醫藥行業mRNA產業鏈深度報告：第三代核酸疫苗技術顛覆性創新開拓千億藍海市場-220729（70頁）.pdf

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1、 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后請務必閱讀正文之后第第 68 頁起頁起的免責條款和聲明的免責條款和聲明 第三代核酸疫苗技術顛覆性創新，開拓千億第三代核酸疫苗技術顛覆性創新，開拓千億藍海市場藍海市場 醫藥行業 mRNA 產業鏈深度報告2022.7.29 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 陳竹陳竹 醫療健康產業首席分析師 S1010516100003 韓世通韓世通 創新供應鏈行業首席分析師 S1010522030002 朱奕彰朱奕彰 醫療健康分析師 S1010521090004 mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局；Om

2、icron 毒株或將引導毒株或將引導新冠疫情泛流感化，新冠疫情泛流感化，mRNA 疫苗序貫接種加強針有效率保持領先疫苗序貫接種加強針有效率保持領先；核酸序列核酸序列修飾和遞送載體修飾和遞送載體構成構成 mRNA 疫苗核心研發壁壘，上游酶原料國產替代空間廣疫苗核心研發壁壘，上游酶原料國產替代空間廣闊闊。我們預測。我們預測新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗 2022 年市場規模有望達到年市場規模有望達到 460 億美元，非新億美元，非新冠冠 mRNA 市場規模市場規模有望在有望在 2025 年達到年達到 281 億美元，億美元，mRNA 產業鏈市場前景產業鏈市場前景廣闊；廣闊；建議關注智飛生物（重組蛋白

3、新冠疫苗建議關注智飛生物（重組蛋白新冠疫苗 EUA，入股深信生物布局新一，入股深信生物布局新一代代 mRNA 疫苗技術）、康希諾（疫苗技術）、康希諾（A/H）（單針腺病毒載體新冠疫苗獲批放量，）（單針腺病毒載體新冠疫苗獲批放量，mRNA 疫苗研發已處于臨床疫苗研發已處于臨床 II 期階段期階段)、沃森生物（與艾博合作研制、沃森生物（與艾博合作研制 mRNA路徑新冠疫苗，目前正處于臨床三期）、康泰生物路徑新冠疫苗，目前正處于臨床三期）、康泰生物(與嘉晨西海合作與嘉晨西海合作 mRNA疫苗研發疫苗研發)。非上市公司中，建議關注艾博生物（非上市公司中，建議關注艾博生物（新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗

4、ARCoV曙光將至曙光將至）、斯微生物（擁有獨家）、斯微生物（擁有獨家 LPP 遞送載體技術）、嘉晨西海（自復制遞送載體技術）、嘉晨西海（自復制mRNA 腫瘤疫苗新銳）、瑞吉生物（全球首款凍干型腫瘤疫苗新銳）、瑞吉生物（全球首款凍干型 Omicron 新冠新冠 mRNA疫苗進入臨床階段）、藍鵲生疫苗進入臨床階段）、藍鵲生物（專注于物（專注于 mRNA 藥物早期創新研究）藥物早期創新研究）。同時同時建議關注建議關注 mRNA 疫苗產業鏈。疫苗產業鏈。mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局格局。mRNA 疫苗相比傳統疫苗具備有效性高、生產成本低等優勢。相

5、比傳統疫苗（減毒、滅活、重組亞單位等疫苗），mRNA 疫苗生產工藝簡單、無需細胞培養或動物源基質、合成速度快、成本低。從作用機制上講，跟傳統滅活疫苗相比，傳統疫苗是直接將抗原蛋白注射進入人體，引起免疫反應，因其成熟的技術和研發生產經驗，不良反應率較低，簡單說更安全；而 mRNA 是將編碼病毒抗原的 mRNA 注入體內，由人體自身細胞產生對應的抗原，以此激活特異性免疫。滅活疫苗呈遞抗原的過程是一次性的，此后不會有新增抗原。而 mRNA 疫苗抗原呈遞的過程是短暫可持續的，保護效率相對更高。但相比同屬核酸疫苗的 DNA 疫苗，mRNA疫苗發揮作用無需進入細胞核，沒有整合至宿主基因組的風險，且為一過性

6、表達，半衰期可以通過修飾進行調整。Omicron 毒株或將引導新冠疫情泛流感化，毒株或將引導新冠疫情泛流感化，mRNA 疫苗序貫接種加強針有效疫苗序貫接種加強針有效率保持領先率保持領先。目前研究數據顯示臨床效果較好的方案是混合接種，序貫接種激發的免疫反應明顯高于同種疫苗接種，選擇其他技術路線的疫苗進行加強免疫有可能打破滅活疫苗的保護性免疫反應瓶頸。所以進行 mRNA、腺病毒載體以及重組蛋白的加強接種有望進一步提高疫苗對人群的保護率。mRNA 疫苗憑借研發速度快、有效率高的優勢，在加強針市場有望繼續保持領先地位。核酸序列修飾和遞送載體構成核酸序列修飾和遞送載體構成 mRNA 疫苗疫苗核心核心研發

7、研發壁壘，上游壁壘，上游酶酶原料國產替原料國產替代空間廣闊代空間廣闊。mRNA 疫苗的生產過程主要包括 DNA 原液制備、mRNA 原液制備、mRNA 制劑組裝三大環節；mRNA 疫苗研發企業的技術差異主要體現在核酸序列修飾設計和遞送載體成分及組裝，構成其核心技術壁壘。質粒生產環節工藝成熟外包化程度高，品牌+質量構建質粒生產商核心壁壘。酶原料占據上游原材料主要成本，加帽酶等關鍵酶供應仍由國外廠商主導，新冠疫情帶來的本地供應鏈需求加速國產替代。mRNA 序列設計優化對數據庫和算法要求高，“AI+高通量驗證法”將成為研發平臺基礎設施，頭部藥企積極引入序列優化云計算平臺，與 AI 科技公司合作構建數

8、據和算法壁壘。LNP 載體是主流mRNA 疫苗遞送載體，陽離子脂質設計構成 LNP 核心技術，具有專利保護壁壘。mRNA 疫苗制劑生產設備技術壁壘高，國外廠商 KNAUER 和 Aquarius等占據主導地位。他山之石他山之石海外三大海外三大 mRNA 巨頭巨頭經驗借鑒經驗借鑒:多聯多價疫苗多聯多價疫苗/疑難傳染病種疑難傳染病種疫疫苗苗/腫瘤治療疫苗等腫瘤治療疫苗等領域領域進展可期進展可期。Moderna、BioNTech、CureVac 分別擁有45、31、14 條 mRNA 疫苗研發管線，并分別有 26、19、4 款產品進入臨床，醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告20

9、22.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 2 引領 mRNA 疫苗技術商業化進展。采用 mRNA 技術有望攻克傳統疫苗技術難以解決的疑難傳染病種，Moderna 的 RSV 疫苗 mRNA-1345、CMV 疫苗mRNA-1647 已進入 III 期臨床；BioNTech 擁有豐富的 mRNA 腫瘤疫苗管線，黑色素瘤 mRNA 疫苗 BNT111 于 2021 年 11 月被 FDA 授予快速通道資格，2022 年 6 月公布的 BNT122 I 期臨床數據展現出良好的療效和安全性；COVID-19+流感+RSV 等多聯多價 mRNA 疫苗也是重要研發方向；CureVac最早深耕 m

10、RNA 領域，擁有豐富的 693 項專利和獨家流動生產車間 The RNA Printer，覆蓋 mRNA 研發生產全流程。mRNA 疫苗技術具備公共安全戰略屬性，國內企業積極布局疫苗技術具備公共安全戰略屬性，國內企業積極布局 mRNA 技術研發技術研發平臺。平臺。mRNA 作為最新一代疫苗技術在新冠疫情中驗證了其在傳染病防控中的巨大潛力和對公共安全的戰略意義，政策積極鼓勵國產企業研發 mRNA 疫苗，自主掌握 mRNA 疫苗研發技術的平臺符合政策導向，大量資本涌入支持國產mRNA疫苗企業發展；新冠mRNA疫苗研發成為國產mRNA技術平臺的起點，并帶動 mRNA 產業鏈的國產替代進程，將同步提

11、高國產企業在 CGT 領域的技術積累和產業發展。沃森/艾博的新冠 mRNA 疫苗 ARCoV III 期臨床已于 2022年 2 月完成入組，等待揭盲。復星醫藥引入 BioNTech 的 mRNA 新冠疫苗BNT162b2 于 2021 年 1 月在香港獲批緊急使用，2021 年銷售超 10 億元，II期臨床數據顯示接種 1 個月后中和抗體 GMT 提升約 60 倍，且安全性、耐受性良好。2022 年 1 月 28 日，沃森生物與藍鵲生物簽署“新冠變異株 mRNA疫苗技術開發及商業化合作協議”，雙方將共同開發新冠變異株單價或多價mRNA 疫苗。2022 年 6 月 27 日，瑞吉生物全球首款凍

12、干型新冠奧密克戎株mRNA 疫苗進入臨床階段。新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗 2022 年市場規模約年市場規模約 460 億美元，非新冠億美元，非新冠 mRNA 市場規模有市場規模有望在望在 2025 年達到年達到 281 億美元。億美元。mRNA 藥物可分為 3 類，預防性疫苗、治療性疫苗和治療性藥物，在傳染病預防、癌癥治療和蛋白替代等領域空間廣闊。目前處于臨床階段的 mRNA 治療性疫苗及藥物有望陸續進入市場，預計 2025年市場規模將達到 281 億美元。預防性疫苗仍為 mRNA 市場基石（大概 40%的市場占比）。預計蛋白替代及補充治療的貢獻也將達到 40%，腫瘤疫苗貢獻約 20%的 m

13、RNA 市場份額。隨著 mRNA 其他療法的陸續上市，包括過敏免疫治療、再生醫學療法（基因編輯）、醫美等，mRNA 市場規模有望持續擴容。風險風險因素因素：國產新冠 mRNA 疫苗研發不及預期風險；mRNA 技術發展不確定性風險；新冠病毒變異株導致疫情形勢變化不確定性風險；市場競爭加劇導致新冠疫苗銷售不及預期風險。投投資策略：資策略：我們強烈看好疫苗板塊的投資機會。按照目前的重癥率推演，我們強烈看好疫苗板塊的投資機會。按照目前的重癥率推演，Omicron 大概率會成為泛流感化，參考流感疫苗市場，加強針疫苗的需求具大概率會成為泛流感化，參考流感疫苗市場，加強針疫苗的需求具備一定的永續性，估值有望

14、得到重塑。備一定的永續性，估值有望得到重塑。此外，mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局。核酸序列修飾和遞送載體構成 mRNA 疫苗核心研發壁壘，上游酶原料國產替代空間廣闊。新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗 2022 年市場規模有望年市場規模有望達到達到 460 億美元億美元，非新冠疫苗非新冠疫苗 mRNA 市場規模有望在市場規模有望在 2025 年達到年達到 281 億美億美元，市場空間廣闊。元，市場空間廣闊。建議關注智飛生物智飛生物（重組蛋白新冠疫苗 EUA，入股深信生物布局新一代 mRNA 疫苗技術）、康?？迪ＶZ諾（A/H）（單針腺病毒載體新冠疫苗獲批放量，mRNA 疫苗研發已處于

15、臨床 II 期階段)、沃森生物沃森生物（與艾博合作研制 mRNA 路徑新冠疫苗，目前正處于臨床三期）、康泰生物康泰生物(與嘉晨西海合作 mRNA 疫苗研發)。非上市公司中，建議關注艾博生物艾博生物（新冠 mRNA 疫苗ARCoV 曙光將至）、斯微生物斯微生物（擁有獨家 LPP 遞送載體技術）、嘉晨西海嘉晨西海（自復制 mRNA 腫瘤疫苗新銳）、瑞吉生物瑞吉生物（全球首款凍干型 Omicron 新冠 mRNA疫苗進入臨床階段）、藍鵲生物藍鵲生物（專注于 mRNA 藥物早期創新研究）；同時建議關注 mRNA 疫苗產業鏈，上市公司中包括金斯瑞金斯瑞（mRNA 疫苗質粒生產商）、諾唯贊諾唯贊（供應 m

16、RNA 疫苗酶原料）、鍵凱科技鍵凱科技（LNP 原料/聚乙二醇衍生物生產商）、東富龍東富龍/楚天科技楚天科技/森松國際森松國際（mRNA 疫苗生產設備一體化供應商），以及非上市公司中的兆維科技、近岸蛋白、愷佧生物兆維科技、近岸蛋白、愷佧生物等。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 3 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 簡稱簡稱 代碼代碼 收盤價收盤價 EPS PE 評級評級 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 智飛生物 300122.SZ 103.93 6.38 6

17、.26 7.32 8.53 16 17 14 12 買入 康希諾 688185.SH 161.11 7.74 3.19 6.21 8.59 21 51 26 19 買入 沃森生物 300142.SZ 42.62 0.77 0.97 1.25 55 44 34 買入 鍵凱科技 688356.SH 241.00 2.93 4.05 5.60 7.67 82 60 43 31 買入 楚天科技 300358.SZ 16.44 0.98 1.18 1.41 1.76 17 14 12 9 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2022 年 7 月 27 日收盤價（元）醫藥醫藥行業行業

18、 mRNA 行業深度報告行業深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 4 目錄目錄 第三代疫苗時代來臨，第三代疫苗時代來臨，mRNA 技術大放異彩技術大放異彩.8 新冠疫情推動 mRNA 技術大露鋒芒.8 回顧 mRNA 疫苗的“明星”之路.10 mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局.12 mRNA 上游生產過程及產業鏈龍頭企業概覽上游生產過程及產業鏈龍頭企業概覽.14 金斯瑞：全球領先的基因合成領域龍頭企業.21 諾唯贊：國內生物試劑領域領先企業.24 鍵凱科技：國際化聚乙二醇衍生物研發生產龍頭.27 近岸蛋白：專注重組蛋白應用解決方案.29 上海兆維：修飾

19、核苷核心供應商.31 他山之石他山之石海外三大海外三大 mRNA 巨頭巨頭.32 mRNA 三巨頭之 Moderna.32 mRNA 三巨頭之 BioNTech.36 mRNA 三巨頭之 CureVac.40 mRNA 三巨頭的發展路徑不同，序列結構和遞送系統是未來競爭重點.42 mRNA 疫苗為新興技術，研發風險依然高企.42（一）CureVac 三期失敗原因分析.42（二）Moderna 流感疫苗數據不如預期.43 風起云涌風起云涌國內國內 mRNA 疫苗公司疫苗公司.44 新冠疫情推動 mRNA 技術來到舞臺中央.44 艾博生物：新冠 mRNA 疫苗 ARCoV 曙光將至.45 復星醫藥

20、：引進 BioNTech 新冠 mRNA 疫苗 BNT162b2.48 斯微生物：擁有獨家 LPP 遞送載體技術.49 嘉晨西海：自復制 mRNA 腫瘤疫苗新銳.51 瑞吉生物：全球首款凍干型 Omicron 新冠 mRNA 疫苗進入臨床階段.53 藍鵲生物：專注于 mRNA 藥物早期創新研究.54 mRNA 技術未來發展的趨勢及展望技術未來發展的趨勢及展望.55 腫瘤疫苗契合治療需求，龍頭企業布局豐富.58 蛋白替代及補充治療應用領域廣泛，市場空間廣闊.62 再生療法等應用領域仍有待發掘，未來可期.65 風險因素風險因素.65 投資策略投資策略.65 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報

21、告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 5 插圖目錄插圖目錄 圖 1：全球新冠疫苗接種情況.8 圖 2：疫苗技術的發展歷程.9 圖 3：BNT162b2 Study C4591001 臨床研究結果.10 圖 4：mRNA 疫苗的發展歷史.11 圖 5：LNP 包封的 mRNA 疫苗示意圖.11 圖 6：mRNA 疫苗工作原理示意圖.12 圖 7：多款新冠疫苗三期臨床分析數據詳細對比.13 圖 8：2 劑病毒載體疫苗接種后繼續接種同型疫苗與加強接種 mRNA 疫苗的效果對比.13 圖 9：mRNA 技術的潛在應用領域和策略.14 圖 10：mRNA 疫苗生產過程、

22、成本及產業鏈分析.15 圖 11：質粒構建及 DNA 模板體外轉錄 mRNA 示意圖.16 圖 12：加帽的一步法和兩步法途徑.17 圖 13：mRNA 疫苗的序列優化設計及其效果.18 圖 14：mRNA 序列設計優化概覽.18 圖 15：LNP 作為遞送載體的 mRNA 制劑結構示意圖.20 圖 16：LNP 遞送系統專利格局.20 圖 17：金斯瑞發展歷程.21 圖 18：金斯瑞股價復盤（港元/股）.22 圖 19：金斯瑞蓬勃生物與沃森生物、艾博生物就 mRNA 項目達成戰略合作.22 圖 20：金斯瑞蓬勃生物 GCT CDMO 產能擴張規劃.23 圖 21：金斯瑞 2013-2021

23、年營收穩健增長.23 圖 22：金斯瑞四大板塊業務收入拆分占比.24 圖 23：金斯瑞毛利率及三項費用率.24 圖 24：金斯瑞 2013-2021 年地區收入拆分占比.24 圖 25：諾唯贊發展歷程.25 圖 26：諾唯贊公司架構.25 圖 27：諾唯贊 2017-2022Q1 營收及歸母凈利潤.26 圖 28：諾唯贊 2017-2021 營收結構拆分.27 圖 29：諾唯贊 2017-2022Q1 毛利率凈利率及三項費用率.27 圖 30：鍵凱科技研發部門架構.27 圖 31：聚乙二醇 PEG 的作用領域.28 圖 32：鍵凱科技 2017-2022Q1 營收及歸母凈利潤.28 圖 33：

24、鍵凱科技 2017-2022Q1 毛利率凈利率及三項費用率.29 圖 34：近岸蛋白 2018-2021H1 營收及歸母凈利潤.29 圖 35：近岸蛋白 2018-2021H1 各業務收入拆分（百萬元）.30 圖 36：近岸蛋白 2018-2021H1 各業務占比.30 圖 37：近岸蛋白酶及試劑產品生產工藝流程.30 圖 38：上海兆維發展歷程.31 圖 39：上海兆維核苷酸及修飾核苷產品線.32 圖 40：Moderna 發展歷程.33 圖 41：Moderna 股價復盤（美元/股）.33 圖 42：Moderna 2020-2022Q1 營收及凈利潤（人民幣億元）.34 圖 43：Mod

25、erna 預防性疫苗研發管線.35 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 6 圖 44：Moderna 其它研發管線.36 圖 45：BioNTech 發展歷程.37 圖 46：BioNTech 歷史股價走勢（美元每股）.37 圖 47：BioNTech 2020-2022Q1 營收及凈利潤（人民幣億元）.38 圖 48：BioNTech 技術平臺.38 圖 49：BioNTech 腫瘤研發管線.39 圖 50：BioNTech 傳染病研發管線.39 圖 51：CureVac 歷史股價走勢（美元/每股）.40 圖 52：

26、CureVac 2018-2022Q1 營收、凈利潤及研發支出（人民幣億元）.41 圖 53：CureVac 研發管線.41 圖 54：艾博生物公司發展歷程.45 圖 55：沃森生物股價走勢圖.48 圖 56：復星生物新冠 mRNA 疫苗引進過程.48 圖 57：復星醫藥股價走勢圖.49 圖 58：公司發展歷程.50 圖 59：嘉晨西海發展歷程.52 圖 60：mRNA 市場規模估算.56 圖 61：mRNA 技術臨床試驗項目.57 圖 62：mRNA 應用領域.57 圖 63：各洲 2020 和 2024E 癌癥新發病例（百萬）.58 圖 64：全球 2005-2040E 老齡化趨勢（%）.

27、58 圖 65：2011-2025E 全球腫瘤治療支出（十億美元）.58 圖 66：mRNA 臨床試驗階段分布.59 圖 67：不同腫瘤抗原的示意圖.60 圖 68：全球腫瘤疫苗市場規模.62 圖 69：mRNA 蛋白替代及補充療法原理.62 圖 70：腫瘤內免疫循環示意圖.63 圖 71：蛋白替代市場規模預測.65 表格目錄表格目錄 表 1：mRNA 疫苗的優勢.12 表 2：新冠 mRNA 疫苗生產成本拆分.15 表 3：新冠 mRNA 疫苗原材料成本拆分.16 表 4：Moderna 和 BioNTech 新冠疫苗的序列設計對比.19 表 5：四種 RNA 產品 LNP 組分對比.21

28、表 6：諾唯贊創始團隊同出院校，核心成員資歷深厚.26 表 7：mRNA 三巨頭疫苗研發路徑對比.42 表 8：海外三家龍頭 mRNA 企業疫苗對比.43 表 9：國內 mRNA 疫苗相關公司梳理.44 表 10：公司高管團隊經驗豐富.45 表 11：艾博生物歷次融資情況.46 表 12：艾博生物專利.46 表 13：艾博生物產品管線.47 表 14：國內新冠 mRNA 疫苗研發進展.49 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 7 表 15：斯微生物歷次融資情況.50 表 16：斯微生物專利和軟件著作權.50 表 17：

29、斯微生物產品管線.51 表 18：斯微生物腫瘤疫苗臨床進度.51 表 19：嘉晨西海歷次融資情況.52 表 20：嘉晨西海專利一覽.52 表 21：嘉晨西海已與多家上市公司開展合作.53 表 22：瑞吉生物歷次融資情況.53 表 23：瑞吉生物專利情況部分展示.54 表 24：藍鵲生物歷次融資情況.55 表 25：公司核心研發管線.55 表 26：腫瘤疫苗臨床進展.60 表 27：已公布的腫瘤疫苗臨床結果.61 表 28：瘤內免疫治療臨床進展.64 表 29：其他蛋白替代治療臨床進展.64 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款

30、和聲明 8 第三代疫苗時代來臨，第三代疫苗時代來臨，mRNA 技術大放異彩技術大放異彩 自新冠疫情自新冠疫情出現出現以來，以來，mRNA 疫苗一舉走紅成為全球歡迎的明星產品。疫苗一舉走紅成為全球歡迎的明星產品。2020 年，新冠肺炎在全球爆發，即使到 2022 年，Omicron 等各個突變體仍然在全球傳播。在競速開發疫苗的道路上，各種技術路線百花齊放。不到一年時間，mRNA 疫苗得到快速發展通過臨床試驗并于 2021 年獲得美國 FDA 授權的緊急使用許可（EUA），并隨后正式獲批。根據各公司官網，BioNTech與Moderna的mRNA疫苗針對新冠原始毒株保護率均超過90%，為當時有效率

31、最高的新冠疫苗，在全球疫情防控中起著重要作用。新冠疫情推動新冠疫情推動 mRNA 技術大露鋒芒技術大露鋒芒 接種疫苗接種疫苗構建構建群體免疫群體免疫，是應對疫情的是應對疫情的必要必要防控方式。防控方式。對于所有傳染性疾病而言，注射疫苗進行預防是性價比最高的手段，具備非常強的衛生經濟學屬性。根據 Our World in Data 統計，截止 2022 年 7 月 9 日，全球累計新冠疫苗接種量已超過 121 億劑，61.28%的人口完成了全程基礎免疫接種。根據國家衛健委公布數據，截至 2022 年 7 月 9 日，中國接種新冠疫苗超過 34 億劑；接種總人數 12.9 億人，其中完成全程接種人

32、數 12.6 億人，接種覆蓋率和全程接種覆蓋率分別達約 92%、89%；完成加強免疫接種 7.9 億人，其中序貫加強免疫接種超 4000 萬人；60 歲以上老年人接種覆蓋人數和全程接種人數分別占約88%、83%。中國新冠疫苗接種率在主要國家中位居前列。圖 1：全球新冠疫苗接種情況 資料來源：Our World in Data.數據截至 2022 年 7 月 9 日 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 9 mRNA 疫苗為第三代疫苗技術，新冠疫苗為第三代疫苗技術，新冠 mRNA 疫苗首次驗證該技術平臺。疫苗首次驗證該技術

33、平臺。滅活疫苗是經典的第一代疫苗，滅活疫苗的生產和使用已經相當成熟，目前我國使用的大部分疫苗都屬于滅活疫苗；第二代疫苗即亞單位基因工程疫苗，這種疫苗安全性大大提高，近些年也有產品陸續問世；而包括 mRNA 疫苗在內的核酸疫苗，屬于第三代疫苗技術。目前，美國FAD 已批準乙肝疫苗等 10 余種核酸疫苗進入臨床試驗，這預示核酸疫苗在 21 世紀或將成為人類和動物抵抗疾病的有利武器，而在 2020 年開始這場的新冠疫情中，mRNA 疫苗技術真正登上舞臺。圖 2：疫苗技術的發展歷程 資料來源：Tahamtan E.An Overview of History,Evolution,and Manufac

34、turing of Various Generations of Vaccines.J Arch Mil Med.2017;5(3):e12315.doi:10.5812/jamm.12315 mRNA 疫苗研發速度疫苗研發速度快快，打破傳統疫苗繁長研發周期。，打破傳統疫苗繁長研發周期。新冠病毒基因序列于 2020 年1 月 11 日公布，Moderna 公司于 1 月 13 日完成 mRNA 疫苗序列研究工作，2 月 7 日完成首批樣品的制備，mRNA-1273 產品于當年 3 月 3 日進入 I 期臨床，并于 3 月 16 日完成首例受試者接種。相比傳統疫苗，mRNA 疫苗借助其平臺化研發

35、速度快的優勢，在大型突發性傳染病的防控中發揮重要作用，成為全球首個進入臨床的新冠疫苗。2020 年 12 月 2日，英國首先批準了 Pfizer/BioNTech 新冠 mRNA 疫苗 BNT162b2 緊急使用授權，隨后FDA 于 11 日和 18 日分別批準了 Pfizer/BioNTech 和 Moderna 的新冠 mRNA 疫苗BNT162b2 和 mRNA-1273 的緊急使用授權。2021 年 8 月 23 日和 2022 年 1 月 31 日，基于新冠疫情形勢和mRNA疫苗優異的臨床數據，FDA完全批準了Comirnaty（BNT162b2）和 Spikevax（mRNA-12

36、73）的上市使用。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 10 圖 3：BNT162b2 Study C4591001 臨床研究結果 資料來源：FDA，中信證券研究部 新冠新冠 mRNA 疫苗有效率出色，疫苗有效率出色，BNT162b2 成為成為 2021 年度新晉藥王。年度新晉藥王。2020 年 11 月18 日，輝瑞發布了 BNT162b2 的 III 期臨床試驗結果，結果顯示疫苗整體保護率高達 95%。2021 年 3 月 31 日，Moderna 發布了 mRNA-1273 的 III 期臨床試驗結果，結果顯示疫苗

37、整體保護率達到 94.1%。從臨床數據來看，BioNtech 與 Moderna 的 mRNA 疫苗保護率為目前有效率最高的新冠疫苗，出色的保護效果使得該兩款 mRNA 暢銷全球。根據輝瑞 2021年財報，其新冠 mRNA 疫苗 BNT162b2 全球范圍內（除 BioNtech 負責的德國、土耳其和復星醫藥負責的大中華區外）的銷售額為 367.81 億美元，成為 2021 年度新晉藥王。Moderna 的 mRNA-1273 2021 年度全球銷售額達 176.75 億美元?；仡櫥仡?mRNA 疫苗的“明星”之路疫苗的“明星”之路 mRNA 技術探索歷經半世紀，技術探索歷經半世紀，21 世紀

38、初起步商業化探索。世紀初起步商業化探索。1961 年，首次發現 mRNA并使用魚精蛋白作為 RNA 遞送系統；1978 年，脂質體被應用轉染到人和小鼠細胞以表達相關蛋白；1984 年，首次利用一種來自病毒的 RNA 合成酶成功合成了具有生物活性的mRNA；1990 年，Wolff 等人發現在小鼠肌肉組織中注射含有特定基因的質粒 DNA 或mRNA，小鼠組織局部會產生該基因編碼的蛋白產物；1995 年，mRNAs 被用于腫瘤免疫治療。隨后在 2000 年，CureVac 創立；2005 年，BioNTech 創立；2010 年，Moderna創立；2016 年，斯微生物成立；2019 年，艾博生

39、物、珠海麗凡達生物相繼成立；2020年，新冠 mRNA 疫苗上市。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 11 圖 4：mRNA 疫苗的發展歷史 資料來源：Dolgin E.The tangled history of mRNA vaccinesJ.Nature,597(7876):318-324，中信證券研究部 遞送技術遞送技術/核酸修飾技術核酸修飾技術等等發展帶動發展帶動 mRNA 技術落地，并構成企業研發核心壁壘。技術落地，并構成企業研發核心壁壘。早期 mRNA 不穩定性問題和遞送難題導致研究進展緩慢，脂質納米顆粒

40、LNP 遞送技術和假尿嘧啶替換技術奠定 mRNA 技術落地基礎。遞送載體對改善 mRNA 疫苗的穩定性和翻譯效率有非常重要的作用，LNP 體系的成功應用極大地推動了 mRNA 的應用發展；LNP 技術最早出自 Pieter Cullis 實驗室，該技術的最初目的是用于 siRNA 遞送，目前已廣泛用于遞送 RNA 藥物、疫苗或基因編輯等。此外 mRNA 在體內會被 TLR 識別，并被視作外源入侵物而清除，所以在動物試驗中會引發嚴重的炎癥反應；而在 2007 年，賓大 Katalin Karik和 Drew Weissman 創立的 RNARx 拿到了美國政府的基金并發現了用假尿嘧啶替換尿嘧啶逃

41、脫天然免疫的攻擊，解決了防止 mRNA 被視作外源入侵物而清除的問題。圖 5：LNP 包封的 mRNA 疫苗示意圖 資 料 來 源：Granados-Riveron JT,Aquino-Jarquin G.Engineering of the current nucleoside-modified mRNA-LNP vaccines against SARS-CoV-2.Biomed Pharmacother.2021 Oct;142:111953.醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 12 mRNA 疫苗可激活體液免疫

42、和細胞免疫，免疫原性強疫苗可激活體液免疫和細胞免疫，免疫原性強且且有效性高。有效性高。進入 21 世紀后，mRNA 合成、修飾和遞送技術的發展使得 mRNA 疫苗原有缺陷得以克服，mRNA 疫苗的研發重新得到重視。作為一種核酸疫苗，mRNA 疫苗的工作機理是：當體外合成的 mRNA分子（含有編碼特定抗原的 mRNA 序列）搭乘脂質納米顆粒進入細胞后，宿主細胞攝取mRNA 后進行翻譯表達，核糖體會合成病毒蛋白（抗原蛋白），通過兩種方式刺激機體免疫系統，產生體液免疫和細胞免疫應答，從而在沒有病毒感染的情況下使機體產生對病毒的免疫力。圖 6：mRNA 疫苗工作原理示意圖 資料來源：Qin S,et

43、al.mRNA-based therapeutics:powerful and versatile tools to combat diseases.Signal Transduct Target Ther.2022 May 21;7(1):166.mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局 mRNA 疫苗相比傳統疫苗具備有效性高、生產成本低等優勢。疫苗相比傳統疫苗具備有效性高、生產成本低等優勢。相比傳統疫苗（減毒、滅活、重組亞單位等疫苗），mRNA 疫苗生產工藝簡單、無需細胞培養或動物源基質、合成速度快、成本低。從作用機制上講，跟傳統滅活疫苗相比，

44、傳統疫苗是直接將抗原蛋白注射進入人體，引起免疫反應，因其成熟的技術和研發生產經驗，不良反應率較低，簡單說更安全；而 mRNA 是將編碼病毒抗原的 mRNA 注入體內，由人體自身細胞產生對應的抗原，以此激活特異性免疫。滅活疫苗呈遞抗原的過程是一次性的，此后不會有新增抗原。而 mRNA 疫苗抗原呈遞的過程是可短暫持續的，保護效率相對更高。但相比同屬核酸疫苗的 DNA 疫苗，mRNA 疫苗發揮作用無需進入細胞核，沒有整合至宿主基因組的風險，且為一過性表達，半衰期可以通過修飾進行調整。表 1：mRNA 疫苗的優勢 mRNA 疫苗相較于傳統疫苗的特點疫苗相較于傳統疫苗的特點 安全性高安全性高 無整合到宿

45、主基因組風險，可通過正常生理過程代謝 有效性高有效性高 在人體內細胞內表達，可以同時刺激機體產生固有免疫和特異免疫反應，可表達多種抗原 生產成本低、速度快生產成本低、速度快 mRNA 通過體外合成制備，無需細胞培養和動物源基質，生產線可復用 研發周期短研發周期短 mRNA 疫苗基于平臺技術研發，技術復用性強，縮短研發周期 資料來源：Barbier,A.J.,Jiang,A.Y.,Zhang,P.et al.The clinical progress of mRNA vaccines and immunotherapies，Nature Biotechnology.中信證券研究部 醫藥醫藥行業行

46、業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 13 Omicron 毒株或將引導新冠疫情泛流感化，毒株或將引導新冠疫情泛流感化，mRNA 疫苗序貫接種加強針有效率保持疫苗序貫接種加強針有效率保持領先。領先。目前研究數據顯示臨床效果較好的方案是混合接種，序貫接種激發的免疫反應明顯高于同種疫苗接種，選擇其他技術路線的疫苗進行加強免疫有可能打破滅活疫苗的保護性免疫反應瓶頸。所以進行 mRNA、腺病毒載體以及重組蛋白的加強接種有望進一步提高疫苗對人群的保護率。mRNA 疫苗憑借研發速度快、有效率高的優勢，在加強針市場有望繼續保持領先地位。圖 7：多款

47、新冠疫苗三期臨床分析數據詳細對比 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 圖 8：2 劑病毒載體疫苗接種后繼續接種同型疫苗與加強接種 mRNA 疫苗的效果對比 資料來源：Schmidt,T.,Klemis,V.,Schub,D.et al.Immunogenicity and reactogenicity of heterologous ChAdOx1 nCoV-19/mRNA vaccination.Nat Med 27,15301535(2021).項目 BioNTech/輝瑞ModernaGamaleya強生康希諾阿斯利康NovavaxSCB-2019/三葉草智飛科興生物國藥集團技術路線m

48、RNAmRNA病毒載體病毒載體病毒載體病毒載體重組蛋白重組蛋白重組蛋白滅活滅活初步宣布時間2020年11月18日2020年11月30日2020年12月15日2021年1月29日2021年02月08日 2020年7月22日 2021年01月28日 2020年1月28日2021年8月27日2021年2月5日2020年12月30日臨床入組/萬人4.432.34.44.53.24491.5/2.851.23.1分析感染人數（疫苗組：安慰劑組）170(8:162)196(11:185)78(16:62)46810113162(6:56)/221(34:187)253(85:168)41（9:32）未披露

49、有效率81%（部分接種）91%（完全接種）94.10%91.40%66%（1針中重癥）65.70%79.00%90.40%67.20%81.76%50.70%（巴西）83.5%（土耳其）79.34%重癥保護率100.00%100.00%100.00%85.00%90.98%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%加強三針有效率針對原始株、Beta變異株、Delta變異株的中和抗體滴度水平分別提升5-8倍，5-21倍，5倍（18-55歲）/11倍（65-85歲）針對B.1.351和P1，中和抗體滴度提高40倍/抗體水平提高6倍，對Alpha、Beta和

50、Delta突變株的中和活性增強功能抗體滴度增加4.6倍針對Delta變體的功能性ACE-2結合抑制抗體交叉反應提高6倍/(25ug-3針法)中和抗體滴度增加3-5倍/針對英國變異株的有效性93.00%幾乎沒有減弱/66.00%86.30%/92.93%/針對南非變異株的有效性75.00%降低8.4倍滴度/57%（中重癥）/幾乎無效60.00%/針對巴西變異株的有效性降低3.5倍滴度/91.80%針對印度變異株的有效性88.00%降低2.1倍滴度/仍然有效60.00%仍然有效78.70%77.54%仍然有效仍然有效老年組65歲95.00%86.40%/80.00%/疫苗組和安慰劑組重癥數1；90

51、；300；20/0；16:360；60；未披露安全性3級不良事件疲勞（3.8%)頭疼（2%）全身不良反應（16.5%），局部不良反應（9.1%）未披露局部不良反應（0.7%），全身不良反應（1.8%）/免疫性血小板減少性紫癜（0.01）嚴重不良事件率0.7%/疲勞（1%）/分析3000人數據1例輕微過敏未具體披露，無疫苗相關嚴重不良反應事件兩劑注射間隔21天28天21天（1針）（1針）21天30天14天21天EUA/有條件上市批準時間2020年12月11日12月18日2020年8月11日2021年2月27日2021年2月25日 2020年12月30日未上市2021年3月10日2021年2月5日

52、2020年12月31日批準人群12歲以上12歲以上18歲以上18歲以上18歲以上12歲-64歲/3歲以上3歲以上2021年產能30億劑5-10億劑5億劑10億劑4-7億劑7億劑12億劑預計10億劑5億劑6億劑10億劑 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 14 mRNA 技術具備預防和治療應用前景，傳染病、癌癥治療和蛋白替代領域空間廣闊。技術具備預防和治療應用前景，傳染病、癌癥治療和蛋白替代領域空間廣闊。mRNA 藥物可分為 3 類，預防性疫苗、治療性疫苗和治療性藥物(protein-encoding therapies

53、)。隨著新冠 mRNA 疫苗產品的上市和優異亮相，mRNA 技術在傳染病預防疫苗領域的應用得到充分的驗證。而 mRNA 技術平臺在腫瘤個體治療、蛋白替代等領域的巨大開發潛力也逐漸顯現，吸引了眾多藥企紛紛布局，推動 mRNA 遞送技術和修飾技術不斷完善，加快 mRNA 技術的商業化落地。圖 9：mRNA 技術的潛在應用領域和策略 資料來源：Qin S et al.mRNA-based therapeutics:powerful and versatile tools to combat disease.Signal Transduct Target Ther.2022 May 21;7(1):1

54、66.mRNA 上游生產過程及產業鏈龍頭企業概覽上游生產過程及產業鏈龍頭企業概覽 核酸序列修飾和遞送載體技術構成研發核心壁壘，核酸序列修飾和遞送載體技術構成研發核心壁壘，LNP 組裝為生產工藝放大難點組裝為生產工藝放大難點。mRNA 疫苗的生產過程主要包括 DNA 原液制備、mRNA 原液制備、mRNA 制劑組裝三大環節，各環節生產加質控周期分別約為 17 天、16 天、30 天，總生產周期約為 2 個月，其中質控檢測所需的時間接近一半。不同 mRNA 疫苗研發企業的產品差異性主要體現在mRNA的序列優化設計技術和遞送載體 LNP的合成技術，構成產品研發的主要技術壁壘。同時生產工藝過程具備諸多

55、 know-how，關鍵難點在于 LNP 合成，是產業化的重要制約因素。上游提供生產所需的質粒、酶、核苷酸底物、脂質、反應試劑、罐裝玻璃瓶、生產純化設備等原材料和設備耗材；下游提供冷鏈運輸和醫藥流通等服務。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 15 圖 10：mRNA 疫苗生產過程、成本及產業鏈分析 資料來源：Public Citizen，中信證券研究部 2021 年新冠年新冠 mRNA 疫苗上游原材料市場規模約疫苗上游原材料市場規模約 400 億億元元（人民幣）（人民幣）。以 Moderna 100g/劑的新冠 mRN

56、A 疫苗為例，根據 Moderna 2021 年報數據，其產品毛利率約為 82%，1 劑 mRNA-1273 疫苗售價約為 20 美元，對應的生產成本約為 3.6 美元，按照按照 2021 年底年底匯率換算大約為匯率換算大約為 23 元人民幣元人民幣。根據 Public Citizen 數據，Moderna 和 BioNTech 的新冠mRNA 疫苗原材料成本占比分別為 55.9%和 41.7%，考慮到其定價接近，按照 2021 年銷售額（mRNA-1273 和 BNT162b2 分別為 176.75 億美元和 404 億美元）進行加權平均后得到 mRNA 疫苗原材料成本占比約為 51%。按照

57、按照 23 元的生產成本計算，每劑元的生產成本計算，每劑 mRNA 疫疫苗的原材料成本約為苗的原材料成本約為 11.7 元元；根據 Moderna 和 BioNTech 2021 年報數據，其銷售量分別為 8.07 億劑、26 億劑，合計約 34 億劑，對應上游原材料市場規模約為 400 億億元元（人民（人民幣）幣）。表 2：新冠 mRNA 疫苗生產成本拆分 Moderna BioNTech 原材料 55.9%41.70%設備/生產運營 13.5%10.30%耗材 18.20%13.60%人力 2.20%1.60%封裝運輸 9.20%31.70%其它 1.00%1%資料來源：Public Ci

58、tizen，中信證券研究部 酶和修飾底物占據主要原材料成本，國產替代空間廣闊。酶和修飾底物占據主要原材料成本，國產替代空間廣闊。在 mRNA 疫苗原材料成本中，根據 Public Citizen 數據，DNA 模板占比 4%，對應質粒市場規模約為 15.92 億元；醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 16 Cap 類似物、T7 RNA 聚合酶、無機焦磷酸酶等 mRNA 合成所需酶產品占比 74%，對應市場規模 294.52 億元；核苷酸及修飾核苷 NTP 占比 7%，對應市場規模 27.86 億元；合成 LNP 所需陽

59、離子脂質、膽固醇等占比 5%，對應市場規模 20 億元。酶和修飾核苷占據最主要的原材料成本，國產產品和進口產品差距不斷縮小，同時新冠疫情催生本土供應鏈需求，國產替代空間廣闊。表 3：新冠 mRNA 疫苗原材料成本拆分 合成合成 mRNA DNA 模板 4%NTP 7%Cap 類似物 46%T7 RNA 聚合酶 7%無機焦磷酸酶 13%RNase 抑制劑 8%合成合成 LNP 陽離子脂質 4%膽固醇 1%其他原料其他原料 10%資料來源：Public Citizen，中信證券研究部 質粒生產環節工藝成熟外包化程度高，品牌質粒生產環節工藝成熟外包化程度高，品牌+質量構建核心壁壘。質量構建核心壁壘。

60、在 DNA 原液制備環節，通過對目標病原體基因組測序，篩選靶點確定目標抗原，設計靶抗原的基因序列并插入到質粒，轉染到大腸桿菌大規模體內表達，最后提取和純化攜帶目的序列的質粒，即得到 DNA 轉錄模板。目前質粒的生產提取和純化工藝成熟，進入壁壘較低，mRNA 疫苗研發企業中除輝瑞自建質粒生產工廠外，大部分 mRNA 企業將質粒生產環節外包。圖 11：質粒構建及 DNA 模板體外轉錄 mRNA 示意圖 資料來源：Linares-Fernndez S,Lacroix C,Exposito JY,Verrier B.Tailoring mRNA Vaccine to Balance Innate/Ad

61、aptive Immune Response.Trends Mol Med.2020 Mar;26(3):311-323.酶原料占據上游原材料主要成本，本地供應鏈需求加速國產替代。酶原料占據上游原材料主要成本，本地供應鏈需求加速國產替代。mRNA 原液制備環節中，從 DNA 模板體外轉錄得到 mRNA，再對 mRNA 進行體外修飾和純化，需要一系列酶和底物的參與，包括 RNA 聚合酶、無機焦磷酸酶、RNase 抑制劑、加帽酶、加尾酶、DNA 酶等，占據產業鏈上游主要市場空間。RNA 聚合酶是 DNA 模板體外轉錄 mRNA 的關鍵酶；醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告20

62、22.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 17 無機焦磷酸酶可以催化水解 mRNA 疫苗生產過程中產生的大量無機焦磷酸鹽，促進產物生成提高 mRNA 產量；RNase 抑制劑可以減少 RNase 污染物，減少 mRNA 的降解；加帽酶可以在 mRNA 的 5端添加一個甲基化的鳥苷酸帽子，從而保護 mRNA 免遭核酸外切酶的攻擊；加尾酶可以在 mRNA 的 3末端添加 Poly(A)尾，從而增強 mRNA 的穩定性、提高翻譯起始效率等；DNA 酶可以消除殘余的 DNA 模板。加帽酶是其中最昂貴的酶，通過一步法途徑在反應體系中加入 cap 類似物，可以節省加帽酶的使用和處理時間，但加帽效

63、率相較加帽酶參與的兩步法途徑有所降低。mRNA 體外合成需要四種核苷酸底物的參與，常用到尿苷修飾的假尿嘧啶，從而增強 mRNA 穩定性和表達效率。圖 12：加帽的一步法和兩步法途徑 資料來源：Rosa SS et al.mRNA vaccines manufacturing:Challenges and bottlenecks.Vaccine.2021 Apr 15;39(16):2190-2200.核酸序列優化設計是核酸序列優化設計是 mRNA 平臺核心技術，“平臺核心技術，“AI+高通量驗證法”將成為研發平臺基高通量驗證法”將成為研發平臺基礎設施。礎設施。通過對 mRNA 序列進行設計優化

64、可以提高 mRNA 疫苗的穩定性和翻譯效率，主要包括密碼子優化和 mRNA 二級結構優化兩個方向。密碼子優化常用的手段包括 5帽子修飾，3尾巴修飾，假尿嘧啶替換，以及將低豐度的稀有密碼子替換為高豐度的常見密碼子，增加 CG 含量等，從而提高翻譯效率和增強 mRNA 穩定性。mRNA 在體內會形成不同的二級結構，二級結構越穩定，mRNA 在體內的半衰期越長，蛋白表達量越豐富，基于目標蛋白質的高級結構來優化氨基酸序列，使其能夠高效折疊或形成特定構象，如在新冠 mRNA 疫苗中廣泛使用的 S-2p Furin 酶切位點設計，利用 2 個脯氨酸突變達到穩定 S 蛋白融合前構象的效果，使其誘導的中和抗體

65、水平更高、免疫原性更強。但隨著氨基酸數量的增多，可供選擇的 mRNA 序列數量指數級增加，如目前的新冠疫苗均以全長刺突蛋白為靶點，該蛋白有 1273 個氨基酸，可供選擇的 mRNA 序列數量達到 10 的 632 次方。因此序列設計對算法的要求極高，目前通過 AI 技術結合高通量驗證法，醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 18 是序列設計平臺發展的新路徑；在復雜龐大的序列數據庫中進行技術迭代，在復雜龐大的序列數據庫中進行技術迭代，我們認為“我們認為“AI+高通量驗證法”也將成為高通量驗證法”也將成為 mRNA 研發平臺

66、的基礎設施。研發平臺的基礎設施。圖 13：mRNA 疫苗的序列優化設計及其效果 資料來源：Granados-Riveron JT,Aquino-Jarquin G.Engineering of the current nucleoside-modified mRNA-LNP vaccines against SARS-CoV-2.Biomed Pharmacother.2021 Oct;142:111953.頭部藥企積極引入序列優化云計算平臺，與頭部藥企積極引入序列優化云計算平臺，與 AI 科技公司合作構建數據和算法壁壘?？萍脊竞献鳂嫿〝祿退惴ū趬?。由于序列設計對算法的要求極高，需要借助計

67、算機軟件設計對二級結構進行優化，幫助提高 mRNA 序列的結構緊密性、轉錄穩定性及翻譯效率，最終提升疫苗誘導的免疫原性；對于 mRNA 研發企業來說，能夠進行全面整合新的 AI 技術進入研發、并建立高通量的篩選平臺是大趨勢，也是其與傳統醫藥研發企業區分開的重要標志。2020 年 4 月，百度推出全球首個 mRNA 疫苗基因序列設計算法 LinearDesign，專門用于優化 mRNA 序列設計；2021 年 10 月 11 日，百度與斯微生物等利用新算法 LinearDesign 優化新冠 mRNA 疫苗序列的研究結果發表在預印本期刊 arXiv 上；2021 年 11 月 22 日，賽諾菲與

68、百度達成合作協議，將利用后者的 LinearDesign 技術幫助開發和優化新一代 mRNA 療法或疫苗。圖 14：mRNA 序列設計優化概覽 資料來源：LinearDesign:Efficient Algorithms for Optimized mRNA Sequence Design.醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 19 表 4：Moderna 和 BioNTech 新冠疫苗的序列設計對比 mRNA-1273 BNT162b2 序列長度（核苷酸數量）序列長度（核苷酸數量）4004 4284 Cap Cap 1

69、 Cap 1 5-UTR Kozak 序列上游具有一段富含 GC 的序列 并入來自高度表達的人類基因-珠蛋白(HBA1)的 5-UTR 的 35-nt 片段 Kozak 序列序列 GCCACCAUG GCCACCAUG 編碼區序列編碼區序列 刺突蛋白基因中的 GAG 密碼子取代了所有 GAA 密碼子 14 個 GAA 密碼子不變 終止密碼子終止密碼子 使用了三種不同的終止密碼子(GAAAAG)使用兩個連續的 UGA 終止密碼子(GAGA)3-UTR 人類-珠蛋白基因(HBA1)的 110-nt 3-UTR 位于最后一個終止密碼子和 Poly(A)尾之間 3-UTR 包含人類 AES/TLE5

70、基因片段(136-nt)，插入到第二個終止密碼子下游 6-nt，以及人類線粒體 12S rRNA(mtRNR1)片段(139-nt)，位于第一個終止密碼子下游 Poly-A 尾尾 A30(GCATATGACT)A70 劑量劑量 100g 30g 資料來源：Granados-Riveron JT.Engineering of the current nucleoside-modified mRNA-LNP vaccines against SARS-CoV-2.Biomed Pharmacother.2021 Oct;142:111953.中信證券研究部 LNP 是是主流主流 mRNA 疫苗遞送

71、載體，疫苗遞送載體，為目前為目前 mRNA 研發企業核心壁壘。研發企業核心壁壘。由于 mRNA是一個含負電荷的大分子，無法穿過由陰離子脂質構成的細胞膜，并且在體內會被先天免疫系統的細胞吞噬，或者被核酸酶降解，因此需要合適的遞送載體才能實現 mRNA 的胞內表達。遞送載體包括病毒載體和非病毒載體兩種，非病毒載體具備安全性高和給藥次數少的優勢已經成為主流；目前的非病毒遞送載體主要包括以下幾種類型：陽離子脂質體復合物陽離子脂質體復合物(lipoplex，LP)、脂質體聚合物脂質體聚合物(lipopolyplex，LPR)、脂質體納米粒、脂質體納米粒(lipid nanoparticle，LNP)、陽

72、離子、陽離子納米乳納米乳(cationic nanoemulsion，CNE)等等。脂質納米顆粒 LNP 是目前主流遞送載體，可以幫助 mRNA 進入細胞膜，促進 mRNA 釋放到細胞基質內完成抗原蛋白翻譯。通常 LNP包含四種成分，可電離脂質、膽固醇、輔助磷脂和 PEG 修飾的脂質分子?？呻婋x脂質分子是 LNP 中最重要的成分，其在酸性環境下攜帶正電荷，可以與攜帶負電荷的 mRNA 結合；在生理 pH 值時呈中性，從而提高了安全性并且延長在血液循環中的駐留時間；體內的酸性環境會讓可電離脂質分子重新攜帶正電荷，從而促進與內體細胞膜的融合，將 mRNA 釋放到細胞質中。膽固醇提高納米顆粒的穩定性

73、，并且幫助脂質體與內體細胞膜的融合。輔助脂質分子調節納米顆粒的流動性，并且輔助與內體的細胞膜融合。PEG 修飾的脂質成分提高 LNP 的穩定性，而且通過限制脂質融合調節納米顆粒的大小，并通過降低與巨噬細胞的非特異性相互作用來提高納米顆粒的半衰期。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 20 圖 15：LNP 作為遞送載體的 mRNA 制劑結構示意圖 資料來源：Fang,E.,Liu,X.,Li,M.et al.Advances in COVID-19 mRNA vaccine development.Sig Transdu

74、ct Target Ther 7,94(2022).陽離子脂質設計構成陽離子脂質設計構成 LNP 核心技術，遞送載體靶向性穩定性等仍有待提升。核心技術，遞送載體靶向性穩定性等仍有待提升。目前Arbutus和Genevant合作擁有LNP遞送系統專利，BioNTech和CureVac通過與Genevant合作獲得 LNP 遞送系統，Moderna 在 2018 年 Arbutus 授權終止后自研了 LNP 遞送系統。LNP 遞送系統專利包括納米顆粒制備專利（069 專利）和陽離子脂質（MC3）專利，前者保護制備 LNP 的成分，可以通過選擇不同的成分繞過專利，后者是專利壁壘的核心，也是構成 Bi

75、oNTech、Moderna、CureVac 三家新冠疫苗產品遞送載體的主要差異。LNP 為主流的為主流的 mRNA 疫苗遞送系統疫苗遞送系統，但其微結構和各組分相互作用機理等尚不清晰，是影響疫苗效果和安全性的重要因素，各組分結構和比例設計對 LNP 穩定性、交付、效率、免疫反應和最終患者結果的影響需要進一步科學地驗證探索，遞送技術有待進一步優化成熟；此外，LNP 存在缺乏靶向性、體內不穩定等問題，新型遞送系統的開發或可提供差異化解決方案，斯微生物等正在探索雙層脂質多聚物納米載體 LPP 等獨家遞送載體。圖 16：LNP 遞送系統專利格局 資料來源：Nature Biotechnology，中

76、信證券研究部 mRNA 疫苗制劑疫苗制劑合成工藝合成工藝壁壘高，壁壘高，國外廠商占據主導地位國外廠商占據主導地位。在 mRNA 制劑組裝環節，通過微流體泵精確地控制著 mRNA 原液和脂質的流速和配比，混合的 LNP 和 mRNA 顆粒自組裝形成 mRNA 制劑；組裝過程中需要控制 LNP 的組分比例、流體形態等參數，從而完成結構復雜的納米微粒組裝。LNP 合成技術的差異會顯著影響 mRNA 疫苗的安全性和 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 21 效果，Moderna 最初使用的不夠成熟的 LNP 合成技術使得產品會

77、激活機體強烈的炎癥反應和肝毒性，也直接導致了其早期產品線的失敗。而目前微流控等 LNP 合成工藝核心技術掌握在極少數企業手中，KNAUER 和 Aquarius 等提供的碰撞噴射混合器（IJM）、微流控納米顆粒合成系統等技術壁壘高，是國產設備廠商需要重點攻關的方向。表 5：四種 RNA 產品 LNP 組分對比 公司公司 Alnylam Pfizer/BioNTech Moderna CureVac 技術路徑技術路徑 siRNA mRNA mRNA mRNA 產品產品 Onpattro BNT162b2 mRNA-1273 CVnCoV 劑量劑量 0.3mg/kg 30g 100g 12g 給藥

78、方式給藥方式 靜脈注射 肌肉注射 肌肉注射 肌肉注射 陽離子脂質陽離子脂質 DLin-MC3-DMA ALC-0315 SM-102 ALC-0315 組分比例組分比例（陽離子脂質：輔助脂質：膽固醇：（陽離子脂質：輔助脂質：膽固醇：PEG修飾脂質）修飾脂質）50:10:38.5:1.5 46.3:9.4:42.7:1.6 50:10:38.5:1.5 50:10:38.5:1.5 陽離子脂質陽離子脂質/核苷酸摩爾比例核苷酸摩爾比例 3 6 6 6 資料來源：Schoenmaker L et al.mRNA-lipid nanoparticle COVID-19 vaccines:Structu

79、re and stabilityJ.International Journal of Pharmaceutics 601(2021)120586.中信證券研究部 金斯瑞：全球領先的基因合成領域龍頭企業金斯瑞：全球領先的基因合成領域龍頭企業 金斯瑞生物科技股份有限公司于 2002 年在美國新澤西州成立，2015 年在港股上市（01548.HK），現已成為覆蓋生命科學服務、生物藥覆蓋生命科學服務、生物藥 CDMO、工業合成生物學、細胞療法、工業合成生物學、細胞療法四大業務板塊的全球領先的基因合成領域龍頭企業；四大業務板塊的全球領先的基因合成領域龍頭企業；擁有金斯瑞生物科學（生命科學服務及產品平臺）

80、、百斯杰（工業合成生物學平臺）、金斯瑞蓬勃生物（生物藥 CDMO 平臺）、傳奇生物（細胞療法平臺）四家子公司，在中國、美國、日本、歐洲等地區均建立了研發生產基地，具備全球化生產和銷售能力。圖 17：金斯瑞發展歷程 資料來源：金斯瑞公司官網，中信證券研究部 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 22 圖 18：金斯瑞股價復盤（港元/股）資料來源：Wind，中信證券研究部。注：截止至 2022 年 7 月 8 日 金斯瑞為國內金斯瑞為國內 GMP 質粒生產龍頭，獨家供應沃森質粒生產龍頭，獨家供應沃森/艾博艾博 mRNA 疫苗

81、項目質粒。疫苗項目質粒。金斯瑞生命科學研究業務于 2000 年開始提供實驗室級別質粒服務，積累了豐富的質粒生產經驗，累計幫助客戶獲得 10 個 IND 批件，完成超過 50 個臨床用 GMP 質粒生產批次，可信賴的生產經驗和高質量的服務使得金斯瑞幾乎包攬了國內所有頭部 mRNA 疫苗研發公司的臨床和臨床前質粒的供應。2021 年 10 月 22 日，金斯瑞蓬勃生物、艾博生物與沃森生物宣布，三方就 mRNA 疫苗項目 ABO-028M 的 BLA 申報及商業化生產達成合作，由蓬勃生物為 ABO-028M 項目中質粒相關的商業化生產獨家提供服務。圖 19：金斯瑞蓬勃生物與沃森生物、艾博生物就 mR

82、NA 項目達成戰略合作 資料來源：金斯瑞公司官網，中信證券研究部 金斯瑞提供臨床前到商業化全階段質粒供應，具備國內最大金斯瑞提供臨床前到商業化全階段質粒供應，具備國內最大質粒商業化產能。質粒商業化產能。金斯瑞蓬勃生物生產的質粒，可用于生產病毒載體、mRNA 疫苗、DNA 疫苗等，根據客戶需求可提供現貨質粒、非注冊臨床質粒以及臨床 GMP 質粒，多年積累形成了成熟穩健的質粒生產工藝。金斯瑞于 2018 年在鎮江投產使用 1200 平米的 GMP 質粒車間，擁有兩條獨立生產線，可提供 5L-150L 不同規模的質粒生產；同時其位于鎮江 6400 平米的廠房投產后將成為中國最大的質粒商業化 GMP

83、廠房，具備質粒的商業化大規模生產供應能力。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 23 圖 20：金斯瑞蓬勃生物 GCT CDMO 產能擴張規劃 資料來源：金斯瑞公司公告，中信證券研究部 營收快速穩健增長，收入結構逐步多元化。營收快速穩健增長，收入結構逐步多元化。2013 至 2021 年，金斯瑞營收由 3.67 億元提升至 32.64 億元，CAGR+31.41%，各板塊業務均持續增長，營收增速穩健。生命科學研究服務業務為公司基石業務，2017-2021 年收入 CAGR+25%，保持快速增長，收入占比由2017年的80

84、%降低至2021年的60%。公司施行多元化經營戰略，生物制劑CDMO、CGT 和工業合成生物產品板塊加速放量，收入占比持續提升，構建生物大分子研發領域平臺型公司。圖 21：金斯瑞 2013-2021 年營收穩健增長 資料來源：Wind，中信證券研究部 公司處于快速擴張階段公司處于快速擴張階段，期間費用率高，業務國際化程度高。期間費用率高，業務國際化程度高。公司各項業務處于快速擴張階段，2021 年研發費用率達 70%，主要系子公司傳奇生物核心 CAR-T 產品開展全球臨床試驗，2022 年 2 月，傳奇生物 Cilta-cel 獲 FDA 批準用于末線治療多發性骨髓瘤，成為國內首個獲批出海的

85、CAR-T 產品。隨著公司各項業務持續放量和 CAR-T 產品盈利，并發揮平臺協同效應，各項費用率將持續降低。公司業務國際化程度高，2021 年海外收入占比 72%，核心業務生命科學服務的海外收入占比超 60%。3.674.285.637.979.9815.8619.0825.5832.640.370.381.141.821.711.46-6.76-13.37-22.1813.6216.2723.8832.4332.9951.3318.3743.3030.590102030405060-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002013201420152

86、01620172018201920202021營業收入（億元）凈利潤（億元）營收yoy(%,右軸)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 24 圖 22：金斯瑞四大板塊業務收入拆分占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 23：金斯瑞毛利率及三項費用率 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 24：金斯瑞 2013-2021 年地區收入拆分占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 諾唯贊：國內生物試劑領域領先企業諾唯贊：國內生物試劑領域領先企業 南京諾唯贊生物科技股份有限公司成立于 2012 年，為國內生物試劑領域領先

87、企業，圍繞酶、抗原、抗體等功能性蛋白及高分子有機材料進行技術研發和產品開發，目前終端產品已涵蓋多個領域，現有 200 余種基因工程重組酶和 1000 余種高性能抗原和單克隆抗體等關鍵生物原料，產品廣泛應用于科學研究、體外診斷、藥物研發等領域。公司依托自主研發的蛋白質定向改造與進化平臺，能夠提供用于能夠提供用于 mRNA 疫苗生產中從模板合成、轉疫苗生產中從模板合成、轉錄、修飾到純化的全套酶解決方案錄、修飾到純化的全套酶解決方案，提供加帽酶、轉錄酶和加尾酶、修飾核苷酸等關鍵生物原料，助力 mRNA 疫苗企業研發與生產。8.019.6811.8916.0819.51.23.5444.945.511

88、.421.572.595.120.771.221.611.862.440%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021生命科學研究服務細胞療法提供生物制劑發現,開發及生產服務工業合成生物產品5456586062646668700%10%20%30%40%50%60%70%80%20172018201920202021銷售費用率管理費用率研發費用率毛利率(%，右軸)0.440.530.81.512.013.293.876.429.21.912.232.834.265.619.1111.7814.2817.040.760.91.111.26

89、1.321.271.862.242.770.210.220.240.270.30.30.33000.30.340.430.550.510.891.122.082.70.050.060.240.110.2210.110.490.870%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201320142015201620172018201920202021中國大陸北美歐洲日本亞太地區(不包括中國,日本)其他地區 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 25 圖 25：諾唯贊發展歷程 資料來源：諾唯贊招股書，中信證

90、券研究部 立足立足生命科學生命科學上游原料研發上游原料研發，持續拓展下游終端產品線。持續拓展下游終端產品線。公司基礎科學研究院負責底層技術開發和上游核心原料開發，根據下游產品類型設立生命科學事業部、體外診斷事業部和生物醫藥事業部，并在各事業部內部設立研發中心。公司創始人均具備實驗室研究經歷背景，2012 年創立公司首先切入生物科研試劑市場，2014 年進入測序試劑市場；2016年完成 IVD 產品研發，成立醫療子公司進入臨床市場，同年擴充了核酸診斷原料的研發管線和產品線，2018 年擴充動檢試劑等產品線，并于 2022 年開發了新冠抗原檢測試劑；2019年成立生物醫藥事業部服務于制藥企業，并于

91、 2020 年進入 CRO 領域，提供研發試劑、抗體篩選、疫苗臨床 CRO 評價、疫苗原料等產品及服務。圖 26：諾唯贊公司架構 資料來源：諾唯贊招股書，中信證券研究部 校友團隊下海創業，技術背景扎實知識儲備豐富。校友團隊下海創業，技術背景扎實知識儲備豐富。公司創始團隊，曹林博士、唐波博士、張力軍博士和徐曉昱先生，均畢業于南京大學生物醫藥國家重點實驗室，團隊技術背景扎實分工明確，核心團隊穩固。創始人曹林博士擁有南京大學生物化學與分子生物學博士學位，曾于南京農業大學生物工程系擔任講師、副教授，任期超 10 年，在蛋白質技術領域擁有深刻的技術和行業認知。公司擁有生物試劑、IVD 行業第一梯隊的研發

92、團隊，截至 2020 年 9 月 30 日，公司共有研發人員 428 名，其中博士 17 名，碩士 198 名，研發團隊專業知識儲備豐富。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 26 表 6：諾唯贊創始團隊同出院校，核心成員資歷深厚 姓名姓名 職務職務 簡介簡介 曹林 董事長，總經理 南京大學生物化學與分子生物學博士，中歐國際工商管理學院高級EMBA；曾任南京農業大學生物工程系講師，副教授；IVD 行業經驗約 10 年 胡小梅 董事，副總經理 澳門城市大學工商管理碩士；工商管理行業經驗近 20 年 徐曉昱 副總經理 南京大

93、學生物化學與分子生物學碩士；IVD 行業經驗 12 年 張力軍 董事，副總經理 南京大學生物學博士；IVD 行業經驗 10 年 畢文新 財務總監 南京財經大學會計學專業學士；財務經驗逾 20 年 黃金 董事會秘書 南京大學工業工程碩士；投資經驗約 6 年 唐波 董事 南京大學生物化學與分子生物學博士；醫藥行業研發經驗約 12 年 資料來源：Wind，中信證券研究部 新冠產品帶動營收大幅增長，常規業務持續高速增長。新冠產品帶動營收大幅增長，常規業務持續高速增長。新冠疫情相關業務帶動 2020年以來公司營收大幅增長，公司 2020、2021、2022Q1 新冠疫情相關業務分別實現營收11.84 億

94、元、11.49 億元、7.6 億元，收入占比分別達 75.7%、61.5%、77.8%，新冠相關產品主要包括抗原/抗體/核酸檢測試劑盒及其原料，2022Q1 公司新冠抗原自測試劑盒獲批帶動新冠產品占比提升。剔除新冠疫情影響后，常規業務保持高速增長態勢，2017-2021年公司常規業務收入由 1.12 億元增長至 7.19 億元，CAGR+59.2%。圖 27：諾唯贊 2017-2022Q1 營收及歸母凈利潤 資料來源：Wind，中信證券研究部 國產替代成長空間廣闊，業務延展放量利潤率持續提升。國產替代成長空間廣闊，業務延展放量利潤率持續提升。Thermo Fisher、Takara、QIAGE

95、N 等進口企業占據生物試劑市場主要份額，具備質量及品牌優勢，諾唯贊等國產企業通過價格及服務優勢切入，持續提升平臺技術實力，逐步打破進口壟斷，新冠疫情的本地供應鏈需求加速國產替代進程，國產企業成長空間廣闊。公司基于共性技術平臺持續延展新業務領域，各業務板塊快速放量，規模效應下期間費用率持續降低，2022Q1 凈利率達 44.23%。1.121.712.6815.6418.699.750.040.010.268.226.784.31-100010020030040050060002468101214161820201720182019202020212022Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營

96、收yoy(%)歸母凈利潤yoy(%)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 27 圖 28：諾唯贊 2017-2021 營收結構拆分 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 29：諾唯贊 2017-2022Q1 毛利率凈利率及三項費用率 資料來源：Wind，中信證券研究部 鍵凱科技：國際化聚乙二醇衍生物研發生產龍頭鍵凱科技：國際化聚乙二醇衍生物研發生產龍頭 鍵凱科技于 2001 年 10 月成立，2020 年 8 月在科創版上市，是一家醫用藥用聚乙二醇(Polyethylene Glycol，PEG)及其活性衍生物材料的研

97、發及生產企業，是少數能進行少數能進行GMP 級聚乙二醇衍生物規?；a的企業之一級聚乙二醇衍生物規?；a的企業之一，填補了國內長期缺乏規?；a該類產品的空白，也是全球市場的主要參與者。其藥物修飾 PEG 產品得到諸多客戶認可，國內已批準上市的 7 款 PEG 修飾藥物中，鍵凱科技支持了其中 4 款的研發和生產，在研藥物中支持超過三分之二 PEG 修飾藥物的臨床試驗。鍵凱科技可為鍵凱科技可為 mRNA 疫苗研發企業提供疫苗研發企業提供各類各類 LNPs 遞送系統輔料的實驗室與遞送系統輔料的實驗室與 GMP 級別產品級別產品。圖 30：鍵凱科技研發部門架構 資料來源：鍵凱科技招股書，中信證券研

98、究部 構建覆蓋構建覆蓋 PEG 全產業鏈平臺，掌握全產業鏈平臺，掌握 PEG 規?；a工藝規?；a工藝 know-how。鍵凱科技業務覆蓋從環氧聚合衍生物生產到下游應用的全產業鏈，形成了高純度 PEG 原料研制技術平臺、醫用藥用 PEG 材料平臺、PEG 醫藥應用創新平臺 3 大核心技術平臺，實現從 PEG原料、PEG 衍生物到 PEG 修飾藥物研制的全流程覆蓋。公司具備高度自動化 PEG 生產線，擁有 cGMP 獨立廠房，是全球少數可規?；a GMP 級 PEG 的企業之一，積攢了一系列生產工藝 know-how。公司在天津開發區西區生物醫藥園建成占地 15000 多平方米的醫用藥用聚

99、乙二醇衍生物的開發及產業化基地，并在遼寧省盤錦市精細化工產業園建成了高純度醫用藥用聚乙二醇材料的研發與全自動生產線。1.001.572.389.9613.740.070.285.604.290.090.120%20%40%60%80%100%20172018201920202021生物產品POCT診斷試劑技術服務POCT診斷儀器其他業務01020304050607080901000%5%10%15%20%25%30%35%40%201720182019202020212022Q1銷售費用率管理費用率研發費用率毛利率(%，右軸)凈利率(%，右軸)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深

100、度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 28 圖 31：聚乙二醇 PEG 的作用領域 資料來源：鍵凱科技招股書 LNP 遞送系統輔料遞送系統輔料關鍵供應商，關鍵供應商，mRNA 疫苗企業新型疫苗企業新型 LNP 研發重要合作伙伴。研發重要合作伙伴。鍵凱科技是國內外少數可規?；a LNP 遞送系統所需的 PEG 脂質和陽離子脂質的藥用輔料供應商之一，在雜質含量、純度、批間穩定性、分析能力、定制種類等多個方面處于行業領先地位。同時國內已有多家企業積極投入與 LNP 相關的新技術研究及專利保護建設，鍵凱科技是其重要合作伙伴?？迪ＶZ生物與鍵凱科技共同申請了 2 種脂質化合物，主

101、要用于核酸遞送的新型可電離脂質以及在生物活性物質遞送中的應用。營收凈利潤同步高速增長，規模效應帶動利潤率穩步提升。營收凈利潤同步高速增長，規模效應帶動利潤率穩步提升。公司 2017-2021 年營收由 0.77 億元增長至 3.51 億元，CAGR+46%，歸母凈利潤由 0.21 億元增長至 1.76 億元，CAGR+70%。業務快速放量產生的規模效應帶動利潤率穩步提升，2022Q1 公司毛利率和凈利率分別達 86.37%和 51.90%，同時公司加大研發投入，2022Q1 研發費用率為18.81%。圖 32：鍵凱科技 2017-2022Q1 營收及歸母凈利潤 資料來源：Wind，中信證券研究

102、部 0.771.011.341.873.511.010.210.360.620.861.760.520.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000.000.501.001.502.002.503.003.504.00201720182019202020212022Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy(%)歸母凈利潤yoy(%)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 29 圖 33：鍵凱科技 2017-2022Q1 毛利率凈利率及三項費用率 資料來源：Wind，中信證券研究部 近岸蛋白

103、：專注重組蛋白應用解決方案近岸蛋白：專注重組蛋白應用解決方案 蘇州近岸蛋白質科技于 2009 年成立，專注于提供重組蛋白應用解決方案，是生命科學領域上游原料供應商，主營業務為靶點及細胞因子類蛋白、重組抗體、酶及試劑的研發、生產和銷售，并提供相關技術服務，產品廣泛應用于基因和細胞治療、分子診斷、免疫診斷，抗體藥物研發，細胞和類器官培養以及基礎科學研究等領域。公司具備50億人份mRNA疫苗原料酶生產能力，可供應符合供應符合 GMP 規范，無動物源等規范，無動物源等 mRNA 合成與修飾所需的高標合成與修飾所需的高標準酶原料準酶原料；同時依據豐富的蛋白表達設計經驗，公司提供 mRNA 設計、優化與驗

104、證的整體CRO 服務及原料。圖 34：近岸蛋白 2018-2021H1 營收及歸母凈利潤 資料來源：近岸蛋白招股書，中信證券研究部 0204060801000%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022Q1銷售費用率管理費用率研發費用率毛利率(%,右軸)凈利率(%,右軸)26.0035.98179.84131.10-12.38-8.5083.0553.26-50.000.0050.00100.00150.00200.002018201920202021H1營業收入/百萬元歸母凈利潤/百萬元 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022

105、.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 30 圖 35：近岸蛋白 2018-2021H1 各業務收入拆分（百萬元）資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 36：近岸蛋白 2018-2021H1 各業務占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 深耕重組蛋白領域，具備規?；a能深耕重組蛋白領域，具備規?；a能和優化設計平臺和優化設計平臺。公司深耕重組蛋白行業十余年，建立了規?；a平臺，突破了相關產品從實驗室到大規模生產的瓶頸；現有近 20,000平米左右的大規模生產基地，設計規模達到年產 50 億人份 mRNA 疫苗原料；首期建設已完成 2 條 2,000L 規模發酵、純化和制劑的規?；?/p>

106、生產線，部分品種單批次生產規模達千克級。公司規?；a工廠和設備按照藥品生產 GMP 質量管理規范建立，廠房、設施、設備具有完備的用戶需求說明(URS)、工廠驗收測試(FAT)、現場驗收測試(SAT)和安裝，運行和性能確認(3Q)認證。公司已經推出了超過 7,700 種產品及服務項目，包括了 2,800余種重組蛋白產品、30 余種重組抗體產品，400 余種酶及試劑產品、成功交付了 4,500 余項 CRO 服務項目。公司基于 Legotein蛋白工程平臺、計算機輔助蛋白表達設計平臺、蛋白分子進化平臺獲得高活性或具有其他性能優勢的酶；同時利用建立的蛋白質制劑配方篩選技術，對試劑的保存/反應體系進

107、行篩選和優化，進一步提高其應用性能。圖 37：近岸蛋白酶及試劑產品生產工藝流程 資料來源：近岸蛋白招股書 16.6918.7182.4123.270.150.5057.1763.673.806.7020.1238.345.359.6720.035.810.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.002018201920202021H1靶點及因子類蛋白重組抗體酶及試劑CRO服務64.24%52.60%45.85%17.75%0.56%1.41%31.81%48.57%14.61%18.82%11.19%29.25%20.59%27.17%11.1

108、5%4.43%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021H1靶點及因子類蛋白重組抗體酶及試劑CRO服務 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 31 提前布局提前布局 mRNA 原料酶，原料酶，與與沃森生物沃森生物達成戰略合作達成戰略合作。公司于 2013 年布局 mRNA 原料酶領域，并根據國家政策要求，明確現階段對 mRNA 疫苗研發技術的基本要求后，快速調整匹配客戶的應用場景，設計并付諸表達各類定向用酶，成功研發出 T7 RNA 聚合酶、牛痘病毒加帽酶、mRNA

109、 Cap 2-O-甲基轉移酶等高質量標準的 mRNA 疫苗生產的關鍵原料并具備規?；a能力，為下游疫苗生產企業提供高效的 mRNA 大規模生產用原料酶和相關技術支持。公司已通過沃森生物對公司進行的質量和生產體系審計，并于 2021 年 10月 8 日與沃森生物就 mRNA 疫苗項目生產用酶的供應簽署戰略合作協議，確保沃森生物未來 mRNA 生產所需原料的質量需求和供貨需求。上海兆維：修飾核苷核心供應商上海兆維：修飾核苷核心供應商 上海兆維科技發展有限公司成立于 2001 年，立足于核苷及核苷酸產品領域，致力于生產和銷售修飾性核苷、核苷酸、亞磷酰胺基因單體、靶向示蹤劑和生物酶等各個系列產品。上

110、海兆維是國內國內最大的最大的能夠大規模生產高品質能夠大規模生產高品質核苷酸及修飾核苷的公司核苷酸及修飾核苷的公司，包括 dNMP（脫氧單磷酸核苷）、dNTP（脫氧三磷酸核苷）、dUTP（脫氧三磷酸尿苷）、dITP（脫氧三磷酸肌苷）、NTP（三磷酸核苷）和 5-BrdU（5-溴-脫氧尿苷）等產品，并提供修飾性核苷、核苷酸、亞磷酰胺基因單體、熒光產品等多個領域內的客戶定制服務，多年來憑借優質的產品質量、價格及服務和多家國內外藥物公司、生物科技公司建立了長期合作關系。公司與中國科學院上海分院各有關研究所有著良好的技術合作平臺，在核酸合成和原料供應領域占據絕對領先市場地位。圖 38：上海兆維發展歷程

111、資料來源：上海兆維官網，中信證券研究部 核酸合成原料領域龍頭企業，修飾核苷核心供應商。核酸合成原料領域龍頭企業，修飾核苷核心供應商。公司業務分為合成砌塊、酶產品、mRNA 產品及服務三大塊，為 mRNA 研發企業提供 RNA 聚合酶、加帽酶、帽類似物、核苷酸及修飾核苷、mRNA 成品等產品，以及 mRNA 合成服務、QC 服務等。公司是修飾核苷原料核心供應商，占據該領域主要市場份額。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 32 圖 39：上海兆維核苷酸及修飾核苷產品線 資料來源：上海兆維官網 他山之石他山之石海外三大海外三

112、大 mRNA 巨頭巨頭 新冠疫情推動下，mRNA 疫苗成為全球最受關注的技術路線之一。目前全球范圍內mRNA 公司仍不多見，海外三大 mRNA 巨頭（Moderna,BioNTech 和 Curevac）的發展探索之路或能為國內相關企業提供一個參考的方向。mRNA 三巨頭之三巨頭之 Moderna Moderna 由 Robert Langer 和 Derrick Rossi 成立于 2010 年，總部位于美國馬薩諸塞州劍橋市，2018 年登陸納斯達克。公司致力于利用 mRNA 技術為患者創造新一代變革藥物。憑借成功商業化新冠 mRNA 疫苗，Moderna 已經成為一家擁有充足現金流、豐富研

113、發管線、引領 mRNA 傳染病聯苗領域的新興 BioPharma。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 33 圖 40：Moderna 發展歷程 資料來源：Moderna 官網，中信證券研究部。圖 41：Moderna 股價復盤（美元/股）資料來源：Wind，中信證券研究部；截至 2022 年 7 月 8 日 mRNA-1273 放量帶動營收凈利潤大幅增長。放量帶動營收凈利潤大幅增長。Moderna 于 2020 年 12 月開始逐步獲得多國 EUA 授權及被納入 WHO EUL，逐步在全球范圍內進行銷售。按照 2021

114、 年度期末匯率換算，Moderna 2021 年營收和凈利潤分別為 1177.65 億元、777.96 億元；2022Q1 營收和凈利潤為 385.08 億元、232.15 億元。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 34 圖 42：Moderna 2020-2022Q1 營收及凈利潤（人民幣億元）資料來源：Wind，中信證券研究部；按照 2021 年度期末匯率換算 具備從研究發現到早期開發完整技術平臺，具備從研究發現到早期開發完整技術平臺，mRNA-1273 驗證平臺技術。驗證平臺技術。在研發方面，SOFTWAREOF

115、 LIFE 可以快速推進科研想法至開發階段，包括能夠快速大量提供mRNA 的設備以供大量實驗。mRNA DesignStudio利用算法提升 mRNA 的序列設計速度，能夠通過靶向蛋白反向模擬 mRNA 序列，并通過生物信息算法進行自動優化。在生產方面，Moderna 目前在馬薩諸塞州有一家 cGMP 臨床中心，每年能進行超過 100 批次 cGMP，能夠進行 GLP 毒理研究、臨床 I 期及 II 期。同時，公司也配備了其他生產所需的環節，包括原材料和活性藥物成分的生產、灌裝等能力，實現一體化生產。重點布局傳染病預防重點布局傳染病預防 mRNA 疫苗，研發項目數量及進疫苗，研發項目數量及進度

116、全球領先。度全球領先。Moderna 重點布局預防性 mRNA 疫苗，擁有 31 個研發項目，其中新冠相關疫苗 12 個，其它包括流感疫苗、RSV 疫苗、HIV 疫苗、Zika 疫苗等。Moderna 在抗病毒疫苗方面布局全面，擁有幾乎行業規模最大的潛在 First-in-class 疫苗開發管線，研發數量及進度全球領先。同時公司積極開發多聯 mRNA 疫苗，首個研發了新冠-流感-RSV mRNA 聯苗。52.421177.65385.08-48.75777.96232.1599.0185.8383.230102030405060708090100-2000200400600800100012

117、0014002020-12-312021-12-312022-03-31營業收入（億元）凈利潤（億元）毛利率(%)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 35 圖 43：Moderna 預防性疫苗研發管線 資料來源：Moderna Third Annual Vaccines Day 腫瘤疫苗研發進度領先，布局眾多腫瘤疫苗研發進度領先，布局眾多 mRNA 治療藥物管線。治療藥物管線。Moderna 布局了細胞療法、腫瘤免疫、再生療法以及基因治療等領域，目前已有 2 款產品進入臨床 II 期，分別是針對癌癥的個性化 PCV 疫

118、苗和針對心肌缺血的再生療法。PCV 疫苗 mRNA-4157 可以編碼多達 34 種新生抗原，目前已推進到臨床 II 期，對惡性腫瘤的疾病控制率（DCR）高達 90%，超過多款已上市的靶向和免疫治療藥物。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 36 圖 44：Moderna 其它研發管線 資料來源：Moderna Third Annual Vaccines Day 管理團隊技術及產業背景深厚，管理團隊技術及產業背景深厚，新冠疫苗補齊商業化短板。新冠疫苗補齊商業化短板。Moderna 創始人及管理團隊具備深厚的 mRNA 領

119、域學術積累和生命科學產業及資本背景，同時新冠疫苗的商業化幫助公司補齊商業化短板，2021 年度 mRNA-1273 銷售額達 176.75 億美元；該結果一方面依靠美國政府的大力資助，同時也體現了 Moderna 管理層的過硬執行力。公司通過分拆自己現有的 mRNA 技術進行合作共贏。2021 年 11 月 2 日，Moderna 宣布和 Metagenomi達成戰略合作，專注于推進新的基因編輯系統在人體內的應用。該合作將結合 Metagenomi的新型CRISPR基因編輯工具，并利用Moderna先進的mRNA平臺與脂質納米顆粒（LNP）遞送技術，以開發針對嚴重疾病患者的治愈性療法。mRNA

120、 三巨頭之三巨頭之 BioNTech BioNTech成立于2008年，位于德國美因茨。公司致力于研發個性化的免疫治療方案，產品涵蓋了 mRNA、細胞治療、抗體、小分子免疫調節劑等。公司目前共有 31 個項目在研，13 項進入臨床階段。BioNTech 開發基于信使核糖核酸(mRNA)的候選藥物，用作個性化癌癥免疫療法、傳染病疫苗和罕見疾病的蛋白質替代療法，以及工程細胞療法、新型抗體和小分子免疫調節劑作為癌癥的治療選擇。BioNTech 還與輝瑞、羅氏、賽諾菲、拜耳、禮來等 MNC 藥企簽訂了合作協議。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之

121、后的免責條款和聲明 37 圖 45：BioNTech 發展歷程 資料來源：BioNTech 官網，中信證券研究部。BioNTech 2019 年登陸納斯達克，新冠疫情推高市值至年登陸納斯達克，新冠疫情推高市值至 1112 億美元頂峰。億美元頂峰。BioNTech于 2019 年 10 月 10 日上市，發行價為 15 美元，2020 年初新冠疫情持續發酵，公司研發的新冠 mRNA 疫苗備受關注；2020 年 12 月，BNT162b2 先后獲得英國和美國藥品監管機構緊急使用授權，公司市值一度達到 1112 億美元頂峰。圖 46：BioNTech 歷史股價走勢（美元每股）資料來源：Wind，中信

122、證券研究部；截止至 2022 年 7 月 8 日 輝瑞合作打通商業化渠道，新冠疫苗持續放量輝瑞合作打通商業化渠道，新冠疫苗持續放量。BioNTech 新冠疫苗 BNT162b2 在全球范圍內獲得多國 EUA 授權及被納入 WHO EUL，配合輝瑞銷售系統在全球范圍內進行廣泛銷售。按照 2021 年度期末匯率換算，2021 年度，公司營業收入和凈利潤分別達 1370億元、743 億元；2022Q1，公司營收和凈利潤為 451 億元、262 億元。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 38 圖 47：BioNTech 202

123、0-2022Q1 營收及凈利潤（人民幣億元）資料來源：Wind，中信證券研究部；按照 2021 年度期末匯率換算 立足兩大腫瘤疫苗研發平臺，技術實力全面雄厚。立足兩大腫瘤疫苗研發平臺，技術實力全面雄厚。公司擁有 FixVac 和 iNeST 兩大mRNA 技術平臺，其中 FixVac 主要靶向在腫瘤中普遍表達的抗原，優化 mRNA 序列以及RNA 與遞送系統的結合；iNeST 是針對患者個體的研發平臺，通過采集的患者樣本確定腫瘤突變序列并預測 RNA 靶點，最終提供完全個性化的免疫治療方案。圖 48：BioNTech 技術平臺 資料來源：BioNTech 官網 重點布局腫瘤疫苗研發管線，數量進

124、度引領全球。重點布局腫瘤疫苗研發管線，數量進度引領全球。BioNTech目前共有26項在研項目，其中 16 項已經進入臨床。除去新冠疫苗，BioNTech 進展最快的是 mRNA 抗腫瘤產品BNT122，羅氏和 BioNTech 在 2020 年的 AACR 大會上公布了評估局部晚期或轉移性實體瘤患者接受 BNT122 聯合抗 PD-L1 抗體 Tecentriq 的首次人體 Ib 期臨床研究數據，在 108例接受至少一次腫瘤評估的患者中，9 例有反應（客觀緩解率為 8%，包括 1 例完全緩解），53 例有病情穩定。38.711,370.06451.621.22743.09262.0587.7

125、084.6679.7074767880828486889002004006008001,0001,2001,4001,6002020-12-312021-12-312022-03-31營業收入（億元）凈利潤（億元）毛利率(%)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 39 圖 49：BioNTech 腫瘤研發管線 資料來源：BioNTech 官網 圖 50：BioNTech 傳染病研發管線 資料來源：BioNTech 官網 前瞻布局前瞻布局 CAR-T 領域，探索領域，探索 mRNA 聯合療法。聯合療法。2020 年 5 月

126、，BioNTech 以 6700 萬美元收購了腫瘤免疫療法公司 Neon Therapeutics，獲得了 T 細胞療法和新抗原技術。BioNTech 選用表達 Claudin 6 的 mRNA 疫苗與靶向 Claudin 6 的 CAR-T 聯用，從而促進CAR-T 細胞在體內擴增，并保持其功能持久性和有效性，從而能夠克服這些障礙。2021年 7 月，BioNTech 繼續收購 Kite 的 TCR 研發技術。Kite 的研發平臺能夠篩選特定抗原特異性的單克隆 TCR 與此前收購的 Neon 的技術相結合，可以進行聯合療法的開發。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告202

127、2.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 40 BioNTech 在公告中稱 Kite 的設施將用于支持公司不斷擴大的新型細胞療法管道的開發，包括 CARVac 和 NEOSTIM 平臺的癌癥后選產品，以及新收購的 TCR 平臺。四大四大 mRNA 技術平臺，劍指技術平臺，劍指 mRNA 腫瘤治療。腫瘤治療。公司擁有 mRNA 技術治療癌癥的藥物研發平臺，包括針對癌癥免疫療法的 FixVac 平臺，個性化新抗原特異性免疫療法 iNeST平臺，針對 mRNA 體內產生抗體以代替重組抗體療法的 RiboMabs 以及針對細胞因子替代治療的 RiboCytokines。除了核心的 mRNA

128、個性化抗腫瘤療法和 T 細胞療法外，BioNTech的研發管線還包括新型檢查點免疫調節劑、靶向的腫瘤抗體和小分子藥物等。mRNA 三巨頭之三巨頭之 CureVac CureVac 成立于 2000 年，是全球第一家成功得到醫用 mRNA 的公司，位于德國圖賓根，2020 年登陸納斯達克。CureVac 同時布局了預防型、治療型疫苗以及蛋白治療，專利儲備為業內第一。公司目前共有 13 個項目在研，5 項進入臨床階段。該公司致力于開發傳染病疫苗和治療癌癥和罕見疾病的藥物。受新冠疫苗潛力預期提振，2020 年公司市值一度達到 284 億美元，而在 2021 年 6 月公司宣布新冠疫苗 III 期臨床

129、結果有效率僅為 47%后市值接近腰斬并持續低迷。圖 51：CureVac 歷史股價走勢（美元/每股）資料來源：Wind，中信證券研究部。截止至 2022 年 7 月 8 日 CureVac 暫無產品上市，研發支出高企。暫無產品上市，研發支出高企。2018-2021 年 CureVac 營收逐年增長，按照 2021 年度期末匯率換算，分別為 1.01 億元、1.36 億元、3.92 億元、7.44 億元。公司高額投入研發支出，2021 年由于新冠疫苗臨床項目費用劇增，研發支出達到 58.91 億元。2022Q1，公司收入和凈利潤分別為 1.73 億元、-1.07 億元，研發支出為 0.76 億元

130、。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 41 圖 52：CureVac 2018-2022Q1 營收、凈利潤及研發支出（人民幣億元）資料來源：Wind，中信證券研究部；按照 2021 年度期末匯率換算 CureVac 擁有擁有 mRNA 疫苗技術最多專利，打通藥物發現至生產全流程。疫苗技術最多專利，打通藥物發現至生產全流程。CureVac 擁有 693 項專利，為 mRNA 疫苗研發企業中最高；公司擁有一家位于德國的 GMP 工廠，同時研發了流動生產車間 The RNA Printer，可快速應對疫情爆發，能夠緊急提供個

131、性化mRNA 藥物，打通了從藥物發現至產品生產的全流程能力。圖 53：CureVac 研發管線 資料來源：CureVac 官網 CureVac管線項目較少進展較慢，與管線項目較少進展較慢，與GSK合作開發第二代新冠合作開發第二代新冠mRNA疫苗。疫苗。CureVac目前有 5 個在研產品處于臨床階段，其中第一代新冠疫苗確認研發失敗，2021 年 6 月 17日，CureVac表示其mRNA新冠疫苗的抗感染有效率為47%，遠低于BioNTech和Moderna的首代 mRNA 新冠疫苗，并達不到 WHO 對疫苗有效率 50%的要求。CureVac 的 mRNA研發管線項目為三家最少，同時進展多處

132、于臨床前或 I 期；目前進展較快的是與 GSK 合作開發的第二代新冠 mRNA 疫苗。1.011.363.927.441.73-5.59-7.81-10.36-29.72-1.073.273.389.1358.910.76-40-30-20-100102030405060702018-12-312019-12-312020-12-312021-12-312022-03-31營業收入（億元）凈利潤（億元）研發支出（億元）醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 42 mRNA 三巨頭的發展路徑不同，序列結構和遞送系統是未來競爭

133、重點三巨頭的發展路徑不同，序列結構和遞送系統是未來競爭重點 Moderna 傳染病布局協同拓展，傳染病布局協同拓展，BioNTech 專注引領腫瘤領域專注引領腫瘤領域。Moderna 目前在研管線達 45 條，臨床管線達 26 條，其中 18 條為傳染病疫苗管線，mRNA 管線數量引領全球，并在傳染病疫苗領域協同拓展，布局新冠+流感+RSV、RSV+hMPV、hMPV+PIV3 等多聯多價疫苗。BioNTech 自成立之初起專注 mRNA 腫瘤疫苗研發，目前在研管線 31 條，臨床管線 19 條，其中 18 條為腫瘤疫苗管線，引領 mRNA 腫瘤疫苗技術發展。CureVac成立最早但管線相對較

134、少，目前在研管線 14 條（不含失敗的第一代新冠疫苗管線），臨床管線 4 條，但憑借豐富的專利儲備，合作發展空間廣闊。表 7：mRNA 三巨頭疫苗研發路徑對比 公司公司 BioNTech Moderna CureVac 成立時間 2008 年 2010 年 2000 年 上市時間 2019 年 2018 年 2020 年 疾病類型 傳染病、腫瘤、罕見病等 傳染病、罕見病、腫瘤等 傳染病、罕見病、腫瘤等 產品管線 共 31 條，其中 19 條處于臨床 共 45 條，其中 26 條處于臨床 共 14 條，其中 4 條處于臨床 序列修飾 修飾和/或未修飾 mRNA 修飾 mRNA 未修飾 mRNA

135、遞送系統 脂質納米球（License-in）脂質納米球（自主研發，存專利爭議）脂質納米球（License-in）資料來源：各公司公告，中信證券研究部 LNP 專利壁壘高，糾紛尚未消解。專利壁壘高，糾紛尚未消解。目前 BioNTech 及 Moderna 所使用的 LNP 專利都來源于 Arbutus 公司，且 Arbutus 將其部分 LNP 專利租借給另外兩家公司 Acuitas 和Genevant。Moderna 和 CureVac 的 LNP 專利來源為 Acuitas，BioNTech 的 LNP 專利來源為 Genevant。但 Moderna 的 LNP 存在專利爭議，2018 年

136、的訴訟結果是 Acuitas 轉讓給 Moderna 的 4 項非排他性疫苗授權是僅有的可以繼續留存的合法授權，且此 4 項授權只能用于特定的病毒靶點。然而，Moderna 并不滿意此次判決，選擇繼續訴訟。CureVac在 2016 年也從 Acuitas 獲得了 LNP 相關授權，目前暫未顯示 CureVac 被卷入相關的訴訟中。根據 ipwatchdog 的報道，2020 年 7 月 CureVac 的 SEC F-1 登記表中表明此授權協議仍舊有效。mRNA 疫苗疫苗為新興技術，研發風險依然高企為新興技術，研發風險依然高企 mRNA 技術在新冠疫苗的亮眼表現收獲廣泛關注，然而 mRNA

137、疫苗作為新興生物技術，研發風險依然高企。傳染性疫苗領域，面對復雜的蛋白結構，序列設計和修飾仍是難點；腫瘤疫苗領域，遞送載體的靶向性難題；治療性疫苗領域的免疫原性難題，多聯多價疫苗的有效性問題等，仍需不斷探索和持續驗證。（一）（一）CureVac 三期失敗原因分析三期失敗原因分析 CureVac 新冠疫苗研發失敗的第一個可能原因與初始劑量設置以及變異病毒有關。新冠疫苗研發失敗的第一個可能原因與初始劑量設置以及變異病毒有關。2021年 6月 16日，CureVac 公布mRNA新冠疫苗的 IIb/III期臨床結果，保護率僅為 47%，低于最低 50%的要求。CureVac 的 mRNA 疫苗用量最

138、少，僅為 12 g，與其他兩家 mRNA疫苗的劑量差距達到 2.5-8.3 倍。因此，該疫苗不達標的可能原因之一就是初始用量設置不合理，需進一步提高 mRNA 疫苗劑量。CureVac 在 6 月 17 日的分析認為造成第一代新冠疫苗 CVnCoV 保護率不理想的主要原因是病毒變異。公司對感染者所感染的新冠病毒進 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 43 行了基因分析，發現其中有 29 種不同亞型的新冠病毒存在。在開展臨床試驗的 10 個國家中，歐洲地區病例 91%屬于 Alpha 型變異株，而拉丁美洲地區有多種變異株

139、流行，而公司用作靶點的新冠病毒原型（野生型）僅有不足 1%。表 8：海外三家龍頭 mRNA 企業疫苗對比 公司公司 BioNTech Moderna CureVac 有效率 95.0%94.1%47%劑量 100 g 30 g 12 g 產能 2021 年 30 億 2021 年 5-10 億 2021 年 3 億 儲存條件-80六個月，2-8一個月-20一個月，2-8七天 2-8三個月 價格 19.5 美元/劑 25-27 美元/劑-資料來源：各公司公告，中信證券研究部 CureVac 新冠疫苗失利的第二個可能原因是其不具備疫苗成功商業化的經歷。單純掌握 mRNA 技術并不能保證 mRNA

140、疫苗的成功開發。mRNA 疫苗的成功開發與商業化需要研發公司具備可靠的 mRNA 疫苗研發能力、生產工藝能力、商業化經驗等，專業壁壘較高。例如，BioNTech 與輝瑞合作，艾博與沃森合作，都選取了 mRNA 技術公司和傳統疫苗公司合作的模式。而沒有疫苗商業化經驗的公司推進疫苗研發進度明顯遲于與傳統疫苗公司合作的企業。CureVac 新冠疫苗失敗第三個可能原因或與臨床試驗推進過于激進有關。新冠疫苗失敗第三個可能原因或與臨床試驗推進過于激進有關。CureVac的 I/IIa 期臨床數據比較一般，BioNTech 和 Moderna 的中和抗體滴度是康復患者血清水平的 3-4 倍左右，而 Cure

141、vac 僅和康復患者血清水平相當。在這樣不具優勢的情況下，CureVac 選擇直接推動了大規模的 IIb/III 期臨床，較為冒進。這種直接開展 II/III 期試驗的研究風險明顯高于逐期研究。對比來看，國內的沃森選擇非常謹慎，I 期臨床分為 Ia 和 Ib兩個階段，此后才進入 II 期，完成 II 期臨床后，沃森才準備大舉投入做 III 期臨床。（二）（二）Moderna 流感疫苗數據不如預期流感疫苗數據不如預期 Moderna 的的 I 期流感數據相對現有流感疫苗并無改善。期流感數據相對現有流感疫苗并無改善。2021 年 12 月，Moderna 公布其 mRNA 流感疫苗 mRNA-10

142、10 的 I 期臨床中期分析結果，結果表明其不能更好地改善市場上已有的流感疫苗。在 I 期分析數據中，Moderna 在年輕成人（18-49 歲）和老年人（50 歲以上）隊列中以三種劑量（50g、100g 和 200g）對 mRNA-1010 疫苗進行了評估。當前的流感疫苗 GMT 范圍從低至 100（SNY-Fluzone）到高達 400-700。mRNA-1010至少與某些流感疫苗相當，并且在最低劑量(50g)時優于某些流感疫苗(Fluzone-SNY，賽諾菲)?，F有數據表明了 mRNA 疫苗的安全性，但是仍無法得出其更優于現有疫苗且不良反應比現有疫苗更加嚴重?，F有流感疫苗數據雖屬一般，但

143、現有流感疫苗數據雖屬一般，但 mRNA 技術在流感疫苗領域具備優勢。技術在流感疫苗領域具備優勢。目前流感疫苗技術以滅活疫苗為主，但是由于每年變異，每年都需要在春天提前預測當年會流行的毒株，再進行雞胚毒株培養、滅活并在秋天之前生產完畢，成本大，風險高。mRNA 技術在毒株更新方面具有較大的優勢，并不需要每年培養毒株?；?mRNA技術，現有領先mRNA公司有望快速地開發多疾病的聯合疫苗，以應用突變明顯的流感疫苗。2021 年 12 月，Moderna 宣布正在研究新的流感疫苗候選者 mRNA-1011 和 mRNA-1012，并將附帶額外的血凝素（HA）抗原。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深

144、度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 44 風起云涌風起云涌國內國內 mRNA 疫苗公司疫苗公司 新冠疫情推動新冠疫情推動 mRNA 技術來到舞臺中央技術來到舞臺中央 mRNA 作為最新一代疫苗技術在新冠疫情中驗證了其在傳染病防控中的巨大潛力和對公共安全的戰略意義，政策積極鼓勵國產企業研發 mRNA 疫苗，自主掌握 mRNA 疫苗研發技術的平臺符合政策導向，大量資本涌入支持國產 mRNA 疫苗企業發展；新冠 mRNA疫苗研發成為國產 mRNA 技術平臺的起點和試兵場，并帶動 mRNA 產業鏈的國產替代進程，將同步提高國產企業在 CGT 領域的技術積累和產業

145、發展。伴隨 mRNA 新冠疫苗在海外的大放異彩，國內一批 mRNA 技術高新企業也在政策、資本助推下來到舞臺中央。從進展最快的新冠 mRNA 疫苗項目來看，沃森/艾博的新冠mRNA 疫苗 ARCoV III 期臨床已于 2022 年 2 月完成入組，等待揭盲；復星醫藥引入BioNTech 的 mRNA 新冠疫苗 BNT162b2 于 2021 年 1 月在香港獲批緊急使用，2021 年銷售超 10 億元，II 期臨床數據顯示接種 1 個月后中和抗體 GMT 提升約 60 倍，且安全性、耐受性良好。表 9：國內 mRNA 疫苗相關公司梳理 公司公司 成立時間成立時間 技術平臺技術平臺 布局領域布

146、局領域 研發進展研發進展 艾博生物 2019 年 LNP 遞送技術平臺 腫瘤免疫、傳染病防治、各種由于蛋白表達或功能缺失引起的疾病、通用型及個性化腫瘤疫苗 新冠疫苗期 復星醫藥 1994 年 制藥、醫學服務、醫學診斷 新冠疫苗 NDA 斯微生物 2016 年 LPP 納米遞送平臺 mRNA 個體化癌癥疫苗、mRNA 傳染病疫苗、蛋白缺陷類疾病 mRNA 藥物和遺傳病 mRNA 藥物 新冠疫苗 II 期 個性化腫瘤疫苗期 嘉晨西海 2019 年 LNP 遞送技術平臺、自復制 mRNA 技術 腫瘤免疫治療、傳染病疫苗、罕見病和醫學美容 瑞吉生物 2019 年 只通過配體介導的mRNA 非載體遞送平

147、臺 傳染病、腫瘤 藍鵲生物 2019 年 新陳代謝、腫瘤、疫苗、罕見病等領域 厚存納米 2018 年 LLLRNA 遞送技術 新型 mRNA 藥物及納米遞送載體材料 本導基因 2018 年 VLP 遞送平臺 眼科疾病、地中海貧血、病毒性疾病 麗凡達生物 2019 年 自主 mRNA 生產和藥物遞送平臺 傳染病疫苗、腫瘤、肝臟疾病、罕見病 新冠疫苗期 深信生物 2019 年 LNP 遞送技術平臺 傳染病疫苗、罕見病、腫瘤治療性疫苗、腫瘤免疫治療增強劑 近鄰生物 2020 年 新型復合脂質納米粒載體 傳染性疾病、腫瘤和蛋白質增強 美諾恒康 2013 年 從腫瘤相關抗原（TAA）尋找靶點，開發通用治

148、療型疫苗 華大吉諾因 2017 年 個性化腫瘤疫苗 靶向新生抗原自體免疫T細 胞 注 射 液（Neo-T 注射液）治療實體瘤期 新合生物 2017 年 NeoCuraAI 個性化腫瘤新抗原疫苗免疫治療，胃癌、食管癌、個性化新抗原腫瘤疫 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 45 公司公司 成立時間成立時間 技術平臺技術平臺 布局領域布局領域 研發進展研發進展 ALPINE 腫瘤新抗原預測系統 肺癌、肝癌等高發癌癥類型的公共新抗原腫瘤疫苗 苗期 資料來源：各公司官網，中國臨床試驗注冊中心。中信證券研究部 艾博生物：新冠艾博

149、生物：新冠 mRNA 疫苗疫苗 ARCoV 曙光將至曙光將至 艾博生物成立于 2019 年 1 月，是一家專注于信使核糖核酸（mRNA）藥物研發的臨床期創新型生物醫藥公司，擁有業界領先并具有自主知識產權的 mRNA 和納米遞送技術平臺，已建立了豐富的產品管線，涵蓋傳染病防治和腫瘤免疫等領域。根據公司官網，公司新冠 mRNA 疫苗項目于 2020 年 1 月立項，并于當年 6 月獲得首個 IND 批文，2020-2021年間完成 4 輪超 10 億美元融資，臨床進展快速推進并于 2021 年 9 月啟動國際多中心 III期臨床，目前正在等待揭盲，有望于 2022 年底申報上市。圖 54：艾博生物

150、公司發展歷程 資料來源：艾博生物公司官網，中信證券研究部 核心團隊技術及產業背景扎實，帶領公司研發進展遙遙領先。核心團隊技術及產業背景扎實，帶領公司研發進展遙遙領先。創始人英博博士在核酸藥物領域擁有十多年行業經驗，精通 RNA 藥物設計和納米制劑產業化；創立艾博生物之前曾任 Dicerna 公司高級科學家、Moderna 公司團隊負責人，曾負責帶領團隊開展小核酸（siRNA）、mRNA 腫瘤免疫及疫苗產品、基因編輯產品的開發以及大規模工業化生產流程設計等。公司首席醫學官鄭洪霞博士擁有 20 余年醫藥開發臨床研究經驗，就全球新藥開發、法規注冊及臨床策略制定總體戰略方案并作為醫學帶頭人曾負責 10

151、 多個腫瘤藥物從臨床 I 期到臨床 III 期和上市后工作。在疫苗、抗腫瘤藥物等領域均有豐富經驗的核心高管團隊為公司向腫瘤疫苗、傳染病疫苗方向發展護航。表 10：公司高管團隊經驗豐富 姓名姓名 職位職位 既往工作經驗既往工作經驗 加入時間加入時間 英博 首席執行官 曾在美國任 Dicerna 公司高級科學家、Moderna 公司團隊負責人，并曾是 Trucode Gene Repair公司創始團隊成員并任制劑及產品研發總監 2019.1 鄭洪霞 首席醫學官 曾任上海藥明巨諾生物科技有限公司臨床研發高級副總裁、Bayer 公司腫瘤臨床開發部全球臨床負責人、EMD Serono,Inc.(Merc

152、k KGaA 在美國的公司)全球腫瘤醫學高級總監、Amgen 公司醫學總監和 Daiichi Sankyo 公司資深臨床科學家 2021.8 宋海峰 臨床前疫苗研發負責人，副總裁 曾在 GSK 擔任臨床前科學負責人，為疫苗開發制定從探索性到臨床前研究再到臨床 I 期、II 期的開發策略；在 Novavax 擔任 Senior Manager，負責疫苗前臨床研發及疫苗、佐劑免疫機制2021.12 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 46 姓名姓名 職位職位 既往工作經驗既往工作經驗 加入時間加入時間 研究；在 NIH/N

153、IAID/IRF 任免疫室主任及科學顧問，從事痘病毒、埃博拉等病毒免疫致病機理的研究；在 VaxDesign/Sanofi 擔任科學家，負責建立體外人類免疫系統等研究。張妍 首席財務官 曾是和玉資本的醫療行業投資合伙人；曾任職平安創投合伙人，關注醫藥醫療行業的早期和成長期投資和并購項目，以及海外投資；曾擔任高盛中國投資銀行部執行董事，專注于大中華區醫療健康行業的融資并購業務；曾在美國西海岸專注于醫療健康行業投行業務多年，參與過大量歐美生物醫藥和診斷類的并購融資及上市項目 2021.7 賀全仁 藥理學與毒理學高級副總裁 曾任復宏漢霖研發項目管理與毒理學部副總經理，負責支持新藥臨床試驗和新藥上市申

154、請的非臨床研究和項目管理。曾任天境生物臨床前研究副總裁；昭衍新藥研究中心機構副主任和國際毒理部主任；蘇州藥明康德新藥開發有限公司毒理學高級主任和項目負責人 2021.7 資料來源：艾博生物官網，中信證券研究部 一級市場明星項目，投后估值過百億。一級市場明星項目，投后估值過百億。公司新冠 mRNA 疫苗項目獲得 IND 后，迅速成為一級市場明星項目，獲得眾多資本青睞，到 2021 年 11 月已完成 C+輪融資，包括淡馬錫、禮來亞洲、高瓴創投、人保資本等海內外知名投資基金均在不同輪次投資艾博生物，總融資額超 10 億美元，投后估值接近 190 億人民幣。表 11：艾博生物歷次融資情況 融資輪次融

155、資輪次 年份年份 投資者投資者 金額金額 天使輪 2019 年 泰福資本 TF Capital/Pre-A 輪 2020 年 聚明創投、泰福資本 TF Capital/A 輪 2020 年 國投創業、成都康華生物、高瓴創投 1.5 億元人民幣 B 輪 2021 年 人保資本、云鋒基金、國投創業、濟峰資本、弘暉資本、聚明創投、泰福資本 TF Capital、高瓴創投 6 億元人民幣 C 輪 2021 年 禮來亞洲基金、高瓴創投、淡馬錫 Temasek、云鋒基金、博裕資本、INVESCO 景順投資、正心谷資本、五源資本、君聯資本、高榕資本、啟明創投、博遠資本、人保資本、和玉資本、弘暉資本、雅惠精準

156、醫療基金、晨壹基金、Kaiser、優山資本、AIHC 瓴健、光大瑞華、Octagon Capital、盈科資本、泰欣資本 7.2 億美元 C+輪 2021 年 五源資本、軟銀愿景基金、金鎰資本、Mirae Asset Venture Investment、IMO Ventures、阿布扎比投資局 ADIA、富海資本、新風天域 3 億美元 資料來源：愛企查，艾博生物官網，中信證券研究部 擁有擁有 LNP 專利技術，與多家公司達成戰略合作。專利技術，與多家公司達成戰略合作。公司于 2021 年獲得了自主研發的LNP 專利授權，邁出 mRNA 疫苗研發關鍵一步。公司與沃森生物、愷佧生物、金斯瑞等達成

157、戰略合作。愷佧生物向艾博生物長期提供高品質和高性價比的 GMP 級蛋白酶原料，更好地滿足艾博生物從前期研發、工藝開發、到臨床用藥物生產以及大規模商品化生產的全方位需求；艾博生物將協助愷佧生物加速研發新一代超高活性加帽酶和降低 dsRNA 副產品的耐高溫 T7 轉錄酶。表 12：艾博生物專利 序號序號 專利名稱專利名稱 專利類型專利類型 公開公告號公開公告號 法律狀態法律狀態 公開公告日公開公告日 1 陽離子脂質化合物、包含其的組合物及應用 發明專利 CN113018449B 授權 2021-09-07 2 一種陽離子脂質化合物、包含其的組合物及應用 發明專利 CN112979483B 授權 2

158、021-08-06 3 一種藥品微生物鑒定方法 發明專利 CN108220128B 授權 2021-07-20 資料來源：Wind，中信證券研究部 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 47 布局布局 mRNA 傳染病及腫瘤治療管線，傳染病及腫瘤治療管線，ARCoV 將驗證平臺能力。將驗證平臺能力。公司與沃森生物、軍事醫學科學院合作開發的 ARCoV，目前已經進入海外期臨床試驗，是國內進展最快的新冠 mRNA 疫苗。公司也在傳染病防治和腫瘤免疫等領域布局多條管線，其中流感 mRNA疫苗和 ABO-HCC（細胞因子靶向治療

159、肝癌）進入臨床 I 期。ARCoV 有望成為公司 mRNA疫苗平臺的首個落地產品，將對公司 mRNA 疫苗研發能力進行驗證。表 13：艾博生物產品管線 研發產品研發產品 適應癥適應癥 發現發現 臨床前研究臨床前研究 臨床期臨床期 ABO-HCC(細胞因子靶向治療）肝癌 ABO-OVA 卵巢癌 ABO-HIP（聯合療法）肝癌 ABO-004 實體腫瘤 ABO-005 肝癌 ABO-006 肝癌 ABO-007（雙特異性抗體）霍奇金氏淋巴瘤 ABO-008（雙特異性抗體）黑色素瘤 ARCoV 新型冠狀病毒 ABO-FLU 流感病毒 ABO-RBS 狂犬病毒 ABO-RSV 呼吸道合胞病毒(RSV)

160、ABO-104 皰疹病毒(HSV)ABO-105 寨卡病毒(Zika)ABO-106 人乳頭瘤狀病毒(HPV)ABO-Enz 酶替代 ABO-PCV 實體腫瘤 資料來源：艾博生物官網，中信證券研究部 生產模塊化廠房已建設完畢，設計年產能生產模塊化廠房已建設完畢，設計年產能 2 億劑。億劑。根據艾博生物與沃森生物的合作協議，艾博生物主要負責新型冠狀病毒 mRNA 疫苗的臨床前研究，包括 mRNA 疫苗分子設計、化學修飾以及制劑工藝開發，開展疫苗藥效、毒理實驗等；負責進行臨床申報樣品、臨床一期、臨床二期樣品的制備；負責向沃森生物進行技術轉移。沃森生物主要負責新型冠狀病毒 mRNA 疫苗 QA、QC

161、、IND、臨床研究以及 NDA 及商業化生產。目前沃森生物已建成模塊化廠房，并與金斯瑞生物科技、近岸蛋白質等公司簽訂戰略合作協議，確保了規?；a環節的質粒、原料酶等原料供應。新冠新冠 mRNA 疫苗曙光將至，事件催化劑即將落地。疫苗曙光將至，事件催化劑即將落地。沃森生物新冠 mRNA 疫苗于 2020年 1 月立項。2021 年 11 月 Omicron 突變株來襲，冬季后各地疫情散發不斷，疫情常態化下新冠疫苗永續性價值確定性增強。作為國產新冠 mRNA 疫苗領頭羊，沃森/艾博新冠mRNA 疫苗目前 III 期臨床入組和檢測已經完成，進入鎖庫和數據分析階段，即將迎來曙光。醫藥醫藥行業行業 m

162、RNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 48 圖 55：沃森生物股價走勢圖 資料來源：Wind，中信證券研究部 復星醫藥：引進復星醫藥：引進 BioNTech 新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗 BNT162b2 復星醫藥于 2020 年 3 月與 BioNTech 啟動新冠疫苗戰略合作，共同開發的 mRNA 新冠疫苗 BNT162b2（商品名“復必泰”）是全球首款獲美國 FDA 完全批準的 mRNA 新冠疫苗，并已獲美國 FDA 批準緊急使用授權作為加強針用于 18 歲及以上成年人。BNT162b2于 2021 年 1 月在香港獲批緊急使用，20

163、21 年銷售超 10 億元，II 期臨床數據顯示接種 1個月后中和抗體 GMT 提升約 60 倍，且安全性、耐受性良好。圖 56：復星生物新冠 mRNA 疫苗引進過程 資料來源：復星醫藥官網，中信證券研究部 復必泰在香港澳門進行大規模接種，安全性良好。復必泰在香港澳門進行大規模接種，安全性良好。目前國內有四款新冠 mRNA 疫苗在研，復星醫藥為 BioNTech 公司授權，其余三款為自主研發，其中進度最快的為艾博生物與沃森生物合作研發的 ARCoV。但目前只有復星醫藥的 mRNA 疫苗已進行大規模接種。截至 2021 年 11 月 27 日，港澳臺地區已經接種了超過 1350 萬劑 mRNA

164、新冠疫苗BNT162b2；其中，香港特別行政區和澳門特別行政區已有超過69000人接種第三劑mRNA新冠疫苗 BNT162b2。大規模接種下暫無不良事件報道，具有較高的安全性。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 49 表 14：國內新冠 mRNA 疫苗研發進展 公司公司 產品名稱產品名稱 自主創新自主創新 臨床階段臨床階段 時間時間 沃森生物/艾博生物 ARCoV 是 全球多中心臨床期 國內加強針臨床期 2021-09 陸續開展 2021-11-24 斯微生物 DF104B1 是 臨床期 2021-05-01 麗凡達生

165、物 LVRNA009 是 臨床期 2021-07-31 復星醫藥 BNT162b2 否 NDA 2021-07 資料來源：各公司公告，中國臨床試驗注冊中心 圖 57：復星醫藥股價走勢圖 資料來源：Wind，中信證券研究部 斯微生物：擁有獨家斯微生物：擁有獨家 LPP 遞送載體技術遞送載體技術 斯微生物于 2016 年在上海張江成立，由美國 MD Anderson 腫瘤中心的博士團隊歸國創立，是國內較早開展 mRNA 藥物研發生產的企業。公司董事長為李航文博士，創始人團隊包括唐定國、李航文、沈海法，唐定國教授深耕于腫瘤干細胞及 miRNA 領域；李航文博士多年從事腫瘤免疫研究；而沈海法教授有 8

166、 年工業界的經驗，并且是世界藥物遞送領域內的頂級專家。2017 年 7 月，經過與康奈爾大學休斯頓衛理公會醫院（Houston Methodist Hospital）協商，斯微生物正式獲得沈海法教授發明的 mRNA 遞送技術相關專利的全球獨家授權 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 50 圖 58：公司發展歷程 資料來源：斯微生物公司官網，中信證券研究部 搭乘搭乘 mRNA 技術快車，資本助力快速發展。技術快車，資本助力快速發展。隨著一級市場 mRNA 技術賽道的火熱，作為第一梯隊企業，斯微生物完成多輪融資，包括招商健

167、康、紅杉資本、景林投資等海內外知名投資基金均在不同輪次投資斯微生物。表 15：斯微生物歷次融資情況 融資輪次融資輪次 年份年份 投資者投資者 金額金額 天使輪 2017 年 龍磐投資、京工弘元 2000 萬 A 輪 2019 年 張江火炬創投、珠海隆門叁號、久友智慧、伊泰久友、芳華投資 近億元 A+輪 2020 年 君實生物、嘉興領承股權投資、領承創投 4000 萬元 B 輪 2021 年 招商健康、紅杉資本中國基金、景林投資、藥明康德共同領投，奧博資本、尚珹投資、國新國同、招銀國際、凱利易方資本、光遠資本、清松資本等機構跟投 2 億美元 資料來源：動脈網，愛企查，斯微生物官網，中信證券研究部

168、 擁有獨家擁有獨家 LPP 遞送載體技術，規避遞送載體技術，規避 LNP 專利糾紛風險。專利糾紛風險。斯微生物擁有 mRNA 合成平臺和脂質多聚物納米載體技術平臺（LPP/mRNA），并應用于新冠 mRNA 疫苗項目，幫助公司規避 LNP 的專利糾紛風險，同時有望帶來差異化療效。公司還擁有 GMP mRNA生產及合成體系，并申請多項專利和軟件著作權，可以自行生產合成 mRNA 和高端納米制劑。表 16：斯微生物專利和軟件著作權 序號序號 專利名稱專利名稱 專利類型專利類型 公開公告號公開公告號 法律狀態法律狀態 公開公告日公開公告日 1 一種用于粒子生成的混合器 發明專利 CN11366357

169、3A 發明專利申請公布 2021-11-19 2 治療或者預防冠狀病毒病的疫苗試劑 發明專利 CN113186203A 實質審查的生效 2021-07-30 3 復合磷脂脂質體中DOPE和M5兩種磷脂含量的檢測方法 發明專利 CN112129871B 授權 2021-06-15 4 一種改性核苷及其合成方法 發明專利 CN112805292A 實質審查的生效 2021-05-14 5 一種用于治療癌癥的配方和方法 發明專利 CN112423748A 實質審查的生效 2021-02-26 6 一種改性核苷及其合成方法 發明專利 CN112390838A 等待實審請求 2021-02-23 7 一

170、種快速的無菌檢查方法 發明專利 CN112080547A 實質審查的生效 2020-12-15 8 底托 外觀設計專利 CN305644166S 授權 2020-03-17 9 一種凍干粉、溶媒及其應用 發明專利 CN110237022A 著錄事項變更 2019-09-17 10 一種基因工程用核酸酶水解樣品攪拌裝置 發明專利 CN106566771B 專利申請權、專利權的轉移 2018-12-07 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 51 序號序號 專利名稱專利名稱 專利類型專利類型 公開公告號公開公告號 法律狀態法

171、律狀態 公開公告日公開公告日 序號 名稱 版本號 登記號 分類號 登 記 批 準 日期 1 一種預測核酸包裹效果的系統 V1.0 2019SR0683636 30000-0000 2019-07-03 2 一種預測藥物效果的系統 V1.0 2019SR0683649 30000-0000 2019-07-03 3 一種自動控制冷凍干燥的系統 V1.0 2019SR0683661 30000-0000 2019-07-03 4 一種預測用于包裹核酸的包膜功能的系統 V1.0 2019SR0683720 30000-0000 資料來源：Wind，中信證券研究部 新冠疫苗進入新冠疫苗進入 II 期臨

172、床，個性化腫瘤疫苗前景可期。期臨床，個性化腫瘤疫苗前景可期。公司目前擁有 9 個自主開發的mRNA 新藥研發項目，布局 mRNA 個體化癌癥疫苗、mRNA 傳染病疫苗、蛋白缺陷類疾病 mRNA 藥物和遺傳病 mRNA 藥物等。新冠疫苗已經進入 II 期臨床，個性化腫瘤疫苗處于 I 期臨床，處于國內第一梯隊，未來前景可期。表 17：斯微生物產品管線 治療領域治療領域 研發產品研發產品 概念驗證概念驗證 臨床申報臨床申報 期臨床期臨床 期臨床期臨床 腫瘤免疫學 個性化腫瘤疫苗 瘤內注射 mRNA 藥物 2021 急性髓系白血病 AML 疫苗 2022 KRAS 腫瘤疫苗 2023 EBV 疫苗 2

173、023 HPV 疫苗 2023 傳染病預防 新冠病毒疫苗 結核疫苗 2021 流感疫苗 2022 資料來源：斯微生物官網，中信證券研究部 SM-Neo-Vac-1 完成首例患者給藥，聯合完成首例患者給藥，聯合 PD-1 治療非小細胞肺癌。治療非小細胞肺癌。個性化腫瘤疫苗SM-Neo-Vac-1 為公司管線第一個產品，是一款針對晚期消化系統腫瘤患者的新抗原個體化 mRNA 疫苗。該產品通過全外顯子測序及轉錄組測序，預測出患者的新抗原情況，根據每個患者的具體情況制作腫瘤疫苗。公司的個性化腫瘤疫苗生產周期可以縮短到 6 周，Moderna、BioNTech 的周期為 4-6 周。同時 SM-Neo-

174、Vac-1 聯合 PD-1 特瑞普利單抗治療非小細胞肺癌也已進入臨床 I 期。表 18：斯微生物腫瘤疫苗臨床進度 注冊號注冊號 注冊題目注冊題目 注冊時間注冊時間 臨床階段臨床階段 ChiCTR2100052283 編碼新生抗原的 mRNA 個性化腫瘤疫苗聯合特瑞普利單抗注射液治療晚期非小細胞肺癌的臨床研究 2021-10-24 期 ChiCTR2100050688 編碼新生抗原的 mRNA 個性化腫瘤疫苗治療晚期惡性實體瘤 2019/5/6 期 資料來源：中國臨床試驗注冊中心，中信證券研究部 嘉晨西海：自復制嘉晨西海：自復制 mRNA 腫瘤疫苗新銳腫瘤疫苗新銳 嘉晨西海(杭州/上海)生物技術

175、有限公司成立于 2019 年，是專注于自復制和常規 mRNA 新藥和疫苗開發的創新藥研發新銳。董事長兼 CEO 王子豪在霍普金斯大學博士就讀期間主攻生物信息和信號傳導；畢業后就職于國外大型藥企達 11 年，期間直接參與過 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 52 四價流感、艾滋病、狂犬、呼吸道合胞病毒、人巨細胞病毒等疫苗的 CMC 開發。圖 59：嘉晨西海發展歷程 資料來源：嘉晨西海官網，中信證券研究部 嘉晨西海目前已完成 A+輪 1 億美元融資，獲得高瓴創投、君實生物、華創資本、浙商創投等海內外知名投資基金青睞。表

176、19：嘉晨西海歷次融資情況 融資輪次融資輪次 年份年份 投資者投資者 金額金額 天使輪 2019 年 雅惠投資、凱風創投/A 輪 2020 年 華創資本、浙商創投、凱風創投 1 億元人民幣 A+輪 2021 年 國調基金、高瓴創投、君實生物、建發新興投資、凱風創投、華創資本、浙商創投 1 億美元 資料來源：嘉晨西海官網，企查查，中信證券研究部 專注自復制專注自復制 mRNA 腫瘤疫苗，擁有自研腫瘤疫苗，擁有自研 LNP 專利技術。專利技術。公司目前已經建立了一整套適合商業化生產的 mRNA 合成、純化、分析質控工藝，并研發了表達效力更高的通用 mRNA 模板（包括自復制和非自復制 mRNA）。

177、借助于其高效的篩選平臺，公司開發了包括聚合物和納米脂質體顆粒在內的一整套 mRNA 遞送系統。公司擁有多個自主知識產權的分別適用于肌肉、靜脈、組織靶向給藥的陽離子脂復合體。公司管線涵蓋腫瘤免疫治療、傳染病疫苗、罕見病和醫學美容；腫瘤免疫和傳染病疫苗項目正快速進入臨床試驗階段，自復制 mRNA 腫瘤疫苗項目 JCXH-211 和 JCXH-212 分別在美國和中國進行 I/II 期臨床試驗。表 20：嘉晨西海專利一覽 序號序號 專利名稱專利名稱 專利類型專利類型 公開公告號公開公告號 法律狀態法律狀態 公開公告日公開公告日 1 基于 mRNA 的針對冠狀病毒的疫苗及其制備方法 發明專利 CN11

178、3754781A 2021-12-07 2 一種基于 mRNA 的表達白介素 12 針對腫瘤的藥物及其制備方法 發明專利 CN113509542A 實質審查的生效 2021-10-19 3 一種可電離脂質分子及其制備方法及其在制備脂質納米顆粒的應用 發明專利 CN112961065A 實質審查的生效 2021-06-15 4 編碼 SARS-CoV-2 病毒刺突蛋白的核酸及其的應用 發明專利 CN112226445B 專利權維持 2021-05-11 5 基于mRNA的針對冠狀病毒和流感病毒的聯合疫苗及其制備方法 發明專利 CN112546211A 實質審查的生效 2021-03-26 6 一

179、種脂質體載 mRNA 的方法 發明專利 CN111440825A 實質審查的生效 2020-07-24 7 基于重組減毒李斯特菌的 KRAS 高表達癌癥疫苗及其制備方法及其應用方法 發明專利 CN111388658A 實質審查的生效 2020-07-10 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 53 資料來源：Wind，中國及多國專利審查信息查詢網，中信證券研究部 差異化差異化 mRNA 平臺獲得多方認可，研發管線迅速拓展。平臺獲得多方認可，研發管線迅速拓展。公司憑借獨特的自復制 mRNA技術平臺和在腫瘤疫苗領域的技術積累

180、，已與多家上市公司開展合作，包括創新藥企業君實生物、天境生物，和傳染病疫苗企業康泰生物、歐林生物，合作領域涉及人用傳染病疫苗和抗腫瘤藥物開發，使得公司研發管線迅速拓展。表 21：嘉晨西海已與多家上市公司開展合作 時間時間 合作方合作方 合作內容合作內容 2020 年 歐林生物 基于 mRNA 技術合作研發新型冠狀病毒疫苗 2021 年 7 月 天境生物 通過顛覆性技術平臺研發新一代創新大分子藥物，進一步加強公司創新藥管線的全球競爭力。根據合作協議，天境生物將利用嘉晨西海全球領先的自復制 mRNA 技術，開發體內合成型（in vivo）抗腫瘤抗體藥物 2021 年 7 月 康泰生物 與康泰生物公

181、司全資子公司民海生物簽署了戰略合作協議，雙方就使用 mRNA 平臺技術在人用傳染病疫苗項目領域開展合作，共同研發、申報、生產 mRNA 平臺技術在人用傳染病疫苗方向的產品 2021 年 7 月 君實生物 將共同設立合資公司，在全球范圍內合作開發和商業化基于 mRNA 技術平臺和其他技術平臺進行的腫瘤、傳染病、罕見病等疾病領域的新藥項目。資料來源：嘉晨西海官網，中信證券研究部 瑞吉生物：瑞吉生物：全球首款凍干型全球首款凍干型 Omicron 新冠新冠 mRNA 疫苗進入臨床階段疫苗進入臨床階段 瑞吉生物成立于 2019 年，是國內少數擁有 mRNA 合成技術和 mRNA 藥物遞送系統相關自主知識

182、產權的新藥研發公司，研究范圍覆蓋癌癥、傳染病和罕見病藥物等治療領域。目前瑞吉生物正在開發 9 種預防性 mRNA 疫苗，進行 7 項 I 期研究。公司全資子公司依諾生物科技主營 mRNA 的 CRO 相關技術服務，服務范圍包括 GMP 級別的 mRNA 合成、mRNA 技術服務、mRNA 相關試劑、mRNA 藥物研發。與瑞科生物成立合資企業，獲得新型佐劑技術加成。與瑞科生物成立合資企業，獲得新型佐劑技術加成。公司與瑞科生物共同出資設立子公司瑞科吉生物，瑞科生物已建立新型佐劑、蛋白工程和免疫評價三大技術平臺，是全球少數幾家能夠開發對標 FDA 批準的人用新型佐劑(AS01、AS03、AS04、C

183、pG 及 MF59)的公司之一。合資企業瑞科吉生物將利用 mRNA 技術和新型佐劑技術開發新一代新冠疫苗，并計劃逐步拓展至其他重大傳染病疫苗和腫瘤治療性疫苗。表 22：瑞吉生物歷次融資情況 融資輪次融資輪次 年份年份 投資者投資者 金額金額 天使輪 2021 年 紅杉中國、沃盈投資/A 輪 2021 年 紅杉資本中國/資料來源：愛企查，中信證券研究部 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 54 專利技術儲備豐富，覆蓋專利技術儲備豐富，覆蓋 mRNA 修飾合成遞送全流程。修飾合成遞送全流程。公司目前已有 42 項專利已獲批

184、或在審，其中 31 項為“一種 Cap2 結構 5帽子類似物及其制備方法和應用”；專利涉及范圍包括 mRNA 設計、mRNA 合成、mRNA 修飾、遞送系統等，覆蓋 mRNA 技術各關鍵難點。6 月 27 日，深圳市瑞吉生物科技有限公司（以下簡稱“瑞吉生物”）宣布，其研發的凍干新型冠狀病毒奧密克戎株 mRNA 疫苗 RH109 由下設合資公司（武漢瑞科吉生物科技有限公司）分別在新西蘭和菲律賓獲得臨床批件。本次獲批，標志著全球首款凍干型新冠本次獲批，標志著全球首款凍干型新冠奧密克戎株奧密克戎株 mRNA 疫苗進入臨床階段。疫苗進入臨床階段。表 23：瑞吉生物專利情況部分展示 序號序號 專利名稱專

185、利名稱 專利類型專利類型 公開公告號公開公告號 法律狀態法律狀態 公開公告日公開公告日 1 一種 mRNA 劑型的骨關節炎藥物制劑及其制備方法和應用 發明專利 CN113244413B 專利權維持 2021-10-26 2 一種基于 mRNA 劑型的治療高尿酸血癥或痛風的藥物及其制備方法 發明專利 CN113244412B 專利權維持 2021-10-26 3 一種新冠病毒三聚體重組蛋白、DNA、mRNA 及應用和 mRNA 疫苗 發明專利 CN113527522A 實質審查的生效 2021-10-22 4 一種 mRNA 劑型的骨關節炎藥物制劑及其制備方法和應用 發明專利 CN1134258

186、55A 實質審查的生效 2021-09-24 5 一種使目的基因沉默的 CasRx 制劑及其應用 發明專利 CN112430597A 等待實審提案 2021-03-02 6 一種編碼 CAR 基因的 mRNA、組合 mRNA、構建方法、CAR-T 細胞和應用 發明專利 CN112481284A 等待實審提案 2021-03-12 7 一種 Cap2 結構 5帽子類似物及其制備方法和應用 發明專利 CN111944864B 專利權維持 2021-06-22 8 基于甘露糖的 mRNA 靶向遞送系統及其應用 發明專利 CN111744019A 等待合議組成立 2020-10-09 9 mRNA 疫

187、苗及其合成方法、試劑盒 發明專利 CN111821433B 專利權維持 2021-06-08 10 規?；铣砷L鏈 RNA 的方法及其定點修飾的方法 發明專利 CN111235198B 專利權維持 2021-06-15 11 mRNA-GalNAc 靶向分子的制備方法及其體內遞送系統和應用 發明專利 CN112111524A 中通回案實審 2020-12-22 12 基于結合 N-乙酰半乳糖胺多肽的 mRNA 靶向分子及其制備方法 發明專利 CN111041025B 專利權維持 2021-06-18 資料來源：Wind，中國及多國專利審查信息查詢網，中信證券研究部，注：還有 30 項“一種 C

188、ap2 結構 5帽子類似物及其制備方法和應用”處于等待實質提案階段 藍鵲生物：藍鵲生物：專注于專注于 mRNA 藥物早期創新研究藥物早期創新研究 上海藍鵲生物醫藥有限公司成立于 2019 年 4 月，是一家專注于 mRNA 藥物早期創新研究的公司。公司的一步式自動 mRNA 藥物開發平臺 RNApeutics 平臺在生產規模擴大和GMP 生產方面具備獨特優勢。公司創始人為俞航，畢業于浙江大學竺可楨學院，佛羅里達大學人工智能碩士，2012 年于休斯頓創立生物試劑公司 Apexbio Technology，任董事長至今，并于 2019 年創立藍鵲生物。聯合創始人&首席科學家為林金鐘、徐穎潔；林金鐘

189、致力于核糖體翻譯 mRNA 的機制與調控的研究，于耶魯大學師從 2009 年諾貝爾得主Thomas A.Steitz，擅長 mRNA 分子結構的設計與優化，同時也是復旦大學生命科學學院教授、復旦大學附屬中山醫院研究員；徐穎潔是哈佛醫學院博士后，擁有多項 mRNA 相關應用專利，為上海交通大學醫學院研究員和博士生導師。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 55 表 24：藍鵲生物歷次融資情況 融資輪次融資輪次 年份年份 投資者投資者 金額金額 天使輪 2021 年 醴澤資本、勝輝景晨、中寰資本/e-A 輪 2021 年 本

190、草資本、喜神資產管理、中寰資本 過億元人民幣 資料來源：愛企查，中信證券研究部 重點布局重點布局mRNA傳染病疫苗，合作研發新冠變異株疫苗。傳染病疫苗，合作研發新冠變異株疫苗。公司目前有10條研發管線，覆蓋傳染病人用疫苗、獸用疫苗和腫瘤疫苗等領域。2020 年 2 月，藍鵲生物聯合復旦大學、上海交通大學醫學院和廈門大學研制了全球首個基于 mRNA 的病毒樣顆粒新冠疫苗，在小鼠上有良好的免疫原性；隨后藍鵲生物全面對標 Moderna 和 BioNTech 的工藝和質量標準，開始研發基于 S 蛋白的新冠變異株 mRNA 疫苗 RQ3013,已提交 IND。2022 年 1 月 28 日，云南沃森生

191、物技術股份有限公司與上海藍鵲生物醫藥有限公司簽署“新型冠狀病毒變異株 mRNA 疫苗技術開發及商業化合作協議”，雙方將共同開發新型冠狀病毒變異株單價或多價 mRNA 疫苗。表 25：公司核心研發管線 研發產品研發產品 臨床前概念驗證臨床前概念驗證 臨床前研究臨床前研究 IND 申報申報 期臨床期臨床 期臨床期臨床 新冠突變株 mRNA 嵌合體疫苗 新冠印度株 mRNA 疫苗 流感病毒 mRNA 疫苗 呼吸合胞病毒 mRNA 疫苗 新冠 mRNA 免疫激活復合物疫苗 非洲豬瘟 mRNA 疫苗 豬繁殖與呼吸綜合征 mRNA 疫苗 豬圓環 mRNA 疫苗 腫瘤新生抗原 mRNA 疫苗 mRNA 表達

192、治療體 資料來源：藍鵲生物官網，中信證券研究部 mRNA 技術未來發展的趨勢及展望技術未來發展的趨勢及展望 新冠新冠 mRNA 疫苗疫苗 2022 年市場規模有望達到年市場規模有望達到 460 億美元。億美元。根據輝瑞/BioNTech/復星醫藥、Moderna 的財報披露數據，2021 年 BNT162b2 銷售額約為 404 億美元，mRNA-1273銷售額為 176.75 億美元，合計約 580 億美元；2022Q1 BNT162b2 銷售額為 144 億美元（不含復星醫藥），mRNA-1273 銷售額為 59 億美元，合計為 203 億美元。根據Ourworldindata 數據，目前

193、全球新冠疫苗基礎免疫全程接種率已達 61%，加強針接種率已達 27%，增速均已放緩，下半年新冠疫苗市場主要由第三針加強針接種驅動；而在攜帶大量突變的Omicron變異株擾動下，目前BA.4/BA.5變異株已成為全球主要流行的新冠毒株，引爆第四針加強針接種需求；同時考慮到 mRNA 疫苗的降價因素，預計 2022 年 mRNA新冠疫苗市場可達 2021 年的 80%，對應市場規模約為 460 億美元。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 56 非新冠疫苗非新冠疫苗 mRNA 市場規模有望在市場規模有望在 2025 年達到年

194、達到 281 億美元。億美元。目前處于臨床階段的新冠疫苗外 mRNA 疫苗及藥物有望陸續進入市場，預計 mRNA 市場規模 2025 年將達到281 億美元。其中，mRNA 預防性疫苗為 mRNA 市場基石，有望在 2025 年 503 億美元預防性疫苗市場中達到 20%滲透率，對應市場規模 101 億美元；mRNA 腫瘤疫苗有望在 2025年達到 0.5%滲透率，按照 2050 萬癌癥患者基數，個性化治療腫瘤疫苗全療程 10 萬美元/人價格計算，對應市場規模 105 億美元；mRNA 蛋白補充療法有望取代部分蛋白藥物市場，按照 2025 年蛋白藥物市場規模 2200 億美元計算，假設 mRN

195、A 蛋白補充療法替代率達到3%，對應市場規模為 66 億美元；此外 mRNA 其他領域應用產品也將陸續上市，包括過敏免疫治療、再生醫學療法（基因編輯）、醫美等領域，按照基因編輯再生醫學療法 179億美元的市場規模計算，假設 mRNA 療法滲透率為 5%，對應市場規模 9 億美元。圖 60：mRNA 市場規模估算 資料來源：Wen Xie et al.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery 20,735-736(2021).中信證券研究部預測 mRNA 技術應用場景廣闊，可分為預防性疫苗技

196、術應用場景廣闊，可分為預防性疫苗/治療性疫苗治療性疫苗/治療性藥物三大類。治療性藥物三大類。至今利用 mRNA 技術來解決不同疾病的臨床試驗已經超過 180 多項，分別來自 31 家不同的mRNA 企業。癌癥領域和預防性疾病領域的試驗數最多。治療性疫苗共 32 款，其中 21款主要針對癌癥/腫瘤；治療性藥物共 72 款，主要針對腫瘤、罕見病及呼吸??；預防性疫苗共 76 款，其中 14 款尚未公布具體適應癥。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 57 圖 61：mRNA 技術臨床試驗項目 資料來源：Wen Xie et a

197、l.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery 20,735-736(2021).中信證券研究部 mRNA 預防性疫苗進展最快，市場規?？蛇_預防性疫苗進展最快，市場規?？蛇_ 101 億美元。億美元。多款針對非新冠感染性疾病的 mRNA 疫苗已經進入臨床階段，包括 BioNTech 的流感疫苗和 CureVac 兩款狂犬病疫苗在 I 期臨床。Moderna 的兒童 RSV 疫苗、兒童 hMPV/PIV3 疫苗在 I 期臨床，Zika 病毒疫苗在 II 期臨床，成人 RSV 疫苗、一款流感疫苗、

198、CMV 疫苗進入 III 期臨床等。根據Market Watch 的研究顯示，全球預防性疫苗市場規模預計將從 2019 年的 408 億美元增長至 2025 年的 503 億美元（不包括新冠疫苗帶來的收益）。預計采用 mRNA 技術路線的疫苗占比 20%，則 mRNA 疫苗（不含新冠疫苗）到 2025 年可達 101 億美元的市場規模。mRNA 有望在多個治療領域帶來新解決方案。有望在多個治療領域帶來新解決方案。mRNA 疫苗的運用場景不僅限于傳染病預防，在治療腫瘤、免疫疾病、罕見病等領域具有令人期待的發展空間。國際 mRNA 巨頭在這些治療領域部署了豐富的研發管線，包括針對個體的個性化腫瘤疫

199、苗以及通用的腫瘤疫苗。理論上 mRNA 擁有合成任意一種蛋白的潛能，所以 mRNA 也可作為蛋白質補充或替代療法治療其他多種疾病?？傮w而言，我們相信 mRNA 技術有潛力成為一種幫助跨廣泛應用領域的競爭方式，特別是在 mRNA 及時遞送和穩定性方面取得進一步進展后。圖 62：mRNA 應用領域 資料來源：Sahin,U.,Karik,K.and Treci,.,2014.mRNA-based therapeutics developing a new class of drugs.Nature Reviews Drug Discovery volume 13,pages 759780(2014

200、).224013212017131491101020304050607080預防性疫苗治療性藥物治療性疫苗新冠其他傳染病癌癥/腫瘤罕見病呼吸病其他免疫性疾病未公布 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 58 腫瘤疫苗契合治療需求，龍頭企業布局豐富腫瘤疫苗契合治療需求，龍頭企業布局豐富 mRNA 疫苗屬性契合腫瘤免疫治療需求。疫苗屬性契合腫瘤免疫治療需求。伴隨著老齡化的加深，居民生活環境與生活習慣的改變，全球癌癥發病人數逐年增加，導致對腫瘤治療需求迫切。腫瘤以及免疫疾病一直是人類健康面對的重大挑戰，科學家不斷地尋找能夠減緩

201、乃至根治腫瘤的治療方法。在治療后，如何預防控制此類疾病的復發也是其中的重點課題之一。mRNA 疫苗有可能給這個懸而未決的問題帶來新解法。圖 63：各洲 2020 和 2024E 癌癥新發病例（百萬）圖 64：全球 2005-2040E 老齡化趨勢（%）資料來源：WHO（含預測），中信證券研究部 資料來源：United Nation（含預測），中信證券研究部 全球腫瘤治療支出增長迅速，腫瘤免疫治療需求高。全球腫瘤治療支出增長迅速，腫瘤免疫治療需求高。近年來，創新治療的激增，伴隨著整個衛生系統對增加早期診斷和擴大病人獲得治療的強烈關注。根據 IQVIA 的預測，全球腫瘤藥物的支出在 2020 年達

202、到 1640 億美元，預計在 2025 年將增長至 2690 億美元。圖 65：2011-2025E 全球腫瘤治療支出（十億美元）資料來源：IQVIAGlobal Oncology Trends 2021（含預測），中信證券研究部 腫瘤疫苗在除預防性疫苗腫瘤疫苗在除預防性疫苗 mRNA 技術中臨床進展最快。技術中臨床進展最快。根據發表于 Nature 的論文（Xie,W.,Chen,B.and Wong,J.,2021.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery,20(10),pp.735-

203、736），進入臨床試驗階段的治療性疫苗居多，且均為腫瘤疫苗。我們統計了全球三大mRNA 企業Moderna、BioNTech 和CureVac 的已上市產品和已經進入臨床階段的在研管線，其中腫瘤疫苗共 7 個項目，同時進入臨床0100000002000000030000000亞洲歐洲北美南美非洲大洋洲20202040E+47.8%+89.1%+65.6%+37.9%+21.0%+59.2%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050100150200250300全球腫瘤治療支出（十億美元）增速 醫

204、藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 59 期以上的項目共 4 個，其他應用領域合計只有 10 個進入臨床。從疾病類型上看，癌癥領域中黑色素瘤的試驗占比最大。相對來說成熟的品種仍然較少，行業正處在快速發展的階段，有望借疫情契機加速臨床進度。圖 66：mRNA 臨床試驗階段分布 資料來源：Xie,W.,Chen,B.and Wong,J.,2021.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery,20(10),pp.735-7

205、36.，中信證券研究部 mRNA 腫瘤疫苗能夠更精準地靶向特異免疫目標。腫瘤疫苗能夠更精準地靶向特異免疫目標。腫瘤會分泌獨有的特定的抗原標識物腫瘤相關抗原（TAA）和腫瘤特異性抗原（TSA），將病人身上分離的裝載編碼抗體的樹突狀細胞（DC）再次以 mRNA 形式注射；或篩選出此類抗原進行測序、分析，將無毒害部分逆轉譯為對應的 mRNA 序列，直接注射。如果編輯的抗原為腫瘤通用型抗原，則為通用型 mRNA 腫瘤疫苗，如果編輯的抗原為患者個性化抗原，則為個性化 mRNA 腫瘤疫苗。將此 mRNA 制成疫苗，使自身細胞生產出抗原標識物，并以此激發對應的特異性免疫。由于 mRNA 疫苗中的編碼可以進行

206、編輯，可以準確地控制產生的抗原蛋白種類和序列，選擇僅僅在腫瘤細胞中才會分泌的抗原蛋白標志物作為靶點，避免誤傷其他正常細胞，使特異免疫精準地靶向腫瘤。全球腫瘤免疫治療走向精準醫療時代。全球腫瘤免疫治療走向精準醫療時代。大量實體瘤表達腫瘤新生抗原，如黑色素瘤、肉瘤、肺癌、胃癌、食管癌、子宮癌、頭頸癌等。腫瘤新生抗原具有極強的異質性，極少數人會共享腫瘤新生抗原，這就要求腫瘤新生抗原的藥物的研發達到個性化醫療的要求。單抗原疫苗為靶向難以治療的藥物靶點提供了途徑，從而真正實現精準醫療。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%預防性疫苗治療性藥物治療性疫苗臨床前臨床I期臨床II期

207、緊急使用授權（EUA）醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 60 圖 67：不同腫瘤抗原的示意圖 資料來源：Buonaguro,L.and Tagliamonte,M.,2020.Selecting Target Antigens for Cancer Vaccine Development.Vaccines,8(4),p.615.腫瘤疫苗將成為腫瘤疫苗將成為 mRNA 產品的一個利基空間。產品的一個利基空間。巨大的商業潛力主要取決于患者群體的規模以及在其他針對多種腫瘤相關抗原的治療方法中有明顯優勢。mRNA 腫瘤疫苗可

208、以在細胞內部表達蛋白質，省去了抗原攝取的步驟，可能有利于免疫系統的激活；mRNA 腫瘤疫苗非常容易實現個性化治療，Moderna 可以在 60 天內實現從設計到臨床使用的個性化腫瘤疫苗。mRNA 腫瘤疫苗臨床結果良好。腫瘤疫苗臨床結果良好。目前，已進入臨床的 mRNA 腫瘤疫苗多為通用腫瘤疫苗，其中 Moderna/Merck&Co.開發的用于 KRAS 突變癌癥的 mRNA-5671 包含了 4種 KRAS 突變蛋白，多位點蛋白的設計增強了誘導 T 細胞抗腫瘤反應的概率，目前進入臨床 I 期。BioNTech 開發的用于 HPV-16+癌癥的 BNT113 和晚期黑素瘤的 BNT111 兩者

209、均進入 II 期臨床，其中 BNT111 臨床 II 期包括單一療法和與西米普利單抗聯合治療，I 期臨床表現出良好的有效性及安全性。表 26：腫瘤疫苗臨床進展 公司公司 疫苗名稱疫苗名稱 適應癥適應癥 臨床進展臨床進展 通用腫瘤疫苗 Moderna/Merck KRAS 疫苗（mRNA-5671）NSCLC I 期臨床 BioNTech BNT111 晚期黑色素瘤 II 期臨床 BNT112 前列腺癌 I 期臨床 BNT113 HPV16+HNSCC II 期臨床 BNT115 卵巢癌 I 期臨床 個性化腫瘤疫苗 Moderna/Merck PCV（mRNA-4157）黑色素瘤、膀胱癌、HPV

210、、NSCLC、SCLC II 期臨床 BioNTech/Genentech Autogene cevumeran (BNT122)1L 黑色素瘤、結直腸癌、實體瘤 II 期臨床 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 個性化癌癥疫苗（PCVs）已經提供了初步的良好的安全性和有效性數據，如 Moderna的 mRNA-4157 產品中包含了多達 34 種腫瘤抗原，作為單一療法和與 pembrolizumab 聯合使用，并顯示出可接受的安全性以及顯著的新抗原特異性 T 細胞反應。BioNTech 的BNT122 也已進入臨床 II 期，2019 年 1 月，聯合帕博利珠單抗用于晚期黑色素瘤一線治 醫

211、藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 61 療的 II 期臨床試驗啟動；2020 年又先后開展了治療 2-3 期 NSCLC 以及針對大腸癌患者的II 期臨床試驗。表 27：已公布的腫瘤疫苗臨床結果 臨床設計臨床設計 入組人數入組人數 安全性安全性 有效性有效性 mRNA-4157 單一療法及與帕博利珠單抗聯用 共 79 例患者，16例單一療法，63例聯合療法 只有低級別和可逆的治療相關不良反應被報告。HPV(-)HNSCC 組 10 名患者的總體反應率（ORR）為50%，其中兩名患者獲得完全反應，沒有檢測到疾病，三名患者

212、獲得部分反應；包括四名病情穩定的患者，疾病控制率（DCR）為 90%。中位無進展生存期（mPFS）為 9.8 個月，與已公布的 Keytruda 單藥治療的 ORR 和mPFS（分別為 14.6%和 2.0 個月）相比更有優勢。BNT111 靜脈注射重復劑量7.2g到400g 89 例晚期黑色素瘤患者 治療的耐受性良好，沒有劑量限制性毒性。最常見的不良事件均為 1-2 級的流感癥狀，如發熱和寒戰；大多是早發的，短暫的，用退燒藥可以控制，并在 24 小時內解決的。在 42 名服用過檢查點抑制劑（CPI）的黑色素瘤患者中：單藥治療組的 25 名患者中，有 3 名患者出現了部分反應，7 名患者顯示病

213、情穩定，1 名患者轉移性灶完全緩解。在接受 BNT111 與抗 PD-1 聯合治療的 17 名患者中，6 名患者出現了部分反應。用 BNT111 治療導致了具有記憶功能的循環腫瘤抗原特異性T細胞的擴增和激活，對腫瘤細胞表現出強大的細胞毒性活性。BNT122 單一療法及與阿替利珠單抗聯用 126 例實體瘤患者，108 例接受單抗聯用 聯合用藥具有良好的耐受性。大多數的不良反應為 1/2 級，包括輸液相關反應、疲勞、細胞因子釋放綜合征、流感樣疾病和腹瀉。108 名聯用患者中，9 名患者出現了反應，包括一名完全緩解（8%ORR）；單一療法的患者 ORR 為 4%。37/49名(77%)患者的外周血樣

214、本有新抗原特異性 T 細胞反應，該分析表明BNT122能可靠地引起特異性免疫反應。資料來源：各公司官網，中信證券研究部 mRNA 腫瘤疫苗在研究及生產方面面臨多個挑戰。腫瘤疫苗在研究及生產方面面臨多個挑戰。首先，針對患者的早期治療線，與另一種抗腫瘤制劑聯合使用，可能需要較長的隨訪時間和涉及與單藥治療組直接比較的關鍵性試驗；這兩項要求都代表著高的臨床和監管風險。第二，為了釋放 PCV 的市場潛力，需要解決實現優化生產和商業途徑的挑戰。PCVs 需要很長的制造周期（通常為 4 周至 3個月），這將比 CAR-T 細胞療法（通常為 2 周）更長。一個解決方案是提前確定具有類似腫瘤相關抗原的患者群體，

215、以實現規模生產。未來腫瘤疫苗市場規?？捎^。未來腫瘤疫苗市場規?？捎^。從目前臨床結果來看，mRNA 腫瘤疫苗更適合與免疫檢查點抑制劑（CPI）、酪氨酸激酶抑制劑（TKI）聯用，作為輔助治療。因此我們預測 2025年腫瘤疫苗市場規?？蛇_ 105 億美元。此預測建立于以下關鍵假設：1.根據 WHO 國際癌癥研究機構預測，2025 年癌癥病發率約為 2050 萬（各病種病發率有所不同）；2.因其個性化的編輯過程，一例患者治療費用約為 10 萬美元；3.因其聯用效果更加明顯，我們按照保守的 0.5%的滲透率計算。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之

216、后的免責條款和聲明 62 圖 68：全球腫瘤疫苗市場規模 資料來源：Wen Xie et al.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery 20,735-736(2021).中信證券研究部預測 蛋白替代及補充治療應用領域廣泛，市場空間廣闊蛋白替代及補充治療應用領域廣泛，市場空間廣闊 mRNA 最普遍的應用之一為治療性抗體和功能性蛋白。最普遍的應用之一為治療性抗體和功能性蛋白。目前大部分研究仍處于臨床早期階段，利用 mRNA 表達特定功能蛋白，起到彌補缺失蛋白的作用，以及替代激活或抑制細胞途徑

217、的外來蛋白質（如治療性抗體）。mRNA 替代療法的主要優勢體現于：1.在重復給藥的情況下，通過瞬時表達治療性蛋白，可以治療許多病理缺陷。2.將編碼蛋白質藥物的遺傳信息直接遞送，用個體細胞作為反應器進行原位表達可以加速成藥流程。我們預測對于具有廣泛的治療窗口且已經在人類中建立了藥代動力學和藥效學認識的蛋白質，在容易獲得的器官中表達的蛋白質，以及那些在相應的病人群體中完全沒有活性的蛋白質來說，開發的障礙較小。所以最有望被替代的藥物主要為單抗、細胞因子、造血因子、干擾素、白介素、重組酶等重組蛋白藥物。圖 69：mRNA 蛋白替代及補充療法原理 資料來源：Chandler,R.,2019.Messen

218、ger RNA therapy as an option for treating metabolic disorders.Proceedings of the National Academy of Sciences,116(42),pp.20804-20806.醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 63 mRNA 替代蛋白還面臨著許多技術挑戰。替代蛋白還面臨著許多技術挑戰。mRNA 翻譯的蛋白質通過一系列過程可以轉化為治療性蛋白質，包括折疊，翻譯后修飾，聚集成分泌顆粒，并轉運到細胞外部。在這些過程中多種因素可能會影響

219、蛋白質的最終生理作用，例如信號肽分泌強度差異、細胞或組織特異性遞送差異。除此之外，與長期基因治療相比，mRNA 遞送導致蛋白質表達的持續時間較短，可能 是 mRNA 治療的局限性。瘤內免疫治療通過瘤內注射表達特定抗原或者細胞因子。瘤內免疫治療通過瘤內注射表達特定抗原或者細胞因子。mRNA 結合檢查點抑制劑，對腫瘤微環境進行干預，激活腫瘤組織內的免疫反應，起到對腫瘤的殺傷作用。局部給藥或瘤內免疫介導的療法，提供編碼強效免疫刺激蛋白的 mRNA，可在注射腫瘤的部位發揮作用，減少全身毒性，并可能產生 潛伏效應，使遠端腫瘤部位也受到影響。這些可能與檢查點抑制劑相結合，以提高反應。在這種方式中使用的所有

220、 mRNA 都被設計為通過納入microRNA 結合位點來減少肝細胞中可能產生的蛋白質數量，從而有可能減少脫靶效應并導致更好的耐受性。圖 70：腫瘤內免疫循環示意圖 資料來源：Marabelle,A.,Tselikas,L.,de Baere,T.and Houot,R.,2017.Intratumoral immunotherapy:using the tumor as the remedy.Annals of Oncology,28,pp.xii33-xii43.三家領先三家領先 mRNA 企業均在瘤內免疫治療設有研發管線。企業均在瘤內免疫治療設有研發管線。Moderna 在該領域設置了

221、2條產品管線，OX40L/IL-23/IL-36（mRNA-2752）同時表達三種蛋白，從 T 細胞共刺激分子和促炎因子兩個方面著手用于改善腫瘤微環境，目前該產品已經在晚期實體瘤患者體內進行 I 期臨床試驗。第二條管線為 IL-12（MEDI1191），為阿斯利康聯合開發產品，阿斯利康主導該品開展了單一和聯合治療的 I 期臨床試驗。CureVac 也在該領域布局多款產品：其中基于 RNA 的單鏈非編碼 TLR-7/8 和 RIG-1 激動劑的 CV8102 也已進入臨床 I 期，已公布數據顯示出一定的療效及良好的安全性，單獨使用 CV-8102 或與 PD-1 藥物聯用安全且耐受性良好。醫藥醫

222、藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 64 表 28：瘤內免疫治療臨床進展 公司公司 疫苗名稱疫苗名稱 編碼蛋白編碼蛋白 適應癥適應癥 臨床進展臨床進展 Moderna mRNA-2752 OX40L/IL-23/IL-36(Triplet)實體瘤、淋巴瘤 I 期臨床 Moderna/AZ MEDI1191 IL-12 實體瘤 I 期臨床 BioNTech/Sanofi BNT131 IL-12sc,IL-15sushi,GM-CSF,IFN 實體瘤 I 期臨床 CureVac CV8102 TLR7/8/RIG-1 黑色素瘤

223、、腺樣囊性癌、皮膚/頭頸部鱗狀細胞癌 I 期臨床 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 BioNTech 針對實體瘤的體內編碼治療性蛋白產品，對行業的發展有較好的指向意義。針對實體瘤的體內編碼治療性蛋白產品，對行業的發展有較好的指向意義。其中 RiboCytokines 系列均進入臨床 I 期，BNT151 和 BNT153 編碼細胞因子均為 IL-2，BNT152 編碼的細胞因子為 IL-7。此系列的細胞因子設計以改善免疫學特性和耐受性，或許能提高 mRNA 腫瘤疫苗的活性。BNT141/BNT142 是該系列的產品，適應癥為實體瘤，可以在體內編碼分泌型的 IgG 抗體或設計編碼雙特異性抗體

224、。預計在 2022 年進入臨床試驗，未來有望取代一部分單抗市場。其他其他 mRNA 治療領域主要集中在罕見病及免疫性疾病。治療領域主要集中在罕見病及免疫性疾病。Moderna 在和阿斯利康聯合開發一款產品 AZD8601，表達 VEGF-A 蛋白，適應癥為心肌缺血，通過前臂皮下給藥。該產品臨床前數據表明該生長因子在缺血性心臟中的表達可增加血流量并部分恢復心臟功能；臨床 I 期試驗結果顯示，藥物的安全性以及藥效（蛋白表達量和對血流的影響）都達到了預期終點。Moderna 在罕見病領域的布局主要包括甲基丙二酸血癥、丙酸血癥、苯丙酮尿癥、龐貝氏癥，其中針對丙酸血癥的 mRNA-3927 和針對基丙二

225、酸血癥的mRNA-3705已進入臨床I期；且兩個劑型均已經獲得FDA和歐盟的孤兒藥認證。BioNTech和 CureVac 針對罕見病編碼抗體的 mRNA，仍處于細胞篩選階段。表 29：其他蛋白替代治療臨床進展 公司公司 疫苗名稱疫苗名稱 編碼蛋白編碼蛋白 適應癥適應癥 臨床進展臨床進展 Moderna mRNA-6231 IL-2 自身免疫性疾病 I 期臨床 mRNA-3927 PCCA/PCCB 丙酸血癥 I 期臨床 mRNA-3705 MUT 甲基丙二酸血癥 I 期臨床 Moderna/AZ AZD8601 VEGF-A 心肌缺血 II 期臨床 BioNTech BNT151 IL-2

226、實體瘤 I 期臨床 BNT152/153 IL-7,IL-2 實體瘤 I 期臨床 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 mRNA療法有望取代部分蛋白藥物市場。療法有望取代部分蛋白藥物市場。根據Research And Markets數據顯示，2017年全球蛋白藥物市場達 930 億美元，預計 2025 年市場規模擴大至 2200 億美元，復合年增長率 11.2%。其中單克隆抗體為最大類別。2020 年全球單抗市場達 1069 億美元，預計到 2025 年市場規?？稍鲩L至 1796 億美元，復合年增長率為 11.9%。其他主要包括細胞因子、造血因子、干擾素、白介素、重組酶等重組蛋白藥物。mRNA

227、 具有自身獨特的優勢，有望部分取代蛋白藥物市場，我們按照悲觀（1%）、中性（3%）、樂觀（5%）的替代率去假設，則預計 2025 年 mRNA 抗體替代療法市場規模分別為 22、66、110 億美元。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 65 圖 71：蛋白替代市場規模預測 資料來源：Wen Xie et al.Evolution of the market for mRNA technology.Nature Reviews Drug Discovery 20,735-736(2021)，中信證券研究部預測 再生療法等

228、應用領域仍有待發掘，未來可期再生療法等應用領域仍有待發掘，未來可期 mRNA 技術在其他領域的應用有待探索，包括過敏免疫治療、再生醫學療法（基因編輯+調節細胞命運）、醫美等。在過去的十年中，基因組編輯已經成為基因治療的潛在替代方案。使用工程化的 mRNA 精確敲入或敲除缺陷基因使得基因編輯技術在治療遺傳性疾病方面前景廣闊。BioNTech 和 Moderna 尚未布局其他領域，但 CureVac 與 CRISPR Therapeutics 已合作開發 Cas9 基因編輯系統，目前處于臨床前研究階段。根據 markets and markets 的數據，預計到 2025 年再生療法將實現 179

229、 億美元的市場規模，我們保守估計 mRNA 技術在此領域的占比為 5%，則 mRNA 再生療法市場規模為 9 億美元。風險因素風險因素 國產新冠 mRNA 疫苗研發不及預期風險；mRNA 技術發展不確定性風險；新冠病毒變異株導致疫情形勢變化不確定性風險；市場競爭加劇導致新冠疫苗銷售不及預期風險。投資策略投資策略 我們強烈看好疫苗板塊的投資機會。按照目前的重癥率推演，Omicron 大概率會成為泛流感化，參考流感疫苗市場，加強針疫苗的需求具備一定的永續性，估值有望得到重塑。此外，mRNA 技術疫苗彎道超車，顛覆全球疫苗產業格局。核酸序列修飾和遞送載體構成mRNA 疫苗核心研發壁壘，上游酶原料國產

230、替代空間廣闊。我們預測新冠 mRNA 疫苗 2022年市場規模有望達到 460 億美元，非新冠疫苗 mRNA 市場規模有望在 2025 年達到 281億美元，市場空間廣闊。建議關注智飛生物（重組蛋白新冠疫苗 EUA，入股深信生物布局新一代 mRNA 疫苗技術）、康希諾（A/H）（單針腺病毒載體新冠疫苗獲批放量，mRNA 疫苗研發已處于臨床II 期階段)、沃森生物（與艾博合作研制 mRNA 路徑新冠疫苗，目前正處于臨床三期）、康 醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 66 泰生物(與嘉晨西海合作 mRNA 疫苗研發)。非上

231、市公司中建議關注艾博生物（新冠 mRNA疫苗 ARCoV 曙光將至）、斯微生物（擁有獨家 LPP 遞送載體技術）、嘉晨西海（自復制mRNA 腫瘤疫苗新銳）、瑞吉生物（全球首款凍干型 Omicron 新冠 mRNA 疫苗進入臨床階段）、藍鵲生物（專注于 mRNA 藥物早期創新研究）。同時建議關注mRNA疫苗產業鏈，上市公司中包括金斯瑞（mRNA疫苗質粒生產商）、諾唯贊（供應 mRNA 疫苗酶原料）、鍵凱科技（LNP 原料/聚乙二醇衍生物生產商）、東富龍/楚天科技/森松國際（mRNA 疫苗生產設備一體化供應商），以及非上市公司中的兆維科技、近岸蛋白、愷佧生物等。醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深

232、度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 67 相關研究相關研究 醫藥行業生物疫苗行業跟蹤報告全球猴痘疫情持續發酵，建議關注相關檢測及疫苗板塊(2022-07-27)醫藥行業基金中報持倉分析醫藥持倉比例位于歷史低點，關注產業的剛性需求屬性，期待復蘇到來(2022-07-27)醫藥行業電生理跟蹤報告電生理集采：在于引導高價耗材降價，內資有望快速發展(2022-07-25)醫藥行業每周醫覽藥聞（2022.7.25-2022.7.31）醫療服務價格和院外零售市場改革步入新階段，差異化發展空間可期(2022-07-24)醫藥行業重大事項點評醫療服務價格改革步入新階段，

233、差異化發展空間可期(2022-07-22)醫藥行業每周醫覽藥聞（2022.7.11-7.17）第七批帶量采購擬中選結果公布，創新是藥企發展核心要素(2022-07-17)醫藥行業重大事項點評第七批集采價格平均降幅溫和，創新藥支付環境向好(2022-07-14)醫藥行業每周醫覽藥聞（2022.7.11-2022.7.17）BA4/BA5 疫情持續發酵，建議關注疫苗板塊(2022-07-10)醫藥零售行業分析展望院外醫藥零售新格局：政策與產業共振，景氣度持續提升(2022-07-07)醫藥行業連鎖藥店子行業跟蹤報告之六政策與產業共振，院外零售景氣度持續提升(2022-07-06)醫藥行業每周醫覽藥

234、聞全球猴痘疫情持續發酵，建議關注相關檢測及疫苗板塊(2022-07-03)醫藥行業每周醫覽藥聞（2022.6.27-2022.7.3）疫情影響上半年板塊業績分化，下半年料將開啟強勢復蘇(2022-06-26)醫藥行業重大事項點評第七批帶量采購目錄發布，新增備選規則保障藥品供應(2022-06-22)醫藥產業 2022 年下半年投資策略新機制再平衡下尋找成長確定性，提前布局行業隱形冠軍(2022-06-20)醫藥行業重大事項點評新一輪醫保目錄調整工作啟動，首次披露多項談判細則(2022-06-15)醫療健康產業專題研究之生物制藥上游產業鏈行業報告新分子加速迭代，催化國產制藥上游產業投資新機遇（P

235、PT）(2022-06-14)醫療健康產業專題研究之生物制藥行業上游產業鏈報告（一）新分子加速迭代，催化國產制藥上游產業投資新機遇(2022-06-13)醫療器械行業跟蹤報告新機制下再平衡，高景氣下有分化(2022-06-06)【中信證券醫藥】巨子生物招股書概覽中國重組膠原蛋白領軍者(2022-05-11)醫藥行業重大事項點評藥品管理法再修訂，鼓勵兒童藥及罕見病藥品創新(2022-05-11)醫藥醫藥行業行業 mRNA 產業鏈深度報告產業鏈深度報告2022.7.29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 68 新冠小分子藥物研究進展更新 20220505持續關注國產藥物臨床進展(2022-05-

236、05)【中信證券醫藥】新冠小分子藥物追蹤一頁通 20220413(2022-04-14)新冠小分子藥物研究進展更新持續關注國產藥物臨床進展(2022-04-11)【中信證券醫藥】重點品種樣本醫院銷售額統計 2021Q4(2022-04-08)醫藥行業 mRNA 行業點評國產 mRNA 新冠疫苗臨床相繼獲批，推薦上游供應鏈國產化潛在獲益標的(2022-04-06)新冠小分子藥物追蹤一頁通 20220402新冠小分子藥物研發進展(2022-04-02)醫藥行業中藥大健康子板塊投資策略論中醫藥板塊行情的可持續性(2022-03-31)醫藥行業中醫藥行業子板塊重大事項點評“十四五”中醫藥發展規劃出臺，

237、大力支持中醫藥產業傳承創新發展(2022-03-31)醫藥行業新冠主題報告內地抗原檢測催生千億產業鏈，短期看檢測，長期看疫苗(2022-03-13)醫藥行業疫苗行業點評報告序貫加強針全面推進，建議關注疫苗板塊(2022-02-22)醫藥行業重大事項點評第七批帶量采購正式啟動，集采進入提速擴面新階段(2022-02-18)醫藥行業跟蹤點評信迪利單抗 ODAC 會議受挫，關注國產創新藥出海新標準(2022-02-13)69 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該

238、分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。一般性聲明一般性聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收

239、到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內容產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資

240、料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若

241、中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價

242、（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于大市

243、 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 70 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，中信證券可能（1）與本研究報告所提到的公司建立或保持顧問、投資銀行或證券服務關系，（2）參與或投資本報告所提到的 公 司 的 金 融 交易，及/或 持 有其 證 券 或 其 衍 生品 或 進 行 證券或 其 衍 生 品 交 易。本 研 究 報告涉 及 具 體 公 司 的披 露 信 息，請訪 問https:/ 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（

244、受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited（于中國香港注冊成立的有限公司）分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經

245、濟區由 CLSA Europe BV 分發；在英國由 CLSA（UK）分發；在印度由 CLSA India Private Limited 分發（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；電話：+91-22-66505050；傳真：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在

246、馬來西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國大陸：中國大陸：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。中國香港：中國香港：本研究報告由 CLSA Limited 分發。本研究報告在香港僅分發給專業投資者（證券及期貨條例（香港法例第 571 章）及其下頒布的任何規

247、則界定的），不得分發給零售投資者。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，CLSA 客戶應聯系 CLSA Limited 的羅鼎，電話：+852 2600 7233。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下 15a-6 規則界定且 CLSA Americas,LLC 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所述任何觀點的背書。任何從中信證券與 CLSA 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易

248、本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas,LLC（在美國證券交易委員會注冊的經紀交易商），以及 CLSA 的附屬公司。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，僅向（新加坡財務顧問規例界定的）“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，新加坡的報告收件人應聯系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，電話：+65 6416 7888。因您作為機構投資者、認可投資者或專業投

249、資者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何財務顧問服務，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守財務顧問法（第 110 章）、財務顧問規例以及其下的相關通知和指引（CLSA 業務條款的新加坡附件中證券交易服務 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發

250、布前進行交易的限制。本研究報告在英國由 CLSA（UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的 CLSA Europe BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159)受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及 CHI-X 的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向“批發客戶”

251、發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于 公司法（2001）第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，為全球機構投資者、養老基金和企業提供股票經紀服務（印度證券交易委員會注

252、冊編號：INZ000001735）、研究服務（印度證券交易委員會注冊編號：INH000001113）和商人銀行服務（印度證券交易委員會注冊編號：INM000010619）。CLSA 及其關聯方可能持有標的公司的債務。此外，CLSA 及其關聯方在過去 12 個月內可能已從標的公司收取了非投資銀行服務和/或非證券相關服務的報酬。如需了解 CLSA India“關聯方”的更多詳情，請聯系 Compliance-I。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。中信證券中信證券 2022 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。