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1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 公司深度研究公司深度研究|彩虹股份彩虹股份 液晶面板利潤穩增，玻璃基板加速替代 彩虹股份（600707.SH）首次覆蓋報告 核心結論核心結論 公司評級公司評級 買入買入 股票代碼 600707.SH 前次評級-評級變動 首次 當前價格 7.88 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 鄭宏達鄭宏達 S0800524020001 13918906471 聯系人聯系人 徐乙苒徐乙苒 13011191527 相關研究相關研究 【盈利預測】【盈利預測】我們預計彩虹股份 2024-2026 年營收分別為 125.3、157.4、187.3 億元，歸母

2、凈利潤分別為 13.06、23.78、35.94 億元，參考可比公司估值給予彩虹股份 2025 年 17 倍 PE 估值，對應 2025 年目標市值 404.30億元，首次覆蓋，給予“買入”評級?！緢蟾媪咙c】【報告亮點】考慮到面板行業回暖，公司在玻璃基板方面有較高壁壘，有望率先在國產化進程中受益。我們認為，一方面 LCD 面板行業的供需格局優化有望帶動行業利潤的修復，面板業務有望穩中有進，另一方面，彩虹股份的玻璃基板業務隨著產能持續擴張有望迅速發展成為第二成長曲線?！局饕壿嫛浚ㄒ唬┮壕姘鍢I務：面板周期凜冬已過，供需格局持續優化?！局饕壿嫛浚ㄒ唬┮壕姘鍢I務：面板周期凜冬已過，供需格局持續

3、優化。液晶面板業務作為公司深耕多年的基石業務，一方面，公司積極優化商業策略和業務結構使其保持穩定的市場競爭力。另一方面，面板供需格局持續優化疊加下游需求走強，行業有望景氣上行。短期看，TV 面板漲價趨勢已經開啟。中長期看，電視大尺寸化加速利好中長期面板需求，行業產能優化促使國產面板企業控產能力增強，有望拉動面板行業持續景氣上行，企業盈利能力有望保持穩定增長。（二）玻璃基板：國產替代進程提速，第二曲線潛（二）玻璃基板：國產替代進程提速，第二曲線潛力可期。力可期。從行業層面看，隨著面板大尺寸化，高代線產能增長迅速，對高世代玻璃基板的需求也日益提升。而玻璃基板行業難度大，目前市場主要受國外公司壟斷，

4、因此隨著國內玻璃基板高世代產能的增長，玻璃基板的國產替代進程加速。從公司層面看，公司引領玻璃基板國產化進程，在高代線玻璃基板領域，搭建我國唯一一家“平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心”技術壁壘深厚。24 年 11 月，公司在咸陽彩虹基板玻璃基地點火第 4 條 G8.5+產線，實現國產化進一步突破。玻璃基板業務投資周期長，公司憑借前期的持續投入，有望從 2024 年開始進入回報期。風險提示：風險提示：宏觀經濟波動帶來的市場風險、行業競爭風險、原材料價格波動風險 核心數據核心數據 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）8,967 11,465 12,533 1

5、5,740 18,725 增長率-40.9%27.9%9.3%25.6%19.0%歸母凈利潤(百萬元)(2,662)661 1,306 2,378 3,594 增長率-199.7%124.8%97.6%82.1%51.1%每股收益（EPS）(0.74)0.18 0.36 0.66 1.00 市盈率（P/E）(10.6)42.8 21.7 11.9 7.9 市凈率（P/B）1.4 1.4 1.4 1.4 1.3 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 -17%-10%-3%4%11%18%25%2024-032024-072024-112025-03彩虹股份面板滬深300證券研究報告證券研究報

6、告 2025 年 03 月 14 日 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 投資要點.4 關鍵假設.4 區別于市場的觀點.4 股價上漲催化劑.4 估值與目標價.4 彩虹股份核心指標概覽.5 一、液晶面板和玻璃基板協同回暖，業績進入修復階段.6 1.1 主營業務：上下游協同，液晶面板和液晶玻璃基板全覆蓋.6 1.2 財務分析：利潤加速修復，業績打開上行通道.7 二、液晶面板：面板周期凜冬已過，供需格局持續優化.9 2.1 需求端：旺盛需求有望延續，大尺寸化加速推進.9 2.2 供給端：中國

7、大陸主導產業鏈優勢顯著.10 三、玻璃基板：國產替代進程提速，第二曲線潛力可期.12 3.1 玻璃基板行業難度高，目前仍被國外企業主導.12 3.2 國產替代進程加速，彩虹有望率先收益.16 四、盈利預測與估值.19 4.1 盈利預測.19 4.2 估值.20 五、風險提示.21 圖表目錄 圖 1：彩虹股份核心指標概覽圖.5 圖 2：彩虹股份發展歷程.6 圖 3：2019-2023 公司液晶面板產量（萬片）與增速.7 圖 4：2019-2024H1 公司液晶面板業務營業收入（億元）與增速.7 圖 5：G6 TFT-LCD 液晶基板玻璃產品展示.7 圖 6：G8.5+TFT-LCD 液晶基板玻璃

8、展示.7 圖 7：2019-2024Q1-Q3 公司營業總收入（億元）與增速.8 圖 8：2019-2024Q1-Q3 公司歸母凈利潤（億元）與增速.8 圖 9：2019-2024H1 公司期間費用率.8 圖 10：2019-2024Q1-Q3 年公司研發費用（億元）.8 圖 11：2019-2024Q1-Q3 公司銷售毛利率與銷售凈利率.9 圖 12：2019-2024H1 公司分業務毛利率.9 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 13：23Q3-24Q3 全球電視面板出貨量出貨面積及同比表現.

9、9 圖 14：連續 13 個月中國電視市場品牌出貨量月度走勢（萬臺）.9 圖 15：23Q1-24Q4 全球電視面板出貨尺寸結構（%）及平均尺寸（英寸）.10 圖 16：2019-2024 全球電視面板出貨平均尺寸趨勢.10 圖 17：LCD 產業鏈.10 圖 18：2005-2024E G6 以上面板分地區產能占比.11 圖 19：面板產業鏈區域競爭格局.11 圖 20：2022 年頂級 TV 廠商向供應商采購 LCD 面板情況以及中國廠商 LCD 產能全球占比（單位：千臺）.11 圖 21：浮法工藝示意圖.14 圖 22：流孔下拉法工藝示意圖.14 圖 23：溢流熔融法工藝示意圖.14 圖

10、 24：玻璃基板生產工藝對比情況.14 圖 25：2023 年全球玻璃基板市場份額占比情況.15 圖 26：2019 年 8.5 代線玻璃基板市場競爭格局.15 圖 27：中國液晶玻璃基板市場供需現狀.17 圖 28：玻璃基板當前制備工藝技術路線代表企業.17 圖 29：彩虹 G8.5+玻璃基板生產線點火儀式.18 圖 30：彩虹 G8.5+玻璃基板生產線.18 圖 31：平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心.19 圖 32：2024 年彩虹玻璃基板業務快速擴張.19 表 1：日韓兩國逐漸退出 LCD 面板市場.11 表 2：LCD 面板組成部分及成本占比.12 表 3：玻璃基板制造原料及特性

11、.13 表 4：玻璃基板行業壁壘.15 表 5：截至 2024 年國內液晶面板產線情況.16 表 6：截至 2024 年彩虹股份 G8.5+玻璃基板生產線分布現狀.18 表 7：彩虹股份盈利預測.20 表 8：可比公司估值（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）.20 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 液晶面板業務：液晶面板業務：公司液晶面板業務受行業景氣上行的拉動，利潤有望持續修復。液晶面板業務作為公司深耕多年的基石業務，一方面，公司積極優化商業策略和業務

12、結構，使其保持穩定的市場競爭力。另一方面，面板供需格局持續優化疊加下游需求走強，行業有望景氣上行。短期看，TV 面板漲價趨勢已經開啟。根據 TrendForce 數據，24 年 12 月 65 吋TV 面板迎來近幾年首次淡季漲價，25 年 1 月全尺寸 TV 面板價格均實現上漲。隨著國內國補政策延續及國外電視或將需求復蘇，25 年 TV 面板漲價支撐較強。中長期看，電視大尺寸化加速利好中長期面板需求，行業產能優化促使國產面板企業控產能力增強，有望拉動面板行業持續景氣上行，企業盈利能力有望保持穩定增長。因此，我們假設該業務2024-2026 年營收增速為 8.4%、10%、13%，毛利率水平為

13、15%、20%、25%。玻璃基板業務：玻璃基板業務：玻璃面板業務國產替代空間大，彩虹率先突破 8.5+代壟斷，有望率先受益。從行業層面看，隨著面板大尺寸化，高代線產能增長迅速，對高世代玻璃基板的需求也日益提升。而玻璃基板行業難度大，目前市場主要受國外公司壟斷，因此隨著國內玻璃基板高世代產能的增長，玻璃基板的國產替代進程加速。從公司層面看，公司引領玻璃基板國產化進程，在高代線玻璃基板領域，彩虹股份搭建了我國唯一一家“平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心”，技術壁壘深厚。24 年 11 月，公司在咸陽彩虹基板玻璃基地點火第 4 條 G8.5+產線，實現國產化進一步突破。玻璃基板業務投資周期長，公司

14、憑借前期的持續投入，有望從 2024 年開始進入回報期。因此，我們假設該業務 2024-2026 年營收增速為 17%、150%、40%，毛利率水平為 20%、25%、35%。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為彩虹股份面板業務受行業影響較深，近幾年波動較大，擔心業績的穩定性及成長性。我們認為，一方面 LCD 面板行業的供需格局優化有望帶動行業利潤的修復，面板業務有望穩中有進，另一方面，彩虹股份的玻璃基板業務隨著產能持續擴張有望迅速發展成為第二成長曲線，貢獻業績增長。股價上漲催化劑股價上漲催化劑 面板價格提升超預期、玻璃基板業務產能釋放超預期、上游原材料成本若大幅降價。估值與目標價估值與

15、目標價 采用可比公司相對估值法，考慮公司商業模式和業務結構等因素，選取京東方 A（與公司同屬面板行業，主營業務為顯示器件等）、深天馬 A（與公司同屬面板行業，國內規模最大的液晶顯示器及模塊制造商之一）、TCL 科技（與公司同屬面板行業，國內顯示面板行業龍頭之一）作為可比公司。參考可比公司一致預期，以及考慮彩虹股份在玻璃基板方面有較高壁壘，有望率先在國產化進程中受益，我們給予彩虹股份 2025 年 17 倍 PE 估值，對應 2025 年目標市值 404.30 億元（3 月 14 日），首次覆蓋，給予“買入”評級。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日

16、5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 彩虹股份核心指標概覽彩虹股份核心指標概覽 圖 1：彩虹股份核心指標概覽圖 資料來源：彩虹股份公司官網，IFind，西部證券研發中心 下載日志已記錄，僅供內部參考，股票報告網 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、一、液晶面板和玻璃基板協同回暖，業績進入修復階段液晶面板和玻璃基板協同回暖，業績進入修復階段 彩虹顯示器件股份有限公司是是液晶面板、液晶基板玻璃產業集研發、設計、制造于一體具有國際競爭實力的領軍企業之一，主營業務為平板顯示器件及其關鍵材料的研發

17、、生產和銷售。公司以推動中國新型顯示產業鏈自主可控、安全健康為己任，堅持科技創新是引領發展的第一動力，努力成為國家和地方經濟新一輪產業升級的科技示范基地、產業創新高地。彩虹顯示器件股份有限公司成立于 1992 年，1996 年在上海證券交易所上市，證券簡稱彩虹股份（600707）。2008-2011 年建設并投產了 G5、G6 液晶玻璃基板產線。2014 年成立平板顯示玻璃工藝技術國家工程實驗室。2015 年第一條蓋板玻璃生產線，2016 年國內第一條 G7.5 基板生產線點火投產。2019-2022 年投產并點火多條 G8.5+基板玻璃生產線項目。圖 2：彩虹股份發展歷程 資料來源：彩虹股份

18、公司官網，西部證券研發中心 1.1 主營業務：上下游協同，液晶面板和液晶玻璃基板全覆蓋主營業務：上下游協同，液晶面板和液晶玻璃基板全覆蓋 公司液晶面板產品豐富，實現多尺寸覆蓋。公司液晶面板產品豐富，實現多尺寸覆蓋。公司顯示面板主要產品涵蓋 32 寸、50 寸、55寸、58 寸、65 寸、70 寸、85 寸、100 寸等市場主流尺寸的 TV 顯示屏，技術具備 4K/8K、窄邊框、高清晰、曲面屏等，擁有先進的 Cu、COA、BOA、PSVA 等關鍵新工藝和混切生產技術。咸陽 8.6 代液晶面板生產線被譽為“絲路第一板”。產品主要使用于 TV 及其他顯示新應用場景。公司液晶面板業務 22 年受行業波

19、動影響大，營業收入降幅明顯，23年后開始逐步回暖，全年液晶面板業務營業收入 101.68 萬元，同比增長 31.52%。公司2019-2022 年液晶面板出貨量穩步增長，23 年有所下降，同比-8.34%。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 3：2019-2023 公司液晶面板產量（萬片）與增速 圖 4：2019-2024H1 公司液晶面板業務營業收入（億元）與增速 資料來源：iFind，西部證券研發中心 資料來源：iFind，西部證券研發中心 公司玻璃基板產品技術成熟，產能充足。公司玻璃基板產品

20、技術成熟，產能充足。公司基板玻璃業務產品主要為 TFT-LCD、MiniLED顯示技術用 G5、G6、G7.5、G8.5+等多品種 a-si 基板玻璃，廣泛供應中國大陸和臺灣地區知名面板廠商，并與之建立長期戰略供貨關系。目前已建成咸陽、合肥、張家港、成都四個生產基地，已有 10 條產線穩定運營，形成了從 G5、G6、G7.5、到 G8.5+，從 0.4mm到 0.7mm 厚度的液晶顯示用基板玻璃系列化產品，是國內唯一一家掌握高世代基板玻璃制造成套裝備、工藝、料方、材料和檢測技術的企業，已成為平板顯示產業“從沙子到整機”全產業鏈中的關鍵性一環。圖 5：G6 TFT-LCD 液晶基板玻璃產品展示

21、圖 6：G8.5+TFT-LCD 液晶基板玻璃展示 資料來源：彩虹股份公司官網，西部證券研發中心 資料來源：彩虹股份公司官網，西部證券研發中心 1.2 財務分析：利潤加速修復，業績打開上行通道財務分析：利潤加速修復，業績打開上行通道 24Q1-Q3 公司實現營業總收入 90.03 億元，同比增長 4.61%；實現歸母凈利潤 12.29 億元，同比增長 301.85%。分業務看，1）液晶面板業務）液晶面板業務：公司液晶面板業務積極優化商業策略和業務結構，24H1 實現營收 53.96 億元，同比增長 16.18%，實現毛利潤 13.09 億元；2）玻璃基板業務）玻璃基板業務：基板玻璃市場隨著液晶

22、面板價、量齊升的積極表現，市場呈現穩中向好的狀態，特別是高世代、大尺寸基板玻璃市場超預期。公司玻璃基板業務依托國家工程研究中心平臺開展技術研發工作，市場競爭力不斷提升，2024H1 實現營業收入 6.25 億元，公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 同比增長 13.53%。圖 7：2019-2024Q1-Q3 公司營業總收入（億元）與增速 圖 8：2019-2024Q1-Q3 公司歸母凈利潤（億元）與增速 資料來源：iFind，西部證券研發中心 資料來源：iFind，西部證券研發中心 公司期間費率有所下

23、降，研發投入逐年穩定增長公司期間費率有所下降，研發投入逐年穩定增長。公司期間費用率控制良好，2019 至 2023年期間費用率分別為 11.52%、8.48%、6.20%、9.67%、6.59%，24Q1-Q3 銷售費用率、管理費用率、財務費用率、研發費用率分別為 1.01%、2.53%、2.17%、4.08%。研發費用方面，公司研發投入持續增長，2023 年公司研發費用已升至 4.72 億元，年度研發費用達到公司近五年來最高水平；24Q1-Q3 公司研發費用 3.67 億元。圖 9：2019-2024H1 公司期間費用率 圖 10：2019-2024Q1-Q3 年公司研發費用（億元）資料來源

24、：iFind，西部證券研發中心 資料來源：iFind，西部證券研發中心 24H1 公司液晶面板業務毛利率修復明顯，玻璃基板業務毛利率趨于穩定公司液晶面板業務毛利率修復明顯，玻璃基板業務毛利率趨于穩定。24Q1-Q3 公司銷售毛利率 22.64%，銷售凈利率 13.62%。分業務看，1）液晶面板業務：液晶面板業務：公司液晶面板業務毛利率由 2019 年的-20.54%增長至 2021 年的 29.44%，2022 年受行業影響利潤端承壓，毛利率下降；2023 年有所回升。24H1 公司液晶面板業務毛利率 24.27%，修復趨勢明顯。2）玻璃基板業務）玻璃基板業務：2020-2023 年的公司玻璃

25、基板業務毛利率分別為 3.01%、16.64%、32.90%、11.79%、18.66%，24H1 受液晶面板行業回暖影響，玻璃基板市場穩中向好，公司玻璃基板業務毛利率為 20.44%。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 11：2019-2024Q1-Q3 公司銷售毛利率與銷售凈利率 圖 12：2019-2024H1 公司分業務毛利率 資料來源：iFind，西部證券研發中心 資料來源：iFind，西部證券研發中心 二、二、液晶面板：面板周期凜冬已過，供需格局持續優化液晶面板：面板周期凜冬已過，供需

26、格局持續優化 2.1 需求端：旺盛需求有望延續，大尺寸化加速推進需求端：旺盛需求有望延續，大尺寸化加速推進 2024 年全球年全球 TV 面板出貨有所修復。面板出貨有所修復。根據奧維睿沃AVC 產業鏈-全球電視面板產銷存月度報告顯示，2024 年全球 TV 面板出貨量 250.4M，同比增長 4.7%；出貨面積 182.9M，同比增長 6.5%。其中 24Q4 TV 面板出貨 63.7M，同比增長 16.9%，環比增長 2.4%。同時根據洛圖科技（RUNTO）數據，2024 年 12 月，中國 TV 市場品牌整機出貨量為 378.5萬臺，仍處于高位，同比增長達 9.7%。2024 年全年，中國

27、電視機市場的品牌整機出貨量為 3596 萬臺，同比下降 1.6%。圖 13：23Q3-24Q3 全球電視面板出貨量出貨面積及同比表現 圖 14：連續 13 個月中國電視市場品牌出貨量月度走勢（萬臺）資料來源：奧維睿沃（AVC Revo），西部證券研發中心 資料來源：洛圖科技，西部證券研發中心 2024 年全球年全球 TV 面板平均尺寸繼續增長，增長面板平均尺寸繼續增長，增長 0.5 寸至寸至 51.5 寸。寸。分季度剖析，一季度因代理商 2023 年年末小尺寸庫存處于低位且價格適宜，小尺寸需求急劇攀升，致使整體平均尺寸下滑；二季度受國內 618 大促備貨集中于大尺寸產品影響，平均尺寸上升；三季

28、度由于整機廠為海外促銷備貨，海外市場小尺寸需求旺盛，平均尺寸再度回落；四季度得益于國補政策對大尺寸及超大尺寸產品的拉動，平均尺寸漲至 51.9 寸，整體平均尺寸在波 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 動中上漲。全年來看，除 2022 年外，全球 TV 面板平均尺寸在逐年持續增長，大尺寸化加速推進。圖 15：23Q1-24Q4 全球電視面板出貨尺寸結構（%）及平均尺寸（英寸）圖 16：2019-2024 全球電視面板出貨平均尺寸趨勢 資料來源：奧維睿沃（AVC Revo），西部證券研發中心 資料來源

29、：奧維睿沃（AVC Revo），西部證券研發中心 2.2 供給端：中國大陸主導產業鏈優勢顯著供給端：中國大陸主導產業鏈優勢顯著 目前中國大陸占據面板產業鏈主導優勢目前中國大陸占據面板產業鏈主導優勢。LCD 產業鏈上游主要為玻璃基板、背光模組、PCB 版等；中游為液晶面板制造；下游分為以液晶電視、電腦顯示器等為代表的大尺寸應用和以手機、平板為代表的中小尺寸應用。隨著近年來中國大陸地區企業在 LCD 領域的不斷投入，以及日韓廠商在激烈的市場競爭中陸續退出，中國大陸地區在 2017 年首次成為全球高世代產能最大地區，并逐漸占據主導地位。根據 INHS Markit 預測，在 2024年中國大陸約占據

30、全球高世代線產能的 68%。圖 17：LCD 產業鏈 資料來源：瑞聯新材招股說明書、西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 18：2005-2024E G6 以上面板分地區產能占比 圖 19：面板產業鏈區域競爭格局 資料來源：HIS Markit、西部證券研發中心 資料來源：賽迪、西部證券研發中心 面板行業具有高集中度的特點面板行業具有高集中度的特點。從下游 TV 廠商來看，前 6 大廠商主動綁定上游面板供應商，且集中度較高。如三星、TCL 電子的最大供應商為 TCL 華星；海信、

31、LG 電子最大供應商為京東方。圖 20：2022 年頂級 TV 廠商向供應商采購 LCD 面板情況以及中國廠商 LCD 產能全球占比（單位：千臺）資料來源：Omdia、美通社、Sigmaintell、前瞻產業研究院、西部證券研發中心 LCD 面板落后產能出清，份額不斷向國內廠商集中。面板落后產能出清，份額不斷向國內廠商集中。一方面國內 LCD 產線擴產，國內 LCD面板廠商近年來逐步擴大 LCD 面板產能，包括京東方、華星光電、惠科、彩虹股份等面板廠商，目前大部分廠商的擴產已接近尾聲，產線布局基本完成；另一方面，由于 2019年前后 LCD 面板價格下跌嚴重，多數日韓面板公司三星、夏普、LGD

32、 相繼宣布退出液晶面板市場，國內面板廠商份額有望增加。表 1：日韓兩國逐漸退出 LCD 面板市場 國家國家 廠商廠商 時間時間 事件事件 日本 夏普 2024 年 8 月 夏普生產電視用液晶面板的堺工廠 SDP 將在 8 月 21 日停產 松下 2023 年 8 月 松下正式解散 LCD 子公司，將轉型生產電動汽車電池 JDI 2023 年 8 月 JDI 宣布關閉日本鳥取 LCD 面板工廠 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 國家國家 廠商廠商 時間時間 事件事件 DIC 株式會社 2024 年

33、3 月 日本 DIC 宣布退出液晶材料市場，日本埼玉廠和中國兩子公司將停產 韓國 三星顯示 2020 年 3 月 三星顯示宣布將在 2020 年 12 月底之前終止所有 LCD 產品供應 2022 年 3 月 三星顯示（SDC）將于 2022 年 6 月完全終止 LCD 面板生產 2024 年 12 月 三星顯示計劃出售 L8-1-2 和 L8-2-2 生產線的設備 LGD 2020 年 1 月 官宣將關閉韓國本土的 LCDTV 產能，未來 LCD 將集中在中國廣州生產 2024 年 9 月 將廣州最后一家 LCD 工廠出售給 TCL，徹底退出 LCD 面板市場 資料來源：OLEDindust

34、ry，芯語，液晶網，艾邦 LED 網，C 財聯社，西部證券研發中心 三、三、玻璃基板：國產替代進程提速，第二曲線潛力可期玻璃基板：國產替代進程提速，第二曲線潛力可期 3.1 玻璃基板行業難度高，目前仍被國外企業主導玻璃基板行業難度高，目前仍被國外企業主導 玻璃基板是液晶面板上游核心部件，在液晶面板中成本占比約玻璃基板是液晶面板上游核心部件，在液晶面板中成本占比約 15.2%。玻璃基板是液晶面板產業的上游，也是我國整個面板產業中鏈中發展相對滯后的環節。我國目前本土企業只有極少數能夠具備自主研發的能力。一塊液晶面板通常要用兩塊玻璃基板，分別供作底層玻璃基板及彩色濾光片的底板使用,在上、下兩層玻璃兩

35、側會貼有 TFT 薄膜晶體管和彩色濾光片。玻璃基板對于整個液晶面板行業的地位就像晶圓對半導體行業的地位，是整個面板產業中的重要元件。表 2：LCD 面板組成部分及成本占比 組成部分組成部分 成本占比成本占比 功能介紹功能介紹 背光模組 29.1%LCD 面板專屬原材料，由于 LCD 是非自發光的顯示裝置,因此需求背光模組為其提供充足的亮度和分布均勻的光源,使其能夠正常顯示影像 彩色濾光片 17.9%面板實現彩色化的關鍵材料,它包含了紅、綠、藍三原色。彩色濾光片貼附在玻璃基板之上,必須與面板一對一同樣大小搭配使用 偏光片 9.9%LCD 面板需要兩張偏光片,分別位于液晶面板兩側,通過控制特定光束

36、的偏振方向來透射或者阻斷背光模組發出的光線,并且調整像素的亮度并且重現顏色,從而呈現出顏色鮮艷的顯示影像 玻璃基板 15.2%一張表面極其平整的玻璃片,是顯示面板的重要原材料之一。一張 LCD 面板需要兩張玻璃基板,分別在陣列工藝中作為底層的玻璃基板和在彩膜工藝中作為彩色濾光片的底板使用 液晶材料 3.5%LCD 液晶面板的基礎材料,也是其專屬原材料,是在特定溫度下具有晶體特性的液體。當光束通過液晶時,液晶本身會排排站立或者扭轉呈現不規則形狀,因而阻隔或者使光束順利通過。驅動 IC 10.4%集成電路芯片裝置,通過對透明電極上電位信號的相位、峰值、頻率等進行調整和控制,建立起驅動電場,最終實現

37、面板的信息顯示。ITO 透明導電層 14%作用是提供導電通路，分為像素電極（P 級）和公共電極（M 級）框膠 讓液晶面板中上下兩層玻璃基板能夠牢固的黏在一起，并將整個內部系統與外接“隔絕”，防止灰塵進入影響色彩效果 其他 資料來源：OFweek，硅酸鹽通報，西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 液晶玻璃基板的原材料決定了玻璃基板的理化性質。液晶玻璃基板的原材料決定了玻璃基板的理化性質。按化學成分劃分，玻璃基板通常分為有堿玻璃及無堿玻璃兩類。有堿玻璃包括鈉玻璃及中性硅酸硼玻璃兩種，堿金

38、屬含量高于 1%，主要應用于 TN 及 STN LCD 上；無堿玻璃以無堿硅酸鋁玻璃為主，其堿金屬總含量在 1%以下，主要用于 TFT-LCD 上。液晶基板玻璃的主要原料包括：石英粉，碳酸鍶，碳酸鋇，硼酸，硼酐，氧化鋁，碳酸鈣，硝酸鋇，氧化鎂，氧化錫，氧化鋅等。它們是玻璃的形成物，玻璃的調整物和中間體成份，構成了玻璃的主體，決定了該種玻璃的物理和化學性質。表 3：玻璃基板制造原料及特性 原材料原材料 說明說明 石英粉 形成玻璃的主要氧化物，以硅氧四面體結構構成玻璃的骨架 降低玻璃的熱膨脹系數和密度，提高玻璃的應變點 含量過低時會降低玻璃的耐酸性等化學穩定性 含量過低時使玻璃難以熔制，并容易導致

39、結石(方石英)缺陷 氧化鋁 根據玻璃種氧含量的不同形成AIO6八面體或AIO4四面體 到補網作用，增加玻璃穩定性，降低玻璃膨脹系數，降低玻璃密度 提高玻璃的應變點和彈性模量，增加玻璃的化學穩定性 氧化硅與氧化鋁的含量相互依賴，兩者之和應在原料總量比例大于 70%硼酸(硼酐)可降低玻璃熔化黏度，且不增加膨脹系數 適量的三氧化二硼可增加耐氫氟酸能力，而使其易于加工 加工濃度過高時，將會損壞玻璃的抗酸能力，且應變點會太低 對化學耐久性十分有害，因此氧化硼含量最好在 10%以下 在使用過程中，要注意庫房防潮和料倉內的干燥 碳酸鍶 引入氧化鋰，不使密度增大、不令線膨脹系數升高，不會使應變點下降過使熔解性

40、提高 含量過多會導致失透特性劣化、耐酸性和對抗堿性、抗蝕膜剝離液的耐久性低下 吸收 X 射線的作用 氧化鋅 一般為鋅氧八面體ZnO6，玻璃中游離氧足夠時，形成鋅氧四面體ZnO4進入玻璃的結構網絡 使玻璃的結構更加穩定 降低玻璃的熱膨脹系數，提高玻璃的化學穩定性、熱穩定性、折射率 氧化錫 替代有毒物氧化砷而作為澄清劑的一種原料 資料來源：硅酸鹽通報公眾號，西部證券研發中心 玻璃基板的當前制造工藝主要有浮法、流孔下引法和溢流熔融法三種，目前全球的主流工玻璃基板的當前制造工藝主要有浮法、流孔下引法和溢流熔融法三種，目前全球的主流工藝是溢流熔融法。藝是溢流熔融法。（1）浮法：浮法：浮法制造工藝是應用最

41、廣泛、歷史最悠久的平板玻璃制造工藝。熔融玻璃從池窯中連續流入并漂浮在相對密度大的錫液表面上，在重力和表面張力的作用下，玻璃液在錫液面上鋪開、攤平、形成上下表面平整、硬化，經冷卻后被引上過渡輥臺，形成平整的玻璃。優勢：優勢：制備的玻璃表面平整度極高，適合用于高精度顯示設備；具有良好的光學均勻性和高透明度；適合大規模生產，成本相對較低。劣勢：劣勢：對于超薄玻璃，厚度均勻性控制難度較大；需要高溫熔窯和錫槽等設備，投資成本較高。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 14|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 21：浮法工藝示意圖 圖 22：流孔下拉

42、法工藝示意圖 資料來源：聚玻資訊公眾號，西部證券研發中心 資料來源：聚玻資訊公眾號，西部證券研發中心 （2）流孔下拉法：流孔下拉法：流孔下拉法是將熔融玻璃液導入由鉑合金制程的流孔漏板槽中，在重力的作用下玻璃溶液流出，再通過滾輪碾壓、冷卻室固化成型。其中溫度和流孔開孔大小共同決定玻璃的產量，而流孔開孔大小和下拉速度則共同決定玻璃的厚度，溫度分布決定玻璃的平整度。優勢：優勢：制備的玻璃具有較高的機械強度和耐高溫性能；適合生產超薄玻璃，厚度均勻性高。劣勢：劣勢：拉制速度較浮法工藝慢，生產效率較低；需要高精度的拉制設備，技術要求高。（3）溢流熔融法：溢流熔融法：溢流熔融法是將熔融玻璃液導入導管，玻璃液

43、到達容積上限后，從導管兩側沿管壁向下溢流而出，類似瀑布一樣在下方匯流后形成片狀基板。溢流熔融技術可以產出具有雙原始玻璃表面的超薄玻璃基材，相較于浮式法及流孔下拉法，可免除研磨或拋光等后加工制作過程，現已成為 TFT-LCD 基板玻璃制造工藝的主流。優勢：優勢：制備的玻璃具有較高的機械強度和耐高溫性能；適合生產超薄玻璃，厚度均勻性高。劣勢：劣勢：拉制速度較浮法工藝慢，生產效率較低；需要高精度的拉制設備，技術要求高。圖 23：溢流熔融法工藝示意圖 圖 24：玻璃基板生產工藝對比情況 資料來源：聚玻資訊公眾號，西部證券研發中心 資料來源：華經產業研究院，西部證券研發中心 高代線技術難度大，行業壁壘高

44、。高代線技術難度大，行業壁壘高。目前大尺寸化和輕薄化是玻璃基板未來的主要發展趨勢。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 大尺寸化方面，LCD 面板的世代越高，玻璃基板的尺寸越大，對應的產能面積越大，技術水平要求越高。由于電視面板的大尺寸化趨勢持續進行，導致玻璃基板的尺寸要求也不短提高；輕薄化方面，玻璃基板的厚度是影響面板厚度至關重要的因素，一般來說，玻璃基板的厚度在 0.1mm 到 0.7mm 之間，而 8.5 代線玻璃基板產品厚度已經進入 0.5mm 及以下的水平，輕薄化成為玻璃基板的確定趨勢。由于

45、面板需要承受一定特殊的環境，所以要求玻璃基板需要具備一定的特性，這也導致玻璃基板行業高世代產線存在一定的壁壘：1）配方壁壘：）配方壁壘：玻璃基板原材料配方配比關系到基板玻璃成品的良率，配方決定了玻璃的質量。2）成型技術壁壘：）成型技術壁壘：目前基板玻璃主流工藝是溢流熔融法，該工藝需要準確調整溫度、流速等多個參數，掌握難度大。3）設備壁壘：）設備壁壘：通常來說，生產設備基本都是玻璃廠商自主研發生產，新進入者很難在市場上買到現成設備。表 4：玻璃基板行業壁壘 玻璃基板技術難點玻璃基板技術難點 技術難點釋義技術難點釋義 配方壁壘 關系到基板玻璃成品的良率，配方決定了玻璃的質量 關乎是否無堿、無砷、潔

46、凈 決定氣泡、細紋平整能否要達到要求 成型技術壁壘 目前基板玻璃主流工藝是溢流熔融法 本身工藝壁壘就高于浮法 需要準確調整溫度、流速等多個參數，掌握難度大 設備壁壘 生產設備基本都是玻璃廠商自主研發生產 新進入者很難在市場上買到現成設備 資料來源：顯示世界公眾號，西部證券研發中心 出于行業壁壘高，技術難度大，全球玻璃基板行業目前由美日壟斷。出于行業壁壘高，技術難度大，全球玻璃基板行業目前由美日壟斷。玻璃基板行業集中度較高，CR3 的市場占有率超過了 85%。目前，全球玻璃基板市場主要由美國和日本企業壟斷，美國康寧在玻璃基板行業中占據主導地位，2023 年市場份額占比達 48%，接近市場的一半。

47、其次為日本旭硝子、電氣硝子，中國東旭光電，占比分別為 23%、17%、8%。在 8.5 代線玻璃基板市場上，2019 年，康寧以 29%的市場份額位列全球第一，其次是旭硝子擁有 24%的市場份額，電子硝子市占率 21%。CR4 的市場占有率超過 95%。圖 25：2023 年全球玻璃基板市場份額占比情況 圖 26：2019 年 8.5 代線玻璃基板市場競爭格局 資料來源：中商產業研究院，西部證券研發中心 資料來源：未來半導體，西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 國內玻璃基板市場目前

48、仍為外企主導，國產高世代線有望突破壟斷。國內玻璃基板市場目前仍為外企主導，國產高世代線有望突破壟斷。中國玻璃基板行業競爭格局穩定，主要由外資企業占主導地位，2022 年，我國玻璃基板行業中外國企業的市場份額在 70%以上。19 年 6 月，由中建材蚌埠玻璃工業設計研究院研發的我國首個 8.5代 TFT-LCD 玻璃基板生產線成功點火，意味著我國首次實現 8.5 代 TFT-LCD 超薄浮法玻璃基板國產化；24 年 11 月，國產首條超高世代 G8.5+基板玻璃生產線于彩虹股份咸陽基地點火投產。隨著中國在面板產業的話語權越來越大及國產廠商不斷技術突破，玻璃基板國產化提速，市場空間廣闊。3.2 國

49、產替代進程加速，彩虹有望率先收益國產替代進程加速，彩虹有望率先收益 國內高世代面板產能增長，推動材料端國產替代進程，玻璃基板空間深遠。國內高世代面板產能增長，推動材料端國產替代進程，玻璃基板空間深遠。隨著面板大尺寸化，高代線產能增長迅速，目前國內京東方、華星光電、惠科、天馬等面板廠商已經建成多條 G8.5+面板產線，甚至已經完成 G10.5 產線的布局，這一現狀使得高世代玻璃基板的市場需求也日益提高。伴隨逐年走高的玻璃基板市場需求，國產玻璃基板供給缺相對短缺的現狀，面板原材料國產替代進程正在加速進行中。表 5：截至 2024 年國內液晶面板產線情況 廠商廠商 地區地區 產線產線 技術路線技術路

50、線 投產時間投產時間 投產金額（億元）投產金額（億元）京東方 北京 G8.5 a-Si 2011 年 6 月 280 合肥 G8.5 a-Si/IGZO 2013 年 12 月 285 南京 G8.5 a-Si/IGZO 2015 年 3 月 291.5 重慶 G8.5 a-Si/IGZO 2015 年 4 月 328 福州 G8.5 a-Si 2017 年 2 月 300 成都 G8.6 a-Si/IGZO 2018 年 2 月 280 合肥 G10.5 a-Si 2018 年 3 月 400 武漢 G10.5 a-Si 2019 年 11 月 460 華星光電 深圳 G8.5 a-Si 2

51、011 年 8 月 245 蘇州 G8.5 a-Si 2013 年 10 月 首期 30 億美元 深圳 G8.5 a-Si 2015 年 4 月 244 深圳 G11 a-Si/AMOLED 2019 年 11 月 538 深圳 G11 a-Si/AMOLED 2021 年初 426.83 廣州 G8.6 IGZO 2022 年 9 月 350 惠科 重慶 G8.6 a-Si 2017 年 3 月 240 滁州 G8.6 a-Si 2019 年 4 月 240 綿陽 G8.6 a-Si 2020 年 4 月 240+25 長沙 G8.6 a-Si/OLED 2021 年 2 月 280 天馬

52、廈門 G8.6 a-Si/IGZO 2019 年 7 月 330 彩虹股份 咸陽 G8.6 a-Si/IGZO 2017 年 12 月 280 資料來源：暠佳觀察筆記公眾號，搜狐網，液晶分會顯示資訊、咸陽高新區，西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 27：中國液晶玻璃基板市場供需現狀 資料來源：智研咨詢，西部證券研發中心 國內企業逐漸打破玻璃基板技術壟斷，市場份額有望進一步提升。國內企業逐漸打破玻璃基板技術壟斷，市場份額有望進一步提升。2020 年，彩虹股份在彩虹合肥生產基地實現

53、了國產首條自主知識產權溢流法高世代 G8.5+基板玻璃的量產，已通過國內多家面板用戶認證，批量進入市場。彩虹股份的溢流法工藝不僅填補了國內在高世代玻璃基板領域的空白，還打破了國外的技術壟斷，推動了國內顯示產業的自主可控發展；東旭光電在玻璃基板的制備工藝上同時掌握了溢流熔融和浮法兩大工藝，并實現了穩定量產；中建材玻璃新材料研究總院和蚌埠中光電采用浮法自主研發生產了世界首片 8.6代 OLED 玻璃基板。圖 28：玻璃基板當前制備工藝技術路線代表企業 資料來源：硅酸鹽通報公眾號，西部證券研發中心 彩虹國產首條超高世代基板玻璃生產線投產，實現國產化進一步突破。彩虹國產首條超高世代基板玻璃生產線投產，

54、實現國產化進一步突破。2024 年 11 月在咸陽彩虹基板玻璃產業新基地點火的第 4 條線是國產首條超高世代生產線，應用了國家工程 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 研究中心和新型顯示聯合研究院的最新創新成果，單線設計產能再提升 20%，核心競爭力大幅增強，并為后續更高世代基板玻璃技術開發奠定了基礎。彩虹股份目前在合肥基地已建成 6 條 G8.5+基板玻璃生產線，在咸陽基地已建成 4 條 G8.5+基板玻璃生產線，另有規劃建設的生產線正在按計劃推進，規劃總投資 200 億元建設 20 條 G8.5

55、+基板玻璃生產線，一期計劃建設 8 座熱端窯爐和 4 條冷端生產線。圖 29：彩虹 G8.5+玻璃基板生產線點火儀式 圖 30：彩虹 G8.5+玻璃基板生產線 資料來源：彩虹股份公司官網，西部證券研發中心 資料來源：彩虹股份公司官網，西部證券研發中心 表 6：截至 2024 年彩虹股份 G8.5+玻璃基板生產線分布現狀 生產基地生產基地 序號序號 點火時間點火時間 事件及意義事件及意義 備注備注 安徽合肥 1 2019 年 9 月 彩虹國家專項“中國首條溢流法 G8.5+基板玻璃產線”點火投產 首條高世代 2 2021 年 2 月 第二條 G8.5 基板玻璃標準化生產線在合肥點火投產-3 20

56、22 年 3 月 G8.5 二期液晶基板玻璃生產線在合肥順利點火投產-4 2022 年 8 月 彩虹股份 G8.5 二期新一條大噸位液晶基板玻璃生產線在合肥產業基地順利點火投產 大噸位 5 2023 年 2 月 G8.5 二期又一條大噸位液晶基板玻璃生產線在合肥產業基地順利點火投產 大噸位 6 2023 年 7 月 彩虹股份 G8.5 二期新一條大噸位液晶基板玻璃生產線在合肥產業基地順利點火投產 大噸位 陜西咸陽 1 2023 年 11 月 彩虹股份咸陽 G8.5+基板玻璃生產線建設項目首座池爐點火投產-2 2024 年 3 月 彩虹股份咸陽 G8.5+基板玻璃生產線建設項目 2X 池爐點火投

57、產-3 2024 年 7 月 彩虹股份咸陽 G8.5+基板玻璃生產線建設項目 3X 池爐點火投產-4 2024 年 1 月 國產首條超高世代（G8.5+）基板玻璃生產線在咸陽基地點火投產 首條超高世代 資料來源：中國電子報，集微網，彩虹集團官網，彩虹顯示官網，西部證券研發中心 持續深耕顯示行業多年，引領玻璃基板國產化進程。持續深耕顯示行業多年，引領玻璃基板國產化進程。在高代線玻璃基板領域，彩虹業務壁壘深厚，搭建了我國電子玻璃領域唯一一家“平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心”，并依托此平臺與高等院校展開校企合作、成立新型顯示研究院，共同圍繞領域內相關核心關鍵共性理論與產業化技術，在科技研發、人

58、才培養等方面實現全面合作。玻璃基板業務玻璃基板業務投資周期長，投資周期長，2024 年彩虹玻璃基板業務快速擴張，有望進入回報期。年彩虹玻璃基板業務快速擴張，有望進入回報期。虹陽顯示成立于 2021年，由彩虹股份出資 1 億元設立，也是咸陽 G8.5+基板玻璃生產線項目的建設主體。24年 6 月，咸陽金財以現金人民幣 6.5 億元向虹陽顯示增資；同年 8 月，虹陽顯示再次增資 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 擴股。彩虹股份以自有資金 10 億元對其進行增資，同時引入建信投資、中銀資產，分別拿出 7

59、 億元和 6 億元對虹陽顯示增資；2024 年 11 月，彩虹股份第四條生產線在咸陽點火投產。目前建成的 4 條產線產品通過 TCL 華星、惠科股份、京東方等頭部用戶認定，批量替代進口，滿產滿銷，有望實現當年建設、當年盈利。圖 31：平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心 圖 32：2024 年彩虹玻璃基板業務快速擴張 資料來源：彩虹股份公司官網，西部證券研發中心 資料來源：東方財富網，西部證券研發中心 四、四、盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 液晶面板業務：液晶面板業務：公司液晶面板業務受行業景氣上行的拉動，利潤有望持續修復。液晶面板業務作為公司深耕多年的基石業務，一方面

60、，公司積極優化商業策略和業務結構，使其保持穩定的市場競爭力。另一方面，面板供需格局持續優化疊加下游需求走強，行業有望景氣上行。短期看，TV 面板漲價趨勢已經開啟。根據 TrendForce 數據，24 年 12 月 65 吋TV 面板迎來近幾年首次淡季漲價，25 年 1 月全尺寸 TV 面板價格均實現上漲。隨著國內國補政策延續及國外電視或將需求復蘇，25 年 TV 面板漲價支撐較強。中長期看，電視大尺寸化加速利好中長期面板需求，行業產能優化促使國產面板企業控產能力增強，有望拉動面板行業持續景氣上行，企業盈利能力有望保持穩定增長。因此，我們假設該業務2024-2026 年營收增速為 8.4%、1

61、0%、13%，毛利率水平為 15%、20%、25%。玻璃基板業務：玻璃基板業務：玻璃面板業務國產替代空間大，彩虹率先突破 8.5+代壟斷，有望率先受益。從行業層面看，隨著面板大尺寸化，高代線產能增長迅速，對高世代玻璃基板的需求也日益提升。而玻璃基板行業難度大，目前市場主要受國外公司壟斷，因此隨著國內玻璃基板高世代產能的增長，玻璃基板的國產替代進程加速。從公司層面看，公司引領玻璃基板國產化進程，在高代線玻璃基板領域，搭建我國唯一一家“平板顯示玻璃工藝技術國家工程研究中心”技術壁壘深厚。24 年 11 月，公司在咸陽彩虹基板玻璃基地點火第 4 條 G8.5+產線，實現國產化進一步突破。玻璃基板業務

62、投資周期長，公司憑借前期的持續投入，有望從 2024 年開始進入回報期。因此，我們假設該業務 2024-2026 年營收增速為 17%、150%、40%，毛利率水平為 20%、25%、35%。綜上所述，我們預計彩虹股份綜上所述，我們預計彩虹股份 2024-2026 年營收分別為年營收分別為 125.3、157.4、187.3 億元，歸億元，歸母凈利潤分別為母凈利潤分別為 13.06、23.78、35.94 億元。億元。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 7：彩虹股份盈利預測 2022A 2023

63、A 2024E 2025E 2026E 液晶面板液晶面板 收入（百萬元）7,731.21 10,168.19 11,022.32 12,124.55 13,700.74 yoy-43.13%31.52%8.40%10.00%13.00%毛利率-27.87%14.32%15.00%20.00%25.00%玻璃基板玻璃基板 收入（百萬元）896.63 1,192.90 1,395.69 3,489.23 4,884.93 yoy 12.71%33.04%17.00%150.00%40.00%毛利率 11.79%18.66%20.00%25.00%35.00%其他其他 收入（百萬元）339.11 1

64、04.36 114.80 126.28 138.91 yoy-56.79%-69.22%10.00%10.00%10.00%毛利率 23.56%33.50%20.00%20.00%20.00%總營業收入總營業收入 收入（百萬元）8,966.95 11,465.45 12,532.81 15,740.06 18,724.57 yoy-40.90%27.86%9.31%25.59%18.96%毛利率-21.96%14.95%15.60%21.11%27.57%資料來源：iFind，西部證券研發中心 4.2 估值估值 采用可比公司相對估值法，考慮公司商業模式和業務結構等因素，選取京東方 A（與公司同

65、屬面板行業，主營業務為顯示器件等）、深天馬 A（與公司同屬面板行業，國內規模最大的液晶顯示器及模塊制造商之一）、TCL 科技（與公司同屬面板行業，國內顯示面板行業龍頭之一）作為可比公司。我們預計彩虹股份 2024-2026 年營收分別為 125.3、157.4、187.3 億元，歸母凈利潤分別為 13.06、23.78、35.94 億元。參考可比公司一致預期，以及考慮彩虹股份在玻璃基板方面有較高壁壘，有望率先在國產化進程中受益，綜上給予彩虹股份 2025 年 17 倍 PE 估值，對應 2025 年目標市值 404.3 億元（3 月 14 日），首次覆蓋，給予“買入”評級。表 8：可比公司估值

66、（可比公司盈利預測選自 iFinD 一致預期）股票代碼股票代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值 營收（億元）營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速 PE（倍）（倍）（億元）（億元）2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 24E-26ECAGR 2023A 2024E 2025E 2026E 000725 京東方 A 1644.57 1,745.43 2026.90 2250.46 2445.56 25.47 49.52 87.97 123.48 94.38%77.6

67、5%40.37%57.91%57.64 33.45 18.83 13.41 002876 深天馬 A 47.64 20.68 25.55 35.16 46.95 0.43 1.02 2.05 3.59 138.29%100.98%75.12%87.61%149.37 46.71 23.24 13.27 000100 TCL 科技 892.01 1,744.46 1691.34 1934.11 2137.24 22.15 20.35 59.54 88.89-8.13%192.61%49.30%109.01%36.46 43.84 14.98 10.03 可比公司均值 41.33 19.02 12

68、.24 600707 彩虹股份 282.77 114.65 125.33 157.40 187.25 6.61 13.06 23.78 35.94 97.56%82.10%51.10%65.88%42.77 21.65 11.89 7.87 資料來源：iFinD（截至 2025 年 3 月 14 日收盤價）、西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 五、五、風險提示風險提示 宏觀經濟波動帶來的市場風險宏觀經濟波動帶來的市場風險。面板行業屬于資本密集型行業，其盈利能力與經濟周期高度相關。目

69、前，我國經濟雖然整體形勢較好，公司營業收入實現持續增長，但外部經濟形勢仍存在諸多不確定因素。如果未來經濟增長放慢或出現衰退，智能手機等消費類電子產品的需求及毛利率將降低，從而對公司的盈利能力產生不利影響。行業競爭風險行業競爭風險。近年來，中國大陸廠商持續進行半導體顯示面板產能擴張，隨著各中小尺寸顯示面板項目陸續投產，中小尺寸顯示面板行業面臨產能過剩風險，競爭也將更加激烈，產品價格也可能大幅下降，這將對公司的經營能力及盈利能力將造成一定的不利影響。原材料價格波動風險原材料價格波動風險。如果公司的關鍵原材料供應商的經營情況出現較大變化，或者貿易環境出現重大不利變化，則相關原材料可能面臨短缺或大幅漲

70、價的情況，對公司的生產和盈利能力產生負面影響。公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 現金及現金等價物 8,792 4,760 7,644 9,221 11,679 營業收入營業收入 8,967 11,465 12,533 15,740 18,725 應收款項 1,51

71、9 2,467 2,179 2,846 3,490 營業成本 10,936 9,752 10,577 12,418 13,562 存貨凈額 877 890 1,057 1,123 1,273 營業稅金及附加 66 74 63 79 94 其他流動資產 274 817 784 425 142 銷售費用 49 84 48 72 94 流動資產合計流動資產合計 11,462 8,933 11,664 13,616 16,584 管理費用 645 796 526 803 992 固定資產及在建工程 26,653 26,911 24,909 23,212 22,414 財務費用 520 348 321

72、296 269 長期股權投資 214 191 204 203 199 其他費用/（-收入）(650)(250)(319)(432)(202)無形資產 1,698 1,811 1,711 1,711 1,711 營業利潤營業利潤(2,599)662 1,317 2,505 3,916 其他非流動資產 727 1,098 954 924 990 營業外凈收支 0(0)5 5 3 非流動資產合計非流動資產合計 29,292 30,011 27,779 26,050 25,314 利潤總額利潤總額(2,599)662 1,322 2,510 3,919 資產總計資產總計 40,754 38,944 3

73、9,443 39,666 41,898 所得稅費用 63(2)13 125 314 短期借款 3,781 2,212 2,796 2,212 2,212 凈利潤凈利潤(2,662)664 1,309 2,384 3,606 應付款項 6,948 7,524 8,077 8,507 9,146 少數股東損益(0)3 3 6 12 其他流動負債 1 1 2 1 1 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤(2,662)661 1,306 2,378 3,594 流動負債合計流動負債合計 10,730 9,736 10,875 10,720 11,359 長期借款及應付債券 9,636 8,240 8,

74、240 8,240 8,240 財務指標財務指標 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他長期負債 598 513 563 558 545 盈利能力盈利能力 長期負債合計長期負債合計 10,233 8,753 8,803 8,798 8,785 ROE-12.7%3.3%6.6%12.0%17.3%負債合計負債合計 20,963 18,488 19,678 19,517 20,143 毛利率-22.0%14.9%15.6%21.1%27.6%股本 3,588 3,588 3,588 3,588 3,588 營業利潤率-29.0%5.8%10.5%15.9%20.9%股東權益

75、 19,791 20,455 19,764 20,149 21,754 銷售凈利率-29.7%5.8%10.4%15.1%19.3%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 40,754 38,944 39,443 39,666 41,898 成長能力成長能力 營業收入增長率-40.9%27.9%9.3%25.6%19.0%現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業利潤增長率-185.4%125.5%98.8%90.2%56.4%凈利潤(2,662)664 1,309 2,384 3,606 歸母凈利潤增長率-199.7%124.8%97.

76、6%82.1%51.1%折舊攤銷 2,894 2,944 2,953 2,900 1,950 償債能力償債能力 利息費用 520 348 321 296 269 資產負債率 51.4%47.5%49.9%49.2%48.1%其他 2,023(936)770(246)(283)流動比 1.07 0.92 1.07 1.27 1.46 經營活動現金流經營活動現金流 2,774 3,020 5,353 5,334 5,542 速動比 0.99 0.83 0.98 1.17 1.35 資本支出(326)(1,014)(732)(877)(815)其他(3,897)(2,053)(2,000)(2,00

77、0)(2,000)每股指標與估值每股指標與估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投資活動現金流投資活動現金流(4,224)(3,067)(2,732)(2,877)(2,815)每股指標每股指標 債務融資 1,509(2,782)263(880)(269)EPS(0.74)0.18 0.36 0.66 1.00 權益融資(30)(8)0 0 0 BVPS 5.47 5.65 5.46 5.56 6.01 其它(615)(357)0 0 0 估值估值 籌資活動現金流籌資活動現金流 864(3,147)263(880)(269)P/E(10.6)42.8 21.7 11.9

78、 7.9 匯率變動 35 21 20 20 20 P/B 1.4 1.4 1.4 1.4 1.3 現金凈增加額現金凈增加額(550)(3,172)2,905 1,597 2,478 P/S 3.2 2.5 2.3 1.8 1.5 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司深度研究|彩虹股份 西部證券西部證券 2025 年年 03 月月 14 日日 23|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市

79、場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A

80、 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系

81、電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏

82、、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對

83、本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本

84、公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）

85、僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。