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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Tit 評級：買入（首次）評級：買入（首次）市場價格：市場價格：63.00 元元/股股 分析師：王芳分析師：王芳 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120002 Email： 分析師：楊旭分析師：楊旭 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120001 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)1,141 流通股本(百萬股)1,141 市價(元)63.00 市值(百萬元)71,912 流通市值(百萬元)71,912 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市

2、場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 Table_Finance 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）3,672 2,286 4,458 6,326 8,097 增長率 yoy%43%-38%95%42%28%凈利潤（百萬元）1,299 451 1,455 2,452 3,113 增長率 yoy%57%-65%223%69%27%每股收益（元）1.14 0.40 1.27 2.15 2.73 每股現金流量 0.60 0.64 1.08 2.23 2.81 凈資產收益率 13%4%13%18%19%P/E

3、55 159 51 30 24 P/B 7 7 7 6 5 備注：每股指標按照最新股本數全面攤??；股價日期為 2024/7/18 報告摘要報告摘要 Q2 扣非凈利潤、互連收入均創季度新高，三款扣非凈利潤、互連收入均創季度新高，三款 AI 新品起量迅速。新品起量迅速。1）24H1：收入 16.65 億元，yoy+79%；歸母凈利潤 5.836.23 億元，扣非 5.355.65 億元。2）24Q2：收入 9.28 億元，yoy+83%，qoq+26%，歸母凈利潤 3.64 億元，較同期增長 5 倍左右，qoq+61%79%，扣非 3.23.5 億元，較同期增長 8997 倍，qoq+43%57%

4、，創單季度的扣非凈利潤新高。3）Q2 互連芯片收入 8.33 億元，qoq+20%，創單季度收入新高，毛利率預計為 63%64%，Q1 毛利率 61%，環比提升。增長原因：DDR5 繼續滲透，24H1 第二子代出貨量超過第一子代；三款 MRCD/MDB、CKD、PCIe5.0 Retimer 新品快速出貨，Q2 合計收入 1.3 億元，環比基本翻倍。全球內存接口芯片龍頭全球內存接口芯片龍頭，拓展新品打開成長空間，享受，拓展新品打開成長空間，享受 AI 時代紅利時代紅利。2004 年成立，深耕內存接口芯片領域二十年，全球龍頭。1）打開成長空間：DDR4 世代聚焦內存接口芯片 RCD/DB，DDR

5、5 世代除了布局傳統內存接口芯片 RCD/DB，公司攜手合作伙伴拓展到內存模組配套芯片 SPD/TS/PMIC，同時行業內存模組升級迭代帶來新型內存接口芯片 CKD、MRCD、MDB 全新市場，公司可享受的 DDR5 產品的市場空間進一步打開，同時向 PCIe5.0 Retimer、CXL MXC全新產品線拓展，進一步打開中長期成長空間。2）持續行業領先：DDR4 世代公司確立行業領先優勢，2020 年全球份額 44%，DDR5世代公司在內存互連產品的研發進度、新品推出速度仍保持全球領先，目前是全球唯二可提供 DDR5 全系列接口芯片和配套芯片的供應商之一，預計份額持續保持 40%+；在非內存

6、互連產品領域，公司是 PCIe5.0 Retimer 芯片全球第二家量產供應商，2023 年成為全球首家進入 CXL 合規供應商清單的 MXC 芯片供應商。3）受益 AI 浪潮：算力、存力和運力是 AI 基礎設施三大核心，瀾起聚焦運力，主流互連產品全布局，是核心供應商，有望持續受益 AI，一方面 AI 服務器、AI PC 加速 DDR5 滲透，另一方面公司應用在 AI 服務器的新品 MRCD/MDB、PCIe5.0 Retimer 和 CXL MXC 芯片，應用在 AI PC 的 CKD 芯片，均將提升 AI 服務器和 PC 的運力。DDR5 相關產品：相關產品：24 年中年中 DDR5 滲透

7、率滲透率有望有望 50%+，新品新品 MRCD/MDB、CKD 進入收進入收獲期獲期。1）DDR5 滲透率及子代升級：2024 年中 DDR5 滲透率有望超過 50%，AI 服務器、AI PC 內存條直接使用 DDR5 產品，加速 DDR5 滲透。目前 DDR5 規劃 5 個子代、跟隨 CPU 迭代，內存接口芯片需要配套升級，內存接口芯片主要用于服務器，在服務器端 Intel 支持第三子代 CPU 平臺 Sierra Forest 2024 年 6 月已推出。瀾起 24H1 第二子代 RCD 出貨量超過第一子代，第三子代預計 24H2 開始規模出貨，第四子代產品 24 年 1 月已推出，子代升

8、級迭代方面持續行業領先、助力高盈利。DDR4 升級到升級到 DDR5，內存互連產品的兩大趨勢：，內存互連產品的兩大趨勢：DDR5 內存條采用全新設計，內內存條采用全新設計，內存模組配套芯片用量顯著增加。存模組配套芯片用量顯著增加。DDR5 數據數據的的傳輸速度不斷提升，服務器新增傳輸速度不斷提升，服務器新增 MRDIMM、PC 新增新增 CUDIMM/CSODIMM，使用全新接口芯片，使用全新接口芯片 MRCD/MDB/CKD。2）DDR4 到 DDR5，傳統的內存條互連芯片量價齊升：服務器：傳統內存條 RDIMM/LRDIMM，LRDIMD 滲透率不足 10%。DDR4 世代 RDIMM 需

9、要 1 顆 RCD+1 顆 SPD，LRDIMM 在此基礎上增加 9 顆 DB，DDR5 世代 RDIMM 需要 1 顆 RCD+1 顆 SPD+1 顆 PMIC+2 顆 TS，LRDIMM 在此基礎上增加 10 顆 D 瀾起科技深度：全球瀾起科技深度：全球內存接口芯片龍頭內存接口芯片龍頭，新品拓展打開空間、受益新品拓展打開空間、受益AI浪潮浪潮 瀾起科技（688008.SH）/電子 證券研究報告/公司深度報告 2024 年 07 月 19 日-30%-20%-10%0%10%20%23-523-8 23-11 24-224-5滬深300瀾起科技 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文

10、之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 B，內存模組配套芯片種類和用量顯著增加。PC：臺式機主要是采用內存條 UDIMM，筆電約 50%采用板載內存 LPDDR，50%采用內存條 SODIMM。DDR4 世代 UDIMM/SODIMM 需要 1 顆 SPD，DDR5 世代需要 1顆 SPD+1 顆 PMIC，內存模組配套芯片用量提升。瀾起產品全覆蓋、份額領先。3）DDR5 傳輸速度提升，新模組帶來內存接口芯片新機遇：服務器新增 MRDIMM 模組，對應瀾起新品 MRCD/MDB：DDR5 世代推出速度 8800MT/s 內存模組，將使用 1 顆 MRCD+10 顆 MDB，是全新增

11、量，Intel 支持 MRDIMMCPU 平臺 Granite Rapdis 預計 24H2 推出。目前搭配瀾起 MRCD/MDB 的 MRDIMM 已在境內外主流云計算/互聯網廠商開始規模試用，2024Q1 瀾起季度銷售額首次超過 2000 萬元，24Q2 收入超過 5000 萬，收入環比翻倍，全球范圍內目前僅瀾起和瑞薩可供應該產品。PC 新增 CUDIMM/CSODIMM/CAMM2 模組：傳統 PC 內存條 UDIMM/SODIMM 不適用內存接口芯片做數據緩沖，但 DDR5 傳輸速率 6400MT/s 及以上時（DDR5 第三子代及以上），使用 CUDIMM/CSODIMM，使用 1顆

12、簡化版內存接口芯片 CKD，使用該產品的 Intel CPU 平臺 Arrow Lake 預計 24H2 發布。另外 23 年底 JEDEC 明確 CAMM2 內存模組標準，CAMM2 可兼具 LPDDR 的高速低功耗和 SODIMM 的可插拔可升級，JEDEC 明確 DDR6 世代 CAMM2 取代 SODIMM，CAMM2 需要 1 顆 SPD+1 顆 PMIC+1 顆 CKD，LPCAMM2 需要 1 顆 SPD+1 顆 PMIC。瀾起業界率先試產，24Q2 開始規模出貨，Q2 單季度收入超 1000 萬元，目前僅瀾起和瑞薩供應 CKD 產品。非非 DDR5 相關產品：相關產品：PCIe

13、5.0 Retimer 24 年開始快速起量，年開始快速起量，CXL MXC 全球首發、未全球首發、未來可期來可期。1）PCIe5.0 Retimer：PCIe Retimer 芯片解決信號衰減問題，主要用于 CPU 與 GPU 等AI 芯片、SSD、網卡等高速外設的互連，一臺典型配置 8 顆 GPU 主流 AI 服務器需要8 或者 16 顆。2023 年 1 月瀾起量產、成為全球第二家量產供應商，24Q1 出貨量 15 萬顆，超過 2023 年全年出貨量的 1.5 倍，24Q2 出貨 30 萬顆，出貨量環比翻倍，公司產品 Serdes 自研有優勢。2）CXL MXC 芯片：用于內存擴展和內存

14、池化，2022 年 5 月公司全球首發 CXL MXC芯片，技術引領全球，2023 年成為全球首家進入 CXL 合規供應商清單的 MXC 芯片廠商，2023 年 5 月三星推出首款支持 CXL2.0 的 128GB DRAM，使用公司 MXC 芯片。后續重點關注：后續重點關注：目前處于 DDR5 加速滲透、子代持續升級階段，公司新品 MRCD、MDB、CKD、PCIe5.0 Retimer 今年已陸續進入收獲期，除關注 DDR5 及子代的升級滲透外，持續跟蹤MRDIMM、CUDIMM/CODIMM、PCIe5.0 Retimer 在服務器和電腦市場的長期滲透情況和公司相應產品放量進展，MRDI

15、MM 滲透帶來的內存接口芯片市場空調彈性大，重點關注，長期關注 CXL 技術的市場接受度、CAMM2 新型模組的應用情況等。投資建議投資建議 公司是全球內存接口芯片龍頭，DDR5 加速滲透，MRCDMDBCKDPCIe5.0 RetimerMXC 芯片等新品打開成長空間，24 年 MRCDMDB、CKD、PCIe5.0 Retimer 已進入收獲期，公司作為核心運力提供商在 AI 時代大放異彩。預計瀾起科技 2024-2026 年凈利潤為 15/25/31 億元，對應 PE 估值為 51/30/24 倍，首次覆蓋予以“買入”評級。風險提示風險提示 服務器和 PC 出貨量不及預期；MRDIMM、

16、CUDIMM、CSODIMM 和 PCI5.0 Retimer的滲透率不及預期的風險；ARM 架構在 PC 和服務器滲透導致內存條需求不及預期的風險；公司所處賽道市場競爭格局惡化的風險；所依據的信息滯后的風險等。bUaYqRqPrOrPrNrQwPoMxOsOsN6MbPaQoMrRoMmQiNpPtMeRnPoM7NpOpOxNqRzQwMsOmP 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 1、全球內存接口芯片龍頭，新品迎合、全球內存接口芯片龍頭，新品迎合 AI 時代打開成長空間時代打開成長空間.-6-1.1 發展歷程

17、：專注內存接口芯片二十余載，逐步打造平臺化能力.-6-1.2 股權結構：產業資金入股，國際化公司全球布局.-7-1.3 主營業務：內存接口芯片為基本盤.-7-1.4 研發實力：管理層技術背景深厚，研發投入大陸領先.-10-1.5 產品布局：助力 AI 運力，主流互連產品全布局.-11-2、AI 加速加速 DDR5 滲透，滲透，MRCD/MDB/CKD 進入收獲期進入收獲期.-13-2.1 DDR5 世代芯片用量提升，新型內存模組帶來全新機遇.-13-2.2 DDR5 滲透率確定性提升，滲透率確定性提升，AI PC 和和 AI 服務器再助力服務器再助力.-25-2.3 瀾起科技瀾起科技 DDR5

18、 世代前瞻布局、全球領先世代前瞻布局、全球領先.-31-3、PCIe5.0 Retimer 24 年開始起量，年開始起量，CXL 未來可期未來可期.-33-3.1 PCIe5.0 Retimer：公司技術全球領先，已開始規模出貨：公司技術全球領先，已開始規模出貨.-33-3.2 CXL MXC：產品全球首發，未來可期：產品全球首發，未來可期.-35-4、盈利預測、盈利預測.-37-5、風險提示、風險提示.-38-圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程.-6-圖表圖表 2：公司戰略：公司戰略.-7-圖表圖表 3：全球內存接口芯片行業市場競爭格局：全球內存接口芯片行業市場競爭格局.-7-圖表圖表

19、 4：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2024/3）.-7-圖表圖表 5：公司歷年營收及：公司歷年營收及 yoy（單位：億元）（單位：億元）.-8-圖表圖表 6：公司營收構成：公司營收構成.-8-圖表圖表 7：公司歸母凈利潤和扣非凈利潤（單位：億元）：公司歸母凈利潤和扣非凈利潤（單位：億元）.-9-圖表圖表 8：公司毛利率與凈利率：公司毛利率與凈利率.-9-圖表圖表 9：公司季度毛利率和凈利率：公司季度毛利率和凈利率.-9-圖表圖表 10：境內外營收占比：境內外營收占比.-9-圖表圖表 11：公司前五大客戶占比：公司前五大客戶占比.-9-圖表圖表 12：公司管理層概況：公司管理層概況.

20、-10-圖表圖表 13：公司研發費用及：公司研發費用及 yoy.-10-圖表圖表 14：中國大陸廠商研發費用率對比：中國大陸廠商研發費用率對比.-10-圖表圖表 15：內存條梳理：內存條梳理.-12-圖表圖表 16：DDR5 相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應 CPU 梳理（截梳理（截止止 2024/6/27）.-12-圖表圖表 17：DRAM 在不同應用場景下有不同產品在不同應用場景下有不同產品.-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表

21、18：不同世代標準：不同世代標準 DDR 的發布時間的發布時間.-14-圖表圖表 19：不同世代標準：不同世代標準 DDR 的對比的對比.-14-圖表圖表 20：不同世代：不同世代 LPDDR 參數對比參數對比.-15-圖表圖表 21：DDR4、DDR5 內存接口芯片的子代內存接口芯片的子代.-15-圖表圖表 22：傳統內存條主要是：傳統內存條主要是 SODIMM、UDIMM、RDIMM 和和 LRDIMM.-16-圖表圖表 23：新型內存條梳理：新型內存條梳理.-17-圖表圖表 24：MRDIMM 示意圖示意圖.-18-圖表圖表 25：三星推出的：三星推出的 LPCAMM 模組模組.-19-

22、圖表圖表 26：LPCAMM2 的面積比的面積比 SODIMM 顯著縮小顯著縮小.-19-圖表圖表 27：LPCAMM 可拆卸可拆卸.-19-圖表圖表 28：江波龍預計未來：江波龍預計未來 LPCAMM2 成為主流成為主流.-19-圖表圖表 29：江波龍預估的：江波龍預估的 LPCAMM2 的滲透率的滲透率.-20-圖表圖表 30：UDIMM、RDIMM 和和 LRDIMM 的區別的區別.-21-圖表圖表 31：RDIMM 和和 LRDIMM 的區別的區別.-22-圖表圖表 32：DDR4 DIMM 與與 DDR5 DIMM 的區別的區別.-23-圖表圖表 33：DDR4 和和 DDR5 時代

23、的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量（顆）時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量（顆）.-23-圖表圖表 34：DDR4 和和 DDR5 時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量.-24-圖表圖表 35：DDR5 內存模組的接口芯片與配套芯片內存模組的接口芯片與配套芯片.-24-圖表圖表 36：瀾起科技：瀾起科技 DDR3、DDR4 子代內存接口芯片的價格指數子代內存接口芯片的價格指數.-25-圖表圖表 37：x86 架構與架構與 ARM 架構的對比架構的對比.-26-圖表圖表 38：服務器：服務器 CPU 的出貨占比的出貨占比.-26

24、-圖表圖表 39：服務器：服務器 CPU 的出貨量占比情況的出貨量占比情況.-26-圖表圖表 40：筆電：筆電 CPU 中中 x86 和和 ARM 架構占比預測架構占比預測.-26-圖表圖表 41：x86 PC CPU 市場被市場被 Intel 和和 AMD 壟斷壟斷.-26-圖表圖表 42：ARM 架構的下游應用（架構的下游應用（2021）.-27-圖表圖表 43：ARM 架構架構 PC 處理器的競爭格局（處理器的競爭格局（2021）.-27-圖表圖表 44：全球：全球 2022Q2 手機手機 SOC 出貨量占比出貨量占比.-27-圖表圖表 45：全球：全球 2022Q2 手機手機 SOC

25、收入占比收入占比.-27-圖表圖表 46：AMD 與與 Intel CPU 系列：至強、霄龍是系列：至強、霄龍是 Intel、AMD 的服務器的服務器 CPU 系列系列.-28-圖表圖表 47：PC CPU 梳理梳理.-28-圖表圖表 48：服務器：服務器 CPU 梳理梳理.-29-圖表圖表 49：芯片、應用、品牌廠商：芯片、應用、品牌廠商 AIPC 布局布局.-29-圖表圖表 50：全球：全球 AI PC 銷量及滲透率預測銷量及滲透率預測.-30-圖表圖表 51：中國：中國 AI PC 銷量及滲透率預測銷量及滲透率預測.-30-圖表圖表 52：全球服務器出貨量及預測：全球服務器出貨量及預測.

26、-30-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 53：全球：全球 AI 服務器出貨量及預測服務器出貨量及預測.-30-圖表圖表 54：內存接口芯片競爭格局不斷優化：內存接口芯片競爭格局不斷優化.-31-圖表圖表 55：DDR5 相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應 CPU 梳理（截梳理（截止止 2024/6/27）.-32-圖表圖表 56：瀾起科技產品進展：瀾起科技產品進展.-33-圖表圖表 57：PCIe 世代變化世代變化.-34-圖表圖表 58

27、：瀾起科技：瀾起科技 PCIe Retimer 芯片的應用場景芯片的應用場景.-35-圖表圖表 59：基于：基于 CXL 1.1 的設備種類的設備種類.-36-圖表圖表 60：CXL MXC 芯片應用說明圖芯片應用說明圖.-36-圖表圖表 61：瀾起：瀾起 CXL MXC 芯片樣例圖芯片樣例圖.-37-圖表圖表 62：瀾起科技收入拆分：瀾起科技收入拆分.-38-圖表圖表 63：瀾起科技三費預測：瀾起科技三費預測.-38-圖表圖表 64：可比公司估值：可比公司估值.-38-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 1、全球內存接口芯片龍頭，

28、新品迎合、全球內存接口芯片龍頭，新品迎合 AI 時代打開成長空間時代打開成長空間 1.1 發展歷程：專注內存接口芯片二十余載，逐步打造平臺化能力發展歷程：專注內存接口芯片二十余載，逐步打造平臺化能力 2004 年成立，深耕內存接口芯片年成立，深耕內存接口芯片 20 年。年。楊崇和博士于 2004 年與 Stephen Tai 共同創立瀾起科技，2019 年科創板上市。發展歷程可分為 2 個階段：1）消費電子芯片+內存接口芯片：公司早期由消費電子類芯片擴大營收，以助力對 DDR 內存接口芯片投入研發，在 2012 年瀾起家庭娛樂業務營收占比超過 90%。2）互連芯片+計算芯片：2016 年轉讓消

29、費電子芯片業務，同年開始與 Intel、清華大學研發津逮服務器 CPU，公司開始以內存接口芯片為起點，延展到計算芯片，同時向 PCIe Retimer、CXL MXC、內存模組配套芯片發展。在內存接口芯片領域，2008/2011 公司 DDR2/DDR3 內存接口芯片通過認證，2013 年 DDR4 內存接口芯片全球首個通過 Intel 認證，提出全緩沖“1+9”LRDIMM 架構，最終被 JEDEC 國際標準采納，公司在 DDR4 時代確立行業領先優勢，同時該架構在 DDR5 世代演化為“1+10”框架，繼續作為 LRDIMM 內存接口芯片國際標準。同時公司也是 JEDEC 組織下屬三個委員

30、會及分會主席，深度參與 DDR5 內存接口芯片及內存模組配套芯片標準的制定，提前布局相關產品，鞏固公司的技術領先地位。從 2016-2020 年，公司在內存接口芯片的份額持續提升，2016 年僅 20%份額，2019 年超過瑞薩成為全球第一、份額 44%，2020 年提升至 44%，繼續保持全球第一。圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程 來源：公司官網、招股說明書、公司公告、投資者關系活動記錄表等，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 2：公司戰略公司戰略 圖表圖表 3：全球內存接口芯片行業市場競爭格局全

31、球內存接口芯片行業市場競爭格局 來源：上證路演中心，中泰證券研究所整理 來源：華經產業研究所，中泰證券研究所 1.2 股權結構：產業資金入股，國際化公司全球布局股權結構：產業資金入股，國際化公司全球布局 股權結構分散，股權結構分散，Intel、三星等產業巨頭投資。、三星等產業巨頭投資。截止 2024Q1，公司第一大股東為中電投控股，持股 7.22%。公司發展得到產業資金深度認可，目前英特爾旗下 Intel Captial 已成為公司第二大股東，占比 5.76%。除英特爾之外，此前三星電子也通過間接控股的 SVIC No.28 Investment 增資入股成為公司戰略股東。圖表圖表 4：公司公

32、司股權結構（截至股權結構（截至2024/3）來源：iFinD，中泰證券研究所 1.3 主營業務：內存接口芯片為基本盤主營業務：內存接口芯片為基本盤 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020瀾起Rambus瑞薩（IDT）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 內存接口芯片為基本盤，營收與內存接口芯片為基本盤，營收與 DRAM 迭代密切相關。迭代密切相關。1）營收構成：公司營收由互連芯片與津逮服務器 CPU 組成，2023 年互連芯片營收占比 96%、津逮服務器 CPU 占比

33、 4%，2021 年 Q4 公司 DDR5 相關產品量產，因此在此之前主要是 DDR4 的內存接口芯片，PCIe5.0 Retimer、CKD、MRCD/MDB 等新品 2024 年開始放量。2）營收增速：2016-2018年，公司高營收增速與 DDR4 滲透率提升疊加全球服務器出貨高景氣顯著相關，2019-2020 年 DDR4 進入成熟期，公司營收維持在 17-18 億元。2021 年公司營收增速高達 40%，主要原因系津逮服務器業務實現 8.45 億元，同比+2750.92%，2022 年 DDR5 滲透率開始提升，公司營收達 36.7億元，同比+43%。2023 年，受全球服務器及計算

34、機行業需求下滑導致的客戶去庫存影響，DDR4 內存接口芯片與津逮 CPU 出貨量同比下滑，2023 年營收 22.86 億元，yoy-38%。圖表圖表 5：公司歷年營收及公司歷年營收及yoy（單位：億元）（單位：億元）圖表圖表 6：公司營收構成公司營收構成 來源：Wind，中泰證券研究所整理 來源：Wind，中泰證券研究所 2023 年利潤承壓，年利潤承壓，2024 年有望高增長。年有望高增長。2016-2019 年，受益 DDR4 及其子代產品的快速滲透和迭代升級，內存接口芯片單價持續提升，凈利潤持續增長。2020-2021 年，DDR4 產品進入生命周期后期，單價走低，凈利潤開始進入負增長

35、。隨著公司 DDR5 產品在 21Q4 正式量產以及津逮服務器平臺快速放量，2022 年公司扣非歸母凈利潤同比+43%。2023 年受行業整體去庫存壓力影響，業績短期承壓，2023 年歸母凈利潤 4.5 億元，yoy-65%，扣非 3.7 億元，yoy-58%，2024 年預計隨著 DDR5 滲透率繼續提升、服務器等去庫結束，疊加新品放量，利潤重回高增長通道。21Q4 后受益后受益 DDR5 芯片量產，毛利率呈上升趨勢。芯片量產，毛利率呈上升趨勢。2023 年公司毛利率59%，yoy+12pcts，凈利率 20%，yoy-16pcts，其中互連類芯片毛利率 61%，yoy+3pcts，津逮服務

36、器毛利率 4%，yoy-7pcts。分季度來看，2021Q4 的DDR5 產品正式量產是毛利率變動的關鍵節點，此前公司內存接口芯片產品主要為 DDR4，隨著 DDR4 滲透率提升到后期，公司產品單價和公司毛利率均下降，2021Q4 DDR5 相關產品量產后公司整體毛利率變動轉為上升趨勢。-60%-40%-20%0%20%40%60%05101520253035402016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023內存接口芯片津逮服務器CPU消費類芯片yoy0%20%40%60%80%100%20162017201820192020202120222023內存接口芯片

37、津逮服務器CPU銷消費類芯片 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 7：公司歸母凈利潤和扣非凈利潤（單位：億元）公司歸母凈利潤和扣非凈利潤（單位：億元）圖表圖表 8：公司毛利率與凈利率公司毛利率與凈利率 來源：wind，中泰證券研究所整理 來源：wind，中泰證券研究所整理 圖表圖表 9：公司公司季度毛利率和凈利率季度毛利率和凈利率 來源：wind，中泰證券研究所 國際化公司，收入主要來自海外、客戶集中。國際化公司，收入主要來自海外、客戶集中。全球 DRAM 行業市場 90%以上的市場份額由三星電子、海力士及美光科技占據，他

38、們也是公司內存接口芯片及內存模組配套芯片的主要下游客戶，公司非中國大陸客戶占比常年 60%+，前五大客戶營收貢獻 70%+。圖表圖表 10：境內外營收占比：境內外營收占比 圖表圖表 11：公司前五大客戶占比公司前五大客戶占比 來源：公司公告，中泰證券研究所整理 來源：公司公告，中泰證券研究所整理 -100%0%100%200%300%024681012142016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023歸母凈利潤扣非歸母凈利潤歸母凈利潤yoy-40%-20%0%20%40%60%80%20162017201820192020202120222023毛利率凈利率內存

39、接口芯片毛利率津逮服務器CPU毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%毛利率凈利率66%57%66%85%89%62%67%84%0%20%40%60%80%100%非中國大陸中國大陸82%87%84%75%0%20%40%60%80%100%2020202120222023前五大客戶非前五大客戶 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 1.4 研發實力：管理層技術背景深厚，研發投入大陸領先研發實力：管理層技術背景深厚，研發投入大陸領先 管理層具有深厚的技術背景，合作關系穩定。管理層具有深厚的技術背景，合作關系

40、穩定。公司董事長兼首席執行官楊崇和博士曾在美國國家半導體公司等企業任職，2010 年當選美國電氣和電子工程師協會院士(IEEE Fellow)，總經理 Stephen Kuong-Io Tai 先生有超過 25 年半導體經驗，另外公司董事中有英特爾高管。圖表圖表 12：公司管理層概況公司管理層概況 姓名姓名 職務職務 學歷學歷 簡介簡介 楊崇和 董事長 博士 1990 年至 1994 年曾在美國國家半導體等公司從事芯片設計研發工作;1994 年至 1996 年任上海貝嶺新產品研發部負責人.1997 年,楊博士與同仁共同創建了新濤科技,該公司于 2001 年與 IDT 公司成功合并;2004 年

41、楊博士與 Stephen Tai 共同創立了瀾起科技,自創立至今任公司董事長兼首席執行官.楊博士于 2010 年當選美國電氣和電子工程師協會院士(IEEE Fellow).此外,楊博士還榮獲多種獎項,其中包括“IEEE CAS 產業先驅獎”,JEDEC“杰出管理領袖獎”和上海市政府授予的“白玉蘭榮譽獎”.王銳 董事 博士 現任英特爾公司高級副總裁,英特爾中國區董事長,全權領導英特爾中國區的所有業務和團隊；曾在美國鏗騰電子科技有限公司(Cadence)和 AMD 半導體公司工作;1994 年加入英特爾公司,歷任英特爾平臺工程事業部副總裁兼混合信號 IP 解決方案事業部總經理,英特爾技術支持事業部

42、(TEG)總經理,英特爾公司副總裁,市場營銷集團中國區總經理等職務.Stephen Kuong-Io Tai 總經理 碩士 擁有逾 25 年的半導體架構,設計和工程管理經驗.1994 年至 1995 年任 SigmaxTechnology 公司資深設計工程師;1995 年至 2003 年參與創建了 Marvell 科技集團并擔任該公司的工程研發總監.自2004 年瀾起科技創立至今任公司董事兼總經理.蘇琳 副總經理,財務負責人 本科 曾任普華永道會計師事務所審計經理,道康寧有機硅貿易(上海)有限公司財務總監,道康寧(張家港)有限公司財務總監.2007 年 9 月,蘇琳女士加入瀾起科技,歷任財務總

43、監,行政與財務副總裁,副總經理兼財務負責人.傅曉 董事會秘書 碩士 曾任上海金橋信息股份有限公司證券事務代表兼法務,新焦點集團董事會辦公室助理兼法務.2016 年4 月,傅曉女士加入瀾起科技,歷任公司證券事務經理,證券事務高級經理,證券事務代表.來源：iFind，中泰證券研究所 研發投入穩步提升，研發費用率在國內同行中屬于較高水平。研發投入穩步提升，研發費用率在國內同行中屬于較高水平。1）研發費用增長。2023 年公司投入研發費用 6.8 億元，同比+21%，持續高研發投入。2）研發費用率高。公司研發費用率屬于國內較高水平，2023 年研發費用率 30%。圖表圖表 13：公司研發費用及公司研發

44、費用及yoy 圖表圖表 14：中國大陸廠商研發費用率對比中國大陸廠商研發費用率對比 來源：wind，中泰證券研究所整理 來源：wind，中泰證券研究所整理 -10%0%10%20%30%40%50%60%02468研發費用（億元）yoy0%5%10%15%20%25%30%35%20162017201820192020202120222023兆易創新瀾起科技韋爾股份 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 1.5 產品布局：助力產品布局：助力 AI 運力，主流互連產品全布局運力，主流互連產品全布局 AI 基礎設施包括三大核心要素：1）

45、算力，例如 GPU、CPU、AI 加速卡等，用于處理海量的數據；2）存力，比如 DRAM、NVMeSSD、HBM 等各類存儲介質，為 AI 提供數據支撐；3）運力，負責數據在算力和算力、存力和存力、算力和存力之間的傳輸，在算力和存力快速發展的同時，對運力提出了更高的要求，需要更多的互連芯片為 AI 基礎設施提供強大的運力，以實現更快、更穩定的數據的傳輸。瀾起聚焦運力，助力瀾起聚焦運力，助力 AI 時代。時代。瀾起互連瀾起互連產品產品和計算和計算產品產品雙布局，目前營收和利潤來源主要是互連產品，也雙布局，目前營收和利潤來源主要是互連產品，也是公司中短期快速成長方向。是公司中短期快速成長方向?；ミB

46、產品：互連產品：1）DDR4 和 DDR5 相關內存互連產品：DDR4 世代：RCD/DB 芯片。DDR5 世代：傳統內存接口芯片 RCD/DB，內存模組配套芯片 SPD、PMIC、TS，服務器新型內存模組 MRDIMM 配套的接口芯片 MRCD/MDB，PC 新型內存模組 CUDIMM/CODIMM 配套的接口芯片 CKD。2）其他互連產品：PCIe4.0 Retimer，PCIe 5.0 Retimer，CXL MXC 芯片。計算產品：計算產品：1）津逮服務器 CPU：2023 年已發布第四代津逮CPU 以及第五代津逮CPU。2）AI 芯片：開展了第一代產品工程樣片的相關測試及驗證工作，在

47、相關應用平臺進行業務適配，并陸續向潛在客戶送樣及收集反饋意見。內存條標準迭代變化和相應內存條標準迭代變化和相應 CPU平臺發布，影響公司內存產品的更新迭代。平臺發布，影響公司內存產品的更新迭代。1）電腦新增 CUDIMM/CSODIMM/CAMM2 模組：電腦分為臺式機和筆電，臺式機主要是采用內存條（UDIMM 為主），筆電約 50%采用板載內存（LPDDR），50%采用內存條 SODIMM。目前隨著 DDR5 顆粒的傳輸速率在 6400MT/s 及以上時，將使用 CUDIMM/CSODIMM，搭配一顆內存接口芯片 CKD、1 顆 SPD 和 1 顆 PMIC，新增量為 CKD，持續關注 24

48、 年 Intel支持 DDR5-6400 的 CPU 平臺 Arrow Lake 的發布和上量節奏。因 SODIMM 的缺陷（如速度提升到 6400MT/s 以上有難度），23 年底 JEDEC（內存標準制定的協會）明確 CAMM2 內存模組標準，CAMM2 可兼具LPDDR 的高速低功耗和 SODIMM 的可插拔可升級，使用 DDR5 顆粒的為CAMM2，使用 LPDDR5 顆粒的為 LPCAMM2，持續關注 CAMM2 對SODIMM 和板載 LPDDR 的替代趨勢。從相關芯片的使用來看，CAMM2 需要使用 1 顆 SPD、1 顆 PMIC 和 1 顆 CKD，LPCAMM2 需要 1

49、顆 SPD 和 1顆 PMIC。2）服務器新增 MRDIMM 模組：此前服務器內存條是 RDIMM 和 LRDIMM，DDR5 世代推出速度 8800MT/s 的內存模組 MRDIMM，將使用全新內存接口芯片，1 顆 MRCD 和 10 顆 MDB，全新增量，Intel 支持 MRDIMM 的 CPU平臺 Granite Rapids 預計 24Q3 推出。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表15：內存條：內存條梳理梳理 來源：Intel 官網、華經產業研究院等，中泰證券研究所整理 注：標黃是 DDR5 世代推出的新型內存

50、模組 在 DDR4 世代，公司主要聚焦內存接口芯片 RCD 和 DB，在 DDR5 世代除了內存接口芯片 RCD 和 DB，瀾起攜手合作伙伴拓展到內存模組配套芯片SPD、TS 和 PMIC，同時行業內存模組的升級迭代又帶來了新型內存接口芯片 CKD、MRCD、MDB 的全新機遇，公司在 DDR5 相關產品的市場空間進一步打開，同時新品 PCIe5.0 Retimer、CXL MXC 進一步打開中長期的成長空間。DDR5 互連產品全覆蓋，提供互連產品全覆蓋，提供 AI 時代的運力解決方案。時代的運力解決方案。在 DDR4 世代，2020 年瀾起份額 44%，DDR5 世代公司內存相關產品的技術和

51、推出速度仍處于領先地位，是全球唯二可以提供 DDR5 接口和配套芯片全系列產品的供應商之一，預計份額繼續保持 40%+。除了傳統的 DIMM 模組上的內存接口芯片和內存模組配套芯片外，瀾起的新品：應用在 AI 服務器上的新品 MRCD/MDB、PCIe Retimer 芯片和 CXL MXC 芯片，應用在 AI PC 上的 CKD 芯片，均將提升 AI 服務器、AI PC 的運力，幫助傳輸算力和存力需要的數據，公司有望充分受益 AI 浪潮。從產品布局看，瀾起主流互連芯片全布局，產品覆蓋度最高，經過多年布局，公司 AI 新品 24 年開始陸續進入收獲期。圖表圖表16：DDR5相關的內存接口芯片、

52、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應CPU梳理（截止梳理（截止2024/6/27）來源：各公司官網，中泰證券研究所 目前行業整體預期 24 年中 DDR5 邊際滲透率達到 50%，從短期來看，除了行業層面 DDR5 的滲透外，持續關注公司新品 CKD、MRCD、MDB、PCIe retimer 的放量，重點跟蹤：1）DDR5 內存接口芯片的子代升級，目前第二子代產品上量，支持第三子 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 代的 Sierra Forest 已在 24 年 6

53、月發布，持續關注后續上量，Granite Rapids既支持 DDR5 第三子代內存條、同時支持 MRDIMM，預計在 24H2 推出。2）支持 MRDIMM 和 CUDIMM/CSODIMM 的 CPU 平臺發布及新模組的長期滲透率，MRDIMM 滲透帶來的內存接口芯片市場空調彈性大，重點關注。目前預期 Intel 支持 MRDIMM 的 CPU 平臺 Granite Rapdis 預計 24Q3 推出，需要 CKD 芯片 Intel CPU 平臺 Arrow Lake 預計 24H2 推出。同時關注 PCIe 5.0 Retimer 在 AI 服務器的使用情況及滲透率。3）僅 X86 架構

54、 CPU 使用內存條，持續關注 ARM 架構在 PC 和服務器市場的滲透，以及板載內存 LPDDR 在筆電中的使用情況。4）中長期關注 CAMM2 模組的滲透情況和 CXL 技術標準的市場接受度。2、AI 加速加速 DDR5 滲透，滲透，MRCD/MDB/CKD 進入收獲期進入收獲期 2.1 DDR5 世代芯片用量提升，新型內存模組帶來全新機遇世代芯片用量提升，新型內存模組帶來全新機遇 DRAM 是內存，起緩存作用，按照應用場景，是內存，起緩存作用，按照應用場景，DRAM 分成標準分成標準 DDR、LPDDR、GDDR 三類。三類。JEDEC（固態技術協會，微電子產業的領導標準機構）定義并開發

55、了以下三類 SDRAM 標準，以幫助設計人員滿足其目標應用的功率、性能和尺寸要求。1）標準型 DDR：Double Data Rate SDRAM，針對服務器、云計算、網絡、筆記本電腦、臺式機和消費類應用程序，與 CPU 配套使用，允許更寬的通道寬度、更高的密度和不同的外形尺寸。2）LPDDR：Low Power Double Data Rate SDRAM，針對尺寸和功率非常敏感的移動和汽車領域，有低功耗的特點，提供更窄的通道寬度。用在手機、輕薄筆記本等。3）GDDR：Graphics Double Data Rate SDRAM，適用于具有高帶寬需求的計算領域，例如圖形相關應用程序、數據中

56、心和 AI 等，與 GPU 配套使用。圖表圖表17：DRAM在不同應用場景下有不同產品在不同應用場景下有不同產品 來源：Semiconductor Engineering，中泰證券研究所 SDRAM利基型利基型DRAMDIMMDRAM on PCBDRAM on PCBDDR1PC、服務器、服務器、數據中心、家電數據中心、家電R/LRDIMM：服務器、云計：服務器、云計算、數據中心、算、數據中心、網絡網絡顯卡、游戲機、顯卡、游戲機、高性能計算領域高性能計算領域DDR2DDR3DDR4GDDR3GDDR1GDDR2DDR5GDDR4GDDR5主流主流DRAM應用領域應用領域注：根據注：根據DRA

57、Mexchange數據，目前數據，目前DDR4 4GB DDR4 8Gb 512M*16 屬于利基型屬于利基型DRAMHBM數據密集系統數據密集系統（圖形卡、（圖形卡、AI、高性能計算等）高性能計算等）HBM2EHBM1HBM2HBM3LPDDR手機、汽車、手機、汽車、平板等平板等LPDDR1LPDDR2LPDDR3LPDDR4LPDDR5標準標準DDR移動移動DDR圖形圖形DDRU/SODIMM：臺式機、筆記：臺式機、筆記本本HBM3E 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 DRAM 不斷迭代，新世代逐步替換老世代是行業規律。不斷

58、迭代，新世代逐步替換老世代是行業規律。根據時鐘邊沿讀取數據，同步 DRAM 分為 SDR（Single Data Rate）和 DDR(Double Data Rate)技術，在 2003 年之后，SDR SDRAM（有時也簡稱為 SDRAM）逐漸被存取速度更快的 DDR SDRAM 取代。LPDDR、GDDR、標準 DDR都不斷迭代。以標準 DDR 為例，DDR SDRAM 已經發展至第五代，分別是：第一代 DDR SDRAM，第二代 DDR2 SDRAM，第三代 DDR3 SDRAM，第四代 DDR4 SDRAM，2020 年 7 月 14 日，JEDEC 發布了DDR5 SDRAM 標準

59、。每一次迭代，基本都能實現芯片性能翻倍，當新一代性能更好的 DDR 出現時，老一代 DDR 會逐漸被替代。LPDDR 的迭代也是類似，從 LPDDR2 目前更新至 LPDDR5。圖表圖表18：不同世代標準：不同世代標準DDR的發布時間的發布時間 來源：IMEC、CSDN、ResearchGate，中泰證券研究所 代數越高，功耗越低，傳輸速率和理論容量越高，每一代較前一代性能代數越高，功耗越低，傳輸速率和理論容量越高，每一代較前一代性能明顯升級。明顯升級。以標準 DDR 為例，相較 1997 年發布的 SDR SDRAM，后面每一代 DDR SDRAM 在功耗、容量和傳輸速率上都不斷改進，順應電

60、子設備大容量、省電、低功耗的發展趨勢。1）功耗方面，從 SDR 支持的3.3V 降低到 DDR5 的 1.1V，功耗降低 67%。2）容量方面，隨著芯片制程的縮小，存儲器的集成度提高，DDR5 單顆密度將從 8GB 起步，理論密度最高可達 64GB，是 SDR 單顆容量的 8 倍不止。3）傳輸速率方面，通過增加預取倍數、Bank Group、DDR 等技術，DDR5 可以輕松實現4266MT/s 的高運行速率，最高運行速率可達 6400MT/s，是 SDR 的 40倍。圖表圖表19：不同世代標準：不同世代標準DDR的對比的對比 SDR SDRAM DDR DDR2 DDR3 DDR4 DDR5

61、 發布時間 1997 2000 2003 2007 2012 2020 Vdd（主電源）3.3V 2.5V 1.8V 1.5V/1.35V 1.2V 1.1V 內部時鐘頻率/核心時鐘頻率（MHz)100-150 100-200 100-266（OC）133-300（OC）133-300（OC）133-200 外部時鐘頻率/I/O 時鐘頻率（MHz)100-150 100-200 200-533 533-1200 1066-2400 2133-3200 預取位數 1n 2n 4n 8n 8n 16n 數據的傳輸速率（MT/s)100-150 200-400 400-1066 1066-2400

62、2133-4800 4266-6400 SDRAM1997DDR2000DDR22003DDR32007DDR42012DDR52020標準發布時間標準發布時間性能性能 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 內存條的傳輸帶寬（GB/s）0.8-1.6 1.6-3.2 3.2-8.5 6.4-19.2 19.2-38.4 34.1-51.2 Bank 數量 4 個 4 個 8 個 8 個 16 個 32 個 Bank 組數 0 0 0 0 4 組 8 組 顆粒密度 128MB-512MB 256MB-1GB 512MB-4GB 1GB

63、-8GB 4GB-32GB 8GB-64GB 典型內存條的密度 512MB 1GB 4GB 8GB 16GB 32GB 內存條的引腳數量 168 184 240 240 288 288 通道位寬 64 位 64 位 64 位 64 位 64 位 64 位（32x2）通道數量 1 1 1 1 1 2 顆粒位寬 x4,x8,x16 x4,x8,x16 x4,x8,x16 x4,x8,x16 x4,x8,x16 x4,x8,x16 CAS 延遲周期 2,3 2-3 3-7 5-16 10-19-來源：IMEC、CSDN、ResearchGate，中泰證券研究所 圖表圖表 20：不同世代：不同世代LP

64、DDR參數對比參數對比 LPDDR3 LPDDR4 LPDDR4X LPDDR5 LPDDR5X Max Density 32 Gbit 64 Gbit 32Gbit Max Data Rate 2133Mbps 4266Mbps 6400Mbps 8533Mbps Channels 1 2 1 Width x32 x32(2x x16)x16 Banks(Per Channel)8 8 8-16 16 Bank Grouping No No Yes Prefetch 8n 16n 16n Voltage 1.2v 1.1v Variable(Max 1.1v)Vddq 1.2v 1.1v 0

65、.6v 0.6v 來源：騰訊云、三星官網、海力士官網等，中泰證券研究所 DDR4、DDR5 有細分子代，每一子代支持的最高數傳輸速率持續提升，有細分子代，每一子代支持的最高數傳輸速率持續提升，DDR5 細分子代較細分子代較 DDR4 更多。更多。在 DDR4 世代有 4 個子代，每一子代內存接口芯片所支持的最高傳輸速率持續上升，DDR4 最后一個子代產品支持最高傳輸達 3200MT/s。DDR5 內存接口芯片相比于 DDR4 最后一個子代的內存接口芯片，采用了更低的工作電壓（1.1V），同時在傳輸有效性和可靠性上又邁進了一步。從 JEDEC 已經公布的相關信息來看，DDR5 內存接口芯片已經規

66、劃了五個子代，支持速率分別是 4800MT/s、5600MT/s、6400MT/s、7200MT/s、8000MT/s，預計后續可能還會有 12個子代。圖表圖表21：DDR4、DDR5內存接口芯片的子代內存接口芯片的子代 子代子代 傳輸速率傳輸速率 DDR4 Gen1.0 DDR4 DDR4-2133 Gen1.5 DDR4 DDR4-2400 Gen2.0 DDR4 DDR4-2666 Gen2 plus DDR4 DDR4-3200 DDR5 Gen1.0 DDR5 DDR5-4800 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 Ge

67、n2.0 DDR5 DDR5-5600 Gen3.0 DDR5 DDR5-6400 Gen4.0 DDR5 DDR5-7200 Gen5.0 DDR5 DDR5-8000 來源：瀾起科技 2021 年報、2023 年報，中泰證券研究所 DRAM 配套 CPU、GPU 等處理器使用，是相對標準的芯片產品，不同世代 DRAM 及子代在終端下游滲透率主要由配套的處理器決定，非HBM 的 DRAM 在下游應用狀態可分為嵌入式（如 LPDDR）和內存條（也稱為內存模組）。內存接口芯片和內存配套芯片使用在內存條中，內存條的數量決定了內存接口芯片和內存配套芯片的使用量，新型內存模組的出現也會帶來相關配套芯片

68、或者接口芯片的新機遇。內存條主要用于電腦和服務器場景，電腦和服務器采用不同內存條。內存條主要用于電腦和服務器場景，電腦和服務器采用不同內存條。1）電腦內存條：傳統是UDIMM/SODIMM，DDR5時代新增CUDIMM、CODIMM 和 CAMM2/LPCAMM2。2）服務器內存條：傳統是 RDIMM、LRDIMM，DDR5 時代新增MRDIMM。圖表圖表22：傳統內存條主要是：傳統內存條主要是SODIMM、UDIMM、RDIMM和和LRDIMM 內存模組種類內存模組種類 所需內存接口芯片所需內存接口芯片 主要定位市場主要定位市場 主要特征主要特征 SODIMM 無 筆記本 為了滿足筆記本電腦

69、內空間受限的要求，SODIMM 的尺寸比標準的DIMM 要小很多。UDIMM 無 臺式機、低端服務器 其地址和控制信號不經緩沖器，直接到達 DIMM 上的 DRAM 芯片，因此同頻率下延遲更小。數據從 CPU 傳到每個內存顆粒時，UDIMM 要求保證 CPU 到每個內存顆粒之間的數據的傳輸距離相等，這樣并行傳輸才會有效，這需要極高的制造工藝，因此 UDIMM 容量和頻率都較低。RDIMM RCD 服務器 在 CPU 和內存顆粒通路上加了一顆寄存時鐘驅動芯片（RCD），減少了并行傳輸的距離，又提高了傳輸的有效性和穩定性，但同時較UDIMM 增加了延遲，但換來了穩定性。由于 RCD 效率很高，因此

70、相比UDIMM，RDIMM 的容量和頻率更容易提高。LRDIMM RCD+DB 高性能服務器 和 RDIMM 相比多采用了數據緩沖器芯片對數據信號進行緩沖，對內存控制器而言降低了總線負載，并進一步提升了內存支持容量。來源：華經產業研究院，中泰證券研究所整理 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表23：新型內存條梳理：新型內存條梳理 來源：瀾起科技公告、各公司官網等，中泰證券研究所整理 注：標黃是 DDR5 世代推出的新型內存模組 服務器：傳統內存條主要是服務器：傳統內存條主要是 RDIMM 和和 LRDIMM，為滿足高帶寬需

71、求，為滿足高帶寬需求推出推出 MRDIMM 內存條。內存條。在服務器下游使用場景中，主要是采用 RDIMM，LRDIMM主要為提升容量，LRDIMM的滲透率在DDR4時代不足10%。隨著云端 AI 處理逐漸增多，高吞吐、低延遲、高密度的處理需求催生了對更高帶寬、更快速度、更高容量內存模組的需求，DDR5 世代推出速度 8800MT/s 以上的內存模組 MRDIMM。MRDIMM 是 Multiplexer Combined Ranks DIMM 的縮寫，中文名稱為多路合并陣列雙列直插內存模組，是一種更高帶寬的內存模組?；?DDR5 內存顆粒，MRDIMM 采用了全新方法以提高 DDR5 傳輸

72、速度，此前 DDR5 的運行速度取決于單個 DRAM 芯片的速度，而 MRDIMM 提高了模塊速度而非單個 DRAM 芯片的速度。該內存模組由海力士在 22 年底發布，其以英特爾 MCR 技術為基礎，采用瑞薩的內存接口芯片，利用安裝在 MRDIMM 上的內存接口芯片同時運行兩個內存陣列，傳統 DRAM 模組每次只能向 CPU 傳輸 64 個字節的數據，而在 MRDIMM 中，兩個內存列同時運行可向 CPU 傳輸 128 個字節的數據，每次傳輸到 CPU 的數據量的增加使得數據的傳輸速度提高到 8Gbps 以上。2024 年美光也展示了 256GB 單條 MRDIMM DDR5-8800 內存模

73、塊。根據海力士的規劃，MRDIMM 可能有三個子代。DDR5 MRDIMM 第一代產品最高支持 8800MT/s 速率，DDR5 MRDIMM 第二代提升到 12800 MT/s，2030 年后的 DDR5 MRDIMM 第三代將提升到 17600 MT/s。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 24：MRDIMM示意圖示意圖 來源：海力士官網，中泰證券研究所整理 電腦：此前內存條是電腦：此前內存條是 UDIMM/SODIMM，目前新推出，目前新推出 CUDIMM、CSODIMM、CAMM2 內存模組，對內存接口芯片和內存

74、模組配套芯片內存模組，對內存接口芯片和內存模組配套芯片的用量有不同。的用量有不同。電腦分為臺式機和筆電，采用的內存模組有所不同。臺式機主要是采用內存條（UDIMM 為主），筆電通常采用 2 種內存方式：插槽式的 SODIMM和板載內存 LPDDR，筆電約 50%采用板載內存 LPDDR，50%采用內存條 SODIMM，SODIMM 可以理解為縮小版的 UDIMM。1）SODIMM 的優缺點：采用插槽式，用戶可以自行購買更大容量的內存進行升級，但因接口問題速度受限在 6400MT/s 以內，難以突破。2）板載內存 LPDDR 的優缺點：節省筆電內部空間、有助于制造更輕薄的筆電，同時生產難度低、生

75、產過程簡單高效可以降低生產成本，同時功耗低、速度更快，但因為采用板載形式，內存直接焊在主板上，難以升級。CUDIMM/CSODIMM：DDR5 傳輸速度突破傳輸速度突破 6400MT/s，新型內存，新型內存模 組。模 組。隨 著DDR5顆 粒 的 傳 輸 速 率 提 升，將 推 出CUDIMM/CSODIMM，DDR5顆粒的傳輸速度可以6400MT/s以上。CAMM2：可采用：可采用 LPDDR 顆粒，兼具板載內存的高速度和內存條顆粒，兼具板載內存的高速度和內存條的可升級的可升級性性，未來趨勢。，未來趨勢。因 SODIMM 的缺陷（如速度提升到6400MT/s 以上有難度），23 年底 JED

76、EC（內存標準制定的協會）明確 CAMM2 內存模組標準，CAMM2 可突破 DDR5 SODIMM 6400MT/s 的速度，使用 DDR5 顆粒的為 CAMM2，使用 LPDDR5顆粒的為 LPCAMM2，需持續關注 LPCAMM2 對板載內存的替代趨勢。CAMM2 優勢顯著，未來優勢顯著，未來在筆電中替代在筆電中替代 SODIMM 趨勢明確。趨勢明確。1）趨勢明確：2022 年戴爾推出的 CAMM 內存模組量產，但沒有成為行業標準、未被大規模使用，在 2023 年 12 月 JEDEC 宣布戴爾 CAMM 內存模組正式成為 JEDEC 標準規范，被命名為“CAMM2”，未來在筆電領域將取

77、代 SODIMM。CAMM2 有兩種設計：1）基于常規的 DDR5 顆粒，“DDR5 CAMM2”。2）基于 LPDDR5(X)顆粒，“DDR5 LPCAMM2”。據JEDEC 最新消息，DDR6 已明確會以 CAMM2 取代 SODIMM。目前三星、海力士和美光均有基于 LPDDR5 的 LPCAMM2 產品。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 2）優勢顯著：a.比 SODIMM 體積更?。焊鶕堑?LPCAMM 產品，比 SODIMM 面積小 60%。b.頻率更高、帶寬更大：CAMM2 采用雙通道結構，更小的安裝面積和雙信道

78、結構允許使用單個 CAMM 來替代兩個 SODIMM，提供 128 位的總線位寬（單個DIMM的總線位寬為64位），同時可以突破DDR5 SODIMM的 6400MHz 的限制，可以擴展到更高的速度。c.功耗更低：根據三星，與 SODIMM 相比，LPCAMM2 可節省 60%的運行功耗和 72%的待機功耗。d.可升級：CAMM2 是采用幾顆螺絲釘固定在主板上，該模組是可升級的，允許用戶在需要時更換內存模塊并增加容量。圖表圖表 25：三星推出的：三星推出的LPCAMM模組模組 圖表圖表 26：LPCAMM2的面積比的面積比SODIMM顯著縮小顯著縮小 來源：三星官網，中泰證券研究所 來源：三星

79、官網，中泰證券研究所 圖表圖表 27：LPCAMM可拆卸可拆卸 圖表圖表 28：江波龍預計未來：江波龍預計未來LPCAMM2成為主流成為主流 來源：cnBeta，中泰證券研究所 來源：江波龍，PChome，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表29：江波龍預估的：江波龍預估的LPCAMM2的滲透率的滲透率 來源：江波龍，PChome，中泰證券研究所 內存條上主要是三類芯片：內存條上主要是三類芯片：DRAM 芯片、內存接口芯片和內存模組配套芯片、內存接口芯片和內存模組配套芯片。芯片。DRAM 芯片是存儲數據的載

80、體，內存接口芯片起緩沖作用、增加芯片是存儲數據的載體，內存接口芯片起緩沖作用、增加信號傳輸的穩定性等，模組配套信號傳輸的穩定性等，模組配套芯片在溫度控制、電源管理等方面輔助芯片在溫度控制、電源管理等方面輔助內存條正常工作。不同內存條的差異主要在于是否采用緩沖芯片及緩沖內存條正常工作。不同內存條的差異主要在于是否采用緩沖芯片及緩沖芯片的數量，傳統電腦內存條不需要緩沖、不需要內存接口芯片，服務芯片的數量，傳統電腦內存條不需要緩沖、不需要內存接口芯片，服務器內 存條需要緩 沖、需要 內存接口芯 片，電腦 新型內存模組器內 存條需要緩 沖、需要 內存接口芯 片，電腦 新型內存模組CUDIMM/CSOD

81、IMM 將開始使用緩沖芯片。將開始使用緩沖芯片。1）傳統內存模組：為了減輕內存控制器以及總線的電流負載，一些內存上會帶有額外的緩沖芯片，UDIMM、RDIMM 和 LRDIMM 的區別主要在于是否采用緩沖芯片及采用幾種緩沖芯片（緩沖芯片即內存接口芯片），電腦采用的UDIMM不需要緩沖芯片，此前主要是用于服務器的RDIMM和 LRDIMM 使用緩沖芯片。2）新型內存模組：電腦新型內存模組 CUDIMM/CSODIMM 的 DDR5 傳輸速率超過 6400MT/s，為了數據的傳輸質量和穩定性，采用 1 顆緩沖芯片，MRDIMM 用于服務器也采用緩沖芯片，使用 LRDIMM 的“1+10”架構。內存

82、接口芯片主要是內存接口芯片主要是 RCD 和和 DB，起到緩沖作用，是服務器，起到緩沖作用，是服務器 CPU 讀取讀取內存數據的必經之路。內存數據的必經之路。RCD：Registering Clock Driver，中文名稱“寄存緩沖器”，緩沖來自內存控制器（Memory Controller）的地址、命令信號，即地址/命令線從內存控制器到內存單向傳輸時需經過 RCD 芯片來緩沖。DB：Data Buffer，中文名稱“數據緩沖器”，緩沖來自內存控制器或內存顆粒的數據信號，即連接內存控制器到內存芯片的數據線需經過 DB 芯片緩沖。1）UDIMM（Unbuffered DIMM）：無任何緩沖。地

83、址/命令線沒有經過緩沖，沒有做任何時序調整，地址/命令信號直接到達 DRAM 芯片。UDIMM 要求保證 CPU 到每個內存顆粒之間的數據的傳輸距離相等，這 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 樣并行傳輸才會有效。這需要極高的制造工藝，極難做到高密度、高頻率。因此 UDIMM 容量和頻率都較低。不過，UDIMM 由于在 CPU 和內存之間沒有任何緩存，因此同頻率下時延較小。2）RDIMM（Registered DIMM）：在地址/命令/控制線增加緩沖區，即僅緩沖地址/命令/控制信號。由內存控制器發送過來的地址/命令/控制信號先經過

84、 RCD 芯片緩沖，RCD 芯片再將地址/命令信號發送到 DRAM芯片。通過 RCD 緩沖地址/命令信號，減小了關鍵信號的連接長度、提高了穩定性，但因為緩沖（相對 UDIMM）又增加了延遲。同時由于 RCD的緩沖效率很高，RDIMM 的密度和頻率就容易提高，RDIMM 目前是較為主流的內存條。3）LRDIMM（Load Reduced DIMM）：對內存控制芯片連接的地址/命令線和數據線均增加緩沖區，減少了內存控制器的負載。在 RDIMM 的基礎上，LRDIMM 在數據線（連接內存控制器和 DRAM 芯片）增加了緩沖區，即使用 DB 芯片。DDR3 接入到一個大的緩沖區（使用 1 顆 AMB芯

85、片），DDR4 則是每個 DRAM 芯片有自己的緩沖區（使用多顆 DB 芯片）。DB 芯片的使用，讓數據線的連線變短，提高了數據信號的質量，同時能讓 LRDIMM 增加容量，但因為緩沖又增加了延時。MRCD 和和 MDB 是用于是用于 MRDIMM 的緩沖芯片，的緩沖芯片，MRDIMM 的緩沖架構的緩沖架構與與 LRDIMM 類似，類似，CKD 是用于是用于 CUDIMM/CODIMM 的緩沖芯片，可的緩沖芯片，可以理解是簡化版以理解是簡化版 RCD，未來，未來 CAMM2 模組可能也采用模組可能也采用 CKD。圖表圖表30：UDIMM、RDIMM和和LRDIMM的區別的區別 來源：CSDN，

86、中泰證券研究所整理 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表31：RDIMM和和LRDIMM的區別的區別 來源：CodeTalks，中泰證券研究所整理 相較相較 DDR4 模組，模組，DDR5 模組有更快的速度、更低的功耗、更大的容量模組有更快的速度、更低的功耗、更大的容量等優勢，同時采用全新設計，配套芯片使用量直接增加。等優勢，同時采用全新設計，配套芯片使用量直接增加。1）電源管理發生變化：DDR5 模組，電源管理從主板遷移到內存模組上，因此需要內存模組上需要搭配 PMIC 幫助調節內存模組不同組件所需電壓，其中服務器模組的

87、 PMIC 采用 12V，電腦模組的 PMIC 采用 5V。2）SPD 集成度發生變化：DDR4 模組直接使用 SPD EEPROM，DDR5 模組將 SPD EEPROM、I2C/I3C 總線集線器（Hub）和溫度傳感器（TS）集成在一起形成 SPD 套片。3）溫度傳感器使用量增加：DDR5 服務器模組在模組末端添加了溫度傳感器（TS），用于監測整個模組的熱狀況，可以更精細地控制系統散熱。從從 DDR4 到到 DDR5，傳統內存條傳統內存條的的內存接口芯片數量、內存模組配套芯內存接口芯片數量、內存模組配套芯片數量增加片數量增加；DDR5 世代推出新型內存模組，采用全新的內存接口芯片，世代推出

88、新型內存模組，采用全新的內存接口芯片，MRCD、MDB、CKD 是全新增量。是全新增量。傳統內存條：傳統內存條：1）服務器 RDIMM/LRDIMM：內存接口芯片方面，DDR4 LRDIMM 采用“1+9”架構（1*RCD+9*DB），DDR5 LRDIMM 在此基礎上采用“1+10”架構（1*RCD+10*DB），增加一顆數據緩沖器（DB）；內存模組配套芯片 方 面，DDR4 RDIMM/LRDIMM僅 搭 配1顆SPD，DDR5 RDIMM/LRDIMM 的配套芯片增加，需搭配 1 顆串行檢測芯片（SPD）、1 顆電源管理芯片（PMIC）和兩顆溫度傳感器（TS）。2）電腦 UDIMM/SO

89、DIMM：不適用內存接口芯片，搭配一顆 SPD 及一顆 PMIC，DDR4 時代僅使用 1 顆 SPD。DDR5 世代推出的新型內存條：世代推出的新型內存條：1）服務器 MRDIMM：內存接口芯片方面，采用 DDR5 LRDIMM 的“1+10”架構，采用 1 顆 MRCD 和 10 顆 MDB；內存模組配套芯片，搭配 1 顆SPD、1 顆 PMIC 和 2 顆 TS。2）電 腦CUDIMM、CSODIMM、CAMM2、LPCAMM2：CUDIMM/CODIMM，在 DDR5 UDIMM/SODIMM 的基礎上，因為 DDR5數據速率達到 6400MT/s 及以上時，增加一顆 CKD 芯片（C

90、lock Driver，請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 高速時鐘驅動芯片），該芯片可對 DDR5 UDIMM 和 SODIMM 的時鐘信號進行緩沖再驅動，相當于是低配版 RCD，以滿足高速時鐘信號的完整性和可靠性要求。CAMM2，如果采用 DDR5 顆粒，將采用 1 顆 CKD、1 顆 SPD 和 1 顆 PMIC，如果采用 LPDDR5 顆粒，將采用 1 顆 SPD 和 1顆 PMIC。圖表圖表32：DDR4 DIMM與與DDR5 DIMM的區別的區別 特征特征 DDR4 DIMM DDR5 DIMM DDR5 的優勢的優勢

91、 速度速度 1.6-3.2GT/s 0.8-1.6GHz clock 4.8-8.4GT/s 1.6-4.2GHz clock 更高帶寬 IO 電壓電壓 1.2V 1.1V 更低功耗 電源管理電源管理 在主板上 在 DIMM 上 更好的供電效率 較低延遲 通道結構通道結構 72-bit 數據通道（64data+8ECC），每個 DIMM 1條通道 40-bit 數據通道（32data+8ECC），每個 DIMM 2條通道 更高的存儲效率 較低延遲 脈沖長度脈沖長度 BC4,BL8 BC8,BL16 更高的存儲效率 最大最大 Die 密度密度 16Gb 64Gb 更高容量的 DIMM 其他其他

92、SPD（I2C）SPD Hub 和 TS（I2C）增強的系統管理 更強的熱管理檢測 來源：Rambus，中泰證券研究所整理 圖表圖表33：DDR4和和DDR5時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量（顆）（顆）來源：公司公告等，中泰證券研究所整理 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：DDR4和和DDR5時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量時代的內存模組的內存接口芯片和配套芯片的用量 來源：中泰證券研究所整理 注：標黃是 DDR5 世代推出的新型內存模組 圖表圖表

93、35：DDR5 內存模組的接口芯片與配套芯片內存模組的接口芯片與配套芯片 來源：瀾起科技 2021 年報，中泰證券研究所 DDR5 性能、技術難度升級性能、技術難度升級+DDR5 子代升級，接口芯片價格提升。子代升級，接口芯片價格提升。1）DDR4 切換到 DDR5，性能和技術難度升級，價值量提高。與 DDR4 相比，DDR5 采用了更低的工作電壓 1.1V，同時支持速率更高，設計更為復雜，DDR5 第一子代內存接口芯片的起始單價比 DDR4 內存接口芯片更高。2）DDR5 子代升級，價格提升。結合 DDR4 內存接口芯片的價格規律，隨著技術更新和產品迭代，DDR4 世代中 Gen1.0、Ge

94、n1.5、Gen2.0、Gen2plus 產品因技術和性能升級，各子代產品平均銷售單價不斷提升；同時在每一子代的生命周期里，隨著時間推移，銷售單價逐年降低。該規律同樣適用于 DDR5 階段。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表36：瀾起科技：瀾起科技DDR3、DDR4子代內存接口芯片的價格指數子代內存接口芯片的價格指數 來源：公司公告，中泰證券研究所 注：價格指數以 2016 年為基數。2.2 DDR5 滲透率確定性提升，滲透率確定性提升，AI PC 和和 AI 服務器再助力服務器再助力 CPU 架構種類眾多。架構種類眾多

95、。1）x86 架構：x86：由英特爾（Intel）在 1978 年推出，最初的版本是 8086處理器。主要用于桌面和服務器市場。x86-64（或 x64）：擴展了 x86 架構，以支持 64 位計算。由 AMD 在 1999 年引入，英特爾隨后也采用。因專利問題，x86 架構主要只能由 Intel 和 AMD 使用，x86 架構 CPU 主要用在服務器和電腦。2）ARM 架構：由英國的 ARM 公司設計，各家公司可出 ARM 購買授權然后進行開發使用，主要用于移動設備，如智能手機和平板電腦，因其高效能耗比而廣受歡迎。2021 年在 ARM 架構的 CPU 的下游應用中，手機/平板/筆電占比88

96、%/9%/4%，基本全球手機SOC均采用ARM架構；在 PC 端，聯發科、高通和蘋果均采用 ARM 架構。3）RISC-V 架構：一種開源的指令集架構，由加利福尼亞大學伯克利分校開發，旨在提供一個簡單且擴展性強的架構。4）PowerPC 架構：由 IBM、蘋果和摩托羅拉聯合開發，曾廣泛應用于蘋果的 Macintosh 計算機和各種嵌入式系統。x86 架構在架構在 PC、服務器、服務器 CPU 有壟斷地位，有壟斷地位，ARM 在手機在手機 CPU 有壟斷地有壟斷地位，位，ARM 架構因其低功耗、高定制化、高集成等特點，持續關注架構因其低功耗、高定制化、高集成等特點，持續關注 ARM架構在架構在

97、PC 端的滲透。端的滲透。1）服務器：2021年在服務器CPU市場，x86架構份額96%，其中Intel/AMD分別是 85%/11%，Intel 絕對主導，ARM 架構份額僅 4%左右，但目前可以看到像英偉達在使用自家 ARM 架構的 Grace CPU，用于 GB200。2）PC：在臺式機領域，主要是使用 x86 架構，ARM 架構因其低功耗、高集成等特點可使用在筆電場景，2022 年在筆電市場，x86 架構份額 87%左右，其中 Intel/AMD 分別占據 70%/17%，Intel 仍絕對主導，ARM 架構份額 13%左右，Counterpoint 預計 ARM 架構 PC 將逐步蠶

98、食 Intel 和AMD x86 架構筆電的份額，預計到 2027 年，其 ARM 架構 PC 出貨份額020406080100120140160180201620172018Gen 1.0 DDR4Gen 1.5 DDR4Gen 2.0 DDR4Gen 2plus DDR4DDR3 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 將翻一番、達到 25%。ARM 架構的筆電使用的處理器主要是由蘋果、高通和聯發科供應，2021 年 ARM 架構 PC 處理器的出貨占比來看，蘋果/高通/聯發科份額為 79%/18%/3%，蘋果電腦均采用蘋果自研的

99、 M 系列ARM 架構處理器。ARM 架構在 PC 端應用的優點：1）高度定制化：x86 CPU 是通用處理器，基于 ARM 架構處理器可高度可定制化，可以定制內核，也可以集成內存 LPDDRR，實現更快的內存訪問。2）功耗低、熱效率高，同時 PC的尺寸和重量有望減小，適合移動設備和筆記本電腦。ARM 架構 PC 處理器滲透率提升的關鍵：Windows 操作系統和 Office365 的全面支持和原生 ARM 應用來提高用戶對平臺的熟悉度和舒適度。目前微軟與高通深度合作，高通 Snapdragon 平臺目前獨家支持微軟 Copilot+。圖表圖表37：x86架構與架構與ARM架構的對比架構的對

100、比 來源：中泰證券研究所整理 圖表圖表 38：服務器：服務器CPU的出貨占比的出貨占比 圖表圖表 39：服務器：服務器CPU的出貨量占比情況的出貨量占比情況 來源：Omdia，中泰證券研究所 來源：Digitimes research，中泰證券研究所 圖表圖表 40：筆電：筆電CPU中中x86和和ARM架構占比預測架構占比預測 圖表圖表 41：x86 PC CPU市場被市場被Intel和和AMD壟斷壟斷 0%20%40%60%80%100%202020212022(e)2023(f)Intel（x86架構）AMD（x86架構）ARMOthers 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之

101、后的重要聲明部分 -27-公司深度報告公司深度報告 來源：Counterpoint，中泰證券研究所 來源：Statista，中泰證券研究所 圖表圖表 42：ARM架構的下游應用（架構的下游應用（2021）圖表圖表 43：ARM架構架構PC處理器的競爭格局（處理器的競爭格局（2021）來源：Business wire，中泰證券研究所 來源：Business wire，Strategy Analytics，中泰證券研究所 圖表圖表 44：全球：全球2022Q2手機手機SOC出貨量占比出貨量占比 圖表圖表 45：全球：全球2022Q2手機手機SOC收入占比收入占比 來源：Counterpoint，中

102、泰證券研究所 來源：Counterpoint，中泰證券研究所 2024 年中年中 DDR5 邊際滲透率超過邊際滲透率超過 50%。僅 x86 架構 CPU 使用內存條，ARM 架構處理器使用 LPDDR。2021 年 10 月，Intel 推出第一個支持 DDR5 第一子代的電腦 CPU 平臺 Alder Lake，AMD 緊隨其后推出支持 DDR5 的 Rembrandt；服務器端，0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021202220232024202520262027Intel（x86架構）AMD（x86架構）ARM架構88%9%4%手機平板筆電79%18

103、%3%蘋果聯發科高通39%29%14%11%6%1%聯發科（ARM架構）高通（ARM架構）蘋果（ARM架構）紫光展銳（ARM架構）三星（ARM架構）其他44%23%22%8%3%0%高通（ARM架構）蘋果（ARM架構）聯發科（ARM架構）三星（ARM架構）紫光展銳（ARM架構）其他 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -28-公司深度報告公司深度報告 AMD 2022 年 11 月推出首顆支持 DDR5 第一子代的 Genoa X，Intel 2023年 1 月推出支持 DDR5 的平臺 Sapphire Rapids，因此服務器支持 DDR5的平臺較 PC 平臺

104、晚 1 年左右推出，DDR5 在 PC 端滲透率高于服務器，2023 年底 DDR5 行業平均滲透率達到 25%-30%，預計 2024 年中滲透率邊際滲透率超過 50%。圖表圖表46：AMD與與Intel CPU系列：至強、霄龍是系列：至強、霄龍是Intel、AMD的服務器的服務器CPU系列系列 主要廠商主要廠商 使用場景使用場景 系列系列 詳情詳情 AMD 服務器 CPU EPYC（霄龍）針對服務器 電腦 CPU Ryzen（銳龍）通常從定位上，銳龍速龍 Athlon（速龍）Intel 服務器 CPU Intel Xeon（至強）針對服務器 電腦 CPU Inter Core（酷睿）通常從

105、性能上依次是酷睿 奔騰 賽揚 Pentium（奔騰）Celeron（賽揚）Intel Atom（靈動）低功耗-平板電腦、筆記本電腦 來源：AMD、Intel 官網，中泰證券研究所 圖表圖表47：PC CPU梳理梳理 來源：各公司官網、wccftech，中泰證券研究所整理 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -29-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表48：服務器：服務器CPU梳理梳理 來源：各公司官網、wccftech，中泰證券研究所整理 Intel 酷?？犷?Ultra 系列系列 PC 處理器均搭載處理器均搭載 DDR5 第二及以上子代內存，契第二及以上子代內存，

106、契合合 AI PC 需求。需求。三類廠商積極推動 AI PC。1）芯片廠商：英特爾、高通、AMD、英偉達等持續推出高算力芯片，支持 AI PC 算力要求和本地運行大模型；相比于 x86 芯片，ARM 芯片功耗、散熱、AI 處理能力更優秀，未來 WOA 平臺（Windows On ARM，目前高通與微軟獨家合作）有望引入更多玩家；2）第三方應用廠商：包括微軟等，微軟有望于 24H2 更新Windows 操作系統，以更好支持 PC 的 AI 功能運行，下一代 Windows 12系統有望引入 AI 驅動的 Windows Shell 核心組件，并通過“高級副駕”Copilot AI 助手進行增強。

107、這一助手能夠在后臺持續運行，以增強搜索、快速啟動應用或者工作流程、理解上下文等功能；3）品牌廠商，聯想、惠普、戴爾、華碩、宏碁、榮耀、微軟等 PC 品牌均在積極布局。AI PC 銷量有望快速攀升，助力銷量有望快速攀升，助力 DDR5 滲透率加速提升。滲透率加速提升。隨著軟硬件的升級積累，AI PC 有望實現端邊協同計算、跨設備互聯接力甚至是個人大模型微調訓練，從而拉動 AI PC 銷量快速增長，Gartner 預計全球 AI PC 銷量從 2024 年 0.5 億臺增長至 2025 年 1.2 億臺，滲透率從 22%提升至 43%，IDC 預計中國 AI PC 銷量將從 2024 年的 0.2

108、 億臺提升至 2027年 0.4 億臺，滲透率從 55%提升至 85%。圖表圖表49：芯片、應用、品牌廠商：芯片、應用、品牌廠商AIPC布局布局 廠商廠商 布局情況布局情況 英特爾 2023 年 12 月 14 日發布酷睿 Ultra 系列處理器，集成 NPU 單元帶來更強 AI 性能，以更好支持大模型本地運行，同時宣布將與主流 OEM 伙伴推出 230 余款機型，計劃在 2024-25 年出貨 1 億顆 AI PC 芯片，24 年 4000 萬顆，25 年提升至 6000 萬顆 高通 2023 年 10 月 15 日發布驍龍 X Elite，采用臺積電 4nm 工藝制造，自研 Oryon C

109、PU 架構，最多 12 核心、42MB 緩存，全核頻率 3.8GHz，單雙核加速頻率 4.3GHz，Adreno GPU 峰值性能 4.5TFLOPS，并集成 NPU AI 單元，算力75TOPS AMD 2023 年 12 月 7 日發布銳龍 8000 系列 APU，最多 8 核/16 線程，主頻 5.2 GHz；擁有相同的 RDNA 3 圖形核心架構，高達 Radeon 780M iGPU（12 個計算單元）；升級了 XDNA NPU，擁有 16TOPS 的 AI 算力，AI 性能相比上一代提升了 60%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -30-公司深度報告

110、公司深度報告 英偉達 1 月推出 RTX 40 SUPER 系列 GPU，與使用 NPU 相比，RTX AI 筆記本電腦的性能可提升 20 至 60 倍；2 月推出RTX 500 和 RTX 1000GPU，定位輕薄筆記本，目標讓普通筆記本具有 AI 性能 微軟 針對 Copilot 用戶群全面升級為 GPT-4 Turbo 模型；2023 年 3 月 22 日推出新款 Surface Pro 10 和 Surface Laptop 6 商用版，搭載酷睿 Ultra 處理器，鍵盤新增 copilot按鍵 三星 Galaxy Book 4 搭載酷睿 Ultra 系列處理器，可選 16GB/32G

111、B RAM 聯想 ThinkPad X1 Carbon、ThinkBook 14/16、小新 Pro 搭載酷睿 Ultra 系列處理器；小新 14/16 可選 AMD 銳龍 8000 系列處理器，以上機型均可選 16GB/32GB RAM 惠普 星 Book Pro 14 搭載酷睿 Ultra 系列處理器，內存 16GB/32GB 可選 華碩 無畏 Pro 15 可選酷睿 Ultra/AMD 銳龍 8000 系列處理器，可選 16GB/32GB RAM；靈耀 14 可選酷睿 Ultra 系列處理器，32GB RAM 戴爾 靈越 14 Plus、XPS14 均搭載 Ultra 系列處理器，可選

112、16GB/32GB RAM 榮耀 MagicBookPro 16 搭載 Ultra 系列處理器，可選 24GB/32GB RAM 宏碁 非凡 Go AI 高能智慧本搭載 Ultra 系列處理器，32GB RAM 來源：各公司官網，中泰證券研究所 圖表圖表 50：全球：全球AI PC銷量及滲透率預測銷量及滲透率預測 圖表圖表 51：中國：中國AI PC銷量及滲透率預測銷量及滲透率預測 來源：Gartner，中泰證券研究所 來源：IDC，中泰證券研究所 AI 服務器加速滲透，加速服務器加速滲透，加速 DDR5 使用使用。根據 TrendForce 的最新研究，2024 年全球服務器整機出貨量預計約

113、為 1365 萬臺，yoy+2.05%，主要由AI 服務器帶動，預計 24 年 AI 服務器滲透率 12.1%，達到 165 萬臺，yoy+37%，AI 服務器通常直接使用 DDR5。圖表圖表 52：全球服務器出貨量及預測：全球服務器出貨量及預測 圖表圖表 53：全球：全球AI服務器出貨量及預測服務器出貨量及預測 10%22%43%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.00.20.40.60.81.01.21.420232024E2025E全球AI PC銷量（億臺）AI PC滲透率（右軸）8%55%75%80%85%0%10%20%30%40%50%60%70%80

114、%90%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.4520232024E2025E2026E2027E中國AI PC銷量（億臺）AI PC滲透率（右軸）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -31-公司深度報告公司深度報告 來源：IDC、Trendforce，中泰證券研究所 來源：IDC 等，中泰證券研究所 2.3 瀾起科技瀾起科技 DDR5 世代前瞻布局、全球領先世代前瞻布局、全球領先 內存接口芯片技術和市場門檻高，新玩家難以進入。內存接口芯片技術和市場門檻高，新玩家難以進入。1）模數混合電路，技術壁壘+專利壁壘。內存接口芯片屬于

115、高性能、高速、非線性模擬及數?；旌想娐?，產品研發難度大，需要長期積累知識產權和設計研發經驗。另外關鍵和基礎專利已被行業龍頭擁有，新玩家不僅需要長時間積累相關技術能力，還要能夠不侵犯他人專利。2）商業準入門檻壁壘。DRAM不斷迭代，新玩家需及時獲得 JEDEC 相關標準的最新進展，并在產品開發早期就要和主流 CPU 及內存廠商進行密切的技術交流；最后，產品研發出來之后還需經過主流 CPU、內存模組和系統廠商嚴格測試驗證才能導入客戶，新玩家面對的下游客戶和合作伙伴都是行業龍頭公司，商業準入門檻高。因此該產品的研發及驗證導入周期冗長，新玩家如果現在進場研發目前行業龍頭已認證完畢的子代產品，假設其最終

116、能夠完成客戶導入，相關產品也已進入生命周期尾聲，因此即便有新玩家從現在開始布局，也很難在中短期內對競爭格局產生實質影響。市場集中度不斷提升，三大玩家格局穩定。市場集中度不斷提升，三大玩家格局穩定。DDR2 階段，內存接口行業的參與者超過 10 家，DDR3 階段行業主要參與者明顯減少，DDR4 階段，在全球范圍內從事研發并量產服務器內存接口芯片的主要包括瀾起科技、瑞薩（2019 收購 IDT）和 Rambus，三足鼎立局勢確立；目前 DDR5 競爭格局與 DDR4 世代類似，全球只有瀾起、瑞薩、Rambus 可提供 DDR5 第一子代的量產產品。DRAM 不斷迭代，在同一代 DRAM中還有子代

117、的迭代，公司需要有強大研發能力、快速響應能力才能在激烈的競爭中脫穎而出。圖表圖表54：內存接口芯片競爭格局不斷優化：內存接口芯片競爭格局不斷優化 內存接口芯片世代內存接口芯片世代 主要廠商主要廠商 主要廠家數量主要廠家數量 研發時間跨度研發時間跨度 DDR2 TI（德州儀器）、英特爾、西門子、Inphi、瀾起科技、IDT 等 10 家 2004 年-2008 年 DDR3 Inphi、IDT、瀾起科技、Rambus、TI（德州儀器）等 5 家 2008 年-2014 年 DDR4 瀾起科技、IDT、Rambus 3 家 2013 年-2017 年 DDR5 瀾起科技、瑞薩電子（原 IDT）、R

118、ambus 3 家 2017 年至今 -10%-5%0%5%10%15%20%-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000全球服務器出貨量（千臺）YOY（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0501001502002502021202220232024E2025E2026E全球AI服務器出貨量（萬臺）yoy（右軸）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -32-公司深度報告公司深度報告 來源：瀾起科技招股書，中泰證券研究所 DDR5 世代，瀾起科技布局全面、進度領先，世代，瀾起科技布局

119、全面、進度領先，MRCD、MDB、CKD 在在2024 年進入收獲期。年進入收獲期。1）在傳統的 DDR5 內存條使用的產品領域，目前僅瑞薩（IDT）、瀾起科技可提供 RCD+DB+PMIC+SPD+TS 的 DDR5 模組全套產品，其中內存接口芯片 RCD、DB 是瀾起自研，SPD 與聚辰股份合作，PMIC 和TS 與臺灣致新科技合作。而目前 Rambus 僅可提供 RCD+SPD+TS，PMIC 在研，配套芯片方面，目前瀾起科技、瑞薩是 SPD 和 TS 主要供應商，而 PMIC 競爭對手更多，有瑞薩、瀾起、TI、MPS 等等。2）在新型內存條 MRDIMM、CUDIMM/CSODIMM

120、領域，新的增量芯片 MRCD、MDB 和 CKD，目前僅瀾起和瑞薩提供，Rambus 暫未推出相關產品。MRCD/MDB：Intel 支持 MRDIMM 的 Intel CPU 平臺 Granite Rapids 預計 24Q3 推出，目前搭配瀾起 MRCD/MDB 芯片的 MRDIMM 已在境內外主流云計算/互聯網廠商開始規模試用，2024Q1，瀾起 MRCD/MDB芯片單季度銷售額首次超過 2000 萬元，2024Q2 收入超過 5000 萬元，環比快速成長。瀾起牽頭制定 MDB 芯片國際標準，研發進度行業領先，產品有競爭力。持續關注的 Granite Rapids 發布和后續在下游的滲透

121、率。CKD：Intel 支持 DDR5-6400 的 CPU 平臺 Arrow Lake 預計在 24 年下半年發布，瀾起在 2024 年 4 月在業界率先試產 CKD，Q2 開始規模出貨，Q2 收入超過 1000 萬元，目前主要是下游內存模組廠商的備貨需求，預計隨著 Arrow Lake 平臺的上市，CKD 芯片將繼續快速上量。圖表圖表55：DDR5相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應相關的內存接口芯片、配套芯片三大供應商的布局情況梳理和對應CPU梳理（截止梳理（截止2024/6/27）來源：各公司官網，中泰證券研究所 參與標準制定，前瞻布局，取得先發優勢。參與標準制定

122、，前瞻布局，取得先發優勢。僅內存模組需要內存接口芯片和內存模組配套芯片，而內存模組的內存顆粒通常都是采用最先進的DRAM，以滿足服務器、PC 的性能要求，因此內存接口芯片和內存模組配套芯片隨著 DRAM 更新不斷換代。內存接口廠商不僅需要跟上行業迭代，甚至還需超前布局，才能在新一代產品來臨時，快速搶占市場、取得先發優勢。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -33-公司深度報告公司深度報告 1）技術領先。DDR4 世代，公司發明的 DDR4 全緩沖“1+9”架構被 JEDEC 國際標準采納，公司也是在 DDR4 世代成為行業領先者。DDR5 世代，“1+9”架構演化

123、為“1+10”架構繼續為 JEDEC 采納。2）參與標準制定。2020 年公司董事長兼 CEO 楊崇和博士被 JEDEC 授予“杰出管理領袖獎”，成為該獎項的全球首位獲獎者。2021 年瀾起科技入選了全球微電子行業標準制定機構 JEDEC 董事會，目前是國內唯一入選 JEDEC 董事會的芯片公司、目前瀾起科技在 JEDEC 下屬的三個委員會及分會中擔任主席職位，深度參與 JEDEC 的標準制定，在 2021 年牽頭制定 DDR5 子代內存接口芯片（RCD/DB）標準，并積極參與 DDR5 內存模組配套芯片、CKD 芯片和 MCR RCD/DB 芯片的標準制定。3）前瞻布局，產品研發進度業界領先

124、：2021Q4 DDR5 第一子代產品開始出貨，2023Q3 第二子代開始規模出貨，2023 年 10 月在業界率先試產 DDR5 第三子代 RCD 產品，2024 年 1 月推出第四子代 RCD，預計2024 年公司 DDR5 第二子代及第三子代 RCD 芯片出貨量顯著增加，其中 DDR5 第二子代 RCD 芯片出貨量預計在 2024 年上半年超過第一子代產品，DDR5 第三子代 RCD 芯片預計從 2024 年下半年開始規模出貨。子代升級有助于公司保持高毛利率。圖表圖表56：瀾起科技產品進展瀾起科技產品進展 來源：公司年報，中泰證券研究所 3、PCIe5.0 Retimer 24 年開始起

125、量，年開始起量，CXL 未來可期未來可期 3.1 PCIe5.0 Retimer：公司技術全球領先，已開始規模出貨：公司技術全球領先，已開始規模出貨 PCIe(Peripheral Component Interconnect Express)是一種高速計算機數是一種高速計算機數據的傳據的傳輸總線，該總線連接外部硬件設備的接口被稱為輸總線，該總線連接外部硬件設備的接口被稱為 PCIe 接口。接口?？偩€是計算機主板上進行不同設備間數據交互的通路，其單位時間內的數據的傳輸量就是帶寬，用戶對總線的帶寬要求越來越高，從最早伴隨第一臺計算機誕生的 ISA 總線，到現在的 PCIe 總線，這其中經歷了數次

126、更新與迭代。目前，PCIe 總線已經成為了主流應用中傳輸速度最快的總線。每一代每一代 PCIe 的速度基本上都是上代的兩倍，并且都會保持與過去迭代的速度基本上都是上代的兩倍，并且都會保持與過去迭代的向后兼容性。的向后兼容性。PCIe 1.0 的最大傳輸速度為 2.5 GT/s，而 5.0 最大傳輸速 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -34-公司深度報告公司深度報告 率達到了 32GT/s，除了帶寬增加之外，5.0 還包括提高信號完整性的電氣增強和提高連接器性能的機械更新。圖表圖表 57：PCIe世代變化世代變化 來源：Rambus 官網，中泰證券研究所 PCI

127、e Retimer 解決信號衰減問題。解決信號衰減問題。由于 PCIe 傳輸速率不斷攀升，工作頻率越來越高，帶來了信號衰減問題。PCIe Retimer 是一種“數字+模擬信號”的混合器件，具有感知能力，通過先恢復抖動的時鐘信號再生成新信號并重新發送，能夠完全恢復數據，從而有效解決信號衰減問題。從應用角度，將主要用于 CPU 與 GPU 等 AI 芯片、SSD、網卡等高速外設的互連。一臺典型的配置 8 塊 GPU 的主流 AI 服務器需要 8 顆或 16 顆PCIeRetimer 芯片。瀾起科技 2020 年宣布實現 PCIe 4.0 Retimer 量產，2021 年實現收入 1220萬元。

128、2023 年，瀾起實現了 PCIe 高速接口核心技術 Serdes IP 的重大突破，并成功將該 IP 用于 PCIe 5.0/CXL 2.0 Retimer 產品，自研底層技術IP 帶來了良好的整合性，在時延等方面具有一定的優勢。2023 年 1 月，瀾起量產 PCIe 5.0/CXL 2.0 Retimer 芯片，成為全球第二家量產供應商，產品已經成功導入部分境內外主流云計算/互聯網廠商的 AI 服務器采購項目，并已開始規模出貨，24Q1 單季度出貨量約為 15 萬顆，超過該產品 2023 年全年出貨量的 1.5 倍，24Q2 出貨量 30 萬顆，環比翻倍。此外，瀾起已經開展 PCIe 6

129、.0 Retimer 芯片關鍵 IP 的開發及驗證工作。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -35-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 58：瀾起科技：瀾起科技PCIe Retimer芯片的應用場景芯片的應用場景 來源：瀾起官網，中泰證券研究所 3.2 CXL MXC：產品全球首發，未來可期：產品全球首發，未來可期 CXL 全稱為全稱為 Compute Express Link，作為一種全新的互聯技術標準協，作為一種全新的互聯技術標準協議。議。能夠讓 CPU 與 GPU、FPGA 或其他加速器之間實現高速高效的互聯，從而滿足高性能異構計算的要求，并且其維護 CPU

130、 內存空間和連接設備內存之間的一致性?？傮w而言，其優勢是極高兼容性和內存一致性。同時由于 CXL 較高的兼容性，更容易被現有支持 PCIe 的處理器（絕大部分通用 CPU、GPU 和 FPGA）所接納，因此，Intel 將 CXL 視為在PCIe 物理層之上運行的一種可選協議，也就是說 PCI-e 的互聯協議沒有被完全拋棄，Intel 最新的處理機均支持 PCIe 和 CXL。因此 PCIe 技術作為 CXL 技術的底層基礎，會更早進行迭代升級，CXL 可視為 PCIe 技術的再提高版本，并且延伸了更多變革性的功能：內存擴展和內存池化。CXL 的三種設備類型：的三種設備類型：1）Type 1：

131、通過 PCIe 插槽安裝的加速卡或附加卡可以與現有系統集成，并通過 CXL 接口與 CPU 直接通信以提供更快的數據的傳輸速度，并用于網卡這類高速緩存設備。2）Type 2：具有所有 Type 1 設備的功能，通常用于具有高密度計算的場景，比如 GPU 加速器。3）Type 3：一種專用的存儲設備，與主機處理器直接通信，并且可以使用 CXL 協議來實現低延遲、高吞吐量的數據的傳輸，可用作內存緩沖器來擴展內存帶寬和內存容量。另外 CXL 不斷迭代，截至目前已發表了 CXL1.0、1.1、2.0、3.0、3.1。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -36-公司深度報告

132、公司深度報告 圖表圖表 59：基于：基于CXL 1.1的設備種類的設備種類 來源：Compute Express Link:An open industry-standard interconnect enabling heterogeneous data-centric computing，中泰證券研究所 CXL MXC 芯片，即 CXL 內存擴展控制器（Memory eXpander Controller）芯片，如瀾起量產產品屬于 CXL 協議所定義的第三種（Type 3）設備類型，支持 JEDEC DDR4 和 DDR5 標準，兼容 CXL 1.1/2.0 規范，支持 PCIe 5.0。

133、CXL MXC 芯片芯片主要應用于內存擴展和內存池化。主要應用于內存擴展和內存池化。首先大規模應用的將是內存擴展，目前主流的內存廠商已相繼推出 CXL 內存擴展產品。除內存擴展之外，另一個應用方向是內存池化，其作用更多是提升整個數據中心的經濟效益，比如平衡服務器內存波峰波谷的需求。另外 CXL MXC芯片不是專門針對 AI 服務器進行開發，也可用于通用服務器。但由于AI 服務器對內存容量的需求更高，所以對內存擴展及內存池化的需求可能更為迫切。CXL MXC 芯片有兩種應用形態：1）內存 AIC 擴展卡，即 Add-in Card，可以通過 Pcie 接口插在服務器的 Pcie 插槽上，再把傳統

134、的內存條接在這塊板子上實現內存的擴展；2）EDSFF 內存模組，可以通過外接的方式來實現服務器內存的擴展，包括傳統的 DRAM 顆粒和 MXC 芯片，在整個內存擴展的應用里該芯片起到核心的控制作用。內存擴展內存擴展體現為在一個服務器的節點當中，MXC 芯片可以以不同的模組形態，進行內存的帶寬和容量擴展，滿足一些高內存帶寬的業務需求；也可以在新平臺中，繼續使用 DDR4 的內存條，來降低內存的成本。而內存池化內存池化則體現為多個CXL 的模組還可以組成一個內存池，通過 Switch 交換機連接到多個服務器節點，靈活地滿足各臺服務器對內存的需求。圖表圖表 60：CXL MXC芯片應用說明圖芯片應用

135、說明圖 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -37-公司深度報告公司深度報告 來源：公司公告，中泰證券研究所 根據美光科技在 2022 年 5 月召開的投資人說明會資料，受異構計算快速發展的驅動，2025 年 CXL 相關產品的市場規?？蛇_到 20 億美元，到 2030 年超過 200 億美元，在 CXL 相關產品中，CXL MXC 芯片是重要組成部分。瀾起全球領先。瀾起全球領先。2022 年 5 月全球首發 CXL MXC 芯片，技術引領全球，于 2023 年成為全球首家進入 CXL 合規供應商清單的 MXC 芯片廠商，并與多家內存模組廠商合作，共同推動 CXL

136、 內存模組的商業化。2023 年5 月，三星電子推出其首款支持 CXL2.0 的 128GBDRAM，并表示將于今年量產，加速下一代存儲器解決方案的商用化，公司的 MXC 芯片被用于該解決方案，是其中的核心控制芯片。圖表圖表 61：瀾起：瀾起CXL MXC芯片樣例圖芯片樣例圖 來源：公司公告，中泰證券研究所 4、盈利預測、盈利預測 公司是全球內存接口芯片龍頭，24 年 DDR5 加速滲透，MRCDMDB、CKD、PCIe5.0 Retimer 芯片等產品打開成長空間，作為運力提供商在AI 時代大放異彩。盈利預測如下：1）互連芯片：隨著 DDR5 加速滲透，新品 MRCD/MDB、CKD、PCI

137、e5.0 Retimer 24 年開始進入收獲期，預計 2024-2026 年互連芯片收入 43/61/79 億元，yoy+95%/44%/29%，毛利率 61%/65%/62%，毛利率整體在 60%以上水平。2）津逮服務器 CPU：預計該業務保持平穩。3）費用端：隨著公司收入增長，規模效應逐漸體現，費用率呈現下降趨勢，預計 2024-2026 年銷售費用/營業收入比例為 3%/2%/2%，管理費用/營業收入的比例維 6%/6%/4%，研發費用/營業收入比例維 21%/19%/16%，2023 年收入下滑 38%，研發費用較為剛性，2023 年研發費用率提高、達到 30%，預計后續隨著收入規模

138、提升，請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -38-公司深度報告公司深度報告 研發費用率長期處于下降水平。圖表圖表 62：瀾瀾起科技收入拆分起科技收入拆分 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（億元）營業收入（億元）37 23 45 63 81 互連芯片 27.3 21.9 42.6 61.3 79.0 津逮服務器 CPU 9.4 0.9 2.0 2.0 2.0 YOY -38%95%42%28%互連芯片 -20%95%44%29%津逮服務器 CPU -90%113%0%0%毛利率毛利率 46%59%59%63%59%互連芯片 59%

139、61%61%65%62%津逮服務器 CPU 11%4%5%5%5%來源：中泰證券研究所 圖表圖表 63：瀾起科技三費預測瀾起科技三費預測 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 銷售費用/營業收入 2%4%3%2%2%管理費用/營業收入 6%8%6%6%4%研發費用/營業收入 15%30%21%19%16%來源：中泰證券研究所 瀾起科技是全球內存接口芯片龍頭公司，選取大陸半導體設計細分賽道龍頭公司為可比公司，大陸 CIS 龍頭韋爾股份，大陸存儲龍頭兆易創新，大陸模擬龍頭圣邦股份，大陸 SOC 龍頭晶晨股份，2024-2026 年可比公司平均 PE 估值為 63/37/27

140、倍。預計瀾起科技 2024-2026 年凈利潤為 15/25/31 億元，對應 PE 估值為 51/30/24 倍，低于可比公司平均PE，同時考慮公司在全球內存接口芯片的龍頭地位，具備稀缺性，首次覆蓋予以“買入”評級。圖表圖表 64：可比公司估值可比公司估值 2024/7/18 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 估值估值 總市值（億元）總市值（億元）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 603501.SH 韋爾股份 1,324 35 48 60 38 28 22 603986.SH 兆易創新 627 10 16 21 63 39 30 300661.S

141、Z 圣邦股份 366 3 7 11 109 53 34 688099.SH 晶晨股份 285 7 10 13 40 29 21 平均值平均值 63 37 27 688008.SH 瀾起科技 719 15 25 31 51 30 24 來源：中泰證券研究所 注：韋爾股份、兆易創新、圣邦股份和晶晨股份的盈利預測來自中泰證券研究所 5、風險提示、風險提示 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -39-公司深度報告公司深度報告 服務器和 PC 出貨量不及預期。DDR5 不同子代的 CPU 平臺發布不及預期的風險。MRDIMM、CUDIMM、CSODIMM 和 PCI5.0

142、Retimer 的滲透率不及預期的風險。CXL MXC 市場接受度不及預期的風險。ARM 架構在 PC 和服務器滲透導致內存條需求不及預期的風險。公司所處賽道市場競爭格局惡化的風險。所依據的信息滯后的風險：研究報告中使用的公開資料、財務數據可能存在信息滯后或更新不及時的風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -40-公司深度報告公司深度報告 盈利預測表盈利預測表 來源：Wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -41-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入

143、 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股

144、市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -42-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本

145、報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。