1、行業研究 行業深度 電力設備及新能源 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 2022年12月23日 標配 全球第三次能源轉換 未來能源格局之爭 氫能源行業發展深度復盤報告 證券分析師：周嘯宇 S0630519030001 聯系人：王玨人 相關研究 221213電新行業周報：液流電池電化學儲能發展迎新機遇 西照東升，雄雞一唱天下白中國光伏行業深度復盤系列（上）隔膜賽道中國接棒，涂覆+出口締造盈利新平臺 投資要點：人類社會正在經歷從高碳、低碳到零碳的第三次能源轉換。從全球能源結構看，化石能源在全球能源體系中占比依舊最高，若想實現205

2、0年邁入“零碳經濟”的愿景，未來全球能源結構的重大調整勢在必行。目前，包括中國、美國、日本、歐盟、韓國等國家地區已先后將氫能上升到國家能源戰略高度，不斷加大對氫能及燃料電池的研發和產業化扶持力度。俄烏沖突后能源價格的飆升，預示著尋找儲量豐富、清潔安全的新能源不僅是人類社會可持續發展的重大課題，更是在未來全球能源儲備上搶占先機。氫能的能量密度高，氫燃料電池的能量轉化率高，在克服儲運瓶頸后，是未來重要能源發展方向。氫燃料電池通過將化學能轉為電能，不受卡諾循環效應的限制，理論效率最高可達90%，遠超傳統燃油機。氫燃料電池使用過程中清潔高效，在-30環境下啟動不受限制，同等續航里程下氫氣加注時間短于現

3、階段鋰電池充電時間，復雜地形中能提供更強的動能。中汽協數據顯示，2022年1-11月燃料電池車產銷量均為3000輛，是2021年全年銷量的2倍，2020年全年銷量的3倍。11月燃料電池車產銷分別完成300輛和600輛，銷量同比增長100%?！笆奈濉逼陂g政策端大力支持氫能基礎設施的建設，對未來燃料車普及有著重要鋪墊作用。中國具備豐富的氫能供給經驗和產業基礎。當前中國已是世界上最大的制氫國，2021年氫氣總產量達到3300萬噸。同時，中國是全球第一大可再生能源發電國，在國內光伏、風電占據全球領先技術優勢的大環境下，可再生能源制氫有望成為中國氫源供給的核心來源，做好未來能源格局的承接。中國氫能聯盟

4、預計，2030年氫能在國內終端能源體系中占比將達到5%，2050年時至少達到10%，氫氣需求量接近6000萬噸，可減排約7億噸二氧化碳，產業鏈年產值約12萬億元。為實現碳中和方案，2050年全球氫氣需求將達到5.3億噸，氫能在未來世界能源格局中擁有廣闊的發展空間。石化企業副產氫氣利用、煤化工與光伏電解水制氫結合已實踐成功。工業副產品制氫的最大優勢在于幾乎無需額外的資本投入和化石原料投入，所獲氫氣在成本和減排方面均有著顯著優勢?，F階段煤制氫工藝最為成熟，在我國豐富煤炭資源的背景下，未來氫氣產能有望逐步放量提升。而在新疆、內蒙古等地多個光伏、風電電解水制氫項目也已開展，隨著光風裝機量的提升、技術工

5、藝的不斷改良，制氫環節有望獲得提振。投資建議：在全球“零碳經濟”、我國“雙碳”愿景背景下，能源結構從傳統化石能源向清潔能源轉型是必然趨勢。氫能作為其中的重要環節之一，在技術上已初步實現“從0到1”的突破，但仍處于商業化推廣階段。目前氫能商業化推廣主要聚焦于氫燃料電池車，我們建議長期關注行業核心主線：（1）全產業鏈布局的龍頭企業，從制氫端到用氫端形成業務聯動，在國家政策支持下達到降本功效；（2）燃料電池車核心部件相關的龍頭企業。通過前期占據市場份額，獲取更多的使用反饋，從而推動技術革新，占據先發優勢，形成良性循環；（3）參與燃料電池車核心零部件研發、生產的公司，核心零部件國產化率的提升，能降低燃

6、料電池生產成本，推動燃料電池車推廣進度，加快燃料電池車商業化進程。重點推薦：億華通、美錦能源、京城股份、昇輝科技、雄韜股份。風險提示：加氫站等基礎設施建設進度不達預計規劃、燃料電池車應用效果不及預期、產業鏈降本不及預期、核心設備和關鍵材料國產化率進程不達預期。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 2/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 凈利潤增速 PE 總市值（億元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 億華通 77 75.80%324.35%136.41%-251 76 32 美錦能源 386 4.74%8.83%

7、6.81%14 13 12 雄韜股份 70 138.70%56.07%37.13%43 27 20 昇輝科技 46-京城股份 75-2XoWeYiXfUmNvNoM8O9RaQoMnNtRoMeRmNoMlOmOqP7NnNuNuOmOnRNZmQrM證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 3/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 正文目錄 1.尋找儲量豐富、清潔安全的能源是人類社會可持續發展的關鍵.6 1.1.氫的化學性質活潑，是未來終極能源的方向.7 1.2.全球主要國家高度重視氫能與燃料電池的發展.8 1.3.氫能源未來需求廣闊，產業技術加速發展.

8、11 2.氫在中國的應用基礎良好.12 2.1.氫能：傳統化石能源轉向以可再生能源的關鍵媒介.12 2.2.氫能是我國未來能源體系的重要組成部分.15 3.氫能的發展涉及上下游眾多產業鏈環節.18 3.1.上游：氫的制取.18 3.1.1.化石能源制氫.19 3.1.2.甲醇制氫.21 3.1.3.工業副產氫.21 3.1.4.藍氫.23 3.1.5.綠氫.23 3.2.上游：氫的儲運.27 3.2.1.物理儲氫技術.27 3.2.2.化學儲氫技術.27 3.2.3.其它儲氫技術.28 3.3.上游：加氫站.29 3.4.中游：燃料電池為現階段主要應用領域.31 3.4.1.膜電極和雙極板是燃

9、料電池電堆的重要組成部分.34 3.4.2.電堆是燃料電池系統的核心部件.35 3.4.3.儲氫瓶.37 3.5.下游：氫燃料電池車是氫能重要應用領域之一.38 3.6.下游：工業領域氫能消費.41 4.國內氫能項目投融資持續火熱.42 5.投資建議.45 6.風險提示.45 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 4/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖表目錄 圖 1 全球能源體系轉型示意圖.6 圖 2 全球終端能源消費占比（%）.7 圖 3 2020 年全球氫氣下游需求應用.11 圖 4 2020 年全球氫氣供應來源.11 圖 5 國際氫能源相關

10、項目數量（個）.12 圖 6 不同運營狀態下氫能源項目的數量（個）.12 圖 7 2000-2021 年氫氣提取技術項目數量（個）.12 圖 8 氫氣的終端使用部門技術項目數量（個）.12 圖 9 2020 年全球二氧化碳排放量國家占比.13 圖 10 2021 年 1-9 月中國二氧化碳排放行業分布.13 圖 11 2019-2021 年中國能源消費占比.14 圖 12 2011-2021 年全球能源碳排放量（百萬噸）.14 圖 13 20122021 年中國氫氣年產量（萬噸，%）.14 圖 14 氫能產業鏈示意圖.18 圖 15 2020 年全球氫氣制取來源占比（%）.19 圖 16 20

11、20 年中國氫氣制取來源占比（%）.19 圖 17 煤制氫工藝流程示意圖.19 圖 18 天然氣水蒸氣重整制氫工藝流程示意圖.20 圖 19 煤制氫成本隨煤炭價格變化趨勢.20 圖 20 截至 2021 年全球化石燃料制氫項目數量.20 圖 21 甲醇水蒸氣重整制氫工藝流程示意圖.21 圖 22 中國工業副產氫的供應潛力（萬噸）.22 圖 23 中國工業副產氫綜合成本（元/Nm3）.22 圖 24 風電并網制氫系統結構圖.25 圖 25 光伏發電制氫系統結構圖.25 圖 26 2021-2025 年電解水制氫設備年出貨量預測（GW，%）.26 圖 27 綠氫項目地域分布.26 圖 28 加氫站

12、示意圖.29 圖 29 加氫站新建合建站比例.29 圖 30 截至 2021 年年底全球在營加氫站分布.29 圖 31 全球加氫站建設數量變化（座）.29 圖 32 國內加氫站分布示意圖（座）.30 圖 33 中國加氫站歷年新建數量（座）.31 圖 34 加氫站新建合建站比例.31 圖 35 卡諾循環原理示意圖.32 圖 36 奔馳 GLC F-Cell 氫燃料電池車動力系統結構示意圖.32 圖 37 燃料電池動力系統主要結構.33 圖 38 燃料電池電堆主要結構.33 圖 39 燃料電池系統成本拆分.34 圖 40 燃料電池電堆成本拆分.34 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE

13、.COM.CN 5/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖 41 2022 年前三季度膜電極裝機企業占比.35 圖 42 2022 年前三季度各雙極板企業市占率.35 圖 43 近年電堆裝機量（MW）.35 圖 44 2022 年前三季度電堆企業市占率.35 圖 45 中國氫燃料電池電堆出貨量及預測（單位：兆瓦，億）.37 圖 46 歷年儲氫瓶裝車氣瓶數量（個）.37 圖 47 2022 年前三季度裝車氣瓶情況.37 圖 48 2021 年全球主要國家氫能源車銷量（輛）.38 圖 49 2021 年全球主要國家氫能源車保有量占比.38 圖 50 2021 我國燃料電池專用車車

14、型銷量（輛）.39 圖 51 2021 我國燃料電池專用車銷售重點城市分布（輛）.39 圖 52 2020 年我國氫燃料電池車各類車型占比.39 圖 53 截至 2022 年 4 月底氫燃料電池車運行數量（輛）.39 圖 54 全國燃料電池車每月新增產銷量統計（輛）.40 圖 55 2022 年前三季度全球燃料電池汽車品牌銷量占比.40 圖 56 2021、2022 年前三季度日韓燃料電池汽車銷售比對（輛，%）.40 圖 57 高爐富氫冶煉工藝流程示意圖.42 圖 58 2006 年-2022 年氫能產業投資情況（單位：億元/起）.43 表 1 氫氣與汽油蒸汽、天然氣的性質比較.8 表 2 美

15、國氫能源相關政策.8 表 3 日本最新氫能源相關政策.9 表 4 歐盟、德國最新氫能源相關政策.10 表 5 韓國最新氫能源相關政策.10 表 6 中國氫能總體目標.15 表 7 國家層面氫能相關主要政策梳理.16 表 8“3+2”示范城市群主要發展規劃列舉.17 表 9 三種電解水制氫技術比對.24 表 10 氫氣主要儲存方式、優缺點、應用.28 表 11 中石化 9 大供氫中心生產情況.31 表 12 燃料電池電堆主要部件介紹.34 表 13 燃料電池核心零部件產能.36 表 14 自主品牌氫燃料電池乘用車.41 表 15 主要氫冶金示范項目梳理.42 表 16 氫能產業鏈各環節相關企業梳

16、理.44 表 17 氫能行業估值比較表.45 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 6/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 1.尋找儲量豐富、清潔安全的能源是人類社會可持續發展的關鍵 縱觀能源發展史，人類社會已經經歷了三次工業革命，三次能源的升級換代體現了“三大經濟”形態。瓦特發明蒸汽機，促使能源從木柴向煤炭的第一次重大轉換，表現為“高碳經濟”；戴姆勒發明內燃機，完成從煤炭向油氣的第二次重大轉換，呈現出“低碳經濟”；現代科技進步與當今環保要求推動傳統化石能源向氫能等非化石新能源的第三次重大轉換，全球有望逐步邁向“零碳經濟”。圖1 全球能源體系轉型示意

17、圖 資料來源：人工制氫及氫工業在我國“能源自主”中的戰略地位（鄒才能等），東海證券研究所 從全球能源結構看，化石能源在整個體系中占比最高。2021 年全球終端能源消費中，石油、天然氣、煤炭分別占 31.96%、25.21%和 27.77%，化石能源消費共占比 84.94%，是全球碳排放的主要來源。其中可再生能源占比從 2011 年的 2.05%上升至 5.70%，上漲幅度為 178%，但核能、水電、可再生能源等清潔能源占比僅從 12.16%上升至 15.06%，總體增長幅度較為緩慢。若想實現 2050 年邁入“零碳經濟”的愿景，未來全球能源結構的重大調整勢在必行。能源過渡委員會（ETC）預測，

18、2050 年零碳場景下，直接電力和氫氣將成為未來全球能源結構中最為重要的兩個組成部分，分別占比 68%和 13%；氫基氨合成燃料占比 5%，其他能源如生物質等占比 14%。預計到 2050 年，全球每年將需要 58 億噸清潔氫，大約是當前氫氣消耗的 57 倍。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 7/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖2 全球終端能源消費占比（%）資料來源：BP2022 年世界能源統計年鑒，東海證券研究所 1.1.氫的化學性質活潑，是未來終極能源的方向 位于元素周期表中第一位的元素氫（H），是宇宙間最豐富的元素。氫氣（H2）是世界

19、上已知的最輕的氣體，其密度僅有空氣的 1/14，難以液化(沸點-252.87，臨界溫度-239.9，凝固點-259.14)，化學性質活潑、能燃燒、能與許多金屬和非金屬直接化合，被譽為“21世紀的終極能源”。氫能源的優勢決定了其未來廣闊的發展空間：1）來源多樣：地球上氫元素不能以單獨的資源形式存在，因此不是一次能源。而作為二次能源，氫不僅可以通過煤炭、石油、天然氣等化石能源重整、生物質熱裂解或微生物發酵等途徑制取，還可以來自焦化、氯堿、鋼鐵、冶金等工業副產氣，也可以利用電解水制取，特別是與可再生能源發電結合。2）清潔低碳：氫不論燃燒還是通過燃料電池的電化學反應，其產物只有水，沒有利用傳統能源時所

20、產生的污染物及碳排放。此外，生成的水還可繼續制氫，真正實現低碳甚至零碳排放，能夠有效緩解溫室效應和環境污染。3）靈活高效：氫的熱值高（140.4MJkg），相當于同質量汽油、天然氣等化石燃料熱值的 3-4 倍，通過燃料電池可實現 90以上的綜合轉化效率。氫能可以成為連接不同能源形式（氣、電、熱等）的橋梁，并與電力系統互補協同，是跨能源網絡協同優化的理想互聯媒介。4）應用場景豐富：氫可廣泛應用于能源、交通運輸、工業、建筑等領域。既可直接為煉化、鋼鐵、冶金等行業提供高效原料、還原劑和高品質的熱源，有效減少碳排放；也可以通過燃料電池技術應用于汽車、軌道交通、船舶等領域，降低長距離高負荷交通對石油和天

21、然氣的依賴；還可應用于分布式發電，為家庭住宅、商業建筑供電供暖。33.98%34.04%33.87%33.62%34.03%34.35%34.15%33.74%33.48%31.85%31.96%22.91%23.10%23.02%23.17%23.52%23.52%23.89%24.40%24.89%25.42%25.21%30.96%30.69%30.67%30.47%29.51%28.87%28.45%28.08%27.41%27.63%27.77%4.26%3.89%3.82%3.82%3.81%3.77%3.70%3.65%3.72%3.68%3.61%5.85%5.98%6.05%

22、6.09%5.97%6.03%5.95%5.90%5.86%6.19%5.75%2.05%2.30%2.57%2.83%3.17%3.45%3.87%4.22%4.64%5.24%5.70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20112012201320142015201620172018201920202021石油石油天然氣天然氣煤炭煤炭核能核能水電水電可再生能源可再生能源 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 8/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表1 氫氣與汽油蒸汽、天然氣的性質比較 技術指標技術指標 氫氣氫氣

23、汽油蒸汽汽油蒸汽 天然氣天然氣 爆炸極限（）4.175 1.47.6 5.315 燃燒點能量（MJ）0.02 0.2 0.29 擴散系數（m2s）6.11x10-5 0.55x10-5 1.61x10-5 能量密度（MJKg）143 44 42 熱值（J/Kg)1.4x108 4.6x107 7.18.8x107 資料來源：中國氫能聯盟，東海證券研究所 1.2.全球主要國家高度重視氫能與燃料電池的發展 美國：美國是最早將氫能及燃料電池作為戰略的國家。約翰鮑克里斯（John Bockris）早在 1970 年便提出“氫經濟”概念，1990 年出臺1990 年氫研究、開發及示范法案，布什政府提出氫

24、經濟發展藍圖、奧巴馬政府發布全面能源戰略、特朗普政府將氫能和燃料電池作為美國優先能源戰略，開展前沿技術研究。美國氫能計劃的實施以美國能源部（DOE）為主導，將資金集中用于解決氫能產業所面臨的技術難題，以保持美國在世界范圍內的領先地位，目前美國在氫能及燃料電池領域擁有的專利數僅次于日本。美國 40 多個州的倉庫和配送中心運營著超過 23,000 臺燃料電池動力叉車。美國燃料電池和氫能源協會預測，到 2030 年，美國氫能經濟每年可產生約 1400 億美元收入；到2050 年，美國本土氫能需求將增至 4100 萬噸/年，占未來能源消費總量的 14%。表2 美國氫能源相關政策 名稱 公布時間 核心描

25、述 美國 Department of Energy Hydrogen Program Plan 2020 年11 月“氫能計劃”設定了氫能發展到 2030 年的技術和經濟指標，主要包括：電解槽成本降至 300 美元/千瓦，運行壽命達到 80000 小時，系統轉換效率達到65%，工業和電力部門用氫價格降至 1 美元/千克，交通部門用氫價格降至 2 美元/千克；早期市場中交通部門氫氣輸配成本降至 5 美元/千克，最終擴大的高價值產品市場中氫氣輸配成本降至 2 美元/千克；車載儲氫系統成本在能量密度 2.2 千瓦時/千克、1.7 千瓦時/升下達到 8 美元/千瓦時，便攜式燃料電池電源系統儲氫成本在能

26、量密度 1 千瓦時/千克、1.3 千瓦時/升下達到 0.5 美元/千瓦時，儲氫罐用高強度碳纖維成本達到 13 美元/千克；用于長途重型卡車的質子交換膜燃料電池系統成本降至 80 美元/千瓦，運行壽命達到25000 小時，用于固定式發電的固體氧化物燃料電池系統成本降至 900 美元/千瓦，運行壽命達到 40000 小時。資料來源：公開數據整理，東海證券研究所 日本：日本于較早時期就開始高度重視氫能產業的發展，并提出“要成為全球第一個實現氫能社會的國家”。其政府早在 1974 年就開始氫儲能研究，先后發布了 日本復興戰略能源戰略計劃 氫能源基本戰略 氫能及燃料電池戰略路線圖，規劃了實現氫能社會 證

27、券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 9/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 戰略的技術路線。目前，日本氫能及燃料電池技術擁有專利數位居全球第一，已實現燃料電池車和家用熱電聯供系統的規?；虡I推廣。2017 年，日本在神戶港口島建造了氫燃料 1 兆瓦燃氣輪機，是世界上首個在城市地區使用氫燃料的熱電聯產系統。2022 年 1 月 21 日-2 月 25 日期間，日本川崎重工制造的全球第一艘液化氫運輸船 Suiso Frontie 成功完成從澳大利亞運輸液化氫至日本神戶。表3 日本最新氫能源相關政策 名稱 公布時間 核心描述 日本 水素基本戰略 2017

28、年12 月 到 2030 年，供給端目標為開拓國際氫能供應鏈，開發國內電制氣提供可再生的氫能供應，形成 30 萬噸/年的商業化供應能力，成本降低到 3 美元/公斤。發電成本降至 17 日元/千瓦時，加氫站達到 900 座，燃料電池車 80 萬輛，燃料電池公共汽車1200 輛；燃料電池叉車 1000 輛，家用熱電聯供分布式燃料電池達到 530 萬家庭（占全部家庭的 10%）。到 2050 年，供給端達到無二氧化碳排放的氫能，產量 500-1000 萬噸/年以上，主要用于氫能發電，成本降至 2 美元/公斤，發電成本 12 日元/千瓦時，取代天然氣發電。加氫站取代加氣站，燃料電池汽車取代傳統汽油燃料

29、池，引入大型燃料電池車，家用熱電聯供分布式燃料電池取代傳統居民的能源系統。資料來源：公開數據整理，東海證券研究所 歐盟：歐盟將氫能作為能源安全和能源轉型的重要保障。從戰略層面提出了2005 歐洲氫能研發與示范戰略 2020 氣候和能源一攬子計劃 2030 氣候和能源框架 2050 低碳經濟戰略等文件，在能源轉型層面發布了可再生能源指令 新電力市場設計指令和規范等文件。歐盟燃料電池與氫聯合行動計劃項目（FCHJU）對歐洲氫能及燃料電池的研發和推廣提供了大量的資金支持。2020 年 8 月，歐盟在其發布的歐洲氫能戰略中提到了未來 30 年三步走的戰略，全面闡述了歐盟氫能產業鏈的投資計劃，并預計到

30、2050 年在氫能生產方面的投資將達到 1800-4700 億歐元。德國是歐洲發展氫能最具代表性的國家：德國政府專門成立了國家氫能與燃料電池技術組織（NOW-GmbH）推進相關領域工作，并在 2006 年啟動了氫能和燃料電池技術國家創新計劃（NIP），從 2007 年到 2016 年共投資 14 億歐元，資助了超過 240 家相關企業、50家科研和教育機構以及公共部門。憑借 FCUJU 和 NIP 的項目支持，德國確立了氫能及燃料電池領域的前排地位，可再生能源制氫規模全球第一，燃料電池供應和制造規模全球第三。目前，德國運營著全球第二大加氫網絡，在營加氫站 60 座，僅次于日本。全球首列氫燃料電

31、池列車也已在德國投入商業運營，續航里程接近 1,000 公里。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 10/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表4 歐盟、德國最新氫能源相關政策 名稱 公布時間 核心描述 歐盟 EU Hydrogen Strategy 2020 年 7 月 到 2024 年的發展目標是降低現有制氫過程的碳排放并擴大氫能的應用領域，將其從現有的化學工業領域擴展到其他領域。此階段的戰略規劃是在 2024 年前安裝至少 6GW 可再生能源電解槽，達到可再生能源制氫年產量 100 萬噸。2024 年到 2030 年，使氫能成為綜合能源系統的重

32、要組成部分。其戰略計劃是安裝至少 40GW 可再生能源電解槽，達到可再生能源制氫年產量 1000 萬噸。而2030 年到 2050 年，可再生能源制氫技術將逐漸成熟，其大規模部署將可以使所有脫碳難度系數高的工業領域使用氫能代替。德國 The National Hydrogen Strategy 2020 年 6 月 到 2030 年，達到 5GW 的電解槽容量，即 14TWh 的綠氫生產。到 2040 年將達到 10GW 的電解槽容量。到 2050 年本土鋼鐵生產轉型對綠氫的需求將超過80TWh，精煉業和氨氣生產轉型對綠氫需求達到 22TWh。70 億歐元用于升級氫氣等相關技術，36 億歐元用

33、于清潔汽車購買，34 億歐元用于加油和充電基礎設施建設。資料來源：公開數據整理，東海證券研究所 韓國：2008 年以來，韓國政府持續加大對氫能技術研發和產業化推廣的扶持力度，先后投入 3,500 億韓元實施“低碳綠色增長戰略”“綠色氫城市示范”等項目，持續推進氫能及燃料電池技術研發。2018 年，韓國現代汽車正式發布第二代燃料電池車 Nexo，電堆最大輸出功率達到 95千瓦，續航里程達 800 千米。韓國完備的天然氣基礎設施支持了燃料電池項目的迅速普及，排名前六的燃料電池公司已經部署了近 300 兆瓦裝機，其中包括世界上能量最密集、規模最大的燃料電池公園。表5 韓國最新氫能源相關政策 名稱 公

34、布時間 核心描述 韓國 氫經濟發展基本規劃 2021 年12 月 到 2050 年，韓國只向氫需求方供應綠氫和藍氫等“清潔氫”。韓國政府還宣布將擴大氫發電，除將鋼鐵和化工等生產工藝中使用的燃料和原材料都替換為氫外，還將擴大氫動力汽車的生產能力。作為配套設施，韓國將在全國建立 2000 多處加氫站。規劃落實之后，到2050 年，韓國氫能將占最終能源消耗的 33%，發電量的 23.8%，成為超過石油的最大能源。資料來源：公開數據整理，東海證券研究所 到 2020 年，加拿大、法國、荷蘭等十個國家和地區的政府先后提出了氫戰略，2021年，氫使用的政治勢頭繼續增強。截至當年 9 月，又有四項國家級氫能

35、戰略（捷克共和國、哥倫比亞、匈牙利和英國）被采用，而挪威發布發展路線圖以完善其 2020 年通過的氫能戰略。此外，波蘭和意大利已發布戰略征求公眾意見，另有其他 20 多個國家宣布正在積極制定戰略。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 11/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 我們認為，控制氣候變化的雄心仍然是廣泛使用低碳氫的主要動力來源，全球主要國家相繼頒布、更新了區域內氫能發展的戰略計劃，這對于氫技術和市場的進步至關重要。1.3.氫能源未來需求廣闊，產業技術加速發展 根據國際能源署（IEA）發布的Global Hydrogen Review 202

36、1，2020 年全球氫氣需求量約 9000 萬噸，幾乎全部來自于煉廠及工業；用于交通運輸用途的氫氣需求少于 2 萬噸，僅占總需求比例的 0.02%。而氫氣的主要供應來源是天然氣制氫，占比近 60%，工業副產氫及煤制氫則分別占到21%和19%，石油和天然氣（含CCUS）制氫僅占0.6%和0.7%。而為實現碳中和目標，氫氣在 2050 年的需求將達到 5.3 億噸；其中工業用途將從 2020 年的 5000 萬噸增加至 2050 年的 1.4 億噸；交通運輸用需求將會從 2020 年的不足 2 萬噸增至 2050 年的 1 億噸。圖3 2020 年全球氫氣下游需求應用 圖4 2020 年全球氫氣供

37、應來源 資料來源：IEA，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 國際氫能委員會（The Hydrogen Council）則認為，全球將從 2030 年開始大規模利用氫能，2040 年氫能將承擔全球終端能源消費量的 18%，而到 2050 年氫能利用可以貢獻全球二氧化碳減排量的 20%。截至 2021H1，全球已有 359 個氫能大型項目在建或投入使用，到 2030 年對整個氫能產業價值鏈的總投資估計為 5000 億美元，低碳氫產能將超過 1000 萬噸。另據殼牌、法國液化空氣集團、梅塞爾等公司預測，20202050 年全球氫氣需求量年均增長率將達到23%35%。由于全球化石能源大

38、規模消費及氫能利用受到技術瓶頸制約，氫能產業一度發展緩慢。而近年來隨著油氣資源的供應波動、人類可持續發展要求和氫能全產業鏈的技術進步共同推動了氫能產業高速發展。據 IEA 統計，2000 年至 2021 年，全球共建設了 984 個氫能源相關項目，德國、西班牙、美國位居前三。在這些項目中，可行性研究項目為 299 個，演示項目 176 個，概念項目 143 個。絕大多數的氫氣提取項目為電解水制氫，終端部門使用氫能源最多的為運輸。電解水制氫的發展意味著終端能源能否實現完全清潔，而運輸業使用的載具（如重卡等）則是短期內能否普及氫能源使用的重要突破口。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE

39、.COM.CN 12/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖5 國際氫能源相關項目數量（個）圖6 不同運營狀態下氫能源項目的數量（個）資料來源：IEA，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 圖7 2000-2021 年氫氣提取技術項目數量（個）圖8 氫氣的終端使用部門技術項目數量（個）資料來源：IEA，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 2.氫在中國的應用基礎良好 2.1.氫能：傳統化石能源轉向以可再生能源的關鍵媒介 2015 年，習近平總書記在巴黎氣候大會上，代表中國政府向國際社會承諾“中國將在2030 年左右二氧化碳排放達峰并力爭盡早達峰”。中國

40、碳排放量在 2003 年超過歐盟，2006 年超過美國，連續多年成為最大碳排放國。而自新冠疫情以來，中國作為 2020 年和 2021年能夠實現經濟正增長的少數經濟體之一，碳排放量增長的幅度超過了同期世界其他地區的下降幅度。據 BP 能源統計，2020 年中國二氧化碳排放量為 98.94 億噸，占全球總量的30.9%；2021 年增至 119 億噸，占到全球總量的 33%。05010015020025030005010015020025030035001002003004005006007008009001000電解水化石燃料生物能其他050100150200250300350 證券研究報告

41、HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 13/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖9 2020 年全球二氧化碳排放量國家占比 圖10 2021 年 1-9 月中國二氧化碳排放行業分布 資料來源：BP，東海證券研究所 資料來源：國家統計局，東海證券研究所 從傳統化石能源來看，我國已初步形成了煤炭、電力、石油、天然氣、新能源全面發展的能源供給體系，消費結構也逐漸向清潔化、低碳化發展。2021 年我國煤炭消費量增長 4.6%，原油消費量增長 4.1%，天然氣消費量增長 12.5%，電力消費增長 10.3%。而隨著 GDP 的快速增長和能源供應的電氣化，電力需求的增長已經

42、超過了低碳能源的增長，帶動煤電需求不降反增，我國能源消費結構性的問題依舊突出。從國內可再生能源發展進程來看，2021 年我國可再生能源新增裝機 1.34 億千瓦，占全國新增發電裝機的 76.1%，全國可再生能源發電量達 2.48 萬億千瓦時，占全社會用電量的29.8%。2022 年 6 月，國家發展改革委、國家能源局等 9 部門聯合印發“十四五”可再生能源發展規劃，提出到 2025 年，我國可再生能源消費總量達到 10 億噸標準煤左右，年發電量到 3.3 萬億千瓦時左右，而 2021 年我國能源消費總量約為 52.4 億噸標準煤。2019 年至 2021 年，清潔能源消費在我國能源消費總量中的

43、占比逐年提升，煤炭、石油逐年下降。清潔能源從 2019 年占比 23.2%升至 2021 年的 25.3%，煤炭從 57.70%下滑至 56%，石油則從 19.00%收窄至 18.7%。雖然我國一次能源消費總量仍處上升階段，但清潔能源在總量中的比重正在逐步加大，我國能源結構正在堅定不移的向可再生能源、清潔能源靠攏。BP 能源數據顯示，2020 年全球能源需求下降 5.4%，碳排放量下降 6.3%。從宏觀角度看，2020 年的碳排放量下降主要受新冠疫情影響，是付出重大經濟代價換來的碳減排。而21 年隨著經濟的復蘇，全球碳排放量再度增長 5.7%，其中能源產生的碳排放量同比增加5.9%，即便經濟尚

44、未恢復至疫情前，但能源消費已然回升。這可以側面說明與“碳中和”目標相比，各國仍然更加重視經濟的復蘇與發展。今年國際局勢的變化使得全球能源供應緊張，天然氣作為低碳能源之一量價齊升，部分國家重新啟用煤炭發電，拖延了“碳中和”目標的進展。但是我們仍應清醒地認識到，能源結構的轉化不僅僅能減少我國在國際上面臨的碳排放壓力，更能維護我國能源安全發展、降低對外依存度。0%5%10%15%20%25%30%35%0%10%20%30%40%50%電力工業地面交通居民消費國內航空 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 14/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖11

45、2019-2021 年中國能源消費占比 圖12 2011-2021 年全球能源碳排放量（百萬噸）資料來源：國家統計局，智研咨詢，東海證券研究所 注：清潔能源包含天然氣、核電、風電、太陽能 資料來源：BP 世界能源統計年鑒 2022，東海證券研究所 中國具有豐富的氫能供給經驗和產業基礎。經過多年的工業積累，中國已然成為世界上最大的制氫國。煤炭業協會數據顯示，2021 年我國氫氣產量超 3300 萬噸，可為氫能及燃料電池產業化發展初期階段提供低成本的氫源。富集的煤炭資源輔之以二氧化碳捕捉與封存技術(CCS)可提供穩定、大規模、低成本的氫源供給。同時，中國是全球第一大可再生能源發電國，但由于可再生能

46、源消納存在較為明顯的地域和時段集中分布的特征，電力系統調峰能力仍不能有效滿足其發展需求。每年國內僅風電、光伏、水電等可再生能源棄電就可達 1000 億千瓦時，可用于電解水制氫約 200 萬噸。未來隨著累計裝機規模的不斷擴大，可再生能源制氫有望成為我國氫源供給的主要來源。圖13 20122021 年中國氫氣年產量（萬噸，%）資料來源：中國煤炭工業協會，東海證券研究所 另據中國氫能聯盟的預計，2030 年中國氫氣需求量將達 3500 萬噸，在終端能源體系中占比 5%。而到 2050 年時氫能將在全國終端能源體系中的占比將達到至少 10%，氫氣需求量接近 6000 萬噸，等量減排約 7 億噸二氧化碳

47、，產業鏈年產值約 12 萬億元。氫氣產能的不斷提升將逐步降低應用端使用成本，對應用端突破核心技術及商業化進程帶來正向循環，進而對整個氫能產業鏈形成提振。19.00%18.90%18.70%57.70%56.80%56.00%23.20%24.30%25.30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021石油煤炭清潔能源3050031000315003200032500330003350034000345002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20210%5%10%15%20%25%30

48、%35%05001000150020002500300035002012201320142015201620172018201920202021我國氫氣產量（萬噸）yoy（右軸）證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 15/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表6 中國氫能總體目標 產業目標 近期目標(2020-2025)中期目標（2026-2035）遠期目標（2036-2050）氫能源比例（%）4%5.9%10%氫氣需求量（萬噸）3000 4000 6000 產業估值（億元）10000 50000 120000 加氫站（座）200 2000 1200

49、0 燃料電池（萬輛）5 130 500 固定式電源/電站（座）1000 5000 20000 燃料電池系統（萬套）6 150 550 資料來源：中國氫能源及燃料電池產業白皮書（2019），東海證券研究所 2.2.氫能是我國未來能源體系的重要組成部分 2022 年 3 月 23 日，國家發展改革委、國家能源局聯合印發了氫能產業發展中長期規劃（2021-2035 年），規劃提出：1）明確氫能戰略定位。雖然國內氫能產業仍處于發展初期，但氫能是未來國家能源體系的重要組成部分、是用能終端實現綠色低碳轉型的重要載體、是戰略性新興產業和未來產業重點發展方向，奠定了氫能重要的戰略定位。2）統籌規劃全局，明確發

50、展目標。規劃將全國氫能發展劃分為三個階段：首先發展上游制氫產業，到 2025 年，燃料電池車輛保有量約 5 萬輛，部署建設一批加氫站?？稍偕茉粗茪淞窟_到 10-20 萬噸/年，成為新增氫能消費的重要組成部分，實現二氧化碳減排 100-200 萬噸/年。2025 年到 2030 年，形成較為完備的氫能產業技術創新體系、清潔能源制氫及供應體系，使可再生能源制氫得到廣泛應用。到 2035 年，形成氫能產業體系，可再生能源制氫在終端能源消費中的比重明顯提升。3）系統構建創新體系。圍繞氫能高質量發展重大需求，聚焦短板弱項，適度超前部署一批氫能項目，持續提升如質子交換膜燃料電池、新型燃料電池等關鍵核心技

51、術的水平，核心零部件及關鍵裝備研發制造。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 16/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表7 國家層面氫能相關主要政策梳理 文件名稱 發布年份 氫能相關表述 能源技術革命創新行動計劃（2016-2030）2016 年 圍繞二氧化碳峰值目標提供低碳能源技術支撐，在可再生領域，發展可再生能源制氫，發展氫能與燃料電池技術創新。能源生產和消費革命戰略（2016-2030）2017 年 探索藻類制氫技術，發展氫燃料等替代燃料技術?！笆濉苯煌I域科技創新專項規劃 2017 年 將“燃料電池汽車核心專項技術”，“加氫基礎設施和示

52、范考核技術”作為發展重點之一 關于推動先進制造業和現代服務業深度融合發展的實施意見 2019 年 推動氫能產業創新、集聚發展，完善氫能制備、儲運、加注等設施和服務。2020 年能源工作指導意見 2020 年 推動儲能、氫能技術進步與產業發展。關于開展燃料電池汽車示范應用的通知 2020 年 規劃了氫燃料電池汽車的補貼政策。新能源汽車產業發展規劃（2021-2035）年 2020 年 有序推進氫燃料供給體系建設，實施新能源汽車基礎技術提升工程，攻克氫能儲運、加氫站、車載儲氫等氫燃料電池汽車應用支撐技術。2021 能源工作指導意見 2021 年 積極創新探索氫能技術路線和應用路徑，開展產業試點。關

53、于啟動燃料電池汽車示范應用工作的通知 2021 年 明確了燃料電池示范應用城市群名單（北京、上海、廣東三大城市群）和示范應用期的補貼執行規則、條件等要素。2030 年前碳達峰行動方案的通知 2021 年 包括氫能在內的新能源在交通運輸領域應用到 2030 年，清潔能源動力的交通工具比例達到 40%左右。關于深入打好污染防治攻堅戰的意見 2021 年 推動氫燃料電池汽車示范應用，有序推廣清潔能源汽車?！笆奈濉比珖鍧嵣a推行方案 2021 年 在石化化工行業，實施綠氫煉化等降碳工程，推動氫能產業的技術進步和產業發展。資料來源：政府部門網站、東海證券研究所 2021 年 8 月，我國批準了北京、

54、上海、廣東三大燃料電池汽車示范應用城市群的建議，并計劃為期 4 年的示范發展，2022 年 1 月新增河南、河北兩大示范城市群?！?+2”示范應用城市群的公布有助于推動燃料電池汽車及產業鏈上下游的發展?；A設施如加氫站的建設有利于燃料電池車的試驗與推廣，從政策端解決“先有雞先有蛋”的問題，避免燃料電池車“加氫 3 分鐘，找加氫站 30 分鐘”的窘境。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 17/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表8 “3+2”示范城市群主要發展規劃列舉 城市群 城市地區 時間 相關規劃 京津冀示范城市群 北京市 2023 年 建成

55、37 座加氫站，推廣燃料電池車 3000 輛。2025 年 新增 37 座加氫站，燃料電池車累計推廣量破 10000 輛。天津市 2022 年 建成至少 10 座加氫站，推廣燃料電池車 1000 輛以上，2 個氫燃料電池熱電聯供示范項目。2025 年 產業規模達到 1200 億元。山東省淄博市、濱州市 2022 年 建成 30 座加氫站，推廣燃料電池車 3000 輛。2025 年 累計建成 100 座加氫站，累計推廣燃料電池車 10000 輛。上海示范城市群 上海市 2023 年 規劃加氫站 100 座并建成運行超過 30 座。2025 年 投入使用加氫站超過 70 座，推廣燃料電池車 100

56、00 輛。江蘇省蘇州市、南通市 2025 年 建設加氫站 50 座以上，燃料電池車整車產量突破 10000 輛。浙江省 2025 年 建設加氫站 50 座，推廣燃料電池車 5000 輛。寧夏回族自治區 2025 年 可再生能源制氫達到 8 萬噸以上，建成加氫站 10 座以上，燃料電池重卡保有量 500 輛以上。內蒙古自治區 2023 年 綠氫制取能力 10 萬噸/年，推廣燃料電池車 3800 輛以上。2025 年 綠氫制取能力 50 萬噸/年，累計推廣燃料電池車 10000 輛以上。廣東示范城市群 佛山市 2025 年 建成 43 座加氫站，氫能汽車產能達到 30000 輛/年，氫能產業累計總

57、產值達 300 億元。2030 年 建成 57 座加氫站，氫能汽車產能達到 50000 輛/年，氫能產業累計總產值達 1000 億元。2035 年 氫能汽車產能達到 80000 輛/年，氫能產業累計總產值突破1500 億元。廣州市 2022 年 建成加氫站不少于 30 座，推廣燃料電池車不低于 3000 輛。2025 年 建成加氫站不少于 50 座，綠色氫能電綜合調峰電站 4 座，公交、環衛領域燃料電池車占比不低于 30%。安徽省六安市 2025 年 建成加氫站 5 座，推廣燃料電池車 600 輛，燃料電池船舶 10艘。河南省示范城市群 河南省 2023 年 參與示范應用城市 5 個，建成加氫

58、站 50 座以上，推廣燃料電池車 3000 輛以上。2025 年 建成加氫站 80 座以上，示范應用燃料電池車累計超過 5000輛，產業規模突破 1000 億元。河北省示范城市群 河北省 2022 年 建成加氫站 25 座，推廣燃料電池車 1000 輛，產業規模達 150億元以上。2025 年 建成加氫站 100 座，推廣燃料電池車 10000 輛，產業規模達500 億元以上。資料來源：各地政府部門網站、東海證券研究所 全國多地政府發布相關政策推動氫能產業發展。福建省規劃到 2025 年燃料電池車應用規模達 4000 輛，建成 40 座以上加氫站。東莞市規劃到 2025 年建成加氫站不少于 2

59、9 座。蘭州市規劃到 2025 年，建成加氫站 20 座以上，推廣燃料電池車 1000 輛以上，氫能產業 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 18/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 力爭實現主營業務收入超過 100 億元。呂梁市規劃到 2022 年底，建成加氫站 20 座，燃料電池車保有量 100 輛以上；2025 年，建成加氫站 50 座，燃料電池車保有量 5000 輛。我們認為政策落地將有效推動氫能產業的發展，規劃中所提及的加氫站的建設和重卡、公交車等專業用車的推廣，都將成為產業發展的重要方向，看好后續各階段目標的達成對相關產業鏈帶來的提振與

60、放量。3.氫能的發展涉及上下游眾多產業鏈環節 氫能產業鏈包括上游的制氫，中游的儲運、加氫，下游應用環節則包括交通運輸、工業、建筑等。氫能產業涉及能源、化工、交通等多個領域，行業的進步將帶動上下游零部件商、設備商、原材料商、制造商、服務商的快速發展。圖14 氫能產業鏈示意圖 資料來源：中國氫能產業發展報告 2020，東海證券研究所 3.1.上游：氫的制取 氫元素在自然界中分布廣泛，但在自然狀態下僅存在著極少量的游離態氫。工業氫氣是通過一定的手段，從工業原料中大規模制取的可燃氣態氫產物。這種通過能量輸入從含氫原料中提取工業氫氣的過程，被稱為人工制氫。目前行業中有三種主流氫氣制取路徑：1）以煤炭、天

61、然氣為代表的化石能源重整制氫；2）以焦爐煤氣、氯堿尾氣、丙烷脫氫為代表的工業副產氣制氫；3）電解水制氫。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 19/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 我國氫能的生產利用已較為廣泛，制成的氫氣主要應用在工業原料或生產供熱中。其中化石能源重整制氫和工業副產氣制氫由于在生產的過程中排放大量的二氧化碳，通過這些方式所制取的氫氣被稱為“灰氫”；在制作灰氫的過程中結合碳捕捉、利用及封存技術（CCUS）減少二氧化碳排放后所得到的氫氣被稱為“藍氫”；通過可再生能源電解水制取的氫氣，因為在制取的過程中幾乎沒有碳排放被稱為“綠氫”。目前

62、全球主流的制氫方式仍舊是化石能源制氫。全球制氫量最高的工藝路線是天然氣制氫，占全球制氫量的 43.8%；煤制氫產量占比約為 13.4%。根據中國煤炭工業協會公開數據，我國氫氣制取原料中煤炭占比達到 60%以上，主要產氫地區集中在煤炭資源豐富的地區。利用我國豐富的煤炭資源，不僅能夠推動清潔能源技術的發展，還能減少碳排放，最終完成能源結構轉型。而伴隨著我國近年來在光伏、風電等清潔能源上的大力發展，未來制取氫氣的能源也能得到妥善的解決，最終有望在達成“碳中和”目標的同時，實現綠色“終極能源”。圖15 2020 年全球氫氣制取來源占比（%）圖16 2020 年中國氫氣制取來源占比（%）資料來源：Glo

63、bal CCS Institution，前瞻產業研究院，東海證券研究所 資料來源：中國煤炭工業協會，前瞻產業研究院，東海證券研究所 3.1.1.化石能源制氫 煤制氫是工業大規模制氫的首選方式之一，其具體工藝流程是煤炭經過高溫氣化生成合成氣（氫氣+一氧化碳）、一氧化碳與水蒸氣經變換轉變為氫氣+二氧化碳、脫除酸性氣體（二氧化碳+二氧化硫）、氫氣提純等工藝環節，可以得到不同純度的氫氣。圖17 煤制氫工藝流程示意圖 資料來源：化石原料制氫技術發展現狀與經濟性分析（黃格省等），東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 20/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明

64、 行業深度 天然氣制氫的主要工藝流程為：天然氣與水蒸氣重整制得以合成氣（氫氣+一氧化碳+二氧化碳），再經過一氧化碳變換以及氫氣提純生產過程獲得一定純度的氫氣。天然氣制氫是化石能源制氫中最環保的工藝路徑，目前是全球氫氣制取的主要途徑。圖18 天然氣水蒸氣重整制氫工藝流程示意圖 資料來源：化石原料制氫技術發展現狀與經濟性分析（黃格省等），東海證券研究所 傳統煤氣化制氫工藝具有技術成熟、原料成本低、裝置規模大等特點，但其設備結構復雜、運轉周期相對短、配套裝置多、裝置投資成本大，而且氣體分離成本高、產氫效率偏低、二氧化碳排放量大，只有在規?；a才能使得其投資與運營成本能夠得到有效攤銷，降低成本，因此

65、煤制氫適合中央工廠集中制氫。IEA 數據顯示，截至 2021 年全球化石能源制氫項目（結合碳捕捉技術）數量最多。相較煤制氫而言，天然氣制氫投資成本更低、氫氣產率更高，且二氧化碳排放量更低。但中國進口天然氣需求較大，制氫成本受天然氣價格的波動影響較大。本土天然氣資源供給有限且含硫量較高，僅有西部盆地等天然氣資源充足的區域適合探索發展 SMR（天然氣水蒸氣重整制氫）技術，加上預處理工藝復雜，綜合來看國內天然氣制氫的經濟性低于國外。圖19 煤制氫成本隨煤炭價格變化趨勢 圖20 截至 2021 年全球化石燃料制氫項目數量 資料來源：中國氫能源及燃料電池產業白皮書（2019），東海證券研究所 資料來源：

66、IEA，東海證券研究所 681012142004006008001000（工業用氫級別）煤制氫成本（元/kg）煤炭價格（元/噸）010203040506070Coal w CCUSNG w CCUSOil w CCUS 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 21/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 3.1.2.甲醇制氫 國內甲醇制氫主要采用甲醇水蒸氣重整制氫工藝，即甲醇與水蒸氣重整制得以合成氣（氫氣+一氧化碳+二氧化碳），再經一氧化碳變換以及氫氣提純生產過程獲得一定純度的氫氣。甲醇制氫的投資成本低、生產規模靈活，同等規模的投資額僅為煤制氣的 1/10

67、，天然氣制氫的 1/3-1/2。由于我國“多煤、缺油、少氣”的能源結構，甲醇的主要工藝為煤炭制，截至 2020 年底，我國煤制甲醇約占總產能的 76%，天然氣占 12%，因此甲醇作為制氫原材料在供給端要優于天然氣，且在碳排放上優于煤炭。目前，甲醇水蒸氣重整制氫裝置已經廣泛應用于航空航天、精細化工、制藥、小型石化、特種玻璃、特種鋼鐵等行業。同時，甲醇在運輸過程中較為穩定，作為氫的載體，可以極大降低氫在運輸途中的安全風險，有效解決氫運輸困難的問題。圖21 甲醇水蒸氣重整制氫工藝流程示意圖 資料來源：碳中和目標下制氫關鍵技術進展及發展前景綜述（李建林等），東海證券研究所 3.1.3.工業副產氫 工業

68、副產制制氫就是將富含氫氣的工業尾氣作為原料，主要采用變壓吸附法（PSA法），回收提純制氫。目前主要尾氣來源有氯堿工業副產氣、焦爐煤氣、輕烴裂解副產氣。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 22/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖22 中國工業副產氫的供應潛力（萬噸）圖23 中國工業副產氫綜合成本（元/Nm3）資料來源：中國氫能產業發展報告 2020，東海證券研究所 資料來源：中國氫能產業發展報告 2020，東海證券研究所 氯堿副產制氫具備提純難度小、雜質含量低、氫氣得到有效利用等優勢。氯堿廠以食鹽水為原料，采用離子膜或石棉隔膜電解槽，生產出燒堿、

69、氯氣、以及副產品氫氣。大部分氯堿廠采用變壓吸附法（PSA 法），將其副產品氫氣提純，可獲得高純度氫氣，該工藝具備能耗低、投資少、自動化程度高、產品純度高、無污染等優勢，高純度氫氣的生產成本僅為 1.3-1.5 元/Nm。焦爐煤氣變壓吸附制氫分為原料理縮、冷凍凈化分離,變壓吸附脫碳烴、脫硫壓縮、變壓吸附制氫和脫氧等五道工序，最終制取氫氣的純度超過 99.99%。焦爐煤氣是煉焦過程的副產物，除含大量氫氣（50%以上）、甲烷之外，其他組分相對復雜，隨原料煤的不同有較大的差別。國內焦爐煤氣制取氫氣的理論空間最大，但鋼鐵聯合焦化企業自身循環利用系統通常較為完善，大部分焦化氣已實現充分利用，實際可提純并對

70、外供應的供氫氣量有限。輕烴裂解制氫主要有丙烷脫氫（PDH）和乙烷裂解兩種路徑：1）丙烷脫氫（PDH）副產氫工藝是丙烷在一定范圍的壓力和溫度條件下，通過合適的催化劑作用發生脫氧反應，從中獲取丙烯和氫氣。丙烷脫氫的催化劑主要有鉻系催化劑（Catofin 工藝）、鉑系催化劑（Olefex 工藝）、氧化脫氫類催化劑。PDH 裝置副產氫氣將大大減少碳排放量。煤制氫制取每噸氫氣碳排放量約為 18 噸；天然氣制氫制取每噸氫氣碳排放量約為 12 噸；而 90 萬噸 PDH 裝置副產氫氣的碳排放量僅為 3.6 萬噸/年。2021 年中國 PDH 裝置合計產能約為 967 萬噸/年，對應副產氫氣 38.68 萬噸

71、。PDH 裝置副產的氫氣純度高，提純難度小，且大部分產能靠近東部沿海地區，能有效彌補我國氫氣產能地區分布不均的劣勢，降低運輸成本，與下游燃料電池應用市場緊密貼合，具備廣闊前景。2）乙烷裂解是生產乙烯的重要工藝路線，通過熱解、壓縮、冷卻和分離得到乙烯和包含氫氣在內的其他副產氣。乙烷裂解制乙烯裝置主要集中在北美、中東和東南亞，2017年開始，我國陸續有多家企業引進美國低價的輕烴原料生產乙烯，但乙烷裂解副產氫氣尚未形成規模。0501001502002503001.20 0.83 1.25 1.30 1.80 1.33 1.80 2.00 01122334 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGO

72、NE.COM.CN 23/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 中短期來看，工業副產制氫是氫氣制取的最佳途徑之一。與其他制氫方式相比，工業副產品制氫的最大優勢在于幾乎無需額外的資本投入和化石原料投入，所獲氫氣在成本和減排方面有顯著優勢。在氫能產業尚處于發展的初期階段，即能降低生產端成本，又能實現工業廢氣的回收與再利用，適于規?；茝V發展?，F階段化石能源制氫工藝最為成熟、價格最為低廉，但制備過程碳排放量較高；電解水制氫制備過程碳排放量較低，但面臨電價、設備成本較高等弊端，隨著技術發展，未來成本有望快速下降，是發展趨勢之一。3.1.4.藍氫 藍氫是在灰氫的基礎上結合 CCUS（碳捕

73、集、利用與封存）技術獲取的氫氣，即捕捉和封存灰氫制取過程中所產生的二氧化碳，是氫氣制取由灰氫向綠氫發展過程中的折中過渡產物?！八{氫”的碳排放量比灰氫低大約 9%-12%，目前規?；都趸嫉某杀鞠鄬^高，且捕捉過程中仍舊需使用其他能源，經濟效益并不明顯。因此藍氫并不是“終極能源”的一種，而是向綠色能源過渡的一種技術手段。3.1.5.綠氫 綠氫是通過使用可再生能源產生的電力，進行電解水產生的氫氣。電解水制氫是在直流電的作用下，通過電化學過程將水分子解離為氫氣與氧氣，分別在陰、陽兩極析出。根據隔膜不同，可分為堿性電解水、質子交換膜電解水、固體氧化物電解水三種技術。IEA 數據顯示，截至 202

74、1 年底，全球共有 882 項電解水相關項目在運行，其中 50%以上的項目處于未定義狀態，證明目前科學研究對水電解制氫技術的未來有很多的猜想方向?，F有項目中，質子交換膜水電解（PEM）占比最高有 238 項，而固體氧化物水電解（SOEC）最低，仍處于實驗室階段，尚未實現商業化推廣。2022 年 5 月 23 日，武漢華科福賽新能源有限公司研發的 1515cm2 單電池固體氧化物電解池（SOEC）電堆穩定運行時間已超過 1040 小時；在 800工作溫度下，最大電解功率達到 831 瓦，最大電解效率高于 97%，每立方米產氫電耗在 2.86-3.35 度之間，穩定運行電解功率高于 600 瓦。這

75、些 SOEC 技術指標在國內公開報道中均處于領先水平。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 24/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表9 三種電解水制氫技術比對 類型 堿性電解 質子交換膜電解（PEM）固體氧化物電解（SOEC）技術成熟度 大規模應用 小規模應用 尚未商業化 運行溫度 7090 7080 600100 電流密度 0.20.4A/cm2 1.02.0A/cm2 1.010.0A/cm2 單臺裝置制氫規模 0.51000Nm3/h 0.01500Nm3/h/電解槽能耗 4.55.5kWh/Nm3 3.85.0kWh/Nm3 2.63.6

76、kWh/Nm3 系統轉化效率 6075%7090%85100%系統壽命 已達 1020 年 已達 1020 年/啟停速度 熱啟停：分鐘級 冷啟停：60 分鐘 熱啟停：秒級 冷啟停：5 分鐘 啟停慢 動態響應能力 較強 強 較弱 電源質量需求 穩定電源 穩定或波動電源 穩定電源 負荷調節范圍 151000%額定負荷 0160%額定負荷/系統運維 有腐蝕液體，后期運維復雜，運維成本高 無腐蝕性液體，運維簡單，運維成本低 目前以技術研究為 主，尚無運維需求 占地面積 較大 較小/電解槽價格 20003000 元/kW（國產）60008000 元/kW（進口）700012000 元/kW/特點 技術成

77、熟、成本低、易于實現大規模應用，但實際電能消耗較大、需要穩定電源 占地面積小、間歇性電源適應性高、易于實現與可再生能源結合，但設備成本較高 高溫電解能耗低、可采用非貴金屬催化劑，但存在電機材料穩定性問題、需要額外加熱 與可再生能源的結合 適用于穩定電源的裝機規模較大的電力系統 適配波動性較大的可再生能源發電系統 適用于產生高溫、高壓蒸汽的光熱發電系統 資料來源：中國氫能產業發展報告 2020，中國氫能源及燃料電池產業白皮書（2020），東海證券研究所 風力發電制氫即將富余的風力資源通過風輪轉子轉化為機械能，再將機械能轉化為電能送入電解水制氫設備實現電-氫轉換，經由壓縮機壓縮存入儲氫罐中，經過運

78、輸在應用終端通過氫燃料電池發電或者應用于相關行業。風力發電制氫系統根據與電網連接情況可以分為并網型風電制氫系統和離網型風電制氫系統，目前我國離網條件下風電耦合制氫技術尚處于起步階段，大多采用并網型風電耦合制氫系統。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 25/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖24 風電并網制氫系統結構圖 資料來源：“雙碳目標”下可再生能源制氫技術綜述及前景展望（李建林等），東海證券研究所 光伏發電制氫系統即將太陽能面板轉化的電能供給電解槽系統用于電解水制氫，系統整體結構類似風力發電制氫系統。光伏發電的主要核心元件是太陽能電池，其他

79、還包含蓄電池組、控制器等元件。圖25 光伏發電制氫系統結構圖 資料來源：“雙碳目標”下可再生能源制氫技術綜述及前景展望（李建林等），東海證券研究所 2022 年 3 月國家發改委發布的氫能產業發展中長期規劃（2021-2035 年）明確提出，2025 年可再生能源制氫量達到 10-20 萬噸/年。光伏、風力發電區域除滿足并網消納條件外，產生的棄風棄光可用于電解水制取氫氣。而當電網電力不足時，氫能通過燃料電池為電網供電，達到削峰填谷的作用，從而提高風光資源的利用率及并網穩定性，實現風力、光伏發電優勢特性互補。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 26/46 請務必仔細閱

80、讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 根據勢銀（TrendBank）統計的數據，目前全國已有超 100 個在建和規劃中的可再生能源電解水制氫項目，其中近 70%集中在西北、華北、東北?！叭薄钡貐^擁有豐富且廉價的可再生電力資源，在“三北”地區開展可再生能源制氫項目既可以降低制氫成本，又可以解決可再生能源的消納問題。其次，氫氣長距離運輸仍然存在成本瓶頸，目前的可再生能源制氫項目大多采用就地制氫就地消納的經營模式，而“三北”地區有大量的化工企業（合成氨/合成甲醇）和煉化企業可以作為綠色氫氣的終端應用客戶。預計到 2025 年，約有超過 14GW 的電解水制氫設備將安裝于“三北”地區，“三北”地區將生

81、產全國 97%左右的綠色氫氣。勢銀（TrendBank）預測，2025 年綠色可再生氫氣的需求量將達到約 120 萬噸，2023-2025 年的電解水制氫設備累計出貨量預計達到約 15GW。圖26 2021-2025 年電解水制氫設備年出貨量預測（GW，%）圖27 綠氫項目地域分布 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 另據彭博新能源財經統計，目前電解槽產能一半在中國，另一半在世界其他地區。主要得益于美國 Plug Power Inc.和英國 ITM Power PLC 等企業宣布新建超級工廠，及國內隆基綠能、中國船舶集團第七一八研究所等新

82、進入者的崛起。能源過渡委員會（ETC）在 2021 年 4 月 27 日發布的讓氫能經濟成為可能：在電氣化經濟中加速清潔氫的發展（Making the Hydrogen Economy Possible:Accelerating clean hydrogen in an electrified economy）中提到，隨著可再生能源價格和電解槽成本的下降，電解水制備的綠氫很可能成為最具成本競爭力且長期可行的路線。預計到2030年，清潔氫的生產成本將降至2美元/kg以下；到2050年，綠氫在所有氫氣中的比重將達85%。藍氫也不會完全消失，將在某些天然氣成本很低的地區繼續得到使用。隨著我國可再生能

83、源的迅猛發展及國家政策的大力支持，風力、光伏發電相關技術及建設規模已達世界領先水平，綠電成本有望持續下降。在我國能源結構轉型的進程中，“風+光+氫”的組合將扮演不可或缺的角色，目前我國已在西北地區建立多個“風光氫”一體化項目，“綠電”制“綠氫”擁有廣闊的發展前景。0.002.004.006.008.0010.0012.0002468101220212022E2023E2024E2025E年出貨量年增長率（右軸）證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 27/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 3.2.上游：氫的儲運 儲氫技術作為氫氣從生產到利用過程中的橋

84、梁，指將氫氣以穩定形式的能量儲存起來?？紤]到氫氣為易燃、易爆氣體，儲氫技術還須考慮安全性、經濟性、能耗以及使用周期等因素。一般按儲氫的原理分為物理儲氫、化學儲氫與其它儲氫。3.2.1.物理儲氫技術 物理儲氫技術主要分為高壓氣態儲氫與低溫液化儲氫，是指單純地通過改變儲氫條件提高氫氣密度，以實現儲氫的技術。該技術為純物理過程，無需儲氫介質，成本較低，且易放氫，氫氣濃度較高。高壓氣態儲氫技術是指在高壓下將氫氣壓縮，以高密度氣態形式儲存，具有成本較低、能耗低、易脫氫、工作條件較寬等特點，是發展最成熟、最常用的儲氫技術。氫氣質量密度隨壓力增加而增加，壓力又受儲罐材質限制，目前高壓儲氫儲罐主要包括金屬儲罐

85、、金屬內襯纖維纏繞儲罐和全復合輕質纖維纏繞儲罐。2022 年北京冬奧會部分氫燃料電池大巴車使用的鋁內膽碳纖維全纏繞型儲氫罐（70MPa），滿足了燃料電池車對儲氫罐的輕量化、高壓力、大容量的需求。中材科技、京城股份等公司已能量產此類高壓儲氫瓶，75MPa 的儲氫瓶尚在研發中。低溫液化儲氫技術是利用氫氣在高壓、低溫條件下液化，體積密度為氣態時的 845 倍的特點，實現高效儲氫，其輸送效率大幅高于氣態氫，但需要突破液氫在存儲過程中保溫與儲氫密度的矛盾、承擔儲氫過程中氫氣氣化造成的 1%左右的損失以及保溫過程中相當于液氫質量能量 30%的損耗。3.2.2.化學儲氫技術 化學儲氫技術主要包括有機液體儲氫

86、、液氨儲氫、配位氫化物儲氫、無機物儲氫與甲醇儲氫，是利用儲氫介質在一定條件下能與氫氣反應生成穩定化合物，再通過改變條件實現放氫的技術。有機液體儲氫技術基于不飽和液體有機物在催化劑作用下進行加氫反應，生成穩定化合物，當需要氫氣時再進行脫氫反應。但面臨配備裝置成本較好、氫氣純度較低、高溫脫氫條件下致催化劑結焦失活等缺點。液氨儲氫技術是指將氫氣與氮氣反應生成液氨，作為氫能的載體進行利用。液氨存儲條件遠遠緩和于液氫，可以直接利用丙烷的技術基礎設施，設備投入較低，是最具前景的儲氫技術之一。2022 年德國與阿聯酋合作開發液氨-氫氣技術，日本重點研發液氨技術以期為氫尋找更好的載體。配位氫化物儲氫利用堿金屬

87、與氫氣反應生成離子型氫化物，在一定條件下，分解出氫氣。作為一種極具前景的儲氫材料，低溫放氫性能技術，針對這類材料的回收、循環、再利用等技術還需要進一步研究開發。無機物儲氫材料基于碳酸氫鹽與甲酸鹽之間相互轉化，實現儲氫、放氫。該方法便于大量的儲存和運輸，安全性好，但儲氫量和可逆性都不是很理想。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 28/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 甲醇儲氫技術是指將一氧化碳與氫氣在一定條件下反應生成液體甲醇，作為氫能的載體進行利用。在一定條件下，甲醇可分解得到氫氣，用于燃料電池。同時，甲醇還可直接用作燃料，儲存條件為常溫常壓，且

88、沒有刺激性氣味。甲醇儲氫、液氨儲氫是目前頗具期待的儲氫技術，擁有減少成本端投入，實現大規模生產，降低運輸風險等優勢。3.2.3.其它儲氫技術 1）吸附儲氫是利用吸附劑與氫氣作用，實現高密度儲氫，主要包括材料金屬合金、碳質材料、金屬框架物等。金屬合金儲氫是指利用吸氫金屬A與對氫不吸附或吸附量較小的金屬B制成合金晶體，在一定條件下，金屬 A 作用強，氫分子被吸附進入晶體，形成金屬氫化物，再通過改變條件，減弱金屬 A 作用，實現氫分子的釋放。但缺點是需要在高溫下進行加氫、脫氫。碳質材料由于具有較大的比表面積以及強吸附能力，氫氣質量密度普遍較高。同時，碳質材料還具有質量輕、易脫氫、抗毒性強、安全性高等

89、特點。目前 3575MPa 的儲氫瓶內部材質主要是碳纖維。國內主要公司有中材科技、亞普股份、京城股份等。金屬有機框架物（MOFs）又稱為金屬有機配位聚合物，其是由金屬離子與有機配體形成的具有超分子微孔網絡結構的類沸石材料?？赏ㄟ^改性有機成分加強金屬與氫分子的相互作用，具有儲氫量較大、產率高、結構可調、功能多變等特點，但需要在高溫條件下操作。未來突破空間在如何提高常溫、中高壓條件下氫氣質量密度。2）水合物法儲氫技術是指將氫氣在低溫、高壓的條件下，生成固體水合物進行儲存。由于水合物在常溫、常壓下即可分解，因此，該方法脫氫速度快、能耗低，同時，其儲存介質僅為水，具有成本低、安全性高等特點。儲存介質有

90、型水合物、I 型水合物、H 型水合物、半籠型水合物，但由于儲氫密度較低，還達不到實用要求，還需要進一步研究。表10 氫氣主要儲存方式、優缺點、應用 儲氫方式 類型 優點 缺點 目前主要應用 物理儲氫 高壓氣態儲氫 技術成熟、結構簡單、充放氫氣速度快、成本及能耗較低 單位體積儲氫密度低、安全性較低 普通鋼瓶：少量存儲 輕質高壓儲氫罐：燃料電池 低溫液化儲氫 單位體積儲氫密度大、安全性相對較好 氫液化能耗大，儲氫容器要求高，前期投資較大 大量及遠距離儲運，主要用于航天工程，民用缺乏相關標準 化學儲氫 有機液態儲氫 單位體積儲氫密度大、液氫純度較高 成本高、能耗大，操作條件苛刻 燃料電池客車實現示范

91、應用 其他儲氫 吸附儲氫 單位儲氫密度大、能耗低、安全性高 技術不成熟、單位質量儲氫密度低、充放氫效率低 國內：分布式發電實現示范應用 國外：分布式發電和風電制氫、儲氫實現示范應用 資料來源：中國氫能聯盟，儲氫技術研究現狀及展望（李璐伶等），東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 29/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 3.3.上游：加氫站 加氫站的主要設施包括儲氫裝置、壓縮設備、加注設備和站控系統等。目前一個加氫站的建設成本全球平均介于 200 萬500 萬美元，其中壓縮機成本為最高，約占總成本的 30%。中國加氫站的建設成本相對較

92、低，介于 200 萬250 萬美元（35MPa 加氫能力）。因此，需加快工業氫氣壓縮機國產化進程，降低加氫站建設成本，促進氫工業的發展。圖28 加氫站示意圖 圖29 加氫站新建合建站比例 資料來源：中石化，東海證券研究所 資料來源：人工制氫及氫工業在我國“能源自主”中的戰略地位（鄒才能等），東海證券研究所 截至 2021 年底，全球在營加氫站達到 659 座，其中亞洲 420 座，主要集中在中國、日本、韓國。日本投入運營的加氫站達 157 座，形成了目前全球最成熟的加氫網絡。全球范圍內加氫站建設的過程中，亞洲加氫站占比逐年提升，從 2016 年的 37.69%提升至 53.38%。除日本在氫能

93、產業推動過程中起到技術層面領頭羊的作用外，中國、韓國也在不遺余力的推動氫能產業發展，加快加氫站這一基礎環節的建設。圖30 截至 2021 年年底全球在營加氫站分布 圖31 全球加氫站建設數量變化（座）資料來源：中國氫能聯盟，東海證券研究所 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 儲壓器11%預冷機7%自動售貨機13%其他各種配管13%設備設置費11%土地施工費15%壓縮機30%0100200300400500600700800201620172018201920202021歐洲北美亞洲 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 30/46 請務必仔細閱讀正文后的所有

94、說明和聲明 行業深度 截至 2022 年 10 月 31 日，國內累計建成加氫站 296 座。其中 2022 年新建成 62 座，第三季度以來新建成 27 座，不完全統計目前在建站 44 座，預計全年中國加氫站建成總數超過 340 座，同比將增長 46%；年新建站數量達 106 座，同比將增加 8%，與 2021 年基本持平。中國加氫站建設已覆蓋除青海、西藏以外的所有省市自治區，總體呈現圍繞京津冀、長三角、珠三角的聚集性分布。廣東省累計建站 54 座領跑全國，山東、江蘇、浙江建站數均超過 20 座形成第二梯隊。從新建站類型來看，油氫合建站、油氫氣電合建站等綜合能源站新建比例逐年提升，2021

95、年中國新建加氫站中約 50%為合建站，2022 年該比例也保持在 45%。目前合建站、綜合能源站、加油加氣站擴增加氫設備已成為加氫站的主流建站模式，廣東、河南、河北、山東等多地出臺的氫能政策重點鼓勵新建合建站，同時配套相關的建站補貼。圖32 國內加氫站分布示意圖（座）資料來源：中國加氫站產業發展藍皮書（2022）TrendBank，東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 31/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖33 中國加氫站歷年新建數量（座）圖34 加氫站新建合建站比例 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 資料來源：Tr

96、endBank，東海證券研究所 2022 年北京冬奧會示范運行超過 1000 輛氫燃料電池車，配備了 30 多個加氫站以保障比賽期間的氫能供應。2022 年 2 月，中石化宣布在“十四五”期間，規劃布局 1000 座加氫站或油氫合建站，目前已完成 9 大燃料電池供氫中心的建設。表11 中石化 9 大供氫中心生產情況 地址 供氫中心生產情況 茂名石化 生產能力：6400 公斤/天；加氫能力：3000 公斤/天 廣州石化 生產能力：一期 1500 噸/年，二期 5000Nm3/小時（建設中）高橋石化 生產能力：1000 公斤/天 上海石化 生產能力：充裝能力 2000 公斤/天；加氫能力：500

97、公斤/天 青島煉化 生產能力：1200 公斤/天 天津石化 生產能力：純化單元產出 3000Nm3/小時，每天 8 小時左右 燕山石化 生產能力：充裝能力 4.5 噸/天 齊魯石化 生產能力：充裝能力 2460 公斤/天 海南煉化 生產能力：2000 公斤/天 資料來源：中石化，東海證券研究所 目前中國氫能燃料電池產業正處于起步階段，眾多獨立加氫站面臨建站成本高、氫氣價格貴等經濟性難題，短期內較難解決。而合建站模式簡化了部分前期建站審批流程，降低了平均建站成本及運營成本，在目前中國燃油車、鋰電池車、氫燃料電池車等共存的情形下，合建站既滿足綜合能源供給又幫助推動了氫能燃料電池產業逐步市場化。3.

98、4.中游：燃料電池為現階段主要應用領域 燃料電池是一種將燃料所具有的化學能直接轉換成電能的裝置，基本原理是氫氣進入燃料電池的陽極，在催化劑的作用下分解成氫質子和電子，形成的氫質子穿過質子交換膜達到燃料電池陰極，在催化劑作用下與氧氣結合生成水，電子則通過外部電路到達燃料電池陰極形成電流。0204060801001202016201720182019202020212022E0%10%20%30%40%50%60%證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 32/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 燃料電池最大的優點是不受卡諾循環的限制。1824 年法國工程師

99、尼古拉萊昂納爾薩迪卡諾提出卡諾循環?？ㄖZ循環是由于熱量要在溫度不同的兩個“物體”間傳遞，熱量傳遞的效率受到這兩個“物體”溫差的限制，本質上還是熱能到熱能的變化，能量種類不變。即高溫熱源溫度越高，低溫熱源溫度越低，卡諾循環效率越高。而燃料電池發生的是電化學反應，本質是化學能到電能的變化，能量種類發生了變化，不能簡單用熱傳遞解釋。只要反應能夠發生（不考慮冷啟動等問題），無論“物體”的溫度是多少，是否存在溫差，能量都能順利發生轉化。圖35 卡諾循環原理示意圖 資料來源：公開資料，東海證券研究所 燃油機經過百年發展，卡諾循環效率低于 30%，氫燃料電池則已突破 40%，正向最高理論值 80%-90%突

100、破，在能量轉化率上燃料電池比燃油機具有更廣闊的空間，且兼具了降低碳排放的優點。目前燃料電池主要應用在燃料電池車上，與傳統燃油車相比，簡單來說燃料電池車就是將發動機、油箱轉變為燃料電池系統和儲氫罐。圖36 奔馳 GLC F-Cell 氫燃料電池車動力系統結構示意圖 資料來源：公開資料，東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 33/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 燃料電池系統主要由燃料電池發動機、電壓變換器（DC/DC）、車載氫系統等構成，其中燃料電池發動機主要部件包括電堆、發動機控制器、氫氣供給系統、空氣供給系統等。相較于傳統燃油車或

101、純電動汽車動力系統，燃料電池發動機系統結構較為復雜，示意如下：圖37 燃料電池動力系統主要結構 資料來源：捷氫科技招股說明書，國鴻氫能招股說明書，東海證券研究所 燃料電池電堆是發動機系統的核心部件，是氫氣和氧氣發生電化學反應及產生電能的場所。鑒于單個燃料電池單元輸出功率較小，實踐中通常通過將多個燃料電池單元以串聯方式層疊組合構成電堆來提高整體輸出功率。而電堆是由雙極板與膜電極交替疊合，各單體之間嵌入密封件，經前、后端板壓緊后用螺桿拴牢，構成的復合組件，其內部結構示意如下：圖38 燃料電池電堆主要結構 資料來源：億華通招股說明書，東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.

102、COM.CN 34/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 膜電極作為燃料電池電堆的核心部件，主要是由質子交換膜、催化劑、氣體擴散層組成。表12 燃料電池電堆主要部件介紹 部件名稱 功能 材料/種類 質子交換膜 分隔陽極和陰極，阻止燃燒和空氣直接混合發生化學反應；傳導質子，質子傳導率越高，膜的內阻越小，燃料電池的效率越高；電子絕緣體，阻止電子在膜內傳導，從而使燃料氧化后釋放出的電流只能由陽極通過外線路向陰極流動。全氟磺酸質子交換膜（應用最多）；部分氟化質子交換膜；非氟質子交換膜。氣體擴散層 支撐催化層、收集電流，并為電化學反應提供電子通道、氣體通道和排水通道的隔層。由碳紙/碳布和

103、防水劑聚四氟乙烯組成。催化劑層 起到使電極與電解質界面上的電荷轉移反應得以加速的催化作用。鉑貴金屬催化劑；碳基催化劑（研發中）；鎂基催化劑（研發中）。雙極板 分隔反應氣體，收集電流和提供反應氣體通道。石墨板、金屬板、復合板（主流）；紙質板（實驗中）資料來源：公開資料整理，東海證券研究所 從成本拆分看，電堆占燃料電池系統整體成本的 60%，而催化劑、雙極板、質子交換膜則占到電堆成本的 75%。圖39 燃料電池系統成本拆分 圖40 燃料電池電堆成本拆分 資料來源：億華通招股說明書，億渡數據，東海證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，東海證券研究所 3.4.1.膜電極和雙極板是燃料電池

104、電堆的重要組成部分 2022H1 國內市場膜電極需求量占去年全年需求的一半以上。目前國內的膜電極企業上車的膜電極功率密度大多在 1W/cm。從膜電極的應用領域來看，國內膜電極多應用于車載領域，車載領域的膜電極出貨量占 95%以上。國內上半年膜電極出貨量居前的企業有鴻基創能、唐鋒能源、擎動科技、武漢理工氫電等，Top10 企業占據中國市場超 90%以上份額。2022 年前三季度國內膜電極實際裝車量102 萬片，CCM 耗用量 4.5 萬平方米。作為對比，2021 年車用膜電極裝機市場接近 70 萬片，CCM 耗用量超 3 萬平方米。2022 年前三季度車用膜電極裝機規模達 102 萬片，已超去年

105、裝機總量 45%，前三季度裝機總量環比增長 198.8%。催化劑36%雙極板23%質子交換膜16%氣體擴散層12%其他13%證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 35/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 從 2022 年前三季度裝機企業集中度來看，CR3 達到 56%，CR5 則為 66%，行業集中度較高。其中，唐鋒能源作為多家國內外頭部電堆及系統客戶的核心供應商，前三季度以28%市占率位居第一。鴻基創能截至 2022 年第三季度末出貨已超 100 萬片，主要客戶包括國鴻氫能、清極能源、氫璞創能、雄韜氫雄等多家頭部電堆企業，以及 EK、博世等主流外資

106、企業，由于前三季度受裝機市場影響，以 20%的裝機市占率位居行業第二。雙極板目前主要有石墨板、金屬板兩種形式，雄韜股份 2022 年發布紙質雙極板產品，尚需得到市場驗證。石墨板（包括復合板）目前在裝機雙極板中仍占據主流。2022 年前三季度上牌車輛裝機中，石墨板占據 58.7%市場份額，金屬板占據 41.3%市場份額。從裝機企業來看，2022 年前三季度雙極板裝機企業中，神力科技以 30%的市占率位列第一。Top5 企業共占據 82%，市場集中度高。圖41 2022 年前三季度膜電極裝機企業占比 圖42 2022 年前三季度各雙極板企業市占率 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 資料

107、來源：TrendBank，東海證券研究所 3.4.2.電堆是燃料電池系統的核心部件 2022 年前三季度國內電堆市場裝機量約為 330MW。其中，80kW 及以上電堆占據大部分市場份額，110kW 以上的大功率電堆占據 56%市場份額，80kW 以下電堆僅占 12%市場份額。其主要原因是在推廣燃料電池的過程中，國家實施了“以獎代補”的補貼政策，以此大幅推動了大功率電堆的研發和生產進度。圖43 近年電堆裝機量（MW）圖44 2022 年前三季度電堆企業市占率 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 05010015020025030035020

108、2020212022Q1Q3 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 36/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 2022 年前三季度電堆裝機企業中，神力科技以 28%的市占率位列裝機第一，Top5 企業共占據 66%市場份額，市場集中度較高。美國能源部（DOE）預測，當燃料電池系統量產規模達到 1000 套/年時，系統成本有望降至 200 美元/kW；當量產規模達到 1 萬套/年時，系統成本有望降至 120 美元/kW 左右。2021 年，我國燃料電池系統企業訂單規模尚不足 1000 套/年，疊加部分零部件依舊依賴進口，導致電堆系統綜合成本高達 500

109、0 元/kW 左右。隨著第一批國家示范城市群正式啟動運行，燃料電池系統出貨量有望迎來快速增長，規模效應下降低成本。根據“3+2”燃料電池汽車示范城市群推廣規劃，到 2025 年，我國燃料電池車輛累計推廣有望超過 5 萬輛，預計系統成本有望下降 40%50%。表13 燃料電池核心零部件產能 公司名稱 地區 產品 產能 東岳集團 山東 全氟質子膜 350 萬 m2/a 燃料電池膜 50 萬 m2/a 水電解制氫膜 100 萬 m2/a 液流電池膜 2000 萬 m2/a 微孔膜(其中 360 萬/a 自用)500t/a 全氟離子交換樹脂(其中 460t/a 自用)青島氫啟新能源科技有限公司 山東

110、膜電極 100 萬片/年 石墨雙極板燃料電池電堆 5000 臺/年 新研氫能源科技有限公司 四川成都 燃料電池電堆系統 1000 臺/年 豐電金凱威(蘇州)壓縮機有限公司 江蘇 隔膜式氫氣壓縮機-蘇州科潤新材料股份有限公司 江蘇 質子交換膜 預計 2023 年 10 月建成，建成后年產 100 萬 m2質子交換膜 巴拉德動力系統公司 上海嘉定 膜電極 1300 萬片/年 資料來源：公開數據整理，東海證券研究所 隨著氫燃料電池汽車示范城市群的建立，中國氫燃料電池業迎來了一個快速增長期。在能量密度及運行壽命方面持續實現技術突破，以及氫燃料電池的應用場景不斷多樣化驅動下，預計中國氫燃料電池電堆的出貨

111、量將保持快速增長。國鴻氫能預計，氫燃料電池電堆的出貨量將由 2022 年的 1,044.1 兆瓦增至 2026 年的 15,044.6 兆瓦，復合增長率約為 94.8%，價值將由 22.08 億增長至 147.44 億。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 37/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖45 中國氫燃料電池電堆出貨量及預測（單位：兆瓦，億）資料來源：國鴻氫能招股說明書，東海證券研究所 3.4.3.儲氫瓶 隨著燃料電池產業快速發展，近年來儲氫瓶裝車量逐年增長。2019 年儲氫瓶裝車氣瓶總數達 9004 支；到了 2022 年前三季度，上牌

112、車輛 2593 輛，裝車氣瓶總數達到 16008 支，前三季度裝機總量環比增長 112.5%。2019 年，國內市場 35MPa 儲氫瓶的容積多為 140L 的產品，其市場占有率超過 85%。到 2021 年，國內儲氫瓶市場發展為 140L、165L 儲氫瓶為主流，第二梯隊 166L、260L、320L、385L 氣瓶市場占比逐步增長的態勢。圖46 歷年儲氫瓶裝車氣瓶數量（個）圖47 2022 年前三季度裝車氣瓶情況 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 資料來源：TrendBank，東海證券研究所 0204060801001201401600200040006000800010000

113、120001400016000201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E出貨量出貨價值（右軸）0200040006000800010000120001400016000180002019202020212022Q1Q3 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 38/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 3.5.下游：氫燃料電池車是氫能重要應用領域之一 氫燃料電池車與柴油車和純電車相比具有諸多優勢：1）從經濟性上看，在國家示范城市群政策期內，補貼后部分特種氫燃料電池車的購車成本已經接近甚至低于傳統柴油車，未來

114、隨著電堆系統規?；a、技術進步以及加氫成本的降低，氫燃料電池車的經濟性有望進一步凸顯；2）從使用便利性上看，氫燃料電池車具有與柴油車類似的便捷性，加氫時間遠短于充電時間，單次續駛里程比電動車更長，且同款車型載重量要高于電動車，同時還能滿足重載、低溫環境啟動等苛刻條件的要求，在中長途運輸方面更具有優勢；3）從環保角度看，氫燃料電池車與電動車一樣具有零排放優勢，每使用 1 kg 氫氣替代汽柴油可減排 1015kg 二氧化碳，且無 NOx 及顆粒物排放，對于在交通領域實現“碳達峰”和“碳中和”目標具有重要推動作用。2021 年，全球主要國家共銷售氫能源車 16,313 臺，同比增長 68%。受強勢

115、補貼政策驅動，韓國市場全年共售出 8,498 臺，約占全球總銷量的一半。美國全年氫能源車銷量為3,341 臺，日本全年共售出 2,464 臺，同比增長 67%，主要受益于 2020 年底新一代豐田Mirai 的上市。德國共售出 424 臺，同比增長 38%。中國全年氫能源車銷量為 1,586 臺，同比增長 35%。截至 21 年底，全球主要國家氫能源車保有量為 49,562 臺，同比增長 49%。按國別來看，韓國氫能源車保有量占比 39%，美國為 25%，中國和日本則分別占比 18%和 15%。受韓國較為激進的推廣措施影響，氫能源車保有量的集中度較去年有所提升。圖48 2021 年全球主要國家

116、氫能源車銷量（輛）圖49 2021 年全球主要國家氫能源車保有量占比 資料來源：香橙會，東海證券研究所 資料來源：香橙會，東海證券研究所 中國氫能與燃料電池技術基本具備產業化基礎。經過多年技術攻關，我國已掌握了部分氫能基礎設施與一批燃料電池相關核心技術，形成了自主技術路線，并具備一定的產業裝備及燃料電池整車的生產能力。在上海、廣東、江蘇、河北等地實現了小規模全產業鏈示范運營，特別是冬奧會期間的示范運營，為氫能大規模商業化運營奠定了良好的基礎。目前我國氫氣作為燃料電池的需求占總體氫氣需求低，氫能燃料電池汽車發展尚處于早期階段。氫能燃料電池汽車具備高能量密度及短補能時間的特點，對于車輛負載重、行駛

117、里程長、燃料消耗高，且需要快速補充燃料的車型具有顯著優勢。因此短期內重型卡車、挖掘0100020003000400050006000700080009000韓國美國日本中國 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 39/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 機、渣土車以及長途公共汽車等專業用車型是燃料電池車推廣的最好的突破口。據中國氫能產業發展報告 2020，60%以上的氫燃料電池車為物流特種車，受限于加氫站的建設及車輛技術等因素，乘用車使用率僅占 0.1%。2021 年我國燃料電池車專用車銷量占比超 50%，其中以牽引車和自卸車為主，占比高達 86%。

118、物流車車型進一步豐富，環衛車有少量銷售，以測試和驗證為主。2022 年多地啟動公開招標，燃料電池車專業用車銷量有望進一步放量。圖50 2021 我國燃料電池專用車車型銷量（輛）圖51 2021 我國燃料電池專用車銷售重點城市分布（輛）資料來源：香橙會，東海證券研究所 資料來源：香橙會，東海證券研究所 截至 2022 年 4 月 30 日，國內京津冀城市群、上海城市群、廣東城市群、河北城市群、河南城市群累計接入 5853 輛氫燃料電池汽車，占全國氫燃料電池汽車接入量的 71.40%。其中廣東城市群氫燃料電池汽車累計接入量最多，其次是上海城市群。圖52 2020 年我國氫燃料電池車各類車型占比 圖

119、53 截至 2022 年 4 月底氫燃料電池車運行數量（輛）資料來源：中國氫能產業發展報告 2020，東海證券研究所 資料來源：全國氫燃料電池汽車示范城市群車輛統計與分析報告（2022 年 4 月），東海證券研究所 截至 10 月 31 日，2022 年度我國氫燃料電池車產銷量分別為 270 輛、2400 輛。自2021 年 8 月“3+2”燃料電池車推廣示范城市群確定后，燃料電池車產銷量整體處于平穩上升趨勢。050100150200250300350400050100150200250020040060080010001200140016001800京津冀城市群上海城市群廣東城市群河北城市群

120、河南城市群客車專用車 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 40/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 圖54 全國燃料電池車每月新增產銷量統計（輛）資料來源：中汽協，同花順，東海證券研究所 從全球市場來看，2022 年前三季度日韓品牌燃料電池乘用車仍然占據前三，總計售出10,787 輛，占比 74.9%。其他品牌總計售出 3,613 輛，與去年同期 1,007 輛相比增長258.8%，占比從去年的 7.7%快速提升至今年同期的 25.1%，可見傳統日韓車企外的汽車品牌在燃料電池汽車領域方面的發力。具體來看，現代的 Nexo2021 款售出 7,746

121、 輛，與去年同期 6,859 輛比上漲 12.9%。豐田 Mirai售出 2,832 輛，與去年同期 5,007 輛比下滑 43.4%。本田 Clarity 售出 209 輛，與去年同期 202 輛相比小幅上漲 3.5%（據悉本田 Clarity 去年 8 月開始已中斷生產）。日系燃料電池乘用車銷量下滑明顯，主要系受國內汽車供應鏈問題、自然災害，以及海外市場開拓乏力等因素影響。圖55 2022 年前三季度全球燃料電池汽車品牌銷量占比 圖56 2021、2022 年前三季度日韓燃料電池汽車銷售比對（輛，%）資料來源：香橙會，東海證券研究所 資料來源：香橙會，東海證券研究所-20020406080

122、100120140160020040060080010001200140016002019-05-312019-06-302019-07-312019-08-312019-09-302019-10-312019-11-302019-12-312020-02-292020-03-312020-04-302020-05-312020-06-302020-07-312020-08-312020-09-302020-10-312020-11-302020-12-312021-01-312021-02-282021-03-312021-04-302021-05-312021-06-302021-07-3

123、12021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-312022-08-312022-09-302022-10-31產量銷量產量環比（右軸，%）銷量環比（右軸，%）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0100020003000400050006000700080009000現代豐田本田2021年1-9月2022年1-9月同比（右軸）證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.C

124、N 41/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 目前我國自主品牌氫燃料電池乘用車尚處于示范運營階段，主要應用的范圍集中在上海、廣東等示范城市群內，政策支持仍是重要推動因素。表14 自主品牌氫燃料電池乘用車 品牌 車型 級別 續航（KM）系統配套 車型進展 上汽大通 MIFA 氫 MPV 605 捷氫科技 80 輛上海網約車示范運營 上汽集團-發布氫能源專屬架構“上汽星河”廣汽埃安 AION LX Fuel 中型 SUV 650 新源動力 開展粵港澳大灣區乘用車示范運營 東風 AX7-FCV 緊湊型 SUV 500 新源動力 在佛山、武漢等地開展示范運營 一汽 H5-FCV 中型

125、車 520 德燃動力 承擔 2022 年冬奧服務，在大興啟動商業化示范運營 海馬 7X-H MPV 800-預計將于 2023 年開展示范運營；第四代運發中，規劃十四五期間在海南投入 2000 輛示范運營 長安 SL03 中型車 635 上海神力 8 月上市，主要面向企業端客戶 資料來源：公開信息整理，香橙會，東海證券研究所 氫燃料電池車在公共交通、行業運輸方面具有一定優勢，但是面對補能、安全性等問題仍存有一定劣勢。相比之下，純電動車型車主便可以自行充電，極大的方便了補能問題。結合我國目前發展狀態來看，我們認為短期內氫、鋰將是并存與互補的協同發展關系，鋰偏向于家用，氫能源偏向于支撐城市建設的公

126、交車、重型卡車、運輸車等專業用車。隨著加氫站等氫能相關基礎設施的建設，制氫端技術的不斷發展，燃料電池成本的下降，未來有望形成純電車、燃料電池車并存的格局。3.6.下游：工業領域氫能消費 工業領域氫能消費增量主要源自鋼鐵行業。根據中國氫能聯盟預測，到 2030 年鋼鐵領域氫能消費量將超過 5000 萬噸標準煤，到 2050 年進一步增加到 7600 萬噸標準煤，將占鋼鐵領域能源消費總量的 34%。2030 年前化工領域的氫能消費將保持穩步增長，預計從 2018 年的 8900 萬噸標準煤穩步增加至 1.06 億噸標準煤。2030 年后由于化工領域整體產量有所下降，氫能消費量也呈現下行趨勢。到 2

127、050 年化工領域氫能消費量為 8700 萬噸標準煤，與目前水平相當，僅次于交通運輸領域。就工業領域來看，氫能消費規模整體呈現上升趨勢，尤其在 2030 年前增速較快，此后逐步放緩。到 2050 年含鋼鐵、化工的工業領域氫能消費總量將超過 1.6 億噸標準煤。氫能冶金在未來鋼鐵行業低碳發展中具有重要戰略意義。利用氫能源實現鋼鐵企業轉型升級，幫助其降低碳排放，能夠實現企業長遠發展。工業和信息化部、國家發展和改革委員會發布生態環境部關于促進鋼鐵工業高質量發展的指導意見，明確了“氫冶金、低碳冶金、潔凈鋼冶煉、薄帶鑄軋、無頭軋制等先進工藝技術取得突破進展”。氫冶金即用氫氣取代碳作為還原劑和能量源煉鐵，

128、還原產物為水，可實現零碳排放。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 42/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 2022 年 3 月 23 日，上海大學與昌黎縣興國精密機件有限公司聯合完成了以純氫為噴吹氣源的高爐富氫冶煉技術開發試驗，實現了降低焦比 10%以上，減少二氧化碳排放量 10%以上和鐵產量增加 13%以上，鋼鐵生產中大規模安全使用氫氣的技術實現了突破。圖57 高爐富氫冶煉工藝流程示意圖 資料來源：世紀新能源網，東海證券研究所 目前國內已有多個氫冶金示范項目正在推進中，隨著示范項目建成投產，我國在氫冶金技術領域將不斷進步，有望加速推動鋼鐵行業的

129、“低碳”轉型。表15 主要氫冶金示范項目梳理 企業名稱 地區 規模 項目狀態 寶鋼股份 湛江 年產百萬噸 在建中 中國鋼研、日照鋼鐵 日照 年產 50 萬噸 在建中 張宣高科科技有限公司 張家口 年產 111 萬噸 擬于 2022 年 12 月投產 四川安寧鐵鈦股份有限公司 攀枝花 年產 100 萬噸 完成簽約 資料來源：公開資料整理，東海證券研究所 4.國內氫能項目投融資持續火熱 截至 2022 年第三季度，中國股權投資市場對主業為氫能產業的相關企業投資約為 177億元人民幣，涉及投資事件 201 起。除上市融資外，年內規模較大的融資項目包括國家電投集團氫能科技發展有限公司啟動的新一輪的 1

130、6.25 億融資、未勢能源剛完成的 5.55 億融資、鴻基創能完成的近 3 億元 B 輪融資、中鼎恒盛完成的超 4 億元 B 輪融資、愛德曼完成的超 4 億元 B 輪列融資、中科富海完成的 3 億元 B 輪融資、東方氫能完成的 2.49 億融資等。從歷史分布來看，投資數量和金額總體呈現上升趨勢，2017 年是較為明顯的分水嶺。2017 年之前，每年投資數量在 10 起以下，年投資總額不超過 15 億元；2017 年之后，對 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 43/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 應 2016 年“十三五”戰略性新興產業發展規劃

131、和動力電池客車補貼退坡，對氫能產業投資數量明顯提升，此后基本保持每年在 25 起左右，投資金額也逐年走高。2021 年，中國股權投資市場整體活躍度提升；加之中華人民共和國能源法（征求意見稿）和“十四五”規劃中均提及氫能戰略地位，釋放一定利好信息，氫能產業投資熱度得以維持。圖58 2006 年-2022 年氫能產業投資情況（單位：億元/起）資料來源：清科研究中心，氫云鏈，東海證券研究所 注：數據截至 2022 年 9 月 如今，氫能的利用被視作與化石燃料清潔低碳利用、可再生能源規?；孟嗖⑿械囊环N可持續能源利用路徑，業已成為國內外各方關注的新能源發展熱點。越來越多的能源、汽車、金融公司開始涉足

132、氫能相關業務，其在能源轉型過程中的角色價值日益凸顯。我們認為，化石能源、新能源及氫電二次能源網絡的互聯互動、多產業協同創新發展的新格局未來將成為一種長期的主流能源應用場景。051015202530354045051015202530354045200620082010201120122013201420152016201720182019202020212022金額（億元）數量（右軸）證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 44/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 表16 氫能產業鏈各環節相關企業梳理 所在環節 公司名稱/細分領域 上游 制造 美錦能源

133、、濱化股份、東華能源、嘉化能源、隆基股份、衛星化學、金馬能源、鴻達興業、寶豐能源、凱美特氣、金宏氣體、億利潔能、中國石化、中國石油、新天綠能、協鑫新能源、中國旭陽集團、寶武集團、河鋼集團、華昌化工、浦江氣體、京輝氣體、中船 718 所、蘇州競立、天津大陸、淳華氫能 運輸 氣態：中材科技、中集安瑞科、京城股份、天沃科技、亞普股份、鴻達興業、斯林達、巨化集團、北京科泰克 液態：富瑞特裝、航天晨光、四川空分、國富氫能 固態：安泰科技、有研集團、上海氫楓 加注 加氫站建設運營：美錦能源、東華能源、嘉化能源、安泰科技、中國石化、國家能源集團、河鋼集團、舜華新能源、上海氫楓、嘉氫實業 中游 系統集成 雪人

134、股份、雄韜股份、大洋電機、濰柴動力、億華通、騰龍股份、上海重塑、捷氫科技、清能股份、東方氫能、新源動力、愛德曼、明天氫能、未勢能源 電堆 騰龍股份、雪人股份、廣東國鴻、上海神力、捷氫科技、新源動力、清能股份、愛德曼、上海氫晨、未勢能源、氫璞創能 膜電極 道氏技術、廣東國鴻、鴻基創能、擎動科技、武漢理工、億氫科技 膜電極-質子交換膜：東岳集團、東財科技 膜電極-氣體擴散層：通用氫能、捷氫科技 膜電極-催化劑：貴研鉑業、龍蟠科技 雙極板 中鋼天源、威孚高科、安泰科技 空氣壓縮機 雪人股份、鮑斯股份、冰輪環境、金通靈、伯肯節能 氫循環系統 雪人股份、冰輪環境 下游 整車 宇通客車、宇通重工、中通客車

135、、福田汽車、上汽集團、長城汽車、上海申龍、飛馳科技 資料來源：公開信息整理，東海證券研究所 證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 45/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 5.投資建議 在全球“零碳經濟”、我國“雙碳”愿景背景下，能源結構從傳統化石能源向清潔能源轉型是必然趨勢。氫能作為其中的重要環節之一，在技術上已初步實現“從 0 到 1”的突破，但仍處于商業化推廣階段。目前氫能商業化推廣主要聚焦于氫燃料電池車，我們建議長期關注行業核心主線：（1）全產業鏈布局的龍頭企業，從制氫端到用氫端形成業務聯動，在國家政策支持下達到降本功效；（2）燃料電池車核心

136、部件相關的龍頭企業。通過前期占據市場份額，獲取更多的使用反饋，從而推動技術革新，占據先發優勢，形成良性循環；（3）參與燃料電池車核心零部件研發、生產的公司，核心零部件國產化率的提升，能降低燃料電池生產成本，推動燃料電池車推廣進度，加快燃料電池車商業化進程。重點推薦：億華通（燃料電池電堆龍頭、A+H 上市）、美錦能源（全產業鏈布局、參股燃料電池電堆領先企業國鴻氫能）、京城股份（儲氫瓶龍頭）、昇輝科技（參股燃料電池電堆領先企業國鴻氫能、聯營電解槽領先企業廣東盛氫制氫設別有限公司）、雄韜股份（國產雙極板領先企業）。表17 氫能行業估值比較表 凈利潤增速 PE 總市值（億元）2022E 2023E 2

137、024E 2022E 2023E 2024E 688339.SH 億華通 77 75.80%75.80%324.35%136-251 76 000723.SZ 美錦能源 386 4.74%4.74%8.83%7 14 13 002733.SZ 雄韜股份 70 138.70%138.70%56.07%37 43 27 300423.SZ 昇輝科技 46-600860.SH 京城股份 75-資料來源：同花順 iFinD 一致預期，東海證券研究所 6.風險提示 1）加氫站等基礎設施建設進度不達預計規劃；加氫站等基礎設施建設與氫燃料電池車推廣進度相輔相成，基礎設施建設不完備將拖累氫燃料汽車推廣。2）燃

138、料電池車應用效果不及預期，技術突破受阻；與純電車相比，燃料電池車在續航、加氫、使用場景上有一定優勢，如果純電車技術突破減小差距，燃料電池車可能失去市場競爭力。3）核心設備和關鍵材料國產化率進程不達預期。目前氫燃料電池車仍處于政策補貼期，如果在補貼到期前無法降低燃料電池車生產成本，市場接受度有下降可能，從而導致商業化進程受阻。證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 46/46 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度 一、評級說明 評級 說明 市場指數評級 看多 未來 6 個月內上證綜指上升幅度達到或超過 20%看平 未來 6 個月內上證綜指波動幅度在-20%20%

139、之間 看空 未來 6 個月內上證綜指下跌幅度達到或超過 20%行業指數評級 超配 未來 6 個月內行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%標配 未來 6 個月內行業指數相對上證指數在-10%10%之間 低配 未來 6 個月內行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10%公司股票評級 買入 未來 6 個月內股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 未來 6 個月內股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 未來 6 個月內股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 未來 6 個月內股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 未來 6 個月內股價相對弱于上證指數達到或超過 15%二、分析師聲明：本報

140、告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，采用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。本報告中準確反映了署名分析師的個人研究觀點和結論，不受任何第三方的授意或影響，其薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。署名分析師本人及直系親屬與本報告中涉及的內容不存在任何利益關系。三、免責聲明：本報告基于本公司研究所及研究人員認為合法合規的公開資料或實地調研的資料，但對這些信息的真實性、準確性和完整性不做任何保證。本報告僅反映研究人

141、員個人出具本報告當時的分析和判斷，并不代表東海證券股份有限公司，或任何其附屬或聯營公司的立場，本公司可能發表其他與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告可能因時間等因素的變化而變化從而導致與事實不完全一致，敬請關注本公司就同一主題所出具的相關后續研究報告及評論文章。在法律允許的情況下，本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告僅供“東海證券股份有限公司”客戶、員工及經本公司許可的機構與個人閱讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投

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