《醫藥行業從Syngene看印度CDMO產業發展：借勢而生尚顯青黃-240815（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥行業從Syngene看印度CDMO產業發展：借勢而生尚顯青黃-240815（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、借勢而生，尚顯青黃借勢而生，尚顯青黃 從從Syngene看印度看印度CDMO產業發展產業發展 余文心（醫藥行業首席分析師）余文心（醫藥行業首席分析師）SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850513110005 周周 航（醫藥行業分析師）航（醫藥行業分析師）SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850523040001 聯系人：張子彤聯系人：張子彤 2024年年8月月15日日 證券研究報告證券研究報告 （優于大市，維持）（優于大市，維持）請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 核心觀點核心觀點 在此前發布

2、的醫藥外包行業報告如何看待CRO&CDMO競爭力、CDMO：行業景氣度高，頭部企業具備成為國際巨頭的潛力兩份報告中我們多次提到“工程師紅利”是中國CXO參與全球競爭的核心優勢。但是隨著印度高等教育規模的擴張以及人口數量的增長，高學歷人才數量逐漸上升，加之較低的人均薪酬，印度的“工程師紅利”逐漸顯現。而同時，在原料藥產業鏈上，印度一直保持著較為領先的地位。那么，當“China+1”戰略不斷推行，印度是否可以在供應鏈上對于中國CXO企業進行有效替代？我們將從收入規模、客戶結構、人才成本等角度進行兩國企業發展現狀的比較，并選取了印度首家CRO公司Syngene作為詳細案例進行深入研究?！癈hina+

3、1”戰略推動印度醫藥行業發展?！睉鹇酝苿佑《柔t藥行業發展。由于中美關系等地緣政治因素，海外客戶尋求多樣化供應來源以降低對于中國的依賴，印度順勢借助“China+1”戰略吸引美國及歐洲客戶。同時，印度政府提出India100愿景，并推出多項政策推動包括醫藥在內的多個行業快速發展，醫藥產業目標在2030年可以達到1300億美元，到2047年達到4500億美元的水平。印度印度CDMO公司規模小于別國同業，大量低成本高學歷人才是主要優勢。公司規模小于別國同業，大量低成本高學歷人才是主要優勢。1）在營業收入方面，）在營業收入方面，2019-2023年印度CDMO營收總體呈上漲趨勢，年復合增長率在10-2

4、0%；凈利潤率約為15-20%。2）在人才方面，）在人才方面，印度CDMO公司中位員工薪酬普遍較低，年薪酬平均為0.79萬美元，低于其他國家同業水平；同時，印度高等教育規?？焖贁U張，研究生注冊規模為全球第一，為印度提供了大量高學歷人才。Syngene為印度首家為印度首家CRO公司。公司。Biocon于1994年創建Syngene，為印度首家CRO公司。2015年，Syngene在合并Clinigene后，在印度正式上市。Syngene上市后經營表現良好。1）營業收入持續增加，）營業收入持續增加，2023年財年，公司營業收入達到4億美元，2016年-2023年年復合增長率達到17%；2）EBTI

5、DA持續增長持續增長，2023年財年達到1.26億美元，2016-2023年年復合增長率達到15%，EBTIDA margin維持在30+%。Syngene高學歷人才占比高，人均薪酬處于同業低位。高學歷人才占比高，人均薪酬處于同業低位。Syngene科學家數量超6000人，占總雇員比例約70%。人均薪酬為1.24萬美元，與同業相比處于低位，具有人力成本優勢。Syngene CDMO業務占比超業務占比超40%，97%客戶來自海外客戶來自海外。公司業務覆蓋藥物研發與生產全過程，其中CDMO業務收入占比超40%，收入在5年內實現2倍增長。Syngene客戶數量超過400，其中美國客戶占比72%，歐洲

6、占比15%。同時，Syngene與多家Top 15 MNC長期合作，包括與Amgen、Baxter、BMS合作建立的研發中心等。2 bU9WdXdXbUfYcWcW8OaO8OmOpPnPnRlOnNuMeRpOsM7NqQuNuOrMmMwMrMmQ請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 近幾十年來，中印兩國醫藥產業快速崛起，均涌現出一批大型醫藥企業。Divis Laboratories等印度公司迅速發展，其在地緣政治、工程師紅利等方面的優勢不容小覷。而同時，中國企業以特有的“中國速度”取得了亮眼成績。僅以藥明系公司為例，藥明康德、藥明生物、藥明合聯、藥

7、明巨諾等藥明系公司業務分別覆蓋了小分子、大分子、ADC(XDC)、CGT等多個領域，2023年收入合計約597億元。隨著China+1戰略的推行，越來越多的海外客戶開始尋求將印度納入供應鏈以多樣化來源。但我們認為，印度CDMO公司尚無法對于中國同業進行有效替代。首先，印度的CDMO公司在收入規模、員工人數、基礎設施投入等方面均與中國同業存在較大差距。其次，印度企業同樣以便宜的高學歷人才為優勢，但是我們認為，中國的“工程師紅利”是在認可藥品專利保護、完蓋的基礎建設、人人生而平等的背景下所特有的顯著優勢。而由于印度高等教育產業的快速擴張，人才質量是否能得到保證存在疑問。所以，我們認為，盡管在202

8、4年1月提交給美國眾議院和美國參議院的擬議法案中提及藥明系等中國企業，可能會對和美國政府有業務關系的客戶提供服務產生一定影響，但從產業鏈的角度來看，短期中國企業在制藥產業鏈中提供的大量“高效、高質量、高性價比”的服務暫時沒有其他地區的企業能夠替代。風險提示：風險提示：行業競爭加??；藥企研發需求下降；業務擴展不及預期；投資收益受市場波動影響；地緣政治因素影響。核心觀點核心觀點 3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 排序排序 公司公司 2022-23財年財年 銷售額銷售額(億美元億美元)增長增長 凈利潤凈

9、利潤(億美元億美元)增長增長 成立時間成立時間 地點地點 員工人數員工人數 1 Divis Laboratories 9.08-12.88%2.27-38.41%1990年 海得拉巴 13884人 2 Piramal Pharma Solutions 8.82 7.97%-0.23/1988年 皮坦普爾港 3 PIIndustries 8.04 22.96%1.53 45.71%1946年 古吉拉特邦 3384人 4 Laurus Labs 7.49 23.03%0.98-4.52%2005年 海德巴拉 5753人 5 Syngene International 3.98 22.61%0.58

10、 17.33%1993 年 班加羅爾 6847人 6 Hikal 2.30 16.75%0.18 57.68%1998年 馬哈拉施特拉邦 3211人 7 Aragen Life Sciences 1.85-6.42%0.31 33.46%2001年 海得拉巴 4500人 8 Suven Pharmaceuticals 1.66 1.84%0.51-9.37%1989年 孟買 1165人 9 Neuland Laboratories 1.48 25.25%0.20 156.21%1984年 海得拉巴 1554人 10 Jubilant Pharmova Ltd 8.22 2.05%1.13-6.

11、94%1978年 諾伊達 1034人 印度主要印度主要CXO企業收入規模與國內公司差距較大企業收入規模與國內公司差距較大 表：印度主要表：印度主要CXO公司財務情況公司財務情況 2000s 年代，受益于海外產能轉移、國內藥品市場擴容及高學歷人才優勢等多重因素，國內 CXO 行業逐漸興起。2023年，藥明康德、康龍化成分別以403億，115億的收入成為全球CXO巨頭。上世紀印度原料藥企業興起，近年各家企業逐步開始拓展CXO業務。兩國企業對比來看，目前印度企業收入規模與中國企業具有較大差距。資料來源：Bloomberg，公司官網，海通證券研究所 4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀

12、正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020“China+1”戰略搶占海外市場，多重政策支持產業發展”戰略搶占海外市場，多重政策支持產業發展 表：印度醫藥產業發展政策一覽表：印度醫藥產業發展政策一覽 資料來源：Reuters，CNCB，investinindia.gov.in，Department of Pharmaceutical，Laurus 2023年年報，海通證券研究所 “China+1”戰略，為客戶提供第二選擇?！睉鹇?，為客戶提供第二選擇。由于中美關系等地緣政治因素，海外客戶開始尋求多樣化供應來源，以降低可能的供應鏈風險。許多頭部biotech選擇與

13、印度公司合作以生產API或者外包其他工作。不少印度CDMO公司均抓住這一機會，開始響應“China+1”戰略，積極吸引海外客戶。據Laurus年報，作為對于中國出口的替代，印度原料藥產業未來3-4年間，年CAGR預計可達7-8%。印度政府多項政策落地，推動制藥產業發展印度政府多項政策落地，推動制藥產業發展。2022年，印度政府提出India100愿景，希望到2047年印度獨立100周年之際，印度可以成為發達國家之一。而印度的醫藥產業希望在2030年可以達到1300億美元的水平，到2047年達到4500億美元。此外，印度政府在推動技術創新，提高質量，原料藥自主生產等方面均推出了多項政策，有利于C

14、DMO等行業的發展。領域領域 政策名稱政策名稱 出臺時間出臺時間 主要內容主要內容 原料藥生產 Production Linked Incentive(PLI)Schemes 2020年 PLI 1.0 for Bulk Drugs：對于名錄內的KSM/DI/API，政府將會對于入選的企業進行一定的現金獎勵。獎勵額度基于銷售額及不同類產品的獎勵比例。PLI 2.0 for Pharmaceuticals：政府將基于前一年的收入給予一定的資金激勵。預計在 6 年內投入 15,000 億印度盧比支持高價值藥品生產。截至2023 年 5 月，共有 55 家申請企業入選，其中包括 20 家中小微企業。

15、Bulk Drug Parks Scheme：為 3 個原料藥園區提供資金，建立共用基礎設施，包括溶劑回收廠、蒸餾廠、電力和蒸汽裝置、共用污水處理廠等。質量提高 Drugs,Medical Devices,and Cosmetics Bill（草案）2022（草案）臨床試驗：臨床試驗：對于藥品及醫療設備等進行集中監管，尤其是新藥及創新疫苗設備的臨床研究；同時鼓勵全球臨床研究，幫助公眾盡早獲得前沿藥品 銷售渠道：銷售渠道：特定條件下對于藥品進行召回；規范藥品的網上銷售，簡化交易流程，以確?；颊甙踩?鼓勵創新 Promote Research in Pharma(PRIP)Scheme 2023

16、卓越中心：卓越中心：撥款70億盧比在藥物教育與研究學院（NIPERs）建立專注不同領域的7個卓越中心。私營部門：私營部門：撥款425億盧比來支持私營部門在6個關鍵領域的研究，款項將按照研發里程碑進行發放。5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 CDMO業務成為主要收入來源，客戶集中北美及歐洲業務成為主要收入來源，客戶集中北美及歐洲 資料來源：Syngene、Laurus、Piramal、Divis Lab 2023年年報，Syngene公司投資者交流材料-2024.1，海通證券研究所 圖：印度圖：印度5家家CDMO公司公司2019-

17、2023年營業收入及復合增長率年營業收入及復合增長率 2019-2023年印度年印度CDMO營收總體呈上漲趨勢，年復合增長率在營收總體呈上漲趨勢，年復合增長率在10-20%，CDMO業務占比業務占比40%以上以上。印度頭部五家CDMO公司2019-2023年營收整體呈上漲趨勢，年復合增長率約為10-30%，其中最高為Laurus，達到28%；Syngene處于中位水平，約為15%。在披露營業收入構成的公司中，CDMO業務占比普遍在40%左右或以上，成為主要收入來源之一。北美及歐洲收入普遍占比高。北美及歐洲收入普遍占比高。在印度的CDMO公司中，其主要收入來自北美及歐洲，占比合計可達70%左右或

18、以上。其中，各家公司在北美與歐洲之間各有側重，如Syngene主要客戶為美國，占比達到72%；而Laurus主要客戶為歐洲國家，收入占比達到48%；Divis Lab則相對均衡，北美收入達到41%，歐洲達到29%。14%41%20%48%15%29%45%12%72%12%20%28%3%4%3%5%11%12%7%0%20%40%60%80%100%Divis LabPiramalLaurusSyngene亞洲（不含印度）歐洲 北美 印度 日本 其他 圖：圖：2023年印度年印度4家家CDMO公司營業收入地區構成公司營業收入地區構成 15%28%6%12%23%0%5%10%15%20%25

19、%30%024681012SyngeneLaurusPiramalDivisPI Industry2019（億美元，左軸）2020（億美元，左軸）2021（億美元，左軸）2022（億美元，左軸）2023（億美元，左軸）CAGR（%，右軸）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 印度印度CDMO公司人力成本低，員工規模持續擴張公司人力成本低，員工規模持續擴張 圖：圖：2019-2023年印度年印度5家家CDMO公司員工規模公司員工規模*資料來源：Bloomberg，Syngene、Laurus、Piramal、Divis、PI Ind

20、ustry 2019-2023年公司年報，海通證券研究所 圖：圖：2023年印度年印度5家家CDMO公司中位員工薪酬公司中位員工薪酬 印度印度CDMO公司員工中位薪酬低公司員工中位薪酬低。印度CDMO公司中位員工薪酬普遍較低，年薪酬平均為0.79萬美元，遠低于其他國家CDMO公司水平。而Syngene在同業中處于較高水平，中位員工薪酬達到1.06萬美元。印度印度CDMO公司近五年員工規模整體成擴張趨勢。公司近五年員工規模整體成擴張趨勢。2019-2023年，5家印度CDMO公司員工人數整體成擴張趨勢。其中Diviss Lab規模最大，為16911人；其余公司均為5000-6000人規模，低于其

21、他國家同業公司水平。1.06 0.57 0.71 0.60 1.03 0.00.20.40.60.81.01.2SyngeneLaurusPiramalDivisPI Industry人均薪酬（萬美元）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000SyngeneLaurusPiramalDivisPI Industry2019（人）2020（人）2021（人）2022（人）2023（人）7*Piramal 2019-2021年、PI Industry 2022年員工規模數據未披露 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的

22、信息披露和法律聲明 2013-2016 印度高等教育規?？焖贁U張，高水平人才供應持續增加印度高等教育規?？焖贁U張，高水平人才供應持續增加 資料來源：印度教育部，NCES.gov，Statista，印度研究生教育規模、結構發展分析（學位與研究生教育2020年第1期），海通證券研究所 圖：圖：2018-2022年中印美高等教育入學人數及增長率年中印美高等教育入學人數及增長率 印度高等院校數量快速擴張。印度高等院校數量快速擴張。2018-2022年間，印度大學數量由903所增加至1168所，增幅為30%；而學院數量由39050所增加至45473所，增幅為16.4%。印度高等教育規模與中國接近，研究生

23、規模全球第一。印度高等教育規模與中國接近，研究生規模全球第一。近年來，印度高等教育入學人數持續擴張，與中國高等教育規模接近。2022年，印度入學人數為0.43億人，中國為0.46億人，而美國為0.19億人。同時，印度研究生注冊規模為全球第一。2019年，印度研究生注冊人數為424.2萬人，美國為305萬人，中國研究生在校人數為273.5萬人。我們認為，印度高等教育的快速擴張為印度公司帶來了大量的高水平人才，但同時由于擴張速度過快，出現了教學質量下降的問題，人才質量存疑。圖：圖：2018-2022年印度高等院校數量年印度高等院校數量 903 993 1043 1113 1168 39050 39

24、931 42343 43796 45473 35000375004000042500450004750050000020040060080010001200140020182019202020212022大學（所，左軸）學院（所，右軸）-4%-2%0%2%4%6%8%10%0102030405020182019202020212022印度（百萬人，左軸）中國（百萬人，左軸）美國（百萬人，左軸）印度增長率（%，右軸）中國增長率（%。右軸）美國增長率（%，右軸）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1993-2000 公司成立 2001-2009 公司擴

25、張 2010-2014 全球化與戰略合作 2015-2018 IPO與合作深化 2019-2024 持續投資與增長 2013-2016 2017-2018 2020 Syngene：印度首家：印度首家CRO，外部合作成果豐碩，外部合作成果豐碩 印度首家印度首家CRO公司，提供端到端的研發生產服務。公司，提供端到端的研發生產服務。Biocon于1994年創建Syngene，為印度首家CRO公司。2000年，Biocon創建Clinigene，提供端到端的臨床研發服務，專注于生物仿制藥與新藥的研發。2015年，Clinigene被合并入Syngene。同年，Syngene Internationa

26、l在印度上市。目前，Syngene已經成為一家合同研究、開發和生產組織(CRDMO)，為制藥、生物技術、動物保健、消費品和農用化學品公司提供綜合研發和生產服務。表：表：Syngene International Ltd.發展歷史發展歷史 資料來源：Biocon公司官網，Syngene公司官網，Syngene公司投資者交流材料-2024.1，海通證券研究所 2007年，公司與BMS達成協議，共同建立公司第一個研發中心 2013年，公司總營收超過50億盧比（約合0.62億美元）*2015年，與Clinigene正式合并 2015年，Syngene作為Biocon的子公司獨立上市 公司業績公司業績

27、與發展與發展 1994年，公司成立 1998年，獲印度政府認證為出口導向型企業（Export Oriented Unit）外部合作外部合作 產能建設產能建設 業務發展業務發展 產能逐步提升，業務范圍拓展至化學品開發、安全性評估、生物制劑等領域 1999年，研發首次擴大，實驗室面積拓展至23,000 sq.ft.2007年，公司總營收超過10億盧比（約合0.12億美元）*2011年，與Endo Pharma合作開發新型抗癌分子 2012-13年，與Abbott及Baxter分別合作建立研發中心 2014年，與BMS第一次延長合作期限至2020年 2016年，與Amgen合作建立研發中心；與BMS

28、第二次延長合作至2026年 2017年，與Zoetis在動物保健領域建立合作 2018年，與Baxter延長合作至2024年 2010年，公司開展配方開發業務 2018年，與GSK簽署合作協議，就多個治療領域開展合作 2021年，與BMS、Amgen和Baxter深化合作 2022年，與Zoetis就Librela的生產簽訂十年期合同 產能和能力進一步提升，包括建立新的實驗室和生產設施、擴展綜合藥物研發平臺等 2023年，從Stelis Biopharma收購20,000L生產設施 2023年，公司總營收超過326億盧比（約合4.06億美元）*按Rs80=1 USD計算 9 請務必閱讀正文之后

29、的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 Syngene市值約市值約2807億盧比億盧比/35億美元億美元 截止2024年3月24日，公司市值達2807億盧比，約合35億美元。資料來源：Syngene公司官網，Biocon公司官網，Bloomberg，海通證券研究所 圖：圖：2015年上市以來年上市以來Syngene International Ltd.市值變化市值變化 05001000150020002500300035004000與Amgern合作建立SARC研發中心 與Clinigene正式合，并作為Biocon的子公司

30、獨立上市 與Baxter合作延長至2024年 與Zoetis在動物藥品領域達成戰略合作 與Zumutor Bio在抗體研發領域達成合作 獲得日本PMDA認證 與GSK簽署多治療領域合作協議 與印度政府下屬機構簽署協議，成立先進蛋白研究中心 拓展生物制劑產能及CAR-T臨床前研發能力 通過美國FDA生物生物分析檢查 Hyderabad生產基地開始1期運營 Mangalore生產基地拓展API產能 生物制劑產能拓展；建立藥物整合研發平臺 Hyderabad和Bangalore實驗室能力提升 與Zoetis簽署十年期Librela生產合作協議 完成美國FDA、EMA、MHRA生物制劑生產設施合規性審

31、查 與BMS、Baxter、Amgen拓展合作 從Stelis Biopharma收購20,000L生產設施 市值（億盧比）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 收入持續增長，年營收近收入持續增長，年營收近4億美元億美元 上市后營業收入持續增長，上市后營業收入持續增長，2016年年-2023年年復合增長率達到年年復合增長率達到17%。FY2024 Q3營業收入較前一季度下滑6%，主要受到公司研發服務（discovery service）增速放緩的影響。公司認為，原因在于美國生物技術行業增長放緩導致需

32、求有限，預計FY24Q4恢復，全年增長率指引在2位數。營業絕對值與同業相比，尚處低位。營業絕對值與同業相比，尚處低位。圖：圖：Syngene FY2016-2024年營業收入及增長率年營業收入及增長率*資料來源：Syngene FY24Q3 Conference Earning Call，Bloomberg，海通證券研究所*按Rs80=7.2 RMB=0.91 CHF=1 USD計算 圖：圖：2019-2023年年6家中印美歐家中印美歐CRO/CDMO企業營業收入企業營業收入*136 150 166 228 251 273 326 399 321 11%10%38%10%9%19%23%17%

33、0%5%10%15%20%25%30%35%40%050100150200250300350400450201620172018201920202021202220232024Q1-3營業收入（百萬美元，左軸）增長率（%，右軸）01020304050607080LONZACRL藥明康德 康龍化成 LAURUSSYNGENE2019（億美元）2020（億美元）2021（億美元）2022（億美元）2023（億美元）11*Lonza為瑞士公司，CRL（Charles River Labs）為美國公司 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2

34、017-2018 2020 EBITDA margin維持維持30+%，凈利潤率業內水平靠前，凈利潤率業內水平靠前 EBITDA持續增長，持續增長，EBITDA margin維持維持30+%。公司EBTIDA持續增長，2016-2023年年復合增長率達到15%，與營收增長同步。FY24Q3同比增長15%，公司預期營業收入下降對于EBTIDA margin不會造成影響，全年預期維持在30%。凈利潤率在同業靠前。凈利潤率在同業靠前。2015年上市之初，Syngene凈利潤率超20%，與同業相比處于高位。近年來，凈利潤率下滑至15%左右，但與其他CXO公司相比，仍處于較為靠前的位臵。資料來源：Blo

35、omberg，Syngene CEO采訪-，海通證券研究所 圖：圖：Syngene FY2016-2024年年EBITDA及及EBITDA margin*0%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020202120222023LONZACRL藥明康德 康龍化成 LAURUSSYNGENE*按Rs80=7.2 RMB=0.91 CHF=1 USD計算 圖：圖：2015-2023年年6家中印美歐家中印美歐CRO/CDMO企業凈利潤率企業凈利潤率*48 60 66 77 88 92 106 126 97 35%38%35%32%33%33%32%31%30%0

36、%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120140201620172018201920202021202220232024Q1-3EBITDA（百萬美元，左軸）EBTIDA margin（%，右軸）12*Lonza為瑞士公司，CRL（Charles River Labs）為美國公司 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 科學家數量占比約科學家數量占比約70%，碩士及以上學歷占比達，碩士及以上學歷占比達80%科學家數量超科學家數量超6000人，占總雇員比例約人，占總雇員比例

37、約70%。Syngene擁有一批高水平高學歷的雇員群體，科學家為主要構成。2016年上市之初，公司擁有科學家2571人，到2023年已經超過6000人，為2016年的2.3倍。坐擁高學歷人才，碩士以上學歷占比超坐擁高學歷人才，碩士以上學歷占比超80%。在Syngene的科學家中，80%擁有碩士及博士學歷，其中碩士占比達到71%，博士達到9%。而在同業中國公司中，藥明康德碩士及以上學歷占比為36%，康龍化成為34%。資料來源：Syngene公司FY2020-2023投資者演示材料，Syngene公司2023年年報，康龍化成2023年年報，藥明康德2023年年報，海通證券研究所 975 1,692

38、 1,456 1,200 2,883 2,585 3,223 4,260 382 423 520 540 2021 2022 2023 2020 4,700 5,198 6,000 4,240 博士 碩士 其他 圖：圖：Syngene FY2020-2023 科學家學歷構成科學家學歷構成 64%66%20%32%29%71%4%5%9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%藥明康德 康龍化成 SYNGENE本科及以下 碩士 博士 圖圖：2023年中印年中印CRO/CDMO公司公司科學家學歷構成科學家學歷構成 13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文

39、之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 人均薪酬在同業中處于低位，具有成本優勢人均薪酬在同業中處于低位，具有成本優勢 人均薪酬為人均薪酬為1.24萬美元，與同業相比處于低位。萬美元，與同業相比處于低位。自上市以來，公司人力投入持續增加，2016年為0.31億美元，到2023年達到1.11億美元，為2016年的3.6倍。以人均計算，2023年Syngene人均薪酬為1.24萬美元，低于同業其他CXO公司水平。Syngene具有人力成本優勢，可以以較低的人均薪酬雇傭到具有更高學歷的研發人員。圖：圖：Syngene FY2016-2024年人力成本年人力成本*資料

40、來源：Bloomberg，康龍化成、藥明康德、Syngene、Laurus、Lonza 2023年年報，海通證券研究所*按Rs80=7.2 RMB=0.91 CHF=1 USD計算 圖：圖：2023年年5家中印歐家中印歐CRO/CDMO公司人均薪酬公司人均薪酬*31 39 48 59 73 83 90 111 24%23%24%23%14%9%24%0%5%10%15%20%25%30%02040608010012020162017201820192020202120222023人力成本（百萬美元，左軸）增長率（%，右軸）012345678Lonza藥明康德 康龍化成 SyngeneLAURU

41、S14*Lonza為瑞士公司 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 基礎設施總投入達基礎設施總投入達4.5億美元，重點發展小分子產能億美元，重點發展小分子產能 基礎設施總投入超基礎設施總投入超4.5億美元。億美元。自上市以后，公司CAPEX成上升趨勢，在2020年最高達到0.79億美元。2021年以后，CAPEX穩定在0.6億美元左右。從2016到2023年，共8年期間，總投入達到377億盧比（約合4.5億美元），與同業CXO公司還存在一定差距。FY24預期預期CAPEX達達0.6億美元，重點發展小分子產

42、能。億美元，重點發展小分子產能。FY24前三季，約50%的CAPEX投入在海得拉巴的設施建設，包括自動化化合物管理設施和用于小分子研究的 DMPK 生物實驗室。其余部分投入在開發與生產服務上，資金用于建設支持性基礎設施（如生物制劑質量控制和實驗室建設），同時進一步拓展小分子業務。圖：圖：Syngene FY2016-2024年年CAPEX變化變化*資料來源：Syngene FY24Q3 Conference Earning Call，Bloomberg，海通證券研究所*按Rs80=7.2 RMB=0.91 CHF=1 USD計算 圖：圖：2015-2023年年6家中印美歐家中印美歐CRO/CD

43、MO公司公司CAPEX*0510152025LONZACRL藥明康德 康龍化成 LAURUSSYNGENE2015（億美元）2016（億美元）2017（億美元）2018（億美元）2019（億美元）2020（億美元）2021（億美元）2022（億美元）2023（億美元）37 37 45 73 79 55 59 63 0%22%63%8%-30%8%7%-40%-20%0%20%40%60%80%010203040506070809020162017201820192020202120222023CAPEX（百萬美元，左軸）Growth Rate（%，右軸）15*Lonza為瑞士公司，CRL（Ch

44、arles River Labs）為美國公司 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 提供一站式解決方案，提供一站式解決方案，CDMO成為未來發展重點成為未來發展重點 公司業務覆蓋藥物研發與生產全過程。公司業務覆蓋藥物研發與生產全過程。Syngene主要業務可以分為CRO與CDMO兩個板塊，其中CRO業務主要包括新藥發現與研發中心，CDMO業務包括藥物開發與生產。Syngene可以為客戶提供端到端的一站式服務。CDMO業務收入占比超業務收入占比超40%，5年營收翻倍。年營收翻倍。公司CDMO業務收入在5年內

45、實現2倍增長。2022年，CDMO業務占公司總收入34%，到FY2024Q3，總收入占比達到40%，前三季度收入約合1.3億美元。公司預計，第四季度CDMO業務將實現25%左右的增長。圖：圖：Syngene FY2022-FY2024Q3收入構成（按板塊）收入構成（按板塊）資料來源：公司官網，Syngene公司投資者交流材料-2024.1，Syngene FY24Q3 Conference Earning Call，海通證券研究所 圖：圖：Syngene主要業務范圍主要業務范圍 CRO-Research Business CDMO-Development and Manufacturing B

46、usiness 新藥發現新藥發現 Discovery Services 研發中心研發中心 Dedicated R&D Centers 產品開發產品開發 Development Services 生產業務生產業務 Manufacturing Services Syngene International 分子類型：分子類型：大分子、小分子、多肽、寡核苷酸、ADC、PROTAC等 研發平臺：研發平臺：綜合藥物研發平臺Synvent，數據可視化及分子平臺SARchitect 研發中心：研發中心：與BMS、Amgen、Baxter等客戶共同建立研發中心 業務范圍：業務范圍：從臨床前到商業化量產全覆蓋，包

47、括早期研發、API及藥品開發、臨床試驗、中試生產到批量生產。大分子：大分子：掌握哺乳動物、微生物、酵母等多個表達系統的生產技術；可以生產DNA和mRNA等在內的多種產品 小分子：小分子：公司生產設施符合USFDA標準 66%60%34%40%0%20%40%60%80%100%20222024Q3CROCDMO16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 合作模式靈活多樣，合作模式靈活多樣，72%客戶來自美國客戶來自美國 表：表：Syngene對外合作模式對外合作模式 資料來源：Syngene公司投資者交流

48、材料-2024.1，康龍化成、Syngene、Laurus 2023年年報，藥明康德2023年度業績演示材料，海通證券研究所 Dedicated R&D Lab 研發中心研發中心 根據客戶需求建立專業實驗室，并配備相應研發能力與支持人員，可享受公司其他研發、生產與支持設施 合同期限通常為5-7年 根據客戶需求選配研發能力，并隨著項目進展調整團隊組成與交付目標 合同期限通常為3年，適合長期項目 按具體服務收費，研發資源配臵靈活 適用于目標不確定、臨時需求或工作量不確定的項目 根據預先確定的研發里程碑付費 項目范圍橫跨藥物發現和產品開發 Full-time Equivalent 全職人力工時全職人

49、力工時 Fee For Service 按服務收費按服務收費 Risk-reward 風險獎勵風險獎勵 4種合作模式靈活多樣，覆蓋不同客戶需求。種合作模式靈活多樣，覆蓋不同客戶需求。Syngene合作模式主要包括Dedicated R&D lab、Full-time Equivalent、Fee For Service及Risk-reward。合作方式靈活多樣，覆蓋短中長期各類不同需求。Syngene活躍客戶數量超活躍客戶數量超400，72%來自美國來自美國。截止2023年，Syngene客戶數量超過400，其中美國客戶占比72%，歐洲占比15%，日本和印度各占比3%，其他地區占比約7%?？蛻?/p>

50、地區構成與中國及印度同業CXO近似。65%64%72%12%16%15%18%17%3%28%5%3%10%72%0%20%40%60%80%100%藥明康德 康龍化成 SyngeneLaurus美國/北美 歐洲 本土 其他 海外 圖：圖：2023年中印年中印4家家CRO/CDMO公司收入占比（按地區）公司收入占比（按地區）*Syngene按各地區客戶數量占比；其余公司按各地區營收占比計算 17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2013-2016 2017-2018 2020 與多家與多家MNC合作建立研發中心，合作歷史悠久合作建立研發中心，合作歷

51、史悠久 表：表：Syngene三大研發中心具體情況三大研發中心具體情況 資料來源：Syngene、BMS公司公告，Syngene公司投資者交流材料-2022.4，Syngene 2023年年報，海通證券研究所 Syngene Amgen Research&Development Center(SARC)Baxter Global Research Center(BGRC)Biocon Bristol Myers Squibb Research&Development Center(BBRC)Syngene和Amgen、Baxter、BMS合作在Bangalore建有研發中心，研發成果豐碩。建立

52、時間建立時間 2016年 2013年 合作歷程合作歷程 1998年，首次合作建立研發中心；2009年，中心開始全面運行，Syngene負責BMS當時多數小分子的研發工作 2014年，首次延長合作，當時已經合作了6條候選管線 2021年，再次延長合作至2030年，科學家人數將會增加40%，同時實驗室面積增加4600m2 科學家科學家 人數人數 實驗室實驗室 面積面積 合作范圍合作范圍與成果與成果 2013年，首次合作建立研發中心 2018年，延長合作至2024年，研發中心的技術設施與科學團隊進一步增加 2016年，首次合作建立研發中心 2021年，延長合作至2026年 2007年 170 200

53、 600+5574m2 6503m2 27870m2 通過發現化學和生物學、多肽化學、抗體和蛋白質試劑、藥代動力學和藥物代謝以及藥物開發，提供綜合藥物發現和開發解決方案 幫助Amgen發現Sotorasib，為治療 KRAS G12C突變NSCLC的FIC藥物 產品開發、腸外營養和腎臟治療的臨床前評估以及醫療產品和設備 支持10+產品在歐盟和美國的注冊上市；為Baxter研發了4種小分子及3種大分子藥物提供了分析支持，開發了幾種復雜藥物，并對四種小分子和三種大分子藥物進行了復方研究 治療領域包括心血管、纖維化、免疫和腫瘤等；功能領域包括靶點識別、先導物發現、先導物優化、分子和細胞生物學、蛋白質

54、科學、檢測生物學、早期和晚期藥物開發以及臨床生物標記物等 成功推進了多個候選藥物的研發，支持了多項 IND 毒理學研究和首次人體試驗，此外還申請了 300 多項專利 18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 投資建議與風險提示投資建議與風險提示 投資建議：投資建議：印度相關CDMO公司處于初步發展階段，建議長線關注未來發展態勢，建議對于研發業務拓展、產能建設、人才擴展、歐美客戶拓展等方面進行評估。風險提示：風險提示：行業競爭加??；藥企研發需求下降；業務擴展不及預期；投資收益受市場波動影響；地緣政治因素影響。19 19 分析師聲明分析師聲明 余文心、周航

55、余文心、周航 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。醫藥研究團隊：醫藥研究團隊：醫藥行業首席分析師醫藥行業首席分析師 余文心余文心 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850513110005 電電 話：話：(0755)82780398 Email： 分析師聲明和研究團隊分析師聲明和研究團隊 20 分析師分析師 周航周航 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0

56、850523040001 電電 話：話：(021)23185606 Email: 聯系人聯系人 張子彤張子彤 Email: 21 信息披露和法律聲明信息披露和法律聲明 投資評級說明投資評級說明 法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同

57、時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商

58、標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評級行業投資評級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。