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1、證券研究報告|公司深度|專用設備 1/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 伊之密(300415)報告日期：2024 年 06 月 28 日 模壓成型設備標桿企業，周期與成長共振驅動業績快速增長模壓成型設備標桿企業，周期與成長共振驅動業績快速增長 伊之密深度報告伊之密深度報告 投資要點投資要點 模壓成型設備標桿企業；模壓成型設備標桿企業；2013-2023 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 CAGR=20%公司深耕行業 22 載，專注于模壓成型專用機械設備的產研銷。主營業務為注塑機、壓鑄機、橡膠注射機，廣泛應用于家電、汽車、3C以及包裝等領域，是工業制造領域的重要工業母機。2023 年上述業務營收占

2、比分別約 67%、19%、4%。穿越行業周期，財務數據亮眼。2013-2023 年公司營業收入、歸母凈利潤 CAGR 分別約 15%、20%。2013-2023 年公司銷售毛利率保持在 31%-38%，行業頭部水平。注塑機行業：周期行業景氣向上，公司有望憑借多重優勢，實現市占率提升注塑機行業：周期行業景氣向上，公司有望憑借多重優勢，實現市占率提升 注塑機行業穩健增長，我國呈現“一超多強”競爭格局。據 Grand View Research，2022 年全球注塑機市場規模近千億元，2023-2030 年 CAGR=4.6%。2022 年國內注塑機行業市場規模約 263.5 億元，2016-202

3、2 年 CAGR=4%。預計2026 年國內注塑機行業市場規模有望達 310.8 億元，2022-2026 年 CAGR=4%。全球來看日歐龍頭廠商憑借經驗優勢占據高端市場；國內來看呈現以海天國際為龍頭，伊之密、震雄集團等為第二梯隊的“一超多強”格局。公司憑借產品、品牌、運營、銷售優勢，有望實現市占率提升。1）產品：公司產品矩陣完善，已實現二板機、三板機、全電機系列產品全覆蓋；2）品牌：產品質量構造龐大客戶群體，下游客戶包括萬和電氣、長城汽車、小熊電器、比亞迪、一汽集團等優質企業；3）運營：公司持續優化運營能力，盈利能力優于同行；4）銷售：主要采用有別于同行的直銷模式，更貼近客戶需求，響應及時

4、。壓鑄機行業：周期與成長共振，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝壓鑄機行業：周期與成長共振，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝 新能源汽車浪潮下，單車用鋁、鎂量持續提升，我國壓鑄機行業發展迅速。2017-2021 年我國壓鑄機行業市場規模從 100 億增長至 175 億，CAGR 約 31%；預計 2025 年我國壓鑄機行業市場規模將超 300 億。日歐知名廠商占據部分高端市場，國內廠商憑借性價比優勢已基本實現進口替代。一體化壓鑄憑借高效率、低成本、輕量化優勢，有望成為汽車制造的主流工藝。預計 2025 年我國新能源乘用車一體化壓鑄在前底板、后底板、電池盒的滲透率達15%、31%、35%；

5、一體化壓鑄市場規模將達181億元，2023-2025年CAGR約138%。公司提前布局一體化壓鑄，有望受益后續行業爆發。2023 年公司超大型壓鑄機 LEAP 7000T 成功交付長安汽車，是公司在一體化壓鑄領域重要里程碑。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計公司2024-2026 年的歸母凈利潤6.1、7.3、9.0億元，同比增長 27%、20%、24%，對應 PE 16、13、11X。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 1）制造業復蘇不及預期；2）研發與技術突破不及預期；3）原材料價格上漲。投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S12305

6、20050001 分析師：王華君分析師：王華君 執業證書號：S1230520080005 研究助理：張菁研究助理：張菁 基本數據基本數據 收盤價￥20.78 總市值(百萬元)9,736.72 總股本(百萬股)468.56 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 1 伊之密（300415）2018 年半年報點評_產能布局調整完畢，等待行業景氣回暖_浙商機械_20180828 2018.08.29 2 17 年業績符合預期，18 年Q1 費用增長侵蝕業績伊之密 2017 年年報暨 2018 年一季報點評報告 2018.04.22 3 三季報業績超預期，全年高增長無虞伊之密 2017 年三季報點評報

7、告 2017.10.27 財務摘要財務摘要 (百萬元)2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 4096 4933 5784 6747 (+/-)(%)11%20%17%17%歸母凈利潤 477 608 729 904 (+/-)(%)18%27%20%24%ROE 19%20%20%20%每股收益(元)1.02 1.30 1.56 1.93 P/E 20 16 13 11 P/B 3.8 2.9 2.4 2.0 資料來源：浙商證券研究所 -27%-14%0%13%26%40%23/0623/0723/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/042

8、4/0524/06伊之密深證成指伊之密(300415)公司深度 2/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 預計 2024-2026 年公司實現營業收入分別為 49.33、57.84、67.47 億元，同比增長20.45%、17.24%、16.66%；實現歸母凈利潤分別為 6.08、7.29、9.04 億元，同比增長 27.40%、19.95%、23.98%；對應 PE 為 16、13、11X。公司作為模壓成型設備標桿企業，產品齊全競爭力強，首次覆蓋，給予“買入”評級。關鍵假設關鍵假設 制造業復蘇：3 月 PMI 為

9、50.8%，環比提升 1.7pct；4 月 PMI 為 50.4%，制造業保持擴張態勢；5 月 PMI 為 49.5%，環比下降 0.9pct，但大型企業 PMI 為 50.7%，環比提升 0.4pct，有效支撐制造業恢復發展。競爭格局改善：國內注塑機和壓鑄機行業均呈現“一超多強”的競爭格局，公司在兩個行業均處于第二梯隊。本輪行業復蘇表現為龍一廠商份額穩固，第二梯隊廠商份額提升，中小企業逐步出清。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 市場認為：市場認為：2023 年下半年以來，注塑機頭部企業盈利能力回升主要系注塑機下游行業景氣度回暖。因此市場擔心若下游行業景氣度回暖不及預期，那么頭部企

10、業盈利能力回升存在不可持續的可能。我們認為：我們認為：注塑機頭部企業盈利能力回升不僅是下游行業（如家電、3C 等）景氣度回暖，同時還是行業競爭格局改善。本輪注塑機行業復蘇表現為龍一廠商份額穩固，第二梯隊廠商份額提升，中小企業逐步出清。因此我們認為頭部企業盈利能力回升是可持續的。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1）國內制造業復蘇持續；2）注塑、壓鑄機下游需求持續提升；3）一體化壓鑄市場爆發。風險提示風險提示 1）制造業復蘇不及預期；2）研發與技術突破不及預期；3）原材料價格上漲。fYeZcWbZ9WaVeUfVaQcMbRnPrRoMsOkPpPpQiNoOpOaQoPoOMYsOmNvP

11、mOsM伊之密(300415)公司深度 3/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 公司介紹：模壓成型設備標桿企業，公司介紹：模壓成型設備標桿企業，財務數據亮眼財務數據亮眼.6 1.1 發展歷程：深耕模壓成型領域 22 載，一體化壓鑄打開成長空間.6 1.2 股權架構：股權結構穩定，利于公司長期發展.6 1.3 業務構成：注塑機為主要收入來源，積極開拓一體化壓鑄領域機會.7 1.4 財務分析：穿越行業周期，財務數據亮眼.9 2 注塑機：周期行業景氣度向上，公司高盈利與高成長性兼備注塑機：周期行業景氣度向上，公司高盈利與高成長性兼備.10 2.1 行業分析：下游應用領域廣泛

12、，行業景氣度向上.10 2.2 競爭優勢：產品、品牌、運營、銷售多重優勢，助力公司穩健發展.14 3 壓鑄機：周期與成長共振，提前布局一體化壓鑄打開成長空間壓鑄機：周期與成長共振，提前布局一體化壓鑄打開成長空間.16 3.1 行業分析：下游應用領域廣泛，國產頭部廠商逐步實現國產替代.16 3.1.1 一體化壓鑄：新能源汽車浪潮下，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝.18 3.2 競爭優勢：產品向高端化、大型化迭代，產品力打造核心競爭力.22 4 投資建議投資建議.23 4.1 盈利預測.23 4.2 估值分析.25 4.3 投資建議.25 5 風險提示風險提示.26 5.1 制造業復蘇不及預

13、期.26 5.2 研發與技術突破不及預期.26 5.3 原材料價格上漲風險.26 伊之密(300415)公司深度 4/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：深耕模壓成型領域 22 載，多元化制造、全球化布局打造標桿企業.6 圖 2：股權結構穩定，利于公司長期發展.7 圖 3：公司主要產品包括注塑機、壓鑄機、橡膠注射成型機.7 圖 4：公司主營業務為注塑機、壓鑄機以及橡膠注射機.8 圖 5：2023 注塑機營收占比達 67%.8 圖 6：2013-2023 年注塑機毛利率維持在 30%左右.8 圖 7：2013-2023 年注塑機毛利占比在 50%以上，毛利占比最高.

14、8 圖 8：2013-2023 年營收 CAGR 為 14.65%.9 圖 9：2013-2023 年歸母凈利潤 CAGR 為 19.74%.9 圖 10：2013-2023 年公司盈利能力維持相對穩定.9 圖 11：2015 年以來公司期間費用率波動下行.9 圖 12：2024Q1 公司存貨 15.91 億元，同比增長 6.4%.10 圖 13：2023 年在產品+庫存商品+發出商品同比增長 3.1%.10 圖 14：伊之密 D1 系列兩板式注塑機.10 圖 15：伊之密 FF 飛凡系列電動注塑機.10 圖 16：注塑機是塑料加工領域的關鍵設備.11 圖 17：注塑機下游廣泛涵蓋汽車、家電、

15、包裝飲料等多個領域.11 圖 18：預計 2022-2026 年國內注塑機行業市場規模 CAGR 約 4%.12 圖 19：2021 年通用型塑料是注塑機最大的應用下游.12 圖 20：以日德為代表的龍頭廠商占據全球注塑機行業高端市場.12 圖 21：2021 年國內注塑機行業 CR2 市占率約 52%.12 圖 22：2023 年我國塑料制品產量同比增長 3%，重回正增長.13 圖 23：汽車塑料零部件的應用.13 圖 24：公司注塑機產品已實現二板機、三板機、全電機系列產品全覆蓋。.14 圖 25：公司注塑機業務毛利率基本保持在行業頭部水平.15 圖 26：2018-2023 年公司海外營

16、收 CAGR 約 18%，實現快速增長.16 圖 27：熱室壓鑄機.16 圖 28：冷室壓鑄機.16 圖 29：2017-2021 年國內壓鑄機行業市場規模 CAGR 約 31%.17 圖 30：2020 年汽車、摩托車是壓鑄機主要的下游應用領域.17 圖 31：壓鑄機高端市場仍被國外企業占據，國內企業主要參與中低端市場.18 圖 32：壓鑄件產量與汽車產量增長關系.18 圖 33：一體化壓鑄和傳統壓鑄工藝區別.19 圖 34：預計 2023-2025 年國內新能源汽車銷量 CAGR 約 33%.20 圖 35：預計到 2025 年國內新能源汽車滲透率將突破 50%.20 圖 36：特斯拉汽車

17、傳統壓鑄與一體化壓鑄區分圖.20 圖 37：預計到 2025 年國內一體化壓鑄市場規模達 181 億元.22 圖 38：LEAP 系列高端冷室壓鑄機 530U.23 圖 39：LEAP 系列在壓射、控制、鎖模、節能方面對標世界一流.23 圖 40：LEAP 9000T 超大型壓鑄機.23 圖 41：超大型一體化壓鑄件.23 伊之密(300415)公司深度 5/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 1：壓鑄機噸位和相關系數比較.17 表 2：目前一體化壓鑄的單車成本較高，若考慮全成本（如人工、廢品率、減重等），優勢顯著.19 表 3：國內外車廠一體化壓鑄技術上市車型.21 表 4：公司業務

18、拆分.24 表 5：可比公司估值.25 表附錄：三大報表預測值.27 伊之密(300415)公司深度 6/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司介紹：模壓成型設備標桿企業，公司介紹：模壓成型設備標桿企業，財務數據亮眼財務數據亮眼 1.1 發展歷程：深耕模壓成型領域發展歷程：深耕模壓成型領域 22 載，一體化壓鑄打開成長空間載，一體化壓鑄打開成長空間 深耕行業深耕行業 22 載，專注于模壓成型專用機械設備的產研銷。載，專注于模壓成型專用機械設備的產研銷。伊之密是一家從事高分子材料及金屬成型領域的系統集成供應商，主要產品為高分子材料模壓注射成型設備和輕合金模壓成型設備。其中高分子材料模壓

19、注射成型設備包括注塑機和橡膠注射機，輕合金模壓成型設備包括壓鑄機。其產品廣泛應用于家用電器、汽車、3C 產品、醫療器械、包裝及航空航天等領域，是工業制造領域的重要工業母機。注塑機國內排名第二，壓鑄機國內名列前茅。注塑機國內排名第二，壓鑄機國內名列前茅。公司創立發展至今，已成為國內較具競爭力和發展潛力的大型裝備綜合服務商、中國較具規模的裝備制造企業之一。1）注塑機方）注塑機方面面：根據中國塑料機械工業協會 2022 年度中國塑料注射成型行業排名，公司國內排名第二。2）壓鑄機方面）壓鑄機方面：據中國鑄造協會壓鑄分會統計，公司在全國壓鑄機行業排名靠前。2022年上半年公司已完成重型壓鑄機 6000T

20、、7000T、8000T、9000T 的產品研發，2023 年相關的產品已逐步導入市場。公司把握新能源汽車行業發展機遇，客戶覆蓋一汽鑄造、長安汽車等國內優質零部件廠商及主機廠。公司堅持全球化經營戰略。公司堅持全球化經營戰略。截至 2023 年年報，公司已有超過 40 多個海外經銷商，業務覆蓋 70 多個國家與地區。公司已在印度設立工廠，在美國擴建 HPM 生產工廠，并設立德國研發中心、德國服務中心、印度服務中心、巴西服務中心、越南服務中心等。未來公司將繼續加大海外市場拓展力度，持續提高海外市場份額。圖1：深耕模壓成型領域 22 載，多元化制造、全球化布局打造標桿企業 資料來源：伊之密官網，浙商

21、證券研究所 1.2 股權架構：股權架構：股權結構股權結構穩定，利于公司長期發展穩定，利于公司長期發展 股權結構穩定，利于長期發展。股權結構穩定，利于長期發展。截止 2023-12-31，佳卓控股有限公司為公司控股股東，持股比例約 29.32%。甄榮輝、梁敬華、陳立堯是控股股東佳卓控股的最終控制人，是公司的實際控制人。甄榮輝、梁敬華、陳立堯、彭惠萍、梁家銘為一致行動人，一致行動人持股比例約 36.69%。甄榮輝先生任公司董事長兼總經理，持股比例最大約 14.6%；梁敬華先生任副董事長；陳立堯先生任董事兼副總經理。伊之密(300415)公司深度 7/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖2：股

22、權結構穩定，利于公司長期發展 資料來源：Wind，數據截止 2023-12-31，浙商證券研究所整理 1.3 業務構成：注塑機為主要收入來源，積極開拓一體化壓鑄領域機會業務構成：注塑機為主要收入來源，積極開拓一體化壓鑄領域機會 公司主要產品為高分子材料模壓注射成型設備和輕合金模壓成型設備。公司主要產品為高分子材料模壓注射成型設備和輕合金模壓成型設備。按照用途，高分子材料模壓注射成型設備包括注塑機和橡膠注射機；輕合金模壓成型設備指壓鑄機。注塑機主要用于：1）生產家用電器零部件，如空調外殼、洗衣機滾筒、電視機外殼、冰箱門等；汽車零部件，如保險杠、車燈、儀表盤和車門等；2）醫療器械，如注射器、輸液器

23、和采血管等；包裝產品，如化妝品盒、食品盒、PET 瓶胚及塑料瓶蓋等；3）3C產品零部件，如手機外殼、電子連接器等。橡膠注射機主要用于生產電力行業的高壓復合絕緣子、電力電纜配件、汽車密封和減震件等。壓鑄機廣泛適用于生產汽車零部件，如汽車發動機缸體、變速箱殼體、方向盤等；3C 產品零部件，如筆記本電腦外殼、攝影器材和機座等；家用電器及家庭用品，如電烤盤、電熨斗發熱板、暖氣片等；醫療器械中的醫療器材等。圖3：公司主要產品包括注塑機、壓鑄機、橡膠注射成型機 資料來源：伊之密官網，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 8/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司主營業務為注塑機、壓鑄機、橡

24、膠注射機，注塑機為主要收入來源。公司主營業務為注塑機、壓鑄機、橡膠注射機，注塑機為主要收入來源。2023 年公司營業收入 40.96 億元，其中注塑機營收約 27.60 億元，占比約 67.39%；壓鑄機營收約 7.8億元，占比約 19.05%；橡膠注射機營收約 1.83 億元，占比約 4.46%。注塑機是公司核心產品，2019-2023 年營收占比均在 60%以上。一體化壓鑄機是壓鑄機在新能源汽車領域的新應用，是公司重點發展方向之一。公司與一汽鑄造形成戰略合作，為一汽鑄造建立 9000T 壓鑄整體解決方案。公司與長安汽車的合作也順利推進，7000T 壓鑄機有序交付，并預計在 2024 年投入

25、使用。圖4：公司主營業務為注塑機、壓鑄機以及橡膠注射機 圖5：2023 注塑機營收占比達 67%資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 公司橡膠注塑機毛利率最高，注塑機毛利占比最高。公司橡膠注塑機毛利率最高，注塑機毛利占比最高。從毛利率來看，2019-2023 年橡膠注射機毛利率最高，保持在 35%以上水平；注塑機和壓鑄機毛利率接近，注塑機、壓鑄機毛利率均保持在 30%-36%之間水平。2023 年注塑機、壓鑄機、橡膠注射機毛利率分別約33.3%、34.95%、40.22%。從毛利構成來看，2019-2023 年注塑機毛利貢獻保持在 67%以上，其次是壓鑄機在

26、14%-20%，橡膠注塑機毛利貢獻占比較低，主要系注塑機、壓鑄機銷售體量較大且毛利率較高，而橡膠注射機體量較小。圖6：2013-2023 年注塑機毛利率維持在 30%左右 圖7：2013-2023 年注塑機毛利占比在 50%以上，毛利占比最高 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 9/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.4 財務分析：穿越行業周期，財務數據亮眼財務分析：穿越行業周期，財務數據亮眼 穿越行業周期，近十年收入端與利潤端均實現較快增長。穿越行業周期，近十年收入端與利潤端均實現較快增長。2013-2023 年公司

27、營業收入由 10.43 億元增至 40.96 億元，CAGR=14.65%；歸母凈利潤由 7876 萬元增至 4.77 億元，CAGR=19.74%。2013-2023 年公司利潤端增速快于收入端，體現規模效應。2024 年一季度公司實現營業收入 9.55 億元，同比增長 11.72%；歸母凈利潤 1.16 億元，同比增長 28.83%。2024Q1 業績實現快速增長主要系部分下游需求回暖貢獻。圖8：2013-2023 年營收 CAGR為 14.65%圖9：2013-2023 年歸母凈利潤 CAGR為 19.74%資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 近十年公

28、司盈利能力維持穩定，近十年公司盈利能力維持穩定，2024Q12024Q1 盈利能力穩步提升。盈利能力穩步提升。2013-2023 年公司銷售毛利率保持 31%-38%之間水平，維持相對穩定。2013-2023 年公司銷售凈利率經歷 2 輪波動，主要系受注塑機行業周期影響。2022 年以來公司銷售凈利率呈現穩步增長趨勢。2024 年一季度公司銷售毛利率 34.8%，同比增長 2.51pct；銷售凈利率 12.37%，同比增長 1.36pct。推進精益化管理，近十年公司期間費用率波動下行。推進精益化管理，近十年公司期間費用率波動下行。2013-2015 年公司期間費用率從22.27%增至 27.4

29、7%，主要系管理、研發、財務費用率增長所致；2015-2023 年從 27.47%降至20.59%，主要系管理、銷售、財務費用率下降貢獻。2024年一季度期間費用率23.02%，同比增長 1.4pct；其中，銷售、管理、研發、財務費用率同比變動+0.41、+0.34、+0.94、-0.29pct。圖10：2013-2023 年公司盈利能力維持相對穩定 圖11：2015 年以來公司期間費用率波動下行 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 存貨作為前瞻性指標增速較快，在手訂單充足。存貨作為前瞻性指標增速較快，在手訂單充足。2023 年公司存貨 15.48 億元，同

30、比增長 14.4%，2024 年一季度存貨 15.91 億元，同比增長 6.41%，環比增長 2.78%，持續增長。伊之密(300415)公司深度 10/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖12：2024Q1 公司存貨 15.91 億元，同比增長 6.4%圖13：2023 年在產品+庫存商品+發出商品同比增長 3.1%資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 2 注塑機：周期行業景氣度向上，公司高盈利與高成長性兼備注塑機：周期行業景氣度向上，公司高盈利與高成長性兼備 2.1 行業分析：下游應用領域廣泛，行業景氣度向上行業分析：下游應用領域廣泛，行業景氣度向上

31、 塑料機械指在塑料機械指在塑塑料加工工業中所用的各類機械總稱。料加工工業中所用的各類機械總稱。塑料機械按原料加工前熔融程度及成型工藝劃分，可分為擠出機、吹塑機、注塑機等三大類。注塑機在我國占據主導地位，產值占比約 40%，是出口最多的塑料機械產品。注塑機是注射成型的主要設備，注塑機是注射成型的主要設備，用于將熱塑性塑料從粒狀原料轉變成最后的成型品，并在每一步中完成溶融、注射、保壓及冷卻一個循環。按驅動方式劃分，可分為液壓式、電動式、電液混合式；按塑化方式劃分，可分為螺桿式、柱塞式、螺桿預塑柱塞注射式；按推進軸線劃分，可分為臥式、立式、角式；按鎖模力劃分，可分為小型（2500KN）、中型（250

32、0-6500KN）、大型（6500KN）。圖14：伊之密 D1 系列兩板式注塑機 圖15：伊之密 FF 飛凡系列電動注塑機 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 11/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖16：注塑機是塑料加工領域的關鍵設備 資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 上游產業上游產業：包括鑄鐵、生鐵、液壓零件、電器零件等。中游產業中游產業：注塑機制造商與磨具制造商。注塑機制造商位于產業鏈的中游，參與設計、制造和銷售各種類型和規格的注塑機設備。模具制造商提供模具幫助實現塑料制品所需的各類形狀。下游產業：下游產業：注

33、塑機用于生產各種塑料制品，如塑料容器、零件、玩具、汽車零部件等。塑料制品的廣泛應用，因此注塑機的下游廣泛涵蓋包裝、汽車、電子、醫療等。圖17：注塑機下游廣泛涵蓋汽車、家電、包裝飲料等多個領域 資料來源：觀知海內咨詢，浙商證券研究所 注塑機行業穩健增長，下游應用領域廣泛。注塑機行業穩健增長，下游應用領域廣泛。（1）行業規模方面，1）全球來看，根據 Grand View Research 研究機構預測，2022年全球注塑機市場空間約 153.30 億美元，預計 2023 年和 2030 年全球注塑機市場規模將分別達 159.9 億美元和 220.3 億美元，2023-2030 年 CAGR 約 4

34、.6%。2）國內來看，根據智研咨詢、華經產業研究院數據，2016-2022 年國內注塑機行業市場規模從 211.6 億元增至263.5 億元，CAGR=3.72%。根據觀研天下預測，2026 年國內注塑機行業市場規模有望達310.8 億元，2022-2026 年 CAGR 約 4.21%。全球及國內的注塑機行業在過去及未來均保持穩健增長。受益行業景氣度筑底回暖，2023 年注塑機行業市場規模預計實現較快增長。伊之密(300415)公司深度 12/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分（2）下游應用領域方面，注塑機下游應用廣泛涵蓋汽車、家電、3C、包裝等多行業。2021年注塑機主要下游占比分別為

35、通用塑料（占 28%）、汽車行業（占26%）、家電行業（占25%）、包裝行業（占 12%）。圖18：預計 2022-2026 年國內注塑機行業市場規模 CAGR 約 4%圖19：2021 年通用型塑料是注塑機最大的應用下游 資料來源：智研咨詢、華經產業研究院、觀研天下，浙商證券研究所 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 全球市場日歐廠商憑借經驗優勢占據高端市場；國內市場呈現“一超多強”局面。全球市場日歐廠商憑借經驗優勢占據高端市場；國內市場呈現“一超多強”局面。（1）全球格局來看，歐洲及日本企業在高端注塑機市場份額中占據領先地位，我國注塑機企業正往高端領域的方向轉型。目前全球注塑機市場已

36、形成金字塔形的競爭格局。第一梯隊為高端市場，主要參與者為歐美日龍頭企業。以德國為代表的歐洲國家，其生產的精密注塑機、大型注塑機具備高技術含量和高附加值，利潤率較高。代表廠商為恩格爾、阿博格、克勞斯瑪菲等。以日本為代表生產的電動注塑機，在高精度微型化注塑機具有顯著優勢。代表廠商為發那科、日本制鋼所、住友德馬格、日精、東芝機械等。第二梯隊為中端市場，主要參與者為國內頭部企業，代表廠商為海天國際、伊之密、震雄集團、泰瑞機器、力勁科技。第三梯隊為低端市場，主要參與者為國內中小企業，其在效率、精度、能耗方面相對落后，依靠價格優勢搶占低端市場。（2）國內格局來看，呈現以海天國際為龍頭，伊之密、震雄集團、泰

37、瑞機器、力勁科技為第二梯隊的“一超多強”競爭格局。上述頭部企業占據國內中高端市場，國內大量的中小型企業占據中低端市場。近年來，伊之密憑借其產品性能優勢，逐步提升市占率，2021 年市占率達 8%，未來有望縮小與海天國際的差距。圖20：以日德為代表的龍頭廠商占據全球注塑機行業高端市場 圖21：2021 年國內注塑機行業 CR2 市占率約 52%資料來源：觀研天下，浙商證券研究所 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 13/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 受益家電、受益家電、3C3C 等行業需求回暖，注塑機行業周期向上。等行業需求回暖，注塑機行業周期向上

38、。2013-2023 年我國塑料制品產量 CAGR 約 1.9%；2023 年我國塑料制品產量同比增長 3%，自 2022 年后重回正增長。圖22：2023 年我國塑料制品產量同比增長 3%，重回正增長 資料來源：Wind，浙商證券研究所 新能源汽車輕量化趨勢下，改塑性材料憑借其低成本、高性能等優勢，有望提升其單新能源汽車輕量化趨勢下，改塑性材料憑借其低成本、高性能等優勢，有望提升其單車用量，為注塑機市場帶來廣闊的需求增量。車用量，為注塑機市場帶來廣闊的需求增量。輕量化具備減排、提效等作用，新能源汽車時代輕量化勢在必行。輕量化具備減排、提效等作用，新能源汽車時代輕量化勢在必行。從減排來看，根據

39、中國復合材料學會，對于燃油車，汽車每減重 100 公斤，百公里油耗可降低 0.3-0.6 升、二氧化碳排放可減少1公斤；從提效來看，根據美鋁協會，乘用車每減重 10%，對燃油車動力系統效果提 3.3%-3.9%，對新能源車動能效果提升 6.3%。新能源汽車電池重量約為 500kg，約占整車重量的 1/4，整車重量若降低 10kg，續駛里程則可增加 2.5km。汽車輕量化技術包括汽車結構的合理設計和輕量化材料的使用兩大方面。汽車輕量化技術包括汽車結構的合理設計和輕量化材料的使用兩大方面。一方面汽車輕量化與材料密切相關；另一方面，優化汽車結構設計也是實現汽車輕量化的有效途徑。與汽車自身質量下降相對

40、應，汽車輕量化技術不斷發展，主要表現在：（1）材料升級：輕質材料的使用量不斷攀升，鋁合金、鎂合金、鈦合金、高強度鋼、塑料、粉末冶金、生態復合材料及陶瓷等的應用越來越多；（2）結構優化：結構優化和零部件的模塊化設計水平不斷提高，如采用前輪驅動、高剛性結構和超輕懸架結構等來達到輕量化的目的，計算機輔助集成技術和結構分析等技術；（3）工藝創新：汽車輕量化促使汽車制造業在成型方法和聯接技術上不斷創新。圖23：汽車塑料零部件的應用 資料來源：中金普華產業研究院，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 14/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 新能源車輕量化趨勢下，汽車塑料零部件需求增加。新能

41、源車輕量化趨勢下，汽車塑料零部件需求增加。目前改性塑料其具備低成本、高性能等顯著優勢，是汽車用材料中用量僅次于金屬的材料。汽車使用改性塑料已從內飾件逐步拓展至外飾件、發動機周邊部件等，應用范圍逐步擴大，用量逐步提升。2.2 競爭優勢：產品、品牌、運營、銷售多重優勢，助力公司穩健發展競爭優勢：產品、品牌、運營、銷售多重優勢，助力公司穩健發展 產品優勢：公司深耕注塑機行業產品優勢：公司深耕注塑機行業 2222 載載，已形成完善的產品矩陣。，已形成完善的產品矩陣。近年來公司陸續推出二板機、全電機拓展注塑機系列產品矩陣，目前已實現二板機、三板機、全電機系列產品全覆蓋，鎖模力覆蓋 30T-8500T。完

42、善的產品結構有利于公司快速的拓展國內外市場，實現跨越式發展。圖24：公司注塑機產品已實現二板機、三板機、全電機系列產品全覆蓋。產品系列產品系列 主要產品主要產品 產品圖例產品圖例 兩板機系列兩板機系列 D1 系列兩板式注塑機 DP 系列兩板式注塑機 三板機系列三板機系列 A5S 系列標準高端伺服注塑機 SK系列通用型精密伺服注塑機 SK精密伺服注塑機 全電動系列全電動系列 FF 飛凡系列電動注塑機 多物料系列多物料系列 C 系列多物料注塑機 多物料兩板式系列注塑機 高速包裝系列高速包裝系列 PAC-K3 系列高速注塑機 高速包裝模具 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 伊之密(300415)公

43、司深度 15/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 品牌優勢：產品質量構建龐大客戶群體，品牌優勢顯著。品牌優勢：產品質量構建龐大客戶群體，品牌優勢顯著。公司成立以來一直注重產品質量，其產品在國內外市場得到客戶高度認可，積累豐富客戶資源。與萬和電氣、長城汽車、小熊電器、科達潔能、鴻圖科技、比亞迪、一汽集團等在內的一批優質客戶建立了良好的業務合作關系。公司客戶已遍布加拿大、以色列、馬來西亞、菲律賓、印度、印尼、烏克蘭、土耳其、俄羅斯等四十余個國家和地區。運營優勢：公司持續優化自身運營能力，盈利能力優于同行。運營優勢：公司持續優化自身運營能力，盈利能力優于同行。根據 2023 年年報，公司注塑業務

44、引進 QMS 質量管理平臺，通過質量數據體系構建、流程梳理優化、系統集成控制實現產品全生命周期的品質管控覆蓋；持續推動 ISC 集成供應鏈變革，全面改善公司交付能力；深化 CRM 系統建設；優化集成產品研發流程，啟動 IPD 2.0的迭代升級。得益于高效的運營能力，公司注塑機業務毛利率領先同行，過去 5年始終保持在行業頭部水平。圖25：公司注塑機業務毛利率基本保持在行業頭部水平 資料來源：Wind，浙商證券研究所 銷售與客服優勢：針對性的銷售打法以及高粘性的客戶服務，是公司核心競爭力之銷售與客服優勢：針對性的銷售打法以及高粘性的客戶服務，是公司核心競爭力之一。一。（1）銷售方面：國內市場，公司

45、區別于同行，目前主要采用直銷模式，并嘗試直銷與經銷相結合的銷售模式。直銷模式更貼近客戶的需求，響應及時。在營銷方面，公司在現有營銷服務網點的基礎上，繼續加強企業在各細分市場的開拓能力，努力開拓新的銷售網點，全面提升市占率。海外市場，公司目前以經銷為主，已有超過 40 多個海外經銷商，業務覆蓋 70 多個國家和地區。隨著公司在海外布局逐步完善，海外直銷占比將逐步提升。公司通過現有的海外銷售網絡，進一步拓展現有市場份額。加大戰略性市場開發力度，實現戰略性市場的新突破。在印度等重要市場實施本土化投資及經營，加大產品的直銷力度及售后服務能力，提升國際市場競爭力。利用“HPM”品牌，開拓北美及歐洲市場，

46、發揮“YIZUMI”和“HPM”的雙品牌優勢，鞏固現有國際市場，開拓有潛力的新市場，全面打造公司品牌國際化形象。（2）客戶服務：通過跨事業部的 YFO 項目深度推進，進一步提升伊之密的整體服務水平與質量，與客戶建立長期的戰略性合作關系，鞏固、拓展原有國內市場，提高品牌影響力。2023 年 YFO 服務網絡遍布國內 96 個城市和 150 個海外網點，就近服務更快更便捷。伊之密(300415)公司深度 16/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖26：2018-2023 年公司海外營收 CAGR約 18%，實現快速增長 資料來源：Wind，浙商證券研究所 3 壓鑄機：周期與成長共振，提前布局

47、一體化壓鑄打開成長空間壓鑄機：周期與成長共振，提前布局一體化壓鑄打開成長空間 3.1 行業分析：下游應用領域廣泛，國產頭部廠商逐步實現國產替代行業分析：下游應用領域廣泛，國產頭部廠商逐步實現國產替代 壓鑄機是用于壓力鑄造的機器，壓鑄機是用于壓力鑄造的機器，是在壓力作用下把熔融金屬液壓射到模具中冷卻成型，開模后得到固體金屬鑄件。壓鑄機主要由合膜機構、壓射機構、液壓系統和電力系統等部分組成。按壓射室類型，壓鑄機可分為熱室壓鑄機和冷室壓鑄機，熱室壓鑄機與冷室壓鑄機的合模機構是一樣的，其區別在于壓射、澆注機構不同。熱室壓鑄機的壓室與熔爐緊密地連成一個整體，而冷室壓鑄機的壓室與熔爐是分開的。按其壓室結構

48、可分為臥式、立式。按鎖模力大小分為小型機（4000kN）、中型機（4000kN10000kN）和大型機（10000kN）。圖27：熱室壓鑄機 圖28：冷室壓鑄機 資料來源：企業庫，浙商證券研究所 資料來源：企業庫，浙商證券研究所 鎖模力和噸位對壓鑄機的性能有重要影響。鎖模力和噸位對壓鑄機的性能有重要影響。鎖模力是指在壓鑄機閉鎖模具時所需的力量，通常以噸為單位來表示。鎖模力與模具的尺寸、重量有關，一般需要根據具體模具進行設置。鎖模力噸位越大，能生產更大、更精細的鑄件。噸位是指壓鑄機用來施加壓力的能力，通常以噸為單位來表示。噸位越大，代表著壓力越大，能夠處理更大的模具和更多的材料。另外，投影面積是

49、指模具的射出側或澆注側的橫截面積。在壓鑄過程中，熔融金屬被注入到模具的投影面積內。投影面積越大，相應地需要更大的鎖模力來保持模具的穩定。伊之密(300415)公司深度 17/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表1：壓鑄機噸位和相關系數比較 壓鑄機噸位 鎖模力 安全系數 壓射比壓（MPa）鑄件投影面積（平方厘米）6000 60000 1.2 80 4808 9000 90000 1.2 80 7212 15000 150000 1.2 80 12019 資料來源：觀研天下，浙商證券研究所 我國壓鑄機行業發展迅速，下游應用領域廣泛。我國壓鑄機行業發展迅速，下游應用領域廣泛。（1）行業規模方面

50、，據頭豹研究院數據，2017-2021 年國內壓鑄機行業市場規模從 60億增長至 175 億，CAGR 約 31%，實現快速發展。隨著應用領域拓寬，預計 2023 年、2025年我國壓鑄機行業市場規模將分別超過 200 億、300 億。（2）下游應用領域方面，壓鑄機下游應用范圍廣泛，涉及眾多領域。其中，汽車及摩托車、家電、3C 行業為主要應用領域。1）汽車及摩托車行業：汽車及摩托車行業是壓鑄機應用的重要領域。壓鑄機可用于生產各種汽車及摩托車的零部件，如發動機外殼、底盤組件、車身結構、懸掛零件等。2）家電行業：壓鑄機可用于制造家用電器的外殼和零部件，如冰箱、洗衣機、微波爐等。3）3C 行業：壓鑄

51、機可用于制造電子和通訊設備的外殼、散熱器、連接件等。汽車、摩托車是壓鑄機主要的下游應用領域，占比 65%圖29：2017-2021 年國內壓鑄機行業市場規模 CAGR約 31%圖30：2020 年汽車、摩托車是壓鑄機主要的下游應用領域 資料來源：頭豹研究院，浙商證券研究所 資料來源：觀研天下，浙商證券研究所 國外企業占據部分高端市場份額，國內廠商逐步實現進口替代。國外企業占據部分高端市場份額，國內廠商逐步實現進口替代。國際知名壓鑄機企業主要集中在歐洲、日本等國家，以瑞士布勒、日本東芝為代表的知名企業占據全球高端壓鑄機市場主要份額，這些廠商具備行業先發優勢，產品性能、開發能力較強，在細分領域形成

52、較高壁壘。國內壓鑄機企業由于起步晚于國際廠商，產品的總體結構設計與產品穩定性相較于國際廠商的壓鑄機產品較弱。近年來，以力勁科技、伊之密、海天金屬等為代表的國產壓鑄機廠商，在不斷引進和消化吸收國外先進技術基礎上，通過自主研發和產學研相結合，產品制造技術已取得較大突破，在性能指標與機械質量方面已和國際廠商逐漸拉小差距，憑借高性價比優勢已基本實現進口替代。65%9%9%9%8%汽車、摩托車家電3C機電工具建材及其他伊之密(300415)公司深度 18/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖31：壓鑄機高端市場仍被國外企業占據，國內企業主要參與中低端市場 資料來源：泰瑞機器向不特定對象發行可轉換公

53、司債券募集說明書，浙商證券研究所 汽車行業是壓鑄機行業占比最高的下游應用領域，也是未來壓鑄機行業增量市場的主汽車行業是壓鑄機行業占比最高的下游應用領域，也是未來壓鑄機行業增量市場的主要來源。要來源。1）隨著國內汽車產量逐年增加，將拉動壓鑄件需求提升。2）隨著汽車單車用鋁合金、鎂合金的量增加，拉動壓鑄件需求提升。其中重要原因是近年新能源汽車迅猛發展，加速了汽車結構件的應用，從而帶動壓鑄機需求提升。圖32：壓鑄件產量與汽車產量增長關系 資料來源：壓鑄周刊，浙商證券研究所 3.1.1 一體化壓鑄：新能源汽車浪潮下，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝一體化壓鑄：新能源汽車浪潮下，一體化壓鑄有望成為汽

54、車制造的主流工藝 一體化壓鑄技術是一種改變沖、焊、涂裝汽車生產制造工藝的新技術，受到新能源主一體化壓鑄技術是一種改變沖、焊、涂裝汽車生產制造工藝的新技術，受到新能源主機廠的追捧機廠的追捧。壓鑄機是一體化壓鑄的核心裝備，有望成為汽車制造領域的核心裝備。壓鑄機是一體化壓鑄的核心裝備，有望成為汽車制造領域的核心裝備。一體化壓鑄是將傳統的汽車生產制造工藝“沖壓一體化壓鑄是將傳統的汽車生產制造工藝“沖壓+焊接焊接”簡化為一步的過程簡化為一步的過程。一體化壓鑄是把先將原材料沖壓成小塊結構組件再焊接成大的車身結構件的過程，簡化為直接將原材料一步壓鑄成大的車身結構件的過程。一體化壓鑄工藝流程較為簡單，但技術要

55、求較高。一體化壓鑄工藝流程較為簡單，但技術要求較高。一體化壓鑄包括模具設計制造、液態金屬注入、多功能模具以及最后加工處理。與傳統壓鑄一樣，首先需要設計和制造適用的精密鑄造模具；接下來，一體化壓鑄將液態金屬（通常是鋁、鋅、鎂等合金）注入預先伊之密(300415)公司深度 19/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 設計好的模具中進行冷卻、修整等；最后，進行加工處理，對成型的模具加以切割、鉆孔、螺紋切割，達到生產目標。圖33：一體化壓鑄和傳統壓鑄工藝區別 資料來源：華經產業研究院，公開資料整理，浙商證券研究所 一體化壓鑄一體化壓鑄結合了傳統壓鑄技術和現代加工工藝，結合了傳統壓鑄技術和現代加工工藝

56、，具有諸多優勢具有諸多優勢。1）提高生產效率：一體化壓鑄將多個工序整合在一起，形成連續的生產流程，大幅提升了生產效率。2）提高產品的精度與質量：一體化壓鑄整合多道生產工序，產品精度與質量可以得到更好的保障。首先，可以確保鑄件的尺寸和形狀更為精確；其次，可以避免在多個加工環節中產生疲勞和損耗，從而保證質量與壽命；再次，還可以減少產品的缺陷率，提高產品的可靠性和穩定性。3）降低生產成本：廢品率下降：一體化壓鑄因其整合多道工序，可減少生產過程中的廢品率，節約原材料的使用。節約場地空間：相比傳統制造流程中不同生產步驟需要占用大量的空間，一體化壓鑄減少了設備擺放和物料儲存所需的空間。傳統制造流程需要大量

57、的技術工人進行監控和操作，而一體化壓鑄的自動化程度更高，減少了對人力資源的依賴，降低人力成本。表2：目前一體化壓鑄的單車成本較高，若考慮全成本（如人工、廢品率、減重等），優勢顯著 鋼制車身 一體化壓鑄全鋁 車身質量（kg）450 250 鋼/鋁材料價格（元/kg）18 35 焊接成本（元/輛）8100 8750 壓鑄機+模具（億元/年投資）-7.1 沖壓設備（億元/整車產線）3.2-焊接設備（億元/整車產線）2-設備單車攤銷費用（元/輛）5200 7100 單車成本（制造+設備攤銷）（元/輛）13300 15850 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 隨著新能源汽車滲透率持續提升，汽車生

58、產制造的高效率、低成本以及車身輕量化勢隨著新能源汽車滲透率持續提升，汽車生產制造的高效率、低成本以及車身輕量化勢在必行，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝。在必行，一體化壓鑄有望成為汽車制造的主流工藝。伊之密(300415)公司深度 20/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 受益于環保和“碳中和”的推進，新能源汽車銷量和滲透率快速提升。2017-2023 年我國新能源汽車銷量從 78 萬輛提升至 950 萬輛，CAGR 約 52%。根據我們測算，2024-2025年我國新能源車總銷量分別為 1457、1692 萬臺，2023-2025 年 CAGR 約 33%；預計到 2025年我國新能

59、源汽車市占率將突破 50%。圖34：預計 2023-2025 年國內新能源汽車銷量 CAGR約 33%圖35：預計到 2025 年國內新能源汽車滲透率將突破 50%資料來源：中汽協，浙商證券研究所測算 資料來源：中汽協，浙商證券研究所測算 以特斯拉以特斯拉 ModelY 的后底板為的后底板為例，一體壓鑄是實現高效生產例，一體壓鑄是實現高效生產+降成本降成本+輕量化輕量化的有效工的有效工藝路徑。藝路徑。（1）高效率：一體壓鑄將 Model Y 后底板的 70 多個零部件減少至 1-2 塊，相比于 70多個零部件沖壓、焊接所需要的 2 小時左右，一體壓鑄將時間極大地縮減至 80-90 秒，所以馬斯

60、克稱德州工廠可以實現年產 50 萬輛 Model Y 得益于一體壓鑄。（2）降成本：一體壓鑄主要是通過大量工藝、設備的節省從而實現降低制造成本。用一個大型壓鑄件的一次壓鑄節省了傳統的幾十個零部件沖壓、焊接等工藝，節省了大量的生產設備，同時也縮小了 30%的占地面積。人力上所需技術工人僅為傳統汽車焊接工廠的十分之一，馬斯克稱一個大型壓鑄件可以節省 300 個機器人。（3）輕量化：輕量化意義不言而喻，按照特斯拉初步計劃能在三個車身結構（車身前底板+CTC 電池包上蓋與車身中地板+車身后底板）用一體壓鑄工藝，可以減重 10%，續航里程增加 14%。假設一輛車 60 度電，提高 14%的續航里程相當于

61、節約 8-9 度電，節省成本6400-7200 元。圖36：特斯拉汽車傳統壓鑄與一體化壓鑄區分圖 資料來源：特斯拉官網，浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 21/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 自 2020 年特斯拉首次通過 6000T 壓鑄機成功實現 Model Y 后地板總成量產后，國內車企紛紛布局一體化壓鑄，如蔚來、小鵬、理想、小米、極氪、問界、哪吒等。目前已有多款車型使用該技術，并且應用部位從后地板拓展到前機艙、中段一體式壓鑄上。預計 2027年一體化壓鑄應用能夠實現電池殼上蓋、中地板、下車體總成。目前特斯拉、一汽、小鵬已有布局：（1）特斯拉：計劃用 2-3 個大型

62、壓鑄件替代原先 370 個零件組成的下車體總成，重量將降低 30%，制造成本下降 40%，預計 2025 年實現。（2）一汽：2023 年 11 月，一汽鑄造一體化壓鑄超級工廠規劃將新建 1 條 9000T 壓鑄單元及加工生產線。項目主要生產紅旗新型 E802 和 EHS9 車型一體化前機艙、后地板及CTC 電池殼上蓋產品，年產壓鑄件 8.57 萬件，預計于 2024 年 6 月竣工。（3）小鵬：2023 年 10 月，何小鵬透露內部團隊正在預研下一代 CIB+中地板一體壓鑄技術，擴展一臺 16000 噸壓鑄機，可投產更大型壓鑄件，如大尺寸電池殼體。表3：國內外車廠一體化壓鑄技術上市車型 企業

63、 一體化壓鑄 應用車型 上市時間 一體化壓鑄 應用位置 一體化壓鑄方式 國外 特斯拉 Model Y 2021.1(技術量產上車時間)前機艙、后地板 自建產線 國內 蔚來 蔚來 ET5 蔚來 ES7 全新蔚來 ES8 2021.12 2022.6 2022.12 半片式車身后地板 全鋁后副車架 前后端一體壓鑄鋁車身 合作（文燦股份）小鵬 小鵬 G6 小鵬 X9 2023.6 2024.1 前后一體式鋁壓鑄 合作（廣東鴻圖）小米 小米 SU7 2024.3 后地板 自建產線 極氪 極氪 001 FR 極氪 007 全新極氪 001 2023.1 2023.12 2024.2 后端鋁車身、中端一體

64、式壓鑄 后端鋁車身 自建產線 問界 問界 M9 2023.12 前塔包、前縱梁扭力連接處、A柱、CD 柱、后地板 合作（文燦股份）資料來源：佐思汽研，浙商證券研究所 預計到預計到 20252025 年一體化壓鑄市場規模達年一體化壓鑄市場規模達 18181 1 億元。億元。根據華經產業研究院，預計 2023-2025 年國內一體化壓鑄市場規模將從 32 億增至 181 億元，CAGR 約 138%。目前一體化壓鑄技術僅在新能源乘用車的后地板運用。根據乘聯會統計，2021 年我國新能源汽車乘用車一體化壓鑄后地板的滲透率約 6%。預計預計 20252025 年，我國新能源乘用車一年，我國新能源乘用車

65、一體化壓鑄技術在前底板、后底板、電池盒的滲透率分別為體化壓鑄技術在前底板、后底板、電池盒的滲透率分別為 15%15%、31%31%和和 35%35%。伊之密(300415)公司深度 22/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖37：預計到 2025 年國內一體化壓鑄市場規模達 181 億元 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 對于壓鑄機市場規模，我們預計每對于壓鑄機市場規模，我們預計每 10001000 萬輛車會帶來萬輛車會帶來 300300 億的壓鑄機市場空間。億的壓鑄機市場空間。我們對壓鑄機市場空間測算如下：一臺大型壓鑄機每年可以生產 10 萬件大型壓鑄件：按照特斯拉披露的生產一

66、個壓鑄件前后共需要 180s，一天工作 20 小時，一年 300 天工作日計算一年可以生產 12 萬件，我們考慮到一定的廢品率預計一臺壓鑄機可以生產 10 萬塊大型壓鑄件；一輛汽車需要 3 個大型壓鑄件，所以每 1000 萬輛車需要 300 臺大型壓鑄機；價格：目前大型壓鑄機沒有公開的市場價格，按照機械造價估計，我們假設 9000 噸壓鑄機單價為 8000 萬元，加上周圍的壓鑄島合計 1 億元。所以 1000 萬輛車對應 300 億的市場空間。3.2 競爭優勢：產品向高端化、大型化迭代，產品力打造核心競爭力競爭優勢：產品向高端化、大型化迭代，產品力打造核心競爭力 高端化：高端產品線高端化：高端

67、產品線 LEAPLEAP 系列壓鑄機，對標世界頂級壓鑄機型。系列壓鑄機，對標世界頂級壓鑄機型。LEAPLEAP 系列壓鑄機深度連接中歐技術，在壓射系統、控制系統、鎖模系統、節能創新、系列壓鑄機深度連接中歐技術，在壓射系統、控制系統、鎖模系統、節能創新、安全等方面全面對標世界一流的壓鑄機安全等方面全面對標世界一流的壓鑄機。該系列是公司完全掌握核心技術和獨立的知識產權的高端機型，是公司在壓鑄機領域進入高端客戶和高端市場而發力的拳頭產品。LEAPLEAP 系列壓鑄機根據歐洲標準設計系列壓鑄機根據歐洲標準設計，原生支持各種周邊設備接口標準，可組成穩定高效的壓鑄自動生產單元，實現周邊設備的即插即用，滿足

68、鋁合金、鎂合金等壓鑄要求，用于高端汽車零部件，如發動機缸體、變速箱殼體和汽車結構件等產品。LEAPLEAP 系列壓鑄機系列壓鑄機在在壓射系統、控制系統、鎖模系統、節能創新、安全等方面全面對在在壓射系統、控制系統、鎖模系統、節能創新、安全等方面全面對標世界一流標世界一流。1）壓鑄系統：YI-Cast 壓鑄系統可實現慢速、快速、增壓三段閉環實時控制，無需客戶過多調整，直接設定需求值即可；2）控制系統：ORCA智能控制系統采用IPC工業計算機，并配置 24 寸多點觸控顯示屏，可滿足壓射機精確控制的需求；3）鎖模系統：智能化開鎖模系統可實現開模任意位置精確控制，開模位置重復精度高達1mm，并配備鎖模力

69、檢測和自動調模功能；4）節能創新：YI-Drive 泵站系統采用伺服補償技術，高節能率，給客戶節省更多的用電。伊之密(300415)公司深度 23/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖38：LEAP 系列高端冷室壓鑄機 530U 圖39：LEAP 系列在壓射、控制、鎖模、節能方面對標世界一流 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 大型化：厚積薄發，陸續推出大型化：厚積薄發，陸續推出 LEAP 6000LEAP 6000-9000T9000T 超大型壓鑄機。超大型壓鑄機。在新能源汽車輕量化制造趨勢下，在新能源汽車輕量化制造趨勢下，20222022 年年公司

70、公司陸續推出陸續推出 LEAP6000LEAP6000-9000T9000T 超大型壓鑄超大型壓鑄機滿足大型一體化壓鑄件的需求，助推一體化壓鑄零部件應用和普及。機滿足大型一體化壓鑄件的需求，助推一體化壓鑄零部件應用和普及。近期公司與一汽鑄造戰略合作簽約 LEAP9000T超大型壓鑄機已成功交付。LEAP9000T 超大型壓鑄機實現了“大而敏捷”，其最大鎖模力可達 100000kN；配備全新 LEAP 系列壓射系統，動態壓射力2100kN；壓射工藝控制進度高，可實現快速起點偏差5nm。歸功于LEAP9000T 壓鑄機的超強動態壓射性能，一體化 SUV 汽車后地板壓鑄產品尺寸達到 1875 x 1

71、617 x 736mm，澆注重量超過 100 公斤。圖40：LEAP 9000T 超大型壓鑄機 圖41：超大型一體化壓鑄件 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 4 投資建議投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 1 1、主營業務收入增速預測：、主營業務收入增速預測：（1 1）注塑機）注塑機：公司注塑機業務增量來源于下游應用領域（如汽車、家電、3C、包裝）景氣度回暖，疊加公司自身占比相對較低的二板機、全電機產品放量?？紤]公司為注塑機行業龍二企業，市占率水平與龍一海天國際仍有較大差距，市占率有望穩步提升。隨著國內家電、3C 等下游應用領域景氣度逐步回暖，疊加公司新產

72、品二板機、全電機逐步放量，假設 2024-2026 年收入增速分別約 20.0%、15.0%、13.4%。伊之密(300415)公司深度 24/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 （2 2）壓鑄機：）壓鑄機：公司壓鑄機業務增量來源于下游應用領域（如汽車及摩托車、家電、3C）景氣度回暖，疊加公司高端 LEAP 系列、超大型壓鑄機放量。隨著我國汽車及摩托車出口加速，國內家電、3C行業景氣度回暖，疊加公司高端LEAP系列、超大型壓鑄機逐步放量，假設 2024-2026 年收入增速分別約 20.0%、22.0%、23.0%。2、主營業務毛利率預測：主營業務毛利率預測：（1 1）注塑機）注塑機：隨著

73、國內家電、3C 等下游應用領域景氣度逐步回暖，公司作為注塑機行業國內龍二企業，預計未來毛利率穩步提升。假設 2024-2026 年毛利率分別約 34.0%、34.5%、35.0%。（2 2）壓鑄機）壓鑄機：隨著我國汽車及摩托車行業出口加速，國內家電、3C 行業景氣度逐步回暖，疊加公司高毛利率的 LEAP 系列、超大型壓鑄機逐步放量，預計毛利率穩步提升。假設 2024-2026 年毛利率分別約 35.0%、36.0%、36.5%。3 3、期間費用率預測、期間費用率預測 公司期間費用率呈現下降趨勢，2019-2023 年期間費用率分別約 25.21%、21.87%、20.23%、20.41%、20

74、.59%。隨公司收入規模的不斷擴大，規模效應下期間費用率將呈現下降趨勢，預計 2024-2026 年綜合期間費用率分別為 21.2%、20.46%、19.86%。表4：公司業務拆分 業務類別業務類別 年份年份 2023A 2024E 2025E 2026E 注塑機 營業收入（百萬元）2760.27 3312.33 3809.18 4319.61 YOY 3.86%20.00%15.00%13.40%毛利率 33.30%34.00%34.50%35.00%營收占比 67.39%67.14%65.86%64.02%壓鑄機 營業收入（百萬元）780.14 936.17 1142.12 1404.81

75、 YOY 35.44%20.00%22.00%23.00%毛利率 34.95%35.00%36.00%36.50%營收占比 19.05%18.98%19.75%20.82%橡膠注塑機 營業收入（百萬元）182.81 219.37 252.27 290.11 Yoy 31.96%20.00%15.00%15.00%毛利率 40.22%40.00%40.00%40.00%營收占比 4.46%4.45%4.36%4.30%其他主營業務 營業收入（百萬元）102.32 114.18 123.37 139.12 YOY 60.44%11.59%8.05%12.77%毛利率 14.45%14.01%13.

76、49%13.91%營收占比 2.50%2.31%2.13%2.06%其他業務 營業收入（百萬元）270.28 351.36 456.77 593.80 YOY 10.79%30.00%30.00%30.00%毛利率 30.21%35.00%35.00%35.00%營收占比 6.60%7.12%7.90%8.80%公司整體公司整體 營業收入（百萬元）營業收入（百萬元）4095.82 4933.41 5783.71 6747.45 YOY YOY 11.30%20.45%17.24%16.66%毛利率（毛利率（%）33.25%34.07%34.63%35.09%資料來源：Wind，浙商證券研究所測

77、算 伊之密(300415)公司深度 25/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4.2 估值分析估值分析 可比公司選?。哼x海天國際、力勁科技作為可比公司，主營業務均為模壓成型設備。其中，海天國際為注塑機龍一企業、力勁科技為一體化壓鑄機龍一企業。1、海天國際：于港股上市，主要從事注塑機制造及分銷業務的投資控股公司，主要產品包括 Mars 系列節能注塑機、長飛亞電動系列注塑機、Jupiter 系列兩板注塑機等系列產品，以及零部件和服務。海天國際是注塑機龍頭企業，是公司注塑機業務的同行。因此，公司與海天國際具備可比性。2、力勁科技：于港股上市，主要從事壓鑄機、注塑機機計算機數控加工中心的設計、制造

78、及銷售，是全球最大的壓鑄機制造商。力勁科技是壓鑄機龍頭企業，亦經營注塑機業務，是公司注塑機、壓鑄機業務的同行。因此，公司與力勁科技具備可比性。表5：可比公司估值 公司公司 市值市值 （億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）EPSEPS（元（元/股）股）PEPE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 海天國際 354 29.01 32.08 35.22 1.82 2.01 2.21 12 11 10 力勁科技 44 5.26 6.21 7.02 0.35 0.41 0.47 8 7 6 行業平均 10 9 8 伊之

79、密 97 6.08 7.29 9.04 1.30 1.56 1.93 16 13 11 資料來源：Wind 一致預期，浙商證券研究所(數據截至 2024年 6月 28 日)可比公司 2024-2026 年平均 PE 為 10、9、8。國內注塑機、壓鑄機廠商大多在港股上市，目前港股因流動性不足，其估值水平相較于 A 股有所折價，因此公司 PE 估值相比可比公司平均值略高?？紤]公司注塑機、壓鑄機業務下游應用領域景氣度處于逐步回暖階段，行業估值仍有上升空間。再加上，公司布局一體化壓鑄將打開成長空間，我們認為公司具備較好的成長性。4.3 投資建議投資建議 預計 2024-2026 年公司實現營業收入分

80、別為 49.33、57.84、67.47 億元，同比增長20.45%、17.24%、16.66%；實現歸母凈利潤分別為 6.08、7.29、9.04 億元，同比增長27.40%、19.95%、23.98%；對應 PE 為 16、13、11X。公司作為模壓成型設備標桿企業，產品齊全競爭力強，首次覆蓋，給予“買入”評級。伊之密(300415)公司深度 26/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 風險提示風險提示 5.1 制造業復蘇不及預期制造業復蘇不及預期 家電、3C、汽車及摩托車等主要的壓鑄機和注塑機下游行業目前處于需求回暖階段。若下游行業景氣度不達預期，則注塑機和壓鑄機的行業規?？赡苊媾R

81、下滑的風險，公司盈利能力可能會受影響。5.2 研發與技術突破不及預期研發與技術突破不及預期 若公司新產品研發不及預期，可能會影響公司產品競爭力，進而導致公司盈利能力不及預期。5.3 原材料價格上漲風險原材料價格上漲風險 公司注塑機和壓鑄機產品主要原材料為銅材、鋼材、高分子材料，若鋼材等。原材料價格大幅上漲，會導致成本端壓力大，對公司盈利能力將造成不利影響。伊之密(300415)公司深度 27/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值資產負債表 利潤表(百萬元)2023 2024E 2025E 2026E (百萬元

82、)2023 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 3929 4698 5703 6970 營業收入營業收入4096 4933 5784 6747 現金 479 1213 1630 2305 營業成本 2734 3253 3781 4380 交易性金融資產 0 0 0 0 營業稅金及附加 33 41 48 55 應收賬項 1047 995 1215 1425 營業費用 405 493 561 641 其它應收款 23 24 30 34 管理費用 218 247 289 337 預付賬款 84 87 109 122 研發費用 212 247 283 324 存貨 1548 1795

83、 2093 2431 財務費用 8 59 50 38 其他 748 583 627 653 資產減值損失 55 20 51 43 非流動資產非流動資產 2263 2266 2357 2388 公允價值變動損益 0 0 0 0 金融資產類 0 0 0 0 投資凈收益 51 51 51 51 長期投資 441 399 412 417 其他經營收益 88 93 89 90 固定資產 1127 1245 1359 1420 營業利潤營業利潤 570 718 861 1070 無形資產 361 339 319 299 營業外收支(3)(3)(3)(3)在建工程 65 44 28 11 利潤總額利潤總額

84、567 715 858 1067 其他 269 238 239 241 所得稅 76 89 104 135 資產總計資產總計 6191 6963 8061 9358 凈利潤凈利潤 491 626 753 932 流動負債流動負債 2453 2470 2811 3179 少數股東損益 14 18 24 28 短期借款 123 121 113 119 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 477 608 729 904 應付款項 1296 1362 1645 1938 EBITDA 770 883 1030 1242 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.02 1.30 1.56 1.93

85、其他 1034 988 1054 1122 非流動負債非流動負債 1135 1135 1138 1136 主要財務比率 長期借款 951 951 951 951 2023 2024E 2025E 2026E 其他 184 184 187 185 成長能力成長能力負債合計負債合計 3588 3605 3949 4314 營業收入 11%20%17%17%少數股東權益 42 60 84 112 營業利潤 22%26%20%24%歸屬母公司股東權益 2561 3298 4027 4931 歸屬母公司凈利潤 18%27%20%24%負債和股東權益負債和股東權益 6191 6963 8061 9358

86、獲利能力獲利能力毛利率 33%34%35%35%現金流量表凈利率 12%13%13%14%(百萬元)2023 2024E 2025E 2026E ROE 19%20%20%20%經營活動現金流經營活動現金流 175 770 634 812 ROIC 14%15%15%16%凈利潤 491 626 753 932 償債能力償債能力折舊攤銷 146 107 120 131 資產負債率 58%52%49%46%財務費用 8 59 50 38 凈負債比率 35%33%30%28%投資損失(51)(51)(51)(51)流動比率 1.60 1.90 2.03 2.19 營運資金變動(205)262(3)

87、56 速動比率 0.97 1.18 1.28 1.43 其它(215)(232)(236)(294)營運能力營運能力投資活動現金流投資活動現金流(219)(29)(170)(121)總資產周轉率 0.70 0.75 0.77 0.77 資本支出(20)(174)(186)(142)應收賬款周轉率 4.73 4.99 5.26 4.98 長期投資(45)42(13)(5)應付賬款周轉率 4.12 4.50 4.62 4.43 其他(154)10428 26 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(65)(7)(47)(15)每股收益 1.02 1.30 1.56 1.93 短期借款

88、 29(3)(8)6 每股經營現金 0.37 1.64 1.35 1.73 長期借款 167 0 0 0 每股凈資產 5.47 7.04 8.59 10.52 其他(261)(4)(39)(21)估值比率估值比率現金凈增加額現金凈增加額(109)735416 676 P/E 20.41 16.02 13.36 10.77 P/B 3.80 2.95 2.42 1.97 EV/EBITDA 11.81 11.07 9.11 7.05 資料來源：浙商證券研究所 伊之密(300415)公司深度 28/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，

89、證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用

90、不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收

91、者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的

92、資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場?1 號樓?25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街?8 號富華大廈?E 座?4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心?33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010