《葵花藥業-公司研究報告-品牌構筑核心壁壘“六五”規劃開啟百億目標-240623（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《葵花藥業-公司研究報告-品牌構筑核心壁壘“六五”規劃開啟百億目標-240623（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2024 年年 06 月月 23 日日 證券研究報告證券研究報告公司研究報告公司研究報告 當前價：24.00 元 葵花藥業（葵花藥業（002737）醫藥生物醫藥生物 目標價：元（6 個月）品牌構筑核心壁壘，品牌構筑核心壁壘，“六五六五”規劃開啟百億目標規劃開啟百億目標 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：杜向陽 執業證號：S1250520030002 電話：021-68416017 郵箱： 分析師：阮雯 執業證號：S1250522100004 電話：021-68416017 郵箱： 相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據

2、基礎數據基礎數據 總股本(億股)5.84 流通 A 股(億股)5.84 52 周內股價區間(元)21.06-30.35 總市值(億元)140.16 總資產(億元)71.47 每股凈資產(元)8.60 相關相關研究研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1、強品牌：、強品牌：公司“小葵花”兒童藥、“葵花”成人藥產品在消費者心中具有較高認可度，“小葵花”品牌的價值為 144.8 億元，“葵花”品牌的價值為 184.3 億元。2、多品類：、多品類：“小葵花”兒童藥上市產品超 60 個，公司堅持“買、改、聯、研、代”既定的研發領域總體方針，加快品種不斷擴展。3、高分紅：高分紅：2023年公司分紅金額 8.8億元（含

3、稅），2024年作為六五規劃開局之年，力爭在六五規劃期末公司銷售規模突破百億大關?！耙恍∫粙D一老”產品布局廣，擁有多個黃金大單品“一小一婦一老”產品布局廣，擁有多個黃金大單品。公司圍繞兒科、成人消化及婦科產品為中心，打造了多個大單品。在兒科領域，小兒肺熱咳喘口服液/顆粒、小兒柴桂退熱顆粒、小兒化痰止咳顆粒、小葵花露、芪斛楂顆粒、小兒氨酚黃那敏顆粒/片、小兒氨酚烷胺顆粒、小兒麥棗咀嚼片、葡萄糖酸鋅顆粒/口服溶液等銷售額超千萬品種近 30個。在婦科領域，公司已形成了以獨家產品康婦消炎栓領軍、以優勢品種益母草顆粒、八珍益母片等為重點的系列產品。在老慢病用藥領域，公司擁有以護肝片、胃康靈膠囊/顆粒、美

4、沙拉嗪腸溶片等優勢品種為領軍的產品群，其中護肝片重新定義為老年慢病聯合用藥，三高心腦血管聯合使用，保肝護肝聯合使用，針對高端禮品市場，同時院內提高用量，2023年發貨金額首次突破 10 億規模，躋身行業一線黃金大單品區位。品牌品牌+渠道樹立核心壁壘，外延擴張持續推進渠道樹立核心壁壘，外延擴張持續推進。品牌上：公司成功打造出“葵花”和“小葵花”兩個知名品牌，旗下的產品包裝形象具有較高的辨識度；品類上：公司產品覆蓋兒科、婦科及老年慢病領域，產品種類齊全；品質上：公司注重保障產品質量，遵循“藥材好、藥才好”的理念。在研發能力上：公司堅持“買、改、聯、研、代”既定的研發領域總體方針，2023年公司已組

5、建北京兒童制劑技術研發平臺、北京研究院、哈爾濱研究院、益生菌聯合研發中心及各生產企業研發團隊，形成四院一體、研產共進的態勢，公司加速實現產品的集群上市，并以 BD及資本模式切入劑型創新，布局兒童特色品類。在渠道端：公司擁有近30 個事業部級銷售單元，在全國建立了近 400支省級銷售團隊，與全國超 500家醫藥流通企業建立了良好穩定的合作關系，產品有效覆蓋全國近 8000家等級醫院、診所，以及超過 30 萬家零售終端網點。積極推行分紅，深化布局積極推行分紅，深化布局“六五規劃”?！傲逡巹潯?。為了回饋廣大投資者，公司積極推行分紅工作，2021-2023 年度分紅金額 18.7億元，占 2021-

6、2023 年度歸母凈利潤合計的比例為 69.4%。2024年是公司“六五規劃”開局元年，公司在董事會戰略指引下，公司扎實經營，專注實業、堅守主業，堅定“一小、一老、一婦”特色領域，力爭六五期末，公司銷售規模突破百億大關，成為國內家庭常用藥領域最具影響力的企業。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議?；诠疚磥砹逡巹?，產品內生外延拓展，我們預計2024-2026 年公司歸母凈利潤將分別達到 12.6/13.9/15.4億元，建議保持關注。風險提示：風險提示：政策風險、新品研發風險、原材料價格波動風險。指標指標/年度年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）5700

7、.29 6105.58 6879.76 7886.27 增長率 11.89%7.11%12.68%14.63%歸屬母公司凈利潤（百萬元）1119.14 1256.76 1385.32 1543.18 增長率 29.05%12.30%10.23%11.39%每股收益EPS（元）1.92 2.15 2.37 2.64 凈資產收益率 ROE 23.28%22.87%22.96%23.22%PE 13 11 10 9 PB 2.80 2.55 2.32 2.11 數據來源：Wind，西南證券 -18%-8%1%11%20%29%23/623/823/1023/1224/224/424/6葵花藥業 滬深

8、300 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 公司概況：“雙品牌傘”公司概況：“雙品牌傘”OTC龍頭，兒童用藥領軍者龍頭，兒童用藥領軍者.1 1.1 子公司分工定位明晰，覆蓋領域廣泛.2 1.2 業績復蘇，財務指標向好.2 1.3 積極落實分紅政策，股息率保持穩定.6 2“一小一婦一老”布局領域廣闊“一小一婦一老”布局領域廣闊.7 2.1 兒童用藥：小葵花持續發力，助力黃金大單品持續放量.7 2.2 婦科用藥：集中成藥傳統優勢，未來可期.11 2.3 老慢病用藥（肝膽胃腸）：全面覆蓋，積聚勢能.13 3 品牌品牌+渠道樹立核

9、心壁壘，外延擴張持續推進渠道樹立核心壁壘，外延擴張持續推進.17 3.1“品牌+品類+品質”，筑牢競爭壁壘.17 3.2 研發成果顯著，助推產業鏈閉環.19 3.3 渠道優勢明顯，激發終端活力.20 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.22 4.1 盈利預測.22 4.2 相對估值.23 5 風險提示風險提示.23 yUwWmNsPpMqMpNoRyQoNtOqMsQ7NaOaQnPrRpNtPiNpPtNkPmOsM8OqRoOuOtRmPMYmPsO 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：葵花藥業發展歷程.1 圖

10、 2：公司股權結構.2 圖 3：2011-2024Q1年公司營業收入及同比增長率.4 圖 4：2011-2024Q1公司歸母凈利潤及同比增長率.4 圖 5：2023年公司各業務收入占比.4 圖 6：2011-2023 年主營業務毛利率.4 圖 7：2023年公司營業收入的營銷模式結構.5 圖 8：2023年公司營業收入的地區結構.5 圖 9：2011-2024Q1毛利率及凈利率（%）.5 圖 10：2013-2023年公司中成藥及化學制劑毛利率變化（%）.5 圖 11：2011-2024Q1公司四費率（%）.6 圖 12：2014-2023公司分紅比例、分紅金額及股息率.6 圖 13：2022

11、年中國城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局.7 圖 14：公司主要兒童用藥產品.8 圖 15：2013-2023H1年公司小兒肺熱咳喘銷售額及增長率（萬元）.8 圖 16：2022年小兒肺熱咳喘分渠道占比.8 圖 17：2013-2023H1年公司小兒柴桂退熱顆粒銷售額及增長率（萬元）.9 圖 18：2022年小兒柴桂退熱顆粒渠道占比.9 圖 19：2013-2022H1年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局（城市公立中成藥）.9 圖 20：2015-2021年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局（城市實體藥店中成藥）.9 圖 21：2015-2021年中國金銀花露銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）.10 圖 22：

12、2015-2023H1年公司小葵花露金銀花露銷售額及增長率（萬元）.10 圖 23：2015-2021年中國金銀花露銷售 TOP5 占比（城市實體藥店中成藥）.10 圖 24：2015-2021年中國婦科用藥市場銷售額及增長率（城市公立、城市實體藥店中成藥）.11 圖 25：2021年中國婦科中成藥亞類格局（城市實體藥店中成藥）.11 圖 26：2013-2023H1年公司康婦消炎栓銷售額及增長率（城市公立中成藥）（萬元）.13 圖 27：2022年公司康婦消炎栓渠道占比.13 圖 28：2015-2021年中國肝病用藥市場銷售額及增長率（城市公立、城市實體藥店中成藥）.13 圖 29：201

13、3-2023護肝片市場規模（萬元）.13 圖 30：2013-2021年公司護肝片銷售額及增長率（城市公立中成藥）.15 圖 31：2013-2021年公司護肝片銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）.15 圖 32：2021年中國護肝片銷售格局（城市公立中成藥）.15 圖 33：2021年中國護肝片銷售格局（城市實體藥店中成藥）.15 圖 34：2015-2021年公司胃康靈膠囊銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）（萬元）.16 圖 35：2021年中國胃康靈銷售 TOP5格局（城市實體藥店中成藥）.16 圖 36：公司品牌形象.17 圖 37：2015-2023年公司廣告宣傳費及比重.17

14、圖 38：2023年同行業公司廣告宣傳費及比重.17 圖 39：公司品類概況.18 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：2018-2024Q1公司研發費用（萬元）及同比增速（%）.19 圖 41：2023年公司在研項目數量（個）.19 圖 42：銷售領域分線操作與銷售格局重塑概況.21 表表 目目 錄錄 表 1：公司第二期員工持股計劃.1 表 2：公司各領域核心/潛力品種.3 表 3：2022年中國城市實體藥店終端兒科用藥 TOP20 廠家.7 表 4：2021年婦科消炎藥 TOP20 格局（城市公立醫院中成藥）.11 表 5：

15、2021年婦科消炎藥 TOP20 格局（城市實體藥店中成藥）.12 表 6：2021年肝病用藥 TOP20格局（城市實體藥店中成藥）.14 表 7：2021年胃病用藥 TOP20格局（城市實體藥店中成藥）.14 表 8：公司品牌打造的主要措施.18 表 9：2023年公司主要在研項目.20 表 10：葵花藥業收入及毛利分拆.22 表 11：可比公司估值.23 附表：財務預測與估值.24 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 公司概況：“雙品牌傘”公司概況：“雙品牌傘”OTC 龍頭，兒童用藥領軍者龍頭，兒童用藥領軍者 葵花藥業集團股份

16、有限公司成立于 2005 年，由原黑龍江省國有五常制藥廠改制為民營黑龍江葵花藥業股份有限公司后，不斷發展壯大而組建，是集藥品研發、生產、銷售于一體的大型醫藥集團企業。擴張版圖全面布局，新老更替開啟新征程。擴張版圖全面布局，新老更替開啟新征程。2007 年 1 月，葵花藥業集團（伊春）有限公司成立，拉開集團版圖擴張的序幕。2014 年，公司于深圳證券交易所成功上市。自 2015年起，公司開始高頻擴張版圖，先后組建隆中公司、臨江公司、山西藥材基地、兒童藥物研究院等，為全產業鏈布局打下堅實的基礎。2016 年，公司開始走出國門進軍海外，在美國注冊成立葵花林有限公司，進一步拓展全球市場。2019 年，

17、公司管理層開始新舊交替，聘任關一為總經理，選舉關玉秀為董事長。2024 年是公司六五規劃開局之年，力爭在六五規劃期末，公司銷售規模突破百億大關，成為國內家庭常用藥領域最具影響力的企業之一。圖圖 1：葵花藥業發展歷程：葵花藥業發展歷程 數據來源：公司官網，西南證券整理 積極推動員工持股計劃，積極推動員工持股計劃，員工工作積極性增強員工工作積極性增強。2021 年 4 月公司推出第一期員工持股計劃，授予股數不超過 418 萬股（占公司股本總額的 0.7%）。2022 年 8 月公司推出第二期員工持股計劃，授予股數不超過 295 萬股（占公司股本總額的 0.5%），目前公司已經成功完成第一、二個解鎖

18、期業績目標，第三個解鎖期要求公司 2024 年營業收入不低于 59.3 億元或者凈利潤率不低于 18.6%。表表 1：公司第二期員工持股計劃公司第二期員工持股計劃 解鎖期解鎖期 業績考核目標業績考核目標 解鎖比例解鎖比例 第一個解鎖期 以 2021 年營業收入為基數，2022 年營業收入增長率不低于 10%或 2022 年年度凈利潤率不低于 17.6%30%第二個解鎖期 以 2021 年營業收入為基數，2023 年營業收入增長率不低于21%或 2023 年年度凈利潤率不低于 18.1%35%第三個解鎖期 以 2021 年營業收入為基數，2024 年營業收入增長率不低于33%或 2024 年年度

19、凈利潤率不低于 18.6%35%數據來源：公司公告，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 1.1 子公司分工定位明晰，覆蓋領域廣泛子公司分工定位明晰，覆蓋領域廣泛 截止 2024 年一季度末，公司的控股股東為葵花集團有限公司，持股比例達 45.41%，公司的實際控制人為關彥斌，實際管理人為關玉秀和關一。公司現下轄全國性布局的 32 家子公司，布局原材料生產、技術研發、工業制造、商業等全產業鏈，產品涵蓋中藥、化藥與健康養生品。圖圖 2：公司股權結構公司股權結構 數據來源：公司公告，西南證券整理 1.2 業績復蘇，財務指標向好

20、業績復蘇，財務指標向好 葵花藥業以“一小、一婦、一老”為品類特色和主營戰略?？ㄋ帢I以“一小、一婦、一老”為品類特色和主營戰略。布局“兒童、婦女、消化系統（肝、膽、腸、胃）、老年（慢性?。?、呼吸感冒、風濕骨傷病、心腦血管病、健康養生品”八大領域，形成了 8 大特色的產品集群。公司現擁有 15 個劑型、1000 多個藥品批準文號、555 個醫保目錄品種、27 個獨家品種、283 個基本藥物品種，整體布局呈現出品類全面，品種豐富的狀態。目前，公司大概擁有多個過 1 億元的品種護肝片、小兒肺熱咳喘口服液、小葵花露、小兒柴桂退熱顆粒、小兒氨酚烷胺顆粒、小兒黃那敏顆粒、小兒肺熱咳喘顆粒，胃康靈膠囊等。其

21、中，2023 年護肝片發貨金額突破 10 億元。公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 表表 2：公司各領域核心公司各領域核心/潛力品種潛力品種 類別類別 治療類別治療類別 產品名稱產品名稱 OTC/處方藥處方藥/雙跨雙跨 是否醫保是否醫保 是否基藥是否基藥 是否獨家是否獨家 兒童 呼吸感冒系統 小兒肺熱咳喘口服液 雙跨 是 是 是 小兒柴桂退熱顆粒 雙跨 是 是 否 小兒氨酚黃那敏顆粒/片 OTC 否 否 否 小葵花露 OTC 否 否 是 雙黃連顆粒 雙跨 是 是 否 胃腸消化系統 芪斛楂顆粒 OTC 否 否 是 小兒麥棗咀嚼片 OTC

22、 否 否 否 小兒瀉速停顆粒 雙跨 是 是 否 免疫補益系統 小兒智力糖漿 處方 是 否 否 葵花鈣鐵鋅咀嚼片、顆粒、口服液 OTC 否 否 否 精神神經領域 氨己烯酸口服溶液用散 處方 是 否 否 咪達唑侖口頰粘膜溶液 處方 是 否 否 成人 消化系統 護肝片 處方 是 是 否 胃康靈膠囊、顆粒 雙跨 是 否 否 美沙拉嗪腸溶片 處方 是 否 否 熊膽痔靈膏、栓 OTC 否 否 否 心腦血管 通脈顆粒、口服液 處方 是 否 否 補虛通瘀顆粒 處方 是 否 是 石龍清血顆粒 處方 是 否 是 婦科 康婦消炎栓 處方 是 否 是 益母草顆粒 雙跨 是 是 否 風濕骨病 雙虎腫痛寧噴霧劑 OTC

23、否 否 是 雙氯芬酸鈉緩釋片 處方 是 是 否 呼吸系統 復方氨酚烷胺膠、顆粒、片 OTC 否 否 否 感冒靈膠囊、顆粒 OTC 否 否 否 補益健康 五加參蛤蚧精 OTC 否 否 否 碳酸鈣 D3 雙跨 是 否 否 數據來源：公司官網，西南證券整理 業績反轉，恢復增長。業績反轉，恢復增長。2018 年之前，公司穩步發展，先后打造出護肝片、小兒肺熱咳喘口服液、胃康靈三大核心單品，并不斷引進新品種、收購制藥廠商。在品牌力與營銷網絡的驅動下，新品種持續放量，實現營業收入與歸母凈利潤的穩健增長。2012-2018 年，營業收入的復合年增長率為 16.7%，歸母凈利潤的復合年增長率為 15.8%。20

24、19 年，受原董事長刑事案件和管理層新老交替的影響，營收出現小幅下降。2020 年，受新冠疫情影響，疊加國家實行的“四類藥”管控，藥店零售市場緊縮，OTC 市場受到大幅沖擊，2020 年收入同比下降 20.8%。2021 年之后，新冠疫情防控步入常態化階段，公司業績逐漸復蘇，到 2023年公司實現營業收入 57億元，同比增長 11.9%，實現歸母凈利潤 11.2億元，同比增長 29.1%。公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 圖圖 3：2011-2024Q1 年公年公司營業收入及同比增長率司營業收入及同比增長率 圖圖 4：2011-20

25、24Q1 公司歸母凈利潤及同比增長率公司歸母凈利潤及同比增長率 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 公司堅持“以生產中成藥”為主導，“化學藥、生物藥”和“健康養生品”為兩翼的戰略布局。從營業收入的產品結構來看，2023年中成藥貢獻了 72.7%的收入，化藥貢獻了 23.9%的收入，營養保健品貢獻了 3.2%的收入。從毛利率角度來看，2015 年，受產品結構調整的影響，公司中成藥和化藥的毛利率均有所下降。近幾年來，公司整體的毛利率有所回升，化藥的毛利率反超中成藥?？偟膩砜?，公司化藥和中成藥一直維持高毛利率水平，2023 年公司中成藥毛利率為 53.8%，化藥毛利率

26、為 61.9%。圖圖 5：2023 年公司各業務收入占比年公司各業務收入占比 圖圖 6：2011-2023 年主營業務毛利率年主營業務毛利率 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 從營業收入的營銷模式結構來看，2023 年，公司收入來源主要靠 OTC 端，OTC 貢獻了 83.0%的收入，其他模式僅占 17.0%；從營業收入的地區結構來看，公司在華中、華南、華東、華北、西南、東北均有布局，其中，華東地區貢獻的收入最多，2023 年華東地區收入占比達 23.0%。-30-20-100102030400102030405060營業收入(億元)同比增長率(%)-60-4

27、0-200204060024681012歸屬母公司股東的凈利潤(億元)同比增長率(%)72.71%23.85%3.18%0.26%中成藥 化學藥 營養保健品 其他 0%10%20%30%40%50%60%70%中成藥 化學藥 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 圖圖 7：2023 年公司營業收入的營銷模式結構年公司營業收入的營銷模式結構 圖圖 8：2023 年公司營業收入的地區結構年公司營業收入的地區結構 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 成本把控得當，盈利能力保持穩定。成本把控得當，盈利能力保持穩定

28、。2011 年至 2024 年第一季度，公司的毛利率基本維持在 60%左右，凈利率有小幅上升。2015 年，由于新項目投產導致折舊費用增加、原材料和人工成本增加，公司的毛利率呈現一定幅度的下滑。公司化學制劑毛利率近幾年來保持平穩，中成藥由于中藥材價格上漲導致原材料成本增加，毛利率在 2023 年回落至 54%。圖圖 9：2011-2024Q1 毛利率及凈利率（毛利率及凈利率（%）圖圖 10：2013-2023 年公司中成藥及化學制劑毛利率變化年公司中成藥及化學制劑毛利率變化（%）數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 銷售費用持續回落，費用管控持續優化。銷售費用持續

29、回落，費用管控持續優化。公司的管理費用率、財務費用率以及研發費用率保持平穩，隨著公司品牌力逐漸增強，加上近年來公司注重提升市場投入效率，銷售費用率呈現小幅下降的趨勢，2020 年受疫情影響，銷售費用率下降幅度較大，同比下降 4.0pp，2023 年由于一季度呼吸感冒類產品供不應求，營收增速快于銷售費用增速，致 2023 年全年銷售費用率同比下降 1.04pp。83.04%16.96%OTC模式 其他模式 東北,13.53%華北,11.81%華東,22.98%西北,3.15%西南,15.48%華中,17.50%華南,15.55%010203040506070毛利率 凈利率 48505254565

30、8606264662014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中成藥 化學制劑 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 圖圖 11：2011-2024Q1 公司四費率（公司四費率（%）數據來源：wind，西南證券整理 1.3 積極落實分紅政策，股息率保持穩定積極落實分紅政策，股息率保持穩定 公司長期持續推進分紅工作，為了回饋廣大投資者，公司積極推行分紅工作，2021-2023年度分紅金額 18.7 億元，占 2021-2023 年度歸母凈利潤合計的比例為 69.4%?？偟膩碚f公司分紅率

31、維持穩中有升，2023 年公司分紅金額 8.8 億元，分紅占凈利潤比例達到 78%。圖圖 12：2014-2023 公司分紅比例、分紅金額及股息率公司分紅比例、分紅金額及股息率 數據來源：Wind，西南證券整理 35.94 33.91 37.35 36.54 33.8 34.82 33.13 32.36 29.21 25.22 26.35 25.01 23.97 26.02 10.53 9.95 8.46 8.57 9.54 11.07 8.66 8.07 8.57 9.22 10.47 9.35 8.3 7.83 2.14 2.31 1.7 1.17 0.04 0.23 0.19 0-0.0

32、4-0.21-0.22-0.22-0.56-0.73 2.86 2.73 2.71 3.28 2.96 1.86 2.26 1.51-5051015202530354020112012201320142015201620172018201920202021202220232024Q1銷售費用率 管理費用率 財務費用率 研發費用 0%20%40%60%80%100%120%0200004000060000800001000002014201520162017201820192020202120222023分紅金額（萬元）分紅比例 股息率 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737

33、）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 2“一小一婦一老”布局領域廣闊“一小一婦一老”布局領域廣闊 2.1 兒童用藥：小葵花持續發力，助力黃金大單品持續放量兒童用藥：小葵花持續發力，助力黃金大單品持續放量 兒藥市場集中度低，小葵花市占率仍有提升空間。兒藥市場集中度低，小葵花市占率仍有提升空間。2022 年中國城市實體藥店終端兒科中成藥 TOP20 的廠家中，葵花藥業市場份額 14.0%，占比最大，其次為健民藥業。其中葵花藥業集團的四家子公司黑龍江葵花藥業、葵花藥業（襄陽）隆中、葵花藥業(冀州)、葵花藥業重慶小葵花兒童制藥進入榜單，排名分別為 3、7、12、14，市場份額占比分別為6.2%、4.4

34、%、1.8%、1.6%，合計達到 14%的份額。2022 年中國城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局主要由兒科止咳祛痰用藥和兒科感冒用藥主導，分別占比 34.2%、30.5%。整體而言，兒科中成藥的集中度較低，廠家較為分散，但葵花藥業集團依靠“小葵花”強大的品牌力，在兒科中成藥的市場中占有較高水平的市場份額。圖圖 13：2022年中國城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局年中國城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局 表表 3：2022 年中國城市實體藥店終端兒科用藥年中國城市實體藥店終端兒科用藥 TOP20 廠家廠家 數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 公司兒科用藥產品品種豐

35、富，兒科發展戰略思路清晰。公司兒科用藥產品品種豐富，兒科發展戰略思路清晰。公司目前擁有超過 60 個上市的兒藥品種，涵蓋兒童呼吸系統疾病、腸胃系統疾病、免疫補益系統、兒童罕見病領域。以小兒肺熱咳喘口服液/顆粒、小兒柴桂退熱顆粒、金銀花露為首的 30 個品種銷售額超千萬。在兒藥市場逐步擴張的背景下，公司的主要兒藥產品小兒肺熱咳喘口服液/顆粒、小兒柴桂退熱顆粒、小葵花露金銀花露牢牢占據市場份額。兒童藥戰略作為公司的第一核心戰略，公司制定了兒童用藥增長曲線規劃：鞏固第一曲線呼吸系統用藥行業地位，培育第二曲線消化系統產品，快速組建第三曲線補益礦維類產品。兒科止咳祛痰用藥,34.23%兒科感冒用藥,30

36、.46%兒科厭食癥用藥,13.05%兒科補充營養劑用藥,10.67%兒科其他用藥,5.19%兒科止瀉藥,4.89%兒科驚風藥,1.52%公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 圖圖 14：公司主要兒童用藥產品公司主要兒童用藥產品 數據來源：公司官網，西南證券整理 小兒肺熱咳喘口服液/顆粒：該品種為公司的明星產品，其中小兒肺熱咳喘口服液為獨家劑型，主要用于兒童感冒、支氣管肺炎的治療。根據米內網數據顯示，公司小兒肺熱咳喘口服液/顆粒收入從 2013年的 1.7億元快速增長到 2019年的 6.9億元，2020 年由于受到“四類藥”管控，收入有

37、所下滑。隨著政策逐步放開，呈現了快速反彈趨勢。2022 年公司小兒肺熱咳喘口服液/顆粒收入達到 5.6 億元，小兒肺熱咳喘口服液成功進入由國家中醫藥管理局牽頭組織專家編寫的中成藥治療小兒急性上呼吸道感染臨床應用指南，為帶動整體品類的增長提供了助力。從渠道來看，小兒肺熱咳喘主要分布在城市實體藥店，2022 年占比達到 71%。圖圖 15：2013-2023H1 年公司小兒肺熱咳喘銷售額及增長率（萬元）年公司小兒肺熱咳喘銷售額及增長率（萬元）圖圖 16：2022年小兒肺熱咳喘分渠道占比年小兒肺熱咳喘分渠道占比 數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 小兒柴桂退熱顆粒：該產品

38、在 2015 年銷售額曾超過 3 億元，在 2020 年期間由于受到“四類藥”限制出現大幅回落。公司不斷加大對于院外實體藥店的營銷推廣，使得院外市場得到快速增長。16,997 18,634 45,537 51,867 64,016 66,615 68,750 44,153 53,487 56,404 24,713 10%144%14%23%4%3%-36%21%5%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000小兒肺熱咳喘 yoy網上藥店,2,239,4%城市

39、實體藥店,40,007,71%城市公立,9,217,16%城市社區,1,273,2%縣級公立,1,999,4%鄉鎮衛生,1,669,3%公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 圖圖 17：2013-2023H1年公司小兒柴桂退熱顆粒銷售額及增長率（萬元）年公司小兒柴桂退熱顆粒銷售額及增長率（萬元）圖圖 18：2022年小兒柴桂退熱顆粒渠道占比年小兒柴桂退熱顆粒渠道占比 數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 從競爭格局來看，目前共有葵花藥業、貴州百靈企業集團制藥兩家企業在銷售小兒柴桂退熱顆粒。兩家企業在城市公立醫療

40、機構終端和城市實體藥店終端的份額呈現出此消彼長的狀態。在城市公立醫療機構終端，葵花藥業小兒柴桂退熱顆粒的市場份額，從 2015 年占比87.5%開始下滑，到 2021 年下降至 61.2%。在城市實體藥店終端，葵花藥業小兒柴桂退熱顆粒的市場份額逐年攀升，2021 年占比 86.8%。整體而言，公司小兒柴桂退熱顆粒的競爭力較強，在院外市場不斷占領同領域其他企業的市場份額。圖圖 19：2013-2022H1 年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局（城市公立中成藥）（城市公立中成藥）圖圖 20：2015-2021 年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局年小兒柴桂退熱顆粒銷售格局（城市實體藥店中成藥

41、）（城市實體藥店中成藥）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 小葵花金銀花露增長態勢迅猛。從銷售規模來看，2015-2019 年，全國城市實體藥店終端金銀花露的銷售規模穩步增長，2019 年全國銷售規模大概 3.7 億元，此后受疫情影響有所回落，2021 年規模在 3.4 億元左右?？ㄋ帢I小葵花露金銀花露在 2016-2019 年期間實現了快速增長，2019 年銷售額達到 4.9 億元。2020 年受到疫情影響銷售回落，公司在疫情之后加大廣告投入，產品實現收入回升，2022 年回升到 4 億元，并呈現快速發展態勢。14,957 19,662 30,149 29,32

42、4 34,015 37,113 38,350 24,639 27,080 40,405 19,011 31%53%-3%16%9%3%-36%10%49%-60%-40%-20%0%20%40%60%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000小兒柴桂退熱 yoy網上藥店,1,692,4%城市實體藥店,24,722,61%城市公立,6,662,17%城市社區,576,1%縣級公立,4,901,12%鄉鎮衛生,1,852,5%0%20%40%60%80%100%葵花藥業(襄陽)隆中 貴州百靈企業集團制藥 0%10%20%30%40%

43、50%60%70%80%90%100%2015201620172018201920202021葵花藥業(襄陽)隆中 貴州百靈企業集團制藥 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 21：2015-2021 年中國金銀花露銷售額及增長率年中國金銀花露銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）（城市實體藥店中成藥）圖圖 22：2015-2023H1年公司小葵花露金銀花露銷售額及增長率年公司小葵花露金銀花露銷售額及增長率（萬元）（萬元）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 從銷售格局來看。小葵花露金銀花露在實體藥店終端

44、的市場份額逐年提升，從 2015 年占比 3.7%增長至 2019 年占比 62.7%，2021 年受疫情影響回落到 52.8%。期間，葵花藥業以快速的態勢逐步擠壓當時占比超一半的湖北午時藥業的市場份額，到 2018 年，公司金銀花露的市場份額成功反超湖北午時藥業，成為實體藥店終端金銀花露銷售第一的企業，此后，進一步壓縮了同領域其他廠家的銷售份額。小葵花露與其他兩大兒藥單品持續放量，共同夯實葵花藥業兒藥領軍者的地位。圖圖 23：2015-2021 年中國金銀花露銷售年中國金銀花露銷售 TOP5 占比（城市實體藥店中成藥）占比（城市實體藥店中成藥）數據來源：米內網，西南證券整理 -30%-20%

45、-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035402015201620172018201920202021銷售額（千萬元）增長率 17,830 19,719 22,543 42,176 49,272 39,471 37,184 40,134 21,055 11%14%87%17%-20%-6%8%-40%-20%0%20%40%60%80%100%010,00020,00030,00040,00050,00060,000金銀花露 yoy0%10%20%30%40%50%60%70%2015201620172018201920202021葵花藥業(襄陽)隆中

46、湖北午時藥業 湖北濟安堂藥業 湖北虎泉藥業 湖北同德堂藥業 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 2.2 婦科用藥：集中成藥傳統優勢，未來可期婦科用藥：集中成藥傳統優勢，未來可期 婦科藥是中成藥的優勢領域，2015-2021 年，國內婦科用藥市場整體維持在 120 億元以上。2021 年，婦科中成藥中，婦科調經藥占比最大，婦科炎癥用藥次之，份額為 38.4%。圖圖 24：2015-2021 年中國婦科用藥市場銷售額及增長率年中國婦科用藥市場銷售額及增長率（城市公立、城市實體藥店中成藥）（城市公立、城市實體藥店中成藥）圖圖 25：202

47、1年中國婦科中成藥亞類格局年中國婦科中成藥亞類格局（城市實體藥店中成（城市實體藥店中成藥）藥）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 成功布局婦科用藥領域。成功布局婦科用藥領域?？ㄋ帢I以康婦消炎栓、益母草顆粒、八珍益母片等系列產品成功布局婦科中成藥領域。其中，獨家產品康婦消炎栓在治療婦科炎癥方面療效突出，并且成功進入中成藥治療盆腔炎性疾病后遺癥臨床應用指南、以及由國家中醫藥管理局主編的中成藥治療盆腔炎性疾病后遺癥臨床應用指南，拉開與同類產品的競爭優勢。2021年中國城市公立醫療機構終端婦科消炎中成藥 TOP20格局與 2021年中國城市實體藥店終端婦科消炎中成藥 TO

48、P20 格局中，葵花藥業集團的康婦消炎栓均上榜，分別排名第 9、16，市場份額分別占比 2.9%、1.7%，銷售額分別為 0.9 億元、0.3 億元。表表 4：2021 年婦科消炎藥年婦科消炎藥 TOP20 格局（城市公立醫院中成藥）格局（城市公立醫院中成藥）排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 1 保婦康栓 35292 11.96%2 川百止癢洗劑 19829 6.72%3 苦參凝膠 18784 6.37%4 紅核婦潔洗液 17685 6.00%5 婦樂片 14515 4.92%6 康婦炎膠囊 13613 4.61%7 婦科千金膠囊 10626 3.60%

49、8 丹黃祛瘀膠囊 9684 3.28%9 康婦消炎栓 8666 2.94%10 百安洗液 8685 2.94%11 婦可靖膠囊 8592 2.91%12 康婦凝膠 8011 2.72%13 婦炎消膠囊 6957 2.36%14 金剛藤丸 5323 1.80%151.6 152.8 155.5 150.2 143.5 124.4 124.9 -16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%0204060801001201401601802015201620172018201920202021銷售額（億元）增長率 婦科調經藥 44.03%婦科炎癥用藥 38.43%婦科更年期用藥

50、 5.32%乳腺增生藥 4.48%婦科其他用藥 4.16%婦科安胎藥 3.58%公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 15 宮炎平片 5162 1.75%16 復方清帶灌注液 4059 1.38%17 復方沙棘籽油栓 3847 1.30%18 利夫康洗劑 3755 1.27%19 金英膠囊 3364 1.14%20 紅花如意丸 3172 1.08%數據來源：米內網，西南證券整理 表表 5：2021 年婦科消炎藥年婦科消炎藥 TOP20 格局（城市實體藥店中成藥）

51、格局（城市實體藥店中成藥）排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 1 潔爾陰洗液 21246 10.96%2 保婦康栓 15835 8.17%3 婦科千金片 14113 7.28%4 紅核婦潔洗液 10043 5.18%5 婦炎康片 8876 4.58%6 婦科千金膠囊 7658 3.95%7 苦參凝膠 7283 3.76%8 花紅片 5664 2.92%9 康婦炎膠囊 4908 2.53%10 康婦凝膠 4209 2.17%11 復方黃松洗液 4027 2.08%12 婦炎康軟膠囊 3992 2.06%13 保婦康凝膠 3698 1.91%14 消糜栓 36

52、71 1.89%15 金松止癢洗液 3638 1.88%16 康婦消炎栓 3291 1.70%17 婦炎康片 2936 1.51%18 復方黃藤洗液 2906 1.50%19 復方苦參洗劑 2700 1.39%20 潔陰康洗液 2350 1.21%數據來源：米內網，西南證券整理 康婦消炎栓：從城市公立醫療機構終端的角度來看，2015-2019 年，公司康婦消炎栓呈現持續增長的狀態，2019 年銷售額達到 2.4 億元，2020 年受疫情防控限制人員流動的影響，銷售額有所回落。公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 圖圖 26：2013-

53、2023H1 年公司康婦消炎栓年公司康婦消炎栓銷售額及增長率銷售額及增長率（城市公立中成藥）（城市公立中成藥）（萬元萬元）圖圖 27：2022年公司康婦消炎栓渠道占比年公司康婦消炎栓渠道占比 數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 2.3 老慢病老慢病用藥（肝用藥（肝膽膽胃腸）：全面覆蓋，積聚勢能胃腸）：全面覆蓋，積聚勢能 2015-2021 年，國內肝病用藥市場和胃?。ㄎ秆?、潰瘍）用藥市場整體呈現穩定上升的趨勢。2021 年，肝病用藥市場規模達到 62.3 億元，胃?。ㄎ秆?、潰瘍）用藥市場規模達到60.2 億元。根據米內網統計數據，2022 年公司護肝片達到 7.3

54、億元。圖圖 28：2015-2021 年中國肝病用藥市場銷售額及增長率年中國肝病用藥市場銷售額及增長率（城市公立、城市實體藥店中成藥）（城市公立、城市實體藥店中成藥）圖圖 29：2013-2023 護肝片市場規模（萬元）護肝片市場規模（萬元）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 肝胃用藥開辟老慢病品類集群通道。肝胃用藥開辟老慢病品類集群通道?？ㄋ帢I在老慢病領域，擁有護肝片、胃康靈膠囊（顆粒）、美沙拉嗪腸溶片等優勢品種，覆蓋肝、膽、胃、腸等用藥領域。其中由國家十三五重大創新項目中華醫學會藥物性肝病學組牽頭開展的護肝片治療藥物性肝損傷真實世界研究項目完成，護肝片進入中國

55、藥物性肝損傷診治指南（2023 版）。2021 年中國城市實體藥店終端肝病用藥和胃病用藥（胃炎、潰瘍）TOP20 格局中，葵花藥業集團的護肝片和胃康靈膠囊成功上榜，分別排名第 2、第 3，市場份額分別占比 18.0%、4.2%。11,655 12,749 15,215 16,787 16,581 21,017 23,663 19,725 17,129 16,967 10,591 9%19%10%-1%27%13%-17%-13%-1%-20%-10%0%10%20%30%05,00010,00015,00020,00025,000康婦消炎栓 yoy網上藥店,625,4%城市實體藥店,2,943

56、,17%城市公立,8,818,52%城市社區,207,1%縣級公立,3,927,23%鄉鎮衛生,447,3%49.9 49.6 51.6 56.1 57.4 57.5 62.3 -2%0%2%4%6%8%10%0102030405060702015201620172018201920202021銷售額（億元）增長率 4,370 5,060 32,689 35,696 40,723 45,040 48,243 54,241 62,141 72,977 42,756 9%14%11%7%12%15%17%0%5%10%15%20%010,00020,00030,00040,00050,00060,

57、00070,00080,000護肝片 yoy 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 表表 6：2021 年肝病用藥年肝病用藥 TOP20 格局（城市實體藥店中成藥）格局（城市實體藥店中成藥）排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 1 片仔癀 98898 42.42%2 護肝片 42045 18.03%3 片仔癀膠囊 10111 4.34%4 復方鱉甲軟肝片 7240 3.11%5 扶正化瘀膠囊 4527 1.94%6 八寶丹膠囊 3554 1.52%7 八寶丹 3542 1.52%8 茵膽平肝膠囊 3

58、475 1.49%9 肝爽顆粒 3007 1.29%10 扶正化瘀片 2422 1.04%11 五酯膠囊 2291 0.98%12 安絡化纖丸 2057 0.88%13 肝泰舒膠囊 1717 0.74%14 肝復康丸 1548 0.66%15 龍膽瀉肝丸 1518 0.65%16 鱉甲煎丸 1357 0.58%17 雞骨草膠囊 1339 0.57%18 龍膽瀉肝丸(水丸)1272 0.55%19 龍膽瀉肝丸(水丸)845 0.36%20 龍膽瀉肝軟膠囊 836 0.36%數據來源：米內網，西南證券整理 表表 7：2021 年胃病用藥年胃病用藥 TOP20 格局（城市實體藥店中成藥）格局（城市實

59、體藥店中成藥）排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 1 三九胃泰顆粒 31103 11.54%2 康復新液 26122 9.69%3 胃康靈膠囊 11387 4.23%4 胃蘇顆粒 10147 3.77%5 蓽鈴胃痛顆粒 9542 3.54%6 和胃整腸丸 9341 3.47%7 摩羅丹(濃縮丸)6914 2.57%8 養胃舒顆粒 6531 2.42%9 舒腹貼膏 6397 2.37%10 摩羅丹 5335 1.98%11 香砂養胃丸 4974 1.85%12 氣滯胃痛顆粒 4789 1.78%13 溫胃舒顆粒 4613 1.71%14 胃樂新顆粒 4049

60、 1.50%15 康復新液 3462 1.28%公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 排名排名 產品名稱產品名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）市場份額市場份額 16 康復新液 3057 1.13%17 荊花胃康膠丸 3024 1.12%18 健胃消炎顆粒 2919 1.08%19 舒肝和胃丸 2527 0.94%20 香砂六君丸 2243 0.83%數據來源：米內網，西南證券整理 護肝片銷售規模穩步增長，領軍地位穩固。從銷售規模來看，2013-2021 年，公司護肝片的銷售額持續上升，2021 年，城市公立醫療機構終端的銷售額為 0.

61、7 億元，城市實體藥店終端的銷售額達到 4.2 億元。圖圖 30：2013-2021 年公司護肝片銷售額及增長率年公司護肝片銷售額及增長率（城市公立中成藥）（城市公立中成藥）圖圖 31：2013-2021 年公司護肝片銷售額及增長率年公司護肝片銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）（城市實體藥店中成藥）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理 從銷售格局來看，2021 年，在城市公立醫療機構終端，公司護肝片的市場份額超過一半，達到 73.4%，領先山東鳳凰制藥、黑龍江康麥斯藥業、哈爾濱中藥六廠等一眾企業。在城市實體藥店終端，公司市場份額達到 93.1%，以優勢領先廣東新峰藥

62、業等其他企業。圖圖 32：2021年中國護肝片銷售格局（城市公立中成藥）年中國護肝片銷售格局（城市公立中成藥）圖圖 33：2021年中國護肝片銷售格局（城市實體藥店中成藥）年中國護肝片銷售格局（城市實體藥店中成藥）數據來源：米內網，西南證券整理 數據來源：米內網，西南證券整理-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%012345672013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021銷售額(千萬元）增長率 27.398 27.927 31.282 33.344 34.058 37.581 42.045 0%2%4%6%8%10

63、%12%14%0510152025303540452015201620172018201920202021銷售額（千萬元）增長率 黑龍江葵花藥業 73.35%山東鳳凰制藥 11.36%黑龍江康麥斯藥業 5.93%哈爾濱中藥六廠 2.42%四川迪菲特藥業 1.99%其他 4.94%黑龍江葵花藥業 93.07%廣東新峰藥業 1.19%其他 5.74%公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 胃康靈膠囊拓展老慢病領域第二版圖。從銷售規模來看，2015-2028 年，中國胃康靈膠囊的銷售規模略有，但整體維持在 1.4 億元以上；在 2018 年之

64、前處于增長的態勢，之后有所回落，2022 年的銷售額為 1.2 億元。圖圖 34：2015-2021 年公司胃康靈膠囊銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）年公司胃康靈膠囊銷售額及增長率（城市實體藥店中成藥）（萬元萬元）數據來源：米內網，西南證券整理 從銷售格局來看。2018 年之前，公司胃康靈膠囊的市場份額逐步提升，2018 年達到88.4%，之后呈現下滑的態勢，2021 年市場份額占比 80%。但整體而言，公司的市場份額遙遙領先大連美羅中藥、吉林銀諾克藥業等眾多企業。圖圖 35：2021年中國胃康靈銷售年中國胃康靈銷售 TOP5 格局（城市實體藥店中成藥）格局（城市實體藥店中成藥）數據來源：

65、米內網，西南證券整理 16,002 15,826 16,892 18,787 16,234 14,327 13,426 11,911 6,525-1%7%11%-14%-12%-6%-11%-15%-10%-5%0%5%10%15%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000201520162017201820192020202120222023H1胃康靈 yoy0%20%40%60%80%100%2015201620172018201920202021黑龍江葵花藥業 大連美羅中藥 吉林銀諾克藥業 吉林?？邓帢I 云南銘鼎藥業

66、 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 3 品牌品牌+渠道樹立核心壁壘，外延擴張持續推進渠道樹立核心壁壘，外延擴張持續推進 3.1“品牌“品牌+品類品類+品質”，筑牢競爭壁壘品質”，筑牢競爭壁壘 品牌知名度、辨識度高。品牌知名度、辨識度高。公司成功打造出“葵花”和“小葵花”兩個知名品牌，品牌旗下的產品包裝形象具有較高的辨識度。同時，公司還在兩大品牌基礎上延伸出“葵花康寶、得菲爾、言凈欣、言諾欣”等子品牌，構成了葵花品牌梯隊。2012-2016 年，小葵花兒童用藥品牌連續進入中國藥品品牌榜，2016 年，葵花藥業商標被授予“2016 年

67、中國醫藥行業最具影響力十大商標”稱號。經北京名牌資產評估有限公司評定，“小葵花”品牌的價值為 144.8億元，“葵花”品牌的價值為 184.3 億元。2022 年，“小葵花”兒藥品牌憑借優異的市場表現和品牌影響力榮登“中國醫藥品牌榜”的零售終端兒童感冒咳嗽用藥榜單。圖圖 36：公司品牌形象公司品牌形象 數據來源：公司公告，西南證券整理 高比重廣告宣傳費助力品牌影響力提升。高比重廣告宣傳費助力品牌影響力提升。作為需要品牌效應加持的 OTC 企業，公司注重廣告宣傳費的投入。2015-2023 年，公司廣告宣傳費的投入整體呈現上升趨勢，廣告宣傳費在銷售費用中的比重逐漸上升,2020 年受疫情特殊原因

68、公司廣告費用下降。2023 年，對比同行業其他企業，葵花藥業廣告宣傳費投入處于行業較高水平。圖圖 37：2015-2023 年公司廣告宣傳費及比重年公司廣告宣傳費及比重 圖圖 38：2023年年同行業公司廣告宣傳費及比重同行業公司廣告宣傳費及比重 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 0%20%40%60%80%02468102015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023廣告宣傳費（億元）廣告宣傳費占銷售費用比重（%）0%10%20%30%40%50%60%70%05101520太極集團 葵花藥業 江中藥業 同仁堂 仁和藥

69、業 廣告宣傳費（億元）廣告宣傳費占銷售費用比重（%）公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 公司堅持打造“葵花”和“小葵花”兩大品牌，深化用戶認知，鞏固品牌壁壘。具體通過 IP 形象升級、垂直內容平臺打造與新媒體精細化營銷等多維度強化品牌力；通過“小葵花健康包”、“芪斛楂成長季”與“葵花護肝月”等統一市場活動的推廣，提升公司品牌的影響力，為業績的可持續發展奠定基礎。表表 8：公司品牌打造的主要措施公司品牌打造的主要措施 形式形式 內容內容 目的目的/成效成效 品牌春晚 與地方衛視合作地方春晚，集中海量曝光 完成品牌形象年輕化迭代，實現傳

70、播覆蓋 1.3億人次，微博話題破 10億 垂直問診平臺 投放問診平臺-春雨醫生，集成患教服務 便于患者分享傳播，且有利于提升品牌的認知及好感度 主題活動 聚焦單品，打造以產品為核心的“芪斛楂成長季”、以品類為核心的“小葵花健康包”等活動 從用戶角度出發，加強品牌運營及用戶服務，持續強化兒童要用兒童藥的品牌主張，持續打造兒藥第一品牌的專業形象 公益活動 推行“葵花護肝月”主題活動、推廣葵花護肝操，傳播保肝、護肝專業知識 以健康鏈接用戶，拉升品牌高度，增加品牌厚度，提高公司成人藥品牌認可度及市場美譽度 數據來源：公司公告，西南證券整理 品牌引領，品類擴容。品牌引領，品類擴容。公司以“葵花”、“小葵

71、花”兩大品牌為引領，構建“小葵花”兒童用藥品類集群、“葵花”成人用藥中的婦科用藥和老慢病用藥品類集群、大健康產業的產品品類集群?！靶】ㄆ放啤币I下的兒童用藥品類覆蓋兒童呼吸系統疾病、胃腸系統疾病、免疫補益系統、兒童罕見病領域。在 60 余個上市品種中，小兒肺熱咳喘口服液/顆粒、小兒柴桂退熱顆粒、小兒氨酚黃那敏顆粒、金銀花露、小兒氨酚烷胺顆粒、芪斛楂顆粒等流量產品成為明星產品?！翱ㄆ放啤币I下的婦科用藥品類形成了以獨家產品康婦消炎栓領軍、以益母草顆粒、八珍益母片等為重點的系列產品；老慢病用藥品類以護肝片、胃康靈膠囊（顆粒）、美沙拉嗪腸溶片、獨家醫保心腦血管品種補虛通瘀顆粒等品種為主，全面覆蓋

72、了肝病、胃病、腸道疾病等常見用藥領域?？ㄋ帢I的品類集群覆蓋范圍廣泛，各個領域均培育出了黃金大單品。圖圖 39：公司品類概況公司品類概況 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 高高品質贏得品質贏得市場市場認可。認可。公司注重保障產品質量，遵循“藥材好、藥才好”的理念，從原材料入手，甄選道地藥材，將成本結構向原材料傾斜，并聚焦工藝與智能制造，提升產品品質，保障品牌的領導力。3.2 研發成果顯著，助推產業鏈閉環研發成果顯著，助推產業鏈閉環 研發成果擴充產品線。研發成果擴充產品線。2023 年公司已組建北京

73、兒童制劑技術研發平臺、北京研究院、哈爾濱研究院、益生菌聯合研發中心及各生產企業研發團隊，形成四院一體、研產共進的態勢，公司堅持“買、改、聯、研、代”既定的研發領域總體方針，圍繞兒科、成人消化及婦科產品為中心，獲得適應癥閉環的產品組合，豐富公司重點領域產品管線，滿足公司整體未來發展需求。買：包括購買與葵花銷售資源對接的，在重大疾病防治領域里有確切療效的品種以及開展外延式并購。改：包括重塑主品技術工藝，從品種劑型、生產質量、檢測技術等多方面實現品種升級。聯：主要是加強集團研究所和生產企業研究生的聯合協作。研：通過建立集團研究所，加大公司研發投入，提升企業自主研發能力。代：主要包括代理銷售、授權研發

74、等。從研發角度來看，2018-2024Q1，公司的研發費用投入穩步提升，2022 年部分研發項目完成，公司研發費用有所下降。2023 年，公司研發費用達到 1.3 億元，公司開展的研究項目包括：開展化學仿制藥一致性評價 2 項；在研化藥項目 32 個，主要聚焦在兒科、成人消化及婦科治療領域；在研中藥項目 7 個，主要集中于經典名方研發；在研保健品項目 97 個，主要集中于普通食品、保健食品、益生菌自有菌株研究等大健康領域；儲備功能性食品項目36 項。圖圖 40：2018-2024Q1公司研發費用（萬元）及同比增速（公司研發費用（萬元）及同比增速（%）圖圖 41：2023年年公司在研項目數量（個

75、）公司在研項目數量（個）數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 2023 年，公司開展了多個在研項目，在新品研發方面取得了突破，其中聚乙二醇 3350 散、布洛芬混懸液、布洛芬混懸滴劑及磷酸奧司他韋干混懸劑 4 個品種提交 CDE 并獲得受理通知書。同時，2023 年公司護肝片和小兒肺熱咳喘口服液完成香港注冊申報，阿莫西林顆粒獲得通過一致性評價，化藥 9 個產品和中藥 3 個產品完成中試批生產，1 個化藥產品和1 個中藥產品驗證批生產，1 個化藥產品完成 BE 試驗。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02000400060008000100

76、001200014000201820192020202120222023 2024Q1研發費用 研發費用同比增長率 020406080100120 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 表表 9：2023 年公司主要在研項目年公司主要在研項目 主要研發項目名稱主要研發項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預預計對公司未來發展的影響計對公司未來發展的影響 阿莫西林顆粒 化學仿制藥一致性評價 己獲得批準通知 通過一致性評價 達到與原研產品質量和療效一致，提高公司己有產品質量。聚乙二醇 3350 散 化藥注

77、冊申報 提交 CDE，并獲得受理通知書 獲得藥品生產批件 增加公司消化及代謝系統-便秘治療藥物的產品管線。布洛芬混懸液 化藥注冊申報 提交 CDE，并獲得受理通知書 獲得藥品生產批件 補充公司兒童產品管線 布洛芬混懸滴劑 化藥注冊申報 提交 CDE，并獲得受理通知書 獲得藥品生產批件 補充公司兒童產品管線。磷酸奧司他韋干混懸劑 化藥注冊申報 提交 CDE，并獲得受理通知書 獲得藥品生產批件 抗病毒藥，補充公司兒童產品管線。護肝片 香港注冊申報 提交香港衛生署，并獲得受理通知書 獲得香港中成藥注冊批件 小兒肺熱咳喘口服液 香港注冊申報 提交香港衛生署，并獲得受理通知書 獲得香港中成藥注冊批件 鹽

78、酸非索非那定 口服混懸液 化藥注冊申報 完成 BE實驗，準備注冊申報 獲得藥品生產批件 抗過敏藥，補充公司兒童產品管線 KHYF2004 化藥注冊申報 完成驗證批生產，進行穩定性研究 獲得藥品生產批件 補充維生素藥，補充公司兒童產品管線 KHYF2017 化藥注冊申報 完成驗證批生產，進行穩定性研究 獲得藥品生產批件 婦科用藥，補充公司婦科產品管線 羚羊角顆粒 補充申請 完成驗證批生產，進行穩定性研究 獲得藥品生產補充批件 老產品合規性生產 KHYF202202 化藥注冊申報 完成驗證批生產，進行穩定性研究 獲得藥品生產批件 增加消化系統及代謝-治療肝膽疾病藥物的產品管線 乳雙歧桿 XLTG1

79、1 新食品原料申報 申報新食品原料，并在使用范圍中納入嬰幼兒人群，從而推進該菌株被列入嬰幼兒可用的益生菌名單，解決應用受限等問題 完成新食品原料申報，取得行政許可申請受理單 獲得新食品原料批準 打造自有明星菌株 一株預防或治療結腸炎的乳雙歧桿菌及其應用 申報美國發明專利，擴大自有菌株保護范圍 完成兩次審查及答復，美國國知局進行最后第三次檢索，等待批復 獲得專利授權 打造自有明星菌株 數據來源：公司公告，西南證券整理 從并購的角度來 看，子公司紅葉公司通 過 BD 模式，與印 度 DR.REDDY S LABORATORIES LIMITED（“瑞迪制藥”）協作，取得了兒童罕見病用藥氨己烯酸口服

80、溶液用散的國內獨家代理推廣權；子公司五?？ㄒ?MAH 方式獲取雙黃連顆粒、小兒瀉速停顆粒等 6 個兒童用藥品種。這兩項舉措不僅拓寬了公司兒童用藥的涉足領域，而且為兒童用藥產品集群的擴張積聚了勢能，進一步鞏固了公司的競爭壁壘。3.3 渠道優勢明顯，激發終端活力渠道優勢明顯，激發終端活力 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 21 營銷網絡優勢明顯。營銷網絡優勢明顯?？ㄋ帢I的營銷堅持市場化運作，以消費者和銷售者為重心，通過公司自建營銷渠道、自主產品推廣、自控營銷終端。目前，公司組建了龐大、有競爭力的營銷隊伍，建立了深度覆蓋全國的營銷網絡。公

81、司擁有近 30 個事業部級銷售單元，在全國建立了近 400 支省級銷售團隊，與全國超 500 家醫藥流通企業建立了良好穩定的合作關系，產品有效覆蓋全國近 8000 家等級醫院、診所，以及超過 30 萬家零售終端網點。依托自控營銷網絡，公司有能力迅速實現產品的全國性覆蓋。強化品牌拉力，提升品牌曝光與品種關注度。強化品牌拉力，提升品牌曝光與品種關注度。2023 年公司創新媒介傳播策略，結合熱點性事件，實踐性應用品牌快反傳播模式，推動跨界品牌營銷活動落地，持續提升品牌流量和曝光度，比如公司 2023 年強化護肝大講堂、小葵花媽媽課堂等企業 IP 打造，通過知識及內容傳播形式，構建自媒體矩陣，拉升終端

82、客戶與用戶的數量，提高客戶與品牌的粘性，進行學術科普，鏈接客戶心智，從引流、留存、互動、裂變四個維度提升影響力。針對黃金單品的明顯淡旺季特征，采用差異化的品牌、品種推廣策略。通過梯隊式、組合式、廣域式多種用戶鏈接方式，形成對終端客戶、終端用戶的有效觸達，強化品牌認知、品種認可。分線操作、銷售組織格局重塑助力全渠道聯動。分線操作、銷售組織格局重塑助力全渠道聯動。為更好把握用戶需求，促進公司兒藥及黃金大單品的發展，2022 年，公司對小葵花精品兒藥板塊、葵花成人精品藥板塊進行分線操作，并重塑銷售組織格局。同時，并開啟“工廠+互聯網平臺+終端”新銷售模式的試水。小葵花精品兒藥板塊下，公司在零售終端持

83、續聚焦核心單品，依據產品特色產品進行銷售推廣，在醫院端深化學術營銷與價值營銷轉型，圍繞頭部醫院靈活開展科室會+沙龍會+PMS+巡講會等學術會議與各領域主題論證會議；葵花成人精品藥板塊下聚焦黃金單品、落地產品策略，推行單品考核機制，開展多類疾病日主題營銷活動；普藥板塊下，深化“三主三次”戰術落地，探索高潛力品種以貢獻增量，持續擴大連鎖開發力度并細化連鎖產品的合作率；大健康板塊下，主打兒童礦維補益、益生菌品類以及醫療器械領域，組建連鎖事業部和新業務部，開啟多種渠道銷售。圖圖 42：銷售領域分線操作與銷售格局重塑概況銷售領域分線操作與銷售格局重塑概況 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司研究報告公

84、司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 根據公司各項業務板塊的分析，我們對 2024-2026 年公司主營業務的預測如下：假設假設 1：中成藥：公司堅定實施“品種為王、黃金單品為王中王”策略，深度挖掘公司核心品種，積極強化護肝大講堂、小葵花媽媽課堂等企業 IP 打造，公司核心品種護肝片、小兒肺熱咳喘口服液/顆粒、胃康靈膠囊、小兒柴桂退熱顆粒等產品有望迎來進一步增長，假設公司 2024-2026 中成藥銷量分別增長 8%、15%、17%，隨著公司收入提升，加上公司通過戰略儲備、優化渠道、加強周

85、轉、聯合帶量等方式控制原料成本，假設公司中成藥2024-2026 年毛利率分別為 54%、55%、55%。假設假設 2：化學藥：兒童藥戰略是公司的第一核心戰略，公司將持續打造兒童藥核心品種，有望帶動小兒氨酚烷胺顆粒、小兒氨酚黃那敏顆粒的增長，假設公司 2024-2026 年化學藥銷量分別增長 4%、5%、6%。假設假設 3：營養保健品：考慮到人口老年化的提升，公司營養健康品等大健康業務有望迎來增長，假設 2024-2026 年公司營養保健品分別增長 10%、15%、17%。表表 10：葵花藥業收入及毛利分拆葵花藥業收入及毛利分拆 單位：億元單位：億元 2023A 2024E 2025E 202

86、6E 中成藥 營業收入 41.4 44.8 51.5 60.2 YOY 15.3%8.0%15.0%17.0%毛利率 53.8%54.0%55.0%55.0%毛利 22.3 24.2 28.3 33.1 化學藥 營業收入 13.6 14.1 14.9 15.7 YOY 2.8%4.0%5.0%6.0%毛利率 61.9%62.0%63.0%63.0%毛利 8.4 8.8 9.4 9.9 營養保健品 營業收入 1.8 2.0 2.3 2.7 YOY 8.5%10.0%15.0%17.0%毛利率 74.6%76.0%77.0%77.0%毛利 1.4 1.5 1.8 2.1 其他 營業收入 0.2 0

87、.2 0.2 0.2 YOY 36.4%10.0%15.0%17.0%毛利率 13.1%15.0%16.0%16.0%毛利 0.0 0.0 0.0 0.0 合計 營業收入 57.0 61.1 68.8 78.9 YOY 11.9%7.1%12.7%14.6%毛利率 56.3%56.5%57.4%57.2%毛利 32.1 34.5 39.5 45.1 數據來源：wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 23 4.2 相對估值相對估值 綜合考慮業務范圍，我們選取了健民集團、濟川藥業作為葵花藥業的可比公司。公司均深耕兒童用藥領域，

88、在行業排名都較靠前，在經營模式和相關產品方面與葵花藥業均有一定類似，具備可比性，因此選取這兩家公司作為可比公司。表表 11：可比公司估值可比公司估值 可比公司可比公司 證券代碼證券代碼 股票價格股票價格 EPS（元元）PE（倍）（倍）2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 健民集團 600976 54.36 3.4 4.05 4.93 5.98 16 13 11 9 濟川藥業 600566 32.44 3.06 3.28 3.7 4.12 11 10 9 8 平均值 12 10 8 數據來源：wind，西南證券整理（注：公司股票價格為20

89、24.6.21股價）5 風險提示風險提示 行業政策變動風險：行業政策變動風險：醫藥產業政策改革不斷深化，醫藥行業進入深度調整階段，政策連環加碼，行業集中度提高，對整個醫藥行業的發展帶來重大、深遠影響。新品導入不達預期風險：新品導入不達預期風險：為進一步提升公司品牌產品力，夯實市場競爭優勢，公司不斷優化自身產品結構，并以“買、改、聯、研、代”為研發戰略，快速實現新產品獲得，前瞻性地布局空白市場細分領域，但新產品導入市場，需要一定時間的培育，同時，受市場需求、渠道推廣、消費者認知等多方因素影響，短期內銷售業績存在不確定性。原材料價格波動風險原材料價格波動風險：藥材由于受地域、氣候、環境、勞動力成本

90、等因素的影響，導致價格存在一定波動性。如果原材料價格漲幅較大，將有可能對公司成本端產生影響，進而影響公司利潤。公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 24 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 5700.29 6105.58 6879.76 7886.27 凈利潤 1164.94 1256.77 1385.33 1543.19 營業成本 2491.56 2658.

91、37 2934.22 3372.96 折舊與攤銷 176.87 268.86 271.55 273.35 營業稅金及附加 68.50 36.63 41.28 47.32 財務費用-31.96 -3.09 -11.87 -15.27 銷售費用 1366.53 1465.34 1719.94 1971.57 資產減值損失-0.98 -30.00 -30.00 -30.00 管理費用 472.84 518.97 619.18 749.20 經營營運資本變動-423.22 -328.49 29.10 -10.07 財務費用-31.96 -3.09 -11.87 -15.27 其他 4.05 36.04

92、 19.63 24.75 資產減值損失-0.98 -30.00 -30.00 -30.00 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 889.69 1200.08 1663.74 1785.95 投資收益 46.96 5.00 10.00 10.00 資本支出-7.79 -20.00 -20.00 -20.00 公允價值變動損益-16.39 0.00 0.00 0.00 其他 43.99 5.00 10.00 10.00 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額 36.20 -15.00 -10.00 -10.00 營業利潤營業利潤 1366.83

93、 1464.36 1617.02 1800.50 短期借款-405.57 -4.43 0.00 0.00 其他非經營損益-12.06 -3.00 -6.17 -6.09 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 1354.77 1461.36 1610.85 1794.41 股權融資 25.66 0.00 0.00 0.00 所得稅 189.83 204.59 225.52 251.22 支付股利-584.00 -753.68 -846.35 -932.94 凈利潤 1164.94 1256.77 1385.33 1543.19 其他-74.93 6.35 21.87

94、 25.27 少數股東損益 45.80 0.01 0.01 0.01 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-1038.83 -751.76 -824.48 -907.67 歸屬母 公 司 股 東 凈 利 潤 1119.14 1256.76 1385.32 1543.18 現金流量凈額現金流量凈額-112.71 433.32 829.26 868.28 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 財務分析指標財務分析指標 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 2287.01 2720.33 3549.59 4417.87 成長能力成

95、長能力 應收和預付款項 210.22 314.85 327.21 373.63 銷售收入增長率 11.89%7.11%12.68%14.63%存貨 873.19 931.41 1028.91 1183.37 營業利潤增長率 25.98%7.14%10.43%11.35%其他流動資產 1417.54 1386.47 1395.51 1407.28 凈利潤增長率 28.06%7.88%10.23%11.39%長期股權投資 45.42 45.42 45.42 45.42 EBITDA 增長率 12.96%14.45%8.47%9.69%投資性房地產 0.00 0.00 0.00 0.00 獲利能力獲

96、利能力 固定資產和在建工程 1422.34 1180.38 935.72 689.26 毛利率 56.29%56.46%57.35%57.23%無形資產和開發支出 437.14 431.14 425.14 419.13 三費率 31.71%32.45%33.83%34.31%其他非流動資產 189.04 188.16 187.27 186.39 凈利率 20.44%20.58%20.14%19.57%資產總計資產總計 6881.91 7198.15 7894.76 8722.34 ROE 23.28%22.87%22.96%23.22%短期借款 14.43 10.00 10.00 10.00

97、ROA 16.93%17.46%17.55%17.69%應付和預收款項 1050.82 1152.23 1282.93 1463.34 ROIC 74.88%69.01%77.77%95.91%長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/銷售收入 26.52%28.34%27.28%26.10%其他負債 811.98 540.43 567.35 604.27 營運能力營運能力 負債合計負債合計 1877.23 1702.66 1860.29 2077.61 總資產周轉率 0.82 0.87 0.91 0.95 股本 584.00 584.00 584.00 584.00 固

98、定資產周轉率 4.02 4.79 6.58 9.80 資本公積 915.66 915.66 915.66 915.66 應收賬款周轉率 47.22 52.79 44.47 48.08 留存收益 3251.50 3754.58 4293.55 4903.79 存貨周轉率 3.29 2.93 2.98 3.04 歸屬母公司股東權益 4763.44 5254.24 5793.21 6403.45 銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 108.14%少數股東權益 241.25 241.26 241.27 241.28 資本結構資本結構 股東權益合計股東權益合計 5004.69 5495.49 6034.

99、47 6644.73 資產負債率 27.28%23.65%23.56%23.82%負債和股東權益合計 6881.91 7198.15 7894.76 8722.34 帶息債務/總負債 0.77%1.17%1.61%1.93%流動比率 3.15 3.98 4.19 4.29 業績和估值指標業績和估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 速動比率 2.58 3.29 3.51 3.60 EBITDA 1511.73 1730.12 1876.69 2058.58 股利支付率 52.18%59.97%61.09%60.46%PE 12.52 11.15 10.12 9.08 每股指標

100、每股指標 PB 2.80 2.55 2.32 2.11 每股收益 1.92 2.15 2.37 2.64 PS 2.46 2.30 2.04 1.78 每股凈資產 8.57 9.41 10.33 11.38 EV/EBITDA 6.78 5.68 4.80 3.96 每股經營現金 1.52 2.05 2.85 3.06 股息率 4.17%5.38%6.04%6.66%每股股利 1.00 1.29 1.45 1.60 數據來源：Wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/葵花藥業（葵花藥業（002737）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授

101、予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做

102、市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回

103、報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本

104、公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。