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1、公 司 研 究 2024.04.14 1 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 -45%-35%-25%-15%-5%5%23/4/1423/7/1423/10/1324/1/1224/4/12新華都滬深300 新 華 都（002264）公 司 深 度 報 告 置出零售業務、深耕酒類電商運營，開啟長期增長新階段 分析師 王澤華 登記編號：S1220523060002 聯系人 廖捷 強 烈 推 薦(首 次)公 司 信 息 行業 營銷代理 最新收盤價(人民幣/元)5.01 總市值(億)(元)36.07 52 周最高/最低價(元)6.48/3.34 歷 史 表 現 數據來源：w

2、ind 方正證券研究所 相 關 研 究 置出零售業務資產，聚焦電商運營置出零售業務資產，聚焦電商運營：公司成立于 2004 年，早期通過連鎖門店擴張，為福建地區零售連鎖經營龍頭企業，2008 年成功在深交所上市。公司較早布局線上領域，2016 年收購了互聯網營銷公司久愛致和、久愛天津和瀘州致和。2022 年公司置出持續承壓的零售業務，聚焦互聯網營銷業務。董事長&總經理倪國濤先生及經營管理團隊擁有豐富的酒水、日化、乳品、母嬰渠道資源，并深耕互聯網營銷市場感知敏銳。2023 公司收入達 28.2億元，其中以酒類為主的食品類別占比達 84%。品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，酒類線上零售大有可為品牌

3、需求驅動電商服務市場快速擴張，酒類線上零售大有可為：線上購物快速發展驅動電商服務市場快速擴張，服務范圍日趨多元化、精細化。根據艾媒咨詢數據，2022 年中國品牌電商服務行業市場規模為 3663 億元。其中酒類線上零售快速發展，滲透率較低仍有提升空間，大眾價位帶迎紅利酒類線上零售快速發展，滲透率較低仍有提升空間，大眾價位帶迎紅利機會機會。當前白酒銷售渠道仍以線下為主，但隨著疫情培養消費者線上購買習慣、線上觸媒比例提升下，行業持續擴容，2022 年，我國酒類新零售市場規模約為 1516 億元，預計 2025 年酒類新零售市場規模將達 1740 億元。我們認為酒類線上零售存增量市場原因：1）傳統渠道

4、存量競爭下內卷加劇，電商滲透率低先發優勢強；2）低線及下沉市場線上渠道獲客成本更低；3）行業加速集中，而電商銷售準入門檻較低給予中小品牌更多機會；4）對于中低端價格帶直播轉化更強。在電商直播快速發展的行業趨勢中，中低價格帶白酒（含高端口糧酒）望迎紅利機會。數據研究為基礎，多維度核心競爭力賦能品牌電商運營數據研究為基礎，多維度核心競爭力賦能品牌電商運營：1 1）品牌資源：）品牌資源：公司積累豐富的品牌資源，與頭部品牌客戶瀘州老窖、山西汾酒實現深度合作，且拓展五糧液、水井坊、郎酒、青啤、奔富、云南白藥、伊利（液奶、金典、安慕希、舒化、谷粒多、優酸乳、欣活、QQ 星）、金佰利、芳芯（femfresh

5、）、美加凈、碧緹絲（batiste）等優質客戶，與品牌方合作研發包括瀘州老窖“六年窖頭曲”、“老窖世家”系列酒、茅臺集團“茅仙”等獨家定制產品。2 2）數據研究及中后臺體系支持：）數據研究及中后臺體系支持：公司自建營銷一體化數據服務平臺“久愛智行”賦能業務，積累豐富酒類產品數據；同時供應鏈倉儲物流、客服等中后臺為公司業務提供支撐。3 3）營銷效果和產品運營：）營銷效果和產品運營：公司以精準消費者洞察驅動構建了營銷一體化運營服務平臺；同時深度布局直播電商及短視頻賽道，依托人、貨、場的極致匹配，以全方位、全鏈條一站式供應鏈服務，通過品牌直播間、自營矩陣直播間、達人運營分銷等渠道開展直播電商及短視頻

6、業務。公司通過運營抖快、微信視頻號等渠道品牌直播間開展店播；通過打造“酒連酒”、“聚酒”等自有商號直播間矩陣、自主孵化主播開展店播；通過與垂類 MCN 機構、達人主播合作等方式開展達播。公司不斷加強供應鏈體系，拓寬產品品類，增加產品數量和 SKU，獨家定制包銷產品收入占比持續提升。盈利預測和投資建議：盈利預測和投資建議：公司置出持續承壓的線下傳統零售業務資產，聚焦電商運營。公司擁有酒類品牌資源稟賦優勢，發展自主產品，差異化產品體系+強供應鏈優勢+強數據分析支撐市場洞察下，酒類銷售先發優勢充足。同時公司有望復制日化、水飲、母嬰、家居等電商滲透率較高行業方法論到新興白酒賽道。我們預計 24-26

7、年公司歸母凈利潤 2.5、3.0、3.6 億元，當前股價對應 2024 年 P/E 為 14.6x，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告 新華都(002264)公司深度報告 2 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 風險提示：風險提示：零售環境疲軟的風險；市場競爭加劇的風險；電商平臺經營波動的風險 盈 利 預 測（人民幣）單位/百萬 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入 2824 3442 4148 4995(+/-)%-6.55 21.88 20.53 20.42 歸母凈利潤 201 248 301 3

8、59(+/-)%-1.97 23.44 21.35 19.28 EPS(元)0.28 0.34 0.42 0.50 ROE(%)12.34 13.57 14.13 14.41 PE 19.68 14.56 12.00 10.06 PB 2.44 1.98 1.69 1.45 數據來源：wind 方正證券研究所 注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 HVlYxUcZlXfUHXiW8VmVaQ9R7NsQqQsQqMjMrRtPjMqRrO6MpPxOxNsRnQxNoNqM新華都(002264)公司深度報告 3 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 正文目錄 1 置出零售業

9、務資產，聚焦電商運營.5 1.1 以數據研究為基礎，深耕電商效果營銷及產品運營.5 1.2 業務拆分：轉型布局電商運營，酒類品牌資源深厚.8 1.3 久愛致和發展歷程.9 2 品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，酒類線上零售大有可為.10 2.1 品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，直播電商等新業態貢獻增量.10 2.2 酒類線上零售快速發展，大眾帶白酒迎紅利機會.13 2.2.1 酒類線上零售快速發展，滲透率尚有提升空間.13 2.2.2 行業 K 型復蘇下，大眾帶居民消費韌性更強，高端口糧酒有望加速擴容.16 3 數據研究為基礎，多維度核心競爭力賦能品牌電商運營.17 3.1 品牌形象和資源，

10、與頭部品牌實現深度合作.17 3.1.1 酒類：聚焦白酒品類錯位競爭，高端口糧酒填補市場空白.17 3.1.2 日化&其他類別：以核心競爭力復制業務模式，發力其他線上高潛力行業.18 3.2 以數據研究為基礎，大中臺體系保障業務高效運營.18 3.3 依托營銷效果和產品運營優勢，協作定制產品并發力線上直播.19 4 盈利預測和投資建議.22 4.1 盈利預測.22 4.2 投資建議.23 5 風險提示.24 新華都(002264)公司深度報告 4 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表目錄 圖表 1:新華都發展歷程.5 圖表 2:久愛致和部分歷史合作客戶（其中部分品牌

11、已停止合作）.6 圖表 3:久愛致和業務模式.6 圖表 4:公司股權結構（截至 2023.12.31）.7 圖表 5:倪國濤主要任職經歷.7 圖表 6:公司管理層團隊.8 圖表 7:公司收入分業務拆分.8 圖表 8:互聯網營銷&零售業務收入增速.8 圖表 9:互聯網營銷業務細分類目收入.9 圖表 10:互聯網營銷細分類目增速.9 圖表 11:久愛致和發展歷程.9 圖表 12:中國網上零售額及社零總額變化.11 圖表 13:中國網上零售額占社零總額比重.11 圖表 14:品牌商家需求分析.11 圖表 15:中國品牌電商服務行業市場規模及增速.11 圖表 16:2022 年中國品牌電商服務客戶行業

12、分布.12 圖表 17:直播帶貨“人、貨、場”分析.12 圖表 18:2018-2022 年中國直播電商行業滲透率情況.12 圖表 19:2018-2022 年直播電商交易規模.13 圖表 20:消費者 2023 年白酒線上線下購買情況調查.13 圖表 21:2018-2025 年中國酒類新零售市場規模及增速.14 圖表 22:2018-2022 年中國酒類新零售用戶規模及增速.14 圖表 23:2022 年中國酒類網店商城分布情況.14 圖表 24:中國白酒銷量和產量情況.15 圖表 25:白酒飲用人群中下沉市場消費者較多.15 圖表 26:中國白酒 CR5 持續提升.16 圖表 27:20

13、23 年快手平臺酒類商品各價位段銷售額占比.16 圖表 28:白酒市場呈現 K 型復蘇.17 圖表 29:茅仙系列酒.18 圖表 30:瀘州老窖六年窖頭曲.18 圖表 31:公司基于大數據&數字化工具賦能“人、貨、場”.19 圖表 32:久愛致和青島啤酒 京東合作案例.20 圖表 33:公司抖音自有商號酒連酒.21 圖表 34:公司抖音自有商號聚酒.21 圖表 35:2022 年 618 白酒品類銷售戰報.21 圖表 36:2023 年 618 白酒品類銷售戰報.21 圖表 37:酒類直播電商競爭五大要素.22 圖表 38:公司分業務收入預測.23 圖表 39:可比公司估值表（截止于 2024

14、/4/14）.24 新華都(002264)公司深度報告 5 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 1 1 置出零售業務資產，聚焦電商運營置出零售業務資產，聚焦電商運營 1.11.1 以數據研究為基礎，深耕電商效果營銷及產品運營以數據研究為基礎，深耕電商效果營銷及產品運營 置出零售業務資產，聚焦互聯網營銷業務。置出零售業務資產，聚焦互聯網營銷業務。公司成立于 2004 年，早期通過連鎖門店不斷擴張，為福建地區零售連鎖經營龍頭企業，2008 年成功在深交所上市。公司較早布局線上領域，14 年起進軍電子商務領域，與阿里巴巴建立戰略合作；而后于 2016 年收購了互聯網營銷公司久

15、愛致和、久愛天津和瀘州致和。2022 年鑒于零售行業競爭加劇且面臨轉型壓力，公司零售業務持續承壓；為了優化公司的資產結構，增強持續盈利能力，公司置出零售業務板塊資產，聚焦互聯網營銷業務，同時更名為“新華都科技股份有限公司”，進一步優化資源配置，提升資產質量。圖表1:新華都發展歷程 資料來源：新華都官網，公司公告，方正證券研究所 公司通過子公司公司通過子公司久愛致和久愛致和布局互聯網營銷行業。布局互聯網營銷行業。久愛致和由倪國濤創立于 2010年，于 2016 年被新華都收購為全資子公司（三家主體，包括久愛致和、久愛天津、瀘州致和），是一家以數據研究為基礎的效果營銷及產品運營公司，為酒類、水飲、

16、日化、母嬰、家居五大行業近三十家知名品牌提供優質服務，通過全鏈路、多樣化的業務組合充分發揮競爭優勢，形成了較強的抗風險、抗周期能力。2023年，久愛致和實現收入 28.2 億元，同比+28%。新華都(002264)公司深度報告 6 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表2:久愛致和部分歷史合作客戶（其中部分品牌已停止合作）資料來源：久愛致和官網，方正證券研究所 久愛致和業務模式包括互聯網全渠道銷售及電商運營服務：久愛致和業務模式包括互聯網全渠道銷售及電商運營服務：（1 1）電商運營服務：）電商運營服務：公司依托自有數據研究系統，深度洞察行業數據，以此為合作客戶提供搭建

17、互聯網銷售渠道、互聯網品牌及產品定位、產品營銷與品牌宣傳、供應鏈管理以及售前售后服務等一系列的全鏈條一站式托管服務。收入模式：收入模式：公司與客戶簽署服務合同，基于不同的服務需求收取一定的服務費加傭金，通過傭金及返現的方式體現銷售收入。（2 2）互聯網全渠道銷售：）互聯網全渠道銷售：在獲得品牌方授權后，向天貓、京東、拼多多等有影響力的電商平臺（B2B）銷售品牌方的產品，或通過平臺設立網店向消費者（B2C）銷售品牌方的產品。再此基礎上，公司通過積累渠道、消費者等相關數據，與上游品牌合作推出 C2B 的定制化產品，其供貨獨家且毛利率更高，能與品牌形成更深度的綁定關系。公司合作的品牌包括瀘州老窖、山

18、西汾酒、云南白藥、水井坊、青島啤酒、金佰利、習酒等。收收入模式：入模式：買入產品再進行銷售，通過進銷差價賺取利潤。圖表3:久愛致和業務模式 資料來源：公司公告，方正證券研究所 控股股東賦能，股權結構多元化?？毓晒蓶|賦能，股權結構多元化?？毓晒蓶|為新華都實業集團，旗下擁有線下零售業務新華都購物廣場、同時為云南白藥并列第一大股東（持股 25.02%），均能為公司實現有效賦能。公司創始人兼實控人為陳發樹，直接和間接合計持股達模式模式簡介簡介電商運營服務型以突出的數字營銷能力打造運營服務中的成功案例全渠道銷售服務+銷售型通過運營數據積累，從服務延伸至銷售業務，大幅度提高盈利能力定制化產品服務+銷售+C

19、2B定制銷售型通過積累的經驗與數據，對行業發展、用戶需求、銷售渠道特點等綜合分析并形成C2B定制化產品新華都(002264)公司深度報告 7 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 34.04%；董事長兼總經理倪國濤持股 11.96%，為公司第二大股東。戰投阿里巴巴及其一致行動人杭州瀚云合計持股 9.5%。圖表4:公司股權結構（截至 2023.12.31）資料來源：wind，方正證券研究所 董事長董事長&總經理倪國濤擁有豐富的白酒渠道資源，并深耕互聯網營銷市場感知敏總經理倪國濤擁有豐富的白酒渠道資源，并深耕互聯網營銷市場感知敏銳。銳。董事長&總經理倪國濤曾任瀘州老窖柒泉小酒

20、酒類銷售有限公司監事，多年從業以來積累了豐富的白酒銷售渠道資源，助力公司能夠在激烈競爭中獲得許多名酒代理權，與瀘州老窖、五糧液、水井坊等多家酒廠達成合作。同時倪總在啤酒、口糧酒等具有快消品屬性的酒類上也具有豐富的運營經驗，成功孵化瀘州三人炫品牌，助于公司互聯網銷售中酒類銷售的發展。其曾在聯想任職近 10 年，后與聯想營銷團隊成員共同創立久愛致和。作為中國最早一批探索傳統營銷與電子商務整合的互聯網運營專家，對互聯網營銷有著豐富的行業經驗和敏銳的市場觸覺，對于公司業務轉型升級起到極大助力。圖表5:倪國濤主要任職經歷 時間 主要經歷 早期 曾擔任方圓化工有限公司董事、瀘州老窖柒泉小酒酒類銷售有限公司

21、監事、瀘州三人炫電子商務有限公司法人 1999 1999 年入職聯想，在聯想近 10 年時間歷任聯想集團高級總監、聯想移動銷售市場系統總經理。之后擔任青島海信通信營銷公司總經理。2010 隨著互聯網電子商務的浪潮，與聯想營銷團隊成員共同創立以數據研究為基礎的互聯網效果營銷公司久愛致和。2015-至今 通過多年在品牌建設與銷售的積累，以及數據與技術的應用，久愛致和對若干 Top 品牌的傳統企業互聯網轉型產生了深刻的影響，進而推動了家居、酒類和日用消費品行業的電商化和互聯網化。資料來源：公司公告、方正證券研究所 新華都實業集團股份有限公司杭州瀚云福建新華都投資有限責任公司新華都科技股份有限公司倪國

22、濤76.87%17.59%8.16%11.96%阿里巴巴4.75%5.87%陳發樹廈門新華都投資管理咨詢有限公司16.82%100%4.75%陳志勇2.42%實控人實控人與實控人為與實控人為一致行動人一致行動人一致行動人一致行動人董事長、總經理董事長、總經理新華都(002264)公司深度報告 8 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表6:公司管理層團隊 資料來源：公司公告，方正證券研究所 1.21.2 業務拆分：轉型布局電商運營，酒類品牌資源深厚業務拆分：轉型布局電商運營，酒類品牌資源深厚 近年來零售業務承壓，互聯網營銷業務保持較快增長。近年來零售業務承壓，互聯網營銷

23、業務保持較快增長。公司 2016 年收購久愛致和布局互聯網營銷業務，該分部自收購以來保持快速增長，2016 年-2023 年收入CAGR 達 35.7%，其中疫情三年保持逆勢增長，2023 年互聯網業務收入/利潤分別為 28.2/2.2 億元，增速分別為 27.8%/27.5%。而零售業務受線上及疫情影響表現持續承壓，收入持續負增長，2022 年公司對零售業務進行剝離。2023 年公司層面實現收入 28.2 億元，同比-6.6%；實現歸母凈利潤 2.0 億元，同比-2.0%，主因2022年數據包含零售業務2022年1-3月數據及處置傳統零售子公司股權收益，故 2023 年公司整體營業收入和歸屬

24、于上市公司股東的凈利潤同比略有下降。圖表7:公司收入分業務拆分 圖表8:互聯網營銷&零售業務收入增速 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 姓名姓名年齡年齡職務職務簡介簡介倪國濤49董事長、總經理現任本公司董事長、總經理，本公司全資子公司久愛致和（北京）科技有限公司、瀘州聚酒致和電子商務有限公司、西藏聚量電子商務有限公司、西藏久佳電子商務有限公司執行董事，久愛（天津）科技發展有限公司執行董事兼經理。倪國濤先生于 1999 年入職聯想，在聯想近 10 年時間歷任聯想集團高級總監、聯想移動銷售市場系統總經理。之后，倪國濤先生擔任青島海信通信營銷公司總經理。2010

25、 年，倪國濤先生創立了以數據研究為基礎的互聯網效果營銷公司久愛致和；通過多年在品牌建設與銷售的積累，以及數據與技術的應用，久愛致和對若干 Top 品牌的傳統企業互聯網轉型產生了深刻的影響進而推動了家居、酒類和日用消費品行業的電商化和互聯網化。陳船筑35董事現任本公司董事。同時擔任廈門鑫點擊網絡集團股份有限公司董事，新華都實業集團股份有限公司董事，廈門鷹航貿易有限公司經理、執行董事，廈門市鈞石股權投資基金管理有限公司合伙人，成都雷電微力科技股份有限公司董事，武漢悠車位科技股份有限公司董事。曾任新華都實業集團股份有限公司監事，無錫幸運星影視文化有限公司監事。郭建生54董事、董事會秘書現任本公司董事

26、、董事會秘書。郭建生先生曾擔任本公司第四、五屆董事會董事、董事會秘書，公司第一、二、三屆監事會監事，曾任福建省輕工業品進出口集團公司、福州金瑞房地產開發有限公司副總經理，福州順意貿易有限公司總經理，福建新華都綜合百貨有限公司監事。沈沉41董事沈沉女士曾先后任職于中國國際金融公司、鼎暉投資及世界銀行。2018年4月加入阿里巴巴，現任戰略投資部總監；同時擔任三江購物俱樂部股份有限公司、BEST LOGISTICS TECHNOLOGIESLIMITED、Smart Share Global Limited、Xiaoju Kuaizhi Inc.董事。張石保62財務總監現任本公司財務總監。1980

27、年 11 月參軍，曾擔任福建省軍區后勤部副處長、新華都集團財務部副經理，公司審計部經理、內部審計負人，公司第四屆監事會主席。01000200030004000500060007000800020162017201820192020202120222023互聯網營銷業務零售業務百萬元-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2017201820192020202120222023互聯網營銷業務-yoy零售業務-yoy新華都(002264)公司深度報告 9 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 互聯網營銷業務拆分來看，以酒水為主的食品類別占比高?；ヂ摼W營銷業

28、務拆分來看，以酒水為主的食品類別占比高。久愛致和成立于 2010年，初期簽約全友家居探索家居 O2O 電商模式，12 年在公司競爭力及董事長資源支持下，簽約瀘州老窖進軍白酒行業，此后與山西汾酒、青島啤酒、五糧液、水井坊、貴州茅臺等知名酒企進行合作。2023 年，公司食品類、日用品、其他業務收入占比分別為 83.7%、13.6%、2.7%。圖表9:互聯網營銷業務細分類目收入 圖表10:互聯網營銷細分類目增速 資料來源：wind，方正證券研究 資料來源：wind，方正證券研究所 1.31.3 久愛致和發展歷程久愛致和發展歷程 我們復盤互聯網營銷公司久愛致和的發展歷程，可大致分為幾個階段：圖表11:

29、久愛致和發展歷程 資料來源：公司官網，方正證券研究所整理 1 1）20102010-20162016 年：創立伊始，深度綁定行業核心客戶年：創立伊始，深度綁定行業核心客戶 久愛致和 2010 年由倪國濤先生創立，早期為實體企業提供基于數字營銷的電商代運營服務。公司發展初期與全友家居合作探索家具 O2O 電商模式；2012 年進軍白酒行業，與瀘州老窖建立合作關系，初始僅為其通過互聯網銷售普通白酒商品，隨后嘗試合作定制適合互聯網銷售的產品，2013 年共形成 4 款定制產品，201405001000150020002500300020162017201820192020202120222023互聯

30、網營銷業務-合計食品類日用品其他業務百萬元-20%0%20%40%60%80%100%120%2017201820192020202120222023互聯網營銷業務-合計食品類日用品其他業務201020132011倪國濤先生創立久愛致和與知名家居品牌達成合作，先行探索家居020電子商務模式20122014201520162017201820192020202120222023簽約國內領先白酒上市企業，正式進軍白酒行業啟動千萬級數據挖掘項目，提升運營商營銷效率成功打造現象級互聯網白酒爆款產品推出日化類爆款新概念套裝，成就國內口腔護理行業領先品牌正式并入上市公司體系，成為新華都線上新零售板塊核心力

31、量久愛供應鏈中心成立，18000平米現代化物流倉儲空間在濟南落成與平臺聯手打造新IP白酒超級品牌日成功推出內部學習平臺知豬俠，致力于打造學習型組織攜手健康衛生護理全球領軍企業，開啟母嬰行業新布局自主研發大數據系統久愛智行打通線上50萬+酒類產品數據成為上市公司業務主體，GMV達成超70億疫情三年同比逆勢上揚久愛直播基地分別在杭州、北京落地久愛北京喬遷新職場新華都(002264)公司深度報告 10 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 年增加 4 款定制產品，并成功推出明星產品“三人炫”，上線首發當天完成 10000瓶銷售，打造現象級互聯網白酒爆款產品。2 2）201620

32、16 年年-20212021 年：并入新華都上市公司體系，拓展客戶年：并入新華都上市公司體系，拓展客戶&深研內功深研內功 2015 年新華都通過發行股份及支付現金方式收購久愛致和 100%股權（合計 7.6億元），其中向久愛致和股東郭風香、倪國濤、崔德花和金丹發行人民幣普通股6534 萬股，并支付現金人民幣 3 億元。自此，久愛致和并入新華都上市公司體系，以期發揮公司數字營銷、電商運營、數據分析等方面的優勢，助力上市公司提升線上銷售規模和品牌影響力，實現傳統零售業與電子商務的融合發展 這一時期，久愛致和在上市公司賦能下，積極拓展客戶，強化自身核心競爭力。2017 年面積 18000 平的現代化

33、物流倉儲空間-久愛供應鏈中心在濟南成立；同時于 2021 年研發大數據系統久愛智行，打通線上酒類產品數據?？蛻舴矫?，積極拓展酒類客戶，同時布局母嬰行業。3 3）20222022 年年-至今：成為新華都上市公司業務主體，疫情逆勢增長至今：成為新華都上市公司業務主體，疫情逆勢增長 2022 年鑒于零售行業競爭加劇且面臨轉型壓力，上市公司通過現金出售的方式向控股股東新華都集團出售持有業績承壓的零售業務板塊 11 家全資子公司 100%股權，主營業務由互聯網營銷業務和零售業務變更為互聯網營銷業務，以優化上市公司的資產結構，進而深耕電子商務行業的優質賽道。此外，久愛致和在疫情期間保持逆勢增長，收入由 2

34、019 年的 11.2 億元提升至 23年的 28.2 億元，年均復合增速達 25.9%。展望后續，公司基于數據賦能、產品運營及效果營銷等維度的核心優勢，助力合作品牌客戶在產品研發、用戶拓新上持續突破，提升品牌市場競爭力。我們認為在酒類線上零售快速發展、滲透率尚有較大提升空間背景下，公司有望保持較快增長速度；同時拓展日化、水飲、母嬰、美妝等板塊市場,打造更多生意機會。2 2 品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，酒類線上零售大有可為品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，酒類線上零售大有可為 2.12.1 品牌需求驅動電商服務市場快速擴張品牌需求驅動電商服務市場快速擴張，直播電商等新業態貢獻增量，直播電

35、商等新業態貢獻增量 網上零售額呈持續增長趨勢，線上消費市場熱度依舊高漲。網上零售額呈持續增長趨勢，線上消費市場熱度依舊高漲。目前網絡購物已成為重要的零售渠道之一，各大品牌電商對線上市場及渠道開拓的重視，將促使服務商逐步構建全鏈條服務能力。2023 年中國網上商品和服務零售額達 15.4 萬億元，2015-2023 年 CAGR 達 18.8%，遠高于同期社零總額 CAGR 5.8%，網上消費占比已由 15 年的 12.9%提升至 23 年的 32.7%。其中 23 年在疫情三年后線下消費復蘇背景下，網上消費占比仍維持提升態勢。新華都(002264)公司深度報告 11 敬 請 關 注 文 后 特

36、 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表12:中國網上零售額及社零總額變化 圖表13:中國網上零售額占社零總額比重 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 為應對品牌商家需求，品牌電商服務涉及運營服務、倉儲服務、為應對品牌商家需求，品牌電商服務涉及運營服務、倉儲服務、ITIT 技術服務等技術服務等多項內容。多項內容。品牌商家希望發力線上提升品牌曝光度及收入，同時希望服務商能為其優化線上供應鏈和庫存管理，降低運營成本等。近年來品牌方的需求在不斷擴展，需求驅動下品牌電商服務內容也日趨多元化、精細化，已從初期的基礎服務拓展至核心服務及增值服務，服務鏈條漸趨全面。隨著服務

37、商數智化能力的構建及全鏈式服務體系的完善，智能零售模式、O2O 模式、智能服務及政府政策支持，品牌電商服務市場規模將進一步擴大。根據艾媒咨詢數據，2022 年中國品牌電商服務行業市場規模為 3663.2 億元，同比增長 24.1%，預計 2025 年將達 4821.6億元。圖表14:品牌商家需求分析 圖表15:中國品牌電商服務行業市場規模及增速 資料來源：方正證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，方正證券研究所 品牌電商行業隨著品牌方需求的多樣化漸形成不同維度的市場細分，綜合型品牌電商服務覆蓋多個行業和品類，而垂直型品牌電商服務則專注于美妝、家電 3C、母嬰等個性化特征較為突出的少數品類。從 202

38、2 年品牌電商服務客戶行業分布來看，美妝、鞋服、3C 家電、食品飲料、家居分列前五，占比分別為 25%、19%、15%、11%、10%。-10%0%10%20%30%40%50%01020304050201520162017201820192020202120222023中國社零消費總額中國網上零售額中國社零消費總額yoy中國網上零售額yoy萬億元0%5%10%15%20%25%30%35%201520162017201820192020202120222023中國網上零售額占社零總額比重品牌商家需求分析品牌商家需求分析提升品牌曝光度和銷售通過電商平臺的營銷推廣手段，提高品牌曝光度和銷售業績。

39、優化供應鏈和庫存管理采用先進的供應鏈和庫存管理技術，提高庫存周轉率和供應鏈效率。提升消費者體驗提供優質的購物體驗、售后服務和配送服務，提高消費者滿意度。降低運營成本通過高效的運營管理，降低人力、物力和財力成力0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01000200030004000500060002017201820192020202120222023E 2024E 2025E中國品牌電商服務行業市場規模yoy億元新華都(002264)公司深度報告 12 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表16:2022 年中國品牌電商服務客戶行業分布 資料來源：艾

40、媒咨詢，方正證券研究所 數據賦能下有望實現精準推送與個性化營銷數據賦能下有望實現精準推送與個性化營銷。通過收集和分析海量用戶數據，深度挖掘用戶購買偏好和行為習慣，為品牌提供定制化推薦和營銷策略，幫助品牌提高用戶轉化率和粘性。品牌電商服務商將積極推動品牌與其他行業的跨界合作，在影視、音樂、體育和藝術等領域通過整合優質內容和 IP 資源，提升品牌的知名度和影響力。直播電商有望為品牌電商服務貢獻增量。直播電商有望為品牌電商服務貢獻增量。近年來，社交電商和直播銷售在中國市場快速崛起，在內容驅動下，零售行業實現了從“人找貨”變成“貨找人”的重要轉變，將被動營銷化為主動獲客，2022 年我國直播電商行業滲

41、透率大幅提升7.3 百分點至 25.3%。品牌電商服務商有望積極利用這些新的銷售渠道，提供直播銷售、社交分享購物等服務，貢獻新的業務增量。圖表17:直播帶貨“人、貨、場”分析 圖表18:2018-2022 年中國直播電商行業滲透率情況 資料來源：方正證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，方正證券研究所 25%19%15%食品飲料,11%10%7%3%2%8%美妝鞋服3C家電食品飲料家居母嬰玩具汽配其他0%5%10%15%20%25%30%20182019202020212022中國直播電商行業滲透率新華都(002264)公司深度報告 13 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款

42、圖表19:2018-2022 年直播電商交易規模 資料來源：抖音，淘寶，京東，方正證券研究所 2.22.2 酒類線上零售快速發展，大眾帶白酒迎紅利機會酒類線上零售快速發展，大眾帶白酒迎紅利機會 2.2.12.2.1 酒類線上零售快速發展，滲透率尚有提升空間酒類線上零售快速發展，滲透率尚有提升空間 白酒銷售以線下購買為主，線上觸媒比例高升，電商仍處藍?？臻g白酒銷售以線下購買為主，線上觸媒比例高升，電商仍處藍?？臻g。傳統白酒銷售仍以線下渠道為主，根據騰訊營銷洞察報告，2023 年消費者線下購買比例高達87%，商超和煙酒行仍為白酒主要的獲客渠道，但消費者對于線上購買的意愿在增強，有 78%的白酒消費

43、者表示愿意在未來嘗試線上購買，預示線上市場的廣闊潛力。我們認為，公司強勢酒水賽道頭部高端、次高端品牌電商滲透率持續提升，公司強勢酒水賽道頭部高端、次高端品牌電商滲透率持續提升，帶動行業電商化加速發展，但相較帶動行業電商化加速發展，但相較 3C3C 電子、家電、服裝紡織、美妝個護等電商電子、家電、服裝紡織、美妝個護等電商化程度較高的類目滲透率仍處在較低水平，具備較大發展空間?；潭容^高的類目滲透率仍處在較低水平，具備較大發展空間。圖表20:消費者 2023 年白酒線上線下購買情況調查 資料來源：騰訊營銷洞察（TMI），方正證券研究所 新零售業態快速發展，酒類銷售線上線下渠道融合趨勢加強新零售業態

44、快速發展，酒類銷售線上線下渠道融合趨勢加強。2022 年，我國酒類新零售市場規模約為 1516 億元，預計 2025 年酒類新零售市場規模將達 17401004005000800015000020004000600080001000012000140001600020182019202020212022抖音直播電商交易規模情況億元100020004000500077000100020003000400050006000700080009000淘寶直播電商交易規模情況億元170002090026100329003470005000100001500020000250003000035000400

45、00京東電商交易規模情況億元新華都(002264)公司深度報告 14 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 億元。雖然疫情對酒類新零售市場增速造成了一定影響，2019 年和 2021 年市場增速呈現下降趨勢，但隨著疫情逐漸得到控制，預計酒類新零售市場將在 2025年恢復 15%的市場增速，展現出強大的市場潛力。白酒行業線下市場表現略顯乏力，然而線上新零售平臺的崛起為白酒銷售注入了新的活力。在酒類電商平臺中，品牌旗艦店與京東系平臺占據了主導地位。酒類自營旗艦店在直播領域的布局正持續加速，以抖音為例，其 2022 年酒類直播的月度總時長相較于 2021 年實現了近 200%的

46、增長。同時，京東酒業在 2023 年 618 購物節的成交額同比增長 80%，用戶數量同比增長 60%，充分證明了線上平臺對白酒銷售的重要推動作用。圖表21:2018-2025 年中國酒類新零售市場規模及增速 圖表22:2018-2022 年中國酒類新零售用戶規模及增速 資料來源：共研產業咨詢、方正證券研究所 資料來源：共研產業咨詢、中國酒業協會、方正證券研究所 圖表23:2022 年中國酒類網店商城分布情況 資料來源：共研產業咨詢、方正證券研究所 我們認為當前白酒電商銷售存在增量市場空間的原因主要基于：1）傳統渠道存量競爭市場下“內卷”加劇，電商滲透率較低仍有拓展空間。傳統渠道存量競爭市場下

47、“內卷”加劇，電商滲透率較低仍有拓展空間。白酒行業自 2016 年后呈現“量減價增”的發展趨勢，（2023 年白酒產能為 629萬千升，相比巔峰期 2016 年 1358 萬千升萎縮一半以上）。行業線下傳統渠道的存量競爭過程中，企業逐步從 B 端投放轉向 C 端導向，近年來多數頭部-0.100.10.20.30.40.50500100015002000201820192020202120222025E酒類新零售市場規模（億元）增速1516-60%-40%-20%0%20%40%60%0123456720182019202020212022酒類新零售用戶規模（億人）增速1702161595187

48、7238168151814134020040060080010001200140016001800品牌旗艦京東旗艦京東自營小品牌拼多多品牌特許京東特許蘇寧旗艦蘇寧自營唯品會新華都(002264)公司深度報告 15 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 酒企通過開瓶掃碼得紅包的營銷策略取監控開瓶、促進動銷，渠道運作競爭激烈。而由于涉及數據處理成本、運營壁壘及平臺費用等，主要酒企在線上渠道的資金與人力資源投入相對較少，白酒市場中的電商滲透率仍然較低。2）低線及下沉市場中，線上渠道獲客成本更低，直播等營銷形式或具備更高轉低線及下沉市場中，線上渠道獲客成本更低，直播等營銷形式或具

49、備更高轉化率?；?。下沉市場擁有巨大的社交潛力和增量空間，據摩根士丹利的預測，至2030 年，中國三四線城市的消費規模有望達到 45 萬億人民幣。同時，2023年中國消費市場潛藏價值研究報告指出，中國超過七成的人口集中在下沉市場。在酒類消費方面，三四線城市的人群相較于一二線城市表現出更為明顯的偏好。然而，三四線城市的線下購買渠道相對有限，相比之下，線上購買渠道更為豐富且接受度更高。近九成的受訪者（85%）表示愿意通過線上平臺進行購買，且短視頻在下沉市場中的普及程度更高，使得線上直播的觸達率也相應提升。圖表24:中國白酒銷量和產量情況 圖表25:白酒飲用人群中下沉市場消費者較多 資料來源：國家統

50、計局、中國酒業協會、方正證券研究所 資料來源：騰訊營銷洞察、方正證券研究所 3）行業龍頭加速集中，而電商銷售準入門檻較低，給予中小品牌更多機會。行業龍頭加速集中，而電商銷售準入門檻較低，給予中小品牌更多機會。近年來，白酒行業的集中度逐漸增強，其 CR5 指數從 2018 年的 32.1%穩步上升至 2022 年的 44.9%。主流品牌主要依賴線下渠道進行銷售布局，這使得中小品牌在線下市場的競爭中需要承擔更高的成本。然而，電商和直播等新興銷售渠道的運營成本與準入門檻相對較低，資金需求較小，同時電商資金流轉速度更快，與傳統渠道相比，線上“低成本、高回報”的模式為中小企業提供了更多的提前布局的機會。

51、4）中低端價格帶中低端價格帶 KOLKOL 直播間轉化更強，給予差異化競爭機會。直播間轉化更強，給予差異化競爭機會。從品類特性而言，線上銷售具備信息成本小、傳播力度廣、更易下沉等特點，因此在如抖音、快手等主要依托于 KOL 直播間成本的平臺中，中低端價格區間的產品在直播環境中的銷售轉化率更為突出。以快手平臺為例，據統計數據顯示，2023 年中低端價格區間的產品在其總銷售額中占據了近 80%的份額，平臺特性給予中低價格帶的口糧酒、大眾酒等產品差異化競爭的空間。1161.7854.7755.5726.3703.4657.80200400600800100012001400銷量產量萬千升10%20%

52、19%22%19%10%35%22%23%9%7%5%10%17%26%19%17%10%0%5%10%15%20%25%30%35%40%一線城市新一線城市二線城市三線城市四線城市五線城市白酒洋酒啤酒新華都(002264)公司深度報告 16 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表26:中國白酒 CR5 持續提升 圖表27:2023 年快手平臺酒類商品各價位段銷售額占比 資料來源：國家統計局、中國酒業協會、方正證券研究所 資料來源：飛瓜數據、方正證券研究所 2.2.22.2.2 行業行業 K K 型復蘇下，大眾帶居民消費韌性更強，高端口糧酒有望加速擴容型復蘇下，大眾帶

53、居民消費韌性更強，高端口糧酒有望加速擴容 經濟弱復蘇下中低端白酒依仗的居民消費支撐力更強，行業呈現 K 型發展趨勢。我們認為，分價格帶來看，當前白酒行業呈現 K 型漸進性復蘇趨勢，1）高端價格帶白酒主要集中于禮贈與收藏場景，具有相對剛性，且消費群體的經濟抗壓性更強。此外，78%的高端白酒消費者表示未來會更愿意消費價格更高的白酒產品，進一步推動高端白酒的擴張趨勢。2）次高端白酒是宴席與商務消費主力軍，疫后消費水平弱復蘇下，中產階級消費水平階段性承壓，商務場景復蘇較緩，致使次高端白酒市場相對承壓。3）大眾帶中低端白酒市場依托于居民自飲與聚飲消費，日常飲用為主，實際的居民消費支撐力更強，且在疫后消費

54、場景全面打開的背景中實現較高增長。20242024 年春節消費印證中低價位的韌性，價格帶具備擴容年春節消費印證中低價位的韌性，價格帶具備擴容支撐力支撐力。返鄉消費帶動 100-300 元大眾價位帶動銷較強，整體預計雙位數高增。在節前高端次高端銷售基本定型下，區域酒春節終端需求回暖，以蘇徽酒為例，古井獻禮古 5 古 8 強勢，迎駕洞 6 亦動銷優異，江蘇地區洋河水晶夢表現較優，今世緣四開帶動增長勢能延續。實際市場反饋消除節前悲觀預期，居民消費支撐力被持續驗證。22.93%20.58%36.77%6.21%13.49%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%

55、35.00%40.00%=919元32.10%33.70%35.20%39.50%44.90%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%20182019202020212022新華都(002264)公司深度報告 17 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表28:白酒市場呈現 K 型復蘇 資料來源：中商情報網，方正證券研究所 3 3 數據研究為基礎，多維度核心競爭力賦能品牌電商運營數據研究為基礎，多維度核心競爭力賦能品牌電商運營 3.13.1 品牌形象和資源，與頭部品牌實現深度合作品牌

56、形象和資源，與頭部品牌實現深度合作 公司持續提升和客戶的深度交互，深度布局酒類、日化、水飲、母嬰等優質賽道，成為不同行業知名品牌的生態合作伙伴，助力合作品牌客戶在產品研發、用戶拓新上持續突破，助力提升品牌市場競爭力，積淀了跨行業的系統化運營能力和資源。與同行業相比，形成了相對競爭優勢及較強的抗風險能力，與行業 TOP 品牌客戶以及平臺建立了深度合作伙伴關系，打造了組合互用能力。3.1.13.1.1 酒類：聚焦白酒品類錯位競爭，高端口糧酒填補市場空白酒類：聚焦白酒品類錯位競爭，高端口糧酒填補市場空白 聚焦白酒品類錯位競爭，高端口糧酒填補市場空白。聚焦白酒品類錯位競爭，高端口糧酒填補市場空白。近年

57、來電商平臺搭載互聯網高速發展的列車日漸火熱，目前頭部電商平臺主要聚焦美妝、日用等熱門品類。新華都作為早期聚焦白酒品類的電商服務商，積累了豐富的品牌渠道資源。2023年，公司新增包括金典天貓旗艦店、郎酒京東官方旗艦店、習酒天貓超市、五糧金典天貓旗艦店、郎酒京東官方旗艦店、習酒天貓超市、五糧液酒連酒抖音專賣店、習酒快手酒類旗艦店、茅臺保健酒抖音旗艦店、古井貢酒液酒連酒抖音專賣店、習酒快手酒類旗艦店、茅臺保健酒抖音旗艦店、古井貢酒微信視頻號旗艦店微信視頻號旗艦店等新品牌、新渠道合作，進一步夯實了公司在酒類優勢賽道的市場龍頭地位。憑借自身資源積累，公司持續拓展各酒企獨代產品業務合作。憑借自身資源積累，

58、公司持續拓展各酒企獨代產品業務合作。新華都于 2023 年從茅臺保健酒業拿到茅仙酒的經銷代理權，與品牌方合作研發包括瀘州老窖“六瀘州老窖“六年窖頭曲”、“老窖世家”系列酒、茅臺集團“茅仙”等獨家定制產品年窖頭曲”、“老窖世家”系列酒、茅臺集團“茅仙”等獨家定制產品。瀘州老窖六年窖頭曲于 2005 年推出，主攻宴席及節日場合，因其品質與價格形成極高的質價比，迅速成為市場暢銷產品之一。公司目前直播基地面積超 4000 平，合作品牌客戶超 50 家，已持續多年位居電商平臺綜合白酒品牌運營商頭部陣列，目前酒類行業品牌客戶包括瀘州老窖、山西汾酒、五糧液、青島啤酒、習酒、郎目前酒類行業品牌客戶包括瀘州老窖

59、、山西汾酒、五糧液、青島啤酒、習酒、郎酒、古井貢酒、水井坊、茅臺保健酒、勁牌、紅星、竹葉青、杏花村、張裕、毛酒、古井貢酒、水井坊、茅臺保健酒、勁牌、紅星、竹葉青、杏花村、張裕、毛鋪、奔富、紅魔鬼等。鋪、奔富、紅魔鬼等。新華都(002264)公司深度報告 18 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表29:茅仙系列酒 圖表30:瀘州老窖六年窖頭曲 資料來源：XN 知酒、方正證券研究所 資料來源：XN 知酒、方正證券研究所 3.1.23.1.2 日化日化&其他類別：以核心競爭力復制業務模式，發力其他線上高潛力行業其他類別：以核心競爭力復制業務模式，發力其他線上高潛力行業 公

60、司依靠基于數據研究、供應鏈資源、營銷效果和產品運營經驗優勢，復制其業務模式，積極拓展日化、水飲、母嬰、家居等行業的優質客戶，實現業務增量。2015 年公司與云南白藥簽訂戰略合作協議，共同開發針對互聯網的定制化產品。在與公司合作協同下，云南白藥通過明星 IP/大牌秒殺/品類風暴等矩陣類營銷活動，在電商迅速起量，開啟牙膏線上組套&IP 定制售賣先河。公司已與云南白藥、伊利、高潔絲、舒潔、好奇等品牌建立深入合作關系，后續有望依托營銷效果、定制化產品等維度的優勢，持續拓展各行業優質客戶。3.23.2 以數據研究為基礎，大中臺體系保障業務高效運營以數據研究為基礎，大中臺體系保障業務高效運營 以數據研究為

61、基礎以數據研究為基礎，自建數據庫輔助運營。，自建數據庫輔助運營。公司設立獨立的數據技術中心，專項培養互聯網營銷實務的營銷數字化和數據研究復合型人才，通過不斷積累、持續迭代，形成了一套獨有的互聯網數據研究模式。數據技術中心向下承接數據，向上賦能業務，基于“人、貨、場”三要素構建電商運營價值鏈指標體系，充分利用大數據挖掘技術打造公司自有的營銷一體化數據服務平臺。高效構建和優化品牌互聯網全鏈路營銷場景，為客戶創造消費者資產擴充及市場規模增長價值，為員工提供業務過程線上化、運營診斷和技術提效數據服務平臺，持續提升公司經營業績。2021 年公司自主研發大數據系統“久愛智行”，打通線上 50 萬+酒類產品

62、數據；同時開發“久愛智庫”，助力店鋪營銷策略的制定。新華都(002264)公司深度報告 19 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表31:公司基于大數據&數字化工具賦能“人、貨、場”資料來源：京準通京營合作伙伴公眾號，方正證券研究所 供應鏈優勢支撐企業快速發展。供應鏈優勢支撐企業快速發展。公司倉儲物流體系輻射華北、華東、華中、華南、西南五大主倉，庫房總面積 6 萬余平，單日峰值發貨量 4 萬單；在 22 個城市設置零售協同倉，滿足大促季、直播電商等業務波峰波谷的靈活需求，支持全渠道電商營銷運營業務的開展。同時公司自主研發物流跟蹤系統，實現貨物收發在途可視化的跟蹤。同時

63、公司客服部門、大數據系統、“知豬俠”知識體系等后臺對公司業務發展起到良好支撐。3.33.3 依托營銷效果和產品運營優勢，協作定制產品并發力線上直播依托營銷效果和產品運營優勢，協作定制產品并發力線上直播 公司根植于跨品類、多渠道、多模式的服務能力及系統化的運營能力，立足于大數據分析前沿，持續投入建設營銷一體化運營服務平臺，構建了以精準消費者洞察驅動的“產品開發和供應鏈管理”的雙核動能。以久愛致和青島啤酒在京東平臺合作案例來看，公司通過對青島啤酒品牌自身高價值高產出人群的提取，通過對人群及場景進行擇優組合，形成場景人群包，并通過站內外投放工具結合活動節點進行強曝光觸達，提升整體效果，實現品牌在高價

64、位段爆款系列推廣及銷售數據有明顯提升。新華都(002264)公司深度報告 20 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表32:久愛致和青島啤酒 京東合作案例 資料來源：京準通京營合作伙伴公眾號，方正證券研究所 積極合作研發定制產品，積極合作研發定制產品，酒類直播打造第二增長曲線酒類直播打造第二增長曲線。同時公司與品牌方合作研發定制產品，打造以產品為核心、基于消費者需求與品牌需求的雙向互聯網營銷生態模式，孵化自有商號、定制產品的新自有業務模型，逐步形成未來公司發展的第二增長曲線。公司拓展對自有商號、自有品牌的投入，酒連酒、聚酒酒連酒、聚酒等商號在抖音、快手已培育出一定數量

65、的銷售群體和銷售規模。其中高端口糧酒作為100-200 元價格帶產品正契合當下白酒消費大眾化趨勢，填補電商直播市場空白，有望助力公司培育第二增長曲線。2022 年 618 白酒品類超級單品增速高達百分百，年度實現GMV68億元，2023年618攜手13大酒類頭部品牌實現GMV同比增長39%。新華都(002264)公司深度報告 21 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表33:公司抖音自有商號酒連酒 圖表34:公司抖音自有商號聚酒 資料來源：抖音平臺、方正證券研究所 資料來源：抖音平臺、方正證券研究所 圖表35:2022 年 618 白酒品類銷售戰報 圖表36:2023

66、 年 618 白酒品類銷售戰報 資料來源：久愛致和公眾號、方正證券研究所 資料來源：久愛致和公眾號、方正證券研究所 酒類直播成為大勢所趨，跨品類服務與數據化運營雙輪驅動構建核心競爭力。酒類直播成為大勢所趨，跨品類服務與數據化運營雙輪驅動構建核心競爭力。2023 年受消費復蘇減緩、市場飽和等因素影響白酒市場陷入“干旱”，中國酒業協會在2023 中國白酒市場中期研究報告中提到消化庫存是酒企主要任務。在新華都(002264)公司深度報告 22 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 線下電商動銷減緩的節奏下，線上直播電商渠道逆勢增長帶來一場“及時雨”。新華都在直播風口正勁之時順勢

67、而起，形成矩陣式銷售規模，得益于公司對于平臺的深刻洞察以及對市場的敏銳觸覺。據新華都科技全平臺白酒消費價位洞察看，京東、天貓各價位段分布相對均衡，抖音和拼多多相對兩頭大，而快手近半銷售集中在百元以下，更為下沉。近一年發展趨勢看，抖音中腰部產品銷售占比逐步提升，開始趨向京東天貓價位段特征。據行業調查發現酒類垂類直播表現較好的酒商大多具有互聯網基因。新華都立足于大數據分析前沿，通過對互聯網消費者洞察分析、電商務平臺銷售效果監測分析的方式，對客戶進行精準的產品規劃和管理，同時培育跨品類、多渠道、多模式的服務能力，與品牌方合作開發符合消費者需求的 2B 定制化產品，已孵化自有商號（酒連酒、聚酒）。公司

68、持續推進數字技術和營銷一體化數據服務平臺的研發投入，通過久愛智行久愛智行+久愛智庫久愛智庫雙智驅動,賦能品牌實現生意長效增長。圖表37:酒類直播電商競爭五大要素 資料來源：酒業家公眾號，方正證券研究所 4 4 盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議 4.14.1 盈利預測盈利預測 公司作為一家以數據研究為基礎的效果營銷及產品運營公司，立足品牌長期價值，為品牌客戶提供品牌咨詢、整合營銷、電商全渠道銷售、私域運營、產品定制等全方位服務。公司基于數據賦能、產品運營及效果營銷等維度的核心優勢，助力合作品牌客戶在產品研發、用戶拓新上持續突破，提升品牌市場競爭力。我們認為在酒類線上零售快速發展、滲透率尚有較

69、大提升空間背景下，公司有望保持較快增長速度；同時拓展日化、水飲、母嬰、美妝等板塊市場,打造更多生意機會。1）食品類：公司與瀘州老窖及山西汾酒建立深度綁定合作關系，積極拓展青島啤酒、五糧液、水井坊、郎酒、勁牌、紅星、竹葉青等酒企客戶，有望保持公司在電商平臺綜合白酒品牌運營商的優勢市場地位。我們預計在核心客戶穩定增長疊加新客戶貢獻增量的背景下，預計 24-26 年食品類收入增速分別為 24%、22%、22%。新華都(002264)公司深度報告 23 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 2）其他品類：公司基于在為互聯網全渠道銷售及電商運營服務的核心優勢，深度挖潛線上滲透率高、

70、市場規模大的水飲、日化、母嬰、家居行業，此前與云南白藥、高潔絲等集團合作良好，后續有望不斷拓展各品類新客戶實現較快增長。我們預計 23-25 年日化&其他品類收入增速分別為 15%、14%、12%。綜上，我們預計 2024-2026 年公司總收入為 34.4、41.5、50.0 億元，分別同比+21.9%、+20.5%、+20.4%。圖表38:公司分業務收入預測 資料來源：wind，方正證券研究所 毛利率：毛利率：后續隨著公司定制化產品占比的提高，公司毛利率有望穩步提升；我們預計 2024-2026 年食品類毛利率分別為 23.1%/23.4%/23.4%，預計日用品類毛利率分別為 29.2%

71、/29.2%/29.2%。費用率：費用率：我們預計隨著公司收入保持較快增長，對于費用率將有規模效應，但考慮到公司抖音渠道投流費用較高且其占比預計仍將提升，我們預計 2024-2026 年公司銷售費用率分別為 13.6%/13.6%/13.4%；管理費用率預計保持平穩分別為3.6%/3.6%/3.5%。綜上，綜上，我們預計公司 2024-2026 年將實現歸母凈利潤 2.5、3.0、3.6 億元，分別同比+23.4%、+21.4%、+19.3%。4.24.2 投資建議投資建議 我們選取業務相近的麗人麗妝、壹網壹創、寶尊電商作為可比公司。公司以數據研究為基礎布局效果營銷及產品運營，堅持深耕酒類行業

72、，深度綁定頭部品牌客戶，酒類業務有望保持快速增長；構建方法論深挖水飲、日化、母嬰、家居等行2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E互聯網營銷2824337240784925yoy27.8%19.4%21.0%20.8%食品類2364293135764362yoy34.5%24.0%22.0%22.0%日用品383441503563yoy-3.2%15.0%14.0%12.0%零售業務0000營業總收入營業總收入28242824344234424148414849954995yoy-6.6%21.9%20.5%20.4%毛利率食品類22.6%23.1%23

73、.4%23.4%毛利率日用品29.0%29.2%29.2%29.2%銷售費用率13.6%13.6%13.6%13.4%管理費用率3.7%3.6%3.6%3.5%財務費用率-0.2%-0.2%-0.2%-0.2%研發費用率0.3%0.3%0.3%0.3%歸母凈利率7.1%7.2%7.2%7.2%歸母凈利潤歸母凈利潤200.7247.8300.7358.7yoy-2.0%23.4%21.4%19.3%利潤端（百萬元）利潤端（百萬元）收入端（百萬元）收入端（百萬元）新華都(002264)公司深度報告 24 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 業優質客戶有望貢獻收入增量。我們預

74、計 2024-2026 年公司總收入為 34.4、41.5、50.0 億元，分別同比+21.9%、+20.5%、+20.4%；實現歸母凈利潤 2.5、3.0、3.6億元，分別同比+23.4%、+21.4%、+19.3%。當前股價對應2024年P/E分別為14.6x，我們首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。圖表39:可比公司估值表（截止于 2024/4/14）資料來源：wind，方正證券研究所；可比公司盈利預測為 wind 一致預期 5 5 風險提示風險提示 零售環境疲軟的風險；市場競爭加劇的風險；電商平臺經營波動的風險 2024E2024E2025E2025E2026E2026E2024E2024

75、E2025E2025E2026E2026E麗人麗妝32.20.31.7-109.219.4-壹網壹創41.81.82.1-23.420.1-寶尊電商-W10.7-0.30.61.5-17.57.3行業平均66.319.07.3新華都36.12.53.03.614.612.010.1P/EP/E證券簡稱總市值(億元人民幣)歸母凈利潤(億元人民幣)歸母凈利潤(億元人民幣)新華都(002264)公司深度報告 25 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 附錄:公司財務預測表 單位：百萬元(人民幣)資產負債表資產負債表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025

76、E 2026E2026E 利潤表利潤表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 流動資產流動資產 26752675 31203120 37033703 44064406 營業總收入營業總收入 28242824 34423442 41484148 49954995 貨幣資金 894 962 1449 1693 營業成本 2107 2573 3102 3748 應收票據 0 0 0 0 稅金及附加 8 10 12 14 應收賬款 507 618 745 898 銷售費用 385 467 563 669 其它應收款 137 157 187 223 管理

77、費用 103 124 149 175 預付賬款 230 281 0 0 研發費用 7 9 11 13 存貨 880 1075 1296 1566 財務費用-6-7-8-10 其他 26 26 26 26 資產減值損失-1-1-2-2 非流動資產非流動資產 282282 282282 282282 282282 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資收益 0 0 0 0 固定資產 6 6 6 6 營業利潤營業利潤 226226 276276 335335 399399 無形資產 2 2 2 2 營業外收入 0 0 0 0 其他 273 273 273 273 營業外支出

78、 2 0 0 0 資產總計資產總計 29572957 34023402 39853985 46884688 利潤總額利潤總額 224224 276276 335335 399399 流動負債流動負債 13041304 15521552 18331833 21762176 所得稅 25 29 35 42 短期借款 156 156 156 156 凈利潤凈利潤 200 247 300 358 應付賬款 3 3 4 5 少數股東損益-1-1-1-1 其他 1146 1393 1674 2016 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 201201 248248 301301 359359 非流動負債非流動

79、負債 1616 1616 1616 1616 EBITDA 240 268 326 389 長期借款 0 0 0 0 EPS（元）0.28 0.34 0.42 0.50 其他 16 16 16 16 負債合計負債合計 13201320 15671567 18491849 21922192 主要財務比率主要財務比率 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 少數股東權益 10 9 8 7 成長能力成長能力(同比增長率同比增長率%)股本 720 720 720 720 營業總收入-6.55 21.88 20.53 20.42 資本公積 1290 129

80、0 1290 1290 營業利潤-5.36 21.99 21.45 19.35 留存收益-315-66 237 597 歸屬母公司凈利潤-1.97 23.44 21.35 19.28 歸屬母公司股東權益 1626 1826 2128 2489 獲利能力獲利能力(%)%)負債和股東權益負債和股東權益 29572957 34023402 39853985 46884688 毛利率 25.37 25.25 25.22 24.97 凈利率 7.07 7.17 7.22 7.16 現金流量表現金流量表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E ROE 12.

81、34 13.57 14.13 14.41 經營活動現金流經營活動現金流 177177 127127 495495 253253 ROIC 10.72 11.91 12.59 13.00 凈利潤 200 247 300 358 償債能力償債能力 折舊攤銷 20 0 0 0 資產負債率(%)44.64 46.07 46.40 46.76 財務費用 7 9 9 9 凈負債比率(%)-43.30-42.38-59.17-60.44 投資損失 0 0 0 0 流動比率 2.05 2.01 2.02 2.02 營運資金變動-67-139 180-120 速動比率 1.18 1.12 1.30 1.29 其

82、他 18 11 7 7 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-5959 0 0 0 0 0 0 總資產周轉率 1.00 1.08 1.12 1.15 資本支出-9 0 0 0 應收賬款周轉率 5.04 6.11 6.08 6.08 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 349.51 891.15 886.17 886.98 其他-50 0 0 0 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流-245245 -5959 -9 9 -9 9 每股收益 0.28 0.34 0.42 0.50 短期借款-94 0 0 0 每股經營現金 0.25 0.18 0.69 0.35 長期

83、借款 0 0 0 0 每股凈資產 2.26 2.54 2.96 3.46 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加-7 0 0 0 P/E 19.68 14.56 12.00 10.06 其他-144-59-9-9 P/B 2.44 1.98 1.69 1.45 現金凈增加額現金凈增加額-127127 6969 486486 244244 EV/EBITDA 13.58 10.54 7.18 5.39 數據來源：wind 方正證券研究所 新華都(002264)公司深度報告 26 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業

84、協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并

85、非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出

86、處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級說明：評級說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的漲幅。推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和10%之間波動。減持 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所聯系方式：方正證券研究所聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 E-mail：