《傳媒行業專題研究：游戲行業專題市場景氣產品突破AI賦能政策回暖-250307（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《傳媒行業專題研究：游戲行業專題市場景氣產品突破AI賦能政策回暖-250307（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、第1頁/共31頁 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 傳媒傳媒 分析師：喬琪分析師：喬琪 登記編碼：登記編碼：S0730520090001 021-50586985 游戲行業專題：游戲行業專題：市場市場景氣景氣，產品突破，產品突破，AI賦能，政策回暖賦能，政策回暖 傳媒行業專題研究傳媒行業專題研究 證券研究報告證券研究報告-行業專題研究行業專題研究 同步大市同步大市(維持維持)傳媒傳媒相對滬深相對滬深 300 指數表現指數表現 資料來源：中原證券研究所，聚源 相關報告相關報告 傳媒行業月報：DeepSeek R1 引強烈關注，哪吒 2 大幅抬高票房天花板 2025-02

2、-13 傳媒行業分析報告：春節檔量價齊升刷新紀錄，哪吒 2抬高國 內票房天花板 2025-02-09 傳媒行業月報：CES 展端側 AI 引關注，春節假期將至關注電影市場表現 2025-01-16 聯系人：聯系人：李智李智 電話：電話：0371-65585629 地址：地址：鄭州鄭東新區商務外環路10號18樓 地址：地址：上海浦東新區世紀大道1788號T1座22樓 發布日期：2025 年 03 月 07 日 投資要點：投資要點：2024 年國內游戲產業具有較多亮點。年國內游戲產業具有較多亮點。（1）國內整體市場規模穩步提升，游戲玩家數量、ARPU 值等多項數據創新高，顯示市場保持較高的需求景氣

3、度，手游、端游以及主機游戲多點開花，共同推動國內游戲市場規模增長。（2）黑神話：悟空引發國內外游戲從業者和玩家的廣泛關注，高品質 3A 游戲領域的突破證明國內游戲產業逐步進入厚積薄發的階段，為國內游戲公司投入高品質游戲研發提供信心，通過提供高品質游戲為游戲消費需求帶來長期動力，推動市場健康發展。（3）游戲出海競爭力不斷增強，海外市場高流水頭部產品中來自中國的游戲數量持續增長，隨著國內游戲公司在海外游戲市場經驗的積累，國內游戲出海競爭力有望進一步提升。（4）技術突破和進步催動 AI 技術加速向游戲產業滲透，一方面能夠輔助游戲產業的研發，幫助游戲研發流程整體效率提升，另一方面通過 AI 的生成等功

4、能加強游戲的創意和可玩性，吸引用戶注意，帶動付費意愿提升。（5）政策口風回暖，媒體加大對游戲產業的正面報道，同時版號擴容有助于增加游戲內容供給，國家以及地方政府對于文化和游戲產業的扶持政策更加頻繁。2025 年國內游戲產業表現可期。年國內游戲產業表現可期。在玩家層面將繼續保持旺盛的娛樂和娛樂消費需求，經濟政策目標有望帶動娛樂消費需求的進一步回升，為國內游戲市場增長提供動力。在核心的內容供給層面，上市公司體系內以及上市公司體系外的游戲公司都具有較多的游戲儲備，為行業供給端提供保障。同時以 AI 技術為基礎核心的原生AI 游戲目前尚處于空白地帶，一旦出現有望進帶動更多創意玩法以及市場關注，驅動游戲

5、板塊估值進一步提升。建議關注游戲產品儲備豐富、產品研發實力強、估值水平合理的游戲公司，建議關注愷英網絡、三七互娛、吉比特、完美世界。風險提示：風險提示：宏觀經濟環境影響娛樂消費，政策發生超預期變化，游戲產品品質不及預期，海外市場競爭加劇，AI 技術應用落地進展及效果不及預期，板塊估值中樞下移-23%-15%-8%0%8%16%23%31%2024.032024.072024.112025.03傳媒滬深300第2頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 內容目錄內容目錄 1.游戲市場規模穩步提升，長期發展空間可期游戲市場規模穩步提升，長期發展空間可期.4 1

6、.1.市場規模穩步提升，手游、端游、主機齊頭并進.4 1.2.宏觀數據穩健增長，文娛消費需求增長空間大.6 1.3.高品質游戲領域迎突破，產業厚積薄發.7 1.4.海外競爭力持續提升，游戲出海戰略堅定.8 1.5.小程序游戲賽道快速增長，提供行業增量.12 1.6.AI+游戲趨勢明朗，應用空間廣闊.15 2.政策回暖，經濟、文化、科技價值受重視政策回暖，經濟、文化、科技價值受重視.19 2.1.版號適度擴容，供給端有望改善.19 2.2.國家、地方文化產業扶持政策共同發力.20 3.游戲指數估值回升，機構關注度高游戲指數估值回升，機構關注度高.26 3.1.指數跑贏基準指數，近期交易活躍度提升

7、.26 3.2.整體估值略高于歷史均值，但核心標的估值合理.27 3.3.基金減倉游戲，但仍是重要關注主要方向之一.29 4.投資建議投資建議.30 5.風險提示風險提示.30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中國游戲市場實際銷售收入.4 圖 2：中國游戲市場用戶規模.4 圖 3：中國整體游戲市場 ARPU 值.4 圖 4：中國整體游戲市場銷售收入（月度）.5 圖 5：中國移動游戲、客戶端游戲、主機游戲市場實際銷售收入.5 圖 6：中國移動游戲、客戶端游戲、主機游戲市場實際銷售收入（月度）.5 圖 7：中國 GDP（左軸）與人均 GDP（右軸）.6 圖 8：城鎮居民消費支出累計值同比增速.6 圖 9

8、：游戲消費上升的主要因素.7 圖 10：黑神話：悟空對主機市場的后續影響.8 圖 11：中國自主研發游戲海外市場收入.9 圖 12：中國自主研發游戲海外市場收入（月度）.9 圖 13：中國手游出海地區收入占比.9 圖 14：全球重要移動游戲市場流水 TOP100 產品中國產移動游戲發行商數量.10 圖 15：全球重要移動游戲市場流水 TOP100 產品中國產移動游戲產品數量.10 圖 16：2024 年中國手游收入 TOP30.11 圖 17：2024 年中國手游發行商收入 TOP30.11 圖 18：ST 華通海外營業收入增速與占比（右軸）.11 圖 19：神州泰岳海外營業收入增速與占比（右

9、軸）.11 圖 20：小程序游戲市場規模.12 圖 21：小程序游戲收入模式結構.12 圖 22：2024 年 10 月微信小程序 MAU 規模 TOP10 行業.12 圖 23：微信小程序典型行業用戶使用總時長占比.12 圖 24：2024 年 10 月微信小程序用戶使用黏性.13 圖 25：2024 年 10 月微信小程序游戲月活用戶規模 TOP10.13 圖 26：入榜微信小程序游戲生命周期分布.14 第3頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖 27：入榜且上線超 1 年的微信小程序游戲平均生命周期（年）.14 圖 28：2024 年 10 月

10、微信小程序用戶使用黏性.14 圖 29：AI 技術在哪些層面展開實質性應用.15 圖 30：暗區突圍語音指揮 AI F.A.C.U.L.16 圖 31：逆水寒自捏江湖友人功能.16 圖 32：蛋仔派對“蛋碼”功能.17 圖 33：游戲研發流程.17 圖 34：研發層面感知到 AI 技術對于整體項目效率提升的比例.18 圖 35：愷英網絡“形意”大模型.18 圖 36：騰訊 AI 引擎 GiiNEX.19 圖 37：游戲版號發放情況（年度）.20 圖 38：游戲版號發放情況（月度）.20 圖 39：游戲板塊近五年行情走勢.27 圖 40：傳媒子版塊市盈率（ttm，整體法，剔除負值）（2025.3

11、.5）.28 表 1：中、日、韓、美、德五國游戲市場對比.6 表 2：部分關于文化產業、數字產業發展相關國家政策文件.21 表 3：部分省市游戲產業扶持政策.23 表 4：游戲板塊二級市場漲跌幅.27 表 5：游戲板塊上市公司市盈率水平.28 表 6：基金重倉游戲公司持股變動（以 2024Q4 持倉市值排序）.29 表 7：2023-2024 年傳媒行業前十大基金重倉標的（按持股總市值排序）.29 第4頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.游戲市場規模穩步提升，長期發展空間可期游戲市場規模穩步提升，長期發展空間可期 1.1.市場規模穩步提升，市場規

12、模穩步提升，手游、端游、主機齊頭并進手游、端游、主機齊頭并進 根據伽馬數據和游戲工委聯合發布的中國游戲產業報告數據，2024 年國內游戲市場規模約 3257.83 億元，同比增長 7.53%，用戶規模約 6.74 億，同比增長 0.90%，用戶 ARPU 值約 485.52 元，同比增長 6.73%。市場規模、用戶數量、ARPU 值數據均創歷史新高，國內游戲行業基本面穩固，市場能夠維持比較高的景氣度，玩家的游戲意愿和消費意愿都有不同程度的提升。圖圖 1：中國游戲市場實際銷售收入中國游戲市場實際銷售收入 圖圖 2：中國游戲市場用戶規模中國游戲市場用戶規模 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研

13、究所 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 圖圖 3：中國整體游戲市場：中國整體游戲市場 ARPU 值值 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 從 2024 年內的表現來看，國內游戲市場規模以月度為單位呈現前低后高，底部回升的整體趨勢。2023Q3 至 2024Q1 期間市場規?？傮w環比下滑，自 2024Q2 開始逐步回升，伴隨 黑神話：悟空在 8 月的上線一度達到 336.40 億元的月度規模峰值。與此同時，自 2024 年 8 月后，國內游戲市場單月規模保持兩位數以上的同比增速。至 2025年 1 月國內游戲市場的市場規模達到 310.77 億元，同比增幅進一步提升至 27

14、.65%?？紤]到2024Q1 游戲市場的規?；鶖挡桓咔矣螒蚴袌鲆幠－h比波動幅度通常比較小，預計 2025Q1 能第5頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 夠繼續維持比較高的增長速度。圖圖 4：中國整體游戲市場：中國整體游戲市場銷售收入（月度）銷售收入（月度）資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 移動游戲是國內當前游戲市場的主要支撐類型，根據游戲產業報告統計的數據，2020-2024年間移動游戲市場規模占比在七成以上，除了2022年由于版號因素導致的市場規?；芈渲?，其余時間國內移動游戲市場始終保持穩定增長。與此同時，2024 年國內客戶端游戲增

15、長 2.56%，達到 679.81 億元的規模新高，從歷年的表現來看，雖然受移動游戲的替代沖擊，客戶端游戲的增長略有停滯，但依然能夠保持較為長線生命力和穩固的市場規模。主機游戲 2024 年增長比較迅猛，同比增速達到 55.13%，市場規模也達到 44.88 億元的來最高水平。從近期的市場變化來看，2025 年 1 月客戶端游戲市場規模 66.71 億元，同比增長 19.13%，移動游戲市場規模 229.7 億元，同比增長 29.87%，客戶端游戲和移動游戲的市場規模均創單月新高，與移動游戲齊頭并進共同支撐游戲產業規模的整體增長。圖圖 5：中國：中國移動移動游戲游戲、客戶客戶端端游戲游戲、主機

16、、主機游戲市場實際游戲市場實際銷售收入銷售收入 圖圖 6：中國移動游戲、客戶端游戲、主機游戲市場實際中國移動游戲、客戶端游戲、主機游戲市場實際銷售收入（月度）銷售收入（月度）資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 第6頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.2.宏觀宏觀數據穩健增長，數據穩健增長，文娛文娛消費需求增長空間大消費需求增長空間大 根據國家統計局和 Wind 數據，2024 年中國 GDP 為 134.91 萬億元，以不變價計算同比增長 5%，人均 GDP 為 95749 元，同比增長 4

17、.36%。2025 年我國 GDP 增長預期目標繼續維持在 5%左右，同時根據 31 個省市 2025 年的 GDP 預期目標來看，大部分省市也將目標增速設定在 5%以上，中央政府以及地方政府對于經濟指標增長的信心比較強。在消費支出層面，2024 年全國城鎮居民人均消費支出 34557 元，同比增長 4.74%，其中用于教育文化娛樂的支出 3928 元，同比增長 9.45%。從 2015 年以來的變化情況，除了 2020年和 2022 年疫情期間的回落之外，其余大部分時間國內城鎮居民用于教育文化娛樂服務的人均消費支出同比增速明顯高于城鎮居民總體人均消費支出的增長速度，顯示出在城鎮居民的消費結構

18、中，教育文化娛樂的重要性越來越強。GDP 反應國家整體的經濟發展活力，穩定的經濟增長與國內居民生活水平的提升高度相關，消費支出從滿足生活基本必需漸轉向更高層次的非必要消費，在國內居民的支出結構中文化娛樂類的消費也將占據更加重要的地位，進而帶動對于游戲等娛樂消費的需求增加。圖圖 7：中國：中國 GDP（左軸）與人均（左軸）與人均 GDP（右軸）（右軸）圖圖 8：城鎮居民消費支出累計值同比增速城鎮居民消費支出累計值同比增速 資料來源：國家統計局，Wind，中原證券研究所 資料來源：國家統計局，Wind，中原證券研究所 我們選取美國、日本、韓國、德國四個國家進行橫向對比。從游戲市場的規模來看，美國仍

19、然是全球第一大游戲市場，市場規模達到 587 億美元；而韓國游戲產業占 GDP 比重高達0.92%，游戲玩家數量占總人口比重達到 65.29%，用戶 ARPU 值達到約 3365 元人民幣，這三項數據明顯高于其他四個國家；日本以其 ACG 文化享譽全球，游戲產業占 GDP 的比重達到0.35%，用戶 ARPU 值達到約 1856 元人民幣，在五個國家中僅次于韓國。與其他四個國家相比，中國游戲產業雖然以 3258 億元的規模排在了全球第二的位置，僅次于美國市場，但 47.87%的游戲玩家的數量占比卻明顯低于韓國、美國和德國；同時 486 元用戶 ARPU 值在五個國家中也處于最低位置，顯示出我國

20、游戲產業規模仍然對于玩家數量的絕對規模存在比較高的依賴。表表 1：中、日、韓、美、德：中、日、韓、美、德五國五國游戲市場對比游戲市場對比 中國 日本 韓國 美國 德國 GDP 134.91 萬億元 609.29 萬億日元 2401.19萬億韓元 29.18 萬億美元 4.31 萬億歐元 第7頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 游戲市場規模 3258 億元 2.125 萬億日元 22.21 萬億韓元 587 億美元 99.7 億歐元 占 GDP 比重 0.24%0.35%0.92%0.20%0.23%玩家數量 6.74 億 5553 萬 3380 萬

21、1.91 億 4977 萬 人口 14.08 億 1.26 億 5177 萬 3.40 億 8435 萬 玩家數量占比 47.87%44.07%65.29%56.18%59%ARPU 值 486 元 1869 元 3365 元 2229 元 1546 元 資料來源：Wind，中國統計局，伽馬數據，日本統計局，日本內閣府，Famitsu，世界銀行，韓國央行，韓國統計局，韓國文化內容振興院，美國經濟分析局，美國娛樂軟件協會，歐盟統計局，德國統計局，德國游戲產業協會，Statistia，中原證券研究所 注：部分數據采用 2023 年或 2024 年預測值；ARPU 值以市場規模和玩家數量進行簡單計算

22、并根據近期匯率換算至人民幣 雖然國內的經濟總量雖然已經排在全球第二位，但國內的人均 GDP、收入和消費水平等方面與發達國家仍存在較大的差距，加上國內游戲行業的玩家數量增速進入增長瓶頸，我們認為國內游戲玩家數量對于國內游戲行業中短期發展的驅動較弱，中短期產業的增長更依賴用戶ARPU 值的驅動。但在另一方面，隨著中國社會主力群體年齡結構的變化，伴隨互聯網與游戲成長的年輕用戶群體數量將不斷增加并逐漸成為社會主力群體，預計從更長期的角度國內游戲玩家數量的占比將會以緩慢但持續的方式提升；同時由于當代年輕人的消費觀念與上一代也有較大不同，“悅己”的消費理念驅動下為娛樂內容付費的意愿明顯更高，用戶 ARPU

23、 值也有持續增長的動力。根據伽馬數據2025 中國游戲產業趨勢及潛力分析報告顯示，有 66.7%的用戶認為游戲帶來的陪伴提供情緒價值會促進游戲消費上升。圖圖 9：游戲消費上升的主要因素游戲消費上升的主要因素 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 1.3.高品質游戲領域迎突破，產業厚積薄發高品質游戲領域迎突破，產業厚積薄發 2024 年國內游戲產業的標志性事件之一是黑神話：悟空的上線，作為國內首款買斷式單機3A游戲，一經上線引發國內外游戲市場的轟動和強烈關注，上線首月銷量達到2000萬份，總收入已超 9 億美金，同時還引發了 IP 聯名衍生品熱銷以及更新電腦、主機硬件設備的浪潮。黑神話：悟空成為國

24、產游戲發展歷程的里程碑，顯示出國內玩家對于國產高品質游戲的支持和渴望以及高品質 3A 游戲在國內的巨大商業潛力。第8頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 10：黑神話：悟空對主機市場的后續影響黑神話：悟空對主機市場的后續影響 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 3A 游戲代表著目前全球游戲玩家認知中高質量游戲的典范，黑神話：悟空問世前，全球 3A 游戲市場長期被歐美和日韓游戲廠商壟斷，黑神話：悟空的上線填補了中國在 3A 游戲領域的空白，標志著中國游戲產業的厚積薄發在高端游戲領域已經實現新突破。除了商業和經濟價值的成功之外，3A 游戲在畫面、美術

25、風格、動作設計、劇情、音樂音效、場景構建、角色塑造方面也具有極高的水準和藝術價值，黑神話：悟空 在金搖桿獎、D.I.C.E.、TGA 等國際游戲領域的專業評選中分別獲得了年度游戲、最佳視覺設計、最佳藝術指導、最佳動作游戲、玩家之聲等多個重要獎項。黑神話：悟空在商業和藝術兩方面獲得的成功為國產 3A 游戲的未來發展奠定基礎，也為國內游戲公司投入 3A 游戲注入更多信心，助力國內研發出更多高質量游戲產品。游戲產品的開發需要大量橫跨策劃、程序、美術、音樂、測試等多個領域的專業人才，同時在開發過程中也需要不斷探索和應用最先進的游戲開發技術。這一過程中積累的開發經驗、培養的高素質游戲專業人才以及逐漸建立

26、的工業化生產體系將為國內游戲產業整體研發實力的提升帶來較大的幫助。我們認為，雖然文化內容產品的成功存在一定的不確定性和偶然因素，但在另一方面，游戲廠商通過穩扎穩打的方式不斷積累研發以及發行領域的技術和經驗、建立更加先進與合理的生產體系能夠幫助游戲產品降低成本和風險，提升內容產品的市場競爭力與成功概率，推動國內游戲產業向更高水平發展。作為供給驅動需求特征較為明顯的內容產業，更多高質量游戲產品的出現也能夠為游戲消費需求帶來長期增長動力。1.4.海外競爭力持續提升，游戲出海戰略堅定海外競爭力持續提升，游戲出海戰略堅定 根據伽馬數據和游戲工委統計的數據，2024 年中國自主研發網絡游戲在海外銷售收入1

27、85.57 億美元，同比增長 13.39%。經歷了 2022 年和 2023 年的調整后，2024 年國產自研游戲出海重回正增長并創規模新高。2014-2024 年間，國內自研游戲出海的年均復合增長率約為19.67%，明顯高于國內游戲市場同期 11.02%的年均復合增長率。從自研游戲出海月度表現來看，黑神話：悟空 絕區零等游戲的上線對國產自研游戲第9頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 出海增長有極大的帶動作用，2024 年 8 月國產自研游戲出海規模刷新單月記錄，達到 18.80億美元，同比增長 25.08%，環比增長 18.54%，9 月和 10

28、月的同比增幅分別達到了 33.88%和29.39%。截至 2025 年 1 月，國內自研游戲出海已連續 6 個月保持 20%以上的同比增幅。圖圖 11：中國：中國自主研發游戲海外市場收入自主研發游戲海外市場收入 圖圖 12：中國自主研發游戲海外市場收入中國自主研發游戲海外市場收入（月度）（月度）資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 根據伽馬數據發布的2024 年中國游戲出海研究報告顯示，占中國移動游戲出海收入前五的國家分別是美國、日本、韓國、德國和英國，其中美日韓三國位列前三，收入占比分別為31.06%、17.32%、8.89%，其次是德國

29、和英國，收入占比分別為 3.56%和 2.71%；移動游戲出海收入 TOP5 國家的合計占比達到了 63.54%。根據我們前文統計的中國、日本、韓國、美國、德國的游戲玩家數量和游戲用戶 ARPU 值情況來看，游戲產業較為發達的國家擁有比較好的玩家基礎，用戶數量占比高，付費意愿和付費能力也明顯更強，也符合目前中國游戲產業出海的主要發力區域。圖圖 13：中國手游出海地區收入占比：中國手游出海地區收入占比 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 中國游戲企業在出海的過程中積累了豐富的研發和運營經驗，對當地市場理解更加深入，能夠持續推出符合當地用戶需求與特征的產品。在美國、日本、韓國、英國、德國

30、五個重要的移動游戲市場流水 TOP100 的游戲產品中，來自中國的發行商數量占比在 15%-25%左右，發行商數量雖有波動，但整體穩定；同時在這五個國家移動游戲流水 TOP100 的產品中，來自中國的游戲數量占比在 35%-40%左右，并且相比往年均有不同程度的增加。第10頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 14：全球重要移動游戲市場流水全球重要移動游戲市場流水 TOP100 產品中國產品中國產移動游戲發行商數量產移動游戲發行商數量 圖圖 15：全球重要移動游戲市場流水全球重要移動游戲市場流水 TOP100 產品中國產品中國產移動游戲產品數量產

31、移動游戲產品數量 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 在上市游戲公司中，部分公司的出海產品表現亮眼，通過海外業務為公司的業績增長作出貢獻。根據 SensorTower 數據顯示，ST 華通（世紀華通）全資子公司點點互動自研的 SLG 產品Whiteout Survival（無盡冬日）于 2023 年 2 月上線后收入持續增長，2024 年海外收入同比增長 2 倍，在 2024 年中國手游收入排行榜（海外 App Store+Google Play）排名第一，截至 2024 年末全球累計收入突破 17.5 億美元，帶動點點互動全球收入增長

32、132%，也推動點點互動進入 2024 年中國手游發行商收入（全球 App Store+Google Play）第四名。同時根據 ST 華通發布的公告顯示，2023 年 ST 華通營業收入同比增長 15.77%，其中海外收入同比增長 51.35%，收入占比 46.03%，歸母凈利潤同比增長 106.3%；2024H1 海外收入同比增長 115.28%，收入占比提升至 54.11%；2024 年前三季度營業收入同比增長 58.66%，歸母凈利潤同比增長 47.98%。上市公司神州泰岳全資子公司殼木游戲Age of Origins和War and Order分別排在2024 年中國手游收入排行榜的

33、第 7 名和第 26 名，殼木游戲也排在 2024 年中國手游發行商收入榜第 9 名。根據神州泰岳公告，2023年公司營業收入和歸母凈利潤分別同比增長24.06%和63.84%，海外及港澳臺地區營業收入同比增長 31.29%，收入占比 72.93%；2024H1 公司海外及港澳臺地區營業收入同比增長 22.76%，收入占比提升至 83.50%；2024 年公司營業收入和歸母凈利潤分別同比增長 8.21%和 62.35%。第11頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 16：2024 年中國手游收入年中國手游收入 TOP30 圖圖 17：2024 年中

34、國手游發行商收入年中國手游發行商收入 TOP30 資料來源：SensorTower，中原證券研究所 資料來源：SensorTower，中原證券研究所 圖圖 18：ST 華通海外營業收入增速與占比（右軸）華通海外營業收入增速與占比（右軸）圖圖 19：神州泰岳海外營業收入增速與占比（右軸）：神州泰岳海外營業收入增速與占比（右軸）資料來源：Wind，公司公告，中原證券研究所 注：2024 年海外營收占比及增速系上半年數據，營業收入和歸母凈利潤系前三季度數據 資料來源：Wind，公司公告，中原證券研究所 注：2024 年海外營收占比及增速系上半年數據 從數據上來看，國內自研游戲出海的增長率已經高于國內

35、游戲市場的增長率，顯示出游戲產業出海的景氣度比較高，并且伴隨國內游戲公司研發以及發行能力的不斷增強，在海外市場的競爭力持續提升，帶動高流水產品的數量增長。我們認為，國內游戲產業出海戰略還將持續推進，核心動力一方面來自于國內游戲廠商需要通過海外市場尋找新的增長空間，目前來看發達地區依然是中國游戲出海的首選，收入占比前五的美國、日本、韓國、德國和英國游戲產業發達，用戶 ARPU 值高，娛樂消費能力強，政策風險低、輿論環境更友好；另一方面從早期對出海的儲備探索到現在積累了較為豐富的研發、發行和運營經驗，國內游戲公司對海外市場的認知程度和產品成功率不斷提升，在與本土游戲公司的競爭中依然能夠占據一席之地

36、。第12頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.5.小小程序程序游戲游戲賽道快速增長，提供行業增量賽道快速增長，提供行業增量 根據伽馬數據，2024 年小程序游戲市場收入規模達到 398.36 億元，同比增長 99.18%，2022-2024 年復合增長率達到 182.3%。與此同時，小程序游戲的用戶內購收入占比從 2022 年的 38.80%提升至 2024 年的 68.70%，結合規模數據計算，內購收入的規模從 2022 年的 19.4億元增長至 2024 年的 273.67 億元，用戶為小程序游戲直接付費的意愿增強；廣告變現模式雖然呈現收入占比

37、結構性的下滑，但隨著小游戲整體市場規模的快速增長，廣告變現模式的收入規模也從 2022 年的 30.6 億元增長至 2024 年的 124.69 億元。圖圖 20：小程序游戲市場規模：小程序游戲市場規模 圖圖 21：小程序游戲收入模式結構：小程序游戲收入模式結構 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 資料來源：伽馬數據，游戲工委，中原證券研究所 根據 Questmobile 統計的數據，2024 年 10 月游戲類微信小程序的月活躍用戶規模達到5.55 億，同比增長 5.9%，在月活躍用戶規模 TOP10 的行業中排在第六位；用戶使用總時長占比達到 36.4%，同比提升 4.8pct，

38、在所有行業中排名第一，相比第二名的生活服務的 15.1%的使用時長占比高出 21.3pct。另外，結合微信小程序用戶人均使用時長、人均使用次數、人均活躍天數等數據的變化來看，月人均使用時長從 2023 年 10 月的 1.5 小時提升至 2024 年 10 月的 1.7 小時，月人均使用次數從 66.4 次提升至 69.8 次，月人均活躍天數從 18.0 天提升至 20.2 天。用戶對于小程序的使用黏性不斷增長，使用程度加深，也為小程序游戲的發展提供了增長環境。圖圖 22：2024 年年 10 月微信小程序月微信小程序 MAU 規模規模 TOP10 行行業業 圖圖 23：微信小程序典型行業用戶

39、使用總時長占比微信小程序典型行業用戶使用總時長占比 第13頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 資料來源：Questmobile，中原證券研究所 資料來源：Questmobile，中原證券研究所 圖圖 24：2024 年年 10 月微信小程序用戶使用黏性月微信小程序用戶使用黏性 資料來源：Questmobile，中原證券研究所 2024年10月微信小游戲月活躍用戶規模TOP10的小程序游戲月活數量均達到1800萬以上，最高的尋道大千月活數量達到 6773 萬，無盡冬日 海蛇傳奇歡樂版月活規模也達到 3000 萬以上，頭部小程序游戲產品覆蓋了廣泛的游戲玩

40、家群體。圖圖 25：2024 年年 10 月微信小程序游戲月活用戶規模月微信小程序游戲月活用戶規模 TOP10 資料來源：Questmobile，中原證券研究所 小程序游戲長線化運營成為趨勢，整體生命周期呈現上升趨勢。根據伽馬數據，雖然由于小程序游戲賽道的入局者增加，上線不足 6 個月的產品數量增加，但從運營時長超過 1 年的小程序游戲產品來看，平均生命周期呈上升趨勢，從 2022 年 1 月 1 日的 1.23 年提升至 2024 年4 月 23 日的 2.40 年。對于游戲產品，生命周期延長通常意味著游戲產品能夠通過長線化運營以及精品化思維持續實現用戶的拉新及留存，進而增強游戲收入的穩定性

41、和 ROI。第14頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 26：入榜微信小程序游戲生命周期分布入榜微信小程序游戲生命周期分布 圖圖 27：入榜且上線超入榜且上線超 1 年的微信小程序游戲平均生命年的微信小程序游戲平均生命周期（年）周期（年）資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 注：入榜微信小程序游戲指進入當日微信小程序游戲暢銷榜TOP100 的游戲 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 注：入榜微信小程序游戲指進入當日微信小程序游戲暢銷榜TOP100 的游戲 在廣告投放層面，根據伽馬數據和 AppGrowing 統計的數據，截至 2024 年 11 月

42、，有近3000 款微信小程序游戲進行廣告投放，約為兩年前的 5.6 倍。我們認為小程序游戲廣告投放增加意味著游戲廠商看好小程序游戲市場的發展空間，持續加大對小程序游戲市場的投入和拓展，希望通過廣告曝光的方式嘗試吸引更多的用戶。但同時投放廣告的小程序游戲數量大幅增加也有可能推高買量成本，加劇市場競爭強度，更加考驗小程序游戲的產品品質以及精準買量的能力。圖圖 28：2024 年年 10 月微信小程序用戶使用黏性月微信小程序用戶使用黏性 資料來源：AppGrowing，伽馬數據，中原證券研究所 我們認為，小程序游戲在發展初期通過輕量化、轉化鏈路短、簡單易上手等特點以及背靠微信、支付寶、抖音等核心互聯

43、網流量平臺的生態實現了大量用戶新增和轉化；同時在發展過程中，小程序游戲的圖形處理、加載速度等整體性能不斷得到優化調整，游戲畫面、玩法融合、內容深度等方面都有明顯進步，游戲豐富度大幅提升，也逐漸形成了精品化、長線化產品趨勢，帶動了小程序游戲用戶的付費意愿增強。在廣告投放增面，游戲廠商持續加大對小程序游戲賽道的投入，加大小程序游戲的曝光，有望拉動更多用戶嘗試小程序游戲，維持行業增長。第15頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.6.AI+游戲游戲趨勢明朗趨勢明朗，應用空間廣闊，應用空間廣闊 AI 技術在游戲產業擁有比較廣泛的應用前景。一方面玩家對于游戲品

44、質的要求在不斷提高，更加追求玩法層面的豐富性、創新性，游戲產業需要并且樂于不斷探索一些新技術與游戲玩法層面的創新結合和應用；另一方面由于游戲產品尤其是高品質游戲產品的研發投入大、周期長、資源耗費多，同時發行層面對于降低發行成本、提高發行效率也存在強烈需求，因此游戲公司對于使用 AI 技術來提升研發和發行效率的意愿也同樣強烈。目前的 AI 技術和工具在游戲產業已經有較高的滲透率。根據伽馬數據發布的 中國游戲產業新質生產力發展報告顯示，有超過 99%的受訪者所在的公司或部門已經通過多種渠道引入AI 技術和工具，在 TOP50 游戲企業中，近半頭部游戲企業已利用 AI 提升生產能力，并構建智能生產管

45、線，或進行虛擬內容生產，幫助用戶生成互動內容等。在功能層面，近七成受訪者表示 AI 技術在“提升 NPC、劇情等內容自由度，優化游戲體驗”以及“輔助美術、音樂、代碼等創作環節”展開實質性應用。圖圖 29：AI 技術在哪些層面展開實質性應用技術在哪些層面展開實質性應用 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 在游戲玩法創新方面?；?AI 的自然語言理解與交互、AIGC、動態決策、實時推理等特點能夠打破傳統游戲模式下的規則邊界，實現游戲玩法和交互的創新，為玩家帶來更加獨特和個性化的游戲體驗；同時 AI 的生成式技術能夠自動生成或輔助游戲玩家創建游戲內容，降低游戲玩家創作的門檻，使玩家從“內容消費者”

46、向“內容共創者”的角色轉變，建立 UGC 游戲生態，解決游戲內容同質化或官方內容消耗速度快等問題。NPC 智能化與深度交互。由于 AI 能夠通過語音、文字、語義等理解自然語言，使玩家和NPC 的交互更加自然，脫離了傳統游戲中由預設腳本驅動 NPC 行為的游戲模式，使人機交互更加接近真人交互的感受，減少玩法的重復性，為玩家帶來豐富的游戲體驗。舉例來說，騰訊暗區突圍：無限的語音指揮 AI 隊友 F.A.C.U.L 允許 NPC 角色識別包括建筑物、武器、載具等在內的上萬個游戲物品，從而根據玩家的語音指令精準執行例如掩護、包抄等戰術行為，與玩家達成復雜的戰術協作，同時還能夠進行實時環境天氣的感知與辨

47、認、基于與玩家的互動做出閑聊反應，增強游戲玩家的游戲協作體驗。第16頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 30：暗區突圍暗區突圍語音指揮語音指揮 AI F.A.C.U.L 資料來源：暗區突圍官方微信，中原證券研究所 網易 逆水寒 加入了自捏江湖友人玩法，玩家能夠創根據自己的喜好定制具有獨特外貌、聲音的智能 NPC 并自創性格、經歷、職業等帶有“靈魂”的擬人化特征，陪伴玩家共同游戲，同時在玩家下線后智能 NPC 還可以獨立探索游戲世界并將見聞記錄反饋給玩家。同時逆水寒還上線了 DeepSeek 驅動的智能 NPC“沈秋索”，能夠讀懂玩家一言一行，與

48、玩家分享江湖經理以及深度情感交流。圖圖 31：逆水寒逆水寒自捏江湖友人功能自捏江湖友人功能 資料來源：逆水寒手游官方微信，中原證券研究所 AI 關卡設計助力 UGC 內容。由于游戲的研發流程比較復雜，經歷的流程和環節較多，因此從游戲的初次研發到最終的上線需要經歷較長的時間周期，但玩家對于游戲內容和玩法的消耗速度卻遠遠快于游戲的生產速度，為了持續吸引玩家留存、強化玩家的游戲體驗，需要相應建立 UGC 生態，發揮廣大游戲玩家的創意共同創作游戲內容以及創新玩法，使玩家從純粹的內容消耗角色向內容共創的角色轉變。借助 AI 的文本、圖像、代碼等內容生成能力，能夠降低UGC 生態的門檻，幫助玩家自動創建或

49、輔助玩家創建游戲的內容并完成玩法創新。例如網易蛋仔派對推出的“蛋碼”以及“萬能生成器”功能，“蛋碼”功能能夠自由制定玩法，創作者不需要掌握專業的代碼知識，只需要通過圖形化、簡單易懂的編程邏輯，將事件、條件和動作的語句進行拼接就能夠實現復雜的邏輯和玩法?！叭f能生成器”通過 AIGC 功能第17頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 將用戶輸入的文字內容自動生成為游戲中相對應的物體并能夠進行細節的補充和調整，幫助玩家完成游戲內物體組件的創作與搭建。圖圖 32：蛋仔派對“蛋碼”功能蛋仔派對“蛋碼”功能 資料來源：游戲新知，中原證券研究所 游戲產品從最初的立項概

50、念到最終的上線運營需要經歷較為復雜的生產過程，其中包含了大量的文本、代碼、圖片、動畫、視頻、音頻等內容要素，涉及策劃、技術研發、美術表現、發行運營、項目管理等多個崗位。從流程來看，主要可以分為預研立項、設計開發、測試調優以及最終的發行上線和版本更新四個大環節，每個環節又涉及到多個流程節點。圖圖 33：游戲研發流程：游戲研發流程 資料來源：游鯊游戲圈，中原證券研究所 AI 技術和 AI 工具能夠輔助多個游戲研發環節的效率提升，并且 AI 技術的進步還在進一步擴大 AI 在游戲研發流程中的參與度和滲透率。根據伽馬數據的 中國游戲產業新質生產力發展報告 顯示，在研發層面的應用表現，有超過 99%的受

51、訪者表示 AI 對整體項目效率有所提升，第18頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 有近80%的從業者感知效率提升超20%，近10%的從業者認為AI能帶來50%以上的效率提升。圖圖 34：研發層面感知到研發層面感知到 AI 技術對于整體項目效率提升的比例技術對于整體項目效率提升的比例 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 包括游戲公司以及第三方公司等在內的多家公司加大對 AI 游戲研發工具的投入，推出了相應的工具或解決方案。舉例來說，愷英網絡結合游戲研發的工作流和實際的游戲開發需求自研的“形意”大模型已經落地應用于游戲研發場景，能夠覆蓋動畫生成、地圖場景

52、生成、數值設計、代碼生成、界面設計等環節并根據開發者實際研發經驗進行調整，借助 AI 的強大能力優化游戲研發流程，減少開發過程中的重復勞動和溝通成本，提升游戲研發的效率。圖圖 35：愷英網絡愷英網絡“形意”“形意”大模型大模型 資料來源：伽馬數據，中原證券研究所 騰訊 AI Lab 推出了自研游戲全生命周期 AI 引擎 GiiNEX，包含前沿算法模型、高效訓練平臺以及在線推理引擎三大核心，能夠支持游戲從研發到運營的全生命周期。借助大模型等生成式 AI 技術，在研發和運營階段提供包括 2D 原畫、3D 模型、劇情、對話、關卡、音樂、宣發素材等內容的生成，幫助游戲開發者提升高質量內容的生成效率。根

53、據 GiiNEX 游戲 AI 引擎官方微信披露，在 GiiNEX 引擎的幫助下，構思并創建一個面積為 25 平方千米的城市的開發時間從過去的 5 天減少至 25 分鐘，效率提升百倍，單棟建筑生成相比傳統手工搭建提效 50 倍。同時 GiiNEX 還為玩家提供了一系列游戲內可用的 UGC 關卡設計工具，目前已經在元夢之星上線，幫助玩家將創意和想法轉化為個性化游戲關卡。第19頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 除了生成式 AI 在游戲創作領域的應用之外，GiiNEX 的決策式 AI 功能還能夠進行實時對局分析、人機指令交互、模擬各段位強度和多種打法，并配

54、合 TTS 及多語言支持，在對局時向玩家提供針對性的操作指南和戰術建議，幫助新玩家快速掌握游戲玩法。圖圖 36：騰訊騰訊 AI 引擎引擎 GiiNEX 資料來源：GiiNEX 游戲 AI 引擎官方微信，中原證券研究所 2.政策政策回暖回暖，經濟、文化、科技價值，經濟、文化、科技價值受重視受重視 2.1.版號版號適度擴容，供給端有望改善適度擴容，供給端有望改善 根據國家新聞出版署，目前國內游戲版號已經在較長時間內保持比較穩定的發放狀態，發放數量相比 2024 年以前明顯擴容。2024 年全年發放國產游戲版號 12 批次共 1306 款，同比增加 33.67%，進口游戲版號共發放 7 批次 111

55、 款，同比增加 13.27%，進口版號的發放頻次增加較為顯著。進入 2025 年后，1 月和 2 月分別發放國產游戲版號 123 款和 110 款，進口游戲分別發放13 款和 3 款。我們認為版號數量的適度放寬一定程度上反映了監管部門對于游戲產業的態度的變化，經歷了 2018 年 2021-2022 年兩輪版號停發對國內游戲產業帶來的一系列負面影響以及連鎖反應后，監管部門在繼續嚴格把控內容安全紅線的同時也把平衡產業健康發展納入考量。受版號數量的擴容帶動，游戲公司的游戲上線節奏也會相應調整，供給端有望改善，為市場需求增長提供動力。第20頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱

56、讀最后一頁各項聲明 圖圖 37：游戲版號發放情況（年度）：游戲版號發放情況（年度）圖圖 38：游戲版號發放情況（月度）：游戲版號發放情況（月度）資料來源：國家新聞出版署，中原證券研究所 資料來源：國家新聞出版署，中原證券研究所 2.2.國家、地方文化產業扶持政策共同發力國家、地方文化產業扶持政策共同發力 我們參考韓國文化產業的發展歷程，在經歷了亞洲金融危機對本土傳統制造業和金融業的沖擊后，由于需要尋找更加低能耗、高附加值的產業替代路徑，時任韓國總統金大中提出了“21世紀韓國立國之本是高新技術和文化產業”并正式提出“文化立國”方針。此后韓國圍繞“文化立國”戰略頒布了一系列政策法律形成支持當地文化

57、產業發展的系統性框架，具體來看：1999 年韓國推出文化產業振興法，對文化產業進行了清晰的界定并提出了振興文化產業基本方針，規范了文化產業具體行業分類。隨后又對著作權法 電影振興法 演出法廣播法 唱片錄像帶暨游戲制品法等進行修訂。此后韓國又不斷提出文化產業發展五年規劃 文化產業發展推進計劃 21 世紀文化產業設想等一系列綱領性文件，為韓國文化內容的生產和傳播提供了司法和制度層面的保障。從財政支持來看，進入 21 世紀后，韓國政府對文化產業的投資和文化財政預算逐年增加，2000 年，韓國文化財政預算首次突破國家總預算的 1%并在此后維持在 1%以上，預算總額不斷增加。2001 年韓國成立文化產業

58、振興院，政府撥出 5000 萬美元建立文化產業基金，專門用于文創企業的扶持以及文創人才的培養。在國家政策的大力支持下，K-POP、韓劇、韓國電影、韓國文學、韓國游戲、韓國動漫等“韓流”文化產品傳播力遍及全球。據韓國文體觀光部發布的2022 年文化內容產業調查，2022 年，韓國文化內容產業出口 132.4 億美元，同比增長 6.3%，再創歷史新高，出口額遠超同期的二次電池、電動汽車、家電等大宗商品的出口額。同時 2024 年韓國文體部為韓國文化產業制定了約 7.57 億美元的預算，設立 5.29 億美元的“K-文化基金”，計劃將電影、游戲、漫畫、出版等文化產業培育成引領國民經濟的國家戰略產業。

59、我們認為，韓國的文化產業發展歷程表明了政府層面對本土文化產業的重視會極大程度提振文化產業的發展，文化產業經濟價值大幅增長的同時提升文化內容在海外的傳播力和影響力，進而提升國家軟實力。第21頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 在中國的頂層設計方面，近年來國家提出了一系列國家戰略和政策框架，聚焦于推動文化強國建設、促進消費升級、增強中國文化軟實力、提升中華文化在海外的影響力和傳播力等方面。同時各地方省市乃至區縣也根據各自的資源稟賦、產業需求、區域特色等針對游戲、動漫、影視等文化內容產業的發展推出地方性扶持政策。我們認為，從政策落腳點來看，地方政策通常更加

60、明確、具體地突出對游戲產業的重視和扶持，提供包括財政專項資金支持、稅收減免、園區建設、簡化行政審批流程等在內的政策組合拳，政策更具有針對性和靈活性。而國家層面的政策更聚焦于文化產業全面發展，雖然較少直接提及游戲領域，但作為文化產業與數字經濟產業的核心組成部分之一，國家政策對于文化產業、數字經濟的扶持和鼓勵也會明顯促進游戲產業的發展。表表 2：部分關于部分關于文化產業、數字產業發展相關文化產業、數字產業發展相關國家政策國家政策文件文件 政策文件 發布部門 發布日期 相關內容 文化和旅游部關于推動數字文化產業高質量發展的意見 文化和旅游部 2020.11.18 1、到 2025 年，培育 20 家

61、社會效益和經濟效益突出、創新能力強、具有國際影響力的領軍企業，各具特色、活力強勁的中小微企業持續涌現，打造 5 個具有區域影響力、引領數字文化產業發展的產業集群，建設 200 個具有示范帶動作用的數字文化產業項目。2、加強內容建設，深刻把握數字文化內容屬性，加強原創能力建設，創造更多既能滿足人民文化需求、又能增強人民精神力量的數字文化產品。培育和塑造一批具有鮮明中國文化特色的原創 IP，加強 IP 開發和轉化，充分運用動漫游戲、網絡文學、網絡音樂、網絡表演、網絡視頻、數字藝術、創意設計等產業形態，推動中華優秀傳統文化創造性轉化、創新性發展。3、培育市場主體，培育一批具有較強核心競爭力的大型數字

62、文化企業，引導互聯網及其他領域龍頭企業布局數字文化產業。支持“新技術、新業態、新模式”企業發展，扶持中小微數字文化企業成長，培育一批細分領域的“瞪羚企業”和“隱形冠軍”企業。發揮產業孵化平臺和龍頭企業在模式創新和融合發展中的帶動作用，通過生產協作、開放平臺、共享資源等方式，帶動上下游中小微企業發展。引導支持文化企業加大對數字技術應用的研發投入，支持自主或聯合建立技術中心、設計中心等機構，推動產品服務和業務流程改造升級。4、滿足新興消費需求。順應商業變革和消費升級趨勢，促進網絡消費、定制消費、體驗消費、智能消費、互動消費等新型消費發展。注重新技術對文化體驗的改變，創新文化消費場景，培育壯大云旅游

63、、云娛樂等新型消費形態。等多項內容“十四五”文化產業發展規劃 文化和旅游部 2021.6.5 1、文化產業體系和市場體系更加健全，文化產業結構布局不斷優化，文化供給質量明顯提升，文化消費更加活躍，文化產業規模持續壯大，文化及相關產業增加值占國內生產總值比重進一步提高，文化產業發展的綜合效益顯著提升，對國民經濟增長的支撐和帶動作用得到充分發揮。2、展望 2035 年，我國將建成社會主義文化強國，國家文化軟實力顯著增強，文化產業整體實力和競爭力將大幅躍升，文化產業發展質量效益、城鄉居民文化消費水平將邁上新的臺階，文化產業對國民經濟發展的支撐和帶動作用將達到新的高度。3、加快發展新型文化業態、加快文

64、化科技創新和應用、文化產業創新發展、擴大優質文化產品供給、釋放文化消費潛力、改善文化消費環境、構建文化產業國際合作新格局、增強對外文化貿易綜合競爭力、完善支持政策體系、推動服務機制創新、引導擴大有效投資、落實經濟政策、強化法治保障、加強人才培養、規范市場秩序。等多項內容 第22頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明“十四五”數字經濟發展規劃 國務院 2021.12.12 1、打造智慧共享的新型數字生活，強超高清電視普及應用，發展互動視頻、沉浸式視頻、云游戲等新業態。創新發展“云生活”服務，深化人工智能、虛擬現實、8K 高清視頻等技術的融合，拓展社交、購物

65、、娛樂、展覽等領域的應用，促進生活消費品質升級 等多項內容 關于推進實施國家文化數字化戰略的意見 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 2022.5.22 1、到“十四五”時期末，基本建成文化數字化基礎設施和服務平臺，形成線上線下融合互動、立體覆蓋的文化服務供給體系。2、發展數字化文化消費新場景，大力發展線上線下一體化、在線在場相結合的數字化文化新體驗。3、加快文化產業數字化布局，在文化數據采集、加工、交易、分發、呈現等領域，培育一批新型文化企業，引領文化產業數字化建設方向。等多項內容 商務部等27部門關于推進對外文化貿易高質量發展的意見 商務部、中宣部、網信辦等 27 部門 2022.7.18 1、

66、探索有序放寬文化領域限制性措施，發揮自由貿易試驗區、自由貿易港、服務貿易創新發展試點和服務業擴大開放綜合示范區等先行先試作用，主動對接國際高水平經貿規則，圍繞文化領域開放開展壓力測試.2、深化文化領域審批改革。聚焦推動文化傳媒、網絡游戲、動漫、創意設計等領域發展，開展優化審批流程改革試點，擴大網絡游戲審核試點，創新事中事后監管方式。3、圍繞滿足人民日益增長的文化需求，有序擴大出版物、電影、電視劇、網絡視聽、體育、演藝和文化藝術等領域優質文化產品和服務進口，促進高水平市場競爭。4、推進實施國家文化數字化戰略，建設國家文化大數據體系。發揮國內大市場和豐富文化資源優勢，加強數字文化內容建設，促進優秀

67、文化資源、文娛模式數字化開發。支持數字藝術、云展覽和沉浸體驗等新型業態發展，積極培育網絡文學、網絡視聽、網絡音樂、網絡表演、網絡游戲、數字電影、數字動漫、數字出版、線上演播、電子競技等領域出口競爭優勢，提升文化價值，打造具有國際影響力的中華文化符號。5、在動漫、影視、出版、演藝、游戲等領域培育一批國際知名品牌。6、統籌利用相關財政資金政策，支持國家文化出口基地建設和企業開拓海外市場，擴大文化服務出口，培育重點企業和文化品牌。7、落實文化服務出口免稅或零稅率政策。積極支持文化企業參加技術先進型服務企業認定，經認定的技術先進型服務企業可按規定享受相關企業所得稅優惠政策。對國家鼓勵發展的文化產業項目

68、，在投資總額內進口的自用設備按照現行政策規定免征關稅。等多項內容“十四五”文化發展規劃 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 2022.8.16 1、繁榮文化文藝創作生產，完善引導激勵機制、推出更多精品力作、鼓勵引導網絡文化創作生產、加強版權保護和開發利用。2、推動文化產業高質量發展，加快文化產業數字化布局、健全現代文化產業體系、建設高標準文化市場體系、推動科技賦能文化產業。3、擴大中華文化國際影響力。深化中外文明交流互鑒、提升文化貿易國際競爭力。4、加強規劃實施保障，強化組織領導、加強資金支持、完善政策支持、健全實施機制。等多項內容 智慧旅游創新發展行動計劃 文旅部、網信辦秘書局等多部委 2024.

69、5.06 1、運用虛擬現實（VR）、增強現實（AR）、拓展現實（XR）、混合現實（MR）、元宇宙、裸眼 3D、全息投影、數字光影、智能感知等技術和設備建設智慧旅游沉浸式體驗新空間，培育文化和旅游消費新場景。促進電子競技、動漫游戲等線上數字場景與線下旅游場景融合發展。鼓勵數字文創等智慧旅游產品出海，提升國際傳播力和影響力。等多項內容 中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式中國共產黨第二十屆中央委員會第2024.7.18 1、焦建設社會主義文化強國，堅持馬克思主義在意識形態領域指導地位的根本制度，健全文化事業、文化產業發展體制機制，推動文化繁榮，豐富人民精神文化生活，提升國家文化軟實力和中華文

70、化影響力。第23頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 現代化的決定 三次全體會議 2、落實全面取消制造業領域外資準入限制措施，推動電信、互聯網、教育、文化、醫療等領域有序擴大開放。3、優化文化服務和文化產品供給機制。探索文化和科技融合的有效機制，加快發展新型文化業態。深化文化領域行政審批備案制度改革，加強事中事后監管。深化文娛領域綜合治理。等多項內容 國務院關于促進服務消費高質量發展的意見 國務院 2024.8.03 1、擴大文化演出市場供給，提高審批效率，增加演出場次。豐富影片供給，支持以分線發行等差異化模式發行影片，促進電影關聯消費。提升網絡文學、

71、網絡表演、網絡游戲、廣播電視和網絡視聽質量，深化電視層層收費和操作復雜治理，加快超高清電視發展，鼓勵沉浸體驗、劇本娛樂、數字藝術、線上演播等新業態發展。2、加快生活服務數字化賦能，構建智慧商圈、智慧街區、智慧門店等消費新場景，發展“互聯網+”醫療服務、數字教育等新模式，加快無人零售店、自提柜、云柜等新業態布局，支持電子競技、社交電商、直播電商等發展。等多項內容 關于進一步培育新增長點 繁榮文化和旅游消費的若干措施 國務院辦公廳 2025.1.9 1、擴大特色優質產品供給，豐富文化娛樂產品、開發時尚國潮產品。2、培育消費場景，打造新型消費場景。3、創新產業政策，強化財政金融支持。等多項內容 關于

72、推動文化高質量發展的若干經濟政策 中宣部、網信辦、發改問、科技部、工信部、財政部等多個部委 2025.1.20 1、提供財政支持，建立健全與文化強國建設和國家財力相適應的財政投入機制，完善財政資金使用管理方式，強化財政資金在優化文化服務和文化產品供給中的引導作用，有效調動社會力量參與文化建設。2027 年年底前，中央財政繼續安排文化產業發展專項資金，創新投入方式，推動實施重大文化產業項目，促進文化產業高質量發展。2、提供稅收優惠，落實關于延續實施宣傳文化增值稅優惠政策的公告（財政部、稅務總局公告 2023 年第 60 號）、關于延續實施支持文化企業發展增值稅政策的公告（財政部、稅務總局公告 2

73、023 年第 61 號等文件中規定的優惠政策。3、提供金融支持，鼓勵銀行業金融機構進一步提升對文化企業的金融支持力度和服務水平，支持符合條件的文化企業在主板、創業板、科創板、北交所等上市和再融資。支持符合條件的文化企業發行債券融資，完善文化企業無形資產確權、登記、托管、投資、流轉和處置體系，健全無形資產抵押、質押貸款等模式，創新金融產品和服務。內容 等多項內容 資料來源：中華人民共和國中央人民政府網站，中原證券研究所 在地方政策方面，以北京、上海、廣東、福建、浙江等經濟較為發達的省市為代表，針對游戲產業的政策數量以及政策力度較為領先，通過核心省市的政策擴散及輻射，有望對國內其他省市的游戲產業發

74、展起到引領作用。表表 3：部分省市游戲產業扶持政策部分省市游戲產業扶持政策 政策文件 省市 發布時間 相關內容 關于推進新時代杭州動漫游戲和電競產業高質量發展的若干意見 浙江省杭州市 2022.11.22 1、著力弘揚主流價值，鼓勵動漫精品打造 2、著力進行規范管理，完善游戲生態建設 3、著力構建賽事體系，爭取電競彎道超越 4、著力開發 IP 資源，推動產業融合發展 等多項內容 深圳市關于建設國際電競之都的若干深圳市 2023.7.10 1、加強電競內容創作，支持電競內容創作生產、培育壯大電競研發機構。第24頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 措施

75、2、培育電競市場主體，培育引進電競領軍企業、支持電競俱樂部創新發展。3、打造電競賽事和活動體系，引進品牌賽事、培育自主品牌賽事、舉辦系列電競活動 4、完善電競產業發展載體，建設多層次電競賽事場館、推進電競產業集聚發展、建設高水平電競訓練基地 等多項內容 思明區促進游戲產業發展若干措施 福建省廈門市 2024.2.01 1、鼓勵游戲企業加大研發投入 2、新游戲上線運營獎勵 3、鼓勵游戲發行企業擴大營收 4、支持初創游戲企業發展 5、引導優秀游戲項目落地思明 等多項內容 成都高新技術產業開發區加快數字經濟產業重點領域高質量發展若干政策 四川省成都市 2024.3.26 1、支持游戲產品研發上線及賽

76、事轉化 2、鼓勵游戲企業出海發行 3、支持舉辦頂尖電競賽事 4、支持電競俱樂部加快發展 等多項內容 濟南市促進電競游戲產業發展行動計劃（20242026年）山東省濟南市 2024.4.19 1、統籌推進多層次電競場館建設 2、加快推動產業集聚區建設 3、建設電競訓練基地 4、加大電競游戲企業引進力度 等多項內容 廣州開發區（黃埔區）促進游戲和電競產業高質量發展的若干措施 廣東省廣州市 2024.4.08 1、重點項目落戶扶持 2、園區建設扶持 3、平臺建設扶持 4、原創精品扶持 等多項內容 關于支持數字創意產業重點領域發展的若干措施 湖北省武漢市 2024.5.27 1、支持精品創作生產 2、

77、支持產品上線運營 3、支持市場主體發展 4、支持重大活動舉辦 5、支持優秀人才培育 等多項內容 廣州市文化和旅游產業發展專項資金管理辦法 廣東省廣州市 2024.6.19 1、實施文化產業數字化戰略，打造國家級數字文化產業集群，扶持具有獨創性和市場發展前景的元宇宙、動漫游戲、電子競技、數字音樂、數字文博、文旅新業態、超高清視頻內容制作及相關新興產業項目和平臺 2、支持文化和旅游產業聚集發展，鼓勵園區優化運營管理、完善配套服務、發展新興業態、提升規模質量 等多型內容 重慶市加速推進現代生產性服務業高質量發展行動方案（20242027 年）重慶市 2024.7.26 1、大力發展數字游戲、影視動漫

78、、數字視聽、網絡直播、電競等數字內容新業態，鼓勵發展泛娛樂、泛閱讀、泛教育等多元業態融合的數字內容產業。等多項內容 北京市科技賦能文北京市 2025.1.24 1、提升文化領域科技創新水平。加強文化領域新一代信息技術第25頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 化領域創新發展行動計劃（2025-2027）攻關，突破人工智能、互聯網 3.0、高端處理芯片、通信傳輸網絡、超高清顯示、區塊鏈等技術，不斷提升文化數字內容生成、處理、傳輸、顯示和保護等水平。建設文化領域共性技術平臺。建設光場、3D 云渲染引擎生態共性技術平臺，為文化領域高質量、低成本 3D 數字內

79、容生產提供共性支撐。2、助推廣電視聽行業高質量發展。進前沿技術和科幻產業深度融合發展，建設科幻影視垂類大模型，推動一批大制作、高口碑科影融合示范項目加速落地，探索 AI、云端制作、虛擬拍攝等新技術在科幻影視制作中應用。開展游戲渲染引擎、交互等核心技術攻關，推動 AIGC、智能穿戴等新技術在游戲業應用。3、打造一批科技文化創新載體。發揮國家文化產業創新實驗區“試驗田”作用，打造文化產業改革探索區、文化經濟政策先行區和產業融合發展示范區，推動更多先行先試政策落地。培育一批高新技術企業、專精特新企業，推動新技術新產品首次進入文化市場，打造具有國際競爭力的科技文化產業集群。等多項內容 杭州市推進全球數

80、貿港核心區建設實施方案（20252027 年）浙江省杭州市 2025.2.13 1、支持余杭阿里巴巴數字貿易總部基地、西湖藝創小鎮數字游戲基地、臨平數字影視基地、余杭良渚數字文化基地、上城里數字時尚基地、拱墅數字電競基地發展，集聚數字貿易產業鏈企業，營造最優發展生態。2、搶占 5 個數字貿易細分賽道。支持各類數字貿易平臺創新供應鏈金融、物流等一站式服務，發展以跨境電商為代表的數字訂購貿易。發展大模型出海等數字技術服務貿易。做優數字金融、數字文旅、視覺智能等數字服務貿易。做強數字媒體、數字影視、動漫游戲等數字產品貿易。建設以中國數谷為核心載體的多層次數據要素交易市場與生態。3、建設數字貿易特色園

81、區。依托臨空經濟示范區、特色小鎮、國家級特色服務出口基地，建設首批 12 個數字貿易特色園區，引領數字貿易與動漫游戲、中醫藥、知識產權、影視、技術服務、人工智能、安防等產業協同發展。4、聚焦數字文化貿易全鏈路創新。簡化數字內容發行許可審批流程和專供出口的數字內容國內銷售行政審批。探索各領域數字化國際合作負面清單管理。等多項內容 關于支持浙產游戲出海的若干措施（征求意見稿）浙江省 2025.2.26 1、推動游戲產業能級提升。推動游戲產業集聚與布局優化、積極培育游戲出海市場主體、支持原創精品游戲開發與合作、支持游戲數字資產交易、推動游戲領域文化科技融合創新、加強游戲與文旅融合發展、支持游戲出海宣

82、傳引流和營銷推廣。2、強化游戲出海平臺支撐。更好發揮全球數字貿易博覽會作用、支持企業參加海外重點游戲展會、提升企業在國內游戲展會的影響力、加強引導和完善電競賽事體系。3、完善游戲出海生態服務，優化游戲產品審批流程、探索游戲領域制度開放與監管創新、提升游戲國際合規水平、加強游戲出海只是產權保護。4、強化游戲出海要素保障，支持引進游戲相關領域國際人才、加強游戲相關專業人才培養、加大游戲出海資金扶持力度、優化第26頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 數字文化產業投融資和出口信保服務、探索簡歷和完善游戲出海統計機制。等多項內容 資料來源：北京市人民政府，浙江

83、省商務廳，杭州市人民政府，深圳市文化廣電旅游體育局，成都高新區管理委員會，廈門市思明區人民政府，廣州市人民政府，濟南市人民政府，中原證券研究所 游戲產業不僅在經濟領域具有比較強的價值，通過自身的發展還帶動了相關上下游產業鏈的就業和規模增長；在文化領域，游戲產業也具有極強的意義，在跨國文化傳播方面，游戲憑借受眾群體廣、內容吸引力強、傳播門檻低等特點，成為重要的文化傳播工具。根據 黑神話：悟空美術總監楊奇在做客中國美術學院舉辦的座談中透露，黑神話：悟空的海外玩家占比大約在 30%左右。作為國產游戲的典范，黑神話：悟空除了在海外實現銷售收入之外，還成功地將國產 3A 游戲和中華文化的影響力傳播至全球

84、主要游戲市場。在科技領域，游戲引擎、實時渲染、圖形處理、數字孿生等多項游戲的相關技術正在從娛樂領域的應用向實體經濟滲透，為工業制造、航空航天、文化保護、醫療教育、智慧城市等領域提供創新的解決方案，未來游戲技術的持續迭代還將進一步滲透至更多的跨行業場景，實現游戲技術對其他領域的賦能。隨著社會整體價值觀的逐漸轉變，國內的游戲產業在經歷了政策嚴監管和多年輿論爭議后，其社會意義、技術價值、文化價值正在得到積極評價，主流媒體加大對游戲產業“去污名化”的正面報道；國家、地方省市圍繞游戲研發、電競賽事、產業生態等方面提供政策支持，為游戲企業提供良好的成長環境。未來的游戲產業在政策支持和技術創新的驅動下，有望

85、進一步加強產業實力以及海外競爭力，推動中國游戲品牌以及中國游戲文化在海外的影響。3.游戲指數估值回升，機構關注度高游戲指數估值回升，機構關注度高 3.1.指數跑贏基準指數，近期交易活躍度提升指數跑贏基準指數，近期交易活躍度提升 根據 Wind 數據顯示，受 AI 主題的影響，近三年來游戲板塊的走勢以及交易活躍度都呈現比較大的彈性。從區間漲跌幅和日均交易額來看，截至 2025 年 3 月 5 日，游戲板塊 3 年漲跌幅、1 年漲跌幅以及 3 個月漲跌幅都比較明顯地跑贏傳媒板塊、滬深 300 和上證指數。同時近三年日均交易額 119.10 億元，近 1 年日均交易額 102.29 億元，近 3 個

86、月日均交易額 139.95億元，近期游戲板塊的交易活躍度有明顯提升。第27頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 39：游戲板塊近五年行情走勢：游戲板塊近五年行情走勢 資料來源：Wind，中原證券研究所 表表 4：游戲板塊二級市場漲跌幅游戲板塊二級市場漲跌幅 游戲板塊 傳媒板塊 滬深 300 上證指數 近 3 個月漲幅 31.85%22.39%4.80%5.28%近 1 年漲幅 26.10%20.47%10.96%10.94%近 3 年漲幅 41.65%24.85%-12.01%-1.93%資料來源：Wind，中原證券研究所 注：截止日期為 202

87、5 年 3 月 5 日 3.2.整體估值略高于整體估值略高于歷史均值歷史均值，但但核心核心標的估值合理標的估值合理 隨著近期游戲板塊的上漲，估值上行較為明顯。截至 2025 年 3 月 5 日，游戲板塊整體 PE（ttm，整體法，剔除負值）為 28.28 倍，近三年來游戲板塊的平均市盈率為 24.84 倍，中位數為 23.62 倍，最大值為 46.00 倍，最小值為 16.78 倍。我們認為，雖然當前游戲板塊的整體市盈率水平高于近三年平均水平以及中位數，但并未偏離太多，部分市值規?？壳暗挠螒蚬井斍笆杏室约?2025 年預測市盈率都處于合理甚至低位的狀態。第28頁/共31頁 傳媒 本報告版權

88、屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 40：傳媒子版塊市盈率（：傳媒子版塊市盈率（ttm，整體法，剔除負值）（，整體法，剔除負值）（2025.3.5）資料來源：Wind，中原證券研究所 表表 5：游戲板塊上市公司市盈率水平游戲板塊上市公司市盈率水平 證券代碼 證券簡稱 總市值（億元）PE（TTM）預測 PE 2025 預測 PE 2026 002602.SZ ST 華通 506.03 56.35 002517.SZ 愷英網絡 348.88 21.02 17.73 15.40 002555.SZ 三七互娛 338.47 14.32 12.03 10.94 002558.SZ 巨

89、人網絡 294.08 27.42 19.44 17.23 300002.SZ 神州泰岳 276.72 19.21 20.21 17.61 002624.SZ 完美世界 224.26-43.80 30.93 19.53 300459.SZ 湯姆貓 220.79-22.50 603444.SH 吉比特 161.64 17.51 15.27 13.56 300315.SZ 掌趣科技 155.93 75.16 300113.SZ 順網科技 138.29 61.62 55.74 42.81 300031.SZ 寶通科技 128.08 53.29 32.92 29.49 002174.SZ 游族網絡 93

90、.61 108.72 300494.SZ 盛天網絡 63.47-885.48 42.30 34.17 603258.SH 電魂網絡 59.05 341.97 18.02 14.27 300533.SZ 冰川網絡 55.93-13.62 002919.SZ 名臣健康 49.97 3,933.79 300043.SZ 星輝娛樂 49.15-18.88 300052.SZ 中青寶 46.11-50.94 300299.SZ 富春股份 43.14-109.12 300467.SZ 迅游科技 38.81 180.77 300051.SZ 璉升科技 26.04-30.08 002425.SZ ST 凱文

91、21.14-2.78 600892.SH 大晟文化 19.02-42.45 資料來源：Wind，中原證券研究所 注：預測市盈率取 Wind 一致預期；日期截至 2025 年 3 月 5 日 第29頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 3.3.基金減倉基金減倉游戲游戲，但仍是重要關注但仍是重要關注主要方向之一主要方向之一 對比2024Q4和 2024Q3基金對于游戲公司的持倉變動，根據Choice統計的數據，2024Q3基金對于游戲板塊有比較明顯地加倉，持有游戲公司的基金數量以及持股總量環比 2024Q2 均有不同程度的增加，而到了 2024Q4 則出現

92、了較為明顯減倉行為。表表 6：基金重倉游戲公司持股變動（以基金重倉游戲公司持股變動（以 2024Q4 持倉市值排序）持倉市值排序）2024Q4 2024Q3 持有基金數 環比變動 持股總量（萬股）環比變動 持有基金數 環比變動 持股總量（萬股）環比變動 愷英網絡 154 59 24761.77-391.08 95 43 25152.85 2540.48 昆侖萬維 41 2 4,268.20-906.06 39 0 5,174.26-182.75 神州泰岳 46-66 10,788.04-13,784.96 112 70 24,573.00 10,462.56 三七互娛 30-9 5,473.7

93、9-2,659.85 39 19 8,133.64 474.13 巨人網絡 29-7 6,689.35-1,485.49 22 6 8,174.85 2,045.86 吉比特 34-15 261.37-133.58 49 30 394.95 57.32 完美世界 15 6 4,828.42-732.57 9 2 5,560.99 142.16 掌趣科技 14 1 7,775.70-3,853.20 13-2 11,628.90 212.34 游族網絡 5 3 2,486.55 2,477.08 2 1 9.47-7.56 冰川網絡 9 9 720.51-資料來源：Choice，中原證券研究所

94、雖然 2024Q4 基金對于游戲板塊出現了減倉的行為，但從基金重倉的情況來看，根據Choice 統計的數據，2024 年末，傳媒板塊基金重倉市值排名前十的個股中有 5 家游戲公司，分別是愷英網絡、昆侖萬維、神州泰岳、三七互娛、巨人網絡。而在 2023-2024 年間傳媒板塊基金重倉市值排名前十的個股中，雖然游戲類公司的數量存在變化，但都保持在 5 家以上，2023Q2 最高可達到 9 家，游戲板塊依然是市場關注度比較高的方向之一。表表 7：2023-2024 年傳媒行業前十大基金重倉標的（按持股總市值排序）年傳媒行業前十大基金重倉標的（按持股總市值排序）2024Q4 2024Q3 2024Q2

95、 2024Q1 2023Q4 2023Q3 2023Q2 2023Q1 分眾傳媒 分眾傳媒 分眾傳媒 分眾傳媒 分眾傳媒 分眾傳媒 三七互娛 三七互娛 愷英網絡 神州泰岳 愷英網絡 愷英網絡 三七互娛 三七互娛 愷英網絡 分眾傳媒 昆侖萬維 愷英網絡 昆侖萬維 昆侖萬維 愷英網絡 愷英網絡 分眾傳媒 昆侖萬維 神州泰岳 昆侖萬維 光線傳媒 光線傳媒 昆侖萬維 神州泰岳 神州泰岳 芒果超媒 芒果超媒 三七互娛 神州泰岳 萬達電影 神州泰岳 吉比特 巨人網絡 愷英網絡 光線傳媒 光線傳媒 世紀華通 三七互娛 世紀華通 昆侖萬維 吉比特 吉比特 三七互娛 世紀華通 三七互娛 神州泰岳 光線傳媒 世紀

96、華通 世紀華通 藍色光標 巨人網絡 巨人網絡 萬達電影 世紀華通 巨人網絡 巨人網絡 昆侖萬維 華策影視 南方傳媒 吉比特 吉比特 巨人網絡 完美世界 芒果超媒 盛天網絡 神州泰岳 中南傳媒 掌趣科技 巨人網絡 焦點科技 吉比特 完美世界 完美世界 萬達電影 資料來源：Choice，中原證券研究所 第30頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 4.投資建議投資建議 2024 年國內游戲產業具有較多亮點。（1）國內整體市場規模穩步提升，游戲玩家數量、ARPU 值等多項數據創新高，顯示市場保持較高的需求景氣度，手游、端游以及主機游戲多點開花，共同推動國內游戲

97、市場規模增長。（2）黑神話：悟空引發國內外游戲從業者和玩家的廣泛關注，高品質 3A 游戲領域的突破證明國內游戲產業逐步進入厚積薄發的階段，為國內游戲公司投入高品質游戲研發提供信心，通過提供高品質游戲為游戲消費需求帶來長期動力，推動市場健康發展。（3）游戲出海競爭力不斷增強，海外市場高流水頭部產品中來自中國的游戲數量持續增長，隨著國內游戲公司在海外游戲市場經驗的積累，國內游戲出海競爭力有望進一步提升。（4）技術突破和進步催動 AI 技術加速向游戲產業滲透，一方面能夠輔助游戲產業的研發，幫助游戲研發流程整體效率提升，另一方面通過 AI 的生成等功能加強游戲的創意和可玩性，吸引用戶注意，帶動付費意愿

98、提升。（5）政策口風回暖，媒體加大對游戲產業的正面報道，同時版號擴容有助于增加游戲內容供給，國家以及地方政府對于文化和游戲產業的扶持政策更加頻繁。2025 年國內游戲產業表現可期。在玩家層面將繼續保持旺盛的娛樂和娛樂消費需求，經濟政策目標有望帶動娛樂消費需求的進一步回升，為國內游戲市場增長提供動力。在核心的內容供給層面，上市公司體系內以及上市公司體系外的游戲公司都具有較多的游戲儲備，為行業供給端提供保障。同時以 AI 技術為基礎核心的原生 AI 游戲目前尚處于空白地帶，一旦出現有望進帶動更多創意玩法以及市場關注，驅動游戲板塊估值進一步提升。建議關注游戲產品儲備豐富、產品研發實力強、估值水平合理

99、的游戲公司，建議關注愷英網絡、三七互娛、吉比特、完美世界。5.風險提示風險提示 宏觀經濟環境影響娛樂消費，政策發生超預期變化，游戲產品品質不及預期，海外市場競爭加劇，AI 技術應用落地進展及效果不及預期，板塊估值中樞下移 第31頁/共31頁 傳媒 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 行業投資評級行業投資評級 強于大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 漲幅 10以上；同步大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 漲幅10至 10之間；弱于大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 跌幅 10以上。公司投資評級公司投資評級 買入：未來 6 個月內公司相對

100、滬深 300 漲幅 15以上；增持：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅 5至 15；謹慎增持：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅10至 5；減持：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅15至10；賣出：未來 6 個月內公司相對滬深 300 跌幅 15以上。證券分析師承諾證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券分析師執業資格，本人任職符合監管機構相關合規要求。本人基于認真審慎的職業態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯，獨立、客觀的制作本報告。本報告準確的反映了本人的研究觀點，本人對報告內容和觀點負責，保證報告信息來源合法合規。重要聲明重要聲明 中原證券股份有

101、限公司具備證券投資咨詢業務資格。本報告由中原證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告中的信息均來源于已公開的資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，也不保證所含的信息不會發生任何變更。本報告中的推測、預測、評估、建議均為報告發布日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收益可能會波動，過往的業績表現也不應當作為未來證券或投資標的表現的依據和擔保。報告中的信息或所表達的意見并不構成所述證券買賣的出價或征價。本報告所含觀點和建議并未考慮投資者的具體投資目標、財務狀況以及特殊需求，

102、任何時候不應視為對特定投資者關于特定證券或投資標的的推薦。本報告具有專業性，僅供專業投資者和合格投資者參考。根據證券期貨投資者適當性管理辦法相關規定，本報告作為資訊類服務屬于低風險（R1）等級，普通投資者應在投資顧問指導下謹慎使用。本報告版權歸本公司所有，未經本公司書面授權，任何機構、個人不得刊載、轉發本報告或本報告任何部分，不得以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的刊載、轉發，本公司不承擔任何刊載、轉發責任。獲得本公司書面授權的刊載、轉發、引用，須在本公司允許的范圍內使用，并注明報告出處、發布人、發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下簡稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為其發送行為負責，提醒通過該種途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過該種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。特別聲明特別聲明 在合法合規的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問等各種服務。本公司資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告意見或者建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到潛在的利益沖突，勿將本報告作為投資或者其他決定的唯一信賴依據。