安達科技-北交所新股申購報告：磷酸鐵鋰生產商前瞻布局補鋰劑、碳硅復合材料-230109（38頁）.pdf

1、北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/38 2023 年 01 月 09 日 IPO 跟蹤（2023.01.0101.06）：鼎智科技北交所成功過會北交所策略專題報告-2023.1.7 天宏鋰電（873152.BJ）：鋰電池模組“小巨人”，主打海外電動助力車市場北交所新股申購報告-2023.1.5 歐福蛋業（839371.BJ）：蛋制品加工龍頭，擬擴產研發切入雞蛋白飲料北交所新股申購報告-2023.1.4 安達科技安達科技 830809.BJ：磷酸鐵鋰生產商，前瞻布局補鋰劑、碳硅復合材料：磷酸鐵鋰生產商，前瞻布局補鋰劑、碳硅復合材料 北交所新股申購報

2、告北交所新股申購報告 諸海濱（分析師）諸海濱（分析師）趙昊（分析師）趙昊（分析師） 證書編號：S0790522080007 證書編號：S0790522080002 磷酸鐵鋰正極材料生產商，下游景氣磷酸鐵鋰正極材料生產商，下游景氣 2022H1 實現營收實現營收 29.02 億元（億元（+556%）安達科技成立于 1996 年，前身為磷化工企業，于 2009 年向鋰電池正極材料生產商轉型發展，目前主要產品為磷酸鐵鋰及磷酸鐵，其中磷酸鐵鋰 2022H1 收入占主營收入的 92%，為核心產品。下游景氣及產線技改完成帶動業績快速增長，2022H1 實現營業收入 29.02 億元（+555.74%）；實

3、現歸母凈利潤 6.2 億元（+2013.72%）；毛利率與凈利率分別為 29.77%及 21.09%。動力儲能雙驅動磷酸鐵鋰前景廣闊，預計動力儲能雙驅動磷酸鐵鋰前景廣闊，預計 2025 年磷酸鐵鋰需求年磷酸鐵鋰需求 237 萬萬噸噸 在動力電池領域，我國補貼退坡新能源車行業進入市場驅動時代，隨電池結構進步磷酸鐵鋰性價比優勢不斷凸顯，2021 年裝機量超越三元電池達 51.68%。隨著下游新能源車滲透率增長及海外對磷酸鐵鋰市場接受度提升，磷酸鐵鋰需求有望持續增長，我們預計 2025 年磷酸鐵鋰動力電池領域需求量將達 130.6 萬噸，4年 CAGR 為 59.66%。在儲能電池領域，磷酸鐵鋰憑借

4、高循環次數及安全性優勢成為主流選擇，GGII預測 2025 年我國及全球儲能電池出貨量將分別達 180GWh、500GWh。預計 2022-2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需求量分別為 66 萬噸、111萬噸、167 萬噸、237 萬噸，未來 3 年 CAGR 為 53.13%，前景廣闊?？蛻襞c技術優勢打造護城河，前瞻布局補鋰劑等產品有望打開業績新空間客戶與技術優勢打造護城河，前瞻布局補鋰劑等產品有望打開業績新空間 公司在磷酸鐵及磷酸鐵鋰領域積累多項核心技術，產品主要指標與可比公司處于同一水平，下游客戶包括比亞迪、寧德時代、中創新航等國內鋰電龍頭企業，近年來與大客戶合作不斷加深，2021 年后

5、上述企業均成為前三大客戶。安達科技、湖南裕能等龍頭憑借綁定下游優質客戶及產品優勢有望獲得更多市場紅利。此外，公司前瞻性布局補鋰劑、碳硅化合物等多業務領域，有望打開新業績增長空間。安達科技安達科技 PE TTM 為為 13.72X，可比公司，可比公司 PE TTM 均值為均值為 39.71X 安達科技本次發行底價為 13 元/股，當前總股本為 56151.08 萬股，本次發行股數不超過 5000 萬股（未考慮超額配售權）。對應PE TTM 為 13.72X，可比公司 PE TTM均值為 39.71X，PE TTM 較可比公司相比較低。德方納米、萬潤新能 2021 年磷酸鐵鋰產量為 9.83 萬噸

6、、3.97 萬噸，對應當前市值計算噸市值為 40.58 億元/萬噸、37.6 億元/萬噸，平均噸市值為 39.09 億元/萬噸；安達科技 2021 年產量為 3.03萬噸，對應發行后市值噸市值為 26.24 億元/萬噸，與行業平均噸市值相比較低。公司磷酸鐵鋰產品質量處于第一批隊，與比亞迪、寧德時代、中創新能等龍頭客戶合作緊密，具備技術及客戶優勢護城河，隨著下游需求持續增長及擴產產能釋放，業績增長動力較強，建議關注。風險提示：風險提示：結構性產能過剩風險、原材料供給風險、主要客戶集中度高風險 相關研究報告相關研究報告 北交所研究團隊北交所研究團隊 新股研究新股研究 北交所新股申購報告北交所新股申

7、購報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/38 目目 錄錄 1、安達科技：磷酸鐵鋰正極材料生產商，前瞻布局補鋰劑及硅碳復合材料領域.5 1.1、公司概況：鋰電池正極材料生產商，獲核心客戶比亞迪持股.5 1.2、業績增長：受益行業景氣業績亮眼，2022H1 實現收入 29.02 億元（+556%）歸母凈利潤 6.2 億元（+2014%）.8 1.3、技術優勢：具備一體化研發體系，積極布局補鋰劑、碳硅復合材料等前瞻領域.10 1.4、客戶優勢：深度綁定比亞迪等下游龍頭企業，打造客戶資源護城河.12 2、行業

8、情況：動力儲能雙驅動，預計 2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需求 237 萬噸.13 2.1、動力電池：磷酸鐵鋰重獲市場青睞，2021 年裝機量超越三元電池.13 2.1.1、產業背景：正極材料是鋰電池核心部件，三元電池與磷酸鐵鋰二分天下.13 2.1.2、成本優勢：全球磷礦石儲量約為鈷礦石一萬倍，磷酸鐵鋰價格僅為三元材料的二分之一.16 2.1.3、安全性能：磷酸鐵鋰電池熱穩定性更高，安全性更強.20 2.1.4、補足短板：電池結構技術進步彌補磷酸鐵鋰電池密度短板.21 2.1.5、政策背景：補貼退坡動力電池進入市場驅動時代，2021 年磷酸鐵鋰裝機量超越三元電池.23 2.2、市場空間：新

9、能源汽車滲透率快速提升，預計 2025 年動力電池領域磷酸鐵鋰需求量約 131 萬噸.24 2.3、儲能電池：電化學儲能發展迅速，鋰電池占據主導地位.27 2.3.1、產業背景：“碳中和”戰略下電化學儲能發展迅速，全球電化學儲能裝機量 4 年 CAGR 為 69.8%.27 2.3.2、技術路徑：鋰離子電池占電化學儲能主導地位，磷酸鐵鋰成為主流選擇.28 2.3.3、空間預測：預計 2025 年全球儲能鋰離子電池出貨量達 500GWh，4 年 CAGR 超過 60%.29 2.4、需求總覽：鋰電需求前景廣闊，預測磷酸鐵鋰正極材料三年 CAGR 超 53.13%.30 3、競爭格局：產品質量護航

10、，行業洗牌加擴產背景下安達科技市場占有率有望提升.32 3.1、供給分析：行業即將進入產能過剩階段，市場份額有望向龍頭集中.32 3.2、橫向對比：產能差異有望拉進，產品質量已達第一梯隊.33 4、申購建議.36 5、風險提示.36 圖表目錄圖表目錄 圖 1：前身為安達化工，于 2009 年開始升級轉型至鋰電正極材料領域.5 圖 2：實際控制人為劉建波家族，比亞迪為第九大股東.5 圖 3：主要產品為磷酸鐵及磷酸鐵鋰.6 圖 4：2022H1 磷酸鐵鋰占主營收入的 92%.7 圖 5：2022H1 實現營業收入 29.02 億元（+555.74%）.9 圖 6：磷酸鐵鋰 2022H1 創收 21

11、.19 億元（萬元）.9 圖 7：2022H1 毛利率為 29.77%.9 圖 8：2022H1 主要產品毛利率延續增長.9 圖 9：2022H1 各項費用率呈下降趨勢.9 圖 10：2022H1 實現歸母凈利潤 6.2 億元（+2013.72%）.10 圖 11：2022H1 實現凈利率 21.09%.10 圖 12：在磷酸鐵鋰領域具備可定制化、高一致性材料等 12 項核心技術.10 圖 13：在磷酸鐵領域擁有超純粉溶劑、一段氧化合成磷酸鐵等 4 項核心技術.11 圖 14：研發投入不斷加大，2022H1 研發投入已超越 2021 年全年水平.11 圖 15：多項在研項目布局新業務領域，有望

12、打開業績新突破點.11 0VqUfZgVeVoPyQmO7NaOaQtRoOoMsReRpPmNkPnMmM6MqRqQuOpPpPNZpNoO北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/38 圖 16：客戶涵蓋國內前三大鋰電池供應商.12 圖 17：客戶集中度高，大客戶營收占比大.12 圖 18：簽訂長期合作協議，2023 年磷酸鐵鋰保供需求達 8.95 萬噸.13 圖 19：磷酸鐵鋰下游應用主要為動力電池及儲能電池.13 圖 20：鋰離子電池通過鋰電子在正負極間移動實現充電與放電效果.14 圖 21：正極材料占據鋰離子電池 45%的成本來源.14 圖

13、22：動力鋰離子電池目前主要有高能量與性價比兩條技術路線.15 圖 23：硅基材料被認為是具備潛力的下一代負極材料.15 圖 24：三元材料呈現高鎳去鈷的發展趨勢.15 圖 25：磷酸錳鐵鋰的理論能量密度較磷酸鐵鋰更高.16 圖 26：磷酸錳鐵鋰可與三元材料復合使用.16 圖 27：磷酸鐵鋰前驅體的主要礦資源為磷礦及鐵礦.17 圖 28：2021 年全球磷礦石儲量為 710 億噸.17 圖 29：2021 年全球鐵礦石儲量為 1800 億噸.17 圖 30：我國是全球磷礦石儲量第二大的國家.18 圖 31：我國是全球磷礦石產量最大的國家.18 圖 32：三元前驅體的主要礦資源為鎳礦、鈷礦及錳礦

14、.18 圖 33：2021 年鈷礦石全球儲量 760 萬噸.19 圖 34：剛果（金）占據了全球近半數的鈷礦石儲量.19 圖 35：2021 年全球鈷產量為 17 萬噸.19 圖 36：2021 年剛果（金）占據全球鈷產量的 71%.19 圖 37：磷酸鐵鋰價格低于三元材料價格（萬元/噸）.20 圖 38：磷酸鐵鋰呈現較為穩定的橄欖石結構.20 圖 39：鎳鈷錳形成的三元正極材料為層狀結構.20 圖 40：鎳元素含量越高，三元材料的熱穩定性越差.21 圖 41：“刀片電池”將電池體積利用率提高了 50%.22 圖 42：刀片電池在安全性、續航能力等多方面實現提升.22 圖 43：寧德時代 CT

15、P、CTC 技術可跨過電池中模組及電池包環節.22 圖 44：2016 年后磷酸鐵鋰出貨量增速低于三元電池.23 圖 45：2019 年后新能源車補貼政策逐漸退坡，進入市場驅動時代.24 圖 46：2021 年磷酸鐵鋰電池裝車量超越三元電池.24 圖 47：預計我國新能源汽車市場規模在 2026 年達到 1598 萬輛.25 圖 48：歐美等國家新能源車市場具備較大潛力.25 圖 49：預計 2025 年全球動力電池裝機量達 1095.2GWh.26 圖 50：磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比仍保持上升趨勢，2022 年 11 月占比 67.39%.26 圖 51：儲能技術分類種類多樣，電化學儲能是

16、目前重點發展方向.28 圖 52：2021 年全球電化學儲能累計裝機量約 24.3GW.28 圖 53：2021 年中國電化學儲能累計裝機量約 5.51GW.28 圖 54：鋰離子電池占全球新型儲能累計裝機量 90.9%.29 圖 55：鋰離子電池占中國新型儲能累計裝機量 89.7%.29 圖 56：預計 2025 年全球及我國儲能鋰離子電池出貨量將達 500GWh、180GWh.30 圖 57：磷酸鐵鋰行業現有玩家及新玩家均有大量擴產計劃.32 圖 58：磷酸鐵鋰行業有效產能遠小于實際規劃產能（萬噸）.32 圖 59：預計行業進入供給過剩狀態（萬噸）.33 圖 60：2021 年公司磷酸鐵鋰

17、出貨量占全國總出貨量的 6.25%.33 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/38 圖 61：湖南裕能、德方納米、萬潤新能為安達科技主要可比公司.34 圖 62：安達科技磷酸鐵鋰業務營收規模較?。▋|元）.35 圖 63：2022H1 安達科技磷酸鐵鋰毛利率高于可比公司.35 圖 64：安達科技與可比公司產能差距有望拉進（萬噸/年）.35 表 1：磷酸鐵產品主要用于自產磷酸鐵鋰，少量對外銷售.6 表 2：磷酸鐵鋰主要適用于長續航里程的新能源汽車動力電池及大容量儲能電池.7 表 3：客戶集中度高，2022H1 前五大客戶收入占比為 75.63%.8 表

18、 4：磷酸鐵鋰具有循環壽命高、安全性強、原材料豐富等優點，但能量密度較低.16 表 5：磷酸鐵鋰電池針刺實驗結果優于三元電池.21 表 6：寧德時代 CTP 及 CTC 技術有效提升了電池空間利用率.22 表 7：磷酸鐵鋰電池海外接受度提升，滲透率上漲趨勢明確.27 表 8：預計 2025 年全球動力電池領域磷酸鐵鋰需求量為 131 萬噸.27 表 9：鋰離子電池在電化學儲能領域占主導地位.29 表 10：預計 2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需求 237 萬噸.30 表 11：磷酸鐵鋰產品關鍵指標已達第一梯隊.34 表 12：安達科技發行后市值對應 2021 年產量噸市值為 26.24 億元

19、/萬噸，可比公司平均噸市值為 39.09 億元/萬噸.36 表 13：公司 PE TTM 為 13.72X，可比公司 PE TTM 均值為 39.71X.36 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/38 1、安達科技：安達科技：磷酸鐵鋰正極材料生產商，磷酸鐵鋰正極材料生產商，前瞻布局補鋰劑及前瞻布局補鋰劑及硅碳復合材料領域硅碳復合材料領域 1.1、公司概況：鋰電池正極材料生產商，獲核心客戶比亞迪持股公司概況：鋰電池正極材料生產商，獲核心客戶比亞迪持股 安達科技成立于安達科技成立于 1996 年，年，是一家鋰電池正極材料及其前驅體的生產制造企業是一家鋰

20、電池正極材料及其前驅體的生產制造企業。公司前身安達化工為傳統磷化工企業，自 2009 年開始涉足磷酸鐵領域，2011 年開始研制磷酸鐵鋰材料，逐漸向正極材料領域轉型。公司在鋰電正極材料行業深耕多年，已成為磷酸鐵鋰正極材料行業排名前列的企業，于 2014 年在新三板掛牌，2021 年獲得國家級“專精特新小巨人企業”稱號。圖圖1：前身為安達化工，于前身為安達化工，于 2009 年開始升級轉型至鋰電正極材料領域年開始升級轉型至鋰電正極材料領域 資料來源：安達科技招股說明書、安達科技官網、開源證券研究所 實際控制人為劉建波家族實際控制人為劉建波家族，比亞迪為第九大股東，比亞迪為第九大股東。公司實際控制

21、人為劉建波家族，劉建波家族合計直接持有 24.36%的股份；此外，劉建波、李忠控股的中通博納持有 0.16%的股份；劉建波家族實際控制的股份比例為 24.52%。比亞迪為公司的核心客戶，2021 年通過參與定向發行方式入股，目前持有 2.11%的股份，為第九大股東。圖圖2：實際控制人為劉建波家族實際控制人為劉建波家族，比亞迪為第九大股東，比亞迪為第九大股東 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/38 主要產品 目前主要產品為磷酸鐵及磷酸鐵鋰。圖圖3：主要產品為磷酸鐵及磷酸鐵鋰主要產品為磷酸鐵及磷酸鐵鋰 資

22、料來源：安達科技官網、開源證券研究所 磷酸鐵磷酸鐵是是磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰的的前驅體前驅體材料材料，用于制備磷酸鐵鋰，用于制備磷酸鐵鋰，化學式為，化學式為 FePO4。磷酸鐵是一種白色、灰白色單斜晶體粉末，磷酸鐵的產品質量直接決定最終正極產品的電化學性能，其中鐵磷比（純度）是衡量磷酸鐵質量的核心指標之一，公司磷酸鐵產品鐵磷比為 0.965-0.985，產品指標位于第一梯隊。公司生產的磷酸鐵主要用于自產磷酸鐵鋰，少量對外銷售。表表1：磷酸鐵產品主要用于自產磷酸鐵鋰，少量對外銷售磷酸鐵產品主要用于自產磷酸鐵鋰，少量對外銷售 產品分類產品分類 SEM 電鏡形貌電鏡形貌 主要技術指標主要技術指標 FPD7

23、 D50 在 17m-25m 之間；振實密度在 1.27g/cm-1.38g/cm 之間 FPD7-CCF D50 在 8m-17m 之間；振實密度在 0.8g/cm-1.0g/cm 之間 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰是一種鋰離子電池電極材料，是一種鋰離子電池電極材料，化學式為化學式為 LiFePO4，簡稱，簡稱 LFP。磷酸鐵鋰為橄欖石型結構，自然狀態下呈現為灰黑色粉末，作為鋰電池的正極材料涂敷在鋁箔上與電池正極連接。公司開發的磷酸鐵鋰產品主要針對高能量密度應用領域，下游應用于制造長續航里程的新能源汽車動力電池、以及大容量儲能電站電池。北交所新股申購報告北交

24、所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/38 表表2：磷酸鐵鋰主要適用于長續航里程的新能源汽車動力電池及大容量儲能電池磷酸鐵鋰主要適用于長續航里程的新能源汽車動力電池及大容量儲能電池 產品類別產品類別 SEM 電鏡形貌電鏡形貌 主要技術指標主要技術指標 應用領域應用領域 FA01 外觀：灰黑色粉末；0.5C 放電比容量145mAh/g；0.5C 首次充放電效率大于 90%；粉末壓實密度2.38g/cm；1C 循環性能 3000 次容量保持率，80%。續航300600km新能源汽車、儲能領域 B7C 外觀：灰黑色粉末；0.1C 放電比容量159mAh/g；0.1C 首次充放電

25、效率大于 97%；粉末壓實密度2.40g/cm；1C 循環性能 3000 次容量保持率，80%。續航300600km新能源汽車、儲能領域 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 磷酸鐵鋰是公司磷酸鐵鋰是公司主營收入主營收入來源來源，磷酸鐵營，磷酸鐵營收規模小收規模小。磷酸鐵鋰貢獻了主要的主營收入，2019 年-2022H1 主營收入占比均高于 90%，其中 2022H1 磷酸鐵鋰收入占主營業務收入的 92%；磷酸鐵產品 2019 年及 2020 年未進行外售，2021 年以來營收占比呈上升趨勢，2021 年、2022H1 主營業務收入占比分別為 4.47%與 7.44%。圖圖4：2022

26、H1 磷酸鐵鋰占主營收入的磷酸鐵鋰占主營收入的 92%數據來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 商業模式 采用直接銷售模式。采用直接銷售模式。公司與客戶的合作根據客戶需求及合同約定的差異可分為兩類：第一類為將產品交付至客戶后，客戶進行數量核對后按需使用，每月月末與客戶核對當月銷售情況，并據此按照合同約定開票并結算。第一類模式的客戶主要為比亞迪、寧德時代及中創新航等；第二類為將產品交付至客戶后，客戶收貨并進行簽收，并據此按照合同約定開票并結算?？蛻艏卸雀?，核心客戶為比亞迪?？蛻艏卸雀?，核心客戶為比亞迪。公司客戶集中度高，2022H1 前五大客戶收入占比為 75.63%，2019-2021

27、 年均高于 85%，其中比亞迪為公司核心客戶，除 2020年外均為公司第一大客戶，2019-2022H1 收入占比為 48.47%、29.31%、61.01%、38.48%。0%20%40%60%80%100%2019202020212022H1磷酸鐵鋰磷酸鐵其他北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/38 表表3：客戶集中度高，客戶集中度高，2022H1 前五大客戶收入占比為前五大客戶收入占比為 75.63%序號序號 客戶名稱客戶名稱 銷售額（萬元）銷售額（萬元）占比占比 2022H1 1 比亞迪 111,648.25 38.48%2 中創新航 52

28、,482.04 18.09%3 寧德時代 29,948.39 10.32%4 安馳新能源 12,856.64 4.43%5 派能科技 12,520.87 4.31%前五大客戶銷售額合計 219,456.20 75.63%2021 年 1 比亞迪 96,228.31 61.01%2 寧德時代 29,530.67 18.72%3 中創新航 18,957.88 12.02%4 派能科技 5,036.54 3.19%5 安馳新能源 2,758.15 1.75%前五大客戶銷售額合計 152,511.55 96.69%2020 年 1 中創新航 3,922.27 42.35%2 比亞迪 2,714.69

29、29.31%3 派能科技 790.67 8.54%4 中天儲能科技有限公司 292.93 3.16%5 江蘇雙登富朗特新能源有限公司 195.60 2.11%前五大客戶銷售額合計 7,916.15 85.47%2019 年 1 比亞迪 7,444.25 48.47%2 派能科技 4,101.81 26.70%3 大連中比動力電池有限公司 745.98 4.86%4 江蘇?；履茉垂煞萦邢薰?660.21 4.30%5 湖南立方新能源科技有限責任公司 423.84 2.76%前五大客戶銷售額合計 13,376.09 87.09%數據來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 1.2、業績增長：受

30、益行業景氣業績亮眼，業績增長：受益行業景氣業績亮眼，2022H1 實現收入實現收入 29.02 億元億元（+556%）歸母凈利潤）歸母凈利潤 6.2 億元（億元（+2014%）磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰景氣度上升景氣度上升，支持支持營業收入實現快速增長。營業收入實現快速增長。2021 年實現營業收入 15.77億元，同比增長 1603.06%；2022H1 實現營業收入 29.02 億元，同比增長 555.74%，近期營業增長迅速。2019 及 2020 年營業收入較低，主要受磷酸鐵鋰正極行業因補貼政策原因整體下行及啟動產線技改開工率低所致，2021 年及 2022 年隨著磷酸鐵鋰景氣度上升及技改完成，

31、營業收入快速增長。分產品看，2022H1 磷酸鐵鋰產品創收 21.19 億元；磷酸鐵產品創收 1.71 億元，均超過 2021 年全年收入。北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/38 圖圖5：2022H1 實現營業收入實現營業收入 29.02 億元（億元（+555.74%）圖圖6：磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰 2022H1 創收創收 21.19 億元（萬元）億元（萬元）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 降本提價，降本提價，毛利率延續增長態勢。毛利率延續增長態勢。2022H1 毛利率為 29.77%，較 2021 年提升5.2

32、3pcts，延續 2021 年以來的增長態勢。磷酸鐵鋰業務對整體毛利率起決定性因素，其 2021 年、2022H1 毛利率為 25.07%、29.55%，其中 2021 年毛利率由負轉正，主要由于一是價格端，2020-2021 年受下游需求增加及原材料碳酸鋰價格提升影響，磷酸鐵鋰產品單價由 3.13 萬元/噸增長至 5.27 萬元/噸；二是成本端，2021 年產線技改陸續完成，生產規模擴大及生產自動化水平提高磷酸鐵鋰單位成本由 5.88 萬元/噸減少至 4 萬元/噸所致。2022H1 受益于磷酸鐵鋰價格進一步上漲，毛利率進一步提升。圖圖7：2022H1 毛利率為毛利率為 29.77%圖圖8：2

33、022H1 主要產品毛利率延續增長主要產品毛利率延續增長 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 營收快速增長，營收快速增長，各項費用率呈下降趨勢。各項費用率呈下降趨勢。2022H1 公司期間費用率為 4.41%，較2021 年有所下降，其中 2022H1 銷售、管理、研發、財務費用率分別為 0.2%、1.3%、2.16%、0.75%，較 2021 年 0.29%、2.61%、3.9%、1.29%均有所下降。圖圖9：2022H1 各項費用率呈下降趨勢各項費用率呈下降趨勢 -500%0%500%1000%1500%2000%010203040201820

34、19202020212022H1營業收入（億元）YOY050,000100,000150,000200,000250,000磷酸鐵鋰磷酸鐵其他收入20182019202020212022H1-40%-20%0%20%40%20182019202020212022H1毛利率-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%2019202020212022H1磷酸鐵鋰磷酸鐵-50%0%50%100%20182019202020212022H1期間費用率銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/38 數據來

35、源：Wind、開源證券研究所 歸母凈利潤保持快速增長。歸母凈利潤保持快速增長。2022H1實現歸母凈利潤6.2億元，同比增長2013.72%，主要由于營收規模增加所致，凈利率走勢與毛利率基本一致，2022H1 實現凈利率21.09%。圖圖10：2022H1 實現歸母凈利潤實現歸母凈利潤 6.2 億元（億元（+2013.72%）圖圖11：2022H1 實現凈利率實現凈利率 21.09%數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.3、技術優勢：積極布局補鋰劑、碳硅復合材料等前瞻領域技術優勢：積極布局補鋰劑、碳硅復合材料等前瞻領域 公司擁有公司擁有前驅體、正極材料及電

36、池一體化的產業鏈前驅體、正極材料及電池一體化的產業鏈及研發體系及研發體系。在動力電池正極材料及其前驅體制造領域深耕多年，已經建立了涵蓋從磷酸、磷酸鐵、磷酸鐵鋰至磷酸鐵鋰電池的全產業鏈研發體系，掌握了核心生產技術，在磷酸鐵鋰前驅體磷酸鐵及磷酸鐵鋰具備豐富的技術儲備。截至 2022 年 9 月 30 日，公司累計獲得專利66 項，其中發明專利 18 項，實用新型專利 48 項。圖圖12：在磷酸鐵鋰領域具備可定制化、高一致性材料等在磷酸鐵鋰領域具備可定制化、高一致性材料等 12 項核心技術項核心技術 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所-1000%-500%0%500%1000%1500%2

37、000%2500%(40,000)(20,000)020,00040,00060,00080,0002018201920202021 2022H1歸母凈利潤（萬元）yoy14.64%21.09%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%20182019202020212022H1凈利率北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/38 圖圖13：在磷酸鐵領域擁有超純粉溶劑、一段氧化合成磷酸鐵等在磷酸鐵領域擁有超純粉溶劑、一段氧化合成磷酸鐵等 4 項核心技術項核心技術 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 持續進行高研發投入，保持技術

38、先進水平。持續進行高研發投入，保持技術先進水平。2019 年來受營收快速增長原因研發費用率逐漸下滑，但研發費用逐年增加，2022H1 研發費用為 6269.69 萬元，已超越2021 年全年水平。圖圖14：研發投入不斷加大，研發投入不斷加大，2022H1 研發投入已超越研發投入已超越 2021 年全年水平年全年水平 數據來源：Wind、開源證券研究所 前瞻性布局新業務領域，有望打開業績新突破點。前瞻性布局新業務領域，有望打開業績新突破點。除現有磷酸鐵及磷酸鐵鋰業務外，公司積極布局新業務領域，目前擁有磷酸錳鐵鋰、磷酸鐵鋰正極補鋰劑、磷酸鐵鋰電池廢粉回收項目、碳硅復合材料及低速電動車用鋰離子電池開

39、發等多項在研項目，有望打開新業績增長空間。圖圖15：多項在研多項在研項目布局新業務領域，有望打開業績新突破點項目布局新業務領域，有望打開業績新突破點 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%010002000300040005000600070002019202020212022H1研發投入（萬元）研發費用率北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/38 1.4、客戶優勢：深度綁定比亞迪等下游龍頭企業，打造客戶資源護城河客戶優勢：深度綁定比亞迪等下游龍頭企業，打造客戶資源護城河 下游客戶涵蓋國內主流動

40、力電池及儲能企業。下游客戶涵蓋國內主流動力電池及儲能企業。目前公司已成為比亞迪（002594.SZ）、中創新航（3931.HK）、寧德時代（300750.SZ）、派能科技（688063.SH）等眾多知名鋰電池生產企業的主要供應商之一。其中寧德時代、比亞迪、中創新航為國內前三大動力電池供應商，2021 年及 2022H1 動力電池市場占有率高于 70%。圖圖16：客戶涵蓋國內前三大鋰電客戶涵蓋國內前三大鋰電池供應商池供應商 數據來源：GGII、開源證券研究所 與下游大客戶深度綁定，大客戶營收占比高。與下游大客戶深度綁定，大客戶營收占比高。公司于 2010 年開始進入比亞迪供應鏈，此后建立長期合作

41、關系；于 2015 年進入中創新航供應鏈；2019 年開始與寧德時代建立長期合作關系。其中 2019 年-2022H1，除 2020 年外比亞迪均為公司第一大客戶，2020 年以來公司與寧德時代、中創新航合作不斷加深，中創新航與寧德時代分別于 2020 年、2021 年進入公司前三大客戶名單。圖圖17：客戶集中度高，大客戶營收占比大客戶集中度高，大客戶營收占比大 數據來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 長長期業務合作協議期業務合作協議鎖定產能鎖定產能，保障未來業績增長保障未來業績增長。與比亞迪、中航鋰電、寧德時代均簽訂了長期合作協議，雙方合作關系穩定，目前已簽訂 2022 年下半年保供磷

42、酸鐵鋰 3.9 萬噸，2023 年保供磷酸鐵鋰 8.95 萬噸，未來營收增長具備確定性。0%20%40%60%80%100%2019202020212022H1比亞迪中創新航寧德時代其他客戶北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/38 圖圖18：簽訂長期合作協議，簽訂長期合作協議，2023 年磷酸鐵鋰保供需求達年磷酸鐵鋰保供需求達 8.95 萬噸萬噸 資料來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 2、行業情況：動力儲能雙驅動，行業情況：動力儲能雙驅動，2025 年磷酸鐵鋰需年磷酸鐵鋰需 237 萬噸萬噸 鋰離子電池下游主要應用領域為新能源汽車動力電池

43、、儲能電池及消費及其他電池領域，其中磷酸鐵鋰電池主要應用領域為新能源電動汽車及儲能電池領域，下面我們將對上述兩個領域的行業情況進行分析。圖圖19：磷酸鐵鋰下游應用主要為動力電池及儲能電池磷酸鐵鋰下游應用主要為動力電池及儲能電池 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 2.1、動力電池：磷酸鐵鋰重獲市場青睞，動力電池：磷酸鐵鋰重獲市場青睞，2021 年裝機量超越三元電池年裝機量超越三元電池 2.1.1、產業背景：正極材料是鋰電池核心部件，三元電池與磷酸鐵鋰二分天下產業背景：正極材料是鋰電池核心部件，三元電池與磷酸鐵鋰二分天下 鋰離子電池是一種二次電池（充電電池），主要依靠鋰離子在正極和負極

44、之間移鋰離子電池是一種二次電池（充電電池），主要依靠鋰離子在正極和負極之間移動來工作。動來工作。在充放電過程中，Li+在兩個電極之間往返嵌入和脫嵌：充電時，鋰離子從正極脫嵌，經過電解質嵌入負極，負極處于富鋰狀態；放電時則相反。正極材料提供了鋰電池中的可脫嵌鋰離子，且其直接影響了電池的能量密度、循環壽命、充放電效率及安全性等關鍵指標，是鋰電池的核心組成部分。北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/38 圖圖20：鋰離子電池通過鋰電子在正負極間移動實現充電與放電效果鋰離子電池通過鋰電子在正負極間移動實現充電與放電效果 資料來源：村田制作所企業網站 正極材

45、料是鋰離子電池正極材料是鋰離子電池的主要成本來源的主要成本來源。鋰離子電池主要由正極、負極、電解液、隔膜等部分構成，根據華經產業研究院統計數據，正極材料、隔膜、負極材料、電解液分別占據了鋰離子電池成本的 45%、18%、15%、10%，正極材料成本占比最高，是鋰離子電池的主要成本來源。圖圖21：正極材料占據鋰離子電池正極材料占據鋰離子電池 45%的成本來源的成本來源 數據來源：華經產業研究院、開源證券研究所 目前動力鋰離子電池大致分為高能量及高性價比兩條技術路徑目前動力鋰離子電池大致分為高能量及高性價比兩條技術路徑。高能量路線以三元電池為代表，其高能量密度的優勢可滿足市場對新能源汽車高續航能力

46、的需求。高性價比路線以磷酸鐵鋰電池為代表，近年來電池結構技術進步的背景下彌補了其能量密度低的短板，而相對三元電池更低的成本使其具備了性價比優勢，目前被廣泛應用于中低端家用新能源車市場。正極材料,45%隔膜,18%負極材料,15%電解液,10%銅箔,8%其他,4%正極材料隔膜負極材料電解液銅箔其他北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/38 圖圖22：動力鋰離子電池目前主要有高能量與性價比兩條技術路線動力鋰離子電池目前主要有高能量與性價比兩條技術路線 資料來源：德勤分析 高能量路線發展趨勢高能量路線發展趨勢 三元系電池未來主要提升途徑為正極材料的高鎳去

47、鈷化及新型負極材料硅基負三元系電池未來主要提升途徑為正極材料的高鎳去鈷化及新型負極材料硅基負極的應用。極的應用。從正極材料看，三元正極材料中鈷只起到穩定結構的作用，不參與電化學反應，而鎳含量的提高可以提升克容量，從而提升電池能量密度，同時鈷價格昂貴，因此高鎳去鈷的發展方向成為市場共識，目前 NCM811（鎳鈷錳占比 8:1:1）是實現量產的鈷含量最低的鎳錳鈷三元電池；從負極材料看，目前石墨負極材料的能量密度已可達到接近理論上限的 360365mAh/g，未來進一步提升的空間有限，理論能量密度上限高達 4000mAh/g 的硅基負極被認為是極具潛力的下一代材料。圖圖23：硅基材料被認為是具備潛力

48、的下一代負極材料硅基材料被認為是具備潛力的下一代負極材料 圖圖24：三元材料呈現高鎳去鈷的發展趨勢三元材料呈現高鎳去鈷的發展趨勢 資料來源：德勤分析 資料來源：德勤分析 性價比路線性價比路線 磷酸錳鐵鋰被視為磷酸鐵鋰磷酸錳鐵鋰被視為磷酸鐵鋰材料材料的的下一步下一步升級方向。升級方向。磷酸錳鐵鋰并非完全是新技術，隨著磷酸鐵鋰因其安全性和經濟性日益受重視，被視為升級版磷酸鐵鋰的磷酸錳鐵鋰重新受到市場關注。與目前主流的正極材料相比，磷酸錳鐵鋰的理論能量北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/38 密度可較磷酸鐵鋰提高 15%-20%，而價格只高 5%-6%

49、，在能量密度高于磷酸鐵鋰的同時安全性和成本相較三元材料有優勢。未來的兩大發展方向為替代磷酸鐵鋰電池及三元復合使用。圖圖25：磷酸錳鐵鋰的理論能量密度較磷酸鐵鋰更高磷酸錳鐵鋰的理論能量密度較磷酸鐵鋰更高 圖圖26：磷酸錳鐵鋰可與三元材料復合使用磷酸錳鐵鋰可與三元材料復合使用 資料來源：德勤分析、開源證券研究所 資料來源：德勤分析、開源證券研究所 磷酸鐵鋰具有磷酸鐵鋰具有循環壽命高、安全性強、原材料豐富等優點，但能量密度較低。循環壽命高、安全性強、原材料豐富等優點，但能量密度較低。從市場分類來看，目前商用的鋰離子電池正極材料主要分為：錳酸鋰、鈷酸鋰、磷酸鐵鋰和三元材料等，其中磷酸鐵鋰與三元材料是目

50、前市場的主流研究方向。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟統計數據，2022 年 1-11 月我國動力電池累計裝車量258.5GWh，其中三元電池累計裝車量 99.0GWh，占總裝車量 38.3%；磷酸鐵鋰電池累計裝車量 159.1GWh，占總裝車量 61.5%。將磷酸鐵鋰材料性能與三元材料對比，磷酸鐵鋰材料具有循環壽命高、安全性強、原材料豐富成本低等優點，而能量密度較三元材料相比低，同時在低溫性能與充放電速率上較三元材料相比有所不足。表表4：磷酸鐵鋰具有循環壽命高、安全性強、原材料豐富等優點，但能量密度較低磷酸鐵鋰具有循環壽命高、安全性強、原材料豐富等優點，但能量密度較低 指標指標 鈷酸鋰鈷酸鋰

51、 錳酸鋰錳酸鋰 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰 三元材料三元材料 理論比容量(mAh/g)274 148 170 273-285 電壓范圍(V)3.0-4.5 3.0-4.3 3.2-3.7 2.5-4.6 電芯質量比能量(Wh/kg)180-240 130-180 130-160 180-240 充放電性能/循環次數 500-1,000 500-2,000 2,000-6,000 800-2,000 安全性 差 良好 好 適中 制造成本 高 較低 低 較高 回收成本 低 高 高 中 環保情況 鈷有放射性 無毒 無毒 鎳、鈷有毒性 資料來源：招股說明書、開源證券研究所 2.1.2、成本優勢：全球磷礦石儲量約

52、為鈷礦石一萬倍，磷酸鐵鋰價格僅為三元材料成本優勢：全球磷礦石儲量約為鈷礦石一萬倍，磷酸鐵鋰價格僅為三元材料的二分之一的二分之一 磷酸鐵鋰與三元材料鋰元素來源均為碳酸鋰或氫氧化鋰，二者成本主要差距在于其前驅體不同，下面我們將就二者前驅體的差異情況進行分析。磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰前驅體為磷酸鐵，以磷酸與硫酸亞鐵為原材料，對應礦產資源為磷礦前驅體為磷酸鐵，以磷酸與硫酸亞鐵為原材料，對應礦產資源為磷礦及鐵礦。及鐵礦。磷酸鐵的合成方式分類主要有：沉淀法、水熱法、溶膠凝膠法、空氣氧化法、控制結晶法等。其中沉淀法制備磷酸鐵具有設備要求低、成本較低等優點，通北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的

53、信息披露和法律聲明 17/38 過控制反應條件可以制得較理想的電池用磷酸鐵，易實現大規模工業化生產，所以目前工業上制備電池級磷酸鐵的主要方法為沉淀法。圖圖27：磷酸鐵鋰前驅體的主要礦資源為磷礦及鐵礦磷酸鐵鋰前驅體的主要礦資源為磷礦及鐵礦 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 全球磷礦石全球磷礦石及及鐵礦石資源儲量豐富鐵礦石資源儲量豐富，我國是磷礦石產量第一大國，我國是磷礦石產量第一大國。磷鐵均屬于資源豐富的礦產品種，根據 USGS 統計數據，2021 年全球磷礦石儲量為 710 億噸，鐵礦石儲量為 1800 億噸。我國是全球磷礦石儲量第二大的國家，2021 年磷礦石儲量為 32 億噸，

54、占全球儲量的 5%；同時我國也是第一大磷礦石生產國，USGS 預測我國 2021 年磷礦石產量約為 8500 萬噸，占全球產量的 39%。圖圖28：2021 年全球磷礦石儲量為年全球磷礦石儲量為 710 億噸億噸 圖圖29：2021 年全球鐵礦石儲量為年全球鐵礦石儲量為 1800 億噸億噸 數據來源：USGS、開源證券研究所 數據來源：USGS、開源證券研究所 68069070071072020172018201920202021全球磷礦石儲量（億噸）1500160017001800190020172019201920202021全球鐵礦石儲量（億噸）北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務

55、必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/38 圖圖30：我國是全球磷礦石儲量第二大的國家我國是全球磷礦石儲量第二大的國家 圖圖31：我國是全球磷礦石產量最大的國家我國是全球磷礦石產量最大的國家 數據來源：USGS、開源證券研究所 數據來源：USGS、開源證券研究所 三元材料前驅體材料是一種鎳錳鈷氫氧化物，以鎳鹽、鈷鹽、錳鹽為原材料三元材料前驅體材料是一種鎳錳鈷氫氧化物，以鎳鹽、鈷鹽、錳鹽為原材料，對應礦資源為鎳礦、鈷礦、錳礦對應礦資源為鎳礦、鈷礦、錳礦。三元前驅體一般采用氫氧化物共沉淀法進行制備，將硫酸鎳、硫酸鈷、硫酸錳在反應釜中按一定比例配成可溶性的混合溶液，然后與氨、堿混合，通過控制共沉

56、淀反應與結晶條件得到類似球形氫氧化物前驅體。三元材料中的 Ni 成分，可以提高材料活性，提高能量密度；Co 成分也是活性物質，既能穩定材料的層狀結構，又能減小陽離子混排，便于材料深度放電，從而提高材料的放電容量；Mn 成分，在材料中起到支撐作用，提供充放電過程中的穩定性。圖圖32：三元前驅體的主要礦資源為鎳礦、鈷礦及錳礦三元前驅體的主要礦資源為鎳礦、鈷礦及錳礦 資料來源：車百智庫、開源證券研究所 2021 年全球探明鈷礦儲量年全球探明鈷礦儲量 760 萬噸，萬噸，剛果（金）是全球鈷儲量及產量最大的國剛果（金）是全球鈷儲量及產量最大的國家家。鈷是一種稀有金屬，多以與鎳或銅伴生的狀態存在，單獨的鈷

57、礦物極少。根據USGS 統計數據，2021 年全球鈷礦石儲量為 760 萬噸，其中剛果（金）儲量為 350萬噸，占據全球鈷礦石儲量的 46%。2021 年鈷礦石全球產量為 17 萬噸，剛果（金）鈷礦石產量為 12 萬噸，占據全球鈷產量的 72%。摩洛哥70%中國5%埃及4%埃爾及利亞3%巴西2%南非2%其他14%摩洛哥中國埃及埃爾及利亞巴西南非其他中國39%摩洛哥17%美國10%俄羅斯6%約旦4%沙特阿拉伯4%其他20%中國摩洛哥美國俄羅斯約旦沙特阿拉伯其他北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/38 圖圖33：2021 年鈷礦石全球儲量年鈷礦石全球

58、儲量 760 萬噸萬噸 圖圖34：剛果（金）占據了全球近半數的鈷礦石儲量剛果（金）占據了全球近半數的鈷礦石儲量 數據來源：USGS、開源證券研究所 數據來源：USGS、開源證券研究所 圖圖35：2021 年全球鈷產量為年全球鈷產量為 17 萬噸萬噸 圖圖36：2021 年剛果（金）占據全球鈷產量的年剛果（金）占據全球鈷產量的 71%數據來源：USGS、開源證券研究所 數據來源：USGS、開源證券研究所 磷酸鐵鋰正極材料價格低于三元材料，磷酸鐵鋰正極材料價格低于三元材料，且且價格差距呈擴大趨勢。價格差距呈擴大趨勢。根據 Wind 統計數據顯示，2021 年 6 月 1 日，磷酸鐵鋰、三元材料 5

59、 系、三元材料 6 系及三元材料8 系價格分別為 5.25 萬元/噸、15.15 萬元/噸、16.25 萬元/噸、19.80 萬元/噸，磷酸鐵鋰正極材料與三元材料價格差距約為 1015 萬元/噸。至 2022 年 12 月 19 日，磷酸鐵鋰、三元材料 5 系、三元材料 6 系及三元材料 8 系價格分別為 17.20 萬元/噸、34.25萬元/噸、36.85 萬元/噸、40.30 萬元/噸，磷酸鐵鋰正極材料與三元材料價格差距擴大至 1723 萬元/噸。64066068070072074076078020172018201920192021全球鈷礦儲量（萬噸）剛果（金）46%加拿大18%印度尼西

60、亞8%古巴7%其他國家21%剛果（金）加拿大印度尼西亞古巴其他國家02468101214161820172018201920202021鈷全球產量（萬噸）剛果（金）71%俄羅斯4%澳大利亞3%菲律賓3%加拿大3%其他16%剛果（金）俄羅斯澳大利亞菲律賓加拿大其他北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/38 圖圖37：磷酸鐵鋰價格低于三元材料價格（萬元磷酸鐵鋰價格低于三元材料價格（萬元/噸）噸）數據來源：Wind、開源證券研究所 2.1.3、安全性能：磷酸鐵鋰電池熱穩定性更高，安全性更強安全性能：磷酸鐵鋰電池熱穩定性更高，安全性更強 磷酸鐵鋰電池熱穩定

61、性優于三元材料。磷酸鐵鋰電池熱穩定性優于三元材料。磷酸鐵鋰電池優秀的熱穩定性主要來自其結構中牢固的 P-O 共價鍵在電池完全充電的情況下使氧原子保持穩定，避免其被氧化而生成氧氣釋放。這一結構特征使磷酸鐵鋰的安全性高于層狀結構的正極材料，在電池上的體現便是使用磷酸鐵鋰作為正極材料的電池安全性高、使用壽命較長。根據Journal of Power Sources數據，三元材料呈現出鎳含量越高，電池放電容量越高，但熱穩定性越差的特點，實驗結果中鎳鈷鋰比例為1:1:1時熱穩定性最強，其熱穩定性溫度可達 300-320，而當鎳鈷鋰比例提升到 8:1:1 時，其熱穩定性下降至 240-260。與之相比，磷

62、酸鐵鋰的安全性能相對較好，在 250 攝氏度以上才會出現熱現象，在 700-800 攝氏度時才會發生分解。圖圖38：磷酸鐵鋰呈現較為穩定的橄欖石結構磷酸鐵鋰呈現較為穩定的橄欖石結構 圖圖39：鎳鈷錳形成的三元正極材料為層狀結構鎳鈷錳形成的三元正極材料為層狀結構 資料來源：CNKI 資料來源：CNKI 01020304050三元材料5系三元材料6系三元材料8系磷酸鐵鋰北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/38 圖圖40：鎳元素含量越高，三元材料的熱穩定性越差鎳元素含量越高，三元材料的熱穩定性越差 資料來源：Comparison of the stru

63、ctural and electrochemical properties of layered LiNixCoyMnzO2(x=1/3,0.5,0.6,0.7,0.8 and 0.85)cathode material for lithium-ion batteries,J.Power Sources,2013,233,121-130 磷酸鐵鋰電池在針刺實驗中的結果優于三元電池。磷酸鐵鋰電池在針刺實驗中的結果優于三元電池。針刺測試是一種內部短路測試法，旨在對鋰離子電池內部短路承受能力的安全性進行測試，是最為嚴苛的電池安全測試法之一。跟據 車用鋰離子動力電池熱失控誘發與擴展機理、建模與防控中針

64、對動力型鋰離子電池針刺實驗結果顯示，其主要研究的三元/石墨體系電池在實驗過程中出現了劇烈的熱失控現象，電池表面最高溫度達到了 540，而兩款磷酸鐵鋰電池的實驗表現均較好，未發生噴射及明火現象，電池表面最高溫度僅為 120。表表5：磷酸鐵鋰電池針刺實驗結果優于三元電池磷酸鐵鋰電池針刺實驗結果優于三元電池 正極正極 負極負極 表面最高溫度表面最高溫度/實驗現象實驗現象 1 磷酸鐵鋰 石墨 120 電池略膨脹，未發生噴射 2 磷酸鐵鋰 石墨 114 電池略膨脹，未發生噴射 3 三元 鈦酸鋰 140 電池略膨脹，未發生噴射 4 三元 石墨 540 電池頂部爆開，有明火 資料來源：馮旭寧車用鋰離子動力電

65、池熱失控誘發與擴展機理、建模與防控清華大學、開源證券研究所 2.1.4、補足短板：電池結構技術進步彌補磷酸鐵鋰電池密度短板補足短板：電池結構技術進步彌補磷酸鐵鋰電池密度短板 比亞迪刀片電池技術 比亞迪研發的刀片電池屬于新一代的磷酸鐵鋰電池，比亞迪研發的刀片電池屬于新一代的磷酸鐵鋰電池，可可在相同體積下有效提升在相同體積下有效提升電池包能量密度。電池包能量密度。比亞迪于 2020 年推出了刀片電池技術，“刀片電池”通過結構創新，在成組時可以跳過“模組”，大幅提高了體積利用率，最終達成在同樣的空間內裝入更多電芯的設計目標。相較傳統的有模組電池包，“刀片電池”的體積利用率提升了 50%以上，續航里程

66、已經達到了高能量三元鋰電池的同等水平。同時，刀片電池也在安全性、低溫性能、強度、功率等關鍵性能指標方面實現提升。北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/38 圖圖41：“刀片電池”將電池體積利用率提高了“刀片電池”將電池體積利用率提高了 50%圖圖42：刀片電池在安全性、續航能力等多方面實現提升刀片電池在安全性、續航能力等多方面實現提升 資料來源：比亞迪官網 資料來源：德勤分析、開源證券研究所 寧德時代 CTP/CTC 技術 寧德時代提出寧德時代提出 CTP（Cell to Pack）及）及 CTC（Cell to Chassis）概念，優化電池）概

67、念，優化電池結構結構，推動電池容量進步。，推動電池容量進步。寧德時代于 2019 年提出了 CTP 概念，即電芯至電池包，其中跳過了傳統電池結構中的模組環節，該技術進步可將電池空間利用率提高15%-20%，零件數量降低 40%，能量密度提升 10%-15%，目前磷酸鐵鋰+CTP 方案已成功配套于特斯拉 Model3 車型。繼 2019 年提出 CTP 概念后，2020 年寧德時代公布了關于電池結構的開發路線圖，除了第二代、第三代 CTP 電池系統以外，還提出了從電芯直接跨越到底盤的集成化 CTC 電池系統，并計劃在 2025 年左右推出第四代高度集成化的 CTC 電池系統，CTC 技術的落地有

68、望進一步推動電池容量的進步。圖圖43：寧德時代寧德時代 CTP、CTC 技術可跨過電池中模組及電池包環節技術可跨過電池中模組及電池包環節 資料來源：德勤分析、開源證券研究所 表表6：寧德時代寧德時代 CTP 及及 CTC 技術有效提升了電池空間利用率技術有效提升了電池空間利用率 推出時間推出時間 推出企業推出企業 技術名稱技術名稱 技術原理技術原理 發展階段發展階段 2019 年 9 月 寧德時代 CTP 技術 在模組結構基礎上做簡化，對電池包結構優化，在縱向或者橫向的排列方式上，通過層次分割，實現較大幅度降低成本 由磷酸鐵鋰材料體系研發，在磷酸鐵鋰中大批量應用，其中特斯拉鐵鋰電池采用寧德時代

69、 CTP 技術，成本低于三元電池。目前該技術已推廣至三元材料體系 2022 年 6 月 寧德時代 CTP3.0 麒電芯倒置：將結構防護、高 發布階段，適用于磷酸鐵北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/38 推出時間推出時間 推出企業推出企業 技術名稱技術名稱 技術原理技術原理 發展階段發展階段 麟電池技術 壓連接熱失控排氣等功能智能分布，進一步增加了6%的能力空間；體積利用率提升：將橫縱梁、水冷板、隔熱墊合一得到了多功能夾層，提高系統集成效率 鋰電池體系和三元鋰電池體系：預計 2023 年上市 2025年-2028年 寧德時代 CTC 技術 高度集

70、成化的 CTC(Cell to Chassis)電池技術，2028 年前后有望升級為第五代智能化的 CTC 電動底板系統，直接將電芯集成在電動車底盤，再把電機、電控、整車高壓等通過創新的架構集成在一起，并通過智能化動力域控制器優化動力分配和降低能耗 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 2.1.5、政策背景：補貼退坡動力電池進入市場驅動時代，政策背景：補貼退坡動力電池進入市場驅動時代，2021 年磷酸鐵鋰裝機量超年磷酸鐵鋰裝機量超越三元電池越三元電池 2016 年后新能源補貼向高能量密度方向傾斜，磷酸鐵鋰電池增速放緩。年后新能源補貼向高能量密度方向傾斜，磷酸鐵鋰電池增速放緩。2016

71、年后由于為應對新能源汽車騙補問題等原因，補貼政策增設新能源車能量密度門檻，具體要求為：純電動乘用車動力電池系統的質量能量密度不低于 90Wh/kg，對高于120Wh/kg 的按 1.1 倍給予補貼。非快充類純電動客車電池系統能量密度要高于85Wh/kg。專用車裝載動力電池系統質量能量密度不低于 90Wh/kg。當時市場磷酸鐵鋰電池普遍能量密度水平僅為 70-80Wh/kg，達到 120Wh/kg 的難度較大；三元電池能量密度已普遍超過 90Wh/kg，優秀廠商已可達 130Wh/kg。三元電池開始占據市場主導地位，根據 GGII 統計數據可明顯看出，2017 年-2020 年磷酸鐵鋰出貨量增速

72、與三元材料相比差距較大。圖圖44：2016 年后磷酸鐵鋰出貨量增速低于三元電池年后磷酸鐵鋰出貨量增速低于三元電池 數據來源：GGII、開源證券研究所 2019 年后政策補貼逐漸退坡，年后政策補貼逐漸退坡，新能源車進入市場驅動時代新能源車進入市場驅動時代。2019 年補貼逐漸退出，補貼幅度以幾乎減半的程度取消，其中續航低于 250km 的車型不再享有補貼；250-400km 的車型補貼下調 45%-60%；續航 400km 以上的車型補貼下調 50%。隨后2020 年及 2022 年明確了補貼標準在前年基礎上進一步退坡 20%及 30%，并確定我北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正

73、文后面的信息披露和法律聲明 24/38 國新能源汽車補貼政策正式于 2022 年 12 月 31 日終止，新能源車行業進入市場驅動時代。圖圖45：2019 年后新能源車補貼政策逐漸退坡，進入市場驅動時代年后新能源車補貼政策逐漸退坡，進入市場驅動時代 資料來源：安達科技招股說明書、開源證券研究所 2021 年磷酸鐵鋰電池裝機量超越三元電池。年磷酸鐵鋰電池裝機量超越三元電池。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟統計數據，新能源補貼政策逐步退坡后磷酸鐵鋰電池裝車量占比迅速上升，2021年磷酸鐵鋰裝機量達 51.68%，超越三元材料重新成為裝機量最大的電池品種，2022年 1-11 月磷酸鐵鋰裝機量占比繼

74、續攀升，達 61.54%。圖圖46：2021 年磷酸鐵鋰電池裝車量超越三元電池年磷酸鐵鋰電池裝車量超越三元電池 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所 2.2、市場空間：新能源汽車滲透率快速提升，預計市場空間：新能源汽車滲透率快速提升，預計 2025 年動力電池領域年動力電池領域磷酸鐵鋰需求量約磷酸鐵鋰需求量約 131 萬噸萬噸 預計我國新能源汽車市場規模保持快速增長預計我國新能源汽車市場規模保持快速增長。根據中汽協數據，2020 年我國新能源汽車銷量為 136.7 萬輛，對應新能源汽車滲透率為 5.4%；2021 年我國新能源汽車銷量為 352.1 萬輛，對應新能源汽車滲透率

75、為 13.4%。2022 年 1-11 月，我國新能源汽車累計銷量 606.7 萬輛，對應新能源汽車滲透率為 25%，2022 年我國新能源汽車銷量預計將延續高增長，根據 IDC 發布的 2022-2026 中國新能源汽車市場趨勢預測，我國新能源汽車市場規模將在 2026 年達到 1,600 萬輛的水平，年復合增長率35.1%。北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/38 圖圖47：預計我國新能源汽車市場規模在預計我國新能源汽車市場規模在 2026 年達到年達到 1598 萬輛萬輛 數據來源：IDC2022-2026 中國新能源汽車市場趨勢預測、開源

76、證券研究所 歐美等國新能源車市場具備較大潛力。歐美等國新能源車市場具備較大潛力。根據汽車之家統計，2021 年全球新能源汽車共實現注冊銷量 650.14 萬輛，較 2020 年增長了 108%，滲透率達到 10.2%。其中挪威滲透率最高 89.32%，德、英、法分別為 26.32%、19.69%、19%，美國僅為 4.44%。2022 年 8 月，拜登簽署通脹削減法，其中提出繼續為新車提供最高7,500 美元稅收抵免，取消車企 20 萬輛補貼規模上限，為二手車提供最高 4,000 美元稅收抵免，有效期 2023 年起至 2032 年底。而歐洲作為碳中和領軍者，汽車排放標準嚴苛，轉型新能源汽車是

77、歐洲車企的必然選擇，歐美新能源汽車市場潛力巨大。圖圖48：歐美等國家新能源車市場具備較大潛力歐美等國家新能源車市場具備較大潛力 數據來源：汽車之家、開源證券研究所 預計預計 2025 年全球動力電池裝機量達年全球動力電池裝機量達 1095.2GWh，5 年年 CAGR 為為 36.4%。新能源汽車的增長帶動動力電池需求量上升，根據中國汽車動力電池產業創新聯盟預測，2021 年至 2026 年間，全球動力電池裝機量將以 36.4%的復合增長率增長，并于 2026年達到 1,386.7GWh，其中按裝機量計算，中國是最大的動力電池市場，預計 2026年動力電池裝機量將達到 762.0GWh，202

78、1 年至 2026 年的復合增長率達到 37.6%。050010001500200020212022E2023E2024E2025E2026E中國新能源汽車市場產量預測（萬臺）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%日本美國韓國意大利法國英國德國挪威全球市場占有率2021年新能源乘用車滲透率北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/38 圖圖49：預計預計 2025 年全球動力電池裝機量達年全球動力電池裝機量達 1095.2GWh 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所 我們對磷酸鐵鋰在動力電池領域裝機量占比的

79、趨勢主要假設如下：1）國內磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比仍國內磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比仍將將保持上升趨勢。保持上升趨勢。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟數據，2022 年 5 月以來我國磷酸鐵鋰動力電池裝機量依舊保持穩步上升的趨勢，隨著 2023 年新能源車補貼政策退出車企成本壓力加大，以刀片電池為代表的新型磷酸鐵鋰電池產能擴大及商業化應用加深，我們預計磷酸鐵鋰動力電池裝機量滲透率仍有小幅上漲空間，長期看受磷酸錳鐵鋰等新型正極材料沖擊影響，其市場占比可能回落。我們預測 2022-2025年國內磷酸鐵鋰動力電池裝機量滲透率為 62%，65%，65%，62.5%。圖圖50：磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比

80、仍保持上升趨勢，磷酸鐵鋰動力電池裝機量占比仍保持上升趨勢，2022 年年 11 月占比月占比 67.39%數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、開源證券研究所 2）海外市場已海外市場已逐步逐步接受磷酸鐵鋰方案，磷酸鐵鋰接受磷酸鐵鋰方案，磷酸鐵鋰滲透率滲透率上升趨勢明確。上升趨勢明確。2021年 10 月寧德時代與美國商用電動車制造商 ELMS 達成協議，為其供應磷酸鐵電池；特斯拉宣布未來全球標準版車型均將換裝磷酸鐵鋰電池，福特、奔馳、大眾也先后表示將在部分入門級或商用電動車中使用磷酸鐵鋰電池；此外，LG 新能源、SK on 等電池制造商宣布布局磷酸鐵鋰電池路線。長期看海外磷酸鐵鋰電池占比上升

81、趨勢明顯，我們預測 2022-2025 年海外磷酸鐵鋰動力電池裝機量滲透率為 5%，10%，20%，30%。02004006008001000120020212022E2023E2024E2025E全球動力電池裝機量（GWh）中國動力電池裝機量（GWh）20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月20

82、22年9月2022年10月2022年11月磷酸鐵鋰裝機量占比三元材料裝機量占比其他材料裝機量占比北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/38 表表7：磷酸鐵鋰電池海外接受度提升，滲透率上漲趨勢明確磷酸鐵鋰電池海外接受度提升，滲透率上漲趨勢明確 日期日期 企業名稱企業名稱 規劃方案規劃方案 2021 年 特斯拉 特斯拉在2021年二季度財報會表示未來三分之二的車型將使用磷酸鐵鋰電池；此后在三季度財報會上進一步明確，全球標準版 Model 3 及 Model Y 均將采用磷酸鐵鋰電池 2021 年 大眾 2021 年 3 月，大眾汽車在 Power Da

83、y 活動中宣布入門級電動車會采用磷酸鐵鋰電池 2021 年 現代 2021 年上半年已著手研發搭載磷酸鐵鋰電池的電動汽車，并將在中國以外的地區推出 2021 年 戴姆勒 奔馳入門級電動車（如 EQAEQBBEV 車型）將從 2024 年起采用磷酸鐵鋰電池 2022 年 福特 寧德時代與福特汽車公司簽訂合作協議，從 2023 年起，將為北美市場的福特 Mustang Mach-E 車型供應磷酸鐵鋰電池包，并從 2024 年初起,為北美市場的福特純電皮卡 F-150 Lightning 提供磷酸鐵鋰電池包。2021 年 SK On SK I 的電池部門 SK On 正在開發用于電動汽車的磷酸鐵鋰電

84、池 2022 年 LG 新能源 計劃于 2023 年在 LG 中國工廠生產磷酸鐵鋰電池 資料來源：電池中國、新能源情報局、開源證券研究所 綜上，我們預測綜上，我們預測 2025 年全球動力電池領域磷酸鐵鋰需求量為年全球動力電池領域磷酸鐵鋰需求量為 130.6 萬噸。萬噸。受海外市場磷酸鐵鋰電池接受度提升影響，我們預測全球動力磷酸鐵鋰電池滲透率將逐步提升，至 2025 年達 48%，約占一半的市場份額。疊加全球新能源車快速發展帶來動力電池裝機量提升，2025 年對磷酸鐵鋰電池正極材料需求有望達到 130.6 萬噸，4年 CAGR 達 59.66%。表表8：預計預計 2025 年全球動力電池領域磷

85、酸鐵鋰需求量為年全球動力電池領域磷酸鐵鋰需求量為 131 萬噸萬噸 單位單位 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球動力電池裝機量 GWh 294 433 600 819 1095 中國動力電池裝機量 GWh 155 230 322 445 597 海外動力電池裝機量 GWh 139 203 278 374 498 全球動力磷酸鐵鋰電池份額 27%35%40%44%48%中國動力磷酸鐵鋰電池份額 52%62%65%65%62.5%海外動力磷酸鐵鋰電池份額 0%5%10%20%30%動力磷酸鐵鋰電池需求 GWh 80 153 237 364 523 中國動力磷酸鐵鋰電池需

86、求 GWh 80 143 209 289 373 海外動力磷酸鐵鋰電池需求 GWh 0 10 28 75 149 磷酸鐵鋰正極單位用量 噸/GWh 2500 2500 2500 2500 2500 動力磷酸鐵鋰正極需求 萬噸 20 38 59 91 131 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、德方納米公司公告、開源證券研究所 2.3、儲能電池：電化學儲能發展迅速，鋰電池占據主導地位儲能電池：電化學儲能發展迅速，鋰電池占據主導地位 2.3.1、產業背景：“碳中和”戰略下電化學儲能發展迅速，全球電化學儲能裝機量產業背景：“碳中和”戰略下電化學儲能發展迅速，全球電化學儲能裝機量 4年年 CAGR

87、 為為 69.8%儲能技術分類種類較多，電化學儲能是目前重點發展方向。儲能技術分類種類較多，電化學儲能是目前重點發展方向。儲能指通過一種介北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/38 質或者設備，將電能用同一種或轉換成另一種能量形式存儲起來，并在需要時釋放電能的相關技術。根據能量存儲介質的不同，儲能技術主要可以分為電化學儲能、熱儲能、氫儲能和機械儲能等。其中，電化學儲能是指各種二次電池儲能，主要包括鋰電池、鉛蓄電池、鈉硫電池和液流電池等；機械儲能主要包括抽水蓄能、壓縮空氣蓄能和飛輪蓄能等。抽水蓄能是目前最成熟和裝機量最大的儲能技術，但受地理選址和應用

88、場景的局限，未來發展空間有限。相比抽水蓄能，電化學儲能不受地理條件影響、可靈活運用于電力系統中各環節及其他各類場景；相比熱儲能和氫儲能技術更為成熟、能量轉換效率更高，是目前全球重點發展的儲能技術。圖圖51：儲能技術分類種類多樣，電化學儲能是目前重點發展方向儲能技術分類種類多樣，電化學儲能是目前重點發展方向 資料來源：CNESA、開源證券研究所 受益清潔能源發展，電化學儲能項目裝機量規?？焖僭鲩L。受益清潔能源發展，電化學儲能項目裝機量規?？焖僭鲩L?！疤贾泻汀睉鹇韵嘛L電、光電等清潔能源快速發展，但風電的“逆負荷”特性，光能的峰谷特性所形成的不穩定的出力電源極易導致發電側的電力輸出不均勻和不連續，清

89、潔能源對化石能源的替代力度越強，電力供求的平衡難度也將明顯提升。在此背景下，儲能技術作為可有效增強發電側輸電的連續性與穩定性的技術手段，裝機量快速增長。根據CENSA 統計數據，2021 年全球電化學儲能市場累計裝機量約為 24.3GW，四年 CAGR為 69.8%；2021 年中國電化學儲能市場累計裝機量約為 5.51GW，四年 CAGR 為93.87%。圖圖52：2021 年全球電化學儲能累計裝機量約年全球電化學儲能累計裝機量約 24.3GW 圖圖53：2021 年中國電化學儲能累計裝機量約年中國電化學儲能累計裝機量約 5.51GW 數據來源：CNESA、開源證券研究所 數據來源：CNES

90、A、開源證券研究所 2.3.2、技術路徑：鋰技術路徑：鋰離子電池占電化學儲能主導地位，磷酸鐵鋰成為主流選擇離子電池占電化學儲能主導地位，磷酸鐵鋰成為主流選擇 0%20%40%60%80%100%120%140%05101520253020172018201920202021全球電化學儲能裝機量（GW）YOY0%50%100%150%200%012345620172018201920202021中國電化學儲能累計裝機量（GW）YOY北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/38 鋰離子電池在電化學儲能領域占主導地位。鋰離子電池在電化學儲能領域占主導地位。

91、鉛蓄電池和鋰電池由于技術成熟，是目前應用最廣泛的電化學儲能技術；而鈉硫電池和液流電池由于技術尚未成熟，規?；瘧幂^小。鉛蓄電池因其性能穩定、價格低廉成為主流儲能技術，但存在污染環境、壽命短等明顯缺點，未來機會在鉛炭電池的更新升級。而當前鋰電池憑借其比能量高、無污染、壽命較長等優勢迅速取代傳統鉛蓄電池，占據了電化學儲能領域的主導地位。根據 CNESA 數據顯示，2000-2021 年，鋰離子電池占全球新型儲能累計裝機量的 90.9%，占中國新型儲能累計裝機量的 89.7%。表表9：鋰離子電池在電化學儲能領域占主導地位鋰離子電池在電化學儲能領域占主導地位 儲能類型儲能類型 循環壽命（次）循環壽命（

92、次）成熟度成熟度 特點特點 鋰電池 4k-5k 相對成熟 比能量高、無污染，和鉛蓄電池相比成本高且存在一定安全風險 鉛蓄電池 0.5k-1k 成熟 性能穩定、價格低廉，但壽命短且污染重 鈉硫電池 4.5k 商業化早期 比能量高、充放電效率高，但成本高且安全性較差 液流電池 10K 商業化早期 壽命長、無污染但成本高且儲能密度低 資料來源：CNESA、開源證券研究所 圖圖54：鋰離子電池占全球新型儲能累計裝機量鋰離子電池占全球新型儲能累計裝機量 90.9%圖圖55：鋰離子電池占中國新型儲能累計裝機量鋰離子電池占中國新型儲能累計裝機量 89.7%數據來源：CNESA、開源證券研究所 數據來源：CN

93、ESA、開源證券研究所 磷酸鐵鋰電池性能更匹配儲能場景需求，逐漸成為市場主流選擇。磷酸鐵鋰電池性能更匹配儲能場景需求，逐漸成為市場主流選擇。鋰電池在儲能領域的應用中，更注重成本、壽命和安全性，而對尺寸和重量設計要求低，磷酸鐵鋰電池低成本、高循環壽命和高安全性的特點正匹配儲能領域的要求，其能量密度較低的缺點在儲能領域被淡化，隨著磷酸鐵鋰電池性價比逐漸體現，逐漸成為市場的主流選擇。2022 年 5 月，國家能源局綜合司發布關于加強電化學儲能電站安全管理的通知，從電化學儲能電站安全管理等方面對電化學儲能電站安全提出了具體措施。2022 年 6 月，國家能源局發布 防止電力生產事故的二十五項重點要求（

94、2022 年版）（征求意見稿），其中要求中大型化學儲能電站不得選用三元鋰電池、不宜選用梯次利用動力電池。在整個儲能市場規模不斷擴大的背景下，磷酸鐵鋰安全優勢被認可，磷酸鐵鋰配套的新型儲能項目規模增加。2.3.3、空間預測：預計空間預測：預計 2025 年全球儲能鋰電池出貨量達年全球儲能鋰電池出貨量達 500GWh，4 年年 CAGR 超超鋰離子電池,90.90%壓縮空氣,2.30%鉛蓄電池,2.20%鈉硫電池,2%其他,2.60%鋰離子電池,89.70%壓縮空氣,3.20%鉛蓄電池,5.90%液流電池,0.90%其他,0.30%北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露

95、和法律聲明 30/38 過過 60%預計預計 2025 年全球儲年全球儲能鋰離子電池出貨量將達能鋰離子電池出貨量將達 500GWh。根據 GGII 預測，全球儲能鋰離子電池出貨量仍將保持快速增長趨勢，至 2025 年達到 500GWh，四年 CAGR超過 60%。從我國情況來看，GGII 預測我國儲能鋰離子電池 2025 年出貨量將達到180GWh，四年 CAGR 接近 40%。圖圖56：預計預計 2025 年全球及我國儲能鋰離子電池出貨量將達年全球及我國儲能鋰離子電池出貨量將達 500GWh、180GWh 數據來源：GGII、開源證券研究所 2.4、需求總覽：鋰電需求廣闊，預測磷酸鐵鋰正極三

96、年需求總覽：鋰電需求廣闊，預測磷酸鐵鋰正極三年 CAGR 超超 53.13%鋰電池需求前景廣闊，磷酸鐵鋰滲透率提升帶動磷酸鐵鋰需求鋰電池需求前景廣闊，磷酸鐵鋰滲透率提升帶動磷酸鐵鋰需求進一步增長。進一步增長。在全球“碳中和”目標推動下，全球新能源車滲透率提升趨勢明確，動力電池裝機量有望進一步提升；儲能技術與光伏、風電等可再生能源具備天然的協同性與互補作用，隨著可再生能源裝機量不斷提升與各國儲能政策的推動，儲能電池發展前景廣闊，預計至 2022-2025 年全球動力、儲能鋰離子電池需求為 563GWh、850GWh、1179GWh、1595GWh。磷酸鐵鋰電池由于其安全性、成本優勢及電池結構技術

97、進步的推動下性價比不斷凸顯，在動力電池及儲能領域市場份額有望進一步提升，我們預計 2025 年磷酸鐵鋰電池在全球動力、儲能領域占比分別為 48%與 85%，2022-2025年全球磷酸鐵鋰正極材料需求量分別為 66 萬噸、111 萬噸、167 萬噸、237 萬噸，未來 3 年 CAGR 為 53.13%，增長前景廣闊。表表10：預計預計 2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需求年全球磷酸鐵鋰正極材料需求 237 萬噸萬噸 單位單位 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球動力全球動力鋰鋰電池電池需求需求 GWh 294 433 600 819 1095 中國動力鋰電池需求 G

98、Wh 155 230 322 445 597 海外動力鋰電池需求 GWh 139 203 278 374 498 全球儲能全球儲能鋰鋰電池電池需求需求 GWh 70 130 250 360 500 中國儲能鋰電池需求 GWh 48 90 130 160 180 海外儲能鋰電池需求 GWh 22 40 120 200 320 全球動力磷酸鐵鋰電池份額全球動力磷酸鐵鋰電池份額 27%35%40%44%48%中國動力磷酸鐵鋰電池份額 52%62%65%65%62.5%海外動力磷酸鐵鋰電池份額 0%5%10%20%30%全球儲能磷酸鐵鋰電池份額全球儲能磷酸鐵鋰電池份額 83%84%83%84%85%中

99、國儲能磷酸鐵鋰電池份額 99%95%95%95%95%010020030040050060020212022E2023E2024E2025E全球儲能電池出貨量（GWh）中國儲能電池出貨量（GWh)北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/38 單位單位 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 海外儲能磷酸鐵鋰電池份額 50%60%70%75%80%磷酸磷酸電池總需求電池總需求 GWh 139 262 445 666 950 中國動力磷酸鐵鋰電池需求 GWh 80 143 209 289 373 海外動力磷酸鐵鋰電池需求 GWh 0 1

100、0 28 75 149 中國儲能磷酸鐵鋰電池需求 GWh 47 86 124 152 171 海外儲能磷酸鐵鋰電池需求 GWh 11 24 84 150 256 磷酸鐵鋰正極材料用量 噸/GWh 2500 2500 2500 2500 2500 磷酸鐵鋰正極需求磷酸鐵鋰正極需求 萬噸萬噸 35 66 111 167 237 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟、GGII、德方納米公司公告、開源證券研究所 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/38 3、競爭格局：產品質量護航，行業洗牌加擴產背景下安達科競爭格局：產品質量護航，行業洗牌加擴產背景下安

101、達科技市場占有率有望提升技市場占有率有望提升 3.1、供給分析：行業即將進入產能過剩階段，市場份額有望向龍頭集中供給分析：行業即將進入產能過剩階段，市場份額有望向龍頭集中 磷酸鐵鋰行業迎來擴張潮，現有玩家及新玩家擴產勢頭強勁。磷酸鐵鋰行業迎來擴張潮，現有玩家及新玩家擴產勢頭強勁。目前已宣布擁有磷酸鐵鋰產能擴張計劃的除湖南裕能、湖北萬潤等傳統磷酸鐵鋰企業及比亞迪、國軒高科等擁有自有產能的電池企業外，還有以中核鈦白、川發龍蟒為代表的磷化工及鈦白粉企業以及部分三元電池廠商等新玩家進入。而現有頭部企業因已在磷酸鐵鋰行業具備多年耕耘經驗，在產品指標及下游客戶資源上較新玩家具備優勢，更有望享受下游市場增長

102、帶來的紅利。圖圖57：磷酸鐵鋰行業現有玩家及新玩家均有大量擴產計劃磷酸鐵鋰行業現有玩家及新玩家均有大量擴產計劃 資料來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 受限于能耗指標、建設進程、鋰資源短缺、技術水平等因素影響，行業有效產受限于能耗指標、建設進程、鋰資源短缺、技術水平等因素影響，行業有效產能將遠低于規劃產能。能將遠低于規劃產能。根據 GGII 數據，未來磷酸鐵鋰行業內有效產能將遠低于規劃產能，其中 2022 年底規劃產能為 302 萬噸，實際有效產能為 96 萬噸，2025 年底行業規劃產能將超過 1000 萬噸，實際有效產能約 365 萬噸。圖圖58：磷酸鐵鋰行業有效產能遠小于實際規劃產

103、能（萬噸）磷酸鐵鋰行業有效產能遠小于實際規劃產能（萬噸）資料來源：GGII 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 33/38 根據上文中磷酸鐵鋰需求預測及行業有效產能預測數據，我們認為磷酸鐵鋰行業或可能進入供給過剩階段，其中 2022 年需求缺口為 30 萬噸，2025 年需求缺口將擴大至 128 萬噸，磷酸鐵鋰產品價格有望從高位回落，但受碳酸鋰價格支撐影響，預計 2023 年磷酸鐵鋰價格區間為 12 萬元/噸-13 萬元/噸，2024-2025 年隨著需求缺口擴大，價格繼續下探至 11 萬元/噸-12 萬元/噸。我們認為產能過剩及產品價格下殺有望加速磷

104、酸鐵鋰行業新一輪洗牌，市場份額有望向安達科技、湖南裕能、湖北萬潤等綁定下游客戶的龍頭企業集中。圖圖59：預計行業進入供給過剩狀態（萬噸）預計行業進入供給過剩狀態（萬噸）數據來源：GGII、開源證券研究所（注：2023 及 2024 有效產能為估測數據）3.2、橫向對比：產能差異有望拉進，產品質量已達第一梯隊橫向對比：產能差異有望拉進，產品質量已達第一梯隊 磷酸鐵鋰行業集中度較高。磷酸鐵鋰行業集中度較高。從市場份額看，2021 年磷酸鐵鋰出貨量前六家企業分別為湖南裕能、德方納米、龍蟠科技、萬潤新能、安達科技及融通高科，行業 CR6為 73.54%，集中度較高。其中安達科技與融通高科并列第五，市場

105、占有率為 6.25%，湖南裕能、德方納米、萬潤新能為行業主要玩家及安達科技可比公司。圖圖60：2021 年公司磷酸鐵鋰出貨量占全國總出貨量的年公司磷酸鐵鋰出貨量占全國總出貨量的 6.25%數據來源：GGII、開源證券研究所 湖南裕能,25%德方納米,18.75%龍蟠科技,8.75%萬潤新能,8.54%安達科技,6.25%融通高科,6.25%其他,26.45%湖南裕能德方納米龍蟠科技萬潤新能安達科技融通高科其他北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 34/38 圖圖61：湖南裕能、德方納米、萬潤新能為安達科技主要可比公司湖南裕能、德方納米、萬潤新能為安達科技

106、主要可比公司 資料來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 產品對比 目前磷酸鐵鋰產品關鍵指標已達第一梯隊。目前磷酸鐵鋰產品關鍵指標已達第一梯隊。目前安達磷酸鐵鋰產品在壓實密度、比容量等關鍵性能技術指標上和同行業公司處于同一水平，產品性能已處于第一梯隊。表表11：磷酸鐵鋰產品關鍵指標已達第一梯隊磷酸鐵鋰產品關鍵指標已達第一梯隊 項目 安達科技 湖南裕能 德方納米 萬潤新能 核心技術特征及主要參數 壓實密度 粉末壓實密度：2.46g/cm 高能量型磷酸鐵鋰：2.45-2.65g/cm 儲能型磷酸鐵鋰:2.25-2.40g/cm 未披露 2.20-2.5g/cm 比容量 158-161mAh/g

107、156mAh/g 150mAh/g 154-158mAh/g 放電效率 97.5%未披露 95.00%96.00%循環壽命 循環 3000 周，容量保持率 80%以上 未披露 未披露 3000-6,000 周，容量保持率 80%以上 工藝技術 固相法 固相法 液相法 固相法 資料來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 財務指標 安達科技磷酸鐵鋰業務規模較可比公司較小，但安達科技磷酸鐵鋰業務規模較可比公司較小，但 2022H1 毛利率高于可比公司。毛利率高于可比公司。湖南裕能、德方納米、萬潤新能、安達科技 2022H1 磷酸鐵鋰業務營業收入分別為140.2 億元、75.23 億元、33.95

108、億元、21.19 億元，安達科技在營業規模上較可比公司較??；從磷酸鐵鋰毛利率看，2019-2020 年間安達科技進行產線技術化改造毛利率北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 35/38 為負，2021 年與 2022H1 毛利率恢復至行業相近水平，其中 2021 年毛利率低于可比公司，但 2022H1 上漲至 29.55%，高于其余可比公司。圖圖62：安達科技磷酸鐵鋰業務營收規模較?。▋|元）安達科技磷酸鐵鋰業務營收規模較?。▋|元）圖圖63：2022H1 安達科技磷酸鐵鋰毛利率高于可比公司安達科技磷酸鐵鋰毛利率高于可比公司 數據來源：安達科技問詢函回復、開

109、源證券研究所 數據來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 產能對比 從產能對比來看，根據公司問詢函披露信息，2021 年湖南裕能、德方納米、萬潤新能及安達科技產能分別為 19.3 萬噸、15.5 萬噸、4.28 萬噸、2.82 萬噸；依照披露數據產能規劃，2025 年湖南裕能、德方納米、萬潤新能及安達科技規劃產能分別為 75.1、34.5、47.83、14.5 萬噸，安達科技與可比公司產能差距有望拉進。圖圖64：安達科技與可比公司產能差距有望拉進（萬噸安達科技與可比公司產能差距有望拉進（萬噸/年）年）數據來源：安達科技問詢函回復、開源證券研究所 020406080100120140160湖南

110、裕能德方納米萬潤新能安達科技2019202020212022H1-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2019202020212022H1萬潤新能湖南裕能德方納米安達科技0102030405060708020212022E2023E2025E湖南裕能德方納米萬潤新能安達科技北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 36/38 4、申購建議申購建議 安達主營磷酸鐵鋰正極材料業務，行業內可比公司為德方納米（300769.SZ）與萬潤新能（688275.SH）。德方納米、萬潤新能 2021 年磷酸鐵鋰產量為 9.83 萬噸、3.97 萬噸，對應當前市

111、值計算噸市值為 40.58 億元/萬噸、37.6 億元/萬噸，平均噸市值為 39.09 億元/萬噸；安達科技 2021 年產量為 3.03 萬噸，對應發行后市值噸市值為 26.24 億元/萬噸，與行業平均噸市值相比較低。表表12：安達科技發行后市值對應安達科技發行后市值對應 2021 年產量噸市值為年產量噸市值為 26.24 億元億元/萬噸，可比公司平均噸市值為萬噸，可比公司平均噸市值為 39.09 億元億元/萬噸萬噸 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 市值（億元）市值（億元）2021 年產年產量量（萬噸）（萬噸）噸市值（億噸市值（億元元/萬噸）萬噸）2022E 產能產能（萬噸）（萬噸）20

112、23E 產能產能（萬噸）（萬噸）2025E 產能產能（萬噸）（萬噸）全部建成產全部建成產能（萬噸）能（萬噸）德方納米 300769 398.92 9.83 40.58 33.5 34 34.5 81.3 萬潤新能 688275.SH 149.25 3.97 37.60 17.5 23.83 47.83 47.83 均值 274.09 39.09 安達科技 830809 79.50（發行后）3.03 26.24 5.35 8.42 14.5 14.5 數據來源：Wind、安達科技問詢函回復、開源證券研究所（數據截止 20221230）安達科技目前發行底價為 13 元/股，當前總股本為 56151

113、.08 萬股，本次發行股數不超過 5000 萬股（未考慮超額配售權）。對應安達 PE TTM 為 13.72X，可比公司PE TTM 均值為 39.71X，PE TTM 較可比公司相比較低。磷酸鐵鋰產品質量處于第一批隊，與比亞迪、寧德時代、中創新能等龍頭客戶合作緊密，具備技術及客戶優勢護城河，隨著下游需求持續增長及擴產產能釋放，業績增長動力較強，建議關注。表表13：公司公司 PE TTM 為為 13.72X，可比公司，可比公司 PE TTM 均值為均值為 39.71X 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 市值市值/億元億元 PE TTM 2021PE 2021 年營收年營收/億元億元 2021

114、 年歸母凈年歸母凈利潤利潤/萬元萬元 2021 年毛利年毛利率率 2021 年研發年研發費用率費用率 德方納米 300769.SZ 398.92 63.90 49.83 48.42 80059.29 28.85%3.38%萬潤新能 688275.SH 149.25 15.52 42.33 22.29 35259.37 31.19%3.61%均值 274.09 39.71 46.08 35.36 57659.33 30.02%3.50%安達科技 830809.NQ 115.90 13.72 50.20 15.77 23085.38 24.54%3.90%數據來源：Wind、開源證券研究所（數據截

115、止 20221230）5、風險提示風險提示 結構性產能過剩風險、原材料供給風險、主要客戶集中度高風險 北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 37/38 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限

116、于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（ou

117、tperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為

118、標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。北交所新股申購報告北交所新股申購報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法

119、律聲明 38/38 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的

120、資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不

121、對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業

122、務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：