《建筑材料行業：23年營收利潤有所下滑期待24年基本面、估值雙升-240519（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《建筑材料行業：23年營收利潤有所下滑期待24年基本面、估值雙升-240519（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 建筑材料建筑材料 證券證券研究報告研究報告 2024 年年 05 月月 19 日日 投資投資評級評級 行業評級行業評級 強于大市(維持評級)上次評級上次評級 強于大市 作者作者 鮑榮富鮑榮富 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520120003 王濤王濤 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521010001 林曉龍林曉龍 分析師 SAC 執業證書編號：S1110523050002 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 建筑材料-行業研究周報:二季度建材基本面有望改善，看好估值繼續修復 20

2、24-05-12 2 建筑材料-行業研究周報:地產政策催化預期修復，哪些品種彈性更大？2024-05-05 3 建筑材料-行業研究周報:24Q1 板塊配置比例環比繼續下跌，重視預期修復機會 2024-04-28 行業走勢圖行業走勢圖 23 年營收利潤有所下滑，期待年營收利潤有所下滑，期待 24 年基本面年基本面/估值雙升估值雙升 傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望兌現傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望兌現 2023 年我們跟蹤的建材行業上市公司總計實現營收 6959 億元，同比下降 0.8%，降幅有所收窄。2023 年歸母凈利潤 413 億元，同比下降 27.4%，利潤

3、空間進一步受到擠壓。受地產需求持續下滑影響，2024Q1 建材行業承壓仍較大，營收/歸母凈利潤分別為 1260/31 億元，同比-12.5%/-47.4%。我們認為當前地產行業供需兩端政策密集出臺，對改善地產鏈建材基本面預期或有積極影響，當前時點或仍然是傳統建材基本面的階段性低點，建議積極關注。新材料下游需求成長性更優，隨著供需格局優化，新能源及醫藥上游材料公司業績實現高增，產業鏈景氣度較高。傳統建材：玻璃、消費建材業績增長，傳統建材：玻璃、消費建材業績增長，24Q1 水泥玻纖或已完成筑底水泥玻纖或已完成筑底 1）消費建材：消費建材：23 年收入/歸母凈利潤同比+2.7%/+4.5%，24Q1

4、 收入/歸母凈利潤同比-0.1%/-1.2%，毛利率/凈利率 27.1%/5.9%；23 年石膏板/涂料/防水收入增速位列前三，管材收入同比下滑，主要受 B 端下滑拖累，反映竣工端需求好于開工端，C 端需求好于 B 端，23 年管材/石膏板盈利同比增長。我們認為下游客戶付款狀況預期有望逐漸向好，利好當前應收賬款壓力較大及前期減值計提較多的消費建材企業，中長期來看，我們認為改造對于行業的帶動作用將逐步體現，頭部企業渠道布局所帶來的競爭優勢已在業績中逐步體現，同時部分企業通過品類擴張所帶來的中長期成長性也值得關注，推薦東方雨虹、三棵樹、北新建材、亞士創能、蒙娜麗莎等。2）水泥：水泥：23 年收入/

5、歸母凈利潤同比-5.7%/-41.4%，24Q1 收入同比-26.0%，利潤已出現虧損，毛利率/凈利率 13.4%/-2.5%，24Q1 價格水平下行業出現大面積虧損，我們預計價格向下空間較為有限，Q2 環比有望好轉，24 年水泥價格彈性仍較大。當前部分 A 股水泥公司及港股水泥公司股息率維持在較高水平，水泥板塊具備進可攻，退可守的優勢。推薦華新水泥、海螺水泥，以及區域格局占優的青松建化，建議關注出海布局較優的西部水泥。3）玻璃纖維：玻璃纖維：23 年收入/歸母凈利潤同比-4.2%/-51.5%，24Q1 收入/歸母凈利潤同比-2.8%/-63.5%，毛利率/凈利率 18.7%/5.8%。24

6、Q1 玻纖價格已降至歷史相對底部區域，我們認為當前盈利環境有助于引導行業新增產能有序擴張，同時行業冷修也有望加快，進一步降低供給壓力，中長期隨著應用領域拓展，需求仍有較好成長性。推薦中國巨石，長海股份。4）玻璃：玻璃：23 年光伏玻璃收入/歸母凈利潤同比+34.2%/+10.2%，24Q1 收入/歸母凈利潤同比+5.9%/+9.5%，毛利率/凈利率為 17.4%/9.5%；浮法收入/歸母凈利潤同比+14.9%/+7.5%，24Q1 收入/歸母凈利潤同比+7.3%/+8.3%，毛利率/凈利率為 21.9%/8.3%。當前玻璃龍頭市值已處于歷史較低水平，短期浮法玻璃盈利仍有韌性，光伏玻璃有望受益產

7、業鏈景氣度回暖，推薦旗濱集團，信義玻璃、福萊特（與電新聯合覆蓋）等。新材料：新能源及藥用領域上游需求較景氣，重視長期成長性新材料：新能源及藥用領域上游需求較景氣，重視長期成長性 新材料下游需求結構相對多元，部分品種產業化已較成熟且關鍵下游有較好成長性，23 年光伏玻璃、藥用玻璃、石英材料龍頭企業利潤環比進一步提升，我們認為：a）光伏玻璃有望受益產業鏈景氣度回暖，而藥用玻璃有望持續受益于中硼硅滲透率提升，當前估值優勢或已逐步顯現，推薦山東藥玻；b）消費電子下游需求有望逐步回暖，中長期電子玻璃有望受益國產替代和折疊屏等新品放量，推薦凱盛科技；c）“雙碳”推進，優質耐火保溫材料需求增長節奏或加快，建

8、議關注魯陽節能、北京利爾。風險風險提示提示：下游需求回落超預期，原材料漲價超預期，產能投放超預期 -29%-24%-19%-14%-9%-4%1%6%2023-052023-092024-01建筑材料滬深300 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元)P/E 代碼代碼 名稱名稱 2024-05-17 評級評級 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 002271.SZ 東方雨虹 17.85 買入 0.90 1

9、.12 1.29 1.48 19.83 15.94 13.84 12.06 601865.SH 福萊特 24.55 增持 1.17 1.68 2.09 2.44 20.98 14.61 11.75 10.06 601636.SH 旗濱集團 8.40 買入 0.65 0.71 0.92 1.01 12.92 11.83 9.13 8.32 002372.SZ 偉星新材 18.82 買入 0.90 0.99 1.12 1.26 20.91 19.01 16.80 14.94 600176.SH 中國巨石 12.58 買入 0.76 0.68 0.95 1.21 16.55 18.50 13.24

10、10.40 600552.SH 凱盛科技 10.94 買入 0.11 0.27 0.43 0.56 99.45 40.52 25.44 19.54 688295.SH 中復神鷹 27.60 買入 0.80 1.12 1.35 34.50 24.64 20.44 600529.SH 山東藥玻 28.15 買入 1.17 1.52 1.87 2.21 24.06 18.52 15.05 12.74 000786.SZ 北新建材 36.03 買入 2.09 2.35 2.66 2.96 17.24 15.33 13.55 12.17 603737.SH 三棵樹 49.49 買入 0.33 1.33

11、2.23 2.55 149.97 37.21 22.19 19.41 603378.SH 亞士創能 6.87 買入 0.14 0.35 0.60 0.73 49.07 19.63 11.45 9.41 002080.SZ 中材科技 16.25 買入 1.33 1.49 1.82 2.18 12.22 10.91 8.93 7.45 600801.SH 華新水泥 15.59 買入 1.33 1.55 1.76 1.98 11.72 10.06 8.86 7.87 600585.SH 海螺水泥 25.40 買入 1.97 2.53 2.81 3.07 12.89 10.04 9.04 8.27 6

12、00586.SH 金晶科技 6.51 買入 0.32 0.36 0.52 0.65 20.34 18.08 12.52 10.02 資料來源：wind，天風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS，盈利預測均來源于天風建材團隊預測 EZhV8ZmWeWkXmUpMnO7NaO8OsQoOoMsOeRnNtOjMoMpP7NqRtQwMnQrOxNtQmO 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 內容目錄內容目錄 1.建材行業建材行業 23 年經營承壓，年經營承壓，24Q1 相對底部或已夯實相對底部或已夯實.6 1.1.建材行業：23 年需求弱勢運行，

13、利潤縮減近三成.6 1.2.建材子板塊：23 年消費建材/玻璃/耐材收入利潤雙增長，24Q1 玻纖和水泥或已度過至暗時刻.8 2.主要子板塊業績分析主要子板塊業績分析.10 2.1.消費建材：減值計提逐漸出清&成本壓力減弱，石膏板綜合業績最佳.10 2.2.水泥：23 年需求仍弱勢運行，24Q1 已出現虧損.12 2.3.玻纖：23 年價格持續下滑，24Q1 或已完成筑底.15 2.4.玻璃：盈利高位回落，成本壓力已有所緩解.18 2.4.1.光伏玻璃：23 年量升價跌，收入利潤雙增長.18 2.4.2.浮法玻璃：23 年價格震蕩上行，24Q1 需求支撐走弱.22 2.5.新材料：量價齊升，新

14、能源和醫藥上游品種表現較好.24 3.傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望持續兌現傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望持續兌現.25 4.風險提示風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業營收及增速.6 圖 2：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業歸母凈利潤及增速.6 圖 3：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業期間費用率.7 圖 4：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業盈利能力.7 圖 5：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業信用減值損失.7 圖 6：2023Q1-2024Q1 建材各板塊信用減值損失.7

15、圖 7：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業收現比（%）.7 圖 8：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業經營性現金流/歸母凈利潤.7 圖 9：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業負債情況.8 圖 10：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業資產周轉情況.8 圖 11：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業 ROE.8 圖 12：2017-2023 年建材行業 ROE.8 圖 13：2023 年建材各板塊收入同比增速.9 圖 14：2024 年一季度建材各板塊收入同比增速.9 圖 15：2023 年建材各板塊歸母凈利潤增速.9 圖 16：2024 年一季度建材各板塊歸

16、母凈利潤增速.9 圖 17：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材營收及歸母凈利潤增速.10 圖 18：2020Q1-2024Q1 消費建材一季度營收及歸母凈利潤增速.10 圖 19：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材行業毛利率及凈利率.10 圖 20：2020Q1-2024Q1 消費建材行業一季度單季毛利率及凈利率.10 圖 21：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材行業營運能力.10 圖 22：2020Q1-2024Q1 消費建材行業一季度單季營運能力.10 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 23：2020Q1-2

17、024Q1 單季度消費建材行業 ROE.11 圖 24：2017-2023 年消費建材行業 ROE.11 圖 25：2023 年消費建材部分細分行業收入增速.12 圖 26：2023 年消費建材部分細分行業凈利潤增速.12 圖 27：2024Q1 消費建材部分細分行業收入增速.12 圖 28：2024Q1 消費建材部分細分行業凈利潤增速.12 圖 29：2020Q1-2024Q1 單季度水泥營收及歸母凈利潤增速.13 圖 30：2020Q1-2024Q1 水泥一季度單季營收及歸母凈利潤增速.13 圖 31：2020Q1-2024Q1 單季度水泥行業毛利率及凈利率.13 圖 32：2020Q1-

18、2024Q1 水泥行業一季度單季毛利率及凈利率.13 圖 33：2020Q1-2024Q1 單季度水泥行業營運能力.13 圖 34：2020Q1-2024Q1 水泥行業一季度單季營運能力.13 圖 35：2020Q1-2024Q1 單季度水泥行業 ROE.14 圖 36：2017-2023 年水泥行業 ROE.14 圖 37：分年度全國水泥發貨率.14 圖 38：分年度全國水泥磨機開工率.14 圖 39：分年度全國重點城市水泥價格.15 圖 40：分年度全國水泥庫容比.15 圖 41：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業營收及歸母凈利潤增速.15 圖 42：2020Q1-2024Q1 玻

19、纖行業一季度營收及歸母凈利潤增速.15 圖 43：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業毛利率及凈利率.16 圖 44：2020Q1-2024Q1 玻纖行業一季度單季毛利率及凈利率.16 圖 45：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業營運能力.16 圖 46：2020Q1-2024Q1 玻纖行業一季度單季營運能力.16 圖 47：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業 ROE.16 圖 48：2017-2023 年度玻纖行業 ROE.16 圖 49：中國巨石 2400tex 纏繞直接紗價格.17 圖 50：各企業 G75 電子紗價格.17 圖 51：2020Q1-2024Q1 單

20、季度光伏玻璃營收及歸母凈利潤增速.18 圖 52：2020Q1-2024Q1 光伏玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速.18 圖 53：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃行業毛利率及凈利率.18 圖 54：2020Q1-2024Q1 光伏玻璃行業一季度單季毛利率及凈利率.18 圖 55：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃行業營運能力.19 圖 56：2020Q1-2024Q1 光伏玻璃行業一季度單季營運能力.19 圖 57：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃行業 ROE.19 圖 58：2017-2023 年光伏玻璃行業 ROE.19 圖 59：2023Q1-2024Q1 分

21、季度光伏玻璃均價.19 圖 60：2021Q1-2023Q4 分季度光伏新增裝機.19 圖 61：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃營收及歸母凈利潤增速.22 圖 62：2020Q1-2024Q1 浮法玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速.22 圖 63：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃行業毛利率及凈利率.22 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖 64：2020Q1-2024Q1 浮法玻璃行業一季度單季毛利率及凈利率.22 圖 65：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃行業營運能力.22 圖 66：2020Q1-2024

22、Q1 浮法玻璃行業一季度單季營運能力.22 圖 67：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃行業 ROE.23 圖 68：2017-2023 年浮法玻璃行業 ROE.23 圖 69：分年度全國平板玻璃價格.23 圖 70：分年度全國平板玻璃庫存.23 圖 71：浮法玻璃日熔量.24 圖 72：重堿價格.24 表 1：23 年和 24 年玻纖新點火產線情況.17 表 2：23 年和 24 年玻纖新冷修/停產產線情況.18 表 3：24 年可能點火光伏玻璃產線.20 表 4：新材料公司 23FY&24Q1 經營簡況.24 表 5：重點公司盈利預測.25 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研

23、究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 1.建材行業建材行業 23 年經營承壓，年經營承壓，24Q1 相對底部或已夯實相對底部或已夯實 1.1.建材行業：建材行業：23 年需求弱勢運行，利潤縮減近三成年需求弱勢運行，利潤縮減近三成 2023 年建材營收穩中偏弱運行，凈利潤降幅近年建材營收穩中偏弱運行，凈利潤降幅近 30%，24Q1 降幅擴大。降幅擴大。2023 年我們跟蹤的建材行業上市公司總計實現營收 6959 億元，同比下降 0.8%，與 2022 年同比下降 11%相比降幅有所收窄。2023Q1-Q4 建材營收同比增速分別為+1.0%/-0.9%/+2.0%/-4.6%，單季度變動

24、幅度均在 5%以內，需求端震蕩企穩；2023 年歸母凈利潤 413 億元，同比下降 27.4%，2023Q1-Q4 分別為-57.6%/-18.1%/-9.2%/-28.9%，利潤空間進一步受到擠壓。受地產需求持續下滑影響，2024Q1 建材行業承壓仍較大，營收/歸母凈利潤分別為 1260/31 億元，同比-12.5%/-47.4%。圖圖 1：2020Q1-2024Q1單季度建材行業營收及增速單季度建材行業營收及增速 圖圖 2：2020Q1-2024Q1單季度建材行業歸母凈利潤及增速單季度建材行業歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 23 年

25、行業費用率小幅度增長，年行業費用率小幅度增長，24Q1 費用率增幅擴大。費用率增幅擴大。2023 年行業期間費用率 12.2%，同比 增 加 0.4pct，其 中 銷 售/管 理/研 發/財 務 費 用 率 分 別 為 3.4%/5.3%/2.4%/1.1%，YOY+0.2/+0.001/+0.2/+0.1pct。2024Q1 行業期間費用率 15.3%，同比增加 2.1pct，銷售/管理/研發/財務費用率同比分別+0.6/+1.1/+0.4/+0.02pct，變動方向延續 23 年的方向，但費用同比增幅擴大，我們預計主要系收入下滑導致單位固定費用未能有效攤薄所致。23 年行業毛利率年行業毛利

26、率/凈利率同比下滑。凈利率同比下滑。2023 年行業整體毛利率 20.4%，同比下降 1.1pct，主要 是 行 業 產 品 價 格 下 滑 所 致。分 季 度 來 看，23Q1-Q4 單 季 度 毛 利 率 分 別 為18.2%/22.7%/21.1%/19.2%，同比分別-6.6/-0.9/+1.1/+0.9pct，24Q1 因產品價格持續下滑且為行業淡季，毛利率下降至 18.5%，同比小幅提升 0.3pct。從歸母凈利率來看，23 年整體歸母凈利率 5.9%，同比下滑 2.2pct.。23Q1-Q4 分別為 4.2%/9.4%/6.6%/3.1%，主要系受信用減值影響，23Q2 及 Q4

27、 大幅計提信用減值損失（主要為消費建材板塊），24Q1 凈利率進一步下降至 2.5%，同比下滑 1.7pct。(60)(40)(20)02040608010005001,0001,5002,0002,5003,0002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(億元億元)建材營業收入建材營收增速（右）(80)(60)(40)(20)0204060801001200501001502002503003502020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(億元億元

28、)建材凈利潤建材凈利增速（右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 3：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業期間費用率單季度建材行業期間費用率 圖圖 4：2020Q1-2024Q1單季度建材行業盈利能力單季度建材行業盈利能力 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 2023 年收現比基本穩定，經營現金流年收現比基本穩定，經營現金流/凈利潤大幅上升。凈利潤大幅上升。2023 年行業平均收現比為 99.8%，同比上升 1.6pct；經營性現金流/歸母凈利潤 213.7%，同比上升 101.3pct，盈利質

29、量有所上升，其中 23Q4 經營性現金流/歸母凈利潤在近年來高點處，我們認為是 Q4 利潤下降而經營性現金流增長所致。圖圖 7：2020Q1-2024Q1 單季度建材行業收現比（單季度建材行業收現比（%）圖圖 8：2020Q1-2024Q1單季度建材行業經營性現金流單季度建材行業經營性現金流/歸母凈利潤歸母凈利潤 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 23 年行業負債率小幅上升，短期償債能力有所改善。年行業負債率小幅上升，短期償債能力有所改善。2023 年底行業流動比率為 129.6%，較 2022 年末上升 5.6pct，2024Q1 行業流動比率 133.

30、7%，較 2023 年末提升 4.0pct，短期償債逐漸改善。2023 年底行業資產負債率為 51.2%，同比小幅提升 0.5pct，2024Q1 行業資024682020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1(%)建材銷售費用率建材管理費用率建材研發費用率建材財務費用率0510152015202530352020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32

31、022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1(%)(%)建材毛利率建材凈利率（右）808590951001051101151202020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1(%)建材收現比(400)(200)02004006008001,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22

32、023Q32023Q42024Q1(%)建材經營現金流/凈利潤圖圖 5：2020Q1-2024Q1單季度建材行業信用減值損失單季度建材行業信用減值損失 圖圖 6：2023Q1-2024Q1 建材各板塊信用減值損失建材各板塊信用減值損失 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 051015202530354045502020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（億元）(5)051015202530建材水泥玻

33、璃玻纖消費建材混凝土耐火材料減水劑（億元）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 產負債率 51.3%，與 2023 年末環比基本持平。圖圖 9：2020Q1-2024Q1 單季度單季度建材行業負債情況建材行業負債情況 圖圖 10：2020Q1-2024Q1 單季度單季度建材行業資產周轉情況建材行業資產周轉情況 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 2023 年行業年行業 ROE 下降，應收賬款下降，應收賬款/總資產總資產/存貨周轉率相對平穩。存貨周轉

34、率相對平穩。2023 年建材行業 ROE為 6.3%，較 22 年下降 2.8pct，主要因 23 年凈利率下降較多，同時，23 年應收賬款/總資產/存貨周轉率分別為 4.9/0.5/6.3 次，同比-0.33/-0.04/-0.07 次，應收賬款、總資產及存貨周轉能力相對平穩。2024Q1 行業 ROE 為 0.5%，同比/環比分別下降 0.5/0.4pct，由于一季度一般是行業淡季，資產周轉率、盈利情況均低于正常水平，預計 Q2 起 ROE 或迎恢復。全年來看，我們認為企業回款仍有改善空間，資產周轉有望進一步提速，盈利能力或有改善，ROE 有望回升。圖圖 11：2020Q1-2024Q1

35、單季度建材行業單季度建材行業ROE 圖圖 12：2017-2023 年建材行業年建材行業ROE 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 1.2.建材子板塊：建材子板塊：23年消費建材年消費建材/玻璃玻璃/耐材收入利潤雙增長，耐材收入利潤雙增長，24Q1玻纖和玻纖和水泥或已度過至暗時刻水泥或已度過至暗時刻 23 年玻璃年玻璃/耐火材料耐火材料/消費建材收入正增長，消費建材收入正增長，24Q1 耐材和玻璃仍同比增長。耐材和玻璃仍同比增長。2023 年玻璃（此處包括光伏玻璃）、耐火材料、消費建材收入實現正增長，分別達+21.1%/+8.0%/+2.7%，玻纖、水泥、混

36、凝土及減水劑收入負增長，下降率分別達-4.2%/-5.7%/-8.4%/-13.9%。我們認為玻璃營收增長較快主要系光伏玻璃產能釋放較多所致，耐材營收增長主要系北京利爾量增所致，消費建材營收增長主要系北新建材等頭部企業擴張成效顯著所致。2024Q1 耐火材料、玻璃營收實現正增長，收入增速分別達+10.6%/+6.5%，耐材高增速仍主要系北京利爾營收增加所致。010203040506040901401902020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)建材流動比率建材速動比率建材資產負債率(右）010203005010015

37、02002503003504002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)建材應收賬款周轉率建材存貨周轉率建材總資產周轉率（右）012345672020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1(%)建材ROE0%5%10%15%20%25%2017201820192020202120222023建材roe 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文

38、之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 13：2023 年建材各板塊收入年建材各板塊收入同比同比增速增速 圖圖 14：2024 年一季度建材各板塊收入年一季度建材各板塊收入同比同比增速增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 23年玻璃年玻璃/耐火材料耐火材料/消費建材歸母凈利潤實現正增長，消費建材歸母凈利潤實現正增長，24Q1玻璃和耐材同比仍增長。玻璃和耐材同比仍增長。2023年玻璃、耐火材料及消費建材歸母凈利潤實現正增長，同比分別+11.4%/+6.0%/+4.5%，其余子板塊歸母凈利潤均負增長。玻璃主要受益于光伏玻璃需求增長以及成本壓力減緩，消費建材主要受

39、益于品類擴展同時原材料成本下下降所致。24Q1 玻璃和耐火材料歸母凈利潤有所提升，同比分別+52.2%/+4.1%，混凝土虧損幅度有所收窄，其余子板塊凈利潤均同比下降。玻纖和水泥板塊 23 年盈利承壓較大，24Q1 基本面仍持續惡化，或已完成筑底階段，若 Q2 產品價格提升，全年盈利情況有望逐漸好轉。圖圖 15：2023 年建材各板塊歸母凈利潤增速年建材各板塊歸母凈利潤增速 圖圖 16：2024 年一季度建材各板塊歸母凈利潤增速年一季度建材各板塊歸母凈利潤增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 注：其中混凝土板塊 22 和 23 年均為虧損，23 年虧損幅

40、度收窄 21.1 8.0 2.7-4.2-5.7-8.4-13.9(20)(15)(10)(5)0510152025玻璃耐火材料消費建材玻纖水泥混凝土減水劑(%)10.6 6.5-0.1-2.8-4.0-23.9-26.0(30)(25)(20)(15)(10)(5)051015耐火材料玻璃消費建材玻纖混凝土減水劑水泥(%)11.4 6.0 4.5-11.0-31.2-41.4-51.5(60)(50)(40)(30)(20)(10)01020玻璃耐火材料消費建材混凝土減水劑水泥玻纖（%）52.2 29.7 4.1-1.2-30.4-63.5(250)(200)(150)(100)(50)05

41、0100玻璃混凝土耐火材料消費建材減水劑玻纖水泥（%）轉虧轉虧 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2.主要子板塊業績分析主要子板塊業績分析 2.1.消費建材：減值計提逐漸出清消費建材：減值計提逐漸出清&成本壓力減弱，石膏板綜合業績最佳成本壓力減弱，石膏板綜合業績最佳 我們跟蹤的我們跟蹤的 19 家消費建材上市公司（北新建材、凱倫股份、東方雨虹、科順股份、三棵家消費建材上市公司（北新建材、凱倫股份、東方雨虹、科順股份、三棵樹、亞士創能、惠達衛浴、帝歐家居、東鵬控股、科達制造、蒙娜麗莎、偉星新材、公元樹、亞士創能、惠達衛浴、帝歐家居、東鵬控股

42、、科達制造、蒙娜麗莎、偉星新材、公元股份、東宏股份、雄塑科技、兔寶寶、華麗股份、友邦吊頂、堅朗五金）股份、東宏股份、雄塑科技、兔寶寶、華麗股份、友邦吊頂、堅朗五金）2023 年總計實年總計實現收入現收入 1490 億元，億元，Yoy+2.7%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 110 億元，億元，Yoy+4.5%，主要系企業在小 B端和 C 端持續發力以及原材料價格降低影響，23 年 PVC/PPR、瀝青、鈦白粉等在內的多項原材料價格同比均有減少，消費建材板塊的盈利能力有所恢復。2024Q1 受地產景氣度持續下降影響，板塊業績小幅下滑，實現收入/歸母凈利潤 293/17.4 億元，同比-0.1%

43、/-1.2%。展望 24FY，地產景氣度和資金鏈或將逐步改善，有望帶動消費建材業績向上。圖圖 17：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材營收及歸母凈利潤增速單季度消費建材營收及歸母凈利潤增速 圖圖 18：2020Q1-2024Q1 消費建材一季度營收及歸母凈利潤增速消費建材一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 19：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材行業毛利率及凈利率單季度消費建材行業毛利率及凈利率 圖圖 20：2020Q1-2024Q1消費建材行業一季度單季毛利率及凈利率消費建材行業一季度單季毛利率及凈利率 資

44、料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 21：2020Q1-2024Q1 單季度消費建材行業營運能力單季度消費建材行業營運能力 圖圖 22：2020Q1-2024Q1 消費建材行業一季度單季營運能力消費建材行業一季度單季營運能力(200)02004006008001,000(20)0204060801001202020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%(%(%)(%)消費建材營收增速消費建材凈利增速（右）(200)02004006008001,000(20)0204060801001202

45、020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1消費建材營收增速Q1消費建材凈利增速（右）024681012141605101520253035402020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)消費建材毛利率消費建材凈利率（右）0123456782324252627282930312020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1消費建材毛利率Q1消費建材凈利率（右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 資料來源：Wi

46、nd，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 23 年消費建材年消費建材 ROE 基本持平，凈利率小幅提升，資產周轉率小幅下滑?；境制?，凈利率小幅提升，資產周轉率小幅下滑。2023 年消費建材整體 ROE 為 9.6%，同比小幅下滑 0.1pct，凈利率已有所提升，而資產周轉率仍有小幅下滑。23 年消費建材行業整體歸母凈利率 7.4%，同比小幅提升 0.1pct，24Q1 單季度凈利率環比有所提升。23 年行業總資產周轉率 0.68 次，同比小幅下降 0.05 次，應收賬款周轉率同比上升 0.18 次達 3.8 次，收款情況有所好轉。圖圖 23：2020Q1-2024Q1 單季度

47、消費建材行業單季度消費建材行業ROE 圖圖 24：2017-2023 年消費建材行業年消費建材行業ROE 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 我們對消費建材行業進一步細分，選擇五個代表性行業進行分析：石膏板（北新建材）、我們對消費建材行業進一步細分，選擇五個代表性行業進行分析：石膏板（北新建材）、防水（東方雨虹、科順股份、凱倫股份）、涂料（三棵樹、亞士創能）、瓷磚防水（東方雨虹、科順股份、凱倫股份）、涂料（三棵樹、亞士創能）、瓷磚&衛?。尚l?。赡塞惿?、東鵬控股、帝歐家居、科達制造、惠達衛?。?、管材（公元股份、偉星新材、雄娜麗莎、東鵬控股、帝歐家居、科達制

48、造、惠達衛?。?、管材（公元股份、偉星新材、雄塑科技、東宏股份）。塑科技、東宏股份）。（1）石膏板：）石膏板：石膏板板塊 23 年收入/歸母凈利潤同比+12.5%/+12.4%，收入利潤實現雙增長，我們計算北新建材 23 年石膏板市占率達到 67.6%，仍維持高位，測算單平價格 6.34元，同比基本保持穩定，單平毛利同比增長 0.2 元/平。24 年公司仍有望通過渠道優化、海外擴張等方式進一步提升市占率，且產品高端化提升有望持續帶動單平盈利提升，石膏板業績仍有提升空間，公司 24 年完成嘉寶莉并表，防水渠道擴張成效漸顯，“兩翼”業務有望貢獻更多利潤增量。（2）防水：）防水：防水板塊 23 年收入

49、/歸母凈利潤同比+6.3%/-8.5%，收入實現增長，利潤降幅有所收窄，收入增長主要系部分企業渠道和品類拓展優勢提升。24Q1 地產新開工需求存較大壓力，防水收入/利潤同比分別-7.1%/-14.6%，若后續銷售端能夠企穩，預計開工端需01020300501001502002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)消費建材應收賬款周轉率消費建材存貨周轉率消費建材總資產周轉率（右）051015200204060801001202020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1消費建材應收賬款周

50、轉率Q1消費建材存貨周轉率Q1消費建材總資產周轉率（右）01234567(%)消費建材ROE0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2017201820192020202120222023消費建材 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 求有望逐步好轉。（3）管材：）管材：管材板塊 23 年收入/歸母凈利潤同比-7.9%/+29.9%，利潤端增長較多，主要系原材料成本壓力有所緩釋所致。其中，龍頭偉星新材利潤持續增長，公元股份減值出清致利潤表現亮眼。24Q1 管材收入/凈利潤同比-9.9%/-35.4%，短期有所承壓。（4）涂料：

51、）涂料：涂料板塊 23 年收入/歸母凈利潤同比+7.9%/-46.3%，銷量增長主要系三棵樹 C端和小 B 端增長所致，利潤下滑受亞士創能計提較多減值損失影響。24Q1 收入同比-7.2%，利潤同比轉虧為-0.3 億元（23Q1 為 0.1 億元），預計 24 年業績或有望依托存量需求釋放以及渠道變革優化而有所改善。（5）瓷磚：）瓷磚：瓷磚板塊 23 年收入+0.2%，基本持平。受益于燃料成本有所減少，以及瓷磚企業的減值計提逐漸出清，瓷磚行業歸母凈利潤扭虧為盈，23 年實現 4.0 億元（22 年同期-19.4 億元）。24Q1 瓷磚收入同比-15.3%，凈利潤虧損減少至-0.1 億元（23Q

52、1 為-0.6 億元）看。中長期看，我們認為在減排趨嚴、下游集中度提升情況下，行業集中度有望加速上升，在產品創新，渠道開拓和產能布局方面優勢明顯的龍頭將更加受益。圖圖 25：2023 年消費建材部分細分行業收入增速年消費建材部分細分行業收入增速 圖圖 26：2023 年消費建材部分細分行業凈利潤增速年消費建材部分細分行業凈利潤增速 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 27：2024Q1 消費建材部分細分行業收入增速消費建材部分細分行業收入增速 圖圖 28：2024Q1 消費建材部分細分行業凈利潤增速消費建材部分細分行業凈利潤增速 資料來源：Wind，天

53、風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 注：其中瓷磚板塊 23Q1 和 24Q1 均為虧損，24Q1 虧損減少 2.2.水泥：水泥：23 年需求仍弱勢運行，年需求仍弱勢運行，24Q1 已出現虧損已出現虧損 我們跟蹤的我們跟蹤的 11 家水泥公司家水泥公司(冀東水泥、上峰水泥、萬年青、天山股份、塔牌集團、青松建冀東水泥、上峰水泥、萬年青、天山股份、塔牌集團、青松建化、寧夏建材、海螺水泥、西藏天路、華新水泥、福建水泥化、寧夏建材、海螺水泥、西藏天路、華新水泥、福建水泥)，2023 年合計實現收入年合計實現收入 3515億元，億元，Yoy-5.7%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 153

54、億元，億元，Yoy-41.4%；2024Q1 合計實現收入合計實現收入 540 億億12.5 7.9 6.3 0.2(7.9)(10)(5)051015石膏板涂料防水瓷磚管材（%）29.912.4-8.5-46.3(60)(50)(40)(30)(20)(10)010203040管材石膏板瓷磚防水涂料（%）扭虧為盈扭虧為盈25.8-7.1-7.2-9.9-15.3(20)(15)(10)(5)051015202530石膏板防水涂料管材瓷磚（%）39.0-14.6-35.4(500)(400)(300)(200)(100)0100石膏板防水管材瓷磚涂料（%）轉虧轉虧虧損減少虧損減少 行業報告行業

55、報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 元，元，Yoy-26.0%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤-14 億元，同比轉虧。億元，同比轉虧。23 年水泥行業 ROE 為 4.1%，同比下滑 3.0pct，主要系凈利率同比下降幅度較大所致，應收賬款、存貨及總資產周轉率均有所下降。23 年全國水泥產量約 20.23 億噸，同口徑同比下滑 0.7%，全口徑同比下滑 4.5%，需求仍持續下滑，但降幅有所收窄。需求下滑主要系地產景氣度持續下行所致，基建需求提供較好支撐。分區域來看，中南、華東、西南地區產量下降，而西北、東北、華北地區產量上升，我們預計主要系北方基建項目

56、對需求有所提振。供給端來看，23 年水泥企業市場競爭仍較為劇烈，水泥價格底部震蕩運行，行業利潤萎縮。展望 24 年，水泥行業依舊面臨重重困難，預計全年需求較 23 年仍有小幅下降，供給端或將依托碳交易落地，逐步完成新一輪集中度的提升，市場價格將繼續維持震蕩調整走勢，盈利水平或保持相對平穩。圖圖 29：2020Q1-2024Q1 單季度水泥營收及歸母凈利潤增速單季度水泥營收及歸母凈利潤增速 圖圖 30：2020Q1-2024Q1 水泥一季度單季營收及歸母凈利潤增速水泥一季度單季營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 31：2020Q1-

57、2024Q1 單季度水泥行業毛利率及凈利率單季度水泥行業毛利率及凈利率 圖圖 32：2020Q1-2024Q1 水泥行業一季度單季毛利率及凈利率水泥行業一季度單季毛利率及凈利率 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 33：2020Q1-2024Q1 單季度水泥行業營運能力單季度水泥行業營運能力 圖圖 34：2020Q1-2024Q1 水泥行業一季度單季營運能力水泥行業一季度單季營運能力(250)(200)(150)(100)(50)050100(100)(50)0501001502020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q320

58、23Q12023Q32024Q1(%)(%)水泥營收增速水泥凈利增速（右）(250)(200)(150)(100)(50)050(40)(20)02040602020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1水泥營收增速Q1水泥凈利增速（右）(5)051015202505101520253035402020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)水泥毛利率水泥凈利率（右）(5)0510152005101520253035402020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q

59、1水泥毛利率Q1水泥凈利率（右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 35：2020Q1-2024Q1 單季度水泥行業單季度水泥行業ROE 圖圖 36：2017-2023 年水泥行業年水泥行業ROE 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 當前基建需求恢復較快，下半年地產有望發力，全年預計水泥需求同比持平。當前基建需求恢復較快，下半年地產有望發力，全年預計水泥需求同比持平。24 年 1-3月全國水泥產量 3.37 億噸，同比下滑 11

60、.8%。隨著天氣好轉，水泥市場需求有所恢復，截止 5 月 3 日水泥出貨率達到 52%，周環比+2pct，主要受基建需求支撐。24 年 1-3 月狹義基建/廣義基建投資增速同比分別+6.5%/+8.8%，24 年萬億國債水利投資等有望逐步釋放，基建或仍將發揮重要拉動作用。地產端來看，1-3 月地產開發投資同比下滑 9.5%，地產銷售/新開工/竣工面積同比分別-19.4%/-27.8%/-20.7%，地產鏈承壓進一步加劇。23 年一系列地產寬松政策落地，若未來銷售端持續改善，則新開工端隨之改善的可能性較大，下半年地產端水泥需求恢復情況仍值得期待。24 年一季度水泥企業大面積虧損，盈利底部或已夯實

61、。年一季度水泥企業大面積虧損，盈利底部或已夯實。4 月上旬華東地區率先提漲價格，且 4、5 月份多地開始增加錯峰停產時間，如長三角地區計劃停窯 20 天。我們預計 24 年頭部企業經營策略相較往年開始出現調整，對利潤的訴求有所提升，有望推動水泥價格反彈。中長期來看，污染物排放和碳排放要求趨嚴下有望逐步達到行業去產能目的。圖圖 37：分年度全國水泥發貨率：分年度全國水泥發貨率 圖圖 38：分年度全國水泥磨機開工率分年度全國水泥磨機開工率 01020304002004006008001,0001,2002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3

62、2024Q1(%)(%)水泥應收賬款周轉率水泥存貨周轉率水泥總資產周轉率（右）05101502004006008002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1水泥應收賬款周轉率Q1水泥存貨周轉率Q1水泥總資產周轉率（右）(1)01234567892020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)水泥ROE0%5%10%15%20%25%30%2017201820192020202120222023水泥 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 資料來

63、源：數字水泥網、天風證券研究所 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 圖圖 39：分年度全國重點城市水泥價格：分年度全國重點城市水泥價格 圖圖 40：分年度全國水泥庫容比：分年度全國水泥庫容比 資料來源：數字水泥網、天風證券研究所 資料來源：數字水泥網、天風證券研究所 2.3.玻纖：玻纖：23 年價格持續下滑，年價格持續下滑，24Q1 或已完成筑底或已完成筑底 我們跟蹤的我們跟蹤的 7 家玻纖行業公司（中國巨石、中材科技、正威新材、長海股份、再升科技、家玻纖行業公司（中國巨石、中材科技、正威新材、長海股份、再升科技、山東玻纖、宏和科技），山東玻纖、宏和科技），2023 年實現收入年實現收入 49

64、6 億元，億元，Yoy-4.2%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 57 億元，億元，Yoy-51.5%。2024Q1 實現收入實現收入 97 億元，億元，Yoy-2.8%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 6 億元，億元，Yoy-63.5%。2023 年玻纖行業 ROE 同比增加 0.7pct 至 23.3%，主要受凈利率下降所致。分季度來看，23Q2和 Q3 收入仍可保持小幅正增長，23Q1 和 Q4 為負增長，而凈利潤全年均實現負增長。圖圖 41：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業營收及歸母凈利潤增速單季度玻纖行業營收及歸母凈利潤增速 圖圖 42：2020Q1-2024Q1 玻纖行業

65、一季度營收及歸母凈利潤增速玻纖行業一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 0%20%40%60%80%100%1月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年0%20%40%60%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2004006008001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(元/噸)2017年2018年2019年20

66、20年2021年2022年2023年2024年40%60%80%100%1月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年(100)(50)050100150200(30)(20)(10)01020304050602020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%(%)玻纖營收增速玻纖凈利增速（右）(100)(50)050100150200(30)(20)(10)01020304050602020Q12021Q12022Q12023Q1202

67、4Q1(%)(%)Q1玻纖營收增速Q1玻纖凈利增速（右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 圖圖 43：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業毛利率及凈利率單季度玻纖行業毛利率及凈利率 圖圖 44：2020Q1-2024Q1 玻纖行業一季度單季毛利率及凈利率玻纖行業一季度單季毛利率及凈利率 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 45：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業營運能力單季度玻纖行業營運能力 圖圖 46：2020Q1-2024Q1 玻纖行業一季度單季營運能力玻纖行業一季度單季營運能力

68、 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 47：2020Q1-2024Q1 單季度玻纖行業單季度玻纖行業ROE 圖圖 48：2017-2023 年度玻纖行業年度玻纖行業 ROE 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 23 年玻纖市場供需失衡持續困擾，全年價格一路下滑，已跌破相對底部。年玻纖市場供需失衡持續困擾，全年價格一路下滑，已跌破相對底部。需求端來看，23 年我國玻纖紗總產量 723 萬噸，同比增長 5.2%。23 年我國玻璃纖維及制品出口總量為179.7 萬噸(刨除玻璃棉及其制品)，同比增長 3.5%，出口金額 26

69、.6 億美元，同比下降 11.5%，出口繼續保持小幅增長。自 2022 年下半年以來，行業供給端雖采取一定產能調控措施，051015202530010203040502020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)(%)玻纖毛利率玻纖凈利率（右）05101520253005101520253035402020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1玻纖毛利率Q1玻纖凈利率（右）051015200501001502002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12

70、023Q32024Q1(%)(%)玻纖應收賬款周轉率玻纖存貨周轉率玻纖總資產周轉率（右）0510150501001502002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)(%)Q1玻纖應收賬款周轉率Q1玻纖存貨周轉率Q1玻纖總資產周轉率（右）01234567892020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1(%)玻纖ROE0%5%10%15%20%25%30%2017201820192020202120222023玻纖 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 但受

71、房地產下行持續影響，全年風電、汽車、電子及出口等細分市場需求雖有所增長但幅度較小，難以緩解因前期產能過快增長而導致的供需失衡問題。受前期產能快速擴張及“雙節”需求季節性回落影響，2023 年年初池窯企業庫存壓力快速加大，部分中小池窯企業因資金鏈緊張而率先開啟降價模式，直接紗等部分大宗產品價格屢創新低。圖圖 49：中國巨石：中國巨石2400tex 纏繞直接紗價格纏繞直接紗價格 圖圖 50：各企業：各企業 G75電子紗價格電子紗價格 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 結合卓創資訊數據，我們將當年實際產能沖擊可以分成前一年投產帶來增量、當年新投產帶來增量以及當年

72、及上一年冷修及減產對應減量三部分，我們計算 23 年行業實際產能沖擊約 53.4 萬噸，計算 23 年新點火及冷修產能對應 24 年供給沖擊約 16 萬噸，24 年至今行業新點火產能 30 萬噸，冷修產能 21 萬噸，當前潛在新點火產線約 63 萬噸，假設點火時間在下半年，則綜合來看，24 年行業供給沖擊約 48.5 萬噸，23 年中國/美國/歐元區 GDP實際增速分別為 5.2%/1.5%/0.9%，24 年預期增速分別為 5%/2.1%/0.6%，假設 24 年行業需求增量和 23 年持平，同時考慮到產線新點火同時或伴隨老線冷修，則 24 年行業供需格局有望迎來好轉，粗紗、電子紗價格分別在

73、 3 月、4 月開始提漲，預計二季度有望維持較好的持續性，下半年需重點關注產能投放節奏。表表 1：23年和年和 24年玻纖新點火產線情況年玻纖新點火產線情況 企業企業 產線產線 年產能年產能 （萬噸）（萬噸）產品產品 點火日期點火日期 當年產能沖擊當年產能沖擊 （萬噸）（萬噸）次年產能沖擊次年產能沖擊 （萬噸）（萬噸）2023 年 泰山玻纖 鄒城 4 線 12.00 無堿粗紗 2023/2/9 復產 9.00 3.00 中國巨石 九江 3 線 20.00 無堿玻纖粗紗 2023.5.30 8.33 11.67 重慶國際 F13 15.00 無堿玻纖粗紗 2023/10/31 0.00 15.0

74、0 重慶國際 大渡口 F02 6.00 無堿粗紗（TM2）23 年 3 月底復產 3.50 2.50 小計小計 53.00 20.83 32.17 2024 年 山東玻纖 沂水 6 線 3.00 超高模 24年1月16日點火 2.50 0.50 山東玻纖 沂水 7 線 15.00 高模量玻纖 24年1月16日點火 12.50 2.50 邢臺金牛 5 線 15.00 無堿玻纖粗紗 預計 24 年 5.00 10.00 長海股份 4 線 15.00 合股紗 預計 24 年中期 5.00 10.00 中國巨石 淮安 1 線 10.00 高性能無堿粗紗 預計 24 年中期 3.33 6.67 中國巨石

75、 九江智能制造 2 線 20.00 無堿粗紗 預計 24 年下半年 6.67 13.33 泰山玻纖 山西 1 線 15.00 無堿玻纖粗紗 預計 24 年 8.75 6.25 內蒙古天皓玻呼和浩特 1 線 12.00 ECR 玻纖 24年3月26日點火 7.00 5.00 3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,50015/0916/0316/0917/0317/0918/0318/0919/0319/0920/0320/0921/0321/0922/0322/0923/0323/0924/03(元/噸)02468102020/072020/102021/01

76、2021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/04（元/米）電子布價格（元/米）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 纖 小計小計 93.00 50.75 54.25 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 表表 2：23年和年和 24年玻纖新冷修年玻纖新冷修/停產產線情況停產產線情況 企業企業 產線產線 年產能年產能 （萬噸）（萬噸）冷修冷修/停產日期停產日期 當年有效當年有效 產能（萬噸）產能（萬噸）當年產能沖擊

77、當年產能沖擊（萬噸）（萬噸）次年產能沖擊次年產能沖擊（萬噸）（萬噸）重慶國際 長壽 F10 線 12.00 23 年 8 月底冷修 8.00 -4.00 -8.00 邢臺金牛 邢臺 2 線 3.00 23 年 9 月初冷修 2.00 -1.00 -2.00 九鼎新材 莘縣 1 線 7.00 23 年 6 月初冷修 2.92 -4.08 -2.92 內江華原 威遠 6 線 5.00 2023/11/7 冷修 4.17 -0.83 -4.17 小計小計 27.00 17.08 -9.92 -17.08 17.08 山東玻纖 沂水 4 線 6.00 24 年 2 月冷修 0.50 -5.50 -0.

78、50 長海股份 常州 1 線 3.00 23 年年底 -3.00 0.00 邢臺金牛 老廠 2 線 4.00 2024/4/7 -3.00 -1.00 小計小計 13.00 0.50 -11.50 -1.50 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 2.4.玻璃：盈利高位回落，成本壓力已有所緩解玻璃：盈利高位回落，成本壓力已有所緩解 2.4.1.光伏玻璃：光伏玻璃：23 年量升價跌，收入利潤雙增長年量升價跌，收入利潤雙增長 我們跟蹤的我們跟蹤的 3 家光伏玻璃行業上市公司（福萊特、凱盛新能、亞瑪頓），家光伏玻璃行業上市公司（福萊特、凱盛新能、亞瑪頓），2023 年總計實年總計實現收入現收入 317

79、.5 億元，億元，Yoy+34.2%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 32.4 億元，億元，Yoy+10.2%；2024Q1 實現實現收入收入 80.5 億元，億元，Yoy+5.9%，實現歸母凈利潤，實現歸母凈利潤 7.7 億元，億元，Yoy+9.5%。23 年光伏玻璃行業 ROE較 21 年下降 0.38pct 至 12.6%，主要系盈利能力下降所致，23 年整體凈利率 10.2%，同比下降 0.86pct，總資產周轉率同比上升 2.17pct。（注：由于港股上市公司無季度報表，行業數據均不包括港股上市企業 圖圖 51：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃營收及歸母凈利潤增速單季度光伏

80、玻璃營收及歸母凈利潤增速 圖圖 52：2020Q1-2024Q1 光伏玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速光伏玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 53：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃行業毛利率及凈利率單季度光伏玻璃行業毛利率及凈利率 圖圖 54：2020Q1-2024Q1光伏玻璃行業一季度單季毛利率及凈利率光伏玻璃行業一季度單季毛利率及凈利率(200)02004006008001,000(20)0204060801001202020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021

81、Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（%）（%）光伏玻璃營收增速（左）光伏玻璃凈利增速（右）(100)01002003004002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1(%)Q1光伏玻璃營收增速（左）Q1光伏玻璃凈利增速（右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 55：2020Q1-2024Q1 單季度光伏玻璃行業營運能力單季度光伏玻璃行業營運能力 圖圖 56：2020Q

82、1-2024Q1 光伏玻璃行業一季度單季營運能力光伏玻璃行業一季度單季營運能力 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 57：2020Q1-2024Q1單季度光伏玻璃行業單季度光伏玻璃行業ROE 圖圖 58：2017-2023 年光伏玻璃行業年光伏玻璃行業 ROE 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 23 年需求量有所增長，光伏玻璃價格低位震蕩，年需求量有所增長，光伏玻璃價格低位震蕩，24Q1 呈先抑后揚走勢。呈先抑后揚走勢。23 年光伏裝機容量實現高增，23Q1-Q4 新增裝機容量同比增速處 130%-150%區間內，

83、各季度新增裝機量均實現翻倍。供給端來看，23 年底在產總產能為 99530T/D，同比 22 年底增長 24650T/D，供需差呈現擴大趨勢，價格低位震蕩為主。23 年 3.2mm/2.0mm 光伏玻璃均價分別為26.13/18.36 元/平，同比-3.4%/-10.8%。2024 年以來，光伏玻璃價格呈現先抑后揚走勢，截止 5 月 2 日，3.2mm/2.0mm 光伏玻璃均價分別為 26.25/18.25 元/平，環比持平。圖圖 59：2023Q1-2024Q1分季度光伏玻璃均價分季度光伏玻璃均價 圖圖 60：2021Q1-2023Q4分季度光伏新增裝機分季度光伏新增裝機 010203040

84、50602020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（%）光伏玻璃毛利率光伏玻璃凈利率010203040502020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1（%）Q1光伏玻璃毛利率Q1光伏玻璃凈利率05101520250501001502002503002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2202

85、3Q32023Q42024Q1(%)(%)光伏玻璃應收賬款周轉率光伏玻璃存貨周轉率光伏玻璃總資產周轉率（右）051015200501001502002503002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1（%）（%）Q1光伏玻璃應收賬款周轉率Q1光伏玻璃存貨周轉率Q1光伏玻璃總資產周轉率（右）0246810122020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（%）光伏玻璃ROE051015202520172018201920

86、20202120222023（%）光伏玻璃ROE 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 資料來源：卓創資訊，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 24Q1 環比去庫推動量增，環比去庫推動量增，24 年光伏玻璃供需關系或將邊際緩和。年光伏玻璃供需關系或將邊際緩和。當前終端電站項目推進一般，組件廠家訂單跟進不飽和，部分開工率較前期下調，預計短期需求端變動不大，支撐稍顯一般。供給端來看，截止 2024 年 4 月末，在產日熔量為 107110 噸/日，月環比增加 6.2%，同比增加 27.6%。目前行業平均庫存 19.03 天，較上月

87、（21.53 天）下降 11.62%。近期部分前期點火產線陸續達產，供應仍有增量，而組件環節按需采購居多，預計市場交投稍有轉淡，庫存呈現連續增加趨勢。展望 24 年，我們認為新能源終端裝機需求有望持續增加，而光伏玻璃產能增速或將繼續放緩，供需關系較 2023 年有緩和預期。但鑒于光伏玻璃在產產能基數較大，且仍有增量，整體來看供過于求現狀暫時難以徹底緩解。表表 3：24年可能點火光伏玻璃產線年可能點火光伏玻璃產線 集團公司集團公司 企業簡稱企業簡稱 日熔量日熔量(噸噸/日日)預計點火時間預計點火時間 目前狀態目前狀態 信義 安徽信義 2*1000 2024 年 2 季度 22 年上半年動工，計劃

88、 23 年下半年起陸續點火。信義（馬來西亞）2*1000 2024 年 動工，計劃 24 年點火 福萊特 安徽福萊特 3*1200 2024 年 5 月 四期項目已動工，原計劃23 年三季度后陸續點火，延期至 24 年。第二座窯爐計劃 5 月初點火。福萊特（南通）4*1200 2024 年 一期項目預計點火時間為 23 年，于 22 年 11 月 17 日動工，延期至 24 年。中建材 秦皇島北方玻璃 1200 2024 年 8 月底 土建 中建材（洛陽）1200 2024 年 9 月 一期 2*1200t/d 已動工，計劃2024 年4 月和9 月投產。第一個窯爐24年 4 月 30 日投產

89、。二期工程為 4*1200t/d，目前二期尚未動工。甘肅凱盛大明光能 1000 2024 年二季度 一期，23 年 8 月份大碹合攏。800 2024 年 凱盛（漳州）1200 2024 年 11 月份 建設中 凱盛（自貢）2*1200 2024-2025 年 項目建設中 凱盛（商丘）2*1200 2024 年 23 年 1 月9 日項目開工，工程為 4*1200t/d，目前一期項目2*1200t/d 建設中，二期尚未動工。凱盛（宿遷）2*1200 2024 年 7 月 22 年 10 月 11-24 日公示，項目建設中，預計 24 年投產 沭陽鑫達新材料 2*1200 2024 年 6-7

90、月份 項目建設過程中，第一條計劃 24年 7 月份點火。彩虹集團 江西彩虹光伏 1000 2024 年 項目分三期建設 10 座 1000 噸光伏玻璃窯爐及配套加工生產線，全部達產后可實現光伏玻璃 75GW/年。2021 年 3月1 日，一期項目啟動。22年 12 月 30 日第一條產線舉行點火儀式，目前處于生產預備期。南玻集團 廣西南玻新能源 1200 2024 年四季度 一期 2*1200t/d，23 年1 月 8 日動工儀式，目前在建，第一座窯爐24 年3 月 31 日已投產。金信集團 唐山金信太陽能 1000 2024 年 20 年備案，工程后段，目前進度一般 151719212325

91、27292023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1標題3.2mm2.0mm-50%0%50%100%150%200%02040608010021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4(GW)新增裝機yoy 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 1000 2024 年 12 月 20 年備案，目前在建，原計劃 23 年底投產，延期至 24 年 旗濱 紹興旗濱 1200 2024 年 產線計劃 22 年 2 季度點火，目前土建階段 寧波旗濱 2*1200 2024 年-202

92、5 年 項目建設過程中，目前進度一般。點火時間預計在 2024 年末-2025 年。云南昭通旗濱 4*1200 2024 年 5 月中旬 分兩期，周期為 3 年，22 年下半年2 條已動工，計劃24 年投產。馬來西亞旗濱 3*1200 2024 年 一期項目的第二條產線計劃 2024 年上半年投產。新福興 廣西新福興硅 3*1200 2024 年 分兩期，第一期 2*1200 目前在建，第一條 2024 年2 月 4 日點火，另外2*1200 暫未動工 海螺 鳳陽海螺光伏 1200 2024 年 10 月 第一座窯爐于 2023 年年末動工，預計2024 年10 月份投產。1200 2024

93、年 11 月 建設中，計劃 2024 年11 月底投產 九洲 安徽九洲 3*1200 2024 年上半年 規劃合計 4*1200t/d，分兩期進行。2022.11.28 點火第一條，第二條計劃2024 年 3 月投產，其余兩條暫未有實際進度。長利 廣西長利玻璃有 1250 2024 年 2021 年 3 月 30 日項目開工，分三期建設。一期第二條下半年預計可達點火條件，目前點火時間待定。億鈞 湖北荊州耀能 2*1200 2024 年 6-7 月 三期項目規劃1200*4，2023 年四季度動工，兩條計劃2024 年 6 月投產，另外兩條計劃 2025 年投產。2*1200 2024 年三季度

94、 合盛 新疆合盛硅業 1000 2024 年 一期 2022 年 6 月開工，目前第二條 1000t/d 產線接近工程尾端。2*1200 2024 年 弘諾 湖北弘諾玻璃 1100 2024 年底 2022 年 3 月22 日項目開工，建設兩條日熔化 1100 噸生產線并配套建設深加工生產線 10 條。第一個窯爐2024 年4 月20 日投產。燕隆基 安徽燕龍基 2*1200 2024 年 目前項目已經開工，預計2023 年建成，目前延期。索拉特 安徽索拉特玻璃 800 2024 年 布局快速推進 德金 廣西德金新材料 4*1200 2024 年 5 月 一線 2022 年4 月建設，計劃12

95、 月投產，目前延期；二線2022 年 4 月開工，計劃 2024 年 4 月投產；3 線及 4 線 2024 年 6 月開工，計劃 2025 年投產。日盛達 山西日盛達 2*1000 2024 年 5 月 原計劃 2023 年7 月點火第一條，目前延期至2024 年 5 月。東方希望 合浦東方希望 2*1250 2024 年 一期 2 條，已動工 永太 貴州黔玻永太 2*1250 2024-2025 年 第一條 2023 年12 月23 日點火。國華 國華金泰（山東）4*1200 2024 年 6 月 一期項目 2023 年2 月動工，計劃分別于2024 年6 月和 9 月投產.贛悅 江西贛悅

96、 1200 2024 年下半年 計劃 2024 年點1 條，還有 3 座是籌建狀態。信義 廣西信義 4*1200 2024 年年末 本地石英砂企業自營，可滿足自用，未動工，聽證會結果待定 南玻 湖北咸寧南玻 2*1200 2024 年 一期 1200 噸/日已點火。二期尚未公示，進度待定 長利 北海長利新材料 3*1250 2024-2025 年 3*1250 擬建狀態，預計 2024 年11 月投產。配套石英砂資源 湖北長利新材料 2*1350 2024.1 及 2025.7 計劃開工時間 2022 年8 月份，目前尚未動工 億鈞 湖北荊州耀能 4*1300 2024 年 2022 年開工已

97、完成場地平整 中玻 安徽中玻新能源 10*1200 2024-2025 年 一期 2 條計劃 2023 年點火，二期4 條計劃 2024 年點火，三期 4 條計劃2025 年點火。凱瑞 白山凱瑞新能源 2*1200 2024-2025 年 一期 2024 年 8 月，二期2025 年 8 月 淮玻 安徽淮玻新能源 1200 2024 年-2025 年 金冠投資城里的新公司，日用玻璃轉光伏玻璃行業。贛悅 江西贛悅新材料 3*1200 2024-2025 年 通過聽證會論證，2024 年1 月 18 日公示，計劃點火投產時間為 2024 年12 月。合盛 新疆合盛硅業有 4*1000 2024.6

98、-2025.6 二期預計 2023 年6 月開工，2025 年6 月，目前尚未動工。拓日 陜西拓日新能源 1000 2024 年 12 月 計劃 2024 年 12 月投產，尚未動工 康佳 貴州康佳新能源 5*1200 2024 年-2025 年 5*1200 噸光伏玻璃及深加工項目 黔玻 貴州黔玻光能 2*1250 2024 年 12 月 1000+1250 太陽能光伏玻璃生產線 資料來源：卓創資訊，天風證券研究所 注：截至 4 月底最新情況 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 2.4.2.浮法玻璃：浮法玻璃：23 年價格震蕩上行，年價格

99、震蕩上行，24Q1 需求支撐走弱需求支撐走弱 我們跟蹤的我們跟蹤的 7 家浮法玻璃行業上市公司（金晶科技、耀皮玻璃、旗濱集團、南玻家浮法玻璃行業上市公司（金晶科技、耀皮玻璃、旗濱集團、南玻 A、北玻、北玻股份、秀強股份、凱盛科技），股份、秀強股份、凱盛科技），2023 年總計實現收入年總計實現收入 555.4 億元，億元，Yoy+14.9%，實現歸母，實現歸母凈利潤凈利潤 41.4 億元，億元，Yoy+7.5%；2024Q1 實現收入實現收入 129.8 億元，億元，Yoy+7.3%，實現歸母凈利，實現歸母凈利潤潤 10.8 億元，億元，Yoy+8.3%。23 年浮法玻璃行業 ROE 較 21

100、 年下降 0.54pct 至 9.5%，盈利和營運能力均有下降，23 年整體凈利率 7.5%，同比下降 0.99pct，總資產周轉率同比下降1.03pct。圖圖 61：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃營收及歸母凈利潤增速單季度浮法玻璃營收及歸母凈利潤增速 圖圖 62：2020Q1-2024Q1 浮法玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速浮法玻璃一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 63：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃行業毛利率及凈利率單季度浮法玻璃行業毛利率及凈利率 圖圖 64：2020Q1-2024Q1浮法玻璃

101、行業一季度單季毛利率及凈利率浮法玻璃行業一季度單季毛利率及凈利率 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 65：2020Q1-2024Q1 單季度浮法玻璃行業營運能力單季度浮法玻璃行業營運能力 圖圖 66：2020Q1-2024Q1 浮法玻璃行業一季度單季營運能力浮法玻璃行業一季度單季營運能力 (200)0200400600(40)(20)0204060801002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q420

102、24Q1（%）（%）浮法玻璃營收增速（左）浮法玻璃凈利增速（右）(200)(100)01002003004005006002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1（%）Q1浮法玻璃營收增速（左）Q1浮法玻璃凈利增速（右）0510152025303540452020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（%）浮法玻璃毛利率浮法玻璃凈利率05101520253035402020Q12021Q12022Q12023Q1202

103、4Q1（%）Q1浮法玻璃毛利率Q1浮法玻璃凈利率05101520250501001502002503003502020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1(%)(%)浮法玻璃應收賬款周轉率浮法玻璃存貨周轉率浮法玻璃總資產周轉率（右）05101520250501001502002503003502020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1（%）（%）Q1浮法玻璃應收賬款周轉率Q1浮法玻璃存貨周轉率Q1浮法玻璃總資產周轉率（

104、右）行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 67：2020Q1-2024Q1單季度浮法玻璃行業單季度浮法玻璃行業ROE 圖圖 68：2017-2023年浮法玻璃行業年浮法玻璃行業ROE 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 2023 年浮法玻璃價格震蕩上行年浮法玻璃價格震蕩上行。需求端來看，23 年地產竣工端具有一定支撐性，23 年全年地產竣工面積月度同比始終保持正增長，截止23年12 月底，地產竣工面積同比增長17%。供給端來看，2

105、3 年底浮法玻璃日熔量達 173015 噸，同比 22 年底增長 11175 噸，23 年底庫存同比減少 2439 萬重箱達 2995 萬重箱。價格來看，5mm 浮法白玻價格全年震蕩上行，23 年均價為 104.19 元/噸，同比提升 6.5%。成本端來看，23 年純堿價格呈“W”型走勢，整體波動較大，全國重質純堿年度均價為 2774 元/噸，同比下降 4%。23 年浮法玻璃平均利潤約 338.59 元/噸（按管道氣燃料玻璃），同比扭虧為盈。2024 年浮法玻璃價格弱勢運行，關注需求端變動情況。年浮法玻璃價格弱勢運行，關注需求端變動情況。2024 年以來，浮法玻璃需求端支撐不足，截止 3 月底

106、，地產竣工面積同比下滑 20.7%。而供給端仍相對過剩，截止 5 月 2日，浮法玻璃日熔量達 174365 噸，較 23 年底提升 1350 噸，24 年以來浮法玻璃價格弱勢運行，截止 5 月 2 日，5mm 浮法白玻價格達 91 元/重量箱，較 23 年底下降 19 元/重量箱。展望 2024 年，浮法玻璃復產點火穩步增加，高利潤推動國內浮法玻璃行業日熔量升至歷史高位區間，雖然未來仍存在前期冷修復產空間，但潛在點火及冷修空間均存，新增產能預計不大，供給端房地產行業的整體表現依然是決定玻璃需求變動的重要因素。圖圖 69：分年度全國平板玻璃價格：分年度全國平板玻璃價格 圖圖 70：分年度全國平板

107、玻璃庫存：分年度全國平板玻璃庫存 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 01234567892020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（%）浮法玻璃ROE05101520252017201820192020202120222023（%）浮法玻璃ROE4060801001201401601801月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(元/重量箱)2017年2018年2019年202

108、0年2021年2022年2023年2024年02000400060008000100001月2月 3月4月 5月6月 7月8月9月 10月 11月 12月（萬重箱）2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 圖圖 71：浮法玻璃日熔量：浮法玻璃日熔量 圖圖 72：重堿價格：重堿價格 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 資料來源：卓創資訊、天風證券研究所 2.5.新材料：量價齊升，新能源和醫藥上游品種表現較好新材料：量價齊升，新能源和醫藥上游品種表現較好 建材板塊的新材

109、料主要集中于新能源、顯示和醫藥下游，22 年新能源下游高景氣帶動相關品種業績高增。石英材料：石英材料：石英砂、石英坩堝主要應用于光伏領域，2023 年全國光伏新增裝機量同比增長超 147%，受益于需求高景氣，石英制品量價齊升，石英股份、歐晶科技、菲利華在 23 年全年收入利潤表現亮眼，尤以石英股份和歐晶科技為甚，增速均超 100%。碳纖維：碳纖維：2023 年下游需求不及預期，且產能持續增加，供需矛盾仍然突出，疊加庫存積壓，年內碳纖維市場價格連續走跌，中復神鷹 23 年收入同比小幅增長，主要受銷量增長支撐，凈利潤同比下滑較多，而吉林碳谷 23 年收入利潤均表現負增長。電子玻璃：電子玻璃：202

110、3 年上半年消費電子景氣度較低，凱盛科技顯示材料業務板塊需求不足，營收同比有所增長，凈利潤同比減少。Q3 開始消費電子需求出現邊際回暖，帶動業績向上修復，最終 23 全年營收/歸母凈利潤同比分別+2%/-53%，24Q1 同比分別+8%/-24%。藥用玻璃：藥用玻璃：受益于第九批集采落地，山東藥玻中硼硅產品銷量持續高增，同時原材料價格回落帶動盈利修復，23FY 營收/歸母凈利潤同比分別+19%/+25%，24Q1 營收/歸母凈利潤同比分別+2%/+33%。耐火材料耐火材料：受益于“雙碳”推進，優質耐火保溫材料需求增長節奏或加快，魯陽節能 23年及 24Q1 收入均實現增長，北京利爾則實現收入利

111、潤雙輪增長。表表 4：新材料公司新材料公司23FY&24Q1 經營簡況經營簡況 公司公司 市值市值(億元億元)單季度營收單季度營收（億元）（億元）單季度歸母凈利潤單季度歸母凈利潤（億元）（億元）全年營收全年營收（億元）（億元）全年歸母凈利潤全年歸母凈利潤（億元）（億元）23Q1 24Q1 yoy 23Q1 24Q1 yoy 22 年 23 年 yoy 22 年 23 年 yoy 石英股份 251 12.2 3.9-68%8.2 1.6-81%20.0 71.8 258%10.5 50.4 379%歐晶科技 68 6.4 3.4-47%1.7 0.2-87%14.3 31.3 118%2.4 6

112、.5 174%菲利華 158 5.0 4.1-18%1.1 0.8-31%17.2 20.9 22%4.9 5.4 10%凱盛科技 103 12.4 12.6 2%0.3 0.1-53%46.2 50.1 8%1.4 1.1-24%山東藥玻 187 12.4 12.7 2%1.7 2.2 33%41.9 49.8 19%6.2 7.8 25%魯陽節能 76 6.7 7.0 5%1.0 0.8-16%33.7 35.2 4%5.8 4.9-16%北京利爾 46 12.3 14.9 21%0.8 0.8 6%47.2 56.5 20%2.6 3.9 52%中復神鷹 248 5.7 4.5-21%1

113、.3 0.4-68%19.9 22.6 13%6.1 3.2-47%吉林碳谷 72 7.1 4.0-43%1.7 0.2-88%20.8 20.5-2%6.3 2.3-63%050,000100,000150,000200,000（噸/天）浮法玻璃日熔量1,0002,0003,0004,0005,00012/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01(元/噸)華北-重堿華東-重堿華中-重堿西南-重堿華南-

114、重堿 行業報告行業報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 硅寶科技 52 5.3 4.7-11%0.5 0.4-27%26.9 26.1-3%2.5 3.2 26%資料來源：wind，天風證券研究所 注：數據截止至 2024/5/17 3.傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望持續兌現傳統建材行業景氣或已觸底，新材料品種成長性有望持續兌現 傳統建材為代表的建材板塊因地產需求疲弱、及下游地產企業資金困境等，23 年風險持續釋放，“戴維斯雙殺”逐漸進入尾聲。整體看，我們判斷隨著地產政策的不斷利好催化，地產需求短期或存修復機會，以消費建材為代表的傳統建材

115、投資機會值得重視，玻纖和水泥從賠率角度看也具備投資優勢。1）消費建材：近期政治局會議對房地產政策創新定調，通過消化存量房產和優化增量?。┫M建材：近期政治局會議對房地產政策創新定調，通過消化存量房產和優化增量住房等措施有望解決供需核心堵點，有望推動市場信心和基本面回升，短期估值端有望率先房等措施有望解決供需核心堵點，有望推動市場信心和基本面回升，短期估值端有望率先修復，其中前期跌幅較大、當前估值水平較低的公司具備更大的修復彈性。而后我們認為修復，其中前期跌幅較大、當前估值水平較低的公司具備更大的修復彈性。而后我們認為基本面的回升同樣值得期待，短期來看，一方面，我們認為下游客戶付款狀況預期有望逐

116、基本面的回升同樣值得期待，短期來看，一方面，我們認為下游客戶付款狀況預期有望逐漸漸向好，利好當前應收賬款壓力較大及前期減值計提較多的消費建材企業，新房品質關注向好，利好當前應收賬款壓力較大及前期減值計提較多的消費建材企業，新房品質關注度提升，品牌力更強的龍頭公司有望借機進一步擴大市場份額，而中長期看，我們認為改度提升，品牌力更強的龍頭公司有望借機進一步擴大市場份額，而中長期看，我們認為改造對于行業的帶動作用將逐步體現，造對于行業的帶動作用將逐步體現，頭部企業渠道布局所帶來的競爭優勢已在業績中逐步體現，同時部分企業通過品類擴張所帶來的成長性也值得關注。消費建材仍然是建材板塊中長期優選賽道，推薦東

117、方雨虹、三棵樹、北新建材、亞士創能、蒙娜麗莎東方雨虹、三棵樹、北新建材、亞士創能、蒙娜麗莎等。2）玻璃：）玻璃：當前玻璃龍頭市值已處于歷史較低水平，短期浮法玻璃盈利或仍有韌性，光伏玻璃有望受益產業鏈景氣度回暖，推薦旗濱集團，信義玻璃、福萊特（與電新聯合覆蓋）旗濱集團，信義玻璃、福萊特（與電新聯合覆蓋）等等。3）玻璃纖維：）玻璃纖維：24Q1 玻纖價格已降至相對底部區域，我們認為當前盈利環境有助于引導行業新增產能有序擴張，同時行業冷修也有望加快，進一步降低供給壓力，中長期隨著應用領域拓展，需求仍有較好成長性。推薦中國巨石，長海股份（與化工組聯合覆蓋）中國巨石，長海股份（與化工組聯合覆蓋）。4）水

118、泥：）水泥：當前地產新開工正逐步筑底，需求企穩有望推動供給協同修復，24Q1 價格水平下行業出現大面積虧損，我們預計價格向下空間較為有限，Q2 環比有望好轉，24 年水泥價格彈性仍較大。當前部分 A 股水泥公司及港股水泥公司股息率維持在較高水平，水泥板塊具備進可攻，退可守的優勢。推薦華新水泥、海螺水泥，以及區域格局占優的青松建化，建議關注出海布局較優的西部水泥。5）新材料：）新材料：新材料下游需求結構相對多元，部分品種產業化已較成熟且關鍵下游有較好成長性，23 年光伏玻璃、藥用玻璃、石英材料龍頭企業利潤環比進一步提升，我們認為：a）光伏玻璃有望受益產業鏈景氣度回暖，而藥用玻璃有望持續受益于中硼

119、硅滲透率提升，當前估值優勢或已逐步顯現，推薦福萊特（與電新組聯合覆蓋）、山東藥玻（與醫藥組聯合覆蓋）；b）消費電子下游需求有望逐步回暖，中長期電子玻璃有望受益國產替代和折疊屏等新品放量，推薦凱盛科技（與電子組聯合覆蓋）；c）“雙碳”推進，優質耐火保溫材料需求增長節奏或加快，建議關注魯陽節能、北京利爾。表表 5：重點公司盈利預測重點公司盈利預測 股票代碼股票代碼 股票名稱股票名稱 收盤價收盤價 EPS(元）元）PE（倍數）（倍數）（元（元/股）股）2022A 2023A 2024E 2022A 2023A 2024E 600529.SH 山東藥玻 28.15 1.03 1.17 1.52 27.

120、33 24.06 18.53 000786.SZ 北新建材 36.03 1.86 2.09 2.57 19.41 17.27 14.01 002372.SZ 偉星新材 18.82 0.82 0.90 0.93 22.95 20.91 20.33 002271.SZ 東方雨虹 17.85 0.85 0.91 1.17 21.00 19.62 15.19 603737.SH 三棵樹 49.49 0.88 0.33 1.25 56.24 149.97 39.63 603378.SH 亞士創能 6.87 0.25 0.14 0.35 27.48 49.07 19.41 行業報告行業報告|行業專題研究行

121、業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 600176.SH 中國巨石 12.58 1.65 0.76 0.67 7.62 16.54 18.80 002080.SZ 中材科技 16.25 2.09 1.33 1.44 7.77 12.26 11.28 600801.SH 華新水泥 15.59 1.30 1.33 1.42 11.99 11.72 11.00 600585.SH 海螺水泥 25.40 2.96 1.97 1.76 8.58 12.89 14.45 600586.SH 金晶科技 6.51 0.25 0.33 0.32 26.04 19.73 20.63 60163

122、6.SH 旗濱集團 8.40 0.49 0.66 0.76 17.05 12.82 11.10 688295.SH 中復神鷹 27.60 0.69 0.35 0.39 40.00 78.86 71.50 601865.SH 福萊特 24.55 0.99 1.24 1.62 24.80 19.80 15.16 600552.SH 凱盛科技 10.94 0.18 0.11 0.23 60.74 96.39 46.97 資料來源：wind，天風證券研究所 注：收盤價為 2024 年 5 月 17 日，盈利預測均來自 Wind 一致預測 4.風險提示風險提示 下游基建、地產需求不及預期：下游基建、地產

123、需求不及預期：水泥、玻璃價格的變動主要受地產和基建需求影響，進而與宏觀經濟環境、資金到位情況等因素相關，但若后續因天氣、疫情、政策等原因導致基建、地產開復工持續性不及預期，可能導致水泥和玻璃需求及價格不及預期。原材料漲價超預期：原材料漲價超預期：23 年大宗商品價格略降但仍維持在歷史相對高位，而部分建材子行業中化工類原材料、煤炭成本占比較高，這對建材公司利潤空間形成擠壓，若后期原材料及煤炭價格超預期，或使得公司毛利率難以回暖，導致利潤承壓。產能投放超預期：產能投放超預期：部分子行業如玻纖、光伏玻璃仍有產能擴張，若未來產能投放較多，可能導致行業供給過剩，使得價格大幅下滑。行業報告行業報告|行業專

124、題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 27 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本

125、報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或

126、者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的

127、投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收

128、益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：