《濱江集團-公司首次覆蓋報告：區域聚焦強品質業績穩健顯韌性-240717（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《濱江集團-公司首次覆蓋報告：區域聚焦強品質業績穩健顯韌性-240717（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main證券研究報告|公司首次覆蓋 濱江集團(002244.SZ)2024 年 07 月 17 日 增持增持（首次首次）所屬行業：房地產/房地產開發 當前價格(元)：8.13 證券分析師證券分析師 金文曦金文曦 資格編號：S0120522100001 郵箱： 蔡萌萌蔡萌萌 資格編號：S0120524050003 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)2.26-11.05 27.23 相對漲幅(%)3.49-7.15 27.60 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 區域聚焦強品

2、質，業績穩健顯韌性區域聚焦強品質，業績穩健顯韌性 濱江集團濱江集團（002244.SZ）首次覆蓋報告首次覆蓋報告 投資要點投資要點 深耕浙江，立足全國。深耕浙江，立足全國。公司作為長三角房地產領軍企業，深耕浙江，品牌優勢顯著，2023年，公司營業收入快速增長，實現營業收入 704.4億元，同比增長69.73%，受計提存貨跌價準備增加影響，歸母凈利潤 25.29 億元，同比下降 32.41%。毛利率受市場環境影響有所調整，但公司管理能力突出，團隊精干高效和產品標準化優勢明顯，銷售毛利率表現優于部分全國化布局房企。積極拿地，積極拿地，杭州土儲占比杭州土儲占比 6 成成。近年來公司積極投資增厚大本營

3、土儲，2023 年，新增項目計容建筑面積 333 萬平方米，權益土地款 256 億元，全口徑新增貨值1030 億元，權益新增貨值 454 億元，位列 2023 年中國房地產企業新增貨值第 9位。公司聚焦杭州，深耕浙江，2023 年末公司土地儲備中杭州占 60%，浙江省內非杭州的城市占比 25%，浙江省外占比 15%。銷售業績向好，產品力認可度高。銷售業績向好，產品力認可度高。2023 年，地產行業整體回調的大環境下，公司依舊實現 1534.7 億的銷售額，銷售額基本同 2022 年持平，行業排名從 2022 年的 13 名提升到 2023 年的 11 名。公司深耕杭州效果逐步顯現，杭州基本面良

4、好，截至 2024 年 5 月杭州市場去化周期 13.75 個月，低于北京、上海等重點城市，且在因城施策動態調整之下，銷售市場有望進一步改善，從而利好公司銷售；同時，公司建立五大產品類型，打造標準化產品體系，產品力獲市場認可。信用資質良好，融資通暢。信用資質良好，融資通暢。2023 年，公司并表有息負債規模壓降，較 2022 年減少 120 億元，扣除預收款后的資產負債率為 56.41%，凈負債率為 15.08%，現金短債比為 2.42，財務穩健，杠桿水平持續降低，“三道紅線”穩居“綠檔”，綜合融資成本持續下降。投資建議：投資建議：考慮到公司深耕浙江，重倉基本面良好的杭州，銷售業績增長穩健，信

5、用資質良好，融資暢通，我們預計 2024-2026 年公司房產銷售業務營業收入預計將分別增長 7.7%、3.5%、2.6%至 758.47 億元、785.17 億元和 805.52 億元，歸母凈利潤分別變動 17.8%/20.1%/10.6%至 29.79/35.77/39.54 億元，每股收益預測為 0.96/1.15/1.27 元，對應 7 月 16 日收盤價，PE 分別為 8X/7X/6X，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：商品房銷售超預期下跌風險；區域布局單一風險；存貨跌價準備增加風險Table_Base股票數據股票數據 總股本(百萬股)：3,111.44 流通 A 股(

6、百萬股)：2,657.29 52 周內股價區間(元)：5.78-11.02 總市值(百萬元)：25,296.04 總資產(百萬元)：283,196.38 每股凈資產(元)：8.33 資料來源：公司公告 Table_Finance主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)41,502 70,443 75,847 78,517 80,552(+/-)YOY(%)9.3%69.7%7.7%3.5%2.6%凈利潤(百萬元)3,742 2,529 2,979 3,577 3,954(+/-)YOY(%)23.6%-32.4%17.8%

7、20.1%10.6%全面攤薄 EPS(元)1.20 0.81 0.96 1.15 1.27 毛利率(%)17.5%16.8%15.7%16.2%16.6%凈資產收益率(%)15.9%10.0%10.7%11.5%11.5%資料來源：公司年報（2022-2023），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤-34%-23%-11%0%11%23%34%46%2023-072023-112024-03濱江集團滬深300 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）2/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.濱江集團：深耕浙江，逆勢增長.5 1.1.深耕浙江，立足

8、全國.5 1.2.股權結構穩定.5 1.3.結轉增厚營收，減值影響凈利潤.6 2.積極投資增厚土儲，鞏固區域深耕優勢.7 2.1.逆勢補倉，土地儲備豐厚.7 2.2.杭州區域優勢凸顯，成長空間廣闊.9 2.2.1.杭州經濟再上新臺階，人口持續流入提供穩定購買力.9 2.2.2.市場下行，杭州樓市逆勢走出獨立行情.10 2.3.深耕浙江，逐步擴張提升市場占有率.11 3.銷售排名提升，產品力認可度高.12 3.1.銷售排名持續提升，坐穩區域龍頭.12 3.2.標準化構筑穩健底盤，產品力賦能長期發展.15 4.財務穩健，融資通暢.17 5.盈利預測與估值.19 5.1.盈利預測.19 5.2.可比

9、公司估值.20 6.風險提示.20 aVbUeUdXaV8XbZdX7N8Q8OsQpPtRqMiNrRqPfQqRzR7NqQwPxNrMtOxNmQnO 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）3/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：濱江集團發展歷程：濱江集團發展歷程.5 圖圖 2：截至：截至 2024 年年 7 月月 1 日，公司股權結構穩定日，公司股權結構穩定.6 圖圖 3：2023 年公司實現營業收入年公司實現營業收入 704.43 億元，同比億元，同比+69.73%.6 圖圖 4：2023 年公司實現歸母凈利潤年公司實現歸母凈利潤 25.2

10、9 億元，同比億元，同比-32.41%.6 圖圖 5：2023 年公司毛利率平穩，凈利率進一步下滑年公司毛利率平穩，凈利率進一步下滑.7 圖圖 6：2023 年公司財務費用率明顯下滑年公司財務費用率明顯下滑.7 圖圖 7：2023 年公司年公司銷售毛利率略高于保利發展、招商蛇口等重點房企銷售毛利率略高于保利發展、招商蛇口等重點房企.7 圖圖 8：2023 年公司新增年公司新增 33 個土地項目儲備個土地項目儲備.8 圖圖 9：2023 年中國房地產企業新增貨值年中國房地產企業新增貨值 TOP10.8 圖圖 10：2023 年公司拿地強度低于年公司拿地強度低于 40%.8 圖圖 11：近年公司新

11、增土儲權益比例：近年公司新增土儲權益比例.8 圖圖 12：公司土儲總建面中：公司土儲總建面中杭州占比整體提升杭州占比整體提升.8 圖圖 13：2023 年公司總土儲建筑面積中杭州占比約年公司總土儲建筑面積中杭州占比約 71%.8 圖圖 14：2023 年杭州市年杭州市 GDP 達到達到 2.01 萬億，同比增長萬億，同比增長 5.6%.9 圖圖 15：杭州城鎮居民人均可支配收入明顯高于全國平均水平：杭州城鎮居民人均可支配收入明顯高于全國平均水平.9 圖圖 16：杭州房價收入比明顯低于一線城市：杭州房價收入比明顯低于一線城市.9 圖圖 17：杭州中心城區租金回報率低于上海，高于北京和廣深：杭州中

12、心城區租金回報率低于上海，高于北京和廣深.9 圖圖 18：杭州連續多年保持人口凈流入：杭州連續多年保持人口凈流入.10 圖圖 19：2023 年杭州常住人口增加年杭州常住人口增加 14.6 萬人，增量高于上海、深圳萬人，增量高于上海、深圳.10 圖圖 20：杭州商品房市場份額整體提升：杭州商品房市場份額整體提升.10 圖圖 21：2023 年杭州商品房市場下行幅度低于全國年杭州商品房市場下行幅度低于全國.10 圖圖 22：2023 年杭州土地出讓金僅次于上海年杭州土地出讓金僅次于上海.11 圖圖 23：杭州去化周期整體低于北京、上海等重點城市杭州去化周期整體低于北京、上海等重點城市.11 圖圖

13、 24：2023 年，公司位列浙江省權益拿地金額第二位年，公司位列浙江省權益拿地金額第二位.12 圖圖 25：2023 年浙江省內拿地權益金額年浙江省內拿地權益金額.12 圖圖 26：2023 年濱江集團以年濱江集團以 187 億位列杭州市場拿地金額第二位億位列杭州市場拿地金額第二位.12 圖圖 27：2020-2023 年公司杭州土儲占比保持在年公司杭州土儲占比保持在 6 成左右成左右.12 圖圖 28：2023 年濱江集團銷售額同比降幅低于全國商品房銷售額同比降幅年濱江集團銷售額同比降幅低于全國商品房銷售額同比降幅.13 圖圖 29：2022-2023 年全國商品房銷售額持續調整年全國商品

14、房銷售額持續調整.13 圖圖 30：2019-2023 年公司銷售權益比先升后降年公司銷售權益比先升后降.13 圖圖 31：2023 年公司實現銷售金額年公司實現銷售金額 1534.7 億元，同比微降億元，同比微降.14 圖圖 32：公司合同負債持續增長，為未來收入增長奠定基礎：公司合同負債持續增長，為未來收入增長奠定基礎.14 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）4/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 33：2023 年杭州房地產企業銷售額年杭州房地產企業銷售額 TOP10.14 圖圖 34：2023 年杭州房地產企業銷售面積年杭州房地產企業銷售面積 TOP10.14

15、 圖圖 35：2020-2023 年中國房地產企業全口徑銷售排行榜年中國房地產企業全口徑銷售排行榜 TOP30.14 圖圖 36：2024 年公司將繼續推進實施年公司將繼續推進實施“1+5”的發展戰略的發展戰略.15 圖圖 37：濱江集團產品體系：濱江集團產品體系.16 圖圖 38：2023 年公司管理費用率年公司管理費用率較較 2022 年下降年下降 0.41 個百分點個百分點.17 圖圖 39：2023 年末公司房地產板塊員工年末公司房地產板塊員工 1076 人，人均銷售額人，人均銷售額 1.43 億元億元.17 圖圖 40：有息負債規模保持合理水平，：有息負債規模保持合理水平，2023

16、年有息負債較年有息負債較 2022 年壓降年壓降 120 億元億元.18 圖圖 41：2020-2023 年公司財務穩健年公司財務穩健，“三道紅線三道紅線”始終保持始終保持“綠檔綠檔”水平水平.18 圖圖 42：融資途徑中：融資途徑中 2023 年銀行貸款占比近年銀行貸款占比近 80%.18 圖圖 43：公司：公司 3 年以上的長期債務占比整體提升年以上的長期債務占比整體提升.18 圖圖 44：近年：近年公司融資成本持續下降公司融資成本持續下降.19 表表 1：2023 年度中國房地產企業人力資本價值年度中國房地產企業人力資本價值 TOP10.17 表表 2：公司：公司 2024-2026 年

17、盈利預測年盈利預測.19 表表 3：可比公司估：可比公司估值值.20 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）5/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.濱江集團：深耕浙江，逆勢增長濱江集團：深耕浙江，逆勢增長 1.1.深耕浙江，立足全國深耕浙江，立足全國 濱江集團作為長三角房地產領軍企業，秉承“創造生活，建筑家”的專業理念，形成了“團隊、管理、品牌、金融、合作、服務”六大核心競爭優勢。公司成立于 1992 年，1997 年取得國家一級開發資質。1999 年，公司完成轉制，成為杭州首家成功轉制的房地產企業。2007 年，紹興金色家園項目落地，公司正式邁出異地擴張的步伐；2008

18、年 5 月 29 日，公司在深圳成功上市，成為該年度唯一一家國內 A 股 IPO 上市的房地產企業。2023 年公司全年實現銷售額 1534.7 億元，公司位列中國房地產企業銷售額第 11 位，行業影響力不斷提高。圖圖 1：濱江集團發展歷程濱江集團發展歷程 資料來源：公司官網，中指研究院微信公眾號，公司公告，德邦研究所 1.2.股權結構穩定股權結構穩定 股權結構穩定。股權結構穩定。截至 2024 年 7 月 1 日，公司第一大股東為杭州濱江投資控股有限公司，持有公司 45.41%股份，實際控制人為戚金興，直接持股 11.94%。杭州濱江投資控股有限公司與戚金興、戚加奇存在一致行動關系，股權結構

19、穩定集中。公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）6/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 2：截至截至 2024 年年 7 月月 1 日，公司股權結構穩定日，公司股權結構穩定 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 1.3.結轉增厚營收，減值影響凈利潤結轉增厚營收，減值影響凈利潤 營收收入保持快速增長，計提減值影響凈利潤。營收收入保持快速增長，計提減值影響凈利潤。2023 年度，公司整體銷售狀況良好，實現銷售額 1534.7 億元，較 2022 年基本持平，位列克而瑞銷售排名第11 名，較 2022 年提升 2 名，并連續 6 年榮獲杭州市場銷售冠軍。2023 年公司營

20、業收入快速增長，實現營業收入 704.4 億元，同比增長 69.73%，受計提存貨跌價準備增加影響，實現歸母凈利潤 25.3 億元，同比下降 32.41%。圖圖 3：2023 年公司實現營業收入年公司實現營業收入 704.43 億元，同比億元，同比+69.73%圖圖 4：2023 年公司實現歸母凈利潤年公司實現歸母凈利潤 25.29 億元，同比億元，同比-32.41%資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 毛利率有所下降毛利率有所下降，但仍優于競爭對手，但仍優于競爭對手。2023 年，公司銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為 1.22%、1.

21、1%和 0.77%，與 2022 年底相比，三項費用率均下降，體現了強大的費用管理和成本管控能力。從利潤率方面看，受前期低毛利項目進入結轉周期，房地產銷售毛利率進入下行通道，在此背景之下，公司毛利率、凈利率也有所下降，2023 年，公司毛利率為 16.76%，較 2022 年底下降0.72pct，由于 2023 年計提存貨跌價準備增加，凈利率為 4.05%。-40%-20%0%20%40%60%80%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0201520162017201820192020202120222023營業收入（億元）同比（右軸）-40%-

22、30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.05.010.015.020.025.030.035.040.02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023歸母凈利潤（億元）同比（右軸）公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）7/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 5：2023 年公司毛利率平穩，凈利率進一步下滑年公司毛利率平穩，凈利率進一步下滑 圖圖 6：2023 年公司財務費用率明顯下滑年公司財務費用率明顯下滑 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 圖圖 7：202

23、3 年公司銷售毛利率略高于保利發展、招商蛇口等重點房企年公司銷售毛利率略高于保利發展、招商蛇口等重點房企 資料來源：iFind，各公司公告，德邦研究所 2.積極投資增厚土儲，鞏固區域深耕優勢積極投資增厚土儲，鞏固區域深耕優勢 2.1.逆勢補倉逆勢補倉，土地儲備豐厚，土地儲備豐厚 拿地態勢積極，拿地態勢積極，逆勢補倉逆勢補倉。近年來公司拿地堅持區域深耕，堅持把房地產主業做精、做優、做強，2023 年在土地市場上收獲 33 個項目，其中杭州 27 個，進一步鞏固在杭州市場的份額。2023 年，新增項目計容建筑面積 333 萬平方米，權益土地款 256 億元，全口徑新增貨值 1030 億元，權益新增

24、貨值 454 億元，位列2023 年中國房地產企業新增貨值第 9 位。0%5%10%15%20%25%30%35%40%201520162017201820192020202120222023銷售毛利率銷售凈利率0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023銷售費用率管理費用率財務費用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201520162017201820192020202120222023濱江集團保利發展招商蛇口越秀地產綠城中國 公司首次覆蓋 濱江集團（00

25、2244.SZ）8/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 8：2023 年年公司新增公司新增 33 個土地項目儲備個土地項目儲備 圖圖 9：2023 年中國房地產企業新增貨值年中國房地產企業新增貨值 TOP10 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 資料來源：中指院，土地情報站，德邦研究所 圖圖 10：2023 年公司拿地年公司拿地強度低于強度低于 40%圖圖 11：近年公司新增土儲權益比例：近年公司新增土儲權益比例 資料來源：iFind，公司歷年年報，德邦研究所 資料來源：公司歷年年報，克而瑞，德邦研究所 注：2023 年新增土儲貨值權益比例根據克而瑞數據計算得到 土地儲備充足土

26、地儲備充足，保障公司可持續發展。，保障公司可持續發展。截至 2023 年末，公司土地儲備總占地面積 586.32 萬平方米，總建筑面積 1320.31 萬平方米，其中杭州總建筑面積占比約 71%。充足的土地儲備可為公司未來發展提供良好保障。圖圖 12：公司：公司土儲總建面中杭州占比整體提升土儲總建面中杭州占比整體提升 圖圖 13：2023 年年公司總土儲公司總土儲建筑面積中杭州占比約建筑面積中杭州占比約 71%資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 0510152025303540452020202120222023新增土地儲備項目（個）0500100

27、01500200025003000全口徑新增貨值（億元）權益新增貨值（億元）0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040050060070080090020192020202120222023新增土地總價款（億元）拿地強度（右軸)0%10%20%30%40%50%60%05010015020025030035040045050020192020202120222023新增項目計容建筑面積（萬方）新增土儲貨值權益比例0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200400600800100012001400160020192020202120222023總土儲

28、建筑面積（萬方）杭州土儲占比（右軸）杭州浙江省內（除杭州）浙江省外杭州浙江省內（除杭州）浙江省外 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）9/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.2.杭州區域優勢杭州區域優勢凸顯凸顯，成長空間廣闊，成長空間廣闊 2.2.1.杭州經濟再上新臺階，人口持續流入提供穩定購買力杭州經濟再上新臺階，人口持續流入提供穩定購買力 杭州經濟杭州經濟總量上新臺階總量上新臺階，人口，人口購買力購買力強。強。杭州經濟持續發展，實現從“1 萬億方陣”到“2 萬億方陣”的跨越，2015 年，杭州經濟總量突破萬億，成為全國第10 個躋身“1 萬億方陣”的城市，2023 年

29、，杭州 GDP 達到 2.01 萬億元，同比增長 5.6%，成為全國 7 個城市之后新一個經濟總量突破 2 萬億的城市，工業投資首破千億，上市公司首破 300 家，人才總量超過 300 萬人。杭州經濟總量持續騰飛，杭州城鎮居民可支配收入明顯高于全國城鎮居民人均可支配收入，良好的經濟收入水平有助于為樓市提供持續性的購買力。圖圖 14：2023 年杭州市年杭州市 GDP 達到達到 2.01 萬億，同比增長萬億，同比增長 5.6%圖圖 15：杭州城鎮居民人均可支配收入明顯高于全國平均水平杭州城鎮居民人均可支配收入明顯高于全國平均水平 資料來源：iFind，德邦研究所 資料來源：iFind，德邦研究所

30、 杭州房價收入比低于一線城市和南京，租金回報率可媲美一線城市。杭州房價收入比低于一線城市和南京，租金回報率可媲美一線城市。根據Numbeo 數據，截至 2024 年 6 月 19 日，杭州房價收入比為 26.74，低于上海（36.91）、北京（31.17）、廣州（31.93）、深圳（30.04）；杭州中心城區租金回報率 1.63%，略低于上海（1.66%）、高于北京（1.62%）、廣州（1.09%）、深圳（1.46%），外圍區域租金回報率杭州約為 1.75%，高于四大一線城市。圖圖 16：杭州房價收入比明顯低于一線城市杭州房價收入比明顯低于一線城市 圖圖 17：杭州中心城區租金回報率低杭州中心

31、城區租金回報率低于上海，高于北京和廣深于上海，高于北京和廣深 資料來源：Numbeo，德邦研究所 注：數據截至 2024 年 6 月 19 日 資料來源：Numbeo，德邦研究所 注：數據截至 2024 年 6 月 19 日 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00.51.01.52.02.5杭州市GDP（萬億）同比（右軸）0%2%4%6%8%10%02468102015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全國城鎮居民人均可支配收入（萬元）杭州市城鎮居民人均可支配收入（萬元）全國城鎮居民人均可支配收入同比（右軸）杭州市城鎮居民

32、人均可支配收入同比（右軸）0510152025303540上海北京廣州深圳杭州南京武漢成都房價收入比0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%上海北京廣州深圳杭州南京武漢成都中心城區租金回報率外圍區租金回報率 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）10/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 人口持續保持凈流入，實現從特大城市到超大城市的大跨越人口持續保持凈流入，實現從特大城市到超大城市的大跨越。杭州良好的經濟發展基礎持續吸引人才流入，2023 年杭州人才超過 300 萬人。2015 年杭州首次躋身全國特大城市，8 年來，杭州持續帶動產業集聚、人口集聚、創新集聚，城區總人口突

33、破千萬，達到 1002.1 萬人，成為全國 10 個超大城市之一。2023 年，杭州常住人口達到 1252.2 萬人，2014 年以來持續保持人口凈流入，杭州經濟發展迅速，擁有較多優質企業，較強的人口吸附力可以提供持續的購房需求。圖圖 18：杭州連續多年保持人口凈流入杭州連續多年保持人口凈流入 圖圖 19：2023 年杭州常住人口增加年杭州常住人口增加 14.6 萬人，增量高于上海、深萬人，增量高于上海、深圳圳 資料來源：iFind，德邦研究所 資料來源：iFind，德邦研究所 2.2.2.市場下行，杭州樓市逆勢走出獨立行情市場下行，杭州樓市逆勢走出獨立行情 全國地產市場持續調整，杭州樓市走出

34、獨立行情。全國地產市場持續調整，杭州樓市走出獨立行情。2023 年全國商品房銷售額較 2022 年進一步下滑，同比較 2022 年下滑 6.5%。逆境之下，多重政策利好刺激，疊加亞運會的順利舉辦，2023 年杭州樓市走出獨立行情，全年實現商品房銷售額 4564.23 億元，環比 2022 年基本持平，但占全國商品房銷售額的市場份額則從 2022 年的 3.5%提升至 2023 年末的 3.91%。圖圖 20：杭州商品房市場份額整體提升杭州商品房市場份額整體提升 圖圖 21：2023 年杭州商品房市場下行幅度低于全國年杭州商品房市場下行幅度低于全國 資料來源：iFind，德邦研究所 資料來源：i

35、Find，德邦研究所 杭州土拍市場表現突出杭州土拍市場表現突出，土地出讓攬金僅次于上海土地出讓攬金僅次于上海。2023 年杭州共成交宅地132 宗，規劃建筑面積 1015 萬平方米，平均溢價率 8.8%，宅地成交金額 1803 億元，僅次于上海。杭州樓市良好的銷售去化表現，經營安全邊際相對較高，吸引開發商紛紛選擇落子杭州，2023 年杭州土地出讓金 1802 億元，僅次于上海。02004006008001,0001,2001,4002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023杭州常住人口(萬人)-20-1001020北京 上海 天津 深圳

36、南京 杭州 蘇州 成都 寧波 武漢 長沙2023年常住人口變動（萬人）2022年常住人口變動（萬人）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%01000200030004000500060007000201520162017201820192020202120222023杭州商品房銷售額（億元）杭州商品房銷售額占全國比重（右軸）-40%-20%0%20%40%60%80%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023杭州商品房銷售額累計同比全國商品房銷售額累計同比 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）11/

37、22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 22：2023 年杭州土地出讓金僅次于上海年杭州土地出讓金僅次于上海 資料來源：中指研究院，德邦研究所 圖圖 23：杭州去化周期整體低于北京、上海等重點城市杭州去化周期整體低于北京、上海等重點城市 資料來源：中指研究院，德邦研究所 2.3.深耕浙江，逐步擴張提升市場占有率深耕浙江，逐步擴張提升市場占有率 深耕深耕浙江，拿地聚焦優質區域浙江，拿地聚焦優質區域。在房地產整體銷售持續回調的情況下，房地產企業拿地投資更加審慎聚焦，拿地策略整體“趨同”，核心城市、核心區位的土地競爭更加激烈，尤其是長三角熱門城市的土地市場競爭更加激烈。2023 年公司在

38、浙江省內權益拿地金額 251 億元，僅次于綠城中國，區域布局上，公司將聚焦杭州、深耕浙江、浙江省外重點關注上海。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%05001000150020002500上海杭州北京蘇州成都廣州南京西安武漢無錫2023年土地出讓金（億元）平均溢價率（右軸）01020304050602020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/

39、052023/072023/092023/112024/012024/032024/05商品房去化周期（月）杭州北京上海深圳廣州南京成都蘇州 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）12/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 24：2023 年，公司位列浙江省權益拿地金額第二位年，公司位列浙江省權益拿地金額第二位 圖圖 25：2023 年浙江省內拿地權益金額年浙江省內拿地權益金額 資料來源：中指研究院，德邦研究所 資料來源：中指研究院，德邦研究所 持續耕耘杭州市場，持續耕耘杭州市場，杭州市場土儲占比約杭州市場土儲占比約 6 成成。公司起家于杭州，長期聚焦杭州市場，2023 年

40、公司土地儲備可售貨值在杭州占比 60%，浙江省內非杭州的城市包括金華、寧波、嘉興、湖州、溫州、臺州等經濟基礎扎實的二三線城市占比25%，浙江省外占比 15%。圖圖 26：2023 年濱江集團以年濱江集團以 187 億位列杭州市場拿地金額第二位億位列杭州市場拿地金額第二位 圖圖 27：2020-2023 年公司杭州土儲占比保持在年公司杭州土儲占比保持在 6 成左右成左右 資料來源：中指研究院，土地情報站，德邦研究所 資料來源：公司歷年年報，德邦研究所 3.銷售銷售排名提升排名提升，產品力認可度高，產品力認可度高 3.1.銷售銷售排名持續提升排名持續提升，坐穩區域龍頭，坐穩區域龍頭 2023 年年

41、商品房銷售持續調整商品房銷售持續調整，銷售排名逆勢提升銷售排名逆勢提升。2023 年全國商品房銷售規模較 2022 年進一步下滑，2023 年全國實現商品房銷售額 11.66 萬億，同比下降 6.5%，濱江集團 2023 年銷售金額較 2022 年下滑不足 1%，公司銷售額降幅低于全國商品房銷售額降幅。近期，地產政策端利好持續釋放，2024 年 5 月 17 日，央行下調首套房/二套房最低首付比例分別至 15%/25%，降低公積金貸款利率，取消全國層面首套住房和二套住房商業貸款利率下限，中央層面政策利好持續釋放，疊加地方政府因城施策，優化地產政策，有助于改善行業預期，推動商品房銷售050100

42、1502002503003504002023年浙江省內拿地權益金額（億元）050100150200250300拿地金額（億元）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023杭州浙江省內非杭州浙江省外 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）13/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 逐步企穩回升。圖圖 28：2023 年濱江集團銷售額同比降幅低于全國商品房銷售額年濱江集團銷售額同比降幅低于全國商品房銷售額同比降幅同比降幅 圖圖 29：2022-2023 年全國商品房銷售額持續調整年全國商品房銷售額持續調整 資料來源：iFind，公

43、司公告，德邦研究所 資料來源：iFind，德邦研究所 銷售權益比先升后降，銷售權益比先升后降，2023 年銷售權益比有所下降。年銷售權益比有所下降。土地投資作為觀測銷售狀況的重要前瞻指標，2022 年房地產市場銷售下行以來，房地產企業普遍調整投資拓展策略，核心城市、核心區域的競爭更加激烈。公司新增土地權益比指標在2021 年達到近 5 年最高，隨后 2022 年銷售權益比達到近 5 年最高，2023 年銷售權益比有所下降。圖圖 30：2019-2023 年公司銷售權益比先升后降年公司銷售權益比先升后降 資料來源：克而瑞，公司公告，德邦研究所 銷售額受市場環境影響略有調整，但總體韌性較強銷售額受

44、市場環境影響略有調整，但總體韌性較強。2023 年全年商品房銷售市場持續調整，公司在整體市場環境競爭激烈、銷售承壓的情況下，實現超過 1500億的銷售金額，位列克而瑞銷售排行榜第 11 位，完成年度銷售目標占全國商品房銷售額的 1%，確保全國排名前 20 名，爭取 15 名。根據克而瑞數據，2023年公司全年銷售金額達到 1534.7 億元，同比微降 0.28%，業績韌性較強。同時公司預收款項和合同負債持續增長，為未來收入確認的增長奠定基礎，隨著地產支持性政策的進一步出臺與市場情緒的回暖，公司銷售業績有望進一步提升。-40%-20%0%20%40%60%80%全國商品房銷售額同比濱江集團銷售額

45、同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02468101214161820商品房銷售額（萬億）同比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%20192020202120222023銷售權益比新增土地權益比 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）14/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 31：2023 年公司實現銷售金額年公司實現銷售金額 1534.7 億元，同比微降億元，同比微降 圖圖 32：公司合同負債持續增長，為未來收入增長奠定基礎公司合同負債持續增長，為未來收入增長奠定基礎 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 資料來源：iFind

46、，公司公告，德邦研究所 夯實大本營，成就杭州市場銷售冠軍。夯實大本營，成就杭州市場銷售冠軍。2023 年公司在杭州銷售額接近 1300億元，銷售面積為 267.2 萬方，均位居杭州房企業績排行榜首位，區域深耕優勢顯著，杭州的銷售規模超過綠城中國、建發房產、華潤置地、招商蛇口等全國化布局的品牌房企，且公司具有區域深耕與拿地優勢，未來有望受益于杭州市場的銷售改善，公司有望進一步穩定在杭州市場的銷售份額，進一步穩固區域龍頭地位。圖圖 33：2023 年杭州房地產企業銷售額年杭州房地產企業銷售額 TOP10 圖圖 34：2023 年杭州房地產企業銷售面積年杭州房地產企業銷售面積 TOP10 資料來源：

47、中指研究院雪球官方號，德邦研究所 資料來源：中指研究院雪球官方號，德邦研究所 圖圖 35：2020-2023 年中國房地產企業全口徑銷售排行榜年中國房地產企業全口徑銷售排行榜 TOP30 排名 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 1 碧桂園 碧桂園 碧桂園 保利發展 2 中國恒大 萬科地產 保利發展 萬科地產 3 萬科地產 融創中國 萬科地產 中海地產 4 融創中國 保利發展 華潤置地 華潤置地 5 保利發展 中國恒大 中海地產 招商蛇口 6 中海地產 中海地產 招商蛇口 碧桂園 7 綠地控股 招商蛇口 金地集團 綠城中國 8 世茂集團 華潤置地 綠城中國 建發房產 9 華

48、潤置地 綠地控股 龍湖集團 龍湖集團 10 招商蛇口 龍湖集團 建發房產 金地集團 11 龍湖集團 金地集團 融創中國 濱江集團 12 新城控股 世茂集團 中國金茂 越秀地產-100%-50%0%50%100%150%200%020040060080010001200140016001800濱江集團銷售金額（億元）同比（右軸）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%020040060080010001200140016002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023預收款項+合同負債（億元）同比（右軸）02004006008001

49、,0001,2001,400銷售額（億元）050100150200250300銷售面積（萬方）公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）15/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 13 金地集團 綠城中國 濱江集團 中國金茂 14 旭輝集團 旭輝集團 綠地控股 華發股份 15 中國金茂 中國金茂 中國鐵建 中國鐵建 16 金科集團 新城控股 越秀地產 綠地控股 17 中南置地 中南置地 旭輝集團 融創中國 18 陽光城 金科集團 華發股份 新城控股 19 綠城中國 陽光城 新城控股 旭輝集團 20 中梁控股 中梁控股 遠洋集團 中交房地產 21 融信集團 建發房產 首開股份 中國中鐵

50、 22 正榮集團 濱江集團 世茂集團 美的置業 23 龍光集團 龍光集團 卓越集團 首開股份 24 富力地產 融信集團 美的置業 中國恒大 25 佳兆業 正榮集團 電建地產 卓越集團 26 雅居樂 中國鐵建 金科集團 聯發集團 27 濱江集團 雅居樂 仁恒置地 保利置業 28 榮盛發展 美的置業 中交房地產 城建集團 29 奧園集團 遠洋集團 中南置地 國貿地產 30 祥生集團 榮盛發展 中梁控股 大悅城控股 資料來源：克而瑞，德邦研究所 3.2.標準化構筑穩健底盤，產品力賦能長期發展標準化構筑穩健底盤，產品力賦能長期發展 推行“推行“1+5”發展戰略，”發展戰略，做精、做優、做強做精、做優、

51、做強主業主業。公司主營房地產業務，保持千億以上銷售規模，并搭建“服務+租賃+酒店+養老+產業投資”的企業多元發展新藍圖。2023 年，公司房產銷售、房產項目管理服務、房產租賃、酒店管理服務占營業收入的比重分別為 98.43%、0.66%、0.51%和 0.38%。2024 年，公司將繼續推進實施“1+5”的發展戰略，“1”指房地產主業，堅持把房地產主業做精、做優、做強，在保證安全運營和品質的前提下，與頭部企業保持適度的規模比例；“5”指的是同時有序推進服務、租賃、酒店、養老和產業投資五大業務板塊。房地產銷售是公司的主營業務，占據營業收入的比重較大，隨著公司聚焦優勢城市、優勢地段、優勢產品領域，

52、房產銷售規模有望實現全國排名在 15 名以內的目標。圖圖 36：2024 年公司將繼續推進實施“年公司將繼續推進實施“1+5”的發展戰略”的發展戰略 資料來源：公司公告，德邦研究所 注：圖表數據為 2023 年營收結構 房產銷售,98.43%房產項目管理服務,0.66%房產租賃,0.51%酒店管理服務,0.38%其他,0.02%公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）16/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 打造標準化產品體系，滿足差異化需求。打造標準化產品體系，滿足差異化需求。在產品研發方面，公司已建立“A+、A、B+、B、C”等五大產品類型，并將標準化體系進一步延伸到物業服務

53、、小區配套及專業服務等房產各相關行業。公司致力于開發出滿足消費者差異化需求的各類住宅產品，覆蓋各層次消費者，為未來的產品復制和異地拓展奠基。圖圖 37：濱江集團產品體系濱江集團產品體系 產品系列 內容 代表作品 1 代表作品 2“A+”系列產品 以武林壹號、湘湖壹號、上海湘府三期為代表的國際一流精裝修住宅 湘湖壹號 武林壹號“A”系列產品 以華家池公寓、錦繡之城、上海公園壹號為代表的國內一流精裝修住宅 上海公園壹號 錦繡之城“B+”系列產品 以金色黎明、凱旋門、金色江南為代表的高品質毛坯為主的住宅（幕墻立面）金色黎明 凱旋門“B”系列產品 以江南之星、東方星城、平湖萬家花城為代表的高品質毛坯為

54、主的住宅（面磚或真石漆立面）江南之星 東方星城“C”系列產品 以臨安天目山小鎮、千島湖濱江希爾頓酒店、武林壹號寫字樓為代表的公建類產品 臨安天目山小鎮 武林壹號寫字樓 資料來源：公司官網，德邦研究所 團隊精干高效，團隊精干高效，已形成一支能準確把握時間、控制成本、保證品質、高度穩已形成一支能準確把握時間、控制成本、保證品質、高度穩定的優秀團隊定的優秀團隊。團隊能力方面，截至 2023 年末，公司房地產板塊員工 1076 人，按 2023 年全年 1534.7 億元銷售額計算，人均銷售額 1.43 億，較 2022 年末人均1.37 億銷售額進一步提升，公司人員精干高效，在全國、全省都具有領先優

55、勢。公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）17/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1：2023 年度中國房地產企業人力資本價值年度中國房地產企業人力資本價值 TOP10 排名排名 公司簡稱公司簡稱 1 保利發展 2 中海地產 3 濱江集團 4 招商蛇口 5 龍湖集團 6 華潤置地 7 金地集團 8 萬科地產 9 綠城中國 10 中國金茂 資料來源：克而瑞上海官方網易號，德邦研究所 圖圖 38：2023 年公司管理費用率較年公司管理費用率較 2022 年下降年下降 0.41 個百分點個百分點 圖圖 39：2023 年末年末公司房地產板塊員工公司房地產板塊員工 1076 人

56、，人均銷售額人，人均銷售額 1.43億元億元 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 產品力社會認可度高，堅守品質輸出。產品力社會認可度高，堅守品質輸出。公司品牌優勢明顯，建立有效的創新團隊，建筑、裝修、環境、配套、設施設備等，都有創新的成分和引領行業的標準。同時，公司做好品質標桿建設，進入每一個區域、每一個城市、每一個區塊，都要做綜合方面的標桿。4.財務穩健財務穩健，融資通暢，融資通暢 財務穩健，財務穩健，“三道紅線”“三道紅線”保持“三道綠線”。保持“三道綠線”。截至 2023 年，公司并表有息負債規模 415.18 億元，較 2022 年 535.45

57、 億元的有息負債壓降 120 億元，扣除預收款后的資產負債率為 56.41%，凈負債率為 15.08%，現金短債比為 2.42，財務穩健，杠桿水平持續降低，2024 年乃至未來 2-3 年甚至更長時間，公司繼續將有息負債水平控制在合理范圍內，2023 年“三道紅線”持續保持“綠檔”，持續保持在行業中的優勢。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%0123456789201520162017201820192020202120222023管理費用（億元）管理費用率（右軸）00.20.40.60.811.21.41.61.802004006008001,0001,2002019202020

58、2120222023房地產板塊員工人數（人）人均銷售額（億元，右軸）公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）18/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 40：有息負債規模保持合理水平，有息負債規模保持合理水平，2023 年有息負債較年有息負債較 2022 年年壓降壓降 120 億元億元 圖圖 41：2020-2023 年年公司財務穩健，公司財務穩健，“三道紅線”始終保持“綠“三道紅線”始終保持“綠檔”水平檔”水平 資料來源：iFind，公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 債務結構優良，融資期限合理。債務結構優良，融資期限合理。融資途徑方面，截至 2023 年

59、末，公司銀行貸款占比達到 79.75%，票據與債券占比分別為 11.97%和 8.28%。債務期限構成方面，截至 2023 年末，公司 1 年之內到期融資占比最大，達到 32.53%；3 年以上的到期融資占比從 2019 年的 6.79%上升至 2023 年末的 14.04%，長期債務占比持續提升，債務結構不斷優化。圖圖 42：融資途徑中融資途徑中 2023 年銀行貸款占比近年銀行貸款占比近 80%圖圖 43：公司公司 3 年以上的長期債務占比整體提升年以上的長期債務占比整體提升 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 融資成本持續下降融資成本持續下降，授信額度儲備充裕

60、，授信額度儲備充裕。公司債務結構不斷優化，良好的資信受市場認可。2020 年 6 月，聯合信用評級有限公司將公司主體信用評級由 AA+提升至 AAA，成為浙江省內第一家獲得 AAA 評級的房地產上市公司。2019 年至2023 年末，公司融資成本從 5.6%下降至 4.2%。同時，公司授信額度儲備充足，截至 2023 年末，公司共獲銀行授信總額度 1217.23 億元,較上年末增加 2.86%，授信額度剩余可用 815.78 億元，占總額度的 67%。直接融資可用額度上，截止2023 年末已獲批尚未發行的公司債額度 15.52 億元，注冊完成尚未發行的短期融資券額度 49 億元、中票額度 35

61、 億元，可根據資金需求和市場情況擇機發行。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%01002003004005006002020202120222023并表有息負債（億元）同比（右軸）0.00.51.01.52.02.53.00%20%40%60%80%100%2020202120222023扣除預收款后的資產負債率凈負債率現金短債比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023銀行貸款中期票據債券0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023

62、1年以內1-2年2-3年3年以上 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）19/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 44：近年公司融資成本：近年公司融資成本持續下降持續下降 資料來源：公司公告，德邦研究所 5.盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1.盈利預測盈利預測 基于上述分析，我們認為：首先，公司銷售排名提升、預收款項充足，加上杭州市場穩中向好有望推動結算收入增長。2022-2023 年，地產行業整體回調的大環境下，公司依舊保持 1539 億和 1534.7 億的銷售規模，行業排名從 2022 年的13 名提升到 2023 年的 11 名。截至 2023 年末，公司預收款

63、項和合同負債總額1431.39 億元，同比增長 9.77%。穩定的市場規模+豐富的預收款項有望推動公司結算收入的增長。我們預計 2024-2026 年公司房產銷售業務營業收入預計將分別增長 7%、3%、2%至 745.16 億元、769.56 億元和 787.58 億元。其次，拿地毛利改善、費用管控有效、融資成本持續下滑，有望推動利潤率修復。2024 年房地產銷售尚未出現明顯修復，公司地產銷售毛利率預計仍會受到一定沖擊，2022 年新增土儲更加聚焦核心地段，預計 2025-2026 年公司房產銷售毛利率有望修復。同時，公司經過數十載的管理運營，品牌力獲市場認可，員工人均銷售額 1.43 億元具

64、備領先優勢。公司作為優秀的民營企業，財務管控能力突出，綜合融資成本持續下滑，預計 2024 年公司綜合融資成本有望下降至 4%。由于其他業務占整體營業收入比重較小，在公司“1+5”戰略之下，有序推進服務、租賃、酒店、養老和產業投資五大業務板塊。預計 2024-2026 年房地產項目管理服務、物業服務、酒店管理等業務有望保持穩定增長。綜上，我們預計公司 2024-2026 年營業收入將分別變動 7.67%/3.52%/2.59%至 758.47/785.17/805.52 億元，歸母凈利潤分別變動 17.8%/20.1%/10.6%至29.79/35.77/39.54 億元，每股收益預測為 0.

65、96/1.15/1.27 元。表表 2：公司公司 2024-2026 年年盈利預測盈利預測 2022 2023 2024E 2025E 2026E 總收入（億元）415.02 704.43 758.47 785.17 805.52 yoy 9.28%69.73%7.67%3.52%2.59%毛利率 17.48%16.76%15.69%16.22%16.60%0%1%2%3%4%5%6%20192020202120222023綜合融資成本 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）20/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 房地產業 收入（億元）406.69 693.35 745.16

66、 769.56 787.58 yoy 10.90%70.49%7.47%3.27%2.34%毛利率 17.14%16.43%15.24%15.75%16.08%其他 收入（億元）8.33 11.08 13.31 15.61 17.95 yoy 32.90%20.17%17.28%14.96%資料來源：公司公告，德邦研究所預測 5.2.可比公司估值可比公司估值 我們預測公司 2024-2026 年 EPS 分別為 0.96/1.15/1.27 元，以 2024 年 7 月16 日收盤價計算，對應的 PE 分別為 8.49/7.07/6.4 倍。公司作為深耕浙江的民營房企，根據業務類型，我們選擇主

67、業均為地產開發的招商蛇口、保利發展、城建發展、華發股份、綠城中國作為可比公司，以 2024 年 7 月 16 日收盤價計算，可比公司 2024-2026 年平均 PE 分別為 8.12/7.14/6.64 倍，考慮到公司貨值充裕且聚焦杭州，產品力獲市場認可，融資渠道通暢且綜合融資成本有望持續下降，首次覆蓋，給予“增持”評級。表表 3：可比公司估值可比公司估值 EPS（元（元/股）股）PE（倍）（倍）股票代碼 公司簡稱 收盤價（元）總市值（億元）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 001979.SZ 招商蛇口 9.45 856.25 0.90 1.06 1.1

68、7 10.55 8.95 8.09 600048.SH 保利發展 9.10 1089.31 1.07 1.17 1.28 8.52 7.79 7.12 600266.SH 城建發展 3.96 85.33 0.47 0.57 0.62 8.49 6.90 6.40 600325.SH 華發股份 6.22 171.18 0.73 0.79 0.85 8.56 7.86 7.35 3900.HK 綠城中國 6.42 148.52 1.43 1.52 1.52 4.49 4.23 4.23 平均值 8.12 7.14 6.64 002244.SZ 濱江集團 8.13 252.96 0.96 1.15

69、1.27 8.49 7.07 6.40 資料來源：Wind 一致預期，德邦研究所，收盤價和總市值均取自 2024/7/16，表格中所使用幣種均為人民幣，除濱江集團外，表格中其他可比公司預測數據均來自 Wind 一致預期 6.風險提示風險提示 商品房銷售超預期下跌風險商品房銷售超預期下跌風險。2024H1 全國商品房銷售面積同比-19%，銷售額同比-25%，商品房銷售仍處于下行通道，若后期商品房市場政策調控效果不及預期，市場出現超預期下跌風險，則會影響公司未來的銷售業績。區域布局單一風險區域布局單一風險。截至 2023 年末，公司土地儲備中杭州占 60%，新增 33個土地儲備項目中，杭州占 27

70、 個。公司貨值聚焦杭州市場，若杭州銷售市場出現超預期調整，則會沖擊公司未來的銷售增長。存貨減值準備增加風險存貨減值準備增加風險。2023 年公司主要受計提存貨跌價準備增加影響，歸母凈利潤下滑 32.41%。當下房地產銷售市場尚未出現明顯的修復，若后期市場進一步下行，不排除公司進一步計提存貨跌價準備的可能性，進而影響公司凈利潤。公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）21/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2023 2024E 2025E 20

71、26E 每股指標(元)營業總收入 70,443 75,847 78,517 80,552 每股收益 0.81 0.96 1.15 1.27 營業成本 58,638 63,943 65,781 67,178 每股凈資產 8.13 8.96 9.96 11.06 毛利率%16.8%15.7%16.2%16.6%每股經營現金流 10.49 3.56 3.08 2.65 營業稅金及附加 1,508 1,662 1,687 1,812 每股股利 0.09 0.11 0.14 0.18 營業稅金率%2.1%2.2%2.1%2.3%價值評估(倍)營業費用 857 956 1,256 1,490 P/E 8.

72、98 8.49 7.07 6.40 營業費用率%1.2%1.3%1.6%1.8%P/B 0.89 0.91 0.82 0.74 管理費用 774 910 981 1,063 P/S 0.36 0.33 0.32 0.31 管理費用率%1.1%1.2%1.3%1.3%EV/EBITDA 5.96 4.14 3.24 2.82 研發費用 0 0 0 0 股息率%1.2%1.4%1.8%2.2%研發費用率%0.0%0.0%0.0%0.0%盈利能力指標(%)EBIT 4,367 6,048 6,970 7,702 毛利率 16.8%15.7%16.2%16.6%財務費用 540 752 641 563

73、 凈利潤率 4.0%4.5%5.1%5.6%財務費用率%0.8%1.0%0.8%0.7%凈資產收益率 10.0%10.7%11.5%11.5%資產減值損失-3,780-3,300-2,500-1,600 資產回報率 0.9%1.0%1.1%1.2%投資收益 1,231 1,236 785 403 投資回報率 2.5%4.1%4.5%4.8%營業利潤 5,055 5,309 6,364 7,176 盈利增長(%)營業外收支-19-13-35-37 營業收入增長率 69.7%7.7%3.5%2.6%利潤總額 5,036 5,296 6,329 7,139 EBIT 增長率 6.0%38.5%15.

74、2%10.5%EBITDA 4,873 6,558 7,523 8,287 凈利潤增長率-32.4%17.8%20.1%10.6%所得稅 2,184 1,854 2,302 2,647 償債能力指標 有效所得稅率%43.4%35.0%36.4%37.1%資產負債率 79.8%79.8%79.4%78.7%少數股東損益 323 463 451 538 流動比率 1.3 1.3 1.2 1.2 歸屬母公司所有者凈利潤 2,529 2,979 3,577 3,954 速動比率 0.4 0.4 0.3 0.3 現金比率 0.2 0.2 0.2 0.2 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2023 20

75、24E 2025E 2026E 經營效率指標 貨幣資金 32,704 33,496 34,155 34,841 應收帳款周轉天數 2.3 2.1 1.7 1.2 應收賬款及應收票據 474 426 310 237 存貨周轉天數 1,096.2 986.1 981.0 976.2 存貨 172,698 177,621 180,897 183,433 總資產周轉率 0.2 0.3 0.3 0.3 其它流動資產 52,326 59,649 64,196 65,862 固定資產周轉率 80.4 58.8 51.1 44.8 流動資產合計 258,201 271,192 279,557 284,371

76、長期股權投資 17,864 21,737 25,436 29,171 固定資產 1,171 1,407 1,668 1,925 在建工程 0 63 88 116 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2023 2024E 2025E 2026E 無形資產 134 131 128 125 凈利潤 2,529 2,979 3,577 3,954 非流動資產合計 31,831 33,825 36,449 40,066 少數股東損益 323 463 451 538 資產總計 290,032 305,017 316,006 324,437 非現金支出 4,812 4,070 3,152 2,264 短期借

77、款 0 0 0 0 非經營收益-743 130 497 815 應付票據及應付賬款 5,558 6,606 6,660 6,775 營運資金變動 25,729 3,430 1,921 675 預收賬款 68 82 81 83 經營活動現金流 32,650 11,073 9,597 8,247 其它流動負債 197,075 209,745 219,270 223,936 資產-188-485-514-546 流動負債合計 202,701 216,433 226,011 230,794 投資-4,109-5,536-5,359-5,403 長期借款 25,824 24,419 22,364 21,

78、064 其他-8,017 1,246 794 411 其它長期負債 3,052 2,669 2,559 3,565 投資活動現金流-12,314-4,775-5,079-5,539 非流動負債合計 28,876 27,089 24,923 24,629 債權募資-11,619-3,762-2,166-294 負債總計 231,577 243,522 250,934 255,423 股權募資 8,616-36 0 0 實收資本 3,111 3,111 3,111 3,111 其他-8,964-1,708-1,694-1,728 普通股股東權益 25,302 27,879 31,005 34,41

79、0 融資活動現金流-11,967-5,505-3,860-2,022 少數股東權益 33,153 33,616 34,067 34,604 現金凈流量 8,371 793 658 686 負債和所有者權益合計 290,032 305,017 316,006 324,437 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 7 月 16 日 資料來源：公司年報（2022-2023），德邦研究所 公司首次覆蓋 濱江集團（002244.SZ）22/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 金文曦 德邦證券地產&新材料首席分析師，先后任職于西部證券、

80、東亞前海證券、上海證券，2022 年中指房地產十大金牌分析師，第一財經日報特約專家作者，第一財經、證券日報、證券之星、國際金融報、樂居財經等主流財經媒體特約評論員。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告

81、發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業

82、整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構

83、成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。