【研報】紡織服裝行業：淘寶首推C2M戰略相關概念股領漲繼續推薦超跌龍頭公司-20200330[15頁].pdf

1、 行業報告行業報告|行業研究周報行業研究周報 1 紡織服裝紡織服裝 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 03 月月 30 日日 投資投資評級評級 行業評級行業評級 中性(維持評級) 上次評級上次評級 中性 作者作者 范張翔范張翔 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518080004 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 紡織服裝-行業研究周報:終端需求 處于緩慢回升階段，建議持續關注超跌 優質龍頭企業 2020-03-23 2 紡織服裝-行業研究周報:上周紡服 板塊漲幅居前列，疫情概念股領漲 2020-03-09 3 紡織服裝-行業研究周報:全球疫情 進一步擴散，國內線下零售逐

2、步恢復， 繼續關注超跌龍頭機會 2020-03-02 行業走勢圖行業走勢圖 淘寶首推淘寶首推 C2M 戰略，相關概念股領漲，繼續推薦超跌龍頭公司戰略，相關概念股領漲，繼續推薦超跌龍頭公司 本周推薦：南極電商本周推薦：南極電商/天創時尚天創時尚/李寧李寧/安踏體育安踏體育/開潤股份開潤股份/海瀾之家。海瀾之家。 電商子板塊：南極電商、開潤股份；電商子板塊：南極電商、開潤股份； 數字化產業數字化產業鏈改造標的：天創時尚；鏈改造標的：天創時尚； 優質超跌龍頭：優質超跌龍頭：李寧、安踏體育、海瀾之家李寧、安踏體育、海瀾之家、森馬服飾、森馬服飾； 1、板塊情況：、板塊情況： 本周上證指數收 2,772.

3、20 點， 較上周收盤變動+0.97%； 深證成指收于 10,109.91 點， 較上周收盤變動-0.40%；滬深 300 收于 3,710.06 點，較上周收盤變動+1.56%；申萬 紡織服裝板塊收于 1,878.42 點，較上周收盤變動+2.16%。 2、上周淘寶首推上周淘寶首推 C2M 戰略，相關概念股領漲，繼續推薦天創時尚戰略，相關概念股領漲，繼續推薦天創時尚。 3 月 26 日，淘寶正式發布 C2M 戰略，公布“超級工廠計劃”和“雙百目標”，并 推出淘寶特價版 APP，成為淘寶 C2M 戰略三大支柱。淘寶將以核心數字化能力和淘 寶特價版為依托，未來三年，幫助 1000 個產業帶工廠升

4、級為產值過億的超級工廠， 為產業帶企業創造 100 億新訂單， 在全國范圍內重點打造 10 個產值過億的數字化產 業帶集群?！咎靹摃r尚】作為我們前期推薦的標的受此催化，本周漲幅 9%左右。 推薦邏輯：推薦邏輯：前阿里云首席科學家團隊入股天創時尚，未來將打造健康鞋履的數字化 C2M 的平臺。中臺：中臺：通過搭建中臺數據系統，貫穿后臺研發生產及前臺營銷零售， 利用數字化技術為產業鏈各個環節進行驅動。后臺：后臺：通過數字化智能改造，為研發 端提供支持，提升產品適銷度；生產端提高生產效率和小批量多批次柔性化服務水 平，未來擴展位智造支持平臺，滿足天創自身和更多后臺供應鏈整合能力較弱的客 戶需求。前臺：

5、前臺：利用數據驅動實現精準營銷，滿足消費者不同場需求。 3、觀點：觀點：補償性消費持續升溫，被抑制性需求逐步釋放，建議持續關注優質超跌補償性消費持續升溫，被抑制性需求逐步釋放，建議持續關注優質超跌 龍頭龍頭公司公司：【李寧】【安踏體育】【海瀾之家】【李寧】【安踏體育】【海瀾之家】等；以及電商子板塊公司【南極電等；以及電商子板塊公司【南極電 商】【開潤股份】商】【開潤股份】。 根據國家統計局數據顯示，被疫情一直的消費需求達到 1.5 萬億，隨著國內疫情的 有效控制，目前商場和購物中心開始逐漸恢復營業，前期被短期壓制的需求正在逐 步釋放，補償性需求開始持續釋放。根據 3 月 16 日高德地圖的數據

6、顯示，全國主要 熱門商圈出行意愿穩步上升，熱搜讀成倍增長，全國主要商圈客流已經回歸到疫情 前正常水平的 30%以上。由此，我們希望繼續強調我們此前觀點，我們認為隨著疫 情加速了整個品牌公司的行業洗牌，使得行業加快整合，龍頭公司的市場份額將會 進一步提升。同時，本次疫情影響下，龍頭公司的財務、運營、人才等方面的優勢 得到進一步顯現，進一步鞏固了其行業地位，雖然疫情對于品牌公司的業績造成了 短期影響，但是公司長期投資邏輯并未發生變化。 1）我們繼續推薦優質超跌龍頭：【李寧】【安踏體育】【我們繼續推薦優質超跌龍頭：【李寧】【安踏體育】【海瀾之家海瀾之家】等。等。安踏體 育和李寧近日發布 2019 年

7、年報，業績表現靚麗，雖然公司受到疫情影響，上半年業 績將會受到影響，但隨著疫情得到有效控制，公司龍頭公司優勢得以顯現，下半年 業績有望持續恢復，由于我們認為公司長期投資邏輯沒有發生變化，繼續重點推薦。 2）電商子板塊電商子板塊標的【南極電商】【開潤股份】標的【南極電商】【開潤股份】：服裝行業電商板塊依托第三方物流 進行配送，受快遞物流遞延影響較大，及少部分新品出現供貨問題。由于近期快遞 企業復工率逐漸提升，這部分被壓制的需求會得到釋放。目前南極電商 GMV 數據 開始逐步恢復，繼續推薦。 4、全球疫情進一步加劇，持續利好疫情概念股，全球疫情進一步加劇，持續利好疫情概念股，建議關注建議關注消毒濕

8、巾等醫用產品相消毒濕巾等醫用產品相 關的疫情概念股：關的疫情概念股：【諾邦股份】。 風險風險提示提示： 國內疫情進一步加劇、終端需求疲軟，庫存風險，行業調整不達預期； 行業及公司凈利率下滑風險，現金流壓力風險。 -24% -20% -16% -12% -8% -4% 0% 4% 2019-042019-082019-12 紡織服裝滬深300 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 2 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價（元）收盤價（元） 投資投資 EPS(元元) P/E 代碼代碼 名稱名稱 2020-03-27 評級評級 2018A 2019E 2020E 202

9、1E 2018A 2019E 2020E 2021E 002127.SZ 南極電商 11.20 買入 0.36 0.49 0.64 0.83 31.11 22.86 17.50 13.49 603608.SH 天創時尚 11.92 買入 0.56 0.53 0.53 0.59 21.29 22.49 22.49 20.20 02331.HK 李寧 20.62 買入 0.30 0.62 0.64 0.81 68.73 33.26 32.22 25.46 02020.HK 安踏體育 52.51 買入 1.53 1.99 2.09 2.68 34.32 26.38 25.12 19.59 60323

10、8.SH 諾邦股份 24.45 買入 0.46 0.75 0.90 1.07 53.15 32.60 27.17 22.85 300577.SZ 開潤股份 28.50 買入 0.80 1.04 1.37 1.80 35.63 27.40 20.80 15.83 002563.SZ 森馬服飾 7.00 買入 0.63 0.69 0.78 0.90 11.11 10.14 8.97 7.78 600398.SH 海瀾之家 6.41 買入 0.78 0.80 0.86 0.94 8.22 8.01 7.45 6.82 資料來源：天風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS，申洲國際、安踏體育、李寧收盤價

11、單位為港元，1 港幣=0.90837 人民幣 nMrOrRsOqNpRsQqRpQxOsRbRaObRmOqQpNoOjMmMtQeRpMpO9PnNwOxNqNxOxNpPsP 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 3 1. 本周觀點：本周觀點：淘寶首推淘寶首推 C2M 戰略，相關概念股領漲，繼續推薦戰略，相關概念股領漲，繼續推薦 超跌龍頭公司超跌龍頭公司 本周推薦：南極電商本周推薦：南極電商/諾邦股份諾邦股份/天創時尚天創時尚/李寧李寧/安踏體育安踏體育/開潤股份開潤股份/海瀾之家。海瀾之家。 電商子板塊：南極電商、開潤股份； 數字化產業鏈改造標的：天創時尚； 優質超跌龍頭：

12、李寧、安踏體育、森馬服飾、海瀾之家； 1、板塊情況：、板塊情況： 本周上證指數收 2,772.20 點，較上周收盤變動+0.97%；深證成指收于 10,109.91 點，較上 周收盤變動-0.40%；滬深 300 收于 3,710.06 點，較上周收盤變動+1.56%；申萬紡織服裝板 塊收于 1,878.42 點，較上周收盤變動+2.16%。 2、上周淘寶首推、上周淘寶首推 C2M 戰略，相關概念股領漲，繼續推薦天創時尚。戰略，相關概念股領漲，繼續推薦天創時尚。 3 月 26 日，淘寶正式發布 C2M 戰略，公布“超級工廠計劃”和“雙百目標”，并推出淘 寶特價版 APP，成為淘寶 C2M 戰略

13、三大支柱。淘寶將以核心數字化能力和淘寶特價版為 依托，未來三年，幫助 1000 個產業帶工廠升級為產值過億的超級工廠，為產業帶企業創 造 100 億新訂單，在全國范圍內重點打造 10 個產值過億的數字化產業帶集群?！咎靹摃r 尚】作為我們前期推薦的標的受此催化，本周漲幅 9%左右。 推薦邏輯：推薦邏輯：前阿里云首席科學家團隊入股天創時尚，未來將打造健康鞋履的數字化 C2M 的平臺。中臺：中臺：通過搭建中臺數據系統，貫穿后臺研發生產及前臺營銷零售，利用數字化 技術為產業鏈各個環節進行驅動。后臺：后臺：通過數字化智能改造，為研發端提供支持，提升 產品適銷度；生產端提高生產效率和小批量多批次柔性化服務

14、水平，未來擴展位智造支持 平臺，滿足天創自身和更多后臺供應鏈整合能力較弱的客戶需求。前臺：前臺：利用數據驅動實 現精準營銷，滿足消費者不同場需求。 3、觀點：補償性消費持續升溫，被抑制性需求逐步釋放，建議持續關注優質超跌龍頭公、觀點：補償性消費持續升溫，被抑制性需求逐步釋放，建議持續關注優質超跌龍頭公 司：【李寧】【安踏體育】【海瀾之家】等；以及電商子板塊公司【南極電商】【開潤股司：【李寧】【安踏體育】【海瀾之家】等；以及電商子板塊公司【南極電商】【開潤股 份】。份】。 根據國家統計局數據顯示，被疫情一直的消費需求達到 1.5 萬億，隨著國內疫情的有效控 制，目前商場和購物中心開始逐漸恢復營業

15、，前期被短期壓制的需求正在逐步釋放，補償 性需求開始持續釋放。根據 3 月 16 日高德地圖的數據顯示，全國主要熱門商圈出行意愿 穩步上升，熱搜讀成倍增長，全國主要商圈客流已經回歸到疫情前正常水平的 30%以上。 由此，我們希望繼續強調我們此前觀點，我們認為隨著疫情加速了整個品牌公司的行業洗 牌，使得行業加快整合，龍頭公司的市場份額將會進一步提升。同時，本次疫情影響下， 龍頭公司的財務、運營、人才等方面的優勢得到進一步顯現，進一步鞏固了其行業地位， 雖然疫情對于品牌公司的業績造成了短期影響，但是公司長期投資邏輯并未發生變化。 1）我們繼續推薦優質超跌龍頭：【李寧】【安踏體育】【）我們繼續推薦優

16、質超跌龍頭：【李寧】【安踏體育】【海瀾之家】等。海瀾之家】等。安踏體育和李 寧近日發布 2019 年年報，業績表現靚麗，雖然公司受到疫情影響，上半年業績將會受到 影響， 但隨著疫情得到有效控制， 公司龍頭公司優勢得以顯現， 下半年業績有望持續恢復， 由于我們認為公司長期投資邏輯沒有發生變化，繼續重點推薦。 2）電商子板塊標的【南極電商】【開潤股份】：）電商子板塊標的【南極電商】【開潤股份】：服裝行業電商板塊依托第三方物流進行 配送，受快遞物流遞延影響較大，及少部分新品出現供貨問題。由于近期快遞企業復工率 逐漸提升，這部分被壓制的需求會得到釋放。目前南極電商 GMV 數據開始逐步恢復，繼 續推薦

17、。 3）全球疫情進一步加劇，）全球疫情進一步加劇，持續利好疫情概念股，繼續推薦消毒濕巾等醫用產品相關的疫持續利好疫情概念股，繼續推薦消毒濕巾等醫用產品相關的疫 情概念股：情概念股：【諾邦股份】。 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 4 2. 近期報告回顧近期報告回顧 2.1. 【申洲國際】點評【申洲國際】點評：19 年業績持續穩健增長，垂直一體化競爭優勢明年業績持續穩健增長，垂直一體化競爭優勢明 顯顯 注：貨幣單位為人民幣注：貨幣單位為人民幣 事件：事件：公司公布 2019 年年報，2019 年全年實現營收 226.65 億元（+8.2%），歸母凈利潤 50.95 億元（+12

18、.2%），EPS 為 3.39 元；由于公司 2019 年零售業務加速收縮，并關閉全部 直營門店，若剔除公司零售業務的影響，公司 2019 年營收同比增長 10.1%，歸母凈利潤實 現 14.1%的增長。 公司業績持續穩定增長主要系： 1） 主要優質客戶訂單需求保持穩定增長； 2）公司海外生產基地產能及生產效率不斷提升。其中，19H2 公司實現營收 123.86 億元 （+5.06%），歸母凈利潤 26.79 億元（+13.42%）。 需求端：客戶訂單仍保持持續穩定增長需求端：客戶訂單仍保持持續穩定增長 公司主要客戶訂單需求保持穩健增長， 2019 年度公司來自前四大客戶的營業收入為 187.

19、74 億元（+15.62%），占比約 83.0%（+5.48%p.p）。其中 Adidas 訂單收入增幅及占比增長最 為顯著。 1）NIKE 目前仍是公司占比最大的客戶，2019 年公司訂單中來自 NIKE 的收入為 67.81 億 元，同比增長 8.34%，占比達到 30.0%（+0.1p.p）。 2）Adidas 為公司第二大客戶，2019 公司來自 Adidas 的訂單收入為 50.36 億元，同比增 幅最大，為 26.22%，占比為 22.3%（+3.3p.p）。 3）優衣庫優衣庫的訂單收入為 45.01 億元，同比增長 16.30%，占比 19.9%（+1.4p.p）。 4）PUMA

20、 的訂單收入為 24.56 億元，同比增長 15.90%，占比 10.86%（+0.76p.p）。 供給端：海外產能持續擴張，國內生產效率持續提升供給端：海外產能持續擴張，國內生產效率持續提升 1）面料工廠產能：）面料工廠產能：申洲國際的面料工廠主要位于國內寧波北侖以及越南德利工廠，目前 我們估算公司面料總產能 580 噸/天，隨著越南產能的持續釋放和國內生產效率的持續提 升，我們預計未來公司面料產能能夠實現 700 噸/天（各地區產能各實現 350 噸/天）。 2）成衣工廠產能：國內產能：）成衣工廠產能：國內產能：目前申洲國際國內的成衣產能占比預計在 70%左右。公司 2019年1月在安徽安

21、慶新建工廠， 主要生產年產2000萬件的高檔服裝項目， 一期工人1500 人，19 年底投產；二期達產后工人數量達到 3000 人。對于國內產能來說，我們預計隨著 技改和效率的提升，疊加新工廠的產能釋放和爬坡，預計未來 3-5 年內公司國內產能仍將 擴充 20%左右。 柬埔寨產能：柬埔寨產能：目前柬埔寨成衣產能占集團總產能的 16%左右，我們預計公司柬埔寨成衣 產能在 22-25 萬件/天。 在建新工廠越群制衣工廠的員工人數為 1.8 萬人， 規劃產能為 8000 萬件/年，預計 2020 年底建成，并在 2021 年分階段投產。新工廠一期預計 2020 年一季度 投產，能夠貢獻 2020 年

22、 120 萬件的產能。由此，我們預計 2020 年公司柬埔寨產能能夠實 現 23-26 萬件/天，3-5 年后產能全部釋放，即 8000 萬件規劃產能達產后，預計柬埔寨總 產能實現 1.3 億件/年。 越南產能：越南產能：目前越南成衣產能預計占集團總產能的 15%左右，預計產能 700 萬件/月。世 通工廠新一期的項目為 Adidas 專用工廠，預計 2020 年底完工，2021 年開始分批投產。德 利工廠目前產能預計 4 萬件/天，隨著未來生產效率的提升和產能的逐步爬坡，預計 2020 年能夠實現 15 萬件/天，2021 年能夠實現 20 萬件/天。由此，我們從測算公司越南成衣產 2019

23、 年預計在 700 萬件/月。 維持“買入”評級。維持“買入”評級。申洲國際作為中國最具規模的縱向一體化的制造龍頭，擁有完善的海 內外一體化產業鏈布局；同時公司擁有國際知名客戶資源，訂單相對充足且穩定；另外， 公司在研發、管理、運營等方面具備優勢。未來公司的持續增長主要來自于海外產能的持 2020 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 5 年下半年訂單產生影響，處于審慎考慮，略下調公司盈利預測，但我們繼續看好公司未來 長期發展。2020-2022 年，預計公司實現歸母凈利潤分別為 54.31/61.96/71.90 億元 （2020/2021 原值為 56.07/63.1 億元）

24、 ； 預計 2020-2022 年 EPS 分別為 3.61/4.12/4.78 元， 對應 PE 分別為 18.63/16.33/14.07 倍。 風險提示：風險提示：全球疫情影響加劇、產能釋放不及預期、海外政策風險。 （摘自 2020 年 3 月 25 日發布的申洲國際點評：19 年業績持續穩健增長，垂直一體化競爭優勢明 顯） 2.2. 【安踏體育【安踏體育】點評：】點評：19 年業績持續快速增長，長期投資邏輯不改，繼年業績持續快速增長，長期投資邏輯不改，繼 續推薦續推薦 公司公布公司公布 19 年年報，業績表現靚麗年年報，業績表現靚麗 2019 年全年公司實現營業收入 339.28 億元

25、（+40.78%），實現歸母凈利潤 53.44 億元 （+30.25%），EPS 為 1.99 元。2019 年安踏合營公司 Mascot JVCo（亞瑪芬控股公司）實 現營收 175 億元，凈虧損 10.93 億元，其中安踏集團應占虧損 6.3 億元。如果剔除合營公 司虧損，公司實現凈利潤 62.57 億元（+47.8%）。集團 19 年業績保持快速增長，符合市 場預期。 安踏品牌連續安踏品牌連續 6 年高雙位數增長，年高雙位數增長，FILA 繼續保持快速增長，繼續保持快速增長，占比持續提升。占比持續提升。 受益于安踏品牌力的持續提升和安踏兒童的增長， 公司安踏主品牌實現穩健增長。 2019

26、 年 安踏實現收入 174.50 億元（+21.80%），安踏品牌實現連續 6 年高雙位數增長。安踏品牌 占總收入 51.43%（-8.02pct）。 隨著 FILA 品牌力的提升，終端銷售良好；同時由于 FILA 門店數量和店效的持續提升及線 上電商渠道的快速增長，拉動 FILA 品牌保持持續快速增長。2019 年 FILA 實現收入 147.70 億元（+73.94%）。其中 FILA KISDS 流水超過 20 億元，FULA FUSION 流水超過 10 億元。 從占比來看，FILA 為 43.53%（+8.30pct），占比持續提升。 其他品牌 2019 年實現收入 17.08 億元

27、（+33.27%），占總收入的 5.03%（-0.28pct）。其中， Descente 品牌 19 年流水已經接近 10 億元。 公司毛利公司毛利率有所提升，存貨周轉天數略有提升，現金流良好率有所提升，存貨周轉天數略有提升，現金流良好 受益于毛利率較高的 FILA 品牌的占比持續提升，19 年毛利率為 55.0%（+2.4pct）；分品 牌來看， 由于安踏產品線拓寬， 推出更多高性價比產品， 使得安踏主品牌毛利率略有下降， 為 41.3%（-0.7pct）；FILA 毛利率略有提升，為 70.4%（+0.5pct）；其他品牌毛利率 61.82% （+4.6pct） 。 從經營凈利率來看， 2

28、5.6%（+1.9pct） 。 分品牌來看，安踏經營利潤率為 26.8% （+0.9pct）；FILA 經營利潤率為 27.2%（+1.9pct）。 19 年存貨周轉天數為 87 天 （+6 天） ， 主要系零售運營的貢獻增加所致， 庫存量適度拉升， 但仍處在正常水平。 2019 年經營性凈現金流凈額為 74.85 億元（+68.59%），現金流改善 明顯。截至 19 年公司持有現金超過 82 億元，整體運營指標良好。 2020Q1 情況預測：情況預測：我們預計公司一季度安踏品牌流水下降 20%-30%左右；FILA 品牌流水 預計下降 10-20%；但與此同時公司通過積極布局線上彌補線下渠道

29、的影響，預計 2020Q1 公司線上渠道能夠實現 50%的增長；由此我們預計疫情影響下，公司一季度整體業務預計 下降 20-25%左右。 公司在疫情期間通過多項舉措積極應對：目前安踏自有工廠復工率達到 100%，外包工廠恢 復 90%以上的產能，95%以上集團門店恢復開業；3 月隨著國內疫情得到有效控制，店鋪效 率提升明顯，預計二季度經營情況將持續好轉，2020H2 有望恢復正常。由此，我們預計由此，我們預計 2020H1 集團整體流水預計實現集團整體流水預計實現 10%-15%的下降幅度。的下降幅度。 Amer 業務：業務：2020 年 1-2 月業務正常推進，但隨著全球疫情日益嚴重，3 月

30、開始 Amer 業 Amer 秋冬季產品的占比超過 65%，銷售旺季主要集中在 2020 年下半 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 6 年。由此我們預計如果全球疫情能夠 7 月之前得到有效控制，那么對于 Amer 的影響整體 可控。 全年來看，全年來看，2020 年公司將以提升店效為主，開店速度有所放緩。年公司將以提升店效為主，開店速度有所放緩。若國內疫情沒有繼續擴 散，2020 年下半年安踏及 FILA 有望回歸到正常水平，我們預計 2020 年下半年安踏品牌預 計能夠實現雙位數增長，FILA 實現超過 30%增長，全年業績有望實現正增長。全年業績有望實現正增長。 維持買入

31、評級，長期投資邏輯不變，繼續堅定推薦。維持買入評級，長期投資邏輯不變，繼續堅定推薦?？紤]到疫情對于公司 2020 年業績產 生影響，我們略下調公司盈利預測。預計 2020-2022 年實現歸母凈利潤 56.51/72.37/87.35 億元 （2020/2021 年原值為 72.6/89.6 億元） 。 預計 2020-2022 年 EPS 分別為 2.09/2.68/3.23 元，對應 PE 為 25.56/19.96/16.54，維持買入評級。 風險提示：風險提示：疫情影響時間超出預期、存貨積壓問題、Amer 經營情況不及預期。 （摘自 2020 年 3 月 25 日發布的安踏體育點評：1

32、9 年業績持續快速增長，長期投資邏輯不改，繼 續推薦） 2.3. 【李寧】點評：【李寧】點評：19 年業績超市場預期，凈利率持續提升年業績超市場預期，凈利率持續提升 1、 業績：、 業績： 19 年業績大超預期， 印證我們此前觀點， 繼續堅定推薦！年業績大超預期， 印證我們此前觀點， 繼續堅定推薦！ 2019 年實現營收 138.70 億元，同比增長 31.95%；實現歸母凈利潤 1499.14 億元，同比增長 109.59%；其中非經常 性損益中由于上海紅雙喜的土地被政府收儲，由此產生了 2.34 億元左右的一次性收益，若 扣除公司非經常損益后，公司實現扣非凈利潤 12.66 億元，同比增長

33、 76.94%，大超我們此 前預期。 2、分系列來看：、分系列來看： 1）李寧核心品牌（除李寧）李寧核心品牌（除李寧 YOUNG 外）：外）： 李寧李寧品牌店品牌店：李寧品牌門店達到 6449 家，凈增 105 家。其中加盟渠道門店凈增 319 家 至 5157 家；直營渠道門店凈減 214 家，達到 1292 家，主要系公司出于管理角度，將部分 直營門店轉移至加盟門店。 其中：其中：中國李寧：中國李寧：截至 19 年運動時尚品類中國李寧擁有門店 120 家，相比 19 年年初凈增 97 家門店，開店速度明顯加快。中國李寧渠道主要集中在二線及以上的重點城市，我們預 計公司 2020 年中國李寧

34、有望達到 170-200 家。 2） 李寧） 李寧 YOUNG： 從渠道來看， 公司童裝門店依舊實現了較快速的擴張， 19 年李寧 YOUNG 擁有門店 1101 家，相較上一季末凈增 175 家，較年初凈增 308 家。由于近年童裝行業發 展潛力進一步顯現，公司童裝業務仍在快速發展階段，門店將持續擴張，貢獻業績。 2、分渠道來看：分渠道來看： 得益于公司在產品、 渠道和運營能力方面的持續改善， 公司 19 年全渠道收獲 10%-20%的高 段同店增長。 其中線下直營渠道同店實現 10%-20%的高段增長， 線下批發渠道實現 10%-20% 的中段同店增長；線上電商渠道實現 40%-50%的低

35、段同店增長。 1）線下渠道：）線下渠道：19 年公司線下渠道實現營收 104.86 億元（+23.31%），增速加快，改善明 顯，線下營收占總營收的比重為 75.6%，較去年下降 0.9%。其中： 直營渠道營收直營渠道營收36.20億元 （+15.6%） ， 占總營收的比重為26.1%， 相比去年同期下降3.7p.p。 直營渠道營收比重有所下降主要系公司出于管理角度，將一些市場中更適合經銷模式的直 營門店轉嫁給經銷商，減少了直營門店數量，使得直營渠道的比重有所下降，但在這種情 況下，公司直營渠道仍然實現 15.6%的增長。 經銷渠道營收經銷渠道營收 68.65 億元（+39.87%），占營收比

36、重達到 49.5%，加盟渠道實現了快速增 長。除了直營轉加盟的門店貢獻外，加盟渠道的同店也實現 10%-20%的增長，主要系公司 加大對于加盟商的扶持力度，允許經銷商開設大店和時尚店，使得公司加盟渠道在 19 年 取得到優秀的表現。 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 7 2）線上渠道：）線上渠道：19 年公司線上渠道營收實現較高速增長，為 31.21 億元（+40.7%），占比 達到 22.50%，相比去年同期提升 1.4p.p。公司 15 年開始大力發展電商渠道業務，占比持 續提升，并保持高速增長，我們認為隨著公司未來電商渠道的進一步完善，線上渠道占比 將持續提升，并將維持

37、在 30%左右。 3）國際市場：）國際市場：19 年實現營收 2.64 億元（+4.27%），占比下降 0.5p.p，為 1.9%左右。 3、盈利能力持續提升，各項經營指標持續改善。盈利能力持續提升，各項經營指標持續改善。公司毛利率同比提升 1p.p 至 49.10%，經 營凈利率同比提升 3.74p.p 至 11.13%，歸母凈利潤率同比提升 4.01p.p 至 10.81%，扣非凈 利潤率同比提升 2.33p.p 至 9.13%。 維持買入評級。維持買入評級。維持買入評級?？紤]到疫情影響帶來的不確定性，處于審慎考慮，我們略 下調公司盈利預測。預計公司 2020-2021 年營收分別為 14

38、9.42/176.18/204.46 億元，同比 增長分別為 7.7%、17.9%、16.1%；歸母凈利潤分別為 15.72/19.94/24.50 億元（2020、2021 年原值為 16.84/23.59 億元），同比增長 4.9%、26.8%、22.9%，預計 2020-2022 年公司 EPS 為 0.64/0.81/1.00 元，對應 PE 為 32.19/25.39/20.66 元。 風險提示：風險提示：終端消費疲軟、渠道拓展不及預期、童裝及運動時尚品類拓展不及預期。 （摘自 2020 年 3 月 29 日發布的李寧點評：19 年業績超市場預期，凈利率持續提升） 3. 市場行情市場

39、行情 3.1. 板塊及個股漲跌幅板塊及個股漲跌幅 本周上證指數收 2,772.20 點，較上周收盤變動+0.97%；深證成指收于 10,109.91 點，較上 周收盤變動-0.40%；滬深 300 收于 3,710.06 點，較上周收盤變動+1.56%；申萬紡織服裝板 塊收于 1,878.42 點，較上周收盤變動+2.16%。 圖圖 1：紡織服裝板塊月度走勢（：紡織服裝板塊月度走勢（%） 圖圖 2：申萬一級行業與滬深：申萬一級行業與滬深 300 周度漲跌幅（周度漲跌幅（%） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 個股方面，如意集團，拉夏貝爾，朗姿股份漲幅居前三

40、；搜于特，欣龍控股，健盛集團跌 幅居前三。 -15% -10% -5% 0% 5% 2020-02-27 2020-02-29 2020-03-02 2020-03-04 2020-03-06 2020-03-08 2020-03-10 2020-03-12 2020-03-14 2020-03-16 2020-03-18 2020-03-20 2020-03-22 2020-03-24 2020-03-26 上證指數深證成指 滬深300紡織服裝 -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 醫藥生物 銀行 紡織服裝 商業貿易 輕工制造 農林牧漁 有色金屬 交通運輸 公用事業

41、機械設備 鋼鐵 化工 國防軍工 計算機 電子 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 8 圖圖 3：紡織服裝個股周漲幅前十名（：紡織服裝個股周漲幅前十名（%） 圖圖 4：紡織服裝個股周：紡織服裝個股周跌幅后十名跌幅后十名（%） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 3.2. 行業數據回顧行業數據回顧 3.2.1. 零售零售端：端：1-2 月疫情對零售市場沖擊較大，服裝商品零售額大幅下降月疫情對零售市場沖擊較大，服裝商品零售額大幅下降 2020 年 1-2 月份，社會消費品零售總額 52130 億元，同比下降 20.5%；服裝鞋帽、針紡織 品類零售總

42、額 1534 億元，同比下降 30.9%；零售企業體育、娛樂用品類零售總額 91.20 億 元，同比下降 4.00%。 圖圖 5：2018 年至今限額以上零售企業服裝鞋帽針紡織品類零售額：年至今限額以上零售企業服裝鞋帽針紡織品類零售額： 當月同比（當月同比（%） 圖圖 6：2018 年至今限額以上零售企業服裝類零售額：當月同比（年至今限額以上零售企業服裝類零售額：當月同比（%） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 7：2018 年至今限額以上零售企業體育、娛樂用品類零售額：年至今限額以上零售企業體育、娛樂用品類零售額： 當月同比（當月同比（%） 圖圖

43、8： 2018 年至今限額以上零售企業化妝品類零售額： 當月同比 （年至今限額以上零售企業化妝品類零售額： 當月同比 （%） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 9：2013 年至今社會消費品零售總額：當月同比（年至今社會消費品零售總額：當月同比（%） 圖圖 10：2018 年至今社會消費品零售總額：當月同比（年至今社會消費品零售總額：當月同比（%） -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2018-04 2018-

44、06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 零售額：服裝鞋帽針紡織品類：當月同比 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 零售額：服裝類：當月同比 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2018-04 2018-06 2018-0

45、8 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 零售額：體育、娛樂用品類:當月同比 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 零售額：化妝品類:當月同比 行業報告行業報告 | | 行業研究周報行業研究周報 9 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 3.2.2. 出口

46、：出口：2 月紡織品、服裝類出口同比下降月紡織品、服裝類出口同比下降 據海關總署發布的數據顯示， 2020 年 2 月我國紡織紗線、 織物及制品累計出口金額 137.73 億美元，同比下降 19.90%；服裝及衣著附件 2 月的出口金額為 160.62 億美元，同比下降 20%。主要系新冠肺炎疫情和春節假期延長等因素影響。 圖圖 11：2014 年至今紡織品出口增速：累計同比（年至今紡織品出口增速：累計同比（%） 圖圖 12：2018 年至今服裝及衣著附件出口增速：累計同比（年至今服裝及衣著附件出口增速：累計同比（%） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 3

47、.2.3. 上游：棉花價格指數下跌，棉花、羊毛進口價格上漲上游：棉花價格指數下跌，棉花、羊毛進口價格上漲 中國棉花綜合價格指數：88.00，較上周下降 8.56%。 棉花進口價格：2019 年 12 月為 1,810.80 元/噸，較 11 月份 1,669.10 元/噸，上漲 8.49%。 羊毛進口價格：2019 年 12 月為 8,486.32 元/噸，較 11 月份 8226.76 元/噸，上漲 3.16%。 粘膠短纖、長絲價格：粘膠短纖本周均價為 9,150.00 元/噸，較上周變動-1.61%。粘膠長絲 本周均價 37,000.00 元/噸，較上周變動-1.33%。 滌綸短纖、長絲價

48、格：滌綸短纖本周均價為 5,600.00 元/噸，較上周變動-4.60%。滌綸長絲 POY 本周均價為 5,000.00 元/噸，較上周變動-14.24%。滌綸長絲 FDY 本周均價為 6,200.00 元/噸， 較上周變動-11.42%。 滌綸長絲DTY本周均價為7,200.00元/噸， 較上周變動-8.28%。 國內棉布產量：2019 年 12 月棉布產量 41.00 萬噸，當月同比下降 13.10%。 國內棉紗產量：2019 年 12 月棉紗產量 267.00 萬噸，當月同比下降 4.90%。 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2013-10 2014-02 2014-

49、06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 社會消費品零售總額：當月同比 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 社會消費品零售總額：當月同比 -30% -20