄圖表目錄 圖 1：20

10、23H1 晶體生長及加工設備收入占比達 79%.4 圖 2：2023H1 晶體生長及加工設備毛利占比仍超 85%.4 圖 3：硅片設備是公司的核心業務，近年來開始加速向下游電池片及組件設備延伸.6 圖 4：電池片設備 2023H1 營收同比增長超 50%，增幅明顯.7 圖 5：2023 年前 10 月國內光伏組件產量為 367GW，同比增長 72%.7 圖 6：光伏焊帶在電池組件中起到連接電池片、聚電導電的作用.8 圖 7：光伏焊帶分為互連焊帶與匯流焊帶.8 圖 8：連城數控主要產品為異形焊帶與黑色焊帶.8 圖 9：連城數控主要焊帶產品為黑色焊帶與異形焊帶.9 圖 10：預計 2024 年中國

11、市場光伏焊帶用量為 32 萬噸.9 圖 11：全球半導體硅片市場 2024 年預計迎來復蘇.10 圖 12：國內半導體硅片市場增速高于全球同期.10 圖 13：2021 年全球半導體硅片行業基本被國際前五大廠商所壟斷.10 圖 14：碳化硅材料擁有禁帶寬度大、高導熱率、高擊穿電壓等性能特點.11 圖 15：預計 2026 年全球 SiC 器件市場規模達 199.5 億元.11 圖 16：預計 2026 年我國 SiC 器件市場份額達 56%.11 圖 17：LED 襯底材料占據藍寶石下游應用的 80%（2021 年數據）.12 圖 18：預計 2025 年藍寶石襯底需求達 3 億片.13 圖

12、19：預計 2025 年藍寶石設備市場規模為 26.67 億元.13 圖 20：公司 2023Q1-Q3 實現營收 36.98 億元（+74%）.13 圖 21：公司 2023Q1-Q3 實現歸母凈利潤 4.6 億元（+79%）.13 UZ0X2UEUUXBVOY6MbPbRmOpPpNsOlOrRnPfQoMtMaQpPyRMYrMzRwMoMqM北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/33 圖 22：晶體生長與加工設備維持 50%以上增長（萬元）.14 圖 23：公司 2023Q1-Q3 毛利率為 26.56%，企穩回升.14 圖 24：公司 20

13、23Q1-Q3 凈利率為 11.1%，同比上升.14 圖 25：公司期間費用率相比 2022 年上漲 1.5pcts.15 圖 26：公司研發投入不斷提升，2023Q1-Q3 接近 2 億元.15 圖 27：2023 年我國光伏新增裝機量 217GW，同比增長 148%.15 圖 28：光伏組件均價逐步下降，2022-2023 年從 2 元/W 的高位回落至 1 元/W 以下.16 圖 29：公司成立于 2007 年，業務領域從切割設備、單晶爐設備不斷擴張.17 圖 30：鐘寶申與李春安為公司實際控制人（截至 2023 年三季度報告）.17 圖 31：公司 2021 年線切設備實現 5.45

14、億元收入，占當期收入的 26.74%.19 圖 32：切片機收入是線切設備收入的主要來源（單位：萬元、臺）.19 圖 33：光伏線切設備應用于硅片生產的截片、開方、切片、磨倒等流程.20 圖 34：公司 2021 年切割設備收入在國內主要廠商中排名第二（單位：萬元）.20 圖 35：金剛線表面具有金剛石微粉，是一種線性切割工具.21 圖 36：金剛線母線直徑呈逐步下降的趨勢.23 圖 37：單晶爐設備 2021 年占據 53.76%營業收入.25 圖 38：單晶爐設備毛利率總體呈上升趨勢.25 圖 39：晶盛電機與連城數控為國內主要單晶爐廠商（單位：億元）.26 圖 40：單晶硅太陽能電池片為

15、深藍色.26 圖 41：多晶硅太陽能電池片為天藍色.26 圖 42：2020 年單晶硅 PREC 電池光電轉化效率達 22.8%.27 圖 43：預計 2025 年的單晶硅（P 型和 N 型）市場份額超過 98%.27 圖 44：直拉法是單晶硅棒的主流生產工藝.28 圖 45：預計 2025 年 210 尺寸硅片將占據主導地位，市占率將達 56%.29 圖 46：最大可兼容至 42 吋熱場.29 表 1：公司現有核心產品主要服務于光伏及半導體產業鏈的上游硅料、硅片環節.5 表 2：公司通過參控股子公司方式實現電池片業務布局.6 表 3：公司組件設備板塊持續推動研發和上量.7 表 4：2022

16、年公司碳化硅合成爐電阻爐等生產設備已完成研發，形成訂單出售.12 表 5：公司參控股子公司涵蓋光伏領域的組件、電池設備、耗材、晶體生長設備等領域（2023 年中報）.18 表 6：金剛線切割具有速度快、磨損低、更環保等工藝優勢.21 表 7：我們測算預計我國 2024 年光伏切割設備市場規模超過 60 億元.22 表 8：公司通過自主研發獲得多項核心專利.24 表 9：公司產品與隆基綠能合作較多.25 表 10：我們測算 2022-2024 年我國單晶爐市場空間為 105/260/205 億元.28 表 11：可比公司 2023PE 均值為 16.9X.30 北交所公司深度報告北交所公司深度報

17、告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/33 1、公司亮點：平臺化打開增長空間，下游擴張公司亮點：平臺化打開增長空間，下游擴張有望驅動有望驅動業績業績乘勢而起乘勢而起 1.1、亮點一：亮點一：立足上游立足上游核心核心生產設備生產設備，平臺化發展初具雛形，平臺化發展初具雛形 公司成立于公司成立于 2007 年，是全球領先的光伏與半導體設備制造商。年，是全球領先的光伏與半導體設備制造商。公司在晶體材料生長和加工設備方面具有深厚的技術積累，目前主要提供單晶爐、多線切割等晶體硅生產關鍵設備。單晶爐與線切設備是公司的核心產品單晶爐與線切設備是公司的核心產品，近年來的營收、毛利逐步上漲，2021

18、年公司單晶爐產品實現收入 10.97 億元，占比 54%，毛利潤 4.60 億元，占比71%。線切設備是公司另一主營業務，2021年公司線切設備實現營收5.45億元，占比 27%，實現毛利潤 0.73 億元，占比 11%。2021 年磨床設備的毛利潤與營收占比基本維持在 10%以下。上市后公司單晶爐（晶體生長）、線切設備及磨床（晶體加工）等設備統一歸類為晶體生長及加工設備，收入占比維持 80%左右；另外將輔材以及新開拓的電池片設備進行了單列，占比均逐步提升，整體走向平臺化多元經營模式。整體走向平臺化多元經營模式。圖圖1：2023H1 晶體生長及加工設備晶體生長及加工設備收入收入占比占比達達 7

19、9%圖圖2：2023H1 晶體生長及加工設備毛利占比仍超晶體生長及加工設備毛利占比仍超 85%數據來源：Wind、連城數控公告、開源證券研究所 數據來源：Wind、連城數控公告、開源證券研究所 橫縱擴張，公司向平臺化企業邁進。橫縱擴張，公司向平臺化企業邁進。除了上述的核心產品外，公司也在不斷向外布局拓展業務空間，目前已經形成了橫、縱兩個大戰略方向。一是順延光伏產業鏈縱向延伸，垂直整合光伏及半導體行業晶體硅行業。二是依托現有的單晶爐設備技術經驗，向半導體及其他晶體材料生長設備進行跨行業的橫向擴張。1.1.1、縱向延伸：以上游硅片生產設備為基石，向下拓展打造垂直一體化光伏產品縱向延伸：以上游硅片生

20、產設備為基石，向下拓展打造垂直一體化光伏產品 公司公司現有核心現有核心產品主要集中于光伏產業鏈的上游。產品主要集中于光伏產業鏈的上游。除上述單晶爐、線切設備、磨床等核心產品外，公司還擁有插片清洗一體機、氬氣回收裝置等產品。光伏產業鏈總體分為上游硅料、硅片環節，中游電池片、電池組件環節，下游應用系統環節三大部分。公司的單晶爐、線切設備、磨床是上游硅棒、硅片產品的核心生產設備，插片清洗一體機與氬氣回收裝置則用于硅片的清洗、插片領域和回收單晶爐制造過程中的氬氣領域，屬于硅片生產過程中的輔助性設備，均處于光伏產業鏈的上游位置。0%20%40%60%80%100%單晶爐線切設備磨床其他業務晶體生長及加工

21、設備電池片及組件設備輔材與其他其他配套設備0%20%40%60%80%100%單晶爐線切設備磨床其他主營晶體生長及加工設備電池片及組件設備輔材與其他其他配套設備北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/33 表表1：公司現有核心產品主要服務于光伏公司現有核心產品主要服務于光伏及半導體及半導體產業鏈的上游硅料、硅片環節產業鏈的上游硅料、硅片環節 產品名稱產品名稱 產品用途產品用途 工藝示意圖工藝示意圖 產品樣圖產品樣圖 太陽能級單晶爐 采用直拉法將高純多晶硅原料拉制成 812 英寸的單晶硅棒 半導體級單晶爐 采用直拉法將電子級高純多晶硅原料拉制成624 英

22、寸的單晶硅棒 多線切斷機 采用金剛砂線鋸技術，用于切割單晶硅棒 多線切方機 用于將切斷后的單晶圓棒或多晶方錠切成方棒 多線切片機 主要通過金剛線的高速往復運動進行切割，將單晶硅或多晶方棒切割成硅片 磨床 用于對切方后的單晶硅或多晶硅長方體的各個平面或圓弧面的研磨加工，提高表光滑度 硅片處理設備 用于光伏單晶硅片和多的晶硅片的大批量高潔凈清洗、分揀和插片 單晶硅機加智能生產線 自動化控制系統集中控制和調度，切斷機、切方機和拋光一體機承擔生產加工任務，機械手、輸送線等承擔物料轉運任務，硅棒標識、硅棒檢測配合 MES 承擔信息交互任務 單晶硅粘膠智能生產線 根據粘膠的工藝請求，配合切片自動化系統完成

23、晶托的自動集中回收到固定上料點、晶托擦拭、粘膠板清理及上料、晶棒清理及上料，粘膠后壓緊靜置、物料流轉、成品調度轉運等 單晶硅切片智能生產線 采用桁架機器人/機械手的形式，實現切片機的自動上下料加工生產線，通過對數控機床、PLC 等設備聯網實現遠程數據采集、狀態監控；接收 MES 生產訂單進行實時調度并采集設備實際執行情況，進行加工狀態跟蹤 資料來源：連城數控招股書、開源證券研究所 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/33 2020 年開始年開始加速向光伏產業鏈下游擴張加速向光伏產業鏈下游擴張。公司在光伏產業鏈的向下延伸方向主要為設備及輔材領域，其中

24、設備領域的拓展包括電池片、組件等環節核心生產設備；輔料輔材領域的拓展包括光伏焊帶等。圖圖3：硅片設備是公司的核心業務，硅片設備是公司的核心業務，近年來近年來開始加速向下游電池片及組件設備延伸開始加速向下游電池片及組件設備延伸 資料來源：連城數控招股書、高測股份招股書、開源證券研究所 電池片設備電池片設備 在電池片業務領域，公司主要采取參控股公司的方式進行拓展。在電池片業務領域，公司主要采取參控股公司的方式進行拓展。目前公司在電池片設備領域的參控股公司有艾華半導體、釜川股份及拉普拉斯（聯營）等，目前艾華半導體光伏電池片項目的主要產品是ALD鍍膜設備，參股公司則在熱制程設備、LPCVD/PECVD

25、 等鍍膜設備、濕法設備等領域有廣泛布局。表表2：公司通過參控股子公司方式實現電池片業務布局公司通過參控股子公司方式實現電池片業務布局 公司公司 主營業務主營業務 持股比例持股比例 艾華（無錫）半導體科技有限公司 電池片環節鍍膜設備及其他新工藝設備的開發 間接持股 66%無錫釜川科技股份有限公司 制絨清洗、刻蝕、絲印、上下料輔設備 36.47%深圳市拉普拉斯新能源技術股份有限公司 高效光伏電池片核心工藝設備及解決方案，包括低壓水平擴散（硼擴散、磷擴散，氧化/退火）系統、LPCVD/PECVD 等鍍膜設備、自動化設備；半導體分立器件設備，包括氧化、退火、鍍膜和釬焊爐設備等（聯營企業）資料來源：Wi

26、nd、連城數控 2023 年半年報、開源證券研究所 電池片設備電池片設備業務業務收入增幅明顯收入增幅明顯，毛利率水平高。毛利率水平高。從營收方面看，公司電池片設備于 2020 年開始產生收入，2022 年實現營收 1.4 億元，較 2021 年增長 2.8 倍，2023年上半年公司電池片及組件設備收入同比增長54%至0.82億元，在手訂單金額為8.78億元，在全部 90.06 億元在手訂單中占比約 10%。2023H2 ALD 設備在 BC 路線上有應用，目前已有批量出貨。毛利率方面，毛利率方面，2023H1 僅有僅有 5.44%，同比下滑約，同比下滑約 44pcts，北交所公司深度報告北交所

27、公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/33 主要由于公司已驗收的電池片 ALD 設備是產品迭代升級過程中早期階段產品，研發試錯成本較高，后期高毛利水平的量產設備已通過各種措施進行技術升級，產品將陸續進入驗收階段，預計部分收入將體現在 2024 年業績，毛利率將有效改善。圖圖4：電池片設備電池片設備 2023H1 營收營收同比同比增長超增長超 50%，增幅明顯，增幅明顯 數據來源：Wind、開源證券研究所 組件設備組件設備 光伏組件位于光伏制造產業鏈的下游環節，為光伏產業鏈重要的一環。光伏組件位于光伏制造產業鏈的下游環節，為光伏產業鏈重要的一環。光伏組件的主要設備包括激光劃片

28、機、串焊機、自動疊層設備、層壓機以及自動流水線。從 2010 年起，我國的組件設備行業開始逐漸形成自己的國產化體系，并逐步對海外設備進行進口替代。根據中國光伏行業協會（CPIA）數據顯示，2023 年年 1-10 月月中中國光伏組件產量為國光伏組件產量為 367GW，同比，同比增長增長 72%，行業整體，行業整體加速擴張加速擴張。圖圖5：2023 年年前前 10 月月國內光伏組件產量為國內光伏組件產量為 367GW，同比增長，同比增長 72%數據來源：CPIA、智研咨詢、開源證券研究所 公司的光伏組件產品主要為高速串焊機、疊焊機等公司的光伏組件產品主要為高速串焊機、疊焊機等，正逐步放量正逐步放

29、量；2022 年公司進一步開發了印刷劃片串焊一體機印刷劃片串焊一體機，并形成批量銷售。表表3：公司組件設備公司組件設備板塊持續推動板塊持續推動研發研發和上量和上量 項目名稱項目名稱 立項背景立項背景 研發內容研發內容 研發進展研發進展 疊焊機 疊焊機主要被行業龍頭企業壟斷，研發啟動早、投入大，設備結構容易成為仿制標的，但因高頻電磁焊技術門檻，仿制成功者較少。缺點一是二次校正余量不大，使用率低；二是結構限制，提速較難。該設備采用獨特的電池串與玻璃分離式焊接結構設計。主體框架為方管焊接而成，牢固可靠。已完成樣機研發，2021 年處于客戶現場驗證階段。0%20%40%60%80%100%120%0.

30、002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.002020202120222023H1電池片及組件設備營收（萬元）毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%0501001502002503003504002017201820192020202120222023M1-10光伏組件（GW）增速北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/33 項目名稱項目名稱 立項背景立項背景 研發內容研發內容 研發進展研發進展 高速串焊機 高速串焊機目前在行業內處于研發實

31、驗階段，隨著光伏平價上網進一步推動新增裝機量持續增長，據公司公告 2025 年新增裝機對應的全球串焊機需求約 57 億元。該設備產能、電池片間距、電池串長度誤差、焊帶定位精度、焊接碎片率等各項指標達到研究預期目標。2021 年已完成樣機研發。資料來源：連城數控 2021 年年報、開源證券研究所 光伏焊帶光伏焊帶（輔材）（輔材）光伏焊帶是光伏組件的重要組成部分光伏焊帶是光伏組件的重要組成部分。光伏焊帶屬于電氣連接部件，應用于光伏電池片的串聯或并聯，發揮導電聚電的重要作用，以提升光伏組件的輸出電壓和功率。其品質優劣直接影響光伏組件電流的收集效率，對光伏組件功率和光伏發電系統效率的影響較大。圖圖6：

32、光伏焊帶在電池組件中起到連接電池片、聚電導電的作用光伏焊帶在電池組件中起到連接電池片、聚電導電的作用 資料來源：宇邦新材招股說明書 光伏焊帶分為互光伏焊帶分為互連連焊帶與匯流焊帶。焊帶與匯流焊帶?；ミB焊帶是用于連接光伏電池片，收集、傳輸光伏電池片電流的涂錫焊帶；匯流焊帶是用于連接光伏電池串及接線盒，傳輸光伏電池串電流的涂錫焊帶。其中互連焊帶又可分為常規焊帶、異形焊帶、低溫焊帶、低電阻焊帶等；匯流焊帶可分為常規匯流焊帶、折彎焊帶、黑色焊帶等。圖圖7：光伏焊帶分為互光伏焊帶分為互連連焊帶與匯流焊帶焊帶與匯流焊帶 圖圖8：連城數控主要產品為異形焊帶與黑色焊帶連城數控主要產品為異形焊帶與黑色焊帶 資料

33、來源：宇邦新材招股說明書 資料來源：中商產業研究院、開源證券研究所 連城數控主要焊帶產品為互連焊帶中的異形焊帶與匯流焊帶中的黑色焊帶。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/33 圖圖9：連城數控主要焊帶產品為黑色焊帶與異形焊帶連城數控主要焊帶產品為黑色焊帶與異形焊帶 資料來源：連城數控官網、開源證券研究所 根據中商產業研究院測算數據，按按 1GW 光伏組件所需焊帶光伏組件所需焊帶 550 噸計算，噸計算，我國我國2022 年光伏焊帶用量為年光伏焊帶用量為 15.88 萬噸萬噸，預計，預計 2024 年將提升至年將提升至 32 萬噸萬噸，跟隨組件產量高

34、增長。圖圖10：預計預計 2024 年中國市場光伏焊帶用量為年中國市場光伏焊帶用量為 32 萬噸萬噸 數據來源：中商產業研究院、開源證券研究所 1.1.2、橫向擴張：收購橫向擴張：收購 Kayex 積累技術，積累技術，觸類旁通觸類旁通開拓開拓半導體半導體硅硅/碳化硅碳化硅/藍寶石設備藍寶石設備 收購收購 Kayex 建立足夠的技術積累，逐步向半導體硅材料、碳化硅和藍寶石的生建立足夠的技術積累，逐步向半導體硅材料、碳化硅和藍寶石的生長加工設備領域拓展。長加工設備領域拓展。Kayex 是世界先進的單晶爐設備制造商之一，擁有長達 60 年的單晶爐設備制造經驗與技術積累。公司于 2013 年完成從美國

35、五百強企業 SPX 對Kayex 的收購后，全面吸收了其先進技術并在此基礎上進行了進一步的自主研發，積累了向半導體及其他晶體材料生長設備拓展的技術基礎。半導體硅片半導體硅片 硅元素是半導體產品的主流材料，硅元素是半導體產品的主流材料，90%以上的半導體產品以硅材料制作。以上的半導體產品以硅材料制作。由于硅元素安全無毒、天然絕緣體、儲量豐富、制作工藝成熟等性能特征，硅材料在半導體行業已經具有了不可替代的行業地位。國內半導體硅片市場增長空間廣闊。國內半導體硅片市場增長空間廣闊。SEMI 的數據顯示，全球半導體市場規模從2015 年的 72 億美元增長至了 2022 年的 138 億美元；在 202

36、3 年市場下滑后，2024年預計引來復蘇。年預計引來復蘇。我國半導體硅片市場近年來發展迅速，從 2019 年的 77 億元增長至 2022 年的 138 億元，較全球市場同期增速更快。4.775.426.8510.0115.8823.8232.2705101520253035201820192020202120222023E2024E中國光伏焊帶用量（萬噸）北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/33 圖圖11：全球半導體硅片市場全球半導體硅片市場 2024 年預計迎來復蘇年預計迎來復蘇 圖圖12：國內半導體硅片市場增速高于全球同期國內半導體硅片市場

37、增速高于全球同期 數據來源：SEMI、華經產業研究院、開源證券研究所 數據來源：中商產業研究院、開源證券研究所 半導體硅片行業市場集中度極高，主要被國際廠商壟斷。半導體硅片行業市場集中度極高，主要被國際廠商壟斷。當前全球半導體硅片市場高度集中，市場份額主要被日本信越化學、日本勝高、中國臺灣環球晶圓、德國世創、韓國鮮京矽特隆五家龍頭企業所壟斷。2021 年日本信越化學、日本勝高、中國臺灣環球晶圓、德國世創、韓國鮮京矽特隆分別占據全球半導體硅片市場份額的比重為 27%、24%、17%、13%、13%，五家重點企業市占率合計為 94%。圖圖13：2021 年全球半導體硅片行業基本被國際前五大廠商所壟

38、斷年全球半導體硅片行業基本被國際前五大廠商所壟斷 數據來源：前瞻產業研究院 碳化硅碳化硅 碳化硅碳化硅（SiC）是第三代功率半導體的代表材料。是第三代功率半導體的代表材料。具有禁帶寬度大、高導熱率、高擊穿電壓、飽和電子飄移速度高等性能特點，是高溫、高頻、大功率、高壓場景的理想器件，能使系統效率更高、重量更輕、結構更緊湊。目前碳化硅功率器件主要應用于電動汽車、新能源發電、開關電源、軌道交通和智能電網等領域，有利于功率密度和效率的提升，在部分領域開始取代硅器件，市場潛力較大。020406080100120140160全球半導體硅片市場規模（億美元）7789119138020406080100120

39、1401602019202020212022中國半導體硅片市場規模（億元）北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/33 圖圖14：碳化硅材料擁有禁帶寬度大、高導熱率、高擊穿電壓等性能特點碳化硅材料擁有禁帶寬度大、高導熱率、高擊穿電壓等性能特點 資料來源：灼識咨詢、開源證券研究所 預計全球碳化硅功率器件的市場規模逐漸上升，中國產品市場份額逐步增長。預計全球碳化硅功率器件的市場規模逐漸上升，中國產品市場份額逐步增長。根據灼識咨詢調研顯示，2021 年全球碳化硅器件市場規模為 84 億元，2022 年市場規模約為 100.9 億元，同比增長 20.12%，

40、預計 2026 年全球市場規模將達到 199.5 億元，5 年 CAGR 近 20%。同時，我國的碳化硅器件的市場份額預計將由 2021 年的37%增長至 2026 年的 56%，估算市場規模將從 2021 年 31.08 億元增長至 2026 年的111.72 億元，未來市場增長前景可觀。圖圖15：預計預計 2026 年全球年全球 SiC 器件市場規模達器件市場規模達 199.5 億元億元 圖圖16：預計預計 2026 年我國年我國 SiC 器件市場份額達器件市場份額達 56%數據來源：灼識咨詢、開源證券研究所 數據來源：灼識咨詢、開源證券研究所 碳化硅產業鏈話語權主要被國際廠商壟斷碳化硅產

41、業鏈話語權主要被國際廠商壟斷，國內廠商追趕仍需一定時間，國內廠商追趕仍需一定時間。碳化硅功率器件產業鏈結構主要包含襯底、外延等，其中襯底占據了 SiC 功率器件 47%的成本，因此襯底供應商掌握碳化硅產業鏈的核心話語權，Wolfspeed 是目前全球最大的 SiC 襯底生產商。根據碳化硅芯觀察的統計，截至 2022 年 7 月市場上在建、產能爬坡及規劃的產能情況來看，碳化硅襯底規劃投資超 400 億元，未來遠期規劃年產能超 600 萬片，行業有望迎來快速發展，同時帶動上游生產設備行業。公司碳化硅方面產品研發工作已完成，并形成訂單。公司碳化硅方面產品研發工作已完成，并形成訂單。公司 2021 年

42、針對碳化硅生20.459.684100.9199.50501001502002502017202020212022E2026E全球碳化硅功率市場規模（億元）9%37%56%0%10%20%30%40%50%60%201720212026E中國市場份額北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/33 產設備的研發項目有三項，產品在客戶處穩定試用并形成訂單；2022 年碳化硅合成爐電阻爐已經實現少量銷售。10.5 億元大額投資第三代半導體項目，開辟產能新增量。億元大額投資第三代半導體項目，開辟產能新增量。2024 年 1 月，公司及下屬全資子公司連科半導體擬

43、與無錫市錫山區錫北鎮人民政府簽署錫山區工業項目投資協議書，計劃投資不超過人民幣 10.50 億元億元在無錫市投資建設半導體大硅片建設半導體大硅片長晶和加工設備、碳化硅長晶和加工設備的研發和生產制造基地，即“第三代半導長晶和加工設備、碳化硅長晶和加工設備的研發和生產制造基地，即“第三代半導體設備研發制造項目”體設備研發制造項目”，指定連科半導體作為項目的投資主體。表表4：2022 年年公司碳化硅公司碳化硅合成爐合成爐電阻爐等電阻爐等生產設備已完成研發，形成訂單出售生產設備已完成研發，形成訂單出售 研發項目名稱研發項目名稱 項目目的項目目的 所處階段所處階段 碳化硅立式感應合成爐 為降低碳化硅晶體

44、生產成本，降低碳化硅細粉原材料價格并在第三代半導體設備的發展中占得一席之地，以現有的碳化硅粉體合成技術為基礎，研究開發出各型碳化硅合成爐，滿足不同客戶對不同規格的合成爐的需求。少量銷售 碳化硅電阻爐 近年來隨著第三代半導體晶體制備技術的成熟和商業化應用，碳化硅產業進入高速發展期。為降低碳化硅晶體生產成本并在第三代半導體設備的發展中占得一席之地，故以現有長晶工藝為平臺，研究開發出具有控壓、控溫精度更高，控制系統更穩定等特色的碳化硅電阻式長晶爐。少量銷售 碳化硅立式自動磨床 開發 6 寸12 寸碳化硅晶棒的立式磨床。研發階段 資料來源：連城數控 2022 年年報、開源證券研究所 藍寶石藍寶石 藍寶

45、石是氧化鋁單晶形態的俗稱，其強度高、硬度大、耐沖刷，集優良光學、物理、化學性能于一身，是現代工業重要的基礎材料。藍寶石的應用領域主要涉及LED 襯底材料、消費電子和軍事等應用，其中 LED 襯底為藍寶石最主要的應用，占比超過 80%。圖圖17：LED 襯底材料占據藍寶石下游應用的襯底材料占據藍寶石下游應用的 80%（2021 年數據）年數據）數據來源：華經產業研究院、開源證券研究所 藍寶石襯底材料需求與長晶設備市場規模穩步增長。藍寶石襯底材料需求與長晶設備市場規模穩步增長。PSS 平片為經過涂膠、曝光、顯影、蝕刻后的藍寶石平片，主要用于 LED 照明、手機顯示器背光、LED 閃光燈等。藍寶石平

46、片與 PSS 平片為一一對應的關系，且 PSS 平片需求在藍寶石襯底需求中占 80%。根據 GGII 數據，2021 年 PSS 平片市場需求量約為 1.6 億片，對應藍寶石襯底需求為 2 億片，預計至 2025 年，藍寶石襯底需求將增長至 3 億片。從藍寶石襯底材料長晶設備市場來看，預計到 2025 年設備需求將達到 3105 臺，市場空間為 26.67 億元。LED襯底材料,80%光學晶片,15%智能手表屏幕,3%其他領域,2%LED襯底材料光學晶片智能手表屏幕其他領域北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/33 圖圖18：預計預計 2025 年

47、藍寶石襯底需求達年藍寶石襯底需求達 3 億片億片 圖圖19：預計預計 2025 年藍寶石設備市場規模為年藍寶石設備市場規模為 26.67 億元億元 數據來源：GGII、華經產業研究院、開源證券研究所 數據來源：GGII、華經產業研究院、開源證券研究所 公司藍寶石領域產品研發已經完成，并形成了批量訂單。公司藍寶石領域產品研發已經完成，并形成了批量訂單。公司目前針對藍寶石領域的研發項目為藍寶石結晶熱處理爐項目，該設備采用頂部籽晶溫度梯度法生長高溫氧化物晶體，包括藍寶石單晶。此外公司還與同濟大學物理科學與工程學院合此外公司還與同濟大學物理科學與工程學院合作進行合作研發導模法異形作進行合作研發導模法異

48、形藍寶石藍寶石和氧化鎵晶體的研究，未來將共享合作收益。和氧化鎵晶體的研究，未來將共享合作收益。其中，連城數控負責導模法異形藍寶石和氧化鎵晶體制備裝備的批量制造、晶體生長和材料加工；同濟大學物理科學與工程學院負責導模法異形藍寶石和氧化鎵晶體制備裝備的開發、晶體生長工藝的研究，并與連城數控聯合研發兩種材料的加工工藝。同時，雙方于無錫合作成立“新型半導體材料與裝備無錫研發中心”，用于產業研發。1.2、亮點二：亮點二：2022/2023Q1-Q3 收入收入+85%/74%，基本盤基本盤+增量盤增量盤齊齊高增高增 公司公司 2022-2023 前三季度前三季度業績表現亮眼，營業收入與歸母凈利潤均實現較大

49、提業績表現亮眼，營業收入與歸母凈利潤均實現較大提升。升。公司 2022 年實現營業收入 37.72 億元，同比增加 84.90%，主要由于一是公司募投項目達產，設備交付能力提升，二是本年度公司新增了光伏行業輔料業務及電池片設備業務。公司 2022 年實現歸母凈利潤 4.52 億元，同比增加 30.7%，主要由于公司完成驗收的產品有所增長所致。2023Q1-Q3 實現營收 36.98 億元（+74%），歸母凈利潤 4.6 億元（+79%），延續高速增長趨勢。圖圖20：公司公司 2023Q1-Q3 實現營收實現營收 36.98 億元（億元（+74%）圖圖21：公司公司2023Q1-Q3實現歸母凈利

50、潤實現歸母凈利潤4.6億元（億元（+79%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 0500010000150002000025000300003500020212022E2023E2024E2025EPSS平片需求（萬片）藍寶石襯底需求（萬片）01000200030004000010203020212022E2023E2024E2025E長晶設備市場規模（億元）設備臺數（臺）-右軸-20%0%20%40%60%80%100%0510152025303540營業收入（億元）yoy-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.01.02.

51、03.04.05.0歸母凈利潤（億元）yoy北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/33 分產品來看，分產品來看，公司公司 2022-2023H1 基本盤業務晶體生長與加工設備基本盤業務晶體生長與加工設備業務收入業務收入均均同同比增長比增長 50%以上以上，漲幅明顯。，漲幅明顯。公司新開拓的電池片及組件業務電池片及組件業務 2022 年增長年增長 2.8 倍、倍、2023H1 增長增長 54%。圖圖22：晶體生長與加工設備晶體生長與加工設備維持維持 50%以上增長以上增長（萬元）（萬元）數據來源：Wind、連城數控公告、開源證券研究所 公司公司 20

52、23前三季度的毛利率與凈利率分別為前三季度的毛利率與凈利率分別為26.6%與與 11.1%，均有所，均有所同比回升同比回升。公司 2022 年前三季度毛利率與凈利率分別為 26.2%與 10.6%，2023 年前三季度毛利率與凈利率分別上升了 0.4pcts、0.5pcts。主要得益于輔材的毛利率大幅提升，由 2022年的虧損增加到 2023H1 的 6.58%。圖圖23：公司公司 2023Q1-Q3 毛利率為毛利率為 26.56%，企穩回升，企穩回升 圖圖24：公司公司 2023Q1-Q3 凈利率為凈利率為 11.1%，同比上升，同比上升 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Win

53、d、開源證券研究所 公司公司 2023 年前三季度期間費用率略有上漲，研發投入不斷加大。年前三季度期間費用率略有上漲，研發投入不斷加大。公司 2023 年前三季度期間費用率為 15.8%，主要由于新產品開發生產，銷售費用有所提升。2023前三季度公司研發費用達到 1.97 億元，研發費用率達 5.31%，研發投入不斷提升。-50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,0002017201820192020202120222023H1單晶爐線切設備磨床其他業務晶體生長及加工設備電池片及組件設備輔材與其他其他配套設備0%10

54、%20%30%40%50%毛利率0%5%10%15%20%25%凈利率北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/33 圖圖25：公司期間費用率相比公司期間費用率相比 2022 年上漲年上漲 1.5pcts 圖圖26：公司研發投入不斷提升公司研發投入不斷提升，2023Q1-Q3 接近接近 2 億元億元 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.3、亮點三：亮點三：2023 年年光伏光伏行業加速擴產行業加速擴產，隆基等頭部廠商帶動設備空間隆基等頭部廠商帶動設備空間 光伏是太陽能光伏發電系統的簡稱，是一種利用太陽電池半導體材

55、料的光伏效應，將太陽光輻射能直接轉換為電能的發電系統。由于其資源獲取基本趨近于無限，無噪音及污染，地理位置要求相對低，并與其他發電方式相比具有經濟性等原因，被認為是解決人類能源問題的理想方案之一。2023 年年我國光伏我國光伏新增裝機持續超預期，達新增裝機持續超預期，達 217GW。根據國家能源局統計數據，2022 年我國光伏新增裝機量達 87.41GW，同比增長 59.27%，2023 年達到 217GW，同比增長 148%。圖圖27：2023 年我國光伏新增裝機量年我國光伏新增裝機量 217GW，同比增長，同比增長 148%數據來源：中國光伏行業協會、國家能源局、中電聯、開源證券研究所 行

56、業技術進步推動下生產成本逐年下降，轉換效率不斷提升行業技術進步推動下生產成本逐年下降，轉換效率不斷提升，2023 年組件價格年組件價格快速下行至快速下行至 1 元元/W 以下，有利于光伏進一步滲透以下，有利于光伏進一步滲透。根據 PVInfoLink 統計數據，在全球光伏需求增長的推動下，我國企業在組件環節的投資和技術革新力度不斷加大，生產成本持續下降，2021-2022 年 210/182mm 單晶 PERC 組件價格在供需緊張之下上升至 1.5-2 元/W，而后實現穩定下行，2023 年底已經低于 1 元/W 并可能進一步下行，低價也是光伏裝機大幅提升的一大驅動因素。-5%0%5%10%1

57、5%20%期間費用率銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0%1%2%3%4%5%6%7%05,00010,00015,00020,00025,000研發費用（萬元）研發費用率-50%0%50%100%150%200%050100150200250我國光伏新增裝機量（GW）YOY北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/33 圖圖28：光伏組件均價逐步下降，光伏組件均價逐步下降，2022-2023 年從年從 2 元元/W 的高位回落至的高位回落至 1 元元/W 以下以下 數據來源：PVInfoLink、開源證券研究所 0.000.501.001.50

58、2.002.50210mm單面單晶PERC組件(元/W)182mm單面單晶PERC組件(元/W)北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/33 2、單點突破：打破國外技術壟斷，國內光伏單點突破：打破國外技術壟斷，國內光伏線切線切設備領軍者設備領軍者 2.1、概況概況：光伏設備光伏設備業務不斷拓展，主要通過參控股方式進行擴張業務不斷拓展，主要通過參控股方式進行擴張 連城數控成立于 2007 年，是國內最早從事專業切割設備研發制造的公司，2008年研發的第一臺多線切割設備打破國外壟斷，并于 2011 年完成了光伏行業多線切割機全系列產品的開發。公司隨后于

59、2013 年收購海外領先的單晶爐設備公司，開拓了另一核心業務。目前公司正繼續進行業務開拓，向其他晶體生長設備領域布局，并逐漸成長為光伏及半導體行業提供晶體材料生長、加工設備、關鍵輔材及核心技術等多方面支持的集成服務商，并持續加速各基地產能建設。圖圖29：公司成立于公司成立于 2007 年，業務領域從切割設備、單晶爐設備不斷擴張年，業務領域從切割設備、單晶爐設備不斷擴張 資料來源：連城數控官網、招股書及公告、開源證券研究所 公司實際控制人為鐘寶申與李春安公司實際控制人為鐘寶申與李春安，具有隆基背景，具有隆基背景。鐘寶申與李春安均為隆基綠能前十大股東之一，鐘寶申自 2014 年 6 月至今擔任隆基

60、綠能董事長；鐘寶申與李春安自 2013 年起即簽訂一致行動協議，穩定掌握公司控制權。公司截至 2023 年三季度股權結構如下圖所示。圖圖30：鐘寶申與李春安為公司實際控制人鐘寶申與李春安為公司實際控制人（截至（截至 2023 年三季度報告）年三季度報告）資料來源：連城數控 2023 年三季度報、開源證券研究所 參控股公司是公司實現業務拓展布局的主要方式之一，參控股公司是公司實現業務拓展布局的主要方式之一，公司目前擁有多家參控股子公司與聯營企業，業務領域范圍涵蓋光伏領域的組件、電池設備、耗材、晶體生長設備等。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/33

61、 表表5：公司參控股子公司涵蓋光伏領域的組件、電池設備、耗材、晶體生長設備等領域公司參控股子公司涵蓋光伏領域的組件、電池設備、耗材、晶體生長設備等領域（2023 年中報）年中報）參控公司參控公司 參控關系參控關系 注冊地注冊地 主營業務主營業務 持股比例持股比例(%)營收營收(萬元萬元)凈利潤凈利潤(萬元萬元)連城凱克斯科技 全資 無錫 光伏及半導體晶體硅生長和加工設備的研發、生產和銷售 100-艾華(無錫)半導體 間接控股 無錫 太陽能電池生產工藝流程中的主要設備的設計、研發、生產和銷售 66-釜川(無錫)智能 間接全資 無錫 半導體和太陽能光伏設備的研發、生產和銷售 100-連強智能裝備

62、控股 無錫 光伏及半導體專用設備和通用設備的生產銷售 70 3591.45 1030.51 匯創精密 控股 中山 機械零件、零部件加工;光伏設備及元器件、通用零部件制造和銷售 51 10492.04 574.74 釜川科技 參股 無錫 半導體和太陽能光伏設備的研發、生產和銷售 36.47 6450.48 1105.69 石金科技（新三板掛牌）聯營企業 深圳 石墨及碳素產品的研發、生產和銷售 21.07 15447.04 1459.04 連城晶體 全資 美國 半導體和光伏單晶爐的研發、生產和銷售 100 2401.58-504.32 連智(大連)智能 控股 大連 光伏自動化設備集成設備的研發、生

63、產和銷售 70.25 7619.21-5716.84 嵐玥新材料 間接控股 上海 新材料技術研發、石墨及碳素制品銷售 66-大連威凱特 控股 大連 硅料處理設備、干燥設備的研發、生產和銷售 51-嵐玥新材料 間接全資 常州 新材料技術研發、石墨及碳素制品制造及銷售 100-同磊晶體 間接控股 無錫 半導體器件專用設備、光伏設備及元器件、電子專用材料制造與銷售 51-藍橋新能源 間接參股 西安 制絨添加劑等專用新材料的研發、制造和銷售 47.97-匯城精密 間接全資 無錫 光伏設備及元器件制造銷售與銷售 100-連科半導體 全資子公司 無錫 半導體與半導體生產設備 100-資料來源：Choice

64、、開源證券研究所 2.2、產品：推出國內首款切產品：推出國內首款切方方機打破國外壟斷，機打破國外壟斷，引領引領金剛線切割國產化金剛線切割國產化 公司是國內最早進行公司是國內最早進行線切線切設備國產化設備國產化及金剛線切割技術推廣的公司及金剛線切割技術推廣的公司。2008 年公司自主研發出了第一臺大型多線切方機，并不斷進行產品更新換代，2010 年，公司推出了可用于單晶硅棒和多晶硅錠截斷的多線截斷機。2011 年，公司研制出高產能的 QP20100 型切片機，可用于單、多晶硅的切片，至此，公司完成了光伏行業多線切割機全系列產品的開發，在全國范圍內樹立起公司技術過硬、產品豐富的良好形象。2013

65、年公司率先推出金剛線切片機，成為國內率先推廣金剛線切割技術的企業。線切線切設備是除單晶爐設備以外的第二大主營業務。設備是除單晶爐設備以外的第二大主營業務。公司線切設備 2021 年實現營業收入 5.45 億元，占當期營收的 26.74%，除 2019 年訂單量下滑收入有所下降外，2017-2021 年整體呈現穩步增長態勢。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/33 圖圖31：公司公司 2021 年年線切線切設備實現設備實現 5.45 億元收入，占當期收入的億元收入，占當期收入的 26.74%數據來源：Wind、開源證券研究所 切片機是公司主要切片機

66、是公司主要線切線切設備產品。設備產品。具體到線切設備領域看，根據公司招股說明書披露的信息，公司 2019 年售出切片機 200 臺，共實現收入 2.95 億元，是線切設備中的主要產品，營收占當年切割設備的 92.89%。圖圖32：切片機收入是線切設備收入的主要來源（單位：萬元、臺）切片機收入是線切設備收入的主要來源（單位：萬元、臺）數據來源：連城數控招股書、開源證券研究所 注：銷量數據為右軸 公司公司線切線切設備產品包括金剛線截斷機、金剛線切方機、金剛線切片機與全自動設備產品包括金剛線截斷機、金剛線切方機、金剛線切片機與全自動磨床等。磨床等。截斷機與方切機對應硅片生產過程中的截斷與方切環節，負

67、責將單晶硅棒或多晶硅錠切割并制成方棒，切片機負責將經過截斷、方切環節處理后的方棒進一步切割為硅片，以供下游光伏電池環節使用。磨床則主要用于對切方后的晶硅長方體的各個平面或圓弧面進行研磨加工，提高表面的光滑度。0%5%10%15%20%25%30%35%40%012345620172018201920202021線切設備（億元）營收占比05010015020025005000100001500020000250003000035000201720182019切片機收入切方機收入切斷機收入線切改造收入切片機銷量切方機銷量切斷機銷量線切改造銷量北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面

68、的信息披露和法律聲明 20/33 圖圖33：光伏光伏線切線切設備應用于硅片生產的截片、開方、切片、磨倒等流程設備應用于硅片生產的截片、開方、切片、磨倒等流程 資料來源：連城數控招股書、高測股份招股書、開源證券研究所 公司公司線切線切設備收入位居國內前列，國內設備收入位居國內前列，國內線切線切市場主要由連城數控與高測股份主市場主要由連城數控與高測股份主導導。我們將國內主要玩家的線切設備營業收入進行對比發現，2020 年連城數控的線切設備收入在四家中占比與高測股份并列第一，為37.92%，2021年被高測股份超越，占比為 31.3%，排名第二。上機數控曾經是國內線切設備收入最多的企業，但其在近年來

69、開展了硅片制造業務，其線切設備將優先自供，逐漸淡出供應商序列。圖圖34：公司公司 2021 年切割設備收入在國內主要廠商中排名第二年切割設備收入在國內主要廠商中排名第二（單位：萬元）（單位：萬元）數據來源：Wind、開源證券研究所 2.3、行業行業：預計：預計 2024 年年國內國內切割設備市場切割設備市場 62 億元億元，金剛線切割成主流，金剛線切割成主流 切割設備是光伏硅片上游生產過程中的核心設備。切割設備是光伏硅片上游生產過程中的核心設備。當晶體硅原料經過設備加工形成單晶硅棒或多晶硅錠后，仍需通過截片、開方、切片、磨倒等工藝流程最終制成硅片，成為光伏電池片的生產原料，這個過程中使用的設備

70、便為光伏切割設備，光伏切割設備主要包括截斷機、開方機、切片機等。020,00040,00060,00080,000100,000120,00020172018201920202021上機數控高測股份宇晶股份連城數控北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/33 光伏切割設備的技術發展歷程大致經歷了內圓鋸切割、光伏切割設備的技術發展歷程大致經歷了內圓鋸切割、游離游離磨磨料料砂漿切割、金砂漿切割、金剛線切割三個過程。剛線切割三個過程。20 世紀 80 年代以前，高硬脆材料一般采用涂有金剛石微粉的內圓鋸進行切割。但隨著光伏和半導體行業的快速發展，內圓鋸切割的

71、切縫大、材料損耗多的問題逐漸顯現，且對高硬脆材料的切割尺寸也有限制，使得生產成本居高不下。從 20 世紀 90 年代中期開始，切縫窄、切割厚度均勻且翹曲度較低的游離磨料砂漿線鋸切割逐步發展起來。游離磨料砂漿切割是以鋼線為基體，莫氏硬度為 9.5的碳化硅作為切割刃料，鋼線在高速運動中帶動切割液和碳化硅混合的砂漿進行摩擦，利用碳化硅的研磨作用達到切割效果。但砂漿切割仍存在加工效率較低、不利于加工更硬的材料且環境污染嚴重等問題，由此金剛線切割應運而生。金剛線全稱為電鍍金剛石線，是用電鍍的方法將金屬鎳沉積在鋼線基體上，而金屬鎳的表面附有金剛石顆粒從而制得的一種線性切割工具，利用高速運動的金剛線在物體表

72、面往復磨削，即可達到切割高硬度脆材料的目的。圖圖35：金剛線表面具有金剛石微粉，是一種線性切割工具金剛線表面具有金剛石微粉，是一種線性切割工具 資料來源：高測股份招股書、開源證券研究所 金剛線由于其極其明顯的成本、效率、環保優勢，自從金剛線國產化以來，在光伏硅片制造領域就體現出了碾壓式的優勢，并為光伏發電成本的下降做出了突出貢獻。相較于傳統游離磨料漿砂切割，金剛線切割具有切割速度更快、切割磨損更低、工藝流程更加環保等性能特點。表表6：金剛線切割具有速度快、磨損低、更環保等工藝優勢金剛線切割具有速度快、磨損低、更環保等工藝優勢 切割方式切割方式 切割磨損切割磨損 切割速度切割速度 切割輔料切割輔

73、料 游離磨料砂漿切割 磨料顆粒磨損約為 60m 砂漿切片機線網速度約為 580-900m/min PEG 懸浮液，較難處理 固結磨料金剛線切割 金剛石顆粒磨損約為 20m 金剛線切片機線網速度已達到 2,400m/min 及以上 水基切割液，較易處理 對比結果 相同線徑下金剛線切割的硅片產出可增加約 20%金剛線切割速度約為砂漿切割的 2-4 倍 金剛線切割工藝更為環保 資料來源：高測股份招股說明書、開源證券研究所 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/33 根據連城數控招股說明書披露的行業情況，1GW 的單晶硅片產能需要配置 2 臺單晶截斷機、6

74、 臺單晶開方機、8 臺磨床和 16 臺金剛線切片機。我們以 2022 年、2023年全國光伏新增裝機量及 2024 年新增裝機量預測值估算（2022 年、2023 年全國光伏新增裝機量為 87GW、217GW，預計 2024 年新增裝機量為 171GW），并假設單臺設備的價格均值約 150 萬，推算光伏切割設備 2022、2023、2024 年市場規模為 31.5億元、78.1 億元、61.6 億元。表表7：我們測算預計我國我們測算預計我國 2024 年光伏切割設備市場規模超過年光伏切割設備市場規模超過 60 億元億元 2022 2023 2024E 金剛線切片機 新增光伏裝機量（GW）87

75、217 171 1GW 產能所需的設備（臺）16 不含稅單價（萬元）150 年市場規模（億元）年市場規模（億元）21.0 52.1 41.0 單晶開方機 新增光伏裝機量（GW）87 217 171 1GW 產能所需的設備（臺）6 不含稅單價（萬元）150 年市場規模（億元）年市場規模（億元）7.9 19.5 15.4 單晶截斷機 新增光伏裝機量（GW）87 217 171 1GW 產能所需的設備（臺）2 不含稅單價（萬元）150 年市場規模（億元）年市場規模（億元）2.6 6.5 5.1 合計市場規模（億元）合計市場規模（億元）31.5 78.1 61.6 數據來源：連城數控招股書、CPIA、

76、中電聯、國家能源局、開源證券研究所 2.4、前景：切割設備尺寸隨硅片不斷擴大，金剛線母線趨細前景：切割設備尺寸隨硅片不斷擴大，金剛線母線趨細以降本以降本 硅片行業向更大更薄發展。硅片行業向更大更薄發展。降低成本一直是光伏產業技術前進的重要驅動力之一，而非硅成本的管控是光伏生產成本控制的重要一環。由于更大尺寸的硅片意味著更好的產能輸出比與資源利用效率，側面降低了硅片生產成本，而更薄的硅片可以有效的減少硅材料的消耗，同時薄片化所體現的柔軟性也給電池、組件端提供了更多的可能。硅片行業呈現出“更大更薄”的發展趨勢，同時也為切割設備的發展提出了新的要求。金剛線母線直徑不斷下降。金剛線母線直徑不斷下降。硅

77、片加工切割環節的成本主要來源于金剛線成本與折舊費用，而金剛線母線直徑不斷下降是直接降低金剛線成本的一種方式，同時也降低了切割過程中的硅料損耗。根據 CPIA 數據及預測，2019 年金剛線母線的直徑為 55-60m，2021 年達到 45m-50m 左右，到 2025 年，行業整體金剛線母線直徑水平將達到 40m 左右。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/33 圖圖36：金剛線母線直徑呈逐步下降的趨勢金剛線母線直徑呈逐步下降的趨勢 數據來源：CPIA 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/33 3、打

78、造公司第二極：收購國際知名單晶爐廠商打造公司第二極：收購國際知名單晶爐廠商 Kayex，邁向邁向單晶爐龍頭單晶爐龍頭 3.1、并購并購：收購：收購 Kayex 掌握先進科技，掌握先進科技，自主研發掌握多項核心專利自主研發掌握多項核心專利 Kayex 公司曾是世界上是最大、最先進的單晶爐設備制造商公司曾是世界上是最大、最先進的單晶爐設備制造商之一之一。Kayex 公司成立于 1971 年，歷史最早可追溯至 1946 年，是世界上最早進行單晶爐設備研發生產的公司之一，于上世界 80 年代便進入中國市場。公司于公司于 2013 年收購年收購 Kayex，吸收其全部先進技術。，吸收其全部先進技術。公司

79、于 2013 年成立連城晶體技術公司，收購美國 500 強公司 SPX 旗下擁有的 Kayex 單晶爐事業部。完成收購后，公司在吸收 Kayex 技術基礎上進行了進一步的自主研發，先后推出優化改進的新型 8 英寸、12 英寸設備，并研制出 24 英寸半導體級單晶爐以及單晶超導磁場。在收購 Kayex 的基礎上，公司同時進行自主研發，掌握多項核心專利。截至 2023年 6 月 30 日，公司及控股子公司累計獲授專利 574 項、軟件著作權 126 項、商標 30 項，其中發明專利 49 項、實用新型 517 項、外觀設計 5 項、國外專利 3 項。表表8：公司通過自主研發獲得多項核心專利公司通過

80、自主研發獲得多項核心專利 序號序號 核心技術核心技術 具體內容具體內容 1 快速長晶技術 通過在水冷屏、水冷套內壁進行特殊處理，減少金屬反射率，增加晶體和水冷屏、水冷套的換熱效率，從而加快晶體的散熱，同時通過控制系統優化晶體生長算法，提高生長速度。2 單晶爐用可提升復合式水冷換技熱術 在單晶爐拉晶生長過程中，需要在長晶固液界面處形成局部過冷，同時硅熔體結晶也是放熱過程，因此長晶時需要及時將固液界面處的熱量帶走，從而提高長晶界面的溫度梯度，達到提高拉晶速度的目的。本技術通過設置水冷屏將長晶固液界面附近的熱量帶走以實現大幅提高拉速，通過提升裝置精確控制水冷屏的上下位置使其更好匹配長晶熱場與工藝。3

81、 先進提拉頭技術 目前隨著直拉單晶的技術發展，拉制的單晶規格越來越大，晶棒長度越來越長，因此對提拉頭的負載能力、提升和旋轉的精度和穩定性提出了更高的要求。新型的提拉頭裝置采用了新型的導向機構設計，完全有別于行業普遍采用的絲桿導向輪的導向機構，大大縮小和降低了巻絲軸的規格尺寸和重量，同時對提拉頭的整體重量做了優化設計，大大降低了提拉頭的轉動慣量。借助于獨立開發的高精度動平衡測試儀器和對中檢驗裝置對提拉頭的旋轉平衡精度和對中精度進行校準，相應指標已達到行業領先水平。4 拉晶工藝與自動控制軟件系統技術 拉晶生產過程已由過去的手動操作模式升級到了現在的自動化運行模式。通過對拉晶熔料、穩溫、引晶、放肩、

82、轉肩、等徑、收尾、退火等各個拉晶工藝環節的熱場模擬分析與實際運行測試，得到一系列合理的工藝參數控制曲線，并與軟件自動控制系統結合，實現拉晶生長的全自動控制，并且在整個過程中，系統對晶體直徑的控制達到預期的精度要求。為太陽能和半導體工藝研發的角度放肩，液口距控制，功率控溫等功能大大提高了產能和成品率?？焖偈瘴补δ芄澕s了運行時間。5 單晶硅拉晶數字化車間技術 通過數字化車間、精益生產 MES 系統、大數據系統、AGV 機器人、生產管理軟件等技術，實現單晶硅拉晶生產的數字化，應用范圍包括單晶硅料拆包、裝料、輸送、單晶硅棒自動輸送、檢驗、上料等流程，并通過 MES 進行調度，達到最優的工作方式。資料來

83、源：連城數控招股書、開源證券研究所 3.2、產品：單晶爐設備產品：單晶爐設備業務具有戰略業務具有戰略重要重要性性，非隆基客戶占比不斷提升，非隆基客戶占比不斷提升 公司單晶爐產品 2021年實現營業收入 10.97億元，占當年總營業收入的53.76%，是公司最主要的核心業務。從毛利率來看，公司單晶爐產品毛利率整體呈現上升態勢，除 2018 年略有下滑外，從 2018 年的 36.48%穩步增長至 2021 年的 41.94%。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/33 圖圖37：單晶爐設備單晶爐設備 2021 年占據年占據 53.76%營業收入營業收

84、入 圖圖38：單晶爐設備毛利率總體呈上升趨勢單晶爐設備毛利率總體呈上升趨勢 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司的單晶爐產品客戶主要綁定于隆基綠能，但非隆基客戶份額在不斷增長。公司的單晶爐產品客戶主要綁定于隆基綠能，但非隆基客戶份額在不斷增長。公司下游客戶集中度較高，根據公司公布數據，2019、2020、2021 年公司前五大客戶收入占比為91.94%、99.33%、94.2%，其中隆基綠能占比為67.84%、92.67%、72.42%，公司對隆基綠能綁定程度較高。而 2022 年隆基占比快速下降至 30%以下、為第二大客戶，單一客戶風險明顯緩解，多元客

85、多元客戶戶群開拓成效顯著群開拓成效顯著。表表9：公司產品與隆基綠能公司產品與隆基綠能合作合作較較多多 客戶名稱客戶名稱 營業收入（萬元）營業收入（萬元）當期占比當期占比 2022 客戶一 115552 30.63%隆基綠能隆基綠能 108209 28.69%客戶三 35238 9.34%客戶四 27728 7.35%客戶五 25373 6.73%總計 312100 82.74%2021 隆基綠能隆基綠能 147746 72.42%廣東高景太陽能科技有限公司 17268 8.46%雙良節能 14674 7.19%華耀光電 8711 4.27%保利協鑫 3802 1.86%總計 192200 94

86、.20%2020 隆基綠能隆基綠能 171900 92.67%晶科能源 7086 3.82%包頭美科 3239 1.75%內蒙古華耀光 1300 0.70%保利協鑫 724 0.39%總計 184249 99.33%數據來源：Wind、連城數控公告、開源證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%02468101220172018201920202021單晶爐（億元）營收占比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20172018201920202021毛利率北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/33 目前國內單晶爐市

87、場主要廠商為晶盛電機與連城數控。目前國內單晶爐市場主要廠商為晶盛電機與連城數控。晶盛電機是目前國內單機爐設備的龍頭企業，除與單晶硅龍頭中環股份建立了深度合作外，客戶還覆蓋了隆基以外幾乎所有的硅片廠商，其專注于晶體生長設備，2021 年實現主營業務營收55.85 億元，較連城數控規模更大。圖圖39：晶盛電機與連城數控為國內主要單晶爐廠商晶盛電機與連城數控為國內主要單晶爐廠商（單位：億元）（單位：億元）數據來源：Wind、開源證券研究所 3.3、行業：單晶爐行業：單晶爐市場市場 2024 年年預計預計 205 億元億元，n 型單晶硅有望全面滲透型單晶硅有望全面滲透 硅晶太陽能電池片的技術路線主要可

88、分為單晶硅與多晶硅兩種。硅晶太陽能電池片的技術路線主要可分為單晶硅與多晶硅兩種。單晶硅和多晶硅的主要區別在于，單晶硅片是一種完整的晶格排列；多晶硅片是多個微小的單晶組合，有缺陷，雜質多，因此降低了多晶電池的轉換效率。從外觀來看，單晶硅電池片呈正方形、倒圓角形，深藍色；多晶硅電池片呈正方形，天藍色。圖圖40：單晶硅太陽能電池片為深藍色單晶硅太陽能電池片為深藍色 圖圖41：多晶硅太陽能電池片為天藍色多晶硅太陽能電池片為天藍色 資料來源：新能源網 資料來源：新能源網 多晶硅目前主流工藝西門子法最早可追溯至多晶硅目前主流工藝西門子法最早可追溯至 1955 年，曾一度占據市場主導地位。年，曾一度占據市場

89、主導地位。市場目前主流的多晶硅生產工藝為改良西門子法，由德國西門子公司發明，并在 1965年實現了工業化，由于其設備簡單、耗能低、產量大、價格低廉等優勢一度占據了市場主導地位。但由于多晶硅材料本身晶體結構內部存在大量晶界，雜質與位錯缺陷等天然缺陷，其電池的光電轉化效率與提升潛力均與單晶硅有較大差距。單晶硅電池的光電轉化效率與提升潛力均高于單晶硅電池的光電轉化效率與提升潛力均高于多多晶硅電池。晶硅電池。根據中國光伏協會統計，2020 年我國單晶硅 PREC 電池產業平均轉化效率為 22.8%，2019 年的實驗室轉化效率為 24.03%，預計到 2025 年，單晶硅 PREC 電池產業平均轉化效

90、率可增長至020406020172018201920202021晶盛機電連城數控北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/33 24%，未來仍有進一步提升的潛力。圖圖42：2020 年單晶硅年單晶硅 PREC 電池光電轉化效率達電池光電轉化效率達 22.8%數據來源：中國光伏協會、開源證券研究所 目前單晶硅已經成為了行業主流技術目前單晶硅已經成為了行業主流技術，2023 年年 N 型單晶硅滲透加速型單晶硅滲透加速。據 CPIA調查統計，隨著單晶硅生產成本的下降及發電轉化效率的提升，單晶硅相比多晶硅逐漸體現出了性價比優勢，單晶硅市場份額從 2017 年的

91、 27%上漲至了 2022 年的97.5%，且 2023 年 n 型單晶硅市場份額加速進一步擴大，根據索比咨詢等多方統計，2023 年 n 型滲透率預計已達 35%，2024 年全年 n 型電池、組件的市場份額可能達到65%、其中四季度可能超過 80%。圖圖43：預計預計 2025 年的單晶硅（年的單晶硅（P 型和型和 N 型）市場型）市場份額超過份額超過 98%數據來源：CPIA、索比光伏網、PV-Tech 等、開源證券研究所 直拉法是單晶硅主流生產工藝。直拉法是單晶硅主流生產工藝。根據單晶硅生長方式進行分類，可將其分為區熔單晶硅（FZ-Si）和直拉單晶硅（CZ-Si），其中所涉及的工藝為區

92、熔法和直拉法。相較于區熔法，直拉法能支持 12 英寸等大尺寸硅片生產，而區熔法則用于 8 英寸及以下尺寸硅片生產，所以直拉法是目前較為主流長晶工藝。直拉法主要工藝包括多晶硅原料裝料、多晶硅融化、種晶、縮頸、放肩、等徑直拉法主要工藝包括多晶硅原料裝料、多晶硅融化、種晶、縮頸、放肩、等徑生長和收尾等。生長和收尾等。直拉法制備工藝是通過加熱放置于坩堝內的多晶硅原料使其成為溶液，并通過安置在爐體上方的籽晶軸，使得單晶晶種能與硅溶液進行接觸。通過籽晶軸轉動和上下移動，硅液會沿著籽晶表面凝結和生長，最終形成單晶錠。18%19%20%21%22%23%24%25%2016201720182019202020

93、21E2022E2023E2024E2025E產業平均轉化效率實驗室轉化效率4.1%10.0%35.0%65.0%80.0%0%20%40%60%80%100%2021202220232024E2025E多晶硅片p-type單晶硅n-type單晶硅北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/33 圖圖44：直拉法是單晶硅棒的主流生產工藝直拉法是單晶硅棒的主流生產工藝 資料來源：立鼎產業研究院 根據公司招股說明書數據，每 1GW 的單晶硅產能增長需要 100 臺單晶硅設備，單臺價值約為 120 萬元，依舊使用 CPIA、中電聯、國家能源局公布及預測數據估算

94、，2022-2024 年單晶爐市場空間為 105/260/205 億元。表表10：我們測算我們測算 2022-2024 年年我國我國單晶爐市場空間為單晶爐市場空間為 105/260/205 億元億元 2022 2023 2024E 新增光伏裝機量（GW）87 217 171 1GW 產能所需的設備（臺）100 不含稅單價（萬元）120 年均市場規模（億元）年均市場規模（億元）105 260 205 數據來源：連城數控招股書、CPIA、中電聯、國家能源局、開源證券研究所 3.4、前景：前景：大大硅片硅片推動產品迭代推動產品迭代，CZZ 加料技術加料技術有望提效有望提效增利增利 降本增效一直是光伏

95、行業主要降本增效一直是光伏行業主要發展方向發展方向之一，同時之一，同時也帶動也帶動生產設備行業生產設備行業不斷進不斷進行技術迭代升級行技術迭代升級。公司一直基于光伏行業下游客戶的需求，產品不斷進行迭代更新，目前在單晶爐領域，已經具備了 1600mm 直徑熱爐和 CZZ 連續投料等技術，硅片行業向更大尺寸方向發展，單晶爐升級需求增加。硅片行業向更大尺寸方向發展，單晶爐升級需求增加。在降低成本的動力推動下，光伏硅片的發展呈現出了尺寸不斷增大的趨勢。根據 PV infoLink 資料顯示，2021年 166 尺寸硅片仍占據主導地位，182 硅片占比預估為 28%，210 及以上尺寸占比為14%。該機

96、構預計，2022 年 166 硅片占比將壓縮至 15%；182 和 210 等大尺寸硅片市占率達 79%。其中，182 奪得主導地位，占比 53%。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/33 圖圖45：預計預計 2025 年年 210 尺寸硅片將占據主導地位，市占率尺寸硅片將占據主導地位，市占率將將達達 56%數據來源：PV infoLink、開源證券研究所 公司的單晶爐產品公司的單晶爐產品在不斷進行技術更新，滿足市場需求在不斷進行技術更新，滿足市場需求。公司單晶爐的投料量、喉口直徑、爐室直徑等都位于行業領先地位。2021 年 6 月，公司參加第十

97、五屆（2021）國際太陽能光伏與智慧能源（上海）展覽會（SNEC2021）,首次展出直徑 1600mm單晶爐 KX380PV，契合當下最流行的 182、210 組件的降本需求。公司官網披露KX380PV&KX420PV 型號的晶體生長爐最大可兼容至 42 吋熱場，滿足更大投料量、更大規格晶棒的生產需求。圖圖46：最大可兼容至最大可兼容至 42 吋吋熱熱場場 數據來源：連城數控官網 4、盈利預測與盈利預測與投資建議投資建議 考慮到連城數控主營業務包含單晶爐、線切設備、光伏組件設備、光伏電池片設備等，選取晶盛機電、北方華創、上機數控作為可比公司。我們預計 2023-2025 年的歸母凈利潤分別為

98、7.05(原 7.77)/8.33/9.49 億元，對應EPS 分別為 3.02/3.57/4.06 元/股，對應當前股價 PE 分別為 10.6/9.0/7.9 倍?？杀裙?023PE 均值 16.9X?？紤]到公司各項新業務順利發展，平臺化建設已初見成效，隨著擴產項目順利投產及下游光伏行業需求穩定增長，業績有望持續增長，維持“買入”評級。0%20%40%60%80%100%20212022202320242025=210182166166北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/33 表表11：可比公司可比公司 2023PE 均值為均值為 16.9

99、X 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 最新收盤價（元最新收盤價（元/股）股）最新總市值（億最新總市值（億元）元）EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 晶盛機電 300316.SZ 34.1 446.3 3.68 4.58 5.43 9.26 7.44 6.28 北方華創 002371.SZ 258.5 1,370.4 7.22 9.80 13.80 35.80 26.38 18.73 弘元綠能 603185.SH 26.0 178.2 4.63 6.53 7.96 5.62 3.98 3.27 均值均值 5.18 6.97 9.06 16.89

100、 12.60 9.43 連城數控 835368.BJ 30.9 72.1 2.92 3.56 4.06 10.57 8.67 7.60 數據來源：Wind、開源證券研究所（數據截至 2024.2.19，晶盛機電、弘元綠能盈利預測來自 Wind 一致預測，北方華創、連城數控盈利預測來自開源證券研究所）5、風險提示風險提示 下游擴產不及預期風險，行業競爭加劇風險，單一客戶依賴度高風險 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/33 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025

101、E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 3030 6967 9650 11463 12724 營業收入營業收入 2040 3772 5576 6830 7672 現金 633 1105 1716 1996 2195 營業成本 1391 2790 4137 5075 5744 應收票據及應收賬款 818 1087 2013 2809 3523 營業稅金及附加 12 22 33 40 45 其他應收款 8 18 8 30 13 營業費用 65 138 206 246 269 預付賬款 102 110 233 205 259 管理

102、費用 146 231 353 444 460 存貨 669 3206 3688 4771 4802 研發費用 119 176 296 376 407 其他流動資產 800 1441 1991 1653 1932 財務費用-3-4 9 1-6 非流動資產非流動資產 969 1805 1887 2103 2313 資產減值損失-3-40-28-34-38 長期投資 270 432 574 746 915 其他收益 48 54 48 50 51 固定資產 381 492 500 506 506 公允價值變動收益 53-0-0-0-0 無形資產 101 228 251 271 298 投資凈收益-13

103、 99 34 39 39 其他非流動資產 218 653 563 579 594 資產處置收益 0-3-1-1-2 資產總計資產總計 3999 8772 11536 13566 15036 營業利潤營業利潤 368 450 720 877 1004 流動負債流動負債 1427 5183 7359 8632 9207 營業外收入 20 10 12 14 12 短期借款 49 450 500 526 423 營業外支出 1 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 887 3203 3622 4837 5502 利潤總額利潤總額 388 460 732 890 1016 其他流動負債 492 1531

104、3237 3269 3282 所得稅 57 35 56 68 77 非流動負債非流動負債 37 94 52 61 69 凈利潤凈利潤 331 425 676 823 939 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益-15-27-29-10-10 其他非流動負債 37 94 52 61 69 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 346 452 705 833 949 負債合計負債合計 1464 5277 7412 8693 9276 EBITDA 409 522 807 966 1093 少數股東權益 40 309 280 270 260 EPS(元)1.48 1.94 3.02 3.57 4.

105、06 股本 233 233 233 233 233 資本公積 925 1194 1194 1194 1194 主要財務比率主要財務比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 1339 1756 2345 3077 3908 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 2495 3186 3845 4603 5500 營業收入(%)10.0 84.9 47.8 22.5 12.3 負債和股東權益負債和股東權益 3999 8772 11536 13566 15036 營業利潤(%)-16.7 22.3 59.9 21.7 14.5 歸屬于母公司凈利潤(%

106、)-8.9 30.7 56.0 18.0 14.0 獲利能力獲利能力 毛利率(%)31.8 26.0 25.8 25.7 25.1 凈利率(%)16.2 11.3 12.1 12.0 12.2 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)13.1 12.2 16.4 16.9 16.3 經營活動現金流經營活動現金流 151-353 852 545 564 ROIC(%)20.9 20.1 34.7 35.6 34.0 凈利潤 331 425 676 823 939 償債能力償債能力 折舊攤銷 28 59 55 61 68 資產負債

107、率(%)36.6 60.2 64.2 64.1 61.7 財務費用-3-4 9 1-6 凈負債比率(%)-22.1-16.8-28.7-29.4-30.0 投資損失 13-99-34-39-39 流動比率 2.1 1.3 1.3 1.3 1.4 營運資金變動-208-823 194-191-271 速動比率 1.6 0.5 0.7 0.7 0.7 其他經營現金流-10 89-48-110-126 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-136-104-194-223-221 總資產周轉率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 資本支出 246 175 57 90 99 應收賬款周轉率

108、 3.4 4.7 4.3 3.3 2.8 長期投資 99 114-142-173-168 應付賬款周轉率 3.1 2.9 2.7 2.8 2.5 其他投資現金流 11-43 5 39 46 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 76 541-46-569-40 每股收益(最新攤薄)1.48 1.94 3.02 3.57 4.06 短期借款 3 401 50 26-103 每股經營現金流(最新攤薄)0.65-1.51 3.65 2.34 2.42 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)10.69 13.64 16.47 19.71 23.56 普通股增加 117

109、 1 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 68 269 0 0 0 P/E 21.5 16.5 10.6 9.0 7.9 其他籌資現金流-113-131-97-595 64 P/B 3.0 2.3 1.9 1.6 1.4 現金凈增加額現金凈增加額 90 87 612-247 303 EV/EBITDA 16.7 13.7 8.0 6.4 5.4 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/33 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實

110、施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素

111、以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持underperform 預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡underp

112、erform 預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論

113、。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。北交所公司深度報告北交所公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 33/33 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證

114、券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶

115、，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為

116、了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：