1、第一章 行業概況PTA是精對苯二甲酸（Pure Terephthalic Acid）的英文簡稱，在常溫下是白色粉狀晶體,無毒、易燃，若與空氣混合，在一定限度內遇火即燃燒。PTA是重要的大宗有機原料之一，廣泛用于化學纖維、輕工、電子、建筑等國民經濟的各個方面。同時，PTA的應用又比較集中，世界上90%以上的PTA用于生產聚對苯二甲酸乙二醇酯（簡稱聚酯，PET）。聚酯包括纖維切片、聚酯纖維、瓶用切片和薄膜切片。在國內市場，有75%的PTA用于生產聚酯纖維，俗稱滌綸，可用于制作特種材料如防彈衣、安全帶、輪胎簾子線，漁網、繩索，濾布及絕緣材料等等。但其主要用途是作為紡織原料的一種；20%用于生產瓶級聚

2、酯，主要應用于各種飲料尤其是碳酸飲料的包裝；5%用于膜級聚酯，主要應用于包裝材料、膠片和磁帶。PTA下游產品被廣泛應用于化學纖維、輕工、電子、建筑等國民經濟的各個方面，與人民生活水平的高低息息相關。圖 PTA產業鏈結構圖資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 PTA期貨價格及指數資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD截至2023年1月17日，iFinD鋼鐵板塊滬深成分股個數為10，近幾年無變化。企業總市值在近幾年波動較大，近期平穩，截至2023年1月17日，企業總市值為18180.43億元。第二章 商業模式和技術發展2.1 PTA產業鏈圖 PTA行業產業鏈全景圖資料來源：資產信息網

3、千際投行 光大證券研究所PTA行業是重要的中游行業，上游承接石化行業，下有銜接化纖行業。上游原材料以石油、天然氣等石化資源與MX、PX液體等化工產品為主，下游行業中聚酯纖維和聚酯瓶片需求較大，整條產業鏈的傳導作用自下而上，下游需求影響對PTA、PET和MEG等的產量，進而影響對上游原料的需求。當前世界PTA行業處于技術成熟期，隨著制造業的進一步發展，我國PTA行業已經逐步完成了國產產品對進口產品的替代，PTA劇透產能集中投放推動行業經歷了自2014年開始的自我出清階段；但隨著制造業的進一步發展，我國PTA行業已經進入第二輪擴張周期。由于PTA行業的特性，當前PTA行業呈現出行業集中度高、國產自

4、給率高、銷售價格較低的特征。2.2 商業模式隨著我國制造業的不斷發展，PTA產品的需求被不斷推高，從而帶動PTA產品的供應上升。從生產流程看，在上游的石油化工原材料領域，首先是購買石油、天然氣等原料并進行加工，生產MX和PX液體產品，因此受到國內外市場油價氣價波動影響明顯。圖 石油現貨價平均價格指數與國內PTA現貨價資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD在下游化纖行業，2019年4月開始PTA行業進入新一輪擴張期，但由于2022年疊加俄烏戰爭引發全球能源價格暴漲、全球經濟衰退等影響，PTA行業景氣度回落，需求不佳，引發PTA受原油和PX緊缺影響價格大起大落。2022年PTA 計劃投產裝置8

5、60萬噸，實際投產裝置360萬噸不及預期。一般PTA行業的商業模式大致是：購入石油天然氣相關制品MX和PX液體，進行PTA生產，扣除生產過程中的設備廠房折舊等成本，再減去人員薪酬、電費、運輸費等各種費用，最終出售PTA制成品獲取利潤。PTA行業的利潤影響因素：下游制造業對化纖產品的需求。下游化纖產品的需求影響對中游PTA行業的需求量，從而顯著影響PTA生產企業的銷量。上游國內外市場的石油價格波動。由于PTA國內集中度高且技術難度不大，疊加產能過剩和重要企業集中釋放產能，當前PTA市場利潤空間不大，只能通過量的方式盈利。成本的顯著提升將會進一步壓縮盈利空間。廠房設備折舊、人工費、運營費、運輸費等

6、。這些成本費用相對來說比較剛性。2.3 技術發展對國內PTA產業的各個專利申請人的專利數量進行統計，排名前十的公司依次為：中國石化、中國石油、上海石化、華錦股份、恒力石化、沈陽化工、榮盛石化、香梨股份、東方盛虹、恒逸石化。表 國內專利排名前十PTA公司（截至2023年1月17日）資料來源：資產信息網 千際投行 iFinDPTA工業作為最主要的原材料工業，最根本的任務，就是以最低的資源、能源消耗，以最低的環境、生態負荷，以最高的效率和勞動生產率向社會提供足夠數量且質量優良的高性能PTA產品，滿足社會發展、國家安全、人民生活的需求。（1）產能擴張與裝置大型化：隨著我國下游化纖行業的不斷發展，對PT

7、A的需求仍將擴張，且通過設備大型化能夠顯著提升單臺反應器的產能規模，使生產工藝由第三代扥年產量125萬噸達到第四代技術年產量250-300萬噸，顯著降低噸產能投資中土地占用及固廢產量，提升整體生產效率，優化成本結構。（2）節省原料消耗方向：通過對氧化技術的改進，降低生產中的溫度，從而顯著控制原料PX和溶劑醋酸的銷號，通過調整催化劑使用量和延長氧化時間來達到反應深度。英威達P8+和BP Gen4技術均較上一代技術實現了更低的原料消耗，從單位原料消耗上來說減少了100-150元。2.4 政策監管行業主管部門及管理體制國家工業和信息化部對該行業進行宏觀調控。中國化學纖維工業協會和中國PTA行業協會，

8、是中國PTA行業全國性行業組織。相關政策PTA材料是基礎的工業原材料，要實現工業高質量發展，PTA工業必須要不斷創造高質量、高性能的PTA產品以滿足經濟高質量發展的需要。為了促進PTA行業高質量發展，推動行業加速轉型升級，從國家到地方均出臺了一系列扶持政策，為PTA工業加速轉型升級提供了良好保障。2017.12.05,國家發改委發布關于促進石化產業綠色發展的指導意見2019.10.30,國家發改委發布產業結構調整指導目錄（2019年本）2021.11,國家發改委發布關于發布的通知2022.04.08,工業和信息化部、發展改革委、科技部、生態環境部、應急部、能源局聯合發布關于“十四五”推動石化化

9、工行業高質量發展的指導意見第三章 行業估值、定價機制和全球龍頭企業3.1 行業綜合財務分析和估值方法圖 綜合財務分析資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 行業估值及歷史比較資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 指數PE/PB Bands資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 指數市場表現資料來源：資產信息網 千際投行 iFinDPTA行業估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現率、P/S市銷率估值法、EV企業價值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現金流折現估值法、紅利折現模型、股

10、權自由現金流折現模型、無杠桿自由現金流折現模型、凈資產價值法、經濟增加值折現模型、調整現值法、NAV凈資產價值估值法、賬面價值法、清算價值法、成本重置法、實物期權、LTV/CAC（客戶終身價值/客戶獲得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。圖 主要上市公司估值對比資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 榮盛石化主營構成資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 恒力石化主營構成資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD3.2 行業發展驅動因子（1）技術創新通過新一代裝置的研發與生產工藝的優化，有效實現新一代高產能年產量250-300噸級裝置投產，推

11、動PTA生產流程中氧化、催化技術的效率提升，有效降低全流程生產工藝中原材料損耗量，協助企業在成本端有效發力，控制成本。通過技術創新實現趕超，PTA行業應立足自主創新，積極開發高技術含量、高附加值、高檔關鍵產品，為實現制造業強國提供關鍵PTA材料支撐保障。（2）政策助力隨著國家培育先進制造業、制造業轉型和碳達峰、碳中和等一系列政策的落地，依托能源及化工行業的政策更新，推動石油化工行業新舊動能轉換，推動生產流程與綠色化轉型。地方政府主要從財政補貼、稅費優惠、金融支持、行業引導、行政許可支持等方面給予政策鼓勵。（3）事件驅動圖 新聞指數資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD3.3 行業風險分析和

12、風險管理表 常見行業風險因子資料來源：資產信息網 千際投行（1）環保風險：環保政策和標準日益完善和嚴格，監管和執法力度不斷加大，提高對企業環境整治的要求。PTA生產企業將面臨更大的環保壓力，投入更多資金進行全流程生產工藝的環保改造，造成企業環保投入增加。（2）產能集中釋放風險：我國PTA產品國產化率已達到100%且國內市場飽和，隨著技術和新型裝置的投產，各企業的PTA產量將會迅速上升。產能置換項目的集中落地與產能集中釋放將對市場的供需造成嚴重沖擊，加劇市場供需不平衡狀況，從而使利潤空間進一步收縮。（3）原料價格波動風險：石油、天然氣價格發生波動，疊加俄烏戰爭帶來的國際油價上漲趨勢和世界經濟衰退

13、，PTA企業面臨較大的成本壓力，利潤空間將被進一步壓縮，增加企業運行不確定性，給PTA企業經營帶來不利影響。3.4 競爭分析圖 2023年全球石油化工企業 TOP 10資料來源：資產信息網 千際投行圖 SWOT 分析資料來源：資產信息網 千際投行 Wind3.5 發展和行情復盤2022年國際經濟大衰退，疊加俄烏戰爭帶來的國際市場油價波動，石油化工領域整體呈現出波動態勢，PTA行業表現也有所波動，聚酯產業鏈上下游盈利弱化，競爭壓力愈漸加重，行業景氣度逐漸回落。經濟消費薄弱下，終端需求表現疲軟。下半年 PX 投產的逐步落地，PTA 從高位下挫。伴隨著成本端的炒作逐漸落幕，泡沫擠出后，且秋季需求的淡

14、化，下游再次出現大幅度的減產，但在能源維持高位，且 PX 供應緊張下，PTA 的開工迅速下降，近強遠弱格局下，PTA 價格三四季度維持區間震蕩。圖 行業配置比例資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD榮盛石化行情復盤與財務狀況圖 PE/PB Bands資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 階段行情數據資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 大宗交易數據資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD圖 融資融券數據資料來源：資產信息網 千際投行 iFinD3.6 中國企業重要參與者中國企業重要參與者有中國石油601857.SH、中國石化600028.SH、榮盛石化002493.SZ、

15、恒力石化600346.SH、東方盛虹000301.SZ、上海石化600688.SH、恒逸石化000703.SZ、華錦股份000059.SZ、沈陽化工000698.SZ、香梨股份600506.SH。（1）中國石油601857.SH：是國有重要骨干企業和全球主要的油氣生產商和供應商之一，是集國內外油氣勘探開發和新能源、煉化銷售和新材料、支持和服務、資本和金融等業務于一體的綜合性國際能源公司，在全球32個國家和地區開展油氣投資業務。2021年，在世界50家大石油公司綜合排名中位居第三，在財富雜志全球500家大公司排名中位居第四。（2）榮盛石化002493.SZ：公司總部位于杭州市蕭山區，毗鄰杭州蕭山

16、國際機場和中國輕紡城，是中國石化-化纖行業龍頭企業之一。公司主要從事石化、化纖相關產品的生產和銷售，已布局從煉化、芳烴、烯烴到下游的精對苯二甲酸（PTA）、MEG及聚酯（PET，含瓶片、薄膜）、滌綸絲（POY、FDY、DTY）完整產業鏈。目前榮盛聚酯及紡絲、加彈配套項目的生產規模、原料單耗及產品質量均處于國內同行的前列，綜合能耗處于行業先進水平。（3）恒力石化600346.SH：始建于1994年，立足主業，堅守實業，是以煉油、石化、聚酯新材料和紡織全產業鏈發展的國際型企業。集團現擁有全球產能最大的PTA工廠之一、全球最大的功能性纖維生產基地和織造企業之一，員工達12萬，建有國家“企業技術中心”

17、，企業競爭力和產品品牌價值均列國際行業前列。3.7 全球重要競爭者國際主要競爭者有Saudi Aramco 沙特阿美ARAMCO.AB、Exxon Mobil ?？松梨赬OM.US、Chevron雪佛龍CVX.US、Royal Dutch Shell 荷蘭皇家殼牌RDS-A.US、康菲COP.US、Total道達爾FP.FP等。資料來源：資產信息網 千際投行（1）Saudi Aramco 沙特阿美ARAMCO.AB：是一個有多年歷史的綜合國際石油公司，是世界最大的石油生產公司和世界第六大石油煉制商，業務遍及沙特王國和全世界。它主要從事石油勘探、開發、生產、煉制、運輸和銷售等業務，擁有世界最大

18、的陸上油田和海上油田。2019年12月5日，沙特阿美以每股32里亞爾的價格發行股票，融資256億美元，成為有史以來規模最大的IPO，該公司的估值達到1.7萬億美元，超過微軟和蘋果，成為市值最高的上市公司。（2）Exxon Mobil ?？松梨赬OM.US：是一家總部位于德克薩斯州歐文的美國跨國石油和天然氣公司。它是約翰D洛克菲勒的標準石油公司8的最大直系后裔，于1999年11月30日由?？松梨诤兔梨诤喜⒍?，這兩家公司都與埃索一起被用作零售品牌，用于今天的加油站和下游產品。該公司在整個石油和天然氣行業垂直整合，其中還有一個生產塑料、合成橡膠和其他化學產品的化學品部門。?？松梨谠谛聺晌髦葑?/p>

19、冊成立。（3）Chevron雪佛龍CVX.US：是世界最大的能源公司之一，總部位于美國加州圣拉蒙市（SanRamon）并在全球超過180個國家有業務。其業務范圍滲透石油及天然氣工業的各個方面：探測、生產、提煉、營銷、運輸、石化、發電等。雪佛龍原名加利福尼亞標準石油（Standard Oilof California，簡稱Socal），是1911年標準石油由于反托拉斯法案分裂的結果。2017年6月7日發布2017年財富美國500強排行榜，排名第19。2018年7月19日，財富世界500強排行榜發布，雪佛龍位列33位。2018年12月，世界品牌實驗室發布2018世界品牌500強榜單，雪佛龍排名第3

20、47。第四章 未來展望新舊動能有序轉換，整體上更好地促進碳達峰依托國家發改委等部門相關要求，積極推動PTA行業傳統產能淘汰與新舊動能轉換，在全流程生產工藝上進行革新，推動生產工藝綠色化、低排放、低污染，有效提升資源利用率，降低環境負擔。技術創新持續推進，新型裝備投產推動產量提升以預計年產量達到250-300萬噸的新型第四代設備為代表，新型設備的投放在產能和生產工藝上推動PTA行業跨入新臺階。PTA行業逐步恢復未來國內 PTA 的新增產能同樣將為醋酸需求帶來巨大的增量。根據百川盈孚數據，2022 年下半年至 2024 年期間國內將新增 2970 萬噸/年 PTA產能，2022、2023、2024 年將分別新增 750 萬噸/年，1100 萬噸/年和 1120萬噸/年。按照每噸 PTA 需要 0.04 噸醋酸進行折算，2022-2024年期間每年對應新增的醋酸需求分別為 30 萬噸/年、44 萬噸/年和 44.8 萬噸/年。PTA 領域新增的醋酸需求約占未來新增醋酸產能的 38.3%，可有效保證未來新增醋酸產能的消化。