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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分經營趨勢向好，看好定制業務卡位經營趨勢向好，看好定制業務卡位翱捷科技-U（688220.SH）半導體證券研究報告/公司深度報告2025 年 04 月 20 日評級評級：買入買入（維持）（維持）分析師：王芳分析師：王芳執業證書編號：執業證書編號：S0740521120002Email：分析師：楊旭分析師：楊旭執業證書編號：執業證書編號：S0740521120001Email：分析師：李雪峰分析師：李雪峰執業證書編號：執業證書編號：S0740522080004Email：基本狀況基本狀況總股本(百萬股)418流通股本(百萬股)360市

2、價(元)87.65市值(百萬元)36,664流通市值(百萬元)31,590股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告1、手機 SoC 穩步增長，算力新貴空間廣闊2025-03-03公司盈利預測及估值指標指標2023A2024A2025E2026E2027E營業收入（百萬元）2,6003,3864,5206,1957,519增長率 yoy%21%30%33%37%21%歸母凈利潤（百萬元）-506-693-34754316增長率 yoy%-101%-37%50%116%483%每股收益（元）-1.21-1.66-0.830.130.76每股現金流量-1.62-0.96-0.6

3、92.66-2.36凈資產收益率-8%-12%-7%1%6%P/E-72.5-52.9-109.8702.2120.4P/S14.110.88.15.94.9備注：股價截止自2025 年 04 月 20 日收盤價，每股指標按照最新股本數全面攤薄報告摘要事件事件：公司發布 2024 年年報，實現收入 33.86 億元，yoy+30.23%，歸母凈利潤-6.93億元，yoy-37.01%，扣非歸母凈利潤-7.07 億元，yoy-7.38%。經營趨勢逐步向好。經營趨勢逐步向好。公司 24Q4 營收 8.46 億元，yoy+11.94%，qoq-4.34%，歸母凈利潤-2.81 億元，yoy-252.

4、9%，qoq-89.86%，扣非歸母凈利潤-2.31 億元，yoy-87%，qoq-31.85%；毛利率 22.39%，yoy-1.2pct，qoq+0.45pct。利潤表觀加速虧損，實際因減值費用增長（信用減值、資產減值費用 1.06 億元，公允價值變動虧損 0.69 億元），扣除后經營性利潤虧損收窄，趨勢向好。公司 24 年研發費用 12.4 億，研發費率 36.7%，首次下降到 40%以下，23 年為 43%，2024 年下降 6.3 pct，隨著收入規模起量，IC設計彈性會逐步顯現。手機手機 SoC 穩步推進前景巨大穩步推進前景巨大，物聯網受益端側物聯網受益端側 AI 基本面向上基本面

5、向上。公司是國內稀缺的智能手機 SoC 廠商，行業壁壘高市場空間大。據 IDC 數據，2024 年全球智能手機出貨量達到 12.4 億部，同比增長 6.4%，市場空間大。目前全球主流智能手機 SoC 廠商包括高通、MTK、紫光展銳等，其中高通全力覆蓋 5G 市場，4G 市場主要為 MTK、紫光展銳兩家。公司 2024 年首顆 4G 手機芯片已順利在拉丁美洲市場成功出貨，據不完全統計，目前已有至少 5 款智能手機采用了該款芯片，并且還有機型、新客戶在推進過程中。此外公司積極推進 5G 智能手機芯片研發，計劃 2025 年推出 5G RedCap智能終端芯片，2026 年推出 5G 智能手機 SO

6、C 芯片，成長性與稀缺性兼備。端側推理時代端側推理時代，定制化定制化 ASIC 有望爆發有望爆發。AI 大模型處于訓練轉推理關鍵階段，全球大廠 Capex 持續向上，算力長期增長趨勢不變：1）海外：谷歌、亞馬遜、Meta、微軟等 CSP 均預計保持 AI 高投入；2）國內：阿里率先公布業績，業績會表示未來三年集團在云和 AI 的基礎設施投入預期將超越過去 10 年的總和，算力需求巨大。DeepSeek 降低模型訓練成本，及下游應用成本，將推動大廠資源加速轉向推理需求。ASIC 做特定用途優化，相比 GPGPU 架構擁有更低功耗，此外裁剪冗余單元，大幅提升芯片效率，占比有望逐步提升。公司研發團隊

7、在系統架構、信號處理、通信協議棧，以及數字、模擬和射頻電路設計等方面擁有深厚的技術積累和量產經驗，定制化ASIC 能力國內領先。隨國產互聯網廠商持續加大資本開支投入，以及定制化 ASIC 推理卡需求提升，公司有望深度受益。投 資 建 議：投 資 建 議：考 慮 到 公 司作 為 國 內 基 帶 通 信 芯片 領 域 稀 缺 標 的，我 們 預 計2025/2026/2027 年收入分別為 45.20/61.95/75.19 億元，對應 PS 為 8/6/5 倍,我們認為公司作為國產手機基帶芯片的龍頭公司，在技術及客戶等方面有顯著優勢，給予“買入”評級。風險提示事件：風險提示事件：新品研發進度不

8、及預期，競爭格局惡化風險，數據信息滯后風險。公司深度報告公司深度報告-2-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分內容目錄內容目錄一、技術雄厚的國產無線通信芯片廠商一、技術雄厚的國產無線通信芯片廠商.41.1 公司簡介：深耕無線通信領域，技術全面實力雄厚.41.2 股本結構：阿里系與國資戰投長期持股，核心團隊業界經驗豐富.61.3 財務情況：高研發投入帶來技術優勢，營業收入持續增長.7二、物聯網蜂窩基帶芯片：二、物聯網蜂窩基帶芯片：5G 加速市場成長，公司持續迭代產品加速市場成長，公司持續迭代產品.92.1 全球蜂窩物聯網市場穩健增長，5G 與 AI 助力市場成長.92

9、.2 4G 時代：Cat.1 市場增長態勢良好，公司龍頭地位穩固.112.3 5G 時代：RedCap 打開新成長空間，公司產品量產速度領先.15三、智能手機：三、智能手機：進入存量發展階段進入存量發展階段，手機，手機 SoC 國產替代在即國產替代在即.203.1 4G 手機：中低端機型成出貨主力，國產芯片市占率增大.203.2 5G 手機：市場份額不斷擴大，手機 SoC 市場格局加速分化.26四、盈利預測四、盈利預測.29五、風險提示五、風險提示.31圖表目錄圖表目錄圖表1：公司發展歷程.4圖表2：公司業務分布.5圖表3：公司主要產品介紹.5圖表4：公司股權結構（截至 2024 年年報）.6

10、圖表5：公司核心技術人員.7圖表6：2018 年-2024 年公司營業收入及增長率.7圖表7：2018 年-2024 年公司歸母凈利潤及增長率.7圖表8：2019-2024 年公司研發及期間費用率.8圖表9：2018-2024 年公司研發費用情況.8圖表10：2024-2030 年蜂窩模組連接數年復合增長率預計為 15%.9圖表11：蜂窩互聯網的技術變化歷史.10圖表12：不同蜂窩物聯網模組的速率對比.10圖表13：2024 年全球蜂窩物聯網模組出貨量分布.10圖表14：Cat.1 模組重點出貨場景和出貨量（單位：萬片）.11圖表15：4G LTE Cat.1-Cat.12 的技術參數.11圖

11、表16：3GPP 定義的不同能力級別演變.12圖表17：3GPP 定義的不同類型 Cat.12圖表18：Cat.1、Cat.4、Cat.6 芯片的適用場景和優劣勢區別.12圖表19：2017-2027 年國內 LTE Cat.1 bis 模組出貨量.13圖表20：翱捷科技、紫光展銳、移芯通信的 Cat.1 芯片產品展示.13圖表21：翱捷科技、高通的 Cat.4 芯片產品對比.14圖表22：5G 標準演進過程.15圖表23：5G RedCap 與 eRedCap 技術與 LTE 通信協議技術的對比.16圖表24：5G RedCap 性能優勢突出.16圖表25：5G RedCap 應用場景.16

12、圖表26：2024-2030E 全球 5G RedCap 出貨量 CAGR 為 122%.17圖表27：各公司推出 5G RedCap 產品的時間線.17圖表28：全球蜂窩互聯網市場未來將逐步過渡至 5G 階段.18圖表29：2023 和 2030 年按 AI 類別劃分的蜂窩模塊出貨量份額預測.18圖表30：根據硬件集成能力和用例對蜂窩物聯網模組的分類.18圖表31：5G 時代 R19 版本的關鍵新技術簡介及應用領域.19yWxVjWlYnOnQpNrQ8OcMbRpNrRoMnQfQqQqMkPtRnO6MpPxOxNsPwPwMmQrP公司深度報告公司深度報告-3-請務必閱讀正文之后的重要

13、聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表32：2022 年全球蜂窩物聯網芯片出貨量市場格局.19圖表33：不同蜂窩物聯技術對應的基帶芯片廠商.19圖表34：頭部模組廠商芯片合作情況.20圖表35：2017-2024 年全球智能手機出貨量（百萬件）.20圖表36：2019-2024 年全球 4G 和 5G 手機市場份額.20圖表37：2017-2024 年全球 4G 手機出貨量（百萬件）.21圖表38：2024 年全球 4G 手機廠商出貨量（百萬件）及市場份額.21圖表39：2019-2024 年 4G 手機不同價格區間出貨量（千件）.21圖表40：2024 年 400 美元以下 4G 手機

14、地區出貨量（K）.22圖表41：2020-2024 年 4G 手機地區出貨量（百萬件）.22圖表42：三星 Galaxy S23 Ultra BOM 成本占比.22圖表43：iPhone 16 Pro Max BOM 成本結構.22圖表44：2023-2032 年全球 4G 基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）.23圖表45：2019-2024 年全球 4G 手機芯片出貨量（百萬件）.23圖表46：2024 年全球 4G 手機芯片廠商市場份額.23圖表47：2024 年 4G 手機廠商不同價格區間出貨量（千件）.24圖表48：聯發科主要 4G 芯片參數比較.24圖表49：紫光展銳主要 4G 芯

15、片參數比較.24圖表50：搭載 ASR8601 的 Logicmobility L65A 手機.25圖表51：Logicmobility L65A 手機參數.25圖表52：公司 ASR8601 4G 芯片參數.25圖表53：翱捷科技 ASR8661 芯片參數.26圖表54：紫光展銳 T618 參數.26圖表55：2019-2024 年全球 5G 手機出貨量（百萬件）.26圖表56：2024 年全球 5G 手機廠商出貨量（百萬件）及市場份額.26圖表57：2021-2024 年 5G 手機不同地區出貨量（百萬件）.27圖表58：2019-2024 年 5G 手機不同價格區間出貨量（千件）.27圖

16、表59：2024-2032 年全球 5G 基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）.28圖表60：2019-2024 年全球 5G 手機芯片出貨量（百萬件）.28圖表61：2024 年全球 5G 手機芯片廠商市場份額.28圖表62：2024 年 5G 手機廠商不同價格區間出貨量（千件）.29圖表63：高通主要 5G 芯片參數比較.29圖表64：公司營業收入拆分預測（單位：百萬元）.30圖表65：可比公司估值表（截止 2025 年 4 月 19 日，單位：億元）.31公司深度報告公司深度報告-4-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分一、技術雄厚的國產無線通信芯片廠商一、技

17、術雄厚的國產無線通信芯片廠商1.1 公司簡介：深耕無線通信領域，技術全面實力雄厚公司簡介：深耕無線通信領域，技術全面實力雄厚公司深耕無線通信芯片多年，是一家提供無線通信、超大規模芯片定制化公司深耕無線通信芯片多年，是一家提供無線通信、超大規模芯片定制化的平臺型企業。的平臺型企業。公司自設立以來一直專注于無線通信芯片的研發和技術創新，同時擁有全制式蜂窩基帶芯片及多協議非蜂窩物聯網芯片設計與供貨能力，且具備提供超大規模高速 SoC 芯片定制及半導體 IP 授權服務能力，客戶包括人工智能算法企業、互聯網企業、大數據企業、工業控制類企業等。公司各類芯片產品下游應用場景廣闊，可應用于以手機、智能可穿戴設

18、備為代表的消費電子市場及以智慧安防、智能家居、自動駕駛為代表的智能物聯網市場。收購完成技術布局收購完成技術布局，核心人才積累深厚核心人才積累深厚。公司成立于 2015 年，深耕無線通信芯片領域，曾先后收購 Alpean、江蘇智多星、全球頂尖半導體公司 Marvell移動通信部門等業內公司，2022 年首次公開發行 A 股并在科創版上市。公司具有雄厚的技術人才儲備，采用 Fabless 經營模式，專注芯片設計與銷售。圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程來源：翱捷科技官網，中泰證券研究所公司已實現蜂窩公司已實現蜂窩+非蜂窩網絡各類制式的廣覆蓋非蜂窩網絡各類制式的廣覆蓋，可滿足各種制式下不同速可滿足

19、各種制式下不同速率率、不同傳輸距離等應用場景需求不同傳輸距離等應用場景需求。公司以蜂窩基帶技術為核心，目前 4G蜂窩基帶產品已在全球范圍內實現持續量產出貨，5G 蜂窩基帶產品也在穩步推新中。公司注重研發投入，儲備大量自研 IP，已與多家國內一線手機廠商在 ISP、高速通信接口等 IP 授權達成合作。公司深度報告公司深度報告-5-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表2：公司公司業務分布業務分布來源：翱捷科技官網，中泰證券研究所實現多模全制式蜂窩基帶產品布局實現多模全制式蜂窩基帶產品布局，4G 蜂窩基帶產品涵蓋全球市場蜂窩基帶產品涵蓋全球市場。公司完成多模全制式

20、蜂窩基帶，以及 WiFi、藍牙、LoRa、全球導航定位等多種非蜂窩無線通信產品布局，已形成 Cat.1、Cat.4、Cat.6、5G 等產品系列，具備較強的競爭力，可滿足物聯網、智能手機、智能模組市場各類通訊終端需求。圖表圖表3：公司主要產品介紹公司主要產品介紹類別類別系列系列通信協議通信協議功能特點功能特點應用場景應用場景蜂窩基帶芯片/基帶通信芯片支持 2G、3G、4G、5G 通信標準下多種網絡制式的通信適用于車聯網、智能支付、工業物聯網、智慧安防、智能電網等各種場景/移動智能終端芯片支持 2G、3G、4G 通信標準下多種網絡制式的通信。集 成了語音通話、視頻、拍照 等多媒體功能適用于手機、

21、智能可穿戴設備、智能支付、智能家居等場景非蜂窩物聯網芯片低功耗LoRa 系統芯片LoRa 協議支持 LoRa 網絡制式下的通信，擁有較長的通信距離及低功耗的優點適用于智能表計、工業物聯網、智慧安防等場景高集成度WiFi 芯片WiFi可作為智能物聯網設備的主控芯片或僅提供數據網絡連接的功能芯片適用于智慧安防、智能家居、能可穿戴設備等場景WiFi/BLE單芯片同時實現 WiFi 及藍牙芯片通信功能，實現了更高的集成度高集成低功耗藍牙芯片BLE高度集成射頻收發器、藍牙信號處理、MCU、電源管理一體化適用于智能可穿戴設備、智能家居等場景公司深度報告公司深度報告-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務

22、必閱讀正文之后的重要聲明部分全球導航定位芯片北斗導航/GPS/Glo nass/Gal ileo可與北斗導航、GPS、Glonass、Galileo 四種衛星定位系統進行通信定位，覆蓋了目前世界上所有的衛星定位系統適用于智能可穿戴設備、車聯網、工業物聯網、手機等場景來源：翱捷科技官網，中泰證券研究所1.2 股本結構：阿里系與國資戰投長期持股，核心團隊業界經驗豐富股本結構：阿里系與國資戰投長期持股，核心團隊業界經驗豐富董事長為實控人，阿里系與國資戰投長期持股。董事長為實控人，阿里系與國資戰投長期持股。根據公司 2024 年報顯示，公司實控人為董事長戴保家先生，與其一致行動人 Great ASR1

23、 Limited 和寧波捷芯瑞微企業管理合伙企業（有限合伙）共計持有 20.33%股權，阿里巴巴持有 15.43%股權為第一大股東，前十大股東合計持股 55.15%，股權結構長期穩定。此外主要子公司包括、智擎信息、江蘇智多芯、香港智多芯、翱捷智能科技（上海）、翱捷科技（深圳）。圖表圖表4：公司股權結構（截至公司股權結構（截至2024年年報）年年報）來源：公司公告，wind，中泰證券研究所公司核心團隊均在業界積累多年，產業經驗豐富。公司核心團隊均在業界積累多年，產業經驗豐富。公司董事長及實控人戴保家先生擁有超過三十年高新產業從業經驗，曾先后擔任 UMAX 技術總經理、總裁，并于 2004 年創立

24、通信基帶芯片銳迪科，該公司曾在藍牙、射頻等領域打破國外技術壟斷，成為國內知名的數字與射頻產品供應商。此外，公司在收購智多芯、Marvell 移動通信部門等公司時，吸收大量原有技術人才，擁有豐富的無線通信芯片與半導體領域的技術人才儲備。公司現總經理周璇先生與副總經理趙錫凱先生均來自于 Marvell，此前分別從事無線通信產品研發與智能手機芯片研發。公司深度報告公司深度報告-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表5：公司核心技術人員公司核心技術人員核心技術人員核心技術人員簡介簡介戴保家1956 年生，中國香港公民，佐治亞理工學院碩士，芝加哥大學工商管理碩士.曾

25、先后創辦 Excel 聯營銷售公司，擔任美國 UMAX 技術公司總經理，作為聯合創始人創立硅谷線性功率放大器開發商 USI 公司；2004 年創立銳迪科，2004 年至 2013 年擔任銳迪科董事長，總經理；2015 年創立翱捷科技，2015 年至 2023 年擔任公司總經理，2015 年起擔任公司董事長。周璇1968 年出生,中國國籍,畢業于上海交通大學,博士學歷.1999 年-2003 年任職于華為技術有限公司,從事 GSM/WCDMA 基站研發,擔任項目經理;2003 年-2006 年任職于 UT 斯達康,從事小靈通基帶芯片研發,擔任研發總監;2006 年-2017 年任職于 Marve

26、ll,從事無線通信產品研發,擔任研發副總裁;2017 年 5 月至今任職于公司,歷任公司基帶產品線負責人,蜂窩通信事業部總經理,2023 年至今擔任公司總經理。趙錫凱1974年出生,中國國籍,畢業于清華大學,博士學歷.歷任新思科技系統級設計專家,UT斯達康系統工程師和ASIC(特殊應用集成電路)經理;2006年至2015年任職于Marvell,從事3G/4G智能手機芯片開發,擔任ASIC總監;2016年至今任職于公司,現任公司董事,副總經理。來源：公司公告，中泰證券研究所1.3 財務情況：高研發投入帶來技術優勢，營業收入持續增長財務情況：高研發投入帶來技術優勢，營業收入持續增長營業收入持續增長

27、營業收入持續增長，盈利增長空間廣闊盈利增長空間廣闊。公司發布 2024 年年報，實現收入33.86 億元，yoy+30.23%，歸母凈利潤-6.93 億元，yoy-37.01%，扣非歸母凈利潤-7.07 億元，yoy-7.38%。公司自成立以來營收保持高速增長，除 22/23年受經濟需求影響外，每年均保持 30%以上同比增速。公司虧損幅度有望逐步收窄，隨技術完善與營收增長有望扭虧為盈。公司虧損幅度有望逐步收窄，隨技術完善與營收增長有望扭虧為盈。2024年虧損金額為-6.93 億元，較上年小幅增加，主要系股權激勵形成的股份支付費用同比大幅增加,再加上公允價值變動、資產減值、信用減值等因素的影響，

28、實際經營性利潤好于表觀。公司 2017-2024 年持續處于虧損狀態，未能盈利的原因主要有二：1）無線通信芯片設計行業具有技術門檻高、研發周期長、投入高的特點，公司長期保持高位研發投入，而研發投入轉化為利潤需要較長時間；2）公司當前主要的營收來源依然是一代與二代基帶芯片產品，市場競爭激烈，毛利率較低。隨上游成本下降，終端產品價格回暖，公司毛利率有望逐步修復。目前公司營收正處于快速增長通道，隨技術逐漸完善，研發投入占比下降，有望較快實現扭虧為盈。圖表圖表6：2018年年-2024年公司營業收入及增長率年公司營業收入及增長率圖表圖表7：2018年年-2024年公司歸母凈利潤及增長率年公司歸母凈利潤

29、及增長率來源：同花順，中泰證券研究所來源：同花順，中泰證券研究所公司長期保持較高研發投入比例，為其帶來技術優勢。公司長期保持較高研發投入比例，為其帶來技術優勢。自公司成立以來，其研發投入均顯著高于行業平均水平，2024 年公司研發費用 12.42 億元，同比增長 11.29%，研發費用率為 36.68%。2021 年之前，公司研發費用率基本維持三位數，隨技術逐漸成熟，研發費用增速下降，收入規模起量，公公司深度報告公司深度報告-8-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分司研發費用率下降到 35%-50%之間，仍顯著高于行業平均水平?；鶐ㄐ判酒弑趬?，技術難度高，前期費

30、用投入大，未來隨公司經營逐漸成熟，下游產品導入順利，收入規模起量，整體費用率預計將穩中有降實現盈虧平衡。圖表圖表8：2019-2024年公司研發及期間費用率年公司研發及期間費用率圖表圖表9：2018-2024年公司研發費用情況年公司研發費用情況來源：同花順，中泰證券研究所來源：同花順，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分二二、物聯網蜂窩基帶芯片物聯網蜂窩基帶芯片：5G 加速市場成長加速市場成長，公司持續迭代產品公司持續迭代產品2.1 全球蜂窩物聯網市場穩健增長，全球蜂窩物聯網市場穩健增長，5G 與與 AI 助力市場成長助力

31、市場成長物聯網模組是實現互聯的基礎硬件，通信模組是關鍵組件。物聯網模組是實現互聯的基礎硬件，通信模組是關鍵組件。物聯網系統可分為感知層、網絡層、數據處理層、應用層，網絡層是負責將感知層的數據來傳輸至處理中心或云端，其中通信模組是關鍵組件，用于設備之間的通信。通信模組一般分為蜂窩通信模組與非蜂窩通信模組，蜂窩通信模組基于蜂窩網絡技術，支持 2G、3G、4G、5G、LTE-M、NB-IoT 等通信標準，特點是高帶寬、高穩定性、廣覆蓋，非蜂窩通信模組主要基于 Wi-Fi、藍牙、ZigBee、LoRa 等技術，特點是高靈活部署、短距離通信。蜂窩模組是物聯網模組市場的重要構成蜂窩模組是物聯網模組市場的重

32、要構成，市場持續增長市場持續增長。據 IoTAnalytics，2025 年初蜂窩模組連接數預計達 42 億，2024-2030 年蜂窩模組連接數年復合增長率預計為 15%。圖表圖表10：2024-2030年蜂窩模組連接數年復合增長率預計為年蜂窩模組連接數年復合增長率預計為15%來源：IoTAnalytics，中泰證券研究所基帶芯片是蜂窩物聯網模組的核心硬件?；鶐酒欠涓C物聯網模組的核心硬件。蜂窩物聯網模組由基帶芯片、射頻模塊、存儲單元、電源管理芯片等構成，基帶芯片是核心硬件，主要負責處理數字信號，決定了模組的通信性能。由于蜂窩物聯網模組市場應用場景多樣，單家模組廠完全支撐各類基帶芯片研發成

33、本和獨立解決終端設計的難度較大，因此基帶芯片企業的技術支持和解決方案不可或缺，未來將長期與蜂窩模組廠形成合作關系，與模組市場共成長。技術路徑技術路徑：從從 4G 至至 5G 時代時代，蜂窩物聯網技術由低速向高速階段迭代蜂窩物聯網技術由低速向高速階段迭代，拓拓展了更豐富的應用場景展了更豐富的應用場景。4G 時代，LTE 通信協議是主流，在 R8-R14 的標準發展過程中，誕生了 Cat.1-Cat.12、Cat.M 等多種蜂窩物聯技術，其中Cat.1、Cat.4、Cat.6 的蜂窩基帶芯片得到了廣泛應用，適用于智能穿戴、工業傳感器等場景、工業路由器等場景。5G 時代，5G NR 協議下迭代了R1

34、5-R18 的標準，R15、R16 時期是 5G 初步發展階段，通過高頻段的毫米波、大規模 MIMO、網絡切片等技術增強對 eMBB、uRLLC、mMTC 場景的應用，R17 標準開啟后，5G RedCap 技術逐步導入并實現規?；涞?，未來 R19 標準將成為新趨勢，5G-A 技術將進一步提升數據的傳輸速率、連接能力、智能化能力，拓寬自動駕駛、遠程醫療等更為復雜的應用領域。公司深度報告公司深度報告-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表11：蜂窩互聯網的技術變化歷史蜂窩互聯網的技術變化歷史來源：CSDN，AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所備注：從內向

35、外分別是通信協議、定義標準、對應的蜂窩物聯技術、應用場景市場分布：蜂窩物聯網模組市場目前仍由市場分布：蜂窩物聯網模組市場目前仍由 4G LTE Cat.1、Cat.4 占據核心占據核心出貨量。出貨量。據 AIoT 星圖研究院，在全球蜂窩物聯網模組的出貨中，4G 時代的 LTE 模組仍占據主流，LTE Cat.1 占 47%，原因是其具備低功耗且低復雜度的特征，提供了平衡性能和成本的解決方案，應用場景比較廣泛；其次，LTE Cat.4 占 17%出貨量，更高的速率使其被用于更需要快速傳輸數據的場景；5G eMBB 和 RedCap 出貨量合計占比 10%以下，仍處于發展初期階段。圖表圖表12：不

36、同蜂窩物聯網模組的速率對比不同蜂窩物聯網模組的速率對比圖表圖表13：2024年全球蜂窩物聯網模組出貨量分布年全球蜂窩物聯網模組出貨量分布來源：新浪財經，C114 通信網，中泰證券研究所來源：AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所占據蜂窩模組核心市場的占據蜂窩模組核心市場的 Cat.1 模組主要用于中低速場景模組主要用于中低速場景，應用范圍廣泛應用范圍廣泛。由于 Cat.1 性能可靠且成本較低，目前已形成規?；a業鏈，在中低速的生活場景中得到廣泛使用。2020 年 Cat.1 出貨主要集中在對講機、POS 機、共享單車，2021 年開始 POS 機和云喇叭等支付終端大規模出貨，據 AIoT星圖研究

37、院，2024 年，Cat.1 模組出貨量前五的應用場景分別為電簽 POS機、收款云喇叭、網絡攝像機、定位追蹤器、電動兩輪車，均達 2000 萬片的出貨量級別，出貨最多的電簽 POS 機場景全年達 3500 萬片出貨量。公司深度報告公司深度報告-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表14：Cat.1模組重點出貨場景和出貨量（單位：萬片）模組重點出貨場景和出貨量（單位：萬片）來源：AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所2.2 4G 時代：時代：Cat.1 市場增長態勢良好，公司龍頭地位穩固市場增長態勢良好，公司龍頭地位穩固4G 時代以時代以 LTE 的通信協議

38、為主，終端能力等級由的通信協議為主，終端能力等級由 Cat.1 向向 Cat.12 進階，進階，支持速率逐步提升。支持速率逐步提升。4G LTE 具備不同的終端能力等級，即 UE Cat（UserEquipment Category），根據 3GPP 定義，R8-R11 定義了 Cat.1-Cat.12的 UE 能力級別，最早版本 R8 定義包括 Cat.1-Cat.5，R10 定義包括Cat.6-Cat.8，R11 定義包括 Cat.9-Cat.12。上述級別同時包含上行、下行能力，例如 Cat.4 下行、上行分別支持 150Mbps、50Mbps，但是 3GPP 在R12 及后續版本開始定

39、義 DL（Downlink）、UL（Uplink），即上傳速率和下載速率由 UE DL Category 與 UE UL Category 組合表示，組合需要滿足3GPP 中 TS 36.303 協議規范。圖表圖表15：4G LTE Cat.1-Cat.12的技術參數的技術參數RelRelUEUECategoryCategoryDownlinkDownlinkUplinkUplink最大傳輸速最大傳輸速率率Mbit/sMbit/s最大支最大支持持MIMMIMO O層層數數載波聚合載波聚合數目數目UplinkUplink 最大傳輸速最大傳輸速率率Mbit/sMbit/sUplinkUplink

40、最大支持最大支持 MIMOMIMO 層層數數UplinkUplink 載波聚合數載波聚合數目目R120111111R811011511R8251212511R83102215111R84150215111R85299417511R1063012 或 41 或 25111R1073012 或 41 或 21021 或 21 或 2R108296885149745R1194522 或 42 或 35111R11104522 或 42 或 31021 或 21 或 2R11116032 或 42 或 45111R11126032 或 42 或 41021 或 21 或 2來源：硬件 Wiki 公眾號

41、，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表16：3GPP定義的不同能力級別演變定義的不同能力級別演變圖表圖表17：3GPP定義的不同類型定義的不同類型Cat來源：慧智微，中泰證券研究所來源：慧智微，CSDN，中泰證券研究所目前蜂窩基帶芯片普遍采用目前蜂窩基帶芯片普遍采用 Cat.1、Cat.4、Cat.6 技術，適用于多重場景技術，適用于多重場景。由于 Cat.1/4/6 在性能、成本和功耗之間實現了良好的平衡，能夠滿足不同物聯網應用場景的需求，它們的應用最為普遍。具體而言，Cat.1 設備支持的下行峰值為 10Mb

42、ps，上行峰值為 5Mbps，支持大部分中低速業務，廣泛應用于智能穿戴等領域；Cat.4 設備支持的下行峰值為 150Mbps，上行峰值為 50Mbps，支持中高速率業務，被用于對帶寬要求更高的工業傳感器、高清視頻流、高速互聯網等場景；Cat.6 支持超高速率業務，被用于高清視頻監控、工業路由器等高速率及高帶寬的場景。圖表圖表18：Cat.1、Cat.4、Cat.6芯片的適用場景和優劣勢區別芯片的適用場景和優劣勢區別Cat.1Cat.1Cat.4Cat.4Cat.6Cat.6適用速率中低速率（100kbps-10Mbps）高速率（10Mbps-100Mbps）超高速率（150Mbps-300M

43、bps）應用場景可穿戴設備、零售柜、金融支付、車聯網、共享充電寶、充電樁、視頻監控等場景車聯網，智能電網、4G 無線路由、視頻安防、商顯設備、4G 執法儀、視頻直播設備工業路由器、高清視頻監控、公共WiFi熱點、固定無線接入（FWA）等優點低功耗、低成本、廣覆蓋高速率、低時延、移動性強、廣覆蓋高速率、廣覆蓋缺點速率低功耗高、成本高功耗高、成本高代表性公司翱捷科技、紫光展銳、移芯通信等主要為高通、翱捷科技主要為高通、翱捷科技來源：CSDN，中泰證券研究所LTE Cat.1 市場廣闊市場廣闊，未來仍將保持良好增長態勢未來仍將保持良好增長態勢。LTE Cat.1 產業從 2017年開始逐步培育，20

44、21 年其出貨量同比迅速增長，一躍成為出貨量最大的蜂窩通信模組。據 AIoT 星圖研究院，2027 年國內 LTE Cat.1 出貨量規模將增長至 3.88 億片，2023-2027 年 CAGR 為 26.8%。公司深度報告公司深度報告-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表19：2017-2027年國內年國內LTE Cat.1 bis模組出貨量模組出貨量來源：AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所LTE Cat.1 市場競爭格局集中市場競爭格局集中，翱捷科技龍頭地位較為穩固翱捷科技龍頭地位較為穩固。據 AIoT 星圖研究院，LTE Cat.1 市場翱捷

45、科技占據近 50%份額，其余由紫光展銳、移芯通信等公司占據。由于 LTE Cat.1 應用廣泛且技術門檻較低，成本是關鍵競爭要素，基帶芯片龍頭高通曾嘗試推出低成本產品，但是影響力主要集中在海外，市場份額較低。近年翱捷科技龍頭地位持續夯實，據 TSR 數據，2023年公司在 Cat.1 bis 市場份額第一。公司公司 Cat.1 產品多場景落地且具備高集成度。產品多場景落地且具備高集成度。公司 LTE Cat.1 產品線豐富，自 2019 年至今，迭代十余款 Cat.1 芯片產品，廣泛覆蓋智能穿戴設備、通信定位、Tracker、共享經濟、車聯、物聯網數傳模塊、POS 等應用場景。此外，公司 Ca

46、t.1 產品具備高集成度，創新性開發了基帶射頻一體化集成技術，使產品同時集成 Cortex-R5 處理器、Modem 通信單元、射頻、PMU（電源管理單元）、GNSS 等，芯片在保持成本競爭優勢的同時，具備強勁的處理性能與優秀的功耗管理能力。公司公司 Cat.1 產品已廣泛獲得頭部客戶認可產品已廣泛獲得頭部客戶認可。公司在業內已與頭部客戶建立合作關系，在國內已經成為移遠通信、日海智能、中移物聯、美格、有方科技等主流模組廠商的頭部供應商，在海外公司也與 U-bloxAG、Telit 等模組廠深入合作，據公司年報，公司旗下的 ASR1606 芯片已獲得北美主流運營商的認證，可用于支持 T-Mobi

47、le 和 AT&T 北美網絡的各種 Cat.1 物聯網終端設備。圖表圖表20：翱捷科技、紫光展銳、移芯通信的翱捷科技、紫光展銳、移芯通信的Cat.1芯片產品展示芯片產品展示企業企業芯片產品芯片產品簡介簡介推出時間推出時間具體性能具體性能翱捷科技翱捷科技ASR1601面向移動物聯網的雙模芯片2019 年支持 LTE Cat.1/GSM，采用 Cortex-R5 技術，可高效運行通信協議棧ASR1603多模物聯網芯片2021 年支持 LTE Cat.1/GSM 通信制式，采用 22nm 工藝，支持 VoLTE，內部集成 RAM 和 FlashASR1606單模 LTE Cat.1 bis 芯片20

48、21 年底采用 22nm 工藝，集成了 Cortex-R5 處理器以及 Modem 通信單元、Audio Codec、PSRAM+Flash 存儲單元和 PMICASR1607Cat.1 bis+GNSS 芯片-集成了 Modem、GNSS、PMU 以及 pSRAM 和 Flash，芯片內置PMU 功耗管理，優化設備的續航表現ASR1602經濟型單模 Cat.1 bis 芯片2023 年單芯片集成 PMU 及小容量存儲器，低功耗特性,支持 OpenCPU 功能ASR1609Cat.1 智能 IoT 芯片2023 年單芯片集成了 Modem、BT/BLE、GNSS 以及 PMU，PSRAM，Fl

49、ash 等，BT/BLE 雙模，集成 GNSS 高精度定位功能公司深度報告公司深度報告-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分ASR1605經濟型 Cat.1 bis 單模芯片2025 年采用高性能 Cortex-R5 處理器，單芯片集成 Modem、PMU，以及嵌入式 pSRAM 和 Flash，支持緊湊型設計，支持 SIM/USIM 雙卡模式ASR3601Cat.1 可穿戴及功能機芯片2019 年集成了射頻、基帶、Audio/Video Codec 等功能并且搭載了Cortex-R5 處理器，可運行高效的通信協議棧ASR3602Cat.1 單?？纱┐餍酒?集

50、成了射頻、基帶及電源管理單元的 Cat.1 芯片，具有優異的低功耗性能，其精簡化的設計可降低 BOM 成本和布板復雜度，并且支持豐富的外設接口ASR3603Cat.1 可穿戴及功能機芯片2020 年采用 22nm 工藝制程，集成 RF Transceiver，支持從 450MHz2.7GHz 的所有頻段，集成 Audio/Video Codec、LCD、Camera等多媒體功能ASR3605Cat.1 緊湊型智能 IoT 芯片-集射頻、基帶、Audio/Video Codec、BT/BLE、WiFi 及 FM 功能于一身，并且內置了 Cortex-R5 處理器及 LPDDR2/3 存儲器紫光展

51、銳紫光展銳8910DMLTE Cat.1 bis 物聯網芯片平臺2019 年采用 28nm 工藝，雙核 ARM Cortex-A5，LTE Cat.1 和 GSM 雙模，高集成度支持藍牙/WI-Fi，支持 VoLTE。V8850支持室內外融合定位的Cat.1bis 單芯片2022 年集成GNSS與Wifi-Scan 的室內外融合定位,支持 OPENCPU架構,支持常規 RSA/AES/SHA 等算法,國密算法 SM2/SM3/SM4W1174G 長續航 RTOS 穿戴平臺2021 年采取 22nm 工藝，集成 2G/3G/4G，內置 LPDDR2，MCU+蜂窩框架采用 AP+CP 的芯片設計架

52、構W217高集成度 4G Cat1 RTOS 穿戴平臺2023 年集成 BB/RF/PMIC/GNSS/Wi-Fi，SiP PSRAM/FLASH，22nm LP工藝，Open CPU 架構，集成 GNSS 和 Wi-Fi Scan 融合多重定位技術，支持亞米級高精度定位移芯通信移芯通信EC618基帶、射頻、電源實現一體化設計的高集成度Cat.1bis芯片2018 年支持 3GPP R13/R14 Cat.1bis 標準，內部集成電源管理芯片，支持WiFi Scan，支持無外部 32K 晶體EC718主打低功耗的第二代 Cat.1bis蜂窩通信芯片2023 年采用最新22nm制程工藝,支持Vo

53、LTE高清語音通話,配備低功耗電源管理技術、超低電壓供電、靈活可配置的 IO 接口電平來源：各公司官網，中泰證券研究所整理LTE Cat.4 和和 LTE Cat.6 市場高度集中，公司占據核心份額。市場高度集中，公司占據核心份額。在 LTE Cat.4市場，高通、翱捷科技占據大部分市場份額，高通海外市場地位較為穩固，翱捷科技則是中國市場的領軍企業，正逐步實現對高通產品的國產替代，Cat.4 市場的其余競爭對手份額較少，參與者為中微、展銳等公司。在 LTECat.6 市場，由于應用場景更受限且對芯片技術要求較高，此市場競爭者少于 LTE Cat.4 市場，參與者主要為高通與翱捷科技。公司公司

54、Cat.4 產品迭代較快產品迭代較快，基帶射頻一體化技術領先且具備成本競爭優勢基帶射頻一體化技術領先且具備成本競爭優勢。2018 年至今，公司形成 ASR1802S、ASR1803、ASR1806、ASR10803SC的 Cat.4 芯片系列，產品迭代速度較快。此外，與競爭對手高通相比，公司率先將 Cat.4 產品中的獨立射頻與基帶兩顆芯片集成至單顆芯片上，同時公司芯片晶粒面積（ASR1802S、ASR1803）小于高通 MDM 9X07 系列芯片，而芯片制造的成本受到射頻芯片是否整合、晶粒大小等因素的影響，因此公司產品具備較高的性價比。圖表圖表21：翱捷科技、高通的翱捷科技、高通的Cat.4

55、芯片產品對比芯片產品對比產品規格產品規格翱捷翱捷 ASR1802S翱捷翱捷 ASR1803翱捷翱捷 ASR1806高通高通 MDM 9X07集成度集成度集成256Mb/512Mb內存集成射頻和modem集成射頻和內存集成支持 MU-MIMO 技術的Qualcomm VIVE802.11ac Wi-Fi、Bluetooth4.2、Bluetooth Low Energy、GNSS公司深度報告公司深度報告-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分基帶射頻單芯片是否整合基帶射頻單芯片是否整合否是是否工藝制程工藝制程28nm HPC+22nm22nm28nmLP處理器處理

56、器Cortex-A71GHzCortex-A7Cortex-A71.5GHzCortex-A71.7GHz外設接口外設接口-Ethernet、PCIeEthernet、Pcle、USB2.0 等-操作系統操作系統RTOS/LinuxRTOS/Linux支持 SELinux 系統Linux支持的通信技術支持的通信技術-支持 QSPINOR/NAND FlashBoot支持 LTETDD/FDD/WCDMA/EDGE/GPRS-晶粒面積（平方毫米）晶粒面積（平方毫米）1619.2（集成射頻芯片）-20.2產品推出時間產品推出時間2018 年2020 年2023 年2016 年來源：翱捷科技招股說明

57、書，翱捷科技官網，高通官網，中泰證券研究所整理2.3 5G 時代：時代：RedCap 打開新成長空間，公司產品量產速度領先打開新成長空間，公司產品量產速度領先5G 通信標準歷經多次迭代，目前通信標準歷經多次迭代，目前 R18 標準凍結，正式向標準凍結，正式向 5G-A 演進。演進。自2018 年開始，5G 通信技術經歷了 R15、R16 和 R17 三個標準版本，R15、R16、R17 分別于 2019 年、2020 年、2022 年凍結，應用領域由 eMBB（增強移動寬帶）延伸至智能交通領域的 5G V2X、5G XR、新型物聯網等新興領域。R18 是 5G-Advanced（5G-A）的第

58、一個版本，具備低復雜度 RedCap增強、NR 場景的 XR 增強，NR QoE 增強、5G 網絡節能方案等新技術。2024 年 6 月 R18 正式凍結，5G-A 時代正式開啟，作為 5G-A 第二版本的R19 是通往 6G 的基石，未來將在 ITU 定義的 5G 三大標準場景 eMBB、mMTC、uRLLC 基礎上進行深入增強和擴展。圖表圖表22：5G標準演進過程標準演進過程來源：3GPP 官網，中泰證券研究所伴隨伴隨 5G 通信標準發展通信標準發展，5G RedCap 技術逐步規?；涞丶夹g逐步規?；涞?。3GPP 在 R17版本中推出了輕量化 5G 技術 RedCap，RedCap 技

59、術介于低功耗廣域（LPWA）與 5G 增強移動寬帶之間，繼承了 5G NR 在可靠性、帶寬、時延、切片等方面的優秀性能，數據的傳輸速率高于NB-IoT與eMTC等LPWA物聯網技術，同時功耗與成本低于 5GeMBB，實現了 成本與性能的平衡。此后，3GPP 在 R18 版本中推出 RedCap 技術的演進版本 eRedCap，其通過帶寬與天線配置優化、速率優化等技術革新實現了性能與成本的平衡，能力介于 LPWA（低功耗廣域網）與 R17 RedCap 之間。公司深度報告公司深度報告-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表23：5G RedCap與與eRe

60、dCap技術與技術與LTE通信協議技術的對比通信協議技術的對比來源：高通Understanding the benefits of LTE Cat1bis technology，中泰證券研究所5G RedCap 兼具性能與成本優勢，具備廣闊的應用場景。兼具性能與成本優勢，具備廣闊的應用場景。5G RedCap 應用場景豐富，可被應用于工業無線物聯網、電力監控、視頻監控、可穿戴設備等場景。針對不同場景，5G RedCap 可搭載不同技術，例如電力行業的配電環節中，RedCap 可結合 URLLC 技術保障低時延、高可靠的網絡；可穿戴設備領域，RedCap 可增加 UE 節能技術，例如尋呼增強、喚

61、醒信號等特性進一步降低設備功耗。圖表圖表24：5G RedCap性能優勢突出性能優勢突出圖表圖表25：5G RedCap應用場景應用場景應用場景應用場景數據速率數據速率端到端時延端到端時延可靠性可靠性/可用性可用性視頻監控視頻監控2Mbps 以下100ms 以下可用性 99.99%工業無線工業無線傳感器傳感器經濟型2-4Mbps；高端型 7.5-25Mbps500ms 以下可靠性 99%-99.9%可穿戴設可穿戴設備備下行峰值速率150Mbps；上行峰值速率50Mbps-電力監控電力監控不同應用場景需求不一車聯網車聯網不同應用場景需求不一來源：Analsys Mason，AIoT 星圖研究院，

62、中泰證券研究所來源：RedCap 產業進展與應用展望（來源于 IMT-2020（5G）推進組；小組由我國工業和信息化部、國家發改委、科學技術部推動成立），中泰證券研究所5G RedCap 尚處培育期尚處培育期，但未來將成為打開新市場空間的關鍵但未來將成為打開新市場空間的關鍵。隨 5G 普及，未來 5G RedCap 將成為重要增長動能，但是現階段 RedCap 仍處于商業化初期，據2024 廣域物聯中國蜂窩&衛星物聯產業研究白皮書，2024 年國內基于海思的 RedCap 芯片模組出貨量在 50-100 萬，2025 年國公司深度報告公司深度報告-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱

63、讀正文之后的重要聲明部分內出貨目標在千萬量級。未來隨 5G 網絡覆蓋完善及模組持續降本，5GRedCap 市場具備較強的增長潛力，據 Omdia，2030 年全球 5G RedCap將激增至 9.6 億個連接數，據 AIoT 星圖研究院，2030 年全球 5G RedCap模組出貨量將增長至 1.2 億。圖表圖表26：2024-2030E全球全球5G RedCap出貨量出貨量CAGR為為122%來源：AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所5G RedCap 芯片市場處初期競爭階段芯片市場處初期競爭階段，參與者眾多參與者眾多，但已實現量產的廠商但已實現量產的廠商較少。較少。2023 年主要由海外廠

64、商率先推出 RedCap 產品，海思首次推出Hi5612 產品，其次是高通、聯發科相繼公布方案。2024 年國內各大廠商緊隨其后，從頭部廠商看，翱捷科技布局領先，2023 年 Q2 末 RedCap 芯片已成功流片，2024 年 11 月翱捷科技宣布旗下的 ASR1903 系列已進入規模量產階段；2025 年 3 月，公司于 MWC（世界移動通信大會）展示 5G RedcapASR8603，四核架構+1T NPU 算力，定位智能穿戴等消費級產品。圖表圖表27：各公司推出各公司推出5G RedCap產品的時間線產品的時間線時間時間公司公司5G5G RedCapRedCap 產品產品簡介簡介202

65、3 年海思海思Hi5612-2023 年高通高通驍龍 X35 5G集成優化的射頻集成電路（RFIC）和電源管理集成電路（PMIC）模組的 3GPPRelease 17 RedCap2024 年聯發科聯發科T300集成主頻為 800 MHz 的 CPU，支持 5G NSA 和 5G SA，支持 LTE 和 NR-FR1（20MHz）網絡，支持多種能效增強功能2024 年翱捷科技翱捷科技ASR1903單芯片集成BB、Transceiver、Memory,支持NR SA/LTE Cat.4雙模,支持5G Lan、網絡切片、高精度授時、uRLLC2024 年紫光展銳紫光展銳V517基于展銳 5G 成熟

66、平臺，完整兼容 5G RedCap 和 4G 網絡，支持 5G LAN、網絡切片、高精度授時2024 年翱捷科技翱捷科技ASR1901支持 5G NR/LTE/WCDMA/GSM/EDGE 多模制式，以及 5G SA 獨立組網和 NSA 非獨立組網模式、載波聚合、VoNR、VoLTE 等關鍵功能。2024 年移芯通信移芯通信EC800-來源：紫光展銳官網，翱捷科技官網，IT 之家，芯智訊，中泰證券研究所整理市場趨勢市場趨勢：未來全球蜂窩物聯網市場將未來全球蜂窩物聯網市場將由由 4G 逐步過渡逐步過渡至至 5G。隨著全球 2G、3G 的持續下滑，近年大部分市場需求已轉向 LPWA、4G Cat.

67、1、4G Cat.1bis 技術。2023 年開始，5G 市場進入規?；l展階段，2024 年 5G R18標準凍結，正式邁入 R19 標準下的 5G-A 時代，未來伴隨市場對于高速率、低延遲、廣覆蓋等技術需求的提升，全球蜂窩物聯網市場將逐步過渡至 5G階段，Counterpoint 預計 2022 年-2030 年 5G（不包括 5G RedCap）的累計出貨量將以 60%的復合年增長率增長，達到 25 億臺。公司深度報告公司深度報告-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表28：全球蜂窩互聯網市場未來將逐步過渡至全球蜂窩互聯網市場未來將逐步過渡至5G階

68、段階段來源：Counterpoint，中泰證券研究所新趨勢：除了新趨勢：除了 5G RedCap 技術，未來技術，未來 5G 時代蜂窩物聯網技術將向時代蜂窩物聯網技術將向 AI 智智能化、無源物聯、通感一體等新方向進化。具體分為如下方面：能化、無源物聯、通感一體等新方向進化。具體分為如下方面：（1）AI 智能化技術趨勢：嵌入式智能化技術趨勢：嵌入式 AI 智能蜂窩模組滲透率提升智能蜂窩模組滲透率提升物聯網模組包括基礎蜂窩模組與智能模組，基礎模組僅具備基帶或芯片組，智能模組具備 CPU、GPU、通信基帶，AI 模組是智能模組的進化版本，同時集成 CPU、GPU、NPU 或 TPU 以增強 AI

69、功能的實現。嵌入式 AI 蜂窩模組目前主流應用場景是汽車行業的數字座艙以及 POS 等零售終端系統，未來將在智能家居等應用場景實現應用普及。據 Counterpoint，嵌入式 AI蜂窩模組在 2023 年的市場份額占蜂窩物聯網模組總出貨量的 6%，預計到2030 年，其復合年增長率（CAGR）將達到 35%，將占所有蜂窩物聯網模組出貨量的 25%。圖表圖表29：2023和和2030年按年按AI類別劃分的蜂窩模類別劃分的蜂窩模塊出貨量份額預測塊出貨量份額預測圖表圖表30：根據硬件集成能力和用例對蜂窩物聯網根據硬件集成能力和用例對蜂窩物聯網模組的分類模組的分類來源：Counterpoint，中泰

70、證券研究所來源：Counterpoint，中泰證券研究所（2）其他技術趨勢：無源物聯、通感一體、多模態）其他技術趨勢：無源物聯、通感一體、多模態 XR 及端管云協同等及端管云協同等2023 年 12 月 R19 首批項目正式確定，R19 在 R18 基礎上除了增強在超大陣列 Massive MIMO、網絡節能等方向的能力外，還將拓展無源物聯、通感一體、多模態 XR 及端管云協同、高低頻協同等關鍵技術。公司深度報告公司深度報告-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表31：5G時代時代R19版本的關鍵新技術簡介及應用領域版本的關鍵新技術簡介及應用領域技術趨勢

71、技術趨勢簡介簡介應用領域應用領域無源物聯支持終端免電池工作，P-IoT 設備可從基站的無線電波或周圍環境中獲得能量，產生高功率工業制造、物流、能源、醫藥、畜牧等行業超大規模的物聯應用通感一體將通信與感知功能結合，利用 5G-A 基站的內生感知能力，實現對目標的識別、定位和追蹤無人機感知、道路感知、水域感知等多模態 XR 及端管云協同融合視覺、聽覺等多感官交互，結合端管云協同，實現高效數據處理與實時傳輸開啟人聯全新應用場景，成為構建元宇宙的基礎高低頻協同通過更靈活的高低頻低時延波束管理，在保證終端與網絡低功耗的同時，提升用戶的體驗速率運營商的網絡管理毫米波空口演進通過更有效率的終端與網絡協同的波

72、束管理，大幅降低波束管理開銷，降低終端功耗，充分發揮毫米波大陣列天線優勢。熱點覆蓋、FWA、定位、感知以及工業控制等智能空口新范式使用 AI 模型來進行無線信道的測量、毫米波波束管理、定位等功能運營商的網絡管理來源：中國聯通研究院，中泰證券研究所市場格局：全球蜂窩物聯網芯片市場格局較集中，公司市場地位領先。市場格局：全球蜂窩物聯網芯片市場格局較集中，公司市場地位領先。4G時代已有多家半導體與芯片廠商進入基帶芯片市場，但隨市場競爭愈發激烈，格局逐步走向集中，根據 TSR 調研數據，2022 年全球蜂窩物聯網芯片市場前五名分別是高通、紫光展銳、翱捷科技、移芯通信、聯發科，市場份額分別為 33.7%

73、、19.3%、10.4%、9%、6.2%，CR5 為 78.6%。圖表圖表32：2022年全球蜂窩物聯網芯片出貨量市場格局年全球蜂窩物聯網芯片出貨量市場格局來源：TSR，AIoT 星圖研究院，中泰證券研究所公司已成為國內外主流模組廠商的供應商，行業地位不斷夯實。公司已成為國內外主流模組廠商的供應商，行業地位不斷夯實。公司是移遠通信、日海智能、中移物聯、美格、有方科技、高新興、U-bloxAG、Telit等國內外主流模組廠商的重要供應商，并進入了國家大型電網企業、中興通訊、Hitachi、360、TP-Link 等國內外知名品牌企業的供應鏈體系。公司在LTE Cat.4 市場的主要競爭對手為高通

74、；在 LTE Cat.1 市場的主要競爭對手為紫光展銳；在 5G RedCap 市場亦緊跟高通等頭部廠商的研發節奏，已實現產品布局。圖表圖表33：不同蜂窩物聯技術對應的基帶芯片廠商不同蜂窩物聯技術對應的基帶芯片廠商蜂窩物聯技術蜂窩物聯技術代表公司代表公司Cat.1翱捷科技、紫光展銳、移芯通信等公司Cat.4 及以上高通、翱捷科技、中微、紫光展銳等公司5G RedCap海思、高通、聯發科、翱捷科技、紫光展銳、移芯通信等公司公司深度報告公司深度報告-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分來源：紫光展銳官網，翱捷科技官網，IT 之家，芯智訊，AIoT 星圖研究院，中泰

75、證券研究所公司已與國內頭部模組廠商建立合作公司已與國內頭部模組廠商建立合作。公司 ASR1903 系列目前已規模量產，被物聯網頭部模組廠商移遠通信率先采用（RG255AA 系列型號），ASR1903具備強大的移動通信能力、高集成度、兼容工業級設計，不僅支持 NRSA/LTE 雙模、VoNR、VoLTE，還集成了 RF、Modem、Memory 等處理單元，并針對工業場景支持 5G NR 的網絡切片、5G LAN、URLLC（超高可靠低時延通信）、高精度授時。此外，公司的 ASR1901 系列芯片也被芯訊通 的 全 新5G模 組A8200搭 載，此 芯 片 支 持5GNR/LTE/WCDMA/G

76、SM/EDGE 多模制式，以及 5G SA 獨立組網和 NSA 非獨立組網模式、載波聚合、VoNR、VoLTE 等關鍵功能，可廣泛適用于無線視頻監控、遠程醫療、智慧電力電網、智慧工廠等應用場景。圖表圖表34：頭部模組廠商芯片合作情況頭部模組廠商芯片合作情況公司公司模組系列模組系列芯片平臺芯片平臺移遠通信移遠通信Rx255C 系列高通驍龍 X35Rx255G 系列聯發科 T300RG255AA 系列翱捷 ASR1903芯訊通芯訊通SIM8230 系列高通驍龍 X35A8200翱捷 ASR1901鼎橋通信鼎橋通信MT5710-CN海思利爾達利爾達NR90-HCN 系列海思廣和通廣和通FM332 系

77、列聯發科 T300FG131&FG132 系列高通驍龍 X35美格智能美格智能SRM813Q 系列高通驍龍 X35來源：AIoT 星圖研究院，翱捷科技公眾號，中泰證券研究所整理三、智能手機：三、智能手機：進入存量發展階段進入存量發展階段，手機，手機 SoC 國產替代在即國產替代在即智能手機換機需求釋放明顯智能手機換機需求釋放明顯，出貨量觸底反彈出貨量觸底反彈。2017 年以來，全球智能手機出貨量整體呈現下降趨勢，2023 年手機出貨量到達低谷，全年僅 11.6 億件。2024 年全球智能手機市場觸底反彈，同比增長 6.1%，出貨量達到 12.4 億部。其中，4G手機出貨量為 4.14 億件，同

78、比下降 7.7%，市場占比 33.5%，5G 手機同比增長16%，出貨量為 8.15 億件，市占率達到 65.9%。自 2019 年以來，4G 手機市場份額不斷下降，5G 手機市場份額穩步上升，自 2022 年起，5G 手機市占率超越 4G手機成為智能手機市場主流。圖表圖表35：2017-2024年全球智能手機出貨量年全球智能手機出貨量（百萬百萬件）件）圖表圖表36：2019-2024年全球年全球4G和和5G手機市場份手機市場份額額來源：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理3.1 4G 手機：中低端機型成出貨主力，國產芯片市占率增大手機：中低端機型成出貨主力，國產芯片市占

79、率增大公司深度報告公司深度報告-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分小米出貨量位居首位，三星緊隨其后，小米出貨量位居首位，三星緊隨其后，4G 手機市場競爭手機市場競爭激烈，構成多樣化格局激烈，構成多樣化格局。2024 年全球 4G 手機出貨量 4.14 億件，同比下降 7.7%，小米 4G 手機出貨量為0.79 億件，市場占比 19%，位居首位，在 4G 手機市場具有強大競爭力。緊隨其后的是三星，出貨量為 0.73 億件，市場份額為 18%。傳音旗下 Infinix 和 Tecno各以 0.38 億件的出貨量和 9%的市場份額并列第三，其品牌在某些地區或消費群

80、體中具有較強的影響力，共同構成了 4G 手機市場的多樣化格局。圖表圖表37：2017-2024年全球年全球4G手機出貨量手機出貨量（百萬百萬件）件）圖表圖表38：2024年全球年全球4G手機廠商出貨量（百萬手機廠商出貨量（百萬件）及市場份額件）及市場份額來源：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理4G 手機集中于低端機型，單機價格主要分布在手機集中于低端機型，單機價格主要分布在 200 美元以下的價格區間。美元以下的價格區間。2019-2024 年期間，4G 手機在不同價格區間的出貨量均在減少。2024 年，4G 手機出貨量主要集中于價格在 200 美元以下的中低端機型，出

81、貨量達到了 3.6 億件，占比高達 87%。在 400 美元-1600 美元價格區間的 4G 手機出貨量顯著減少，市場占比從 2019 年的 26%到 2024 年下降至不足 1%，這部分消費者對手機的性能、功能和品牌要求較高，隨著 5G 技術的發展和高端手機品牌的不斷創新，5G 手機在這些區間逐漸占據主導地位。圖表圖表39：2019-2024年年4G手機不同價格區間出貨量（千件）手機不同價格區間出貨量（千件）價格區間價格區間/年份年份20242023202220212020201901：100 美元以下139,555113,543101,714136,186145,231143,92702：

82、100 200 美元220,530242,828302,340408,151427,562479,97103：200 400 美元50,47072,681116,515164,856237,875346,59204:400 600 美元3,30911,17616,41234,72653,67595,34605:600 800 美元2684,6756,32526,35771,450110,70706:800 1000 美元902,0562,8465,41529,66266,98007:100 1600 美元1061,2241,8243,09929,93663,74708:1600+美元13728

83、26333308869總計414,341448,912548,239778,822995,7011,308,139來源：IDC，中泰證券研究所整理單機單機 200 美元以下低端機型需求在中東及非洲和亞太地區仍較高，拉丁美洲是中美元以下低端機型需求在中東及非洲和亞太地區仍較高，拉丁美洲是中低端機型出貨主力低端機型出貨主力。2024 年，亞太地區和中東及非洲地區 100 美元以下低端機型出貨均約為 0.54 億件，合計份額高達 78%，在 100-200 美元區間出貨量分別為0.56 億、0.62 億，合計份額達到了 53%，是 4G 手機低端機型的出貨主力。200美元以下機型在其各自 4G 手機

84、出貨占比高達 94.5%和 93%，表明其對低端機型的需求仍保持在較高水平。拉美地區主要出貨機型為 100-400 美元手機，出貨量分別為 0.52 億和 0.2 億，占其總出貨量的 89%，是中低端機型的出貨主力。中低端中低端 4G 手機市場仍具有較大潛力，手機市場仍具有較大潛力，中東及非洲地區中東及非洲地區、亞太區亞太區和和拉丁美洲地區拉丁美洲地區為為 4G 手機出貨主力地區手機出貨主力地區。2024 年，中東及非洲地區 4G 手機出貨量達到 1.24 億件，同比增長 22.1%，市場占比 30%，該地區中低端機型手機市場展現出較大的市場潛力。公司深度報告公司深度報告-22-請務必閱讀正文

85、之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表40：2024年年400美元以下美元以下4G手機地區出貨手機地區出貨量（量（K）圖表圖表41：2020-2024年年4G手機地區出貨量手機地區出貨量（百萬百萬件）件）來源：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理基帶芯片在手機基帶芯片在手機 BOM 成本中占比約成本中占比約 10%，是手機芯片中的核心組成部分是手機芯片中的核心組成部分，市場前景良好市場前景良好。主芯片組在手機BOM成本中的占比通常在20%-35%之間，具體占比會因手機的定位、配置以及市場策略等因素而有所不同，以三星Galaxy S23 Ultra 為例

86、，其處理器及基帶占據了整體硬件物料成本的 35%?；鶐酒谑謾C主芯片組中的成本占比通常在 15%-30%之間，在手機BOM 成本中的占比通常在 5%-12%。以 iPhone 16 Pro Max 為例，其基帶芯片在手機 BOM 成本中的占比約為 9%。圖表圖表42：三星三星Galaxy S23 Ultra BOM成本占比成本占比圖表圖表43：iPhone 16 Pro Max BOM成本結構成本結構來源：芯智訊，中泰證券研究所來源：TD Cowen，中泰證券研究所整理4G 基帶芯片市場規模穩步擴大基帶芯片市場規模穩步擴大。2023 年，全球 4G 智能設備芯片市場規模為 355.5 億美元

87、，預計到 2032 年將達到 851.5 億美元，在 2024-2032 年的預測期內以 10.19%的穩定復合年增長率增長，4G 智能設備芯片市場的增長高度依賴于全球移動通信市場的增長。公司深度報告公司深度報告-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表44：2023-2032年年全球全球4G基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）來源：Business research insights，中泰證券研究所4G 手機基帶芯片呈現寡頭壟斷局面手機基帶芯片呈現寡頭壟斷局面。高通、聯發科等廠商憑借長期的研發投入和技術積累，在技術上保

88、持領先地位。而國產廠商也在不斷加大研發投入，努力提升技術水平，逐步縮小與國際領先廠商的差距。目前，全球 4G手機基帶芯片市場，聯發科占據大部分市場份額，蘋果、三星逐漸退出市場，國產廠商市場份額上相對較小，但隨著技術突破和產品性能的提升，紫光展銳、海思市場份額也在逐步增加，國產替代趨勢明顯。聯發科出貨量遙遙領先，高通市場份額下降，紫光展銳呈現逆勢增長，聯發科出貨量遙遙領先，高通市場份額下降，紫光展銳呈現逆勢增長，國國產替代趨勢明顯產替代趨勢明顯。2019-2024 年期間，4G 手機芯片市場出貨量逐漸下滑，2024 年 4G 手機芯片出貨量下降至 4.14 億顆，同比下降 8%。聯發科憑借其豐富

89、的 4G 芯片產品，4G 芯片市場份額遙遙領先，2024 年聯發科 4G手機芯片出貨量為 2.4 億顆，市場份額高達 58%。高通 2024 年 4G 手機芯片出貨量為 0.69 億顆，市場份額降至 16.7%。盡管整體市場情況下滑，但紫光展銳憑借其性價比優勢，2024 年 4G 手機芯片出貨量逆勢增長 28.4%。圖表圖表45：2019-2024年全球年全球4G手機芯片出貨量（百手機芯片出貨量（百萬件）萬件）圖表圖表46：2024年全球年全球4G手機芯片廠商市場份額手機芯片廠商市場份額來源：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理當前當前 100 美元價格帶以下的手機處理器

90、供應商主要為紫光展銳和美元價格帶以下的手機處理器供應商主要為紫光展銳和聯發科聯發科，紫光展銳在低端機型市場份額不斷擴大紫光展銳在低端機型市場份額不斷擴大。2024 年，紫光展銳 100 美元以下低端機型芯片出貨量為 0.61 億顆，同比增長 69.2%，是紫光展銳在 2024年能夠逆勢增長的主要驅動力，其在低端手機市場占比由去年的 31.5%上公司深度報告公司深度報告-24-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分升到了 43.4%，成為低端手機處理器主要供應商，與聯發科合計份額高達97.7%。圖表圖表47：2024年年4G手機廠商不同價格區間出貨量（千件）手機廠商不同

91、價格區間出貨量（千件）價格區間價格區間/廠商廠商高通高通聯發科聯發科三星三星蘋果蘋果海思海思JLQ紫光展銳紫光展銳01：100 美元以下3,13575,70264003360,62002：100 200 美元43,564137,3602,60604,3736632,56303：200 400 美元21,57925,60071846016621,94404:400 600 美元7821,4869790738-05:600 800 美元13822-3671-06:800 1000 美元161-73-07:100 1600 美元26-80-08:1600+美元12-2-總計69,250240,170

92、3,4861,4034,80410195,127來源：IDC，中泰證券研究所整理圖表圖表48：聯發科主要聯發科主要4G芯片參數比較芯片參數比較型號型號/參數參數制程制程CPU 架構架構GPU 型號型號內存支持內存支持攝像頭支持攝像頭支持LTE Cat.典型機型典型機型Helio P9512nm2xA75（2.2GHz）+6xA55（2.0GHz）IMG PowerVRGM94462-ChannelLPDDR4x64MP 單攝或24MP+16MP雙攝Cat 12/13OPPO F17 專業版、OPPOF19 專業版Helio P3512nm8xA53(2.3GHz)IMG PowerVRGE83

93、20LPDDR3、LPDDR4x25MP 單攝或13MP+13MP雙攝Cat-4、Cat-7DL/Cat-13 UL三星 GALAXYF04、維沃 Y01Helio G9912nm2xA76(2.2GHz)+6xA55(2.0GHz)Arm Mali-G57MC2LPDDR4X108MP 單攝或16MP+16MP雙攝Cat-13 DLINFINIX NOTE12 專業版Helio G8512nm2xA75（2.0GHz）+6xA55（1.8GHz）Arm Mali-G52MC2LPDDR4X48MP 單攝或16MP+16MP雙攝Cat-7 DL/Cat-13 UL三星 GALAXYA05、TE

94、CNOCAMON 19NEOHelio A2212nm4xA53（2.0GHz）IMG PowerVRLPDDR3、LPDDR4x21MP 單攝或13MP+8MP雙攝Cat-4、Cat-7DL/Cat-13 UL熔巖烈焰、TCL30 Z來源：聯發科公司官網，中泰證券研究所整理圖表圖表49：紫光展銳主要紫光展銳主要4G芯片參數比較芯片參數比較型號型號/參數參數制程制程CPU 架構架構GPU 型號型號存儲支持存儲支持攝像頭支持攝像頭支持LTE Cat.典型機型典型機型T722512nm2xA75(2.0GHz)+6xA55(2.0GHz)ManhattanES3.0LPDDR4X108MP 單攝或

95、16MP+16MP雙攝Cat 7realme C35T720012nm2xA75(1.6GHz)+6xA55(1.6GHz)ManhattanES3.0LPDDR4X48M 單攝或16+8MP 雙攝Cat 7moto e20、三星 A03SC9863A28nm8xA55(1.6GHz)IMGPowerVRGE8322LPDDR3,LPDDR4/4X16M+5MCat7三星 A03 Core、realme C112021、傳音 S15 proSC9832E28nm4xA53(1.4GHz)Mali T820MP1LPDDR2，LPDDR313MCat4魅族 C9、諾基亞 C2來源：紫光展銳公司官

96、網，中泰證券研究所整理公司深度報告公司深度報告-25-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分公司公司瞄準低端瞄準低端 4G 智能手機市場切入。智能手機市場切入。2024 年，公司首款智能手機芯片ASR8601 攜手 Logicmobility L65A 手機，首秀登陸拉丁美洲市場。該款搭載 AR8601 的 L65A 手機配有 6.5 英寸屏幕，主控強勁的 GPU 處理能力，為用戶提供更好的視頻觀看體驗。L65A 支持后攝 1300 萬像素、前攝 500 萬像素，照片和視頻清晰柔和。ASR8601 的低功耗特點配合安卓13 操作系統和 4000mAh 電池容量，令用戶

97、體驗更持久的用機時長。此外，公司 自研 Camera 硬件 3D 降噪算法，可以讓用戶即使在暗光下依舊保持高清晰度的錄 像和拍照效果，而美顏算法在 GPU 加持下呈現更快更好的圖像效果。圖表圖表50：搭 載搭 載ASR8601的的LogicmobilityL65A手機手機圖表圖表51：Logicmobility L65A手機參數手機參數來源：Logicmobility 公司官網，中泰證券研究所整理來源：Logicmobility 公司官網，中泰證券研究所整理ASR8601 為公司旗艦四核為公司旗艦四核 4G 芯片芯片。ASR8601 是一款專為移動通信領域設計的高集成度、高性能 4G 智能手機

98、芯片平臺，具備強大的多媒體處理能力。該芯片采用四核處理器架構，主頻最高可達 1.5 GHz，高性能 GPU 與ISP 能夠提供卓越的圖像和顯示處理性能，同時單芯片集成 GNSS 以及 FM功能。ASR8601 在同級別智能手機中擁有領先的多媒體表現，完美提升性能與用戶體驗。圖表圖表52：公司公司ASR8601 4G芯片參數芯片參數型號型號/參數參數制程制程CPU 架構架構通信制式通信制式存儲支持存儲支持攝像頭支持攝像頭支持外圍接口外圍接口應用場景應用場景ASR860122nm4ARMCortex-A55（1.5GHz）VoLTE/ViLTE/WiFi/BT/GNSS/FMLPDDR4/LPDD

99、R 3高性能 ISP,支持1600 萬單攝相機、觸摸屏顯 示器、MC/SD 卡、各種傳感器以及 外部藍牙、Wi-Fi、NFC模 塊。智能手機/平板電腦來源：公司官網，中泰證券研究所整理公司持續大額研發投入公司持續大額研發投入，全新，全新 LTE 八核智能手機芯片平臺八核智能手機芯片平臺 ASR866X 系列系列亮相亮相 MWC2025。ASR866X 系列采用高集成架構設計，基于 8 核 ARMCortex CPU 架構，單芯片集成 AP/RF/GNSS/FM，在大幅簡化硬件設計的同時可提供更優的功耗控制。值得一提的是，ASR866X 系列在同等定位的產品中，其多媒體功能表現尤為出色。ASR8

100、66X 系列搭載 ARM G310 架構 GPU（主頻達到 819MHz），自研 AI 融合硬件級 ISP,進一步強化影像處理能力，可流暢運行視頻、游戲等多媒體應用。公司深度報告公司深度報告-26-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表53：翱捷科技翱捷科技ASR8661芯片參數芯片參數圖表圖表54：紫光展銳紫光展銳T618參數參數來源：Geekbench，中泰證券研究所整理來源：Geekbench，中泰證券研究所整理3.2 5G 手機：市場份額不斷擴大，手機手機：市場份額不斷擴大，手機 SoC 市場格局加速分化市場格局加速分化全球全球 5G 手機出貨量經歷爆

101、發式增長后增速趨穩，市場份額小幅提升。手機出貨量經歷爆發式增長后增速趨穩，市場份額小幅提升。2019-2020 年，全球主要經濟體加速 5G 網絡部署，共同推動出貨量井噴式增長。2019 年全球 5G 手機出貨量僅為 1600 萬件，2020 年飆升至 2.55億件，同比增幅高達 1484.6%，此后增速逐步放緩，2023 年增速回落至10.2%，出貨量增長至 7.02 億件。2024 年，5G 手機出貨量達到 8.15 億件，增速小幅反彈至 16.1%，市占率達到 65.9%，增速趨于穩定，市場份額小幅提升。5G 手機市場呈現手機市場呈現“兩超多強兩超多強”格局格局，長尾市場中仍有滲透空間長

102、尾市場中仍有滲透空間。2024 年，蘋果以 2.31 億件出貨量穩居第一，市場份額達 28%，三星以 1.51 億件的出貨量緊隨其后，占比 19%，兩者合計占據 5G 手機市場近半壁江山。中國廠商中，小米占比 9%，OPPO 占比 8%，vivo 占比 7%，分列第三至第五，榮耀、華為、realme 等品牌則在中低端市場展開差異化競爭。隨著印度、非洲等新興市場 5G 網絡逐步完善，千元級機型需求旺盛。圖表圖表55：2019-2024年全球年全球5G手機出貨量手機出貨量（百萬百萬件）件）圖表圖表56：2024年全球年全球5G手機廠商出貨量（百萬手機廠商出貨量（百萬件）及市場份額件）及市場份額來源

103、：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理新興市場崛起驅動區域份額重構新興市場崛起驅動區域份額重構，5G 手機市場呈現多極化增長手機市場呈現多極化增長。2021-2024年，全球 5G 手機市場區域結構發生顯著分化。中國雖保持出貨量第一，但份額持續收縮，從 2021 年的 46.5%降至 2024 年的 32.9%。亞太地區快速崛起，市場份額從 12.3%躍升 22.4%，成為第二大市場。拉丁美洲、中東及非洲、中歐和東歐等新興區域增速亮眼，2024 年出貨量較 2021 年分別增長 432%、177%及 94%。中低端機型下沉與新興市場崛起支撐市場增長，手機中低端機型下沉與新

104、興市場崛起支撐市場增長，手機廠商需差異化布廠商需差異化布局。局。2021 年開始，5G 芯片成本下降，疊加本土品牌（如 realme、傳音）千元級 5G 機型普及，拉動亞太地區需求爆發。印度、東南亞等新興經濟體推動亞太出貨量四年增長 166%，2024 年占比達 22.4%。拉美、中東及非公司深度報告公司深度報告-27-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分洲等地區逐漸成為全球增長極，2024 年合計份額達 11.1%，2021 年僅為4.1%，性價比機型滲透打開增量空間。圖表圖表57：2021-2024年年5G手機不同地區出貨量（百萬件）手機不同地區出貨量（百萬件）

105、地區地區/年份年份2024占比占比2023占比占比2022占比占比2021占比占比中國267.932.9%240.434.2%238.937.5%259.046.5%亞太地區182.622.4%132.818.9%99.215.6%68.712.3%美國116.614.3%113.316.1%108.217.0%92.816.6%西歐86.110.6%85.212.1%83.813.2%66.211.9%拉丁美洲51.16.3%37.15.3%23.73.7%9.61.7%中東及非洲地區36.64.5%27.43.9%19.33.0%13.22.4%中歐和東歐35.74.4%28.94.1%2

106、4.23.8%18.43.3%日本29.13.6%28.14.0%30.24.7%21.43.8%加拿大8.91.1%8.81.3%9.31.5%8.01.4%總計814.7701.9636.7557.4來源：IDC，中泰證券研究所整理中低端與超高端價格帶成中低端與超高端價格帶成 5G 手機市場增長引擎手機市場增長引擎。2019-2024 年，200 美元以下區間出貨量爆發式增長，2024 年達 1.76 億件，占比 22%，較 2021 年增長 663%，成為市場擴容主力，200 400 美元機型 2024 年出貨量占比達到 28%，中低端市場成為主要市場。超高端機型同樣表現亮眼，2024年

107、 1000+美元機型出貨量 1.63 億件，較 2019 年增長近 42 倍。相比之下，中端價格帶增速趨緩。中低端市場需求爆發主導增長中低端市場需求爆發主導增長，中中低端市場廠商需強化成本效率低端市場廠商需強化成本效率。5G 技術普惠化推動百元機普及，100 美元以下低端市場從 2021 年的 2.2 萬件躍升至 2024 年的 860.2 萬件，主因 5G 芯片成本下降，疊加傳音、realme 等品牌在新興市場通過本地化供應鏈使價格不斷下探，5G 手機被納入低收入群體消費范圍。2024 年，100400 美元機型出貨量占比高達 48.3%，千元級機型成為新興市場用戶首次換機首選。圖表圖表58

108、：2019-2024年年5G手機不同價格區間出貨量（千件）手機不同價格區間出貨量（千件）價格區間價格區間/年份年份20242023202220212020201901：100 美元以下8,6024063722-02：100 200 美元167,866114,83165,28123,1085,494-03：200 400 美元225,759199,071206,751188,00989,286204:400 600 美元80,34874,66382,03583,00247,0924,04205:600 800 美元84,63563,36167,80248,11631,6613,70506:800

109、 1000 美元83,54786,55585,34896,36939,6104,53007:1000 1600 美元149,146150,221121,032111,73340,9193,64508:1600+美元14,76012,7968,4547,0051,227186總計814,664701,904636,742557,364255,28916,110來源：IDC，中泰證券研究所整理5G 芯片市場增長迅速芯片市場增長迅速。全球 5G 芯片組的市場規模在 2024 年為 22.7 億美元，預計到 2032 年將達到 599.8 億美元，在預測期內以大約 50.6%的復合增長率(CAGR)增

110、長。5G 芯片組市場是一個快速增長的行業，因為對更快，更可靠的無線連接的需求不斷增加。與前幾代無線技術相比，5G 有望帶來更快的下載和上傳速度，較低的延遲和提高的容量。公司深度報告公司深度報告-28-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表59：2024-2032年年全球全球5G基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）基帶芯片的市場規模及預測（十億美元）來源：business research insights，中泰證券研究所5G 手機芯片市場格局加速分化手機芯片市場格局加速分化，高通高通、聯發科主導中低端聯發科主導中低端，蘋果蘋果、三星強三星強化垂直整合化垂直整合

111、，海思實現技術突圍海思實現技術突圍。高通出貨量從 2019 年的 515 萬件躍升至2024 年的 2.21 億件，年均復合增長率達 112%，聯發科更從 2019 年僅 21.8萬件爆發，2024 年達到 2.37 億件，市場份額達 29.1%。高通與聯發科合計份額從2019年的33%飆升至2024年的56%，成為中低端市場核心供應商。蘋果、三星則通過自研芯片和終端生態協同，逐步構建垂直壁壘，2024 年合計份額達 37.7%。相比之下，受制裁沖擊，海思 2022 年出貨量份額驟降，僅 116 萬件，市場份額降至 0.2%，但 2024 年通過技術突圍回升至 32.7 百萬件，市占率回升至

112、4.0%。圖表圖表60：2019-2024年全球年全球5G手機芯片出貨量手機芯片出貨量（百萬件）（百萬件）圖表圖表61：2024年全球年全球5G手機芯片廠商市場份額手機芯片廠商市場份額來源：IDC，中泰證券研究所整理來源：IDC，中泰證券研究所整理高通技術領先高通技術領先，多線作戰多線作戰，對不同手機價格區間實現全面覆蓋對不同手機價格區間實現全面覆蓋。2024 年 5G手機芯片廠商出貨量，聯發科與高通主導中低端市場，前者憑借 100400美元區間的高性價比優勢領先，后者則以技術實力覆蓋中高端；蘋果主攻800 美元以上高端及超高端市場，市場占比高達 72%，三星、海思分居中端和次高端，但面臨技術

113、突破壓力；谷歌與紫光展銳則差異化布局，前者試水全價位，后者聚焦百元以下新興市場。公司深度報告公司深度報告-29-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表62：2024年年5G手機廠商不同價格區間出貨量（千件）手機廠商不同價格區間出貨量（千件）價格區間價格區間/廠商廠商高通高通聯發科聯發科三星三星蘋果蘋果海思海思谷歌谷歌紫光展銳紫光展銳100 以下1,3546,392-856100 20048,211113,6504,088-1,918200 40090,24690,56640,2907272,3041,018608400 60026,87519,90913,56

114、210,8115,3053,86720600 80014,0405,8288,60842,49910,8982,762-800 100011,5126086,16655,4337,1602,667-1000 160024,3391763,555114,2434,5352,298-1600+4,4854157,3892,485382-總計221,061237,13476,283231,10132,68812,9943,402來源：IDC，中泰證券研究所整理公司深耕基帶公司深耕基帶 SoC 產業，積極推進產業，積極推進 5G 智能手機芯片研發，計劃智能手機芯片研發，計劃 2025 年年推出推出 5

115、G RedCap 智能終端芯片智能終端芯片，2026 年推出年推出 5G 智能手機智能手機 SOC 芯片芯片，成成長性與稀缺性兼備。長性與稀缺性兼備。圖表圖表63：高通主要高通主要5G芯片參數比較芯片參數比較參數參數/型號型號驍龍驍龍 8+Gen 1驍龍驍龍 8 Gen 3驍龍驍龍 7+Gen 3驍龍驍龍 7 Gen 2驍龍驍龍 6 Gen 1驍龍驍龍 4 Gen 2CPU 架構QualcommKryoQualcommKryoQualcommKryoQualcommKryoQualcommKryoQualcommKryoGPUQualcommAdrenoQualcommAdrenoQualco

116、mmAdrenoQualcommAdrenoQualcommAdrenoQualcommAdrenoWi-Fi 標準802.11a/b/g/n/ac/ax/be802.11a/b/g/n/ac/ax/be802.11a/b/g/n/ac/ax/be802.11a/b/g/n/ac/ax802.11a/b/g/n/ac/ax802.11b/g/n/ac攝像頭支持單攝最高200 MP單攝最高200 MP單攝最高200 MP單攝最高200 MP單攝最高200 MP單攝最高108 MP顯示支持4K Ultra HD 60 Hz/QHD+144 Hz4K Ultra HD 60 Hz、QHD+144 H

117、zQHD+144 Hz/4K Ultra HD 60 HzQHD+120 HzFHD+120 HzFHD+120 Hz外部顯示分辨率8K 30 Hz-4K 60 fps4K 60 Hz-視頻編解碼支持H.265、HDR10、HLG、DolbyVision、HDR10+、H.264、VP8、VP9、AV1Hybrid LogGamma(HLG)、HDR10+、H.264(AVC)、VP9、VP8、DolbyVision、H.265(HEVC)Dolby Vision、HLG、HDR10+、H.264、VP9、VP8、H.265Dolby Vision、HLG、HDR10、HDR10+、H.264

118、、VP9、VP8、H.265Hybrid LogGamma(HLG)H.264(AVC)、VP9、H.265(HEVC)視頻錄制分辨率8K 60 fps支持 8K 60fps4K 60 fps-4K 30 fps1080p 60 fps接口支持USB-C、USB 3.1USB-C、USB 3.1USB-C、USB 3.1-USB-CUSB-C目標市場定位旗艦機型（如三星Galaxy S24Ultra、小米 14Pro）旗艦機型（如三星Galaxy S 系列、小米數字旗艦、一加 Pro 系列等）高端次旗艦（如realme GTNeo6、OPPOReno11 Pro）中高端性價比機型（如榮耀 90

119、GT、vivo S18）中端機型（如Redmi Note 13Pro、摩托羅拉Edge 40 Neo）入門級機型（如Redmi Note 系列、realme C 系列、OPPO A 系列等）來源：高通公司官網，中泰證券研究所整理四、盈利預測四、盈利預測盈 利 預 測：盈 利 預 測：我 們 預 計 公 司 2025-2027 年 有 望 實 現 營 收 分 別 為45.20/61.95/75.19 億元，YOY 分別為 33%/37%/21%，對應的毛利率分別為 24.1%/25.1%/26.0%。分項來看：公司深度報告公司深度報告-30-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重

120、要聲明部分芯片產品：芯片產品：公司芯片產品矩陣不斷豐富，4G/5G 新品逐步推出，下游客戶導入順利。物聯網行業需求回暖，端側 AI 提振下游終端需求，模型接入需求提升蜂窩連接類產品覆蓋度，預期公司芯片產品將持續保持高速增長，預計 2025-2027 年 營 收 分 別 為 39.1/54.1/66.4 億 元，YOY 分 別 為29.56%/38.64%/22.64%；芯片定制及芯片定制及 IP 授權業務授權業務：公司在行業深耕多年，團隊技術積累及 IP 布局豐富，隨下游定制化 ASIC 需求逐步提升，我們預計芯片定制業務將進入快速增長通道，2025-2027 年營收分別為 3.5/4.6/5

121、.2 億元，YOY 分別為4.2%/30.0%/15.0%；預計半導體 IP 授權業務 2025-2027 年營收分別為2.6/3.2/3.5 億元，YOY 分別為 30%/23%/23%；毛利率方面預計隨上游成本下降，行業競爭格局改善，產品價格有望企穩回暖，毛利率預期逐步修復。預計公司 2025-2027 年整體毛利率分別為24.1%/25.1%/26.0%；費用率隨收入規模效應體現下降，研發費用率隨新品迭代放緩下降，凈利率預計分別為-7.7%/0.9%/4.2%。圖表圖表64：公司營業收入拆分預測公司營業收入拆分預測（單位：百萬元）（單位：百萬元）業務業務指標指標202320242025E

122、2026E2027E芯片產品收入22463014390554146640YoY25.13%34.19%29.56%38.64%22.64%毛利率20.20%19.00%19.50%20.00%21.50%芯片定制業務收入226336350455523YoY-2.59%48.67%4.17%30.00%14.95%毛利率29.40%34.20%36.00%38.00%40.00%半導體 IP 授權收入12335260320350YoY11.00%62.10%30.00%23.10%23.10%毛利率88.90%89.00%90.00%90.00%90.00%測試服務與其他收入41566合計收入2

123、6003386452061957519YoY21.50%30.23%33.49%37.06%21.37%毛利率24.35%23.20%24.05%25.13%26.00%來源：公司公告，中泰證券研究所整理投資建議投資建議：綜上，我們預計 2025-2027 年公司營收分別為 45.20/61.95/75.19億 元，YOY 分 別 為 33%/37%/21%，對 應 的 毛 利 率 分 別 為24.1%/25.1%/26.0%，歸母凈利潤分別為-3.47/0.54/3.16 億元，同比增長-50%/116%/483%，可計算得公司 2024-26 年 PS 分別為 11/8/6 倍。我們選取同

124、為半導體行業 IC 設計廠商芯原股份、瑞芯微、全志科技作為公司的可比公司（部分公司未發年報，選取 24-26 年數據），可比公司平均 PS 為19/15/12 倍?？紤]到公司作為國內基帶通信芯片領域稀缺標的，作為國產手機基帶芯片的龍頭公司，在技術及客戶等方面有顯著優勢，公司估值低于可比公司平均估值水平，給予公司“買入”評級。（全志科技、翱捷科技 2024年報數據已出，其他為業績快報數據。）公司深度報告公司深度報告-31-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表65：可比公司估值表（截止可比公司估值表（截止2025年年4月月19日，單位：億元）日，單位：億元）代碼

125、代碼公司公司市值市值營業收入營業收入PS20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E688521.SH芯原股份49816.722.929.635.930221714603893.SH瑞芯微68721.331.341.352.332221713300458.SZ全志科技30416.722.929.635.91813108行業平均27191512688608.SH翱捷科技-U36726.033.945.262.0141186來源：可比公司來自 Wind 一致預期，公司公告，中泰證券研究所整理五、風險提示五、風險提示1）新品研發進度不及預期：公司高精度半導體產品仍處于

126、開發階段，公司需要通過新品去進一步挖掘客戶需求。2）競爭格局惡化風險：若后續參與者增加，存在競爭格局惡化風險。3）數據信息滯后風險：本文數據主要引用公開資料，可能存在數據信息滯后風險。公司深度報告公司深度報告-32-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分盈利預測表盈利預測表資產負債表單位:百萬元利潤表單位:百萬元會計年度會計年度2024A2025E2026E2027E會計年度2024A2025E2026E2027E貨幣資金2,6232,1663,1752,256營業收入營業收入3,3864,5206,1957,519應收票據0598198營業成本2,6013,4334

127、,6385,564應收賬款338428536627稅金及附加2568預付賬款119517083銷售費用31364345存貨1,3512,1871,4363,023管理費用140181204226合同資產481213研發費用1,2421,2661,3631,504其他流動資產1,043850871885財務費用-57-2-5-5流動資產合計5,4735,7416,1686,971信用減值損失-18-6-6-6其他長期投資0000資產減值損失-88-20-20-10長期股權投資209209209209公允價值變動收益-69000固定資產112219285325投資收益30387885在建工程000

128、0其他收益54545454無形資產297376462557營業利潤營業利潤-662-33251301其他非流動資產446454460464營業外收入0111非流動資產合計1,0641,2581,4161,555營業外支出0000資產合計資產合計6,5376,5376,9996,9997,5847,5848,5268,526利潤總額利潤總額-662-33152302短期借款097226510所得稅3116-2-14應付票據0000凈利潤凈利潤-693-34754316應付賬款1781,0301,4051,703少數股東損益0000預收款項0000歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-693-3475

129、4316合同負債17181112135NOPLAT-753-34849311其他應付款193193193193EPS（攤?。?1.66-0.830.130.76一年內到期的非流動負債22222222其他流動負債173215244269主要財務比率主要財務比率流動負債合計7361,6372,2022,831會計年度2024A2025E2026E2027E長期借款050100180成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率30.2%33.5%37.1%21.4%其他非流動負債119119119119EBIT 增長率34.9%-53.7%-114.1%535.2%非流動負債合計119169219

130、299歸母公司凈利潤增長率37.0%-50.0%-115.6%483.5%負債合計負債合計8558551,8061,8062,4202,4203,1303,130獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益5,6825,1935,1635,396毛利率23.2%24.1%25.1%26.0%少數股東權益0000凈利率-20.5%-7.7%0.9%4.2%所有者權益合計所有者權益合計5,6825,1935,1635,396ROE-12.2%-6.7%1.0%5.9%負債和股東權益負債和股東權益6,5376,5376,9996,9997,5847,5848,5268,526ROIC-16.4%-8.2%1

131、.1%6.2%償債能力償債能力現金流量表單位:百萬元資產負債率13.1%25.8%31.9%36.7%會計年度2024A2025E2026E2027E債務權益比2.5%5.5%9.0%15.4%經營活動現金流經營活動現金流-404-2881,114-989流動比率7.43.52.82.5現金收益-538-273176473速動比率5.62.22.11.4存貨影響130-836751-1,587營運能力營運能力公司深度報告公司深度報告-33-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分經營性應收影響-38-61-128-112總資產周轉率0.50.60.80.9經營性應付影響

132、24852376297應收賬款周轉天數32312828其他影響1830-60-60應付賬款周轉天數256395101投資活動現金流投資活動現金流670-232-206-216存貨周轉天數196185141144資本支出-234-262-278-297每股指標（元）每股指標（元）股權投資-108000每股收益-1.66-0.830.130.76其他長期資產變化1,012307281每股經營現金流-0.97-0.692.66-2.36融資活動現金流融資活動現金流-20864101285每股凈資產13.5812.4112.3412.90借款增加-6147179363估值比率估值比率股利及利息支付-2

133、-60-325P/E-53-110702120股東融資0000P/S11865其他影響-200-23-75-103EV/EBITDA-144-284421159來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-34-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上

134、行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司中泰證券股份有限公司（以下

135、簡稱以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信

136、息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。