《電力設備與新能源行業：新能源汽車產業鏈全球視角之二全球頭部電池廠競爭力解碼與展望-250520（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《電力設備與新能源行業：新能源汽車產業鏈全球視角之二全球頭部電池廠競爭力解碼與展望-250520（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 電力設備與新能源電力設備與新能源 新能源新能源汽車產業鏈全球視角之二：全汽車產業鏈全球視角之二：全球頭部電池廠競爭力解碼球頭部電池廠競爭力解碼與展望與展望 華泰研究華泰研究 電力設備與新能源電力設備與新能源 增持增持 (維持維持)研究員 申建國申建國 SAC No.S0570522020002 SFC No.BSK177 +(86)755 8249 2388 研究員 邊文姣邊文姣 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 +(86)755 8277 6411 研究員 陳爽陳爽 SAC

2、No.S0570524040001 +(86)21 2897 2228 聯系人 邵梓洋邵梓洋 SAC No.S0570124030024 +(86)21 2897 2228 行業走勢圖行業走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 目標價目標價 (當地幣種當地幣種)投資評級投資評級 寧德時代 300750 CH 314.49 買入 資料來源：華泰研究預測 2025 年 5 月 20 日中國內地 專題研究專題研究 國內電國內電池廠池廠進軍海外市場，進軍海外市場，全球化全球化進程提速進程提速 全球電動化方興未艾，國內電池廠在過去幾年的新能源車與儲能的

3、競爭中已樹立顯著優勢。本篇報告針對寧德時代、LG、松下、三星 SDI、SK 幾家頭部電池廠進行橫向比較，國內電池廠憑借供應鏈一體化、完善的產品矩陣、多元的技術路徑進行全球化擴張，行業全球化進程提速。目前市場擔心海外本土化補貼加碼及貿易政策風險，我們逐一拆解后認為電池廠受到的影響或有限。綜合產品競爭力和性價比，我們推薦國內電池龍頭寧德時代，同步看好國內其他電池廠出海進展。國內電池廠全球市占率提升，國內電池廠全球市占率提升，全球化打開營收天花板全球化打開營收天花板 國內鋰電產業鏈垂直整合程度高，國內車企憑借成本優勢在國內快速替代傳統合資品牌，以比亞迪為代表的車企積極出海，同時電池廠跟隨下游車企擴大

4、份額，且電池廠本身也在開拓海外產能與市場，例如寧德時代已布局德國/匈牙利/西班牙/印尼等海外工廠，24 年其海外動力裝機量市占率已達27.0%，反超 LG 成為第一?？傮w而言，寧德時代/比亞迪 21-24 年動力電池裝機 CAGR 增速達 77.7%/103.2%，每年均高于 LG 等海外電池廠。國內鐵鋰先發優勢持續，固態電池研發與商業化追趕海外國內鐵鋰先發優勢持續，固態電池研發與商業化追趕海外 磷酸鐵鋰電池因其高安全性、長循環壽命等性能，天然適配儲能應用場景，海外廠商此前的三元鋰路線在競爭中不占優勢，因而 LG、SK、三星 SDI等海外廠商均在布局磷酸鐵鋰電池的生產，大部分海外廠商預計將在

5、25-26年實現投產，我們認為海外電池廠鐵鋰產線爬坡與下游驗證仍需時間，國內電池廠在窗口期內仍有望持續拉大出貨差距。固態方面，海外固態電池商業化領先國內一年左右，國內電池廠采用硫化物+鹵化物的技術路線規避海外硫化物專利，受益于全產業鏈協同、資本密集投入、較大的市場空間，我們認為國內企業有望逐步縮小技術差距，并在商業化上實現彎道超車。海外電池廠依賴中國供應鏈，補貼退坡趨勢下盈利能力未來或承壓海外電池廠依賴中國供應鏈，補貼退坡趨勢下盈利能力未來或承壓 海外電池廠對中國供應鏈依賴程度高，24 年我國三元正極/磷酸鐵鋰正極/負極/隔膜/電解液產量占全球 64.4%/99.6%/98.5%/90.5%/

6、90.3%，海外電池廠對中國供應鏈的依賴程度較高。隨著 IRA 補貼本土化要求逐年增加，以及特朗普上臺后暫停 IRA 審批與支出，未來補貼存在較大退坡可能性，海外電池廠獲取 IRA 補貼難度將大幅提升，未來國內外電池廠盈利差距或將繼續擴大。具體而言，寧德時代營業利潤率高于海外同行，且去除依賴 IRA 補貼后與同行的盈利優勢更顯著。此外，寧德時代財務處理保守，質保金計提高于海外同行，利潤仍有較大釋放空間。海外貿易政策風險迭起，但不必過于悲觀海外貿易政策風險迭起，但不必過于悲觀 市場擔心海外對華貿易政策收緊，影響國內電池廠出口份額，我們認為不必過于悲觀。成本方面，即便考慮美國 25%的 301 關

7、稅+20%芬太尼關稅+34%的對等關稅，我們測算美國本土生產的電池成本仍高于國內 22%，國內電池具備較強的成本安全邊際，產品方面，近年國內車型產品力愈強，出海較順利，海外新車型綜合競爭力提升很難避開我國汽零產業。出海形式方面，國內電池廠出海形式趨于多樣化，合資建廠、技術授權等方式亦能規避海外貿易政策風險。估值方面，我們認為市場對于國內電池廠出海風險已充分計價。綜上，我們看好電池廠全球化進程，市場對于貿易政策風險不必過于悲觀。風險提示：新能源車銷量不及預期；新技術導致格局變化；行業競爭加??；全球貿易政策風險。(22)(13)(5)413May-24Sep-24Jan-25May-25(%)電力

8、設備與新能源滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 電力設備與新能源電力設備與新能源 正文目錄正文目錄 核心觀點核心觀點.4 與市場觀點的不同之處與市場觀點的不同之處.4 全球對比：寧德時代全球電池龍頭地位穩全球對比：寧德時代全球電池龍頭地位穩固固.5 國內電池廠裝機量領先，差距仍在加大國內電池廠裝機量領先，差距仍在加大.5 海外電池廠依賴海外電池廠依賴 IRA 補貼，國內電池廠盈利相對穩定補貼，國內電池廠盈利相對穩定.7 國內電池廠財務處理嚴格，報表質量較高國內電池廠財務處理嚴格，報表質量較高.9 復盤：市場對于美國加復盤：市場對于美國加征關稅反應鈍化，而

9、對于征關稅反應鈍化，而對于 IRA 補貼取消預期較敏感補貼取消預期較敏感.10 核心競爭力橫向對比，國內電池廠具備優勢核心競爭力橫向對比，國內電池廠具備優勢.13 產品：國內電池廠產品覆蓋全面，海外電池廠以三元路線為主產品：國內電池廠產品覆蓋全面，海外電池廠以三元路線為主.13 研發支出快速增長，加筑技術護城河研發支出快速增長，加筑技術護城河.15 電池安全愈發關鍵，真金不怕火煉電池安全愈發關鍵，真金不怕火煉.16 客戶：國內車企搶占份額客戶：國內車企搶占份額+國內電池廠出海，國內電池廠市占率持續提升國內電池廠出海，國內電池廠市占率持續提升.17 產能：國內電池廠擴產較快，已與其他海外電池廠拉

10、開顯著差距產能：國內電池廠擴產較快，已與其他海外電池廠拉開顯著差距.18 供應鏈：國內鋰電供應鏈具備成本優勢，供應鏈：國內鋰電供應鏈具備成本優勢，IRA 退坡或影響海外電池廠盈利退坡或影響海外電池廠盈利.20 未來展望：國內電池廠全球化擴張，寧德時代市占率有望提升未來展望：國內電池廠全球化擴張，寧德時代市占率有望提升.22 動力：國內電池廠份額有望提升，關注海外本土化補貼政策加碼風險動力：國內電池廠份額有望提升，關注海外本土化補貼政策加碼風險.22 儲能：國內電池廠的鐵鋰技術領先，關注海外電池廠入局鐵鋰風險儲能：國內電池廠的鐵鋰技術領先，關注海外電池廠入局鐵鋰風險.25 新技術：固態電池技術搶

11、灘，鐵鋰技術差距拉大新技術：固態電池技術搶灘，鐵鋰技術差距拉大.26 風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2019-2025Q1 電池廠裝機量（全球，動力電池）.5 圖表 2：2020-2025Q1 電池廠裝機量增速（全球，動力電池）.5 圖表 3：2021-2025Q1 電池廠市占率（全球，動力電池）.5 圖表 4：2021-2025Q1 電池廠市占率（國內，動力電池）.6 圖表 5：2021-2025Q1 電池廠市占率（海外，動力電池）.6 圖表 6：2020-2024 電池廠裝機量（全球，儲能電池）.6 圖表 7：2021-2024 電池廠裝機量增速（全球，儲能電池）.6 圖表

12、8：2021-2024 電池廠市占率（全球，儲能電池）.7 圖表 9：2024 年部分頭部電池廠儲能裝機量（全球，儲能電池）.7 圖表 10：主要電池廠商電池業務營收.7 圖表 11：2024 年單 Wh 收入和盈利能力.7 圖表 12：美國減少通脹法案新能源制造稅收抵免.8 圖表 13：主要電池廠商電池業務營業利潤.8 圖表 14：主要電池廠商電池業務營業利潤率.9 圖表 15：去除補貼后寧德時代與海外主要廠商營業利潤.9 圖表 16：去除補貼后寧德時代與海外主要廠商營業利潤率.9 lXkZlXiXkYdYjYtR8ObPaQsQnNnPtOiNqQsPlOoMoPbRnNyRMYnOmQv

13、PrRtR 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表 17：寧德時代與主要海外電池廠商電池費用率情況對比.10 圖表 18：售后質保金比例.10 圖表 19：主流電池廠股價復盤.11 圖表 20：主流電池廠股價復盤（2025 年 1 月-2025 年 5 月）.12 圖表 21：主流電池廠 EV/EBITDA（TTM）估值.12 圖表 22：電池廠主力產品對比.14 圖表 23：2018-2024 年寧德時代與主要海外電池廠商研發支出與在營收中占比情況.15 圖表 24：寧德時代與海外廠商的新技術新產品布局對比.16 圖表 25：主

14、要電池廠的召回/起火事件統計（2023 年以來）.16 圖表 26：海外電池廠訂單梳理.17 圖表 27：2021-2024 寧德時代與主要海外電池廠商產能對比.18 圖表 28：電池廠部分擴產項目及建設周期估計.19 圖表 29：寧德時代與主要海外電池廠商資本支出情況對比.20 圖表 30：考慮政策扶持后，美國制造電池包成本仍高于中國制造的電池包.20 圖表 31：我國鋰電材料產量占全球產量的絕大部分（2024 年）.21 圖表 32：IRA 的本土化要求持續提升.21 圖表 33：海外車企的新能源汽車市場份額呈下滑趨勢.22 圖表 34：國內電池廠海外收入占比.23 圖表 35：歐盟新電池

15、法案下各類電池的回收與碳足跡披露要求.24 圖表 36：車企自造電池布局梳理.25 圖表 37：海外電池廠的磷酸鐵鋰技術路線布局.26 圖表 38：硫化物全固態電池全球產業化進展路線圖.27 圖表 39：主流電池廠的固態電池技術路線布局.28 圖表 40：重點推薦公司一覽表.29 圖表 41：重點推薦公司最新觀點.29 圖表 42：國內外電池廠公司估值表（截至 2025 年 5 月 20 日收盤價）.29 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 電力設備與新能源電力設備與新能源 核心觀點核心觀點 電動化革命持續推進，鋰電池未來仍有望維持較高的需求增速。電動化革命持續推進

16、，鋰電池未來仍有望維持較高的需求增速。23 年以來動力電池出貨量伴隨著行業規模增長，增速逐漸下滑，市場擔憂鋰電池需求增速持續下滑，我們此前于新能源汽車全球視角之一：從電氣化工業龍頭啟示看電動化空間（20241017）中明確提出，伴隨著電化學儲能規模的擴張、重卡/叉車/工程機械等新興應用場景電動化滲透率持續提升，未來鋰電池需求仍有望維持較高增速，過去半年行業亮眼的需求表現也印證了我們的判斷，我們認為未來鋰電池需求仍有較強支撐。國內電池廠在競爭中樹立優勢，市場份額快速提升，我們認為此趨勢國內電池廠在競爭中樹立優勢，市場份額快速提升，我們認為此趨勢將延續。市場拓展方將延續。市場拓展方面，面，國內電池

17、廠與車企憑借供應鏈一體化+完善的產品矩陣+多元的技術路徑進行全球化擴張，國內電池廠跟隨下游車企擴大市場份額的同時也在自身開拓海外產能與市場，逐步替代海外電池廠的份額。盈利能力方面，盈利能力方面，而日韓為代表的海外電池廠產業鏈整合能力弱于國內，盈利較為依賴 IRA 補貼，特朗普上臺后，電動車的 IRA 補貼審批與支出已被暫停，未來補貼存在較大的退坡可能性，國內電池廠有望憑借成本優勢繼續擴大市場份額。技術路技術路線方面，線方面，海外電池廠技術路線均為三元鋰，在磷酸鐵鋰滲透率提升的趨勢下，國內電池廠快速擴大市場份額。雖海外電池廠開始布局磷酸鐵鋰產能，但產線爬坡與下游驗證仍需一定時間，在這個窗口期內國

18、內電池廠仍有望持續拉大出貨差距。各類風險為壓制電池廠估值的核心因素，我們認為不必過于悲觀。各類風險為壓制電池廠估值的核心因素，我們認為不必過于悲觀。市場擔心海外對華貿易政策收緊，影響國內電池廠出口份額，我們認為不必過于悲觀。成本方面，即便考慮美國25%的 301 關稅+20%芬太尼關稅+34%的對等關稅，我們測算美國本土生產的電池成本仍高于國內 22%，國內電池具備較強的成本安全邊際，產品方面，近年國內車型產品力愈強，出海較順利，海外新車型綜合競爭力提升很難避開我國汽零產業。出海形式方面，國內電池廠出海形式趨于多樣化，合資建廠、技術授權等方式亦能規避海外貿易政策風險。估值方面，我們認為市場對于

19、國內電池廠出海風險已計價充分。綜上，我們看好電池廠全球化進程，市場對于貿易政策風險不必過于悲觀。與市場觀點的不同之處與市場觀點的不同之處 市場對于電池廠全球化的節奏認識不足。市場對于電池廠全球化的節奏認識不足。我們認為目前國內電池廠的海外擴張速度較快，寧德時代在海外動力電池市場的份額由 21 年的 14.0%迅速提升至 24 年的 27.0%，而比亞迪亦通過新能源車的出海，海外動力電池市場份額從 21 年的 0.4%提升至 4.1%。我們認為國內電池廠的營收并不局限于國內，海外市場仍有較大拓展機會，國內電池廠的出貨增速將高于全球電池需求增速，看好積極出海的頭部電池廠商寧德時代，同步關注國內其他

20、電池廠出海進展。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 電力設備與新能源電力設備與新能源 全球對比：寧德時代全球電池龍頭地位穩固全球對比：寧德時代全球電池龍頭地位穩固 國內電池廠裝機量領先，差距仍在加大國內電池廠裝機量領先，差距仍在加大 全球全球動力電池裝機：國內頭部電池廠的裝機量與增速均顯著領先。動力電池裝機：國內頭部電池廠的裝機量與增速均顯著領先。從增速上看，根據 SNE Research，國內電池廠寧德時代/比亞迪的動力電池裝機快速增長，2021-2024 年 CAGR達 77.7%/103.2%，高于海外廠商 LG/松下/SK/三星 SDI 的 32.8%/8.

21、9%/53.6%/38.7%。從絕對值上看，2024 年，寧德時代/比亞迪動力電池裝機量增長至 339.3/153.7GWh，而海外廠商 LG/松下/SK/三星 SDI 的裝機量為 96.3/35.1/39.0/29.6GWh，國內頭部電池廠與海外廠商顯著拉開差距。圖表圖表1：2019-2025Q1 電池廠裝機量（全球，動力電池）電池廠裝機量（全球，動力電池）圖表圖表2：2020-2025Q1 電池廠裝機量增速（全球，動力電池）電池廠裝機量增速（全球，動力電池）資料來源：SNE Research，華泰研究 資料來源：SNE Research，華泰研究 全球動力電池市占率：海外電池動力廠商電池裝

22、機份額下滑，國內電池廠穩中有升。全球動力電池市占率：海外電池動力廠商電池裝機份額下滑，國內電池廠穩中有升。根據SNE Research，寧德時代在全球動力電池市場份額從21年的33.0%提升至24年的37.9%，比亞迪憑借其汽車銷量的增長，市占率也從 21年的8.8%提升至24年的17.2%。對比之下，受到來自國內企業電池及電車出海的挑戰，海外主要電池廠的全球市場份額均出現不同程度的下降，其中，LGES 由 2021 年的 19.7%下降到 2024 年的 10.8%，松下由 12.0%下降到 3.9%。圖表圖表3：2021-2025Q1 電池廠市占率（全球，動力電池電池廠市占率（全球，動力電

23、池）資料來源：SNE Research，華泰研究 國內動國內動力電池市占率：國內市場以國內電池廠為主，海外電池廠未在國內實現規?；鲐?。力電池市占率：國內市場以國內電池廠為主，海外電池廠未在國內實現規?；鲐?。在國內動力市場，寧德時代的領導地位穩固，近年來以中創新航、億緯鋰能為代表的國內動力廠商增長快速，對寧德市占率略有沖擊，但總體而言，其 2021-2024 市占率均維持領先水平。2024 年寧德國內動力電池市占率達 45.4%，較 2023 年的 44.5%有所回升，市場地位進一步鞏固。而海外主要電池廠在國內未形成規模裝機，市占率維持低位。32.53499.5184.4259.7339.3

24、84.90501001502002503003504002019202020212022202320242025Q1GWh寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI-50%0%50%100%150%200%250%300%202020212022202320242025Q1寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI33.0%36.2%36.8%37.9%38.3%8.8%13.8%15.8%17.2%16.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20212022202320242025Q1寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起

25、閱讀。6 電力設備與新能源電力設備與新能源 海外動力電池市占率：國內電池廠積極出海，搶占海外電池廠份額。海外動力電池市占率：國內電池廠積極出海，搶占海外電池廠份額。寧德時代市占率由 2021年的 14.0%迅速提升至 2024 年的 27.0%，反超 LG 實現海外動力電池市場市占率第一，目前特斯拉 Model 3/Y、寶馬 iX、大眾 ID 系列等海外車廠的車型均有采用寧德時代電池。比亞迪自 23 年起加速出海戰略，24 年海外市占率已提升至 4.1%。而海外電池廠面對國內電池廠的競爭，市占率普遍有所下滑。圖表圖表4：2021-2025Q1 電池廠市占率（國內，動力電池）電池廠市占率（國內，

26、動力電池）圖表圖表5：2021-2025Q1 電池廠市占率（海外，動力電池）電池廠市占率（海外，動力電池）注：SNE Research 僅披露儲能電池裝機的年度數據，尚未披露 2024 年數據 資料來源：SNE Research，華泰研究 資料來源：SNE Research，華泰研究 全球全球儲能電池裝機：海外電池廠以三元鋰路線為主，已被儲能電池裝機：海外電池廠以三元鋰路線為主，已被國內電池廠顯著拉開差距。國內電池廠顯著拉開差距。根據SNE Research 數據，寧德時代/比亞迪 24 年儲能電池裝機量達到 110.0/27.0GWh，21-24年復合增速達132.0%/72.8%，而LG/

27、三星SDI在24年的儲能裝機量僅8.0/10.0GWh，21-24年復合增速為 13.6%/12.7%，SK 無儲能電池出貨，松下僅在 24 年有 2GWh 的出貨。海外電池廠在儲能領域上已被國內電池廠顯著拉開差距，我們認為主要系：1）海外的三元鋰路線由于成本、安全性等原因，不適配儲能應用場景，而國內擅長的磷酸鐵鋰路線適配儲能場景；2）中國電池廠制造規模較大，供應鏈逐步成熟完善，規模效應使得電池的價格競爭力較強，有助于迅速開拓市場。圖表圖表6：2020-2024 電池廠裝機量（全球，儲能電池）電池廠裝機量（全球，儲能電池）圖表圖表7：2021-2024 電池廠裝機量增速（全球，儲能電池）電池廠

28、裝機量增速（全球，儲能電池）注：SNE Research 僅披露儲能電池裝機的年度數據 資料來源：SNE Research，華泰研究 注：SK 無儲能電池出貨，松下僅 24 年有儲能電池出貨，上圖不含這兩家公司 資料來源：SNE Research，華泰研究 全球儲全球儲能電池市占率：國內電池廠處于絕對領先地位。能電池市占率：國內電池廠處于絕對領先地位。國內電池廠在儲能領域占據較大份額，根據 SNE Research，寧德時代以 36.5%的市占率位居第一，億緯鋰能/比亞迪/中創新航/國軒高科市占率為 13.3%/9.0%/6.6%/6.0%，而海外的三星 SDI/LG/松下的市占率僅3.3%/

29、2.7%/0.7%。52.1%46.6%44.5%45.4%45.3%17.2%24.1%27.2%26.1%24.8%0%10%20%30%40%50%60%20212022202320242025Q1寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI14.0%22.8%27.5%27.0%29.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20212022202320242025Q1寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI3.8 17.0 52.0 74.0 110.0 02040608010012020202021202220232024GWH寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI-100%-

30、50%0%50%100%150%200%250%300%350%2021202220232024寧德時代比亞迪LG三星SDI 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表8：2021-2024 電池廠市占率（全球，儲能電池）電池廠市占率（全球，儲能電池）圖表圖表9：2024 年部分頭部電池廠儲能裝機量（全球，儲能電池）年部分頭部電池廠儲能裝機量（全球，儲能電池）廠商 裝機量（GWh）份額 寧德時代 110 36.5%億緯鋰能 40 13.3%比亞迪 27 9.0%中創新航 20 6.6%國軒高科 18 6.0%三星 SDI 10 3

31、.3%LG 8 2.7%松下 2 0.7%欣旺達 1 0.3%注：SNE Research 僅披露儲能電池裝機的年度數據 資料來源：SNE Research，華泰研究 注：本表由 SNE 為動力+儲能總量排名前十的企業中儲能的排序，瑞浦蘭鈞、海辰儲能等企業因動力+儲能排名未在前十而不在此榜單中 資料來源：SNE Research，華泰研究 海外電池廠依賴海外電池廠依賴 IRA 補貼，國內電池廠盈利相對穩定補貼，國內電池廠盈利相對穩定 寧德時代收入規模保持領先，海外電池廠收入增速相對較低。寧德時代收入規模保持領先，海外電池廠收入增速相對較低。在新能源汽車快速起量的時期，寧德時代快速擴產以匹配下游

32、需求，寧德時代 21Q3 營收達 292.9 億元，以同環比230.8%/117.6%的增速超過 LG 成為全球電池廠商的營收第一名，此后其不斷鞏固優勢地位，營收規模穩步上漲。從盈利上看，我們測算 24 年寧德時代單 Wh 營業利潤達 0.135 元，高于 LG/松下/SK 的 0.030/0.131/-0.162 元。圖表圖表10：主要電池廠商電池業務營收主要電池廠商電池業務營收 注 1：寧德時代、LGES 采用營業總收入 注 2：SKI 采用 battery 業務營收、三星 SDI 采用 energy solution 業務分類營收、松下采用 energy 業務分類營收 資料來源：Bloo

33、mberg，公司公告，華泰研究 圖表圖表11：2024 年單年單 Wh 收入和盈利能力收入和盈利能力 LGES SKI 松下松下 寧德時代寧德時代 單價（元/Wh）1.30 0.85 1.03 0.81 單 Wh 營業利潤（元/Wh）0.030-0.162 0.131 0.135 注 1：寧德時代、LGES 采用營業總收入，SKI 采用 battery 業務營收、松下采用 energy 業務分類營收 注 2：三星 SDI 的 energy solution 板塊含消費電池收入，故此表不含三星 SDI 數據 資料來源：SNE Research，公司公告，華泰研究 0%5%10%15%20%25%

34、30%35%40%45%50%2021202220232024寧德時代比亞迪LG松下SKI三星SDI億緯鋰能02040608010012014020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4寧德LGESSKI三星SDI松下營業收入（十億元）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 電力設備與新能源電力設備與新能源 國內電池廠盈利穩定，海外電池廠依國內電池廠盈利穩定，海外電池廠依賴賴 IRA 補貼。補貼。受益于整體高出貨量和逐步提升的海外規模，寧德時代在營收快速

35、增長的同時保持了穩定的營業利潤率，24Q4 的營業利潤率達20.0%（Bloomberg 口徑，下同），對比之下，因專注于海外市場，而近期海外 EV 市場需求疲軟，日韓電池廠商盈利普遍承壓，24Q4，LG/SKI/三星 SDI/松下營業利潤率分別為-3.5%/-26.6%/-7.5%/20.6%，除松下外的日韓電池廠與寧德時代的利潤水平有較大差距。去除 IRA 補貼的影響后，海外廠商與寧德時代差距進一步拉大，24Q4 LG/SKI/三星 SDI/松下除去 IRA 補貼的電池業務營業利潤率分別為-9.1%/-31.4%/-7.5%/6.0%。圖表圖表12：美國減少通脹法案新能源制造稅收抵免美國減

36、少通脹法案新能源制造稅收抵免 產業鏈環節產業鏈環節 抵免對象抵免對象 抵免抵免金額金額 電池 電芯（12 Wh 容量）$35/kWh 電池模塊（7 kWh）$10/kWh 電極材料（陰極、陽極、鋁箔、溶劑、添加劑、電解質鹽）生產成本的 10%關鍵礦產 對純度有特定要求的：鋁、銻、重晶石、鈹、鈰、銫、鉻、鈷（轉化為硫酸鈷）、鏑、銪、螢石、釓、鍺、石墨、銦、鋰（轉化為碳酸鋰或氫氧化鋰）、錳、釹、鎳（轉化為硫酸鎳）、鈮、碲（轉化為碲化鎘）、錫、鎢、釩、釔 需純化至最低 99%的：砷、鉍、鉺、鎵、鉿、鈥、銥、鑭、镥、鎂、鈀、鉑、鐠、銠、銣、釕、釤、鈧、鉭、鋱、銩、鈦、鐿、鋅、鋯 全部生產成本的 10%

37、的稅收抵免 資料來源：白宮官網、華泰研究 圖表圖表13：主要電池廠商電池業務營業利潤主要電池廠商電池業務營業利潤 注 1：寧德時代、LGES 采用總營業利潤 注 2：SKI 采用 battery 業務營業利潤、三星 SDI 采用 energy solution 業務營業利潤、松下采用 energy 業務營業利潤 資料來源：Bloomberg，公司公告，華泰研究 -50510152020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4寧德LGESSKI三星SDI松下營業利潤（十億元）免責聲

38、明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表14：主要電池廠商電池業務營業利潤率主要電池廠商電池業務營業利潤率 注 1：寧德時代、LG 采用全部業務營業利潤率 注 2：SKI 采用 battery 業務營業利潤率、三星 SDI 采用 energy solution 業務營業利潤率、松下采用 energy 業務營業利潤率 資料來源：Bloomberg，公司公告，華泰研究 圖表圖表15：去除補貼后寧德時代與海外主要廠商營業利潤去除補貼后寧德時代與海外主要廠商營業利潤 圖表圖表16：去除補貼后寧德時代與海外主要廠商營業利潤率去除補貼后寧德時代與

39、海外主要廠商營業利潤率 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 國內電池廠財務處國內電池廠財務處理嚴格，報表質量較高理嚴格，報表質量較高 寧德時代期間費用率維持較低水平，規模效應顯著。寧德時代期間費用率維持較低水平，規模效應顯著。自 2020 年起，隨著出貨量的快速增長，規模效應逐漸顯現，寧德時代期間費用率呈總體下降趨勢，2023 年受銷售返利影響，期間費用率略為升高，2024 年有所回落，總體處于較低水平。24Q3 其期間費用率為 11.69%。而 24Q3 海外電池廠 LG/三星 SDI 費用率達 17.20%/15.78%，我們認為主要系出貨量有所放緩導致。(40)(

40、30)(20)(10)010203020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4寧德LGESSKI松下三星SDI（%）9.9 11.0 11.9 17.2 12.8 14.2 12.8 20.6(5)051015202523Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4（十億元）寧德LGSDISKI松下11.1%10.9%11.3%16.2%16.1%16.3%13.9%20.0%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%23Q123Q223Q323Q4

41、24Q124Q224Q324Q4寧德LGSDISKI松下 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表17：寧德時代與主要海外電池廠商電池費用率情況對比寧德時代與主要海外電池廠商電池費用率情況對比 注 1：此處期間費用率僅包含銷售/管理/研發費用 注 2：由于 SK、松下的電池業務營收占比較小，此處不納入比較；寧德時代 24Q4 存在會計準則變化故波動較大 資料來源：Bloomberg，公司公告，華泰研究 寧德時代質保金計提嚴格，海外廠商計提較為寬松。寧德時代質保金計提嚴格，海外廠商計提較為寬松。我們使用各家電池廠的預計負債的售后

42、質保金科目增加凈額占營收的比例作為對比指標，2024 寧德時代質保金增加凈額占營收比例 3.0%，而 LGES/三星 SDI/SKI 的比例為 1.6%/0.8%/0.0%，海外廠商計提比例較不充分。若按照 1.6%的售后保證金凈額增加比例計算，寧德 2024 可釋放約 70.0 億元的盈利空間。圖表圖表18：售后質保金比例售后質保金比例 寧德時代寧德時代 LGES 三星三星 SDI SKI 營收營收 3620.1 25619.6 16592.2 74717.0 預計負債預計負債-售后售后保證保證金期初金期初 283.9 1274.4 350.3 11.3 預計負債預計負債-售后售后保證保證金

43、期末金期末 390.7 1693.9 476.9 42.1 預計負債預計負債-售后售后保證保證金增加凈額金增加凈額 106.8 419.5 126.6 30.7 售后售后保證保證金凈額占營收金凈額占營收 3.0%1.6%0.8%0.0%注：采用 2024 財務數據，寧德時代單位為億元人民幣，LGES、三星 SDI、SKI 的單位為十億韓元 資料來源：公司財報，華泰研究 復盤：市場對于美國復盤：市場對于美國加征關稅反應鈍化，而對于加征關稅反應鈍化，而對于 IRA 補貼取消預期較敏感補貼取消預期較敏感 24 年以來寧德時代股價顯著跑贏日韓電池廠。年以來寧德時代股價顯著跑贏日韓電池廠?？紤]到松下與

44、SK 主業對股價的擾動，我們選取寧德時代、LG、三星 SDI 進行股價復盤。23 年以來行業供需翻轉，競爭加劇，電池產品快速跌價，各家電池廠以下跌態勢為主，而 24 年以來，受益于以舊換新+新車型帶動國內新能源車需求高增，寧德時代股價表現強勁，而海外廠商盈利承壓+份額下滑導致股價表現偏弱。25 年 1 月特朗普宣布暫停 IRA 補貼審批，對于產能建設重心在美國的日韓電池廠影響較大。25 年 5 月，美國眾議院籌款委員會提出“The One,Big,Beautiful Bill”法案，大儲 ITC 補貼由原定的 2034 年退坡提前至 2029 年，若法案進一步通過，或將對依賴補貼的日韓電池廠造

45、成較大影響。0%5%10%15%20%25%30%20Q120Q421Q322Q223Q123Q424Q3寧德時代LG三星SDI 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表19：主流電池廠股價復盤主流電池廠股價復盤 資料來源：Bloomberg，華泰研究 市場對于美國關稅影響相對鈍化，日韓電池廠股價受到市場對于美國關稅影響相對鈍化，日韓電池廠股價受到 IRA 取消預期影響較大。取消預期影響較大。關稅方面，此前市場認為特朗普上臺后將對中國加征關稅，日韓電池廠將邊際受益，然而從股價上看，無論是 2 月 1 日和 2 月 27 日特朗

46、普兩次宣布對華加征 10%關稅的時間點上，海內外電池廠的股價并未見明顯反應，市場對于美國關稅加征的反應較為鈍化，我們推測或是此前預期已充分計價所致。4 月初特朗普宣布對全球加征對等關稅，加征力度超出市場預期，電池廠股價出現大幅調整。進入 4 月中旬后，恐慌情緒有所修復，市場對于特朗普的關稅預期又重新進入鈍化的階段。IRA 方面，而特朗普在 1 月 20 日宣誓就職后，簽署行政令暫停 IRA審批與支出，日韓電池廠的股價在隨后一周內出現大幅調整。我們認為美國對全球加征關稅，對于電池廠的格局影響相對較小，國內電池廠敞口有限且已計價充分，而 IRA 補貼暫停審批與支出則對依賴補貼的日韓電池廠影響較大。

47、-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/82024/92024/102024/112024/122025/12025/22025/32025/42025/5寧德時代LG新能源三星SDI全球：全球：美聯儲降息預期反復，原材料過剩嚴

48、重成本下降，電池盈利相對穩定國內：國內：國內競爭有所加劇，寧德時代龍頭地位企穩全球：全球：美聯儲加息預期影響估值國內：國內：疫情后產銷回復正常全球：全球：美聯儲加息外資流出，俄烏戰爭致歐洲衰退預期上升國內：國內：國內金九銀十成色不足全球：全球：經濟預期轉向悲觀，資金大量流出估值下降，儲能起量導致海外電池廠份額下滑國內：國內：競爭進一步加劇，電池價格走低全球：全球：美聯儲降息節奏不及預期，需求受抑制，國內電池廠出海替代日韓廠份額國內：國內：電池盈利能力超預期，寧德份額不降反升，中系車企快速替代合資車企全球：全球：美聯儲降息提振需求，國內電池廠持續出海替代日韓廠份額，三星SDI增長失速國內：國內：

49、924政策大幅提升需求預期，金九銀十需求超預期全球：全球：特朗普上臺暫停IRA審批，影響海外電池廠盈利預期；美國加征關稅，全球電池廠需求預期受影響國內：國內：國內需求淡季不淡，電池廠車廠持續出海；出口退稅率下調影響盈利開始體現 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表20：主流電池廠股價復盤（主流電池廠股價復盤（2025 年年 1 月月-2025 年年 5 月月）資料來源：Bloomberg，華泰研究 近三年行業近三年行業 EV/EBITDA 處于下行周期，寧德時代估值已充分考慮悲觀預期。處于下行周期，寧德時代估值已充分考慮悲

50、觀預期。我們橫向對比寧德時代、LG、三星 SDI 近三年的 EV/EBITDA 估值，整體而言估值均處于下行狀態，我們認為主要系行業處于下行期，需求增速放緩所致。其中寧德時代在此期間積極擴張，分母端業績兌現導致估值下行，由于寧德時代國內市占率已較高，且受到出海貿易政策風險影響，市場對此充分計價并給予寧德時代較低估值（11x，截至 20250520）；而 LG 新能源由于 24 年出現虧損，EBITDA 基數較低，且海外廠房建設及海外項目相繼推進，市場對于其未來業績展望較高，估值高于其他電池廠（20 x，截至 20250520）；而三星 SDI 由于存在消費電池業務，估值低于其他電池廠，但 22

51、 年以來行業競爭加劇盈利下滑，分子端市值下行拉低估值（10 x，截至 20250520）。圖表圖表21：主流電池廠主流電池廠 EV/EBITDA（TTM）估值）估值 資料來源：Bloomberg，Wind，華泰研究 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2025/1/12025/1/82025/1/152025/1/222025/1/292025/2/52025/2/122025/2/192025/2/262025/3/52025/3/122025/3/192025/3/262025/4/22025/4/92025/4/162025/4/232025/4/3

52、02025/5/72025/5/14寧德時代LG新能源三星SDI2 2月月1 1日，特朗日，特朗普上臺對華加征普上臺對華加征10%10%關稅，力度略關稅，力度略低于預期，國內低于預期，國內市場進入春季躁市場進入春季躁動行情動行情2 2月月9 9日，發改日，發改委與能源局發布委與能源局發布通知，明確不得通知，明確不得強制配儲強制配儲2 2月月2727日，特朗日，特朗普稱將對中國進口普稱將對中國進口商品再額外加征商品再額外加征10%10%關稅關稅國內國內1 1-2 2月銷量月銷量數據同比高增，數據同比高增，3 3月排產環比高增，月排產環比高增，淡季不淡淡季不淡3 3月月3 3日，歐日，歐洲宣布放寬

53、碳洲宣布放寬碳排放考核標準排放考核標準至三年，需求至三年，需求預期下滑預期下滑1 1月月1515日，日，CNESACNESA發布數據，發布數據，國內國內2424年儲能新年儲能新增裝機增裝機109.8GWh109.8GWh，大超市場預期大超市場預期1 1月月1717日，日，寧德寧德19GWh19GWh阿阿聯酋光儲項聯酋光儲項目官宣目官宣3 3月月2626日，日，LGLG宣布引入捷宣布引入捷威動力核心團威動力核心團隊，加速布局隊，加速布局磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰3 3月月1414日晚日晚寧德發布年報，寧德發布年報，業績符合預期業績符合預期1 1月月2020日，特朗日，特朗普宣誓就職并簽普宣誓就職并簽署行政

54、令，暫停署行政令，暫停IRAIRA審批與支出，審批與支出，日韓電池廠盈利日韓電池廠盈利預測下調預測下調4 4月初特朗月初特朗普對全球加征普對全球加征關稅，影響電關稅，影響電池廠海外需求池廠海外需求預期預期恐慌情緒減恐慌情緒減弱，關稅下調弱，關稅下調談判預期逐步談判預期逐步計價計價5 5月月2020日寧德時日寧德時代港股上市，上代港股上市，上市當天港股上漲市當天港股上漲超超16%16%5 5月月1212日中美發日中美發布日內瓦會談聯合布日內瓦會談聯合聲明，關稅超預期聲明，關稅超預期下調下調0204060802022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/1020

55、22/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/82024/92024/102024/112024/122025/12025/22025/32025/42025/5寧德時代LG新能源三星SDI 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 電力設備與新能源電力設備與新能源 核心競爭力橫向對比，國內電池廠具備優勢核心競爭力橫向對比，國內電池廠具備優勢 產品：國

56、內電池廠產品覆蓋全面，海外電池廠以三元路線為主產品：國內電池廠產品覆蓋全面，海外電池廠以三元路線為主 橫向對比各家電池廠的產品布局，我們認為寧德時代的產品布局較為前瞻，產品矩陣覆蓋橫向對比各家電池廠的產品布局，我們認為寧德時代的產品布局較為前瞻，產品矩陣覆蓋多種場景，且產品性能表現突出。多種場景，且產品性能表現突出。1）寧德時代寧德時代 公司產品覆蓋多種使用場景，特性涵蓋快充、續航、高安全等，封裝形式主要為方形。公司產品覆蓋多種使用場景，特性涵蓋快充、續航、高安全等，封裝形式主要為方形。針對續航及快充的需求，針對續航及快充的需求，寧德時代在 22 年 6 月發布麒麟電池高端系列，其中 NCM

57、版本能量密度高達 255Wh/kg，續航超 1000km，10%-80%快充時間達 10 分鐘。針對高針對高安全性與高性價比的需求，安全性與高性價比的需求，寧德在 23 年 8 月發布神行超充電池，為全球首個實現 4C快充的 LFP 電池，寧德在 25 年 4 月發布二代神行超充電池，充電峰值倍率可達 12C，實現充電 5 分鐘補能 520km。針對增程及混動的使用場景，針對增程及混動的使用場景，寧德在 24 年 10 月推出驍遙增混電池，全球首款純電續航達到 400km+兼具 4C 超充功能的增混電池，充電 10分鐘補能超 280km。針對大圓柱的未來趨勢，針對大圓柱的未來趨勢，寧德積極研發

58、 46 系圓柱電池，并在 24年 12 月宣布 26 年開始將陸續為寶馬的純電車型供應大圓柱電池。針對換電的使用場針對換電的使用場景，景，公司推出 20#與 25#的巧克力電池塊，與車企進行合作推出換電車型，打造換電生態。針對儲能市場，針對儲能市場，寧德推出天恒儲能系統，搭載寧德時代 L 系列長壽命電芯，實現五年的功率和容量零衰減，實現 20 尺的 6MWh 級別的系統集成。2）LG LG 為軟包電池的集大成者，率先開發四元鋰電池，布局鐵鋰路線并獲得訂單。為軟包電池的集大成者，率先開發四元鋰電池，布局鐵鋰路線并獲得訂單。LG 較早開始布局軟包封裝形式的電池，擁有較多專利技術，產品能量密度表現優

59、異，同時也兼有圓柱電池的布局。針對循環穩定性及高能針對循環穩定性及高能量密度的需求，量密度的需求，LG 推出了 NCMA 四元鋰電池，抑制鈷元素的不穩定雜質生成，顯著提升電池的循環壽命，LG 的 NCMA 電池早在 21 年即應用于特斯拉的車型上，其中 E 系列為 3C 快充電池，能量密度高達267-287Wh/kg。針對高安全性與高性價比的需求，針對高安全性與高性價比的需求，LG 布局磷酸鐵鋰技術路線，在 24年 7 月與雷諾簽訂 39GWh 規模的磷酸鐵鋰電池訂單，成為 LG 首個大規模磷酸鐵鋰電池訂單。針對大圓柱的未來趨勢，針對大圓柱的未來趨勢，公司在 24 年四季度相繼與奔馳、Rivi

60、an 簽訂50.5/67GWh 規模的 46 系列大圓柱訂單，未來逐步在美國亞利桑那州實現生產。3）松下松下 松下電池主要采用松下電池主要采用 NCA 正極材料，并采用圓柱的封裝方式。正極材料，并采用圓柱的封裝方式。松下早期與特斯拉深度綁定，為其汽車供應 18650 及 21700 電池。松下的動力電池產品以 NCA 為主，儲能產品以 NCM 為主。針對高能量密度及高性價比的需求，針對高能量密度及高性價比的需求，松下持續向高鎳及無鈷的路線進行迭代。針對大圓柱的未來趨勢，針對大圓柱的未來趨勢，25 年 1 月松下電器 CFO 稱將在 4 月試生產 4680 電池，主要向特斯拉供應。針對方形電池，

61、針對方形電池，松下在 2020 年與豐田合資成立動力電池工廠，主要生產鎳氫電池和方形鋰離子電池。4）三星三星 SDI 三星三星 SDI 為方形電池的先驅，主要采用為方形電池的先驅，主要采用 NCM 正極材料。正極材料。針對高能量密度的需求，針對高能量密度的需求，三星在向 NCA 的技術路徑拓張，其中搭載 91%鎳 NCA 正極和硅基負極的 P6 方殼電池已經開始量產，在匈牙利工廠生產并供貨給現代汽車。針對固態電池，針對固態電池，三星計劃于 2027年量產“夢想電池”，能量密度達 900Wh/L，僅需 9 分鐘充電至 80%。針對高安全性與針對高安全性與高性價比的需求，高性價比的需求，根據 24

62、 年財報，三星 SDI 已建立起 LFP 大電芯中試線，正在與多家客戶討論批量生產計劃。5）SK SK 封裝形式為軟包，產品主要采用封裝形式為軟包，產品主要采用 NCM 正極材料。正極材料。針對快充的需求，針對快充的需求，公司早在 2016年即布局快速充電技術研發，2023 年發布快充產品 Superfast 系列，18分鐘可充電 80%，且循環壽命仍達 1000 次以上。針對高能量密度及續航的需求，針對高能量密度及續航的需求，公司在 2019 年簽首發鎳含量 90%以上的“夢想電池”NCM9，并在 2023 年展出其更新產品 NCM9+，能量密度由 670Wh/L 提升到 710Wh/L。免

63、責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表22：電池廠主力產品對比電池廠主力產品對比 公司公司 電池名稱電池名稱 化學體系化學體系 電池形式電池形式 發布時間發布時間 具體情況具體情況 寧德時代 神行超充電池 LFP 方形 2023 年 8 月 首個實現 4C 超充的磷酸鐵鋰電池，續航超 700km，充電 10 分鐘續航400km 神行全能電池 LFP 方形 2024 年 3 月 續航超 800km，能量密度提升 10%以上 神行 PLUS 電池 LFP 方形 2024 年 4 月 全球首款實現 1000km 續航的磷酸鐵鋰電池，

64、充電 10 分鐘續航 600km，能量密度達 205Wh/kg 二代神行超充電池 LFP 方形 2025 年 4 月 續航超 800 公里，支持高達 12C 的峰值充電倍率，5 分鐘補能 520km 驍遙增混電池 鋰鈉電池 方形 2024 年 10 月 全球首款純電續航達到 400km+兼具 4C 超充功能的增混電池，充電 10分鐘補能超 280km 麒麟電池 NCM/LFP 方形 2022 年 6 月 第三代 CTP 電池，NCM 版電池系統能量密度 255Wh/kg，續航超1000km，10%-80%電量快充時間 10 分鐘；LFP 版電池系統能量密度160Wh/kg 麒麟電池全能系列-方

65、形 2024 年 3 月 電池動力儲備超 1000 馬力，安全性 55無熱蔓延 4680/4695 電池-大圓柱-23 年 3 月寧德時代透露已成功研發 4680、4695 等大圓柱電池；24 年12 月寧德時代宣布，26 年開始將陸續為寶馬“新世代”架構純電車型供應圓柱電池 凝聚態電池-2023 年 4 月 單體能量密度最高可達 500Wh/kg，可應用于民用電動載人飛機 一代鈉離子電池 鈉離子電池-2021 年 7 月 單體能量密度可達 160Wh/kg；常溫下充電 15 分鐘，電量可達 80%以上 二代納新電池 鈉離子電池-2025 年 4 月 電芯能量密度 175Wh/kg，全球范圍內

66、成為首款實現峰值 5C 超充能力的鈉離子電池，循環壽命超 10000 次 巧克力換電塊 NCM/LFP-2024 年 12 月 20#適配 A0 級車，鐵鋰 42 度電/400km 續航，三元 52 度電/500km 續航；25#適配 A 級車/B 級車，鐵鋰 56 度電/500km 續航，三元 70 度電/600km續航 LG E 系列 NCMA 軟包-3C 快充電池，能量密度達 267-287Wh/kg；8 至 80%充電 30-40 分鐘 JP3/JH4 NCM 軟包-JP3 能量密度 184Wh/kg，JH4 能量密度 213.7Wh/kg JF 系列 LFP 軟包-能量密度 165-

67、183Wh/kg M 系列 NCMA 2170 圓柱-能量密度 270-278Wh/kg 4680 電池-大圓柱-公司 Oschang 工廠的 4680 產線已到量產的最后準備階段，24Q4 將有小批量生產，此外 26 年亞利桑那工廠也將實現 4680 產品供應 松下 4680 系列 NCA 圓柱 25 年 4 月試生產 24 年 9 月，松下能源在 X 官方賬號宣布已完成 4680 大圓柱電池的量產準備工作。在最終評估后，量產將正式開始。25 年 1 月松下電器 CFO稱將在 4 月試生產 4680 電池 18650 系列 NCA 圓柱-高端 18650 電池能量密度可達 259Wh/kg

68、21700 系列 NCA 圓柱-2021 款 21700 電池能量密度達 255Wh/kg 三星 SDI INR18650 系列 NCM 圓柱 2016 用于電動工具 INR21700 系列 NCM 圓柱 2019-R3、R1 系列 NCM 方形-用于儲能系統，114-137Wh/kg U 系列 NCM 方形-用于儲能 UPS，64-117Wh/kg Energy 系列 NCM 方形-用于儲能系統，147Wh/kg-170Wh/kg Medium 系列 NCM 方形-用于儲能系統，121-141Wh/kg Power 系列 NCM 方形-用于儲能系統，102-116Wh/kg SDI94 NC

69、M 方形-能量密度 157Wh/kg Super Gap 硫化物固態-900Wh/L P5、P6 系列 NCM/NCA 方形 2020 220-250Wh/kg，BEV 純電動汽車用電池（60Ah、94Ah），PHEV 插電混合用電池（26Ah、37Ah）46 系列 NCM 圓柱 2022 520 Wh/L 磷酸鐵鋰 LFP 方形 24 年 9 月展示 三星 SDI 已完成 LFP 的開發，正在與多家客戶討論批量生產計劃 SK super fast 系列 NCM811 軟包-18 分鐘內從 10%充至 80%，并且具有高達 83%的鎳含量，18 分鐘內從10%充至 80%，并且具有高達 83%

70、的鎳含量，應用于現代 IONIQ5 和起亞 EV6 NCM9+NCM 軟包-用于福特 F150 NCM9 NCM 軟包 2022-全固態 氧化物、硫化物-SK On 計劃研發高分子氧化物復合系和硫化物系兩種全固態電池，并在 2027 年和 2029 年實現商用化 Winter Pro LFP-在低溫條件下，該產品相較于傳統磷酸鐵鋰電池在充放電容量以及能量密度有大幅提高 資料來源：公司公告，公司業績會，公司產品介紹書，鑫欏鋰電，北極星儲能網，中國基金報，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 電力設備與新能源電力設備與新能源 研發支出快速增長，加筑技術護城河研

71、發支出快速增長，加筑技術護城河 寧德時代研發支出快速增長，技術優勢逐漸穩固。寧德時代研發支出快速增長，技術優勢逐漸穩固。自 2021 年起，新能源行業發展勢頭迅猛，寧德時代把握市場機遇，以總量 76.9 億元的研發支出顯著超越三星 SDI。2022 年其以101.69%的增速持續加碼，研發支出達 155.1 億元，此后保持整體的較高投入，逐漸建立自身技術壁壘，2024 年其研發支出為 180.1 億元，同期海外主要電池廠商 LGES/三星 SDI的研發支出分別為 11.07/69.45 億元。與此同時，寧德研發投入占營收占比始終處于第一梯隊，在 2024 年為 5.14%，僅次于三星 SDI。

72、圖表圖表23：2018-2024 年寧德時代與主要海外電池廠商研發支出與在營收中占比情況年寧德時代與主要海外電池廠商研發支出與在營收中占比情況 注：松下、SKI 受到主業干擾，此處不納入對比 資料來源：公司官網，BLOOMBERG，華泰研究 研發投入助力下，寧德時代新技術新產品布局及迭代領先海外廠商。研發投入助力下，寧德時代新技術新產品布局及迭代領先海外廠商。技術路線上，寧德時代主要采用三元和磷酸鐵鋰雙輪驅動的發展戰略，其中三元用于高端乘用車，磷酸鐵鋰電池用于中低端市場與儲能市場，同時還陸續推出了神行超充電池、M3P 錳鐵鋰電池、鈉離子電池和凝聚態電池、天行電池 L 等新產品，不斷提升產品差異

73、性，拓寬應用場景，形成了較強的壁壘。而海外主流電池廠此前專注于三元產品的開發，布局鐵鋰等路線的時間較晚。固態電池方面，寧德時代同時儲備了聚合物、氧化物、硫化物三種技術路線，技術水平保持在行業前列。0%5%10%15%20%25%30%0204060801001201401601802002018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年（億元）寧德時代LGES三星SDI寧德時代研發投入占比LGES研發投入占比三星SDI研發投入占比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表24：寧德時代與海外廠商的新技術新產

74、品布局對比寧德時代與海外廠商的新技術新產品布局對比 寧德時代寧德時代 海外廠商海外廠商 動力電池 高端市場 三元體系：高鎳三元技術領先 三元體系：主要布局高鎳三元技術 固態電池：多路線并行發展 固態電池：押注單一路線 凝聚態電池：能量密度最高可達 500Wh/kg，即將量產 中低端市場 磷酸鐵鋰體系：神行 PLUS 電池實現量產，兼顧 1000 公里續航和 4C超充特性 三元體系：沒有差異化技術儲備且經濟性較差 M3P 錳鐵鋰電池：能量密度較磷酸鐵鋰電池提升約 15%，可達210Wh/kg，成本與磷酸鐵鋰電池相當 鈉離子電池：有量產條件，二代產品能量密度達到 175Wh/kg，循環次數超 10

75、000 次 商用車市場 推出天行電池 L，具有超充能力和高續航電量 儲能電池 磷酸鐵鋰路線：較為成熟，出貨量世界領先 開始引入儲能鐵鋰，小批量生產，布局緩慢 天恒儲能系統：5 年零衰減，6.25 兆瓦時，在儲能領域行業領先 鈉離子電池：技術成熟后較鐵鋰具有更低單位成本，低溫性能改善，倍率性能更好，適合儲能產品 資料來源：公司公告，華泰研究 電池安全愈發關鍵，真金不怕火煉電池安全愈發關鍵，真金不怕火煉 電池安全從技術指標逐步上升為核心競爭力。電池安全從技術指標逐步上升為核心競爭力。隨著新能源汽車滲透率的持續提升、儲能裝機快速增長，公眾對電池熱失控、自燃等安全隱患的敏感度大幅上升。據諾誠安全統計，

76、2024 年國內新能源車起火數量達 640 起，較 2023 年的 207 起大幅上升。我們對主要電池廠 2023 年以來的召回/起火事件進行了梳理，部分事故造成了較大的人員傷亡與財產損失。從歷史事故發生率而言，寧德時代 2023 年以來未出現過召回或起火的事故，從技術路線而言，海外電池廠技術儲備偏向三元路線，而三元鋰電池安全性低于磷酸鐵鋰，尤其是在儲能的應用場景。圖表圖表25：主要電池廠的召回主要電池廠的召回/起火事件統計（起火事件統計（2023 年以來）年以來）電池廠電池廠 類別類別 下游客戶下游客戶 時間時間 備注備注 三星 SDI 動力 Stellantis 2024 年 10 月 在

77、報告 13 起起火事件后，Stellantis 將在全球召回搭載三星 SDI 電池的 19.4 萬輛汽車 三星 SDI 工廠-2024 年 3 月 三星 SDI 在韓國京畿道龍仁市基興區公石洞的器興工廠突發火災 三星 SDI 儲能 AES 2024 年 9 月 美國加州埃斯孔迪多市的集裝箱電池儲能系統發生火災，這已經是近期美國加州三元鋰儲能項目的第二場火災 LG 儲能 澳大利亞 2024 年 2 月 在澳大利亞已有 13 起財產損失事件與這些受影響的電池有關，包括維多利亞州的一棟房屋被完全燒毀，涉及的電池數量約為 5000 塊，澳大利亞發布擬議強制召回通知，要求召回 LG 的太陽能儲能電池 L

78、G 儲能 Gateway儲能電站 2024 年 5 月 美國加州圣迭戈的 Gateway 儲能電站發生了一起嚴重的火災事故，該儲能電站的電池供應商是 LG新能源，電站規模為 250MW/250MWh LG 儲能 E3/DC 2024 年 11 月 德國北萊茵-威斯特法倫州的住宅地下室發生火災，起火點為戶用儲能系統，涉事產品是德國儲能企業 E3/DC 的家用儲能系統 S10E 6.5，采用了 LG 新能源的電池模塊 LG 儲能 Moss Landing 儲能電站 2025 年 1 月 25 年 1 月位于美國加利福尼亞州蒙特利縣的 Moss Landing 發電廠的電池設施發生嚴重火災，本次起火

79、的為一期 300MW/1200MWh 儲能設施，儲能系統提供方為 LG Energy Solution，配備 LGES 的JH4 高能電池 松下 動力 松下自行車 2024 年 4 月 松下自行車技術公司宣布，由于設計缺陷，旗下電動助力自行車的電池存在起火風險，決定召回約14 萬個設備并免費更換 SK 工廠-2023 年 11 月、2023 年 6 月 韓國電池商 SK on 位于鹽城的工廠半年內兩次發生火災 SK 工廠-2024 年 6 月 韓國京畿道華城市 Aricell 電池工廠發生火災，是 SKI 旗下電池廠 寧德時代 工廠-2024 年 9 月 寧德時代位于福建寧德市的 Z 基地發生

80、火災，起火點位于高溫靜置室，現場未出現人員傷亡 未知 儲能 Digital Realty 數 據中心 2024 年 9 月 新加坡 Loyang 的 Digital Realty 數據中心發生了一起重大火災，突發事故讓阿里云、字節跳動等知名企業蒙受損失 未知 動力 福特汽車 2024 年 12 月 福特汽車公司將因電池問題召回 20484 輛混合動力 SUV，此次召回涉及 2020 至 2024 年款的福特翼虎（Escape）和豪華林肯海盜船（Lincoln Corsair）車型，福特汽車的動力電池供應商包括 LG 新能源、SK On、松下以及寧德時代、比亞迪等 未知 動力 福特汽車 2024

81、 年 1 月 福特汽車將在美國召回部分 2021-2023 年款 Bronco 運動版和 2022-2023 年款 Maverick 車輛，12V電池可能會出現衰減和突然故障 資料來源：ACCC，儲能嚴究院，起點鋰電，儲能之音，OfWeek，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 電力設備與新能源電力設備與新能源 客戶：國內車企搶占份額客戶：國內車企搶占份額+國內電池廠出海，國內電池廠市占率持續提升國內電池廠出海，國內電池廠市占率持續提升 海外電池廠的客戶主要為海外車企，寧德時代客戶廣泛覆蓋海內外車企。海外電池廠的客戶主要為海外車企，寧德時代客戶廣泛覆蓋海內

82、外車企。根據我們的梳理，LG 的客戶覆蓋面廣泛，包括通用、斯特蘭蒂斯、豐田、現代等大部分海外車企。松下早期深度綁定特斯拉，2019 年因盈利紛爭放棄與特斯拉在上海建廠，轉向與豐田、馬自達、斯巴魯等車企合作。三星 SDI 為寶馬的第一家電池供應商，與大眾、現代等車企均有簽署長協。SK 的主要客戶為現代、福特等車企。相較之下，寧德時代的客戶結構更加多樣，除了特斯拉、寶馬、現代等海外大客戶，寧德時代擁有許多國內車企客戶，根據 SNE Research，2024 年寧德國內動力電池市占率達 45.4%，基本覆蓋了國內大部分的車企。圖表圖表26：海外電池廠訂單梳理海外電池廠訂單梳理 公司公司 簽約時間簽

83、約時間 訂單類型訂單類型 客戶名稱客戶名稱 訂單規模訂單規模 供貨時間供貨時間 備注備注 LG 2022 動力 GM、Stellantis、大眾、韓國現代、雷諾、福特、沃爾沃 390 萬億韓元-2023 年 10月 動力 豐田 20GWh/年 2025 年起 從 2025 年起 LG 將每年向豐田供應 20GWh 的電池，LG 將投資約 4 萬億韓元，建立專門為豐田生產電池和模塊的新生產線，預計于 2025 年完工 2024 年 7 月 動力-磷酸鐵鋰 雷諾 39GWh 2025 年末-2030 向雷諾旗下電動汽車部門 Ampere 供應磷酸鐵鋰電池，此為 LG 在磷酸鐵鋰獲得的首個訂單 20

84、24 年 10月 動力 福特 109GWh 75GWh(2027-2032)34GWh(2026-2030)LG 新能源宣布和福特汽車公司達成兩份電池供應合同，將為福特在歐洲的大型商用車提供電池支持。產品會從 2026 年起，在波蘭弗羅茨瓦夫工廠開啟全面生產。2024 年 10月 動力-46系列大圓柱 奔馳 50.5GWh 2028-2038 LGES計劃向梅賽德斯奔馳供應的電池為46系列大圓柱電池，由 LGES 位于亞利桑那州的工廠生產 2024 年 11月 動力-4695 圓柱 Rivian 67GWh 2024-2029 LG 新能源將在 5 年內為 Rivian 提供 4695 圓柱電

85、池，總計 67GWh，電池將于美國亞利桑那州電池工廠生產，用于 Rivian 面向北美市場的 R2 車型 2024 年 11月 儲能-磷酸鐵鋰 Terra-Gen 8GWh 2026-2029 LGES 宣布與總部位于美國加州的可再生能源獨立發電商(IPP)Terra-Gen 簽訂 8GWh 儲能系統訂單協議 2024Q2 儲能-磷酸鐵鋰 Hanwha 4.8GWh 2024 年 12月 儲能-磷酸鐵鋰 Excelsior 7.5GWh 26 年 4 月首批交付 LG 與美國新能源投資商 Excelsior Energy Capital簽署協議，提供 7.5GWh 的儲能系統以及集成與全生命周

86、期服務 松下 2023 年 4 月 動力 Hexagon Purus-2026 年初起 Hexagon Purus 將在 2025 年前預付約 4300 萬美元 2024 年 5 月 動力 Hexagon Purus-松下首次用于商用車，Kansas 工廠供貨，工廠正在建設中 2024 年 9 月 動力-圓柱 馬自達 到2030年實現10GWh 產能 2027 起 馬自達 2027 計劃推出第一款電動車，電池由松下生產，馬自達封裝。松下能源計劃到 2030 年實現每年10GWh 的國內產能 2024 年 9 月 動力 斯巴魯 新工廠16GWh/年（2030 前）2027 財年起 斯巴魯目標到

87、2030 年實現年銷售 6 萬輛電動車，松下能源將從 2027 財年起在住江工廠供應電池，并從2028 財年起新成立大泉工廠供應電池用于斯巴魯電動車。這兩個項目的產能計劃到 2030 年達到 20GWh 2025 年 1 月 動力-2170 Lucid-最新款電動 SUV-Gravity 將使用松下能源的車載圓柱形 2170 鋰離子電池 三星SDI 2019 年 9 月 動力 Akasol 13GWh 2020-2027 三星 SDI 與等動力電池系統制造商 Akasol 在法蘭克福國際汽車展上簽署協議，三星 SDI 將于 2020 年至2027 年向 Akasol 供應總容量達 13GWh

88、的鋰電池電芯和模塊 2019 年 11月 動力 寶馬 4 萬億韓元 2021-2031 三星 SDI 是寶馬的第一家電池供應商，主要供應其歐洲市場。2019 年 11 月，寶馬宣布與三星 SDI 簽訂了29 億歐元（約合人民幣 204 億元）的動力電池訂單 2021 年 8 月 動力 大眾-2021 年 8 月，三星 SDI 已獲得德國大眾汽車的訂單。大眾汽車可能會將其所需的方形電池交給三星 SDI 負責設計和制造 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 電力設備與新能源電力設備與新能源 2023Q2 動力 Rivian-2023 年 10月 動力 現代汽車-2026

89、-2032 將向現代汽車供應正在開發的第六代方形電池 P6 2024 年 7 月 儲能-三元 NextEra Energy 6.3GWh-三星 SDI 此次供應的產品為 Samsung Battery Box 1.5，采用 NCA 三元電池 SK 2019 動力 法拉利-SK On 自 2019 年以來一直是法拉利唯一的電池供應商 2021 年 7 月 動力-高鎳 小鵬汽車-2022 年 11月 動力 現代汽車-有關北美電動汽車電池供應的諒解備忘錄（MOU）2024 年 1 月 動力 現代汽車 約RMB54.3 億-SK On 最近簽署了一份協議，為現代汽車的第二代電動汽車平臺提供電池，成為現

90、代汽車第二代電動汽車平臺（該平臺計劃于 2025 年推出）項目的首個合作伙伴，價值約萬億韓元（備注：當前約 54.3 億元人民幣）。資料來源：公司官網，公司業績會，起點鋰電，日經新聞，鋰電專訊，維科網，高工鋰電，華泰研究 注：根據公開信息進行不完全梳理 產能：國內電池廠擴產較快，已與其他海外電池廠拉開顯著差距產能：國內電池廠擴產較快，已與其他海外電池廠拉開顯著差距 國內電池廠在擴產上處于領先地位。國內電池廠在擴產上處于領先地位。與海外電池制造商相比，其生產規模有顯著優勢。2024年，寧德時代的產能達 676GWh，遠超 LG、SK on、三星和松下。盡管 LG 近年來的擴產策略相當積極，使其在

91、海外廠商中遙遙領先，但與寧德時代仍然有著不小差距，并且差距隨著時間推移或逐漸增大。三星和松下由于除去補貼后盈利規模有限，其產能擴張速度受到法案和盈虧平衡目標的制約，且其隸屬于大集團，業務繁多，電池的擴產速度相對較慢，已經在海外廠商中逐漸落后。從產能規劃的角度來看，寧德時代正逐年擴大與其他企業的產能差距，處于產能布局中的絕對領先地位。圖表圖表27：2021-2024 寧德時代與主要海外電池廠商產能對比寧德時代與主要海外電池廠商產能對比 資料來源：各公司官網，SNE research，華泰研究 國內電池廠擴產周期較短，產能釋放速度快于海外。國內電池廠擴產周期較短，產能釋放速度快于海外。根據我們的統

92、計，國內電池廠產能擴產周期往往在 1-2 年，而海外電池廠往往長達兩年半以上，我們認為主要原因有：1）國內審批流程相對簡化，而海外通常需要應對復雜的土地用途變更、環保聽證等程序；2）國內具備成熟的鋰電產業鏈，以先導智能為代表的鋰電設備企業能夠提供鋰電池生產的整線解決方案，提升交付效率。22138560867601002003004005006007008002021202220232024(GWh)寧德時代LGES三星SDI松下SKI 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表28：電池廠部分擴產項目及建設周期估計電池廠部分擴產

93、項目及建設周期估計 電池廠電池廠 工廠項目工廠項目 建造周期建造周期 投產時間投產時間 備注備注 寧德時代 北京亦莊工廠 約 2 年 2026 年 24 年 6 月，由寧德時代控股的北京時代電池基地項目開工儀式在北京亦莊舉行。作為寧德時代在華北地區的首座電池工廠，該項目分兩期建設，計劃 2026 年投產，為北汽、小米汽車、理想汽車等新能源整車企業配套 寧德時代 福鼎基地 5 號超級工廠 不到 1 年 2025 年 6 月 24 年 10 月 21 日，福鼎時代鋰離子電池生產基地 5 號超級工廠項目舉行動工儀式。5 號工廠項目計劃投資 64.7 億元，布局 4 條國際領先新能源電池超級生產線及智

94、能制造設備，年產 25GWh 新能源動力電池，預計 2025 年 6 月投產 寧德時代 西班牙薩拉戈薩電池工廠 不到 2 年 2026 年底 24 年 12 月 10 日，寧德時代與 Stellantis 集團共同宣布雙方將各持股 50%成立一家合資企業，在西班牙薩拉戈薩建設一座大型磷酸鐵鋰電池工廠，投資高達 41 億歐元。該工廠計劃于 2026 年底開始生產，規劃年產能可達 50GWh LG 美國亞利桑那州新電池廠 2 年 2025-2026 年 該綜合體由兩個制造工廠組成，這是該公司在北美的第一家獨立的圓柱形和 ESS 電池工廠。2023 年 11 月開始建設開始建設，圓柱形電池工廠預計

95、2025 年底完工并開始生產；LFP 電池工廠預計 2026 年開始生產?？偖a能規劃 53GWh，周期 2 年 LG 美國田納西州 Spring Hill 工廠 2 年半 2024 年 4 月 24 年 4 月 1 日，LG 新能源宣布，其位于美國田納西州 Spring Hill 的 Ultium Cells 第二工廠在動工兩年半后生產并向客戶交付了第一批電池 LG 美國密歇根州第三工廠 2 年半以上 25 年初之后 LG 新能源公司與通用汽車在美國的合資公司 Ultium Cells 在密歇根州建造的第 3 座工廠，自 2022 年 6 月動工，投資規模達 26 億美元，原定在 24 年底完

96、工，2025 年初開始量產，年產量最多可達到 50GWh 規模 三星 SDI 美國印第安納州電池工廠 3 年 2027 年 24 年 8 月 28 日消息，韓國電池制造商三星 SDI 昨日宣布，已確認與通用汽車在美國成立電動汽車電池合資企業，并簽署了在美國印第安納州新卡萊爾建設合資電動汽車電池工廠的協議。工廠計劃 2027 年量產，初期規劃年產能 27GWh，未來擴建后總產能可達 36GWh 三星 SDI 美國印第安納州科科莫工廠 2 年半 2025 年 Q1 22 年 5 月 24 日，韓國電池制造商三星 SDI 宣布，將與全球第四大汽車集團、跨國汽車制造商 Stellenatis 合作投資

97、超 25 億美元（約合人民幣 168.29 億元），在美國印第安納州科科莫市建立一家動力電池工廠。三星 SDI 稱，合資工廠將于 22 年年底開工建設，2025年第一季度投產 松下 堪薩斯州德索托電池工廠 2 年半 2025 年 3 月 22 年 11 月 3 日消息，據國外媒體報道，松下旗下的松下能源公司，計劃在美國堪薩斯州建設的電動汽車電池工廠，已經正式動工。從最新消息來看，松下德索托工廠計劃在 2025年 3 月前開始大規模生產 松下 美國內華達州工廠 3 年 2017 年 2014 年與特斯拉合資建造，2018 年實現總產能 35GWh，圓形電池。2014 年 6 月，松下與特斯拉合資

98、50 億美元，松下出資 16億美元，在美國內華達州建造超級工廠 Gigafactory，2017 年投產，2018 年達到總產能 35GWh、50 萬輛電動車。該工廠主要生產圓柱形電芯，用于特斯拉能源存儲產品和 Model 3 中 松下 中國大連工廠 3 年 2018 年 投資 27 億元，2018 年投產，總產能 20 萬輛，方形電池。松下在中國的第一家動力電池工廠，2015 年松下投資 27 億元在中國大連建造，2018 年投產，該工廠主要生產電動車和插入式混合動力車使用的方形電池。2018 年松下計劃在此基礎上，繼續投資擴建，預計完成后產能翻番 SK 江蘇鹽城 30GWh 動力電池項目

99、1 年半 2023 年 9 月 2022 年 1 月 17 日，江蘇鹽城經開區舉行韓國 SK30GWh 動力電池項目開工儀式，SK 動力電池鹽城基地是韓國 SK 集團全球布局中最大、最具示范引領帶頭作用的行業龍頭。于23 年 9 月正式通過竣工驗收，進入試運營階段 SK 美國肯塔基州 BlueOval SK 工廠 2 年半 2025 年中 22 年 12 月 5 日，韓國 SK On 與美國福特合資的電池公司 BlueOval SK 肯塔基州工廠正式開工建設。該工廠年產能 86GWh，建成后將成為美國規模最大的電池工廠。2024 年 8月 21 日，福特宣布，其位于肯塔基州的 BlueOval

100、 SK 電池工廠將在 2025 年中期開始投產，比原計劃提前 資料來源：公司官網，公司公眾號，電動中國，Ofweek 鋰電網，華泰研究 出海搶占市場，海外建廠成為大趨勢。出海搶占市場，海外建廠成為大趨勢。寧德時代在 24 年的海外市場市占率達到全球第一，其德國工廠通過大眾集團模組、電芯實驗室認證，匈牙利工廠已完成部分廠房封頂及設備調試，在北美地區有望通過技術授權模式與福特合作建廠。海外日韓廠商普遍重點布局北美市場，加速擴張北美產能，近年來資本開支較高。LGES 主要布局美國、加拿大產能；三星 SDI 提前美國合資工廠建設；松下布局美國、日本本土產能；SKI 主要規劃美國、中國、匈牙利工廠建設。

101、寧德時代的全球規劃有助于其發揮成本與技術優勢，進一步鞏固其在海外市場的占比，推動其在 25-26 年在海外進一步放量。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 電力設備與新能源電力設備與新能源 海外新能源車需求增速海外新能源車需求增速放緩，放緩，24年以來大部分海外電池廠商調整了此前較激進的投資計劃，年以來大部分海外電池廠商調整了此前較激進的投資計劃，LG 在在 24Q2-Q3 暫停部分在亞利桑那州的產能擴張計劃，以提高整體產能利用率。暫停部分在亞利桑那州的產能擴張計劃，以提高整體產能利用率。三星 SDI表示與通用汽車的合資工廠計劃在 24 年底提前啟動生產。SKI 在

102、 24Q3 表示將靈活調整產能擴張的時間表，在 25 年進一步擴大在北美的產能。而寧德時代近年來的資本支出也有所下降，公司正在從產品型向技術授權型轉化，以避免前期建廠高投入風險的同時獲取專利費用。我們認為在全球地緣政治風險提升以及電池產能不斷提升的趨勢下，寧德時代的全球布局以及向輕資產轉型策略相對于海外電池廠來說更為穩健。圖表圖表29：寧德時代與主要海外電池廠商資本支出情況對比寧德時代與主要海外電池廠商資本支出情況對比 資料來源：各公司官網，華泰研究 供應鏈：國內鋰電供應鏈具備成本優勢，供應鏈：國內鋰電供應鏈具備成本優勢，IRA 退坡或影響海外電池廠盈利退坡或影響海外電池廠盈利 即便考慮即便考

103、慮 26 年初落地年初落地 301 關稅關稅 25%+芬太尼關稅芬太尼關稅 20%+對等關稅對等關稅 34%，中國生產的電池包，中國生產的電池包仍具備顯著的成本優勢。仍具備顯著的成本優勢。以用于儲能的電池包為例，我們測算中國生產的電池包具備顯著的成本優勢。我們橫向對比 26 年美國、中國制造的電池包的成本，在考慮了美國本土生產的額外 10%ITC 補貼（在 30%的 ITC 稅收抵免之上，提供額外 10%的國內含量獎勵）以及 45X 制造業生產抵免（對美國生產的電芯和模塊提供高達 45 美元/kWh 的稅收抵免），并考慮了國內生產電池需要加征 3.4%基礎關稅+25%儲能電池 301 關稅+2

104、0%芬太尼關稅+34%對等關稅的情況下，美國生產的電池包成本仍達 192 美元/kWh，仍比中國制造儲能電池包的 157 美元/kWh 的成本高出 22%。圖表圖表30：考慮政策扶持后，美國制造電池包成本仍高于中國制造的電池包考慮政策扶持后，美國制造電池包成本仍高于中國制造的電池包 注：國內電池包加關稅前關稅為 10.9%=基礎關稅 3.4%+301 關稅 7.5%（25 年）注：國內電池包加關稅后關稅為 58.4%=基礎關稅 3.4%+301 關稅 25%+芬太尼關稅 20%+對等關稅 34%資料來源：BNEF，華泰研究預測 437.7482.2336.2311.8198.1328.5543

105、.7660.2127.2146.8220.2335.2189.5170.1187.3321.3183.3368.7623.4538.4 01002003004005006007002021202220232024億元寧德時代LGES三星SDI松下SKI192102157050100150200250300350400450美國生產的電池包成本中國生產的電池包成本-加關稅前中國生產的電池包成本-加關稅后（美元/kWh）美國電池包生產成本中國電池包生產成本運費關稅系統集成45X補貼 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 電力設備與新能源電力設備與新能源 寧德時代對電池上

106、游供應鏈的布局較為全面。寧德時代對電池上游供應鏈的布局較為全面。寧德時代的供應鏈布局涵蓋了鋰礦、材料公司以及電池回收等多個關鍵環節。在鋰礦資源方面，寧德時代通過自建、參股、合資、收購等多種方式，參與了鋰、鎳、鈷、磷等礦產資源及相關產品的投資建設與運營。其海外鋰礦布局已遍及北美、澳洲、非洲和南美四大洲，國內也成功獲得了多座鋰礦和磷礦的開采權。此外，寧德時代還積極入股材料公司，參與鋰電池材料項目的建設。在電池回收領域，寧德時代控股子公司廣東邦普循環科技有限公司擬在廣東佛山投資建設一體化新材料產業項目，具備 50 萬噸廢舊電池材料回收能力，進一步完善了公司在鋰電新能源產業鏈及電池回收業務的整體戰略布

107、局。通過這些舉措，寧德時代不僅保障了原材料的穩定供應，還增強了供應鏈的韌性和安全性。海外電池廠對中國供應鏈依賴程度高，較難滿足海外電池廠對中國供應鏈依賴程度高，較難滿足 IRA 補貼本土化要求，未來盈利或將承壓。補貼本土化要求，未來盈利或將承壓。根據鑫欏資訊，2024 年我國企業的三元正極/磷酸鐵鋰正極/負極/隔膜/電解液的產量占全球產量的 64.4%/99.6%/98.5%/90.5%/90.3%，海外電池廠對中國供應鏈的依賴程度較高。海外廠商早期以三元路線為主，如今也在逐步向鐵鋰路線切換，因而在正極上對中國供應鏈的依賴程度或將持續增加。根據 IRA 文件，其對于電池生產的本土化要求為 20

108、24 年以前50%、2024-2025 年 60%，并在 2029 年后達 100%。即便是假設 IRA 補貼不會退坡或取消的情況下，未來隨著 IRA 補貼的本土化要求的提升，電池廠獲取 IRA 補貼難度也將大幅提升。圖表圖表31：我國鋰電材料產量占全球產量的絕大部分（我國鋰電材料產量占全球產量的絕大部分（2024 年）年）圖表圖表32：IRA 的本土化要求持續提升的本土化要求持續提升 資料來源：鑫欏資訊，華泰研究 資料來源：Inflation Reduction Act of 2022，華泰研究 特朗普上臺后宣布暫停特朗普上臺后宣布暫停 IRA 補貼審批與支出，未來補貼審批與支出，未來 IR

109、A 補貼大概率將退坡或取消，對海外補貼大概率將退坡或取消，對海外電池廠將造成較大影響。電池廠將造成較大影響。25 年 1 月 20 日，特朗普宣誓就任美國總統并簽署超 40 個行政令，宣布國家進入“能源緊急狀態”，暫停 IRA 法案的資金審批與支出，終結拜登政府“綠色新政”。特朗普當選前聲稱 IRA 為“綠色新騙局”，宣稱將取消新能源汽車的補貼并放寬燃油車的環保限制，我們認為未來 IRA 補貼大概率將退坡甚至取消，美國新能源車的稅收抵免及當地建廠補貼或將取消。在此背景下，發展重心放在美國的海外電池廠或將面臨較大的盈利風險，而寧德時代布局全面，美國敞口低于海外電池廠，假設 IRA 補貼大幅度退坡

110、或取消，寧德時代的市占率有望進一步提升。64.4%99.6%98.5%90.5%90.3%0%20%40%60%80%100%三元正極磷酸鐵鋰正極負極隔膜電解液海外國內50%60%60%70%80%90%100%0%20%40%60%80%100%120%2024年前2024年2025年2026年2027年2028年2029年及以后IRA的本土化比例 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 電力設備與新能源電力設備與新能源 未來展望：國內電池廠全球化擴張，寧德時代市占率有望提升未來展望：國內電池廠全球化擴張，寧德時代市占率有望提升 動力：國內電池廠份額有望提升，關注海

111、外本土化補貼政策加碼風險動力：國內電池廠份額有望提升，關注海外本土化補貼政策加碼風險 展望展望 1：國內車企競爭：國內車企競爭力凸顯，國內電池廠間接跟隨車企出海擴大份額。力凸顯，國內電池廠間接跟隨車企出海擴大份額。國內鋰電產業鏈垂直整合使得成本優勢明顯，國內電池廠服務的國內自主、新勢力等車企客戶在市場表現上較優，擴大國內市場份額的同時積極出海，正逐步替代海外車企的份額。根據 Marklines數據，截至 2024 年 12 月，全球新能源車市場中，中系車企份額已上升至 70.8%，較 2023年 1 月的 51.3%大幅提升。隨著國內新能源產業鏈不斷進行技術迭代實現制造降本與產品性能提升，國內

112、新能源車企不斷推出有競爭力的車型，以比亞迪為代表的企業積極出海，我們認為國內車企的市占率有望進一步提升，國內電池廠也有望跟隨下游客戶實現份額提升。圖表圖表33：海外車企的新能源汽車市場份額呈下滑趨勢海外車企的新能源汽車市場份額呈下滑趨勢 資料來源：Marklines，華泰研究 展望展望 2：國內電池廠自身也積極推進產品：國內電池廠自身也積極推進產品+產能的出海，有望搶占更多市場份額。除了前段產能的出海，有望搶占更多市場份額。除了前段描述的跟隨下游車企出海外，國內電池廠本身出海也積極推進電池產品出海與產能出海。描述的跟隨下游車企出海外，國內電池廠本身出海也積極推進電池產品出海與產能出海。1）產品

113、出海：產品出海：以寧德時代為代表的國內電池廠積極出海開拓海外客戶，打開新增長極。在國內新能源車滲透率增長遠大于海外的前提下，各家電池廠整體基本實現海外收入占比穩中微升，主要系電池廠積極出海搶占份額。其中，孚能科技綁定奔馳大客戶且選擇性放棄國內低價訂單，比亞迪電池跟隨汽車出海，國軒高科獲得多個海外定點項目，海外占比顯著提升。2）產能出海：）產能出海：各家電池廠相繼在海外建廠，例如寧德時代德國工廠已實現投產，并在推進匈牙利、西班牙、印尼工廠項目，有望在未來實現就近配套，擴大海外市場份額。對于海外電池廠而言，若其無法及時趕上磷酸鐵鋰路線的布局或無法在固態電池等新技術上確立優勢，則海外電池廠的市場份額

114、與盈利或將持續惡化。0%10%20%30%40%50%60%70%80%2023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/72024/82024/92024/102024/112024/12中系美系德系日系韓系法系其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表34：國內電池廠海外收入占比國內電池廠海外收入占比 資料來源：公司財報，華泰研究 風險風險

115、 1：海外車企電動化進程落后，但若其電動化提速較快，國內電池廠存在市占率下滑：海外車企電動化進程落后，但若其電動化提速較快，國內電池廠存在市占率下滑風險。風險。豐田、本田、斯巴魯、馬自達等電動化進程較慢的海外車企，也在部署在未來陸續推出電動車型的計劃，這些車企使用日韓電池的比例較高，若這些品牌的車型銷量高速增長，國內電池廠或面臨份額下滑風險。目前來看，我們認為國內電動車競爭力較強，短期而言，海外車企難以推出競爭力較強的車型，電動車格局難以出現較大變化。風險風險 2：日韓電池廠盈利承壓，但其若獲得政策補貼支持，國內電池廠份額存在下滑風險。：日韓電池廠盈利承壓，但其若獲得政策補貼支持，國內電池廠份

116、額存在下滑風險。韓國電池廠目前的資本支出絕大部分均在海外，為防止電池產業的空心化，根據韓國每日經濟新聞 25 年 2 月 10 日報道，韓國政府和國會正在考慮一項計劃，以現金形式直接補償在韓國建設電池生產設施的公司，并在未來提出相關法案。該計劃若落地實施，將有助于減緩電池行業的“脫韓”勢頭，韓國電池廠市占率或將企穩回升。我們認為韓國扶持電池產業的需求迫切，大概率將通過政策補貼、稅收優惠和供應鏈本地化等手段扶持本土電池廠，以遏制產業“空心化”危機，而我們認為國內外電池廠盈利差距相差較大，國內電池廠具備較大的安全邊際，即便日韓獲得政府補貼支持，對國內電池廠的擴張影響也相對有限。風險風險 3：若對于

117、電車：若對于電車/電池的進出口貿易政策收緊，將對國內電池廠的出海需求造成影響。電池的進出口貿易政策收緊，將對國內電池廠的出海需求造成影響。若海外對中國電池加征較高關稅或實施嚴格的本土化要求，將直接影響中國電池廠的出海需求。a）美國：美國：特朗普在 25年 2月 1日上臺后簽署行政令，對來自中國的商品征收 10%的關稅，2 月 27 日宣布將對華再加征額外 10%的關稅，疊加此前對中國加征的 301 關稅（新能源車 100%/動力電池 25%/儲能電池 7.5%，儲能電池關稅將在 26 年初提升至 25%），且在 4 月以后多次加征關稅，已對國內電池廠出口美國的需求造成較大影響，鑒于電池向美國出

118、口的占比相對較小，且市場預期已計價充分，我們認為影響有限；b）歐盟：歐盟：為保護本土汽車產業鏈，歐盟在24年10月29日宣布在原有10%關稅的基礎上，對中國出口的電動汽車征收反補貼稅（比亞迪 17%/吉利 18.8%/上汽 35.3%/其他配合調查車企 20.7%/其他不配合調查車企 35.3%），對我國車企及電池出海需求造成負面影響，隨著中歐談判的繼續，我們認為后續反補貼稅力度有望較??；而目前歐盟對中國出口的電池關稅僅 2.7%，不排除未來有加征關稅的可能。此外，歐盟 24 年 4 月發布的新電池法將在未來逐步提升碳足跡核算、回收材料比例等要求，中國生產的電池因供應鏈、運輸等原因滿足要求仍具

119、備一定難度。我們認為歐洲不具備完善的鋰電供應鏈，歐洲較希望電池廠赴歐洲進行建廠，而較多國內電池廠已逐步落實歐洲建廠計劃，因而我們認為對于已部署歐洲產能的電池廠而言影響有限。0%20%40%60%80%20202021202220232024寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能欣旺達孚能科技中創新航瑞浦蘭鈞 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表35：歐盟新電池法案下各類電池的回收與碳足跡披露要求歐盟新電池法案下各類電池的回收與碳足跡披露要求 電池分類電池分類 強制性產品回收義務披露時間要求強制性產品回收義務披露時間要求 電池碳足跡

120、相關數據披露時間要求電池碳足跡相關數據披露時間要求 碳足跡聲明（以較晚日期為準）碳足跡聲明（以較晚日期為準）碳足跡水平等級碳足跡水平等級 碳足跡閾值碳足跡閾值 電動汽車電池 制造商需建立獨立的廢電池回收系統，并承擔拆卸、運輸、回收等相關費用。電池法生效 18 個月后：2025 年 2 月或實施法案（6 個月內制定）生效 12 個月后 相比碳足跡聲明，延后間隔 18 個月 較碳足跡水平等級，延后間隔 18 個月 工業電池 可充電工業電池(容量大于 2 千瓦時、不帶外部存儲)制造商需建立獨立的廢電池回收系統，并承擔拆卸、運輸、回收等相關費用。電池法生效 30 個月后：2026 年 2 月或實施法案

121、（18 個月內制定）生效 18 個月后 相比碳足跡聲明，延后間隔 18 個月 較碳足跡水平等級，延后間隔 18 個月 可充電工業電池(容量大于 2 千瓦時、帶外部存儲)電池法生效 84 個月后：2030 年 8 月或實施法案（66 個月內制定）生效 18 個月后 可充電工業電池(容量小于等于 2 千瓦時)2030 年 12 月 31 日評估擴展 輕型運輸工具電池（LMT 電池）2028年12月31日前，回收率達到51%電池法生效 60 個月后：2028 年 8 月或實施法案（42 個月內制定）生效 18 個月后 相比碳足跡聲明，延后間隔 18 個月 較碳足跡水平等級，延后間隔 18 個月 20

122、31年12月31日前，回收率達到61%便攜式電池 2023年12月31日前，回收率達到45%2030 年 12 月 31 日評估擴展 2027年12月31日前，回收率達到63%2030年12月31日前，回收率達到73%啟動/照明/點火電池（SLI 電池）制造商需建立獨立的廢電池回收系統，并承擔拆卸、運輸、回收等相關費用。未提及 資料來源：歐盟新電池法，中國儲能網，中國法院網，華泰研究 c）拉美：拉美：巴西在 23 年 11 月宣布終止電動車進口關稅減免的政策，并宣布從 24 年 1 月開始，逐步恢復并增加對各類電動車輛的進口海關關稅，直至 26 年 7 月各類電動車輛關稅均提升至 35%。此外

123、，拉美國家如墨西哥也存在未來受美國施壓而提升對華的電車或電池進口關稅的可能性。d）中東：中東：我們認為中東對華加征關稅的概率較低。目前中東國家正加速能源轉型，由于缺乏新能源產業鏈，其在光伏、儲能、新能源汽車等多領域均依賴中國的技術與投資。23年底以來，沙特、阿聯酋等國與中國多次簽訂貨幣互換協議以及備忘錄，合作關系良好，我們認為中東對華實施貿易保護政策的風險較低。e）國內：國內：24 年 11 月中國財政部、國家稅務總局宣布自 24 年 12 月 1 日起，將電池的出口退稅率由 13%下調至 9%，假設出口電池 FOB 離岸均價為 0.5 元/Wh，若退稅調整則導致企業收入減少 0.02 元/W

124、h，事實上由于海外有效供應不足，且國內頭部企業議價能力強，我們認為退稅部分或主要由終端客戶承擔，影響相對有限。風險風險 4：車企向上延伸入局電池產業，或將影響電池廠市場份額。：車企向上延伸入局電池產業，或將影響電池廠市場份額。目前車企造電池主要分為獨立布局和合作布局兩個派系：獨立布局一般是車企或其控股公司具備獨立自主的電芯研發和生產能力，如比亞迪、長城汽車旗下蜂巢能源等，合作布局則是車企僅具備電池包或軟件層面研發能力，需合作研發生產電芯或采購電芯，如時代上汽、時代吉利等。我們認為電池行業具備高技術壁壘和工藝壁壘，尤其是電芯的研發和生產，需要長期的研發投入和技術積累。我們認為車企自研電池主要用于

125、滿足自身需求或作為議價籌碼，而非全面替代電池廠，實際上車企或將以合作布局為主，對電池廠影響不大。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表36：車企自造電池布局梳理車企自造電池布局梳理 車企車企 合資合資/獨立獨立 合資電池合資電池廠商廠商 規劃產能規劃產能 詳情詳情 東風汽車 合資建設 欣旺達 規劃年產 30GWh 東風集團與東風鴻泰、欣旺達動力科技股份有限公司共同投資建設 特斯拉 合資建設 松下-特斯拉和松下合作建立了內華達州超級工廠 通用汽車 合資建設 三星 SDI-通用汽車宣布與三星 SDI 成立合資企業，在美國新建一家

126、電池廠 Stellantis 合資建設 三星 SDI-Stellantis 和三星 SDI 開始在印第安納州建設合資電動汽車電池工廠 長安 合資建設 寧德時代-長安與寧德共同出資設立電池合資公司 上汽、廣汽、一汽、東風、吉利、長安、北汽等 合資建設 寧德時代-寧德時代已與上汽、廣汽、一汽、東風、吉利、長安、北汽等大型車企均合作成立合資公司 特斯拉 合資建設 寧德時代-特斯拉將擴大在內華達州的電池生產，利用寧德時代的設備開設一家小型工廠 福特 合資建設 寧德時代-福特公司投資 35 億美元，與寧德時代合作，在美國密歇根州建造新能源汽車電池工廠。Stellantis 合資建設 寧德時代 規劃年產

127、50GWh 寧德時代與 Stellantis 集團宣布雙方將各持股 50%成立合資企業，在西班牙薩拉戈薩建設一座大型磷酸鐵鋰電池工廠 福特 合資建設 SK-合資企業名為“BlueOval SK”，目標是在美國建造三家電池廠，兩家位于肯塔基州，第三家位于田納西州 現代汽車 合資建設 SK-現代汽車和 SK On 批準成立合資企業，在佐治亞州巴托縣建造一座價值 50 億美元的電池廠 通用汽車 合資建設 LG-通用汽車計劃通過與 LG 的合資企業在美國建立三家電池廠 本田 合資建設 LG-本田宣布與 LG 成立合資企業，為北美市場供應“袋式”電池 現代汽車 合資建設 LG 支持每年 30 萬輛電動汽

128、車的生產 現代汽車和 LG 成立了一家合資企業，在佐治亞州薩凡納附近建造一座電池工廠 比亞迪 獨立建設-比亞迪在全球范圍內的電池生產基地布局廣泛，涵蓋了多個國家和地區。零跑汽車 獨立建設-年產 38.4 萬套車載電池、72 萬套電源 零跑汽車新能源汽車電池包項目，計劃總投資 15 億元，用地 178 畝，建設 8條車載動力電池產線、4 條電源生產線。蔚來汽車 獨立建設-規劃年產 40GWh，可用于 40萬輛電動車 蔚來計劃在合肥建設第一座電池工廠，生產類似于特斯拉的大圓柱電池 長城汽車 獨立建設-18 年長城汽車宣布其動力電池事業部正式獨立，注資 13 億元成立動力電池公司蜂巢能源 廣汽埃安

129、獨立建設-廣汽集團 11 年便開始了電池系統及 BMS 的研發工作，23 年廣汽埃安旗下因湃電池智能生態工廠正式竣工投產 奇瑞汽車 獨立建設-22 年起，奇瑞汽車就已開始自研、自造電池，成立多家電池公司 豐田 獨立建設-規劃年產超 30GWh 豐田宣布，其位于北卡羅來納州的電池制造公司已完成生產準備，將從 25 年 4月開始向北美電動汽車提供電池 豐田 獨立建設-豐田與上海市政府達成合作意向，將在上海金山區獨資設立雷克薩斯純電動汽車及電池的研發和生產公司 大眾 獨立建設-大眾成立了一家獨立的電池公司 PowerCo SE，為其即將推出的電動汽車生產電池。資料來源：公司公告，公司官網，華泰研究

130、儲能：國內電池廠的鐵鋰技術領先，關注海外電池廠入局鐵鋰風險儲能：國內電池廠的鐵鋰技術領先，關注海外電池廠入局鐵鋰風險 展望展望 1：磷酸鐵鋰路線天然適配儲能應用，國內電池廠市占率有望提升。：磷酸鐵鋰路線天然適配儲能應用，國內電池廠市占率有望提升。磷酸鐵鋰電池因其高安全性、長循環壽命和良好的熱穩定性，且儲能場景對于能量密度的要求較動力場景低，磷酸鐵鋰路線天然適配儲能應用場景。近年來三元鋰的儲能電站爆炸頻發，也使得儲能的業主更為青睞磷酸鐵鋰路線。在儲能市場快速發展的背景下，以寧德時代為代表的國內電池廠商憑借磷酸鐵鋰的優先布局，進一步蠶食海外廠商的份額。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請

131、務必一起閱讀。26 電力設備與新能源電力設備與新能源 展望展望 2：全球儲能高速增長，電池廠入局儲能系統成為趨勢。：全球儲能高速增長，電池廠入局儲能系統成為趨勢。國內電池企業正加速從單一電芯制造向儲能系統集成商轉型，例如寧德時代中標阿聯酋 19GWh 儲能系統訂單，比亞迪中標沙特 SEC 三期 12.5GWh 儲能系統訂單，頭部電池廠入局系統集成，打開電池廠營收天花板。此外，南都電源推出 6MWh 的 20 尺集裝箱系統，海辰儲能與三星物產簽署 10GWh全球合作協議，瑞浦蘭鈞在江蘇淮安開工 10GWh 集成產線，楚能新能源與意大利企業達成30GWh 儲能合作。我們認為電池廠或將憑借電芯自供的

132、供應鏈優勢，搶占系統集成商的市場份額。風險：海外電池廠積極布局磷酸鐵鋰技術，或將搶占國內電池廠份額風險：海外電池廠積極布局磷酸鐵鋰技術，或將搶占國內電池廠份額。國內企業憑借磷酸鐵鋰路線的前瞻布局快速搶占儲能市場份額，而海外企業的布局相對落后，海外企業也在進行追趕，例如：LG 在 23 年宣布在美國亞利桑那州建設磷酸鐵鋰儲能電池產線，以儲能為切入點轉入磷酸鐵鋰路線，并在23年與雷諾Ampere簽訂39GWh磷酸鐵鋰電池的訂單，在 24 年 12 月與龍蟠簽訂磷酸鐵鋰 26 萬噸的供應協議，已形成完整的磷酸鐵鋰的產能、客戶、供應鏈。而 SK、三星 SDI 均在布局磷酸鐵鋰產線，公司均預計在 25

133、年開始投產，松下則表示無意生產磷酸鐵鋰。若海外鐵鋰產線逐步投產起量，我國磷酸鐵鋰電池的高份額可能受到挑戰。我們認為海外電池廠的鐵鋰產線爬坡與下游驗證仍需一定時間，在這個窗口期內國內電池廠仍有望持續拉大出貨差距，并實現規模效應拉開盈利差距。圖表圖表37：海外電池廠的磷酸鐵鋰技術路線布局海外電池廠的磷酸鐵鋰技術路線布局 廠商廠商 具體內容具體內容 LG 23 年 3 月，LG 宣布將在美國亞利桑那州建設 16GWh 磷酸鐵鋰電池項目，目標 26 年實現量產 23 年 7 月，LG 與雷諾 Ampere 簽訂協議，將在 25-30 年為 Ampere 車型提供 39GWh 磷酸鐵鋰電池，主要由波蘭工

134、廠生產；23 年 12 月，LG 南京工廠開始生產儲能磷酸鐵鋰電池，磷酸鐵鋰動力電池計劃在 2025 年批量生產；24 年 12 月，LG 與龍蟠簽訂 24-28 年 26 萬噸磷酸鐵鋰的供應協議；25 年 2 月，LG 購買 20%龍蟠科技印尼一期磷酸鐵鋰工廠的股權；25 年 3 月，LG 引入前捷威動力的核心團隊，補強其磷酸鐵鋰電池領域的技術 SK 2024 年，SK 首席執行官李碩熙透露已完成磷酸鐵鋰電池的開發，計劃于 2026 年開始生產 24 年 3 月，SK 在 InterBattery 展會上展示了 Winter Pro LFP 電池 三星 SDI 23 年 8 月，三星 SDI

135、 宣布將在蔚山工廠建設韓國首條磷酸鐵鋰電池產線，預計 2025 年開始投產 24 年 3 月，三星 SDI 在 InterBattery 展會上展示了磷酸鐵鋰電池 24 年 9 月，三星 SDI 在 IAA 展會上推出了針對商用車優化的 LFP+電池產品 松下 松下能源業務負責人在 2021 年明確表示，松下不會生產磷酸鐵鋰電池，而是專注于三元鋰及 4680 大圓柱電池的研發生產 資料來源：公司公告，公司官網，華泰研究 新技術：固態電池技術搶灘，鐵鋰技術差距拉大新技術：固態電池技術搶灘，鐵鋰技術差距拉大 展望：海外搶先布局固態電池，國內企業奮力追趕，未來將出現激烈的技術競爭。展望：海外搶先布局

136、固態電池，國內企業奮力追趕，未來將出現激烈的技術競爭。海外搶先布局全固態電池，意在率先卡位下一代電池技術，海外將在 2026 年小批量量產固態電池，而中國企業的全固態電池預計 2027 年上車，大約有 1 年的代際差距。在技術路線上，日本企業以硫化物為主，擁有較多硫化物的技術專利，例如豐田深耕硫化物固態電池技術，豐田擁有全球最多的固態電池專利（超 1000 件），豐田宣布在 2027 或 2028 年實現全固態電池技術的商業化。而國內以硫化物與鹵化物結合的技術路線為主，在商業化上奮力追趕，例如寧德時代已試制出 20Ah 硫化物全固態電池樣品，并計劃 2027 年實現小批量生產。我們認為海外固態

137、電池研發企業具備專利壁壘，國內短時間難以超越，但受益于全產業鏈協同、資本密集投入、較大的市場空間，我們認為國內企業有望逐步縮小技術差距，在商業化上實現彎道超車。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表38：硫化物全固態電池全球產業化進展路線圖硫化物全固態電池全球產業化進展路線圖 資料來源：吳凡、李泓等Solid-State Lithium Batteries-From Fundamental Research to Industrial Progress202308，華泰研究 展望：國內企業以硫化物與鹵化物相結合的技術路線為主

138、，看好該路徑的技術突破。展望：國內企業以硫化物與鹵化物相結合的技術路線為主，看好該路徑的技術突破。整體來看，硫化物電解質雖然具備高離子電導率的優勢，但化學穩定性相對較弱，鹵化物電解質則在化學穩定性方面表現突出，但在成本和工藝難度上仍面臨挑戰。通過硫化物-鹵化物復合應用鹵化物材料被廣泛用于富鋰錳基、高鎳三元等高壓正極的包覆或涂覆改性，旨在拓寬電壓窗口，并優化硫化物固態電解質與正極材料的界面匹配性，可在“高導電性+高穩定性”之間取得平衡，且規避海外的硫化物技術專利，多家國內電池廠均積極進行復合應用路線的布局，例如寧德時代的一項“摻雜型鹵化物固態電解質”專利已于 2025 年 1月獲授權，旨在進一步

139、提升離子導電率。我們看好國內廠商在硫化物與鹵化物復合應用上的技術突破。風險：固態電池新進入者眾多，供應鏈格局可能出現重塑，擠壓傳統電池廠份額。風險：固態電池新進入者眾多，供應鏈格局可能出現重塑，擠壓傳統電池廠份額。研發固態電池的企業中，除了傳統的電池廠外，有較多產學研一體化的獨角獸企業入局。例如，清陶能源使用氧化物+聚合物復合固態電解質，其第一代半固態電池（液含量 10%）已搭載于上汽智己 L6，續航超 1000km，并計劃 2025 年推出第二代（液含量 5%），2027 年實現全固態量產上車。而寧德時代、比亞迪等企業雖有技術路線布局，但轉型速度若滯后于新進入者，將面臨電池訂單分流風險。若新

140、進入者在未來打造出爆款車型，傳統電池廠份額將受到擠壓，我們認為需密切關注各家電池廠的技術研發及商業化動態。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 電力設備與新能源電力設備與新能源 圖表圖表39：主流電池廠的固態電池技術路線布局主流電池廠的固態電池技術路線布局 廠商廠商 技術路線技術路線 進展進展 寧德時代 硫化物 寧德時代在全固態電池研發中主要聚焦硫化物路線，寧德時代硫化物固態電池已進入 20Ah 樣品試制階段，目前方案能將三元鋰電池的能量密度做到 500Wh/kg 鹵化物 2025 年 1 月寧德獲得摻雜型鹵化物固態電解質相關專利授權，通過材料改性優化離子傳導效率與

141、化學穩定性 聚合物 寧德時代官方消息成功將固態聚合物電解質膜厚度壓縮至 15 微米以下，同時實現離子電電導率 1.210 S/cm，該技術已進入中試階段，預計 2025 年搭載于新一代麒麟電池 松下 鹵化物 松下團隊報道了一種全新的具有高離子電導率的混合陰離子固態電解質 LiNb0Cl 以及 LiTa0c1，這些氧鹵化物繼承了鹵化物的氧化穩定性和形變性，并且在室溫下具有超過或相當于鋰離子電池中使用的有機液態電解質的離子電導率 聚合物/氧化物 豐田-松下合資工廠落地，日本 Prime Planet Energy&Solutions 宣布投資 18 億美元建設專用產線，采用新型聚合物-氧化物復合電

142、解質技術，計劃 2024 年底實現月產 50 萬片電芯產能 聚合物/氧化物 松下與豐田聯合公布新型電極組合物專利，通過多元分散劑與制備工藝優化，能夠有效改善電極活性物質的分散性，使電極活性物質在漿料中分布更加均勻，在固體電解質片算術表面粗糙度 Sa 小于 0.6m 的情況下，離子傳導度的維持率能夠達到 90%以上 LG 硫化物 2024 年 LG 在韓國梧倉設立了干電極試生產線，推動固態電池技術進步。2025 年 LG 將通過試驗生產線推進干電極和全固態電池研發，此外 LG 計劃加速鋰硫全固態電池的商業化進程 聚合物、硫化物 LG 新能源將原定于 2026 年聚合物全固態電池量產推遲至 203

143、0 年，計劃重點開發性能較為優良的硫化物電解質 SK 氧化物 SK 與韓國陶瓷技術院等知名大學、機構等進行的“采用超高速光燒結技術的高分子一氧化物復合系全固態電池制造工程高度化研究”，已就相關成果發表論文，并就部分成果申請國外專利 聚合物/氧化物 SK On 也在開發聚合物-氧化物復合材料和硫化物基電池兩種類型的全固態電池，目標是在 2025 年和 2026 年分別生產試驗原型，并在 2028 年和 2029 年實現商業化 三星 SDI 硫化物 三星 SDI 固態電池技術采用了高導電性的硫化物電解質，并且通過優化電池結構和材料配方，實現了較高的能量密度和較長的循環壽命 聚合物 三星 SDI 通

144、過與德克薩斯大學研究團隊的合作，成功開發了一種新型聚合物電解質 氧化物 三星電機公司 CEO 透露，該公司計劃 2025 年供應小型固態電池原型，并在 2026 年擴大適用產品范圍，三星電機所供應的小型固態電池原型，在能量密度和容量方面已達到行業最高水平。電池原型采用氧化物基材料 資料來源：公司公告，公司官網，華泰研究 展望：國內電池廠布局高壓實磷酸鐵鋰、磷酸錳鐵鋰，鐵鋰路線技術差距持續加大。展望：國內電池廠布局高壓實磷酸鐵鋰、磷酸錳鐵鋰，鐵鋰路線技術差距持續加大。近年來，國內電池企業在磷酸錳鐵鋰、高壓實磷酸鐵鋰等前沿技術領域取得了顯著進展。例如，在高壓實磷酸鐵鋰技術方面，以富臨精工、湖南裕能

145、為代表的國內企業逐步研發并落地粉體壓實 2.6 g/cc 以上的產品，顯著提升電池的能量密度。為保護國內核心技術，中國政府于 25 年 1 月發布通知，擬將包括高壓實磷酸鐵鋰（壓實密度2.58g/cc）在內的部分先進電池正極材料制備技術列入 中國禁止出口限制出口技術目錄，涉及這些高端技術的授權、海外建廠以及技術轉讓等活動將受到嚴格管控，我們認為該政策不僅有助于國內企業在高端電池技術領域保持領先地位，拉大國內外企業的技術差距。橫向比較下，寧德時代具備較強阿爾法。橫向比較下，寧德時代具備較強阿爾法。由于四大原因：1）客戶結構：寧德時代的客戶結構覆蓋面最為全面，除了特斯拉、寶馬、現代等海外大客戶外，

146、寧德時代擁有許多國內車企客戶；2）技術與供應鏈：寧德時代的技術領先，生產成本較低，不依靠 IRA 補貼，盈利情況穩定，向上游延伸至鋰礦、材料及電池回收等多個環節，供應鏈的韌性和安全性較高；3）產品力：寧德時代產品覆蓋多種使用場景，針對高續航、快充、增程及混動、大圓柱、換電、超低衰減的使用場景均有產品布局且產品力領先；4）新技術：寧德時代持續布局固態電池等，目前已試制出 20Ah 硫化物全固態電池樣品，并計劃 2027 年實現小批量生產。我們判斷寧德時代有望在電池廠全球化的潮流中，獲得較大的業績增量。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 電力設備與新能源電力設備與新能

147、源 圖表圖表40：重點推薦公司一覽表重點推薦公司一覽表 最新收盤價最新收盤價 目標價目標價 市值市值(百萬百萬)EPS(元元)PE(倍倍)股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 投資評級投資評級(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種)2024 2025E 2026E 2027E 2024 2025E 2026E 2027E 寧德時代 300750 CH 買入 263.00 314.49 1,189,099 11.52 15.13 18.21 21.02 22.82 17.38 14.44 12.51 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 圖表圖表41：重點推薦公司最新重點

148、推薦公司最新觀點觀點 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 寧德時代寧德時代(300750 CH)4 月 21 日寧德時代在其科技日活動上發布了 3 個核心技術：快充升級版、鈉電“鈉新”、多核技術，在性能、應用場景方面實現創新，提供完整系統方案。我們看好公司繼續強化在新能源產業的技術領先優勢，在技術升級創造價值的時代持續鞏固全球市場電池龍頭地位。維持買入評級。我們維持預計公司 25-27 年歸母凈利潤為 666.21 億元、802.04 億元和 925.57 億元，對應 EPS 為 15.13、18.21、21.02 元。參考可比公司 25 年Wind 一致預期 PE 均值為 20.79 倍，給

149、予公司 25 年 20.79 倍 PE，對應目標價為 314.49 元（前值 315.62 元，前值為基于可比公司均值給予 25 年20.86 倍 PE）。風險提示：全球新能源車銷量不及預期，客戶開拓不及預期，行業競爭加劇。報告發布日期：2025 年 04 月 22 日 點擊下載全文：寧德時代點擊下載全文：寧德時代(300750 CH,買入買入):科技日：看好技術升級持續創造價值科技日：看好技術升級持續創造價值 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 圖表圖表42：國內外電池廠公司估值表（截至國內外電池廠公司估值表（截至 2025 年年 5 月月 20 日收盤價日收盤價）股價股價 市值市值

150、 企業價值企業價值 PE PB EV/EBITDA 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱(元元)(億元億元)(億元億元)2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 300750 CH 寧德時代 263.0 11580.9 12949.2 18.29 15.23 4.06 3.40 12.70 10.77 002594 CH 比亞迪 394.8 12050.2 12461.5 22.00 17.92 5.15 4.14 9.52 7.95 002074 CH 國軒高科 24.2 436.9 901.5 29.41 21.61 1.61 1.50 13.70 11.42

151、300014 CH 億緯鋰能 46.6 953.9 1278.4 18.23 13.81 2.25 1.97 12.68 10.36 300207 CH 欣旺達 19.6 361.6 582.0 16.10 12.95 1.38 1.26 11.20 8.87 3931 HK 中創新航 17.4 308.7 806.4 22.52 14.69 0.79 0.75 12.53 10.03 0666 HK 瑞浦蘭鈞 11.6 263.2 371.2-47.63 232.13 2.85 3.12-均值均值 11.27 46.91 2.58 2.30 12.06 9.90 373220 KS LG 新

152、能源 279500.0 654030.0 798,692.0 230.95 52.18 3.00 2.74 14.51 10.12 006400 KS 三星 SDI 161500.0 111054.7 161,692.2 39.79 9.95 0.60 0.56 6.80 4.09 均值均值 135.37 31.07 1.80 1.65 10.65 7.10 注：國內公司預測值來自 Wind 一致預期，海外公司一致預測值來自 Bloomberg 一致預期，瑞浦蘭鈞無 EBITDA 一致預期，EV/EBITDA 均值計算不含瑞浦蘭鈞 注：LG 新能源、三星 SDI 的貨幣單位為韓元，國內公司貨幣

153、單位均為人民幣 注：由于松下、SK 主業非電池，故不納入估值比較 資料來源：Wind，Bloomberg，華泰研究 風險提示風險提示 1）新能源車銷量不及預期新能源車銷量不及預期。新能源車為鋰電池主要需求來源，若受政策以及宏觀經濟影響，導致銷量不及預期，可能惡化供需格局，導致產品價格與企業盈利能力下降。2）新技術導致格局變化。新技術導致格局變化。新技術路線以及生產工藝改良優化降低生產成本，削弱龍頭優勢，導致行業格局變化。3）行業行業競爭加劇。競爭加劇。若行業產能出清速度慢于預期，競爭激烈，可能導致行業盈利能力不及預期。4）全球貿易政策風險全球貿易政策風險。若國內外貿易政策出現變化，如關稅提升，

154、將對電池廠出海擴張造成較大阻礙。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 電力設備與新能源電力設備與新能源 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，申建國、邊文姣、陳爽，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告

155、而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為

156、FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為

157、日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自

158、營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用

159、、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。

160、在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 電力設備與新能源電力設備與新能源 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。寧德時代（300750 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管

161、披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有

162、限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師申建國、邊文姣、陳爽本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。寧德時代（300750 CH）

163、：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。新加坡新加坡 華泰證券（新加坡）有限公司持有新加坡

164、金融管理局頒發的資本市場服務許可證，可從事資本市場產品交易，包括證券、集體投資計劃中的單位、交易所交易的衍生品合約和場外衍生品合約，并且是財務顧問法規定的豁免財務顧問，就投資產品向他人提供建議，包括發布或公布研究分析或研究報告。華泰證券（新加坡）有限公司可能會根據財務顧問條例第 32C 條的規定分發其在華泰內的外國附屬公司各自制作的信息/研究。本報告僅供認可投資者、專家投資者或機構投資者使用，華泰證券（新加坡）有限公司不對本報告內容承擔法律責任。如果您是非預期接收者，請您立即通知并直接將本報告返回給華泰證券（新加坡）有限公司。本報告的新加坡接收者應聯系您的華泰證券（新加坡）有限公司關系經理或客

165、戶主管，了解來自或與所分發的信息相關的事宜。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，臺灣市場基準為臺灣加權指數，日本市場基準為日經 225 指數，新加坡市場基準為海峽時報指數，韓國市場基準為韓國有價證券指數，英國市場基準為富時 100 指數，德國市場基準為 DAX 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明

166、顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 電力設備與新能源電力設備與新能源 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證

167、編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：華泰證券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局頒發的資本市場服務許可證，并且是豁免財務顧問。公司注冊號：202233398E 北京北京 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 10 6

168、3211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 上海上海 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 南京市建鄴區江東中路228 號華泰證券廣場1 號樓/郵政編碼：210019 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電子郵件：ht- 深圳深圳 深圳市福田區益田路5999 號基金大廈10 樓/郵政編碼：518017 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 8

169、2492062 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 53 樓 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2567-6123 電子郵件： 華泰證券（美國）有限公司華泰證券（美國）有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- 華泰證券（新加坡）有限公司華泰證券（新加坡）有限公司 濱海灣金融中心 1 號大廈,#08-02,新加坡 018981 電話：+65 68603600 傳真：+65 65091183 版權所有2025年華泰證券股 份有限公司