《星圖測控-公司研究報告-測控環節國家隊背靠中科院立足特種領域開拓民商領域-250215（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《星圖測控-公司研究報告-測控環節國家隊背靠中科院立足特種領域開拓民商領域-250215（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明證券研究報告證券研究報告計算機計算機|ITIT 服務服務北交所北交所|首次覆蓋報告首次覆蓋報告hyzqdatemark投資評級投資評級：增持增持（首次）（首次）證券分析師證券分析師趙昊SAC：S萬梟SAC：S聯系人聯系人市場表現：市場表現：基本數據基本數據20252025 年年 0202 月月 1313 日日收盤價（元）58.50一 年 內 最 高/最 低（元）67.43/35.00總市值（百萬元）6,676.31流通市值（百萬元）1,528.31總股本（百萬股）114.13資產負債率（%）38.58每股凈資產

2、（元/股）3.32資料來源：聚源數據星圖測控星圖測控(920116.BJ)(920116.BJ)測控環節國家隊背靠中科院，立足特種領域開拓民商領域投資要點：投資要點：太空航天事業競爭加劇，測控與仿真是產業發展基石。太空航天事業競爭加劇，測控與仿真是產業發展基石。太空開發國際競爭愈演愈烈，各國加大了數字技術和智能技術在特種領域的應用推廣力度，據中國航天科技活動藍皮書（2023年）統計，2023 年中國航天實施 67 次發射任務，位列世界第二。隨著衛星互聯網概念提出，各國紛紛投入“星座”建設，帶動航天測控管理、航天數字仿真等市場發展，中商產業研究院預計 2025 年我國互聯網衛星市場規模近 450

3、 億元。測控環節國家隊背靠中科院，核心產品自主可控測控環節國家隊背靠中科院，核心產品自主可控。依托核心技術創新性，公司能夠為用戶提供覆蓋航天任務全生命周期的高質量技術支持。截至 2024 年 6 月末，公司已在航天領域擁有32 項已授權發明專利及 189 項已登記的計算機軟件著作權。公司研發了具備自主知識產權、自主可控、全國產化的洞察者系列航天應用產品，并正力爭逐步實現對國際主流航天分析軟件 STK 的產品替代，為國家太空戰略資產管理提供了國產化技術支撐。公司預計 2024 年可實現營業收入 2.87 億元（yoy+25.50%）、歸母凈利潤 8,278 萬元（yoy+32.18%）。扎根立足

4、特種領域，不斷開拓民商領域。扎根立足特種領域，不斷開拓民商領域。公司成立初期業務主要覆蓋航天特種領域，為提升解決復雜航天任務的能力打下堅實基礎，能夠較為便捷地向民商領域轉化。截至 2024 年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入，積累了相應的項目實施經驗。星圖測控發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業，包括 AGI（美國分析圖形有限公司）、SSC（瑞典空間公司）、KSAT（挪威康斯伯格衛星服務有限公司）。根據公司招股說明書，上市募集資金主要用于商業航天測控服務中心站網建設、新一代洞察者軟件平臺和研發中心的建設。盈利預測與評級：盈利預測與評級：我們預計公司 2024-2026 年歸母凈

5、利潤為 0.83、1.06 和 1.39 億元，對應PE 為 80.6、63.2、48.0 倍。同業可比公司包括航天宏圖、中科星圖、超圖軟件，可比公司2024PE 均值為 127.3X。邏輯一：國有股東背景及核心技術團隊的大型國有航天單位研發經歷決定了公司具備承擔國家戰略級航天任務的能力。邏輯二：公司從事特種領域項目開發積累的服務經驗，能夠較為便捷地向民商領域轉化，相關項目經驗積累將為民商領域業務開展提供保障。邏輯三：我國各類衛星互聯網建設穩步開展，為航天產業帶來新增、多元的應用領域，帶動航天測控管理、航天數字仿真等市場發展。首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示：國家及行業政策影響較大

6、的風險國家及行業政策影響較大的風險、市場競爭加劇的風險市場競爭加劇的風險、客戶集中度較高的風險客戶集中度較高的風險。盈利預測與估值（人民幣）盈利預測與估值（人民幣）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入（百萬元）141229287361452同比增長率（%）35.71%61.90%25.50%25.72%25.21%歸母凈利潤（百萬元）516383106139同比增長率（%）45.62%23.41%32.19%27.61%31.58%每股收益（元/股）0.440.550.730.931.22ROE（%）44.01%28.00%27.

7、02%25.64%25.22%市盈率（P/E）131.56106.6080.6463.1948.03資料來源：公司公告，華源證券研究所預測2 20 02 25 5 年年 0 02 2 月月 1 15 5 日日請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 2頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地投資案件投資案件投資評級與估值投資評級與估值我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤為 0.83、1.06 和 1.39 億元，對應 PE為 80.6、63.2、48.0 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。關鍵假設關鍵假設結合公司2024年前三季度財報以及對

8、于未來在衛星互聯網行業快速發展的趨勢下，公司業務從特種領域向民商領域順利拓展的積極預期，我們預測如下：（1）技術開發與服務：預計收入較快增長，假設 2024-2026 年營業收入同比29.13%/30%/29%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 2.20/2.86/3.69 億元；（2）測控地面系統建設：預計收入較快增長，假設 2024-2026 年營業收入同比 18.88%/13.5%/12%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 0.49/0.55/0.62 億元。（3）系統集成設備：預計收入穩定增長，假設 2024-2026 年營業收入同比8.70%/11%/10

9、.50%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 0.12/0.13/0.14 億元；（4）軟件銷售：預計收入穩定，假設2024-2026年營業收入同比1.23%/0.5%/2%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 0.07/0.07/0.07 億元。投資邏輯要點投資邏輯要點邏輯一：邏輯一：公司實際控制人為中國科學院空天院，核心技術團隊均來自于國家航天測控單位，多次參加國家重大航天工程任務，承擔過國家重大航天項目。國有股東背景及核心技術團隊的大型國有航天單位研發經歷決定了公司具備承擔國家戰略級航天任務的能力。公司在航天動力學、太空信息分析和衛星健康管理等多個專業領域掌握了自

10、主創新的核心技術，研發了自主可控的洞察者系列航天應用產品，產品實現了空間信息分析技術領域的突破，并正逐步對國際主流航天分析軟件 STK 實現國產化替代，為國家太空戰略資產管理提供了國產化技術支撐。邏輯二：邏輯二：公司長期從事特種領域項目開發積累的服務經驗，能夠較為便捷地向民商領域轉化，相關項目經驗積累將為民商領域業務的開展提供保障。截至 2024 年 9 月，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入，主要客戶有歐比特、時空道宇科技、知一航宇、云遙宇航科技等。公司訂單儲備充足，且客戶已發行或計劃發行衛星數量較多，預計將持續為公司帶來業務機會。邏輯三：邏輯三：在國外加快星座建設、我國航天強國戰略穩步推

11、進的背景下，國內主流企業陸續推出了星座建設計劃并穩步推進。我國各類衛星互聯網建設穩步開展，為航天產業帶來新增、多元的應用領域，帶動航天測控管理、航天數字仿真等細分領域市場發展。在衛星星座建設快速布局，商業航天加快發展的背景下，航天測控管理、航天數字仿真面臨著持續增長的市場需求，市場潛力較大。核心風險提示核心風險提示國家及行業政策影響較大的風險、市場競爭加劇的風險、客戶集中度較高的風險請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 3頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地內容目錄內容目錄1.1.看點一：看點一：太空航天事業競爭加劇太空航天事業競爭加劇，測

12、控，測控與與仿真是產業發展仿真是產業發展基石基石.6 61.1.1.1.現狀：全球商業航天企業加速布局衛星互聯網星座建設現狀：全球商業航天企業加速布局衛星互聯網星座建設.6 61.2.1.2.市場：預計市場：預計 20252025 年我國衛星互聯網市場規模近年我國衛星互聯網市場規模近 450450 億元，億元，帶動測控和仿真需求帶動測控和仿真需求.8 81.3.1.3.發展：特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向，軍民需求驅動技術升級發展：特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向，軍民需求驅動技術升級.12121.4.1.4.競爭：公司向國際領先航天科技服務公司看齊，國內尚無完全可比上市公司競爭：公

13、司向國際領先航天科技服務公司看齊，國內尚無完全可比上市公司.14142.2.看點二：測控環節國家隊看點二：測控環節國家隊背靠中科院背靠中科院，核心產品自主可控，核心產品自主可控.15152.1.2.1.業務：主營航天測控管理和航天數字仿真業務，依托軟件平臺提供全產業鏈服務業務：主營航天測控管理和航天數字仿真業務，依托軟件平臺提供全產業鏈服務 16162.2.2.2.技術：為國家太空戰略資產管理提供國產化技術支撐，擁有技術：為國家太空戰略資產管理提供國產化技術支撐，擁有 3232 項發明專利項發明專利.19192.3.2.3.財務：預計財務：預計 20242024 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 82

14、788278 萬元（萬元（yoy+32%yoy+32%）.21213.3.看點三：扎根立足特種領域，不斷開拓民商領域看點三：扎根立足特種領域，不斷開拓民商領域.23233.1.3.1.客戶：特種領域收入占比超客戶：特種領域收入占比超 65%65%，民商領域已實現大型、復雜項目收入，民商領域已實現大型、復雜項目收入.23233.2.3.2.方向：發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業方向：發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業.24243.3.3.3.募投：擬募資募投：擬募資 1.91.9 億元，用于商業航天測控服務中心及站網建設（一期）等項目億元，用于商業航天測控服務中心及站網建設（一期）

15、等項目.26264.4.盈利預測與評級盈利預測與評級.28285.5.風險提示風險提示.2929請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 4頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1 1：2019-20232019-2023 年中國每年發射衛星次數逐年遞增年中國每年發射衛星次數逐年遞增.6 6圖表圖表 2 2：20222022 年美國在衛星數量上占據較大優勢年美國在衛星數量上占據較大優勢.6 6圖表圖表 3 3：全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設.7 7圖表圖表 4 4

16、：國內主流企業陸續推出了星座建設計劃并穩步推進國內主流企業陸續推出了星座建設計劃并穩步推進.8 8圖表圖表 5 5：20232023 年全球衛星市場產值年全球衛星市場產值達達 30833083 億美元億美元.9 9圖表圖表 6 6：中商產業研究院預計中商產業研究院預計 20252025 年我國衛星互聯網市場規模近年我國衛星互聯網市場規模近 450450 億元億元.9 9圖表圖表 7 7：中國科學院魏奉思院士在全世界范圍內率先提出中國科學院魏奉思院士在全世界范圍內率先提出“數字空間數字空間”概念概念.1010圖表圖表 8 8：航天測控航天測控指對航天器飛行和工作狀態進行跟蹤、測量和控制的活動指對

17、航天器飛行和工作狀態進行跟蹤、測量和控制的活動.1010圖表圖表 9 9：航天數字仿真是航天產業在數字仿真方向上的細分領域航天數字仿真是航天產業在數字仿真方向上的細分領域.1111圖表圖表 1010：我國航天活動增長迅速，多年來航天發射次數穩居世界第二我國航天活動增長迅速，多年來航天發射次數穩居世界第二.1111圖表圖表 1111：特種領域和商業航天領域市場規模有望快速增長特種領域和商業航天領域市場規模有望快速增長.1111圖表圖表 1212：低軌頻軌資源的爭奪愈演愈烈低軌頻軌資源的爭奪愈演愈烈.1212圖表圖表 1313：特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向特種領域是航天數字仿真的傳統應用方

18、向.1313圖表圖表 1414：北斗導航、載人航天、深空探測等諸多工程異軍突起北斗導航、載人航天、深空探測等諸多工程異軍突起.1313圖表圖表 1515：20232023 年公司毛利率高于可比公司平均水平（年公司毛利率高于可比公司平均水平（%）.1414圖表圖表 1616：2021-20232021-2023 年公司凈利潤呈現上升趨勢年公司凈利潤呈現上升趨勢（萬元）（萬元）.1414圖表圖表 1717：2021-20222021-2022 年年星圖測控研發星圖測控研發費用率費用率和同行業平均水平相近和同行業平均水平相近.1414圖表圖表 1818：公司實際控制人為公司實際控制人為中國科學院空天

19、院中國科學院空天院（截至（截至 2022025 5 年年 1 1 月末月末）.1515圖表圖表 1919：公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位.1515圖表圖表 2020：公司業務覆蓋航天任務上中下游和全生命周期公司業務覆蓋航天任務上中下游和全生命周期.1616圖表圖表 2121：公司依托公司依托“洞察者洞察者”系列平臺、開展四大板塊業務系列平臺、開展四大板塊業務.1717圖表圖表 2222：洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心.1717圖表圖表 2323：“洞察者洞察者”應用平臺應用平臺是是在基礎平臺在基

20、礎平臺之間之間打造形成的業務專屬軟硬件平臺打造形成的業務專屬軟硬件平臺.1818圖表圖表 2424：2021-20232021-2023 年航天測控管理業務保持增長趨勢（萬元）年航天測控管理業務保持增長趨勢（萬元）.1919圖表圖表 2525：20232023 年公司新增測控地面系統收入，營收出現新增長點（單位：萬元）年公司新增測控地面系統收入，營收出現新增長點（單位：萬元）.1919圖表圖表 2626：星圖測控實現了星圖測控實現了一系列核心技術的積累和突破一系列核心技術的積累和突破.2020圖表圖表 2727：截至截至 20242024 年年 6 6 月月 3030 日，公司主要在研項目日，

21、公司主要在研項目 1616 個個.2020圖表圖表 2828：星圖測控星圖測控 2021-2024H12021-2024H1 研發費用率維持在研發費用率維持在 15%15%左右左右.2121圖表圖表 2929：公司預計公司預計 20242024 年營業收入年營業收入 2.872.87 億元（億元（yoy+26%yoy+26%）.2222請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 5頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 3030：公司預計公司預計 20242024 歸母凈利潤歸母凈利潤 82788278 萬元（萬元（yoy+32%yoy+3

22、2%）.2222圖表圖表 3131：20202020 年至年至 2024Q1-Q32024Q1-Q3 公司毛利率保持公司毛利率保持 50%50%以上以上.2222圖表圖表 3232：20242024 年年前三季度公司期間費用率為前三季度公司期間費用率為 24.17%24.17%.2222圖表圖表 3333：公司公司 20232023 年民商領域收入年民商領域收入 79737973 萬元（萬元）萬元（萬元）.2323圖表圖表 3434：2021-2024H12021-2024H1 公司特種領域占總收入公司特種領域占總收入 6565%以上以上.2323圖表圖表 3535：2024H12024H1

23、公司前五大客戶合計收入占比為公司前五大客戶合計收入占比為 46.5%46.5%.2323圖表圖表 3636：截至截至 20242024 年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入.2424圖表圖表 3737：2024H12024H1 公司非關聯方收入占比公司非關聯方收入占比達達 92%92%.2424圖表圖表 3838：AGIAGI 是一家為航空航天、國防、電信和智能應用提供軟件的領先供應商是一家為航空航天、國防、電信和智能應用提供軟件的領先供應商.2525圖表圖表 3939：STKSTK 是是 AGIAGI 公司一系列圖形化、交互式工程軟件產

24、品的核心公司一系列圖形化、交互式工程軟件產品的核心.2525圖表圖表 4040：SSCSSC 成立于成立于 19721972 年，是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業年，是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業.2626圖表圖表 4141：KSATKSAT 是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商.2626圖表圖表 4242：星圖測控此次募集資金主要用于服務設施和研發平臺建設星圖測控此次募集資金主要用于服務設施和研發平臺建設.2727圖表圖表 4343：星圖測控分業務創收星圖測控分業務創收預測關鍵假設預測關鍵假設.2828圖表圖表 4

25、444：星圖測控星圖測控可比公司估值表（截至可比公司估值表（截至 2025021320250213）.2828請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 6頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地1.1.看點一：看點一：太空航天事業競爭加劇太空航天事業競爭加劇，測控，測控與與仿真是仿真是產業發展產業發展基石基石1.1.1.1.現狀：全球商業航天企業加速布局衛星互聯網星座建設現狀：全球商業航天企業加速布局衛星互聯網星座建設公司所處的航天測控管理和航天數字仿真行業屬于航天產業范疇。公司所處的航天測控管理和航天數字仿真行業屬于航天產業范疇。航天又稱空間飛行

26、、太空飛行、宇宙航行或航天飛行，是指進入、探索、開發和利用太空（即地球大氣層以外的宇宙空間，又稱外層空間）以及地球以外天體各種活動的總稱。航天產業包括空間技術、空間應用、空間科學三大領域，涵蓋利用火箭發動機推進的跨大氣層和在太空飛行的飛行器及其所載設備、地面設備的制造業、發射服務業和應用產業?，F階段，衛星互聯網概念推動了新一輪衛星產業發展，各國紛紛推出自己的“星座”計劃，為在下一輪太空開發中取得優勢。國際太空競爭加劇，推動航天產業特種領域快速發展國際太空競爭加劇，推動航天產業特種領域快速發展太空開發國際競爭愈演愈烈、已成為大國博弈的焦點。俄烏沖突中烏克蘭利用 StarLink進行提供了更高效和

27、安全的通信和情報收集方式，馬斯克的星盾計劃（StarShield）專門給政府和情報部門提供產品或服務，包括地球觀測、安全通信和有效載荷托管等。衛星等航天器作為各國太空戰略布局的重要載體，直接關系到氣象、通信、經濟、科技等領域。據中國據中國航天科技活動藍皮書航天科技活動藍皮書（2022023 3 年年）統計統計，20232023 年中國航天實施年中國航天實施 6767 次發射任務次發射任務，位列世界第位列世界第二，研制發射二，研制發射 221221 個航天器，發射次數及航天器數量刷新中國最高紀錄。個航天器，發射次數及航天器數量刷新中國最高紀錄。圖表圖表 1 1：2019-20232019-202

28、3 年中國每年發射衛星次數逐年遞增年中國每年發射衛星次數逐年遞增圖表圖表 2 2：20222022 年美國在衛星數量上占據較大優勢年美國在衛星數量上占據較大優勢資料來源：中國航天科技活動藍皮書（2022 年）、星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所資料來源：中國航天科技活動藍皮書（2022 年）、星圖測控招股說明書、華源證券研究所為滿足多任務負荷需求、提升航天器數字智能化水平，各國加大了數字技術和智能技術在特種領域的應用推廣力度。其中，美國太空軍重點關注數字工程、數字人才、數字總部及數字作戰，謀求通過技術變革打造真正的“數字軍種”；英國加快推進“主動碎片清除與在軌服務”計劃；日

29、本正在研究建造具備在太空實現警戒、監視和補給等功能的“宇宙巡邏船”。綜合來看，隨著太空競爭加劇、各國加大特種領域太空投入，航天特種領域發展或迎來重大契機。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 7頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地國家民用空間基礎設施蓬勃發展，步入轉型發展關鍵期國家民用空間基礎設施蓬勃發展，步入轉型發展關鍵期國家民用空間基礎設施是指利用空間資源，主要為廣大用戶提供遙感、通信廣播、導航定位以及其他產品與服務的天地一體化工程設施，由空間系統、地面系統及其關聯系統組成。民用空間基礎設施已成為現代化社會的戰略性基礎設施。經過半個多世

30、紀的發展建設，我國空間基礎設施已基本建成完整配套的航天工業體系，衛星研制與發射能力步入世界先進行列，資源、海洋、氣象、環境減災等遙感衛星已具備一定的業務化服務能力，北斗衛星導航系統已提供區域服務，衛星應用成為國家創新管理、保護資源環境、提升減災能力不可或缺的手段。商業航天快速發展，商業航天快速發展，“星座星座”概念帶動需求增長迅猛概念帶動需求增長迅猛隨著航天產業資金投入增加，全球商業航天以衛星研制及發射服務能力為代表的產能持續增長。衛星研制方面，小衛星研制能力迅速提升。發射服務能力方面，發射服務企業大力研發、推廣火箭重復使用技術，并通過新建火箭工廠、配套發射設施，以及擴充在研在役小運載數量等多

31、種方式提升發射服務能力。當前，太空資源競爭激烈，通信、導航、遙感等各類衛星快速發展，尤其是低軌衛星互聯網星座的建設，各國巨頭爭相布局。全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設。全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設。美國 SpaceX 公司于 2015 年提出“Starlink”星鏈計劃，計劃建造近 4.2 萬顆衛星的超巨型星座。英國 OneWeb 公司于 2015年首次提出 648 顆低軌衛星計劃，于 2021 年向美國聯邦通信委員會（FCC）申請布局 6,372顆 LEO 衛星。美國亞馬遜公司 Kuiper 衛星計劃部署 3,236 顆衛星。美國鏈客（Lynk）公司于 2021

32、年宣布 5,000 顆低軌衛星布局方案。圖表圖表 3 3：全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設全球商業航天企業紛紛加大衛星互聯網星座的建設國家公司名/星座名數目(顆)頻段總投資(美元)美國Iridium66L/Ka超 50 億Orbcomm36VHF超 5 億Globalstar48L/S33 億Starlink11927+30000Ku/Ka/E100 億AST243UHF/L/S-Lynk5000UHF-Kuiper3236Ka100 億英國/印度OneWeb648+720+1280Ku/Ka/V5570 億加拿大Telesat298+1671Ka50 億Kepler140Ku/K

33、a-俄羅斯Sphere638-超 68.67 億歐盟IRIS801000Ka/Q/V60 億歐元中國GW12992Ka-G60（千帆）129610000+Ku-資料來源：星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、國際電信聯盟、各公司官網、華源證券研究所在國外競爭對手加快星座建設、我國航天強國戰略穩步推進的背景下，國內主流企業也陸續推出了星座建設計劃并穩步推進。我國各類衛星互聯網建設穩步開展，為航天產業帶來我國各類衛星互聯網建設穩步開展，為航天產業帶來新增、多元的應用領域，帶動航天測控管理、航天數字仿真等細分領域市場發展。新增、多元的應用領域，帶動航天測控管理、航天數字仿真等細分領域市場發展。隨著

34、商業航天政策門檻逐步放開，商業火箭公司、商業衛星公司、商業測控公司等商業航天公司紛紛請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 8頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地涌現，并迎來快速發展。根據公司第一輪問詢函回復，目前國內已注冊并有效經營的商業航天企業數量超過 400 家，衛星發射計劃達數千顆。1.2.1.2.市場市場：預計預計 20252025 年我國衛星互聯網市場規模近年我國衛星互聯網市場規模近 450450 億元億元，帶動測控和仿真需求帶動測控和仿真需求隨著全球商業航天產業的不斷發展隨著全球商業航天產業的不斷發展，低軌衛星的需求帶動衛星產業

35、不斷增長低軌衛星的需求帶動衛星產業不斷增長。根據 TrendForce 集邦咨詢衛星產業發展關鍵推手低軌衛星大廠供應鏈策略與挑戰分析內容，隨著低軌衛星服務全球用戶滲透率持續上升，驅動全球衛星零組件供應商陸續切入星鏈（Starlink）圖表圖表 4 4：國內主流企業陸續推出了星座建設計劃并穩步推進國內主流企業陸續推出了星座建設計劃并穩步推進序號公司名稱星座計劃規模（顆）推進進度/規劃1中國衛星網絡集團GW 星座129922020 年 9 月向 ITU 申請 GW 星座計劃；2022 年，星網集團啟動衛星通信地面網絡建設，并籌備商業火箭發射基地；2023 年，試驗星成功發射2上海垣信衛星G60星鏈

36、120002021 年 11 月 26 日，G60 星鏈產業基地開工，實驗衛星已完成發射并成功組網，一期將實施 1296 顆，未來將實現 12000 多顆衛星的組網3銀河航天銀河10002020 年 1 月 16 日，我國首顆通信能力達 10Gbps 的地軌寬帶通信衛星-銀河航天首發星發射升空4航天科技集團鴻雁工程3002018 年 12 月 29 日，首顆實驗星“重慶號”發射；2019 年底運營公司投入運營高景星座24+X第一階段將發射 4 顆 0.5 米分辨率的敏捷光學衛星；第二階段從 2018 年開始每年安排 1 到 2 次發射，逐漸建立一個以 16 顆 0.5 米高分辨率遙感衛星為基礎

37、的商業遙感衛星系統5航天科工集團行云工程802017 年 1 月 1 日，首顆技術驗證星“行云實驗一號”發射成功；2019 年首個武漢衛星地面站建成；2020 年 5 月 12 日，行云二號 01 星、行云二號02 星發射升空；2021 年末，項目第一階段建設任務已圓滿完成虹云工程1562018 年 12 月 22 日，發射工程首顆技術驗證星“武漢號”，是我國首顆低軌寬帶通信技術驗證衛星6陸?？臻g（煙臺）信息技術有限公司東方慧眼200計劃在 2027 年到 2030 年建成全球服務系統，屆時整個星座預計有 200 顆衛星在軌7長光衛星吉林一號1382021 年 3 月 21 日，先后經歷十余次

38、發射，成功將 25 顆“吉林一號”衛星發射升空；截至 2023 年 6 月，“吉林一號”衛星已有 108 顆衛星在軌運行；預計 2025 年左右“吉林一號”將實現 138 顆衛星組網8中國電科天象1202019 年 6 月 5 日，天象試驗 1 星、2 星通過搭載發射9天津云遙宇航科技有限公司云遙宇航90計劃在 2025 年建成由 90 顆衛星構成的全球氣象監測星座10九天微星九天722018 年 2 月發射第一顆驗證衛星，以驗證物聯網單用戶鏈道；2018 年底再發射 7 顆衛星11知一航宇（北京）科技有限公司璣衡一號45計劃發射 45 顆氣象衛星12國電高科天啟38天啟星座已有 21 顆衛星

39、在軌，計劃于 2024 年中完成一代星座全部 38 顆衛星的發射組網，屆時將實現全球覆蓋組網運營13珠海歐比特衛星大數據有限公司珠海一號34計劃發射 34 顆衛星資料來源：星圖測控上市申請第二輪審核問詢函的回復、C114、上海市人民政府官網、航天愛好者網、各公司官網等、華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 9頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地與一網（OneWeb）兩家主要衛星大廠供應體系，集邦咨詢預估 20212025 年全球衛星市場產值從 2830 億提升至 3570 億美元，年復合增長率（CAGR）6%。圖表圖表 5 5

40、：20232023 年全球衛星市場產值年全球衛星市場產值達達 30833083 億美元億美元資料來源：Trend Force 集邦咨詢、新浪科技（199IT）、華源證券研究所大規模商用星座帶動測控和仿真需求，中商產業研究院預計大規模商用星座帶動測控和仿真需求，中商產業研究院預計 20252025 年我國互聯網衛星市年我國互聯網衛星市場規模近場規模近 450450 億元。億元。隨著全球商業航天產業的不斷發展，超大規模星座不斷涌現，星座在頻率、軌道資源方面的沖突越來越多；同時星間鏈路的引入，星座內以及星座間業務與信息交互也更加復雜，均為航天數字仿真創造了廣泛的應用需求，帶動行業升級迭代。在衛星星座

41、建設快速布局、商業航天加快發展背景下，疊加發射航天器數量快速增長、航天器航天測控服務水平要求及應用場景增加、航天數字仿真應用需求旺盛，航天測控管理、航天數字仿真面臨著持續增長的市場需求，市場前景良好。根據中商產業研究院數據，預計 2025 年我國衛星互聯網市場規模近 450 億元。圖表圖表 6 6：中商產業研究院預計中商產業研究院預計 20252025 年我國衛星互聯網市場規模近年我國衛星互聯網市場規模近 450450 億元億元資料來源：SIA、中商產業研究院、華源證券研究所2016 年 9 月，中國科學院魏奉思院士發表文章“數字空間”是空間科技戰略新高地，在全世界范圍內率先提出“數字空間”概

42、念。數字太空建設系統通過航天測控管理航天測控管理和航天數航天數字仿真字仿真，將涵蓋致動器、傳感器的物理世界和包括數據、仿真及分析的數字孿生串聯起來，形成了一個完備的架構。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 10頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 7 7：中國科學院魏奉思院士在全世界范圍內率先提出中國科學院魏奉思院士在全世界范圍內率先提出“數字空間數字空間”概念概念資料來源：“數字空間”是空間科技戰略新高地魏奉思、星圖測控招股說明書、華源證券研究所航天測控航天測控指對航天器飛行和工作狀態進行跟蹤、測量和控制的活動，是航天器與地面通

43、信的中樞鏈路。航天測控管理為航天器跟蹤測量、運營控制提供基礎設施與技術支持，已成為提升太空資產使用效能、降低航天任務執行成本、保障太空資產安全的關鍵手段。圖表圖表 8 8：航天測控航天測控指對航天器飛行和工作狀態進行跟蹤、測量和控制的活動指對航天器飛行和工作狀態進行跟蹤、測量和控制的活動資料來源：國家航天局、央視新聞、華源證券研究所航天數字仿真航天數字仿真是航天產業在數字仿真方向上的細分領域，基于物理效應模型和采用按飛行器運動學、空氣動力學及軌道動力學有關原理建立的數學模型，進行航天任務模擬試驗與分析，模擬創建航天器發射入軌、在軌運行及退役離軌等各環節高度仿真的太空環境，為航天任務規劃、航天器

44、入軌及在軌運行方案提供驗證平臺。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 11頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 9 9：航天數字仿真是航天產業在數字仿真方向上的細分領域航天數字仿真是航天產業在數字仿真方向上的細分領域資料來源：星圖測控官網、華源證券研究所我國航天活動增長迅速，多年來航天發射次數穩居世界第二，但與世界第一的美國對比，我國航天活動頻率、發射入軌質量仍存在較大差距，發展空間廣闊。以 2023 年度為例，我國航天發射次數、發射入軌質量分別為美國的 57.76%、9.91%。圖表圖表 1010：我國航天活動增長迅速，多年來航天

45、發射次數穩居世界第二我國航天活動增長迅速，多年來航天發射次數穩居世界第二國家2023 年發射次數（次）完全成功率發射入軌質量（噸）美國11694.00%1,244.46中國6798.50%123.38俄羅斯19100%79.77印度7100%14.34歐洲3100%13.68日本366.70%4.9朝鮮333.30%0.2韓國2100%0.32伊朗250%0.02以色列1100%0.3資料來源：艾瑞咨詢、星圖測控上市申請第二輪審核問詢函的回復、華源證券研究所航天測控管理、航天數字仿真領域屬于航天產業的細分領域，隨著在軌航天器數量快速增長，行業獲得較快發展。目前，行業尚處于快速擴張階段、穩定成熟

46、的市場格局尚未形成。作為這兩類產品的應用領域，特種領域航天、商業航天市場規?？焖僭鲩L，或將為這兩大細分板塊帶來足夠市場前景。特種領域航天方面特種領域航天方面，根據中國產業信息網數據，預計 2025 年中國國防信息化開支達 2513 億元；根據簡氏防務全球建模與仿真的市場預測報告，2027年全球仿真軍事訓練系統規模預計為 1216 億美元；根據智研咨詢2021-2027 年中國軍用仿真（軟件）行業市場全景調查及投資策略研究報告，2027 年我國軍用計算機仿真市場規模預計超 200 億元。商業航天方面商業航天方面，根據前瞻產業研究院預測，2024 年中國商業航天規模將達 2.4 萬億元。圖表圖表

47、1111：特種領域和商業航天領域市場規模有望快速增長特種領域和商業航天領域市場規模有望快速增長航天領域需求方預計規模年份特種領域航天中國國防信息化開支2513 億元2025全球仿真軍事訓練系統1216 億美元2027中國軍用計算機仿真超 200 億元2027商業航天中國商業航天2.4 萬億元2024資料來源：中國產業信息網、簡氏防務、智研咨詢、前瞻產業研究院、星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 12頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地1.3.1.3.發展發展：特種領域是航天數字仿真的傳

48、統應用方向特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向，軍民需軍民需求驅動技術升級求驅動技術升級太空軌道資源有限，在地球同步軌道帶能夠部署的同步衛星軌道位置不足一萬個，低軌太空軌道資源有限，在地球同步軌道帶能夠部署的同步衛星軌道位置不足一萬個，低軌頻軌資源的爭奪愈演愈烈。頻軌資源的爭奪愈演愈烈。由于國際社會對太空軌道分配采取“先到先得”的原則，各航天大國都加快了搶占太空軌道資源的步伐、資源爭奪激烈。為掌握太空資源開發主動權、提升太空競爭實力，各航天大國紛紛加大了太空開發力度，航天器發射數量和頻率快速增長、在軌運行任務愈加復雜和繁重。圖表圖表 1212：低軌頻軌資源的爭奪愈演愈烈低軌頻軌資源的爭奪愈演愈

49、烈資料來源：美國國家航空航天局軌道碎片計劃辦公室、星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所日益復雜的任務需求對測控提出了更遠、更高、更精、更低、更多、更智能更遠、更高、更精、更低、更多、更智能的需求，即更遠的測控距離、更高的數據傳輸速率、更高的軌道測量精度、更低的探索成本、更多的測控目標和更智能的測控管理。另外，在商業航天日益興盛的航天領域，標準缺失的問題正日漸凸顯。通過建立統一的商業航天測控標準，如發掘 CCSDS 標準的擴展性，將在現有框架下實現更高的傳輸速率；在數據存儲與管理系統的模式上，發展云平臺空間數據服務系統，并通過標準的信息交換協議，向各類用戶提供衛星接收數據的深加

50、工、共享、分發等服務，將大幅壓縮航天任務成本、提升商業航天效益。特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向。2012 年以來中國特種領域支出進入適度增長階段，同時為應對各國對“太空軍隊”、“太空主權”、“混合戰”的深化發展，國際軍事裝備的現代化、裝備自動化、智能化競爭不斷提高的挑戰，國內航天數字仿真取得了更廣闊的市場發展空間。近年來，航天領域技術加速升級迭代，各國圍繞太空在特種領域的競爭與較量不斷升級，軌道對抗、太空網電對抗、導航對抗等動向成為新興應用領域。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 13頁/共 31頁源

51、引金融活水 潤澤中華大地隨著特種領域信息化建設競爭加劇、相關航天裝備系統越來越復雜，航天系統研制、任務規劃等方面的航天數字仿真應用場景持續豐富。世界各軍事強國競相在航天系統的研制、航天任務規劃過程中不斷完善仿真方法，改進仿真手段，以提高研制與規劃工作的綜合效益。圖表圖表 1313：特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向特種領域是航天數字仿真的傳統應用方向資料來源：央視軍事、騰訊視頻、華源證券研究所新興技術進一步推動仿真市場需求增長新興技術進一步推動仿真市場需求增長。近年來，我國航天事業突飛猛進、在多個領域取得重大突破，北斗導航、載人航天、深空探測等諸多工程異軍突起。這些成就標志著我國從世界航天大

52、國邁向航天強國，反映出我國航天實力不斷增強，也對航天數字仿真提出了更高的要求。隨著我國航天任務的復雜度、航天工業信息化程度不斷提高，對航天數字仿真的應用需求也越來越迫切。航天數字仿真技術與手段正在向數字化、高效化、信息化、智能化等方向演進。圖表圖表 1414：北斗導航、載人航天、深空探測等諸多工程異軍突起北斗導航、載人航天、深空探測等諸多工程異軍突起資料來源：北京日報、新浪科技、華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 14頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地1.4.1.4.競爭競爭：公司向國際領先航天科技服務公司看齊公司向國際領

53、先航天科技服務公司看齊，國內尚無國內尚無完全可比上市公司完全可比上市公司國內 A 股市場中，尚無在航天測控管理、航天數字仿真領域與公司業務完全可比的公司。公司所處行業屬于空天信息領域上游企業、較多業務涉及特種領域航天數字仿真，從與公司業務范圍、客戶特征存在部分重疊和相似性等角度出發，選取特種領域仿真以及空天信息領域下游上市公司，包括華如科技華如科技（301302.SZ301302.SZ）、航天宏圖航天宏圖（688066.SH688066.SH）、超圖軟件超圖軟件（300036.SZ300036.SZ）作為可比上市公司。星圖測控與同行業公司的客戶結構、主營產品或服務存在差異，下游市場、競爭格局不

54、同。就 2023 年而言，公司毛利率水平低于超圖軟件但高于可比公司平均水平。與可比公司相比，2021-2023 年公司凈利潤呈現良好的上升趨勢。圖表圖表 1515：20232023 年公司毛利率高于可比公司平均水平（年公司毛利率高于可比公司平均水平（%）圖表圖表 1616：2021-20232021-2023 年公司凈利潤呈現上升趨勢年公司凈利潤呈現上升趨勢（萬元（萬元）資料來源：星圖測控招股說明書、各公司公告、華源證券研究所資料來源：星圖測控招股說明書、各公司公告、華源證券研究所盡管與選取的同行業上市公司分屬產業鏈的細分領域不同、主營業務涉及的核心技術方向存在差異，但研發經費投入都是形成技術

55、實力的關鍵因素。2021 年度和 2022 年度，公司研發費用率與同行業平均水平相近。公司緊抓航天大時代的發展契機，積極加大研發投入，研發費用率向行業平均水平靠攏，體現了公司在所屬細分領域的技術實力。2023 年度和2024H1，由于華如科技營業收入出現下滑，導致華如科技的研發費用占營業收入比例出現較大幅度增加，使得公司 2023 年度和 2024H1 研發費用率與上述可比公司平均水平出現了一定差距。圖表圖表 1717：2021-20222021-2022 年年星圖測控研發星圖測控研發費用率費用率和同行業平均水平相近和同行業平均水平相近資料來源：星圖測控招股說明書、各公司公告、華源證券研究所請

56、務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 15頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地2.2.看點二：測控環節國家隊看點二：測控環節國家隊背靠中科院背靠中科院，核心產品，核心產品自主可控自主可控中科星圖測控技術股份有限公司成立于 2016 年。公司實際控制人為中國科學院空天院公司實際控制人為中國科學院空天院，截至截至 2022025 5 年年 1 1 月末月末，中科星圖持有公司股份比例為中科星圖持有公司股份比例為 33.5233.52%，為公司的控股股東為公司的控股股東。中國科學院空天院擁有 20 余個國家級/院級重點實驗室、中心，已基本形成了空天信

57、息領域高起點、大格局、全鏈條布局的研究方向，在國內空天信息領域處于領先地位。另外，公司是國家級專精特新“小巨人”企業。圖表圖表 1818：公司實際控制人為公司實際控制人為中國科學院空天院中國科學院空天院（截至（截至 2022025 5 年年 1 1 月末月末）資料來源：Wind、華源證券研究所公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位，多次參加國家重大航天工程任務，承擔公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位，多次參加國家重大航天工程任務，承擔過國家重大航天項目。過國家重大航天項目。國有股東背景及核心技術團隊的大型國有航天單位研發經歷決定了公司具備承擔國家戰略級航天任務的能力。圖表圖表 1919

58、：公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位公司核心技術團隊均來自于國家航天測控單位姓名職務職稱研究成果（與公司業務相關）牛威董事、總經理高級工程師主持完成洞察者系列產品研發，打破了國外在該領域的技術封鎖；多次主持國家重大科研課題，承擔過多項國家自然科學基金、863 專項、973 專項等重大科研項目；參與多項專利的發明；發表多篇重要學術論文。獲得省部級科技進步一等獎 1 項，二等獎 5 項，三等獎 4 項，入選特種行業人才工程。張軻首席科學家高級工程師參與了神舟三號至神舟十號飛船及 100 余顆衛星的測控任務；2 項國家特種領域標準第一完成人；參與多項專利的發明。獲省部級科技進步二等獎 2 項、

59、三等獎 7 項；因科研工作突出立個人二等功 1 次、三等功 2 次；入選總裝備部“1153”人才工程。崔忠林技術創新中心主任高級工程師主持完成了多個重要科研項目的研發，主持研制了世界首個保形升降平流層飛艇飛控系統、世界首個平流層氣球集群組網通信系統、我國首個系留氣球型號裝備測控系統等 10 多個重大工程項目的研制任務；參與多項專利的發明。獲省部級科技進步一等獎、二等獎、三等獎各 1 項、其他科技相關獎項 2 項。金群峰航天仿真事業部技術總師副研究員主持完成了多個重要科研項目的研發。獲省部級科技進步一等獎 1 項、二等獎 2 項、三等獎 5 項。李俊哲技術研究部總經理高級工程師主持完成了多個重要

60、科研項目的研發。獲省部級科技進步二等獎 1 項，三等獎 2 項；因科研工作突出立個人二等功 1 次；獲中國載人航天工程第一次飛行試驗突出貢獻獎；入選總裝備部“1153”人才工程。高娟商業航天測控事業副教授主持完成了多個重要科研項目的研發。獲得省部級科技進步三等獎 3 項，榮立個人請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 16頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地2.1.2.1.業務業務：主營航天測控管理和航天數字仿真業務主營航天測控管理和航天數字仿真業務，依托軟件依托軟件平臺提供全產業鏈服務平臺提供全產業鏈服務公司提供的覆蓋航天器制造、發射、在軌

61、、離軌全生命周期的航天測控管理、航天數字仿真專業化產品及服務。主要業務包括航天測控管理和航天數字仿真兩方面，應用領域包括了特種領域、商業航天和民用航天。產品方面產品方面，公司依托公司依托“洞察者洞察者”系列平臺系列平臺，開展的服務包括技術開發與服務開展的服務包括技術開發與服務、軟件銷售軟件銷售、測控地面系統建設和系統集成四大板塊。測控地面系統建設和系統集成四大板塊。同時，公司借鑒國際市場頭部企業普遍推行的“產品+綜合服務方案”業務模式，針對航天任務涉及專業領域廣、定制化程度高、細分領域技術門檻高的特點，利用洞察者系列產品的高集成度、強拓展性以及豐富的航天核心算法，向用戶提供基于洞察者系列產品的

62、航天綜合解決方案，主要產品和服務形態包括技術開發與服務、軟件銷售、測控地面系統建設和系統集成。部總經理三等功 2 次，入選特種行業人才工程人才庫；獲得特種行業優秀專業技術人才崗位津貼。羅丹航天信息系統總體部總經理高級工程師主持完成了多個重要科研項目的研發。獲得省部級科技進步二等獎 4 項，申請發明專利 2 項，榮立個人三等功 2 次，入選特種行業人才工程人才庫；獲得特種行業優秀專業技術人才崗位津貼。資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所圖表圖表 2020：公司業務覆蓋航天任務上中下游和全生命周期公司業務覆蓋航天任務上中下游和全生命周期資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所請務必仔細

63、閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 17頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 2121：公司依托公司依托“洞察者洞察者”系列平臺、開展四大板塊業務系列平臺、開展四大板塊業務資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心，包括洞察者基礎平臺（洞察者空間信息洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心，包括洞察者基礎平臺（洞察者空間信息分析系統）和洞察者應用平臺。分析系統）和洞察者應用平臺。洞察者基礎平臺是系統級的航天任務全周期分析軟件，利用航天器高精度軌道、姿態、控制計算，測控資源智能籌劃與調度，衛星全生命周

64、期健康管理等核心技術，為航天任務設計、測試、發射、運行和應用提供專業的信息計算分析，并為一體化全功能地面站網建設提供技術支撐，是洞察者應用平臺和項目開發服務的基礎。圖表圖表 2222：洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心洞察者系列產品是公司產品與服務體系的核心資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所洞察者應用平臺是根據航天測控管理和航天數字仿真領域需求，在基礎平臺之上融合各領域業務信息、擴展行業應用打造形成的業務專屬軟硬件平臺，包括一體化全功能地面站網建設（天路 SpaceLink）、太空資產管理（天控 SpaceOS）、太空態勢感知（天感 SpaceSSA）、航天仿真分析（天仿 Sp

65、aceSim）、航天業務數字化訓練（天訓 SpaceTrain）、太空視景交互（天視 SpaceXR）等航天業務應用平臺。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 18頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地隨著公司以洞察者系列產品為核心的航天綜合解決方案銷售規模不斷擴大，公司主營業務收入持續增長。2021 年到 2023 年，航天測控管理保持增長趨勢。圖表圖表 2323：“洞察者洞察者”應用平臺應用平臺是是在基礎平臺在基礎平臺之間之間打造形成的業務專屬軟硬件平臺打造形成的業務專屬軟硬件平臺平臺名稱產品類別產品功能圖示天路 SpaceLink一體化

66、全功能地面站網建設天路應用平臺由天伺饋、跟蹤、信道、基帶、智能調度、存儲轉發、數據交互等組成，集成了高精度軌道預報、智能任務編排、設備智能調度、全系統無人值守與遠程監控、測控數據處理與監視等算法，實現對火箭、衛星等航天器的跟蹤測量、遙測遙控數據的收發等。天控 SpaceOS太空資產管理基于“云計算+微服務”軟件架構以及組件式開發方法，設計并實現了集衛星遙測處理、遙控發令、軌道確定與控制、任務規劃與調度、健康管理、數據處理、態勢展示等多功能為一體的衛星測控管理應用服務平臺。天感 SpaceSSA太空態勢感知實現包括外測數據匯集與處理、空間目標發現識別、編目定軌、碰撞預警、隕落預報等多項空間目標感

67、知處理業務功能于一體的太空態勢感知應用平臺，為在軌航天器運行提供了各種太空事件感知預警及軌道編目的分析和數據支撐。天仿 SpaceSim航天仿真分析針對航天系統設計與仿真分析領域的典型需求，在洞察者基礎平臺高精度軌道預報與控制算法的基礎上，設計并實現了衛星頻率軌道設計、星座組網設計、航天裝備數字化建模、場景想定編輯、態勢推演、系統效能評估、態勢展示等多功能于一體的仿真驗證與效能評估應用平臺，為航天系統設計的高精度仿真驗證提供技術支撐。天視 SpaceXR太空視景交互天視應用平臺主要是針對航天工業設計、航天科普教育等應用領域實際需求，利用 MR、VR、AR 等擴展現實技術，構建太空視景渲染與交互

68、引擎，設計并實現了空間態勢映射、空間目標模型管理、場景編輯、場景推演與展示等多功能為一體的綜合航天工程可視化平臺，通過手勢/語音交互、虛擬現實等多種交互方式，提升航天器設計、制造以及科普教育等諸多應用場景的效能。天訓 SpaceTrain航天業務數字化訓練平臺主要針對航天系統模擬訓練領域的典型需求，圍繞訓練準備、實施及總結等全流程，設計并實現了訓練規劃、仿真推演、態勢顯示、導調控制、訓練監控、考核評估、記錄回放等模擬訓練功能，為太空任務模擬訓練提供完整解決方案。資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 1

69、9頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 2424：2021-20232021-2023 年航天測控管理業務保持增長趨勢（萬元）年航天測控管理業務保持增長趨勢（萬元）業務類型2021 年度2022 年度2023 年度2024 年 1-6 月金額占比金額占比金額占比金額占比航天測控管理5085.4248.79%9594.7367.82%15896.6669.41%5624.3369.13%航天數字仿真5338.3351.21%4551.7632.18%7006.8530.59%2511.6330.87%合計10423.76100.00%14146.49100.00%22903.5210

70、0.00%8135.97100.00%資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所公司在航天測控管理、航天數字仿真等主營業務領域實現了技術開發與服務、軟件銷售、測控地面系統建設、系統集成等產品或服務的業務收入。其中技術開發與服務占比較高，2021年至 2024Q1-Q3 其收入占比分別為 87.59%、87.54%、74.42%、76.78%。2023 年，公司開展測控地面系統建設業務，根據用戶測控需求，提供地面站設計與建設、測控中心設計與建設等服務，獲得銷售收入，使得公司 2023 年的營業收入出現了新的增長點。圖表圖表 2525：20232023 年公司新增測控地面系統收入，營收出現新增長

71、點（單位：萬元）年公司新增測控地面系統收入，營收出現新增長點（單位：萬元）產品或服務類別2021 年度2022 年度2023 年度2024Q1-Q3金額占比金額占比金額占比金額占比技術開發與服務9129.7387.59%12384.4287.54%17044.3374.42%12501.5976.78%軟件銷售261.062.50%758.415.36%681.422.98%442.482.72%測控地面系統建設-4096.9517.89%1911.5011.74%系統集成1032.969.91%1003.657.09%1080.824.72%1427.578.77%資料來源：星圖測控招股說明

72、書、華源證券研究所2.2.2.2.技術技術：為國家太空戰略資產管理提供國產化技術支撐為國家太空戰略資產管理提供國產化技術支撐，擁擁有有 3232 項發明專利項發明專利公司擁有支撐自身商業模式的核心技術公司擁有支撐自身商業模式的核心技術。依托核心技術的創新性，公司能夠為用戶提供覆蓋航天任務全生命周期的高質量技術支持。公司核心技術團隊利用在特種領域內多年高標準交付國家重大航天工程任務所積累的各類型航天算法與模塊優勢，逐漸豐富航天綜合解決方案內容，并實現了與高性能計算、人工智能、大數據等新一代信息技術的深度融合應用，構建了全面的核心技術體系。公司被中科星圖收購前公司被中科星圖收購前，已初步完成洞察者

73、空間信息分析系統已初步完成洞察者空間信息分析系統 V1.0V1.0 的研發的研發，并啟動了后并啟動了后續研發工作。續研發工作。此外，星圖測控已突破多項關鍵技術，截至收購時點已取得軟件著作權 6 項，已申請發明專利 8 項。收購完成后，星圖測控進一步加大了研發力量，實現了在航天器高精實現了在航天器高精度軌道姿態控制計算、測控資源智能管理與調度、衛星全生命周期健康管理、測控數控一體度軌道姿態控制計算、測控資源智能管理與調度、衛星全生命周期健康管理、測控數控一體化計算與智能管理的核心技術的積累和突破化計算與智能管理的核心技術的積累和突破。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之

74、后的評級說明和重要聲明第 20頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 2626：星圖測控實現了星圖測控實現了一系列核心技術的積累和突破一系列核心技術的積累和突破資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所截至 2024 年 6 月 30 日，公司已在航天領域擁有 32 項已授權發明專利及 189 項已登記的計算機軟件著作權。主要在研項目在研項目 1 16 6 個個，主要涉及星地一體化測控資源分布式調度主要涉及星地一體化測控資源分布式調度、商業商業衛星星座綜合管控系統、太空視景交互平臺、圖形化智能軌道規劃系統、深空任務綜合仿真衛星星座綜合管控系統、太空視景交互平臺、圖形化智能軌道規劃系

75、統、深空任務綜合仿真分析平臺等。分析平臺等。公司研發經驗豐富，核心人員參與過多項國家自然科學基金、863 專項、973專項等重大科研項目，與國內特種領域用戶、航天企業、相關科研院所建立了長期合作關系。圖表圖表 2727：截至截至 20242024 年年 6 6 月月 3030 日，公司主要在研項目日，公司主要在研項目 1616 個個序號項目名稱研發目標1星地一體化測控資源分布式調度關鍵技術研究我國商業航天地面站網統一測控的建設方案；研究基于用戶知識畫像的需求推理與智能優化方法、星座集群協同算法；研發小型多模導航定軌終端和星載多功能一體化電子終端樣機2面向商業衛星星座的協同應用技術研究商業航天星

76、座集群統一任務規劃策略；研究可見光、SAR 等載荷協同任務規劃技術、多星多載荷系統任務規劃技術3商業衛星星座綜合管控系統研制研發面向星座集群的跨域協同任務規劃平臺系統，實現需求智能提報、協同任務規劃、協同方案推演、數據快視等功能4衛星數字工程設計與仿真工業軟件關鍵技術研發一套衛星數字工程仿真設計平臺，為衛星工程領域常用的算法、模型、業務流程等提供參考實現，并提供設計開發工具，用戶可基于該平臺搭建適用于各類衛星工程任務的仿真分析驗證系統，并使用系統進行衛星工程各類技術指標、工程方案的設計及驗證。同時，系統可產生衛星工程各種應用場景的仿真數據和測試用例，供工程應用系統使用5基于數據驅動的在軌飛行器

77、有效載荷健康管理技術針對多源地面設施（天線、站控中心）對衛星的遙測數據接收、處理與轉發，研發載荷管理技術，實現系統對民用衛星遙測數據的傳輸、匯總、分析、顯示。通過建立遙測數據管理與分析機制，分階段分步驟采用如門限判斷、單/多參數關聯綜合判斷、人工智能大數據、專家知識圖譜、數字孿生等新技術手段開展民用衛星的在軌健康狀態評估、健康趨勢分析、在軌壽命評估與預測、在軌效能評價6太空視景交互平臺太空視景交互平臺是基于擴展現實相關技術，采用分層次、對象化、組件式的架構體系，構建太空視景渲染平臺，集空間態勢映射、空間目標管理、航天任務推演等多功能為一體的綜合航天工程應用平臺，主要功能包括模型管理、場景渲染、

78、數據處理、人機交互等7基于北斗天基的商業航天測運控關鍵技術攻關及驗證北斗短報文通信應用于衛星等航天器上，與在地面低速、小范圍運動目標應用有較大不同。針對北斗短報文通信具有目標位置變化快、多普勒頻率變化大以及與現有測控系統間信息傳輸協議差異大等突出特點，需要突破星載高動態下多普勒效應帶來的頻偏補償、星載高動態短報文信號接收、基于低等級多用戶協同的高頻度高可靠通信等關鍵技術8商業航天工程數智協同平臺產業鏈協同攻關聯合產業鏈上下游高校、科研院所、龍頭企業等，從全產業鏈上提供可靠的解決方案。通過實現航天工程設計仿真手段高效自主可控、解決智能精密定軌與碰撞規避問題、攻克面向巨型星座的測運控難題和建立航天

79、高端裝備智能制造工程管理體系等關鍵問題的解決9商業航天測運控安徽省產業創新研究與深空探測實驗室、國家航天局、中科院國家空間科學中心、國家天文臺等國家機構對進行深入合作，引進培養航天測運控領域高端人才，布局產業創新發展重大需求，并通過共享海量空間基礎數據、衛請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 21頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地研發方面，研發方面，2021-2024H12021-2024H1 公司研發費用合計達到公司研發費用合計達到 70007000 萬元以上，萬元以上，20232023 年研發費用年研發費用為為2781.792781.

80、79 萬元萬元，創近三年新高創近三年新高。公司所處技術密集型產業，具有產品更新迭代速度快的特點，對公司在市場發展趨勢預測、關鍵技術及產品研發、核心技術更新與優化等方面要求較高。公司 2021-2024H1 研發費用率基本維持在 15%左右，保持著較為穩定的研發投入。圖表圖表 2828：星圖測控星圖測控 2021-2024H12021-2024H1 研發費用率維持在研發費用率維持在 15%15%左右左右資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所2.3.2.3.財務：預計財務：預計 20242024 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 82788278 萬元（萬元（yoy+32%yoy+32%）2021-

81、20232021-2023 年年，公司營業收入保持逐年增長態勢公司營業收入保持逐年增長態勢。營收的增長得益于公司航天測控與數營收的增長得益于公司航天測控與數字仿真業務的持續擴展字仿真業務的持續擴展，以及在特種領域與民用航天市場的成功布局以及在特種領域與民用航天市場的成功布局。2021 年，公司營收達到 1.04 億元，同比增長 289.35%；2022 年營收為 1.41 億元，同比增長 35.71%；2023 年公院星運行數據、衛星應用數據等，吸引全國的創新創業團隊共同開發行業應用市場10三維態勢球 sdk 網頁版“三維態勢球 sdk 網頁版”能讓項目實施人員在梳理完需求之后，快速搭建項目原

82、型，實現主要的可視化效果，常規需求優先使用已有 API 組合完成，定制需求再進行二次開發，可極大減少交付人員在項目實施現場的三維可視化領域開發壓力11太空目標態勢分析APP以洞察者航天算法服務為基礎，實現空間態勢推演、態勢分析和覆蓋分析的功能，支持在手機端的三維地球展示，能夠加載影像數據和三維模型12基于 Al 的多功能遙感星座任務規劃技術基于一體化聯合任務分析的高動態應用環境，構建衛星群體智能協同系統與衛星智能任務規劃系統，能夠自動籌劃多源用戶需求，智能調度大規模異構資源，充分挖潛不同衛星載荷、不同測控數傳資源的群體協同能力、不同傳輸途徑，精準規劃衛星動作參數，實現衛星智能組網、智能管理、智

83、能規劃，支撐地面系統自主運行13圖形化智能軌道規劃系統致力于為軌道構型設計，軌道遠程機動，軌道進程構型進入，軌道幾何關系分析，機動可達域分析等提供專業的分析及可視化工具；同時具備最優化迭代分析功能，利用算力實現約束條件下的最優化軌道規劃設計，具備優化迭代結果動態可視化顯示能力14星座集群跨域協同驗證平臺以大規模低軌遙感星座集群為應用背景，基于智能化和網絡化思路，攻克基于用戶知識畫像的需求推理與智能優化、星座集群的星地體化協同算法、統標準的資源服務化封裝等關鍵技術，研制星座集群跨域協同驗證系統，實現星座集群的整體協同任務規劃、分布式執行和星地資源的統一運控管理和共享15深空任務綜合仿真分析平臺深

84、空任務綜合仿真分析平臺采用自主創新的算法模型和三維可視化，產品致力于為深空任務提供地月空間軌道設計、探月仿真分析、地月可見分析、探日仿真分析、星圖圖像仿真等功能。為深空探測任務提供設計、論證和驗證評估計算分析，以增強深空探測任務的執行成功率16自動化軌道確定技術自動化軌道確定技術研究，采用統一的計算分析平臺完成計算，完成衛星測量數據接收、數據預處理、初軌確定及精密軌道自動化定軌；為衛星長期管理運行提供高效精密的軌道數據資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 22頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地司

85、實現營收 2.29 億元，同比增長 61.90%；公司預計 2024 年全年可實現營業收入 2.87 億元，同比增長 25.50%。與營收情況變動一致，星圖測控歸母凈利潤保持增長態勢。與營收情況變動一致，星圖測控歸母凈利潤保持增長態勢。2021 年，公司實現歸母凈利潤 3,485.05 萬元，同比增長 262.45%；2022 年歸母凈利潤達到 5074.87 萬元，同比增長 45.62%；2023 年歸母凈利潤進一步增長至 6,262.79 萬元，同比增長 23.41%。根據公司招股書盈利預測，2024 預計實現歸母凈利潤 8,278.00 萬元，同比增長 32.18%。歸母凈利潤的持續增長

86、得益于公司核心技術的不斷提升。圖表圖表 2929：公司預公司預計計 2022024 4 年營業收年營業收入入 2.82.87 7 億元億元（yoy+26%yoy+26%）圖表圖表 3030：公司預公司預計計 2022024 4 歸母凈利歸母凈利潤潤 8278278 8 萬元萬元（yoy+32%yoy+32%）資料來源：Wind、華源證券研究所資料來源：Wind、華源證券研究所盈利能力方面：星圖測控的毛利率和凈利率在近年來表現出一定的波動，但總體保持在盈利能力方面：星圖測控的毛利率和凈利率在近年來表現出一定的波動，但總體保持在較高水平較高水平。2020年至2024年前三季度，公司毛利率分別為66

87、.88%、55.20%、56.92%、52.16%、51.98%，表明公司提供產品的附加值較高。公司凈利率走勢與毛利率基本一致。期間費用方面，公司的期間費用率在 2022 年達到 30.71%，在 2023 年有所下降至 23.87%，2024 年前三季度公司期間費用率為 24.17%。圖表圖表 3131：20202020 年至年至 2024Q1-Q32024Q1-Q3 公司毛利率保持公司毛利率保持 50%50%以上以上圖表圖表 3232：20242024 年年前三季度公司期間費用率為前三季度公司期間費用率為 24.17%24.17%資料來源：Wind、華源證券研究所資料來源：Wind、華源證

88、券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 23頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地3.3.看點三：扎根立足特種領域，不斷開拓民商領域看點三：扎根立足特種領域，不斷開拓民商領域3.1.3.1.客戶：特種領域收入占比超客戶：特種領域收入占比超 65%65%，民商領域已實現大型民商領域已實現大型、復雜項目收入復雜項目收入公司業務發端于特種領域，早期產品的終端用戶以特種領域為主。公司業務發端于特種領域，早期產品的終端用戶以特種領域為主。公司成立初期，業務主要覆蓋航天特種領域，特種領域航天任務具有技術方案復雜、指標參數精度要求高、容錯率低、定制化

89、屬性強、響應速度要求快、安全責任重大等特點。2021-2024H1，公司特種領域收入占總收入 65%以上，其中 2021 年特種領域用戶收入占比達 96.27%。圖表圖表 3333：公司公司 20232023 年民商領域收入年民商領域收入 79737973 萬元（萬元）萬元（萬元）圖表圖表 3434：2021-2024H12021-2024H1 公司特種領域占總收入公司特種領域占總收入 6565%以上以上資料來源：星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所資料來源：星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所公司在被收購之前，已形成了較為深厚的技術儲備，并且在市場開拓方面

90、取得了一定成果。公司已儲備了可觀的特種領域單位、國有科研院所、航天業內專業公司等一批優質客戶，為公司的高速發展提供了良好基礎。圖表圖表 3535：2024H12024H1 公司前五大客戶合計收入占比為公司前五大客戶合計收入占比為 46.5%46.5%序號客戶名稱是否關聯方金額(萬元)占營業收入比例1上海宇航系統工程研究所否1291.5115.87%2中國科學院空天院是398.894.90%齊魯空天信息研究院是264.153.25%3北京中科氣象科技有限公司否660.388.12%4昆宇藍程（北京）科技有限責任公司否660.388.12%5NL 單位否507.716.24%合計-3783.014

91、6.50%資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所截至 2024 年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入，積累了相應的項目實施經驗。同時，公司長期從事特種領域項目開發積累的服務經驗，能夠較為便捷地向民商領域轉化。相關項目經驗積累將為民商領域業務的開展提供保障。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 24頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 3636：截至截至 20242024 年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入年上半年，公司已實現民商領域大型、復雜項目收入序號客戶項目名稱項目收入（萬元）實現收入期間1珠海歐比特

92、衛星大數據有限公司“珠海一號”星座安全及長管系統16802022 年度2二十一世紀空間技術應用股份有限公司遙感衛星跟蹤與數據接收系統采購項目1245.282023 年度3知一航宇（北京）科技有限公司“璣衡一號”星座構型設計與任務規劃1179.252022 年度4浙江時空道宇科技有限公司東方慧眼星座 01 星運控軟件遙測、遙控、定軌分系統532.082023 年度5天津云遙宇航科技有限公司某衛星空間分析服務軟件338.682023 年度資料來源：星圖測控上市申請第二輪審核問詢函的回復、華源證券研究所公司與非關聯方密切合作公司與非關聯方密切合作，2021-2024H12021-2024H1 非關聯

93、方收入和占比正逐年增加非關聯方收入和占比正逐年增加。公司與非關聯方保持緊密聯系，持續獲取非關聯方客戶訂單，非關聯方的整體復購率較高。圖表圖表 3737：2024H12024H1 公司非關聯方收入占比公司非關聯方收入占比達達 92%92%資料來源：星圖測控上市申請第一輪審核問詢函的回復、華源證券研究所3.2.3.2.方向：發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業方向：發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業星圖測控發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業星圖測控發展過程中主要對標海外成熟的行業領先企業，海外在測控和仿真領域主要公司有 AGI（美國分析圖形有限公司）、SSC（瑞典空間公司）、KSA

94、T（挪威康斯伯格衛星服務有限公司）。AGIAGI 成立于成立于 19891989 年年，總部位于美國賓夕法尼亞州?？怂诡D總部位于美國賓夕法尼亞州?？怂诡D，是一家為航空航天是一家為航空航天、國防國防、電信和智能應用提供任務驅動仿真、建模、測試和分析軟件的領先供應商，擁有電信和智能應用提供任務驅動仿真、建模、測試和分析軟件的領先供應商，擁有 3030 年在各年在各行業的成功經驗，在全球擁有數百家客戶，尤其是在政府以及航空航天與國防等行業。行業的成功經驗，在全球擁有數百家客戶，尤其是在政府以及航空航天與國防等行業。AGI公司開發的 STK 是世界航天領域先進的商業仿真分析軟件，廣泛應用于航空航天、宇

95、航飛行控制、空間環境、衛星、導航、雷達、通信、電子對抗、導彈、空間飛行器、深空探測等基礎航天動力學相關的所有領域仿真分析與評估。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 25頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 3838：AGIAGI 是一家為航空航天、國防、電信和智能應用提供軟件的領先供應商是一家為航空航天、國防、電信和智能應用提供軟件的領先供應商資料來源：AGI 官網、星圖測控招股說明書、華源證券研究所STK 是 AGI 公司一系列圖形化、交互式工程軟件產品的核心，目前已擴展成為分析和執行陸地、海洋、航空及航天任務的專業仿真平臺，業

96、務模式為提供 STK 產品及基于 STK 的綜合服務方案。STK 可提供逼真的二維、三維可視化動態場景以及精確的圖表、報告等多種分析結果，在航天飛行任務的系統分析、設計制造，測試發射以及在軌運行等各個環節中都有廣泛的應用，客戶包括 NASA、ESA、波音等。圖表圖表 3939：STKSTK 是是 AGIAGI 公司一系列圖形化、交互式工程軟件產品的核心公司一系列圖形化、交互式工程軟件產品的核心資料來源：AGI 官網、星圖測控招股說明書、華源證券研究所SSCSSC 成立于成立于 19721972 年年，是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業。目前在德國、美國

97、、智利、澳大利亞、加拿大、泰國、英國等地設有分支機構，是一家世界級航天基礎設施服務商。SSC 主營業務為以全球衛星測控及運營網絡為核心的衛星管理服務，包括科學與發射服務（Science and Launch Service）、衛星地面站服務（Satellite Ground Station Services）、航天器運營與工程（Space Operationsand Engineering）、數據分析服務（Data AnalyticsServices）等方向。該服務基于其部署在瑞典、德國、意大利、南非、澳大利亞、加拿大、美國、智利等全球多地的地面站網絡，為全球多國衛星提供在軌運行服務，包括衛星

98、業務測控、工程測控、遙測與載荷數據接收與傳輸等。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 26頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 4040：SSCSSC 成立于成立于 19721972 年，是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業年，是瑞典政府控股的國有大型綜合性航天企業資料來源：SSC 官網、星圖測控招股說明書、華源證券研究所KSATKSAT 是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商，總部位于挪威特隆姆是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商，總部位于挪威特隆姆瑟瑟,主營地面網絡服務（主營地面網絡服務（Ground

99、Ground NetworkNetwork ServicesServices）、地球觀測服務（）、地球觀測服務（EarthEarth ObservationObservationServicesServices）兩類業務。）兩類業務。其中地面網絡服務業務涉及如下細分領域：數據接收與測控方案（KSATmax）、發射通信系統方案（KSAT Launch&LEOP）、小型衛星及星座地面站網（KSATlite）、航天基礎設施服務方案（KSATHosted）、衛星運營（Satellite Operation）。KSAT 主要為極地軌道衛星發射、控制、數據接收和傳送提供服務，并通過衛星成像技術為用戶提供溢

100、油監測、船舶探測等方面的服務。KSAT 通過其分布在極地和中緯度地區的天線為全球多國衛星提供支持服務，能夠同時提供北極和南極地區衛星數據接收服務。KSAT 客戶分布全球，主要包括 NASA、ESA、美國國家海洋和大氣管理局、日本宇航局、德國宇航局、加拿大航天局等。圖表圖表 4141：KSATKSAT 是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商是全球領先的衛星地面站服務和海事衛星監測服務提供商資料來源：KSAT、星圖測控招股說明書、華源證券研究所3.3.3.3.募投募投：擬募資擬募資 1.91.9 億元億元，用于商業航天測控服務中心及站用于商業航天測控服務中心及站網建設（一期）等項目網建

101、設（一期）等項目根據公司招股說明書，上市募集資金主要用于商業航天測控服務中心站網建設、新一代洞察者軟件平臺和研發中心的建設，并使用 4500 萬元作為補充流動資金。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 27頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表圖表 4242：星圖測控此次募集資金主要用于服務設施和研發平臺建設星圖測控此次募集資金主要用于服務設施和研發平臺建設序號項目名稱預計投資總額（萬元）擬募集資金使用額（萬元）1商業航天測控服務中心及站網建設（一期）項目10,940.397,869.262基于 AI 的新一代洞察者軟件平臺研制項目4,7

102、13.623,373.193研發中心建設項目3,308.453,308.454補充流動資金4,500.004,500.00合計23,462.4619,050.90資料來源：星圖測控招股說明書、華源證券研究所商業航天測控服務中心及站網建設（一期）商業航天測控服務中心及站網建設（一期）該項目以擬在合肥建設的商業航天測控服務中心為核心，建設一流測控空天基礎設施，提供衛星綜合在軌服務/管理，建成覆蓋階段全、覆蓋區域廣、功能全面的具備國際競爭力的測控站網體系。本項目提供測控服務的管理周期覆蓋衛星發射、入軌、在軌運行、退役全生命周期，自建及合作站覆蓋范圍涵蓋我國全境和周邊，并逐步將覆蓋范圍擴展至全球。本項

103、目功能上以商業衛星測控服務為基礎，同時提供碰撞預警、軌道控制、建站咨詢與服務、地面站托管等增值服務，亦可擴展滿足民用、特種領域衛星需求?；诨?AIAI 的新一代洞察者軟件平臺研制項目的新一代洞察者軟件平臺研制項目該項目將在原有的洞察者系列產品的基礎上對現有的產品進行迭代，融入智算、超算模塊，進一步提升該產品的智能化處理、大規模并行計算能力，研發通導遙任務數字衛星仿真模型、基于星間鏈路通導遙任務一體化智能分析與測運控軟件、航天器全生命周期故障智能診斷與健康管理軟件、巨型星座電磁頻率干擾分析軟件、面向太陽系深空探測任務的動力學分析軟件等軟件產品系列，形成洞察者系列的新一代軟件產品。研發中心項目

104、研發中心項目研發中心建設項目是在公司業務規?？焖侔l展以及市場需求多元化背景下，公司為適應行業發展趨勢和市場消費需求變化而進行的自身研發能力的提升行為。本項目主要用于改善公司的研發環境；通過引進高精度的研發、測試儀器設備和專業的技術研發人才進一步強化公司的研發資源；通過設立研發課題對向特種領域、民用航天、商業航天提供的產品與服務所涉及的關鍵技術進行專項攻關。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 28頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地4.4.盈利預測與評級盈利預測與評級結合公司 2024 年前三季度財報以及對于未來在衛星互聯網行業快速發展的趨

105、勢下，公司業務從特種領域向民商領域順利拓展的積極預期，我們預測如下：（1）技術開發與服務：預計收入較快增長，假設 2024-2026 年營業收入同比29.13%/30%/29%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 2.20/2.86/3.69 億元；（2）測控地面系統建設：預計收入較快增長，假設 2024-2026 年營業收入同比18.88%/13.5%/12%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 0.49/0.55/0.62 億元。（3）系統集成設備：預計收入穩定增長，假設 2024-2026 年營業收入同比8.70%/11%/10.50%，測算得出 2024-202

106、6 年營業收入分別為 0.12/0.13/0.14 億元；（4）軟件銷售：預計收入穩定，假設 2024-2026 年營業收入同比 1.23%/0.5%/2%，測算得出 2024-2026 年營業收入分別為 0.07/0.07/0.07 億元。圖表圖表 4343：星圖測控分業務創收星圖測控分業務創收預測關鍵假設預測關鍵假設2024E2025E2026E技術開發與服務（百萬元）220.09286.12369.10同比增長率29.13%30%29%測控地面系統建設（百萬元）48.7055.2861.91同比增長率18.88%13.5%12%系統集成設備（百萬元）11.7513.0414.41同比增長

107、率8.70%11%10.5%軟件銷售（百萬元）6.906.937.07同比增長率1.23%0.5%2%資料來源：公司公告、華源證券研究所我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤為 0.83、1.06 和 1.39 億元，對應 PE 為 80.6、63.2、48.0 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。圖表圖表 4444：星圖測控星圖測控可比公司估值表（截至可比公司估值表（截至 2025021320250213）公司名稱股票代碼最新收盤價（元/股）最新總市值（億元）EPS（元/股）PE2024E2025E2026E2024E2025E2026E航天宏圖688066.SH20.0052.260.

108、080.751.30250.026.715.4中科星圖688568.SH59.49323.220.881.231.7067.648.435.0超圖軟件300036.SZ18.0288.800.280.410.5864.444.031.1均值0.410.801.19127.339.727.1星圖測控920116.BJ58.5066.760.730.931.2280.663.248.0資料來源：Wind、華源證券研究所注：可比公司盈利預測均來自 Wind 一致預期；星圖測控盈利預測來自華源證券研究所請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 29頁/共

109、31頁源引金融活水 潤澤中華大地5.5.風險提示風險提示國家及行業政策影響較大的風險國家及行業政策影響較大的風險：航天產業是國家鼓勵發展的戰略性支柱產業，從國家到地方層面出臺了一系列政策有效保證相關產業發展與落地，有力促進了公司航天測控管理與航天數字仿真業務迅速發展。如國家衛星導航產業中長期發展規劃、關于印發國家民用空間基礎設施中長期發展規劃（20152025 年）的通知、中國航天助力聯合國 2030年可持續發展目標的聲明等政策文件，從明確推動航天產業創新發展、鼓勵社會資本參與國家民用空間基礎設施建設和應用開發、統籌規劃衛星導航基礎設施的建設和應用等多個方面為我國航天產業發展提供政策保障。如果

110、相關政策對行業發展支持力度減弱、政策執行延后或存在偏差，則可能導致公司的發展環境出現變化，并對公司的生產經營產生不利影響。市場競爭加劇的風險：市場競爭加劇的風險：公司目前的終端用戶主要集中在特種領域、民用航天、商業航天等領域，終端需求與特種領域預算支出規模、國家研發投入的關聯性大。雖然近年來終端用戶需求穩定增長且預計將繼續保持攀升態勢，但是如果出現重大調整，國家研發投入、特種領域預算支出規模相應減少，則公司面臨的市場需求亦將受到一定的不利影響。同時，我國近年來航天測控管理與航天數字仿真產業進入發展快車道，行業整體規?？焖僭鲩L、上下游產業鏈持續完善，公司所面臨的市場競爭存在日益加劇的風險?？蛻艏?/p>

111、中度較高的風險：客戶集中度較高的風險：2021 年度、2022 年度、2023 年度、2024 年 1-6 月，公司向合并口徑前五大客戶銷售收入占營業收入的比例分別為 62.64%、51.40%、37.67%、46.50%，公司對前五大客戶的銷售占比較高。盡管近年來公司客戶集中度有所下降，但若未來公司主要客戶的生產經營狀況發生重大不利變化，或公司與大客戶的合作關系發生變化，公司可能面臨合作金額降低或客戶流失等風險，進而對公司的經營業績造成不利影響。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 30頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地附錄：財務預測摘

112、要附錄：財務預測摘要資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E貨幣資金919088152營業收入營業收入229229287287361361452452應收票據及賬款196276318361營業成本營業成本110110135135169169210210預付賬款17202427稅金及附加1122其他應收款2345銷售費用13212329存貨35485663管理費用14212428其他

113、流動資產1122研發費用28384654流動資產總計流動資產總計342342439439491491610610財務費用0011長期股權投資2222資產減值損失-3111固定資產793687信用減值損失-6-9-11-14在建工程0198086其他經營損益0000無形資產4455投資收益-1000長期待攤費用2111公允價值變動損益0000其他非流動資產21293746資產處置收益0000非流動資產合計非流動資產合計36366565160160226226其他收益611913資產總計資產總計379379504504651651837837營業利潤營業利潤595973739595128128短期

114、借款9202226營業外收入8161922應付票據及賬款89108132161營業外支出0000其他流動負債20253138其他非經營損益0000流動負債合計流動負債合計118118153153185185225225利潤總額利潤總額67678989114114149149長期借款24911所得稅56810其他非流動負債35414449凈利潤凈利潤63638383106106139139非流動負債合計非流動負債合計3737454553536060少數股東損益0000負債合計負債合計155155197197239239285285歸屬母公司股東凈利潤歸屬母公司股東凈利潤6363838310610

115、6139139股本83114114114EPS(元)0.550.730.931.22資本公積45141414留存收益96179284423主要財務比率主要財務比率歸屬母公司權益224306412551會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E少數股東權益0000成長能力成長能力股東權益合計股東權益合計224224306306412412551551營收增長率61.90%25.50%25.72%25.21%負債和股東權益合計負債和股東權益合計379379504504651651837837營業利潤增長率83.71%23.77%29.94%35.0

116、3%歸母凈利潤增長率23.41%32.19%27.61%31.58%經營現金流增長率345.29%21.49%461.96%56.94%現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）盈利能力盈利能力會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E毛利率52.16%52.89%53.12%53.58%稅后經營利潤635880107凈利率27.34%28.80%29.23%30.72%折舊與攤銷671737ROE28.00%27.02%25.64%25.22%財務費用0011ROA16.54%16.44%16.24%16.62%投資損失1000ROIC49.4

117、4%41.10%33.13%30.66%營運資金變動-57-74-24-20估值倍數估值倍數其他經營現金流2262734P/E106.6080.6463.1948.03經營性現金凈流量經營性現金凈流量15151818101101159159P/S29.1523.2318.4714.75投資性現金凈流量投資性現金凈流量-10-10-31-31-110-110-101-101P/B29.8521.7916.2012.11籌資性現金凈流量籌資性現金凈流量505012127 75 5股息率0.00%0.00%0.00%0.00%現金流量凈額現金流量凈額5454-1-1-2-26464EV/EBITDA

118、90695135資料來源：公司公告，華源證券研究所預測請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 31頁/共 31頁源引金融活水 潤澤中華大地證券分析師聲明證券分析師聲明本報告署名分析師在此聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，本報告表述的所有觀點均準確反映了本人對標的證券和發行人的個人看法。本人以勤勉的職業態度，專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀的出具此報告，本人所得報酬的任何部分不曾與、不與，也不將會與本報告中的具體投資意見或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明華源證券股份有限公司（以下簡稱“

119、本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告是機密文件，僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司客戶。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測等只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬獙Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特殊需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的

120、意見。對依據或使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告所載的意見、評估及推測僅反映本公司于發布本報告當日的觀點和判斷，在不同時期，本公司可發出與本報告所載意見、評估及推測不一致的報告。本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。本公司不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。本公司不保證本報告所含信

121、息保持在最新狀態。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式修改、復制或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華源證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司銷售人員、交易人員以及其他專業人員可能會依據不同

122、的假設和標準，采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論或交易觀點，本公司沒有就此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。信息披露聲明信息披露聲明在法律許可的情況下，本公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司將會在知曉范圍內依法合規的履行信息披露義務。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定

123、的唯一參考依據。投資評級說明投資評級說明證券的投資評級證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于同期市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入：相對同期市場基準指數漲跌幅在 20以上；增持：相對同期市場基準指數漲跌幅在 520之間；中性：相對同期市場基準指數漲跌幅在55之間；減持：相對同期市場基準指數漲跌幅低于-5及以下。無：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。行業的投資評級行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業股票指數相對于同期市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好：行業股票指數超越同期市

124、場基準指數；中性：行業股票指數與同期市場基準指數基本持平；看淡：行業股票指數弱于同期市場基準指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。本報告采用的基準指數：本報告采用的基準指數：A 股市場（北交所除外）基準為滬深 300 指數，北交所市場基準為北證 50 指數，香港市場基準為恒生中國企業指數（HSCEI），美國市場基準為標普 500 指數或者納斯達克指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）。