華鐵應急公司深度報告：高空平臺租賃業務前景廣闊輕資產化助力擴容（38頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 華鐵應急華鐵應急(603300)(603300)非銀金融非銀金融 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-01-05 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 Table_Market 股票數據 2023/01/04 6 個月目標價（元）-收盤價（元）6.30 12 個月股價區間（元）6.0014.20 總市值（百萬元）8,741.94 總股本（百萬股）1,388 A 股（百萬股）1,388 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）16 Table_Pic

2、Quote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-10%-2%-33%相對收益-10%-5%-12%Table_Report 相關報告 華鐵應急（603300）：輕資產戰略再下一城，持續加碼高空作業平臺-20221215 華鐵應急（603300）：高空作業平臺持續高增，擬發行可轉債擴容-20221011 Table_Author 證券分析師：濮陽證券分析師：濮陽 執業證書編號：S0550522070002 15316658048 證券分析師：陶昕媛證券分析師：陶昕媛 執業證書編號：S0550522100002 0755-33975865 Table_T

3、itle 證券研究報告/公司深度報告 高空平臺高空平臺租賃業務租賃業務前景廣闊，輕資產化助力擴容前景廣闊，輕資產化助力擴容-華鐵應急深度報告華鐵應急深度報告 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 公司是為國內設備租賃龍頭企業公司是為國內設備租賃龍頭企業之一之一。公司形成了高空作業平臺租賃服務、建筑支護設備租賃服務和地下維修維護服務三大板塊業務布局。公司業務覆蓋建筑過程各個場景，各板塊相互協同，提供整體解決方案。公司先后進入高空平臺作業及地下維修維護服務版塊，戰略定位城市運維領域。穩固傳統行業地位，進軍地下維修維護領域。穩固傳統行業地位，進軍地下維修維護領域。受益于基建投資的不斷增加以

4、及城鎮化的不斷推進，我國建筑業產值穩定增長。建設要求提升，“以租代買”成為趨勢。支護系統方面，鋼支撐逐步替代混凝土支撐，成為支護產品新風尚，此外，鋼支護的滲透率不斷提升。模架系統方面，鋁模板、盤扣式腳手架逐步替代木模板及傳統腳手架。公司為地鐵鋼租賃細分行業龍頭之一，民用鋼為公司近幾年逐步發展的新品類；公司收購浙江恒鋁、浙江粵順和湖北仁泰，發力鋁模板及爬架業務。公司于 2019年正式進入地下維修維護領域。公司公司把握把握高空作業平臺高空作業平臺風口，積極擴容風口，積極擴容。高空平臺作業應用廣泛，受地產周期影響小。近幾年高空作業平臺保有量呈高速增長態勢，但目前國內高空作業平臺保有量相較美國成熟市場

5、仍有成長空間。公司于 2019 年進入高空作業平臺市場，迅速占據市場份額，公司高空作業平臺業務維持高速增長態勢。截至 2022 年 9 月末，公司管理的高空作業平臺數量突破 6.7 萬臺，較上年末新增 1.2 萬臺。公司以“東部地區網點加密，中西部地區重點城市布局”為指導方向進行全國網點布局的深化。公司推行輕資產、數字化兩大戰略。公司推行輕資產、數字化兩大戰略。高空作業平臺租賃行業屬于重資產行業。相較于中小企業，公司采購成本、融資成本更具優勢。公司大力推行輕資產模式。公司在高空作業平臺重點推進“轉租”輕資產模式；同時，公司積極開展合作公司模式，與東陽城投合作，擬做出輕資產標桿項目。此外，公司積

6、極布局數字化，協同各項業務。維持維持公司“買入”評級。公司“買入”評級。預計公司 2022-2024 年實現歸母凈利潤 6.6、8.8、11.5 億元，同比增 32%、33%、32%，對應估值 13、10、8 倍。風險提示：風險提示：下游需求不及預下游需求不及預期；期；業績預測和估值判斷不達預期業績預測和估值判斷不達預期。Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 1,524 2,607 3,300 4,245 5,433(+/-)%32.11%71.02%26.61%28.62%27.99%歸屬母

7、公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 323 498 657 875 1,153(+/-)%17.09%54.31%31.92%33.19%31.77%每股收益（元）每股收益（元）0.45 0.57 0.47 0.63 0.83 市盈率市盈率 13.67 23.60 13.30 9.99 7.58 市凈率市凈率 1.66 3.27 2.07 1.79 1.50 凈資產收益率凈資產收益率(%)13.81%14.38%15.56%17.89%19.76%股息收益率股息收益率(%)0.00%2.02%2.06%2.38%2.38%總股本總股本(百萬股百萬股)903 903 1,388 1,388 1,388-

8、40%-30%-20%-10%0%10%2022/12022/42022/72022/102023/1華鐵應急滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.公司簡介：國內設備租賃龍頭企業之一公司簡介：國內設備租賃龍頭企業之一.5 1.1.公司現狀：營收業績維持高增.5 1.2.發展歷程：行業首家上市公司，度過業務探索期聚焦主營業務.8 2.穩固傳統行業地位，進軍地下維修維護領域穩固傳統行業地位，進軍地下維修維護領域.10 2.1.建筑安全支護設備租賃：細分領域龍頭，市場猶存.10 2.1.1.行業現狀：地下空

9、間建設穩步推進.10 2.1.2.公司：細分領域龍頭.15 2.2.地下維修維護：技術領先，市場廣闊.18 3.高空作業平臺：市場擴容進行時高空作業平臺：市場擴容進行時.19 3.1.行業：規模高速增長，對標北美，空間廣闊.19 3.2.公司：把握風口，積極擴容.25 4.輕資產輕資產+數字化，兩大戰略引領發展數字化，兩大戰略引領發展.29 4.1.開啟輕資產模式.29 4.2.推動數字化及平臺化建設.32 5.盈利預測和投資建議：給予買入評級盈利預測和投資建議：給予買入評級.34 5.1.盈利預測.34 5.2.投資建議.35 5.3.風險提示.35 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司主營業務

10、分類：公司主營業務分類.5 圖圖 2：公司主營產品在建筑中的應用：公司主營產品在建筑中的應用.6 圖圖 3：公司營收變化：公司營收變化.6 圖圖 4：公司歸母凈利潤變化：公司歸母凈利潤變化.6 圖圖 5：公司主營產品營收占比變化：公司主營產品營收占比變化.7 圖圖 6：公司與可比公司營收增速變化：公司與可比公司營收增速變化.7 圖圖 7：公司與可比公司歸母凈利潤增速變化：公司與可比公司歸母凈利潤增速變化.7 圖圖 8：公司與可比公司毛利率變化：公司與可比公司毛利率變化.8 圖圖 9：公司與可比公司凈利率變化：公司與可比公司凈利率變化.8 圖圖 10：公司與可比公司攤?。汗九c可比公司攤薄 RO

11、E 變化變化.8 圖圖 11：公司與可比公司：公司與可比公司 ROA 變化變化.8 圖圖 12：公司股權分布圖：公司股權分布圖.9 圖圖 13：2018 年公司主營業務占比年公司主營業務占比.10 圖圖 14：我國城鎮化率變化：我國城鎮化率變化.11 圖圖 15：我國建筑業總產值：我國建筑業總產值.11 圖圖 16：我國工程機械設備租賃行業滲透率：我國工程機械設備租賃行業滲透率.12 TWnUoMnPTXnUvZXUuWbRbPaQsQnNtRpMjMrRrQkPqQsMaQpOrRuOsPzQuOtPtN 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/38 華鐵應急華鐵應急/

12、公司深度公司深度 圖圖 17：地鐵鋼示意圖：地鐵鋼示意圖.12 圖圖 18：混凝土支撐示意圖：混凝土支撐示意圖.12 圖圖 19：鋼支護市場規模（按保有量計）：鋼支護市場規模（按保有量計）.13 圖圖 20：鋼支護市場規模（按收入計）及增速：鋼支護市場規模（按收入計）及增速.13 圖圖 21：鋼支護在軌道交通及房地產使用滲透率：鋼支護在軌道交通及房地產使用滲透率.13 圖圖 22：傳統腳手架示意圖：傳統腳手架示意圖.14 圖圖 23：盤扣式腳手架示意圖：盤扣式腳手架示意圖.14 圖圖 24：傳統木模板示意圖：傳統木模板示意圖.14 圖圖 25：鋁模：鋁模板示意圖板示意圖.14 圖圖 26：盤扣

13、式腳手架市場規模及增速：盤扣式腳手架市場規模及增速.15 圖圖 27：公司建筑支護設備租賃業務相關產品：公司建筑支護設備租賃業務相關產品.15 圖圖 28：建筑支護設備租賃業務毛利率變化建筑支護設備租賃業務毛利率變化.16 圖圖 29：設備租賃業務可比公司毛利率變化：設備租賃業務可比公司毛利率變化.16 圖圖 30：鋼材綜合價格指數變化：鋼材綜合價格指數變化.16 圖圖 31：2021 新增新增地下空間建面占城市總建面比例地下空間建面占城市總建面比例.17 圖圖 32：軌道交通在建里程變化：軌道交通在建里程變化.17 圖圖 33：浙江恒鋁業績承諾及完成度：浙江恒鋁業績承諾及完成度.17 圖圖

14、34：浙江吉通業績承諾及完成度：浙江吉通業績承諾及完成度.18 圖圖 35：公司地下維修維護相關技術設備示意圖：公司地下維修維護相關技術設備示意圖.19 圖圖 36：公司高空作業平臺產品：公司高空作業平臺產品.20 圖圖 37：高空作業平臺分類：高空作業平臺分類.20 圖圖 38：公司高空作業平臺應用場景：公司高空作業平臺應用場景.21 圖圖 39：各年度高空墜落事故占房屋市政工程生產安全事故的比例：各年度高空墜落事故占房屋市政工程生產安全事故的比例.22 圖圖 40：我國建筑業從業人數變化圖我國建筑業從業人數變化圖.23 圖圖 41：建筑業就業人員平均工資：建筑業就業人員平均工資.23 圖圖

15、 42：國內高空作業平臺保有量及增速國內高空作業平臺保有量及增速.24 圖圖 43：高空作業平臺保有量對比：高空作業平臺保有量對比.24 圖圖 44：高空作業平臺制造公司：高空作業平臺制造公司.25 圖圖 45：高空作業平臺：高空作業平臺 CR3 保有量占比保有量占比.25 圖圖 46：高空作業平臺：高空作業平臺 CR3 保有量保有量.25 圖圖 47：公司高空作業平臺保有量變化：公司高空作業平臺保有量變化.26 圖圖 48：公司高空作業平臺營收變化：公司高空作業平臺營收變化.26 圖圖 49：公司高空作業平臺毛利率：公司高空作業平臺毛利率.26 圖圖 50：公司攤?。汗緮偙?ROE 及及

16、ROA 變化變化.27 圖圖 51：公司營業網點分布：公司營業網點分布.27 圖圖 52：全國高空作業平臺綜合出租率指數：全國高空作業平臺綜合出租率指數.28 圖圖 53：高空作業平臺綜合月租價格指數：高空作業平臺綜合月租價格指數.29 圖圖 54：高空作業平臺租賃成本拆分：高空作業平臺租賃成本拆分.30 圖圖 55：公司資產負債率變化：公司資產負債率變化.31 圖圖 56：城投華鐵股權結構：城投華鐵股權結構.32 圖圖 57：公司數字化發展示意圖：公司數字化發展示意圖.33 圖圖 58：公司內部管理：公司內部管理 APP 示意圖示意圖.33 圖圖 59：公司：公司 T-BOX 示意圖示意圖.

17、34 表表 1：公司上市以來增發情況：公司上市以來增發情況.9 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 2：地下維修維護公司參與項目：地下維修維護公司參與項目.19 表表 3：各類型高空作業平臺特點及使用領域：各類型高空作業平臺特點及使用領域.21 表表 4：高空作業平臺與腳手架作業對比：高空作業平臺與腳手架作業對比.22 表表 5：高空作業租售比分析：高空作業租售比分析.23 表表 6：高空作業平臺與腳手架成本對比：高空作業平臺與腳手架成本對比.24 表表 7：設備租賃不同方式：設備租賃不同方式.28 表表 8：浙江鼎力臂

18、車及剪叉車銷售均價：浙江鼎力臂車及剪叉車銷售均價.28 表表 9：高空作業平臺重點企業融資途徑：高空作業平臺重點企業融資途徑.29 表表 10：公司：公司 2019 年采用融資租賃方式開拓高空作業平臺業務年采用融資租賃方式開拓高空作業平臺業務.30 表表 11：公司主營業務營收及毛利率預測（百萬元）：公司主營業務營收及毛利率預測（百萬元）.35 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 1.公司簡介：國內設備租賃龍頭企業公司簡介：國內設備租賃龍頭企業之一之一 1.1.公司現狀：營收業績維持高增 公司公司為為國內設備租賃龍頭企業國內設

19、備租賃龍頭企業之一之一。公司形成了高空作業平臺租賃服務、建筑支護設備租賃服務和地下維修維護服務三大板塊業務布局。公司主要產品包括高空作業平臺、地鐵鋼支撐、民用鋼支撐、鋁合金模板、集成式升降操作平臺、地下維修維護工法等，廣泛應用于建筑施工建設、市政設施建設、軌道交通建設、文物保護、水利工程等領域。圖圖 1：公司主營：公司主營業務業務分類分類 數據來源：公司年報，東北證券 公司業務覆蓋建筑過程各個場景，各板塊相互協同，提供整體解決方案。公司業務覆蓋建筑過程各個場景，各板塊相互協同，提供整體解決方案。公司以租賃為核心，“渠道+運營+服務”一體化經營。公司業務覆蓋建筑工程施工過程中的基礎工程、主體工程

20、、屋面裝飾及后續維護場景，具備項目周期全覆蓋能力，能夠為客戶提供全面的設備租賃服務并提升單個客戶價值。此外，支護系統產品與地下維修維護目標客戶高度場合，高空作業平臺和爬架、鋁模板有一定的契合度，部分網點可實現共享服務，推動業務效率提高。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 2：公司主營產品在建筑中的應用：公司主營產品在建筑中的應用 數據來源：公司年報，東北證券 公司營收公司營收及及業績均保持高速增長的態勢業績均保持高速增長的態勢，且現金流情況良好，且現金流情況良好。公司 2021 年度營收26.07 億元，同比高增 71%

21、，2017-2021 年復合增長率 39%，2022 年前三季度營收達23.24 億元，同比增長 30%。歸母凈利潤在 2018 年出現了波動，隨即恢復增長態勢，2021 年歸母凈利潤為 4.98 億元，2017-2021 復合增長率 99%，2022 前三季度歸母凈利潤為 4.34 億元，同比增加 31%。公司 2021 年、2022 年前三季度經營活動現金凈流量 11.05、8.53 億元，約為歸母凈利潤 2 倍左右。圖圖 3：公司營收變化公司營收變化 圖圖 4：公司歸母凈利潤變化公司歸母凈利潤變化 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 2022H1 公司產品結構

22、發生較大變化。公司產品結構發生較大變化。公司主要產品為高空作業平臺租賃服務、建筑支護設備租賃服務和地下維修維護，2022H1 營收占比分別為 52.46%、40.87%、6.67%。2021 年三者占比分別為 41.95%、47.43%及 9.77%，高空作業平臺首次超過建筑支護設備租賃服務，成為公司營收最高的業務，占公司總收入比例超過 50%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 5：公司：公司主營產品營收占比變化主營產品營收占比變化 數據來源：公司年報，東北證券 公司成長勢頭穩定。公司成長勢頭穩定。2021 年公司營收

23、增速 71%，高于可比公司宏信建設 67%、志特新材 32%；歸母凈利潤增速 54%，略低于宏信建設 58%，高于志特新材-2%。2018-2021 年復合增長率公司、宏信建設、志特新材分別為 43%、38%、48%；剔除 2018年公司歸母凈利潤虧損影響，2019-2021 年公司、志特新材、宏信建設歸母凈利潤復合增速分別為 34.4%、12.1%、50.6%。圖圖 6：公司與可比公司營收增速變化：公司與可比公司營收增速變化 圖圖 7：公司與可比公司歸母凈利潤增速變化：公司與可比公司歸母凈利潤增速變化 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 公司盈利能力處于業內領先水

24、平。公司盈利能力處于業內領先水平。2022Q1-Q3 公司毛利率、凈利率分別為 50%、20%，領先可比公司志特新材、宏信建設。2021 年，公司、志特新材、宏信建設毛利率/凈利率分別為 52%/23%、32%/12%、46%/12%，公司毛利率、凈利率均大幅領先于可比公司。公司 2021 及 2022Q1-Q3 攤薄 ROE 分別為 13.43%及 9.85%，與志特新材相當，2021 年領先于宏信建設。公司 2022Q1-Q3ROA 為 3.96%，與志特新材相當。2021 年公司 ROA 為 6.67%，略低于志特新材，遠高于宏信建設。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

25、說明 8/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 8：公司與可比公司毛利率變化：公司與可比公司毛利率變化 圖圖 9：公司與可比公司凈利率變化：公司與可比公司凈利率變化 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 圖圖 10：公司與可比公司攤?。汗九c可比公司攤薄 ROE 變化變化 圖圖 11：公司與可比公司：公司與可比公司 ROA 變化變化 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 1.2.發展歷程：行業首家上市公司，度過業務探索期聚焦主營業務 公司創立于公司創立于 2008 年，年，2015 年成功上市，成為行業內首家上市企業。年成功上市，成

26、為行業內首家上市企業。1998 年公司創始人胡丹鋒的父親開始從事模板、腳手架租賃工作，2001 年胡丹鋒開始接入業務，實現了該領域股份化、全國網點布局，迅速成為行業內最大的腳手架模板租賃單位。2008 年公司正式成立，首次實現全國化布局，向規?；较虬l展。2015 年，公司正式上市，成為行業內首家上市公司。公司上市后三次公司上市后三次增發增發，募集資金提高租賃服務能力。，募集資金提高租賃服務能力。公司于 2018 年 2 月、2020 年8 月、2022 年 9 月三次增發，分別募集資金 3.72 億元、11 億元、6 億元，用于公司租賃服務能力的提升以及補充流動資金。請務必閱讀正文后的聲明及

27、說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 1：公司上市以來：公司上市以來增發增發情況情況 發行日 發行對象 發行價格 實際募集總額（億元）募集資金用途 2018.2.6 機構投資者、境內自然人 7.56 3.64 建筑安全支護設備租賃服務能力升級 2020.8.7 機構投資者、境內自然人 5.52 10.89 高空作業平臺租賃服務能力升級，償還銀行貸款 2022.9.22 大股東關聯方 4.80 5.91 補充公司流動資金 數據來源：WIND，東北證券 胡丹鋒為公司實際控制人，公司戰略引進東陽金投，與國資深度綁定。胡丹鋒為公司實際控制人，公司戰略引進

28、東陽金投，與國資深度綁定。公司上市以來先后對華誠、浙江吉通、浙江粵順、湖北仁泰等進行股權收購，擴大公司版圖。截止 2022 年 11 月 4 日，公司實控人胡丹鋒直接控股 12.14%，其所控制浙江華鐵大黃蜂控股有限公司持股 9.01%，東陽金投持有 4.97%。圖圖 12：公司：公司股權分布圖股權分布圖 數據來源：WIND，公司年報，東北證券 公司上市以來，對業務拓展進行過多次探索。公司上市以來，對業務拓展進行過多次探索。公司于公司于 2015 年進入融資租賃及保理年進入融資租賃及保理行業，行業，2019 年逐步退出。年逐步退出。公司 2015 年 7 月設立了浙江華鐵融資租賃有限公司、20

29、15年 10 月設立了天津華鐵商業保理有限公司，進入融資租賃及商業保理領域。通過融資租賃、商業保理業務增加公司流動性，盤活公司現有資產，改善公司財務狀況和資產負債結構，增加新的盈利模式?；诠揪劢怪鳡I、做好實業的經營戰略調整，2019 年，公司放棄對華鐵融資租賃的控股權，華鐵租賃不再并入報表；2020 年，公司注銷天津華鐵商業保理有限公司，退出保理業務。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 13：2018 年公司主營業務占比年公司主營業務占比 數據來源：公司年報，東北證券 涉足云計算涉足云計算服務器租賃業務引發服務器租

30、賃業務引發“礦機事件礦機事件”，風波平息聚焦主營業務。，風波平息聚焦主營業務。公司子公司華鐵恒安與億邦科技于 2018 年簽訂合同收購云計算服務器，隨后發生糾紛引發礦機事件，導致相關輿情發酵。監管部門于 2019-2020 年對公司進行了一系列監管措施，客觀上提高了公司內部合法合規的意識，加強了內部風控及管控力度，同時加強了業務專業培訓和學習，切實提高公司規范運作水平?！暗V機事件”后，公司將重心逐步回到主營業務及相關拓展中。公司先后進入高空平臺作業及地下維修維護服務版塊，戰略定位城市運維領域。公司先后進入高空平臺作業及地下維修維護服務版塊，戰略定位城市運維領域。2019 年 3 月公司成立浙江

31、大黃蜂建筑機械設備有限公司，2019 年 4 月公司重點新增了高空作業平臺產品，并推出“大黃蜂”品牌助力推廣。同年，公司通過收購浙江吉通開拓地下工程維修維護領域，不斷強化各項技術力量。2021 年 12 月公司發布公告，收購浙江吉通少數股東共計49%的股權，將浙江吉通納入全資子公司序列。2.穩固傳統行業地位穩固傳統行業地位，進軍地下維修維護領域，進軍地下維修維護領域 2.1.建筑安全支護設備租賃：細分領域龍頭，市場猶存 2.1.1.行業現狀：地下空間建設穩步推進 我國仍處于經濟建設階段，新型城鎮化建設仍在進行時。我國仍處于經濟建設階段，新型城鎮化建設仍在進行時。根據住建部數據，我國 2021年

32、常住人口城鎮化率達到了 67.72%，1992 年至今維持了快速增長的態勢。但是距國外發達國家 80%以上的城鎮化率仍有差距。根據中國社會科學院城市發展與環境研究所及社會科學文獻出版社共同發布的 城市藍皮書：中國城市發展報告 No.12預計，2030 年我國城鎮化率將突破 70%，2050 年達到 80%，我國的城鎮化建設仍存空間和潛力。此外，隨著城鎮化發展進入了新的階段，城市建設、城市發展也進入城市更新的重要時期，從過去解決有沒有的問題，到現在要解決好不好的問題，地下空間利用和建設問題、城市內澇問題、建設標準問題等越來越受到關注。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11

33、/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 14：我國城鎮化率變化：我國城鎮化率變化 數據來源：WIND，東北證券 受益于基建投資的不斷增加以及城鎮化的不斷推進，我國建筑業受益于基建投資的不斷增加以及城鎮化的不斷推進，我國建筑業產值產值穩穩步步增長。增長。我國建筑業總產值呈不斷上升的態勢，2021 年達 29.3 萬億元，同比增長 11.4%。隨著京津冀、長三角、珠三角等城市群發展規劃的出爐，我國發展的空間格局將進一步拓展和優化，帶動設備租賃行業需求量的提升。此外，以建筑更新維護為主的建筑后服務市場正在快速興起，上游增量市場與存量市場并存，為工程機械租賃行業帶來充足的市場空間。圖圖 15

34、：我國建筑業總產值：我國建筑業總產值 數據來源：WIND，東北證券 建設要求提升，“以租代買”成為趨勢。建設要求提升，“以租代買”成為趨勢。隨著經濟社會的不斷發展，中國建筑業進入了技術轉型的新階段。得益于安全文明建設要求提高、施工難度逐步加大、對施工效率的迫切要求，工程機械租賃行業的使用率得到了逐步提升。一方面，下游建設單位需要盡量避免設備因周期性問題出現閑置的情況出現，緩解資金壓力、降低運 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 營成本；另一方面，迫于資金回籠需求，下游業主對施工效率有著極高的訴求，且各部門對于施工建設安全性的

35、要求進一步提升。建筑工程機械設備租賃能夠同時滿足上述要求，“以租代買”成為了一種趨勢。根據中國工程機械工業協會，我國工程機械設備租賃市場滲透率由 2010 年的 13.7%上升至 2019 年的 55.0%。圖圖 16：我國工程機械設備租賃行業滲透率：我國工程機械設備租賃行業滲透率 數據來源：中國工程機械工業協會，宏信建設招股說明書，東北證券 支護系統方面，鋼支撐逐步替代混凝土支撐，成為支護產品新風尚。支護系統方面，鋼支撐逐步替代混凝土支撐，成為支護產品新風尚。支護系統指地下或水下施工過程中，為保持基坑穩定在周邊臨時搭建的圍護結構，通常由混凝土或水泥制成，無法重復使用，且混凝土需 714 天的

36、養護時間，工期比較長。隨著我國雙碳政策的逐步推廣實施，對建筑環保的要求逐步提升。鋼支撐能夠循環利用，成本較低，且無需養護，能夠有效的縮短工期，收到下游業主的青睞。此外，鋼支撐能夠減少混凝土及水泥在現場的使用，減少環境污染以及建筑垃圾的排放。圖圖 17：地鐵鋼示意圖：地鐵鋼示意圖 圖圖 18：混凝土支撐示意圖：混凝土支撐示意圖 數據來源：公開資料，東北證券 數據來源：公開資料，東北證券 鋼支護系統市場規模巨大，發展潛力強勁。鋼支護系統市場規模巨大，發展潛力強勁。鋼支護系統在橋梁施工、地鐵施工、大型或復雜地形基坑、隧道等領域均有著廣泛的應用。根據宏信建設招股書，2021 年 請務必閱讀正文后的聲明

37、及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 鋼支護保有量為 3801.9 萬噸，2017-2021 年復合增長率 33.0%，其中 3003.5 萬噸來自設備運營服務提供商，占總保有量 79%。按收入計，2021 年鋼支護保有量為 407億元，2017-2021 年復合增長率 30.2%，預計到 2026 年增長到 757 億元，2021-2026年復合增長率 13.2%。圖圖 19：鋼支護市場規模（按保有量計）：鋼支護市場規模（按保有量計）圖圖 20：鋼支護市場規模（按收入計）：鋼支護市場規模（按收入計）及增速及增速 數據來源：宏信建設招股說明書，東北

38、證券 數據來源：宏信建設招股說明書，東北證券 此外，鋼支護的滲透率不斷提升。此外，鋼支護的滲透率不斷提升。根據宏信建設招股書，2017-2021 按設備保有量計鋼支護在軌道交通建設中的滲透率由85.7%提升至92.5%，預計2026年上升至93.9%；在房地產建設中的滲透率由 0.7%上升至 6.1%，預計 2026 年提升至 11.0%。圖圖 21：鋼支護在軌道交通及房地產使用滲透率鋼支護在軌道交通及房地產使用滲透率 數據來源：宏信建設招股說明書，東北證券 模架系統方面，鋁模板、模架系統方面，鋁模板、盤扣式盤扣式腳手架逐步替代木模板腳手架逐步替代木模板及傳統及傳統腳手架。腳手架。相對于木模板

39、，鋁模板使用次數更多，強度高、成型質量好、節能環保，成型后混凝土表面質量平整光滑，可達到免抹灰效果，符合綠色建筑施工核心理念。盤扣式腳手架具有安全穩固、搭拆效率高、節省工期、可多功能使用等優勢，是對碗扣式腳手架的一大升級，在工程中的運用不斷提高。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 22：傳統腳手架：傳統腳手架示意圖示意圖 圖圖 23：盤扣式腳手架：盤扣式腳手架示意圖示意圖 數據來源：公開資料整理，東北證券 數據來源：公開資料整理，東北證券 圖圖 24：傳統木模板：傳統木模板示意圖示意圖 圖圖 25：鋁模板：鋁模板示意圖

40、示意圖 數據來源：公開資料整理，東北證券 數據來源：公開資料整理，東北證券 盤扣式腳手架規模及滲透率不斷提升。盤扣式腳手架規模及滲透率不斷提升。根據宏信建設招股書，2017-2021 國內盤扣式腳手架設備保有量由 395 萬噸增加至 2290 萬噸，年復合增長率 55.2%，預計 2026年達 4576 萬噸。滲透率由 0.9%提升至 4.2%，預計 2026 年上升至 6.4%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 26：盤扣式：盤扣式腳手架市場規模及增速腳手架市場規模及增速 數據來源：公司年報，東北證券 2.1.2.

41、公司：細分領域龍頭 建筑支護設備租賃是公司主營業務之一。建筑支護設備租賃是公司主營業務之一。公司主營包括地鐵鋼支撐、民用鋼支撐、鋁合金模板、盤扣式腳手架、貝雷片、伺服軸力系統和集成式升降操作平臺等，也為客戶提供成套方案優化以及深基坑維護等專業服務。截至 2022 年 6 月末，公司建筑支護設備保有量合計超過 43 萬噸。圖圖 27：公司建筑支護設備租賃業務相關產品：公司建筑支護設備租賃業務相關產品 數據來源：公司年報，東北證券 建筑支護設備租賃版塊建筑支護設備租賃版塊 2017 年以來收入呈持續上升態勢。年以來收入呈持續上升態勢。2021 年該板塊營收達12.36 億元，同比增加 46.85%

42、，2017-2021 年復合增長率達 40.4%。2022H1 受疫情影響，增速放緩，同比增 1.52%。建筑支護設備租賃業務毛利率呈逐年下降趨勢，同行業中表現仍較好。建筑支護設備租賃業務毛利率呈逐年下降趨勢，同行業中表現仍較好。毛利率方面，公司建筑支護設備租賃業務毛利率近年來呈逐步下降的趨勢，主要是近幾年規模擴張疊加行業競爭加劇導致。受材料價格變動及市場競爭加劇影響，公司建筑支護設備租賃毛利率逐步走低，2020 年下降 13.46pct，2021 年毛利率為 51.4%，略低于宏信建設 53.15%，高于志特新材 34.80%。目前鋼材價格較 2021 年高點有較大幅度回 請務必閱讀正文后的

43、聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 落，且處于下降通道，毛利率有望企穩。圖圖 28：建筑支護設備租賃建筑支護設備租賃業務毛利率變化業務毛利率變化 圖圖 29：設備租賃業務可比公司毛利率變化設備租賃業務可比公司毛利率變化 數據來源：WIND，東北證券 數據來源：WIND，東北證券 圖圖 30：鋼材鋼材綜合價格指數變化綜合價格指數變化 數據來源：WIND，中國鋼鐵工業協會，東北證券 公司為地鐵鋼租賃細分行業龍頭之一。公司為地鐵鋼租賃細分行業龍頭之一。公司提供地鐵鋼支撐產品的租賃、設計以及相關成套的全流程服務。截至 2022 年 6 月末，地鐵鋼支

44、撐是公司規模最大、收入占比最高的支護類產品，保有量超過 32 萬噸，連續多年位列市場第一，市場份額約21%。根據華經產業研究院，我國地鐵鋼支撐價格呈現出波動增長態勢，2016 年購置價格為 2710 元/噸，至 2021 年增長至 5330 元/噸，購置價格的提高使得更多的下游建設單位傾向于地鐵鋼的租賃。我國地下空間施工建設穩步推進，地鐵里程建設不斷增加。我國地下空間施工建設穩步推進，地鐵里程建設不斷增加。根據2021 中國城市地下空間發展藍皮書，截至 2020 年底，中國城市地下空間累計建設 24 億平方米?！笆濉逼陂g，中國累計新增地下空間建筑面積達到 13.3 億平方米，新增地下空間人

45、均建筑面積為 1.47 平方米。2020 年中國城市地下空間新增建筑面積約 2.59 億平方米，同比增長 0.78%，新增地下空間建筑面積(含軌道交通)占同期城市建筑竣工 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 面積約 22%。此外，軌道交通在建里程數仍在高位，刨除 2020 年疫情影響，在建軌道交通長度均同比增加，我們判斷公司地鐵鋼及民用鋼支護設備需求有望維持穩定。圖圖 31：2021 新增新增地下空間建面占城市總建面比例地下空間建面占城市總建面比例 圖圖 32：軌道交通在建里程變化軌道交通在建里程變化 數據來源：2021 中

46、國城市地下空間發展藍皮書，東北證券 數據來源：2021 中國城市地下空間發展藍皮書，東北證券 民用鋼為公司近幾年逐步發展的新品類。民用鋼為公司近幾年逐步發展的新品類。民用鋼主要用于商場、樓房的民用基坑建設，公司作為國內地鐵鋼支撐的頭部企業，基于地鐵鋼的經驗與渠道大力推廣民用鋼業務，并與地鐵鋼相互補充，擴寬支護結構應用場景范圍。公司加強了與設計院的合作，提高了民用鋼的圖紙設計和綜合服務能力，截止 2022 年 6 月末，公司民用鋼支撐保有量超過 2 萬噸。公司收購浙江恒鋁、浙江粵順和湖北仁泰，發力鋁模板及爬架業務。公司收購浙江恒鋁、浙江粵順和湖北仁泰，發力鋁模板及爬架業務。公司于 2021 年1

47、 月 26 日收購浙江恒鋁少數股權，完成對浙江恒鋁的 100%控股。浙江恒鋁作出相應業績承諾，20212023 扣非凈利潤分別達到 6138/7177/8100 萬元，2021 年實際完成金額為 5759.82 萬元，業績完成情況較好。此外，公司于 2021 年收購浙江粵順和湖北仁泰，收購完成后，公司鋁合金模板和爬架合計超過 160 萬平方米，其中鋁模板 75 萬平方米，爬架 87 萬平方米。圖圖 33：浙江恒鋁業績承諾及完成度：浙江恒鋁業績承諾及完成度 數據來源：公司年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 2.

48、2.地下維修維護：技術領先，市場廣闊 公司于公司于 2019 年正式進入地下維修維護領域。年正式進入地下維修維護領域。2019 年，公司收購浙江吉通，進軍地下維修維護工程業務；2021 年 12 月公司發布公告，收購浙江吉通少數股東共計 49%的股權，使浙江成為其全資子公司。浙江吉通作出相應業績承諾，20212023 扣非凈利潤分別達到 7000/7600/8100 萬元，2021 年實際完成金額為 7268.98 萬元，完成了業績承諾。圖圖 34：浙江吉通業績承諾及完成度：浙江吉通業績承諾及完成度 數據來源：公司年報，東北證券 公司地下維修維護業務聚焦微創、非開挖式施工。公司地下維修維護業務

49、聚焦微創、非開挖式施工。2009 年公司引入國內首個 TRD工法技術及設備，TRD 工法樁設備技術水平在國內前列。公司主打的 TRD 工法目前主要用于基坑圍護、文物保護、環境保護等。此外，公司吸收消化國外相關技術，開創性的將 TRD 工法升級成 TAD 工法。2019 年 8 月，浙江吉通引入全國首臺 IMS工法機，目前是擁有 IMS 設備型號最全的企業。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 35：公司地下維修維護相關技術：公司地下維修維護相關技術設備示意圖設備示意圖 數據來源：公司年報，東北證券 地下維修維護的應用領域

50、廣闊。地下維修維護的應用領域廣闊。軌道交通、城市管廊、地下商城、地下停車場都是該領域的重要應用場景，而眾多下游應用領域的快速增長將帶動地下維修維護市場快速增長。公司為大型基礎設施地下空間的安全施工及后期維修、維護提供一站式解決方案。目前，公司處于業務探索期，在文物保護、環保、水利等領域均有項目落地。表表 2：地下維修維護公司參與項目地下維修維護公司參與項目 下游領域下游領域 參與項目參與項目 文物保護文物保護 杭州德壽宮項目、陽明故居項目 環保環保 通州副城中心化工廠、山東玉龍島化工廠 水利水利 南昌贛江邊水壩項目 數據來源：公司年報，東北證券 受疫情影響，公司地下維修維護工程出現放緩。受疫情

51、影響，公司地下維修維護工程出現放緩。2022H1 地下維修維護服務板塊實現營業收入 0.96 億元，同比降低 5.83%，實現凈利潤 0.22 億元，同比增長 10.84%。隨著公司項目經驗的不斷積累以及下游需求的不斷增多，業務有望得到快速推動。3.高空作業平臺高空作業平臺：市場擴容進行時：市場擴容進行時 3.1.行業：規模高速增長，對標北美，空間廣闊 高空作業平臺設備指在一定高度進高空作業平臺設備指在一定高度進行作業使用的可移動的機械設備。行作業使用的可移動的機械設備。通常來說，高空作業平臺是指滿足建筑、設備安裝、維修等行業高空作業需求的可移動性作業平臺，它可以將作業人員、工具、材料等通過作

52、業平臺舉升到指定位進行各種安裝、維修操作，并為作業人員提供安全保障。根據中國國家標準 GB/T3608-2008高處作業分級規定，在墜落高度基準面 2 米以上（含 2 米）、有可能墜落的高處進行作 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 業所使用的設備均屬于高空作業平臺。圖圖 36：公司高空作業平臺產品：公司高空作業平臺產品 數據來源：公司年報，東北證券 高空作業平臺設備根據底盤動力、舉升結構等方面的差異，可將高空作業平臺高空作業平臺設備根據底盤動力、舉升結構等方面的差異，可將高空作業平臺進行進行不同分類。不同分類。按底盤動力可

53、分為自行走式、移動式和固定式；按舉升結構可分為直臂式、曲臂式、剪叉式、門架式、桅柱式等。圖圖 37：高空作業平臺分類高空作業平臺分類 數據來源：壹鏈盟高空作業平臺租賃調研報告，東北證券 其中，臂車和剪叉車為最常用的型號。其中，臂車和剪叉車為最常用的型號。臂車能夠實現較高的作業高度，跨越障礙物能力較強，常用于建筑施工或大型設備制造檢修等工業應用；而剪叉車具有優異的穩定性和優異的載重能力，型號尺寸靈活，可用于室內也可用于室外工作。當前國內高空作業平臺租賃商產品結構仍以剪叉式設備為主，臂式產品占比低，隨著行業發展及多樣化施工場景和復雜性工況的驅動，臂式產品和其他差異化產品需求不斷增加。請務必閱讀正文

54、后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 3：各類型高空作業平臺特點及使用領域各類型高空作業平臺特點及使用領域 類型類型 特點 適用領域 臂式臂式 能夠實現較高的作業高度并具備良好的障礙物跨越能力 建筑施工、大型設備檢修等工業應用 剪叉式剪叉式 優異的穩定性和載重能力 根據型號不同可用于室內及室外不同場景 鋁合金桅柱式鋁合金桅柱式 自重輕，體積小 室內裝修及維修作業 門架式門架式 結構簡單，體積小且有一定的載重能力 廣泛用于倉儲物流 桅柱爬升式桅柱爬升式 最大高度較大，可與施工對象錨定 房屋建造領域 數據來源：壹鏈盟高空作業平臺租賃調研報

55、告，東北證券 高空平臺作業應用廣泛，受地產周期影響小。高空平臺作業應用廣泛，受地產周期影響小。高空作業平臺可應用于飛機與船舶制造及維修、建筑施工與安裝、道路橋梁施工、市政工程、倉儲超市等領域。此外，根據設備尺寸的不同，高空作業平臺不僅可以用于室外區域，也可進入室內進行作業。建筑方面，高空作業平臺主要用于后周期的房屋修繕等場景使用，用戶多為小B 端客戶，受房地產及基建影響較小。公司高空作業平臺板塊客戶小而分散，累計合作客戶近 8 萬余個，其中 99%以上為中小客戶。圖圖 38：公司高空作業平臺：公司高空作業平臺應用場景應用場景 數據來源：公司公告發行 A 股可轉換公司債券募集資金使用可行性分析報

56、告，東北證券 高空作業平臺相較于吊籃、腳手架等有較大優勢。高空作業平臺相較于吊籃、腳手架等有較大優勢。首先，高空作業車設備到場即可使用，工作完成無需拆卸即可撤離，節省了大量的施工時間；其次，高空作業平臺安全性極高，可有效避免事故；第三，高空作業平臺具有很好的經濟型。高空作業平臺無需拆建，能夠節省工期。高空作業平臺無需拆建，能夠節省工期。腳手架的搭建，需要大批鋼管等材料的搬運、人工安裝以及后期的拆卸，都需要大量的人力和物力，需要人工進行安裝拆卸，根據施工項目的大小，往往會耽誤至少 2 個工作日。而高空作業車設備到場即可使用，工作完成無需拆卸即可撤離，節省了大量的施工時間。根據設備租賃研究中心報道

57、，對一面長 12 米、高 11 米的墻面進行清潔，采用高空作業平臺相比腳手架施工效率可提升 80%且減少一半人工。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 4：高空作業平臺與腳手架作業對比：高空作業平臺與腳手架作業對比 耗時與人工耗時與人工 剪式自行式高空作業平臺剪式自行式高空作業平臺 腳手架作業平臺腳手架作業平臺 高空平臺優勢高空平臺優勢 墻面清潔墻面清潔 耗時 1 小時 43 分 3 小時 6 分 效率提升 80%人工 2 人 4 人 人工減少 50%立柱噴繪立柱噴繪 耗時 2 小時 21 分 3 小時 32 分 效率提

58、升 50%人工 2 人 4 人 人工減少 50%照明檢修照明檢修 耗時 20 分鐘 49 分鐘 效率提升 149%人工 2 人 4 人 人工減少 50%狹窄區域照明檢修狹窄區域照明檢修 耗時 5 分 無法完成-人工 1 人 無法完成-數據來源：通冠機械公開轉讓說明書，吉尼，東北證券 高高空作業平臺安全性極高空作業平臺安全性極高，可有效避免事故?？捎行П苊馐鹿?。據住建部統計，近幾年高空墜落事故占房屋市政工程生產安全事故的比例居高不下，常年占比在 50%以上。其中，2019年、2020 年、2021 占比分別為 52.20%、53.69%、59.07%，腳手架等高空作業工具由于其天然的缺陷，其不規

59、范使用首當其沖。安全問題不僅關乎生命安全，同時會對施工方帶來輿論壓力以及不低的經濟賠償。而高空作業平臺車嚴格按照國家和地區的生產要求和標準進行生產，質量嚴格把控，大品牌的高空作業平臺質量更能夠得到保障。此外，國家層面上也對高空安全生產越發重視，嚴格要求，相關法律法規的實施也為高空作業平臺的發展進行鋪路。圖圖 39：各年度：各年度高空墜落事故占房屋市政工程生產安全事故的比例高空墜落事故占房屋市政工程生產安全事故的比例 數據來源：住建部，公司年報，東北證券 高空作業平臺設備成本較高，下游一般采用租賃的方式進行。高空作業平臺設備成本較高，下游一般采用租賃的方式進行。高空平臺作業租賃周期一般在七天到六

60、個月不等，多數在三個月。以剪叉車為例，平均售價五六萬居多，租金約在 1500 塊錢/月左右，與購買相比，租賃具有更強的經濟性。根據觀研報告網，目前高空作業平臺行業租售比（設備年租賃價格與設備售價比值）約為 30%，對于租賃廠商而言，預計 3.3 年可回本，租售比較為合理，租賃公司有動力進入此行業。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 5：高空作業租售比分析高空作業租售比分析 剪叉車剪叉車 臂車臂車 平均售價平均售價 60000 400000 租金租金 1500 10000 租售比租售比 30%30%數據來源：公開資料整理

61、，東北證券 高空作業平臺具有很好的經濟性。高空作業平臺具有很好的經濟性。腳手架的初始成本比較低，但隨著高度的升高，高空作業平臺的成本不變，而腳手架則由于對底部結構強度的要求提升，且上端要建造新的作業空間，導致成本不斷上升。在人口紅利漸退的大背景，建筑業從業人員數量逐年下降，人工成本則逐年攀升。在人口紅利漸退的大背景，建筑業從業人員數量逐年下降，人工成本則逐年攀升。2022 年 Q3 我國建筑從業人數驟降，較 2021 年末下降 13.98%至 4,544.44 萬人。從業人數的急劇減少疊加經濟大環境的發展，用人成本不斷提升，近幾年我國建筑人工成本不斷提高，建筑業人工成本由 2015 年的 48

62、,886 元/年提升至 2021 年的 75,762元/年。圖圖 40：我國建筑業從業人數變化圖我國建筑業從業人數變化圖 圖圖 41：建筑業就業人員平均工資建筑業就業人員平均工資 數據來源：國家統計局，東北證券 數據來源：國家統計局，東北證券 以以 20 米高建筑工程為例米高建筑工程為例對外墻進行作業對外墻進行作業，高空平臺作業較傳統腳手架，高空平臺作業較傳統腳手架節省節省約約 51%的的費用。費用。人工而言，腳手架需至少三個工人進行搭建、拆解工作，而高空作業平臺僅需一人。對某一面 20 米高建筑面需進行施工，按使用 1 副腳手架及一臺高空作業平臺（假設架叉車和臂車交替使用）進行計算對比。假設

63、傳統腳手架施工時間為4 個月，由于高空作業平臺無需搭建，預測高空作業平臺的施工時間為 3.5 個月。高空作業平臺考慮剪叉車和臂車交替使用，租賃費單價約為 3500 元/月，由此計算單項目而言高空平臺比腳手架節省約 3.07 萬元費用，節省費用比例為 51%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 6：高空作業：高空作業平臺與腳手架成本對比平臺與腳手架成本對比 傳統腳手架 高空作業平臺 施工時間（月）4 3.5 每臺需求人數 3 1 人工費（元/月/人）5000 5000 人工總費用（元）60000 17500 設備租賃費（

64、元/月）100 3500 設備租賃總費用（元）400 12250 總費用 60400 29750 數據來源：觀研報告網，東北證券 近幾年高空作業平臺保有量呈高速增長態勢，但近幾年高空作業平臺保有量呈高速增長態勢，但目前國內高空作業平臺保有量相較目前國內高空作業平臺保有量相較美國成熟市場仍有成長空間。美國成熟市場仍有成長空間。根據宏信建設招股書，2021 年我國高空平臺保有量為37.48 萬臺，而 2020 年美國的保有量為 73 萬臺。對標美國的成熟市場，考慮國內仍在城鎮化發展階段，國內高空作業平臺市場成長空間巨大。圖圖 42：國內高空作業平臺保有量及增速國內高空作業平臺保有量及增速 圖圖 4

65、3：高空作業平臺保有量對比高空作業平臺保有量對比 數據來源：公司年報，宏信建設招股書，東北證券 數據來源：公司年報，宏信建設招股書，東北證券 高空作業平臺市場上游高空作業平臺市場上游為為設備制造商設備制造商，中游中游以以租賃商租賃商居多居多。國外設備制造商主要包括美國 JLG、Terex 及法國 Haulotte，國內品牌包括浙江鼎力、湖南星邦、臨工重機、中聯重科、徐工機械等。中游租賃商主要包括廠商租賃公司及實體租賃公司兩種類型，廠商租賃商指浙江鼎力、徐州重工等機械設備制造商下屬的租賃公司，實體租賃公司包括宏信建設、華鐵應急、眾能聯合等公司。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

66、說明 25/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 44：高空作業平臺制造公司高空作業平臺制造公司 數據來源：公開資料整理，東北證券 國內高空作業平臺租賃行業參與者眾多，但國內高空作業平臺租賃行業參與者眾多，但 CR3 占比較高。占比較高。我國高空作業平臺租賃市場爆發增長，行業景氣度頗高，租賃商數快速攀升，迅速從 2017 年的 550 家左右增長至 2021 年的接近 1,600 家。其中，2021 年前三大租賃商宏信建設、華鐵應急、眾能聯合保有量占市場總規模的 57.7%，約 1600 名中小規模租賃商占據剩余42.3%的市場。截止 2021 年底，宏信建設、公司、眾能聯合的設備保

67、有量分別為 9.7萬、4.7 萬、4.2 萬臺。圖圖 45：高空作業平臺：高空作業平臺 CR3 保有量占比保有量占比 圖圖 46：高空作業平臺：高空作業平臺 CR3 保有量保有量 數據來源：宏信建設招股書，東北證券 數據來源：宏信建設招股書，東北證券 3.2.公司：把握風口，積極擴容 公司于公司于 2019 年進入高空作業平臺市場，迅速占據市場份額。年進入高空作業平臺市場，迅速占據市場份額。公司于 2019 年 3 月進軍高空作業平臺租賃市場。11 月 13 日，公司公告因業務發展需要，全資子公司大黃蜂擬新增 12 億元用于投資高空作業平臺。截至 2022 年 9 月末，公司管理的高空作業平臺

68、數量突破 6.7 萬臺，較上年末新增 1.2 萬臺。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 47：公司高空作業平臺保有量變化：公司高空作業平臺保有量變化 數據來源：公司年報，東北證券 公司高空作業平臺業務維持高速增長態勢。公司高空作業平臺業務維持高速增長態勢。2022H1 高空作業平臺租賃服務板塊實現營業收入 7.56 億元，同比增長 99.16%，實現凈利潤 1.46 億元，同比增長 69.67%，增速較 2021 年全年有所放緩，但仍在較高水平。毛利率方面，2022H1 受疫情及規?？焖贁U張影響，毛利率出現一定程度的下

69、滑，2022H1 為 44.34%。圖圖 48：公司高空作業平臺營收變化：公司高空作業平臺營收變化 圖圖 19：公司高空作業平臺毛利率：公司高空作業平臺毛利率 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 公司進入高空作業平臺領域后，資產利用率及盈利公司進入高空作業平臺領域后，資產利用率及盈利能力能力得到了顯著提高。得到了顯著提高。2019 年，公司攤薄 ROE、ROA 分別同比提高 17.64pct、4.79pct，且保持相對平穩態勢。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 50：公司：公司攤薄攤薄 R

70、OE 及及 ROA 變化變化 數據來源：iFinD，東北證券 公司以“東部地區網點加密，中西部地區重點城市布局”為指導方向進行全國網點公司以“東部地區網點加密，中西部地區重點城市布局”為指導方向進行全國網點布局的深化。布局的深化。高空作業平臺最佳覆蓋半徑大約為 100 公里，一般與物流公司合作進行設備轉移。截止 2022H1，公司運營中心突破 170 個，較上年末新增超過 20 個，主要集中在一線城市的鄉縣地區或二三線城市，目前已基本覆蓋全國重要城市。分區域而言，江浙滬、福建、廣東網點較為密集。圖圖 51：公司營業網點分布：公司營業網點分布 數據來源：公司年報，東北證券 受疫情影響，受疫情影響

71、，2022H1 公司出租率有所降低。公司出租率有所降低。公司 2022H1 出租率為 75.28%，較2021H1 下降 6pct。公司 2021 全年出租率為 85.67%，資產管理效率行業領先。據中國工程機械工業協會相關數據，2022 年 5 月以來全國高空作業平臺綜合出租率指數逐步回升，隨著大范圍疫情管控的減少，下半年公司出租率有望回到正常水平。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 52：全國高空作業平臺綜合出租率指數全國高空作業平臺綜合出租率指數 數據來源：中國工程機械工業協會，東北證券 高空作業平臺以干租為主，

72、毛利率較高。高空作業平臺以干租為主，毛利率較高。干租指僅出租設備而不提供設備服務，濕租則提供相關配套服務，收入更高，但毛利率較干租而言較低。高空車由于操作相對而言較為簡單，安全性高，因此以干租方式為主。表表 7：設備租賃不同方式設備租賃不同方式 干租干租 濕租濕租 概念概念 僅出租設備而不提供設備服務 提供相關配套服務 營收及利潤營收及利潤 毛利較高 收入較高 人員配備人員配備 較為方便，適合快速擴張 需配備專業人士 數據來源：公開資料整理，東北證券 高空作業平臺高空作業平臺上游設備價格及租賃價格均相對穩定上游設備價格及租賃價格均相對穩定。據中國工程機械工業協會相關數據，截止 2022 年 9

73、 月，高空作業平臺月租價格指數環比降低 2%，與年初價格持平，較 6 月最低點有所提升，考慮下游景氣度回暖，租金有望保持穩定。上游設備方面，以浙江鼎力為參考，臂車及剪叉車銷售價格趨于穩定，采購價公司毛利率有望維持。表表 8：浙江鼎力臂車及剪叉車銷售均價浙江鼎力臂車及剪叉車銷售均價 2018 2019 2020 2021 臂車 收入（億元）2.07 2.91 5.66 16.46 銷量（輛）548 807 1,399 3,954 價格（萬元/輛）37.8 36.1 40.4 41.6 剪叉車 收入（億元）12.83 18.39 21.53 28.47 銷量（輛）22,173 26,660 34,

74、589 44,112 價格（萬元/輛）5.8 6.9 6.2 6.5 數據來源：浙江鼎力各年度年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 53：高空作業平臺：高空作業平臺綜合月租價格指數綜合月租價格指數 數據來源：中國工程機械工業協會，東北證券 4.輕資產輕資產+數字化，兩大戰略引領發展數字化，兩大戰略引領發展 4.1.開啟輕資產模式 高空作業平臺租賃廠商對資金的要求比較高。高空作業平臺租賃廠商對資金的要求比較高。相比于傳統工程機械品種，高空作業平臺在租賃的時候更多采用“干租”的方式，入行門檻較低，人員配置和管

75、理也相對較為簡單。因此，高空作業平臺租賃商比較容易利用資本杠桿，實現快速擴張。近年來，三大頭部廠商均在資金端有所突破，意圖占據市場份額。表表 9：高空作業平臺重點企業融資途徑高空作業平臺重點企業融資途徑 融資途徑融資途徑 宏信建設宏信建設 背靠國資遠東集團，資金成本及及采購端上有優勢 華鐵應急華鐵應急 上市公司，通過定增、可轉債等方式募集資金 眾能聯合眾能聯合 未上市，2021 年 3 月進行了 C+輪融資，融資總金額 30 億元；2022 年完成 D輪股債融資 數據來源：公開資料整理，WIND，東北證券 一般而言，高空作業平臺租賃行業屬于重資產行業。一般而言，高空作業平臺租賃行業屬于重資產行

76、業。根據通冠機械公開轉讓說明書，高空作業平臺租賃成本拆分中，最大的成本項為折舊成本，占比為 72%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 54：高空作業平臺：高空作業平臺租賃成本拆分租賃成本拆分 數據來源：通冠機械公開轉讓說明書，東北證券 相較于中小企業，公司采購成本、融資成本更具優勢。相較于中小企業，公司采購成本、融資成本更具優勢。公司購買高空作業平臺首付一般為 1020%，相較中小企業更低。出于資金安全角度，公司的首付比例一般為20%。此外，大批量采購會帶來購買總價方面的優勢，公司希望抓住高空作業平臺的爆發期迅速占據

77、市場份額。公司公司進入資本市場以來多種方式增加保有量。進入資本市場以來多種方式增加保有量。公司于 2018 年 2 月、2020 年 8 月、2022 年 9 月三次增發，分別募集資金 3.72 億元、11 億元、6 億元，用于公司租賃服務能力的提升以及補充流動資金，流動資金使用相對靈活，可部分用于高空作業平臺設備的購買。此外，公司在 2019 年采用融資租賃的方式擴大高空作業平臺保有量,2019 年共新增辦理融資租賃業務不超過 16 億元。2022 年 12 月，公司發布公告，擬向具有相應資質且不存在關聯關系的融資租賃公司申請開展凈融入資金總額不超過人民幣 12 億元的融資租賃業務。表表 1

78、0：公司公司 2019 年年采用融資租賃方式采用融資租賃方式開拓高空作業平臺業務開拓高空作業平臺業務 時間時間 交易對象交易對象 融資額度融資額度(萬元萬元)2019/6/21 徐工集團財務有限公司 30,000 中聯重科融資租賃（北京）有限公司 25,000 辰泰融資租賃（上海）有限公司 25,000 2019/10/31 徐工集團財務有限公司 30,000 中聯重科融資租賃（北京）有限公司 25,000 辰泰融資租賃（上海）有限公司 25,000 數據來源：公司公告，東北證券 公司擬發行可轉債，持續擴大高空作業平臺保有量。公司擬發行可轉債，持續擴大高空作業平臺保有量。2022 年 11 月

79、 10 日公司發布公告，擬募集不超過 18 億元，扣除發行費用后用于高空作業平臺租賃服務能力升級擴建、補充流動資金。其中，12.6 億用于購置相關設備，預計共購置約 9,921 臺高空作業平臺，實現年均營業收入 33,376.70 萬元，年均凈利潤 9,911.09 萬元?？紤]到首付比例為 20%，實際保有量可能更多。公司資產負債率公司資產負債率在進入高空作業平臺后處于較高水平在進入高空作業平臺后處于較高水平。公司資產負債率在三季度達 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 66%，處于較高水平但仍低于宏信建設?？赊D債完成后預計

80、將小幅上升 1.8%，但若最終全部轉股，公司資產負債率有望下降至 60%以下，公司負債結構得到進一步優化。圖圖 55：公司資產負債率變化：公司資產負債率變化 數據來源：公司年報，東北證券 公司大力推行輕資產模式。公司大力推行輕資產模式。輕資產模式引入外部資金或自產閑置方，能夠解決設備租賃行業需大量資金的天然劣勢，使資產規模實現增長。公司輕資產模式主要分為合資公司和轉租模式。公司在高空作業平臺重點推進“轉租”輕資產模式。公司在高空作業平臺重點推進“轉租”輕資產模式。轉租模式指有資金方或設備閑置方負責出資購買設備，并以一定的價格轉租給公司，由公司進行二次出租。由于轉租會讓利到轉租的合作方，因此成本

81、相較于自己購買有所增加，但有助于公司擴大管理資產規模及覆蓋率。截止 2022 年 6 月底，來源于輕資產模式的轉租設備已超過 6,700 臺，占比超過 11%，資產價值超過 8 億，上半年創造收入近 6,500 萬元。公司上半年分別與徐工廣聯、蘇銀金租簽訂戰略協議，推進轉租業務。公司上半年分別與徐工廣聯、蘇銀金租簽訂戰略協議，推進轉租業務。2022 年 4 月19 日，與徐工廣聯租賃達成輕資產合作，合作金額 5 億元，合作模式包括但不限于委托運營管理、轉租賃等形式，共同探索高機租賃輕資產發展模式；2022 年 6 月 7日，公司與蘇銀金租就經營性租賃業務進行簽約，公司首次與金融租賃公司開展輕資

82、產合作，是華鐵應急不斷開拓輕資產合作方的重要成果。2022 年上半年，徐工廣聯和蘇銀金租分別新增轉租設備 1539 臺和 534 臺。此外，公司積極開展合作公司模式。此外，公司積極開展合作公司模式。通過設立合資公司，由合作方給合資公司提供資金支持，公司給合資公司提供管理團隊和業務支持，雙方按出資比例分配利潤。公司在 2021 年與熱聯集團達成輕資產合作，成立合資子公司熱聯華鐵。借助熱聯華鐵的輕資產合作經驗，公司與東陽城投合作，擬做出輕資產標桿項目。借助熱聯華鐵的輕資產合作經驗，公司與東陽城投合作，擬做出輕資產標桿項目。公司于 2022 年 9 月與東陽市城投合資成立公司，公司出資 4900 萬

83、元占 49%的股份。設立完成后，東陽城投將發揮自身優勢積極籌措資金，實現城投華鐵管理資產規模不低于 15 億元，并由公司派遣團隊負責日常運營。由于公司在合資公司中股權占比為 49%，且投入資金較少，此項目 ROE 將會高于公司其他項目，帶動公司經 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 營指標的優化。圖圖 56：城投華鐵股權結構城投華鐵股權結構 數據來源：WIND，公司年報，東北證券 借助輕資產借助輕資產戰略的實施戰略的實施，公司，公司與與國資及國資及地方政府地方政府加強合作力度。加強合作力度。2022 年 8 月，華鐵應急與東

84、陽市國資辦達成全方位戰略合作，雙方將積極推動混改、戰略入股、成立合資公司、引入合作主體等多種形式的全方位戰略合作。截止 11 月 3 日，東陽金投已持有公司 4.97%的股權，實現了深度合作。2022 年 9 月 23 日，公司于三穗縣人民政府簽訂戰略合作框架協議。本次合作雙方秉持“相互信任、互惠互利”的原則，平等友好協商，將在三穗縣建筑工程機械與設備租賃服務領域與華鐵應急輕資產戰略落地等方面開展深入合作，切實推進三穗縣經濟社會高質量發展。公司公司與貴溪國控合作，輕資產戰略再下一城。與貴溪國控合作，輕資產戰略再下一城。12 月 15 日，公司發布公告，與貴溪國控、露笑科技于 12 月 14 日

85、簽訂股東協議，擬共同出資設立合資公司江西國控華鐵工程設備租賃有限公司，開展建筑工程機械與設備租賃等業務。合資公司中，華鐵應急認繳出資 1396.5 萬元，占 46.55%的股權，貴溪國控或其全資子公司認繳出資 1456.5 萬元，占 48.55%的股權。由公司官方公眾號，根據協議，公司與貴溪國控達成全方位合作，實現管理設備資產規模不少于 15 億元，由華鐵應急負責資產運營管理。本次合作是華鐵應急進一步推進政企互利共贏合作新的探索，設備管理量有望快速提升。4.2.推動數字化及平臺化建設 公司積極布局數字化，積極協同各項業務。公司積極布局數字化，積極協同各項業務。公司以高空作業平臺為切入口，將高空

86、作業平臺經營層面實現全部線上化，并實現全業務的標準化。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 圖圖 57：公司數字化發展示意圖：公司數字化發展示意圖 數據來源：公司年報，東北證券 公司數字化建設強化對一線的賦能。公司數字化建設強化對一線的賦能。業務端，公司優化在線支付、細化物流管理等功能，并進一步拓展線上業務渠道，推出業務 APP 華鐵大黃蜂，可實現在線下單、在線簽約、在線 報修等功能。員工端，公司發布內部管理 APP 大黃蜂擎天，在業務人員中初步試點，實現業務流程跟蹤、提成實時顯示等功能，提高一線人員效率，強化一線人員激勵。圖

87、圖 58：公司：公司內部管理內部管理 APP 示意圖示意圖 數據來源：公司年報，東北證券 公司公司聘用具有數字化、平臺化相關經驗的職業經理人聘用具有數字化、平臺化相關經驗的職業經理人，并并加大與螞蟻科技合作。加大與螞蟻科技合作。公司于 2021 年年底聘任前螞蟻科技共享出行事業部總經理彭杰中任公司總經理，其經歷與公司業務相契合。T-BOX 為公司自主研發的平臺化系統，在線率及傳輸數據速度有著顯著的提升，可實時掌握設備定位、舉升次數、載荷、電量、開機時長等信息。2022 年 1 月公司啟動與螞蟻鏈的合作，雙方基于公司自主研發的 T-box 收集設備數據，將 IOT 物聯網技術和區塊鏈技術相結合，

88、借助區塊鏈的不可篡改性和可追溯性建立可信設備追蹤信任體系，致力于推動行業數字化發展，打造設備租賃的全新業務模式。此外，T-BOX 依托可信上鏈的設備信息及運營數據，有效解決了資 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 產或者資金委托方對資產運營方信息不對稱的顧慮，開創了工程設備租賃輕資產運營的新時代。圖圖 59：公司：公司 T-BOX 示意圖示意圖 數據來源：公司年報，東北證券 渠道方面，公司線上線下并舉渠道方面，公司線上線下并舉。線上渠道包括小程序、APP、服務熱線等，支持線上查詢實時價格、在線下單、物流跟蹤、報停報修等業務及

89、服務功能?；谇嫣煜到y搜集線上數據，公司可通過對客戶的定期回訪和相關數據統計分析，不斷優化業務流程、提升服務質量，有效提高客戶體驗。5.盈利預測和投資建議：給予買入評級盈利預測和投資建議：給予買入評級 5.1.盈利預測 1、建筑安全支護設備租賃服務，上半年增長率為 1.52%，考慮下半年建筑市場恢復，預計下半年增速達 5%，20232024 維持平穩增速達 10%。毛利率方面，三季度毛利率得到恢復，預計四季度維持三季度毛利率水平，23、24 年與 22 年全年毛利率相當，20222024 毛利率分別為 50.64%、51%、51%。2、高空作業平臺預計下半年增速為 40%，全年增速達 61%。

90、23 年24 年維持高增速但增速逐漸放緩，分別為 45%、40%。毛利率方面，三季度毛利率恢復，預計四季度維持三季度毛利率水平，23、24 年與 22 年全年毛利率相當，20222024毛利率分別為 48.84%、49%、49%。3、地下維修維護工程，預計下半年增長 5%，2324 年維持平穩增速為 10%。毛利率方面，下半年毛利率得到恢復，23、24 年與 22 年全年毛利率相當，20222024毛利率分別為 50.12%、50%、50%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 表表 11：公司主營業務營收及毛利率預測（百萬元

91、）：公司主營業務營收及毛利率預測（百萬元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 總收入 1,524.35 2,606.86 3,300.45 4,245.07 5,433.41 增長率 32%71%27%29%28%高空作業平臺 473.34 1,093.55 1,755.94 2,546.11 3,564.55 同比 127%131%61%45%40%建筑安全支護設備租賃 841.91 1,236.35 1,281.50 1,409.65 1,550.62 同比 15%47%4%10%10%地下維修維護工程 187.79 254.71 263.01 289.31 318.2

92、4 同比 36%3%10%10%毛利率 53.93%50.61%51.05%51.64%51.62%高空作業平臺 48%52%49%49%49%建筑安全支護設備租賃 58%51%50%50%50%地下維修維護工程 50%54%51%51%51%數據來源：公司年報，東北證券 5.2.投資建議 給予公司“買入”評級。預計公司 2022-2024 年實現歸母凈利潤 6.6、8.8、11.5 億元，同比增 32%、33%、32%，對應估值 13、10、8 倍。5.3.風險提示 可轉債進度不及預期；高空作業平臺需求不及預期；業績預測和估值判斷不達預期。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

93、說明 36/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 138 934 1,339 1,964 凈利潤凈利潤 599 791 1,053 1,387 交易性金融資產 0 0 0 0 資產減值準備 77 0 0 0 應收款項 2,159 2,455 3,479 4,116 折舊及攤銷 527 952 1,178 1,566 存貨 37 36 58 63 公允

94、價值變動損失 0 0 0 0 其他流動資產 243 253 293 315 財務費用 190 219 219 219 流動資產合計流動資產合計 2,577 3,677 5,169 6,458 投資損失-18-23-30-38 可供出售金融資產 運營資本變動-254-204-217-320 長期投資凈額 876 876 876 876 其他-15 0-1-1 固定資產 2,819 2,467 2,689 2,924 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 1,105 1,733 2,202 2,813 無形資產 9 9 9 9 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-603-576-1,369-1,

95、761 商譽 201 201 201 201 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-498-346-427-427 非非流動資產合計流動資產合計 7,990 7,638 7,860 8,094 企業自由現金流企業自由現金流 966 1,108 796 1,024 資產總計資產總計 10,566 11,315 13,029 14,552 短期借款 912 912 912 912 應付款項 877 750 1,344 1,339 財務與估值指標財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 727 727 727

96、727 每股收益（元）0.57 0.47 0.63 0.83 流動負債合計流動負債合計 3,277 3,377 4,247 4,591 每股凈資產（元）4.11 3.04 3.52 4.21 長期借款 271 271 271 271 每股經營性現金流量（元）1.22 1.25 1.59 2.03 其他長期負債 2,934 2,934 2,934 2,934 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 3,205 3,205 3,205 3,205 營業收入增長率 71.0%26.6%28.6%28.0%負債合計負債合計 6,482 6,582 7,452 7,795 凈利潤增長率 54.3

97、%31.9%33.2%31.8%歸屬于母公司股東權益合計 3,709 4,224 4,891 5,836 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 375 509 687 921 毛利率 51.6%49.5%49.5%49.4%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 10,566 11,315 13,029 14,552 凈利潤率 19.1%19.9%20.6%21.2%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 應收賬款周轉天數 244.62 244.62 244.62 244.62 營業收入營業收入 2,607 3,300 4,24

98、5 5,433 存貨周轉天數 7.90 7.90 7.90 7.90 營業成本 1,261 1,667 2,145 2,749 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 10 13 16 21 資產負債率 61.3%58.2%57.2%53.6%資產減值損失 0 0 0 0 流動比率 0.79 1.09 1.22 1.41 銷售費用 220 279 359 459 速動比率 0.72 1.02 1.16 1.35 管理費用 142 180 231 296 費用率指標費用率指標 財務費用 190 223 244 262 銷售費用率 8.4%8.4%8.4%8.4%公允價值變動凈收益 0 0 0

99、0 管理費用率 5.4%5.4%5.4%5.4%投資凈收益 18 23 30 38 財務費用率 7.3%6.8%5.8%4.8%營業利潤營業利潤 700 930 1,239 1,632 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-1 0 0 0 股息收益率 2.0%2.1%2.4%2.4%利潤總額利潤總額 699 930 1,239 1,632 估值指標估值指標 所得稅 99 140 186 245 P/E（倍）23.60 13.30 9.99 7.58 凈利潤 599 791 1,053 1,387 P/B（倍）3.27 2.07 1.79 1.50 歸屬于母公司凈歸屬于母公司凈利潤利潤 498 65

100、7 875 1,153 P/S（倍）4.66 2.65 2.06 1.61 少數股東損益 101 133 178 234 凈資產收益率 14.4%15.6%17.9%19.8%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 37/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 研究團隊研究團隊簡介：簡介：Table_Introduction 濮陽：上海交通大學金融學碩士、金融學本科。曾在長城證券、西南證券、興業證券擔任建材、公用事業分析師。曾獲 2021年金牛最佳分析師建材第五名、2021 上半年東方財富最佳分析師建材第一名、2021 年東方財富最佳分析師建材第三名。2

101、022年 7 月加入東北證券，現任東北證券建材組首席。陶昕媛：香港中文大學經濟學碩士，現任東北證券建材組分析師，2020 年加入東北證券。重要重要聲明聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的

102、意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）

103、向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板

104、市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行

105、業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 38/38 華鐵應急華鐵應急/公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/http:/ 電話：電話：400400-600600-06860686 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天

106、河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630 機構銷售聯系方式機構銷售聯系方式 姓名姓名 辦公電話辦公電話 手機手機 郵箱郵箱 公募銷售公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 王一（副總監）021-61001802 13761867866 吳肖寅 021-61001803 17717370432 李瑞暄 021-61001802 18801903156 周嘉茜 021-61001827 18516728369 陳梓佳 021-61001887 19512360962 chen_ 屠誠 021-61001986 13120615210 康杭 021-61001986

107、 18815275517 丁園 021-61001986 19514638854 吳一凡 021-20361258 19821564226 王若舟 021-61002073 17720152425 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 李航（總監）010-58034553 18515018255 殷璐璐 010-58034557 18501954588 曾彥戈 010-58034563 18501944669 呂奕偉 010-58034553 15533699982 孫偉豪 010-58034553 18811582591 陳思 010-58034553 18388039903 chen_ 徐鵬程

108、 010-58034553 18210496816 曲浩蘊 010-58034555 18810920858 華南地區機構銷售華南地區機構銷售 劉璇（總監）0755-33975865 13760273833 liu_ 劉曼 0755-33975865 15989508876 王泉 0755-33975865 18516772531 王谷雨 0755-33975865 13641400353 張瀚波 0755-33975865 15906062728 zhang_ 王熙然 0755-33975865 13266512936 wangxr_ 陽晶晶 0755-33975865 1856570719

109、7 yang_ 張楠淇 0755-33975865 13823218716 鐘云柯 0755-33975865 13923804000 楊婧 010-63210892 18817867663 梁家瀠 0755-33975865 13242061327 非公募銷售非公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 李茵茵（總監）021-61002151 18616369028 杜嘉琛 021-61002136 15618139803 王天鴿 021-61002152 19512216027 王家豪 021-61002135 18258963370 白梅柯 021-20361229 18717982570 劉剛 021-61002151 18817570273 曹李陽 021-61002151 13506279099 曲林峰 021-61002151 18717828970 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 溫中朝（副總監）010-58034555 13701194494 王動 010-58034555 18514201710 wang_ 閆琳 010-58034555 17862705380 張煜苑 010-58034553 13701150680