【研報】物流行業系列五：全鏈路視角下的快遞成本優化~結構與空間-20200615[31頁].pdf

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1 / 3131 Table_Page 行業專題研究|物流 2020 年 6 月 15 日 證券研究報告 物流行業物流行業 物流系列物流系列五五：全鏈路視角下的快遞成本優化全鏈路視角下的快遞成本優化結構與空間結構與空間 分析師：分析師： 曾靖珂 分析師：分析師： 郭鎮 SAC 執證號：S0260520050002 SAC 執證號：S0260514080003 SFC CE.no: BNN906 021-60750602 010-59136622 請注意，曾靖珂并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。 核心觀點核

2、心觀點： 快遞快遞龍頭的龍頭的價值增長價值增長受益于成本領先策略下對高增長市場的積極滲透。受益于成本領先策略下對高增長市場的積極滲透。復盤看，Q2 小旺季往往是價跌利高， 其核心在于成本管控在 Q2 達到最佳。伴隨業態和格局的演進，價格帶的流動容易形成快遞提價的假象。實際 上，單價更低的經濟件，利潤率反而更高。成本管控與規模效應的共振才是快遞利潤率和市占率雙高的長邏輯。 干干運運和分揀和分揀降本的本質是規模經濟，預計單件成本分別能降至降本的本質是規模經濟，預計單件成本分別能降至 0.45 元、元、0.25 元元。從總部成本曲線看，規模效 應邊際遞減，0.6 元和 0.3 元分別是單件干運和分揀

3、成本的瓶頸線。據公司年報等數據測算，單件分揀成本的低 限估計在 0.2-0.3 元， 單件干運成本有潛力降至 0.5 元以下。 通達百總部的單件成本仍有 0.4-0.5 元的優化空間。 加盟商承擔加盟商承擔 70%的降價，人工費用率在的降價，人工費用率在 56%以上以上，但規模效應或不是最佳出路，但規模效應或不是最佳出路。據公司年報等數據測算，2019 年通達百快遞全網均價約為 5.08 元，同比降 0.92 元；其中加盟商單收 3.60 元，同比降 0.64 元，占全網降價 的約 70%。人工費用率高是加盟商成本管控的痛點。但管理構架上，網絡末端的顆粒度要細，加盟資產流動性 要強，這就使得加

4、盟商客觀上規模不容易大，主觀上資產不會做很重。規模效應或不是末端優化的最佳出路。 末端的底層邏輯是范圍經濟末端的底層邏輯是范圍經濟，直鏈直鏈+服務化，可測算的服務化，可測算的通達系單件成本通達系單件成本有潛力有潛力降至降至 3.43 元。元。據公司年報等數據 測算，末端的單件成本約為 3.36 元（不含總部費） ，人力約占 67%，租金約占 22%，單件毛利約為 0.24 元， 毛利率約為 7%。我們認為，末端的優勢在高頻次的客戶接觸，末端降本需要總部賦能+放權：1. 通過直鏈，技 術賦能末端，幫加盟商節流；2. 鼓勵網點服務化，將用戶轉化為客戶，加快商業變現。中通已經走在前列。 順豐電商件成

5、本順豐電商件成本有潛力有潛力降至降至 4.75 元，潛在市場規模超元，潛在市場規模超 105 億件億件。我們認為，特惠專配和通達系快遞的主要差 異在末端服務，中轉干運的差異不大。參考通達系日均 1000 萬單時的成本，順豐單件干運和分揀成本分別有 潛力做到 0.98 元、0.50 元。據公司年報等數據測算，順豐電商件成本有潛力降至 4.75 元，對應目標市場估計 超 105 億件，對應毛利約 131 億元，占順豐 2019 毛利的 67%。電商件將是順豐未來 1-2 年最大的增長極。 投資建議投資建議：快遞估值的比價重心在成本，快遞的每一輪行情都伴隨著產能利用率提升和成本管控超預期。過去 20

6、 年里，快遞成本優化的底層邏輯是規模經濟，抓手是網絡化、自動化網絡化、自動化。未來競爭的核心將是末端生態建設、 范圍經濟，抓手是服務化服務化。目前，中通、韻達已基本完成網絡化、自動化的轉變，正大步邁向末端服務化，總 部賦能+放權將加速激發范圍經濟；順豐自 2019 年來的戰略轉變充分詮釋了“成本領先策略下對高增長市場的 積極滲透” ，電商件將是公司未來 1-2 年的最大增長極。重點關注：成本領先、不斷突破的韻達股份；下沉電商 件、增速領先的順豐控股；關注：持續改善、估值較低的圓通速遞、申通快遞。 風險提示。風險提示。電商增速不及預期；快遞價格戰加??；人力運輸成本大幅上漲；新冠疫情出現反復。 相

7、關研究相關研究： 物流行業:快遞行業空間可期，存量博弈加速龍頭突圍 2020-01-19 物流行業:韻達 11 月份額同比提 2pcts，龍頭交鋒加速格局集中、客戶分群 2019-12-19 物流行業:Q3 全國快遞量同增 27.6%，順豐業務增速跑出加速度 2019-10-19 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元) PE(x) EV/EBITDA(x) R

8、OE(%) 收盤價收盤價 報告日期報告日期 （元（元/股）股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 韻達股份 002120 CNY 29.01 2020/05/06 買入 27.35 0.97 1.12 29.91 25.90 17.83 14.52 17.3 16.6 圓通速遞 600233 CNY 15.96 2020/05/06 增持 13.57 0.59 0.64 27.05 24.94 15.68 13.91 12.6 12.1 申通快遞 002468 CNY 18.45 2020/02/27 增持 21.90 0.95 1

9、.03 19.42 17.91 11.20 10.07 13.7 13.0 順豐控股 002352 CNY 53.29 2020/04/24 增持 49.35 1.41 1.65 37.79 32.30 23.63 19.29 13.1 13.2 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算；韻達股份股價和 EPS 已除權 mNoRtNwOpPsNmMoRoQqOtQ8ObP9PtRqQtRnNkPpPqOeRnMqO8OqQwPMYpNoPwMmMnR 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3 / 3131 Table_PageText 行業專題

10、研究|物流 目錄索引目錄索引 一、快遞競爭焦點仍在成本，重心正從總部轉向末端 . 6 （一）客戶分群帶來價格分化，快遞競爭焦點仍然在成本 . 6 （二）干網的規模效應邊際遞減，末端將成為降本提效的重心 . 10 二、加盟商承擔 70%的降價，規模效應或非最佳出路 . 15 （一）通達系加盟商單收占全網價 7 成，承擔約 70%的降價 . 15 （二）加盟商人工費用率達 56%，規模效應不易達到總部高度 . 16 三、末端：直鏈+服務化，單件成本有潛力降至 3.43 元 . 19 （一）運輸理貨：支線運輸優化相對被動，理貨的規模效應有限 . 19 （二）攬派：網點運維成本較高，無接觸派送是提效的

11、最佳方案 . 21 （三）直鏈末端或能省 31%理貨成本，服務化將激發快遞的范圍經濟 . 22 四、順豐電商件成本有潛力降至 4.75 元，對應目標市場超 105 億件 . 26 （一）特惠專配的差異化在末端服務，單件成本可做到 4.75 元 . 26 （二）6 元以上電商件估計達 105 億件，對應毛利超過 131 億元 . 27 五、投資建議 . 28 六、風險提示 . 29 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 圖表索引圖表索引 圖 1：單一基礎物流產品不具備提價潛力（價格指數） . 6 圖 2：FedEx

12、航空件每磅價格下行（磅；美元磅） . 6 圖 3：FedEx 和 UPS 在美國貨航市場的份額超 70% . 6 圖 4：UPS 航空件量直追 FedEx（千件；美元） . 6 圖 5：三通一達匯總單件扣非凈利與總部價（元/件） . 7 圖 6：快遞公司月度產能利用率（當月日均快遞量/上年 11 月日均快遞量） . 7 圖 7：美國快遞業已經出現的產品層次化 . 8 圖 8：FedEx 時效件營業利潤率低于陸地件 . 9 圖 9：FedEx 市值增長與主業利潤相關（百萬美元） . 9 圖 10：UPS 市值增長與凈利潤相關（百萬美元） . 9 圖 11：FedEx 四大主業營業利潤（百萬美元）

13、 . 10 圖 12：UPS 五大業務營業收入（百萬元） . 10 圖 13：單轉運中心日均處理量和單件分揀成本 . 11 圖 14：單線日均運量和單件干線運輸成本 . 11 圖 15：中通干運車輛結構（百萬元） . 13 圖 16：快遞加盟商人員各環節 . 16 圖 17：人工成本要素價格持續上升（元/年） . 18 圖 18：城市商鋪平均租金（元/平米/月） . 18 圖 19：加盟制快遞全鏈路單件成本、價格測算（元/件） . 19 圖 20：2019 年快遞員日均派件量分布 . 22 圖 21：2019 年快遞末端攬投人員工作時長分布 . 22 圖 22：直鏈末端優化全鏈路流程 . 23

14、 圖 23：中通直鏈末端優化路徑 . 23 圖 24：中通末端門店建設規劃（個） . 24 圖 25：2019 年順豐業務量結構 . 26 圖 26：2019Q4 特惠專配件量占到經濟件 50% . 26 圖 27：日均 1000 萬件的規模下快遞全鏈路成本拆分（元/件） . 27 圖 28：電商各價格帶商品銷量占比 . 28 表 1：中美電商快遞市場對比 . 8 表 2：快遞公司日均處理水平測算 . 10 表 3： 總部分揀成本測算 （假設每單經過兩次分揀， 日均分揀規模67.17萬件， 100% 產能利用率） . 11 表 4：干線運輸成本測算（裝載率 90%） . 12 表 5：快遞公司

15、總部成本費用結構對比（不含財務費用） . 13 表 6：三通一達總部成本降幅空間（元：假設成本極限為 0.45 元單件運輸、0.25 元單件分揀） . 14 表 7：通達百全網價和總部價 . 15 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 表 8：通達百全網凈利潤率彈性測算（2019 年：加盟商平均利潤包含一級加盟商 及下屬二三級加盟商的總和） . 15 表 9：2019 年快遞從業人員月收入情況（元） . 16 表 10：2019 年快遞從業人員人均月收入測算（元） . 17 表 11：通達百單件快遞員支出測算 .

16、17 表 12：通達百單件分揀人工測算 . 17 表 13：通達百單件運輸人工測算 . 18 表 14：快遞支線運輸成本測算（假設日均處理量約為 13042 件（65212） ） . 20 表 15：單個加盟商理貨成本測算（日均理貨 65212 件） . 20 表 16：網點運維成本測算（假設日派件 805 件） . 21 表 17：快遞公司日均處理水平測算 . 22 表 18：中通末端生態建設 . 24 表 19：三通一達匯總數據 . 26 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 一、快遞競爭焦點仍在成本，重心正從

17、總部轉向末端一、快遞競爭焦點仍在成本，重心正從總部轉向末端 快遞提價一般為成本上行驅動，價格帶流動容易造成快遞提價的假象。不管哪 種價位的市場， 成本管控與規模效應的共振才是快遞利潤率和市占率雙高的長邏輯。 過去20年，通達百通過網絡化、自動化，實現了干運和分揀的快速降本，其底 層邏輯是規模經濟。 目前， 干網的規模效應邊際已經較小， 降本重心正轉向加盟商。 （一）客戶分群帶來價格分化，快遞競爭焦點仍然在成本（一）客戶分群帶來價格分化，快遞競爭焦點仍然在成本 基礎物流服務同質化強，不論是空運還是陸運，價格都是競爭的主要手段，單單 一基礎物流服務往往不具備內生提價能力，提價一般為成本上行驅動。一

18、基礎物流服務往往不具備內生提價能力，提價一般為成本上行驅動。長期復盤來 看，FedEx航空件的單磅價格呈下降趨勢，美國貨運價格指數長期跟隨PPI波動。 圖圖 1：單一基礎物流產品不具備提價潛力：單一基礎物流產品不具備提價潛力（價格指數）（價格指數） 圖圖 2：FedEx航空件每磅價格下行（航空件每磅價格下行（磅；美元磅；美元磅磅） 數據來源：美國運輸部，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 即便是在雙寡頭格局的美國航空貨運市場，UPS和FedEx兩大巨頭的價格仍然 承受份額競爭的壓力。2012年以來，UPS國內航空件均價低于FedEx，相應的業務 量持續提升，并逐漸超

19、越FedEx。 圖圖 3：FedEx和和UPS在美國貨航市場的份額超在美國貨航市場的份額超70% 圖圖 4：UPS航空件航空件量直追量直追FedEx（千件；美元）（千件；美元） 數據來源：美國運輸部，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 0 50 100 150 200 250 300 350 空運貨車鐵路PPI油價 0 2 4 6 8 10 12 14 16 FY 1975 FY 1977 FY 1979 FY 1981 FY 1983 FY 1985 FY 1987 FY 1989 FY 1991 FY 1993 FY 1995 FY 1997 FY 1999 F

20、Y 2001 FY 2003 FY 2005 FY 2007 FY 2009 FY 2011 FY 2013 FY 2015 FY 2017 FY 2019 每包裹平均磅數（磅）每包裹磅收入（美元/磅） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 UPSFedExothers 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,5

21、00 5,000 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 FedEx國內航空件量UPS國內航空件量 FedEx國內航空件價格（右）UPS國內航空件價格（右） 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 中國物流大環境產能充沛，長期不存在供不應求。應對旺季需求，快遞公司能 夠通過人力外包、場地租賃等方式快速

22、調整產能，同時也會推高成本、帶動提價。 復盤通達系價格和利潤復盤通達系價格和利潤， 快遞在快遞在Q2小旺季往往是價跌利高， 而小旺季往往是價跌利高， 而Q4大旺季年年大旺季年年提價，提價， 單件凈利卻反而走低?？梢?，快遞提價一直是成本上行驅動。單件凈利卻反而走低?？梢?，快遞提價一直是成本上行驅動。 圖圖 5：三通一達匯總單件扣非凈利與總部價（元：三通一達匯總單件扣非凈利與總部價（元/件）件） 數據來源：公司季報、月度報告，廣發證券發展研究中心 我們認為，Q2小旺季利潤較好的根源在于，快遞公司的產能利用率在經歷了快遞公司的產能利用率在經歷了 Q4-Q1的調整后的調整后Q2達到最達到最佳，成本管控

23、最好。佳，成本管控最好。Q3為行業淡季，恰逢當年新增產能開 始投放，產能利用率短期受挫；Q4大旺季，業務量波動劇烈，新增產能尚未達到效 率最優，疊加臨時產能調度，成本管控難度最大。 圖圖 6：快遞公司月度產能利用率（當月快遞公司月度產能利用率（當月日均日均快遞量快遞量/上年上年11月月日均日均快遞量）快遞量） 數據來源：公司月度經營公告，廣發證券發展研究中心 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1

24、 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 中通韻達合計總部價圓通申通合計總部價通達系單件扣非凈利（右） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 2017年1月 2017年3月 2017年5月 2017年7月 2017年9月 2017年11月 2018年1月 2018年3月 2018年5月 2018年7月 2018年9月 2018年11月 2019年1月 2019年3月 2019年5月 2019年7月 2019年9月 2019年11月 2020年1月 2020年3月 順豐韻達圓通申通 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁

25、的免責聲明 8 8 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 伴隨業態和格局的演進，產品分層和客戶分群是必然趨勢伴隨業態和格局的演進，產品分層和客戶分群是必然趨勢，價格帶的，價格帶的流動流動容易容易 形成快遞提價的假象。形成快遞提價的假象。美國快遞業已經形成層次豐富的服務體系。價格上，時效件 是經濟件的3-10倍，業務量上，經濟件是時效件的約6.7倍。其中，8-9美元價格帶 的快遞量占全國50%以上。 中國快遞也已經產品分層，和美國快遞的價格帶基本對應，差異點在于，3-5元 電商件市場（通達百主導）占比遠高于6-9元市場（順豐特惠專配為代表）。這種差 異的根源估計源于電商

26、件單價差異，美國電商的件單價普遍更高。 圖圖 7：美國快遞業已經出現的產品層次化美國快遞業已經出現的產品層次化 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 注：USPS、UPS、FedEx 數據均為 2019 財年數據 具體來看，中美的快遞市場結構高度相似：電商件占比在60%以上，龍頭電商 的快遞增量貢獻在60%左右。然而，從結構上來看： 美國電商增量主要來自Amazon， 件單價52美元， 對標京東 （件單價約200元） ， 二者均有自建物流，快遞費率約為12%（7美元）。 中國電商增量主要來自拼多多，件單價約50元人民幣，主要依賴于通達百的快 遞服務，快遞費率約為3%（1-2元人民幣）。 表

27、表 1：中美中美電商電商快遞市場對比快遞市場對比 美國美國 中國中國 美國電商件測算-參考 Amazon 2019 年 中國電商件 2019 年 Amazon 銷售規模($Billion) 282.52 拼多多銷售規模(￥Billion) 1007 Amazon 自建物流快遞量(Billion) 2.5 Amazon 快遞總量(Billion) 5.4 拼多多快遞總量(Billion) 19.7 對全美快遞增量貢獻 58% 對全中國快遞增量貢獻 67% Amazon 件單價($/parcel) 52 拼多多件單價(￥/parcel) 51.1 美國電商銷售規模($Billion) 601.75

28、 中國電商銷售規模(￥Billion) 8523.9 27.2 23.4 21.6 17.7 15.4 13.3 12.6 9.08.78.6 3.02.6 2.22 3 1 5 3 1 4 23 27 38 12 1 20 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 Priority Mail Express Overnight Box Retail Ground Mail Next Day Air Deferred Overnight Envelope Deferred Ground Priority Mail Ground First-Class Package Parcel

29、 Return Service Mail Parcel Select Mail USPS FDX USPS UPSFDXFDXUPSFDX USPS UPS USPS USPS USPS 快遞單價（美元/件）業務量（億件） 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 美國電商件規模(Billion) 11.6 中國電商件規模(Billion) 50.1 全國電商件占比 67% 全國電商件占比 79% 數據來源：公司年報，國家郵政局 從利潤率從利潤率來看， 單價更高的時效件、 商務件， 利潤率并不高于經濟件、 電商件。來看

30、， 單價更高的時效件、 商務件， 利潤率并不高于經濟件、 電商件。 FedEx航空件營業利潤率長期保持在6-8%，而陸地件的營業利潤率在10%以上。 這進一步印證，作為單一基礎物流服務，快遞的價值核心始終在成本管控。不不 論是時效件還是經濟件，成本管控與規模效應的共振論是時效件還是經濟件，成本管控與規模效應的共振才才是快遞利潤率和市占率雙高是快遞利潤率和市占率雙高 的長邏輯。的長邏輯。 圖圖 8：FedEx時效件時效件營業營業利潤率利潤率低于陸地件低于陸地件 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 復盤FedEx和UPS，兩家巨頭上市以來的市值表現均和主業利潤高度相關。 FedEx的PE估值

31、水平在15-20倍，UPS在20倍左右?？梢?，市場對成本管控較好的市場對成本管控較好的 快遞龍頭給予了一定的估值溢價（快遞龍頭給予了一定的估值溢價（UPS定價低，但凈利潤率更高）。定價低，但凈利潤率更高）。 圖圖 9：FedEx市值增長與主業利潤相關（百萬美元）市值增長與主業利潤相關（百萬美元） 圖圖 10：UPS市值增長與凈利潤相關（百萬美元）市值增長與凈利潤相關（百萬美元） 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 航空件陸地件零擔運輸 0 1000 2000 3000 4000

32、5000 6000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 FY 1980 FY 1982 FY 1984 FY 1986 FY 1988 FY 1990 FY 1992 FY 1994 FY 1996 FY 1998 FY 2000 FY 2002 FY 2004 FY 2006 FY 2008 FY 2010 FY 2012 FY 2014 FY 2016 FY 2018 市值四大主業營業利潤合計(右） 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 0 20000 40000 60000 80000

33、100000 120000 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 市值凈利潤（右） 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 近20年以來，FedEx和UPS的利潤增長皆以陸地件為主要驅動。陸地件單價在 8-9美元，主要是電商件（1995年，Amazon和EBay相繼成立，電商剛開始發展）。 可以說，兩家巨頭的價值增長并非受益于服務溢價、消費升級等概念，其根本還是根本還是 成本領先策略下對高增長市場的積極滲透。成本領先策略下對高增長市場的積極滲透

34、。 圖圖 11：FedEx四大主業營業利潤（百萬美元）四大主業營業利潤（百萬美元） 圖圖 12：UPS五大業務營業收入（百萬元）五大業務營業收入（百萬元） 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 （二）干網的規模效應邊際遞減，末端將成為降本提效的重心（二）干網的規模效應邊際遞減，末端將成為降本提效的重心 從快遞業務的全流程來看，干線運輸和中轉分揀的規模效應最強。以中轉分揀 為例，通達百的一級中轉場的日均處理量在33萬件左右，是加盟商日均處理量的幾 十倍。一級中轉場的業務規模能夠適應機器化、智能化分揀，而加盟商的業務規模 用純人工分揀就能解決。 表表

35、2：快遞公司日均處理水平測算快遞公司日均處理水平測算 快遞員人數（萬人）快遞員人數（萬人） 韻達韻達 申通申通 圓通圓通 中通中通 百世百世 通達百通達百 順豐順豐 總計總計 全國全國 2019 快遞量（億件） 100 74 91 121 76 462 48 510.5 635.3 2019 年網點數（個） 27466 25500 32005 30000 42,400 157371 17832 網點日均（件） 1000 792 780 1107 490 805 744 2019 年加盟商（個） 3728 3525 4180 4800 16233 330 加盟商日均（件） 7371 5728 5

36、974 6918 6521 40191 2019 年中轉場（個） 59 73 68 91 88 379 129 2019 中轉場日均（件） 465753 276600 367244 364895 235886 334056 102814 數據來源：公司年報、季報，廣發證券發展研究中心 注：順豐片區中轉場對應此表中的中轉場，順豐集散點對應此表中的加盟商 從通達百總部的數據來看，轉運中心的日均處理規模和單位分揀成本呈非線性 -1500 -1000 -500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 FY 1980 FY 1982 FY 1984 FY 1986 FY 1988 FY 1990 FY 1992 FY 1994 FY 1996 FY 1998 FY 2000 FY 2002 FY 2004 FY 2006 FY 2008 FY 2010 FY 2012 FY 2014 FY 2016 FY 2018 航空件陸地件零擔運輸聯邦服務 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 國內航空件國內陸地件國際業務 零擔運輸貨代供應鏈 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111 / 3131 Table_PageText 行業專題研究|物流 關系。伴隨日均處理