英威騰-公司研究報告-優秀的工控與能效解決方案提供商新能源業務前景可期-230129（28頁）.pdf

1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20232023 年年 0101 月月 2929 日日 英威騰英威騰(002334.SZ)(002334.SZ)公司深度分析公司深度分析 優秀的工控與能效解決方案提供商，新能源業優秀的工控與能效解決方案提供商，新能源業務前景可期務前景可期 證券研究報告證券研究報告 電力電子及自動化電力電子及自動化 投資評級投資評級 買入買入-A A 首次首次評級評級 6 6 個月目標價個月目標價 12.0012.00 元元 股價股價 (2023(2023-0101-20)20)10.8010.80 元元 交易數據交易數據 總市值總市值(百萬元百

2、萬元)8,448.70 流通市值流通市值(百萬元百萬元)7,413.05 總股本總股本(百萬股百萬股)782.29 流通股本流通股本(百萬股百萬股)686.39 1212 個月價格區間個月價格區間 4.45/11.8 元 股價表現股價表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 24.0 7.3 66.5 絕對收益絕對收益 33.2 18.7 53.2 王哲宇王哲宇 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450521120005 張正陽張正陽 聯系人聯系人 相關報告相關報告 公司依托自身核心技術能力，全面布局工業自動化及能源電力兩大公司依托自身

3、核心技術能力，全面布局工業自動化及能源電力兩大領域。領域。公司 2002 年自主研發出第一代變頻器產品，經過近二十年的發展，業務逐步拓寬至工業自動化、網絡能源、新能源汽車等領域。自成立以來公司堅持研發驅動的經營策略，研發費用率長期保持在10%以上，研發技術團隊的規模與開發能力處于國內領先水平。2021年以來公司各項業務增長勢頭良好，2021/2022Q1-Q3 收入達到30.1/29.0 億元，同比分別增長 31.6%/36.0%，2023 年 1 月 17 日公司發布 2022 年度業績預告，預計全年實現歸母凈利潤 2.6-3.0 億元，同比增長 43%-65%。國內工業自動化發展向好，公司

4、相關業務穩步增長。國內工業自動化發展向好，公司相關業務穩步增長。在制造業轉型升級以及國產替代加速的大背景下，近年來國內工業自動化市場整體保持較快增長。公司是國內最早進入低壓變頻器領域的廠商之一，在伺服系統、電機、控制器等產品上形成了長期的技術布局以及深厚的渠道積累，國內市場份額位居前列。與此同時，公司是國內少有的在海外進行工控業務布局的企業，低壓變頻器廣泛應用于 100 多個國家以及各類應用領域，在國產品牌中處于領先地位，近年來在印度、東南亞、美洲、歐洲等海外區域的市場份額保持快速增長。下游需求持續爆發，公司光儲及新能車業務快速放量。下游需求持續爆發，公司光儲及新能車業務快速放量。1 1）光伏

5、及）光伏及儲能：儲能：全球能源轉型加速疊加海外電力價格高企，戶用光儲市場需求持續超預期，公司逆變器產品體系齊全，渠道布局初見成效，光儲業務快速放量，2022H1 實現收入 9070 萬元，同比增長 167%。2 2）新能）新能車：車：2018-2019 年受國內補貼退坡影響，公司新能車業務產生較大虧損，2021 年起隨著 C 端需求放量，國內新能車市場已步入自發驅動的高速增長階段。公司重點布局新能車電控領域，與東風、吉利、長城等頭部車企建立了長期合作關系，2022H1 新能車業務實現收入2.24 億元，同比增速高達 137%。投資建議：投資建議：公司屬于困境反轉型企業，工控業務經營穩健，國內及

6、海外市場穩步擴張，隨著經濟轉暖后續業務發展有望加速。此外，公司新能源業務已跨過 2018-2020 年的經營低谷，人才大批引入帶來渠道及產品快速擴張，新能源業務實現翻倍式增長，2023 年有望扭虧為盈，成為公司業績增長的重要驅動因素。預計公司 2022-2024 年實現營業收入 41.71/55.74/71.16 億元，歸母凈利潤 2.70/4.06/5.16億元，首次覆蓋給予“買入-A”投資評級，目標價 12.00 元，對應2023 年 23 倍 PE。-35%-25%-15%-5%5%15%25%35%45%55%65%2022-022022-052022-092023-01英威騰英威騰滬

7、深滬深300300 999563373 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 風險提示：風險提示：產業政策變動、市場競爭加劇、技術迭代風險產業政策變動、市場競爭加劇、技術迭代風險、模型假模型假設及測算結果與實際情況存在誤差設及測算結果與實際情況存在誤差等等。(百萬元百萬元)2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 主營收入主營收入 2,286.4 3,008.8 4,170.9 5,574.0 7,115.8 凈利潤凈利潤 135.6 182.3 269.6 4

8、05.7 516.2 每股收益每股收益(元元)0.17 0.23 0.34 0.52 0.66 每股凈資產每股凈資產(元元)2.19 2.45 2.85 3.37 4.03 盈利和估值盈利和估值 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 市盈率市盈率(倍倍)62.3 46.3 31.3 20.8 16.4 市凈率市凈率(倍倍)4.9 4.4 3.8 3.2 2.7 凈利潤率凈利潤率 5.9%6.1%6.5%7.3%7.3%凈資產收益率凈資產收益率 7.9%9.5%12.1%15.4%16.4%股息收益率股息收益率 0.0%0.

9、0%0.0%0.0%0.0%R ROICOIC 8.2%15.0%17.0%20.6%23.5%數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 WWiZvYkYtUaXzRzRbRcMbRoMmMsQoNjMmMpOeRoNoPaQrRuMwMmRtMxNnOoR公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.英威騰：優秀的工控與能效解決方案供應商，四大業務布局未來.5 1.1.公司深耕變頻器領域多年，集團化模式下業務范圍持續拓寬.5 1.2.公司管理層行業背景深厚，高度重視研發創新.6 1.3.公司工業自動化業務底

10、盤穩固，盈利能力有望企穩回升.7 2.市場需求向好疊加國產替代加速，公司工業自動化業務穩步增長.10 2.1.工業自動化下游市場需求向好，國產替代持續加速.10 2.2.公司低壓變頻器產品市占率水平高、業績貢獻度大.12 3.信息基礎設施建設提速，公司 UPS 業務企穩回升.15 3.1.國內信息基礎設施建設加速，帶動 UPS 市場規模穩步增長.15 3.2.公司數據中心業務表現穩定，模塊化 UPS 產品國內領先.17 4.全球能源體系轉型深入，公司光儲業務空間廣闊，新能車破而后立.18 4.1.分布式光儲裝機空間充分打開，帶動逆變器市場需求持續旺盛.18 4.2.公司光儲業務迎來發展機遇.2

11、0 4.3.新能源汽車業務破而后立.21 5.盈利預測與投資建議.24 6.風險提示.25 圖表目錄圖表目錄 圖 1.公司發展歷程.5 圖 2.公司整體架構圖（持股比例截至 2022/12/26）.6 圖 3.公司歷年研發費用（億元）投入情況.7 圖 4.公司歷年研發人員數量及占總員工比.7 圖 5.公司歷年營業收入（億元）及同比增速.7 圖 6.公司歷年歸母凈利潤（億元）及同比增速.7 圖 7.公司歷年營收結構（億元）.8 圖 8.公司歷年毛利結構（億元）.8 圖 9.公司境內外業務收入對比（億元）.8 圖 10.公司整體毛利率及凈利率變化情況.9 圖 11.英威騰電動汽車驅動歷年收入及利潤

12、變化.9 圖 12.英威騰光伏歷年收入及利潤變化.9 圖 13.中國工業自動化市場規模（億元）及增速.10 圖 14.變頻器工作原理.10 圖 15.中國低壓變頻器市場規模（億元）及增速.11 圖 16.低壓變頻器主要應用領域（2021 年）.11 圖 17.高壓變頻器主要應用領域（2021 年）.11 圖 18.2017-2021 年中國低壓變頻器市場日韓/本土/歐美份額占比.12 圖 19.公司變頻器產品體系.12 圖 20.2021 年國內低壓變頻器市場競爭格局.13 圖 21.2020 年國內高壓變頻器市場競爭格局.13 圖 22.公司變頻器產品營業收入（億元）及占比.13 圖 23.

13、公司變頻器產品毛利率情況.13 圖 24.中國通用伺服市場規模（億元）.14 圖 25.中國 PLC 市場規模（億元）.14 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 圖 26.公司伺服驅動器產品.14 圖 27.公司 PLC 產品.14 圖 28.中國數字經濟規模及 GDP 占比情況（億元）.15 圖 29.中國數字經濟增速及 GPD 增速對比（%）.15 圖 30.我國數據中心機架規模統計（萬架）.15 圖 31.我國數據中心市場規模統計（億元）.15 圖 32.國內 UPS 銷售額變化情況（億元）.16 圖 33.國內 UPS

14、 應用領域分布.16 圖 34.數據中心傳統供配電方案與模塊化方案對比.16 圖 35.國內模塊化 UPS 銷售額占比持續提升（單位：億元）.17 圖 36.公司 UPS 產品營業收入變化情況（億元）.17 圖 37.公司 UPS 產品盈利能力相對穩定.17 圖 38.全球新增光伏裝機情況（GW）.18 圖 39.全球新增光伏裝機結構（GW）.18 圖 40.部分歐洲國家批發電價（歐元/MWh）.19 圖 41.全球戶用光伏裝機快速增長.19 圖 42.戶用光儲系統對傳統電網供電的取代進程.19 圖 43.海外戶用/工商業儲能新增裝機情況（GWh）.19 圖 44.公司現有逆變器產品體系.20

15、 圖 45.公司海外營銷服務網絡圖.21 圖 46.邁格瑞能發展歷史.21 圖 47.近年來我國新能源汽車銷量快速提升（萬輛）.22 圖 48.新能源汽車成本拆分.22 圖 49.新能源乘用車電機電控月搭載量（萬臺）.22 圖 50.GVD550 系列五合一控制器（商用車電控）.23 圖 51.GVD520 系列三合一控制器（乘用車電控）.23 圖 52.公司新能源汽車業務收入（億元）及增速.23 圖 53.公司新能源汽車業務毛利率變化情況.23 表 1：公司業務布局.5 表 2：公司管理層情況.6 表 3：近兩年分布式光伏相關鼓勵政策.18 表 4：全球光伏逆變器市場空間測算.20 表 5：

16、公司盈利預測（單位：百萬元）.24 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 1.1.英威騰：優秀的工控與能效解決方案供應商，四大業務布局未來英威騰：優秀的工控與能效解決方案供應商，四大業務布局未來 1.1.1.1.公司深耕變頻器領域多年，集團化模式下公司深耕變頻器領域多年，集團化模式下業務范圍業務范圍持續持續拓寬拓寬 公司由變頻器產品起步，上市以來業務范圍逐步拓寬。公司由變頻器產品起步，上市以來業務范圍逐步拓寬。英威騰設立于 2002 年，成立初期主要從事中低壓變頻器產品的研發、生產、銷售和服務，2010 年成功登陸深交所。上市以

17、來，依托于電力電子、自動控制、信息技術領域的多年積累，公司業務范圍逐步拓寬至工業自動化、網絡能源、新能源汽車以及軌道交通四大領域，主要產品包括變頻器、伺服系統、光伏逆變器、UPS、新能源汽車電控以及軌道交通牽引系統等。圖圖1.1.公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 表表1 1：公司業務布局公司業務布局 業務領域業務領域 產品類型產品類型 主要細分產品主要細分產品 工業自動化 物聯網 云平臺、物聯網業務系統、數據傳輸終端 控制器 HMI、PLC、I/O 變頻器 低壓通用變頻器、中壓變頻器、高壓變頻器、行業專用變頻器、電梯控制系統 伺服系統 伺服驅動器、永磁同步電機、行

18、業專用伺服電控系統 新能源汽車 動力系統總成 主控動力總成、輔控動力總成 主電機控制器 商用車主電機控制器、乘用車主電機控制器 輔助電機控制器 油氣泵輔助電源控制器、上裝控制器、空調控制 驅動電機 商用車驅動電機、重卡驅動電機 車載充電電源 DCDC 轉換器、OBC 車載充電機、多合一 充電樁 交流充電樁、直流充電樁、充電車充電系統、充電模塊 網絡能源 數據中心基礎設施 封閉通道系統產品線、供配電系統產品線、弱點管理系統產品線、環境調節系統產品線 光伏發電 并網逆變器、儲能逆變器、離網逆變器、光伏終端選配件、iMars監控系統 軌道交通 城市軌道交通牽引系統 IT3000 電氣牽引系統 工程車

19、牽引系統 IT3100 電氣牽引系統 礦用車牽引系統 IT7000 電氣牽引系統、IT7100 礦車牽引系統 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 依托集團化的發展模式，公司各項業務迅速發展。依托集團化的發展模式，公司各項業務迅速發展。上市以來，公司采用了集團化的發展模式，建立了統一技術研發、供應鏈管理等平臺，并將具體的業務交由集團內子公司運作，其中工業自動化業務方面，2021 年公司構建了工業自動化事業群，涉及的子公司包括上海英威騰工業技術有限公司、無錫英威騰電梯控制技術有限公司、蘇州英威騰電力電子有限公司等；數 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各

20、項聲明請參見報告尾頁。6 據中心業務主要由深圳英威騰電源有限公司、深圳英威騰網能技術有限公司等負責；光儲業務主要由英威騰光伏作為經營主體；新能源汽車業務涉及的子公司主要為深圳英威騰電動汽車驅動技術有限公司等；軌道交通業務則由深圳市英威騰交通技術有限公司主導。我們認為上述模式不僅在一定程度上確保了業務負責人員的專業度，還能充分發揮公司產品和業務在技術、市場等方面的協同性，從而充分助力公司各項業務迅速發展 圖圖2.2.公司整體架構圖公司整體架構圖（持股比例截至（持股比例截至 2022/12/26）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.2.1.2.公司管理層行業背景深厚，高度重視研發創新公司管理

21、層行業背景深厚，高度重視研發創新 公司管理層行業背景深厚。公司管理層行業背景深厚。公司實控人黃申力先生畢業于東南大學自動控制系，且曾任職于普傳電力電子（深圳）有限公司，其他高管也大多為工業自動化相關專業畢業或曾就職于國內頭部電力電子領域知名企業，管理層具有較為深厚的行業背景。表表2 2：公司管理層情況公司管理層情況 姓名姓名 職務職務 簡介簡介 黃申力 董事長 1966 年出生，中國國籍，無境外永久居留權，東南大學自動控制系畢業，工學學士，工程師職稱。曾任寧波卷煙廠工程師、普傳電力電子（深圳）有限公司市場部經理、深圳市英威騰實業有限公司董事長兼總經理。2002 年發起創立深圳市英威騰電氣有限公

22、司，現任公司總裁、董事長。田華臣 總裁、財務負責人 1971 年出生，中國國籍，無境外永久居留權，2005 年畢業于華中科技大學西方經濟學專業，博士研究生學歷，高級會計師。曾擔任深圳同人會計師事務所高級項目經理及廣東易事特集團股份有限公司財務總監兼董事會秘書，2007 年 7 月至 2013 年 7月在協同通信集團有限公司擔任副總裁兼集團計劃與財務管理中心總經理，分管集團戰略規劃、財務、投資與融資、行政與人事、法務等管理工作。2013 年 8 月至 2019 年 4 月在東江環保股份有限公司先后擔任財務總監、總裁助理兼運營總監等。2019 年加入深圳市英威騰電氣股份有限公司，任公司副總裁、財務

23、負責人。楊林 董事、副總裁 1967 年出生，中國國籍，無境外永久居留權，畢業于安徽理工大學機電系工業自動化專業。曾任馬鞍山巨龍公司技改辦工程師、普傳電力電子（深圳）有限公司業務部課長。2002 年加入深圳市英威騰電氣有限公司，現任公司副總裁、工業自動化事業群總裁、董事。徐鐵柱 副總裁 中國國籍,無境外永久居留權,2003 年獲同濟大學電力系統及其自動化專業碩士學位,高級工程師職稱,曾任上海電器科學研究所軟件工程師.2004 年加入深圳市英威騰電氣股份有限公司,歷任軟件工程師,軟件部經理,總工辦總工等職務,主要從事中高低壓變頻器產品軟件開發,擅長電機控制,電源控制等技術研究,申請發明專利40余

24、項;主導了公司CH,GD等系列變頻器產品的軟件開發工作,主持了工業自動化板塊的平臺產品和技術路標規劃.2021 年任職集團技術研發中心總經理,主持集團各業務板塊的技術規劃和技術開發工作.現任公司副總裁,分管集團技術研發中心和信息中心工作.鄢光敏 副總裁、董事會秘書 1981 年出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷，畢業于武漢大學法學院，具備法律職業資格。曾先后任職于廣東國揚律師事務所、廣東圣方律師事務所、廣東佳隆食品股份有限公司。2011 年加入深圳市英威騰電氣股份有限公司，任公司副總裁、董事會秘書至今。資料來源：Wind，安信證券研究中心 公司為研發驅動型企業，長期以來保持高強度的研發

25、投入。公司為研發驅動型企業，長期以來保持高強度的研發投入。上市以來公司研發投入持續加大，2011 年起研發費用率始終保持在 10%以上。此外，公司高度重視研發團隊的建設和維護，近上海英威騰工業技術有限公司上海英威騰工業技術有限公司唐山普林億威科技有限公司唐山普林億威科技有限公司蘇州英威騰電力電子有限公司蘇州英威騰電力電子有限公司深圳市英威騰電源有限公司深圳市英威騰電源有限公司深圳市英創盈投資有限公司深圳市英創盈投資有限公司中山市英威騰電氣技術有限公司中山市英威騰電氣技術有限公司長沙市英威騰電氣技術有限公司長沙市英威騰電氣技術有限公司中山英威騰精密技術有限公司中山英威騰精密技術有限公司黃申力深圳

26、巴士集團股份有限公司楊林陸民周海霞其他9.14%3.68%1.39%81.69%100%無錫英威騰電梯控制技術有限公司無錫英威騰電梯控制技術有限公司75.26%深圳市英威騰光伏科技有限公司深圳市英威騰光伏科技有限公司87.50%深圳市英威騰交通技術有限公司深圳市英威騰交通技術有限公司50.14%深圳市英威騰電動汽車驅動技術有限公司深圳市英威騰電動汽車驅動技術有限公司49.36%深圳市邁科訊智能控制有限公司深圳市邁科訊智能控制有限公司49.04%新疆希望電子有限公司新疆希望電子有限公司30.00%南京瀚謨新能源產業投資合伙企業（有限合伙）南京瀚謨新能源產業投資合伙企業（有限合伙）21.37%深圳

27、市英威騰能源管理有限公司深圳市英威騰能源管理有限公司20.58%深圳市英威騰飛投資企業（有限合伙）深圳市英威騰飛投資企業（有限合伙）17.94%英威騰電氣設備（唐山）有限公司英威騰電氣設備（唐山）有限公司10.00%河南衛華機械工程研究院股份有限公司河南衛華機械工程研究院股份有限公司10.00%行之有道汽車服務（深圳）有限公司行之有道汽車服務（深圳）有限公司3.43%2.37%1.73%公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 十年來研發人員占總員工人數比一直保持在 40%以上，2021 年 8 月公司公布了研發骨干股票期權激勵計劃

28、，有望進一步激發技術人員的積極性。圖圖3.3.公司公司歷年歷年研發費用（億元）研發費用（億元）投入情況投入情況 圖圖4.4.公司歷年研發人員數量及占總員工比公司歷年研發人員數量及占總員工比 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.3.1.3.公司工業自動化業務底盤穩固，盈利能力有望企穩回升公司工業自動化業務底盤穩固，盈利能力有望企穩回升 上市以來公司營業收入穩步增長，歸母凈利潤存在階段性波動。上市以來公司營業收入穩步增長，歸母凈利潤存在階段性波動。2017-2021 年間公司營業收入由 22.22 億元增長至 30.09 億元，對應 CAGR 約為 9%

29、，整體來看公司收入始終保持穩健增長態勢，但近年來盈利能力存在階段性波動，其中 2019 年由于新能源汽車市場出現較大調整，公司對相關業務大幅計提應收款項減值、投資減值、商譽減值、固定資產減值并處置了呆滯存貨，金額合計 4.4 億元，導致歸母凈利潤驟降為-2.98 億元。2020 年公司成功扭虧為盈，歸母凈利潤達 1.36 億元，2021 年盈利繼續改善，全年實現歸母凈利潤 1.82 億元，同比增長 34%。2022 年以來公司克服疫情等因素影響實現不俗增長，前三季度歸母凈利潤雖然同比降低 0.85%，但主要系股權激勵等非經常性項目所致，扣非后歸母凈利潤較去年同期增長28.35%,而根據公司發布

30、的業績預告，2022 全年公司歸母凈利潤預計為 2.6-3.0 億元，同比增長 43%-65%。圖圖5.5.公司歷年營業收入（億元）及同比增速公司歷年營業收入（億元）及同比增速 圖圖6.6.公司歷年歸母凈利潤（億元）及同比增速公司歷年歸母凈利潤（億元）及同比增速 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 工業自動化業務穩健發展，新能車及網絡能源業務重回增長。工業自動化業務穩健發展，新能車及網絡能源業務重回增長。工業自動化為公司設立以來的核心業務，2010-2021 年間收入規模由 5.0億元增長至 20.5 億元，2021 年營收占比約為 68%，毛利占比達到

31、 75%。2018-2019 年間受國家補貼政策退坡等因素影響，公司新能源汽車業務在收入以及盈利兩方面都出現較大幅度下降，同期公司網絡能源業務也出現了階段性的波動，兩者均不同程度地拖累了公司 2018-2020 年間的整體業績。2021 年以來，隨著市場需求的快速增長以及公司內部的積極調整，新能源汽車以及網絡能源業務已經重回增長，2022H1 公司分別實現網絡能源/新能源汽車業務收入 4.08/2.24 億元，同比增長 48.57%/137.45%。0%2%4%6%8%10%12%14%00.511.522.533.520102013201620192022Q3研發費用占營業收入比0%5%10

32、%15%20%25%30%35%40%45%50%020040060080010001200140016001800201120132015201720192021技術占總員工比0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035201720182019202020212022Q3營業收入同比增速-300%-200%-100%0%100%200%300%-4-3-2-10123201720182019202020212022Q3歸母凈利潤同比增速 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 圖圖7.7.公司歷年營

33、收結構（億元）公司歷年營收結構（億元）圖圖8.8.公司歷年毛利結構（億元）公司歷年毛利結構（億元）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 上市以來公司海外市場開拓力度不斷加大。上市以來公司海外市場開拓力度不斷加大。自上市以來，公司積極布局海外市場，在多個重點市場設立分支機構進行當地化運營，近年來海外業務發展迅速，出口額在行業內保持領先水平。根據年報披露，截至 2021 年末公司建立了覆蓋全球 100 多個國家的渠道網絡，能為廣大海外客戶提供工業自動化、UPS、光伏及儲能、新能源汽車驅控和充電樁等系列產品及解決方案，近兩年公司海外業務收入保持快速增長。圖圖9.

34、9.公司境內外業務收入對比（億元）公司境內外業務收入對比（億元）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司盈利能力有望公司盈利能力有望企穩回升。企穩回升。近年來，由于公司結構調整、新能源汽車業務發生較大變化等因素的影響，從凈利潤的角度來看公司盈利能力波動性較大，但除新能源汽車業務以外各項業務的毛利率水平保持相對穩定。2021 年以來公司凈利率水平已有明顯回升，隨著后續各項業務漸入佳境，我們預計公司整體盈利能力將繼續保持上升趨勢。051015202530352006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 22H1工業自動化網絡能源新能源汽車軌道交通其他024681

35、0122006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 22H1工業自動化網絡能源新能源汽車軌道交通其他0%5%10%15%20%25%30%05101520252006200820102012201420162018202022H1境外收入境內收入境外業務占總收入比 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 圖圖10.10.公司整體毛利率及凈利率變化情況公司整體毛利率及凈利率變化情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 圖圖11.11.英威騰電動汽車驅動英威騰電動汽車驅動歷年收入及利潤變化歷年收入及

36、利潤變化 圖圖12.12.英威騰光伏英威騰光伏歷年收入及利潤變化歷年收入及利潤變化 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%201720182019202020212022Q1-Q3毛利率(%)凈利率(%)-3-2-10123452017A2018A2019A2020A2021A2022H1營業收入（億元）凈利潤（億元）-1-0.500.511.522017A2018A2019A2020A2021A2022H1營業收入（億元）凈利潤（億元）公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券

37、股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 2.2.市場需求向好疊加國產替代加速，公司工業自動化業務穩步增長市場需求向好疊加國產替代加速，公司工業自動化業務穩步增長 2.1.2.1.工業自動化下游市場需求向好，國產替代持續加速工業自動化下游市場需求向好，國產替代持續加速 工業自動化是制造業轉型升級的重要保障，近年來國內工業自動化市場發展迅速。工業自動化是制造業轉型升級的重要保障，近年來國內工業自動化市場發展迅速。工業自動化是指機器設備或生產過程在不需要人工直接干預的情況下，按預期的目標實現生產和過程控制的統稱，相比傳統的生產模式可以在一定程度上提升生產效率、改善產品質量以及降低生產成本。作為物

38、聯網、機器人等高端裝備的重要組成部分，近年來全球工業自動化行業發展迅速，根據 Harris Williams 的統計與預測，2020 年全球工業自動化市場的規模約為 1750億美元，而到 2025 年則有望提升至 2650 億美元。我國的工業自動化行業起步較晚，但近年來在國內制造業高端化、智能化轉型的趨勢下發展加速，根據工控網的統計數據，2021 年末我國工業自動化市場規模已經達到 2530 億元，近 3 年來增長速度持續提升。圖圖13.13.中國工業自中國工業自動化市場規模（億元）及增速動化市場規模（億元）及增速 資料來源：工控網，安信證券研究中心 變頻器是工業自動化不可或缺的重要環節。變頻

39、器是工業自動化不可或缺的重要環節。英威騰最主要的工業自動化產品為變頻器（VFD），是一種應用變頻技術與微電子技術，通過改變電機工作電源頻率方式來控制交流電動機的電力控制設備，通常由整流單元、高容量電容、逆變器以及控制器等部分組成。變頻器的主要功能是調整輸出電源的電壓和頻率以匹配負載的需求，并進一步提供過流、過壓及過載保護等安全保障類功能，是工業自動化中不可或缺的關鍵環節。圖圖14.14.變頻器工作原理變頻器工作原理 資料來源：電工技術，安信證券研究中心 -10%-5%0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000201220132014201520162017

40、2018201920202021市場規模增速 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 20212021 年國內變頻器市場規模突破年國內變頻器市場規模突破 364364 億元，其中低壓變頻器約占億元，其中低壓變頻器約占 85%85%。按照輸入電壓的大小，變頻器可以劃分為低壓、中壓以及高壓三種類型，其中低壓變頻器的下游應用場景較為廣泛，市場規模也更大。2019 年以來，受益于工業自動化行業的快速發展，國內變頻器市場需求旺盛，根據 MIR DATABANK 的統計數據，2021 年我國變頻器市場規模達到 364 億元，較 2020 年

41、增長近 17%，其中低壓變頻器的銷售額為 310 億元，占比約為 85%，中高壓變頻器的市場規模則為 55 億元，占比約 15%。未來隨著產業結構的進一步升級轉型以及用戶側電氣化程度的進一步提升，我們預計國內變頻器市場有望保持較快增長。圖圖15.15.中國低壓變頻器市場規模（億元）及增速中國低壓變頻器市場規模（億元）及增速 資料來源：MIR DATABANK，安信證券研究中心 圖圖16.16.低壓變頻器主要應用領域（低壓變頻器主要應用領域（2021 年）年）圖圖17.17.高壓變頻器主要應用領域（高壓變頻器主要應用領域（2021 年）年）資料來源：中商產業研究院，安信證券研究中心 資料來源：中

42、商產業研究院，安信證券研究中心 低壓變頻器行業國產化替代趨勢已然顯現且有望進一步加速。低壓變頻器行業國產化替代趨勢已然顯現且有望進一步加速。與歐洲等老牌工業國家相比，我國變頻器行業起步較晚，多年以來國內廠商無論是在技術實力還是市場份額方面都處于落后地位。目前我國變頻器市場仍然以歐美品牌為主，但近年來國內廠商在技術、產品等方面已取得長足進步，同時具備更快的響應速度與更低的生產成本，市場份額正持續提升。根據MIR DATABANK 的統計，2021 年國內低壓變頻器市場中歐美/本土/日韓品牌的市占率分為分別為 44.6%/42.3%/13.1%，國內廠商份額尚有較大提升空間，我們認為未來變頻器領域

43、的國產替代將加速推進。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05010015020025030035020172018201920202021銷售金額增速起重機械,9%電梯,9%紡織機械,9%冶金,8%電力,8%其他,57%冶金,27%電力,14%石化,14%采礦,12%市政及公共設施,9%建材,8%其他,16%公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 圖圖18.18.2017-2021 年中國低壓變頻年中國低壓變頻器市場日韓器市場日韓/本土本土/歐美份額占比歐美份額占比 資料來源：MIR DATABANK，安信證券研

44、究中心 2.2.2.2.公司低壓變頻器產品市占率水平高、業績貢獻度大公司低壓變頻器產品市占率水平高、業績貢獻度大 公司公司是較早是較早進入變頻器領域的國內廠商進入變頻器領域的國內廠商，低壓變頻器產品行業領先低壓變頻器產品行業領先。公司于 2002 年完成了第一代變頻器產品的自主研發和制造，經過多年深耕公司在技術和產品等領域都已具備較為深厚的積累，是低壓變頻器國家標準的起草單位，在變頻器軟件算法和硬件設計方面擁有多項關鍵技術儲備。從具體的細分市場來看，公司在市場規模較大的低壓變頻器領域具有更強的競爭力，據 MIR 統計公司 2021 年國內低壓變頻器市場份額約為 5%，在本土品牌中僅次于匯川技術

45、。圖圖19.19.公司變頻器產品體系公司變頻器產品體系 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 44.5%44.7%45.1%45.8%44.6%38.7%39.4%40.6%40.9%42.3%16.8%15.9%14.3%13.3%13.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021歐美本土日韓 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 圖圖20.20.2021 年年國內低壓變頻器市場競爭格局國內低壓變頻器市場競爭格局 圖圖21.21.2020 年年國內國內高高壓變

46、頻器市場競爭格局壓變頻器市場競爭格局 資料來源：MIR DATABANK，安信證券研究中心 資料來源：中商產業研究院，安信證券研究中心 公司變頻器業務底盤穩固，盈利能力出色公司變頻器業務底盤穩固，盈利能力出色。近年來變頻器業務在公司收入中的占比保持在50%-60%左右，2021 年公司進行了組織結構優化，成立工業自動化事業群，同時調整、優化集團研發技術中心，使研發資源得到有效整合，工業自動化業務增長明顯加快。2021/2022H1公司變頻器產品分別實現營業收入 17.61/9.60 億元，同比增長 38%/17%，2022 年上半年在疫情、宏觀經濟下滑等不利因素的影響下公司變頻器業務仍然實現不

47、俗增長。從盈利能力上看，雖然近年來公司變頻器產品毛利率略有下滑，但整體上仍保持在 40%左右的較高水平，起到了公司業績“壓艙石”的角色。圖圖22.22.公司變頻器產品營業收入（億元）及占比公司變頻器產品營業收入（億元）及占比 圖圖23.23.公司變頻器產品公司變頻器產品毛利率情況毛利率情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司工業自動化領域產品還包括伺服系統、控制器等，未來有望取得一定突破。公司工業自動化領域產品還包括伺服系統、控制器等，未來有望取得一定突破。伺服系統又稱隨動系統，是用來精確地跟隨或復現某個過程的反饋控制系統，最初用于國防軍工（如火炮

48、控制,船艦、飛機的自動駕駛、導彈發射等），后來逐漸推廣到國民經濟的許多部門,如自動機床、無線跟蹤控制等，通常由伺服驅動器、伺服電機以及伺服反饋裝置等部分組成?？刂破鲃t是指按照預定的順序改變主電路或控制電路的接線和電路中的電阻值，以控制電機起動、調速、制動和換向的設備。作為工業自動化中的重要組成部分，近年來伺服系統與控制器市場規模保持穩步增長。根據 MIR DATABANK 的統計，2021 年中國通用伺服市場規模已超230 億元，同比增長逾 35%，同時 2021 年國內品牌廠商份額首次超越日韓系廠商達到 40%以上?？刂破鞣矫?，2021 年國內 PLC 市場規模突破 150 億元，同比增長

49、19%左右，但國內廠商的市場份額相比西門子等歐美廠商仍然較小。目前公司已具備伺服驅動器、電控系統、伺服電機、PLC、HMI 等全套產品體系，未來相關業務有望逐步取得突破。14%14%13%6%6%5%4%4%3%2%2%27%ABB匯川西門子丹佛斯施耐德英威騰臺達三菱安川11%11%9%11%8%50%合康新能施耐德西門子匯川技術ABB其他0%10%20%30%40%50%60%70%024681012141618202017201820192020202122H1營業收入收入占比0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020202122H1毛利率毛利率 公司深度分析

50、公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 圖圖24.24.中國通用伺服市場規模（億元）中國通用伺服市場規模（億元）圖圖25.25.中國中國 PLC 市場規模（億元）市場規模（億元）資料來源：MIR DATABANK，安信證券研究中心 資料來源：MIR DATABANK，安信證券研究中心 圖圖26.26.公司伺服驅動器產品公司伺服驅動器產品 圖圖27.27.公司公司 PLC 產品產品 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 05010015020025020172018201920202021市場規模0204

51、0608010012014016018020172018201920202021市場規模 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 3.3.信息基礎設施建設提速，公司信息基礎設施建設提速，公司 UPUPS S 業務企穩回升業務企穩回升 3.1.3.1.國內信息基礎設施建設加速，帶動國內信息基礎設施建設加速，帶動 UPSUPS 市場規模穩步增長市場規模穩步增長 數字經濟已成為我國經濟發展的重要驅動因素。數字經濟已成為我國經濟發展的重要驅動因素。近年來，在經濟結構換擋、國內外形勢復雜多變的背景下，我國整體 GDP 增速有所放緩，但數字

52、經濟始終保持較為強勁的增長，根據中國信通院的測算，2021 年我國數字經濟規模已達 45.5 萬億元，同比增長超 16%，在 GDP 中的占比約為 39.8%。隨著我國經濟結構轉型升級進一步深入，我們預計未來數字經濟在國民經濟中的地位將更加凸顯。圖圖28.28.中國數字經濟規模及中國數字經濟規模及 GDP 占比情況占比情況（億元）（億元）圖圖29.29.中國數字經濟增速及中國數字經濟增速及 GPD 增速增速對比（對比（%）資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 數字經濟發展帶動新型信息基礎設施建設加速數字經濟發展帶動新型信息基礎設施建設加速，近年來，近年

53、來國內數據中心規模保持快速增長國內數據中心規模保持快速增長。信息基礎設施是數字經濟發展的基石，隨著近年來國內各類數字經濟產業的迅速發展以及數據量的增大，數據中心等信息基礎設施的建設進度不斷加快。根據工信部的統計，截至 2021年底我國數據中心機架總規模達到 520 萬架，數據中心市場收入則達到了 1900.7 億元，近 5年來兩者年度增速均保持在 20%以上。此外，2021 年 7 月，工信部印發新型數據中心發展三年行動計劃（2021-2023 年），明確提出到 2023 年底全國數據中心機架規模年均增速保持在 20%左右，我們預計未來國內數據中心建設仍將保持較快節奏。圖圖30.30.我國數據

54、中心機架規模統計（萬架）我國數據中心機架規模統計（萬架）圖圖31.31.我國數據中心市場規模統計（億元）我國數據中心市場規模統計（億元）資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 不間斷電源（不間斷電源（UPSUPS）是工業化、信息化社會中不可或缺的電力保護裝置）是工業化、信息化社會中不可或缺的電力保護裝置，近年來市場規模不，近年來市場規模不斷擴張斷擴張。UPS 指能提供持續、穩定、不間斷電能供應的電力電子設備，通常由逆變器、整流器、電池組成，可在主電源中斷時起到連續供電的作用，從而保障用戶的供電穩定性與電能質量。UPS 最早于 20 世紀 60 年代在美國

55、研制成功，早年間主要應用于工業、制造領域，防止突發的電力故障影響企業的正常生產經營，或導致生產設備、精密儀器的損毀，近年來隨著全球數字化程度的不斷提升，電信、互聯網、數據中心等信息化領域逐步開始成為 UPS 的主要應用場景。根據中國電源學會的統計，2010-2020 年間國內 UPS 產品銷售額由 34 億元增0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%051015202530354045502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021數字經濟規模GDP占比0%5%10%15%20%25%2015201620172018201920202021數字

56、經濟增速GDP增速010020030040050060020172018201920202021總機架數量大型規模以上機架數量26%27%28%29%30%31%32%33%34%0200400600800100012001400160020172018201920202021市場收入增速 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 長至 104 億元，十年間復合增速為 11.8%，市場規模穩步增長。隨著未來社會工業化、信息化程度的不斷提升，我們認為 UPS 的重要性將正日益凸顯，市場需求也將不斷增長。圖圖32.32.國內國內 UP

57、S 銷售額變化情況（億元）銷售額變化情況（億元）圖圖33.33.國內國內 UPS 應用領域分布應用領域分布 資料來源：中國電源協會，安信證券研究中心 資料來源：中國電源協會，安信證券研究中心 數據中心單體規模提升，供配電系統朝模塊化、集成化方向升級。數據中心單體規模提升，供配電系統朝模塊化、集成化方向升級。隨著未來數據量以及 IT設備功率等級的進一步提升，我們預計未來數據中心的單體規模將呈上升趨勢，而傳統的數據中心供配電系統由變壓器、低壓配電、UPS 輸入配電、UPS、UPS 輸出配電、輸出饋線等多種設備構成，其占地面積大、部署周期長、能耗效率低、運維成本高的缺點日益突出。相較而言，模塊化數據

58、中心將機柜、配電柜、UPS、空調、電池柜等部分進行高度集成，可有效提升數據中心的集約化程度，與此同時具有更短的建設周期及更好的可拓展性。根據賽迪顧問的統計，2016-2020 年間模塊化 UPS 的銷售額占比由 24%上升至 34%，我們預計未來數據中心模塊化、集成化的趨勢將進一步加快。圖圖34.34.數據中心傳統供配電方案與模塊化方案對比數據中心傳統供配電方案與模塊化方案對比 資料來源：華為新一代數據中心智能融合電力模塊技術白皮書，安信證券研究中心 0%5%10%15%20%25%0204060801001202012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2

59、020市場規模增速14%13%12%9%8%8%5%4%27%政府電信銀行互聯網制造交通醫療保險其他 公司深度分析公司深度分析/英騰威英騰威 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 圖圖35.35.國內模塊化國內模塊化 UPS 銷售額占比持續提升（單位：億元）銷售額占比持續提升（單位：億元）資料來源：賽迪顧問，安信證券研究中心 3.2.3.2.公司數據中心業務表現穩定，模塊化公司數據中心業務表現穩定，模塊化 UPSUPS 產品國內領先產品國內領先 公司數據中心業務表現穩定，模塊化公司數據中心業務表現穩定，模塊化 UPSUPS 處于行業領先地位。處于行業領先地位。公司

60、UPS 產品體系較為完整，包括機架式 UPS、塔式 UPS 以及模塊化 UPS 等，產品在 IDC、政府、金融、通信、教育、交通、廣電、醫療、能源電力等各行各業廣泛應用。其中，公司在模塊化 UPS 這一細分領域具備較強的競爭力，根據賽迪顧問的統計，2016-2021 年間公司連續蟬聯國內模塊化 UPS 市場份額第二名。2021 年公司數據中心產品實現營業收入 5.66 億元，同比增長 33%，結束連續兩年的下滑態勢，2022H1 相關業務收入則達到 3.19 億元，同比增長 28%。同時，公司數據中心產品的毛利率也相對穩定，近年來基本保持在 30%左右。圖圖36.36.公司公司 UPS 產品營

61、業收入變化情況（億元）產品營業收入變化情況（億元）圖圖37.37.公司公司 UPS 產品盈利能力相對穩定產品盈利能力相對穩定 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0102030405060708020162017201820192020模塊化UPS銷售額傳統UPS銷售額占比-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01234562017201820192020202122H1UPS收入增速0%10%20%30%40%50%2017201820192020202122H1數據

62、中心業務毛利率數據中心業務毛利率 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 4.4.全球能源體系轉型深入，公司光儲業務空間廣闊全球能源體系轉型深入，公司光儲業務空間廣闊，新能車破而后立，新能車破而后立 4.1.4.1.分布式光儲裝機空間充分打開，帶動逆變器市場需求持續旺盛分布式光儲裝機空間充分打開，帶動逆變器市場需求持續旺盛 全球光伏裝機需求充分打開，分布式場景占比持續提升全球光伏裝機需求充分打開，分布式場景占比持續提升。近年來電力系統的“脫碳”已成全球共識，風電、光伏等新能源關注度日益提升，隨著行業正式步入平價時代，當前全球光伏

63、的裝機空間已充分打開。根據 BNEF 的統計，2021 年全球新增光伏裝機規模達到 183GW，在上游原材料漲幅巨大的背景下仍然實現 25%以上的同比提升。在裝機結構上，近年來分布式光伏裝機速度明顯加快，根據 IEA 的統計，2021 年戶用及工商業裝機占全球光伏裝機比超過40%。因此，我們預計未來光伏裝機規模將延續高速增長態勢，其中分布式場景有望貢獻較大的裝機增量。圖圖38.38.全球新增光伏裝機情況（全球新增光伏裝機情況（GW）圖圖39.39.全球新增光全球新增光伏裝機結構（伏裝機結構（GW）資料來源：BNEF，安信證券研究中心 資料來源：IEA，安信證券研究中心 國內分布式光伏方興未艾，

64、整縣推進加速發展國內分布式光伏方興未艾，整縣推進加速發展。2020-2021 年在戶用光伏補貼的推動下，國內戶用裝機分別達到 10.1/21.6GW，商業模式與居民接受度快速提升。2021 年國家能源局下發關于組織申報整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知等文件，整縣推進模式逐步落地。我們認為國內分布式光伏發展空間已經充分打開，補貼政策退出后裝機仍有望保持高速增長，2022 年前三季度國內戶用/工商業光伏裝機分別達到 16.6/18.7GW，合計裝機占比高達 67%。表表3 3：近兩年分布式光伏相關鼓勵政策近兩年分布式光伏相關鼓勵政策 日期日期 文件文件 發布部門發布部門 主要內容主要

65、內容 2021/6/20 關于組織申報整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知 國家能源局 明確整縣推進試點申報條件及不同類型建筑屋頂光伏最低發電比例，提出試點地區屋頂分布式光伏由電網企業保障并網消納，鼓勵地方政府進行財政補貼并積極開展分布式光伏發電市場化交易。2021/9/8 關于公布整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點名單的通知 國家能源局 各?。ㄗ灾螀^、直轄市）及新疆生產建設兵團共報送試點縣（市、區）676 個，全部列為整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點。2021/10/24 2030 年前碳達峰行動方案 國務院 到 2025 年，新建公共機構建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達到

66、 50%。2021/12/29 加快農村能源轉型發展助力鄉村振興的實施意見 國家能源局、農業農村部、國家鄉村振興局 利用農戶閑置土地和農房屋頂，建設分布式風電和光伏發電，配置一定比例儲能，自發自用，就地消納，余電上網，農戶獲取穩定的租金或電費收益。2022/1/30 關于完善能源綠色低碳轉型體制機制和政策措施的意見 國家發展改革委、國家能源局 在農村地區優先支持屋頂分布式光伏發電以及沼氣發電等生物質能發電接入電網，電網企業等應當優先收購其發電量。2021/6/20 關于組織申報整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知 國家能源局 明確整縣推進試點申報條件及不同類型建筑屋頂光伏最低發電比例

67、，提出試點地區屋頂分布式光伏由電網企業保障并網消納，鼓勵地方政府進行財政補貼并積極開展分布式光伏發電市場化交易。資料來源：政府網站，安信證券研究中心 全球能源價格居高不下，海外戶用光伏市場景氣加速全球能源價格居高不下，海外戶用光伏市場景氣加速。與國內情況不同，海外發達地區的居民電價水平明顯高于工商業電價，2021 年下半年以來受地緣政治、氣候環境、供給沖擊等多方面因素影響，全球石油、天然氣等能源價格持續上漲，推動以歐洲為代表的部分海外地區電力價格大幅飆升，戶用光伏的經濟性與接受度快速提升。根據 BNEF 統計，2021 年全球新-0.100.10.20.30.40.50.60204060801

68、00120140160180200201120132015201720192021全球新增光伏裝機增速0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200201120132015201720192021集中電站分布式分布式占比 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19 增戶用光伏裝機規模接近 50GW，在全球裝機中的占比已超過 25%，我們預計 2022 年這一比例將進一步增加，戶用逆變器市場景氣度持續上行。圖圖40.40.部分歐洲國家批發電價（歐元部分歐洲國家批發電價（歐元/MWh）圖圖41.41.全球戶用光伏

69、裝機快速增長全球戶用光伏裝機快速增長 資料來源：Ember，安信證券研究中心 資料來源：BNEF，安信證券研究中心 自發自用比例提升，海外戶用儲能需求顯現自發自用比例提升，海外戶用儲能需求顯現。在發展早期，戶用光伏往往能在上網電價與優先消納上獲得較好的保障，因此通常采取全額上網為主的模式，而隨著戶用光伏補貼政策的退出，自發自用逐漸成為更為經濟的方案。對于居民用戶，搭配儲能的戶用光伏才能徹底取代傳統的電網供電，從而實現電力的自給自足。根據 BNEF 的統計，近年來海外戶用儲能新增裝機量明顯提升，2020 年戶用/工商業裝機增量分別為 4.5GWh/2.5GWh，戶用裝機比例明顯提高（2018 年

70、新增工商業儲能集中在韓國，主要由補貼政策推動）。圖圖42.42.戶用光儲系統對傳統電網供電的取代進程戶用光儲系統對傳統電網供電的取代進程 圖圖43.43.海外戶用海外戶用/工商業儲能工商業儲能新增裝機情況（新增裝機情況（GWh）資料來源：Sunnova，安信證券研究中心 資料來源：BNEF，安信證券研究中心 20252025 年全球年全球光伏光伏逆變器市場規模有望逆變器市場規模有望達到千億級別達到千億級別。一方面，未來數年全球新增光伏裝機規模有望保持高速增長，我們預計 2025 年全球新增光伏裝機規模將超過 500GW，與此同時存量逆變器的置換也將貢獻重要的需求增量，綜合兩方面因素 2025

71、年全球光伏逆變器總需求或將突破 550GW。從需求結構來看，我們預計未來高單價的分布式場景將占據一半左右的份額，依此測算 2025 年全球光伏逆變器的市場規模將由 2021 年的不到 400 億元增長至超過 1000億元，對應 2022-2025 年平均復合增速接近 30%。01002003004005006002018/12018/52018/92019/12019/52019/92020/12020/52020/92021/12021/52021/92022/12022/52022/9法國德國意大利荷蘭西班牙0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%01020304

72、050602013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021戶用光伏新增裝機（GW）戶用裝機占比00.511.522.533.544.520162017201820192020工商業戶用 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 表表4 4：全球全球光伏光伏逆變器市場空間測算逆變器市場空間測算 單位單位 20202020 20212021 2022E2022E 2 2023E023E 2 2024E024E 2025E2025E 全球光伏裝機全球光伏裝機 GWGW 145145 174174

73、241241 349349 430430 518518 中國 GW 48 55 85 130 157 180 海外 GW 97 119 155 219 274 338 逆變器新增需求 GW 145 174 241 349 430 518 逆變器存量替換需求 GW 10 13 18 25 31 38 光伏逆變器總需求光伏逆變器總需求 GWGW 155155 186186 259259 374374 461461 55556 6 分布式裝機占比%42%50%55%50%50%50%分布式市場逆變器需求 GW 65 93 143 187 230 278 分布式市場逆變器單價 元/W 0.25 0.2

74、5 0.25 0.24 0.24 0.23 分布式逆變器市場規模分布式逆變器市場規模 億元億元 163163 233233 356356 453453 542542 63634 4 地面電站裝機占比%58%50%45%50%50%50%地面電站市場逆變器需求 GW 90 93 117 187 231 278 地面電站市場逆變器單價 元/W 0.16 0.15 0.15 0.15 0.14 0.14 地面電站市場逆變器規模地面電站市場逆變器規模 億元億元 144144 140140 175175 272272 325325 380380 光伏光伏逆變器總市場規模逆變器總市場規模 億元億元 307

75、307 37373 3 5 53 31 1 725725 86868 8 1011014 4 同比增速%21.5%42.5%36.5%19.7%16.8%資料來源：IEA，BNEF，安信證券研究中心 4.2.4.2.公司光儲業務迎來發展機遇公司光儲業務迎來發展機遇 公司逆變器產品主要面向戶用及工商業場景公司逆變器產品主要面向戶用及工商業場景。2005 年公司設立全資子公司英威騰光伏，聚焦分布式光伏領域產品的研發和生產，目前產品體系涵蓋光伏并網逆變器（1-136kW）、儲能逆變器（3-630kW）、離網逆變器（1.5-8kW）、智能監控系統等，廣泛應用于國內外不同場景的光儲項目。2022 年 6

76、 月公司發布了全新一代 XG 系列光伏并網逆變器產品，功率段全面覆蓋3kW 至 136kW，支持 2-12 路 MPPT，在效能、防護性、智能性等方面均處于行業領先水平。圖圖44.44.公司現有逆變器產品體系公司現有逆變器產品體系 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 公司積極布局海外市場，在渠道及產品認證方面具備較強積累公司積極布局海外市場，在渠道及產品認證方面具備較強積累。公司目前已建立了以客戶為中心的全球營銷服務渠道，根據官網信息公司在俄羅斯、印度、泰國、阿拉伯、意大利、英國、德國、澳大利亞、墨西哥、波蘭等地設有分支機構。產品認證層面，公司已通過包括中國、美國、澳洲以及歐洲多國在內共計

77、20 個國家的入網認證，產品遠銷世界 80 多個國家和具體產品：具體產品：XGXG系列三相并網逆變器系列三相并網逆變器MGMG系列單相并網逆變器系列單相并網逆變器具體產品：具體產品：BD3BD3-6kW6kW-RL1RL1單相儲能逆變器單相儲能逆變器BD30BD30-500kW500kW-P P三相儲能一體機三相儲能一體機BD30BD30-500kW500kW-MTMT三相儲能變流器三相儲能變流器BD6BD6-12kW12kW-RH3RH3三相儲能逆變器三相儲能逆變器具體產品：具體產品：XN3XN3-5kW5kW單相離網逆變器單相離網逆變器XN50PXN50P-4 4單相離網逆變器單相離網逆變

78、器 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。21 地區。近年來公司通過積極引入外部人才等方式加快光伏領域布局，未來業務發展有望進一步提速，2022H1 公司已實現光儲業務收入 9070 萬元，同比增長 167%。圖圖45.45.公司海外營銷服務網絡圖公司海外營銷服務網絡圖 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 公司入股邁格瑞能，深化儲能行業布局。公司入股邁格瑞能，深化儲能行業布局。邁格瑞能成立于 2018 年，自成立以來專注于戶用、工商業領域光儲逆變器的研發、生產、銷售和服務，其核心團隊由國內領軍型技術人才和電力電子資深專家組成，擁有

79、超過 15 年的技術研發和生產制造經驗，主要產品包括 REVO 家庭混合逆變器（光儲混合）、MPS 光儲混合逆變器、MEGA 工商業儲能逆變器以及儲能系統四大類，已經為全球 200 多家知名企業提供產品和服務，累計交付超過 1GW。為進一步深化儲能行業布局，2020 年 10 月公司投資深圳邁格瑞能技術有限公司 90 萬元，2021 年 1 月又以 420萬購買其6%的股權，此后又于2021年8月增資1100萬元，目前公司合計持有邁格瑞能15.12%的股權。今年起邁格瑞能以北美、歐洲以及亞非拉等海外戶用市場為重點發力方向，考慮到目前海外用戶側儲能市場迫切的需求，我們認為其儲能業務有望持續放量。

80、圖圖46.46.邁格瑞能發展歷史邁格瑞能發展歷史 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 4.3.4.3.新能源汽車業務破而后立新能源汽車業務破而后立 終端需求持續放量，國內新能車市場步入自發驅動的高速增長階段。終端需求持續放量，國內新能車市場步入自發驅動的高速增長階段。經歷了 2018-2019 年補貼退坡的擾動，2020年以來國內新能源汽車市場C端需求快速放量。根據中汽協的統計數據，公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22 2022 年 1-11 月我國新能源汽車累計銷量為 607 萬輛，同比增長一倍，滲透率達到 25%，電動化

81、趨勢勢不可擋。圖圖47.47.近年來我國新能源汽車銷量快速提升（萬輛）近年來我國新能源汽車銷量快速提升（萬輛）資料來源：中汽協，安信證券研究中心 電機控制器是新能源汽車的核心組成部分，確定性受益新能車市場高速增長電機控制器是新能源汽車的核心組成部分，確定性受益新能車市場高速增長。電驅、電池以及電控構成的三電系統是當下新能源汽車的核心部件，其中電控系統作為新能源汽車的“大腦”具有不可替代的重要作用，在整車成本中的占比約為 10%，有望確定性受益新能源汽車行業的高速發展。圖圖48.48.新能源汽車成本拆分新能源汽車成本拆分 圖圖49.49.新能源乘用車電機電控月搭載量（萬臺）新能源乘用車電機電控月

82、搭載量（萬臺）資料來源：銳觀咨詢，安信證券研究中心 資料來源：NE Times，安信證券研究中心 公司新能源汽車業務起步于公司新能源汽車業務起步于 20142014 年，多年來技術、產品積累深厚。年，多年來技術、產品積累深厚。2014 年，公司與欣旺達合資成立英旺達電動汽車控制技術有限公司（持股 60%，同年改名為深圳市英威騰電動汽車驅動技術有限公司）、深圳市欣旺達電動汽車電池有限公司（持股 15%），正式開啟了新能源汽車領域的探索之路。2017 年為進一步充實新能源汽車業務板塊，公司以 1.5 億元現金收購唐山普林億威科技有限公司 100%股權。經過多年積累，公司與宇通客車、廈門金龍、吉利汽

83、車、一汽解放、中國重汽、東風汽車等業內知名企業建立了合作關系，主要為客戶提供動力總成系統解決方案及充電運營方案，目前核心產品為主動電機控制器、輔助電機控制器等電控類產品。01020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022電池電驅動零部件電控電機整車及其他部件0%20%40%60%80%100%120%140%160%0102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年同比增速 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2

84、3 圖圖50.50.GVD550 系列五合一控制器（商用車電控）系列五合一控制器（商用車電控）圖圖51.51.GVD520 系列三合一控制器（乘用車電控）系列三合一控制器（乘用車電控）資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 20182018-20192019 年受補貼政策退坡等因素影響公司新能源汽車業務出現較大幅度調整，近兩年相年受補貼政策退坡等因素影響公司新能源汽車業務出現較大幅度調整，近兩年相關業務逐步回歸正軌，盈利持續修復關業務逐步回歸正軌，盈利持續修復。2018-2019 年國內新能源汽車行業陷入暫時低谷，公司 2017 年收購的普林億威在收入、盈利

85、以及現金流方面都受到了較大幅度沖擊，導致公司計提了大量商譽減值、存貨跌價準備以及信用減值損失。隨著近兩年來新能源汽車市場的整體回暖以及公司及時的自我調整，2022H1公司新能源汽車業務營收已迅速回升至2.24億元，同比增長超 137%，與此同時毛利率亦有明顯修復。圖圖52.52.公司新能源汽車業務收入（億元）及增速公司新能源汽車業務收入（億元）及增速 圖圖53.53.公司新能源汽車業務毛利率變化情況公司新能源汽車業務毛利率變化情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 綜上，隨著公司階段性調整的基本技術，其新能源汽車業務（主要為電控）的經營情況自 2020

86、年起已重回增長軌道，面對目前規模較大、增速較快的新能源汽車市場，公司有望在未來實現業務上的進一步突破，使新能源汽車業務成為公司另一重要的業績增長點。-100%-50%0%50%100%150%01234562017201820192020202122H1營業收入增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%2017201820192020202122H1毛利率毛利率 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。24 5.5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們看好公司以工業自動化與網絡能源為基礎，光伏、儲能、新能源汽車等各項

87、業務協同發展的全面布局。公司工業自動化業務基本盤穩固，有望在國內制造業高端化、智能化轉型的過程中實現穩步增長，我們預計2022-2024年工業自動化業務收入增速分別為10%/25%/20%，毛利率保持 40%左右的較高水平。與此同時，光伏、儲能、新能車等下游需求的持續爆發也將帶動公司相關業務重回高速增長，我們預計 2022-2024 年公司網絡能源業務的收入增速為60%/40%/32%，新能源汽車業務的收入增速為 200%/50%/40%。綜上，我們預計公司 2022-2024年分別實現營業收入 41.71/55.74/71.16 億元，歸母凈利潤 2.70/4.06/5.16 億元，同比增長

88、 48%/51%/27%。首次覆蓋給予“買入-A”投資評級，6 個月目標價 12.00 元。表表5 5：公司盈利預測（單位：百萬元）公司盈利預測（單位：百萬元）2019A2019A 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 工業自動化工業自動化 營業收入 1,526 2,054 2,567 2,824 3,389 4,067 營業成本 786 899 1,315 1,378 1,694 2,033 毛利率 41.6%41.1%36.0%39.0%40.0%40.0%網絡能源網絡能源 營業收入 582 547 654 1,048

89、 1,464 1,934 營業成本 394 394 478 793 1,061 1,407 毛利率 32.3%28.0%27.0%24.3%27.6%27.2%新能源汽車新能源汽車 營業收入 228 192 280 841 1,262 1,766 營業成本 204 159 225 664 997 1,395 毛利率 10.7%17.1%19.8%21.0%21.0%21.0%軌交及其他軌交及其他 營業收入 87 22 20 22 24 27 營業成本 58 8 7 9 10 11 毛利率 33.0%61.9%63.0%60.0%60.0%60.0%總營業收入總營業收入 2,2422,242 2

90、,2862,286 3,0093,009 4,1714,171 5,5745,574 7,1167,116 總營業成本總營業成本 1,4421,442 1,4611,461 2,0252,025 2,8452,845 3,7613,761 4,8474,847 毛利率毛利率 35.7%35.7%36.1%36.1%32.7%32.7%31.8%31.8%32.5%32.5%31.9%31.9%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 6.6.風險提示風險提示 1 1）國家產業政策變動風險）國家

91、產業政策變動風險 公司業務涉及的變頻器、伺服、數據中心、儲能、光伏、新能源汽車、軌道交通等行業均為當前國家產業政策支持的方向，但政策的實施節奏存在階段性調整的可能，相關行業的政策變動可能對公司業務產生短期或長期的不利影響。2 2）市場競爭加劇風險）市場競爭加劇風險 公司所處行業存在眾多市場參與者，包括大型跨國企業、上市公司等規模實力較強的競爭對手，且在國產化替代的趨勢下，或將有更多本土品牌參與競爭，若其他市場參與者采取較為激進的市場策略，則公司的市場份額及盈利水平可能存在下降風險。3 3）技術迭代風險）技術迭代風險 目前工業自動化、數據中心、儲能、光伏等領域的技術方案處于持續升級迭代的過程當中

92、，若公司未來在技術路線上選擇錯誤，則可能無法滿足客戶需求，或被競爭對手拉開差距，從而導致業務開展受阻。4 4）新業務拓展風險）新業務拓展風險 目前公司業務布局相對多元化，且工業自動化等業務涉及下游市場眾多，各領域均需要大量的資源投入，整體管理難度亦將明顯提升，若后續公司新業務的拓展程度不及預期，則可能導致投入產出不匹配，影響公司整體經營業績與財務狀況。5 5）原材料供應風險）原材料供應風險 當前芯片等原材料存在一定程度的短缺、漲價現象，若公司供應鏈管理出現問題，則可能影響產品生產、交付節奏，與此同時原材料的漲價若無法傳導至終端客戶，則公司的盈利能力將面臨不利影響。6 6）模型假設及測算結果與實

93、際情況存在誤差模型假設及測算結果與實際情況存在誤差 本文中的測算過程涉及到較多假設條件，若模型假設與實際情況存在較大差異，則測算的結果可能出現偏差。公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 Table_Finance2 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 （百萬元百萬元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E202

94、4E 營業收入營業收入 2,286.4 3,008.8 4,170.9 5,574.0 7,115.8 成長性成長性 減:營業成本 1,460.9 2,024.8 2,844.9 3,761.4 4,846.7 營業收入增長率 2.0%31.6%38.6%33.6%27.7%營業稅費 14.0 19.7 25.0 33.4 42.7 營業利潤增長率-128.5%67.0%68.3%59.7%34.4%銷售費用 246.4 290.5 333.7 418.0 498.1 凈利潤增長率-145.6%34.4%47.9%50.5%27.2%管理費用 198.5 239.8 260.7 334.4 4

95、26.9 EBITDA 增長率-26.3%-16.8%105.9%55.9%31.6%研發費用 279.7 326.7 417.1 557.4 676.0 EBIT 增長率-30.1%-23.8%140.3%64.3%34.0%財務費用 22.4 13.7 1.1 14.7 18.0 NOPLAT 增長率-129.3%70.2%46.5%64.3%34.0%資產減值損失-51.6-10.5 10.0 10.0 10.0 投資資本增長率-6.9%28.6%36.2%17.2%18.8%加:公允價值變動收益-凈資產增長率 7.6%11.3%15.7%17.9%20.3%投資和匯兌收益 14.2-1

96、.5-營業利潤營業利潤 99.099.0 165.4165.4 278.3278.3 444.6444.6 597.3597.3 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 0.5 10.7 10.0 10.0 10.0 毛利率 36.1%32.7%31.8%32.5%31.9%利潤總額利潤總額 99.6 176.2 288.3 454.6 607.3 營業利潤率 4.3%5.5%6.7%8.0%8.4%減:所得稅 21.4 16.7 43.3 68.2 91.1 凈利潤率 5.9%6.1%6.5%7.3%7.3%凈利潤凈利潤 135.6135.6 182.3182.3 269.6269.6 405.74

97、05.7 516.2516.2 EBITDA/營業收入 9.4%5.9%8.8%10.2%10.6%EBIT/營業收入 6.7%3.9%6.7%8.2%8.6%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 （百萬元百萬元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 固定資產周轉天數 70 54 46 43 39 貨幣資金 611.2 668.5 417.1 557.4 711.6 流動營業資本周轉天數 67 56 63 65 66 交易性金融資產-流動資產周轉天數 292 255 230 212 213 應收帳款 560.1 722.

98、3 1,363.1 1,423.9 2,134.0 應收帳款周轉天數 96 77 90 90 90 應收票據 53.8 41.6 74.3 80.5 117.1 存貨周轉天數 66 70 68 67 68 預付帳款 12.6 29.6 49.4 55.1 79.5 總資產周轉天數 435 378 337 305 293 存貨 449.2 714.3 866.2 1,223.4 1,469.2 投資資本周轉天數 177 148 142 133 123 其他流動資產 214.6 183.7 200.0 250.0 300.0 可供出售金融資產-投資回報率投資回報率 持有至到期投資-ROE 7.9%

99、9.5%12.1%15.4%16.4%長期股權投資 28.4 32.9 32.9 32.9 32.9 ROA 2.7%4.6%5.6%7.6%8.0%投資性房地產 4.1 3.9 3.9 3.9 3.9 ROIC 8.2%15.0%17.0%20.6%23.5%固定資產 439.9 460.4 610.1 731.2 825.7 費用率費用率 在建工程 119.4 199.6 279.7 265.8 256.1 銷售費用率 10.8%9.7%8.0%7.5%7.0%無形資產 113.9 125.1 128.4 129.3 127.8 管理費用率 8.7%8.0%6.3%6.0%6.0%其他非流

100、動資產 240.7 290.7 317.5 361.3 411.3 研發費用率 12.2%10.9%10.0%10.0%9.5%資產總額資產總額 2,847.92,847.9 3,472.73,472.7 4,342.64,342.6 5,114.75,114.7 6,469.26,469.2 財務費用率 1.0%0.5%0.0%0.3%0.3%短期債務 151.0 270.7 268.2 282.9 300.9 四費/營業收入 32.7%28.9%24.3%23.8%22.8%應付帳款 524.5 616.8 963.7 1,125.9 1,566.7 償債能力償債能力 應付票據 194.3

101、 229.2 403.0 432.8 644.2 資產負債率 41.2%46.4%50.4%50.3%52.7%其他流動負債 219.0 287.0 300.0 350.0 400.0 負債權益比 70.1%86.4%101.5%101.3%111.6%長期借款 50.0 135.8 152.9 261.9 350.0 流動比率 1.75 1.68 1.53 1.64 1.65 其他非流動負債 34.7 70.3 100.0 120.0 150.0 速動比率 1.33 1.17 1.09 1.08 1.15 負債總額負債總額 1,173.51,173.5 1,609.71,609.7 2,18

102、7.92,187.9 2,573.52,573.5 3,411.93,411.9 利息保障倍數 6.83 8.46 244.36 31.24 34.16 少數股東權益-40.8-52.4-76.9-96.2-96.2 分紅指標分紅指標 股本 753.5 753.5 782.3 782.3 782.3 DPS(元)-留存收益 997.7 1,179.7 1,449.4 1,855.1 2,371.3 分紅比率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股東權益股東權益 1,674.31,674.3 1,863.01,863.0 2,154.82,154.8 2,541.22,541.2 3,057

103、.43,057.4 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 （百萬元百萬元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 凈利潤 78.1 159.5 269.6 405.7 516.2 EPS(元)0.17 0.23 0.34 0.52 0.66 加:折舊和攤銷 73.2 71.3 86.9 112.0 136.6 BVPS(元)2.19 2.45 2.85

104、 3.37 4.03 資產減值準備 74.3 17.0-PE(X)62.3 46.3 31.3 20.8 16.4 公允價值變動損失-PB(X)4.9 4.4 3.8 3.2 2.7 財務費用 9.0 18.2 1.1 14.7 18.0 P/FCF 53.6 81.4-34.2 41.5 41.4 投資收益-14.2 1.5-P/S 3.7 2.8 2.0 1.5 1.2 少數股東損益-57.5-22.8-24.5-19.3-EV/EBITDA 15.9 30.3 22.1 14.1 10.6 營運資金的變動 45.9-165.4-298.9-261.8-384.7 CAGR(%)70.4%

105、47.9%-182.3%70.4%47.9%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 364.9364.9 143.3143.3 34.334.3 251.3251.3 286.1286.1 PEG 0.9 1.0-0.2 0.3 0.3 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -142.8142.8 -175.3175.3 -320.0320.0 -220.0220.0 -220.0220.0 ROIC/WACC 0.8 1.5 1.7 2.0 2.3 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 -97.597.5 65.465.4 34.334.3 109.0109.0 88.188.1

106、REP 3.9 2.6 2.5 1.8 1.3 資料來源：資料來源：WindWind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 公司評級體系公司評級體系 收益評級：買入 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%及以上；增持 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%（含）至 15%；中性 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%（含）至 5%；減持 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%（含）；賣出

107、 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會

108、核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。公司深度分析公司深度分析/英威騰英威騰 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。28 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、

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110、及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本

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