1、 證券研究報告 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明 行業行業深度深度報告報告非銀行金融行業非銀行金融行業 2022022 2 年年 1 12 2 月月 1515 日日 景氣修復，景氣修復，把握把握投行投行擴容擴容、大財富管理、大財富管理產業鏈修復產業鏈修復兩大主線兩大主線 非銀行金融非銀行金融行行業業 推薦推薦 (維持維持評級評級)核心觀點核心觀點 板塊板塊估值處于估值處于歷史歷史 8%分位數分位數以下以下，業績，業績相對相對景氣券商獲得超額收益景氣券商獲得超額收益 2010 年至今證券行業 PB 均值為 2.04X，中位數為 1.87X，均值標準差區間為1.32X,2.77X。

2、當前板塊 PB1.27X，估值處于 2010 年以來 8%分位數以下，防御與反彈攻守兼備。自營投資業務受沖擊小、業績表現較好的券商漲幅靠前。光大證券（+10.09%）、華林證券（+4.1%)、國元證券（-6.85%）、華安證券（-6.9%）以及中國銀河（-8.25%)股價表現較好。財富管理概念個股跌幅靠前。東方財富、東方證券、興業證券以及廣發證券分別下跌-39.99%、-36.50%、-35.82%以及-32.98%。行業經營環境向好，業績重回上行通道行業經營環境向好，業績重回上行通道 防疫政策放松，收入預期改善，房地產支持政策出臺，多渠道融資紓困，宏觀經濟復蘇。美國經濟先行指標和同步指標回落

3、，海外經濟從通脹到衰退，發達經濟體加息周期接近尾聲。海外經濟增速回落、外需放緩環境下，預期 2023 年穩增長仍然是貨幣政策的首要目標，央行寬貨幣寬信用延續，國內流動性合理充裕。多重積極因素顯現，提升市場風險偏好，風險資產表現有望改善，對證券行業業績修復提供支撐。全面注冊制落地在即，政策紅利持續釋放。綜合考慮證券行業經營環境，中性假設下，我們預計 2023 年證券行業實現凈利潤 1811億元，同比增長 13%，業績重回上行通道。投行業務景氣上行延續，增長確定性強投行業務景氣上行延續，增長確定性強 注冊制重塑投行生態，融資規?？焖僭鲩L。2021 年，證券行業股票融資規模 1.82 億元，三年年均

4、復合增速 14.51%；其中 IPO融資規模 5426.43 億元，三年年均復合增速 57.91%。2022 年 1-11 月，IPO 融資規模 5424.28 億元，同比進一步增長 18.83%?？苿摪?、創業板項目是助推 IPO 規模大增的主要驅動力，兩者 IPO 融資規模合計占比 73.98%。未來，隨著主板推進注冊制改革，投行業務增長空間將得到進一步釋放。投行業務集中度持續提升，強者恒強。中信證券、中信建投、海通證券、民生證券、國泰君安、華泰聯合、國金證券、中金公司、招商證券、國信證券 IPO 儲備項目位居行業前 10位，隨著儲備項目釋放，持續貢獻利潤增量。大財富管大財富管理賽道有望迎來

5、修復理賽道有望迎來修復 市場企穩回暖預期提升，基金資產規模、新成立基金發行份額有望抬升，推動代銷金融產品收入增長。2022H1 中信、中金、華泰、中信建投、國泰君安、中國銀河、廣發、國信、招商、光大證券代銷金融產品凈收入位居行業 TOP10?！耙粎⒁豢匾慌啤毙乱幝涞?，券商紛紛成立資管子公司，加快申請公募牌照步伐，資管公募化轉型提速。公募基金行業發展前景廣闊，券商資管發力公募業務，有助開拓增量、提振收入。券商資管具有獨特的資源稟賦，憑借客戶、投研、產品、渠道等優勢，公募業務開展具備比較優勢。個人養老金賬戶制探索，為市場帶來千億增量空間，助力資本市場健康發展。未來隨著個人養老金滲透率提高，進入權益

6、市場的個人養老金資金規?？捎^，頭部基金公司資產管理規模、凈利潤以及 ROE 有望抬升，參控股該類公募基金的證券公司受益顯著。投資建議投資建議 受益流動性、政策、業績、估值共振，證券板塊布局正當時。流動性寬松為板塊估值修復提供基礎，全面注冊制落地在即，政策友好。綜合考慮證券行業經營環境,在中性假設下，我們測算證券行業 2023 年凈利潤 1811 億元，同比增長13%，業績重回上行通道。當前板塊 PB1.27X，處于 2010 年以來 8%分位數以下，防御與反彈攻守兼備，維持“推薦”評級。個股方面，把握兩條主線，投行擴容受益標的中金公司、華泰證券、國金證券，大財富管理產業鏈修復受益標的東方財富、

7、東方證券以及廣發證券。風險提示風險提示 市場波動對業務影響大的風險；注冊制推進不及預期的風險。分析師分析師 武平平武平平 ：010-80927621: 分析師登記編碼：S0130516020001 行業數據行業數據 20202222.1212 table_report 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%證券行業滬深300 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。2 目目 錄錄 一、復盤：板塊表現弱于大盤，估值處于歷史一、復盤：板塊表現弱于大盤，估值處于歷史低位低

8、位 .3 3 （一）證券板塊在資本市場中的表現（一）證券板塊在資本市場中的表現 .3 3 1.證券板塊總市值位居市場前列，板塊市值占比下降.3 2.板塊股價表現弱于滬深 300 指數,二級行業指數排名居后.3（二）板塊估值低位，處于（二）板塊估值低位，處于 20102010 年以來年以來 8%8%分位數以下分位數以下 .4 4 二、回顧：景氣度下行，重資本業務承壓二、回顧：景氣度下行，重資本業務承壓 .6 6 （一）行業資產規模擴張，業績（一）行業資產規模擴張，業績下滑下滑 .6 6 （二）自營投資業務成為影響行業業績表現的核心變量（二）自營投資業務成為影響行業業績表現的核心變量.9 9 三、

9、三、20232023 年展望：景氣向上，業績修復年展望：景氣向上，業績修復 .1010 四、把握投行擴容、大財富管理產業鏈修復機四、把握投行擴容、大財富管理產業鏈修復機遇遇 .1212 （一）投行業務：景氣上行延續，增長確定性強（一）投行業務：景氣上行延續，增長確定性強 .1212 1.注冊制重塑投行生態，IPO 規模顯著增長.12 2.投行業務集中度提升，強者恒強.14 3.注冊制下綜合服務能力強的頭部券商以及精耕細分領域的中小券商充分獲益.14（二）大財富管理賽道有望迎來修復（二）大財富管理賽道有望迎來修復 .1515 1.市場回暖預期提升，代銷金融產品業務收入有望增長.15 2.公募牌照

10、擴容，券商資管業務空間拓展.16 3.個人養老金制度落地，參控股公募基金券商受益.18 五、投資建議五、投資建議 .2121 六、六、風險提示風險提示 .2121 插插 圖圖 目目 錄錄 .2222 表表 格格 目目 錄錄 .2222 WWcZvYsYdUoWnO6M9R7NpNoOtRnPeRrQsQfQqRxP8OpOpMMYoOtRwMnOoM 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。3 一、一、復盤：復盤：板塊表現弱于大盤，估值處于板塊表現弱于大盤，估值處于歷史歷史低位低位 （一）證券板塊在資本市場中的表現 1.1.證券

11、板塊總市值位居市場前列，板塊市值占比下降證券板塊總市值位居市場前列，板塊市值占比下降 依據二級行業分類，截至 2022 年 11 月 30 日，證券板塊累計市值 2.56 萬億元，在所有二級行業中排名第 3。證券板塊 A 股市值占比下降，截至 2022 年 11 月 30 日，證券板塊市值占比 2.87%，較上年末下降 0.43 個百分點。圖圖 1 1：20202020 年年以來券商板塊市值占比變化以來券商板塊市值占比變化 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 2 2.板塊股價表現弱于滬深板塊股價表現弱于滬深 300300 指數指數,二級行業指數排名居后二級行業指數排名居后 證券板塊股價

12、表現弱于滬深 300 指數,在二級行業指數中排名居后。2022 年初至今(截至 11月 30 日)，證券板塊下跌 25.29%，跑輸滬深 300指數 3.28 個百分點,在 108個二級行業指數中排名第 80位。圖圖 2 2：證券板塊及滬深：證券板塊及滬深 300300 指數年初至今漲跌幅指數年初至今漲跌幅 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-0120

13、21-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11券商板塊市值占比-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%證券行業滬深300 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。4 圖圖 3 3：各二級行業指數漲跌幅：各二級行業指數漲跌幅 資料來源：Wind，中國銀河證券研

14、究院整理（二）板塊估值低位，處于 2010 年以來 8%分位數以下 2022 年以來,受國內疫情反復、經濟增長壓力大、美聯儲加息縮表、俄烏沖突升級等多重因素影響，資本市場避險情緒升溫，證券板塊表現疲軟。2022 年 1-11 月，市場累計股基成交額 227.77 萬億元，日均股基交易額 1.04 萬億元，同比降低 8.27%，相較上年下降 8.95%。截止 11 月 30 日,市場兩融余額 1.56 萬億元,相較上年末下降 14.62%,風險偏好下降。圖圖 4 4：滬深：滬深兩市兩市股基成交額股基成交額 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 -60%-40%-20%0%20%40%60%

15、煤炭開采洗選電信運營一般零售國有大型銀行公路鐵路建筑施工摩托車及其他綜合發電及電網媒體建筑設計及服務專用材料環保及公用事業照明電工及其他品牌服飾林業其他電子零組件其他輕工專營連鎖教育農產品加工普鋼化學制藥結構材料其他醫藥醫療工程機械其他化學制品通信設備制造酒類包裝印刷廚房電器廣告營銷裝飾材料增值服務新能源動力系統消費電子各板塊年初至今漲跌幅滬深300年初至今漲跌幅020004000600080001000012000140000501001502002503002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020

16、-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11滬深兩市累計成交額（萬億元）年度日均股基成交額（億元）行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。5 圖圖 5 5：市場兩融余額：市場兩融余額 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院

17、整理 板塊估值處于歷史低位,安全邊際高。2010 年至今證券行業 PB 均值為 2.04X，中位數為1.87X，均值標準差區間為1.32X,2.77X。當前板塊 PB1.27X，估值處于 2010 年以來 8%分位數以下，防御與反彈攻守兼備。圖圖 6 6：板塊估值情況：板塊估值情況 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 板塊股價表現各異，業績具有較好表現的券商獲得相對收益。年初至今（截至 11 月 30日），除光大證券（+10.09%）、華林證券（+4.1%）股價正增長外，板塊其它個股均出現不同程度下跌。光大證券前三季度業績正增長、大股東光大集團平臺優勢顯著；華林證券收購海豚APP，持續

18、推進科技金融發展戰略。此外，自營投資業務受沖擊小、業績表現較好的國元證券、華安證券以及中國銀河證券股價表現相對較好，跌幅小于 10%。0500010000150002000025000融資融券余額0.001.002.003.004.005.006.002010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-0

19、12018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09證券(中信)均值均值-標準差均值+標準差億元億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。6 財富管理概念個股跌幅靠前。新成立基金發行份額縮水以及國辦 30 號文著力規范金融服務收費引發市場對財富管理產業鏈業績增長擔憂,東方財富、東方證券、興業證券以及廣發證券分別下跌-39.99%、-36.50%、-35.82%以及-32.98%。圖

20、圖 7 7：年初：年初至今至今（截至（截至 1111 月月 3030 日）日）板塊個股板塊個股漲跌幅漲跌幅 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 二、二、回顧：景氣度下行，重回顧：景氣度下行，重資本資本業務承壓業務承壓（一）行業資產規模擴張，業績下滑 證券行業資產規模擴張，擴表延續。依據證券業協會披露數據,截至 2022 年 9 月 30 日，140 家證券公司總資產規模達 10.88 萬億元，相較上年末增長 2.74%；凈資產規模達 2.76 萬億元，相較上年末增長 7.39%。券商通過 IPO、定增、配股、可轉債等多種融資方式，提升資本實力，發展客需型業務。圖圖 8 8：證券行業資產

21、規模：證券行業資產規模 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理(50)(40)(30)(20)(10)01020光大證券華林證券國元證券華安證券中國銀河華西證券南京證券方正證券山西證券國海證券中信建投中銀證券國信證券太平洋申萬宏源第一創業浙商證券國泰君安中信證券東北證券西部證券國金證券東吳證券招商證券國聯證券中金公司中原證券長江證券西南證券華泰證券天風證券海通證券財通證券東興證券中泰證券財達證券長城證券紅塔證券廣發證券興業證券東方證券東方財富020000400006000080000100000120000總資產凈資產億元億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必

22、閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。7 表表 1：2 2022022 年以來證券公司融資情況年以來證券公司融資情況一覽一覽 融資方式融資方式 公司名稱公司名稱 發行日期發行日期 擬募資額（億元）擬募資額（億元）實際募資總額（億元）實際募資總額（億元）配股配股 中信證券 2022-2-15 280 223.96 財通證券 2022-4-25 80 71.72 東方證券 2022-5-13 168 127.15 興業證券 2022-9-2 140 100.84 中金公司 發布配股預案 270-定增定增 國金證券 2022-4-18 60 58.17 長城證券 2022-7-14 84.64

23、 76.16 華創陽安 2022-10-27 80 30.27 國聯證券 發布定增預案 70-國海證券 發布定增預案 85-中原證券 發布定增預案 70-可轉債可轉債 中國銀河 2022-3-24 78-浙商證券 2022-6-14 70-IPOIPO 首創證券 2022-12-13 19.32 19.32 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 備注：中信證券、東方證券配股發行日期、募集金額均指 A 股，未考慮 H 股。證券行業營收、凈利下滑，景氣下行。依據證券業協會披露數據，2022年前三季度，證券行業實現營業收入3042.42億元，同比下降16.95%；實現凈利潤1167.63億元，

24、同比下降18.9%。依據三季報披露數據，2022年 1-9月，42家上市券商實現營收 3805.99億元，同比下降 20.62%；實現歸母凈利潤 1087.19 億元，同比下降 29.71%。Q3單季 42家上市券商實現營收 1267.62 億元，環比下降 17.89%，同比下降 24.2%，降幅擴大 13.91pct；實現歸母凈利潤 329.03 億元，環比下降 35.13%，同比下降 37.58%，降幅擴大 25.62pct。圖圖 9 9：證券行業業績：證券行業業績表現表現 資料來源：Wind、中國證券業協會，中國銀河證券研究院整理 -100%-50%0%50%100%150%200%01

25、000200030004000500060007000營業收入凈利潤營收增速凈利潤增速億元億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。8 頭部券商業績表現優于行業整體水平。2022 年前三季度中信證券、中國銀河、國泰君安、華泰證券、中信建投、中金公司、海通證券、申萬宏源、廣發證券以及招商證券營收排名位居行業前 10 位；中信證券、國泰君安、華泰證券、東方財富、中國銀河、中信建投、招商證券、海通證券、中金公司、廣發證券凈利排名位居行業前 10 位。TOP10 券商合計實現營業收入2393.38 億元，同比下降 18.43%，降幅

26、低于行業 2.19 個百分點；合計實現歸母凈利潤 758.90億元，同比下降 22.28%，降幅低于行業 7.43 個百分點。券商營收、凈利 CR10 分別為 62.88%、69.80%，相較 2021 年提升 2.08pct、5.1pct。圖圖 1010：營收：營收 TOPTOP1010 券商業績情況券商業績情況 資料來源：Wind、中國銀河證券研究院整理 圖圖 1111：TOPTOP1010 券商營收、凈利潤集中度券商營收、凈利潤集中度 資料來源：Wind、中國銀河證券研究院整理 0100200300400500600中信證券 中國銀河 國泰君安 華泰證券 中信建投 中金公司 海通證券 申

27、萬宏源 廣發證券 招商證券營業收入歸母凈利潤56%58%60%62%64%66%68%70%72%2021H120212022H12022年1-9月營收集中度凈利集中度億元億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。9（二）自營投資業務成為影響行業業績表現的核心變量 投行業務成為唯一正增長業務條線，經紀業務營收占比居首。2022 年 1-9月上市券商實現經紀業務/投行業務/資管業務/自營業務/利息凈收入分別為 869.58/429.98/336.1/595.28/436.35億 元，同 比 分 別 變 化-16.41%/+5.

28、35%/-3.92%/-52.14%/-5.82%；營 收 占 比 分 別 為23.44%/11.59%/9.06%/16.04%/11.76%，同比變化+1.30pct/+2.9pct/+1.61pct/-10.43pct/+1.9pct。圖圖 1212：行業各業務條線收入情況行業各業務條線收入情況 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 1313：行業收入結構行業收入結構 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 020040060080010001200140016001800經紀業務投行業務資管業務自營業務利息凈收入其它業務收入2019202020212022年1-9月億元

29、億元 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019202020212022年1-9月經紀業務投行業務資管業務自營業務利息凈收入其它業務收入 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。10 自營業務收入承壓，成為拖累行業業績表現的主要因素。2022 年前三季度，上市券商實現自營業務收入 595.28 億元，同比下降 52.14%；營收占比 16.04%，同比下降 10.43 個百分點。近年來，頭部券商投資業務加大非方向性轉型，紛紛發力布局客需型業務，提升業績穩定性，增強抗周期波動能力。圖圖 1414：證

30、券行業自營業務收入及增速：證券行業自營業務收入及增速 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 三三、2 2023023 年年展望展望：景氣向上景氣向上，業績業績修復修復 多重積極因素顯現，行業經營環境向好。穩增長政策優化，宏觀經濟復蘇。防疫政策放松，收入預期改善，房地產支持政策出臺，多渠道融資紓困，銀河宏觀團隊預測 2023 年中國 GDP增長 5.8%。美國經濟先行指標和同步指標回落，海外經濟從通脹到衰退，發達經濟體加息周期接近尾聲，全球流動性改善。海外經濟增速回落、外需放緩環境下，預期 2023 年穩增長仍然是貨幣政策的首要目標，央行寬貨幣寬信用延續，國內流動性合理充裕。多重積極因素顯

31、現，提升市場風險偏好，風險資產表現有望改善，對證券行業業績修復提供支撐。直接融資領域支持政策延續。二十大明確要求“堅持把發展經濟的著力點放在實體經濟上”、“深化金融體制改革，建設現代中央銀行制度，加強和完善現代金融監管，強化金融穩定保障體系，依法將各類金融活動全部納入監管，守住不發生系統性風險底線。健全資本市場功能，提高直接融資比重?！敝袊Y本市場融資功能不足，直接融資比重亟待提升。中國的證券化率遠低于美國（2021 年：中國 80.34%VS 美國 294.53%）,中國 GDP 增速高于美國（5 年CAGR：中國 8.91%VS 美國 4.52%）,中國股票市值增速低于美國（5 年 CAG

32、R：中國 12.6%VS美國 15.34%）。從社會融資結構看，我國目前融資方式主要是銀行貸款，股權融資和債權融資規模、占比均不高，直接融資（企業債權+非金融企業境內股票）占比 12.28%。2021 年中國 IPO融資規模占新增人民幣貸款比重僅為 2.72%，占同期美國 IPO 融資規模的 23%。未來，中國資本市場功能將進一步健全，直接融資領域支持政策延續，融資能力將會持續提升。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0200400600800100012001400160018002019202020212022年1-9月自營業務收入同比增速億元億元 行業深度報告行業

33、深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。11 圖圖 1515：中美證券化率中美證券化率 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 1616：社會融資結構社會融資結構 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 1717：資本市場融資功能不足資本市場融資功能不足 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 0%50%100%150%200%250%300%350%中國美國證券化率0204060801001202018-122019-122020-122021-122022-09人民幣貸款外幣貸款(折合人民幣)委托貸款信托貸款未貼現銀

34、行承兌匯票企業債券非金融企業境內股票政府債券其它%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%201920202021IPO融資規模/新增人民幣貸款IPO融資規模/同期美國IPO融資規模(右軸)行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。12 全面注冊制落地在即，政策紅利持續釋放。易會滿主席在求是上發表文章，指出經過近三年的試點探索，以信息披露為核心的注冊制架構初步經受住了市場考驗，全面實行股票發行注冊制的條件已基本具備；在金

35、融街論壇上表示，從注冊制試點情況看，市場各方總體上是認可的，獲得感也是強的。隨著主板注冊制推進，投行業務利潤空間將得到進一步釋放，直投、經紀、兩融業務等均將受益。綜合考慮證券行業經營環境，在中性假設下，我們預計 2023 年證券行業實現凈利潤 1811億元，同比增長 13%，業績重回上行通道。四四、把握投行擴容、大財富管理產業鏈修復機遇把握投行擴容、大財富管理產業鏈修復機遇 （一）投行業務：景氣上行延續，增長確定性強 1.1.注冊制重塑投行生態，注冊制重塑投行生態，IPOIPO 規模顯著增長規模顯著增長 多層次資本市場體系建設完善，服務實體經濟質效提升。我國多層次資本市場體系建設逐漸完善，20

36、19 年科創板開板并試點注冊制，2021 年北交所正式開板，各層次市場錯位發展，服務于不同投融資主體需求，為國家重點產業的發展建設提供支撐，滿足實體經濟發展需求。圖圖 1818：中國多層次資本市場體系中國多層次資本市場體系 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 注冊制重塑投行生態，融資規?？焖僭鲩L，投行收入顯著提升?？苿摪?、創業板注冊制落地以來，顯著撬動 IPO 規模增長。2021 年，證券行業股票融資規模 1.82 億元，三年年均復合增速 14.51%；其中 IPO 融資規模 5426.43 億元，三年年均復合增速 57.91%。2022 年 1-11 月，IPO 融資規模 5424.

37、28 億元，同比進一步增長 18.83%?？苿摪?、創業板項目是助推 IPO 規模大增的主要驅動力。2022 年1，科創板、創業板 IPO 融資規模合計占比 73.98%。受益規模驅動，投行業務收入顯著增長。2021 年，證券行業實現投行業務凈收入 699.83 億元，三年年均復合增速 23.67%。2022 年前三季度證券行業實現投行業務凈收入 492.25 億元，同比進一步增長6.29%。未來，隨著主板推進注冊制改革，投行業務利潤空間將得到進一步釋放。1 數據統計截至 12月 6日。行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。13

38、 圖圖 1919：證券行業證券行業股權股權、IPOIPO 融資融資規模規模 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 2020：科創板、創業板科創板、創業板 IPOIPO 融資規模合計占比融資規模合計占比 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 備注：2022 年數據統計截至 12 月 6 日。圖圖 2121：投行業務收入及同比增速投行業務收入及同比增速 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 020004000600080001000012000140001600018000200002018201920202021股權融資規模IPO融資規模億元億元0%10%20%30%40

39、%50%60%70%80%2019202020212022科創板+創業板IPO合計占比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%010020030040050060070080020182019202020212022-09投行業務收入同比增長率億元億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。14 2.2.投行業務集中投行業務集中度提升，強者恒強度提升，強者恒強 投行業務集中度持續提升。2022 年 1-11 月，中信證券/中金公司/中信建投/華泰證券/國泰君安/海通證券/招商證券/安信證券/申萬宏源/

40、國信證券股權融資規模位居行業前 10 位，市占率分別為 20.29%/12.9%/12.43%/6.11%/5.2%/4.21%/3.09%/2.38%/2.28%/1.95%。中信證券/中信建投/中金公司/海通證券/華泰證券/國泰君安/民生證券/申萬宏源/招商證券/東興證券IPO 融資規模位居行業前 10 位，市占率分別為 25.07%/10.37%/9.6%/7.97%/6.34%/5.6%/2.68%/2.5%/2.06%/2.05%。投行 CR3、CR5、CR10 分別為 45.04%、59.35%、74.24%，相較 2020 年分別提升 4.51pct、4.38pct 以及 3.5

41、3pct。表表 2：投行業務投行業務 CRCR3 3、CRCR5 5 以及以及 CRCR1010 20202020 20212021 20222022 CR3CR3 40.53 43.42 45.04 CR5CR5 54.97 55.44 59.35 CR10CR10 70.71 71.70 74.24 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 3 3.注冊制下綜合服務能力注冊制下綜合服務能力強強的頭部券商的頭部券商以及以及精耕細分領域的中小精耕細分領域的中小券商券商充分充分獲益獲益 注冊制發行背景下，定價能力和綜合服務能力面臨更高考驗。在定價環節，傳統定價模式被打破，市場化定價，估值定價能

42、力成為投行的核心競爭力。投行定價的專業性對項目發行、費率、跟投收益都有一定影響，是決定投行服務質效和打造券商品牌形象的基石。此外，科創板和創業板成功引入跟投制度，對券商資本實力、投資管理能力、協同也提出了更高要求，倒逼券商強化綜合服務能力。項目儲備豐富、機構客戶優勢明顯、綜合服務能力強的大型綜合券商以及精耕細分領域的中小券商有望深度受益。中信證券、中信建投、海通證券、民生證券、國泰君安、華泰聯合、國金證券、中金公司、招商證券、國信證券 IPO 儲備項目位居行業前 10 位2。未來隨著儲備項目釋放，持續貢獻利潤增量。圖圖 2222：IPOIPO 儲備項目儲備項目 TOPTOP1010 券商券商

43、資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 2 截至 2022 年 11 月 30 日。0102030405060708090100中信證券中信建投海通證券民生證券國泰君安華泰聯合國金證券中金公司招商證券國信證券 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。15（二）大財富管理賽道有望迎來修復 1.1.市場回暖預期市場回暖預期提升提升，代銷金融產品業務收入有望，代銷金融產品業務收入有望增長增長 市場回暖市場回暖預期提升預期提升，基金資產規?；鹳Y產規模、新成立基金發行份額有望抬升、新成立基金發行份額有望抬升。截至 2022 年 11

44、 月30 日，全市場基金資產凈值 26.65 萬億元，相較上年末提高 4.72%；其中非貨幣基金資產凈值16 萬億元，與上年末基本持平。截至 2022 年 6 月 30 日，基金公司管理的公募基金規模 26.79萬億元，相較去年同期增長 16.3%，相較上年末增長 4.79%；私募基金管理規模 20.35 萬億元，相較去年同期增長 7.67%，相較上年末增長 0.39%；專戶業務規模 7.38 萬億元，相較去年同期增長-2.51%，相較上年末增長-0.16%；養老金規模 4.06 萬億元，相較去年同期增長 12.65%，相較上年末增長 2.58%。2022 年 1-11 月，新成立基金發行份額

45、 1.33 萬億份，同比下降 51.4%。未來隨著市場回暖，基金資產規模有望持續擴張，新成立基金發行份額回升。圖圖 23：基金資產規?；鹳Y產規模 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 24：基金管理公司管理的不同類型基金管理公司管理的不同類型基金資產基金資產規模規模 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 050000100000150000200000250000300000全市場基金資產凈值非貨幣基金資產凈值億元億元0510152025302020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022

46、-06基金管理公司管理公募基金基金管理公司及其子公司專戶業務萬億元萬億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。16 圖圖 25：新成立基金發行份額及增速新成立基金發行份額及增速 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 中信、中金中信、中金、華泰證券代、華泰證券代銷金融銷金融產品產品業務業務收入收入位居行業前列位居行業前列。2022H1 中信、中金、華泰、中信建投、國泰君安、中國銀河、廣發、國信、招商、光大證券代銷金融產品凈收入位居行業TOP10，分別為 8.71/6.08/4.63/4.41/4.07/3.39/3.28

47、/2.70/2.55/2.41 億元，同比分別變化-39.03%/+1.53%/+14.07%/-4.02%/-8.68%/-4.22%/-36.58%/-42.51%/-36.09%/-44.74%。券商代銷金融產品凈收入 TOP10 合計 42.22 億元，同比下降 23.42%。圖圖 26：代銷金融產品凈收入代銷金融產品凈收入 TOP10TOP10 券商券商 資料來源：公司公告，中國銀河證券研究院整理 2 2.公募牌照擴容，券商資管公募牌照擴容，券商資管業務業務空間空間拓展拓展 美國是全球最大的資產管理市場,中國發展潛力大。當前全球資產管理規模突破百萬億美元大關,地域分布上北美地區占據約

48、全球半壁江山。美國貢獻北美地區 90%以上規模，穩居全球第一大市場。新興市場中，中國資產管理規模保持較快增長，發展潛力大。截止 2021 年-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05000100001500020000250003000035000202020212022年1-11月新成立基金發行份額同比增速億份億份0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00中信證券 中金公司 華泰證券 中信建投 國泰君安 中國銀河 廣發證券 國信證券 招商證券 光大證券2022年上半年代銷金融產品收入 行業深度報告行業深度報

49、告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。17 末，中國資產管理規模突破 67 萬億元，同比增長 15.05%，高于全球整體增速。截止 2022 年6 月末，中國資產管理規模進一步增長到 68.51 萬億元，同比增長 7.5%。未來，隨著居民權益資產配置需求進一步提升,中國資產管理市場規模將進一步擴容。圖圖 27：中國資產管理規模中國資產管理規模 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 受資本市場波動下行影響，券商資產管理規模下滑。2022 年前三季度上市券商實現資管業務收入 336.10 億元，同比下降 3.92%；營收占比 9.06%，同比提升

50、 1.61 個百分點。2022年上半年末，券商資產管理規模 7.68 萬億元,相較上年末下降 6.74%。隨著市場企穩反彈，券商資產管理規模有望回升。圖圖 2828：券商資產：券商資產管理規模管理規模 資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理 01020304050607080資產管理業務總規模024681012141618202017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032

51、020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05資產管理業務總規模:證券公司萬億元 萬億元 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。18 公募牌照擴容，券商資管業務空間拓展。中國證監會發布公開募集證券投資基金管理人監督管理辦法，優化公募基金管理人牌照準入制度，壯大公募基金管理人隊伍。適度放寬同一主體持有公募牌照數量限制，允許同一集團下證券資管子公司、保險資管公司、銀行理財子公司等專業資管機構申請公募

52、牌照?！耙粎⒁豢匾慌啤毙乱幝涞?，券商紛紛成立資管子公司，加快申請公募牌照步伐，資管公募化轉型提速。公募基金行業發展前景廣闊，券商資管發力公募業務，有助開拓增量、提振收入。國泰君安受讓華安基金 51%股權，華安基金成為其控股子公司。券商資管具有獨特的資源稟賦，憑借客戶、投研、產品、渠道等優勢，公募業務開展具備比較優勢。3 3.個人養老金制度落地，個人養老金制度落地，參控股公募基金券商受益參控股公募基金券商受益 個人養老金個人養老金賬戶制探索賬戶制探索，為市場，為市場帶來帶來千億千億增量增量空間空間。個人養老金實施辦法及各項配套細則落地，個人養老金制度正式啟動實施，在 36 個城市率先試點。個人養

53、老金實行個人賬戶制，參加個人養老金業務需要開立個人養老金賬戶以及個人養老金資金賬戶。個人養老金資金賬戶里的資金，可以自主選擇購買符合規定的理財產品、儲蓄存款、商業養老保險和公募基金等個人養老金產品。個人養老金實施稅優政策。繳費環節，每年不超過繳費上限 12000 元的部分，在個人所得稅綜合所得或經營所得中據實扣除；投資環節，計入個人養老金資金賬戶的投資收益暫不征收個人所得稅；領取環節，個人領取的個人養老金，不并入綜合所得，單獨按照3%的稅率計算繳納個人所得稅。個人養老金制度加快落地，有助于健全多層次、多支柱養老保險體系建設，緩解第一、二支柱壓力，更好地滿足人民群眾多樣化養老保險需求。個人養老金

54、制度紅利，將為資本市場帶來長線增量資金，助力資本市場健康發展。我們在悲觀/中性/樂觀情景下測算，每年個人養老金增量資金規模有望達到 1560 億元/2340 億元/3120 億元。表表 3：個人養老金政策梳理：個人養老金政策梳理 日期日期 事件事件 主要內容主要內容 2022/04/11 國務院辦公廳發布關于推動個人養老金發展的意見 個人養老金實行個人賬戶制度，繳費完全由參加人個人承擔，實行完全積累。參加人通過個人養老金信息管理服務平臺，建立個人養老金賬戶。個人養老金賬戶是參加個人養老金制度、享受稅收優惠政策的基礎。參加人可以用繳納的個人養老金在符合規定的金融機構或者其依法合規委托的銷售渠道購

55、買金融產品，并承擔相應的風險。參加人應當指定或者開立一個本人唯一的個人養老金資金賬戶，用于個人養老金繳費、歸集收益、支付和繳納個人所得稅。個人養老金資金賬戶可以由參加人在符合規定的商業銀行指定或者開立，也可以通過其他符合規定的金融產品銷售機構指定。個人養老金資金賬戶實行封閉運行，其權益歸參加人所有，除另有規定外不得提前支取。參加人每年繳納個人養老金的上限 12000元。人力資源社會保障部、財政部根據經濟社會發展水平和多層次、多支柱養老保險體系發展情況等適時調整繳費上限。國家制定稅收優惠政策，鼓勵符合條件的人員參加個人養老金制度并依規領取個人養老金。2022/11/03 財政部、稅務總局發布 關

56、于個人養老金有關個人所得稅政策的公告 自 2022 年 1 月 1 日起，對個人養老金實施遞延納稅優惠政策。在繳費環節，個人向個人養老金資金賬戶的繳費，按照 12000元/年的限額標準，在綜合所得或經營所得中據實扣除；在投資環節，計入個人養老金資金賬戶的投資收益暫不征收個人所得稅；在領取環節，個人領取的個人養老金，不并入綜合所得，單獨按照 3%的稅率計算繳納個人所得稅，其繳納的稅款計入“工資、薪金所得”項目。個人繳費享受稅前扣除優惠時，以個人養老金信息管理服務平臺出具的扣除憑證為扣稅憑據。個人按規定領取個人養老金時，由開立個人養老金資金賬戶所在市的商業銀行機構代扣代繳其應繳的個人所得稅。行業深

57、度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。19 2022/11/04 人力資源社會保障部等五部門聯合發布 個人養老金實施辦法 實施辦法規定，參加個人養老金業務需要開立個人養老金賬戶以及個人養老金資金賬戶。個人養老金賬戶可以通過全國統一線上服務入口或者商業銀行渠道在信息平臺開立，個人養老金資金賬戶可以選擇一家符合規定的商業銀行開立或者指定。實施辦法明確，參加人每年繳納個人養老金額度上限為 12000元，可以按月、分次或者按年度繳納。個人養老金資金賬戶里的資金，可以自主選擇購買符合規定的理財產品、儲蓄存款、商業養老保險和公募基金等個人養老金

58、產品。個人養老金實施稅優政策。繳費環節，每年不超過繳費上限 12000 元的部分，在個人所得稅綜合所得或經營所得中據實扣除；投資環節，計入個人養老金資金賬戶的投資收益暫不征收個人所得稅；領取環節，個人領取的個人養老金，不并入綜合所得，單獨按照 3%的稅率計算繳納個人所得稅。2022/11/18 中國銀保監會發布關于印發商業銀行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦法的通知 明確了制定目的、個人養老金業務的相關定義、行業平臺功能和監管主體。明確了個人養老金業務范圍等，對個人養老金資金賬戶、個人養老金產品提出具體要求。規定了個人養老金理財產品的類型，以及理財公司等參與該業務的機構應滿足的要求。對商業銀

59、行、理財公司向行業平臺報送信息和向監管部門報告情況等提出要求。對商業銀行、理財公司及理財產品等實施名單制管理和動態監管。2022/11/22 中國銀保監會發布關于保險公司開展個人養老金業務有關事項的通知 通知共 15 條，主要五方面內容：一是明確保險公司開展個人養老金業務的基本要求，主要選擇資本實力較強、經營較為規范的公司參與；二是明確保險公司可向個人養老金制度參加人提供符合要求的年金保險和兩全保險等；三是規范個人養老金業務的資金管理、合同管理、銷售管理、客戶服務等；四是明確對保險公司業務經營的監管要求；五是對銀保信公司建設維護銀保行業信息平臺等提出要求。2022/11/25 人力資源社會保障

60、部辦公廳、財政部辦公廳、國家稅務總局辦公廳 關于公布個人養老金先行城市（地區）的通知 通知公布了 36 個先行城市（地區）名單，個人養老金制度開始在先行城市（地區）實施。通知明確，先行城市（地區）符合條件的群眾可自愿參加個人養老金。按照個人養老金制度規定，參加人需要開立個人養老金賬戶和個人養老金資金賬戶，根據個人意愿購買相關金融產品。群眾可以在國家社會保險公共服務平臺和相關金融行業平臺查詢參與個人養老金的金融機構及金融產品名單。目前，銀保監會公布的首批可以開辦個人養老金業務的 23 家商業銀行中，完成對接測試的商業銀行名單已公布在國家社會保險公共服務平臺，群眾可通過該平臺和電子社?？ǖ惹啦樵?/p>

61、。人力資源社會保障部將實時更新相關名單。資料來源：人力資源社會保障部、中國銀保監會、證監會、中國銀河證券研究院整理 表表 4：個個人養老金增量資金測算人養老金增量資金測算 假設假設 納稅人口納稅人口 參與比例參與比例 年度繳納金額年度繳納金額 增量增量資金規模資金規模 悲觀 6500 20.00%12000 1560 中性 6500 30.00%12000 2340 樂觀 6500 40.00%12000 3120 資料來源：中國銀河證券研究院整理 受益個人養老金制度紅利，參控股公募基金券商盈利有望增厚。未來隨著個人養老金滲透率提高，進入權益市場的個人養老金資金規?？捎^，頭部基金公司資產管理規

62、模、凈利潤以及ROE 有望抬升，參控股該類公募基金的證券公司受益顯著。我們對行業參控股公募基金券商進行整理發現,行業中證券公司通過設立子公司或者聯營企業形式布局公募基金業務。中信證券持股華夏基金比例為 62.2%，招商證券對招商基金、博時基金持股比例分別為 45%、49%，興業 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。20 證券持股興證全球基金、南方基金比例分別為 51%、9.15%，申萬宏源持股富國基金、申萬菱信基金比例分別為 27.78%、67%，華泰證券持股南方基金、華泰柏瑞基金比例分別為 41.16%、49%，廣發證券對

63、廣發基金、易方達基金持股比例分別為 54.53%、22.65%、東方證券對匯添富基金持股比例為 35.41%。表表 5：券商參控股公募券商參控股公募基金情況基金情況 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 旗下基金公司旗下基金公司 控股比例控股比例 營收營收（萬元）（萬元）凈利潤凈利潤（萬元）（萬元）參控關系參控關系 600030.SH600030.SH 中信證券 華夏基金管理有限公司 62.20%363287 105774 子公司 601066.SH601066.SH 中信建投 中信建投基金管理有限公司 100.00%14135 2816 子公司 600918.SH600918.SH 中泰證券

64、萬家基金管理有限公司 49.00%76611 19614 聯營企業 600999.SH600999.SH 招商證券 招商基金管理有限公司 45.00%288539 95410 聯營企業 博時基金管理有限公司 49.00%274904 87316 聯營企業 601377.SH601377.SH 興業證券 興證全球基金管理有限公司 51.00%235584 92026 子公司 南方基金管理股份有限公司 9.15%327345 88641 聯營企業 000166.SZ000166.SZ 申萬宏源 富國基金管理有限公司 27.78%377256 112221 聯營企業 申萬菱信基金管理有限公司 67.

65、00%31546 7796 子公司 601688.SH601688.SH 華泰證券 南方基金管理股份有限公司 41.16%327345 88641 聯營企業 華泰柏瑞基金管理有限公司 49.00%68095 19599 子公司 600837.SH600837.SH 海通證券 富國基金管理有限公司 27.78%377256 112221 聯營企業 海富通基金管理有限公司 51.00%66800 20900 子公司 海富產業投資基金管理有限公司 67.00%-子公司 002736.SZ002736.SZ 國信證券 鵬華基金管理有限公司 50.00%220014 54285 聯營企業 601211.

66、SH601211.SH 國泰君安 華安基金管理有限公司 51.00%181575 51017 子公司 600109.SH600109.SH 國金證券 國金基金管理有限公司 49.00%6843 71 聯營企業 000776.SZ000776.SZ 廣發證券 廣發基金管理有限公司 54.53%393240 100197 子公司 易方達基金管理有限公司 22.65%683062 172602 聯營企業 601788.SH601788.SH 光大證券 大成基金管理有限公司 25.00%96240 27131 聯營企業 光大保德信基金管理有限公司 55.00%28505 7358 子公司 601198

67、.SH601198.SH 東興證券 東興基金管理有限公司 100.00%4698 204 子公司 600958.SH600958.SH 東方證券 匯添富基金管理股份有限公司 35.41%320047 100862 聯營企業 000783.SZ000783.SZ 長江證券 長信基金管理有限責任公司 44.55%30318 9220 聯營企業 資料來源:wind，中國銀河證券研究院整理 東方東方證券、證券、興業證券、興業證券、廣發廣發證券參控股公募基金業績貢獻度居于證券參控股公募基金業績貢獻度居于行業前列。行業前列。2022H1 東方證券、興業證券、廣發證券參控股公募基金業績貢獻度超過 20%，分

68、別為 55.17%、40.06%以及22.33%。隨著公募基金行業規模、收入擴容，相關參控股券商受益顯著。表表 6：券商參控股公募券商參控股公募基金基金凈利潤貢獻凈利潤貢獻度度 證券代碼 證券簡稱 參控股公募基金凈利潤貢獻度 600958.SH 東方證券 55.17%601377.SH 興業證券 40.06%000776.SZ 廣發證券 22.33%行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。21 600999.SH 招商證券 19.99%000166.SZ 申萬宏源 10.82%600918.SH 中泰證券 10.54%60083

69、7.SH 海通證券 8.79%601688.SH 華泰證券 8.57%002736.SZ 國信證券 8.46%600030.SH 中信證券 5.88%000783.SZ 長江證券 5.15%601788.SH 光大證券 5.14%601211.SH 國泰君安 3.44%601198.SH 東興證券 0.75%601066.SH 中信建投 0.64%600109.SH 國金證券 0.06%資料來源:wind，中國銀河證券研究院整理 備注：凈利潤貢獻度=參控股公募基金 2022H1 凈利潤*持股比例/券商 2022H1 歸母凈利潤。五五、投資建議、投資建議 受益流動性、政策、業績、估值共振，證券板

70、塊布局正當時。流動性寬松為板塊估值修復提供基礎，全面注冊制落地在即，政策友好。綜合考慮證券行業經營環境,在中性假設下，我們測算證券行業 2023 年凈利潤 1811 億元，同比增長 13%，業績重回上行通道。當前板塊 PB1.27X，處于 2010 年以來 8%分位數以下，防御與反彈攻守兼備，維持“推薦”評級。個股方面，把握兩條主線，投行擴容受益標的中金公司、華泰證券、國金證券，大財富管理產業鏈修復受益標的東方財富、東方證券以及廣發證券。六六、風險提示風險提示 市場波動對業務影響大的風險，注冊制推進不及預期的風險。行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國

71、銀河證券股份公司免責聲明。22 插插 圖圖 目目 錄錄 圖 1：2020 年以來券商板塊市值占比變化.3 圖 2：證券板塊及滬深 300 指數年初至今漲跌幅.3 圖 3：各二級行業指數漲跌幅.4 圖 4：滬深兩市股基成交額.4 圖 5：市場兩融余額.5 圖 6：板塊估值情況.5 圖 7：年初至今（截至 11 月 30 日）板塊個股漲跌幅.6 圖 8：證券行業資產規模.6 圖 9：證券行業業績表現.7 圖 10：營收 TOP10 券商業績情況.8 圖 11：TOP10 券商營收、凈利潤集中度.8 圖 12：行業各業務條線收入情況.9 圖 13：行業收入結構.9 圖 14：證券行業自營業務收入及增

72、速.10 圖 15：中美證券化率.11 圖 16：社會融資結構.11 圖 17：資本市場融資功能不足.11 圖 18：中國多層次資本市場體系.12 圖 19：證券行業股權、IPO 融資規模.13 圖 20：科創板、創業板 IPO 融資規模合計占比.13 圖 21：投行業務收入及同比增速.13 圖 22：IPO 儲備項目 TOP10 券商.14 圖 23：基金資產規模.15 圖 24：基金管理公司管理的不同類型基金資產規模.15 圖 25：新成立基金發行份額及增速.16 圖 26：代銷金融產品凈收入 TOP10 券商.16 圖 27：中國資產管理規模.17 圖 28：券商資產管理規模.17 表表

73、 格格 目目 錄錄 表 1：2022 年以來證券公司融資情況一覽.7 表 2：投行業務 CR3、CR5 以及 CR10.14 表 3：個人養老金政策梳理.18 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。23 表 4：個人養老金增量資金測算.19 表 5：券商參控股公募基金情況.20 表 6：券商參控股公募基金凈利潤貢獻度.20 行業深度報告行業深度報告/非銀行金融行業非銀行金融行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。24 分析師承諾及簡介分析師承諾及簡介 本人承諾，以勤勉的執業態度，獨立、客觀地出具本報告，本報告清

74、晰準確地反映本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與、未來也將不會與本報告的具體推薦或觀點直接或間接相關。武平平：非銀行金融行業分析師，中國人民大學經濟學博士。2015 年加入中國銀河證券研究院，從事行業研究工作，證券從業 7 年。評級標準評級標準 行業評級體系行業評級體系 未來 6-12 個月，行業指數（或分析師團隊所覆蓋公司組成的行業指數）相對于基準指數（交易所指數或市場中主要的指數）推薦：行業指數超越基準指數平均回報 20%及以上。謹慎推薦：行業指數超越基準指數平均回報。中性：行業指數與基準指數平均回報相當?；乇埽盒袠I指數低于基準指數平均回報 10%及以上。公司評級體系公司

75、評級體系 推薦：指未來 6-12 個月，公司股價超越分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報 20%及以上。謹慎推薦：指未來 6-12 個月，公司股價超越分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報 10%20%。中性：指未來 6-12 個月，公司股價與分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報相當?；乇埽褐肝磥?6-12 個月，公司股價低于分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報 10%及以上。table_avow 免免責責聲明聲明 本報告由中國銀河證券股份有限公司（以下簡稱銀河證券）向其客戶提供。銀河證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。若您并非銀河證券客戶中的專業投資者，為保證服務質量、控制

76、投資風險、應首先聯系銀河證券機構銷售部門或客戶經理，完成投資者適當性匹配，并充分了解該項服務的性質、特點、使用的注意事項以及若不當使用可能帶來的風險或損失。本報告所載的全部內容只提供給客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資咨詢建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證?？蛻舨粦獑渭円揽勘緢蟾娑〈晕要毩⑴袛?。銀河證券認為本報告資料來源是可靠的，所載內容及觀點客觀公正，但不擔保其準確性或完整性。本報告所載內容反映的是銀河證券在最初發表本報告日期當日的判斷，銀河證券可發出其它與本報告所載內容不一致或有不同結論的報告，但銀河證券沒有義務和責任去及時更新本報告涉及的內容并通知客戶。銀河證券

77、不對因客戶使用本報告而導致的損失負任何責任。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的銀河證券網站以外的地址或超級鏈接，銀河證券不對其內容負責。鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。銀河證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。銀河證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。銀河證券已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。除非另有說明，所有本報告的版權屬于銀河證券。未經銀河證券書面授權許可，任何機構或

78、個人不得以任何形式轉發、轉載、翻版或傳播本報告。特提醒公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告。本報告版權歸銀河證券所有并保留最終解釋權。聯系聯系 中國銀河證券股份有限公司中國銀河證券股份有限公司 研究院研究院 機構請致電：機構請致電：深圳市福田區金田路 3088 號中洲大廈 20 層 深廣地區：蘇一耘 0755-83479312 suyiyun_ 崔香蘭 0755-83471963 上海浦東新區富城路 99 號震旦大廈 31 層 上海地區：何婷婷 021-20252612 陸韻如 021-60387901 luyunru_ 北京市豐臺區西營街 8 號院 1 號樓青海金融大廈 北京地區：唐嫚羚 010-80927722 tangmanling_ 公司網址：