安克創新-公司深度報告：淺海戰略走向聚焦優勢品類小充、中大充儲能、安防三大品類的再思考-250205（36頁）.pdf

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1、電子電子/消費電子消費電子 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/36 安克創新安克創新（300866.SZ）2025 年 02 月 05 日 投資評級：投資評級：買入買入（維持維持）日期 2025/2/5 當前股價(元)113.20 一年最高最低(元)114.80/50.21 總市值(億元)601.56 流通市值(億元)335.53 總股本(億股)5.31 流通股本(億股)2.96 近 3 個月換手率(%)91.47 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 2024Q3 業績延續高增，關注渠道+潛力品類共振帶動長期增長公司信息更新報告-2024.10.30 2024Q2 營收高增，全球多

2、渠道拓展帶動全品類增長公司信息更新報告-2024.8.31 2023Q4 及 2024Q1 營收表現亮眼，毛利率持續提升公司信息更新報告-2024.4.28 淺海戰略走向聚焦優勢品類：小充、中大充儲能、安淺海戰略走向聚焦優勢品類：小充、中大充儲能、安防三大品類的再思考防三大品類的再思考 公司深度報告公司深度報告 呂明（分析師）呂明（分析師）周嘉樂（分析師）周嘉樂（分析師）林文?。ǚ治鰩煟┝治穆。ǚ治鰩煟?證書編號：S0790520030002 證書編號：S0790522030002 證書編號：S0790524070004 淺海戰略走向聚焦，小充淺海戰略走向聚焦，小充/中大充儲能中大充儲能/安防

3、增長潛力可期，維持“買入”評級安防增長潛力可期，維持“買入”評級 從淺海多品類戰略走向聚焦，2023 年以來核心優勢品類持續增長。小充品類，公司品牌和渠道勢能不減，背靠蘋果和亞馬遜有望憑借產品推新能力實現持續性增長。中大充/安防賽道潛在空間廣闊，公司產品存在差異化優勢，伴隨渠道打通以及品牌力提升，我們預計中長期增長彈性值得期待。我們維持盈利預測，預計 2024-2026 年歸母凈利潤 20.42/24.24/29.13 億元，對應 EPS 為 3.84/4.56/5.48元，當前股價對應 PE 為 29.5/24.8/20.6 倍，維持“買入”評級。小充：中長期可挖掘空間大，公司品牌和渠道勢能

4、不減或實現持續穩健增長小充：中長期可挖掘空間大，公司品牌和渠道勢能不減或實現持續穩健增長 我們認為公司小充品類份額均不高、品牌和渠道勢能不減，背靠蘋果和亞馬遜有望憑借產品推新能力實現持續穩健增長：（1）短期行業不弱：）短期行業不弱：隨著 AI 手機創新逐步落地以及iPhone17升級迭代，充電器以及無線充等品類有望繼續受益。（2）中長期行業可挖掘空間大：中長期行業可挖掘空間大：我們預計手機充電器/移動電源/無線充市場規模分別達 800/316/378 億元。其中蘋果/安卓第三方充電器市場規模分別達 114/363 億元，公司份額 10%以上/單位數，移動電源和無線充份額亦為單位數。隨著充電器使

5、用場景從手機延伸至 OS/Windows 筆記本電腦，以及 C 口快充筆記本電腦比例和購買第三方品牌比例提升，充電器市場規模仍有機會實現 5%以上復合增長。中大充：千億賽道，推新節奏加速中大充：千億賽道，推新節奏加速&子品牌聲量擴大，增長彈性值得期待子品牌聲量擴大，增長彈性值得期待 自 2022 年發力中大充以來，公司已實現便攜儲能/移動家儲/陽臺光儲/固定家儲全場景覆蓋，AnkerSolix 聲量也在持續擴大。我們認為 2025 年是中大充業務增長邏輯跑通的關鍵一年，挑戰和機遇并存。機遇在于：（機遇在于：（1）戶儲賽道空間大，）戶儲賽道空間大，我我們預計全球市場規模超百億美金們預計全球市場規

6、模超百億美金。2024 年歐洲需求回落但仍可看到烏克蘭、巴基斯坦等地區增長，美國受益政策切換戶儲裝機需求穩健。（2）陽臺光儲賽道處）陽臺光儲賽道處在增長紅利期，我們預計潛在規模超百億元在增長紅利期，我們預計潛在規模超百億元。該品類具備線上 ToC 屬性利好品牌型企業。公司較早布局，2024Q3 出貨已位列歐洲市場前列。挑戰在于：（挑戰在于：（1）戶儲戶儲需求波動大，需求波動大，但一定程度商與公司全球渠道運營和品牌力契合。（2）戶儲需）戶儲需新新搭建搭建渠道商資源渠道商資源，但已有中企通過服務中小安裝商突破的成功案例可借鑒。安防品類產品矩陣安防品類產品矩陣完善完善&智能化優于同行，智能化優于同行

7、，中長期關稅影響或可控中長期關稅影響或可控 智能安防智能安防，預計全球百億美金規模，海外低滲透。隨著寬視角、低功耗、彩色夜視、太陽能等技術創新，以及物聯網集成化發展，行業仍有滲透提升邏輯。公司以攝像頭為核心打造生態，存儲&AI 智能服務體驗優于海外品牌，全球/北美出貨已位列 TOP 行列。關稅方面，關稅方面，復盤過去關稅成本占營收比重 02%，展望后續極端情況下為維持毛利率穩定，不降本情況下預計需主動提價 1015%。風險提示：風險提示：關稅政策急速惡化；海運成本快速上漲；新品拓展不及預期等。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2022A 2023A 2024E 2025E 202

8、6E 營業收入(百萬元)14,251 17,507 24,023 29,863 35,895 YOY(%)13.3 22.9 37.2 24.3 20.2 歸母凈利潤(百萬元)1,143 1,615 2,042 2,424 2,913 YOY(%)16.5 41.2 26.4 18.7 20.2 毛利率(%)38.7 43.5 44.2 44.1 44.1 凈利率(%)8.0 9.2 8.5 8.1 8.1 ROE(%)17.1 20.8 22.5 22.4 22.4 EPS(攤薄/元)2.15 3.04 3.84 4.56 5.48 P/E(倍)52.6 37.3 29.5 24.8 20.

9、6 P/B(倍)8.8 7.5 6.5 5.5 4.6 數據來源：聚源、開源證券研究所 -50%0%50%100%150%2024-022024-062024-102025-02安克創新滬深300相關研究報告相關研究報告 公司研究公司研究 公司深度報告公司深度報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/36 目目 錄錄 1、業績回顧和復盤.5 2、小充品類：以充電器/移動電源/無線充為核心，增長持續性或將保持.6 2.1、行業：不弱，存在結構性增長機會（無線充、快充和移動電源）.6 2.2、公司：強，背靠蘋果持續打造品

10、牌聲量、推新節奏快緊抓細分賽道增長.7 2.2.1、充電器：領先推新造勢，受益蘋果取消 In-Box+功率提升+產品場景延申.8 2.2.2、移動電源：針對蘋果產品迭代推新速度快，產品形態多元化刺激需求.9 2.3、未來看點：中長期小充各品類可挖掘空間較大，公司品牌和渠道勢能不減.10 2.3.1、預計充電器（手機場景）/移動電源/無線充市場規模分別達 800/316/378 億元，公司份額提升空間大.10 2.3.2、充電器市場存價增邏輯，下游應用場景可向筆電和平板電腦等拓寬.11 2.3.3、公司品牌和渠道勢能不減，有望支撐長期份額提升.13 3、中大充儲能：千億賽道&低份額，增長彈性值得

11、期待.15 3.1、AnkerSolix：產品推新節奏加速，品牌聲量持續擴大.15 3.2、戶用儲能：市場空間大但需求波動大，新品牌機遇和挑戰并存.17 3.2.1、行業情況：全球多點開花，但需求波動相對較大.17 3.2.2、戶用光伏配儲經濟性：美國 NEM 3.0 政策下配儲經濟性提升，歐洲電價回落+成本下降后配儲仍具備一定經濟性.19 3.2.3、行業競爭：美國進入門檻高但仍有突破機會，歐洲等其他市場準入相對友好且格局相對分散.21 3.2.4、公司產品：或具備更好經濟性和外觀設計，開發中小安裝商挑戰和機遇并存.22 3.3、陽臺光儲：尚未被充分認知的新興品類，處在增長紅利期.23 3.

12、3.1、行業潛在空間：參考戶用光伏發展趨勢以及配儲情況，陽臺光儲行業潛在規?；虺賰|元.24 3.3.2、陽臺光伏配儲的基礎：關注回本周期和生命周期自用收益，考慮配套銷售后預計配儲經濟性提升.24 3.3.3、競爭格局：具備 ToC 以及 DIY 屬性，品牌型企業嶄露頭角.25 3.3.4、公司產品：具備更強產品設計能力，有質價比優勢.26 4、智能安防品類：低滲透剛需品類，公司產品存儲&AI 智能服務優于海外品牌.27 4.1、行業情況：海外低滲透&偏剛需品類，有增長潛力.27 4.2、行業競爭：公司出貨份額已進入全球市場 TOP10、美國 TOP5 行列.29 4.3、公司產品：打造智能家

13、居生態，存儲&AI 智能服務體驗優于海外品牌.29 5、關稅影響的復盤和展望.31 5.1、復盤 20182023 年：關稅成本占營收比重 02%，極端情況影響毛利率 2pct 左右.31 5.2、展望后續：極端情況下預計需主動提價 1015%，若考慮內部主動降本，預計提價幅度可收窄.31 6、投資建議與盈利預測.32 7、風險提示.33 附：財務預測摘要.34 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2024Q1Q3 美亞渠道移動電源/充電器均維持高增，移動電源產品形態多元化+電源適配器貢獻增量.8 圖 2：公司針對 iPhone15 推新，實現更高份額.9 圖 3：2023 年以來公司美亞移動電源份額呈

14、波動向上趨勢，行業維持平穩增長態勢.10 圖 4：2023 年以來公司在移動電源細分領域的份額提升明顯.10 圖 5：消費電子需求有所回暖，智能手機為代表全球出貨量已連續四個季度正增長.10 圖 6：我們測算全球充電器市場規模達到 800 億元（不含二手），其中安卓/蘋果第三方充電器市場規模分別達到 363/114億元，公司份額仍有提升空間.11 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/36 圖 7：預計 2022 年全球移動電源/無線充市場規模分別達 316/378 億元，公司份額單位數.11 圖 8：充電器從蘋果手機延伸至 OS 筆記本電腦，購買第三方品牌比例

15、每提升 10%則可能帶來 5%左右的市場規模增長.12 圖 9：充電器從手機延伸至筆記本電腦，購買第三方品牌比例和支持 C 口快充筆記本電腦比例每提升 10%則可能帶來10%左右的市場規模增長.13 圖 10：公司充電器定價較蘋果原裝充電器低，且有更好產品力，第三方品牌購買比例提升符合消費邏輯（單位：元）.13 圖 11：2024Q4 公司宣布將全面進駐蘋果全球線下零售店和 Apple Store.14 圖 12：主要第三方品牌中公司小充品類通過 MiFi 認證的數量最多.14 圖 13：公司 Google 搜索量位列相關品牌前列，且在穩步提升（單位：100 代表最高搜索量）.14 圖 14：

16、公司 Youtube 搜索量位列相關品牌前列，且在穩步提升（單位：100 代表最高搜索量）.14 圖 15：公司在多個海外市場線下渠道積累優于同行，歐美市場線下渠道優勢更為明顯（單位：家）.15 圖 16：相較于同行，公司提供了更加豐富的場景解決方案，容量段覆蓋范圍廣.16 圖 17：2023 年以來公司逐步補齊大容量產品空白，大容量及小容量段均有新品露出.16 圖 18：美國區域 AnkerSolix 在 Youtube 搜索量超 Enphase 以及 Tesla powerwall（單位：100 代表最高搜索量）.17 圖 19：美國區域 AnkerSolix 在 Google 搜索量逐步

17、接近 Enphase 以及 Tesla powerwall（單位：100 代表最高搜索量）17 圖 20：全球區域 AnkerSolix 在 Google 搜索量逐步接近 Enphase 并且超 Tesla powerwall（單位：100 代表最高搜索量）.17 圖 21：近 12 個月 AnkerSolix 在多個戶儲主要國家品牌聲量不弱.17 圖 22：2023 年戶用儲能市場以德國、意大利、美國、日本等區域為主.18 圖 23：2024 年歐洲受電價回落以及部分地區政策退坡影響逆變器出口較大幅度下滑，美國降幅收窄，烏克蘭/巴基斯坦等新興市場增長.18 圖 24：預計 2028 年歐洲主

18、要戶儲國家裝機量 10.9Gwh.19 圖 25：保守至中性預計 2028 年歐洲整體戶儲裝機量 1023Gwh，20242028 年復合增速 3%27%.19 圖 26：2023H1 FranklinWH 份額進入 TOP5 行列.22 圖 27：中國品牌已在歐洲市場占據一定份額.22 圖 28：除大安裝商外，仍有廣泛且分散的中小安裝商占據一定份額.23 圖 29：美國市場仍有較多經營多家品牌的戶儲經銷商.23 圖 30：伴隨政策逐步放寬，2023 年起德國陽臺光伏安裝量快速增長.23 圖 31：預計德國陽臺光儲市場中長期規模有望超 10 億歐元.24 圖 32：預計歐洲整體光伏市場中長期規

19、模有望超 20 億歐元.24 圖 33：隨著用電比例提升，單光伏系統和光儲系統回本周期均縮短（單位：年）.25 圖 34：安克創新、華寶新能、正浩創新為代表的出海品牌型企業已在陽臺光儲領域嶄露頭加.26 圖 35：預計 2023 年全球消費攝像頭出貨量約 1.2 億 pcs.28 圖 36：國際市場出貨量占全球比重約 5055%.28 圖 37：預計國際市場出貨量有較大增長潛力（注：表中數據為較 2023 年出貨量增速）.28 圖 38：預計未來智能安防設備滲透率將繼續提升（單位：%）.28 圖 39：2024Q3 Eufy 全球出貨已位列行業 TOP10 行列.29 圖 40：2024H1

20、Eufy 全球出貨已位列行業 TOP5 行列.29 圖 41：相較于海外本土品牌，公司產品矩陣更加豐富，布局智能家居平臺擴大本地化存儲功能和 AI 能力.30 圖 42：美國亞馬遜為例，公司產品定價較同行高（單位：美元）.30 圖 43：公司產品定價雖然較同行高但能夠同時實現雙攝+太陽能+AI 智能檢測，產品力更強.30 圖 44：2018-2023 年美國關稅成本占營收比重 02%，極端情況下毛利率下降 2pct 左右.31 圖 45：極端情況下（關稅成本同比+400%），為維持毛利率穩定預計需主動提價 1015%.32 圖 46：極端情況下（關稅成本同比+400%），為維持毛利率穩定預計需

21、主動提價 1015%.32 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/36 表 1：從淺海多品類戰略走向聚焦，2023 年以來核心優勢品類持續增長（單位：1998 年 1 月 1 日=1000；億元）.5 表 2：3C 配件行業與消費電子行業特別是手機行業景氣度存在一定關聯性，2023H2 以來行業景氣以及各上下游公司營收普遍不同程度改善.7 表 3：緊跟蘋果迭代，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品，例如功率提升/無線充等.8 表 4：緊跟蘋果迭代，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品，例如功率提升/無線充等.9 表 5：NEM 3.0 政策下光儲系統收益率高于光

22、伏系統，配儲經濟性提升（單位：美元）.20 表 6：若光伏系統單位成本 10001200 歐元/kw，儲能系統單位成本 500700 歐元/kwh，IRR 為 8.5%15.9%，光儲系統具備一定經濟性.20 表 7：Anker X1 安裝前成本或與 Tesla 相當，相較于同行具備更好經濟性.22 表 8：德國/奧地利為代表的國家逐步放寬對陽臺光伏的限制.23 表 9：不考慮配套銷售折價的情況下，30%用電比例下配儲生命周期自用收益和經濟性隨著功率提升而提升（單位：歐元、年）25 表 10：相較于制造商，品牌商產品矩陣較全、具備集成化設計能力（例如逆變器、集線器集成至儲能電池系統）且產品參數

23、清晰.26 表 11：品牌型企業之間對比，公司和征拓擁有更吸引人的定價，陽臺光儲經濟性或更加明顯.27 表 12：公司通過 HomeBase 可實現長期本地化視頻存儲，無需付費即可享受各項 AI 檢測功能.30 表 13：預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤 20.42/24.24/29.13 億元.33 表 14：相較于可比公司（做類似業務或同為品牌出海企業），公司新業務有增長潛力且 PE 處行業平均水平.33 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/36 1、業績回顧和復盤業績回顧和復盤 營收端：營收端：從淺海多品類戰略走向聚焦，從淺海多品類戰略走向聚焦

24、，2023 年以來核心優勢品類持續增長年以來核心優勢品類持續增長（1）20182021 年年新業務快速增長期新業務快速增長期：2015 年公司開始自主研發產品，2016年以來除充電品類外公司成功孵化無線音頻、智能家居年以來除充電品類外公司成功孵化無線音頻、智能家居（掃地機器人、智能安防）（掃地機器人、智能安防）和智能影音和智能影音（投影儀）（投影儀）產品。產品。配合線下渠道開拓，2018-2021 年公司三大新品類快速增長。傳統優勢品類充電頭受益蘋果手機迭代以及亞馬遜封號潮持續增長，移動電源 2020 年短暫受到疫情影響但 2021 年快速恢復增長。（2）2022-2023Q1 傳統優勢品類受

25、淺海戰略影響資源有所分散導致增長放緩，傳統優勢品類受淺海戰略影響資源有所分散導致增長放緩，新品類未較好承接，整體營收增長遇瓶頸：新品類未較好承接，整體營收增長遇瓶頸：公司早期依托淺海戰略獲得持續增長，但隨著各品類規模以及份額達到一定體量，淺海戰略下資源有所分散使得傳統品隨著各品類規模以及份額達到一定體量，淺海戰略下資源有所分散使得傳統品類類增長放緩增長放緩（例如在中國品牌發力海外市場后，公司掃地機器人由于產品競爭力相對薄弱導致份額流失/營收下降）。而儲能業務尚未較好承接，其他新品類未成功推出，儲能業務尚未較好承接，其他新品類未成功推出，導致營收增長短期失速。導致營收增長短期失速。（3）2023

26、Q2 至今聚焦核心優勢品類提份額至今聚焦核心優勢品類提份額+提高線下渠道覆蓋率，重回增長軌提高線下渠道覆蓋率，重回增長軌道：道：維度維度受益于美國以及亞馬遜需求旺盛、消費電子需求回暖，維度維度受益于針對 iPhone15 推出多款移動電源、針對平板/電腦推出大功率充電頭、補齊掃地機產品矩陣、中大充儲能產品渠道拓展以及線下渠道覆蓋率提升，2023H2 以來公司營收恢復快速增長趨勢。業績端：業績端：銷售費用率銷售費用率/研發費用率高舉高打，毛利率受海運研發費用率高舉高打，毛利率受海運/匯率等匯率等波動波動影響影響 2020 年利潤受費用率提升影響，其中銷售費用率較大幅度增長。2021 年利潤受毛利

27、率影響，海運成本上漲以及人民幣升值使得毛利率階段承壓。2022 年毛利率低基數下恢復+股權投資收益等非經常性損益較好對沖費用率提升。2023 年收入/利潤增長提速，毛利率受益海運成本下降以及人民幣貶值較大幅度提升，銷售費用率繼續提升/研發費用率提升幅度收窄。表表1：從淺海多品類戰略走向聚焦，從淺海多品類戰略走向聚焦，2023 年以來核心優勢品類持續增長年以來核心優勢品類持續增長（單位：（單位：1998 年年 1 月月 1 日日=1000；億元）；億元）營收占比營收占比 2018 2019 2020 2021 2022 2023 充電儲能類 63%57%44%44%48%49%智能影音類 20%

28、19%23%23%20%24%智能創新類 17%23%33%33%31%26%營收同比營收同比 2018 2019 2020 2021 2022 2023 充電儲能類 17%15%9%34%24%25%智能影音類 46%25%66%34%-1%26%智能創新類 165%73%103%34%7%19%營業總收入 34%27%41%34%13%23%毛利率/35.30%39.30%35.70%38.70%43.50%YoY 4.00%-3.50%3.00%4.80%海運指數：CCFI（單位：1998 年 1 月 1 日=1000）824 984 2615 2792 937 YoY 19%166%7

29、%-66%銷售費用率/16.70%19.45%19.44%20.62%22.20%管理費用率 2.81%2.58%3.02%2.98%3.26%3.33%公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/36 營收占比營收占比 2018 2019 2020 2021 2022 2023 研發費用率 5.48%5.92%6.07%6.19%7.58%8.08%財務費用率 0.51%-0.15%0.76%0.36%0.47%0.49%歸母凈利潤（單位：億元）4.27 7.21 8.56 9.82 11.43 16.15 YoY 69%19%15%16%41%數據來源：Wind、

30、公司公告、開源證券研究所（注：2023 年投影儀營收調整至智能影音類；20192020 年毛利率與 20212023 年同口徑）2、小充品類：以充電器小充品類：以充電器/移動電源移動電源/無線充為核心，增長持續性無線充為核心，增長持續性或或將保持將保持 公司小充品類已連續近四年實現較高增長，市場普遍擔心增長的可持續性或者看不清中長期趨勢。我們認為行業短期不弱，公司當前在各品類份額均不高、品我們認為行業短期不弱，公司當前在各品類份額均不高、品牌和渠道勢能不減，背靠蘋果和亞馬遜有望憑借自身持續的產品推新能力牌和渠道勢能不減，背靠蘋果和亞馬遜有望憑借自身持續的產品推新能力，實現持，實現持續高于行業的

31、續高于行業的穩健穩健增長增長：（1）短期行業不弱：）短期行業不弱：2023H2 以來受益于消費電子需求回暖，各 3C 配件和上游芯片廠商營收增長均有所回升，同時行業存在結構性增長機會（無線充、快充和移動電源）。展望 2025 年，隨著 AI 手機創新逐步落地以及 iPhone17 升級迭代，功能和性能提升下消費電子市場或延續溫和復蘇態勢，充電器以及無線充等品類有望繼續受益。（2）中長期行業可挖掘空間大，公司份額提升空間大：）中長期行業可挖掘空間大，公司份額提升空間大：我們預計手機充電器/移動電源/無線充市場規模分別達 800/316/378 億元。其中蘋果第三方蘋果第三方/安卓第三方充安卓第三

32、方充電器市場規模分別達電器市場規模分別達 114/363 億元，公司份額億元，公司份額 10%+/單位數，移動電源和無線充份單位數，移動電源和無線充份額亦為單位數。額亦為單位數。中長期看隨著隨著充電器使用場景從手機延伸至充電器使用場景從手機延伸至 OS/Windows 筆記本電筆記本電腦，以及腦，以及 C 口快充口快充筆記本電腦筆記本電腦比例和購買第三方品牌比例提升，充電器市場規模仍比例和購買第三方品牌比例提升，充電器市場規模仍有機會實現有機會實現 5%以上以上甚至甚至 10%以上的以上的復合增長。復合增長。而公司當前品牌和渠道勢能不減，有望憑借持續產品創新能力在行業增長的同時實現份額提升。2

33、.1、行業：不弱行業：不弱，存在結構性增長機會（無線充、快充，存在結構性增長機會（無線充、快充和移動電源）和移動電源）通過梳理行業內上下游企業，我們認為公司小充品類持續性增長其實有跡可循，通過梳理行業內上下游企業，我們認為公司小充品類持續性增長其實有跡可循，首先行業并不弱且存在結構性增長機會：首先行業并不弱且存在結構性增長機會：（1）小充品類作為小充品類作為 3C 配件，與消費電子特別是手機行業景氣度存在一定關聯配件，與消費電子特別是手機行業景氣度存在一定關聯性。性。20222023H1 行業景氣回落背景下 3C 配件代工廠/品牌廠/上游芯片供應商營收普遍不同程度放緩甚至下滑，隨著 2023H

34、2 行業景氣回升，行業玩家營收增長普遍提速。（2）行業存在細分品類的結構性增長：行業存在細分品類的結構性增長：移動電源、快充以及無線充電器細分賽移動電源、快充以及無線充電器細分賽道保持較快速增長態勢道保持較快速增長態勢。移動電源方面，移動電源方面，奧?？茖崿F高于充電類增速，綠聯科技移動電源貢獻新增量，我們認為移動電源增長或主要系疫情后出行需求增加以及近年來產品形態的不斷升級迭代?？斐淇斐浜蜔o線充和無線充方面，方面，上游芯片企業英集芯和美芯晟相應業務均保持較好增長趨勢。雖然行業不弱，但我們仍能觀察到下游企業營收增長仍然存在分化。雖然行業不弱，但我們仍能觀察到下游企業營收增長仍然存在分化。以蘋果充

35、電器前裝業務為主的領益制造以及海外本土充電器品牌HON TENG近年營收增長公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/36 疲弱甚至下滑，我們認為或系被以公司為代表的第三方品牌憑借更高的質價比以及渠道開拓能力搶占份額。表表2：3C 配件行業與消費電子行業特別是手機行業景氣度存在一定關聯性，配件行業與消費電子行業特別是手機行業景氣度存在一定關聯性，2023H2 以來行業景氣以及各以來行業景氣以及各上下游上下游公司營收普遍不同程度改善公司營收普遍不同程度改善 出貨量出貨量/營收同比（營收同比（%）2020 2021 2022 2023H1 2023H2 2024H1 全

36、球手機出貨量-7%6%-11%-12%3%11%領益智造_充電器 150%44%17%6%-1%-8%海能實業_電源適配器 84%45%-8%23%/奧?？萍糭充電類 33%40%-10%-21%53%57%奧?？萍糭移動電源及其他-27%109%78%13%44%綠聯科技_充電類 31%40%25%49%66%53%安克創新_充電類 9%34%24%18%30%43%HON TENG_智能手機終端-5%-16%-9%-27%-8%-7%品勝電子_充電類/33%-1%/英集芯_電源管理芯片-10%93%21%35%/英集芯_快充協議芯片 159%137%-7%50%/南芯科技_移動設備電源管理

37、芯片 39%/美芯晟_無線充電芯片 224%1488%56%64%數據來源：Wind、各公司公告、開源證券研究所 2.2、公司：強，背靠蘋果持續打造品牌聲量、推新節奏快緊抓細分賽公司：強，背靠蘋果持續打造品牌聲量、推新節奏快緊抓細分賽道增長道增長 美國亞馬遜為例，美國亞馬遜為例，2024Q1-Q3 充電器和移動電源貢獻小充主要增長，其中充電充電器和移動電源貢獻小充主要增長，其中充電器受益于電源適配器類目增長，移動電源受益于產品形態多元化。器受益于電源適配器類目增長，移動電源受益于產品形態多元化。2024Q1-Q3 充電儲能品類中，移動電源/充電器/桌充無線充銷售額占比分別為 36%/21%/6

38、%，移動電源和充電器仍占主導地位。（1）充電器方面：充電器方面：公司針對平板以及筆記本電腦類目推出配套適配器產品，2024Q1-Q3 貢獻 31%增長。（2）移動電源方面：）移動電源方面：2023 年以來推出多款新形態產品，2024 年貢獻增量。例如針對蘋果對蘋果 C 口迭代推出的口迭代推出的 Zolo 自帶線系列產品、自帶線系列產品、Nano 小體積系列產品小體積系列產品，針對蘋，針對蘋果果 Qi2 認證推出的認證推出的 MagGo 系列產品系列產品以及 Prime 系列高端產品（帶智能顯示）。2024Q1-Q3 自帶線/Nano/MagGo/Prime 系列產品分別貢獻 27%/14%/1

39、2%/17%增長。我們認為公司小充品類持續亮眼表現的底層原因在于公司我們認為公司小充品類持續亮眼表現的底層原因在于公司綁定蘋果品牌聲量持綁定蘋果品牌聲量持續擴大，結合自續擴大，結合自身對終端需求的快速反應機制和洞察力，能夠把握每一輪產品需求身對終端需求的快速反應機制和洞察力，能夠把握每一輪產品需求變化以及終端設備迭代帶來的機會。變化以及終端設備迭代帶來的機會。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/36 圖圖1：2024Q1Q3 美亞渠道移動電源美亞渠道移動電源/充電器均維持高增，移動電源產品形態多元化充電器均維持高增，移動電源產品形態多元化+電源適配器貢獻增量電

40、源適配器貢獻增量 數據來源：亞馬遜、賣家精靈、開源證券研究所 2.2.1、充電器：充電器：領先推新造勢，受益蘋果取消領先推新造勢，受益蘋果取消 In-Box+功率提升功率提升+產品場景延申產品場景延申（1）2020 起蘋果取消 In-Box 充電器、A-L 口改為 C-L 口帶來強制換新需求，同時考慮到蘋果原裝充電器定價較高，本輪變化亦利好第三方品牌。公司率先針對性推出 Nano 系列 20W 快充頭。（2）2021 年以來基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品年以來基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品。例如針對 iPhone14推出 30W 快充頭，針對 iPhone12 以及 iPhone1

41、5 推出的 MagSafe 和 Qi2 認證無線充。得益于針對性推新，公司每年在新款得益于針對性推新，公司每年在新款 iPhone 的份額都要高于整體的份額都要高于整體?？晒﹨⒖嫉氖牵ㄙu可供參考的是（賣家精靈數據）家精靈數據），iPhone15 為例 2024Q1-Q3 公司在 iPhone15 充電器以及充電器整體銷售額份額分別為 36%/25%。（3）從手機延伸至消費電子領域，推出）從手機延伸至消費電子領域，推出 MacBook/iPad 配套電源適配器。配套電源適配器。例如2018 年推出 100W 快充，2021 年推出 30-65W 氮化鎵旗艦產品，2022 年推出 150W快充，2

42、023 年進入亞馬遜適配器類目銷售。表表3：緊跟緊跟蘋果蘋果迭代迭代，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品，例如功率提升，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品，例如功率提升/無線充等無線充等 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Anker 充電器 10W 無線充 30W 快充 100W 快充 18W 快充 20W 快充 3065w 新款無線充 30w 快充 100150w 首批 Qi2 產品發布 iPhone 迭代 隨贈 18W 快充充電器 不隨贈充電器；升級無線充 支持 30W 快充 改用 C-C口，開放 Qi2認證無線充 升級無線充 M

43、acBook迭代 充電功率從 30W 到 60-80W 功率 充電功率提升至 96W 充電功率提升至 140W/iPad 迭代 最高支持 30WW 充，隨贈非快充充電器 最高支持 45W 快充，隨贈 20W 充電器 部分地區或開始不隨贈公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/36 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 充電器 資料來源：充電頭網、蘋果官網、Anker 安克公眾號、開源證券研究所 圖圖2：公司針對公司針對 iPhone15 推新，實現更高份額推新，實現更高份額 數據來源：賣家精靈、開源證券研究所 2

44、.2.2、移動電源：針對蘋果產品迭代推新速度快，產品形態多元化刺激需求移動電源：針對蘋果產品迭代推新速度快，產品形態多元化刺激需求 同充電器類似，公司移動電源產品亦針對蘋果手機推新。同充電器類似，公司移動電源產品亦針對蘋果手機推新。例如針對 iPhone12 推出的 MagSafe 無線充、針對 iPhone15 推出 Nano C 口膠囊+Zolo 自帶線系列均得到較好表現，以及首批推出 Qi2 無線充。此外，公司也在積極推出適合此外，公司也在積極推出適合 MacBook 以及以及 iPad充電產品，充電產品，例如 2022 年推出 65100w 產品，2023 年推出 Prime 系列移動

45、電源（100200w 快充）。得益于推新速度以及自身品牌效應，行業在增長的同時公司份額也在提升。得益于推新速度以及自身品牌效應，行業在增長的同時公司份額也在提升。整體上看，公司移動電源美亞份額由 2023Q1 的 21%上升至 2024Q3 的 30%。細分上看，2024M1-M8 美亞移動電源無線充/自帶線/智能顯示品類銷售額同比分別+51%/+66%/+10%，公 司 份 額 由 2023Q1 的 28%/3%/31%提 升 至 2024Q2 的46%/38%/49%。表表4：緊跟緊跟蘋果蘋果迭代迭代，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品，例如功率提升，基本領先蘋果新品發布會推出針對性產品

46、，例如功率提升/無線充等無線充等 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Anker 移動電源 MagSafe 和MagGo 無線充 65100w 移動電源 Nano C 口膠囊移動電源 Prime 高端系列 首批首批 Qi2Qi2 產品產品 Zolo 系列 三合一系列 iPhone 迭代 隨贈 18W 快充充電器 不隨贈充電器；升級無線充 支持 30W 快充 改用 C-C口，開放 Qi2認證無線充 升級無線充 MacBook迭代 充電功率從 30W 到 60-80W 功率 充電功率提升至 96W 充電功率提升至 140W/iPad 迭代 最高

47、支持 30WW 充，隨贈最高支持 45W 快充，隨贈 20W 充電器 部分地區或0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3Anker充電器份額（整體）Anker充電器份額（for iphone15）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/36 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 非快充充電器 開始不隨贈充電器 資料來源：充電頭網、蘋果官網、Anker 安克公眾號、開源證券研究所 圖圖3：2023 年以

48、來公司美亞移動電源份額呈波動向上趨年以來公司美亞移動電源份額呈波動向上趨勢，行業維持平穩增長態勢勢，行業維持平穩增長態勢 圖圖4：2023 年以來公司在移動電源細分領域的份額提升年以來公司在移動電源細分領域的份額提升明顯明顯 數據來源：賣家精靈、開源證券研究所 數據來源：賣家精靈、開源證券研究所 2.3、未來看點未來看點：中長期小充各品類可挖掘空間較大，公司品牌和渠道勢：中長期小充各品類可挖掘空間較大，公司品牌和渠道勢能不減能不減 展望后續展望后續行業或不弱，有望受益消費電子需求回暖行業或不弱，有望受益消費電子需求回暖。2024Q3 全球智能手機出貨量同比+5%，已連續四個季度正增長。展望 2

49、025 年，國內市場或受益以舊換新政策刺激需求。此外隨著 AI 手機創新逐步落地以及 iPhone17 升級迭代，功能和性能提升有望刺激換機需求。而隨著換機需求增加和性能提升帶來的充電功率提升，充電器以及無線充等品類有望直接受益。圖圖5：消費電子需求有所回暖，消費電子需求有所回暖，智能手機智能手機為代表為代表全球全球出貨量已連續四個季度正增長出貨量已連續四個季度正增長 數據來源：Canalys、開源證券研究所 2.3.1、預計充電器（手機場景）預計充電器（手機場景）/移動電源移動電源/無線充市場規模分別達無線充市場規模分別達800/316/378億元，億元，公司份額提升空間大公司份額提升空間大

50、-20%-10%0%10%20%30%40%50%Anker移動電源美亞份額（%）移動電源美亞增速（%）0%10%20%30%40%50%60%70%Anker移動電源無線充Anker移動電源自帶線Anker移動電源智能顯示-20%-10%0%10%20%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3全球智能手機出貨同比（%）全球可穿戴腕帶設備出貨同比（%）全球平板電腦出貨量同比（%）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/36（1）手機手機充電器市場充電器市場：我們測算全球規

51、模達到我們測算全球規模達到 800 億元（不含二手市場），若億元（不含二手市場），若含二手市場全球規?；蛞殉质袌鋈蛞幠；蛞殉?1000 億元。億元。分陣營上看（不含二手市場），我們測算安卓/蘋果系充電器全球規模分別達 592/209 億元，其中安卓原裝/第三方充電器全球規模分別達 229/363 億元，蘋果原裝/第三方充電器全球規模分別達 95/114 億元。若假設公司充電器若假設公司充電器 80%營收來自于蘋果，營收來自于蘋果，20%來自于安卓來自于安卓，則我們測算公司在公司在全球第三方充電器市場份額為全球第三方充電器市場份額為 5%，在蘋果第三方充電器市場份額達到，在蘋果第三方充電

52、器市場份額達到 18%，隨著品牌知名度擴大和渠道擴張，公司在蘋果以及安卓充電器市場的份額仍有提升空間。圖圖6：我們測算全球充電器市場規模達到我們測算全球充電器市場規模達到 800 億元（不含二手），其中安卓億元（不含二手），其中安卓/蘋果第三蘋果第三方充電器市場規模分別達到方充電器市場規模分別達到 363/114 億元，公司份額仍有提升空間億元，公司份額仍有提升空間 數據來源：Canalys、CounterPoint Research、Omdia、開源證券研究所（2）移動電源）移動電源&無線充無線充：根據品勝電子公司公告，預計 2022 年全球移動電源市場規模達 316 億元。根據 QY Re

53、search 研究報告，預計 2022 年全球手機無線充電器市場規模達 378 億元。我們預計公司在兩大市場份額均為個位數，潛在空間廣闊。圖圖7：預計預計 2022 年全球移動電源年全球移動電源/無線充市場規模分別達無線充市場規模分別達 316/378 億元，公司份額單億元，公司份額單位數位數 數據來源：品勝電子公司公告、QY Research、開源證券研究所 2.3.2、充電器市場充電器市場存價增邏輯，下游應用場景可向筆電和平板電腦等拓寬存價增邏輯，下游應用場景可向筆電和平板電腦等拓寬 蘋果市場為例，若充電器逐步向蘋果市場為例，若充電器逐步向 OS 筆記本電腦市場筆記本電腦市場延伸延伸，我們

54、測算，我們測算 OS0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01002003004005006007008009002023年全球零售額（億元）2023年Anker在第三方份額（%，右軸）0%2%4%6%8%10%280300320340360380400全球移動電源市場規模（億元）全球無線充市場規模（億元）2022Anker市場份額（%，右軸）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/36 筆記本電腦市場購買第三方品牌比例每提升筆記本電腦市場購買第三方品牌比例每提升 10%，則可能帶來，則可能帶來 5%左右的左右的價增價增，具體測算邏輯如下：（1

55、）如上所測算，我們預計蘋果手機第三方品牌充電器市場規模 114 億元，量285 萬套。（2）OS 筆記本電腦前裝市場附贈充電器，因此僅測算 OS 筆記本電腦后裝市場空間，即舊電腦更換充電器的情況，分為損壞強制更換以及額外購買第三方品牌充分為損壞強制更換以及額外購買第三方品牌充電器（小巧且兼容電器（小巧且兼容 OS 筆記本電腦筆記本電腦快充）兩種情況?？斐洌﹥煞N情況。（3）OS 筆記本電腦充電器兼容蘋果手機快充，因此一方面存在新增需求（即手機/電腦分別用一套），另一方面存在替換需求（即手機/電腦共用一套），假設比例假設比例30%90%。（4）購買 OS 筆記本電腦存在購買原裝和購買第三方兩種情況

56、，考慮到第三方充電器較原裝充電器價格更低且更輕巧，我們我們假設假設購買第三方品牌比例購買第三方品牌比例 20%80%。（5）OS 筆記本電腦充電器充電功率達 100W+，我們預計售價為手機充電器的5 倍左右，最終根據敏感新分析測算得到 OS 筆記本電腦筆記本電腦市場購買第三方品牌比例每市場購買第三方品牌比例每提升提升 10%，則可能帶來，則可能帶來 5%左右左右的市場規模增長的市場規模增長。圖圖8：充電器充電器從從蘋果蘋果手機延伸至手機延伸至 OS 筆記本筆記本電腦，電腦，購買第三方品牌比例每提升購買第三方品牌比例每提升 10%則則可能帶來可能帶來 5%左右的左右的市場規模增長市場規模增長 增

57、長空間（相較于只增長空間（相較于只用于手機充電場景）用于手機充電場景）假設購買第三方比例假設購買第三方比例 20%30%40%50%60%70%80%筆電增量比例筆電增量比例 30%11%17%22%28%33%39%45%40%11%17%23%29%34%40%46%50%12%18%23%29%35%41%47%60%12%18%24%30%36%42%48%70%12%18%25%31%37%43%49%80%13%19%25%31%38%44%50%90%13%19%26%32%38%45%51%數據來源：Canalys、開源證券研究所 我們以整個充電器市場為基數（安卓+蘋果手機），

58、假設支持 C 口充電的筆記本比例 30%90%，購買第三方品牌充電器比例 20%80%。根據敏感性分析測算根據敏感性分析測算若購若購買第三方品牌比例和支持買第三方品牌比例和支持 C 口口快充筆記本電腦比例快充筆記本電腦比例每提升每提升 10%，則會帶來，則會帶來 10%左左右的市場規模增長。右的市場規模增長。進一步地，若以蘋果手機充電器為基數，從手機亦延伸至平板若以蘋果手機充電器為基數，從手機亦延伸至平板電腦、電腦、Windows 筆記本電腦應用場景，筆記本電腦應用場景，或者拓展到安卓手機后裝市場，或者拓展到安卓手機后裝市場，則對應增長則對應增長空間更大?？臻g更大。公司深度報告公司深度報告 請

59、務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/36 圖圖9：充電器從手機延伸至筆記本電腦，充電器從手機延伸至筆記本電腦，購買第三方品牌比例購買第三方品牌比例和支持和支持 C 口快充筆記口快充筆記本電腦比例本電腦比例每提升每提升 10%則可能帶來則可能帶來 10%左右的左右的市場規模增長市場規模增長 增長空間（相較于只增長空間（相較于只用于手機充電場景）用于手機充電場景）假設購買第三方比例假設購買第三方比例 20%30%40%50%60%70%80%支持支持 C 口充電口充電比例比例 30%10%14%19%24%29%34%39%40%13%19%26%32%39%45%51%50%16%24%

60、32%40%48%56%64%60%19%29%39%48%58%68%77%70%23%34%45%56%68%79%90%80%26%39%51%64%77%90%103%90%29%43%58%72%87%101%116%數據來源：Canalys、開源證券研究所 圖圖10：公司充電器定價較蘋果原裝充電器低，且有更好產品力，第三方品牌公司充電器定價較蘋果原裝充電器低，且有更好產品力，第三方品牌購買比購買比例提升符合消費邏輯例提升符合消費邏輯（單位：元）（單位：元）數據來源：蘋果官網、Anker 官網、開源證券研究所 2.3.3、公司品牌和渠道勢能不減，有望支撐長期份額提升公司品牌和渠道勢能

61、不減，有望支撐長期份額提升 品牌維度，公司背靠蘋果品牌維度，公司背靠蘋果+亞馬遜引流，品牌效應持續提升亞馬遜引流，品牌效應持續提升：（1）公司自主研發小充品類早期便聚焦蘋果用戶，目前為少數進入 Apple Store銷售的第三方品牌，同時也是通過 MiFi 認證數量最多的第三方品牌。近期公司進一近期公司進一步官宣進駐蘋果全球零售店、增加線上商城步官宣進駐蘋果全球零售店、增加線上商城 SKU 數量，數量，我們認為有助于公司進一步提高與蘋果用戶的粘性，鞏固中高端品牌調性。（2）公司自主品牌出海早期便聚焦亞馬遜渠道，目前已成為亞馬遜頭部賣家，深諳亞馬遜渠道流量規則。例如多個品類已通過 Amazon

62、氣候友好認證，獲得亞馬遜流量支持，專區展示促轉化。010020030040050060070080020w30w3040w6070w80100w140w蘋果原裝充電器定價Anker充電器定價公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/36 圖圖11：2024Q4 公司宣布將全面進駐蘋果全球線下零售公司宣布將全面進駐蘋果全球線下零售店和店和 Apple Store 圖圖12：主要第三方品牌中公司小充品類通過主要第三方品牌中公司小充品類通過 MiFi 認證認證的數量最多的數量最多 資料來源：Anker 安克公眾號 數據來源：蘋果官網、開源證券研究所 圖圖13：公司公司

63、Google 搜索量位列相關品牌前列，且在穩步搜索量位列相關品牌前列，且在穩步提升提升（單位：（單位：100 代表最高搜索量）代表最高搜索量）圖圖14：公司公司 Youtube 搜索量位列相關品牌前列，且在穩搜索量位列相關品牌前列，且在穩步提升步提升（單位：（單位：100 代表最高搜索量）代表最高搜索量）數據來源：Google Trend、開源證券研究所 數據來源：Google Trend、開源證券研究所 渠道維度渠道維度，公司小充品類線下渠道積累強于同行，渠道進駐門檻較高的歐美市，公司小充品類線下渠道積累強于同行，渠道進駐門檻較高的歐美市場各品牌分化較為明顯。場各品牌分化較為明顯。（1）美國

64、市場，）美國市場，線下渠道相對集中且進入門檻較高，部分中國出海品牌仍以線上渠道為主，進駐的零售商數量并不多。公司早期便開始拓展線下渠道，已全面進駐美國五大線下零售商，零售商數量甚至高于海外 Belkin 和Mophie。（2）歐洲）歐洲/中東市場中東市場，線下渠道較為分散，公司通過本土大代理以及“國家代表”等管理體系開拓線下渠道，進駐的線下零售商數量仍要高于同行。0500100015002000250030003500AnkerBelkinMophieUgreenMiFi認證SKU數量020406080100120AnkerRoborockUGREENBelkinBaseusmophie020

65、406080100120AnkerRoborockUGREENBelkinBaseusmophie公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/36 圖圖15：公司在多個海外市場線下渠道積累優于同行，歐美市場線下渠道優勢更為明公司在多個海外市場線下渠道積累優于同行，歐美市場線下渠道優勢更為明顯顯（單位：家）（單位：家）數據來源：各零售商官網、開源證券研究所 3、中大充儲能：中大充儲能：千億賽道千億賽道&低份額，增長彈性值得期待低份額，增長彈性值得期待 自 2022 年發力中大充儲能以來，公司快速推新補齊產品矩陣，目前已實現 2 度電以下戶外便攜儲能、2 度電以上移動家

66、儲、陽臺光儲、固定家儲全場景覆蓋。定位中大充儲能的子品牌 AnkerSolix 自 2023 年發布以來聲量也在持續擴大。我們認為2025 年是中大充儲能業務增長邏輯進一步跑通的關鍵一年，挑戰和機遇并存。機遇在于：機遇在于：（1）戶儲賽道空間大）戶儲賽道空間大/全球多點開花全球多點開花有結構性增長有結構性增長，2023 年全球戶用年全球戶用儲能市場裝機規模將達到儲能市場裝機規模將達到 16.1GWh，對應約，對應約 150200 億美金規模億美金規模。2024 年歐洲需求受電價回落以及部分地區政策退坡影響裝機量較大幅度回落，但仍可看到烏克蘭、巴基斯坦等地區增長，美國受益政策切換戶儲裝機需求穩健

67、。（2）陽臺光儲賽道處）陽臺光儲賽道處在增長紅利期，我們預計潛在規模超百億元。在增長紅利期，我們預計潛在規模超百億元。該品類相較于傳統戶儲具有初始投入低、安裝簡便、回本周期短等優勢，不僅可用于公寓用戶也可被用于獨立住宅用戶。無需工人安裝的特點也使得陽臺光儲具備無需工人安裝的特點也使得陽臺光儲具備 ToC 銷售屬性，銷售屬性，利好品牌型企業增長，利好品牌型企業增長，以公司為代表的便攜儲能企業較早進入并且已有先發優勢，2024Q3 出貨已位列歐洲市場前列。（3）便攜儲能賽道）便攜儲能賽道增長回歸常態，但市場空間足夠大，公司后來居上。增長回歸常態，但市場空間足夠大，公司后來居上。2023年以來公司在

68、美亞便攜儲能市場銷售額份額持續提升，分別由 2022Q4 的 1%/2%提升至 2024Q3 的 8%/10%。挑戰在于：挑戰在于：（1）戶儲賽道需求波動大，但一定程度與公司全球渠道運營和品牌力相契合。近 12 個月 AnkerSolix 的品牌聲量已在多個戶儲主要國家表現不俗。（2）戶儲需重新搭建安裝商渠道，戶儲需重新搭建安裝商渠道，大安裝商資源大多掌握在少數品牌中，對于新品牌來說重新搭建渠道有難度，但已有但已有中企通過服務中小安裝商突破的成功案例可借鑒中企通過服務中小安裝商突破的成功案例可借鑒，仍仍有有廣泛且分散的中小安裝商和經銷商可以開拓廣泛且分散的中小安裝商和經銷商可以開拓。加州為例，

69、Wood Mackenzie 數據顯示 Tesla 能源和 Sunrun 占據 65%戶儲安裝量，其余其余 2000 多家中小安裝商多家中小安裝商占據占據 35%安裝量。安裝量。ENF 數據亦顯示美國 163 家戶儲經銷商中有 68 家經營多家品牌，且 4243家安裝商中仍有上千家做 Enphase 和 Tesla 以外的品牌。3.1、AnkerSolix：產品：產品推新節奏加速推新節奏加速，品牌聲量持續擴大，品牌聲量持續擴大 自自 2022 年發力中大充儲能業務，年發力中大充儲能業務，2023 年年推出推出 AnkerSolix 品牌以來公司快速推品牌以來公司快速推新，目前已在儲能領域實現全

70、場景覆蓋新，目前已在儲能領域實現全場景覆蓋，推出戶外露營、陽臺光儲、移動家儲、固定家儲等多種備電解決方案。相較于竟對，公司能提供的解決方案更加豐富，產品051015202530美國歐洲中東拉美BelkinUGREENBaseusMophieAnker公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/36 覆蓋的容量段更廣，產品矩陣逐步追趕上行業龍頭 ECOFLOW。固定家儲領域，公司推出的 X1 采用了極簡超薄設計（厚度僅 5.6 英寸），具備一定差異化設計，已于2024 年 4 月在北美發售。圖圖16：相較于同行，公司提供了更加豐富的場景解決方案，容量段覆蓋范圍廣相較于

71、同行，公司提供了更加豐富的場景解決方案，容量段覆蓋范圍廣 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 便攜儲能領域，便攜儲能領域，已有行業玩家（例如 Goal Zero）推新節奏放緩，相反公司已補齊大容量段產品，同時小容量段推出差異化露營系列產品，產品矩陣逐步追趕上正浩科技以及德蘭明海。陽臺光儲領域，陽臺光儲領域，2024Q2 公司已推出第二代陽臺光儲產品，相較于第一代產品引入了一體化設計，安裝更加簡便且支持高達 2400W 的光伏輸入和 9.6kWh 的模塊化擴容。移動家儲領域移動家儲領域，2023Q3 公司推出 F3800 大功率以及大容量儲能產品，同時配套推出了 Home 套件以及家庭電源面板

72、，可在在停電期間為基本家用電器和關鍵電器提供備用電源。圖圖17：2023 年以來公司逐步補齊大容量產品空白，大容量及小容量段均有新品露出年以來公司逐步補齊大容量產品空白，大容量及小容量段均有新品露出 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/36 自自 2023 年推出年推出 AnkerSolix 子品牌以來，品牌聲量快速提升子品牌以來，品牌聲量快速提升：（1）美國市場：）美國市場：Youtube 搜索量高于 Enphase 以及 Tesla Powerwall，Google 搜索量逐步接近。AnkerSolix 搜索以移動家

73、儲 F 系列為主，品牌聲量已高于最早做堆疊式移動家儲的 Zendure。（2）全球市場：）全球市場：Google 搜索量超 Tesla Powerwall，接近 Enphase，側面體現公司的全球品牌以及營銷能力。近 12 個月 AnkerSolix 的品牌聲量已在多個戶儲主要國家表現不俗，澳大利亞、南非等地區有待加強。圖圖18：美國區域美國區域 AnkerSolix 在在 Youtube 搜索量超搜索量超Enphase 以及以及 Tesla powerwall（單位：（單位：100 代表最高搜代表最高搜索量）索量）圖圖19：美國區域美國區域 AnkerSolix 在在 Google 搜索量逐

74、步接近搜索量逐步接近Enphase 以及以及 Tesla powerwall（單位：（單位：100 代表最高搜代表最高搜索量）索量）數據來源：Google Trend、開源證券研究所 數據來源：Google Trend、開源證券研究所 圖圖20：全球區域全球區域 AnkerSolix 在在 Google 搜索量逐步接近搜索量逐步接近Enphase 并且超并且超 Tesla powerwall（單位：（單位：100 代表最高代表最高搜索量）搜索量）圖圖21：近近 12 個月個月 AnkerSolix 在多個戶儲主要國家品牌在多個戶儲主要國家品牌聲量不弱聲量不弱 數據來源：Google Trend

75、、開源證券研究所 數據來源：Google Trend、開源證券研究所 3.2、戶用儲能：市場空間大但需求波動大，新品牌機遇和挑戰并存戶用儲能：市場空間大但需求波動大，新品牌機遇和挑戰并存 3.2.1、行業情況：全球多點開花，但需求波動相對較大行業情況：全球多點開花，但需求波動相對較大 0204060801001202022/1/22023/1/22024/1/2美國美國YoutubeYoutube搜索量搜索量AnkerSolixEnphaseTesla powerwall0204060801001202021/1/32022/1/32023/1/32024/1/3美國美國GoogleGoogl

76、e搜索量搜索量AnkerSolixEnphaseTesla powerwall0204060801001202021/1/32022/1/32023/1/32024/1/3全球全球GoogleGoogle搜索量搜索量AnkerSolixEnphaseTesla powerwall0%20%40%60%80%100%120%日本烏克蘭德國奧地利巴基斯坦瑞士美國意大利英國比利時澳大利亞AnkerSolixEnphaseTesla powerwall公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/36 全球戶儲市場以歐洲為主，歐洲又以德國、意大利為主。全球戶儲市場以歐洲為主，

77、歐洲又以德國、意大利為主。EESA 數據顯示，2023年按照裝機容量統計，預計預計 2023 年全球戶用儲能市場裝機規模將達到年全球戶用儲能市場裝機規模將達到 16.1GWh，其中德國其中德國/意大利占比分別達到意大利占比分別達到 30%/32%，其次為美國（9%）、日本（9%）、澳大利亞（5%）。圖圖22：2023 年戶用儲能市場以德國、意大利、美國、日本等區域為主年戶用儲能市場以德國、意大利、美國、日本等區域為主 數據來源：EESA、開源證券研究所 不同國家戶儲的裝機需求驅動因素不同，主要可以分為政策驅動型不同國家戶儲的裝機需求驅動因素不同，主要可以分為政策驅動型（美國、東南亞等）、經濟驅

78、動型經濟驅動型（歐洲地區，電價以及光伏計費模式的變化等）、用電剛需型用電剛需型（南非、巴基斯坦、烏克蘭等新興市場，美國）。受電價以及政策波動影響，全球戶受電價以及政策波動影響，全球戶儲裝機需求波動較大儲裝機需求波動較大，例如歐洲受電價回落以及部分地區政策退坡影響 2024 年需求較大幅度回落，但可以看到烏克蘭、巴基斯坦等地區的快速增長。圖圖23：2024 年歐洲受電價回落以及部分地區政策退坡影響逆變器出口較大幅度下年歐洲受電價回落以及部分地區政策退坡影響逆變器出口較大幅度下滑，美國降幅收窄，烏克蘭滑，美國降幅收窄，烏克蘭/巴基斯坦等新興市場增長巴基斯坦等新興市場增長 數據來源：海關總署、開源證

79、券研究所 德國,30%意大利,21%美國,9%日本,9%澳大利亞,5%英國,4%南非,5%西班牙,4%奧地利,3%瑞士,1%比利時,2%其他,7%德國意大利美國日本澳大利亞英國南非西班牙奧地利瑞士比利時其他逆變器出口同比逆變器出口同比2021202220232024逆變器出口占比逆變器出口占比2021202220232024逆變器逆變器47%75%11%-21%逆變器逆變器100%100%100%100%美國美國6%10%-28%-6%美國美國11%8%5%3%亞洲亞洲24%23%24%33%亞洲亞洲33%28%20%22%印度49%-25%5%110%印度6%6%3%3%日本47%39%1%

80、-1%日本3%3%2%2%巴基斯坦89%2%42%259%巴基斯坦1%2%1%1%越南-84%-56%88%47%越南11%1%0%0%泰國111%52%60%-7%泰國1%1%1%2%韓國44%-2%-21%13%韓國2%2%1%1%阿聯酋359%63%-9%102%阿聯酋0%1%1%1%土耳其94%199%53%-56%土耳其1%1%1%2%沙特阿拉伯223%87%240%141%沙特阿拉伯0%0%0%1%歐洲歐洲68%139%11%-45%歐洲歐洲36%41%56%56%德國32%105%59%-54%德國7%6%7%10%意大利284%183%-13%-60%意大利1%2%4%3%英國

81、37%175%-34%-10%英國2%2%3%2%波蘭46%25%-21%-12%波蘭3%3%2%2%西班牙50%251%5%-3%西班牙1%1%2%2%法國-1%227%123%-43%法國1%1%1%2%捷克94%386%-38%-50%捷克1%1%2%1%瑞典283%376%99%-20%瑞典0%0%1%1%比利時70%153%-44%-30%比利時1%1%1%1%奧地利74%824%22%-86%奧地利0%0%1%1%烏克蘭101%-55%129%136%烏克蘭0%0%0%0%非洲非洲46%118%89%-33%非洲非洲3%3%4%7%南非63%189%99%-69%南非2%2%3%5

82、%拉美拉美95%39%-20%29%拉美拉美11%15%12%8%巴西124%46%-33%45%巴西7%11%9%5%墨西哥53%2%30%-16%墨西哥2%2%1%1%智利12%19%-21%-23%智利1%1%1%0%公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/36 歐洲歐洲市場市場：需求進入常態化，第三方數據保守至中性預期未來裝機量需求進入常態化，第三方數據保守至中性預期未來裝機量1022Gwh 20222023H1 出貨量大幅高于裝機量使得行業庫存達到新高，2023H22024H1處在去庫周期，截至目前預計逐步回歸常態水平。根據根據 SolarPower

83、數據顯示，數據顯示，預計2028 年歐洲主要戶儲國家裝機量 10.9Gwh，回到 2023 年水平。此外保守至中性預計2028 年歐洲整體戶儲裝機量 1023Gwh，2428 年復合增速 3%27%。圖圖24：預計預計 2028 年歐洲主要戶儲國家裝機量年歐洲主要戶儲國家裝機量 10.9Gwh 圖圖25：保守至中性預計保守至中性預計 2028 年歐洲整體戶儲裝機量年歐洲整體戶儲裝機量1023Gwh，20242028 年復合增速年復合增速 3%27%數據來源：SolarPower Europe、開源證券研究所 數據來源：SolarPower Europe 美國市場：美國市場：戶儲政策相對穩定，停

84、電風險短期難解除，預計需求維持穩定戶儲政策相對穩定，停電風險短期難解除，預計需求維持穩定（1）補貼支補貼支持政策持政策充分且充分且穩定：穩定：加州 SGIP 太陽能激勵計劃和 ITC 聯邦稅收激勵政策提升戶儲系統經濟性。（2）光伏計費政策變化：）光伏計費政策變化：加州從凈計量改為凈計費模式利好配儲經濟性。（3）停電風險短期難以解除：停電風險短期難以解除：美國輸配電網絡老化，部分組件已遠超預期壽命；極端自然災害頻發導致大面積停電事件。日本：日本：FIT 政策政策到期后配儲意愿有望提升到期后配儲意愿有望提升 巴基斯坦巴基斯坦&烏克蘭：烏克蘭：電價上漲以及停電事件頻發刺激戶儲裝機需求。海關電價上漲以

85、及停電事件頻發刺激戶儲裝機需求。海關總署數據顯示，總署數據顯示，2024 年中國累計出口巴基斯坦年中國累計出口巴基斯坦/烏克蘭逆變器金額同比分別烏克蘭逆變器金額同比分別+259%/+136%3.2.2、戶用光伏配儲經濟性：美國戶用光伏配儲經濟性：美國 NEM 3.0 政策下配儲經濟性提升，歐洲電價回落政策下配儲經濟性提升，歐洲電價回落+成本下降成本下降后后配儲仍具備一定經濟性配儲仍具備一定經濟性 美國市場：美國市場：NEM 3.0 政策下光儲系統政策下光儲系統 IRR 高于單光伏系統，光儲系統高于單光伏系統，光儲系統 IRR 9.8%19.5%，具備較好經濟性，具備較好經濟性（1）假設：）假設

86、：系統功率 5kw、配儲時長 2h、貸款比例 60%/10 年/利率 5.0%、年有效利用小時數 1800h、年用電量 10000kwh、日間用電量占比 40%。ITC 補貼 30%，SGIP 儲能補貼 0.15 美元/Wh。（2）NEM 2.0 政策：政策：光儲系統收益率小于單光伏系統，主要系余電上網電價接近居民電價而配儲的成本相對較高。0.002.004.006.008.0010.0012.0020232024E2025E2026E2027E2028E德國意大利英國捷克奧地利公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/36（3）NEM 3.0 政策：政策：光儲系

87、統收益率大于單光伏系統，主要系余電上網電價大幅縮小。若光伏系統成本若光伏系統成本 2.62.8 美元美元/w，儲能系統成本，儲能系統成本 11.4 美元美元/w，則，則 IRR 為為9.8%19.5%，已具備一定經濟性。，已具備一定經濟性。表表5：NEM 3.0 政策下光儲系統收益率高于光伏系統，配儲經濟性提升政策下光儲系統收益率高于光伏系統，配儲經濟性提升（單位：美元）（單位：美元）NEM 3.0 政策政策 5kw+10kwh 光儲系統 0.8 1.0 1.2 1.4 5kw 光伏系統 IRR 2.6 25.0%19.5%15.0%11.3%2.6 14.2%2.8 22.1%17.1%13

88、.1%9.8%2.8 11.9%3.0 19.5%15.0%11.3%8.4%3.0 9.9%3.2 17.1%13.1%9.8%7.1%3.2 8.1%NEM 2.0 政策政策 5kw+10kwh 光儲系統 0.8 1.0 1.2 1.4 5kw 光伏系統 IRR 2.6 30.6%24.6%19.6%15.5%2.6 37.8%2.8 27.5%22.0%17.5%13.7%2.8 33.7%3.0 24.6%19.6%15.5%12.1%3.0 30.0%3.2 22.0%17.5%13.7%10.6%3.2 26.8%數據來源：光伏盒子公眾號、開源證券研究所 歐洲市場：歐洲市場：俄國為

89、例俄國為例光儲系統光儲系統 8.5%15.9%或高于單光伏系統或高于單光伏系統，具備經濟，具備經濟性性（1）假設：）假設：系統功率 5kw、配儲時長 1.5h、貸款比例 70%/10 年/利率 4.5%、年有效利用小時數 1200h、年用電量 4000kwh、日間用電量占比 30%。5kw 光伏系統自用率 1520%，配儲 1.5h 后預計自用率達到 60%從而提升 IRR。（2）單）單 5kw 光伏系統：光伏系統：若電價 0.340.36 歐元/kwh，系統單位成本 10001200歐元/kw（考慮增值稅補貼后），則 IRR 為 5.2%10.4%。（3）5kw+7.5kwh 光儲系統（一般

90、配儲光儲系統（一般配儲 1.5h，比其他方案收益率高）：，比其他方案收益率高）：若電價0.340.36 歐元/kwh，光伏系統單位成本 10001200 歐元/kw，儲能系統單位成本500700 歐元/kwh，IRR 為為 8.5%15.9%，收益率高于單光伏系統。收益率高于單光伏系統。（4）當儲能系統成本當儲能系統成本 600 歐元歐元/kwh 以上以上，光伏系統成本，光伏系統成本 8001000 歐元歐元/kw，單光伏系統單光伏系統 IRR 高于光儲系統。高于光儲系統。表表6：若若光伏系統單位成本光伏系統單位成本10001200歐元歐元/kw，儲能系統單位成本，儲能系統單位成本500700

91、歐元歐元/kwh，IRR 為為 8.5%15.9%，光儲系統具備一定經濟性，光儲系統具備一定經濟性 5kw+7.5kwh 光儲系統光儲系統（橫向為儲能單位成本，縱向為光伏單位成本）（橫向為儲能單位成本，縱向為光伏單位成本）5kw 光伏系統光伏系統 0.32 300 400 500 600 700 0.32 IRR 800 25.0%20.0%16.2%13.1%10.6%800 15.3%1000 18.6%15.1%12.2%9.9%7.9%1000 8.7%1200 14.1%11.4%9.2%7.3%5.8%1200 4.4%1400 10.6%8.5%6.8%5.3%3.9%1400

92、1.4%公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/36 5kw+7.5kwh 光儲系統光儲系統（橫向為儲能單位成本，縱向為光伏單位成本）（橫向為儲能單位成本，縱向為光伏單位成本）5kw 光伏系統光伏系統 0.34 300 400 500 600 700 0.34 IRR 800 28.6%23.0%18.8%15.4%12.7%800 16.7%1000 21.5%17.6%14.4%11.9%9.7%1000 9.7%1200 16.4%13.5%11.1%9.1%7.4%1200 5.2%1400 12.7%10.4%8.5%6.8%5.4%1400 2.1%

93、0.36 300 400 500 600 700 0.36 IRR 800 31.0%25.1%20.6%17.0%14.1%800 17.6%1000 23.5%19.3%15.9%13.2%10.9%1000 10.4%1200 18.1%15.0%12.4%10.3%8.5%1200 5.8%1400 14.1%11.7%9.6%7.9%6.4%1400 2.6%0.38 300 400 500 600 700 0.38 IRR 800 34.2%27.8%22.8%19.0%15.8%800 18.7%1000 26.0%21.4%17.8%14.9%12.5%1000 11.2%12

94、00 20.2%16.8%14.1%11.8%9.8%1200 6.5%1400 15.8%13.2%11.1%9.2%7.6%1400 3.2%數據來源：光伏盒子公眾號、開源證券研究所 3.2.3、行業競爭：行業競爭：美國進入門檻高但仍有突破機會，歐洲美國進入門檻高但仍有突破機會，歐洲等其他等其他市場準入相對友好市場準入相對友好且格局相對分散且格局相對分散（1）美國市場：政策對本土品牌更加友好，中國企業認證門檻高周期長。）美國市場：政策對本土品牌更加友好，中國企業認證門檻高周期長。美國消費者更看重品牌，寧愿花更高成本購買本土品牌產品，使得美國市場集中度高，直營以特斯拉為代表，經銷以 Enph

95、ase 為代表。但拉長周期上看，小品牌小品牌/新品牌仍新品牌仍有發展機會，新進入者有發展機會，新進入者 FranklinWH 進入美國市場不久已吸引多家安裝商，進入美國市場不久已吸引多家安裝商，2023H1份額進入份額進入 TOP5 行列。行列。（2）歐洲市場：準入相對友好，不排斥優質的非本土品牌，因此競爭格局相對）歐洲市場：準入相對友好，不排斥優質的非本土品牌，因此競爭格局相對分散，已有多家中國品牌取得亮眼表現。分散，已有多家中國品牌取得亮眼表現。根據 EuPD Research，2022H1 德國出貨量最高的前五大系統集成商包括比亞迪（24%）、Sonnen（23%）、SENEC（15%）

96、、E3/DC（14%）、沃太能源（6%）；根據 IHS Markit，意大利 2021 年出貨量最高的前五大系統集成商包括派能（24%）、華為（20%）、比亞迪（12%）、LGES（12%）、古瑞瓦特（10%）。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/36 圖圖26：2023H1 FranklinWH 份額進入份額進入 TOP5 行列行列 圖圖27：中國品牌已在歐洲市場占據一定份額中國品牌已在歐洲市場占據一定份額 數據來源：集邦新能源 數據來源：EuPD Research、IHS Markit、開源證券研究所 3.2.4、公司產品：或具備更好經濟性和外觀設計，開

97、發中小安裝商挑戰和機遇并存公司產品：或具備更好經濟性和外觀設計，開發中小安裝商挑戰和機遇并存 公司公司 2024 年正式發售第一代戶儲系統年正式發售第一代戶儲系統 X1，優點在于：（，優點在于：（1）模塊化設計，滿足）模塊化設計，滿足更多用電需求：更多用電需求：相較于同行，公司產品采用堆疊式模塊化設計。單單電池模塊容量5kWh，單電源模塊輸出功率 6kw。一個電源模塊可連接 6 塊電池模塊，最多可連接6 個電源模塊，實現 036kw 和 0180kWh 的多種組合。（2）價格或較同行低：直接）價格或較同行低：直接對接安裝商的模式或給到渠道以及終端更有吸引力的利潤空間和價格。對接安裝商的模式或給

98、到渠道以及終端更有吸引力的利潤空間和價格。（3）產品更）產品更具時尚感，系統產品厚度僅具時尚感，系統產品厚度僅 5.9in，具備差異化。，具備差異化。當前公司尚未給出系統成本，但預計 15kWh 組合產品安裝前度電成本為$650，與 Tesla 相當。不足之處在于不足之處在于保修期較保修期較同行平均水平低同行平均水平低。表表7：Anker X1 安裝前成本或與安裝前成本或與 Tesla 相當，相較于同行具備更好經濟性相當，相較于同行具備更好經濟性 電池型號（同規格系統比較）電池型號（同規格系統比較）富蘭克林富蘭克林 WH FHP Enphase 5P*2 Tesla Powerwall 3 A

99、nker X1*3 單套系統成本$18,000$1500017000$16,600$11250$14750 是否堆疊模塊化設計 單套電池系統大小 43.5*29.5*11.4 38.6*43.4*7.4inch 43.5*24*7.6inch 58.5*26.4*5.9inch 單套電池系統重量 408 磅 348 磅 287 磅 389 磅$/kWh（安裝前）$1,066$1,500$674$650 單套系統容量 13.6kWh 5kWh*2 13.5kWh 5kWh*3 最大系統容量 204kWh/40.5kWh 180kWh 最大限度連續輸出 5kW 3.84kw*2 11kw 6kw

100、峰值功率輸出 10kW 7.68kw*2/12kw 往返效率 89%90%89%90%保修 12 年后 70%或每 kWh 吞吐量 3.16MWh 15 年，6000 次循環 10 年 10 年后 60%或每 kWh 吞吐量 3.3Mwh 工作模式 Self-consumption；Time-of-use；Emergency Backup Self-consumption；Time-of-use；Emergency Backup Self-consumption；Time-of-use；Emergency Backup Self-consumption；Time-of-use；Off-Grid

101、 Mode；NEM 3.0 Mode 數據來源：各公司官網、開源證券研究所 戶儲需重新搭建安裝商渠道，大安裝商戶儲需重新搭建安裝商渠道，大安裝商大多大多掌握在少數品牌中，掌握在少數品牌中，但但對于新品對于新品牌牌仍有廣泛且分散的中小安裝商和經銷商可以開拓仍有廣泛且分散的中小安裝商和經銷商可以開拓。加州為例，Wood Mackenzie 數據顯示 Tesla 能源和 Sunrun 占據 65%戶儲安裝量，其余其余 2000 多家中小安裝商占據多家中小安裝商占據 35%派能,24%華為,20%比亞迪,12%LGES,12%古瑞瓦特,10%2021年意大利戶儲競爭格局年意大利戶儲競爭格局派能華為比亞

102、迪LGES古瑞瓦特BYD,24%Sonnen,23%SENEC,15%E3/DC,14%Alpha ESS,6%Huawei,5%VARTA,3%Tesla,2%Others,8%2022H1德國戶儲競爭格局德國戶儲競爭格局BYDSonnenSENECE3/DCAlpha ESSHuaweiVARTATeslaOthers公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/36 安裝量。安裝量。對于新品牌來說，Tesla 和 Sunrun 難進入，但可以通過服務好中小安裝商或者經銷商拓展市場或者尋求和多品牌經營的經銷商合作，ENF 數據顯示美國數據顯示美國 163 家家戶儲

103、經銷商中有戶儲經銷商中有 68 家經營多家品牌，且家經營多家品牌，且 4243 家安裝商中仍有上千家做家安裝商中仍有上千家做 Enphase 和和Tesla 以外的品牌。以外的品牌。圖圖28：除大安裝商外，仍有廣泛且分散的中小安裝商占除大安裝商外，仍有廣泛且分散的中小安裝商占據一定份額據一定份額 圖圖29：美國市場仍有較多經營多家品牌的戶儲經銷商美國市場仍有較多經營多家品牌的戶儲經銷商 數據來源：Wood Mackenzie、中國儲能網、開源證券研究所 數據來源：ENF、開源證券研究所 3.3、陽臺光儲：陽臺光儲：尚未被充分認知的新興品類，處在增長紅利期尚未被充分認知的新興品類，處在增長紅利期

104、 相較于家庭儲能市場相較于家庭儲能市場以及傳統屋頂光伏市場以及傳統屋頂光伏市場，陽臺光儲具有前期投資成本低、，陽臺光儲具有前期投資成本低、體積小易于安裝、即插即用并且適合公寓住戶的優點。體積小易于安裝、即插即用并且適合公寓住戶的優點。隨著以德國為代表的區域逐步放寬對陽臺光儲的限制，陽臺光儲安裝量正高速增長。數據顯示 2024H1 德國陽臺光儲安裝量約 21 萬座，接近 2023 年全年數量，且預計 2024H2 仍將保持高速增長。圖圖30：伴隨政策逐步放寬，伴隨政策逐步放寬，2023 年起德國陽臺年起德國陽臺光伏安裝量快速增長光伏安裝量快速增長 數據來源：光伏產業網官微公眾號、開源證券研究所

105、表表8：德國德國/奧地利為代表的國家逐步放寬對陽臺光伏的限制奧地利為代表的國家逐步放寬對陽臺光伏的限制 國家國家 政策情況政策情況 奧地利 2024 年 9 月 1 日起：公寓業主協會的其他成員原則上將不能拒絕在陽臺和露臺上安裝插入式光伏系統（不適用租戶）。此前，公寓業主安裝光伏發電系統需要得到業主社區所有其他成員的同意。050100150200加州經銷商美國經銷商經營10+品牌經營少數品牌0510152025302018201920202021202220232024H1德國每年新建陽臺光伏數量（萬座）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/36 國家國家 政

106、策情況政策情況 德國 資料來源：開源證券研究所 2024 年 5 月 16 日：最新太陽能激勵政策，安裝陽臺光伏系統無需向電網運營商進行注冊，只需要在聯邦網路署進行登記。允許陽臺光伏直接接入插座 2024 年 7 月 4 日：簡化租戶安裝陽臺光伏的法律程序，將插座式太陽能設備發電納入所謂的特許措施目錄，租戶安裝陽臺光伏不能被房東/協會以不正當理由拒絕 資料來源：光伏盒子公眾號、光伏情報處公眾號、開源證券研究所 3.3.1、行業潛在空間：參考戶用光伏發展趨勢以及配儲情況，陽臺光儲行業潛在規行業潛在空間：參考戶用光伏發展趨勢以及配儲情況，陽臺光儲行業潛在規?；蚰；虺賰|元超百億元 德國市場為例德國

107、市場為例，陽臺光儲中長期規模有望超，陽臺光儲中長期規模有望超 10 億歐元：億歐元：（1）傳統戶用光伏和儲能市場：）傳統戶用光伏和儲能市場：KFW 數據顯示 2023 年光伏系統在德國總家庭/自有住房家庭滲透率分別達 11.7%/19%。此外根據 Bloomberg NEF 的統計，2023 年德國新增戶用光伏的住宅中配儲比例達到德國新增戶用光伏的住宅中配儲比例達到 78%，歐洲整體為，歐洲整體為 25%。（2）德國聯邦統計局數據顯示 2023 年德國家庭戶數達到 4175 萬戶，根據上述安裝量測算 2023 年陽臺光伏存量滲透率為 0.84%。假定存量滲透率由 0.84%提升至2028 年的

108、 13%，配儲比例由 18%提升至 40%，則預計德國陽臺光儲市場規模從 2.3億歐元增長至 14 億歐元。由于當前尚未披露德國以外地區陽臺光伏安裝體量，我們分情況討論歐洲整體由于當前尚未披露德國以外地區陽臺光伏安裝體量，我們分情況討論歐洲整體潛在的市場規模潛在的市場規模：（1）情況一，德國占歐洲裝機比例從 90%下降至 2028 年的 65%，則歐洲陽臺光儲市場規模從 2.6 億歐增長至 22 億歐元。（2）情況二，德國占歐洲裝機比例從 75%下降至 50%，則市場規模從 3 億歐元增長至 28 億歐元。圖圖31：預計德國陽臺光儲市場中長期規模有望超預計德國陽臺光儲市場中長期規模有望超 10

109、 億億歐元歐元 圖圖32：預計歐洲整體光伏市場中長期規模有望超預計歐洲整體光伏市場中長期規模有望超 20 億億歐元歐元 數據來源：德國聯邦統計局、光伏產業網官微公眾號、開源證券研究所 數據來源：德國聯邦統計局、光伏產業網官微公眾號、開源證券研究所 3.3.2、陽臺光伏配儲的基礎：陽臺光伏配儲的基礎：關注關注回本周期和生命周期自用收益，考慮配套銷售后回本周期和生命周期自用收益，考慮配套銷售后預計配儲經濟性提升預計配儲經濟性提升（1）單陽臺光伏系統）單陽臺光伏系統，用電比例影響自用收益，用電比例影響自用收益：回本周期與光伏發電期間用電比例相關（影響自用率），以800W以及700歐元/kw光伏系統為

110、例，用電比例用電比例3070%，回本周期回本周期 4.52 年。年。因此因此在沒有配儲的情況下，自用率提升在沒有配儲的情況下，自用率提升主要與用電比例相關，主要與用電比例相關，0%10%20%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0020232024E2025E2026E2027E2028E德國陽臺光儲市場規模（億歐）配儲比例（%）0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0020232024E2025E2026E2027E2028E歐洲整體陽臺光儲市場規模（億歐元）歐洲整體陽臺光儲市場規模（億歐元）情況一情況二公司深

111、度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/36 單純提高系統功率預計并不會增加自用收益。單純提高系統功率預計并不會增加自用收益。（2）陽臺光儲系統：）陽臺光儲系統：假設光伏系統成本 700歐元/kw，儲能系統成本650 歐元/kwh，基準系統為功率基準系統為功率 0.8kw 的光伏系統，不考慮配套銷售折價的情況的光伏系統，不考慮配套銷售折價的情況。用電比例同為。用電比例同為 30%的情況下，的情況下，隨著系統功率提升，雖然較基準系統的回本周期有所增加，但是配儲經濟性有提升/生命周期內自用收益更高。隨著用電比例上升（隨著用電比例上升（例如例如 30%提升至提升至 60%）

112、，），系統功率高的同時生命周期自用收益增加/回本周期較同功率光伏系統縮短（但需注意較基準系統回本周期增加），配儲仍有一定經濟性。實際銷售中實際銷售中不同品牌不同品牌配儲的陽臺光伏系統存在組合銷售折價的情況，預計實際配儲的陽臺光伏系統存在組合銷售折價的情況，預計實際光儲系統成本較上述情形更低（光儲系統成本較上述情形更低（即即儲能系統成本低于儲能系統成本低于 650 歐元歐元/kwh），），配儲的經濟性配儲的經濟性更高。更高。此外，相較于傳統戶儲系統，陽臺光儲系統雖不能進行全屋備電此外，相較于傳統戶儲系統，陽臺光儲系統雖不能進行全屋備電且且生命周期自生命周期自用收益少，但是擁有初始投入低、安裝簡便

113、、回本周期短等優點，因此陽臺光儲不用收益少，但是擁有初始投入低、安裝簡便、回本周期短等優點，因此陽臺光儲不僅用于公寓用戶也可被用于獨立住宅用戶僅用于公寓用戶也可被用于獨立住宅用戶，能夠給到用戶更多選擇空間。，能夠給到用戶更多選擇空間。表表9：不考慮配套銷售折價的情況下，不考慮配套銷售折價的情況下，30%用電比例下配儲生命周期自用收益和經用電比例下配儲生命周期自用收益和經濟性隨著功率提升而提升濟性隨著功率提升而提升（單位：歐元、年）（單位：歐元、年）30%用電比例用電比例 60%用電比例用電比例 系統功率和容量 生命周期自用收益 回本周期 生命周期自用收益 回本周期 0.8kw+1.6kwh 2

114、699 1.4 250 3.67 1.2kw+1.6kwh 3012-0.6 2817 1.24 1.6kw+3.2kwh 6024-2.3 5398 1.41 2kw+3.2kwh 6024-4.0 6024 0.10 2kw+4kwh 7529-4.2 7416 0.28 數據來源：各公司官網、開源證券研究所（注：圖中數據為光儲系統減去單光伏系統相關指標值）圖圖33：隨著用電比例提升，單光伏系統和光儲系統回本周期均縮短隨著用電比例提升，單光伏系統和光儲系統回本周期均縮短（單位：年）（單位：年）數據來源：各公司官網、開源證券研究所 3.3.3、競爭格局：具備競爭格局：具備 ToC 以及以及

115、DIY 屬性，品牌型企業屬性，品牌型企業嶄露頭角嶄露頭角 陽臺光儲陽臺光儲系統系統從獨立住宅用戶擴展至普通公寓租戶用戶，從從獨立住宅用戶擴展至普通公寓租戶用戶，從 ToB 屬性轉向屬性轉向 ToC公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/36 屬性，從安裝屬性轉向屬性，從安裝屬性轉向 DIY 屬性，屬性，銷售模式的轉變天然利于以正浩創新、安克創新為代表的品牌型企業提高份額。行業行業競爭競爭上上看看，安克創新、征拓、正浩創新、華寶新能、德蘭明海為主的品牌型企業均已進入已進入 2024 年全球陽臺光儲年全球陽臺光儲 TOP15 榜單榜單，其中安克創新、華寶新能、正浩創

116、新、征拓在在 2024Q3 進入歐洲陽臺儲能進入歐洲陽臺儲能 TOP10 榜單榜單且出貨量較其他中企多且出貨量較其他中企多。品牌型企業在陽臺光儲市場的競爭力已得到驗證。圖圖34：安克創新、華寶新能、正浩創新為代表的出海品牌型企業已在陽臺光儲領域安克創新、華寶新能、正浩創新為代表的出海品牌型企業已在陽臺光儲領域嶄露頭加嶄露頭加 資料來源：潮電智庫 3.3.4、公司公司產品產品：具備更強產品設計能力，：具備更強產品設計能力，有質價比優勢有質價比優勢 相較于制造商企業，公司產品設計以及集成化能力更強相較于制造商企業，公司產品設計以及集成化能力更強，產品矩陣相對更全，產品矩陣相對更全。公司第二代陽臺儲

117、能電池集成了逆變器和集線器，定價較非集成產品更低，同時更便于用戶安裝以及提高陽臺美觀度。此外，公司儲能電池容量的延展性相對更強，最高可擴展至 9.6kwh。品牌型企業之間對比，公司和征拓擁有更吸引人的定價，或意味著更好的配儲品牌型企業之間對比，公司和征拓擁有更吸引人的定價，或意味著更好的配儲經濟性。經濟性。例如同樣 800900W 光伏系統功率、1.52kwh 儲能系統容量，公司和征拓產品的定價要低于同行。表表10：相較于制造商，品牌商產品矩陣較全、具備集成化設計能力相較于制造商，品牌商產品矩陣較全、具備集成化設計能力（例（例如逆變器、集線器集成至儲能電池系統）如逆變器、集線器集成至儲能電池系

118、統）且產品參數清晰且產品參數清晰 品牌品牌 產品產品 售價售價 容量容量 保修保修 擴展性擴展性 循環壽命循環壽命 集成度集成度 Anker Solar Bank 2 E1600 Pro 1,099 1.6kWh 10 年 可擴展至9.6kWh 6000 次循環壽命 內置逆變器、集線器 Solar Bank 2 E1600 Plus 799 1.6kWh 10 年 可擴展至9.6kWh 6000 次循環壽命 內置逆變器、集線器 陽臺電站（微逆+820W）599/微型逆變器 329/ECOFLOW 微逆+800W+DELTA 2 1,157 1kWh/可擴展至3kWh 3000 次循環至 80%

119、非內置逆變器 微逆+800W+DELTA 2 MAX 1,745 2kWh/可擴展至6kWh 3000 次循環至 80%非內置逆變器 陽臺電站（微逆+2*400W 剛性）366/Jackery Navi 2000 1,399 2kWh 10 年 可擴展至6000 次循環壽 內置逆變器、集線器 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/36 8kWh 命 EET SolMate 1,395 1440Wh/內置逆變器、集線器 陽臺電站（2*430W+微逆）577/10 年/Storcube Storcube S1000 Pro 499 1024Wh 10 年 可擴展至

120、5kWh 6000 次循環至70%+內置集線器 Storcube S1000 Pro*5 2,359 5120Wh 10 年/微型逆變器 249/100W 可折疊太陽能板 149/TENTEK TON-L/5120Wh/可擴展至20kWh 6000 次循環壽命 非內置逆變器、集線器 微型逆變器 1-in-1/10 年/資料來源：各公司官網、開源證券研究所 表表11：品牌型企業之間對比，公司和征拓擁有更吸引人的定價，陽臺光儲經濟性或更加明顯品牌型企業之間對比，公司和征拓擁有更吸引人的定價，陽臺光儲經濟性或更加明顯 光伏組件功率光伏組件功率 儲能電池容量儲能電池容量 定價定價 Zendure 84

121、0W 1.9kwh 1,297 1720W 3.8kwh 1,698 2000W 3.8kwh 1,778 Anker 870W1080W 1.6kwh 1,299 1740W2160W 3.2kwh 19982898 1740W2160W 4.8kwh 25973497 Jackery 800W 2kwh 2,429 1600W 4kwh 3,929 1600W 6kwh 4,859 ECOFLOW 800W 1kwh 1,134 800W 2kwh 1,806 800W 3kwh 2,639 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 4、智能安防品類：智能安防品類：低滲透剛需品類，公司產品低滲

122、透剛需品類，公司產品存儲存儲&AI 智能智能服務優于海外品牌服務優于海外品牌 4.1、行業情況：行業情況：海外海外低滲透低滲透&偏偏剛需品類剛需品類，有增長潛力，有增長潛力 CPS中安網數據顯示，預計預計2023年全球消費攝像頭出貨量年全球消費攝像頭出貨量約約1.2億億pcs（+13%），國際市場占比約國際市場占比約50%55%。分區域上看，中國出貨占比約4550%，年出貨54006000萬 pcs；北美市場出貨占比約 1520%，年出貨 18002400 萬 pcs；其他市場出貨占比3040%，年出貨 36004800 萬 pcs。按單臺按單臺 80150 美金，則預計當前全球消費安防美金，

123、則預計當前全球消費安防攝像頭出貨規模約攝像頭出貨規模約 96180 億美金億美金。滲透率上看滲透率上看，美國滲透率最高，歐洲等其他地區出貨增速更快。美國滲透率最高，歐洲等其他地區出貨增速更快。假定 35 年換新周期，每戶平均 2 臺攝像頭，則國際市場安防攝像頭滲透率約則國際市場安防攝像頭滲透率約 7%。美國市場假定年出貨 18002400 萬 pcs，35 年換新周期，每戶平均 23 臺攝像頭，則美國滲透率則美國滲透率公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/36 約約 25%，高于國際市場水平。，高于國際市場水平。圖圖35：預計預計 2023 年全球消費攝像頭出

124、貨量約年全球消費攝像頭出貨量約 1.2 億億 pcs 圖圖36：國際市場出貨量占全球比重約國際市場出貨量占全球比重約 5055%數據來源：CPS 中安網公眾號、開源證券研究所 數據來源：CPS 中安網公眾號、開源證券研究所 消費攝像頭向智能化發展，同時以消費攝像頭為核心的家庭安全系統或進一步消費攝像頭向智能化發展，同時以消費攝像頭為核心的家庭安全系統或進一步打開增長空間打開增長空間：（1）美國市場：）美國市場：隨著寬視角、低功耗、高分辨率、彩色夜視、太陽能、可物聯網集成等技術創新，當前美國滲透率 25%已達到相對較高水平，但預計智能安防攝像頭每戶擁有量仍有可能提升，隨著每戶擁有量提升美國安防攝

125、像頭市場仍有增長空間。（2）國際市場：）國際市場：美國以外地區滲透率單位數，Statista 數據顯示預計未來全球智能安防攝像頭滲透率或逐步提升。除攝像頭外，智能門鎖、報警系統等智能安防設備滲透率亦有逐步提升趨勢，預計長期出貨量有翻倍潛力。（3）隨著物聯網集成化發展，攝像頭發展有望帶動智能門鎖、門鈴、報警系統等配套銷售，擴大潛在容量。圖圖37：預計國際市場出貨量有較大增長潛力預計國際市場出貨量有較大增長潛力（注：表中（注：表中數據為較數據為較 2023 年出貨量增速）年出貨量增速）圖圖38：預計未來智能安防設備滲透率將繼續提升預計未來智能安防設備滲透率將繼續提升（單（單位：位：%）數據來源：C

126、PS 中安網公眾號、歐睿國際、開源證券研究所 數據來源：Statista、開源證券研究所 95100105110115120125202120222023預計全球出貨量（百萬）中國北美其他0123456782017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026Smart security camerasSmart locksSmoke detectorsMotion detectors公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/36 4.2、行業競爭：公司行業競爭：公司出貨份額出貨份額已進入已進入全球全球市場市場 TOP1

127、0、美國、美國 TOP5 行列行列 全球范圍內看全球范圍內看 2024Q3：（1）螢石份額 26%位列全球第一，但其主要以中國市場為主，亞太、拉美等新興市場為其出海布局主要陣地。（2）小米份額 16%位列全球第二，其產品在中東歐市場表現相對優異。（3）Eufy 全球出貨已躋身全球出貨已躋身 TOP10 行業，行業，我們預計剔除中國市場后份額將更高，主要系 Eufy 主要以歐美以及澳洲市場為主。美國范圍內看，美國范圍內看，2024H1 Eufy 出貨量已位列行業出貨量已位列行業 TOP5，考慮到 Eufy 定位中高端產品定價較同行高，而 Wyze 等品牌定位中低端，我們預計我們預計 Eufy 在

128、美國市場銷額在美國市場銷額份額更高。份額更高。圖圖39：2024Q3 Eufy 全球出貨已位列行業全球出貨已位列行業 TOP10 行列行列 圖圖40：2024H1 Eufy 全球出貨已位列行業全球出貨已位列行業 TOP5 行列行列 數據來源：潮電智庫、開源證券研究所 數據來源：潮電智庫、開源證券研究所 4.3、公司公司產品產品：打造智能家居生態，存儲打造智能家居生態，存儲&AI 智能服務體驗智能服務體驗優優于海外品于海外品牌牌 公司旨在以攝像頭為核心打造智能家居生態矩陣，目前產品豐富且智能化程度公司旨在以攝像頭為核心打造智能家居生態矩陣，目前產品豐富且智能化程度優于同行，品牌力優于同行，品牌力

129、&毛利率足夠高毛利率足夠高可以給到消費者更好消費體驗：可以給到消費者更好消費體驗：（1）產品矩陣全，向智能家居生態方向發展：）產品矩陣全，向智能家居生態方向發展：公司攝像頭（太陽能&照明&低功耗 4G&雙攝等細分賽道均有布局）、可視門鈴、智能鎖、警報系統產品可連接智能家居平臺實現統一本地化管理。其他品牌特別是海外本土品牌 Ring、Arlo、Wyze 產品矩陣相對單一。（2）部分部分 AI 智能化服務無需付費：智能化服務無需付費：人/運動/寵物/車輛/包裹檢測等功能無需付費，而其他品牌大多需外額外付智能化服務費，或主要得益于公司品牌力&產品力支撐高定價，硬件毛利率足夠高從而并不以來云服務利潤。

130、（3）智能家居平臺實現大容量本地化存儲，不上云保護隱私：）智能家居平臺實現大容量本地化存儲，不上云保護隱私：海外本土品牌暫未有此類產品。0%5%10%15%20%25%30%2024Q3全球安防攝像頭出貨份額0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2024H1美國安防攝像頭出貨份額公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/36 圖圖41：相較于海外本土品牌，公司產品矩陣更加豐富，相較于海外本土品牌，公司產品矩陣更加豐富，布局智能家居平臺擴大本地布局智能家居平臺擴大本地化存儲功能和化存儲功能和 AI 能力能力 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 圖

131、圖42：美國亞馬遜為例，公司產品定價較同行高美國亞馬遜為例，公司產品定價較同行高（單位：（單位：美元）美元）圖圖43：公司產品定價公司產品定價雖然較同行高但能夠同時實現雙攝雖然較同行高但能夠同時實現雙攝+太陽能太陽能+AI 智能檢測智能檢測，產品力更強，產品力更強 數據來源：賣家精靈、開源證券研究所 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 表表12：公司通過公司通過 HomeBase 可實現長期本地化視頻存儲，無需付費即可享受各項可實現長期本地化視頻存儲，無需付費即可享受各項 AI 檢測功能檢測功能 無付費無付費 Basic Plus Pro Arlo/10.83 美元/月（1）30 天視頻歷史

132、記錄（2）智能活動區 15 美元/月（1）所有 Basic 功能（2）人員/車輛識別（3）包裹/動物檢測（4）自定義檢測 20.83 美元/月（1）所有 Plus 功能（2）24/7 專業監控和緊急響應（3）蜂窩和電池備份（4）房屋保險折扣等 Ring/4.99 美元/月（1）180 天視頻歷史記錄（2）人員/包裹警報（3）安全通知 10 美元/月（1）所有 Basic 功能（2）多機位實時視圖（3）延長保修（4）智能家居集成 20 美元/月（1）所有 Plus 功能（2）24/7 專業監控（3）蜂窩備份等 Eufy（1）人/運動/寵物/車輛2.99 美元/月 9.99 美元/月 050100

133、150200250202404202405202406202407202408202409202410美亞家庭安防攝像頭均價美亞家庭安防攝像頭均價ArloEufyeufy securityReolinkWyze公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/36 無付費無付費 Basic Plus Pro 檢測（2）面部/身體識別（3）多機位視圖（4）90 天本地存儲錄制視頻，可連接HomeBase 擴大容量（5）APP 實時通知（1）30 天視頻歷史記錄，存儲于云服務器（2）覆蓋 1 臺設備 4.99 美元/月（1）緊急情況通知、智能調度（1）30 天視頻歷史記錄，存

134、儲于云服務器（2）覆蓋 10 臺設備 9.99 美元/月（1）Basic 功能（2）24/7 專業監控和緊急響應（3）房屋保險折扣等 資料來源：各公司官網、開源證券研究所 5、關稅影響的復盤和展望關稅影響的復盤和展望 5.1、復盤復盤 20182023 年：年：關稅成本占營收比重關稅成本占營收比重 02%，極端情況，極端情況影響影響毛毛利率利率 2pct 左右左右（1）公司未明確說明關稅計入采購成本還是頭程運費，在在 2018 年最高加征年最高加征 25%稅率情況下，采購成本和頭程運費占營收比重均有上升。稅率情況下，采購成本和頭程運費占營收比重均有上升。極端情況（計入關稅成本）下成本占營收比重

135、提升 2pct 左右。（2）20202024H1 期間部分品類多次經歷豁免和重新加征：期間部分品類多次經歷豁免和重新加征：2020 和 2022 年部分品類豁免情況下關稅成本及其占營收比重有所降低，2021 和 2024H1 部分品類重新加征關稅情況下關稅成本及其占營收比重回升。圖圖44：2018-2023 年美國年美國關稅成本占營收比重關稅成本占營收比重 02%，極端情況下毛利率下降，極端情況下毛利率下降 2pct左右左右 數據來源：公司公告、開源證券研究所 5.2、展望后續：展望后續：極端情況下預計需主動提價極端情況下預計需主動提價 1015%，若考慮內部主動，若考慮內部主動降本，預計提價

136、幅度降本，預計提價幅度可可收窄收窄 假定關稅計入采購成本：為維持毛利率穩定，假定關稅計入采購成本：為維持毛利率穩定，以關稅及其他成本為因變量，對均價變動幅度進行敏感性分析。若不降本的情況下（采購其他成本同比持平），極端若不降本的情況下（采購其他成本同比持平），極端情況下單位關稅成本同比情況下單位關稅成本同比+400%（平均稅率從（平均稅率從 1015%提升至提升至 60%），），預計均價同比+15%，剔除產品結構升級帶來的均價提升，預計需主動提價預計需主動提價 10%左右。左右。若上游成本上漲 06%，則預計需主動提價 1015%。0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6

137、.00%7.00%8.00%42.00%43.00%44.00%45.00%46.00%47.00%48.00%49.00%50.00%51.00%52.00%20172018201920202021202220232024H1采購成本/營業收入頭程運費/營業收入（%、右軸）美國關稅/營業成本（%、右軸）公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/36 圖圖45：極端情況下極端情況下（關稅成本同比（關稅成本同比+400%），），為維持毛利率穩定預計需主動提價為維持毛利率穩定預計需主動提價1015%數據來源：公司公告、開源證券研究所 假定關稅計入頭程費用：為維持毛利率

138、穩定，假定關稅計入頭程費用：為維持毛利率穩定，以關稅及其他成本為因變量，對均價變動幅度進行敏感性分析。若不降本的情況下（采購其他成本同比持平），極端若不降本的情況下（采購其他成本同比持平），極端情況下單位關稅成本同比情況下單位關稅成本同比+400%（平均稅率從（平均稅率從 1015%提升至提升至 60%），），預計均價同比+14%，剔除產品結構升級帶來的均價提升，預計需主動提價預計需主動提價 10%左右左右（同上述情況（同上述情況類似）類似）。若上游成本上漲 06%，則預計需主動提價 1015%。圖圖46：極端情況下（關稅成本同比極端情況下（關稅成本同比+400%），為維持毛利率穩定），為維持

139、毛利率穩定預計需主動提價預計需主動提價1015%數據來源：公司公告、開源證券研究所 6、投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 從淺海多品類戰略走向聚焦，2023 年以來核心優勢品類持續增長。小充品類，公司品牌和渠道勢能不減，背靠蘋果和亞馬遜有望憑借產品推新能力實現持續性增長。中大充/安防賽道潛在空間廣闊，公司產品存在差異化優勢，伴隨渠道打通以及品牌力提升，我們預計中長期增長彈性值得期待。我們維持盈利預測，預計 2024-2026年歸母凈利潤 20.42/24.24/29.13 億元，對應 EPS 為 3.84/4.56/5.48 元，當前股價對應公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信

140、息披露和法律聲明 33/36 PE 為 29.5/24.8/20.6 倍，維持“買入”評級。表表13：預計預計公司公司 2024-2026 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 20.42/24.24/29.13 億元億元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入 142.51 175.07 240.23 298.63 358.95 yoy 13.3%22.9%37.2%24.3%20.2%充電儲能類 68.76 86.04 122.95 156.49 190.83 智能影音類 33.88 42.85 54.94 63.65 72.47 智能創新類 38.25 45.41 62.

141、27 78.49 95.65 毛利率 38.7%43.5%44.2%44.1%44.1%銷售費用率 20.62%22.20%22.37%22.49%22.40%管理費用率 3.26%3.33%3.77%3.79%3.70%研發費用率 7.58%8.08%8.76%8.96%8.90%歸母凈利潤 1,143 1,615 2,042 2,424 2,913 YoY 16.5%41.2%26.4%18.7%20.2%數據來源：公司公告、開源證券研究所 表表14：相較于可比公司（做類似業務或同為品牌出海企業），公司新業務有增長潛力且相較于可比公司（做類似業務或同為品牌出海企業），公司新業務有增長潛力且

142、 PE 處行業平均水平處行業平均水平 證券代碼證券代碼 公司公司 評評級級 總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）（倍）EPS 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 688169.SH 石頭科技 買入 412.95 20.51 21.49 25.03 33.25 20.13 19.22 16.50 12.42 11.10 11.63 13.55 18.00 689009.SH 九號公司 買入 357.86 5.98 10.50 15.98 22.97 5

143、9.84 34.08 22.39 15.58 8.34 14.64 22.28 32.02 301606.SZ 綠聯科技 買入 181.73 3.88 4.41 5.30 6.23 46.90 41.24 34.29 29.15 0.93 1.06 1.28 1.50 688475.SH 螢石網絡 買入 294.13 5.63 5.80 7.16 8.85 52.25 50.69 41.09 33.23 0.71 0.74 0.91 1.12 002351.SZ 漫步者 買入 148.04 4.20 5.07 5.97 6.86 35.28 29.17 24.78 21.57 0.47 0.5

144、7 0.67 0.77 可比公司平均 8.04 9.45 11.89 15.63 42.88 34.88 27.81 22.39 4.31 5.73 7.74 10.68 300866.SZ 安克創新 買入 601.56 16.15 20.42 24.24 29.13 37.25 29.46 24.82 20.65 3.04 3.84 4.56 5.48 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：綠聯科技、螢石網絡、漫步者為 Wind 一致預期，其余均為開源證券研究所預測，收盤日截至 2025 年 2 月 5 日）7、風險提示風險提示 關稅政策急速惡化；海運成本快速上漲；新品拓展不及預期等。公司

145、深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 34/36 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 7009 9175 11235 12953 14965 營業收入營業收入 14251 17507 24023 29863 35895 現金 946 2065 2834 3523 4234 營業成本 8731 9885 13405 16693 20065 應收票據及應收賬款 1222 152

146、8 2277 2479 3201 營業稅金及附加 7 10 11 15 18 其他應收款 46 94 98 141 146 營業費用 2938 3887 5373 6716 8041 預付賬款 69 17 101 45 131 管理費用 465 583 905 1131 1328 存貨 1480 2411 2865 3706 4193 研發費用 1080 1414 2104 2676 3195 其他流動資產 3246 3059 3059 3059 3059 財務費用 67 86-40-20 0 非流動資產非流動資產 3124 3602 3819 4019 4208 資產減值損失-122-142

147、 177 239 287 長期投資 366 517 703 888 1074 其他收益 43 82 40 50 50 固定資產 100 107 129 141 148 公允價值變動收益 279 183 71 100 100 無形資產 20 22 23 23 23 投資凈收益 118 72 175 175 175 其他非流動資產 2636 2955 2965 2967 2963 資產處置收益-0 1 0 0 0 資產總計資產總計 10133 12777 15054 16973 19172 營業利潤營業利潤 1275 1806 2354 2708 3256 流動負債流動負債 2144 3421 4

148、497 4712 4796 營業外收入 4 12 12 12 12 短期借款 159 270 1502 479 734 營業外支出 10 5 26 16 19 應付票據及應付賬款 785 1553 1108 2335 1927 利潤總額利潤總額 1268 1813 2340 2704 3249 其他流動負債 1199 1598 1886 1898 2135 所得稅 82 119 211 176 211 非流動負債非流動負債 1044 1194 1079 959 835 凈利潤凈利潤 1185 1694 2130 2528 3038 長期借款 614 611 496 376 252 少數股東損益

149、 42 79 88 104 125 其他非流動負債 430 584 584 584 584 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1143 1615 2042 2424 2913 負債合計負債合計 3188 4615 5576 5671 5631 EBITDA 1328 1860 2382 2737 3245 少數股東權益 101 161 249 353 478 EPS(元)2.15 3.04 3.84 4.56 5.48 股本 406 406 528 528 528 資本公積 2995 3128 3006 3006 3006 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025

150、E 2026E 留存收益 3448 4535 5770 7160 8807 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 6843 8000 9229 10949 13064 營業收入(%)13.3 22.9 37.2 24.3 20.2 負債和股東權益負債和股東權益 10133 12777 15054 16973 19172 營業利潤(%)16.7 41.7 30.4 15.0 20.3 歸屬于母公司凈利潤(%)16.5 41.2 26.4 18.7 20.2 獲利能力獲利能力 毛利率(%)38.7 43.5 44.2 44.1 44.1 凈利率(%)8.0 9.2 8.5 8.1

151、 8.1 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)17.1 20.8 22.5 22.4 22.4 經營活動現金流經營活動現金流 1424 1430 376 2488 1351 ROIC(%)15.1 18.2 18.3 20.5 20.6 凈利潤 1185 1694 2130 2528 3038 償債能力償債能力 折舊攤銷 38 53 38 48 59 資產負債率(%)31.5 36.1 37.0 33.4 29.4 財務費用 67 86-40-20 0 凈負債比率(%)2.9-9.9-4.3-19.8-20.8 投資損失-

152、118-72-175-175-175 流動比率 3.3 2.7 2.5 2.7 3.1 營運資金變動 365-310-1525 178-1501 速動比率 1.8 1.5 1.5 1.6 1.9 其他經營現金流-113-22-51-70-70 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-1892-4-9 27 29 總資產周轉率 1.5 1.5 1.7 1.9 2.0 資本支出 1144 70 70 62 61 應收賬款周轉率 12.3 12.7 12.6 12.6 12.6 長期投資-162-70-186-186-186 應付賬款周轉率 12.4 10.5 12.1 11.7 11.4

153、其他投資現金流-586 136 246 275 275 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 197-613-831-804-922 每股收益(最新攤薄)2.15 3.04 3.84 4.56 5.48 短期借款 116 111 1233-1023 255 每股經營現金流(最新攤薄)2.68 2.69 0.71 4.68 2.54 長期借款 508-3-115-120-124 每股凈資產(最新攤薄)12.88 15.05 17.37 20.60 24.58 普通股增加 0 0 122 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加-35 134-122 0 0 P/E 52.6 3

154、7.3 29.5 24.8 20.6 其他籌資現金流-392-855-1949 340-1053 P/B 8.8 7.5 6.5 5.5 4.6 現金凈增加額現金凈增加額-219 860-464 1712 457 EV/EBITDA 44.0 31.1 24.5 20.7 17.3 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 35/36 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推

155、送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分

156、不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個

157、月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各

158、種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 36/36 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠

159、的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要

160、。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險

161、。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：