商業貿易行業免稅折扣專題系列之三：進入新年海南免稅商整體折扣力度環比明顯收窄-230118（15頁）.pdf

1、 進入新年，海南免稅商整體折扣力度環比明顯收窄免稅折扣專題系列之三 Table_Industry 商業貿易 Table_ReportDate2023 年 1 月 18 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 行業研究 Table_ReportType 行業專題研究（普通）Table_StockAndRank 商業貿易商業貿易 投資評級投資評級 上次評級上次評級 Table_Author 社零&美護首席分析師 劉嘉仁 執業編號：S1500522110002 聯系電話：15000310173 郵 箱： 社服&零售分析師 涂佳妮 執業編號：S1500522110004

2、聯系電話：15001800559 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 Table_Title 進入進入新年新年，海南免稅商整體海南免稅商整體折扣力度折扣力度環比環比明顯明顯收窄收窄 Table_ReportDate 2023 年 1 月 18 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary Table_Summary 本文主要跟蹤海南免稅線上預訂平臺和線上有稅平臺折本文主要跟蹤海南免稅線上預訂平臺和線上有稅平臺折扣情況，扣情況，有助有助于了解海南各免稅運營商折扣力度變化及競爭格局演變

3、情況：于了解海南各免稅運營商折扣力度變化及競爭格局演變情況：1）海）海南免稅預訂平臺南免稅預訂平臺僅適用于離島但不離境的旅客、海南本島兩類消費者，且作為線上預訂平臺，需要消費者前往自提點自提或郵寄至海南省外地址。我們選取 cdf 海南免稅官方商城、CNSC 離島免稅購、全球精品免稅城、深免DFS、海旅免稅城五大海南免稅商旗下免稅線上預訂平臺。2）線上有稅平臺）線上有稅平臺門檻較低，適用于大部分消費者，20年以來中免率先創新推出，并逐步擴大影響力和知名度，我們主要選取中免日上 APP、cdf 會員購海南、CNSC 會員購、GDF 會員購、海旅免稅會員購、深免會員購共 6 個關注度較高的線上有稅平

4、臺。?？谑新涞囟噍喢舛愊M券，門店通用滿減券力度有所?？谑新涞囟噍喢舛愊M券，門店通用滿減券力度有所收窄收窄。從消費從消費券來看，券來看，伴隨客流回升，?？谑泻？谑幸寻l放約 4 輪免稅消費券，其中年末至今已發放近千萬元，以激活?？诿舛愊M活力，其線下、線上消費券分別折合約 9折、95折；而三亞市三亞市暫無新一輪消費券落地，我們預計或主要由于客流回升后三亞銷售表現已較為亮眼，但三亞于 14 日起開展消費促進月，將匯集各免稅店的優惠信息并進行全方位宣傳，或有望進一步刺激三亞免稅市場消費需求。此外，王府井王府井國際免稅港擬于 1 月 18 日試營業，萬寧將發放約 80 萬免稅消費券以引流支持，作為萬

5、寧市重要消費地標，我們預計萬寧市萬寧市后續或亦將持續利用消費券等給予大力支持，期待后續銷售表現；從平臺滿減券來看從平臺滿減券來看，當前各門店滿減券集中于 92-95 折，海旅海旅、中服中服環比 22 年 12 月收窄。新年伊始，新年伊始，海南免稅商海南免稅商香化普適性折扣力度香化普適性折扣力度整體整體環比環比明顯明顯下降：下降：1）從折扣力度對比來看從折扣力度對比來看，中免中免各品牌實行滿減優惠，普適性折扣最低折合 8 折，環比折扣力度減小，且折扣門檻較高，消費金額需達 2500-5000 元才可享受約 500-1000 元滿減優惠，已基本恢復至 22 年 2 月水平；海旅海旅 1 月線上香化

6、普適性折扣多為 1 件 75 折，環比 22 年 12月折扣力度有所下降，線下折扣力度已進一步收窄至 1件 85折、3件75 折，我們預計近期線上折扣也會隨之調整；?？睾？刈?22 年年初收窄折扣力度以來，整體折扣保持平穩，但近期折扣力度環比加大至 1 件85 折、2 件 7-75 折（線上），1 件 85 折、3 件 75 折（線下）；中服中服折扣亦已收窄至 1件 85折、3件 75折；深免深免環比變化較??；2）從品牌）從品牌間折扣差異來看間折扣差異來看，中免中免品牌折扣折合均在 8 折，但滿減門檻存在差異，其中赫蓮娜最高，而資生堂和嬌韻詩滿減門檻較低；海旅海旅線上雅詩蘭黛約 30%的 SK

7、U 介于 1 件 4-7 折、約 62%的 SKU 為 1 件 75折，海藍之謎約 28%的 SKU介于 1件 6-7折、約 62%的 SKU為 1件75 折，其余品牌均為 1 件 75 折；?？?、?？?、深免深免 SK-II 品牌折扣力度均大于其他品牌約 5-10pct；中服中服各品牌間折扣無甚差異。線上有稅：線上有稅：我們主要跟蹤了 4個爆款 SKU 在 cdf會員購海南的價格變化情況以及幾大平臺的價格對比，23年 1月中免日上中免日上仍然保持價格優勢，多數 SKU 價格均低于其他平臺，但 cdf 會員購平臺會員購平臺折扣力度環比 22 年 12 月明顯收窄，蘭蔻大粉水、海藍之謎眼霜價格均相

8、對最高；海旅海旅、?？睾？馗饔袀€別 SKU 折扣力度較小，整體價格處于中高水平；中服中服及深免深免 SKU 豐富度較其他平臺仍存在一定差距，其中中服中服所上架的 2 個均處于臨期特價階段，深免深免仍無其中任一上架。風險因素：風險因素：系統性風險；政策風險；行業競爭加劇風險；疫情相關風險。TWiZsQtRQYiZuYXUsUaQ9R8OsQoOpNsRlOmMpOkPpNnNbRrQqMxNqRrNuOmQqN 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 3 目目 錄錄 寫在前面.4 一、海南免稅：客流回升、免稅銷售亮眼，免稅商折扣力度明顯收窄.4 1.1 門店通用折扣情況：?？谑新涞囟噍喢?/p>

9、稅消費券，門店通用滿減券力度有所收窄.4 1.2 五大免稅商香化品牌普適性折扣演變：海南免稅商整體折扣力度環比收窄.6 1.3 熱門品牌折扣情況對比：中免折扣門檻明顯提升、折扣力度收窄.7 1.4 cdf 海南免稅爆款單品最低價變化：折扣力度環比收窄.8 1.5 各免稅商爆款單品最低價對比：中免折扣力度小，中服價格優勢較為明顯.9 二、線上有稅：補購折扣力度環比明顯收窄，日上價格優勢保持.10 2.1 cdf 會員購海南爆款單品最低價變化：整體折扣力度環比明顯收窄.10 2.2 各大免稅商爆款單品最低價對比：日上保持價格優勢，補購折扣力度收窄.11 風險因素.12 圖圖 目目 錄錄 圖 1、各

10、免稅商旗下海南免稅及線上有稅平臺列舉.4 圖 2、2022 年 9 月以來海南發放免稅相關消費券情況.5 圖 3、各免稅商通用滿減券情況（統計時間為 2023 年 1 月 16 日，下同）.6 圖 4、各免稅商香化類普適性折扣變化趨勢（2021 年 4 月-2023 年 1 月）.7 圖 5、各免稅商香化品類熱門品牌線上折扣情況（2023 年 1 月）.8 圖 6、cdf 海南免稅爆款單品最低價變化情況（2021 年 1 月-2023 年 1 月）.9 圖 7、各免稅商海南免稅平臺爆款單品最低價情況（2023 年 1 月）.10 圖 8、cdf 會員購海南爆款單品最低價變化情況（2021 年

11、1 月-2023 年 1 月）.11 圖 9、各大免稅商線上有稅渠道爆款單品最低價情況（2023 年 1 月）.12 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 寫在前面 本文主要跟蹤海南免稅線上預訂平臺和免稅商旗下主要線上有本文主要跟蹤海南免稅線上預訂平臺和免稅商旗下主要線上有稅平臺折扣情況，我們對上述平臺主要品牌、熱稅平臺折扣情況，我們對上述平臺主要品牌、熱門門 SKU 的折扣情況進行跟蹤并定期更新發送報告，的折扣情況進行跟蹤并定期更新發送報告，有助于有助于了解海南各免稅運營商折扣力度變化及競爭格局演了解海南各免稅運營商折扣力度變化及競爭格局演變情況變情況：1）海南免稅海南免稅預訂

12、平臺預訂平臺僅適用于離島但不離境的旅客、海南本島兩類消費者，且作為線上預訂平臺，需要消費者前往自提點自提或郵寄至海南省外地址。由于海南離島免稅線上線下折扣較為接近，跟蹤線上平臺折扣對于海南離島免稅整體折扣情況具有重要參考意義。我們選取 cdf 海南免稅官方商城、CNSC 離島免稅購、全球精品免稅城、深免DFS、海旅免稅城五大海南免稅商旗下免稅線上預訂平臺。2）線上有稅線上有稅平臺平臺門檻較低，適用于大部分消費者，20 年以來中免率先創新推出，并逐步擴大影響力和知名度，此類平臺原價與免稅原價接近，免稅商為消費者承擔了部分稅費，我們主要選取中免日上 APP、cdf 會員購海南、CNSC 會員購、G

13、DF 會員購、海旅免稅會員購、深免會員購共 6 個關注度較高的線上有稅平臺。一、海南免稅：客流回升、免稅銷售亮眼，免稅商折扣力度明顯收窄 1.1 門店通用折扣情況：?？谑新涞囟噍喢舛愊M券，門店通用滿減券力度有所收窄 伴隨客流回升，?？谑邪l放約四輪免稅消費券，掀起消費熱潮。伴隨客流回升，?？谑邪l放約四輪免稅消費券，掀起消費熱潮。疫情防控政策進一步優化以來，?？谑幸寻l放四輪免稅消費券，其中，年末以來，伴隨海南離島客流的加速回升，?？谑邪l放免稅消費券近千萬元，以激活海南離島免稅及整體消費市場活力，其線下消費券折合約 9 折，線上消費券約 95 折。我們認為，隨著春節期間海南客流的增長，疊加各免稅商

14、給予的優惠活動，離島免稅消費需求有望加速釋放。三亞市暫無新一輪消費券落地，三亞市暫無新一輪消費券落地，或或主要由于主要由于客流回升后客流回升后三亞銷售表現已較為亮眼。三亞銷售表現已較為亮眼。近期海南免稅消費券主要由?？谑猩虅站职l放，適用于?？谑懈髅舛惖?，而三亞市將于 14 日起開展消費促進月，將匯聚各三亞免稅店的優圖圖 1、各免稅商旗下海南免稅及線上有稅平臺列舉各免稅商旗下海南免稅及線上有稅平臺列舉 資料來源：cdf海南免稅官方商城、海旅免稅城、CNSC離島免稅購、GDF免稅城、深免x DFS|離島免稅，中免日上，cdf會員購海南商城，海旅免稅會員購，?？貢T購，CNSC會員購，深免集團會員購

15、，信達證券研發中心 免稅商免稅商旗下平臺旗下平臺海南免稅海南免稅線上有稅線上有稅中免中免cdf海南免稅（APP/小程序/官網）中免日上（APP）cdf會員購海南商城（小程序）海旅海旅海旅免稅城（小程序）海旅免稅會員購（小程序）?？睾？谿DF免稅城（小程序）?？貢T購（小程序）中服中服CNSC離島免稅購（小程序）CNSC會員購（小程序）深免深免深免DFS|離島免稅（小程序）深免集團會員購（小程序）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 惠信息并進行全方位宣傳，但暫無下一輪消費券落地，我們預計主要由于三亞客流及銷售引領海南市場，銷售表現已較為亮眼，據海關披露，12 月 25 日-31

16、日，三亞免稅銷售額 5.9 億元，購物人次 6.5 萬，客單價超 9000元，12 月 31 日-1 月 2 日海南離島免稅銷售額 4.22 億元，購物人次 4.3 萬，客單價達 9816 元，其中三亞免稅銷售額 3.8億元，購物人次 4萬，客單價約 9500 元。王府井萬寧項目即將開業，萬寧市后續王府井萬寧項目即將開業，萬寧市后續或或亦亦將將利用消費券利用消費券發放等發放等給予給予大力大力支持。支持。王府井國際免稅港擬于 1 月 18日試營業、2 月 18 日正式開業，作為萬寧市重要消費地標，此前于 2022 年 10-11 月，萬寧市已發放王府井悅舞小鎮專場消費券（折合 66 折：滿 20

17、88 元減 700 元、滿 1188 元減 400 元、滿 588 元減 200 元）以造勢引流，提升該項目的曝光度及消費者關注度。從發放結果來看，該輪消費專場券領取率為 100%，核銷率達 68.25%，其中“滿 2088 元減 700 元”面值核銷率達 75.8%，發放當日王府井悅舞小鎮單日銷售額較發放前增長 66%，消費券拉動效果明顯；1月18日起，萬寧市又將發放80萬元的首輪王府井國際免稅港離島免稅消費券（折合約9折）。我們認為，王府井免稅項目開業后，萬寧市政府或亦將持續予以大力支持，后續銷售表現值得期待。各門店滿減券集中于各門店滿減券集中于 92-95 折，海旅折，海旅、中服環比中服

18、環比 12 月收窄月收窄。從各線上平臺的通用滿減券通用滿減券情況來看，中免中免滿減券折扣約 93-95 折，滿減券的種類較十二月略有減少，但折扣力度基本不變；海旅海旅、中服中服滿減券折扣 92-95 折，力度環比減?。s 9折至 92折）；深免深免近期新增精品類滿減券，折合約 92折，此外在 2023年 1月 15 日-2023 年 2月 5 日每天發放 500 張滿 3333 減 333、滿 13000 減 1300 滿減券，折合約 9 折；?？睾？貪M減券較 12 月無甚變化；此外，各家通用滿減券基本可以疊加折扣使用。圖圖 2、2022 年年 9 月以來海南發放免稅相關消費券情況月以來海南發

19、放免稅相關消費券情況 資料來源：信達證券研發中心整理 時間時間額度額度發放方發放方消費券消費券9月10日-9月15日約160萬元?？谑幸恢囟Y（二選一）滿1000減100；滿2000減208二重禮滿3000減308三重禮線上滿2000減999月30日-10月7日約200萬元?？谑忻舛愊M券（二選一）滿1000減100；滿2000減208免稅消費券線上滿2000減9910月27日-11月1日約400萬元?？谑忻舛愐恢睾枚Y（三選一）滿1000減100；滿2000減208；滿3000減308免稅二重好禮線上滿2000減9911月7日-三亞市免稅消費券（三選一）滿8000減800；滿5000減500；滿

20、2000減20011月11日-11月16日約200萬元?？谑忻舛惖暌恢睾枚Y（二選一）滿2000減208；滿3000減308免稅店二重好禮線上滿2000減9911月14日至領完為止-三亞市2022三亞市政府消費券第二季（三選一）滿8000減800；滿5000減500；滿2000減20011月1日-11月30日-海南省離島免稅消費券香化：滿4000減100、滿3500減10；cdf海南免稅精品：滿10000減1000、滿8000減800、滿5000減500；酒水：滿3000減300香化、酒水類：滿5000減200；GDF全球精品免稅城香化：滿2000減90；精品：滿3500減150、滿2500減1

21、10；酒水：滿1500減75；50元代金券免稅眼鏡：滿1000減100；深免?？谟^瀾湖免稅城香化：滿3000減90；精品：滿2500減80；酒水：滿1800減88、滿800減3012月5日至領完為止-三亞市免稅消費券（三選一）滿8000減800；滿5000減500；滿2000減20012月12日-12月17日約400萬元?？谑忻舛愐恢睾枚Y（二選一）滿5000減508；滿8000減808；滿10000減1008免稅二重好禮（二選一）線上滿1000減49；線上滿2000減9912月24日-12月29日約400萬元?？谑忻舛愊M券線下滿5000減508、滿8000減808、滿10000減1008（三

22、選一）；線上滿2000減9912月31日-1月5日約200萬元?？谑忻舛愊M券線下滿2000減208、滿5000減508、滿10000減1008（三選一）；線上滿2000減901月17日-1月31日323萬元?？谑忻舛愐恢睾枚Y（四選一）免稅二重好禮線下滿5000元減508元、滿8000元減808元、滿10000元減1008元，滿12000元減1208元線上滿1000元減69元1月18日-2月28日80萬元萬寧市免稅A類（二選一）滿1000減100、滿3000減300免稅B類（二選一）滿8000減800、滿10000減1000 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 6 1.2 五大免稅

23、商香化品牌普適性折扣演變：海南免稅商整體折扣力度環比收窄 新年伊始，新年伊始，中免、海旅中免、海旅、中服中服折扣力度環比折扣力度環比明顯明顯下降下降，?？睾？卣劭哿Χ日劭哿Χ扔兴哟笥兴哟螅何覀冎饕櫻旁娞m黛、蘭蔻、資生堂、嬌韻詩、海藍之謎、SK-II、赫蓮娜七大品牌。2023 年 1 月，中免、海旅、中服折扣力度下降，且中免折扣門檻明顯抬高；?？卣劭哿Χ拳h比加大，而深免環比持平。分免稅商來看：分免稅商來看：中免中免 1 月普適性折扣最低折合 8 折（如赫蓮娜滿 4999 減 1000，雅詩蘭黛、蘭蔻、SK-II、海藍之謎滿 3999減 800，資生堂、嬌韻詩滿 2500減 500），環比

24、 2022年 12月（2件 65折-7折、5件 78折）折扣力度有所減小，已基本恢復到 2022年 2月水平。海旅海旅 1 月線上普適性折扣多為 1 件 75折，線下為 1 件 85 折、3件 75 折，而 2022 年 12 月集中在 1 件 72-75折，折扣力度環比明顯下降。?？睾？?1 月主要品牌線上折扣為 1件 85 折，2件 7-75折，其中 SK-II 折扣為 1件 75折、2件 7-72 折，而線下折扣為 1 件 85 折、3 件 75 折，?？刈?2022 年年初收窄折扣力度以來，整體折扣保持平穩，但近期折扣力度環比加大。中服中服 1 月普適性折扣力度亦明顯收窄至 1 件 8

25、5 折、3 件 75 折，環比 2022 年 12 月的 1 件 8 折、2 件 7 折，折扣力度下降明顯。深免深免 1月普適性折扣為 1件 85折、2件 8折，其中 SK-II為 1件 8折、2件 75折，整體來看，深免折扣 2022年 3月開始收窄、2022 年 9 月以來進一步收窄，2022 年 10月至今保持穩定。圖圖 3、各免稅商通用滿減券情況（統計時間為各免稅商通用滿減券情況（統計時間為 2023 年年 1 月月 16 日，下同）日，下同）資料來源：cdf海南免稅官方商城、海旅免稅城、CNSC離島免稅購、GDF免稅城、深免x DFS|離島免稅，信達證券研發中心；注：上圖藍色字表示相

26、較于12月中旬新增或滿減力度加大的滿減券 平臺平臺滿減券滿減券品類及限制品類及限制中免中免50元無門檻購買日用百貨、美容儀器、手表配飾、皮具箱包、服裝鞋帽類免稅品可用不與其它優惠券疊加；可與積分活動共享，用券金額不參與積分，部分多倍積分商品不參與用券滿1500減80；滿2500減150；滿4000減260香化類海旅海旅滿滿2000減減100；滿；滿3000減減200；滿；滿4000減減300僅線上商城使用；可與同期折扣同享?？睾？貪M2000減90；滿5000減200；滿10000減500全品類實付滿7.5折及以上時可使用；可與其他折扣疊加使用16元無門檻香化類滿2500減110；滿3500減1

27、50精品類50元優惠券；滿1500減75酒水類中服中服滿滿2000減減100元元線上商城香化及酒水類免稅商品可用；用券金額不參與積分深免深免滿1000減30；滿3000減100香化類與積分活動同享，用券金額不參與積分，部分多倍積分商品不參與用券；閃購、8折以下以及部分產品不參與用券滿800減40；滿1500減90酒水類60元無門檻服裝箱包類60元無門檻珠寶腕表類滿滿4000減減300精品類此外，2023年1月15日-2月5日每天發放500張滿3333減333券、滿13000減1300（全品類可用，可疊加折扣）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 1.3 熱門品牌折扣情況對比：中免

28、折扣門檻明顯提升、折扣力度收窄 五大免稅商、七大熱門香化品牌普適性折扣對比情況：五大免稅商、七大熱門香化品牌普適性折扣對比情況：1）從折扣力度對比來看）從折扣力度對比來看，就最低折扣而言，?？睾？氐淖畹驼劭哿Χ容^大，集中在 1 件 85 折、2 件 7-75 折；而中中免免的最低折扣力度較小，中免各品牌實行滿減優惠，普適性折扣折合 8 折，環比折扣力度減小，且折扣門檻較高，消費金額需達 2500-4999元才可享受滿減 500-1000元的優惠；其余品牌的最低折扣均為雙件/多件 75折，如海旅海旅線下折扣為 1 件 85 折、3 件 75 折，海旅海旅線上除雅詩蘭黛集團下的雅詩蘭黛、海藍之謎約

29、 28%-30%的 SKU外，其他品牌的線上普適性折扣均在 1 件 75 折；深免深免折扣以 1 件 85 折、2 件 8 折為主，相比 12 月變化不大；中服中服折扣力度環比收窄至為 1件 85 折、3 件 75折。2）從品牌間折扣差異來看，）從品牌間折扣差異來看，中服中服不同品牌折扣力度無甚差異；中免最低中免最低折扣折合均在 8 折，但滿減門檻存在差異，其中赫蓮娜相對最高，為滿 4999 減 1000，而資生堂和嬌韻詩滿減門檻較低，為滿 2500 減 500；海旅海旅雅詩蘭黛約 31%的 SKU 介于 1件 4-7 折、約 66%的 SKU為 1 件 75 折，海藍之謎約 30%的 SKU

30、 介于 1件 6-7折、約63%的 SKU 為 1 件 75 折，其余品牌均為 1 件 75 折（線上）；?？?SK-II 折扣力度亦高于其他品牌，其中單件折扣低于其他品牌約 10pct，雙件折扣低于其他品牌約 0-5pct；深免深免 SK-II品牌折扣力度大于其他品牌約 5pct，為 1件 8折、2件 75 折，其余品牌均為 1 件 85折、2件 8 折。圖圖 4、各免稅商香各免稅商香化類普適性折扣變化趨勢（化類普適性折扣變化趨勢（2021 年年 4 月月-2023 年年 1 月）月）資料來源：cdf海南免稅官方商城、海旅免稅城、CNSC離島免稅購、GDF免稅城、深免x DFS|離島免稅，信

31、達證券研發中心 1件件9折，折，3件件7折折折合折合8折折折合折合85折：折：滿2500減380；折合折合82折：折：滿4000減720折合折合82折：折：滿4000減7201件件87折折1件件85折折3件件75折折部分品牌折合折合75折：折：滿3999減1000（雅詩蘭黛、海藍之謎）、滿5999減1501（赫蓮娜）3件件75折折3件件8折折3件件7折折1件件7折折（雅詩蘭黛、海藍之謎、蘭蔻、資生堂）1件件75折折（SKII、赫蓮娜）1件件73折折（雅詩蘭黛、蘭蔻、資生堂、嬌韻詩除雙萃外）1件件75折折（SKII、赫蓮娜）3件件7折折2件件75折折（SK-II、赫蓮娜）無折扣無折扣（嬌韻詩）3

32、件件7折折折合折合67折：折：滿1000返500紅包折合折合77折：折：滿1080返300，滿2000返600，此后每疊加1000返3003件件79折折3件件75折折折合折合77折：折：滿1000返300紅包1件件8折，折，3件件75折折1件件8折，折，3件件75折折折合折合7折：折：滿300減60，滿800減200，滿2000減6001件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件75折折2件件65折折（雅詩蘭黛）1件件85折，折，3件件8折折1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折1件件85折，折，3件件8折折（嬌韻詩、資生堂）1件件85折，折，2件件8折折1件件8折，折，2

33、件件75折折（資生堂）1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折；1件件85折，折，3件件8折折（資生堂、嬌韻詩）1件件85折，折，3件件75折折（海藍之謎）1件件85折，折，3件件8折折1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折（雅詩蘭黛、SK-II、赫蓮娜、海藍之謎）；1件件85折，折，3件件75折折（蘭蔻）；1件件85折，折，3件件8折折（資生堂、嬌韻詩）1件件8折折，2件件7折折1件件85折，折，2件件8折折1件件85折，折，3件件75折折1件件85折，折，3件件75折折折合折合7折：折：滿1000減3003件件7折折折合折合8折：折：滿500減100折合折合8折：折：滿3

34、00減601件件85折，折，3件件8折折2件件8折，折，4件件75折折折合折合74折：折：滿500減1301件件8折折（嬌韻詩）；1件件8折，折，3件件7折折（資生堂）2件件85折，折，3件件75折折1件件9折，折，3件件8折折1件件9折，折，3件件7折折1件件9折，折，3件件7折折1件件9折，折，3件件75折，折，5件件7折折1件件9折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件75折折1件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件7折折（雅詩蘭黛，嬌韻詩）；1件件85折，折，3件件75折折（資生堂、SK-II，海藍之謎，蘭蔻）21/4/2921/6/28

35、21/8/1021/11/322/1/922/2/2822/4/922/6/622/7/422/8/722/11/1622/9/5部分品牌折合折合8折：折：滿3999減800（海藍之謎、蘭蔻、赫蓮娜）折合折合8折；折；部分品牌折合折合85折折22/12/121件件85折，折，2件件8折折1件件72折折（蘭蔻、資生堂、嬌韻詩、雅詩蘭黛）；1件件75折折（赫蓮娜）；2件件75折折（SK-II）2件件6.5折或折或5件件78折折（雅詩蘭黛）；2件件7折或折或5件件78折折（海藍之謎）；5件件78折折（蘭蔻、SK-II、資生堂、嬌韻詩）最低折合最低折合8折：折：滿4999減1000（赫蓮娜）、滿399

36、9減800（雅詩蘭黛、蘭蔻、SK-II、海藍之謎）、滿2500減500（資生堂、嬌韻詩）線下：線下：1件件85折，折，3件件75折折線上：線上：1件件75折折（雅詩蘭黛、海藍之謎約30%SKU低于7折）線下：線下：1件件85折，折，3件件78折折線上：線上：1件件85折折，2件件7-75折折（雅詩蘭黛、蘭蔻、赫蓮娜、海藍之謎、資生堂、嬌韻詩）；1件件75折，折，2件件7-72折折（SK-II）23/1/161件件85折，折，3件件75折折其中SK-II為1件件8折，折，2件件75折折 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8 1.4 cdf 海南免稅爆款單品最低價變化：折扣力度環比收

37、窄 我們主要跟蹤了 cdf 海南免稅旗下 5 個爆款單品，包括雅詩蘭黛肌透修護眼部密集精華露（15ml）、蘭蔻大粉水新清瀅柔膚水（400ml）、海藍之謎緊致煥采眼霜（15ml）、資生堂紅妍肌活眼部精華露（15ml）、科顏氏維生素C 緊致亮膚精華乳液（100ml）。1）環比來看，）環比來看，各爆款 SKU 折扣力度環比 2022年 12 月均有收窄，為折合 8折；2）同比同比 2022 年年 1 月來看，月來看，各SKU 折扣亦均有所提高，從約 75 折提高到 8 折，但由于雅詩蘭黛肌透修護眼部密集精華露下調掛牌價，其折扣價同比有所降低；蘭蔻大粉水新清瀅柔膚水、資生堂紅妍肌活眼部精華露均曾上調掛

38、牌價，因此兩項 SKU 折扣價同比有所提高。圖圖 5、各免稅商香化品類熱門品牌各免稅商香化品類熱門品牌線上線上折扣情況（折扣情況（2023 年年 1 月）月）資料來源：cdf海南免稅官方商城、海旅免稅城、CNSC離島免稅購、GDF免稅城、深免x DFS|離島免稅，信達證券研發中心；注：此表中均指當前線線上上平臺情況 品牌品牌雅詩蘭黛雅詩蘭黛蘭蔻蘭蔻赫蓮娜赫蓮娜海藍之謎海藍之謎SK-II資生堂資生堂嬌韻詩嬌韻詩中免中免折合8折（滿3999元減800）折合8折（滿3999元減800）折合8折（滿4999元減1000）折合8折（滿3999元減800）折合8折（滿3999元減800）折合8折（滿250

39、0減500）折合8折（滿2500減500）海旅海旅1件4-7折（約31%）1件75折（約66%）1件75折1件75折1件6-7折（約30%）1件75折（約63%）1件75折1件75折1件75折?？睾？?件85折2件75折1件85折2件72-75折1件85折2件72-75折1件85折2件75折1件75折2件7-72折1件85折2件7-75折1件85折2件75折深免深免1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件8折2件75折1件85折2件8折1件85折2件8折中服中服1件85折3件75折1件85折3件75折-1件85折3件75折1件85折3件75折1件85折3件7

40、5折1件85折3件75折 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 1.5 各免稅商爆款單品最低價對比：中免折扣力度小，中服價格優勢較為明顯 若剔除臨期商品促銷價，對比 2023年 1月不同免稅渠道的爆款 SKU價格來看，中免中免價格相對最高，各 SKU價格為最高；海旅海旅海藍之謎緊致煥采眼霜價格顯著較低，蘭蔻大粉水新清瀅柔膚水與深免、中服并列最低；?？睾？囟鄠€爆款 SKU 處于臨期特價或特賣價階段；深免深免資生堂紅妍肌活眼部精華露價格較為優惠外，雅詩蘭黛肌透修護眼部密集精華露處于臨期特價階段，而其余 SKU 折扣力度相對較??；中服中服折扣力度較大，雅詩蘭黛肌透修護眼部密集精華露、蘭

41、蔻大粉水新清瀅柔膚水、科顏氏維生素 C 緊致亮膚精華乳液價格均為最低。圖圖 6、cdf 海南免稅爆款單品最低價變化情況（海南免稅爆款單品最低價變化情況（2021 年年 1 月月-2023 年年 1 月月）資料來源：cdf海南免稅官方商城，信達證券研發中心；注：我們計算折扣價僅考慮SKU單品折扣或店鋪力度最大的普適性折扣，不考慮平臺滿減券情況，亦不考慮其他多件裝的情況。1111 1181 1042 972 1389 1083 1181 972 1111 1111 掛牌價折扣價7折價格248 264 217 233 310 257 291 222 274 239 274 4254883422983

42、103422392171389972407428300285749524雅詩蘭黛 15ml肌透修護眼部密集精華露蘭蔻 400ml大粉水新清瀅柔膚水海藍之謎 15ml 緊致煥采眼霜資生堂 15ml紅妍肌活眼部精華露科顏氏 100ml維生素C緊致亮膚精華乳液（單位：元）340 319 298 425 366 400 390 381 291 358 448326 305 407 346 334 342 342 599 562 637 562 749 562 637 614 539 659 599 2101W32102W12102W32103W12103W32103W52104W22104W42105

43、W22105W42106W22106W42107W22107W42108W22108W42109W22109W42110W22110W42111W12111W32111W52112W22112W42201W22201W42202W22202W42203W22203W42204W22204W42205W12205W32205W52206W22206W42207W22207W42208W22208W42209W22209W42210W12210W32210W52211W22212W12212W22212W42301W2 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 二、線上有稅：補購折扣力

44、度環比明顯收窄，日上價格優勢保持 2.1 cdf 會員購海南爆款單品最低價變化：整體折扣力度環比明顯收窄 我們主要跟蹤了 cdf 海南免稅旗下 4 個爆款單品，包括蘭蔻大粉水新清瀅柔膚水（400ml）、海藍之謎緊致煥采眼霜（15ml）、資生堂紅妍肌活眼部精華露（15ml）、科顏氏維生素 C 緊致亮膚精華乳液（100ml）。蘭蔻大粉水價格在海南疫情期間曾觸底，在 2022 年 10 月恢復至 8 折后折扣力度逐步加大，但 2023 年 1 月折扣力度又收窄至 8 折；海藍之謎緊致煥采眼霜在 2022 年 12 月到達最低折扣 75 折，當前或由于剛補貨而暫不享受折扣（一周前該 SKU 處于預售階

45、段）；資生堂紅妍肌活眼部精華露從 2022 年 10 月底以來折扣逐步收窄至85折，但近期折扣力度有所加大，為75折水平；科顏氏維生素C緊致亮膚精華乳液2023年1月價格環比2022年 12 月上升，折扣力度由 7 折收窄至 8 折，但同比基本持平。圖圖 7、各免稅商海南免稅平臺爆款單品最低價情況（各免稅商海南免稅平臺爆款單品最低價情況（2023 年年 1 月）月）資料來源：cdf海南免稅官方商城、海旅免稅城、CNSC離島免稅購、GDF免稅城、深免x DFS|離島免稅，信達證券研發中心；注：以紅框表示其中的最高價，以藍框表示其中的最低價（均已剔除特賣價及臨期特價）020040060080010

46、001200雅詩蘭黛 15ml肌透修護眼部密集精華露蘭蔻 400ml大粉水新清瀅柔膚水海藍之謎 15ml緊致煥采眼霜資生堂 15ml紅妍肌活眼部精華露科顏氏 100ml維生素C緊致亮膚精華乳液中免3552741111342599海旅336257903321562?？?102391042308524深免2312571083305599中服3152571042554（單位：元）（臨期特價）（臨期特價）（特賣價）（特賣價）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 2.2 各大免稅商爆款單品最低價對比：日上保持價格優勢，補購折扣力度收窄 若剔除臨期商品促銷價，中免中免 cdf 會員購海南會

47、員購海南折扣力度較小，環比 12 月出現明顯收窄，其中蘭蔻大粉水新清瀅柔膚水、海藍之謎緊致煥采眼霜價格均處于高位，雅詩蘭黛肌透修護眼部密集精華露價格亦較高；中免日上中免日上除資生堂紅妍肌活眼部精華露外的各 SKU 價格均低于其他平臺，最具價格優勢；海旅海旅、?？睾？匾喔饔袀€別 SKU 折扣力度較小，整體價格處于中高水平；中服中服及深免深免會員購 SKU 豐富度較其他平臺仍存在一定差距，在 5 個所追蹤的 SKU 中，中服中服所上架的 2 個均處于臨期特價階段。圖圖 8、cdf 會員購海南爆款單品最低價變化情況（會員購海南爆款單品最低價變化情況（2021 年年 1 月月-2023 年年 1 月）

48、月）資料來源：cdf會員購海南商城，信達證券研發中心；注：我們計算折扣價僅考慮SKU單品折扣或店鋪力度最大的普適性折扣，不考慮平臺滿減券情況，亦不考慮其他多件裝的情況。3103421389407428749217239972285300524蘭蔻 400ml大粉水新清瀅柔膚水海藍之謎 15ml 緊致煥采眼霜資生堂 15ml紅妍肌活眼部精華露科顏氏 100ml維生素C緊致亮膚精華乳液（單位：元）279 254 251 233 274 294 257 233 274 212 257 274 217 674 712 599 659 674 614 749 644 562 614 472 599 59

49、9 524 2101W32102W12102W32103W12103W32103W52104W22104W42105W22105W42106W22106W42107W22107W42108W22108W42109W22109W42110W22110W42111W12111W32111W52112W22112W42201W22201W42202W22202W42203W22203W42204W22204W42205W12205W32205W52206W22206W42207W22207W42208W22208W42209W22209W42210W12210W32210W52211W22212W1

50、2212W22212W42301W2366 346 330 305 326 293 350 342 291 321 321掛牌價折扣價7折價格1250 1139 1222 1195 1042 1139 1250 1195 1111 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 風險因素 系統性風險：系統性風險：目前全球主要經濟體經濟增長下滑，未來經濟前景的不明朗或將影響消費者消費習慣及購買力，從而對行業內各公司的業績造成影響。政策風險：政策風險：免稅行業受政府政策影響較大，政策變動或將對行業產生重大影響。未來全島封關后，離島免稅牌照是否仍然存在、以及是否仍具備稀缺性，仍存在一定的不確定

51、性。行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：近年來中國免稅行業的進入門檻有所降低，隨著新免稅商的逐步進入，中國免稅行業競爭逐步加劇。若競爭態勢進一步加劇，可能發生價格戰，從而損害行業內公司的盈利能力及成長的穩定性、持續性。疫情相關風險：疫情相關風險：新冠疫情相關的旅游限制導致出行人數大幅減少，使得2020年以來全球及中國旅游零售銷售額較2019年出現大幅下滑。若疫情持續反復，或將導致海南當地線下消費場景缺失、海南客流難以恢復，從而使得行業內各公司銷售收入及客流量不及預期。圖圖 9、各大免稅商線上有稅渠道爆款單品最低價情況（各大免稅商線上有稅渠道爆款單品最低價情況（2023 年年 1 月）月）資料來

52、源：cdf會員購海南商城、中免日上、GDF會員購、海旅免稅會員購、CNSC國藥中服會員購，信達證券研發中心；注：以紅框表示其中的最高價，以藍框表示其中的最低價（均已剔除特賣價及臨期特價）雅詩蘭黛 15ml肌透修護眼部密集精華露蘭蔻 400ml大粉水新清瀅柔膚水海藍之謎 15ml緊致煥采眼霜資生堂 15ml紅妍肌活眼部精華露科顏氏 100ml維生素C緊致亮膚精華乳液中免cdf海南4032741389321599中免日上2992321099341486海旅3812571111342659?？?122391181539中服31421502004006008001000120014001600（單位：

53、元）（臨期特價）（臨期特價）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 劉嘉仁劉嘉仁，社零&美護首席分析師。曾供職于第一金證券、凱基證券、興業證券。2016 年加入興業證券社會服務團隊，2019 年擔任社會服務首席分析師，2020 年接管商貿零售團隊，2021 年任現代服務業研究中心總經理。2022 年加入信達證券，任研究開發中心副總經理。2021 年獲新財富批零與社服第 2 名、水晶球社服第 1 名/零售第 1 名、新浪財經金麒麟最佳分析師醫美第 1 名/零售第 2 名/社服第 3 名、上證報最佳分析師批零社服第 3

54、名，2022 年獲新浪財經金麒麟最佳分析師醫美第 2 名/社服第 2 名/零售第 2名、醫美行業白金分析師。王越王越，美護&社服高級分析師。上海交通大學金融學碩士，南京大學經濟學學士，2018年 7 月研究生畢業后加入興業證券社會服務小組，2022 年 11 月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美、社會服務行業。周子莘周子莘，美容護理分析師。南京大學經濟學碩士，華中科技大學經濟學學士，曾任興業證券社會服務行業美護分析師，2022 年 11 月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美。涂佳妮涂佳妮，社服&零售分析師。新加坡南洋理工大學金融碩士，中國科學技術大學工學學士，曾任興業證券社服&零售

55、行業分析師，2022 年 11 月加入信達新消費團隊，主要覆蓋免稅、眼視光、隱形正畸、寵物、零售等行業。李汶靜李汶靜，伊利諾伊大學香檳分校理學碩士，西南財經大學經濟學學士，2022 年 11 月加入信達新消費團隊。主要覆蓋化妝品、醫美。機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵箱郵箱 全國銷售總監 韓秋月 13911026534 華北區銷售總監 陳明真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 1

56、5501091225 華北區銷售 秘僑 18513322185 華北區銷售 李佳 13552992413 華東區銷售總監 楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 李若琳 13122616887 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 18610826885 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 石

57、明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華南區銷售總監 王留陽 13530830620 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 華南區銷售 劉瑩 15152283256 華南區銷售 蔡靜 18300030194 華南區銷售 聶振坤 15521067883 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 分析師聲明分析

58、師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶

59、，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券

60、可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證

61、券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應

62、同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。