云海金屬-公司首次覆蓋報告：鎂行業全球龍頭拓展深加工及輕量化板塊-230207（23頁）.pdf

1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)Table_Main 研究報告 Research Report 7 Feb 2023

2、 云海金屬云海金屬 YUNHAI JINSHU(002182 CH)首次覆蓋：鎂行業全球龍頭，拓展深加工及輕量化板塊 Owning a world-class salt lake,enjoy low-cost lithium extraction:Initiation Table_Info 首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市Initiate with OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 Rmb21.65 目標價 Rmb37.60 HTI ESG 5.65-2.82-2.83 E-S-G:0-5 義利評級 市值 Rmb13.68bn/US$1.96bn 日交易額(3

3、個月均值)US$2.72mn 發行股票數目 646.42mn 自由流通股(%)86%1 年股價最高最低值 Rmb29.18-Rmb16.05 注：現價 Rmb21.65 為 2023 年 1 月 30 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值-12.7%-23.7%-23.1%絕對值（美元）-11.4%-23.5%-29.5%相對 MSCI China-26.4%-26.5%1.0%Table_Profit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 營業收入 8,117 10,488 13,913 17,808 (+/-)

4、36.5%29.2%32.7%28.0%凈利潤 493 976 1,217 1,809 (+/-)102.2%98.0%24.7%48.7%全面攤薄 EPS(Rmb)0.76 1.51 1.88 2.80 毛利率 14.0%18.2%17.2%19.3%凈資產收益率 14.5%22.7%22.1%24.7%市盈率 28.71 14.50 11.63 7.82 資料來源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)公司是鎂合金行業的全球龍頭，技術水平和成本控制均大幅優公司是鎂合金行業的全球龍頭，技術水平和成本控制均大幅優于行業平均水平。

5、于行業平均水平。公司主營金屬鎂及其合金的生產和銷售，目前公司已形成年產 10 萬噸原鎂和 20 萬噸鎂合金的生產能力，其原鎂和鎂合金產能均居全球第一，鋁、鍶等主要產品市場份額全球領先，擁有完整的產品研發與制造能力。近年來，集團公司憑借原材料領域的優勢，積極向下游輕量化零部件領域拓展，形成了“白云石開采-原鎂冶煉-鎂合金熔煉-鎂合金加工-鎂合金回收”完整鎂產業鏈以及“高性能鋁合金-鋁擠壓加工”特色產品系。產品廣泛應用于汽車工業、3C 電子及航空航天等領域。加入“寶加入“寶武系”后或擴展深加工板塊。武系”后或擴展深加工板塊。10 月 17 日，云海金屬與寶鋼金屬簽署股權認購協議，向寶鋼金屬非公開發

6、行股票 6200 萬股，若順利發行，控股股東將為寶鋼金屬，實際控制人將變更為國務院國資委。今年前三季度，公司鎂和鋁的深加工板塊銷售同比增長率都在 50%以上，云海金屬并入寶武系后，公司將更加關注深加工領域的增量市場，其中一方面是建筑領域，另一方面是鎂在汽車輕量化中的應用推廣。依托輕量化發展目標，公司產能加速擴張。依托輕量化發展目標，公司產能加速擴張。作為鎂行業龍頭企業，云海金屬目前擁有鎂合金產能 20 萬噸，市占率約 35%，原鎂產能 10 萬噸，市占率約 10%，均位列全球第一。為了滿足輕量化和智能制造的發展需求，現有四個主要的原鎂冶煉項目，一是與寶鋼金屬、青陽共同投建的 30 萬噸高性能鎂

7、基輕合金、15 萬噸鎂合金壓鑄項目；巢湖云海 5 萬噸原鎂冶煉擴產項目；在山西五臺投建年產 10 萬噸高性能鎂基輕合金、5 萬噸鎂合金深加工項目；南京云海 3 萬噸鎂合金壓鑄項目。投建鎂鋁合金創新研發中心項目，在鎂儲氫電池上有研究。投建鎂鋁合金創新研發中心項目，在鎂儲氫電池上有研究。鎂基儲氫材料可實現大容量固態儲氫及常溫常壓長距離運輸。不但可降低氫氣的儲運成本和能耗，且安全便捷，有望成為氫儲運領域的重要關鍵材料。目前公司正處于研發階段，與上海交通大學、重慶大學等相關技術研發團隊開展鎂基儲氫研究。盈利預測與評級。盈利預測與評級。我們預計公司 2022-2024 年 EPS 分別為 1.51元、1

8、.88 元、2.80 元。我們基于云海金屬 2023 年 EPS，參考可比公司估值水平，給予 2023 年 20 倍 PE 估值，目標價 37.6 元，首次覆蓋給予“優于大市”評級。風險提示。風險提示。原材料價格波動的風險，子公司管理風險。Table_Author 吳旖婕吳旖婕 Yijie Wu 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaDec-21Apr-22Aug-22Volume 7 Feb 2023 2 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 一、投資亮點一、投資亮點 公司主要從事金屬鎂及其合金的生產和銷售

9、，擁有獨立完整的供、產、銷系統。目前公司已形成年產 10 萬噸原鎂和 20 萬噸鎂合金的生產能力，其原鎂和鎂合金產能均居全球第一，鋁、鍶等主要產品市場份額全球領先，擁有完整的產品研發與制造能力。近年來，集團公司憑借原材料領域的優勢，積極向下游輕量化零部件領域拓展，形成了“白云石開采-原鎂冶煉-鎂合金熔煉-鎂合金加工-鎂合金回收”完整鎂產業鏈以及“高性能鋁合金-鋁擠壓加工”特色產品系。經過三十年的發展，成為了一家集礦業開采、有色金屬冶煉、加工與回收為一體的高新技術企業，產品廣泛應用于汽車工業、3C 電子及航空航天等領域。二、經營業務二、經營業務 1、股權結構：、股權結構：云海金屬云海金屬改制和增

10、資控股改制和增資控股 公司前身是南京云海特種金屬公司，于 1993 年 11 成立，注冊資本為 205.6 萬元，1997 年 8 月改制為有限公司，2006 年 8 月由南京云海特種金屬有限公司整體變更設立的股份有限公司，并在 2007 年 11 月深圳證券交易所中小板上市。2022 年 10月 17 日，云海金屬與寶鋼金屬簽署股權認購協議，向寶鋼金屬非公開發行股票6200 萬股，若順利發行，控股股東將為寶鋼金屬，實際控制人將變更為國務院國資委。圖表圖表 1 公司公司發展歷程發展歷程 時間 事件 1993.11 南京云海特種金屬有限公司成立 2007.06 五臺云海鎂業有限公司成立 2007

11、.10 深圳證券交易所上市 2009.06 巢湖云海鎂業有限公司成立 2010.04 南京云開合金有限公司成立 2011.06 南京云海輕金屬精密制作有限公司成立 2014.11 全資收購揚州瑞斯樂復合金屬材料有限公司 2018.04 集團印度項目公司組成 2018.12 寶鋼入股，成為云海金屬戰略股東 2019.07 全資收購重慶博奧鎂鋁金屬制造有限公司 2019.09 合資成立山東云信鋁業科技有限公司 2020.08 寶鋼入股，成為云海金屬第二大股東 2020.11 與寶鋼金屬、池州市人民政府合資成立安徽寶鎂輕合金有限公司 2021.06 全資收購天津六合鎂制品有限公司 2021.08 巢

12、湖云海輕金屬精密制造有限公司 2021.12 成立安徽云海鋁業有限公司 2022.03 合資成立安徽鎂鋁建筑模板科技有限公司 2022.10 云海金屬籌劃非公開發行股票，寶鋼金屬將成第一大股東 資料來源：公司官網，海通國際 3ZmVrUgUuXdYwOxP6MbPbRoMrRnPpMiNmMmOiNoOvN7NoPnNwMoOpONZtQxP 7 Feb 2023 3 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 寶鋼金屬和云海金屬的合作淵源可追溯到四年前。2018 年，公司實際控制人梅小明將其持有的 5171.3803 萬股公司股份(占總股本的

13、8%)轉讓給寶鋼金屬，當時轉讓目的是為公司引進更多資源，同時推動落實寶武集團的一基五元發展戰略，發展寶鋼金屬的輕量化材料和制品產業，促進寶鋼金屬業務體系的良好發展。一年之后即 2020 年梅小明再度將其持有的 3878.5352 萬股公司股份(占總股本的 6%)轉讓給寶鋼金屬，使得寶鋼金屬股份增至 14%，為公司第二大股東。而此次非公開增發若成功，寶鋼金屬將拿下云海金屬的控制權。寶鋼金屬通過參與非公開發行，獲得公司控制權，將更深入地發揮產業優勢及協同效應，進一步聚焦公司的輕量化材料和制品的發展，持續優化在高強鋼、鎂、鋁三大輕金屬材料的產業布局與發展載體，從而與寶武的鋼鐵產業、新材料產業形成戰略

14、協同，增大協同優勢，實現高質量發展。圖表圖表 2 云海金屬云海金屬股權結構股權結構 資料來源：公司公告，海通國際 公司以資源和市場為導向的戰略規劃，在全國多地區開展項目建設，是國內鎂合金行業布局最全面的公司。公司建立了兩大原鎂供應基地：山西五臺、安徽巢湖；三大鎂合金供應基地：安徽巢湖子公司主要面對長三角和中部地區客戶；山西五臺子公司主要面對中西部客戶及出口，廣東惠州子公司主要面對珠三角客戶。2021 年 12 月 28 日公司和寶鋼金屬共同投資建設年產 30 萬噸高性能鎂基輕合金及深加工項目開工儀式在安徽省池州市青陽縣經濟開發區順利舉行。項目建成后，將有效帶動下游鎂合金深加工企業集聚，在青陽縣

15、及毗鄰的江南新興產業集中區形成千億產業集群，成為中國重要的鎂合金應用新材料創新基地。7 Feb 2023 4 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 3 公司分布公司分布 資料來源：公司官網，海通國際 2.依托輕量化發展目標，公司產能加速擴張。依托輕量化發展目標，公司產能加速擴張。作為鎂行業龍頭企業，云海金屬目前擁有鎂合金產能 20 萬噸，市占率約 35%，原鎂產能 10 萬噸，市占率約 10%，均位列全球第一。公司近幾年的戰略是發展汽車輕量化所需的材料和部件，公司主產品鎂合金、鋁合金及深加工產品就是配套傳統汽車和新能源汽車的輕量化

16、需求，提供鎂鋁替代傳統材料的設計和制造。近幾年將重點發展儀表盤支架、座椅支架、顯示屏支架、中控支架、方向盤、轉向件等部件。為了滿足輕量化和智能制造的發展需求，現有四個主要的原鎂冶煉項目，一是與寶鋼金屬、青陽共同投建的30萬噸高性能鎂基輕合金、15萬噸鎂合金壓鑄項目；巢湖云海 5 萬噸原鎂冶煉擴產項目；在山西五臺投建年產 10 萬噸高性能鎂基輕合金、5 萬噸鎂合金深加工項目；南京云海 3 萬噸鎂合金壓鑄項目。目前，無論在傳統燃油汽車，還是在新能源汽車領域中所應用的輕量化材料，基本上都包括鋁合金、鎂合金、碳纖維和高強度鋼。鎂合金憑借其低密度等特性已經成為了最有效的汽車輕量化材料。隨著鎂合金壓鑄工藝

17、提升，鎂鋁價格比走低，鎂合金汽車結構件將逐步替代鋁合金結構件。云海金屬已在拓展下游深加工業務，例如在鎂合金汽車壓鑄件方面，2021 年云海金屬的方向盤骨架、儀表盤支架、中控支架、座椅支架、顯示屏支架等鎂質汽車零部件產品業務量同比增長，市場占有率進一步提升。2021 年公司鎂合金深加工產品營收 7.02 億元，同比增長 47.14%，到了 2022 年上半年，“鎂合金深加工產品”的營業收入為 2.95 億元，同比增長51.30%。由于鎂行業的整體規模較小，全球僅有 100 萬噸原鎂，且產能分散，缺乏研發投入，導致行業加工、合金方向的推廣進展緩慢。雙方合作后，尤其在控制權變更后，公司將把全鎂產業為

18、發展重點，打造全鎂產業鏈，主打鎂基材料，加速布局鎂制品，加快鎂在汽車加工領域的技術革新與下游推廣，引領鎂基材料消費，為客戶提供輕量化解決方案，這也比較契合云海金屬的下游應用推廣方向。7 Feb 2023 5 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 4 公司公司 2022 年年半年度半年度主營業務毛利主營業務毛利 產品 營業收入（億元）營業成本（億元）毛利率 鎂合金產品 19.74 11.66 40.93%鎂合金深加工產品 4.76 4.65 2.44%鋁合金產品 12.18 11.96 1.82%鋁合金深加工產品 6.51 5.83

19、 10.45%中間合金 2.26 2.17 3.95%金屬鍶 0.50 0.34 30.94%其他 2.32 1.54 33.58%資料來源：公司 22 年半年報，海通國際 3.公司形成“白云石開采公司形成“白云石開采-原鎂冶煉原鎂冶煉-鎂合金熔煉鎂合金熔煉-鎂合金加工鎂合金加工-鎂合金回鎂合金回收”完整收”完整鎂產業鏈鎂產業鏈 公司是鎂行業龍頭企業，已具有從白云石開采-原鎂冶煉-鎂合金-鎂合金深加工-鎂合金回收的完整 的鎂產業鏈：1）上游資源端：巢湖云海和安徽寶鎂擁有白云石礦石的采礦權 2）原鎂和鎂合金：截 至 2021 年底，公司共擁有 10 萬噸原鎂產能 20 萬噸鎂合金產能，公司鎂合金

20、約占國內市場的 35%以 上，原鎂約占國內市場的10%，具有行業龍頭地位。3）在下游深加工領域，南京云海、巢湖云海精密、荊州云海、天津六合、重慶博奧鎂鋁已完成精密加工布局。4.投建鎂鋁合金創新研發中心項目，在鎂儲氫電池上有研究投建鎂鋁合金創新研發中心項目，在鎂儲氫電池上有研究 公司在創新技術研發上具有優勢，22 年 11 月子公司重慶博奧擬投資建設年產1500 萬件鎂合金中大型汽車零部件及鎂鋁合金創新研發中心項目，項目固定資產投資額為 6.46 億元，創新研發中心主要規劃產品及材料研發中心、裝備研發中心、實驗及檢測中心，同時也是與科研院校合作的基地，擬進行一系列新品類、全工序自動化生產設備研發

21、及應用領域檢測和實驗，成為西南地區鎂鋁合金材料和零部件的專業檢測機構。公司在鎂合金深加工產品方面具有較強的產品設計能力和自我開發模具的能力,不僅能給客戶提供項目支持,也能有效地降低公司的制造成本。公司也正在積極研發鎂基固態儲氫材料技術，未來會適時介入該產業。作為氫的可逆“存儲”介質，鎂基固態儲氫材料具有優良的吸放氫性能以及長期循環無動力學衰減和容量損失的優點，可實現大容量固態儲氫，常溫常壓長距離運輸。不但可降低氫氣的儲運成本和能耗，且安全便捷，有望成為氫儲運領域的重要關鍵材料。目前公司與寶鋼金屬及高校的相關技術研發團隊合作開展鎂基儲氫研究。5.未來擴產增速未來擴產增速增大增大，海內外生產競爭力

22、強勁海內外生產競爭力強勁 隨著青陽項目和公司在巢湖和五臺的擴建產能達產以后，預計能夠達到 50 萬噸原鎂和 50 萬噸鎂合金的規模。隨著汽車輕量化對鎂的需求的增加，整個中國鎂企業的生產競爭力還是十分強勁的，這正是布局的未來增長點，未來也會推進歐洲、北美等海外市場的布局。云海金屬是全球領先的全鎂產業鏈企業，與中國寶武新材料產業的發展戰略高度契合。通過本次非公開發行，實現國資對云海金屬的實際控制，可以充分發揮兩者的優勢。7 Feb 2023 6 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 三、三、鎂鎂行業：行業：1.23 年鎂價有望跟隨需求上行年鎂價

23、有望跟隨需求上行 2005 年至 2020 年，鎂價基本在 1.5 萬元/噸-2 萬元/噸區間震蕩，至今經歷過兩次大漲，第一輪主因內需急劇擴大疊加生產成本上升，而本輪更多為供給擾動加劇。2021 年，鎂價創下歷史新高，一度超過 7 萬元/噸，2022 年由于需求疲軟，鎂價持續下行，回顧 12 月鎂市場，在供需矛盾影響下，市場價格整體延續前期下行走勢，價格跌破 22000 元/噸節點后，部分鎂廠面臨虧損。我們認為 23 年整體看空美元指數，而金屬價格與美元指數呈強負相關性，鎂價跟隨金屬價格共同上漲。同時得益于下游需求，如新能源車輕量化的帶動，鎂的應用場景不斷打開。圖圖表表 5 2005 年年-至

24、今鎂價趨勢圖（單位：元至今鎂價趨勢圖（單位：元/噸）噸）資料來源：Wind，海通國際 2.我國是世界最大原鎂產量國我國是世界最大原鎂產量國 受供給不穩定性影響，2021 年全球鎂錠產量為 95 萬噸，同減 5%。我國鎂錠產量為 80 萬噸，同減 10%。2021 年我國原鎂產量為 94.88 萬噸，占全球總產量的90%。7 Feb 2023 7 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖表表 6 全球鎂錠產量及同比增速全球鎂錠產量及同比增速 資料來源：USGS，海通國際 圖圖表表 7 全球菱鎂礦產量及同比增速全球菱鎂礦產量及同比增速 資料來

25、源：USGS，海通國際 圖圖表表 8 中國原鎂產量及同比增速中國原鎂產量及同比增速 資料來源：中國有色金屬協會，海通國際 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00全球鎂錠產量（千噸，左軸）同比增速（%，右軸）-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.00全球菱鎂礦產量（千噸

26、，左軸）同比增速（%，右軸）85.2185.8291.2686.396.8596.194.88-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%75808590951002015201620172018201920202021中國原鎂產量（萬噸，左軸）同比增速（%，右軸）7 Feb 2023 8 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖表表 9 中國原鎂產量及全球占比中國原鎂產量及全球占比 資料來源：中國有色金屬協會，海通國際 陜西是我國金屬鎂主要產地。陜西是我國金屬鎂主要產地。2021 年陜西生產 54 萬噸金屬鎂，

27、占全國總產量約 62%，其次為山西，占比 14%。內蒙、新疆、寧夏、青海等地也均有生產。從地域上看，總體集中在西北地區。圖圖表表 10 2021 年中國各省份金屬鎂產量占比年中國各省份金屬鎂產量占比 資料來源：百川盈孚，海通國際 3.鎂下游應用廣泛，汽車輕量化加速鎂需求鎂下游應用廣泛，汽車輕量化加速鎂需求 鎂是一種具有延展性的輕質金屬，其性能優異，具備密度低、阻尼性能高、散鎂是一種具有延展性的輕質金屬，其性能優異，具備密度低、阻尼性能高、散熱效果好等特點，應用領域眾多，被廣泛應用于交通運輸、航空航天、化工等行熱效果好等特點，應用領域眾多，被廣泛應用于交通運輸、航空航天、化工等行業。業。2021

28、 年中國金屬鎂消費量 65.44 萬噸，其中 33.36%用于鎂合金加工，16.72%用于鎂粉加工。在鎂合金應用方面，2021 年中國鎂合金消費量達 26.98 萬噸，其中交通運輸領域用量為 17.24 萬噸，占比達 63.9%。2021 年中國鎂粉消費量為 8.36 萬噸，其中 65%的鎂粉被應用于鋼廠脫硫。88%83%79%78%88%86%90%70%75%80%85%90%95%0204060801001201402015201620172018201920202021其他國家原鎂產量（萬噸，左軸）中國原鎂產量（萬噸，左軸）中國產量占比（%，右軸）13.79%6.22%62.09%1.

29、55%2.46%4.31%山西內蒙陜西青海寧夏新疆 7 Feb 2023 9 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖表表 11 2021 年中國金屬鎂消費結構年中國金屬鎂消費結構 資料來源：百川盈孚，海通國際 圖圖表表 12 2021 年中國鎂合金消費結構年中國鎂合金消費結構 資料來源：百川盈孚，海通國際 鎂合金33%鋁合金30%鎂粉17%海綿鈦15%其他5%交通運輸,63.90%電子產品,17.90%航空航天,5.19%生物醫用,4.74%其他,8.27%7 Feb 2023 10 Table_header2 云海金屬(002182

30、CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖表表 13 2021 年中國鎂粉消費結構年中國鎂粉消費結構 資料來源：百川盈孚，海通國際 汽車輕量化助力鎂需求迅速增長。汽車輕量化助力鎂需求迅速增長。汽車的油耗水平 60%以上與整車重量有關。汽車自身的重量每減少 100kg，百公里油耗可減少約 0.7L，傳統汽車自重每降低10%，燃油效率可以提高 5.5%，電動車整車重量降低 10%，平均續航里程可相應增加 58%。燃油車每節約 1L 燃料可減少二氧化碳排放量 2.5 克，每年至少可以減少30%以上的排放量。相較于傳統汽車，三電系統引起的增重會導致整車增加約 200-300kg 的重量，即新能源汽車

31、空載時的重量幾乎相當于傳統車滿載時的重量。新能源汽車輕量化系數要比傳統燃油車高 1.5-4 倍，系數越大，表明整車輕量化程度越低，所以新能源汽車對于輕量化的需求更為迫切。圖圖表表 14 汽車質量分布汽車質量分布 資料來源：CNKI，海通國際 動力總成28%車身重28%底盤27%內飾10%其他7%鋼廠脫硫,65.01%化工,14.20%醫療,9.62%煙花爆竹,2.94%其他,8.23%7 Feb 2023 11 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 15 部分鎂合金材料汽車零部件減重效果對比部分鎂合金材料汽車零部件減重效果對比 汽

32、車零部件汽車零部件 鎂重量（鎂重量（kg）替代重量（替代重量（kg）減輕重量（減輕重量（kg）殼體殼體 5.4 12.8 7.4 動力系統動力系統 36.2 55.2 19 電氣外殼電氣外殼 1.8 3.2 1.4 框架框架 7.2 14.5 7.3 內飾件內飾件 21 31.2 10.2 方向盤方向盤 0.9 4 3.1 腳踏板腳踏板 1.1 5 3.9 輪轂輪轂 18 23 5 資料來源：CNKI，海通國際 根據中國汽車工程學會發布的節能與新能源汽車技術路線圖 2.0，到 2035年，中國將實現燃油乘用車整車輕量化系數降低 25%，純電動乘用車整車輕量化系數降低 35%；該目標要求鎂合金在

33、汽車制造領域扮演更為重要的角色。預計到 2030年中國單車用鎂量將提升到 45Kg。圖表圖表 16 各類車型輕量化路線圖各類車型輕量化路線圖 資料來源：中國汽車工程學會，海通國際 圖表圖表 17 中國單車用鎂量統計及預測表中國單車用鎂量統計及預測表 年份年份 2015 年年 2020 年年 2025 年（年（E）2030 年（年（E）用鎂量（用鎂量（kg）3.7 15 25 45 資料來源：CNKI 預測，海通國際 鎂合金座椅、方向盤等零部件極大提高行車的安全性和舒適性。鎂合金座椅、方向盤等零部件極大提高行車的安全性和舒適性。鎂合金材料的安全性主要體現在其比強度和比剛度的特性上。在同等剛性條件

34、下，1kg 鎂合金的堅固程度幾乎等同于 1.8kg 鋁或 2.1kg 鋼的效果。另外，相比于其他金屬材料，鎂合金材料具有良好的阻尼性，這使其具備優異的減震效果，能夠承受較大的沖擊震動負荷，其減震效果相比于鋁材料高出約 20 倍。鎂合金零部件在受到外力沖擊時能夠吸收更多的能量，因而鎂合金材料制成的汽車殼體、輪轂等零部件具備優異的減震抗噪表現，能夠有效減輕人員疲勞，提高駕駛舒適性。7 Feb 2023 12 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 18 常用材料性能參數對比表常用材料性能參數對比表 材料種類材料種類 彈性模量（彈性模量（

35、GPa）拉伸強度（拉伸強度（MPa）減震系數（減震系數（35MPa）（）（%）鎂合金鎂合金 45 200-300 30-60 鑄鐵鑄鐵 180 200-400 10-17 鋁合金鋁合金 70 200-350 2-5 工程塑料工程塑料 15-25 100-250 N/A 資料來源：CNKI，海通國際 圖表圖表 19 汽車常見鎂合金零部件汽車常見鎂合金零部件 系統名稱系統名稱 典型鎂合金件典型鎂合金件 傳動系統傳動系統 變速箱外殼、齒輪箱外殼、電機支架、葉片導向器、離合器活塞、變速箱體、機油盤、離合器外殼、交流電機支架、油泵殼、濾油器支架等 引擎系統引擎系統 發動機支撐架、汽缸蓋、氣冷汽車引擎、油

36、泵外殼、進氣歧管、汽缸體、油盆、閥蓋等 車體系統車體系統 門框、儀表盤、座椅架、移動式車頂架、后掀門架、安全氣囊外殼、加油箱蓋、車燈外殼、引擎蓋、車頂板、車身骨架、操縱臺架等 底盤系統底盤系統 轉向架、鎖架外殼、方向盤、輪圈、剎車及離合器踏板托架等 資料來源：CNKI，海通國際 圖表圖表 20 鎂合金在汽車零部件領域的應用鎂合金在汽車零部件領域的應用 資料來源：宜安科技官網，海通國際 4.皮江法冶煉鎂皮江法冶煉鎂 4.1 皮江法煉鎂的化學原理皮江法煉鎂的化學原理 金屬鎂的制備主要有電解法和熱還原法，電解法由于設備成本高，流程復雜，因此我國大多數企業采用皮江法熱還原煉鎂。皮江法煉鎂具有工藝流程簡

37、單,所需投資少,設計及生產規模靈活的特點。并且,原料白云石及煤炭在我國分布較廣，易得性強。皮江法的化學過程主要分為兩步：3311001200 +22 2+()120010 2+22 7 Feb 2023 13 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 4.2 皮江法煉鎂的生產流程皮江法煉鎂的生產流程 皮江法在工業工藝上主要分為三大步，分別為：白云石煅燒、料球熱還原與粗鎂精煉。從白云石煅燒到配料磨粉、制成料球，再到 1200下真空還原，最后進行粗鎂精煉、鑄錠，成為商品鎂錠。圖圖表表 21 皮江法煉鎂工業流程圖皮江法煉鎂工業流程圖 資料來源：CNK

38、I，海通國際 4.3 皮江法煉鎂的成本拆分皮江法煉鎂的成本拆分 根據寧夏惠冶鎂業和中國鎂業發展報告數據,每產生 1 噸鎂錠所需要的綜合能耗如下：資料來源：Elsevier，海通國際 圖圖表表 22 皮江法流程的每個階段所需的資源與能量消耗皮江法流程的每個階段所需的資源與能量消耗 流程階段 原材料投入 過程產出 能量投入 參數 (t/t-Mg 錠)(t/t-Mg 錠)(t/t-Mg 錠)1.硅鐵生產硅鐵生產 砂:2.119;硅鐵 1.177 焦炭：1.059 t(1.029 tce)氧化鐵:0.271 電力：10005kWh(3.482 tce)2.煅燒煅燒 白云石：10.335 煅燒白云石 5

39、.066 煤:1.646t(1.529tce)能量效率：68.37%3.鎂還原鎂還原 料球：6.429(包括 粗鎂:1.042 天然氣:1600 3(1.942 tce)還原率：85.18%煅燒白云石,5.066;能量效率：9.85%硅鐵,1.177；原材料/鎂率:6.429 螢石,0.186）4.精煉和鑄造精煉和鑄造 粗鎂：1.042 鎂錠：1 焦爐煤氣：1020 3(0.281 tce)精煉率：96%5.其他其他 工業淡水：12（0.001 tce)電力：1200kWh（0.418 tce)總計：8.681 tce 7 Feb 2023 14 Table_header2 云海金屬(0021

40、82 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 四、財務對比四、財務對比 受鎂價下跌，三季度盈利受到沖擊，隨著寶武金屬入股，美聯儲放緩加息預期增強以及下游需求消費的逐漸復蘇，公司盈利有望改善并增長。圖表圖表 24 云海金屬云海金屬 2007-2022Q3 盈利表盈利表 扣非凈利（億）銷售凈利率%ROE%2007/12/31 0.51 3.63 10.75 2008/12/31 0.29 1.82 4.82 2009/12/31-0.19 0.33 0.58 2010/12/31 0.19 1.03 3.20 2011/12/31-0.13 0.31 0.42 2012/12/31 0.11 0.

41、49 2.21 2013/12/31 0.21 0.08 2.79 2014/12/31 0.26 0.57 3.02 2015/12/31 0.24 0.75 3.30 2016/12/31 1.06 4.32 14.46 2017/12/31 1.09 3.11 10.41 2018/12/31 2.09 6.44 19.52 2019/12/31 2.79 16.35 34.06 2020/12/31 2.28 4.08 8.65 2021/12/31 4.20 6.37 14.55 2022Q1-Q3 5.55 8.90 15.88 資料來源：Wind，海通國際 五、盈利預測五、盈利預

42、測 鎂合金、鋁合金產品貢獻約 70%的總收入，隨著未來與寶鋼金屬合作的青陽項目落地投產，預計將帶動公司毛利率由 2021 年的 16.7%增長至 2024 年的 19.3%。由此我們預計公司 2022-2024 年 EPS 分別為 1.51 元、1.88 元、2.80 元。我們基于云海金屬 2023 年 EPS，參考可比公司估值水平，給予 2023 年 20 倍 PE 估值，目標價 37.6元，首次覆蓋給予“優于大市”評級。圖表圖表 25 可比公司估值表（截至可比公司估值表（截至 2023 年年 1 月月 31 日）日）代碼 簡稱 EPS（元）PE（倍）2021A 2022E 2023E 20

43、21A 2022E 2023E 002340.CH 格林美 0.19 0.32 0.47 53.62 22.84 15.44 000969.CH 安泰科技 0.17 0.30 0.39 63.98 27.20 20.78 688122.CH 西部超導 1.68 2.33 3.13 57.69 41.47 30.84 600114.CH 東睦股份 0.04 0.26 0.45 280.50 31.48 18.37 均值 0.52 0.8025 1.11 113.95 30.75 21.36 注：收盤價為 2023 年 1 月 31 日價格，EPS 為 wind 一致預期資料來源：Wind，海通國

44、際 六、風險提示六、風險提示 原材料價格波動的風險，子公司管理風險。7 Feb 2023 15 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 每股指標（元）每股指標（元）營業總收入營業總收入 8,116.56 10,487.53 13,912.64 17,807.81 每股收益 0.76 1.51 1.88 2.80 營業

45、成本 6,977.72 8,580.67 11,522.37 14,366.66 每股凈資產 5.24 6.65 8.53 11.33 毛利率%14.0%18.2%17.2%19.3%每股經營現金流 0.09 0.85 -0.56 4.38 營業稅金及附加 39.78 51.39 68.17 87.26 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.49%0.49%0.49%0.49%價值評估（倍）價值評估（倍）管理費用 102.91 170.59 217.70 273.51 P/E 28.71 14.50 11.63 7.82 管理費用率%1.27%1.63%1.56%1

46、.54%P/B 4.18 3.29 2.57 1.93 EBIT 702.69 1,282.43 1,597.76 2,434.71 P/S 1.74 1.35 1.02 0.79 財務費用 99.14 109.64 148.64 207.13 EV/EBITDA 18.42 11.09 10.16 6.63 財務費用率%1.22%1.05%1.07%1.16%股息率%0.5%0.0%0.0%0.0%資產減值損失-1.73 0 0 0 盈利能力指標（盈利能力指標（%）投資收益 -16.68 -9.23 -16.28 -21.75 毛利率 14.0%18.2%17.2%19.3%營業利潤營業利潤

47、 587.05 1,388.69 1,731.49 2,588.10 凈利潤率 6.1%9.3%8.7%10.2%營業外收支 8.80 7.55 7.67 7.82 凈資產收益率 14.5%22.7%22.1%24.7%利潤總額利潤總額 581.22 1,385.65 1,728.19 2,584.47 資產回報率 6.7%10.7%10.5%12.3%EBITDA 905.77 1,570.72 1,964.26 2,782.30 投資回報率 10.3%14.1%14.2%17.1%所得稅 63.81 106.42 132.72 212.70 盈利增長（盈利增長（%）有效所得稅率%7.7%7

48、.68%7.68%8.23%營業收入增長率 36.5%29.2%32.7%28.0%少數股東損益 24.54 303.56 378.60 562.82 EBIT 增長率 97.5%82.5%24.6%52.4%歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤 140 975.67 1,216.86 1,808.95 凈利潤增長率 102.2%98.0%24.7%48.7%償債能力指標償債能力指標 資產負債率 46.2%43.1%41.2%37.4%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 流動比率 1.37 1.33 1.17 1.40 貨幣資金 24

49、4.06 -73.39 -2,226.17 -383.25 速動比率 0.83 0.79 0.48 0.84 應收賬款及應收票據 166.55 -23.36 238.29 49.25 現金比率 0.08 -0.02 -0.56 -0.08 存貨 1,103.49 1,067.97 1,979.17 1,788.20 經營效率指標經營效率指標 其它流動資產 256.64 256.64 256.64 256.64 應收賬款周轉天數 65.74 62.22 64.74 64.07 流動資產合計 4,130.26 4,148.02 4,611.91 6,542.79 存貨周轉天數 49.30 45.5

50、5 47.60 47.20 長期股權投資 302.91 302.91 452.91 687.91 總資產周轉率 1.23 1.27 1.34 1.36 固定資產 1,618.34 3,202.86 4,929.79 5,802.19 固定資產周轉率 5.28 4.35 3.42 3.32 在建工程 694.44 694.44 694.44 694.44 無形資產 219.09 199.09 179.09 159.09 非流動資產合計 3,279.94 4,994.46 6,936.38 8,108.79 資產總計資產總計 7,410.20 9,142.48 11,548.29 14,651.5

51、8 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 短期借款 1,851.18 2,551.18 2,943.83 3,282.97 凈利潤 493 976 1,217 1,809 應付票據及應付賬款 942.35 1,047.98 1,196.88 1,123.83 少數股東損益 25 304 379 563 預收賬款 0.00 9.86 6.54 9.77 非現金支出 240 288 367 348 其它流動負債 22.11 22.11 22.11 22.11 非經營收益 84 -98 -132 -194 流動負債合計 3,010.75 3,126.

52、20 3,941.56 4,673.08 營運資金變動-785 -920 -2,194 304 長期借款 240.29 642.52 637.52 637.52 經營活動現金流經營活動現金流 57 549 -364 2,830 其它長期負債 30.34 30.34 30.34 30.34 資產-834 -1,631 -1,778 -821 非流動負債合計 414.00 816.23 811.23 811.23 投資-62 -150 -235 -320 負債總計負債總計 3,424.75 3,942.44 4,752.79 5,484.31 其他 1 -9 -16 -22 實收資本 646.42

53、 646.42 646.42 646.42 投資活動現金流投資活動現金流 -896 -1,790 -2,029 -1,163 歸屬于母公司所有者權益 3,388.19 4,299.22 5,516.08 7,325.03 債權募資 315 1,102 388 339 少數股東權益 597.26 900.82 1,279.42 1,842.24 股權募資 660 0 0 0 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 7,410.20 9,142.48 11,548.29 14,651.58 其他-148 -179 -147 -163 融資活動現金流融資活動現金流 827 923 240 177

54、現金凈流量現金凈流量 -17 -317 -2,153 1,843 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 1 月 30 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報（2021），海通國際 7 Feb 2023 16 Table_header2 云海金屬(002182 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 APPENDIX 1 Summary The company is the global leader in the magnesium alloy industry,and its technical level and cost control are significantly

55、better than the industry average.The company is mainly engaged in the production and sales of magnesium metal and its alloys,at present,the company has formed an annual output of 100,000 tons of raw magnesium and 200,000 tons of magnesium alloy production capacity,its primary magnesium and magnesium

56、 alloy production capacity are ranked first in the world,aluminum,strontium and other major products market share in the world,with a complete product development and manufacturing capabilities.In recent years,relying on its advantages in the field of raw materials,the group company has actively exp

57、anded to the field of downstream lightweight parts,forming a complete magnesium industry chain of dolomite mining-raw magnesium smelting-magnesium alloy smelting-magnesium alloy processing-magnesium alloy recycling and a characteristic product line of high-performance aluminum alloy-aluminum extrusi

58、on processing.Products are widely used in the automotive industry,3C electronics and aerospace and other fields.After joining the Baowu Department or expanding the deep processing plate.On October 17,Yunhai Metal and Baosteel Metal signed the Share Subscription Agreement,offering 62 million shares t

59、o Baosteel Metal non-publicly,if the issuance is successful,the controlling shareholder will be Baosteel Metal,and the actual controller will be changed to the State-owned Assets Supervision and Administration Commission of the State Council.In the first three quarters of this year,the companys magn

60、esium and aluminum deep processing sector sales growth rate is more than 50%year-on-year,after Yunhai Metal merged into Baowu series,the company will pay more attention to the incremental market in the field of deep processing,one of which is the construction field,on the other hand,the application

61、and promotion of magnesium in automobile lightweight.Relying on the goal of lightweight development,the companys production capacity has accelerated expansion.As a leading enterprise in the magnesium industry,Yunhai Metal currently has a magnesium alloy production capacity of 200,000 tons,with a mar

62、ket share of about 35%,and a raw magnesium production capacity of 100,000 tons,with a market share of about 10%,ranking first in the world.In order to meet the development needs of lightweight and intelligent manufacturing,there are four main raw magnesium smelting projects,one is the 300,000-ton hi

63、gh-performance magnesium-based light alloy and 150,000-ton magnesium alloy die-casting project jointly invested with Baosteel Metal and Qingyang;Chaohu Yunhai 50,000 tons of raw magnesium smelting expansion project;In Wutai,Shanxi,an annual output of 100,000 tons of high-performance magnesium-based

64、light alloy and 50,000 tons of magnesium alloy deep processing project was built;Nanjing Yunhai 30,000 tons magnesium alloy die-casting project.Invested in the construction of magnesium aluminum alloy innovation research and development center project,and there is research on magnesium hydrogen stor

65、age batteries.Magnesium-based hydrogen storage materials can realize large-capacity solid hydrogen storage and long-distance transportation at room temperature and pressure.It can not only reduce the storage and transportation cost and energy consumption of hydrogen,but also be safe and convenient,a

66、nd is expected to become an important key material in the field of hydrogen storage and transportation.At present,the company is in the research and development stage,and carries out magnesium-based hydrogen storage research with Shanghai Jiao Tong University,Chongqing University and other related t

67、echnology research and development teams.Profit forecasts and ratings.We expect the companys EPS in 2022-2023 to be 1.51 yuan,1.88 yuan and 2.80yuan,respectively.Based on Yunhai Metals 2023 EPS,we give a 20 x PE valuation in 2023 with a target price of 37.6 yuan,and initiate with an Outperform ratin

68、g.Risks.Risk of fluctuations in raw material prices,management risk of subsidiaries.17 Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(H

69、TISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJ

70、KK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，Yijie Wu，在此保證（i）本研究報告

71、中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yijie Wu,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in th

72、is research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies dis

73、cussed.利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of cer

74、tain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive informa

75、tion is needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了600114.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 600114.CH

76、within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 600114.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introducti

77、on in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.600114.CH目前或過去12個月內是海通的投資銀行業務客戶。600114.CH is/was an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司

78、：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如

79、下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the defi

80、nitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating al

81、one.In any case,評級分布評級分布Rating Distribution 18 ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outp

82、erform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicate

83、d below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each sto

84、cks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.截至截至2022年年12月月31日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.2%1.5%投資銀行客戶*5.2%7.3%8.3%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于

85、大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty10

86、0;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Dec 31,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.4%9.2%1.5%IB clients*5.2%7.3%8.3%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the abo

87、ve distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating

88、system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant

89、 broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated be

90、low.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International

91、Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices

92、or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to

93、the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong 19 Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that

94、used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 In

95、dex is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are review

96、ed quarterly.MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的

97、任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none

98、of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be

99、 reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Partie

100、s shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用

101、盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判

102、斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載

103、明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.F

104、IN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any inv

105、estment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipie

106、nts as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other dat

107、a that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to S

108、usallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,comp

109、ilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding comp

110、ensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Poli

111、cy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規

112、管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。20 印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock

113、Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文

114、件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適

115、合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖

116、突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidia

117、ry of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholl

118、y owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of Indi

119、a(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired

120、and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other member

121、s within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any oth

122、er members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions

123、 of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale

124、in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives

125、,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.Yo

126、u must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any

127、 direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal

128、in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrar

129、y to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attenti

130、on of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the

131、 cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非

132、下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產

133、生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研 21 究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong In

134、ternational Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FI

135、NRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信

136、息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indic

137、ated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong Intern

138、ational Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This re

139、search report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of t

140、his research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affili

141、ates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance

142、 on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishin

143、g to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212

144、)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.

145、Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research rep

146、ort is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related fi

147、nancial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may no

148、t be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subj

149、ect to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173

150、Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投

151、資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“In

152、ternational Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Acc

153、redited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所

154、衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問 22 題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 電話:(65)6536 1920 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理

155、的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中

156、提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大澳大利亞投資者的通知事項：利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳

157、大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和Nat

158、ional Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws a

159、nd regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural perso

160、ns of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these

161、 restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only u

162、nder an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing

163、 Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar r

164、egulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed

165、 to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI

166、 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on secur

167、ities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research

168、report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong Inte

169、rnational Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Servic

170、es Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distribu

171、ted by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such p

172、ersons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities m

173、entioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Sec

174、urities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of

175、the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and

176、Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.23 Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and

177、 a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/