計算機行業：以史為鑒復盤橫河電機歷史變遷和演進體系-230119（32頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2023.01.19 以史為鑒，復盤橫河電機歷史變遷和演進體系以史為鑒，復盤橫河電機歷史變遷和演進體系 李博倫李博倫(分析師分析師)0755-23976516 證書編號 S0880520020004 本報告導讀：本報告導讀：通過分析橫河電機的發展史，我們認為中控技術占有廣闊的國內工業自動化市場空通過分析橫河電機的發展史，我們認為中控技術占有廣闊的國內工業自動化市場空間，在面向規模更大的工業間，在面向規模更大的工業 4.0 市場中具有后發優勢市場中具有后發優勢 摘要：摘要：看好我國工業自動化后發優勢，推薦中控技術?？春梦覈I自動

2、化后發優勢，推薦中控技術。通過分析工業自動化亞洲龍頭橫河電機的發展歷史和現狀，我們認為中國工業自動化企業在工業 4.0 時期具有后發優勢，未來有望實現彎道超車。中控技術DCS 等自動化產品持續迭代，鞏固并提升國內流程工業自動化控制系統龍頭的地位。緊跟智能制造發展趨勢大力布局和發展工業軟件國產化替代，工業 4.0 將打開公司新的成長空間。公司積極開拓海外市場，中長周期看好全球化戰略帶來的長期增長。推薦中控技術。橫河電機實力雄厚，是目前工業自動化領域亞洲龍頭。橫河電機實力雄厚，是目前工業自動化領域亞洲龍頭。橫河電機通過電表和測量儀器起家，把握住了日本 80 年代的汽車電子工業化。21 世紀，橫河的

3、 DCS,SIS 等控制系統把握住了計算機浪潮，成為了工業自動化行業的領頭羊。橫河通過收購與合作等國際化戰略，一邊開拓海外市場，一邊加強自身技術實力，成為亞洲的工控龍頭。橫河近十年核心業務發展橫河近十年核心業務發展穩定穩定，加速推進，加速推進 AG2023AG2023 戰略。戰略。橫河電機近十年的營業收入和凈利潤相對穩定。公司年營業收入基本維持在 245億元左右，年凈利潤基本在 14 億元左右。橫河電機業務組成主要分為三個板塊，其中工業自動化與控制業務的營業利潤占比超過 90%，是營業利潤的絕對核心。三大下游行業，分別是能源、材料和生命科學，在疫情影響結束后訂單額保持了強勁增長。2021 年橫

4、河提出了AG2023 戰略，其中 IA2IA 和智能制造、穩步擴展業務板塊均已收獲成效，此戰略意在穩固其亞洲龍頭地位?？春弥锌丶夹g在工業看好中控技術在工業 4.0 時代彎道超車。時代彎道超車。通過對比分析發現，中控技術的業務結構、發展戰略已經可與世界領先企業比肩。中國本土工業自動化市場空間龐大，在面對空間更大的工業軟件市場時，國內企業與海外企業站在同一起跑線。中控在更短的時間內在產品和戰略上齊平國際巨頭，更具有后發優勢，未來發展速度有望超預期。風險提示：風險提示：下游行業波動風險，地緣政治風險，匯兌損益風險 評級：評級：增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 計算機 增持 相關報告 計算機歐拉

5、及高斯落地加速，關注華為產業鏈 2023.01.05 計算機12 月整體回暖，全年訂單整體呈回暖態勢 2023.01.04 計算機操作系統峰會即將召開，催化信創行情 2022.12.27 計算機CPU國產替代成長空間廣闊 2022.12.20 計算機數據要素頂層設計發布，推動產業加速發展 2022.12.20 行業專題研究行業專題研究 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 計算機計算機 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 32 目目 錄錄 1.實力雄厚的工業自動化領域亞洲龍頭.3 1.1.電表起家，穩健成長.3 1.1.1

6、.工業 2.0 “電氣化時代”.3 1.1.2.工業 3.0“電子信息化時代”.5 1.1.3.工業 4.0“智能數字化時代”.7 1.2.國際化助力橫河電機成為亞洲龍頭技術更新，市場開拓.8 1.2.1.國際化以獲取技術.8 1.2.2.國際化以開辟市場.9 2.加速推進 AG2023 戰略，發力工業 4.0.10 2.1.工業自動化業務為主，其他業務為輔.10 2.2.三大業務營收和利潤表現疲軟，但訂單額持續增加.12 2.3.危機中孕育機會，AG2023 加速工業智能化發展.17 3.我國工業自動化發展具有后發優勢.21 3.1.中控與橫河業務構成相近，發展戰略也高度一致.21 3.1.

7、1.兩家公司的主要業務結構類似.21 3.1.2.兩家公司的戰略都著眼于工業智能化.23 3.2.中控立足更廣闊市場空間，具有后發優勢.24 3.2.1.中國龐大制造業基礎造就工業軟件土壤.24 3.2.2.優化成本管控，提升服務水平.26 3.3.超越橫河電機是大概率事件.27 4.投資建議.30 5.風險提示.30 WZpX8WgVfUpOyQpNaQ9R9PtRmMpNsRfQoOnMkPtRnOaQoMnNxNmMoNMYpNpR 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 32 1.實力雄厚的工業自動化領域亞洲龍頭實力雄厚的工

8、業自動化領域亞洲龍頭 1.1.電表起家，穩健成長電表起家，穩健成長 橫河電機的企業史是一部巨頭進化史。橫河電機的企業史是一部巨頭進化史。從 1915 年成立并率先在日本生產和銷售電子儀表，再到之后的測量儀器，航空儀器，自動化儀器再到后來以 DCS 為代表的數字化技術，解決方案經營理念以及現如今的智能化戰略，橫河電機從一個電表研究所，一步一步登上亞洲工業自動化第一的寶座。1.1.1.工業工業 2.0 “電氣化時代電氣化時代”蒸汽機的發明是工業蒸汽機的發明是工業 1.0 時代的標志，發電機的發明自然就成為了工業時代的標志，發電機的發明自然就成為了工業2.0 時代的標志。時代的標志。由電力驅動的電氣

9、化設備可以實現更復雜、更高效率的加工動作，完成質量、精度、速度都是人力所難以望其項背的。19 世紀中期到 20 世紀初期，英國、美國、法國、德國日本等國家都通過工業電氣化飛速提升了本國的生產水平。1915 年橫河電機的雛形年橫河電機的雛形電表研究所成立電表研究所成立，打破外國電表壟斷，打破外國電表壟斷。大正時期正值日本工業從蒸汽向電氣飛速轉化的時期，當時日本國內的電表基本全靠進口，對于國外貨商依賴嚴重，市場處于被壟斷的境地。這使得日本廠商在電表定價上處于弱勢地位，購買電表不便的同時成本也相對較高。在日本自主電表的技術也相對成熟的背景下，橫河民輔出于將電表的生產和售賣本土化的動機創立了電表研究所

10、。成立之初橫河電機就形成了三大價值觀，即“質量第一、開拓精神和貢獻社會”。研究所在 1917 年成功制造了電流表、電壓表和功率表的原型，并在同年推出了直流電流表、直流電壓表、交流電流表、交流電壓表、分流器、倍增器、變壓器、電流互感器等產品。圖圖 1：橫河電機是第一個在日本生產和售賣電表的公司：橫河電機是第一個在日本生產和售賣電表的公司 數據來源：橫河電機官網 1919 年開始將業務拓展到測量儀器年開始將業務拓展到測量儀器上上。在電表業務成功，公司繁榮發展的背景下，橫河更有底氣和信心開辟新業務。1924 年，橫河電機成功研發出了全日本第一款便攜式示波器，市場對該產品的需求比預期要強烈得多，橫河電

11、機高超的技術能力也因此而廣為人知，為之后的發展打下 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 32 良好的基礎。電表業務和測量儀器業務也是橫河成立之初的兩大主營業務，占營收比大概四比六。1925 年橫河電機也開始著手高頻測量儀器的設計和制造，這是一次重要的技術升級。圖圖 2：橫河推出的日本第一臺便攜式示波器大受市場歡迎：橫河推出的日本第一臺便攜式示波器大受市場歡迎 數據來源：橫河電機官網 1932 年起工業記錄儀的誕生是橫河邁向自動化的重要標志。年起工業記錄儀的誕生是橫河邁向自動化的重要標志。此時的橫河相較于成立之初已經取得了極大的發

12、展，尤其在技術進步方面。在這樣的背景下，橫河將業務由儀器儀表切入到了工業記錄設備上來。1932 年橫河開發的氣體分析儀是公司第一個工業儀器。接下來的一年又相繼開發了自動流量、溫度和壓力控制器。此時該業務的營收占比還不超過10%，但為之后發展打下了良好技術基礎。橫河于 1950 年推出的“ER”電子管式自平衡記錄儀廣受好評，也算是為橫河的工業自動化進程真正打開了道路。圖圖 3：ER Electronic Recorder 的推出是橫河的推出是橫河自動化進程的重要標志自動化進程的重要標志 數據來源：橫河電機官網 根據國內工業基礎調整發展戰略根據國內工業基礎調整發展戰略。從研發飛機轉速計，到磁電機、

13、火花塞和儀器等部件，航空儀器在橫河的業務占比逐年上升，在 1950 年左右占比甚至達到 50%。但考慮到二戰結束之后，日本國內對于飛機研發和軍工產業的需求大幅下降，橫河電機此時也不再能像戰時那樣去專注軍工，而且日本國內并沒有完整的飛機制造能力，工業上缺少相關產業鏈的配套，在這種背景下繼續大力發展航空業務并非一個很好的決定。于是橫河在 1960 年左右基本結束了自己的航空儀器業務。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 32 1960 至至 1975 年是橫河工業儀器高速發展的時期。年是橫河工業儀器高速發展的時期。公司的航空儀器業務逐

14、步終止后，橫河開始更多地專注于工業儀器方面的研究和開發，并于1964 年全面進入工業分析儀市場。受益于日本戰后工業的復蘇，1966年，橫河開始生產氣相色譜儀。這是一款通用的分析儀器，其通過色譜分離技術和檢測技術來分析復雜混合物，多用于醫療領域。氣象色譜儀的出現也是橫河工業儀器越來越高精尖化，自動化的一個標志。這款產品在市場上脫穎而出，公司同時為客戶提供了廣泛的服務網絡。此時橫河電機占領了日本 50%的市場，成為了日本國內龍頭。圖圖 4：橫河電機：橫河電機 GC8000 工業氣相色譜儀工業氣相色譜儀 數據來源：橫河電機官網 1.1.2.工業工業 3.0“電子信息化時代”“電子信息化時代”工業工業

15、 3.0 即廣泛應用電子與信息技術，使制造過程自動化控制程度進一即廣泛應用電子與信息技術，使制造過程自動化控制程度進一步大幅度提高步大幅度提高。前兩次工業革命都是對勞動力的解放，讓生產設備可以從體力上代替人工。隨著 50 年代美國制成世界上第一臺大型實用電子計算機和信息技術的發展，出現了 PLC（可編程邏輯控制器）和 PC 等技術在工業生產中的應用，從替代體力勞動跨越至替代人的腦力勞動。作為創始者之一，作為創始者之一，在計算機技術高速發展的時期推出劃時代的在計算機技術高速發展的時期推出劃時代的 DCS（Distributed Control System）。）。二十世紀 60 年代到 70 年

16、代是計算機技術革命性發展時期，此時的計算機正在從電子管邁向大規模集成電路，軟件方面數據庫和網絡管理系統也相繼開始出現。在這個時代背景下橫河在計算機技術上進行了大力投入，公司也于 1975 年（與霍尼韋爾同步）推出 DCS，并命名為 CENTUM。在集中控制系統仍在行業占主導地位的背景下，DCS 的出現滿足了市場對分布式過程控制系統日益增長的需求。與傳統的非分布式控制系統相比，CENTUM 為用戶提供了更多的靈活性和自由，允許通過勞動分工提高安裝和維護的效率。橫河電機于 1975 年將第一套 DCS 推向市場，時至今日 DCS 還在市場上廣泛使用著。這更加穩固了橫河在行業內的領頭羊地位，也使得橫

17、河在計算機技術時代占領了市場先機。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 32 圖圖 5：現如今橫河推出的：現如今橫河推出的 DCS 依舊活躍在市場上依舊活躍在市場上 數據來源：橫河電機官網 橫河工業自動化業務的國際化進程顯著加快。橫河工業自動化業務的國際化進程顯著加快。在國內的霸主地位讓公司急需開辟更大的市場，公司也更加需要與國際接軌，來積極學習更加先進的工業技術。從 1985 年左右開始，橫河明確將自己的工業自動化業務區分為日本國內和國際兩個板塊。國際市場工業自動化業務的占比一直處于穩步增長狀態，2005 后更是爆發式增長。橫河

18、電機也橫河電機也嘗試嘗試涉獵涉獵離散制造業離散制造業，大多結果不盡如人意，大多結果不盡如人意。1982 年橫河和通用電氣成立了一家醫療設備合資企業，開始進入醫療設備領域，1990年時醫療設備業務占比達到近 20%，但這之后便急劇萎縮。取而代之的是開始開辟半導體測試器業務和生物技術這樣的新業務。2003 時半導體業務占比達到最高，接近三成，在這之后開始下降，基本在 2010 年左右叫停了這一業務。而橫河的起家業務電子表業務也在 70 年代達到巔峰后就逐漸減少，和半導體業務幾乎同時期停止。思其原因，日本半導體產業在 90 年代經濟危機和美國打壓下急劇萎縮，市場大壞境較差，發展形式也不甚明朗，很多公

19、司都對該業務進行了放棄。另一個可能原因是，醫療設備領域和半導體領域都屬于離散制造業，和橫河之前所涉獵的以石油石化為代表的過程制造業有較大區別，橫河切入失敗或許是因為行業間的壁壘過高。即使是技術龍頭，跨行業開展新業務也是很大的一個挑戰。2005 年后橫河電機業務發展方向基本以三業務為主。年后橫河電機業務發展方向基本以三業務為主。這三個業務是工業自動化和控制系統業務，測量儀器業務和航空設備業務。后兩者相加占比基本維持在 10%，所以橫河電機主要還是以工業自動化和控制系統業務的經營為主。這項業務的國內市場營收占公司總營收的比例近 10 年都處于 20%左右，而國際市場占比則逐年攀升，2021 年占比

20、在 60%左右，并還有上漲的趨勢，國際市場愈來愈成為橫河的發展重點。業務模式從提供產品逐步轉向業務模式從提供產品逐步轉向產品和服務并行的高級解決方案形式。產品和服務并行的高級解決方案形式。2005 年的 ProSafe-RS 安全儀表系統在很長一段時間內都是最暢銷的安全儀表系統之一，它引起人們對橫河先進技術及安全儀表系統質量的關注。同年，橫河宣布了 VigilantPlant 控制業務愿景，超越了簡單的產品解決方案的提供。此時橫河的業務模式不再單單是產品，而是產品和服務并行的高級解決方案形式。2015年宣布的2017年轉型中期業務計劃，更引入一系列業務改革，進一步加強對客戶的關注。行業專題研究

21、行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 32 圖圖 6：ProSafe-RS 是市場上最暢銷的安全儀表系統之一是市場上最暢銷的安全儀表系統之一 數據來源：橫河電機官網 1.1.3.工業工業 4.0“智能智能數字數字化時化時代代”工業工業 4.0 是一個發展的概念，其對產業的轉型有著重要的推動意義，推是一個發展的概念，其對產業的轉型有著重要的推動意義，推動工廠由局部智能化向全廠智能化轉變。動工廠由局部智能化向全廠智能化轉變。其主要特點是互聯、集成、數據化、創新、轉型。工業 4.0 的互聯主要表現在生產設備之間的互聯，設備和產品之間的互聯、以及虛擬

22、世界和現實生活的互聯，構成一個完整的互聯網體系。早在 2018 年，橫河電機宣布的Transformation 2020中期經營計劃里面，數字化轉型就成為了其未來的長期戰略。橫河強調了在 lloT、AI 和大數據領域的科技創新。圖圖 7：橫河電機提出數字化轉型戰略橫河電機提出數字化轉型戰略 數據來源：橫河電機年報 提出提出 IA2IA 和智能制造，和智能制造，進一步加碼數字化轉型進一步加碼數字化轉型。在 2021 年，橫河提出“Accelerate Growth 2023”戰略。重點實施 IA2IA（Industrial Automation to Industrial Autonomy），即

23、從工業自動化到工業自主化。橫河認為，對于許多最終用戶來說，自主運營是實現智能制造目標的最終目的。同時，橫河將尋求在全球范圍內推出企業系統業務，這是實現智能制造的關鍵。橫河計劃整合橫河電機的運營技術（OT）和信息技術（IT）、數字化轉型方案，連接網絡與現實，在客戶間組成一個 SOS（system of systems）。2021 年 3 月，橫河與 ENEOS Materials 進行了現場聯合測試，行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 32 這是世界上第一個在 Al 的自主控制下成功連續運轉了 35 天的化工廠。在 2022 年，

24、橫河在 IA2IA 有了更長足的進步。圖圖 8：橫河加碼數字化轉型：橫河加碼數字化轉型 圖圖 9：提出提出 IA2IA 和智能制造，變革價值供給和智能制造，變革價值供給 數據來源：橫河電機 2021年業績發布會 數據來源：橫河電機 2021年業績發布會 未來橫河將把低碳可持續作為戰略重點。未來橫河將把低碳可持續作為戰略重點。2021 年橫河國際制定了加速增長 2023 中期經營計劃。公司將實現聯合國可持續發展目標(SDGs)問題列為優先考慮事項，力爭在 2040 年實現碳中和。橫河開始將為可持續發展奠定基礎的課題列為優先事項，進入一個企業低碳化可持續化的轉型發展期。圖圖 10：可持續發展目標在

25、橫河電機的戰略規劃中占有舉足輕重的位置：可持續發展目標在橫河電機的戰略規劃中占有舉足輕重的位置 數據來源：橫河電機官網 1.2.國際化助力國際化助力橫河電機成為亞洲龍頭橫河電機成為亞洲龍頭技術更新，市場開拓技術更新，市場開拓 橫河電機的國際化起步早時間長橫河電機的國際化起步早時間長，技術獲取與市場開拓同步施行，技術獲取與市場開拓同步施行。1936年橫河首次宣布全球抱負，這在 20 世紀 50 年代成為現實，并在接下來的幾十年中進一步強化。橫河電機通過國際合作，收購，設立分部等多個手段踐行自己的國際化戰略，達到了開拓國際市場和技術更新并行的良好結果，成功樹立起自己的國際化品牌?，F如今國際市場已經

26、是橫河公司一大戰略重點。1.2.1.國際化以獲取技術國際化以獲取技術 跨國的跨國的合作與收購是橫河合作與收購是橫河更新技術更新技術的重要手段。的重要手段。1955 年橫河和 Foxboro簽署了技術援助協議，橫河獲得了 Foxboro 的工業儀表技術，使得橫河能與國際水平接軌，在國際市場上保持競爭力。1963 年橫河電機與惠普(HP)成立了合資企業橫河惠普(Yokogawa Hewlett-Packard)。在惠普 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 32 的許可下，這家合資企業在日本制造高頻和微波測量儀器。公司繼續在國內生產利

27、用惠普技術的高頻微波測量儀器，這對橫河在高頻測量領域的技術更新以及業務發展是大有裨益的。2016 年收購韓國 KBC，進一步獲得戰略咨詢方法和領域知識。2021 年收購電網和可再生能源高速控制軟件開發商 PXiSE，使得公司的解決方案實現了優化的能源分配、電網彈性以及更高的資產回報。表表 1：橫河電機國際化合作與收購公司代表性名單：橫河電機國際化合作與收購公司代表性名單 公司名稱公司名稱 形式形式 時間時間 技術獲取技術獲取 Foxboro 技術援助協議 1955 先進工業儀表 惠普（HP）合資企業 1963 高頻微波測量儀器 Electrofact 收購 1982 光譜分析儀制造 Rota

28、收購 1990 流量計 韓國 KBC 收購 2016 戰略咨詢方法和領域知識 PXiSE 收購 2021 電網和可再生能源高速控制軟件 數據來源：橫河電機官網，國泰君安證券研究 橫河的收購或是合作大多是以獲取技術為第一目的。橫河的收購或是合作大多是以獲取技術為第一目的。通過獲取最先進的技術來保證公司的實力，這也使得橫河在創新方面始終有著極強的活力與生命力。對于不同規模的企業，橫河采取不同的對待方式。對于小型發展上升企業多是直接進行收購，對于大型龍頭企業則多以達成互惠互利的合作為主，溫和地逐步開拓市場，增加自己的體量和優勢。圖圖 11：橫河惠普的成立是國際化道路上的關鍵一步：橫河惠普的成立是國際

29、化道路上的關鍵一步 數據來源：橫河電機官網 1.2.2.國際化以開辟市場國際化以開辟市場 生產，制造外沿同樣是其國際化關鍵舉措。生產，制造外沿同樣是其國際化關鍵舉措。1974 年成立橫河電氣新加坡私人有限公司作為新加坡工廠，標志橫河開始將制造業務延申到海外。1980 年在喬治亞州開設新工廠，將生產、銷售和管理職能設在那里。1985年在西安成立西儀橫河控制系統有限公司，負責儀表系統設計和銷售。1986 年在新加坡和歐洲設立了工程中心，開展工程、市場開發和客戶培訓。1990 年中東 E.C.在巴林成立，以提供服務和加強其在中東的銷售組織。頻繁的走向海外使得他們的工程師獲得和建立與全球相關的技能和專

30、業知識，從而使橫河在國際上具有競爭力。同時也更加高效地服務于 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 32 海外市場。國際化也進一步助力開辟國際化也進一步助力開辟了廣闊市場。了廣闊市場。日本國內市場還是相對較小，走向國際是橫河的必然之路。1957 年橫河集團在紐約成立了橫河電業有限公司作為北美業務的銷售辦事處，標志著橫河開始在世界各地建立了經銷商網絡。1973 年石油危機使嚴重依賴進口石油的日本經濟和工業面臨重大轉型，公司在 1973 年和 1974 年分別在巴西和歐洲設立銷售子公司，通過將目光投向海外市場使得自己能獲得持續的發展

31、。國際化市場已成為橫河的營收主力。國際化市場已成為橫河的營收主力?，F如今國際市場營收早已在橫河的營收中占據大頭，以 2021 年為例，橫河日本國內市場營收為 9.16 億美元，占比 30.5%；國際市場營收則達到了 20.86 億美元，占比 69.5%，國際市場范圍涵蓋全球各大洲，以南美市場，中國市場和中東非洲市場為主，可見橫河電機國際化范圍已經達到一個相當廣的程度。圖圖 12：國內國外營收比約為：國內國外營收比約為 3：7,國際化市場已成為橫河的營收主力國際化市場已成為橫河的營收主力 數據來源：橫河電機年報，國泰君安證券研究 2.加速推進加速推進 AG2023戰略戰略，發力工業，發力工業 4

32、.0 2.1.工業自動化業務為主，其他業務為輔工業自動化業務為主，其他業務為輔 橫河電機橫河電機主營主營業務主要分為三個板塊業務主要分為三個板塊，工業自動化，工業自動化與與控制控制是其核心業務是其核心業務。三個板塊分別是工業自動化與控制業務，測試與測量業務以及航空與其他業務。工業自動化與控制業務主要是研發監測和控制各種工廠設備的分布式過程控制系統；測試與測量業務主要是提供可靠的測量儀表，如電氣、電子、汽車設備的研發和生產、環境測量、通信和工廠維護市場等等；此外，橫河研發并提供航空器儀表、海洋導航系統和環境產品，如平板顯示器、雨量計、靜水水位計等等。由于橫河電機于 2021 年 10月 6 日與

33、 OKI 電氣工業有限公司（“OKI”）簽訂協議，將轉讓其航空測量業務（2022 年 4 月 1 日生效），航空與其他業務在 2022 年的半年報里變為新業務與其他。日本國內市場日本國外市場 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 32 橫河電機工業自動化及控制系統業務產品和服務并行。橫河電機工業自動化及控制系統業務產品和服務并行。產品上，以控制系統，基于解決方案的軟件，數據采集系統，現場儀表，過程分析儀，生命科學和信息解決方案等為主。其中，控制系統主要以數字化的協同信息服務器和 DCS 系統為核心，并涵蓋安全儀表系統和 SCAD

34、A 系統等自動化產品?；诮鉀Q方案的軟件上產品種類眾多，包括數據記錄系統，涉及報警管理，生產管理，資產管理，安全管理等各色管理軟件。數據采集系統則主要包括電壓、電流、功率等電氣測量和通過傳感器進行的測量，同時這些產品也在信息化時代廣泛支持網絡協議。以流量計等為代表的現場儀表也更多呈現出在線模式的信息化發展趨勢。過程分析儀是工業過程分析的在線工具，橫河擁有全面的傳感器和在線分析儀系列。在生命科學方面，橫河的高含量分析系統和雙轉盤共聚焦技術提供了高速、高分辨率的活細胞成像。信息解決方案則是為客戶定制針對性辦法，努力將管理效率和企業價值最大化。橫河的產品是一種實際產品和服務結合起來的解決方案產品，緊

35、跟信息化，數字化的趨勢。服務上則聚焦于技術支持服務和維護服務，也更加關注以延長工廠生命周期為目的可持續計劃服務。表表 2：橫河電機工業自動化及控制系統業務產品服務：橫河電機工業自動化及控制系統業務產品服務覆蓋面廣覆蓋面廣 科目科目 種類種類 細分種類細分種類 產品產品 控制系統 協同信息服務器、集散控制系統(DCS)、安全儀表系統(SIS)、SCADA 系統、過程控制 PLC/RTU、可編程邏輯控制器(PLC/PAC)、核心產品技術、控制器與指示器、紙張質量控制系統(QCS)、薄膜/片材測厚儀 基于解決方案的軟件 數據記錄系統、報警管理、生產管理軟件、資產管理軟件、安全管理、多變量預測控制 數

36、據采集系統 無紙記錄儀、便攜式數據采集、人工智能(AI)產品解決方案、數據采集器、有紙記錄儀、數據采集軟件 現場儀表 壓力變送器、流量計、溫度變送器、液位計、分布式溫度傳感器、壓力校準器 過程分析儀 氣體分析儀、液體分析儀 生命科學 轉盤共焦 CSU、高含量分析、單細胞分析解決方案 Single Cellome、FlowCam 流式成像顆粒分析系統 信息解決方案 實驗室信息管理系統(LIMS)、企業資產管理(EAM)服務服務 生命周期性能關注服務而可持續計劃，技術咨詢，項目執行服務，升級和遷移服務，安全的遠程服務，資產性能監控，基本維護服務，高級決策支持等 數據來源：橫河電機，國泰君安證券研究

37、 橫河電機在工業自動化與控制業務上具有全球聲譽。橫河電機在工業自動化與控制業務上具有全球聲譽。橫河電機在石油、天然氣、化工、電力、鋼鐵、制漿造紙、醫藥、食品等行業的發展做出了貢獻，可以看出這些行業大多是流程制造業，也就是橫河的業務服務方向還是基本以流程制造業為主。利用多年來研發的技術和提供高可靠性解決方案所獲得的技術專長，通過合并、收購和聯盟所獲得的業務、行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 32 技術和解決方案，結合基于 Synaptic Business Automation 概念的解決方案，橫河電機能夠幫助客戶將問題可視化

38、，支持客戶包括價值鏈流程及供應鏈相關在內的各項業務活動。橫河電機也為工業自動化和控制業務推出全新品牌橫河電機也為工業自動化和控制業務推出全新品牌OpreX。在這個新的品牌下，可以找到橫河所有的控制產品、服務和其他解決方案來實現業務的數字化和轉型，并推動業務的增長。橫河推出這個品牌便是在積極適應和推進從工業自動化向工業自主化的轉變，將自己的業務中心擴展到助力實現數字化轉型上來。圖圖 13：工業自動化和控制業務推出全新品牌：工業自動化和控制業務推出全新品牌OpreX 數據來源：橫河電機官網 2.2.三大三大業務營收和利潤業務營收和利潤表現表現疲軟疲軟，但訂單額持續增加，但訂單額持續增加 營收增速疲

39、軟，毛利率相對穩定營收增速疲軟，毛利率相對穩定，凈利率波動明顯，凈利率波動明顯。公司年營業收入基本維持在 245 億元人民幣左右，其中 2020 和 2021 年料受到疫情的影響產生了一定幅度的下滑，但是總體來說業務體量仍然十分龐大。公司毛利潤在 100 億元左右，毛利潤多年維持在 40%；公司年凈利潤在 10 到20 億元，年凈利率在 3%到 8%之間波動明顯。2022H1 橫河凈利率明顯下滑，主要原因是期內毛利率下降（部件價格、電力價格、運費上漲）和 SGA 費用上升（新業務投資增加，商譽減值），公司在業績會上對下半年（2022 年 10 月至 2023 年 3 月）表現回暖持樂觀態度。圖

40、圖 14：橫河電機近十年營收水平較為穩定：橫河電機近十年營收水平較為穩定，近年，近年略略有下滑有下滑 數據來源：橫河電機年報與半年報，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00營業收入(億元)毛利率YoY 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 32 圖圖 15：橫河電機近十年凈利潤：橫河電機近十

41、年凈利潤率在率在 6%上下波動上下波動，增速增速波動明顯波動明顯 數據來源：橫河電機年報與半年報，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 2021 年，訂單增長，營業利潤下降。年，訂單增長，營業利潤下降。剔除匯率影響，橫河訂單額同比增長 12.4%。由于匯率波動的影響，銷售額呈現增加的情況，但如果剔除匯率的影響，橫河銷售額同比減少 0.9%。營業利潤下降的原因主要是政府補貼減少、對新業務的投資增加、對俄羅斯相關事項和其他事項的補貼等等，剔除匯率影響后，營業利潤同比減少 15.7%。此外，由于附屬公司權益收益的改善和稅收支出的減少

42、，歸母凈利潤增長至 12.77 億元。表表 3：2021 年橫河訂單增長，營年橫河訂單增長，營收與收與利潤下降利潤下降 2020 年年 2021 年年 差值差值 增長率增長率 訂單額訂單額 227.22 252.06 24.47 0.11 銷售額銷售額 238.97 233.72-5.17-0.02 營業利潤營業利潤 20.18 18.40-1.75-0.09 ROS(%)ROS(%)8.44 7.87-0.57-歸母凈利潤歸母凈利潤 12.26 12.77 0.50 0.04 數據來源：橫河電機 2021 年業績說明會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準

43、，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 2022 年上半年，橫河訂單大幅增長，營業利潤年上半年，橫河訂單大幅增長，營業利潤延續延續下降。下降。剔除匯率影響，橫河上半年訂單額同比增長 22.9%，銷售額同比增加 0.4%，主要因為部件短缺公司產量下降。營業利潤下降，但 Q2 相比 Q1 明顯改善，原因在于 Q2 雖然公司產量依舊落后于訂單，但銷售價格提升了。公司預計下半年的訂單需求依舊高企，公司會加大產能投入，毛利水平會大幅提高，SG&A 的花費會下降，能源材料的價格成本會下降，營業利潤會重新獲得增長動力。表表 4：2022H1 橫河訂單增長，營橫河訂單增長，營收與收與利潤下降利潤下降 2021 年年

44、 H1 2022 年年 H1 差值差值 增長率增長率 訂單額訂單額 119.35 132.25 12.90 0.11 銷售額銷售額 113.56 103.03-10.54-0.09-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0.005.0010.0015.0020.00凈利潤(億元）凈利率YoY 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 32 營業利潤營業利潤 8.75 6.81-1.94-0.22 ROS(%)ROS(%)7.70 6.61-1.10-歸母凈利潤歸母凈利潤 5.60 4.

45、65-0.95-0.17 數據來源：橫河電機 2022 年 H1 業績說明會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 分業務來看，分業務來看，營業利潤占比營業利潤占比以以工業自動化與控制業務為主。工業自動化與控制業務為主。2021 年為，工業自動化與控制業務的營業利潤同比持平（2022 年 H1 小幅下滑），具體為 17.86 億元，占比超過 90%，是營業利潤的絕對核心；而另外兩項業務的共同占比不超過 10%，因此公司的營業重心還是在工業自動化和控制業務上。從訂單額來看，剔除匯率影響，2021 年工業自動化與控制業務的訂單同比

46、增長 13.1%（2022 年 H1 同比增加 23.6%），測試與測量業務的訂單同比增長 14.3%，而航空與其他業務的訂單由于 2021 年沒有收到大額訂單等原因，訂單減少了 1.23 億元，由于年底業務轉讓，2022H1 此業務基本沒有表現。而從銷售額來看，剔除匯率影響，2021年和 2022 上半年三個板塊的銷售額同比均基本持平。圖圖 16：三大板塊的營業利潤：三大板塊的營業利潤核心在核心在工業自動化與控制業務工業自動化與控制業務 數據來源：橫河電機 2021 年與 2022H1 業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最

47、新匯率為準 圖圖 17：三大板塊的訂單額：三大板塊的訂單額保持保持緩慢緩慢增長增長趨勢趨勢 數據來源：橫河電機 2021 年與 2022H1 業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位18.7817.866.102.112.040.80-0.70-1.50-0.15-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002020年2021年2022年H1工業自動化與控制業務測試與測量業務航空與其他業務(新業務與其他）210.11234.44123.3912.6414.397.964.533.300.900.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002020

48、年2021年2022年H1工業自動化與控制業務測試與測量業務航空與其他業務(新業務與其他）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 32（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 圖圖 18：橫河三大板塊的銷售額：橫河三大板塊的銷售額基本保持穩定基本保持穩定 數據來源：橫河電機 2021 年與 2022H1 業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 橫河的橫河的工業自動化業務體量龐大且工業自動化業務體量龐大且利潤利潤相對穩

49、定相對穩定。在已經披露近 7 年報告中，橫河自動化業務在營業收入和運營收益上雖有起伏，但并沒有出現特別大的波動，營業利潤始終處于 17 億元往上的位置，這在工業自動化行業內是一個相當大的體量了。業務凈利潤率有輕微的下滑勢頭，但也基本在 8%-10%的區間內浮動。盡管 2022H1 公司的自動化與控制業務在利潤端同比下降，但公司預計 2022H2 此業務將恢復增長態勢，全年營業利潤將超 20 億元。圖圖 19：工業自動化業務：工業自動化業務利潤利潤相對穩定相對穩定 數據來源：橫河電機年報與半年報，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率

50、為準 2021 年按地區劃分，年按地區劃分，亞洲仍然是增長主要動力來源亞洲仍然是增長主要動力來源。不論是否考慮匯率因素，大多數地區的訂單增長率均呈現上升態勢。日本和中國的訂單繼續保持強勁狀態。明顯受到了 2020 年新冠肺炎疫情影響的中東、非洲222.11217.2396.6212.7712.715.554.023.780.900.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002020年2021年2022年H1工業自動化與控制業務測試與測量業務航空與其他業務(新業務與其他）0.005.0010.0015.0020.0025.00 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀

51、正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 32 和北美等地區的訂單的復蘇情況良好，增長率高達 30%左右（剔除匯率影響）。表表 5：2021 年年亞洲地區仍是工業自動化與控制業務主要增長來源亞洲地區仍是工業自動化與控制業務主要增長來源 20202020 年年 20212021 年年 差值差值 日本日本 72.1072.10 72.0572.05-0.050.05 亞洲亞洲 66.99 80.32 13.33(東南亞、遠東)31.87 35.79 3.92(中國)27.52 35.43 7.90(印度)7.60 9.11 1.51 歐洲和獨聯體歐洲和獨聯體 25.54

52、25.24-0.31 中東和非洲中東和非洲 24.20 30.99 6.79 北美北美 14.18 19.06 4.88 中部和南部美國中部和南部美國 7.02 6.77-0.25 合計合計 210.11210.11 234.44234.44 24.3324.33 數據來源：橫河電機 2021 年業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 2022 年上半年，工業自動化與控制業務的訂單額持續增加。年上半年，工業自動化與控制業務的訂單額持續增加。不論是否考慮匯率因素，大多數地區的訂單增長依舊呈現高增態勢。中東、非洲、拉丁美

53、洲、印度的訂單隨著復蘇快速反彈，需求高速增長。而日本和中國的訂單繼續保持穩定，中國受到了新冠疫情影響，日本本土疫情后恢復速度不及預期。表表 6：2022H1 中東非洲成為中東非洲成為工業自動化與控制業務訂單工業自動化與控制業務訂單主要增長來源主要增長來源 2021 H12021 H1 2022 H12022 H1 差值差值 日本日本 34.1234.12 32.6232.62 -1.491.49 亞洲亞洲 41.26 45.33 4.07(東南亞、遠東)17.98 18.61 0.63(中國)19.03 21.02 1.99(印度)4.25 5.70 1.45 歐洲和獨聯體歐洲和獨聯體 13.

54、55 11.26-2.29 中東和非洲中東和非洲 10.72 19.36 8.65 北美北美 7.94 9.51 1.56 中部和南部美國中部和南部美國 3.14 5.30 2.16 合計合計 110.67110.67 123.39123.39 12.7212.72 數據來源：橫河電機 2022H1 業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 下游行業下游行業的發展保持良好態勢。的發展保持良好態勢。按行業劃分，可以從工業自動化與控制業務中劃分出三大核心行業，分別是能源與可持續發展、材料、生命科學。2021 年能源行業的訂

55、單額同比增長 14.06 億元，銷售額增長 16.3%（剔除匯率影響）；自去年年初就一直活躍的下游業務同比增長 21%，上游業務已經恢復到前年全年的水平。材料行業的訂單額同比增長10.37元，銷售額增長 14.9%（剔除匯率影響）；化工產品在國內外均有顯著增長，半導體相關客戶的投資熱情依舊高漲。生命科學行業的訂單額同比 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 32 減少 0.10 億元，由于受到疫情影響，銷售額增長率相對較低（4.4%）；橫河在中國、中東、印度等海外市場已經接到了大型污水處理訂單，且食品和醫藥相關業務依舊保持強勁狀

56、態。2022 年上半年，能源行業的訂單額同比增長 10.55 億元（剔除匯率影響 YoY+34.8%），上游下游業務增長強勁；材料行業的訂單額同比增長 4.48 億元（剔除匯率影響YoY+22.7%），化工、采礦、電力需求不減。圖圖 20：橫河三大：橫河三大下游行業下游行業的訂單額的訂單額保持增長保持增長 數據來源：橫河電機 2021 年與 2022H1 業績發布會，國泰君安證券研究；注：單位（億元），日元對美元匯率以橫河每年公布數據為準，美元對人民幣匯率以最新匯率為準 2.3.危機中孕育機會，危機中孕育機會，AG2023AG2023 加速工業智能化發展加速工業智能化發展 疫情使得橫河近年來面

57、對不確定的商業環境疫情使得橫河近年來面對不確定的商業環境。疫情從 2019 年第四季度開始便一直影響著公司發展。終于在 2021 年，公司真正實現了恢復。烏克蘭與俄羅斯的緊張局勢已經廣泛影響到世界各地，也給能源供應帶來了不小的壓力。這一政治因素使橫河認識到，由于能源材料人工成本增加、COVID 變種帶來的經濟下行風險、通脹帶來的經濟衰退、半導體和樹脂零件采購困難等因素，橫河未來的發展會變得不確定。2021 年業績交流會上，年業績交流會上，橫河預計復蘇后下游投資熱情將恢復高漲橫河預計復蘇后下游投資熱情將恢復高漲。橫河預計未來各國會轉向能源和替代供應，且客戶會在投資公司的重點領域方面（如可再生能源

58、）繼續保持高度熱情?？蛻舻耐顿Y熱情可以從地區和行業兩個方面來切入。從地區來看，中東進入了全面復蘇的軌道，客戶的大筆投資有所增加；日本本土市場將會繼續得到鞏固；而對于俄羅斯，只要其與烏克蘭的危機還在繼續，在俄羅斯的業務將會繼續大幅減少。從行業來看，上游的石油和天然氣的價格趨于平穩，且對承接俄羅斯的相關產業供應鏈轉移需求很大，可再生能源項目多，客戶投資 OPEX級項目的積極性持續高漲；客戶對下游和化學行業會增加投資，特別是需求旺盛的高性能化學品，但對半導體、電動汽車等需求減弱；在制藥、食品、水行業，客戶對流程升級、生產力提升、安全質量等方面具有強烈的投資意愿?？偟脕碚f，橫河的目標是通過抓住客戶需求

59、，積極實現向其他地區轉移，從而最大限度地彌補公司在俄羅斯的業務急劇收縮的93.24 107.30 45.94 56.49 84.04 94.41 47.91 52.39 32.83 32.73 16.81 14.46 0.0050.00100.00150.00200.00250.002020年2021年2021H12022H1能源與可持續發展材料生命科學 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 32 不良影響。針對市場現狀，針對市場現狀，2021 年橫河提出了中期經營計劃。年橫河提出了中期經營計劃。在快速變化的商業環境中，橫河懷著

60、緊迫感，加速努力實施“Accelerate Growth 2023”戰略，這是到 2023 財年末新的中期經營計劃的核心。通過實施該戰略，橫河可以發揮優勢，推動增長和發展，拓展提供的價值，提高生產率，實現高盈利能力，為實現可持續發展的社會做出貢獻。為了在 10 年后達到長期業務框架中的理想狀態，橫河制定了四項關鍵戰略和優先措施，每項戰略將在 2023 年之前的三年期間被重點關注。圖圖 21：長期業務框架和中期經營計劃：長期業務框架和中期經營計劃 數據來源：橫河電機 2021 年業績發布會 第一項策略是實施第一項策略是實施 IA2IA 和智能制造，變革價值供給。和智能制造，變革價值供給。IA2I

61、A 概念將進入實施階段，IA2IA 的全稱為“Industrial Automation to Industrial Autonomy”，即從工業自動化到工業自主化。橫河認為，對于許多最終用戶來說，自主運營是實現智能制造目標的最終目的。同時，橫河將尋求在全球范圍內推出企業系統業務，這是實現智能制造的關鍵。這一策略正在快速取得成果，例如橫河為 IA2IA 和智能制造確定并整合的可以快速擴展的解決方案從 2021 年的 50 個增加到 22 年的 67 個。2022 年 9月 7 日子公司橫河電機被 Gr n Fuels 公司選中，作為自動化技術、設備和服務的首選供應商，為北美最大的可再生燃料生產

62、設施提供服務。2022 年 10 月 12 日橫河電機被殼牌公司選定為荷蘭鹿特丹港氫能I 號工廠主要自動化承包商（MAC）。圖圖 22：實施：實施 IA2IA 和智能制造，變革價值供給和智能制造，變革價值供給 數據來源：橫河電機 2022 年業績發布會 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 32 建立建立橫河電機數字公司橫河電機數字公司，加速擁抱工業智能化。，加速擁抱工業智能化。2022 年 7 月 1 日 橫河電機株式會社宣布成立橫河電機數字公司，為制造商提供管理咨詢服務，涵蓋從業務管理到工廠運營的各個方面。橫河電機數字公司將

63、充分利用橫河電機的運營技術（OT）和信息技術（IT）知識和能力，不僅提供咨詢服務，還提供連接業務管理和制造運營的云系統實施、運營和維護服務，實現全球運營的綜合管理，并促進數字化轉型（DX）。橫河電機目前正在開展諸如將全球所有 18 家橫河電機制造工廠轉變為數字化工廠等舉措，這些舉措已經在生產技術與技能轉讓、質量與生產力提高以及供應鏈優化等方面取得了成果。圖圖 23：建立橫河電機，擁抱工業智能化：建立橫河電機，擁抱工業智能化 數據來源：橫河電機 2022 年業績發布會 第二項策略是加強行業響應能力，擴大跨行業業務。第二項策略是加強行業響應能力，擴大跨行業業務。橫河將在不斷發展的能源行業為客戶提供

64、新的價值，同時也為更多的客戶提供價值。主要措施有建立能源優化管理的解決方案、拓展針對功能化學品市場的解決方案、擴大在制藥和食品行業的業務、提升 OPEX 解決方案的全球銷售水平等等。目前，橫河已推出并穩步拓展了在能源與可持續發展、材料、生命科學三大行業的業務板塊，2022 年上半年三大板塊的訂單分別增加了 51.4%，34.7%和 5.9%。在收購 PXISE 的半年內，已經斬獲兩個訂單。在南美洲（礦業）與肯尼亞也有所表現（地熱設施的 loT 系統）。圖圖 24：加強行業響應能力，擴大跨行業業務：加強行業響應能力，擴大跨行業業務 數據來源：橫河電機 2022 年業績發布會 行業專題研究行業專題

65、研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 32 第三項策略是確保盈利能力和健康增長。第三項策略是確保盈利能力和健康增長。橫河將進一步精簡業務，通過提高 SG&A（即銷售支出、一般性支出和管理支出）比例、將資源重心從產品維護轉移到新產品和技術開發等措施建立一個健康的盈利結構。雖然橫河在一定程度上能夠控制物流成本和零部件成本上漲所帶來的不利影響，但從確保盈利能力和健康增長的角度而言，橫河還需要進一步加快發展速度。圖圖 25：確保盈利能力和健康增長：確保盈利能力和健康增長 數據來源：橫河電機 2021 年業績發布會 第四項策略是優化內部運營，轉變思維方式。第

66、四項策略是優化內部運營，轉變思維方式。橫河將努力提高每位員工的能力，通過加強戰略規劃、培養具有創業精神的企業與組織文化、轉變商業模式等具體策略，以優化和轉變橫河電機的結構和職能。該策略堅持以中長期可持續發展為目標，優化運營和完善信息基礎設施，目前正在穩步取得成效。圖圖 26：優化內部運營，轉變思維方式：優化內部運營，轉變思維方式 數據來源：橫河電機 2021 年業績發布會 為符合客戶需求，橫河重組組織結構。為符合客戶需求，橫河重組組織結構。為了配合客戶所屬的行業，專注于客戶的業務，在實施 AG2023 四大基本策略的基礎上，橫河將組織結構從基于產品和職能的組織結構轉變為基于客戶所屬行業的組織結

67、構。重組的目的是通過不同于以往的商業思維，采用不同的視角來解決客戶在不同行業遇到的業務問題，從而加強橫河針對不同行業提出解決方案的能力，并創造商機。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 32 圖圖 27：轉變為以客戶所屬行業為標準的組織結構：轉變為以客戶所屬行業為標準的組織結構 數據來源：橫河電機 2021 年業績發布會 3.我國工業自動化我國工業自動化發展具有后發優勢發展具有后發優勢 3.1.中控與橫河業務構成相近，發展戰略也高度一致中控與橫河業務構成相近，發展戰略也高度一致 中控以“工業中控以“工業 3.0”核心業務為基點，

68、不斷完善儀器儀表、工業軟件等”核心業務為基點，不斷完善儀器儀表、工業軟件等產品鏈，向“工業產品鏈，向“工業 4.0”邁進?！边~進。工業 3.0 的關鍵詞是自動化，為自動化驅動的工業革命，工業 4.0 的關鍵詞是智能化，是由工業軟件驅動的工業革命。公司早期產品形態以 DCS、SIS 等自動化控制系統為主，在二十多年的發展歷程中，公司不斷拓展和豐富產品線，逐步向智能制造的整體解決方案供應商轉型。公司目前主要產品既包括基礎自動化層面的控制系統、儀器儀表（工業 3.0），也包含數字化與智能化層面的各類優化控制等工業軟件如 MES、APC、RTO 以及 OTS（工業 4.0）。3.1.1.兩家公司的主要

69、業務結構類似兩家公司的主要業務結構類似 自動化控制系統是智能制造解決方案的核心。自動化控制系統是智能制造解決方案的核心。自動化控制系統指運用自動化控制技術對生產過程進行自動調節和控制的裝置，中控的自動化控制系統主要包括集散控制系統（DCS）、安全儀表系統（SIS）和網絡化混合控制系統（PLC），DCS 為公司核心產品。而橫河也提供各種控制和安全儀表系統支持高效率、高質量和安全的工廠操作。表表 7：中控與橫河的自動化控制系統產品中控與橫河的自動化控制系統產品都涵蓋了都涵蓋了 DCS/SIS和和 PLC 中控技術中控技術 產品產品 橫河電機橫河電機 產品產品 集散控制系統（集散控制系統（DCS）J

70、X-300XP 集散控制系統（集散控制系統（DCS）CENTUM VP 安全儀表系統（安全儀表系統（SIS）TCS-900 安全儀表系統（安全儀表系統（SIS）ProSafe-RS Lite 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 32 網絡化混合控制系統（網絡化混合控制系統（可可編程邏輯控制器編程邏輯控制器 PLC）GCS G3 網絡化混合控制系統網絡化混合控制系統（可編程邏輯控制器可編程邏輯控制器PLC）FA-M3 數據來源：中控公司公告，橫河公司官網，國泰君安證券研究 儀器儀表是流程工業實現智能制造的重要基礎。儀器儀表是流程

71、工業實現智能制造的重要基礎。儀器儀表是指安裝在工業生產現場的，用于測量壓力、流量、溫度、物/液位等工藝參數或控制的儀表，包括現場儀表和控制室儀表，主要作用是將生產現場的信息傳送給自動化控制系統，或執行控制系統的指令。中控技術儀器儀表產品主要包括現場儀表產品線、智能控制閥產品線、信號鏈產品線、智能柜產品線。橫河電機憑借集成了操作技術（OT）和信息技術（IT）的高度可靠的測量技術，提供流量計、壓力和溫度變送器、其他類型的現場儀表以及用于工廠設施的分析儀，還提供高精度測量儀器，包括示波器、功率分析儀和光學測試設備。表表 8：中控與橫河中控與橫河都擁有豐富都擁有豐富的的儀器儀表測量儀器儀表測量產品產品

72、線線 中控技術中控技術 產品產品 橫河電機橫河電機 產品產品 現場儀表現場儀表 CXT 系列智能壓力變送器 現場儀表現場儀表 智能壓力變送器 智能控制閥智能控制閥 偏心旋轉閥 數據采集數據采集 面板安裝記錄儀 信號鏈信號鏈 隔離器 測試與測量測試與測量 功率分析儀和功率計 數據來源：中控公司公告，橫河公司官網，國泰君安證券研究 工業軟件是實現流程工業企業運營管控智能化的關鍵。工業軟件是實現流程工業企業運營管控智能化的關鍵。工業軟件是以自動化控制系統為基礎，解決生產計劃管理和實際生產控制中的協調與優化問題的系列軟件。中控技術的主要工業軟件產品布局在生產控制類軟件，包括負責生產流程執行的 MES（

73、制造執行系統）以及負責生產流程管控的 APC（先進控制過程）、RTO（過程實時優化）、OTS（仿真培訓軟件）等。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 32 表表 9：中控與橫河的中控與橫河的工業軟件工業軟件產品產品種類多、覆蓋面廣種類多、覆蓋面廣 中控技術中控技術 產品產品 橫河電機橫河電機 產品產品 數字孿生類軟件數字孿生類軟件 智慧仿真平臺 supSIM 管網模擬軟件 VxPipe 基于解決方案的軟件基于解決方案的軟件 數據記錄系統、報警管理、生產管理軟件、資產管理軟件、安全管理、多變量預測控制 生產管理類軟件生產管理類軟件

74、 智能工廠管理軟件 supPlant 連續生產管理軟件 supPSC 批次生產管理軟件 supBPC 實驗室管理軟件 supLIMS 能源管理軟件 supEMS 生命科學生命科學 單細胞分析解決方案Single Cellome FlowCam流式成像顆粒分析系統 過程優化類軟件過程優化類軟件 先進控制軟件 APC-Suite PID性能監控評估與整定軟件 PID-Suite 智慧實時優化軟件 ssRTO 工業大數據應用軟件supIBD 信息解決方案信息解決方案 實驗室信息管理系統(LIMS)企業資產管理(EAM)數據來源：中控公司公告，橫河公司官網，國泰君安證券研究 3.1.2.兩家公司的兩家

75、公司的戰略都著眼于戰略都著眼于工業智能化工業智能化 工業工業 4.0 是利用信息化技術促進產業變革的時代，也就是智能化時代是利用信息化技術促進產業變革的時代，也就是智能化時代。這一概念在 2013 年 4 月德國在漢諾威工業博覽會上提出，工業 4.0 以智能制造為主導，工廠將生產設備、無線信號連接和傳感器集成到一個生態系統平臺中，這個生態系統可以監督整個生產線流程并自主執行決策。其本質是通過數據流動自動化技術，從規模經濟轉向范圍經濟，以同質化規?；某杀?，構建出異質化定制化的產業。對于產業結構改革，這是至關重要的作用。中控技術與橫河電機都對這一未來趨勢有著自己的部署。表表 10：兩家公司兩家公

76、司未來發展未來發展戰略都著眼于工業智能化戰略都著眼于工業智能化 中控技術中控技術 橫河電機橫河電機 領先全行業發布智能運行管理與控制系統（領先全行業發布智能運行管理與控制系統（i-OMC），或），或將成為下一代將成為下一代 DCS。公司于 2022年發布新一代智能運行管理控制系統，是公司結合客戶需求和新一代信息技術發展全新提出的流程工業裝置高度自主運行的新一代系統架構，超越了傳統的集散控制系統能力，實現生產運行管理與控制的一體化，同時以開放性的架構，更加便捷有效地集成了制造商、用戶等的海量行業知識及經驗，實現流程工業從傳統的自動化向智能自主化運行的重大創新和升級。主要應用于化工、石化、電力、核

77、電、制藥、冶金、建材等流程工業領域。橫河加速努力實施“橫河加速努力實施“Accelerate Growth 2023”戰略”戰略，第一項策第一項策略是實施略是實施 IA2IA 和智能制造，變革價值供給。和智能制造，變革價值供給。IA2IA 的全稱為“Industrial Automation to Industrial Autonomy”，即從工業自動化到工業智能化。橫河已經為 IA2IA 和智能制造確定并整合解決方案，2021為 50個，2022年目標為 67個，2023為目標為150個。橫河 2021年已經收到了 195個 IA2IA和智能工廠訂單，2022年上半年訂單已經過百。工業軟件市

78、場呈壟斷競爭格局，公司處于行業領先地位。工業軟件市場呈壟斷競爭格局，公司處于行業領先地位。工業軟件市場供應商數量繁多，各類供應商憑借多年的行業積累在各個細分行業中占有一定市場份額，頭部企業的市場份額也較低。公司憑借多年的行業知識積累、產品體2022年年 10月月 12日橫河電機宣布被殼牌公司選定為主要自動化日橫河電機宣布被殼牌公司選定為主要自動化承包商（承包商（MAC），在荷蘭鹿特丹港建設荷蘭），在荷蘭鹿特丹港建設荷蘭可再生可再生氫氫能能 I號工號工廠。廠。荷蘭氫能 I號工廠將利用海上風電場的電力生產可再生氫氣，一旦 2025年投入運營，預計將成為歐洲最大的可再生氫氣 行業專題研究行業專題研究

79、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 32 系以及客戶資源優勢，占據較大市場份額。根據 ARC統計，2019年公司國內 RTO市占率為 26%，排名第一，MES市占率為 4.5%，排名第四。2021年度，公司核心產品 APC國內市場占有率達到 28.6%，位居行業第一，且在化工、石化行業市場占有率均為第一。工廠。作為 MAC，橫河電機將通過集成其系統和設備來優化工廠的運營。成為 System of Systems(SOS)去領導整個社會和供應鏈體系。戰略入股石化盈科，打通上層戰略入股石化盈科，打通上層 ERP 到底層儀表全棧服務到底層儀表全棧服務能力。

80、能力。2022年 6月，中控技術完成了以現金收購石化盈科22%股權的交易。石化盈科深耕能源化工行業信息化多年,積累了大量石化系統專家人才，在石油化工領域具備極強的優勢。石化盈科與公司 know-how的積累有較大的相通且互補性，具有多年的 ERP實施經驗，通過入股石化盈科，中控的工業軟件產品體系將得以進一步提升，可形成目前市面上業務覆蓋面最全、且具有強大競爭力的智能工廠整體解決方案。2022年年 7月月 1日橫河電機株式會社宣布成立橫河電機數字公司，日橫河電機株式會社宣布成立橫河電機數字公司，為制造商提供管理咨詢服務，涵蓋從業務管理到工廠運營的各為制造商提供管理咨詢服務，涵蓋從業務管理到工廠運

81、營的各個方面。個方面。橫河電機數字公司將充分利用橫河電機的運營技術（OT）和信息技術（IT）知識和能力，不僅提供咨詢服務，還提供連接業務管理和制造運營的云系統實施、運營和維護服務，實現全球運營的綜合管理，并促進數字化轉型（DX）。該公司將于 10月 1日起開始運營。橫河電機目前正在開展諸如將全球所有 18家橫河電機制造工廠轉變為數字化工廠等舉措，這些舉措已經在生產技術與技能轉讓、質量與生產力提高以及供應鏈優化等方面取得了成果。數據來源：中控公司公告，橫河年報，國泰君安證券研究 業務結構相似，中控具有后發優勢。業務結構相似，中控具有后發優勢。兩家公司其實主要都以工業自動化業務為主，也都是積極踐行

82、解決方案的服務模式，中控技術的業務主要聚焦于工業自動化的控制系統相關，工業軟件以及相關平臺服務，運維服務等，橫河電機相關業務領域也基本與其重合。成立于 1999 年的中控技術以 DCS 業務起步，起步于工業數字化時代，現如今和早期起步于電表業務的橫河電機有著相類似的業務結構，但相比較下其卻更具有后發優勢。如今時代工業數字化轉型愈發加快，對工業自動化和控制系統業務的相關技術要求也越來越高，中控無論是以 MES，APS 等為代表的工業軟件，還是 S2B平臺服務等產品，都表現出緊跟時代，緊跟先進技術的實力。3.2.中控立足更廣闊市場空間，具有后發優勢中控立足更廣闊市場空間，具有后發優勢 3.2.1.

83、中國龐大制造業基礎造就工業軟件土壤中國龐大制造業基礎造就工業軟件土壤 中國作為世界第一制造業大國，具有巨大的工業體量，但是中國目前對中國作為世界第一制造業大國，具有巨大的工業體量，但是中國目前對自動化和信息化的投入金額仍然很小。自動化和信息化的投入金額仍然很小。從近年各國制造強國發展指數變化情況來看，中國是名副其實的全球制造業第一大國。然而，與世界平均水平相比，中國自動化和信息化投入占比仍然較低。2021 年，中國工業軟件與自動化市場規模達 4390 億元，工業生產總值為 372575 億元，世界工業軟件與自動化市場規模達7061億美元，工業生產總值為271775億美元，中國自動化信息化的體量

84、和工業產值的比例為 1.18%，遠低于世界平均水平 2.60%，工業自動化和信息化產業規模與“全球制造第一大國”的地位不符，這說明中國自動化和信息投入金額仍具有比較大的提升空間。同時中國具有最為廣闊的工業土壤，自動化信息化投入比例每增加一個百分點，在中國巨大規模工業體量的支撐下，對應了極為廣闊的市場規模增長。圖圖 28：中國為全球制造業第一大國：中國為全球制造業第一大國 圖圖 29：中國自動化和信息化投入比例遠低于世界平均：中國自動化和信息化投入比例遠低于世界平均 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 32 數據來源：2020中

85、國制造強國發展指數報告，國泰君安證券研究 數據來源：華經產業研究院，國泰君安證券研究 中國工業實體增長迅猛，中國工業實體增長迅猛，高速發展的國內工業將拉動自動化和軟件的發高速發展的國內工業將拉動自動化和軟件的發展。展。工業自動化和軟件的發展依附于工業企業，其下游應用企業以化工、石化、電力、制藥、冶金、建材等工業企業為主，這些工業企業的投資和需求將推動自動化和軟件的發展、升級和演進。2012 年至 2021 年，我國全部工業增加值從 20.9萬億元增長到 37.3萬億元，年均增長 6.3%。以不變價計算，我國年均增速遠高于同期全球工業增加值約 2%的年均增速，工業進步飛快。我國工業實體的飛速增長

86、將為工業自動化和軟件市場的發展提供助力，推動市場規模的擴張。中國自動化市場規模將繼續維持中國自動化市場規模將繼續維持 10%左右的左右的 CAGR，發展潛力大。，發展潛力大。2016-2020 年間，中國自動化市場規模穩步增長，從 2016 年的 1428 億元增長至 2020 年的 2063 億元，年均復合增長率為 9.63%。根據中國工控網2022 中國工業自動化市場白皮書，2021 年度中國自動化市場規模突破 2500 億元，同比 2020 年增長 22%，遠高于行業平均水平。中國工控網預測，2022-2025 年中國自動化市場將繼續保持 10%左右的年均復合增長率，穩定增長。圖圖 30

87、：中國工業自動化市場前景廣闊：中國工業自動化市場前景廣闊 數據來源：工控網，國泰君安證券研究 面向更大的工業軟件市場面向更大的工業軟件市場。在中國制造 2025 的大背景下，工業企業加快“信息化”與“工業化”的融合是大勢所趨。2016 年至 2020 年，國0102030405060美國 日本 法國 德國 英國 韓國 中國 印度 巴西制造業發展指數分項-規模發展0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%中國世界0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000201620172018201920202021市場規模（億元）YOY 行業專

88、題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 32 內工業軟件市場規模從 1078 億元增至 1974 億元，實現 16.3%的復合年均增長率，呈高速增長態勢。據 Gartner 數據，2020 年全球工業軟件市場規模約為 4332 億美元，約合人民幣 2.8 萬億元，中國工業軟件市場僅占全球份額的7%。2021年，中國工業軟件市場整體規模達到2414億元，同比 2020 年增長 22.29%。據億歐智庫測算，2025 年我國工業軟件市場規模將突破 4000 億元。我國工業軟件起步較晚，目前與其他先發國家在市場規模上仍有較大差距，產業規模與“

89、全球制造第一大國”的地位不符，未來發展空間巨大。圖圖 31：中國工業軟件市場發展迅速：中國工業軟件市場發展迅速 數據來源：華經產業研究院，國泰君安證券研究 注：單位（億元）3.2.2.優化成本管控，提升服務水平優化成本管控，提升服務水平 深化變革的結果是費用率的下降以及資產負債表的優化。深化變革的結果是費用率的下降以及資產負債表的優化。2021 年，中控在公司治理、戰略管理、人力資源、研發管理和供應鏈等方面進行了管理變革。截止 2022 年上半年，公司的變革卓有成效。首先最明顯的，是在毛利率下滑的背景下穩住了凈利率，背后的原因是精細化管理下的費用率降低。另外，資產負債表優化方面，公司通過各條基

90、線管理措施，提升運營能力，從例如存貨周轉率等指標下手，優化資產負債表結構，減少占款。精細化的管理，帶來的不僅僅是數的提升，更是質的飛躍。圖圖 32：精細化管控成效顯著，費用率明顯下降：精細化管控成效顯著，費用率明顯下降 數據來源：中控技術 提升服務水平是提升市占率的有效手段。提升服務水平是提升市占率的有效手段。公司擁有較為完善的營銷網絡與服務體系，在全國主要工業園區內設置 5S 自動化管家店（Sales 產品0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000201620172018201920202021市場規模YOY 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后

91、的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 32 銷售、Spareparts 備品備件、Service 服務、Specialists 專家、Solutions 解決方案），實現提供及時響應服務、提升用戶滿意度的同時反哺新項目獲取。公司通過國內六大區域 5S 店，做厚客戶界面，加強銷售管理，有效分析細分行業客戶分布及市場占有率，實現精準營銷，公司還建設了集信息收集、產品推介、客戶服務、交易計算、倉儲物流、運營管理、資訊等多種服務于一體的工業一站式線上服務平臺 PlantMate。這種平臺+APP 的模式將打破數據的孤島，實現有效協同。在產品領先的基礎上，通過細致貼心的品牌服務，公

92、司有望進一步領先競爭對手，實現業績更有效的高速增長，進一步提升公司業務市場份額。圖圖 33：S2B平臺平臺+5S 店是公司第二增長曲線的重要環節店是公司第二增長曲線的重要環節 數據來源：中控技術 圖圖 34：5S 店已建成店已建成 150 家家 數據來源：中控技術 5S 店店貼身服務貼身服務優勢在園區封閉時得以凸顯。優勢在園區封閉時得以凸顯。2022 年疫情仍有反復，使得某工業園區采取封閉式管理措施，物流暫時中斷。此時，中控 5S 店充分發揮身處園區優勢，及時相應、貼身服務，在封閉的情況下為客戶輸送備件，解決客戶燃眉之急。3.3.超越橫河電機是大概率事件超越橫河電機是大概率事件 行業專題研究行

93、業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 32 自動化領域深耕多年，自動化領域深耕多年，具備開辟海外市場的實力具備開辟海外市場的實力。中控從小型 DCS 起步，深耕工業自動化領域 20 余年，憑借自身過硬的技術實力連續多年入選工信部智能制造系統解決方案供應商和示范企業，先后承擔國內外一系列具有業內影響力、有標志性意義的智能制造示范型項目，成為中國石油、中國石化、中國海油等全球 500 強企業的主要供應商，技術水平已與國際先進水平相當。公司重視產品研發與創新，近年來，公司產品與海外競爭對手的產品在技術上的差距逐漸縮小，已實現部分領域如DCS 領域上

94、的超越。公司自身的產品與服務已具備開辟海外市場的實力。積極競爭，持續突破國際頂級客戶及市場。積極競爭，持續突破國際頂級客戶及市場。2021 年，公司專注國際標桿項目的開拓，順利進入 BASF 合格供應商名錄，實現 DCS 在其生產裝置的正式應用。此外，公司中標了殼牌、?？松梨诘仁澜缇揞^的工廠項目，并被沙特阿美列為重點合作廠商，積極開展沙特阿美的供應商注冊工作，推進各類自動化產品的認證工作。2021 年，公司海外業務實現營收 1.84 億元，較 2020 年上升 53.8%。圖圖 35：國際頂級客戶及市場持續突破：國際頂級客戶及市場持續突破 數據來源：中控技術 2021年度業績說明會 大力布局

95、海外市場，加速品牌建立，提高公司國際競爭力。大力布局海外市場，加速品牌建立，提高公司國際競爭力。目前，公司的主要營收來自于國內市場，其海外營收在 2021 年僅為 1.83 億，不足總營收 5%，海外市場如中東、東南亞、非洲等還存在廣闊的市場空間等待發掘。公司已經完成了在新加坡、馬來西亞、泰國、印尼、沙特等7 個國家等七家本地化公司的注冊的運營，未來計劃在核心的海外國家盡快建立本地化運營的銷售技術服務的實體，加快提升在海外的品牌知名度，并加強與高端國際集團客戶的合作，拓展各地區渠道商，從而打造國際化業務生態圈。未來，公司還將加強與國內龍頭對外工程承包商戰略合作，通過“借船出?！痹凇耙粠б宦贰毖?/p>

96、線地區爭取更多項目機會。通過走向國際市場，逐步提升公司的研發、營銷、服務等方面國際化能力，提高公司在全球價值鏈、產業鏈的地位。公司目標公司目標 2026 年做到亞洲第一，收入體量或超年做到亞洲第一，收入體量或超 200 億元。億元。公司現任董事長崔山先生在 2021 年度業績說明會中表示，公司未來五年將加大在DCS、SIS 和網絡化混合控制系統為核心的自動化控制系統核心產品的投入，進一部擴大自動化控制市場份額，穩固核心產品的國內市場地位，同時積極向國際市場進軍，不斷提升公司科技創新能力、業務發展能力和現代化管理能力。公司以橫河電機為目標，預計在未來五年內實現營收的持續高速增長和公司業務的高質量

97、成長，在 2026 年成為亞洲第一，行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 of 32 營收體量超 200 億元人民幣。同時，公司將以“工業 3.0”核心業務為基點，進一步完善工業軟件、自動化產業鏈產品，向“工業 4.0”智能化轉型目標靠齊，屆時公司收入結構將為控制系統 40%、儀器儀表 30%、工業軟件 30%。圖圖 3636：20212021-20262026 年，公司收入目標復合年均增長率為年，公司收入目標復合年均增長率為 34.64%34.64%數據來源：國泰君安證券研究 注：單位（億元）收入體量差距較大，中控增速較快迎頭趕上。

98、收入體量差距較大，中控增速較快迎頭趕上。中控技術 2021 年年度營業收入為 45 億人民幣(2022H1 為 27 億)，而橫河電機 2021 年年度收入約為 230 億人民幣（2022H1 為 103 億），是同期中控技術營收的 5 倍還多。如今橫河電機已建立起遍布 61 個國家的 119 家公司的全球網絡，在全世界的各大洲及主要經濟單位都有分部或是子公司。公司在海外市場營收占比過半也可看出橫河電機在國際市場上的成功。中控技術作為一個在國際上有技術競爭力且有良好聲譽的企業，其國際市場份額占比目前還不高，2021 年海外市場營業收入 1.83 億人民幣，在公司總營收中的占比不足 5%，但增長

99、率達到 53.8%。且中控本身的實力具有開辟大片國外市場的優勢，所以中控在海外有著極為龐大的市場空間和發展潛力。另外雖然橫河體量較大，但其營收增速較緩，近些年增速基本未超過10%，甚至出現下跌狀況。而中控技術營收增速逐年上升，2017 年時增速還不到 20%，到 2021 年時已超過 40%，增長勢頭相當迅猛，假以時日并非不可超越亞洲第一橫河電機。圖圖 37：相比之下中控技術雖然體量較小，但上漲勢頭迅猛：相比之下中控技術雖然體量較小，但上漲勢頭迅猛 05010015020025020162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 2022

100、E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026ECAGR=34.64%CAGR=34.64%行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 of 32 數據來源：橫河電機年報與半年報，中控技術年報與半年報 4.投資建議投資建議 看好我國工業自動化后發優勢，推薦中控技術?？春梦覈I自動化后發優勢，推薦中控技術。通過分析工業自動化亞洲龍頭橫河電機的發展歷史和現狀，我們認為中國工業自動化企業在工業 4.0 時期具有后發優勢，未來有望實現彎道超車。中控技術 DCS 等自動化產品持續迭代，鞏固并提升國

101、內流程工業自動化控制系統龍頭的地位。緊跟智能制造發展趨勢大力布局和發展工業軟件國產化替代，工業4.0 將打開公司新的成長空間。公司積極開拓海外市場，中長周期看好全球化戰略帶來的長期增長。推薦中控技術。表表 11：推薦標的估值表：推薦標的估值表 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 收盤價（元）收盤價（元）2023/01/19 EPS（元）（元）PE 評級評級 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 中控技術中控技術 688777.SH 92.07 1.69 2.23 2.96 54.48 41.29 31.10 增持 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 5.風險

102、提示風險提示 下游周期性行業波動風險。下游周期性行業波動風險。公司下游行業屬于周期性行業，業績波動較大，影響資本開支，進而可能影響公司業績。地緣政治風險。地緣政治風險。公司未來一大邏輯為出海戰略，或觸碰到國際巨頭的利益。若受地緣政治影響，存在市場禁入或供應鏈不穩定風險。匯率波動風險。匯率波動風險。隨著公司海外業務收入體量擴大，公司未來或面臨匯率波動的風險。-20%-10%0%10%20%30%40%50%050100150200250300201720182019202020212022H1橫河電機營業收入中控技術營業收入橫河電機增長率中控技術增長率 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之

103、后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 31 of 32 本公司具有中國證監會核準本公司具有中國證監會核準的證券投資的證券投資咨詢咨詢業務資格業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅

104、為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對

105、任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風

106、險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機

107、構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下

108、跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究國泰君安證券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 32 of 32 E-mail：