《中科曙光-公司研究報告-自主高性能計算機領軍通服+AI+算力互聯網三位一體發展-240515（41頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中科曙光-公司研究報告-自主高性能計算機領軍通服+AI+算力互聯網三位一體發展-240515（41頁）.pdf（41頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入（首次）：買入（首次）市場價格：43.77 元 分析師：孫行臻分析師：孫行臻 執業證書編號：執業證書編號：S0740524030002S0740524030002 電話：13430277882 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)1,464 流通股本(百萬股)1,455 市價(元)43.77 市值(百萬元)64,061 流通市值(百萬元)63,665 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 Tab

2、le_Finance 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）13,008 14,353 16,556 19,216 22,489 增長率 yoy%16%10%15%16%17%凈利潤（百萬元）1,544 1,836 2,257 2,752 3,193 增長率 yoy%33%19%23%22%16%每股收益（元）1.06 1.25 1.54 1.88 2.18 每股現金流量 0.77 2.40 1.26 3.23 0.93 凈資產收益率 9%9%11%11%12%P/E 41.9 35.3 28.7 23.5 2

3、0.3 P/B 3.8 3.5 3.1 2.8 2.5 備注：每股指標按照最新股本數全面攤?。ü蓛r取自 2024 年 5 月 14 日）報告摘要報告摘要 背靠中科院，成長為國內高端計算機領軍企業。背靠中科院，成長為國內高端計算機領軍企業。1）中科曙光主營業務為 IT 設備（高性能計算機、存儲產品）和圍繞高性能計算機的軟件集成、系統開發及技術服務兩部分，其中高端計算機收入占八成。2）盡管在海外科技封鎖的壓力下，公司憑借性能卓越的產品體系和客戶資源實現收入穩中有增，并且受益于產品結構優化及行業議價能力提升，毛利提升，加速利潤釋放。3）中科院間接持股 16.36%，公司在中科院體系內扮演重要的資產平

4、臺，孵化了海光信息、中科星圖等核心資產，貢獻投資凈收益。因此，歸母凈利潤呈現穩定上行的態勢。信創：通用計算國產化信創：通用計算國產化替代替代，服務器，服務器+存儲雙輪驅動。存儲雙輪驅動。信創需求帶動通用計算業務持續增長發展，通用服務器和分布式存儲國產化空間廣闊。1）服務器是計算產業實現國產化替代的重要組成部分，公司產品兼具高適配性和領先性能，并憑借政府/公共事業（電信等）的客戶基礎與頭部客戶關聯緊密，在信創領域搶得先機。2）分布式存儲市場快速增長，國內存儲需求量激增，公司存儲產品矩陣完善，分布式存儲性能領先。液冷存儲產品 ParaStor300S 有效降低 PUE 值，和液冷服務器形成業務協同

5、。目前發展能力僅次于華為，電信領域滲透速度較快。AI：算力算力服務器服務器+算力算力互聯網互聯網，為大模型輸出強大算力，為大模型輸出強大算力。1）AI 浪潮下大模型引發計算量激增，加速服務器需求抬升，曙光 GPU 深度學習平臺計算系統采用曙光新一代 XMachine 高性能 GPU 服務器組成大規模 GPU 訓練、推理集群，為模型訓練輸出強大算力。2）為了解決算力資源與需求的調度匹配、數據中心能耗高、數據資源利用效率不足的問題，目前子公司曙光智算打造 50+座城市云計算中心，5A 級智算中心已規劃落地，將全國的算力資源進行有機結合，實現互聯互通。全全生態生態布局：“芯布局：“芯端端云”生態體系

6、協同發力。云”生態體系協同發力。目前公司旗下子公司與參控股公司已全方位覆蓋了從上游芯片、服務器硬件、IO 存儲到中游云計算平臺、大數據平臺、算力服務平臺以及下游云服務的全計算業務生態體系，各業務板塊發揮協同效應。1）芯：海光信息（CPU+GPU 國產替代領航者）；2）端：曙光智算（算力互聯網）、曙光數創（大數據平臺、液冷）、曙光云計算（云計算平臺）；3）云：中科三清（大氣污染防治）、中科星圖（數字地球）、聯方云天（綠色節能智慧模塊化數據中心）。盈利預測及投資評級：盈利預測及投資評級：首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級。公司受益于信創和智算浪潮，是國內擁有全棧自主技術方案的計算

7、產業龍頭，并且自身業績增長穩健、利潤率高于同業，同時享受孵化公司貢獻的高增長。根據盈利預測 2024-2026 年歸母凈利潤為 22.57/27.52/31.93 億元，參照行業平均估值，給予公司目標市值 789 億元，對應 2024-2026 年分別為34.9/28.7/24.7倍 PE。風險提示：風險提示：芯片量產化不及預期、貿易摩擦加劇、行業競爭加劇、董事長被立案、研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。自主高性能計算機領軍，自主高性能計算機領軍，通服通服+AIAI+算力互聯網算力互聯網三位一體發展三位一體發展 中科曙光（603019.SH）/計算機 證券研究報告/公

8、司深度報告 2024 年 05 月 15 日-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03中科曙光滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司公司深度報告深度報告 內容目錄內容目錄 一、中科曙光：國內高端計算機領軍企業一、中科曙光：國內高端計算機領軍企業.-6-1.1、業務結構：以技術創新為基因，穩健成長國產高端計算機廠商.-6-1.2、股權結構：背靠國有資本，中

9、科院共創創新支持體系.-8-1.3、財務分析：外部承壓不改收入增勢，業務結構優化抬升毛利率.-9-二、信創：通用計算國產化替代，服務器二、信創：通用計算國產化替代，服務器+存儲雙輪驅動存儲雙輪驅動.-11-2.1、信創市場仍具增長動能，服務器+分布式存儲國產化空間廣闊.-12-2.2、國產服務器：產品兼具適配度和性能，客戶基礎奠定信創基本盤.-14-2.3、國產存儲：和液冷服務器形成業務協同，發展實力僅次華為.-16-三、三、AI：算力服務器：算力服務器+算力互聯網，為大模型輸出強大算力算力互聯網，為大模型輸出強大算力.-18-3.1、計算量激增，2018 年 AI 服務器已滿足主流應用需求.

10、-18-3.2、打造一體化算力服務平臺，全方位賦能算網互聯.-20-四、全鏈路布局：四、全鏈路布局：“芯芯端端云云”生態體系協同發力生態體系協同發力.-24-4.1、芯：海光信息，CPU+GPU 國產替代領航者.-24-4.2、端：曙光數創，國產服務器液冷時代領航員.-28-盈利預測及估值盈利預測及估值.-35-風險提示風險提示.-37-mNmXkZ8VkXhYgVcZkXbRbP7NpNnNpNrNeRnNqNlOtRrR6MmNrNxNpPpMNZsPzR 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司公司深度報告深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：中科曙

11、光發展歷程中科曙光發展歷程.-6-圖表圖表2：中科曙光系列產品中科曙光系列產品.-7-圖表圖表3：中科曙光中科曙光股權結構圖股權結構圖.-8-圖表圖表4：中科曙光中科曙光核心骨干背景核心骨干背景.-8-圖表圖表5：中科曙光：中科曙光2015-2023年營業收入年營業收入.-9-圖表圖表6：中科曙光中科曙光2015-2023年年毛利率及凈利率毛利率及凈利率.-9-圖表圖表7：中科曙光：中科曙光2018-2023年分業務營收占比年分業務營收占比.-10-圖表圖表8：中科曙光中科曙光2018-2023年分業務毛利率年分業務毛利率.-10-圖表圖表9：中科曙光：中科曙光2018-2023分行業營收占比

12、分行業營收占比.-10-圖表圖表10：中科曙光中科曙光2018-2023分行業毛利率分行業毛利率.-10-圖表圖表11：中科曙光：中科曙光2015-2023年費用率年費用率.-11-圖表圖表12：中科曙光中科曙光2015-2023年投資收益年投資收益.-11-圖表圖表13：中科曙光中科曙光2015-2023年歸母凈利潤年歸母凈利潤.-11-圖表圖表14：中國信創產業落地領域：中國信創產業落地領域.-12-圖表圖表15：2018-2027E中國信創產業規模中國信創產業規模.-12-圖表圖表16：2018-2023E中國服務器市場規模中國服務器市場規模.-13-圖表圖表17：2018-2023E中

13、國中國x86服務器出貨量服務器出貨量.-13-圖表圖表18：2022年中國服務器市場需求占比年中國服務器市場需求占比.-13-圖表圖表19：2020-2025E全球及中國分布式存儲市場規模全球及中國分布式存儲市場規模.-14-圖表圖表20：中國分布式存儲市場需求（萬套）：中國分布式存儲市場需求（萬套）.-14-圖表圖表21：2019-2026 中國通用算力規模及預測中國通用算力規模及預測.-14-圖表圖表22：中科曙光通用服務器產品矩陣中科曙光通用服務器產品矩陣.-15-圖表圖表23：2018-2022中科曙光前五大客戶集中度中科曙光前五大客戶集中度.-16-圖表圖表24：中科曙光存儲產品：中

14、科曙光存儲產品.-16-圖表圖表25：ParaStor300S技術規格技術規格.-17-圖表圖表26：XStor1000技術規格技術規格.-17-圖表圖表27：2021年中國分布式存儲行業應用場景分布情況年中國分布式存儲行業應用場景分布情況.-18-圖表圖表28：2021年中國分布式存儲市場份額年中國分布式存儲市場份額.-18-圖表圖表29：2023-2027中國加速計算服務器市場規模中國加速計算服務器市場規模.-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表30：2020-2026中國人工智能服務器工作負載預測中國人工智能服務

15、器工作負載預測.-19-圖表圖表31：2019-2026中國智能算力規模及預測中國智能算力規模及預測.-19-圖表圖表32：X785-G30.-20-圖表圖表33：智算中心與超算中心、云數據中心對比：智算中心與超算中心、云數據中心對比.-21-圖表圖表34：中國人工智能計算中心分布（截至：中國人工智能計算中心分布（截至2023年年2月）月）.-22-圖表圖表35：中科曙光：中科曙光5A級智算中心級智算中心.-22-圖表圖表36：全國落地規劃中的：全國落地規劃中的5A級智算中心級智算中心.-22-圖表圖表37：部分國家超算中心梳理：部分國家超算中心梳理.-23-圖表圖表38：國家超算互聯網正式啟

16、動：國家超算互聯網正式啟動.-24-圖表圖表39：海光信息系列產品：海光信息系列產品.-25-圖表圖表40：海光信息主營業務收入拆分：海光信息主營業務收入拆分.-26-圖表圖表41：海光信息：海光信息2019-2023營業收入營業收入(單位：百萬元單位：百萬元).-26-圖表圖表42：海光信息：海光信息2019-2023歸母凈利潤歸母凈利潤(單位：百萬元單位：百萬元).-26-圖表圖表43：國內外各類：國內外各類CPU性能對比性能對比.-27-圖表圖表44：國內外各類：國內外各類GPU性能對比性能對比.-28-圖表圖表45：數據中心基礎設施分類：數據中心基礎設施分類.-28-圖表圖表46：曙光

17、數創主要產品為浸沒相變液冷曙光數創主要產品為浸沒相變液冷.-29-圖表圖表47：2019-2023年公司營業收入穩步增長年公司營業收入穩步增長.-30-圖表圖表48：公司：公司2019-2023H1營業收入構成（單位：億元）營業收入構成（單位：億元）.-30-圖表圖表49：公司：公司2023H1營業收入占比營業收入占比.-30-圖表圖表50：受冷板液冷市場競爭激烈影響，：受冷板液冷市場競爭激烈影響，2023年公司歸母凈利潤短暫承壓年公司歸母凈利潤短暫承壓.-31-圖表圖表51：公司主營產品是數據中心的組成部分之一：公司主營產品是數據中心的組成部分之一.-31-圖表圖表52：2024年全球數據中

18、心市場規模有望達年全球數據中心市場規模有望達904億美元億美元.-32-圖表圖表53：2024年中國數據中心市場規模有望達年中國數據中心市場規模有望達3048億元億元.-32-圖表圖表54：2025年中國數據中心基礎設施市場規模有望達年中國數據中心基礎設施市場規模有望達461億元億元.-32-圖表圖表55：規劃在建超大型、大型數據中心平均設計規劃在建超大型、大型數據中心平均設計PUE持續降低持續降低.-32-圖表圖表56：隨著散熱需求的提升，液冷方式逐漸占據主導：隨著散熱需求的提升，液冷方式逐漸占據主導.-33-圖表圖表57：液冷數據中心基礎設施具有更節能、成本更低等優勢液冷數據中心基礎設施具

19、有更節能、成本更低等優勢.-33-圖表圖表58：2025年中國液冷數據中心基礎設施市場規模有望達年中國液冷數據中心基礎設施市場規模有望達245.3億元億元.-33-圖表圖表59：曙光數創浸沒相變液冷相關技術：曙光數創浸沒相變液冷相關技術.-34-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表60：2021.12-2022.10期間曙光數創參與制定的標準（已發布）期間曙光數創參與制定的標準（已發布）.-35-圖表圖表61：中科曙光收入成本假設表：中科曙光收入成本假設表.-36-圖表圖表62：可比公司情況：可比公司情況.-36-圖表圖表6

20、3：中科曙光盈利預測模型：中科曙光盈利預測模型.-38-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司公司深度報告深度報告 一、中科曙光：國內高端計算機領軍企業一、中科曙光：國內高端計算機領軍企業 1.1、業務結構：以技術創新為基因，穩健成長國產高端計算機廠商、業務結構：以技術創新為基因，穩健成長國產高端計算機廠商 中科曙光：背靠中科院，核心信息基礎設施領軍企業。中科曙光：背靠中科院，核心信息基礎設施領軍企業。中科曙光隸屬于北京中科算源資產管理有限公司，實控人為中國科學院計算技術研究所。隨著1990 年 863 計劃的推出，公司于 1993 年研發出國內首臺全對稱

21、共享存儲多處理機系統曙光一號，1996 年曙光公司成立并發布計算機系統曙光 1000，2014 年中科曙光在上交所上市。目前，公司脫胎于高性能計算機產品，在高端計算、存儲、安全和數據中心等領域積累了深厚的技術實力和市場份額，成長為全產業的高端計算服務生態。圖表圖表1：中科曙光發展歷程中科曙光發展歷程 來源：公司官網，中泰證券研究所 中科曙光主營業務主要分為兩部分：中科曙光主營業務主要分為兩部分：IT設備（高性能計算機、存儲產品）和設備（高性能計算機、存儲產品）和圍繞高性能計算機的軟件集成、系統開發及技術服務。圍繞高性能計算機的軟件集成、系統開發及技術服務。高性能服務器：從制造商轉型向解決方案供

22、應商，減少海外制裁風險，高性能服務器：從制造商轉型向解決方案供應商，減少海外制裁風險，并提高毛利率。并提高毛利率。1）服務器：高性能計算機是公司的業務核心，包含了通用服務器（機架式、高密度、刀片式等多種類型）、智能計算服務器（主要是 GPU 服務器等）、微型計算機/工作站、高性能計算機。公司之前主要是服務器制造廠商，全棧自研高端服務器產品，自 1996 年發布國內首套大規模并行計算機系統曙光 1000，曙光 2000、3000、4000、5000按照三年一代左右的時間穩定發布。2）解決方案：目前，公司通過投資海光、搭建國產生態，向毛利率更高的服務器解決方案供應商的定位轉移，并降低美國制裁影響供

23、應鏈的影響。公司已打造了包含高性能計算機、存儲、安全到數據中心等核心信息基礎設施產品在內的全棧信息系統服務解決方案體系。通過大規模的部署實踐，已成功在多個行業實現落地。公司積極參與國家樞紐節點建設，推動多個標桿示范項目的建設，輸出高性能、低能耗的產品及解決方案，與生態合作伙伴緊密合作，共 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司公司深度報告深度報告 同打造基礎設施聯合運營方案。存儲：具有完整產品線。存儲：具有完整產品線。包含分布式文件、分布式塊、分布式對象、混閃和全閃系列集中式存儲等產品及一體化解決方案。其中，分布式統一存儲產品，單一系統同時支持文件、塊、對

24、象和大數據接口協議，在“5G+云+AI”的發展趨勢下滿足海量異構數據存儲、管理需求。軟件集成、系統開發及技術服務：滿足差異化需求，適配各行業特質。軟件集成、系統開發及技術服務：滿足差異化需求，適配各行業特質。圍繞高性能計算機而展開，主要包含了機房冷卻設備、網安產品、云計算平臺、云桌面、云計算服務、大數據平臺等。產品涵蓋了高端計算機、存儲產品、云計算服務、數據基礎設施建設和算力服務平臺。這些產品不僅提供了高效的 IT 基礎設施系統通用解決方案，滿足用戶數字化轉型建設的需求，同時還可根據客戶的不同需求，深入研究各行業的特性，打造與業務應用、數據安全、運維管理緊密結合的行業解決方案。圖表圖表2：中科

25、曙光系列產品中科曙光系列產品 來源：公司官網，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司公司深度報告深度報告 1.2、股權結構：背靠國有資本，中科院共創創新支持體系、股權結構：背靠國有資本，中科院共創創新支持體系 公司背靠國有資本，廣泛投資布局“芯公司背靠國有資本，廣泛投資布局“芯端端云”生態。云”生態。截至 2023 年底，我國權威科研院所中科院是公司實際控股人，依托中科院雄厚的科研和產業背景優勢，聯合院所高校及上下游生態伙伴開展協同創新，并以子公司中科算源持股的方式間接持有公司股份 16.36%。公司投資控股海光信息、曙光數創、中科星圖等多

26、個優質資產。圖表圖表3：中科曙光中科曙光股權結構圖股權結構圖 來源：Wind，中泰證券研究所。截止日期為 2023 年 12月 31日。管理層產業經驗豐富，多名董事會成員為行業內頂尖專家。管理層產業經驗豐富，多名董事會成員為行業內頂尖專家。董事長李國杰是美國普渡大學博士、中國工程院院士、第三世界科學院院士，曾任國家智能計算機研究開發中心主任、中國工程院信息與電子學部主任、中科院計算所所長，曾主持研制成功曙光一號并行計算機、曙光 1000 大規模并行機和曙光 2000/3000 超級服務器?？偛脷v軍持有公司 2.88%股份，是公司第一大個人股東，畢業于清華大學電子信息工程專業，1996 年加入北

27、京曙光天演，2001 年任曙光信息總裁，2006 年加入天津曙光，工作穩定性高，有利于公司發展的持續性。圖表圖表4：中科曙光中科曙光核心骨干背景核心骨干背景 姓名姓名 職位職位 背景背景 李國杰 董事長 美國普渡大學博士，中國工程院院士，第三世界科學院院士。第九屆、十屆全國人大代表，中共十七大代表。歷任中科院計算所研究員，國家智能計算機研究開發中心主任，中國工程院信息與電子學部主任，中科院計算所所長。歷軍 董事、總裁 北京大學高級管理人員工商管理碩士，教授級高級工程師，2006 年 3 月至今，任中科曙光董事、總裁；2016 年 1 月至今，兼任中科三清科技有限公司董事、董事長；2017 年

28、12 月至 2019 年 6 月，兼任中科可控董事；2019 年 10 月至 2021 年 7 月，兼任國科控股有限董事?，F任海光信息 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司公司深度報告深度報告 技術股份有限公司董事。徐志偉 董事 博士學位，1987 年在美國南加州大學獲博士學位，現任中科院計算所研究員、學術委員會主任，主要研究領域為高性能計算機體系結構和分布式系統軟件。關宏明 高級副總裁 本科學歷，歷任曙光信息產業股份有限公司營銷管理部副總經理、總裁助理、副總裁，曙光云計算集團有限公司總裁。2022 年 5 月至 2023 年 5 月任曙光信息產業股份有

29、限公司董事。來源：公司公告，中泰證券研究所 1.3、財務分析：外部承壓不改收入增勢，業務結構優化抬升毛利率、財務分析：外部承壓不改收入增勢，業務結構優化抬升毛利率 外部承壓下收入穩中有增，毛利提升加速利潤釋放。外部承壓下收入穩中有增，毛利提升加速利潤釋放。自 2019 年來，公司被美國商務部工業與安全局（BIS）列入美國出口管制條例（EAR）實體清單，采購國外先進部件持續受影響，但憑借公司性能卓越的產品體系和客戶資源，2019-2023 年公司收入增速放緩但仍維持 5-15%上下的穩定增勢，2023 年實現營收 143.53 億元。盡管行業發展進入穩定期，服務器廠商毛利率逐漸穩定，但公司受益于

30、產品結構優化及行業議價能力提升，近年來毛利率仍保持穩步增勢。圖表圖表5：中科曙光中科曙光2015-2023年營業收入年營業收入 圖表圖表6：中科曙光中科曙光2015-2023年年毛利率及凈利率毛利率及凈利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 公司產品線均衡發展，高端計算機主導公司收入。公司產品線均衡發展，高端計算機主導公司收入。高端計算機作為公司的主要收入來源，占據主營業務收入的 80%，存儲產品以及軟件和集成業務營收各占 10%；2022 年調整主營業務劃分為 IT 設備及相關技術服務。從毛利率的角度來看，2023 年和 2022 年毛利率維穩，相較于之前毛利率

31、提升主要是因為公司偏重于提供整體解決方案，IT 設備毛利率提升，2023 年 IT 設備毛利率提至 21.88%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表7：中科曙光中科曙光2018-2023年分業務營收占比年分業務營收占比 圖表圖表8：中科曙光中科曙光2018-2023年分業務毛利率年分業務毛利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 政府采購為主營業務收入增加主要驅動力。政府采購為主營業務收入增加主要驅動力。公司主要客戶分布在企業、公共事業和政府領域，公司早期以政府和公共事業單位為主要客戶；隨著企

32、業經營規模擴大，企業客戶占比有所提升，2021 年占比較 2011 年（涵蓋能源行業）提升 22.6pct 至 52.5%。受互聯網、云計算等行業景氣度影響，2022 年公司改將公共事業和政府合并于公共事業分類中，2023 年中科曙光獲得大量政府采購項目訂單，公共事業收入達到 83.63 億元，占比 58.3%。從毛利率角度來看，1）公共事業毛利率高于企業，公共事業收入占比提升拉動整體毛利率；2）企業毛利率有所提升，主要由于 IT 設備毛利上行。圖表圖表9：中科曙光中科曙光2018-2023分行業營收占比分行業營收占比 圖表圖表10：中科曙光中科曙光2018-2023分行業毛利率分行業毛利率

33、來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 重視創新研發費用率上行，海光貢獻部分投資凈收益。重視創新研發費用率上行，海光貢獻部分投資凈收益。關于費用率，管理費用水平維持相對穩定；銷售費用率穩定上行；研發費用率有所提升，主要因為技術人員規模擴張，公司技術人員占比提升。公司在全國范圍內設有分支0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%201820192020202120222023企業公共事業政府 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司公司深度報告深度報告 機構，擁有國際領先的三大智能制造

34、生產基地和五大研發中心，并在 50 多個城市部署了城市云計算中心。關于凈利潤，利潤其中一部分來自投資凈收益，主要貢獻者為聯營企業海光信息。圖表圖表11：中科曙光中科曙光2015-2023年費用率年費用率 圖表圖表12：中科曙光中科曙光2015-2023年投資收益年投資收益 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 收入穩定上行收入穩定上行+結構優化抬升毛利率，歸母凈利潤穩定上行。結構優化抬升毛利率，歸母凈利潤穩定上行。公司歸母凈利潤2023 年達到 18.36 億元；凈利率也逐年穩步提升，從 2017 年的 5%左右提升到 2023 年的 13%。公司歸母凈利潤的增長主要

35、得益于公司穩定上行的收入水平和業務/行業結構優化帶來的毛利率提升。與此同時，主要由政府補助構成的非經常性損益也做出一定貢獻。圖表圖表13：中科曙光中科曙光2015-2023年歸母凈利潤年歸母凈利潤 來源：公司公告，中泰證券研究所 二、信創：二、信創：通用計算國產化替代，服務器通用計算國產化替代，服務器+存儲雙輪驅動存儲雙輪驅動 6.76.35.14.34.84.04.54.85.27.77.36.22.22.42.22.22.42.15.67.77.28.68.59.20123456789102015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023銷售費用率（%

36、)管理費用率（%)研發費用率（%)-0.020.89-0.35-0.011.20-0.391.481.912.51-100-50050100150200250300350400-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023投資收益占總營收比重（%，左軸）對聯營企業和合營企業的投資收益（百萬元，右軸）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司公司深度報告深度報告 2.1、信創市場仍具增長動能，服務器、信創市場仍具增長動能，服務器+分布式存儲國產化空間廣闊分布式存

37、儲國產化空間廣闊 頂層政策支持、下游需求激增，信創市場仍具增長動能。頂層政策支持、下游需求激增，信創市場仍具增長動能。下游數字化需求正在激增，且由于國際政治經濟形勢的不確定性可能導致供應鏈中斷，因此國家政策推進信創進度，強調在信息技術底層架構和標準、芯片、基礎軟件、應用軟件等領域實現國產化替代。信創可分為黨政信創、央國企信創和行業信創，從推廣節奏來看，優先發展黨政信創，從地市級向縣鄉級、電子公文推進，然后逐步向央國企及行業信創加速滲透。據艾媒咨詢預測，我國信創產業規模將于 2023 年達到 20961.9 億元，于 2027 年達到 37011.3 億元。圖表圖表14：中國信創產業落地領域中國

38、信創產業落地領域 圖表圖表15：2018-2027E中國信創產業規模中國信創產業規模 來源：工信部，艾媒咨詢，中泰證券研究所 來源：艾媒咨詢，中泰證券研究所 服務器是計算產業實現國產化替代的重要組成部分服務器是計算產業實現國產化替代的重要組成部分，國內，國內 x86 服務器占主導服務器占主導地位。地位。服務器具有較高的處理能力、內存和存儲容量，以滿足大量并發請求，是企業、組織和互聯網服務提供商的關鍵基礎設施組件，比普通電腦更加追求穩定性和可靠性。2003 年中國服務器產業以中低端市場為主，2013 年棱鏡門事件發生后國產服務器品牌迎來高速發展，雖然國內關鍵零部件市場仍受制于國外廠商，但整機廠商

39、正與軟硬件合作伙伴密切協作，且國產服務器能更好地滿足國內市場的定制化需求，因此目前服務器信創是推動信創產業發展的重要載體。據艾媒咨詢，2018-2022 年中國服務器市場規模逐年增長，2022 年達 1266 億元，預計 2023 年達 1347 億元。在信創等多重驅動因素拉動下，中國服務器市場規模增速高于全球有望保持高增長，其中 x86 仍占據主導地位，根據 IDC 預測，2023 年我國服務器的出貨量為 449 萬臺，其中 x86 服務器 437.7 萬臺。8148.49649.811495.813758.816689.420961.924420.627961.632127.937011.

40、30%5%10%15%20%25%30%0500010000150002000025000300003500040000市場規模（億元）增長率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表16：2018-2023E中國服務器市場規模中國服務器市場規模 圖表圖表17：2018-2023E中國中國x86服務器出貨量服務器出貨量 來源：艾媒咨詢，中泰證券研究所 來源：IDC，中商產業研究院，中泰證券研究所 服務器信創至關重要，除互聯網外，電信、金融表現良好。服務器信創至關重要，除互聯網外，電信、金融表現良好。據 IDC，2022 年中國

41、服務器市場需求中，互聯網占比最高，為 43.8%；另一方面，服務器信創在中國逐步落地并取得顯著進展，央國企在其中占據絕對主導地位，在電信、金融也有較好的表現，未來有望實現全行業國產化。圖表圖表18：2022年中國服務器市場需求占比年中國服務器市場需求占比 來源：艾媒咨詢，IDC，中泰證券研究所 分布式存儲市場快速增長，國內存儲需求量激增。分布式存儲市場快速增長，國內存儲需求量激增。存儲是計算機的重要組成結構，其中分布式存儲是一種將數據分散存儲在多個物理位置服務器的數據存儲技術，以提高數據的可靠性、可用性和擴展性，能夠隨著數據量的增長而增加更多的存儲節點。受數據存儲規模增長和應用場景普及率提升等

42、因素的影響，全球及中國分布式存儲市場規?？焖僭鲩L，據 XYZ 咨詢統計，2022年，國內分布式存儲市場規模進一步增加至 255 億元左右，初步預測到 2025年中國分布式存儲市場規?？蛇_ 500 億元以上。2020 年國內分布式存儲需9909571050123612661347-5%0%5%10%15%20%02004006008001000120014001600201820192020202120222023E中國服務器市場規模（億元）增速330.4318.1343.9391.1410.6437.73303193504124224490501001502002503003504004505

43、0020182019202020212022E2023E中國x86服務器出貨量（萬臺）中國服務器出貨量（萬臺）43.80%10.60%9.00%9.90%26.70%互聯網運營商政府金融其他 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司公司深度報告深度報告 求量超過 3 萬套，達到 3.7 萬套左右，相較于 2019 年的 2.2 萬套增加了 1.5萬套。圖表圖表19：2020-2025E全球及中國分布式存儲市場規全球及中國分布式存儲市場規模模 圖表圖表20：中國分布式存儲市場需求（萬套）中國分布式存儲市場需求（萬套）來源：XYZ咨詢，中泰證券研究所 來源：X

44、YZ咨詢，中泰證券研究所 2.2、國產服務器：產品兼具適配度和性能，客戶基礎奠定信創基本盤、國產服務器：產品兼具適配度和性能，客戶基礎奠定信創基本盤 通用算力基于通用算力基于 CPU芯片，芯片，2026 年中國通用算力規模有望突破年中國通用算力規模有望突破 100EFLOPS。通用算力是基于 CPU 芯片的服務器所提供的算力，由云數據中心供給，適用于云計算、邊緣計算場景，一般由行業巨頭或政府投資建設，其它用戶按需付費使用。2021 年中國通用算力規模達 47.7EFLOPS，預計到 2026 年通用算力規模將達到 111.3EFLOPS。2021-2026 年期間，通用算力規模年復合增長率為

45、18.5%。圖表圖表21：2019-2026 中國通用算力規模及預測中國通用算力規模及預測 來源：IDC，中泰證券研究所 497629742100012518025550025%29%34%50%0%10%20%30%40%50%60%0200400600800100012002020202120222025E全球分布式存儲市場規模（億元）中國分布式存儲市場規模（億元）中國市場份額全球占比1.12.23.700.511.522.533.54201820192020中國分布式存儲市場需求（萬套）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司公司深度報告深度報告 適

46、配差異化場景和功能，中科曙光提供適配差異化場景和功能，中科曙光提供 3 類通用服務器類通用服務器解決方案解決方案。通用服務器針對適用的場景和功能有多個產品，主要有機架式服務器、高密度服務器和核心應用服務器三種；機架式服務器種類多樣、計算性能強勁，可滿足云計算、大數據分析、機器學習等多個使用場景；高密度服務器采用集中式供電、集中式管理、共享散熱模式，是大企業、集團、政府、能源、云計算、互聯網等數據中心建設的理想選擇；核心應用服務器的特點是具備強大性能及靈活的 IO 擴展能力，可以兼容多種擴展卡和安全設備，可支撐文件服務器，備份服務器，計算單元，辦公系統，適用于政府、金融、能源等行業使用需求。兼具

47、適配性和領先性能，中科曙光服務器口碑領先。兼具適配性和領先性能，中科曙光服務器口碑領先。1）服務器具備廣泛適配性，可與多種類型的 CPU、GPU、MIC 計算資源進行適配，比如，機架式服務器的 CPU 廠商分別有 Intel、AMD 和龍芯，高密度服務器的 CPU 廠商為Intel，核心應用服務器的 CPU 廠商為龍芯。2）公司的通用服務器具有領先的計算密度和節能性，產品整合高速網絡和存儲技術，可實現超大規模線性擴展，具有節能高效、安全穩定、高度集成等特點。圖表圖表22：中科曙光通用服務器產品矩陣中科曙光通用服務器產品矩陣 來源：公司官網，中泰證券研究所 我國通用服務器競爭格局維穩，下游政府我

48、國通用服務器競爭格局維穩，下游政府/公共事業客戶基礎奠定信創基本盤。公共事業客戶基礎奠定信創基本盤。我國服務器出貨主要以通用服務器為主，整體競爭格局基本穩定。從客戶規模來看，公司近五年來前五大客戶銷售額占比問題提升，2022 年提至 79%，與頭部客戶合作日漸緊密。從客戶結構來看，中科曙光政府、公共事業營收占比較高，且多年來公司在電信、電力、石油等公共事業行業以及科研、教育等行業積累了較多客戶和成功案例，因此在信創領域也能夠占得先機。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表23：2018-2022中科曙光前五大客戶集中度中科曙

49、光前五大客戶集中度 來源：公司年報，中泰證券研究所 2.3、國產存儲：和液冷服務器形成業務協同，發展實力僅次華為、國產存儲：和液冷服務器形成業務協同，發展實力僅次華為 存儲產品矩陣完善，分布式存儲性能領先。存儲產品矩陣完善，分布式存儲性能領先。公司存儲產品分為分布式統一存儲、多控統一存儲、高密度存儲服務器和備份一體機。1）分布式對象產品單桶支持千億級小文件，集群性能超過百萬 TPS，產品性能一流；2）全閃存節點，以高性能、低時延的優勢，在 EDA、自動駕駛等新興應用場景中為核心業務提供優質性能。3）公司分布式統一存儲產品，單一系統同時支持文件、塊、對象和大數據接口協議，在“5G+云+AI”的發

50、展趨勢下滿足海量異構數據存儲、管理需求。圖表圖表24：中科曙光存儲產品中科曙光存儲產品 來源：公司官網，中泰證券研究所 33.17%44.17%56.68%62.24%78.63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20182019202020212022前五大客戶集中度 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司公司深度報告深度報告 液冷存儲產品有效降低液冷存儲產品有效降低 PUE 值，和液冷服務器形成業務協同。值，和液冷服務器形成業務協同。公司在分布式統一存儲領域主要有兩款產品：1）ParaStor300S 系統性能領先，面向海量非

51、結構化數據存儲需求而設計的一款可橫向擴展的高端分布式存儲系統，是業界首款液冷存儲，與液冷服務器形成“存算一棧式”液冷方案，將存儲節點 PUE 值降至 1.2 以下，數據中心 PUE 值可降至 1.1 以下。應用層面，靈活配置多種場景，針對高性能小規模應用場景，提供全閃存配置方案，而針對中大規模應用場景，則提供更高性價比的混閃配置方案,為客戶釋放更多的業務價值。2）XStor1000 為用戶構建統一的資源池，通過 iSCSI 協議向上層業務提供塊存儲服務，滿足虛擬化及數據庫等應用場景。圖表圖表25：ParaStor300S技術規格技術規格 圖表圖表26：XStor1000技術規格技術規格 來源：

52、公司官網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 分布式存儲發展能力僅次于華為，電信領域滲透速度較快。分布式存儲發展能力僅次于華為，電信領域滲透速度較快。1）據 XYZ 咨詢統計，2021 年公司在分布式存儲領域市占率為 16%，僅次于華為和新華三，在發展能力層面僅略低于產業線更為龐雜的華為。截止 2020 年，在分布式文件存儲領域，曙光 ParaStor 以 20.6%的市場占有率，連續 7 年排在前 2位；20 年 Q4，曙光 XStor1000 以 9%的市場份額位居該細分行業前三。2）從下游領域來看，分布式存儲的應用可以分為 AI、醫療和電信等場景，目前電信領域是分布式存儲的主

53、要應用場景，2023 年 2 月中國移動公布新建采購結果，曙光 XStor1000 中標 445 套，金額約 1 億元，目前曙光 XStor1000已陸續在中國移動 20 余個省份落地交付。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表27：2021年中國分布式存儲行業應用場景分布年中國分布式存儲行業應用場景分布情況情況 圖表圖表28：2021年中國分布式存儲市場份額年中國分布式存儲市場份額 來源：XYZ咨詢，中泰證券研究所 來源：XYZ咨詢，中泰證券研究所 三、三、AI：算力服務器算力服務器+算力互聯網，為大模型輸出強大算力算力互

54、聯網，為大模型輸出強大算力 3.1、計算量激增，、計算量激增，2018 年年 AI服務器已滿足主流應用需求服務器已滿足主流應用需求 AI 浪潮下大模型引發計算量翻倍，加速浪潮下大模型引發計算量翻倍，加速 AI 服務器需求大幅抬升。服務器需求大幅抬升。隨著 AI 模型日益復雜、計算數據量快速增長、模型向多模態拓展、人工智能應用場景不斷深化，智能算力的需求與日俱增。據2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告，由于大模型訓練環節需要處理龐雜的數據量，算力要求高；推理環節算力要求略低但隨著應用領域的擴展，算力將不斷增加，因此預計到 2026 年，用于推理的工作負載將從 2021 年的 57.

55、6%達到 62.2%。后續旺盛的算力需求必然帶動我國 AI 服務器市場規模增長，據 IDC，2022 年加速服務器市場規模達到 67 億美元，IDC 預測 2027 年中國加速服務器市場規模將達到 164 億美元。其中非 GPU 服務器市場規模將超過 12%。45%16%10%29%電信AI醫療其他應用領域35%21%16%28%華為新華三曙光其他企業 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表29：2023-2027中國加速計算服務器市場規模中國加速計算服務器市場規模 圖表圖表30：2020-2026中國人工智能服務器工作負載

56、中國人工智能服務器工作負載預測預測 來源：IDC 中國，中泰證券研究所 來源：2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告，中泰證券研究所 AI 服務器具備更強大的計算性能，服務器具備更強大的計算性能，2026 年中國智能算力將突破年中國智能算力將突破 1000EFlops。智能算力指基于 GPU、FPGA、ASIC 等 AI 芯片的加速計算平臺提供的算力，主要用于人工智能的訓練和推理計算，比如語音、圖像和視頻的處理。智能計算能力由智算中心供給，主要解決 AI 下各類應用場景，通常由政府出資指導建設，企業承建運營。由于通用計算適合計算復雜度低且實時性高的云計算和邊緣極端，而超級計算的商業

57、化服務門檻較高，因此智能計算更適合承擔后臺加工、離線分析、存儲備份等大量非實時算力需求業務，借助智算中心的搭建來實現算力統籌和智能調度。根據2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告，2026 年中國智能算力將翻倍達到 1271.4EFlops。圖表圖表31：2019-2026中國智能算力規模及預測中國智能算力規模及預測 來源：2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司公司深度報告深度報告 AI 服務器是智算中心的算力機組，服務器是智算中心的算力機組，18 年產品年產品 XMachi

58、ne 已兼容適配已兼容適配 NVIDIA下下 Tesla 系列產品。系列產品。當前AI 服務器主要采取CPU+AI 加速芯片的異構架構，如 CPU+GPU、CPU+TPU、CPU+其他的加速卡等不同的組合方式，目前廣泛使用的是 CPU+GPU，通過集成多顆 AI 加速芯片實現超高計算性能。AI 服務器作為 AI 芯片的載體，隨著 GPU 價格高漲直接帶動服務器價格顯著上修。2015 年，中科曙光為面向深度學習用戶設計的 XMachine 硬件平臺，具有高并行、高吞吐、低時延等特點，在各場景下輸出強大運算能力。在 2018 年的英偉達GPU技術大會上，中科曙光推出全新 XMachine 系列國產

59、AI服務器，主要包括 X745-G30、X785-G30、X795-G30、X740-H30，采用 CPU 主板和 GPU 底板解耦合設計，并且采用統一硬件平臺，完全兼容適配 NVIDIA 公司 Tesla 系列產品，滿足當下主流應用的需求。圖表圖表32：X785-G30 來源：公司官網，中泰證券研究所 AI 領域全面布局，為多個大模型提供算力支撐。領域全面布局，為多個大模型提供算力支撐。1）軟件層，曙光提供從 IaaS層到 SaaS 層的云服務，支持多種主流 AI 框架，可以進行容器化部署和遠程調用，也支持分布式存儲以及各種不同類型的異構計算硬件，使用便捷。2）硬件層，曙光自身進行了全鏈條布

60、局，從存放數據的分布式并行存儲系統，到執行計算的 GPU 服務器，以及負責管理集群和用戶資源的登錄管理/鏡像管理節點服務器，再到鏈接各類設備的網絡系統，曙光能夠提供一站式解決方案，降低客戶部署的難度。3）中科曙光為“紫東太初”、“悟道 2.0”、“文心一言”等多個大模型提供算力支撐。3.2、打造打造一體化算力服務平臺一體化算力服務平臺，全方位全方位賦能算網互聯賦能算網互聯 由于大模型參數量巨大，對應的訓練和推理過程都需要消耗大量算力資源，成本高昂，僅有資金實力雄厚、算力資源儲備豐富的巨頭可以承擔，AI 服務器成本每臺可達百萬元人民幣。由于采購服務器建設數據中心屬于重資產模式，智算中心等以公有云

61、方式部署的算力租賃方案將成為中小企業的選擇。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表33：智算中心與超算中心、云數據中心對比智算中心與超算中心、云數據中心對比 主要指標主要指標 超算中心超算中心 云數據中心云數據中心 智算中心智算中心 建設目的 面向科研人員和科學計算場景提供支撐服務 幫助用戶降本增效或提升盈利水平 促進 AI 產業化、產業 AI 化、政府治理智能化 技術標準 采用并行架構，標準不一，存在多個技術路線，互聯互通難度較大 標準不一、重復建設 CSP 內部互聯、跨 CSP 隔離安全水平參差不齊 統一標準、統籌規劃

62、開放建設、互聯互通互操作 高安全標準 具體功能 以提升國家及地方自主科研創新能力為目的，重點支持各種大規?？茖W計算和工程計算任務 能以更低成本承載企業、政府等用戶個性化、規?；瘶I務應用需求 算力生產供應平臺、數據開放共享平臺、智能生態建設平臺、產業創新聚集平臺 應用領域 基礎學科研究、工業制造、生命醫療、模擬仿真、氣象環境、天文地理等 面向眾多應用場景，應用領域和應用層級不斷擴張，支撐構造不同類型的應用 面向 A1 典型應用場景，如知識圖譜、自然語言處理、智能制造、自動駕駛、智慧農業、防洪減災等“投-建-運”模式 政府科研單位投資建設運營 行業巨頭或者政府投資建設 其它用戶按需付費使用;以數據

63、服務盈利，企業自主運營 政府主導下的政企合作共建模式 政府出資指導建設，企業承建運營 來源：智算中心規劃建設指南，中泰證券研究所 無論是全國一體化大數據中心布局還是“東數西算”，背后的問題都是如何實現集群間高效算力調度，智算中心已經成為構建智慧城市的必然選擇。根據智算中心規劃建設指南，人工智能計算需求未來將占據 80%以上的計算需求，智能計算成為未來經濟的主要增長點之一。2022 年 2 月，國家布局八大國家樞紐節點和 10 大數據中心集群，協調區域平衡化發展。根據中國算力發展指數白皮書（2023 年），截至 2023 年 6 月，全國已投運、在建的智算中心分別達 25 個、20+個；廣東、四

64、川、重慶、浙江、上海、成都、北京陸續發布關于促進智算中心建設的相關政策。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表34：中國人工智能計算中心分布（截至中國人工智能計算中心分布（截至2023年年2月）月）來源：至頂智庫，中泰證券研究所 打造打造 50+座城市云計算中心，座城市云計算中心，5A 級智算中心已規劃落地。級智算中心已規劃落地。1）公司設有子公司曙光智算，目前已建立一體化算力服務平臺，整合國內算力、存儲、網絡及數據等分布資源，打造涵蓋基礎算力、算力咨詢和算力互聯網的算力服務體系。目前曙光云以“企業投資運營、政府購買服務”的

65、模式建設了近 50 余座城市級云計算中心；2）公司還推出了“5A 級”智算中心建設方案，可提供涵蓋算力供給、算法優化、數據服務及行業應用在內的全場景人工智能計算服務，目前全國規劃落地湖北、湖南、山東、江蘇、安徽、浙江、廣東等地。圖表圖表35：中科曙光中科曙光5A級智算中心級智算中心 圖表圖表36：全國落地規劃中的全國落地規劃中的5A級智算中心級智算中心 來源：招股說明書，公司公告，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所 國家積極推進“新基建”建設，原有模式為單體超算中心。國家積極推進“新基建”建設，原有模式為單體超算中心。超算中心作為新基建的一部分正在快速推進建設，2020 年 4 月

66、，發改委首次明確了新型基礎 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司公司深度報告深度報告 設施的內涵和范圍，明確“新基建”包含 5G、物聯網、人工智能、數據中心等在內信息基礎設施。據公開信息，我國獲批的國家超級計算中心達 14 所，分別為國家超級計算天津中心、廣州中心、深圳中心、長沙中心、濟南中心、無錫中心、鄭州中心、昆山中心、成都中心、西安中心、太原中心等。圖表圖表37：部分國家超算中心梳理部分國家超算中心梳理 項目名稱項目名稱 詳情詳情 無錫中心 擁有世界上首臺峰值運算性能超過每秒十億億次浮點運算能力的超級計算機“神威太湖之光”，運算系統全面采用了國產

67、“申威 26010”眾核處理器，也是我國第一臺全部采用國產處理器構建的超級計算機。面向生物醫藥、海洋科學、油氣勘探、氣候氣象、金融分析、信息安全、工業設計、動漫渲染等領域提供計算和技術支持服務，承接國家、省部等重大科技或工程項目，為我國科技創新和經濟發展提供平臺支撐 天津中心 裝備有峰值性能達每秒 4700 萬億次的“天河一號”高效能計算機系統，該系統在 2010 的 HPC TOP500 排名中位列世界第一。另外裝備有計算性能達到百萬億次的天河-天騰(TH-1)系統；包含 128 個 Intel-EX5675 CPU 的天河-天翔系統；以及包含 96 個 CPU 的天河-天馳系統。服務于石油

68、勘探、動漫渲染、生物醫藥、天氣預報、海洋環境工程、遙感數據處理等多個領域。濟南中心 裝備神威藍光超級計算機，系統持續性能為每秒 796 萬億次,是我國第一臺完全采用自主研制的多核處理器構建的千萬億次超級計算系統。在海洋科學與產業、金融風險分析、藥物篩選、氣候氣象、石油勘探、生物信息、工業設計、智慧城市等領域開展應用。深圳中心 配備“星云”超級計算機,2010 年 5 月以運算速度每秒 1271 萬億次（理論峰值為每秒 3000 萬億次）排名世界第二。以超級計算機為平臺，以云計算為方向，開展存儲、虛擬化、負載均衡、超大規?？茖W計算、工程仿真和圖形圖像處理領域的研究，以及針對大規模用戶的云辦公、云

69、桌面等云應用方面的研究。長沙中心 核心平臺為國防科技大學研制的 TH-1HN 系統，全系統峰值計算性能每秒 1372 萬億次，Linpack 測試浮點計算性能每秒 763.9 萬億次，磁盤總容量 1.47PB。在科學研究、信息服務、裝備制造等領域產生了重要的應用效益。廣州中心 配置天河二號系統，一期峰值計算速度每秒 5.49 億億次，持續計算速度每秒 3.39 億億次，能效比每瓦特 19 億次雙精度浮點運算。擁有材料科學與工程計算、生物計算與個性化醫療、天文、地球科學與環境工程計算等多個應用服務平臺。目前，超算系統計算能力升級至 100PF。來源：中國國家網格，中泰證券研究所 供給側算力設施分

70、布不均衡、接口不統一的超算資源統籌協調問題正在逐步暴露。由此，中國將從提供算力轉變至提供服務，突破現有單體超算中心運營模式，通過算力互聯網的形式促進算力的一體化運營。超算互聯網將成為數字中國“高速路”。超算互聯網將成為數字中國“高速路”。2023 年 4 月 17 日，國家超算互聯網工作啟動會在天津召開，由于除了實現體系結構和關鍵技術創新在硬件上的突破和算法/軟件的研究，需要用互聯網的思維來推動超算服務，連接產業生態中的算力供給、應用開發、運營服務、用戶等各方能力和資源，構建一體化超算算力網絡和服務平臺，使超算算力和電力一樣，由各大超算中心提供算力，以各種軟件的方式在任何時間、任何地點將其提供

71、給任何用戶?？?請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司公司深度報告深度報告 技部表示，2025 年底，國家超算互聯網將可形成技術先進、模式創新、服務優質、生態完善的總體布局，成為支撐數字中國建設的“高速路”。圖表圖表38：國家超算互聯網正式啟動國家超算互聯網正式啟動 來源：科技部高新技術司，中泰證券研究所 四、全鏈路布局：“芯四、全鏈路布局：“芯端端云”生態體系協同發力云”生態體系協同發力 目前公司旗下子公司與參控股公司已全方位覆蓋了從上游芯片、服務器硬件、IO 存儲到中游云計算平臺、大數據平臺、算力服務平臺以及下游云服務的全計算業務生態體系，各業務板塊

72、間可發揮協同效應。芯：海光信息芯：海光信息的主營業務是 CPU 和 GPU 的研發。端：端：1）算力互聯網：曙光智算曙光智算運營全國十余家計算中心，已建成算力資源、存儲資源、網絡資源及先進計算增值服務一體的統一服務平臺。2）大數據平臺：曙光數創曙光數創主營數據中心微模塊產品和液冷數據中心配套基礎設施產品技術研究、課題開發、技術咨詢、運維等技術服務。3）云計算平臺：曙光云計算曙光云計算主要建設城市級云計算中心，為各地政府、企業和公眾提供優質云計算服務、大數據服務和應用開發服務。云：云：1）中科三清中科三清深耕大氣污染防治領域；2）中科星圖中科星圖面向國防、政府、企業、大眾等用戶提供數字地球產品和

73、技術開發服務；3）聯方云天聯方云天專注于全球首創的智能分布式電源、鋰電池儲能系統、新型儲能的綠色節能智慧模塊化數據中心、智能分布式及軟件定義能源等數字能源系統技術的研發及產業化發展。4.1、芯：海光信息，、芯：海光信息，CPU+GPU 國產替代領航者國產替代領航者 與與 AMD 合作，打造應用廣泛的高端處理器。合作，打造應用廣泛的高端處理器。1）海光 CPU：專注于滿足復雜邏輯計算、多任務調度等通用處理器應用場景需求。其設計不僅兼容國際 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司公司深度報告深度報告 主流 x86 處理器架構和技術路線，同時支持國密算法、可信

74、計算等先進技術，主要特色在國產處理器中提供廣泛的通用性和產業生態。海光 CPU 分為7000、5000、3000 三大系列。2）海光 DCU：是屬于通用圖形處理單元（GPGPU）的協處理器，該協處理器在技術架構上全面兼容“類 CUDA”環境，并支持國際主流計算軟件和人工智能軟件，適用于大數據處理、人工智能和商業計算等密集類應用領域，主要部署在服務器集群或數據中心。海光DCU 產品的主要系列為海光 8000 系列。圖表圖表39：海光信息系列產品海光信息系列產品 產品類型產品類型 處理器種類處理器種類 指令集指令集 主要產品主要產品 產品特征產品特征 典型應用場典型應用場景景 海光 CPU 通用處

75、理器 兼容 x86指令集 海光 3000系列 內置多個處理器核心，集成通用的高性能外設接口，擁有完善的軟硬件生態環境和完備的系統安全機制，適用于數據計算和事務處理等通用型應用 云計算、物聯網、信息服務等 海光 5000系列 海光 7000系列 海光 DCU 協處理器 兼容“類CUDA”環境 海光 8000系列 內置大量運算核心，具有較強的并行計算能力和較高的能效比，適用于向量計算和矩陣計算等計算密集型應用 大數據處理、人工智能、商業計算等 來源：海光信息招股說明書，中泰證券研究所 產品結構升級，產品結構升級，DCU 產品成為營收新引擎，產品成為營收新引擎，CPU 產品線全面覆蓋高、中、產品線全

76、面覆蓋高、中、低全系列。低全系列。在 2021 年以前，公司主要以 CPU 產品為主。然而，隨著 2021年深算一號 DCU 產品 8000 系列實現規模銷售并商用，該產品占當年營業收入的 10.34%，使公司的產品結構得以進一步優化。在 CPU 業務內部，早期公司以高端產品 7000 系列為主，隨著終端產品 5000 系列和低端產品 3000系列的快速放量，當前公司的 CPU 產品覆蓋了高、中、低全系列。2022 年，CPU 新產品海光三號已實現了銷售和商業化應用。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表40：海光信息主營業

77、務收入拆分海光信息主營業務收入拆分 來源：海光信息招股說明書，中泰證券研究所 利潤高速增長，利潤高速增長，DCU 產品帶動，業績逐年提升。產品帶動，業績逐年提升。2019 年至 2023 年，海光信息實現營業收入 3.79/10.22/23.10/51.25/60.12 億元，復合增長率高達99.55%，實現歸母凈利潤-0.83/0.39/3.27/8.04/12.63 億元。2019 和 2020 年海光信息連續虧損，主要原因是產品上市初期規模相對較小，前期投入較高，且對核心員工實施了多次大額股份支付作為股權激勵措施。自 2021 年海光信息 DCU 產品實現了規模銷售，持續加大市場開發，并

78、獨立完成了技術迭代和產品升級，海光信息的收入高速增長，2023 年實現了營業收入 60.12 億元的、歸母凈利潤 12.63 億元。圖表圖表41：海光信息海光信息2019-2023營業收入營業收入(單位：百萬單位：百萬元元)圖表圖表42：海光信息海光信息2019-2023歸母凈利潤歸母凈利潤(單位：百單位：百萬元萬元)來源：海光信息招股說明書，公司公告，中泰證券研究所 來源：海光信息招股說明書，公司公告，中泰證券研究所 合資子公司獲合資子公司獲 AMD 技術授權，形成大量自主知識產權。技術授權，形成大量自主知識產權。2016 年，天津海光86.80%76.91%65.01%0.14%12.65

79、%8.30%13.05%10.43%16.34%0.00%0.00%10.34%98.84%1.16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120227000系列5000系列3000系列8000系列集成電路產品集成電路技術服務379.171021.972310.425125.266,012.000%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0100020003000400050006000700020192020202120222023營業收入（百萬元）同比增速-82.9-39.14327.11803.541,263.18

80、-200020040060080010001200140020192020202120222023歸母凈利潤（百萬元）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -27-公司公司深度報告深度報告 集團支付 2.93 億美元的價格從 AMD 的手中買到了 Zen 架構的授權，盡管Zen 架構第一代已研發超 8 年，但是 Zen 架構的先進性依然領先市場的大部分 x86 授權。所以即使公司進入實體名單，AMD 不再提供技術支持，海光基于之前的積累研發出海光二號和海光三號，海光 CPU 在生態、性能方面仍然優勢顯著。截止 2023 年末，海光信息累積取得發明專利 670 項、實

81、用新型專利 90 項、外觀設計專利 3 項、集成電路布圖設計登記證書 228 項、軟件著作權 244 項，有望基于 Zen 架構研發出性能領先且自主可控的產品。海光海光 CPU 產品：產品性能先進，比肩國際同類型主流高端處理器水平，在產品：產品性能先進，比肩國際同類型主流高端處理器水平，在國內處于領先地位。國內處于領先地位。對海光通用處理器的微體系結構進行持續研發和優化，不斷提升高端處理器性能，公司研發出的第一代、第二代 CPU，達到了國際上同類型主流高端處理器的水平，在國內處于領先地位。對比 Intel 在 2020年與海光 7825 同期 6 款至強鉑金系列產品，海光 7285 CPU 的

82、 SPEC CPU 2017 的實測性能與國際領先芯片設計企業 Intel 同期發布的主流處理器產品的實測性能相當。圖表圖表43：國內外各類國內外各類CPU性能對比性能對比 Intel AMD 海光海光 兆芯兆芯 海思海思 飛騰飛騰 龍芯龍芯 申威申威 品牌 Xeon6354 EPYC7542 指令集 x86 x86 x86 x86 ARM ARM LoongArch SW_64 核心數 18 32 32 8 64 64 16 16 超線程 36 64 64 不支持 不支持 不支持 不支持 不支持 主頻 3.0GHz 2.9GHz 2.0GHz 3.0GHz 2.6GHz 2.2GHz 2.2

83、GHz 2.0GHz 內存類型 DDR4 DDR4 DDR4 DDR4 DDR4 DDR4 DDR4 DDR3 內存通道數 8 8 8 2 8 8 4 8 最高內存頻率 3200MHz 3200MHz 2666MHz 2666MHz 2933MHz 3200MHz 3200MHz 2133MHz PCIe 通道數 64 128 128 16 30 17 32 16 產品定位 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 服 務 器CPU 來源：海光信息招股說明書，中泰證券研究所 海光海光 DCU 產品：商業化應用部

84、署中，國際同類型高端產品水平。產品：商業化應用部署中，國際同類型高端產品水平?；凇邦怌UDA”環境研發，深算一號產品性能達到國際上同類型高端產品的水平；2023 年三季度發布的深算二號，實現了在大數據、人工智能、商業計算等領域的商用，該產品具有全精度浮點數據和各種常見整型數據計算能力，性能相對于深算一號性能提升 100%以上。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -28-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表44：國內外各類國內外各類GPU性能對比性能對比 項目項目 海光海光 NVIDIA AMD 品牌 深算一號 Ampere 100 MI100 生產工藝 7nm F

85、inFET 7nm FinFET 7nm FinFET 核心數量 內核頻率 4096(64 CUs)Up to 1.5GHz（FP64）Up to 1.7Ghz（FP32）2560 CUDA processors 640 Tensor processors Up to 1.53Ghz 120CUs Up to 1.5GHz（FP64）Up to 1.7Ghz(FP32)顯存容量 32GB HBM2 80GB HBM2e 32GB HBM2 顯存位寬 4096 bit 5120 bit 4096bit 顯存頻率 2.0 GHz 3.2 GHz 2.4 GHz 顯存帶寬 1024 GB/s 203

86、9 GB/s 1228 GB/s TDP 350W 400W 300W CPU to GPU 互聯 PCIe Gen4 x 16 PCIe Gen4 x 16 PCIe Gen4 x 16 GPU to GPU 互聯 xGMI x2,Up to 184 GB/s NVLink up to 600 GB/s Infinity Fabric x 3，up to 276 GB/s 來源：測試報告（報告編號：CLzn2020-01190），海光信息招股說明書，中泰證券研究所 4.2、端：曙光數創，國產服務器液冷時代領航員、端：曙光數創，國產服務器液冷時代領航員 以數據中心高效冷卻技術為核心的數據中心基

87、礎設施產品供應商。以數據中心高效冷卻技術為核心的數據中心基礎設施產品供應商。曙光數據基礎設施創新技術（北京）股份有限公司（簡稱“曙光數創”）成立于 2002年，2018 年掛牌，2022 年在北交所上市。公司是一家以數據中心高效冷卻技術為核心的數據中心基礎設施產品供應商，主要產品包括浸沒相變液冷數據中心基礎設施產品（C8000 系列）、冷板液冷數據中心基礎設施產品（C7000系列）、模塊化數據中心產品（C500 系列、C1000 系列、C2000 系列、C9000系列）。圖表圖表45：數據中心基礎設施分類數據中心基礎設施分類 來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲

88、明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -29-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表46：曙光數創主要產品為浸沒相變液冷曙光數創主要產品為浸沒相變液冷 來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 2019-2023 年公司營業收入穩步增長，浸沒相變液冷產品貢獻主要營收。年公司營業收入穩步增長，浸沒相變液冷產品貢獻主要營收。2019-2023 公司營業收入穩步增長，2023 年公司實現營收 6.50 億元，同比增長 25.63%，2019-2023 年公司營業收入 CAGR 為 22.15%；2023H1 公司浸沒相變液冷產品實現營收 1.96 億元，占公司營業總收入比重為 86.73%，為公司最核

89、心業務；據公司 2023 年年報，2023 年液冷市場處于產業初期，各家廠商均以搶占市場份額為目標，受冷板液冷市場競爭激烈的影響，公司毛利率同比下降 8.61pcts，2023 公司歸母凈利潤實現 1.04 億元，同比-10.63%，短暫承壓。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -30-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表47：2019-2023年公司營業收入穩步增長年公司營業收入穩步增長 來源：Wind，中泰證券研究所 圖表圖表48：公司公司2019-2023H1營業收入構成（單位：營業收入構成（單位：億元）億元）圖表圖表49：公司公司2023H1營業收入占比營業

90、收入占比 來源：Wind，中泰證券研究所 來源：曙光數創公司公告，中泰證券研究所 2.923.354.085.186.5001020304050607080900123456720192020202120222023營業總收入(單位：億元)YoY(%)2.332.343.334.291.960.480.350.250.330.140.040.520.330.360.110.07 0.16 0.17 0.20 0.05 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023H1C8000全浸式液冷系統模塊化數據中心產品C7000冷板式液冷系統其

91、他86.73%6.19%4.87%2.21%C8000全浸式液冷系統模塊化數據中心產品C7000冷板式液冷系統其他 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -31-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表50：受冷板液冷市場競爭激烈影響，受冷板液冷市場競爭激烈影響，2023年公司歸母凈利潤短暫承年公司歸母凈利潤短暫承壓壓 來源：Wind，中泰證券研究所 國內外數據中心市場在算力需求不斷增長的背景下實現快速發展。國內外數據中心市場在算力需求不斷增長的背景下實現快速發展。一個完整的數據中心由數據中心 IT 設備和數據中心基礎設施構成，公司主營產品液冷數據中心基礎設施產品是數據中

92、心的組成部分之一。隨著云計算、大數據、物聯網和人工智能等信息技術的應用發展，全球數據流量持續增長，數據中心的市場規模不斷擴大。據中商產業研究院數據，2023 年全球數據中心市場規模達822 億美元，預計2024 年全球數據中心市場規模有望達 904 億美元，同比增長 9.98%。同時，受新基建、數字化轉型及數字中國愿景目標等國家政策促進，中國數據中心市場規模持續高速增長，據中商產業研究院數據，2023 年中國數據中心市場規模達 2407 億元，預計 2024 年中國數據中心市場規模有望達 3048 億元，同比增長 26.63%。圖表圖表51：公司主營產品是數據中心的組成部分之一公司主營產品是數

93、據中心的組成部分之一 來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 0.280.680.941.171.05-500501001502000.000.200.400.600.801.001.201.4020192020202120222023歸母凈利潤（單位：億元，坐標左軸）YoY(單位：%，坐標右軸)請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -32-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表52：2024年全球數據中心市場規模有望達年全球數據中心市場規模有望達904億美元億美元 圖表圖表53：2024年中國數據中心市場規模有望達年中國數據中心市場規模有望達3048億元億元 來源：

94、中商產業研究院，中泰證券研究所 來源：中商產業研究院，中泰證券研究所 數據中心市場規模增長拉動基礎設施市場增長，數據中心向著綠色、高密度數據中心市場規模增長拉動基礎設施市場增長，數據中心向著綠色、高密度的方向發展。的方向發展。隨著數據中心市場規模增長，作為數據中心組成部分的數據中心基礎設施市場也隨之增長，據賽迪顧問數據，預計 2025 年中國數據中心基礎設施市場規模有望達 461.2 億元。近年來，我國數據中心綠色發展進程日益加快，數據中心的能效水平不斷提高，電源使用效率（Power Usage Effectiveness，PUE）持續降低。據中國信通院，截止 2019 年年底，全國現有超大型

95、數據中心平均 PUE 為 1.46，大型數據中心平均 PUE 為 1.55；規劃在建的超大型、大型數據中心平均設計 PUE 分別為 1.36、1.39。根據工信部新型數據中心發展三年行動計劃（2021-2023 年），到 2023 年底，新建大型及以上數據中心 PUE 降低到 1.3 以下。據國家信息中心數據中心綠色高質量發展研究報告，預計 2025 年主流機柜功率將達到 1215kW/柜。未來會繼續增加到 2550kW/柜，數據中心向著綠色、高功率密度發展。圖表圖表54：2025年中國數據中心基礎設施市場規模有年中國數據中心基礎設施市場規模有望達望達461億元億元 圖表圖表55：規劃在建超大

96、型、大型數據中心平均設計規劃在建超大型、大型數據中心平均設計PUE持續降低持續降低 來源：賽迪顧問，中泰證券研究所 來源：中國信通院，中泰證券研究所 5676196797478229048%10%10%10%10%7.5%8.0%8.5%9.0%9.5%10.0%10.5%02004006008001000201920202021202220232024E全球數據中心數據市場規模(億美元)YoY(%)8781168150019002407304833%28%27%27%27%0%5%10%15%20%25%30%35%05001000150020002500300035002019202020

97、21202220232024E中國數據中心數據市場規模(億元)YoY(%)161.9174.5207232.9286.8356461.28%19%13%23%24%30%0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050020192020202120222023 2024E2025E中國數據中心基礎設施市場規模(億元)YoY(%)1.461.361.551.391.251.31.351.41.451.51.551.6現有數據中心平均PUE規劃在建數據中心平均設計PUE超大型數據中心大型數據中心 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -33-公

98、司公司深度報告深度報告 傳統風冷不夠滿足持續增長的需求，液冷或將是未來的發展方向。傳統風冷不夠滿足持續增長的需求，液冷或將是未來的發展方向。數據中心一般使用風冷和液冷兩種方式進行制冷，傳統的風冷只能用于低密度以下的數據中心，已無法滿足數據中心日益增長的散熱需求；而液冷利用高比熱容的特點和對流傳熱的能力，可滿足 2.7-30kW/機柜的數據中心散熱需求，解決超高熱流密度的散熱問題，同時，據綠色數據中心白皮書 2019，液冷相較于風冷存在著更加節能、成本更低等優勢，可以滿足數據中心綠色、高密度發展的需求。在我們看來，液冷數據中心基礎設施有望為未來數據中心基礎設施的發展方向。圖表圖表56：隨著散熱需

99、求的提升，液冷方式逐漸占據主隨著散熱需求的提升，液冷方式逐漸占據主導導 圖表圖表57：液冷數據中心基礎設施具有更節能、成本液冷數據中心基礎設施具有更節能、成本更低等優勢更低等優勢 來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 來源：綠色數據中心白皮書 2019，中泰證券研究所 液冷數據中心基礎設施快速發展，液冷數據中心基礎設施快速發展，2025 年中國市場規模有望達年中國市場規模有望達 245.3 億元。億元。根據公開信息，2019 年中國液冷數據中心基礎設施市場規模達 64.7 億元，預計 2025 年中國液冷數據中心基礎設施市場規模有望達 245.3 億元，2019-2025 年 CAGR 為

100、 24.87%。圖表圖表58：2025年中國液冷數據中心基礎設施市場規模有望達年中國液冷數據中心基礎設施市場規模有望達245.3億元億元 來源：賽迪顧問，公眾號-制冷網，中泰證券研究所 64.779.798.7122.7153.5193.2245.323%24%24%25%26%27%00000050100150200250300201920202021202220232024E2025E中國液冷數據中心基礎設施市場規模(億元)YoY(%)請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -34-公司公司深度報告深度報告 公司掌握液冷核心技術，參與眾多行業標準制定，競爭優勢明顯

101、。公司掌握液冷核心技術，參與眾多行業標準制定，競爭優勢明顯。公司核心技術主要有主要有浸沒相變液冷技術、冷板液冷技術和風冷方向技術，在浸沒相變液冷技術方面，公司建立了已知冷卻介質的物化特性參數及其材料兼容性數據庫，并制定了冷卻介質及材料兼容性標準；在冷板式液冷相關技術方面，公司掌握了高功率密度芯片冷板熱控制技術和智能動態匹配分液技術等。在行業標準制定方面，截至 2022 年 7 月，公司主持/參與并發布的標準共 14 項，在行業中獲得廣泛認可。圖表圖表59：曙光數創浸沒相變液冷相關技術曙光數創浸沒相變液冷相關技術 技術創新技術創新 具體內容具體內容 已知浸沒冷卻介質數據庫及其材料兼容性研究 曙光

102、數創通過大量的試驗，不斷優化介質化學成分，建立了已知冷卻介質的物化特性參數及其材料兼容性數據庫，并制定了冷卻介質及材料兼容性標準，為后續液冷技術研發的重要基礎理論依據之一?；诮]蒸發加近端冷凝的兩級殼體結構的全密封微動力液體循環冷卻制冷系統 該技術針對高性能計算機高功率密度的需求，提出了基于相變浸沒熱插拔刀片系統和近端冷凝換熱系統的兩級殼體循環制冷架構。該方案較傳統風冷數據中心解決方案提高了數十倍的部署密度，且極其節能。芯片級微納復合結構強化沸騰技術 電子元器件與冷卻介質進行熱量交換的換熱面的性能很大程度上影響了沸騰換熱強度。為了強化電子元器件和冷卻介質之間的沸騰換熱強度，應對電子元器件封裝

103、罩表面做強化沸騰處理，以增加氣化核心，促使更多更細密的氣泡的生成，增強換熱效率，以降低電子元器件封裝罩表面的溫度，使得電子元器件封裝罩表面的溫度場均勻分布，目前公司已具備成熟技術來解決此問題，并已規?；瘧?。浸沒環境下高頻信號衰減抑制技術 測量各個關鍵器件的特征參數并和仿真模型對比擬合，以獲取正確模型，并調整出了最優參數，繼而測量液冷形態的服務器高速電路系統的高速信號完整性指標和電源完整性指標，并制定產品技術標準。來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -35-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表60：2021.12-2022.

104、10期間曙光數創參與制定的標準（已發布）期間曙光數創參與制定的標準（已發布）來源：曙光數創招股說明書，中泰證券研究所 盈利預測及估值盈利預測及估值 1）收入側，由于公司 IT 設備業務主要包括服務器、存儲等計算產品銷售，受益于國產化替代和 AI 算力需求提升，未來有望持續加速增長，預計 2024-2026年IT設 備 業 務 同 比 增 長16%/17%/18%，收 入 分 別 為14825.00/17345.25/20467.39 百萬元；圍繞高端計算機的軟件開發、系統集成及技術服務主要提供與硬件配套的云計算和網安服務，預計 2024-2026年同比增長 10%/8%/8%，收入分別為 17

105、23.24/1861.10/2009.98 百萬元；其他業務維持穩定上行，2024-2026 年收入同比增長 25%/27%/29%，分別為 7.39/9.38/12.10 百萬元。2）毛利側，項目交付節奏回歸常態化，產品力提升后公司議價能力上升，預計 2024-2026 年 IT 設備業務毛利率分別為 22.50%/23.00%/23.50%；圍繞 高 端計 算機 的軟 件開 發、系統 集成 及技 術服 務毛 利率 分別 為67%/69%/70%；其他業務毛利率分別為 79%/80%/81%。3）費用側，隨著公司體量提升，費用率有望逐步下降。公司經營管理能力成熟穩定，預計 2024-2026

106、 年管理費用率分別為 2.2%/2.0%/2.0%；公司業務涉及高端技術，且產業變革較快，需要保持穩定研發猶如，假設 2024-2026年研發費用率分別為 9.0%/9.0%/9.0%；公司在高端計算領域具備產品口碑積累，營銷投入逐年下降，假設 2024-2026 年銷售費用率分別為5.0%/4.8%/4.6%。綜上所述，我們預計公司2024-2026年收入為165.56/192.16/224.89億元，歸母凈利潤為 22.57/27.52/31.93 億元。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -36-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表61：中科曙光收入成本假設表

107、：中科曙光收入成本假設表 2023 2024 2025 2026 收入（百萬元）收入（百萬元）14352.66 16555.62 19215.73 22489.48 增長率 10.34%15.35%16.07%17.04%ITIT 設備業務收入（百萬元）設備業務收入（百萬元）12780.17 14825.00 17345.25 20467.39 增長率 11.63%16.00%17.00%18.00%毛利率 21.88%22.50%23.00%23.50%圍繞高端計算機的軟件開發、系統集成圍繞高端計算機的軟件開發、系統集成及技術服務收入（百萬元）及技術服務收入（百萬元）1566.58 1723

108、.24 1861.10 2009.98 增長率 0.75%10.00%8.00%8.00%毛利率 61.79%67.00%69.00%70.00%其他業務收入（百萬元）其他業務收入（百萬元）5.91 7.39 9.38 12.10 增長率 24.16%25.00%27.00%29.00%毛利率 77.50%79.00%80.00%81.00%銷售費用/營業收入 5.2%5.0%4.8%4.6%管理費用/營業收入 2.1%2.2%2.0%2.0%研發費用/營業收入 9.2%9.0%9.0%9.0%凈利潤（百萬元）凈利潤（百萬元）1,836 2,257 2,752 3,193 增長率 19%23%

109、22%16%來源：wind，中泰證券研究所 首次覆蓋，給予“首次覆蓋，給予“買入買入”評級”評級。根據業務類型，我們選擇算力同業公司浪潮信息、軟通動力、烽火信息作為可比公司。公司受益于信創和智算浪潮，是國內擁有全棧自主技術方案的計算產業龍頭，并且自身業績增長穩健、利潤率高于同業，同時控股公司曙光數創、海光信息業績高增長，所處賽道前景良好。根據盈利預測 2024-2026 年歸母凈利潤為 22.57/27.52/31.93 億元，參照行業平均估值，給予公司目標市值 789 億元，對應 2024-2026 年分別為 34.9/28.7/24.7 倍 PE。圖表圖表62：可比公司情況：可比公司情況

110、股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 市值市值 （億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 000977.SZ 浪潮信息 588.85 17.83 21.96 27.13 31.55 33.03 26.82 21.70 18.66 301236.SZ 軟通動力 374.51 5.34 7.49 10.07 11.48 70.15 50.03 37.20 32.62 600498.SH 烽火通信 197.62 5.05 7.06 9.14 11.43 39.10 27.98 21.62 1

111、7.28 平均值平均值 47.43 34.94 26.84 22.85 603019.SH 中科曙光 647.34 18.36 22.57 27.52 31.93 35.26 28.68 23.53 20.27 來源：wind，中泰證券研究所（其他可比公司估值來自 wind 一致預期，截止時間為 2024 年 5 月 14 日）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -37-公司公司深度報告深度報告 風險提示風險提示 芯片量產化不及預期風險：芯片量產化不及預期風險：若芯片量產不及預期，會影響下游服務器廠商出貨量。貿易摩擦加劇風險：貿易摩擦加劇風險：若貿易摩擦加劇，海外

112、先進制程芯片難以進口，將會對國內服務器廠商產生影響。行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：目前行業市場格局未定，若高度競爭市場中相關公司競爭加劇，將引發價格戰并影響公司利潤水平，對目前行業內公司增長造成威脅。董事長被立案風險：董事長被立案風險：董事長被立案后不及時解決可能導致公司受到輿論沖擊和訴訟風險，對公司增長造成負面影響。研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：使用信息更新不及時可能會影向對公司的判斷。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -38-公司公司深度報告深度報告 圖表圖表63

113、：中科曙光盈利預測模型：中科曙光盈利預測模型 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 貨幣資金 7,193 8,057 11,039 10,503 營業收入營業收入 14,353 16,556 19,216 22,489 應收票據 154 0 0 0 營業成本 10,584 12,060 13,935 16,263 應收賬款 2,529 2,884 3,189 3,65

114、9 稅金及附加 53 66 74 88 預付賬款 137 181 209 244 銷售費用 751 828 922 1,035 存貨 3,430 5,684 4,314 6,897 管理費用 294 364 384 450 合同資產 45 40 55 52 研發費用 1,316 1,490 1,729 2,024 其他流動資產 1,485 515 676 881 財務費用-80-108-157-132 流動資產合計 14,929 17,320 19,427 22,183 信用減值損失-88-51-62-68 其他長期投資 0 0 0 0 資產減值損失-86-86-86-86 長期股權投資 6,

115、909 6,909 6,909 6,909 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 2,291 2,375 2,506 2,679 投資收益 361 469 563 675 在建工程 570 670 670 570 其他收益 555 491 523 507 無形資產 4,317 5,187 6,294 7,645 營業利潤營業利潤 2,176 2,678 3,265 3,789 其他非流動資產 2,599 2,612 2,623 2,636 營業外收入 12 6 6 6 非流動資產合計 16,686 17,753 19,003 20,440 營業外支出 9 5 5 5 資產合計資產合計 3

116、1,61531,615 35,07335,073 38,43038,430 42,62342,623 利潤總額利潤總額 2,179 2,679 3,266 3,790 短期借款 160 97 226 335 所得稅 301 370 451 524 應付票據 133 197 284 411 凈利潤凈利潤 1,878 2,309 2,815 3,266 應付賬款 2,035 3,618 4,222 4,976 少數股東損益 42 52 63 73 預收款項 4 17 11 12 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1,836 2,257 2,752 3,193 合同負債 567 298 346 40

117、5 NOPLAT 1,809 2,216 2,679 3,153 其他應付款 151 151 151 151 EPS（按最新股本攤?。?.25 1.54 1.88 2.18 一年內到期的非流動負債 1,286 1,286 1,286 1,286 其他流動負債 652 736 778 867 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 4,989 6,399 7,304 8,444 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 長期借款 1,275 1,325 1,255 1,335 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率

118、10.3%15.3%16.1%17.0%其他非流動負債 5,870 5,870 5,870 5,870 EBIT 增長率 16.2%22.5%20.9%17.7%非流動負債合計 7,145 7,195 7,125 7,205 歸母公司凈利潤增長率 18.9%23.0%21.9%16.0%負債合計負債合計 12,13512,135 13,59413,594 14,42914,429 15,64915,649 獲利能力獲利能力 歸屬母公司所有者權益 18,650 20,596 23,055 25,955 毛利率 26.3%27.2%27.5%27.7%少數股東權益 831 883 945 1,01

119、9 凈利率 13.1%13.9%14.6%14.5%所有者權益合計所有者權益合計 19,481 21,479 24,001 26,974 ROE 9.4%10.5%11.5%11.8%負債和股東權益負債和股東權益 31,61531,615 35,07335,073 38,43038,430 42,62342,623 ROIC 11.8%12.6%13.6%14.2%償債能力償債能力 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -39-公司公司深度報告深度報告 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 資產負債率 38.4%38.8%37.5%36.7%會計年度會計年度 2023

120、2023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 債務權益比 44.1%39.9%36.0%32.7%經營活動現金流經營活動現金流 3,510 1,838 4,724 1,362 流動比率 3.0 2.7 2.7 2.6 現金收益 2,428 2,970 3,528 4,137 速動比率 2.3 1.8 2.1 1.8 存貨影響 2,949-2,254 1,370-2,582 營運能力營運能力 經營性應收影響 483-158-248-419 總資產周轉率 0.5 0.5 0.5 0.5 經營性應付影響-349 1,659 686 882 應收賬款周轉天數 67 59

121、57 55 其他影響-2,001-379-612-656 應付賬款周轉天數 68 84 101 102 投資活動現金流投資活動現金流 -2,130-777-1,666-1,925 存貨周轉天數 167 136 129 124 資本支出-3,730-1,823-2,110-2,426 每股指標（元）每股指標（元）股權投資-514 0 0 0 每股收益 1.25 1.54 1.88 2.18 其他長期資產變化 2,114 1,046 444 501 每股經營現金流 2.40 1.26 3.23 0.93 融資活動現金流融資活動現金流 -147-198-76 28 每股凈資產 12.74 14.07

122、 15.75 17.73 借款增加 372-14 59 189 估值比率估值比率 股利及利息支付-519-541-587-705 P/E 35 29 24 20 股東融資 56 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影響-56 357 452 544 EV/EBITDA 29 24 20 17 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -40-公司公司深度報告深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期

123、基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓

124、標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -41-公司公司深度報告深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點

125、，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。