《教育行業：招錄市場需求強勁華圖中公揚帆起航-240402（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《教育行業：招錄市場需求強勁華圖中公揚帆起航-240402（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main證券研究報告|行業專題 教育 2024 年 04 月 02 日 教育教育優于大市優于大市證券分析師證券分析師 趙雅楠趙雅楠 資格編號：S0120523070002 郵箱： 李旭東李旭東 資格編號：S0120524020002 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 相關研究相關研究 招錄市場需求強勁，華圖中公揚招錄市場需求強勁，華圖中公揚帆起航帆起航 Table_Summary投資要點：投資要點：招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高。招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高。公職招錄賽道伴隨供給端及需求端雙升，整體賽道呈現報名人數、參

2、培率提升的高景氣度。以國考為例，國考招錄人數和招考職位連年上升，24 年國考共招錄 3.96 萬人/+6.6%，24 年招錄職位 1.89萬個/+7.3%。當前就業形勢承壓，高校畢業生考公、考編意愿不斷增強，24 年國考實際參考人數達 225.2 萬人/+48%，招錄比為 77:1。據弗若斯特沙利文，職業考試培訓市場中，招錄類考試培訓市場 2021 年已達 305 億元，其中公職人員類/事業單位類/教師招錄類市場分別達到 121/116/68 億元，預計 2026 年增長至 505億元，CAGR 將達 10.6%。競爭格局：競爭格局：行業競爭格局分散行業競爭格局分散，華圖、中公、粉筆三足鼎立華

3、圖、中公、粉筆三足鼎立。招錄賽道競爭格局分散，小機構占據主要競爭主體。龍頭公司中，中公教育深耕教培 20 余年，在教研、渠道等多方面均具有先發優勢且持續領先，2022 年起公司戰略調整成效逐漸顯現。粉筆以線上招錄類考試培訓起家，內容+師資+技術構筑品牌壁壘，粉筆App 23H1 月活達 920 萬人。華圖教育深耕公考培訓 20 年，以線下面授為主要形式，提供培訓課程產品和全流程咨詢服務，已經建立品牌優勢。華圖山鼎：華圖山鼎：承接華圖教育優質品牌，拓展招錄培訓承接華圖教育優質品牌，拓展招錄培訓。2019 年華圖教育收購上市公司山鼎設計（現已更名華圖山鼎）30%股權后陸續增持至 51%，2023

4、年 10 月華圖山鼎獲得華圖教育相關資產無償使用權，拓展職業教育新業務，目前上市公司非學歷職教業務穩步推進。華圖教育以面授課程為主，收入占比超 9 成，其中公務員和事業單位合計收入占比約 7 成。2022 年/2023Q1-Q3 華圖教育開展華圖山鼎新業務的相關收入分別為 21.03/21.05 億元。截至 2023 年 12 月 31 日，公司已在全國范圍內設立 300 余家分公司并均已開展培訓業務，共計培訓學員超過 5萬人次，公司合同負債余額超過 20,000 萬元。中公教育：非學歷職業教育龍頭，中公教育：非學歷職業教育龍頭，擬發布股權激勵彰顯發展信心擬發布股權激勵彰顯發展信心。中公深耕職

5、教20 余年，從公考培訓起家到職教培訓全品類龍頭，在教研、渠道等多方面均具有先發優勢，2018 年-2020 年分別實現扣非歸母凈利潤 11/17/18.7 億元。伴隨疫情及內外因素影響下，2021 年公司大幅虧損，扣非歸母凈利潤-25 億元，2022 年起公司由追求高增長轉為健康穩健的發展，戰略調整成效顯現，23 年公司利潤大幅減虧。2024 年 1 月 31 日，公司發布 2024 年第一期限制性股票激勵計劃（草案），公司計劃授予核心骨干 260 人限制性股票數量 4,000 萬股。粉筆：線上擴張線下提效，粉筆：線上擴張線下提效，OMO 模式高效協同模式高效協同。粉筆成立于 2013 年，

6、2023 年港交所上市，以線上招錄類考試培訓起家，內容開發+技術能力+優質的產品體驗+教學口碑構筑競爭壁壘。截至 2023 年年中，公司已積累約 56.2 百萬名線上注冊用戶，在全國建立 186 個運營中心。2023H1 營收 16.82/+15.9%，調整后凈利潤 2.88 億元/+201.2%，疫后復蘇強韌。線上/線下業務齊頭并進，FY19-22 線上/線下培訓營收增速分別達 29.1%/38.4%，23H1 線上/線下/圖書銷售營收分別為7.3/6.93/2.59 億元。投資建議：投資建議：招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高。公職招錄賽道伴隨供給端及需求端雙升，整體賽道呈現報名人數、參

7、培率及客單價提升的高景氣度。此外，行業格局分散，龍頭有望憑借品牌、師資、管理、渠道等優勢繼續提升市場份額。短期看伴隨疫后需求復蘇、網點擴張，相關公司業績有望穩步增長。建議-43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2023-032023-072023-11教育滬深300 行業專題 教育 2/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 行業相關股票行業相關股票 股票股票 股票股票 EPS PE 代碼代碼 名稱名稱 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002607.SZ 中公教育中公教育-0.18 0.05 0.14-61 21 300492.SZ 華

8、圖山鼎華圖山鼎 0.08-0.31 0.26 1131-344 資料來源：wind 一致預期，收盤價日期為 4 月 1 日，德邦研究所 積極關注華圖山鼎（300492.SZ）、中公教育（002607.SZ）、粉筆（2469.HK）。風險提示：風險提示：公務員/事業單位崗位吸引力降低、政策趨嚴、競爭加劇 IWlYzW8VnVfUJVjXbWmVaQaO7NmOqQpNsOlOrRmQeRqQsR9PoPoPNZpPqOwMmNpO 行業專題 教育 3/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高.6 1.1.公職/教師/事業單位競爭激烈

9、，招錄考試培訓需求旺盛.6 1.2.招錄考培賽道優質，23 年市場規模有望超 380 億元.7 1.3.國家政策支持職教培訓市場發展.9 2.競爭格局：線上+線下三足鼎立.10 2.1.華圖山鼎:承接華圖教育優質品牌，拓展招錄培訓.10 2.1.1.股權結構：華圖山鼎為華圖宏陽教育控股上市平臺.10 2.1.2.品牌承接：業務交接進展順利，華圖教育科技布局考培.10 2.1.3.子公司擬簽署房屋租賃公告，非學歷培訓業務推進順暢.11 2.1.4.發展歷程：華圖教育為非學歷職教龍頭，深耕職教 20 余年.12 2.1.5.華圖教育提供豐富的招錄考試備考課程.13 2.1.6.營收情況：2023

10、年前三季度收入 21 億，達到 22 全年水平.13 2.1.7.渠道布局：培訓中心&培訓人次&注冊用戶數穩步增長.15 2.2.中公教育：非學歷職業教育龍頭，教研與渠道構筑護城河.16 2.3.粉筆：線上招錄類考試培訓起家，內容+師資+技術構筑品牌壁壘.20 3.投資建議.21 4.風險提示.21 行業專題 教育 4/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2010-2023 年高校畢業生人數（萬人）.6 圖 2：我國青年失業率（%）.6 圖 3：國考招考職位和招錄人數.7 圖 4：2018-2024 年國家公務員考試通過資格審查人數與錄用計劃數之比.7 圖

11、5：中國招錄類考試培訓行業滲透率.7 圖 6：我國職業考試培訓行業市場規模（億元）及增速.8 圖 7：2016-2026 年中國招培獨立學員人次（百萬人）.8 圖 8：2016-2026 年中國招錄類考培市場規模（億元）及參培率.8 圖 10：2016-2026 年中國招錄類考培客單價（元）.9 圖 11：華圖山鼎股權結構（截止 23Q3）.10 圖 12：華圖教育營收（億元）.14 圖 13：華圖教育收入拆分（億元）.14 圖 14：華圖教育各項收入占比（%）.14 圖 15：華圖教育毛利率（%）.15 圖 16：培訓中心個數（個）.15 圖 17：華圖宏陽教育員工構成（截至 2018/6/

12、30）.16 圖 18：華圖宏陽教育師資學歷構成（截至 2018/6/30）.16 圖 19：中公教育營收表現（億元）.18 圖 20：中公營收拆分（單位：%）.18 圖 21：粉筆營收以及凈利潤（百萬）.20 圖 22：粉筆毛利率、凈利率.20 圖 23：粉筆業務拆分.21 表 1：2022 年以來職業教育政策梳理.9 表 2：華圖山鼎開展職業教育業務背景及進展一覽.11 表 3：分公司計劃設立情況.11 表 4：華圖大事件.12 表 5：華圖宏陽教育面授培訓產品類型.13 表 6：華圖宏陽教育分培訓方式.13 表 7：華圖宏陽教育分課程階段.13 表 8：面授培訓主要課程產品招生人次（千人

13、）.15 行業專題 教育 5/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 9：注冊用戶&付費用戶人次（千）.16 表 10：上市以前中公發展歷程復盤.16 表 11：上市以來中公教育發展階段復盤.17 表 12：粉筆發展歷程.20 行業專題 教育 6/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高 1.1.公職公職/教師教師/事業單位競爭激烈，招錄考試培訓需求旺盛事業單位競爭激烈，招錄考試培訓需求旺盛 從從需求需求端看，端看，我國高校畢業生數量逐年攀升，畢業及往屆畢業生考公、考編我國高校畢業生數量逐年攀升，畢業及

14、往屆畢業生考公、考編意愿不斷增強意愿不斷增強。高校招生規模不斷擴大，高校招生規模不斷擴大，就業市場競爭激烈。就業市場競爭激烈。2010 年以來我國畢業生數量逐年攀升，2010 年我國高校畢業生僅為 614 萬人，2022 年我國高校畢業生突破1000 萬，預計達到 1076 萬人，2023 年我國高校畢業生人數預計進一步增長至1158 萬人。圖圖 1：2010-2023 年高校畢業生人數（萬人）年高校畢業生人數（萬人）圖圖 2：我國青年失業率（我國青年失業率（%）資料來源：Wind，教育部，央視網，德邦研究所 資料來源：Wind、德邦研究所 國考整體呈現擴招趨勢，高校畢業生考公、考編意愿不斷增

15、強國考整體呈現擴招趨勢，高校畢業生考公、考編意愿不斷增強。從 2019 年開始，國考招錄人數和招錄職位數連年上升，2022 及 2023 年招錄人數均突破 3萬人，2024 年國考共招錄 3.96 萬人，同比增長 6.6%。高校畢業生考公、考編意愿不斷增強，2023 年智聯招聘發布的調研報告顯示，畢業生求穩心態持續上升，從偏好企業類型看，國企仍是畢業生首選，占比 46.7%，較 2022 上升 2.3個百分點，且連續 3 年呈上升態勢。選擇民營企業的占比為 12.6%，較 2022 下降 4.8 個百分點，連續 3 年呈下降態勢。與此同時招錄比逐年走低，競爭日益激烈。與此同時招錄比逐年走低，競

16、爭日益激烈。根據新華網引用國家公務員局數據，2024 年共有 303.3 萬人通過了用人單位的資格審查，通過資格審查人數與錄用計劃數之比約為 77:1，614651673690713732757791814822869904107611580200400600800100012001400高校畢業生人數（萬人）0510152025失業率統計16-24歲（%）失業率統計25-59歲（%）行業專題 教育 7/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 3：國考招考職位和招錄人數國考招考職位和招錄人數 圖圖 4：2018-2024 年國家公務員考試通過資格審查人數與錄用計年國家公務員考試通過

17、資格審查人數與錄用計劃數之比劃數之比 資料來源：人民網、南方都市報，德邦研究所 資料來源：新華網，人民網，央廣網、觀察者網，德邦研究所“考公熱考公熱&考公難考公難”共同帶動參培率提升共同帶動參培率提升。經濟增長放緩背景下，就業者求職傾向由“求發展”逐漸轉為“求穩定”，考生群體的擴大，疊加參培必要性的提高，使得公考培訓的用戶規模迅速增長，21 年參培率達到 27%，2025 年有望突破30%。圖圖 5：中國招錄類考試培訓行業滲透率中國招錄類考試培訓行業滲透率 資料來源：粉筆招股書，弗若斯特沙利文、德邦研究所 1.2.招錄考培賽道優質，招錄考培賽道優質，2 23 3 年市場規模有望超年市場規模有望

18、超 380 億元億元 我國職業考試市場快速發展，我國職業考試市場快速發展，2323 年市場規模有望超年市場規模有望超 900900 億。億。根據弗若斯特沙利文數據，2016-2021 年國內職業教育考試培訓市場規模年 CAGR 為 16.3%，招錄類考試培訓規模 CAGR 為 8.7%，資格考試培訓行業規模 CAGR 為 25.5%；預計2026 年國內職業教育市場規模超 1100 億元，其中招錄類考試培訓/資格考試培訓分別有望達 505/597 億元。職業技能培訓職業技能培訓分為招錄類考試培訓和資格考試培訓，分為招錄類考試培訓和資格考試培訓，23 年招錄類考試培訓年招錄類考試培訓市場規?；蜻_

19、市場規?；蜻_ 387 億元。億元。職業考試培訓包括：（1）招錄類考試培訓，如公職人員、事業單位以及教師招錄；（2）資格考試培訓，如教師資格證、金融及會計資格證等。據弗若斯特沙利文數據，21 年中國招錄類考試培訓市場規模約為 340億元，獨立學員人次約為 620 萬名；23 年招錄類考試培訓市場規模有望增長至387 億元，獨立學員人次有望增長至 740 萬人。0500010000150002000025000300003500040000450002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024招錄職位數（個）招錄人數（人）58956061687

20、07701020304050607080901002018201920202021202220232024招錄比25.80%26.00%26.20%26.30%26.40%27.10%28.40%29.50%30.40%30.90%23%24%25%26%27%28%29%30%31%32%2016201720182019202020212022E2023E2024E2025E滲透率 行業專題 教育 8/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 6：我國職業考試培訓行業市場規模（億元）及增速我國職業考試培訓行業市場規模（億元）及增速 圖圖 7：2016-2026 年中國招培獨立學員人

21、次（百萬人）年中國招培獨立學員人次（百萬人）資料來源：粉筆招股書，弗若斯特沙利文、德邦研究所 資料來源：粉筆招股書，弗若斯特沙利文、德邦研究所 招錄考培行業的規模招錄考培行業的規模=參考參考總人數總人數*參培率參培率*客單價，客單價，預計預計報考人數、參培意報考人數、參培意愿、客單價持續提升驅動行業增長。愿、客單價持續提升驅動行業增長。景氣度有望維持高位，激烈競爭下參培率或提升景氣度有望維持高位，激烈競爭下參培率或提升。我國招錄培訓市場可以分為公職人員考試培訓/事業單位考試培訓/教師招錄考試培訓，2020 年以來公職人員培訓規模占比最大，其次是事業單位考試培訓。根據弗若斯特沙利文報告，我國招錄

22、類考試培訓規模由 2016 年的 201 億元增長至 2021 年的 305 億元，復合增速為 9%，預計 2026 年可達到 505 億元，2021 年-2026 年復合增速為 11%。與此同時參培率逐年上升，預計 2026 年有望突破 31%。圖圖 8：2016-2026 年中國招錄類考培市場規模（億元）及參培率年中國招錄類考培市場規模（億元）及參培率 資料來源：教育局、人力資源和社會保障部、國家公務員局、弗若斯特沙利文、粉筆招股書，德邦研究所 參培人次穩步提升參培人次穩步提升。2016 年參培總人次為 420 萬人，上漲至 2021 年 620 萬人，2016 年-2021 年期間學員人

23、次 CAGR 為 8.1%，預計 2026 年培訓人數上漲至201239261243308 30534338743046850512416723930833838643147451555659732540650055164669177486194510241102020040060080010001200招錄類考試培訓（億元）資格考試培訓（億元）我國職業考試培訓（億元）1.31.41.51.31.81.92.12.42.62.72.92.533.42.72.93.23.43.63.944.20.40.60.50.81.11.11.31.41.61.81.90246810教師招錄考試培訓（百萬人

24、）事業單位考試培訓（百萬人）公職人員考試培訓（百萬人）行業專題 教育 9/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 900 萬，預計 2021 年-2026 年人次 CAGR 為 7.7%，未來參培人次穩步增長?？蛦蝺r亦提升?？蛦蝺r亦提升。2021 年平均招錄類客單價 4919 元，其中公職人員/事業單位/教師招錄考試培訓單價分別為 6368/3625/6182 元，期間 2016 年-2021 年平均客單價 CAGR 為 0.6%，預計 2026 年平均招錄類客單價 5611 元，預計 2021 年-2026 年平均客單價 CAGR 為 2.7%。圖圖 9：2016-2026 年中國招錄

25、類考培客單價（元）年中國招錄類考培客單價（元）資料來源：教育局、人力資源和社會保障部、國家公務員局、弗若斯特沙利文、粉筆招股書，德邦研究所 1.3.國家政策支持職教培訓市場發展國家政策支持職教培訓市場發展 利好政策持續推出，職業教育重要性凸顯。利好政策持續推出，職業教育重要性凸顯。2022 年以來，行業利好政策持續推出。在國家重視程度提高、政策規范行業發展的大背景下，職業教育培訓需求和供給有望迎來新增長。表表 1：2022022 2 年以來職業教育政策梳理年以來職業教育政策梳理 2022 年 4 月 國務院發布新修訂的中華人民共和國職業教育法，明確了職業教育的重要性，呼吁建立職業教育培訓體系

26、2022 年 5 月 新修訂的中華人民共和國職業教育法施行 2022 年 8 月 教育部發布中國職業教育發展白皮書，向世界介紹中國職業教育發展經驗 2022 年 10 月 黨的二十大報告指出，“統籌職業教育、高等教育、繼續教育協同創新，推進職普融通、產教融合、科教融匯，優化職業教育類型定位”，再次明確了職業教育的發展方向。2022 年 12 月 中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發關于深化現代職業教育體系建設改革的意見，指出以服務人的全面發展、服務經濟社會高質量發展為基點，統籌職業教育、高等教育、繼續教育協同創新，推進職普融通、產教融合、科教融匯，革新職業教育理念，破解長期制約職業教育發展瓶頸，不

27、斷優化職業教育類型定位，撬動教育綜合改革，對統籌推進科教興國戰略、人才強國戰略、創新驅動發展戰略意義重大、影響深遠。2023 年 7 月 教育部官網發布教育部辦公廳關于加快推進現代職業教育體系建設改革重點任務的通知，加快構建央地互動、區域聯動、政行企校協同的職業教育高質量發展新機制，有序有效推進現代職業教育體系建設改革。資料來源：教育部、新華社、中國政府網，德邦研究所 676970717267746270006368647664176577692669663720366736763741396636253735388939234075414350005000540056246091618261

28、54664366256556678947864780483350635310491950445230530955065611300035004000450050005500600065007000750080002016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E公職人員考試培訓事業單位考試培訓教師招錄考試培訓平均 行業專題 教育 10/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.競爭格局：線上競爭格局：線上+線下三足鼎立線下三足鼎立 招錄賽道競爭格局分散，招錄賽道競爭格局分散，行業龍頭呈“三足鼎立”之勢行業龍頭呈“三足鼎立”之勢：從 23

29、年前三季度的收入規?？?，招錄賽道呈現“三足鼎立”之勢，中公收入 26.7 億元，華圖收入 21 億元，粉筆 23H1 實現收入 16.8 億元，位居行業領先地位。但相比上文粉筆招股書中預計的 23 年招錄考試培訓市場規模約 387 億元，行業整體集中度仍然較低。2.1.華圖山鼎華圖山鼎:承接華圖教育優質品牌，拓展招錄培訓承接華圖教育優質品牌，拓展招錄培訓 2.1.1.股權結構：華圖山鼎為華圖宏陽教育控股上市平臺股權結構：華圖山鼎為華圖宏陽教育控股上市平臺 華圖教育控制華圖教育控制華圖山鼎華圖山鼎 51%股權。股權。2019 年 9 月，華圖宏陽教育控股子公司華圖投資以現金對價 7.50 億元受

30、讓上市公司山鼎設計實控人車璐、袁歆 30%股權，同時袁歆、天津原動力放棄上市公司 13.23%股份的表決權。2019 年 11 月，上市公司股權過戶登記手續辦理完畢，控股股東變更為華圖投資，實際控制人變更為易定宏、伍景玉；并于 2020 年 5 月變更簡稱為“華圖山鼎”。2021 年 10月，公司控股股東華圖投資要約收購完成，持有上市公司 50.80%股權（占扣除已回購股份后總股本的比例為 51.00%）。圖圖 10：華圖山鼎華圖山鼎股權結構（截止股權結構（截止 23Q3）資料來源：華圖山鼎公告、德邦研究所 2.1.2.品牌承接：業務交接進展順利，華圖教育科技布局考培品牌承接：業務交接進展順利

31、，華圖教育科技布局考培 開展非學歷類培訓業務，股東提供全方位資源支持。開展非學歷類培訓業務，股東提供全方位資源支持。2023 年 9 月公司成立 行業專題 教育 11/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 全資子公司華圖教育科技，擬通過全資子公司華圖教育科技開展職業教育中的非學歷類培訓業務。表表 2：華圖山鼎開展職業教育業務背景及進展一覽華圖山鼎開展職業教育業務背景及進展一覽 時間時間 事件事件 2019/9/3 上市公司山鼎設計實際控制人車璐、袁歆擬將其持有的上市公司共計 2496 萬股股份（30.00%股權）轉讓給華圖投資，轉讓完成后，華圖投資將取得上市公司 30.00%的股權，同

32、時袁歆、天津原動力放棄上市公司 6.2%/7.03%股份的表決權。2019/11/26 2019.11.22 完成過戶登記手續，公司控股股東變更為華圖投資，實際控制人變更為易定宏、伍景玉。2020/5/12 公司擬變更簡稱為“華圖山鼎”。2021/8/16 公司控股股東華圖投資向除自身以外的華圖山鼎全體股東發出的部分要約收購，要約收購股份數量為2921.61 萬股，占華圖山鼎總股本的比例為 20.71%（占扣除已回購股份后總股本的比例為 20.80%），要約收購價格為 48.32 元/股。2021/10/27 華圖投資要約收購完成，持有上市公司 50.80%股權（占扣除已回購股份后總股本的比例

33、為 51.00%）。2023/7/30 經華圖教育董事會審議通過，建議上市公司選取職業教育領域的優質發展方向拓展新業務，并擬為此提供全方位資源支持，就此事項本公司第四屆董事會第九次會議已審議通過關于擬拓展新業務的議案 2023/9/28 公司成立全資子公司華圖教育科技。2023/10/10 華圖教育科技與華圖宏陽簽訂無形資產無償授權使用協議，華圖宏陽將“華圖教育”商標無償授權給華圖教育科技使用；同時將授權課件與著作權無償授權給華圖教育科技使用，授權期限為十年，到期后自動續期十年，并以此類推。華圖宏陽終止相關業務后，雙方同意，華圖宏陽應將授權商標和授權課件與著作權無償轉讓給華圖教育科技。2023

34、/10/23 公司擬通過全資子公司華圖教育科技開展職業教育中的非學歷類培訓業務，主要包括國家及地方公務員招錄考試培訓、事業單位招錄考試培訓、醫療衛生系統的招錄培訓及其相應的資格證考試培訓。資料來源：華圖山鼎要約收購報告書、愛企查，德邦研究所 授權資產包括商標、課件及其著作權等無形資產。授權資產包括商標、課件及其著作權等無形資產。2023 年 10 月，華圖教育許可將相關無形資產無償授權給華圖山鼎全資子公司華圖教育科技使用，包括注冊商標、課件及其著作權等，其中商標的授權期限為其有效期，課件及其著作權授權期限為十年，到期后自動續期十年。分批次設立分公司，分批次設立分公司，替代替代華圖教育華圖教育同

35、區域內同區域內業務。業務。全資子公司華圖教育科技將在全國分批次設立分公司，并同步開展相關人員招聘、業務系統、財務系統等管理系統的建立，待分公司開展招生工作，華圖教育將停止在該分公司業務區域內同類業務的招生工作。表表 3：分公司計劃設立情況：分公司計劃設立情況 批次批次 省份省份 第一批 北京、四川、山東、河南、湖北、吉林 第二批 廣東、山西、遼寧、云南、安徽 第三批 河北、浙江、陜西、江蘇、湖南 第四批 除上述省份之外的其他省份的地市 資料來源：華圖山鼎關于深圳證券交易所關注函回復的公告、德邦研究所 2.1.3.子公司擬簽署房屋租賃公告，子公司擬簽署房屋租賃公告，非學歷培訓業務非學歷培訓業務推

36、進順暢推進順暢 2024 年年 1 月月 31 日日，華圖山鼎發布關于全資子公司與北京華圖宏陽教育文化發展股份有限公司簽訂關于存量課程委托交付等相關事宜的協議暨關聯交易的公告。公告稱，公司自 2023 年 11 月起通過全資子公司華圖教育科技有限公司正式開展職業教育中的非學歷類培訓業務，主要包括國家及地方公務員招錄考試培訓、事業單位招錄考試培訓、醫療衛生系統的招錄培訓及其相應的資格證考試培訓。行業專題 教育 12/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 同時為避免同業競爭，保障上市公司及全體股東利益，協議中規定，對于華圖教育科技已實際開展業務的成人非學歷培訓相關領域，華圖宏陽將不再從事該

37、等領域內業務；對于華圖宏陽在該等業務領域既有的尚未交付完畢的學員課程，由華圖宏陽委托華圖教育科技完成交付。2024 年年 3 月月 6 日日，華圖山鼎發布關于全資子公司的分公司擬簽署房屋租賃合同的公告。公告稱因經營業務需要，公司全資子公司的分公司華圖教育科技有限公司長春分公司擬與長春萬科商業管理有限公司簽署房屋租賃合同，承租位于吉林省長春市九臺南路與鐵北二路交匯時代都會 B1 號樓第 3 層至 27層，建筑總面積為 25,610.83 平米,租賃期為 10 年，租賃總金額約為 11,252.72萬元。本次租賃合同的簽署顯示上市公司非學歷職教培訓工作推進順暢。根據華圖山鼎2023 年度業績預告，

38、截至 2023 年 12 月 31 日，公司已在公司已在全國范圍內設立全國范圍內設立 300 余家分公司并均已開展培訓業務，共計培訓學員超過余家分公司并均已開展培訓業務，共計培訓學員超過 5 萬萬人次，公司合同負債余額超過人次，公司合同負債余額超過 20,000 萬元萬元。2023 年 11-12 月公司非學歷培訓業務出現虧損，主要原因如下：1）公司從 2023 年 11 月起開始陸續開展非學歷培訓業務并招收學員，由于招錄考試的時間分布具有一定的季節性，通常來看，11 月、12 月既不是各項招錄公告發布的高峰期，也不是全年招收新學員的旺季；2）主營業務收入里，普通班學費和協議班雜費按照授課階段

39、確認收入，協議班預收學費是按照約定條件達成之后確認收入，但是交付成本是按實際發生確認，成本確認時點一般早于收入確認時點。另外，招錄考試的培訓課程周期較長，目前公司部分訂單課程交付尚未完成或未達到收入確認條件，該部分訂單對應的預收款將在年末合同負債余額中體現。3）從業務開辦和持續發展角度，自華圖教育科技有限公司開展業務開始，已經完整的建設了人員隊伍、師資隊伍以及培訓交付場地等所有業務開展必須資源。培訓業務中場地成本、人員成本、教師成本、管理費用、房租物業及折舊攤銷費用等支出具有較強的剛性，公司前期開展業務亦存在必要的市場推廣費等支出，因此出現短期內收入無法覆蓋成本和費用的情況，造成 2023 年

40、業績虧損。2.1.4.發展歷程：華圖教育為發展歷程：華圖教育為非學歷職教龍頭，深耕職教非學歷職教龍頭，深耕職教 20 余年余年 20 余年發展，華圖宏陽教育涉足各類人才招錄考試培訓業務。余年發展，華圖宏陽教育涉足各類人才招錄考試培訓業務。公司前身華圖有限成立于 2003 年，此后陸續進入國家公務員考試、事業單位員工考試培訓、金融領域考試輔導等領域。表表 4：華圖大事件華圖大事件 重大事件重大事件 2001-2011：初創階段，布局公職類考培業務 2003.2 公司前身華圖有限成立于北京 2004.5 開始提供國家公務員考試培訓業務 2008.12 培訓中心覆蓋中國 15 個省及直轄市 2011

41、-2019：股份制改革，業務快速發展。2011.10 完成股份制改革 行業專題 教育 13/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2012.9 拓展事業單位員工招錄培訓 2013.11 拓寬金融領域考試輔導 2014.7-12 在新三板掛牌，推出磚題庫與華圖在線平臺 2018.2 新三板股份停止掛牌 2019-至今：戰略收購華圖山鼎，于上市公司體內開展教育業務。2019 華圖投資收購山鼎設計 30%的股權，成為控股股東 2021 華圖投資要約收購華圖山鼎 20.71%股權 2023 上市公司成立全資子公司華圖教育科技，開展非學歷職教 資料來源：華圖教育招股書，華圖山鼎要約收購報告書，德

42、邦研究所 2.1.5.華圖教育華圖教育提供豐富的提供豐富的招錄考試備考課程招錄考試備考課程 華圖宏陽教育提供全面的招錄考試備考課程以及其他相關服務。華圖宏陽教育提供全面的招錄考試備考課程以及其他相關服務。公司主要產品包括公務員招錄培訓課程、事業單位招錄培訓課程、教師招錄培訓課程等等。表表 5：華圖宏陽教育面授培訓產品類型：華圖宏陽教育面授培訓產品類型 產品名稱 產品介紹產品介紹 公務員招錄培訓 針對中央機關及其直屬機構或各省市地方的各級機關招錄公務員要求，提供專業的考試備考服務，通過全方位備考課程幫助學生學習和鞏固所需的知識和技能，準備招聘考試及面試。課程包括筆試和面試課程 事業單位招錄培訓

43、針對各事業單位招錄人員的要求，提供全面的專業輔導，提升學員的多方面能力和綜合素質。課程包括筆試和面試課程 教師招錄培訓 針對幼兒園、小學、初中及高中的教師資格報考的要求，提供全面且專業的服務，全方位的幫助學生學習和鞏固所需的知識和技能，提高學員綜合素質。課程包括筆試和面試課程 其他 針對軍隊轉業干部招錄、銀行系統招錄、醫療衛生系統招錄，以及司法考試等多行業職業考試提供專業服務，提升學員多方面能力和綜合素質。資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 培訓方式分為線上、線下（即面授）培訓方式分為線上、線下（即面授）,其中面授為主要授課方式。表表 6：華圖宏陽教育分培訓方式：華圖宏陽教育分培訓方式 培訓

44、方式 內容 面授培訓 面授培訓是公司主要的授課方式，包括正式課程和講座課程。省會城市培訓中心，每個地點有 5-20 個教室，每間教室容納最多 100 個學生，非省會城市的培訓中心有 1-5 個教室，每間教室容納最多 80 個學生。正式課程通常持續 7 至 57天，每周上課 1-6 日，每日 4-12 節課，每節課 45min；講座課程是密集濃縮型的筆試備考課程，通常持續數小時至數日。線上培訓 公司提供在線培訓服務，通過網上直播和視訊錄像授課，學生在公司網站或者移動應用上觀看直播課程或者預錄制的課程 資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 授課階段分為筆試、面試。授課階段分為筆試、面試。筆試課程主

45、要由三個部分組成：理論學習、練習及模擬考試以及考試沖刺，面試課程分為理論學習和面試練習。表表 7：華圖宏陽教育分課程階段：華圖宏陽教育分課程階段 課程階段課程階段 內容內容 筆試課程 筆試課程主要由三個部分組成：理論學習、練習及模擬考試以及考試沖刺。課程通常持續 6 到 20 天，招生人數為 8 人到 25 人。面試課程 面試課程分為理論學習和面試練習。課程通常持續 4 到 12 天，招生人數為 8人到 20 人。資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 2.1.6.營收情況：營收情況：2023 年前三季度收入年前三季度收入 21 億，億，達到達到 22 全年水平全年水平 華圖教育收入顯著修復。華

46、圖教育收入顯著修復。華圖教育在 1517 年收入穩定增長，CAGR 達30.27%。2021 年在新冠疫情及行業競爭格局惡化的雙重壓力下，收入下滑。22 年實現收入 21 億元，接近 17 年水平，23 年前三季度收入 21 億元、達到 22 行業專題 教育 14/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 年全年水平，隨著招錄賽道尤其是考公賽道景氣度攀升，華圖教育營收有望進一步修復。圖圖 11：華圖：華圖教育教育營收（億元）營收（億元）資料來源：華圖教育招股書、華圖山鼎公告、德邦研究所 主營業務以面授培訓為主，主營業務以面授培訓為主，2018 年前年前占比超占比超 96%。營收拆分來看，面

47、授培訓 為 為 華 圖 教 育 營 收 占 比 主 要 部 分，2015/2016/2017/2018H1 分 別 為12.77/18.43/21.65/13.44 億元，收入占比均超 96%。圖圖 12：華圖教育收入拆分（億元）華圖教育收入拆分（億元）圖圖 13：華圖教育各項收入占比（華圖教育各項收入占比（%）資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 20 年后公司毛利率呈現回升趨勢年后公司毛利率呈現回升趨勢。1516 年華圖教育毛利率在 60%左右，20 年毛利率降至 47.1%，2123 年前三季度毛利率穩步回升，22 年達到 55.1%，23 年前三季

48、度達到 59.0%，已接近 1516 年水平。12.7718.4321.6513.440.380.50.740.3705101520252015201620172018H1面授培訓線上培訓97.0%97.30%96.60%97.30%2.90%2.60%3.30%2.70%0%20%40%60%80%100%2015201620172018H1面授培訓線上培訓其它 行業專題 教育 15/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 14：華圖教育華圖教育毛利率（毛利率（%）資料來源：華圖教育招股書、華圖山鼎公告，德邦研究所 2.1.7.渠道渠道布局：培訓中心布局：培訓中心&培訓人次培訓人

49、次&注冊用戶數穩步增長注冊用戶數穩步增長 培訓中心數量全國擴展。培訓中心數量全國擴展。2015-2018H1，培訓中心數量從 212 家上升至 394家。2023 年在全國縣市設有 1100 多家學習中心。圖圖 15：培訓中心個數（個）培訓中心個數（個）資料來源：華圖教育招股書、德邦研究所 培訓人次穩步增長。培訓人次穩步增長。培訓人次穩步上升，參與面試培訓學生總人次從 2015年 34 萬人上升至 2017 年 54.5 萬人，截止 2018 年 H1 培訓人次為 30.3 萬人，其中公務員招錄培訓占比最高。表表 8：面授培訓主要課程產品招生人次（面授培訓主要課程產品招生人次（千人千人）201

50、5 2016 2017 2018H1 公務員招錄培訓 -正式課程 148 182 191 141-講座課程 66 97 79 18 事業單位招錄培訓 -正式課程 41 72 71 40-講座課程 17 30 32 13 教師招錄培訓 -正式課程 30 67 95 54 2123003933940501001502002503003504004502015201620172018H1培訓中心數量 行業專題 教育 16/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 -講座課程 20 52 47 22 其他 18 22 30 15 合計 340 522 545 303 資料來源：華圖教育招股書、德邦

51、研究所 2015 年注冊用戶/付費用戶為 95.8/8.2 萬人，截止 2018H1 注冊用戶/付費用戶已突破 210/26 萬，付費用戶滲透率（付費用戶/注冊用戶）從 2015 年 8.56%提升至 2018 年 H1 的 12.26%。表表 9：注冊用戶注冊用戶&付費用戶人次（千）付費用戶人次（千）2015 2016 2017 2018H1 注冊用戶 958 1851 2603 2178 付費用戶 82 674 751 267 資料來源：華圖教育招股書，德邦研究所 講師資源優質，保證授課質量。講師資源優質，保證授課質量。華圖宏陽教育新員工招聘一般面向 211/985工程院校具有碩士及以上學

52、位的畢業生。截至 2018.6.30，公司師資人員達 2990人，師資中碩士學位及以上占比 87.79%。公司講師及教職員工忠誠度較高，2017/2018H1 留任率分別為 80.0%/89.1%。截至 2018H1,公司已在北京、蘭州、長春、杭州、長沙及廣州建立六家師資培訓與管理中心，并根據需要將講師從該等師資培訓與管理中心分配到附近的培訓中心。圖圖 16：華圖宏陽教育員工構成（截至華圖宏陽教育員工構成（截至 2018/6/30）圖圖 17：華圖宏陽教育師資學歷構成（截至華圖宏陽教育師資學歷構成（截至 2018/6/30）資料來源：華圖教育招股書，德邦研究所 資料來源：華圖教育招股書，德邦研

53、究所 2.2.中公教育：非學歷職業教育龍頭，教研與渠道構筑護城河中公教育：非學歷職業教育龍頭，教研與渠道構筑護城河 渠道、教研優勢穩固，渠道、教研優勢穩固，經歷困境經歷困境把握下游快速擴張把握下游快速擴張 深耕公考培訓超二十載，不斷開拓新賽道深耕公考培訓超二十載，不斷開拓新賽道、新網點、新網點。中公教育前身新興偉業在 2001 年便進入公考培訓領域，成為首批公考培訓機構。2005 年公司推行大規模代理機制，開啟全國化擴張。2009 年公司將地方分支機構全面收歸直營，開始了規范化發展階段。2014 年公司繼續開拓新業務，布局考研與 IT培訓業務。2018 年公司借殼亞夏汽車登錄 A 股。表表 1

54、0：上市以前中公發展歷程復盤上市以前中公發展歷程復盤 階段 發展 40.60%36.90%22.50%銷售類師資管理類87.63%12.01%0.20%0.17%碩士學位學士學位大專文憑博士學位 行業專題 教育 17/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1999-2004 年：發展初期 1999 年畢業于北京大學政府管理學院的李永新創立中公教育前身新興偉業，于 2001 年進入公考培訓領域，成為首批公考培訓機構，并啟動了北大 MPA 考前培訓項目；2002 年創辦首個公考門戶網站“中公網”并推出了公考輔導課程；2004 年與人民日報出版社達成戰略合作，出版公考系列叢書，專業化程度大幅

55、提升。2005-2008：全國化擴張 2005 年推行大規模代理機制，在十幾個城市與 30 余家地方性代理機構合作，自此進入了全國化發展階段；2007 年首次推出“面試特訓課程”培訓模式，“面授、圖書、在線教育”三位一體推動公司高速發展。2009-2013：規范化運營 2009 年為了標準化管理地方分支機構全面收歸直營，開始了規范化發展階段；2010 年中公教育山東公考培訓旗艦學習中心揭牌，軟硬件服務設施全面升級；2011 年開始推行公職培訓基地模式，打造“吃住學一體化”方案；2012 年在所有分支機構推行標準化、規范化運營，提升學員體驗。2014-2019：多元化發展 2014 年率先整合市

56、場資源，廣泛涉足金融財會、IT 培訓等領域，打造綜合性職業教育企業；2015 年正式轉型職業教育領域，2018 年與亞夏汽車并購重組，簽訂 2018/2019/2020 年分別實現扣非歸母凈利 9.3/13/16.5 億元的業績承諾。資料來源：中公教育官網、公告、德邦研究所 19 年借殼上市后快速發展年借殼上市后快速發展，21 年多重問題導致經營嚴重承壓，年多重問題導致經營嚴重承壓，22 年轉變發年轉變發展思路再起航展思路再起航。2019 年公司上市后，公司憑借在教研、渠道上的優勢，快速占領市場，行業龍頭地位逐步穩固。2021 年受疫情沖擊，教培行業出現考試周期性波動、需求收縮、學員參培意愿減

57、弱等現象，公司經營承壓。一方面，2021年公司在黑龍江、江蘇等 20 余個省份的直營網點和學習中心階段性關停，無法正常開展業務；另一方面，由于公司經營計劃調整不及時，導致退費猛增而成本居高不下。2021 年營業收入由上年的 112 億元大幅下降至 69 億元，同比減少38%；同時，業績表現不佳，面臨劇烈虧損，歸母凈利潤為-24 億元，同比降低203%。2022 年后公司通過結構化的產品調整與內部降本增效，實現業績大幅減虧，并于 22Q3 實現利潤轉正，此后基本面逐漸得到改善。表表 11：上市以來中公教育發展階段復盤上市以來中公教育發展階段復盤 1）2019 年上市初至 2021 年前：教研、渠

58、道優勢持續領先，快速占領市場，行業龍頭地位逐步穩固 2019 年初借殼上市 2019H1 業績同增 130%+20Q3 提前完成上市時三年累計業績承諾，2018-2020 年實際分別實現扣非歸母凈利潤11.13/17/18.67 億元，超額完成業績對賭。2020 年 11 月定增籌集資金，擬修建懷柔基地（預計募資總額不超過 60 億，其中 42 億元用于懷柔學習基地建設項目）2）2021 年：“高退費”導致現金流承壓，疫情政策轉變影響進一步發展 2021 年 9 月民促法實施條例，強調民辦教育公益性原則，民辦教育監管趨嚴。公司管理團隊對市場形勢的判斷過于樂觀，經營計劃調整不及時，導致退費猛增而

59、成本居高不下，公司 2021 年全年退費率相比 2020 年大幅增長 2021 年，教培市場出現較大波動。行業層面，受疫情沖擊和經濟影響，人才招錄培訓行業出現考試周期性波動、需求收縮、學員參培意愿減弱等現象，行業呈現整體收縮跡象，對企業經營穩健性構成了考驗；公司層面，由于多點散發和局部地區聚集性疫情影響，2021 年公司在黑龍江、江蘇、陜西、吉林、河南等 20 余個省份的直營網點和學習中心階段性關停，無法正常開展業務 3）2022 年-至今：基本面逐漸改善 公司積極通過內部優化降本增效、結構性產品調整等一系列年度經營提振計劃，讓年度業績相比往年大幅減虧。公司啟動了“復蘇整固行動”，從組織架構、

60、員工激勵、產品創新、營銷方式等方面持續修復經營管理上存在的問題，讓公司業績逐步恢復及穩固。22Q2 公司虧損環比縮窄 22Q3 單季利潤轉正 23 全年，公司歸母凈利預計虧損 1.75 億-2.25 億元，較 22 年虧損 11 億元大幅收窄。資料來源：中公教育公告、德邦研究所 行業專題 教育 18/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 積極調整經營策略，積極調整經營策略，23 年虧損大幅收窄年虧損大幅收窄。2022Q2 虧損收窄、2022Q3 利潤回正，2022Q3/Q4 公司營收同比增加 15%/52%，歸母凈利潤同比增加109%/81%。2023 年以來，公司降本增效、產品結構調

61、整等舉措效果初現，2023Q1-3 公司歸母凈利潤 2.42 億元，同比增長 129%。根據公司業績預告，23全年，公司歸母凈利預計虧損 1.75 億-2.25 億元，較 22 年虧損 11 億元大幅收窄。圖圖 18：中公教育營收表現（億元）中公教育營收表現（億元）資料來源：公司公告、WIND、德邦研究所 課程品類豐富，公考貢獻核心收入，布局新興賽道擬打造新增長極。課程品類豐富，公考貢獻核心收入，布局新興賽道擬打造新增長極。公司核心業務為公務員、事業單位、教師招錄考試培訓以及綜合培訓，近年來公司積極進入財會、考研、IT 等多個職業的培訓領域。分業務看，公務員序列占比由2018 年的 49%下降

62、至 2023H1 的 36%，主要系教師、綜合等其他多元業務快速增長。圖圖 19：中公營收拆分（單位：中公營收拆分（單位：%）資料來源：WIND、德邦研究所 91.76112.0269.1248.2526.6618.0523.04-23.70-11.022.42-250.00%-200.00%-150.00%-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020192020202120222023Q1-Q3營業總收入歸母凈利營收同比(%)歸母凈利同比(%)行業專題 教育

63、 19/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 22 年后公司運營效率持續提升。年后公司運營效率持續提升。公司持續推進 2022 年以來一直開展的經營提振計劃，積極調整市場戰略，從規模向效益轉變，聚焦以利潤實收為主，進一步優化產品結構，提升公司的盈利能力；同時，強化精細管理，重塑組織架構，繼續加強成本管控，優化公司運營效率。此外根據公司發布的2024 年 2 月 2 日投資者關系活動記錄表，2023 年度業績預虧，其影響因素包括：（1）2024 年省考筆試時間較 2023 年有所推遲，從去年的 2 月 25 號推遲到 3 月 16 號，所以去年四季度原本要開展的部分招生和教學活動順延，但

64、招生及教學部分成本發生在 23 年度。另外，招錄考試的培訓課程周期較長，公司部分課程訂單在四季度交付尚未完成，未達到收入確認條件，對應的預收款將在年末合同負債余額中體現。（2）公司計提資產減值損失、遞延所得稅資產轉回等一次性影響因素是造成 2023 年度業績虧損的主要原因。擬發布股權激勵，彰顯未來發展信心。擬發布股權激勵，彰顯未來發展信心。2024 年 1 月 31 日，公司發布 2024年第一期限制性股票激勵計劃（草案）。公司計劃授予限制性股票數量 4,000 萬股，約占公司股本的 0.65%，限制性股票的授予價格為 1.98 元/股。計劃授予的激勵對象總人數為 260 人，為公司核心骨干人

65、員。激勵計劃設置的業績考核要求為：考核 2024-2025 年兩個年度收入，2024 年：觸發值為 32 億元，目標值為 40 億元；2025 年觸發值為 36.8 億元，目標值為 46 億元。注：若實際收入觸發值，則公司層面解除限售比例為 0%；若觸發值實際收入目標值，解除限售比例 80%；若實際收入目標值，則解除限售比例的 100%。股權激勵攤銷費用：2024-2026 年分別為 3487.5/2325/387.5 萬元，合計 6200 萬元。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.3.粉筆：粉筆：線上招錄類考試培訓起家，內容線上招錄類考試培訓起家，內容+師資師資+技術構筑品牌壁壘技術

66、構筑品牌壁壘 粉筆是國內領先職業教育培訓服務提供商粉筆是國內領先職業教育培訓服務提供商。粉筆主要提供公考培訓、事業單位培訓以及如教師、會計、建筑及法律等專業和行業的招錄和資格考試培訓課程，主要業務可以分為線上培訓業務、線下培訓業務以及圖書銷售業務。2022 年粉筆收入為 28.3 億元/-17.7%，23H1 收入達 17.0 億元/+15.4%。市占高用戶群龐大，在潛在用戶群中具有良好的聲譽。市占高用戶群龐大，在潛在用戶群中具有良好的聲譽。2021 年，粉筆以 4.3%的市場份額在中國職業考試培訓行業份額排名第二。截至 2023 年 6 月 30 日，粉筆線上平臺已經累計約 5620 萬名注

67、冊用戶，平均月活躍用戶 920 萬人。表表 12：粉筆發展歷程粉筆發展歷程 2013 年 12 月，推出中國招錄類考試培訓首個 APP【粉筆】2014 年 9 月，推出國內首創在線公職人員考試培訓課程;12 月，推出 RTC 互動直播系統 2015 年 3 月，推出行業內首個大型在模擬考試產品；6 月，推出行業內首個綜合在線題庫 2018 年 12 月，推出運用人工智能技術的【挑戰練習】產品 2020 年 5 月，大范圍啟動線下課程服務，實現 OMO 協同效益；6 月，推出了個性化培訓服務的在線精品班；12 月，年度付費注冊用戶首次超過 9.6 百萬 2022 年 2 月，粉筆在港交所遞交聆訊

68、資料 2022 年 截至 6 月底，營運中心線下網絡涵蓋中國 31 個省、自治區及直轄市的 220 多個城市 2023 年 1 月登陸港交所，6 月納入港股通標的 資料來源：公司公告、官網、德邦研究所 23 年收入、凈利潤同步回升。年收入、凈利潤同步回升。2020-2021 年公司營收分別為 21.3 億/+84%、34.3 億元/+61%，主要得益于公司線下業務擴張。受疫情與線下業務過快擴張后收縮影響，2022 年粉筆營收 28.1 億元/同比-18%，23H1 收入 16.8 億元/+15.9%。公司發展前期師資、學習中心等建設成本高，20、21 年經調整凈利潤分別為-3.6億元、-8.2

69、 億元。通過業務收縮帶來的成本優化，公司 22 年/23H1 經調整利潤率大幅回升至 6.8%、17.1%。圖圖 20：粉筆營收以及凈利潤（百萬）粉筆營收以及凈利潤（百萬）圖圖 21：粉筆粉筆毛利率、毛利率、凈利率凈利率 資料來源：粉筆招股書、粉筆公告，德邦研究所 資料來源：粉筆招股書、粉筆公告、德邦研究所 分業務看，23H1 線上培訓、線下培訓、圖書銷售收入占比分別為43.42%/41.17%/15.42%，毛利率分別為 61%/46%/34%。截至 23H1，公司教師數量 3536 人，擁有營運中心 186 間，平均月活 920 萬人/+22.7%。46.2%23.0%24.5%48.6%

70、50.90%15.1%-17.0%-24.0%6.8%17.1%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2019A2020A2021A2022A2023H1毛利率經調整凈利率 行業專題 教育 21/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 22：粉筆業務拆分粉筆業務拆分 資料來源：粉筆招股書、德邦研究所 3.投資建議投資建議 招錄賽道高景氣度，國考考公人數創新高。公職招錄賽道伴隨供給端及需求端雙升，整體賽道呈現報名人數、參培率提升的高景氣度。此外，行業格局分散，龍頭有望憑借品牌、師資、管理、渠道等優勢繼續提升市場份額。短

71、期看伴隨疫后需求復蘇、網點擴張，相關公司業績有望穩步增長。建議積極關注華圖山鼎（300492.SZ）、中公教育（002607.SZ）、粉筆（2469.HK）。4.風險提示風險提示 公務員/事業單位崗位吸引力降低 政策趨嚴 競爭加劇 行業專題 教育 22/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 趙雅楠，德邦證券研究所商貿零售&社會服務首席分析師，復旦大學金融工程碩士、普林斯頓雙學位，復旦大學財務管理學士，6 年證券研究經驗。2020 年、2021 年新財富第四團隊成員，曾榮獲水晶球、金麒麟等多個最佳分析師獎項。擅長公司及行業深度基

72、本面研究和消費產業趨勢分析，核心覆蓋醫美化妝品、珠寶電商、旅游餐飲、免稅、人力資源、教育等多個板塊。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月

73、內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市

74、 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不

75、構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。