1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|行業深度報告 2023 年 02 月 28 日 推薦推薦（維持）（維持）金屬新材料行業深度報告金屬新材料行業深度報告 周期/金屬及材料 金屬軟磁粉芯是目前綜合性能最佳的軟磁材料之一，屬于技術密集型產業金屬軟磁粉芯是目前綜合性能最佳的軟磁材料之一，屬于技術密集型產業。中中期看，新能源構建需求增長基石，未來三年需求復合增速期看，新能源構建需求增長基石，未來三年需求復合增速 42%。長期看，由合。長期看，由合金軟磁粉芯制成的金軟磁粉芯制成的“芯片電感”“芯片電感”適應高頻高功率工作環境，適應高頻高功率工作環境，尤其在需要大功率尤其在需要大功率高頻計算的人工智能

2、、大數據、云計算等行業可發揮重要作用高頻計算的人工智能、大數據、云計算等行業可發揮重要作用，是為發展是為發展ChatGPT 等人工智能的“基礎設施”。等人工智能的“基礎設施”。軟磁材料的主要功能是導磁、電磁能量的轉換與傳輸，被廣泛應用于電能轉軟磁材料的主要功能是導磁、電磁能量的轉換與傳輸，被廣泛應用于電能轉換設備中，是人工智能和電力時代的重要材料換設備中，是人工智能和電力時代的重要材料。目前業內兩大新型軟磁材料分別為金屬軟磁粉芯和非晶納米晶，其中金屬軟磁粉芯具有高飽和磁通密度、優秀的溫度穩定性、良好的直流疊加特性、小體積等優點，可有效填補硅鋼片在高頻環境，以及鐵氧體在高功率環境下的不足。新能源

3、是金屬軟磁粉芯需求增長的基本盤新能源是金屬軟磁粉芯需求增長的基本盤，未來三未來三年復合增速年復合增速 42%。目前金屬軟磁粉芯主要用于光伏、儲能、新能源汽車、ups、空調等領域，其中新能源板塊是主要增長動力，尤其（1）光伏分布式電站滲透率提升，（2）新能源汽車高電壓技術，以及（3）直流快充充電樁，都為金屬軟磁粉芯帶來新的需求增量。據我們測算，2025 年全球軟磁粉芯需求量 31.2 萬噸，對應市場空間約 117 億，年復合增速 42%。ChatGPT 提升算力需求，提升算力需求，金屬軟磁粉芯潛力巨大。金屬軟磁粉芯潛力巨大。由金屬軟磁粉芯制得的高頻降壓電感具備小體積、高效率等優良特性，可廣泛應用

4、于服務器、通訊電源、CPU、GPU、FPGA、電源模組、筆記本電腦等領域，其滲透率的提升其滲透率的提升主要取決于終端用戶對算力提升的迫切性主要取決于終端用戶對算力提升的迫切性。算力、算法和數據是發展人工智能的三大基石，尤其ChatGPT 的推出加強了算力提升需求的迫切性，疊加5G、大數據、區塊鏈、無人駕駛等技術興起，合金軟磁粉芯有望在芯片領域新增可觀的市場空間。供應集中，技術壁壘高供應集中，技術壁壘高筑筑。全球市場上，CR4 約為 58%，行業集中度高。國內市場上，鉑科新材、東睦股份兩家獨大，呈現眾星拱月的格局。軟磁粉芯制備工藝難度大，主要包括制粉、絕緣包覆、壓制、熱處理四個環節。制粉是磁粉芯

5、生產的首要環節，對產品最終的磁導率、偏置和損耗等特性起到決定性作用。絕緣包覆則直接決定磁粉芯的磁學性能。壓制成型需要精準控制壓力大小，以達到增加磁導率的同時控制磁損耗。熱處理可以有效改變磁芯的微觀結構,使磁芯的性能得到優化，需要精確控制溫度。此外，還存在工藝積累、客戶認證、供應鏈磨合等多種壁壘，新進入者入局周期較長。投資建議：投資建議：光伏、儲能、新能源汽車及充電樁帶動金屬軟磁粉芯進入高速增長期，同時人工智能加速第二成長曲線發展，重點推薦在芯片電感領域已經批量供貨的鉑科新材、東睦股份，同時關注在光伏領域進行重點突破的橫店東磁、龍磁科技、云路股份、屹通新材。風風險提示：險提示：需求不及預期，新興

6、領域需求增長緩慢，公司經營風險，二級市場波動風險等。重點公司主要財務指標重點公司主要財務指標 股價股價 21EPS 22EPS 23EPS 22PE 23PE PB 評級評級 鉑科新材 90.99 1.09 1.65 2.32 55.1 39.2 8.9 強烈推薦 東睦股份 10.15 0.04 0.26 0.51 39.3 19.8 2.5 強烈推薦 行業規模行業規模 占比%股票家數（只）174 3.5 總市值（億元）34637 4.1 流通市值（億元）30463 4.3 行業指數行業指數%1m 6m 12m 絕對表現 6.5-10.5-4.5 相對表現 9.3-10.0 5.8 資料來源：

7、公司數據、招商證券 相關相關報告報告 1、金屬行業周報復蘇預期支撐基本金屬價格，持續性有待觀察2022-12-29 2、金屬行業周報稀土等能源金屬價格整體高位運行2022-12-29 3、鎳價格點評：鎳價維持高位，三元前驅體龍頭企業有望受益2022-12-25 劉文平劉文平 S1090517030002 杜開欣杜開欣 研究助理 -40-30-20-10010Feb/22Jun/22Oct/22Feb/23(%)金屬及材料滬深300新能源和人工智能時代的金屬軟磁粉芯新能源和人工智能時代的金屬軟磁粉芯 敬請閱讀末頁的重要說明 2 行業深度報告 橫店東磁 21.49 0.69 0.99 1.26 2

8、1.80 17.00 4.78-龍磁科技 47.80 1.85 1.19 1.87 40.02 25.52 5.78-云路股份 85.29 1.00-2.94 46.52 28.98 5.27-屹通新材 30.70 0.96 0.94 1.29 32.74 23.76 3.94-資料來源：公司數據、招商證券（橫店東磁、龍磁科技、云路股份、屹通新材為 wind 一致預期）nNqRWWcVbZcWoWcVwV8OdN9PtRnNmOoNlOpPmPeRrRnM8OqQzQuOsRtNxNsRrM 敬請閱讀末頁的重要說明 3 行業深度報告 正文正文目錄目錄 一、合金軟磁行業概覽.7 1.1 軟磁材料

9、是電力時代和人工智能時代的重要材料.7 1.2 軟磁材料發展歷程.7 1.3 兩大材料路線不斷迭代，金屬軟磁粉芯綜合性能突出.10 金屬軟磁粉芯.10 非晶納米晶.11 二、需求：新能源市場多點開花，高算力領域可拓展性強.14 2.1 光伏&儲能發展進入快車道，合金軟磁基本盤穩健.14 1、光伏領域未來軟磁需求復合增速約為 31%.15 2、儲能領域未來軟磁需求復合增速約為 85%.16 2.2 新能源汽車賽道賦能，合金軟磁需求提速.18 2.3 變頻空調滲透率提升，促進合金軟磁需求.22 2.4 UPS 領域受益于數字經濟與高頻化趨勢，合金軟磁需求有望增加.23 2.5 全球合金軟磁總需求增

10、長迅猛，未來三年復合增速 42%.24 三、算力支撐的背后英雄，金屬軟磁粉芯潛力巨大.25 四、供給：全球&國內行業格局集中.27 五、技術及工藝壁壘高筑.29 5.1 工藝流程復雜，技術門檻高.29 1、制粉技術.29 2、絕緣包覆技術.32 3、壓制技術.32 4、熱處理技術.32 5.2 工藝積累：長時間、多頻次的實踐獲取試錯經驗.32 5.3 客戶認證：與下游客戶業務磨合期長、粘性大.33 六、主要投資標的和投資建議.34 鉑科新材.34 東睦股份.35 橫店東磁.36 龍磁科技.37 云路股份.37 敬請閱讀末頁的重要說明 4 行業深度報告 屹通新材.38 七、風險提示.38 圖表圖

11、表目錄目錄 圖 1：磁性材料分類.7 圖 2：金屬軟磁發展歷程.8 圖 3：純鐵.8 圖 4：硅鋼.8 圖 5：鐵氧體軟磁.9 圖 6：非晶帶材.9 圖 7：納米晶帶材.9 圖 8：金屬軟磁粉芯（1）.10 圖 9：金屬軟磁粉芯（2）.10 圖 10：合金軟磁粉芯主要應用領域.10 圖 12：非晶納米金與其他軟磁材料的性能比較.12 圖 13：軟磁材料矯頑力與晶粒尺寸之間的關系.12 圖 13：非晶合金產業鏈.12 圖 14：納米晶合金產業鏈.13 圖 15：光伏逆變器的應用示意圖.14 圖 16：集中式光伏電站.14 圖 17：組串式光伏電站.14 圖 18：2017-2025 年全球&中國

12、新增光伏裝機容量（GW）.15 圖 19：中國新增分布式光伏裝機容量（GW）及增速.15 圖 20：中國組串式光伏逆變器出貨比重.15 圖 21：2020-2025 年全球光伏用軟磁材料用量（萬噸）.16 圖 22：儲能逆變器的應用示意圖.17 圖 23：2020-2025 年全球儲能領域軟磁材料用量（萬噸）.17 圖 24：新能源汽車用軟磁磁芯.18 圖 25：充電樁用軟磁磁芯.18 圖 26：2017-2022 年全球新能源車銷量（萬）及增長率.18 圖 27：2017-2022 年全球新能源車滲透率.18 敬請閱讀末頁的重要說明 5 行業深度報告 圖 28：2020-2025 年全球新能

13、源車軟磁粉芯用量（萬噸）.19 圖 29：2017-2022 年我國充電樁保有量及車樁增加比.20 圖 30：2021 年我國公共停車區域配建充電樁比例.20 圖 31：2021-2025 年全球充電樁軟磁粉芯用量（萬噸）.21 圖 32：2017-2025 年全球&中國變頻空調銷量（萬臺）.22 圖 33：2020-2025 年全球各領域軟磁粉芯用量（萬噸）.24 圖 34：人工智能三大核心要素.25 圖 35：高算力應用領域.25 圖 36：人工智能專用芯片.25 圖 37：金屬軟磁芯片電感應用特點.26 圖 38：金屬軟磁芯片電感應用場景.26 圖 40：全球軟磁粉（芯）各大公司市占率（

14、2022）.27 圖 41：光伏&儲能用軟磁粉（芯）供應格局（2022）.27 圖 42：新能源汽車&充電樁用軟磁粉（芯）供應格局（2022）.27 圖 43：國內各大軟磁粉（芯）供應商產能規劃.28 圖 44：金屬軟磁粉芯制備流程.29 圖 45：霧化平臺和制粉流程.30 圖 46：氣霧化粉末示意圖.30 圖 47：片狀軟磁粉末示意圖.31 圖 48：水霧化粉末示意圖.31 圖 49：粉末壓制成型示意圖.32 圖 50：鉑科新材芯片電感示意圖.34 圖 51：鉑科新材各磁粉芯系列產品.35 圖 52：鉑科新材營收結構（萬元）及毛利率.35 圖 53：鉑科新材軟磁粉芯銷量（噸）及增長率.35

15、圖 54：東睦股份營收結構（萬元）及毛利率.36 圖 55：東睦股份軟磁粉芯銷量（噸）及增長率.36 圖 56：橫店東磁營收結構（萬元）.37 圖 57：橫店東磁各類產品產能.37 圖 58：金屬及材料行業歷史 PEBand.39 圖 59：金屬及材料行業歷史 PBBand.39 敬請閱讀末頁的重要說明 6 行業深度報告 表 1：各類磁粉芯參數.11 表 2：全球光伏領域軟磁用量測算.16 表 3：全球儲能領域軟磁材料需求測算.17 表 4：全球&中國新能源汽車領域軟磁材料需求測算.19 表 5：全球充電樁領域軟磁材料需求測算.20 表 6：全球&中國變頻空調領域軟磁材料需求測算.22 表 7

16、：全球 UPS 領域軟磁材料需求測算.23 表 8：全球各領域軟磁粉芯需求（萬噸）.24 表 9：全球各領域金屬軟磁粉芯市場空間（億元）.24 表 10：各大公司現有軟磁粉（芯）產能&未來產能規劃.28 表 11：鉑科新材未來軟磁粉（芯）產能規劃.34 表 12：東睦股份未來軟磁粉（芯）產能規劃.36 表 13：橫店東磁未來軟磁粉（芯）產能規劃.36 表 14：龍磁科技未來軟磁粉（芯）產能規劃.37 表 15：云路股份未來軟磁粉（芯）產能規劃.38 表 16：屹通新材未來軟磁粉（芯）產能規劃.38 敬請閱讀末頁的重要說明 7 行業深度報告 一、一、合金軟磁行業概覽合金軟磁行業概覽 1.1 軟磁

17、材料是電力時代和人工智能時代的重要材料軟磁材料是電力時代和人工智能時代的重要材料 磁性材料主要可以分為永磁和軟磁兩類磁性材料主要可以分為永磁和軟磁兩類。永磁材料又稱硬磁材料，這類材料能長期保留其剩磁，具有較高的矯頑力，能經受不太強的磁場干擾。軟磁材料與之對應，矯頑力低，磁導率高，既容易受外加磁場磁化，又易退磁。其主要功能是導磁、電磁能量的轉換與傳輸，被廣泛應用于電能轉換設備中，是電子電力時代的重要材料。軟磁材料軟磁材料主要主要可分為金屬軟磁、鐵氧體軟磁、非晶及納米晶三類可分為金屬軟磁、鐵氧體軟磁、非晶及納米晶三類。金屬軟磁應用廣泛，全世界年產百萬噸以上，可繼續細分為純鐵、硅鋼、坡莫合金、金屬軟

18、磁粉芯等類別，其中金屬軟磁粉芯性能最為優異，在光伏、儲能、新能源汽車等板塊廣泛應用。圖圖 1：磁性材料分類：磁性材料分類 資料來源：鉑科新材招股說明書、招商證券 1.2 軟磁材料發展歷程軟磁材料發展歷程 軟磁材料在工業應用軟磁材料在工業應用中已中已有一百多年的歷史，依據時間有一百多年的歷史，依據時間先后先后可以劃分為四個可以劃分為四個發展發展階段階段：敬請閱讀末頁的重要說明 8 行業深度報告 圖圖 2：金屬軟磁發展歷程：金屬軟磁發展歷程 資料來源：公司公告、招商證券 第一階段為第一階段為 19 世紀末葉至世紀末葉至 20 世紀初，純鐵、硅鋼等軟磁合金陸續問世世紀初，純鐵、硅鋼等軟磁合金陸續問世

19、。純鐵是工業上應用最早的軟磁材料，1886 年美國 West inshouse 電氣公司首先用雜質含量約為 0.4%的熱軋低碳鋼薄板制成變壓器疊片鐵芯。隨著電力工業和電訊技術的興起，低碳鋼制造電機和變壓器得以廣泛使用。20 世紀初，研制出硅鋼片代替低碳鋼，提高了效率，降低了損耗。至今，硅鋼片在電力工業中對于軟磁材料的使用仍居首位。同時，隨著電話技術的發展，在弱電工程中提出了材料需具有高磁導率的要求，鐵鎳系等各類軟磁合金便應運而生。到 20世紀 20 年代，無線電技術的興起，更促進了高磁導率合金的發展，坡莫合金（78Ni-Fe）、繆高磁導合金（Mumetal，77Ni-5Cu-Fe）、坡明瓦（P

20、erminvar，43Ni-23Co-Fe）、坡明杜爾合金（50Co-2V-Fe）及坡莫合金磁粉芯等相繼出現。圖圖 3：純鐵：純鐵 圖圖 4：硅鋼：硅鋼 資料來源：Minerals Education Coalition 官網、招商證券 資料來源：Unisteel 官網、招商證券 第二階段為第二階段為 20 世紀世紀 30 年代到年代到 40 年代，金屬軟磁材料發展迅速，鐵氧體軟磁材料應運而生年代，金屬軟磁材料發展迅速，鐵氧體軟磁材料應運而生。20 世紀 30 年代到 40 年代，金屬軟磁材料在品種、性能和應用等方面都有了迅速的發展。這期間研制出了多元坡莫合金、鐵硅鋁粉狀高磁導率合金和單取向硅

21、鋼，羰基鐵粉被壓制成鐵粉芯。同時期也開始了對于鐵氧體的研究：隨著高頻無線電技術的發展，生產中迫切需要一種同時具有鐵磁性和高電阻率的材料，1935 年，荷蘭 Philips 實驗室 Snoek成功研制出了適合在高頻下應用的鐵氧體，實現了尖晶石型鋅鐵氧體的工業化，拉開了軟磁鐵氧體材料在工業中應用的序幕。敬請閱讀末頁的重要說明 9 行業深度報告 圖圖 5：鐵氧體軟磁：鐵氧體軟磁 資料來源：公司公告、招商證券 第三階段為第三階段為 20世紀世紀 50年代到年代到 70年代，鐵氧體生產取得重大突破，納米晶合金的發明成為軟磁材料發展的新里程碑年代，鐵氧體生產取得重大突破，納米晶合金的發明成為軟磁材料發展的

22、新里程碑。20 世紀 50 年代，人們開發出了石榴石型鐵氧體、平面型鐵氧體等多種型號的鐵氧體，為鐵氧體奠定了堅實的工業基礎。經過 20 年的發展至 20 世紀 70 年代，生產的鐵氧體磁導率顯著增大、損耗降低、頻帶變寬。1988 年，日本日立金屬公司在非晶合金基礎上通過晶化處理開發出納米晶軟磁合金，此類合金的突出優點在于兼備了鐵基非晶合金的高磁感應強度和鈷基非晶合金的高磁導率、低損耗。其組元少，不含有貴重的 Co、Zr、Nb、B 等元素，是一種成本低廉的鐵基材料。納米晶合金的發明是軟磁材料的一個突破性進展，把非晶態合金研究開發又推向一個新高潮。圖圖 6：非晶帶材：非晶帶材 圖圖 7：納米晶帶材

23、：納米晶帶材 資料來源：QidaSecurity 官網、招商證券 資料來源：云路股份官網、招商證券 第四階段為第四階段為 20 世紀世紀 80 年代至今，高性能軟磁復合材料產業化，市場份額逐年增加年代至今，高性能軟磁復合材料產業化，市場份額逐年增加。除了 20 世紀初研制的鐵粉芯，大多數磁粉芯都是在 20 世紀 80 年代開始研發。20 世紀 80 年代初，羰基鐵粉芯開始量產，鐵硅鋁合金磁粉芯成功開發并逐漸實現產業化，鐵硅磁粉芯、高磁通磁粉芯、鐵鎳鉬磁粉芯陸續問世。1984年，美國 Allied 公司把非晶態粉末壓制成了非晶磁粉芯，其具備低損耗、高直流偏置的性能，但成本相對較高。近年來，由于軟

24、磁復合材料兼具高飽和磁通密度和較高的應用頻段兩大優勢，市場份額逐年快速增長。敬請閱讀末頁的重要說明 10 行業深度報告 圖圖 8：金屬軟磁粉芯（：金屬軟磁粉芯（1）圖圖 9：金屬軟磁粉芯（：金屬軟磁粉芯（2）資料來源：鉑科新材官網、招商證券 資料來源：neomagnet、招商證券 1.3 兩兩大材料路線不斷迭代，金屬軟磁粉芯綜合性能突出大材料路線不斷迭代，金屬軟磁粉芯綜合性能突出 金屬軟磁粉芯和非晶納米晶金屬軟磁粉芯和非晶納米晶是當前并存的是當前并存的兩大高端軟磁材料兩大高端軟磁材料發展路線發展路線。金屬軟磁粉芯不僅改善了傳統金屬軟磁磁導率不高的缺陷，并且達到了遠超鐵氧體軟磁的飽和磁感應強度，

25、綜合性能優良。而非晶納米晶除去成本劣勢，綜合性能更為優異，并具有制造節能、應用節能、回收節能的特點，是全生命周期綠色可循環材料。金屬軟磁粉芯金屬軟磁粉芯 金屬軟磁粉芯是由金屬軟磁粉芯是由絕緣介質包覆的磁粉壓制而成的軟磁材料，是當今軟磁材料領域綜合性能最佳的軟磁材料。絕緣介質包覆的磁粉壓制而成的軟磁材料，是當今軟磁材料領域綜合性能最佳的軟磁材料。軟磁粉芯的磁性能，結合了金屬軟磁材料和軟磁鐵氧體的優勢，由于其粉末采用的是鐵磁性顆粒，飽和磁感應強度高，同時因為有絕緣層的存在，其電阻率也較高。成型工藝方面，其相較非晶軟磁成熟，可塑性強。軟磁粉芯可以同時滿足高頻（KHzMHz）使用和體積小型化的需求，并

26、且可以加工成環形、E 型、U 型等，以滿足不同的應用場合。圖圖 10：合金軟磁粉芯主要應用領域：合金軟磁粉芯主要應用領域 資料來源：鉑科新材招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 11 行業深度報告 金屬軟磁粉芯可分為金屬軟磁粉芯可分為鐵粉芯、羰基鐵粉芯、鐵硅鋁磁粉芯、鐵硅磁粉芯、高磁通磁粉芯、鐵鎳鉬磁粉芯鐵粉芯、羰基鐵粉芯、鐵硅鋁磁粉芯、鐵硅磁粉芯、高磁通磁粉芯、鐵鎳鉬磁粉芯。在合金金屬軟磁粉芯材料中，金屬鐵鎳類粉芯材料性能優異，但由于價格昂貴難以大規模地被采用。鐵基非晶類粉芯材料，雖具有良好的磁芯損耗與飽和特性，但在技術上仍然存在可靠性、磁芯成型的壓制性等結構性問題短時間難以徹底解決

27、，大批量生產與使用仍然難以實現，在中高頻工作條件下，鐵硅類金屬磁粉芯軟磁材料是能夠滿足要求的理想材料之一。鐵粉芯：以純鐵粉為原料，經表面絕緣包覆后采用有機粘合劑混合壓制而成。被廣泛應用于儲能電感器、調光抗流器、EMI 噪音濾波器、DC 輸出/輸入濾波器等。羰基鐵粉芯：由超細純鐵粉制成，具有優異的偏磁特性合良好的高頻適應性。其直流偏置特性遠優于其他磁粉芯，是制造高頻開關電路輸出扼流圈、諧振電感及高頻調諧磁芯芯體較為理想的材料。鐵硅鋁磁粉芯：由 85%Fe、9%Si、6%Al 的合金粉末生產出來的一種軟磁復合材料，適用于功率因數校正電路（PFC電感器）、脈沖回掃變壓器合儲能濾波電感器。鐵硅磁粉芯：

28、開發相對較晚，由 94%Fe 和 6%Si 的合金粉末制成，適用于大電流下的抗流器、高儲能的功率電感器、PFC 電感器等，在太陽能、風能、混合動力汽車等新能源領域中被廣泛使用。高磁通磁粉芯：磁通密度最高的磁粉芯，具有優異的直流偏置特性、低損耗和高儲能特性。高磁通磁粉芯非常適用于大功率、大直流偏置場合的應用，如調光電感器，回掃變壓器、在線噪音濾波器、脈沖變壓器和功率回數校正電感器等。鐵鎳鉬磁粉芯：由 17Fe、81Ni 和 2Mo 的合金粉末制成的一種粉芯材料，也稱鉬坡莫合金磁粉芯，具有高磁導率、高電阻率、低磁滯和低渦流損耗的特性。在磁粉芯領域中，鐵鎳鉬磁粉芯的損耗是最低的，同時也具有最佳的溫度

29、穩定性。適合用于回掃變壓器、高 Q 濾波器、升壓降壓電感器、功率因校正電感器（PFC 電感器）、濾波器等。表表 1：各類磁粉芯參數各類磁粉芯參數 鐵粉芯鐵粉芯 羰基鐵粉芯羰基鐵粉芯 鐵硅鋁磁粉芯鐵硅鋁磁粉芯 鐵硅磁粉芯鐵硅磁粉芯 高磁通磁粉高磁通磁粉芯芯 鐵鎳鉗磁粉鐵鎳鉗磁粉芯芯 成分 100%鐵粉 超細純鐵粉 85%鐵 9%硅6%鋁 6.5%硅 50%鎳 50%鐵 81%鎳17%鐵 2%有效磁導率 10100 9 26160 26-90 14160 14550 損耗/(mW/cm3)50kHz,100mT 800-1000 200300 300-500 260300 120-200 損耗/(

30、mW/cm3)100kHz,100mT 13001800 700-800 8001000 8001100 500650 直流偏置特性100Oc 40%99%(9)45%74%67%54%居里溫度/C 750 500 700 500 460 飽和磁通密度/T 0.51.4 0.5 1.05 1.5 1.5 0.75 密度/(g/cm3)3.37.2 5.1 6.1 6.5 7.6 8 資料來源：磁性材料與磁測量、招商證券 非晶納米晶非晶納米晶 非晶納米晶軟磁材料兼具飽和磁感應強度高、磁導率高、損耗低、良好溫度特性和溫度穩定性等優點，是傳統硅鋼、鐵氧體和坡莫合金的替代產品，被譽為二十一世紀新型綠色

31、節能材料，廣泛應用于信息通訊和電力電子行業，推動并 敬請閱讀末頁的重要說明 12 行業深度報告 實現了電子產品向節能、小型化、高頻化方向發展。（1）非晶合金行業）非晶合金行業 非晶合金又稱“液態金屬、金屬玻璃”，是一種新型軟磁合金材料。非晶合金又稱“液態金屬、金屬玻璃”，是一種新型軟磁合金材料。主要包含鐵、硅、硼等元素。其主要制品非晶合金薄帶的制造工藝是采用急速冷卻技術將合金熔液以每秒106的速度急速冷卻，形成厚度約 0.03mm 的非晶合金薄帶，物理狀態表現為金屬原子呈無序非晶體排列。得益于上述極端生產工藝形成的特殊原子結構，非晶合金具有低矯頑力、高磁導率、高電阻率、耐高溫腐蝕和高韌性等優異

32、特性。非晶合金因其高效電磁能量轉換效率的材料特性在節能減排方面具有優勢。非晶合金因其高效電磁能量轉換效率的材料特性在節能減排方面具有優勢。目前，非晶合金材料主要應用于配電變壓器領域。相比硅鋼材料，非晶合金材料具有突出的節能環保特性，是“制造節能、使用節能、回收節能”的全生命周期可循環綠色材料。在應用側，非晶變壓器空載損耗較硅鋼變壓器降幅可達到 60%左右，實現使用節能；在回收側，廢舊的非晶鐵心可通過中頻爐重熔后制成非晶合金薄帶，非晶鐵心中的硅、硼元素基本可以實現回收再利用，實現回收節能。圖圖 13：非晶合金產業鏈：非晶合金產業鏈 資料來源：云路股份招股說明書、招商證券 圖圖 12：非晶納米金與

33、其他軟磁材料的性能比較：非晶納米金與其他軟磁材料的性能比較 圖圖 13：軟磁材料矯頑力與晶粒尺寸之間的關系：軟磁材料矯頑力與晶粒尺寸之間的關系 資料來源：磁學基礎與磁性材料、招商證券 資料來源：磁學基礎與磁性材料、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 13 行業深度報告 （2）納米晶合金行業）納米晶合金行業 納米晶主要指鐵基納米晶合金，是由鐵、硅、硼和少量的銅、鈮等元素經急速冷卻工藝形成非晶態合金后，再經過高度控制的退火環節，形成具有納米級微晶體和非晶混合組織結構的材料。納米晶材料得益于其高飽和磁密、高磁導率、高居里溫度的材料優點，相比較于鐵氧體軟磁材料，在追求小型化、輕量化、復雜溫度的場景下，有

34、著顯著優勢。其主要用于生產電感元件、電子變壓器、互感器、傳感器等產品，可以應用于新能源汽車、消費電子、新能源發電、家電以及粒子加速器等領域。特別是近年來納米晶合金材料在新興產業領域無線充電模塊和新能源汽車電機等應用的逐步推廣，使其逐步打開了廣闊的市場增長空間。圖圖 14：納米晶合金產業鏈：納米晶合金產業鏈 資料來源：云路股份招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 14 行業深度報告 二、二、需求需求：新能源市場多點開花，高算力領域可拓展性強：新能源市場多點開花，高算力領域可拓展性強 2.1 光伏光伏&儲能發展進入快車道，合金軟磁基本盤穩健儲能發展進入快車道，合金軟磁基本盤穩健 軟磁材料在

35、光伏發電和儲能領域主要應用于逆變器的生產軟磁材料在光伏發電和儲能領域主要應用于逆變器的生產。光伏逆變器和儲能逆變器在很大程度上同源，兩大產業相互促進，協同發展。光儲逆變器，作為光伏發電系統的核心設備，其工作原理是將光伏太陽能板所產生的可變直流電壓轉換成為市電頻率交流電壓，反饋回商用輸電系統，或是供離網的電網使用。當用電低谷期電量富余時，電網的電能通過逆變器充放電控制器，對蓄電池進行充電儲能。未來，逆變器還可繼續優化將不規則的交流電轉化為正弦波交流電流，輸出的電流更穩定、安全，適用范圍廣、便于遠距離傳輸，市場前景廣闊。圖圖 15：光伏逆變器的應用示意圖：光伏逆變器的應用示意圖 資料來源：鉑科新材

36、招股說明書、招商證券 光儲逆變器主要分為集中型、組串型、集散型、微型等。軟磁材料主要應用于集中型和組串型逆變器。集中型逆變器集中型逆變器的軟磁用材主要是硅鋼片的軟磁用材主要是硅鋼片，通過串聯并行組串產生的電流，將直流電逆變為交流電。由于占地面積大，通常建造在戈壁沙漠等地區，應用于大型商業屋頂、工業廠房等。由于需要輸出較大電流，即需要電抗器擁有較高的抗飽和能力，因此選取鐵損率低、質量大的硅鋼片。目前已研發出用取向硅鋼片替代無取向硅鋼做驅動電機定子，提高效能；組串組串型逆變器的軟磁用材主要是金屬軟磁粉芯型逆變器的軟磁用材主要是金屬軟磁粉芯，為每個光伏組串配備一個逆變器，以并聯的方式并網，主要應用于

37、小型商場屋頂、停車場、居民住宅等。由于組串型逆變器開關頻率較高，因此選用低功率損耗、低矯頑力的金屬軟磁粉芯。圖圖 16：集中式光伏電站：集中式光伏電站 圖圖 17：組串式光伏電站：組串式光伏電站 資料來源：上能電氣招股說明書、招商證券 資料來源：上能電氣招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 15 行業深度報告 1、光伏光伏領域未來軟磁需求復合增速領域未來軟磁需求復合增速約約為為 31%光伏電站項目邁入“平價上網”時代，資本投資出現爆發式增長。根據中國光伏行業協會及國際能源署數據，2021 年全球和中國新增光伏機裝機容量分別為 175GW 和 55GW，同時光伏產業政策利好不斷，據國家發

38、改委、國家能源局印發“十四五”現代能源體系規劃，要求加快推進大型風電光伏基地項目建設，預計 2022 年全球新增光伏裝機容量為 250GW，2025 年有望達到 518GW，2022-2025 年 CAGR 為 30%左右。圖圖 18：2017-2025 年全球年全球&中國新增光伏裝機容量（中國新增光伏裝機容量（GW）資料來源：CIPA、各公司公告、招商證券 分布式分布式占比提升帶動占比提升帶動高性能軟磁材料高性能軟磁材料的的需求需求快速增長快速增長。分布式光伏電站是一種新型的、具有廣闊發展前景的發電和能源綜合利用方式，集規模靈活可調、污染少、利用率高等優點。2022 年 3 月，住建部“十四

39、五”建筑節能與綠色建筑發展規劃提出：到 2025 年，全國新增建筑太陽能光伏裝機容量 50GW 以上。2022 年 5 月，歐盟發布太陽能戰略，提出充分開發屋頂太陽能。在全球降碳和能源自主趨勢下，分布式光伏或將迎來歷史性機遇。2017 年至 2022年，我國分布式光伏裝機容量由 19.4GW 擴大到 51.1GW。分布式光伏電站的發展帶動了組串式逆變器需求的提升，中國組串式逆變器的滲透率由 2017 年的 38%提升至 2022 年的 59%，利好金屬軟磁粉芯市場。目前，華為已推出325KW 組串式逆變器，將對 500KW 集中式逆變器形成替代。未來，高效能低成本的組串式逆變器還將進一步擴大其

40、市場份額，金屬軟磁粉芯材料需求將持續旺盛。圖圖 19：中國新增：中國新增分布式光伏裝機容量分布式光伏裝機容量（GW）及增速及增速 圖圖 20：中國組串式光伏逆變器出貨比重：中國組串式光伏逆變器出貨比重 資料來源：CIPA、招商證券 資料來源：CIPA、招商證券 逆變器替換需求逆變器替換需求同樣同樣為為金屬金屬軟磁軟磁粉芯帶來可觀的粉芯帶來可觀的增量市場增量市場。光伏組件的壽命一般為 20-25 年左右，在組件的壽命周期中，至少需要更換一次逆變器。假設 10 年更換一次逆變器，預計 2025 年全球光伏逆變器替換需求為 51GW。102 108 97 139 175 250 345 431 51

41、8 53 44 30 48 55 87 111 144 186-40%-20%0%20%40%60%80%0100200300400500600201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球新增光伏機裝機容量中國光伏機裝機容量全球YOY中國YOY19.4 21.0 12.2 15.5 29.2 51.18%-42%27%88%75%-50%0%50%100%0102030405060201720182019202020212022分布式光伏YOY38%48%40%33%53%59%62%52%60%67%47%41%0%10%20%30%40%50%60%

42、70%80%90%100%201720182019202020212022組串式集中式 敬請閱讀末頁的重要說明 16 行業深度報告 預計 2025 年金屬軟磁粉芯在光伏逆變器領域需求量 7.85 萬噸，復合增速 31%。根據行業生產數據，目前光伏領域軟磁用量為 200 噸/GW，我們考慮到材料升級可能使光伏領域單耗降低，保守預計 2025 年光伏領域單位軟磁用量為180 噸/GW。按照 2025 年全球 55%的分布式光伏電站占比進行測算，2025 年光伏逆變器金屬軟磁粉芯用量 7.85萬噸，三年復合增速 31%。表表 2：全球光伏領域軟磁用量測算：全球光伏領域軟磁用量測算 2020 2021

43、 2022E 2023E 2024E 2025E 全球新增光伏機裝機容量（GW）139 175 250 345 431 518 YOY 26%43%38%25%20%全球分布式光伏滲透率 33%42%45%49%52%55%全球逆變器替換需求（GW）16 28 30 38 47 51 全球光伏電站容配比 1.20 1.20 1.25 1.25 1.30 1.30 單位軟磁用量（噸/GW）200 200 195 190 185 180 全球光伏逆變器領域軟磁用量（萬噸）1.48 2.44 3.49 4.88 6.50 7.85 軟磁單價（萬元/噸）3.2 3.2 3.2 3.1 3.1 3.1

44、全球光伏逆變器領域軟磁市場規模（億元）4.75 7.80 11.16 15.12 20.14 24.35 資料來源：IEA、各公司公告、招商證券 圖圖 21：2020-2025 年全球光伏用軟磁材料用量（萬噸）年全球光伏用軟磁材料用量（萬噸）資料來源：IEA、各公司公告、招商證券 2、儲能儲能領域未來軟磁需求復合增速約為領域未來軟磁需求復合增速約為 85%儲能技術發展為目前儲能技術發展為目前新能源發電新能源發電領域最重要領域最重要的的環環節之一節之一?！霸淳W荷儲”是新型電力系統中不可或缺的四類要素。儲能技術有著巨大的價值。新能源并入電網后，儲能在功率上能夠實現實時平衡、提升系統容量系數與能源消

45、納能力，削峰填谷，從而為能源安全提供保障，是新型電力系統、現代化能源體系的重要組成部分。在目前用電成本高、電網協調能力弱、供電可靠性不足的情況下，儲能技術的發展尤為重要。1.48 2.44 3.49 4.88 6.50 7.85 64%43%40%33%21%0%10%20%30%40%50%60%70%0123456789202020212022E2023E2024E2025E全球光伏逆變器領域軟磁用量YOY 敬請閱讀末頁的重要說明 17 行業深度報告 圖圖 22：儲能逆變器的應用示意圖：儲能逆變器的應用示意圖 資料來源：固德威招股說明書、招商證券 儲能市場政策足夠好、賽道足夠寬。儲能市場政

46、策足夠好、賽道足夠寬。2022 年以來，政策層面對儲能行業給予了極大關注，一系列利好政策持續出臺：1 月，“十四五”新型儲能發展實施方案設定了新型儲能的發展目標；6 月，僅地方性儲能政策就發布了 48 條，涉及儲能補貼、儲能裝機規劃、儲能設施建設等方面。在政策利好之下，儲能行業發展增勢迅猛，“新能源+儲能”項目快速在全國范圍內鋪開。2023 年或將成為“大儲之年”，軟磁材料年或將成為“大儲之年”，軟磁材料儲能市場需求爆發在即儲能市場需求爆發在即。根據行業生產數據，儲能所需的金屬軟磁粉芯單耗為 200 噸/GW。預計 2023 年全球儲能新增裝機量 50GW，同比增長 120%，2025 年或將

47、達到 146GW，據此測算，全球儲能領域軟磁需求量達 2.92 萬噸，2022-2025 年 CAGR 約為 85%。表表 3：全球儲能領域軟磁材料需求測算全球儲能領域軟磁材料需求測算 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 儲能領域裝機量（GW）5 10 23 50 88 146 YOY 117%125%120%75%65%單位軟磁用量（噸/GW）200 200 200 200 200 200 儲能軟磁需求量（萬噸）0.09 0.20 0.46 1.01 1.77 2.92 單位軟磁售價（萬元/噸）3.2 3.2 3.2 3.1 3.1 3.1 儲能領域軟磁市場規

48、模（億元）0.30 0.65 1.47 3.13 5.48 9.04 資料來源：BloembergenNEF、各公司公告、招商證券 圖圖 23：2020-2025 年全球儲能領域軟磁材料用量（萬噸）年全球儲能領域軟磁材料用量（萬噸）資料來源：BloembergenNEF、各公司公告、招商證券 0.09 0.20 0.46 1.01 1.77 2.92 117%125%120%75%65%0%20%40%60%80%100%120%140%01122334202020212022E2023E2024E2025E儲能軟磁需求量YOY 敬請閱讀末頁的重要說明 18 行業深度報告 2.2 新能源汽車賽

49、道賦能，合金軟磁需求提速 軟磁材料主要應用于新能源汽車板塊的充電樁、車載軟磁材料主要應用于新能源汽車板塊的充電樁、車載 AC/DC 充電器、車載充電器、車載 DC/DC 變換器三個應用領域。變換器三個應用領域。AC/DC 充電器能將輸入的交流電以直流電的方式輸出，是為動力電池充電的裝置；DC/DC 變換器能將高壓小電流轉化為低壓大電流，用于為車上其他電子器件供電。此外，軟磁材料還應用于汽車其他部件如無鑰匙系統、音響喇叭、倒車影像等。充電樁領域軟磁材料最廣泛的應用是軟磁粉芯制成的高頻 PFC 電感，起儲能、濾波作用，鐵硅磁粉材料磁感應強度大，所占體積小，耐用性強，疊加分段氣隙磁芯技術，可以有效規

50、避傳統變換器工作時磁通密度振幅過大、高損耗高溫等缺陷，減少氣隙損耗，提高轉換效率、使用壽命、安全性和可靠性。軟磁材料或將為新能源車實現無線動態充電模式。軟磁材料或將為新能源車實現無線動態充電模式。隨著無線充電機在新能源車中應用更為廣泛、所需功率加大，未來這將成為合金軟磁的又一增量市場。與傳統充電相比，無線充電具有安全性、靈活性，尤其是在動態充電模式，能夠對行駛過程中的電動汽車進行實時充電，更能滿足消費者對電動汽車續航的要求。圖圖 26：2017-2022 年全球新能源車銷量（萬）及增長率年全球新能源車銷量（萬）及增長率 圖圖 27：2017-2022 年全球新能源車滲透率年全球新能源車滲透率（

51、%）資料來源：EV Sales、招商證券 資料來源：iFinD、招商證券 高電壓趨勢是高電壓趨勢是金屬金屬軟磁軟磁粉芯粉芯需求的新需求的新看看點點。金屬軟磁粉芯主要用于 EV 車型的 OBC 電感，單車用量 0.7kg，以及 PHEV車型的升壓電感和 OBC 電感，單車用量 3.3kg。根據目前純電動車和混合動力汽車的銷售占比，平均每輛新能源車的金屬軟磁粉芯用量約 1.22kg，對應 2022 年全球新能源汽車對金屬軟磁粉芯的需求為 1.32 萬噸。為了應對 EV 車型續航短、充電慢等問題，行業內提出了將電壓升高，由400V升至800V的解決方案，實現這一解決方案需要在DC/DC變換器上再安裝

52、一個升壓電感，這將使 EV 車型的單車用量由原先的 0.7kg 提升至 2.7kg 左右，提升率約為 300%。按照 2025 年平均每輛新能源車單耗 2.82kg 進行測算，則全球新能源車軟磁需求量將達到 6.60 萬噸，2022-2025 年67%6%50%105%61%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001,0001,200201720182019202020212022新能源車銷量增長率1.2%2.1%2.4%4.0%7.8%15.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002017

53、20182019202020212022傳統汽車銷量新能源車銷量滲透率圖圖 24：新能源汽車用軟磁磁芯：新能源汽車用軟磁磁芯 圖圖 25：充電樁用軟磁磁芯：充電樁用軟磁磁芯 資料來源：電動汽車用自下而上的軟磁復合材料、招商證券 資料來源：e-motec 官網、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 19 行業深度報告 CAGR 為 71.0%。表表 4：全球：全球&中國新能源汽車領域軟磁材料需求測算中國新能源汽車領域軟磁材料需求測算 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 中國新能源汽車銷量（萬輛）137 352 687 905 1138 1376 YOY 157%95%3

54、2%26%21%全球新能源汽車銷量（萬輛）328 672 1082 1476 1896 2342 YOY 105%61%36%28%24%單位軟磁用量（千克）1.22 1.22 1.22 1.75 2.29 2.82 單位軟磁售價（萬元/噸）5.2 5.2 5.2 5.0 5.0 5.0 中國新能源車軟磁需求量（萬噸）0.17 0.43 0.84 1.59 2.60 3.88 中國新能源車軟磁市場規模（億元）0.87 2.23 4.36 7.93 13.01 19.40 全球新能源車軟磁需求量（萬噸）0.40 0.82 1.32 2.59 4.33 6.60 全球新能源車軟磁市場規模（億元）2

55、.08 4.26 6.87 12.94 21.67 33.02 資料來源：中汽協、EV Sales、招商證券 圖圖 28：2020-2025 年全球年全球新能源車軟磁粉芯用量（萬噸）新能源車軟磁粉芯用量（萬噸）資料來源：中汽協、EV Sales、招商證券 新能源車保有量增加帶來充電樁需求提升，歐美市場充電樁放量可期。新能源車保有量增加帶來充電樁需求提升，歐美市場充電樁放量可期。根據中國充電聯盟統計，2017 年我國公共+私人充電樁總數約 45 萬個，2022 年達 521 萬個，2017-2022 年 CAGR 為 63.2%，2022 年加快充電樁建設節奏，充電樁總數同比增長 99%，車樁增

56、加比為 2.65：1。2023 年 2 月，工信部發布關于組織開展公共領域車輛全面電動化先行區試點工作的通知，政策要求新增公樁與公共新能源車推廣數量比例力爭達到 1:1，以及我國公共停車區域未配建充電樁比例仍有 32.20%，兩者都存在一定的下降空間。全球來看，2021 年歐洲新能源車樁保有量之比高達 12.3：1，美國車樁保有量之比高達 15.9：1。2022 年 8 月，美國制定削減通脹法案（IRA）擴大稅收抵免上限：計劃從2023 年開始將單個充電站的稅收抵免限額從 3 萬美元擴大至 10 萬美元。補貼政策力度加大，預計充電樁將迎來加速建設期。0.40 0.82 1.32 2.59 4.

57、33 6.60 105%61%88%67%52%0%20%40%60%80%100%120%012345672020202120222023E2024E2025E全球新能源車軟磁需求量YOY 敬請閱讀末頁的重要說明 20 行業深度報告 圖圖 29：2017-2022 年我國充電樁保有量年我國充電樁保有量（萬臺）（萬臺）及車樁增加比及車樁增加比 圖圖 30：2021 年我國公共停車區域配建充電樁比例年我國公共停車區域配建充電樁比例 資料來源：中國充電聯盟、中氣協、招商證券 資料來源：中國充電聯盟、招商證券 直流直流快快充電樁充電樁擴充擴充金屬金屬軟磁軟磁粉芯需求粉芯需求，2025 年全球充電樁軟

58、磁市場或達年全球充電樁軟磁市場或達 17 億元。億元。直流快充是將三相交流電經過AC/DC 模塊的轉化變成可以直接為電動車鋰電池充電的高壓直流電，核心部件就是 AC/DC 轉化器、APFC 和整流器等模塊。根據行業生產數據，目前每 kw 金屬軟磁粉芯用量為 0.1kg。隨著電動車續航里程的不斷提高，市場對補能速度提出更高的需求，疊加主機廠對快充技術的配套升級，高電壓快充樁滲透率逐步提升。目前行業內 100kw 的充電樁已經開始量產，未來有望升級至 300-400kw。保守假設由于技術升級，未來每 kw 金屬軟磁粉芯單耗會由 0.1kg下降至 0.06kg，則每臺充電樁的金屬軟磁粉芯用量依然由原

59、先的 2kg 大幅提升至 18kg。假設至 2025 年 300-400kw充電樁的滲透率在直流充電樁中占比 40%，則平均每臺充電樁的單耗為 10.8kg，據此測算預計 2025 年全球金屬軟磁粉芯需求量約為 3.49 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 191%。表表 5：全球充電樁領域軟磁材料需求測算：全球充電樁領域軟磁材料需求測算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 國內新增直流充電樁（萬臺）17.4 63 129 200 290 YOY 74%262%105%55%45%美國新增直流充電樁（萬臺）0.5 1.4 2.6 4.7 8.4 YOY 180%85

60、%80%80%歐洲新增直流充電樁（萬臺）2.4 4.6 7.4 11.0 16.0 YOY 92%60%50%45%全球新增直流充電樁（萬臺）20 69 139 216 315 YOY 240%60%50%40%單位軟磁用量（kg/臺）2.0 2.0 4.9 7.9 10.8 軟磁單價（萬元/噸）5.2 5.2 5.2 5.2 5.0 充電樁金屬軟磁用量（萬噸）0.04 0.14 0.69 1.70 3.49 充電樁金屬軟磁市場規模（億元）0.21 0.72 3.57 8.83 16.99 資料來源：BNEF、IEA、招商證券 30.0 51.6 80.7 114.7 179.7 47.7 7

61、2.3 87.4 147.0 341.2 3.77 2.61 2.99 3.75 2.65 00.511.522.533.540100200300400500600201720182019202020212022公共充電樁數量私人類充電樁數量車樁增加比未配建充電樁32.20%已配建充電樁67.80%敬請閱讀末頁的重要說明 21 行業深度報告 圖圖 31：2021-2025 年全球充電樁軟磁粉芯用量（萬噸）年全球充電樁軟磁粉芯用量（萬噸）資料來源：BNEF、IEA、招商證券 0.04 0.14 0.69 1.70 3.40 240%397%148%100%0%50%100%150%200%250

62、%300%350%400%450%011223344202120222023E2024E2025E全球充電樁新增軟磁用量YOY 敬請閱讀末頁的重要說明 22 行業深度報告 2.3 變頻空調滲透率提升，促進合金軟磁需求變頻空調滲透率提升，促進合金軟磁需求 軟磁材料主要用于變頻空調軟磁材料主要用于變頻空調變頻器上變頻器上的的 PFC 電感中電感中，起到電源輸入功率因數的調節、抑制電網高次諧波的儲能升壓電感的作用。根據產業在線數據，2022 年中國空調總產量為 22247.3 萬臺，按照社會消費品增速進行測算，預計 2025年中國空調總產量為 24452.1 萬臺。為滿足節能降耗要求，國內變頻空調的

63、滲透率有望由目前的 57%左右提升至 80%左右，據此測算 2025 年中國變頻空調產量為 19561.7 萬臺。假設中國空調產量占全球產量 80%，2025 年全球變頻空調產量將升至 24452.1 萬臺。每臺家用變頻空調軟磁材料的需求量約為 0.25kg，則 2025 年全球變頻空調的軟磁需求量為 6.11 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 15.7%。圖圖 32：2017-2025 年全球年全球&中國變頻空調銷量（萬臺）中國變頻空調銷量（萬臺）資料來源：產業在線、招商證券 表表 6：全球全球&中國中國變頻空調領域軟磁材料需求測算變頻空調領域軟磁材料需求測算 2020 2021

64、2022E 2023E 2024E 2025E 中國空調產量（萬臺）21064.6 21835.7 22247.3 22959.2 23693.9 24452.1 YOY 3.7%1.9%3.2%3.2%3.2%變頻空調滲透率 40%49%57%65%72%80%中國變頻空調產量（萬臺）8336.4 10708.0 12631.8 14813.2 17121.2 19561.7 YOY 28%18%17%16%14%全球變頻空調產量（萬臺）10420.5 13385.0 15789.8 18516.5 21401.4 24452.1 單位軟磁用量（kg/臺）0.25 0.25 0.25 0.2

65、5 0.25 0.25 單位軟磁售價（萬元/噸）2.6 2.6 2.6 2.6 2.6 2.6 全球變頻空調軟磁用量（萬噸）2.61 3.35 3.95 4.63 5.35 6.11 全球變頻空調用軟磁市場規模（億元）6.79 8.70 10.26 12.04 13.91 15.89 資料來源：產業在線、招商證券 33%31%32%40%49%57%65%72%80%-10%10%30%50%70%90%05,00010,00015,00020,00025,00030,000201720182019202020212022E2023E2024E2025E中國空調產量中國變頻空調產量變頻空調滲透

66、率 敬請閱讀末頁的重要說明 23 行業深度報告 2.4 UPS 領域領域受益于數字經濟與高頻化趨勢，合金軟磁需求有望增加受益于數字經濟與高頻化趨勢，合金軟磁需求有望增加 軟磁材料以磁性元器件的形式（主要以鐵氧體軟磁材料以磁性元器件的形式（主要以鐵氧體 PC44 及鐵硅粉芯及鐵硅粉芯軟磁材料為主）應用于軟磁材料為主）應用于 UPS 的逆變器、輸入端、蓄的逆變器、輸入端、蓄電池、電池、DC-DC 變換器等多個區域變換器等多個區域，包含主變壓器，諧振電感，PFC 電感，共模電感，差模電感等。UPS（Uninterruptible Power Supply），即不間斷電源，是一種含有儲能裝置，以逆變器

67、為主要元件、穩壓穩頻輸出的電源保護設備。主要應用于單臺計算機、計算機網絡系統或其他電力電子設備，為其提供不間斷的電力供應。當市電輸入正常時，UPS 將市電穩壓后供應給負載使用此時的 UPS 實質是充當一臺交流市電穩壓器的功能，同時它還向機內電池充電。當市電中斷時，UPS 立即將機內電池的電能，通過逆變器轉換為 220V 交流電，以使負載維持正常工作，并保護負載軟硬件不受損壞。軟磁材料制成的 UPS 電感應用于高頻 UPS 電源中，實現儲能、濾波、穩壓、抗干擾等功能。UPS 的基本結構是一套將交流電變為直流電的整流器和充電器，以及把直流電再變為交流電的逆變器，電池在交流電正常供電時貯存能量且維持

68、在一個正常的充電電壓上，一旦市電供電中斷時，蓄電池立即對逆變器供電以保證 UPS電源交流輸出電壓。2021 年 12 月，國務院印發“十四五”數字經濟發展規劃“十四五”數字經濟發展規劃，在“優化升級數字基礎設施”方面，明確要求推進云網協同和算網融合發展。2022 年 2 月，“東數西算”工程正式全面啟動，國家發改委、國家能源局等聯合印發通知，同意在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏等 8 地啟動建設國家算力樞紐節點，并規劃了 10 個國家數據中心集群。全國一體化大數據中心體系完成總體布局設計全國一體化大數據中心體系完成總體布局設計。近日，中國（成都）人工智能產業 CE

69、O大會給出消息，全國首個算力產業專項政策即將出臺全國首個算力產業專項政策即將出臺，政策從持續提升算力設施能級、推動算力賦能應用、促進供需高效配置三個方面進行了系統思考與整體設計。大容量、模塊化、定制化大容量、模塊化、定制化、高頻化、大功率不間斷電源、高頻化、大功率不間斷電源(UPS)產品市場需求正在快速增長，市場需求也在向高端產品產品市場需求正在快速增長，市場需求也在向高端產品轉移，模塊化不間斷電源轉移，模塊化不間斷電源(UPS)可有效提高產品容量和可靠性，將成為未來市場的主要發展方向?？捎行岣弋a品容量和可靠性，將成為未來市場的主要發展方向。2022 年全球 UPS領域軟磁用量約為 2.5

70、萬噸，市場規模約為 10 億元。假設行業增速保持在 20%左右，則 2025 年全球 UPS 用軟磁用量將達 4.32 萬噸。表表 7：全球全球 UPS 領域軟磁材料需求測算領域軟磁材料需求測算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 全球 UPS 領域軟磁用量（萬噸）2 2.5 3 3.6 4.32 YOY 25%20%20%20%UPS 用軟磁單價（萬元/噸）4 4 4 4 4 全球 UPS 領域軟磁市場規模（億元）8 10 12 14.4 17.28 資料來源：Omdia、前瞻產業研究院、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 24 行業深度報告 2.5 全球合金軟磁總需求增長

71、迅猛，全球合金軟磁總需求增長迅猛，未來三年復合增速未來三年復合增速 42%自新能源產業興起，全球軟磁粉芯總需求量持續高速增長，預計到 2025 年全球總需求量將達到 31.20 萬噸，對應市場空間 117 億，2022-2025 年 CAGR 為 42%。其中增幅較快的三個下游需求依次是充電樁、儲能、以及新能源汽車，CAGR 分別為 191%、85%、71%。表表 8：全球各領域軟磁粉芯需求（萬噸）全球各領域軟磁粉芯需求（萬噸）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2022-2025 年年 CAGR 光伏 2.44 3.49 4.88 6.50 7.85 31%儲能 0.2

72、0 0.46 1.01 1.77 2.92 85%新能源汽車 0.82 1.32 2.59 4.33 6.60 71%充電樁 0.04 0.14 0.69 1.70 3.40 191%變頻空調 3.35 3.95 4.63 5.35 6.11 16%UPS 2.00 2.50 3.00 3.60 4.32 20%總計 8.85 11.85 16.79 23.25 31.20 38%資料來源：BNEF、IEA、前瞻產業研究院、招商證券 表表 9：全球各領域全球各領域金屬金屬軟磁粉芯軟磁粉芯市場空間市場空間（億元億元）2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2022-2025 年

73、年 CAGR 光伏 7.80 11.16 15.12 20.14 24.35 30%儲能 0.65 1.47 3.13 5.48 9.04 83%新能源汽車 4.26 6.87 12.94 21.67 33.02 69%充電樁 0.21 0.72 3.57 8.83 16.99 187%變頻空調 8.70 10.26 12.04 13.91 15.89 16%UPS 8.00 10.00 12.00 14.40 17.28 20%總計 29.62 40.48 58.79 84.44 116.57 42%資料來源：BNEF、IEA、前瞻產業研究院、招商證券 圖圖 33：2020-2025 年全球

74、各領域軟磁粉芯用量（萬噸）年全球各領域軟磁粉芯用量（萬噸）資料來源：BNEF、IEA、前瞻產業研究院、招商證券 3.49 4.88 6.50 7.85 1.01 1.77 2.92 1.32 2.59 4.33 6.60 0.69 1.70 3.40 3.95 4.63 5.35 6.11 2.50 3.00 3.60 4.32 051015202530352020202120222023E2024E2025E光伏儲能新能源汽車充電樁變頻空調UPS 敬請閱讀末頁的重要說明 25 行業深度報告 三、三、算力算力支撐的背后英雄支撐的背后英雄，金屬軟磁粉芯潛力巨大，金屬軟磁粉芯潛力巨大 算力是人工智

75、能發展的三大核心要素之一。AI 構建模型有兩大階段，第階段是用超算和數據構建預訓練模型；第二階段是在預訓練模型上進針對性訓練。這兩個過程都涉及大功率高頻計算，算力需求極高。此外，5G、大數據、區塊鏈等技術興起，以及遠程醫療、智慧教育、無人駕駛、金融科技等應用加速落地，都標志著“算力時代”漸行漸近。由金屬軟磁粉制成的芯片電感可用于芯片前端供電，由金屬軟磁粉制成的芯片電感可用于芯片前端供電，有望在“算力時代”擔任重要一角有望在“算力時代”擔任重要一角。提高算力的前提條件是擁有更高效的運行硬件設備，而金屬軟磁材料電感具有更高效率、小體積、能夠響應大電流變化的優勢，可廣泛應用于服務器、通訊電源、GPU

76、、FPGA、電源模組、筆記本電腦、礦機等領域。目前芯片電感主要采用鐵氧體材質，但鐵氧體飽和特性較差，隨著未來電源模塊的小型化和應用功率的增加，鐵氧體電感體積和飽和特性已經很難滿足高算力領域的發展要求。隨著技術的不斷升級與迭代，金屬軟磁材料將會被廣泛地應用到大功率算力設備中，成為算力時代的“基礎設施”。圖圖 34：人工智能三大核心要素：人工智能三大核心要素 資料來源：招商證券 圖圖 35：高算力應用領域：高算力應用領域 圖圖 36：人工智能專用芯片：人工智能專用芯片 資料來源：百度圖片、招商證券 資料來源：百度圖片、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 26 行業深度報告 圖圖 37：金屬軟磁芯片電

77、感應用特點：金屬軟磁芯片電感應用特點 資料來源：鉑科新材官網、招商證券 圖圖 38：金屬軟磁芯片電感應用場景：金屬軟磁芯片電感應用場景 資料來源：鉑科新材官網、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 27 行業深度報告 四、供給：全球四、供給：全球&國內國內行業格局集中行業格局集中 全球全球市場上，金屬軟磁粉芯前四大供應廠商分別是鉑科新材、東睦市場上，金屬軟磁粉芯前四大供應廠商分別是鉑科新材、東睦股份、股份、Magnetics（美國美磁）、（美國美磁）、Changsung Corp.（韓國昌星），（韓國昌星），CR4 約為約為 58%，行業集中度較高。，行業集中度較高。根據出貨量口徑測算，鉑科新材金

78、屬軟磁粉芯的市占率約為 24%，東睦股份約為 17%，美磁和昌星共占約 17%。國際市場上，美國、韓國、日本以及部分歐洲國家在軟磁材料生產方面起步較早，新產品開發能力較強，產品主要集中在新能源汽車、數據電源等板塊。鉑科新材和東睦股份以光伏為發力點，快速上量，搶占了美磁、昌興在國內的市場，并規劃向海外不斷拓展。圖圖 40：全球軟磁粉（芯）各大公司市占率（：全球軟磁粉（芯）各大公司市占率（2022）資料來源：公司數據、招商證券 按照出貨量統計，在全球光伏&儲能用軟磁粉芯領域，鉑科新材與東睦股份占據全球市場 70%左右的份額，其中鉑科新材市占率為 44%，東睦股份占 23%；在新能源汽車用軟磁粉芯領

79、域，鉑科新材與東睦股份平分秋色，全球市占率分別為 21%和 22%左右，未來仍有不小的國產替代空間。圖圖 41：光：光伏伏&儲能用儲能用軟磁粉（芯）供應格局軟磁粉（芯）供應格局（2022）圖圖 42：新能源汽車：新能源汽車&充電樁充電樁用軟磁粉（芯）供應格局用軟磁粉（芯）供應格局（2022）資料來源：調研數據、招商證券 資料來源：調研數據、招商證券 2025 年，預計我國年，預計我國金屬金屬軟磁粉（芯）總產能將超軟磁粉（芯）總產能將超 25 萬噸，但仍有較大供應缺口。萬噸，但仍有較大供應缺口。由于軟磁粉芯行業凈利潤水平較高，吸引眾多產業鏈上下游涉足該領域，預計未來行業競爭格局呈現鉑科新材、東睦

80、股份引領、其他新進入者如云路股份、橫店東磁并存的局面。鉑科新材24%東睦股份17%美磁、昌興17%其他42%鉑科新材44%東睦股份23%其他33%鉑科新材21%東睦股份22%其他57%敬請閱讀末頁的重要說明 28 行業深度報告 圖圖 43：國內各大國內各大軟磁粉（芯）軟磁粉（芯）供應商產能規劃供應商產能規劃 資料來源：公司數據、招商證券 表表 10：各大公司現有軟磁粉（芯）產能：各大公司現有軟磁粉（芯）產能&未來產能規劃未來產能規劃（噸噸）公司公司 現有產能現有產能 新增產能新增產能 規劃總產能規劃總產能 備注備注 鉑科新材 33000 37000 70000 規劃 2025 年形成 7 萬噸

81、 東睦股份 46000 60000 100000 規劃 2023 年底形成 6.6 萬噸，未來超 10 萬噸 橫店東磁 5000 5000 10000 規劃未來形成 1 萬噸 龍磁科技 4000 6000 10000 規劃未來形成 1 萬噸 云路股份 4600 5050 9650 規劃 2024 年形成 9650 噸 屹通新材-20000 20000 規劃 2025 年形成 2 萬噸 資料來源：公司數據、招商證券 鉑科新材31.16%東睦股份44.51%橫店東磁6.68%龍磁科技4.45%云路股份4.30%屹通新材8.90%敬請閱讀末頁的重要說明 29 行業深度報告 五、技術及工藝壁壘高筑五、

82、技術及工藝壁壘高筑 5.1 工藝流程復雜，技術門檻高工藝流程復雜，技術門檻高 金屬軟磁金屬軟磁粉芯制備工藝粉芯制備工藝難度大，難度大，主要包括制粉、絕緣包覆、壓制、主要包括制粉、絕緣包覆、壓制、熱處理熱處理四個環節四個環節。圖圖 44：金屬軟磁粉芯制備流程：金屬軟磁粉芯制備流程 資料來源：東睦科達官網、招商證券 1、制粉制粉技術技術 制粉是磁粉芯生產的首要環節制粉是磁粉芯生產的首要環節，配方與粒徑的差異對產品最終的磁導率、偏置和損耗等特性起到決定性作用，主流工藝可分為氣霧化法、水霧化法、破碎法氣霧化法、水霧化法、破碎法三種，制得的粉末平均粒徑可達 25-30m。（1）氣霧化氣霧化法法 使用氣霧

83、化法制得的粉末綜合性能最佳，但是工藝本身難度較大使用氣霧化法制得的粉末綜合性能最佳，但是工藝本身難度較大。其原理是將熔化的鋼水運用氮高壓破碎冷卻形成粉末，其中氮氣承擔了冷卻與破碎兩種作用。氣霧化粉末的球形度相對更好，以至于后續壓制環節絕緣層表面更為完整，壓制密度也更高，以此擁有高電阻率、直流偏置性優異等特點。主要技術難度在于四大核心技術：1、低氧高純度合金粉末制備技術 2、超細氣霧化合金粉末制備技術 3、高球形度粉末制備技術 4、準確的成分控制和穩定的粒度分布。敬請閱讀末頁的重要說明 30 行業深度報告 圖圖 45：霧化平臺和制粉流程：霧化平臺和制粉流程 資料來源：鉑科新材官網、招商證券 鐵硅

84、系、鐵硅鋁系、鐵硅鉻系鐵硅系、鐵硅鋁系、鐵硅鉻系氣霧化軟磁氣霧化軟磁粉末粉末 以鐵、硅、鋁、鉻為基礎，通過合金熔化，高壓氮氣霧化，制備出氧含量低、球形度好的合金粉末，并且需要對成分進行不斷的優化設計，針對高頻、大電流等不同應用領域開發不同的合金粉末，確保成型后的產品具有優異的直流偏置和損耗特性。圖圖 46：氣霧化粉末示意圖氣霧化粉末示意圖 資料來源：鉑科新材官網、招商證券 片狀軟磁粉末片狀軟磁粉末 運用相關技術使得片狀合金軟磁粉末具備純凈度高、表面光滑，粒度分布窄，寬厚比大等特點，以此增加磁導率應用于相關高精尖領域。敬請閱讀末頁的重要說明 31 行業深度報告 圖圖 47：片狀軟磁粉末示意圖片狀

85、軟磁粉末示意圖 資料來源：鉑科新材官網、招商證券 合金鋼粉末合金鋼粉末 采用高純氮氣氣霧化，合金鋼粉末含氧量低、純凈度高、球形度好，廣泛應用于金屬注射成型、熱噴涂、激光熔覆、工模具鋼等材料。需要達到球形度及流動性好，松裝密度和振實密度大，氧含量低，純凈度高，成分均勻，無偏析，超細（D5010“年產 6 萬噸軟磁材料產業基地項目”在建/規劃 資料來源：公司公告、招商證券 圖圖 54：東睦股份營收結構（萬元）及毛利率：東睦股份營收結構（萬元）及毛利率 圖圖 55：東睦股份軟磁粉芯銷量（噸）及增長率：東睦股份軟磁粉芯銷量（噸）及增長率 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 橫店

86、東磁橫店東磁 橫店集團東磁股份有限公司創立于 1980 年，股份公司改制設立于 1999 年 3 月。2006 年 8 月，公司在深圳交易所成功上市（證券代碼：002056）。是一家擁有“磁材+器件”、“光伏+鋰電”兩大產業板塊，“磁材+新能源”雙輪驅動發展的國家高新技術企業。公司專門為從事軟磁系列產品研究、開發和生產的下屬部門成立軟磁事業部。有一家國家級博士后工作站及唯一的浙江省磁性產品質量檢測中心。自主開發的錳鋅 DMR47、DMR95 DMR24 和鎳鋅 ND5H、DN120L 以及金屬磁粉DF 系列等材料具備國際領先水平。下轄 13 家生產分廠，擁有世界上先進的軟磁系列產品生產和檢測設

87、備，主要生產各種錳鋅鐵氧體、鎳鋅鐵氧體、金屬磁粉芯、偏轉磁芯四大系列近萬種不同規格的產品，廣泛應用于通信、IT、家電、汽車電子、綠色照明電子、工業控制等領域。年產軟磁材料 3.5 萬噸，是目前國內生產規模最大、品種最全的軟磁產品生產出口基地。公司現有軟磁業務以軟磁鐵氧體為主，同時也在逐步增加金屬磁粉芯的業務體量。目前公司擁有 4 萬噸軟磁鐵氧體產能，磁粉芯 5000 噸產能，軟磁鐵氧體新增 1.5 萬噸產能已于 2022 年年底投產，磁粉芯未來總產能規劃為 1 萬噸。表表 13：橫店東磁未來軟磁粉（芯）產能規劃：橫店東磁未來軟磁粉（芯）產能規劃 達產時間達產時間 產能（產能（萬萬噸噸/年）年）

88、項目項目 項目狀態項目狀態 現有 0.5 東陽“年產 5000 噸磁粉芯生產線（一期）項目機電安裝工程”已達產 未來 1.0 規劃 資料來源：公司公告、招商證券 35%31%24%23%22%21%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000201720182019202020212022H1粉末冶金制品消費電子產品軟磁材料總毛利率15%16%45%69%67%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02,0004,0006,0008,00010,00012,000

89、14,00016,00018,000201720182019202020212022H1軟磁材料銷量YOY 敬請閱讀末頁的重要說明 37 行業深度報告 圖圖 56：橫店東磁營收結構（萬元）：橫店東磁營收結構（萬元）圖圖 57：橫店東磁各類產品產能：橫店東磁各類產品產能 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 龍磁科技龍磁科技 安徽龍磁科技股份有限公司創立于 1998 年，2020 年 5 月，公司在深圳交易所成功上市（證券代碼：300835）。公司主要從事永磁鐵氧體及軟磁系列產品的研發、生產和銷售，目前在全球擁有 7 個生產基地和 5 個銷售中心。經過多年努力，“龍磁”品牌

90、在國內外市場已得到廣泛認同，公司已成為全球眾多知名電機生產企業的主流供應商。公司自 2020 年以來，積極布局并建設軟磁項目。盡管公司主要從事永磁鐵氧體的相關業務，近年來公司發掘了軟磁市場的潛力，開始著手搭建軟磁料粉制備、磁芯生產（金屬磁粉芯，鐵氧體粉芯）、器件開發等多個團隊和生產線，依托永磁行業的多年積累，全力打造軟磁產業鏈。近日，公司軟磁業務已通過光伏逆變器龍頭認證，有望在 2023 年實現放量。公司規劃發展“磁粉粉芯器件”的一體化產業鏈，現有金屬軟磁粉芯產能 4000 噸，鐵氧體軟磁產能 6000 噸。表表 14：龍磁科技未來軟磁粉（芯）產能規劃：龍磁科技未來軟磁粉（芯）產能規劃 達產時

91、間達產時間 產能（產能（萬萬噸噸/年）年）項目項目 項目狀態項目狀態 現有 0.4 已達產 未來 1.0 近萬噸軟磁粉芯產能布局 規劃 資料來源：公司公告、招商證券 云路股份云路股份 青島云路先進材料技術股份有限公司成立于 2015 年 12 月，是一家專注于先進磁性金屬材料領域，坐擁非晶合金、納米晶合金、磁合金粉末三大板塊的國家高新技術企業。2021 年 11 月，云路股份成功登陸上海證券交易所科創板（證券代碼：688190）。公司具備國內材料企業鮮有的“科學、工程、設計”三維度、全產業鏈、深度技術拓展能力，產品覆蓋 50Hz 至 100MHz的全球電力裝備、移動載荷電機、光伏、家電用功率電

92、感、無線充電、消費電子用貼片電感、極端應用、電力電子用EMI 濾波器的超寬頻段應用領域。2022 年，隨著公司霧化粉末產能釋放，粉末系列產品收入在 2022H1 累計實現約 6400 萬元。目前公司擁有破碎粉末年產能 700 噸，霧化粉末年產能 3900 噸，合計 4600 噸，根據“高品質合金粉末制品產業化”募投項目，粉末產能預計在 2024 年擴大至 9650 噸。0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,000201720182019202020212022H1太陽能電池片磁性材料新能源電池振動器件0246810121416

93、18201720182019202020212022永磁鐵氧體軟磁鐵氧體塑磁 敬請閱讀末頁的重要說明 38 行業深度報告 表表 15：云路股份未來軟磁粉（芯）產能規劃：云路股份未來軟磁粉（芯）產能規劃 達產時間達產時間 產能（噸產能（噸/年）年）項目建設項目建設 項目狀態項目狀態 現有 4600 已達產 2024 9650“高品質合金粉末制品產業化”募投項目 在建 資料來源：公司公告、招商證券 屹通新材屹通新材 杭州屹通新材料股份有限公司，成立于 2000 年 7 月，是一家以高品質鐵基粉體為核心業務的高新技術企業。公司于2021 年 1 月 21 日在深圳證券交易所成功掛牌上市（證券代碼：3

94、00930）。公司是國內擁有自主知識產權生產水霧化鐵基系列粉末的龍頭企業之一，擁有國內同行一流的測試研發平臺省級水霧化金屬粉末高新技術企業研究開發中心，配備國內外先進檢測設備。公司還擁有一支行業經驗豐富，產品研發能力強的科研團隊，匯集了鋼鐵冶金、金屬材料、粉末冶金、機械設計與制造等相關專業的高級人才。2022 年 6 月，經董事會決議，擬建設年產 2 萬噸新能源用金屬軟磁粉體，建設周期 36 個月，預計 2025 年建成投產。公司在金屬粉體領域積累了豐富的生產經驗和霧化粉體制作技術，有利于公司進軍軟磁粉體市場。公司在湖塘區塊原156 畝土地上建設項目中包含了年產 5000 噸磁性材料的生產，目

95、前該部分項目的廠房設備已經部分建成，處于試生產及工藝優化過程中。表表 16：屹通新材未來軟磁粉（芯）產能規劃：屹通新材未來軟磁粉（芯）產能規劃 達產時間達產時間 產能（萬噸產能（萬噸/年）年）項目建設項目建設 項目狀態項目狀態 現有 2025 2.0 杭州“擬建設年產 2 萬噸新能源用金屬軟磁粉體項目”在建 資料來源：公司公告、招商證券 七、風險提示七、風險提示 1、新能源消費不及預期風險 由于下游新能源板塊消費高增長，磁材企業未來擴張速度較快。如果下游消費不及預期，一方面可能會造成產能供應過剩，另外，短時間可能會造成銷售價格下跌，進而拖累公司盈利。2、新興高算力領域增長緩慢 芯片電感仍需較大

96、試錯成本，未來能否放量不確定性較大。3、公司新擴建項目投產不及預期風險 主要標的公司均有在建和在規劃擴建項目。投產進度不及預期，一方面拖累公司利潤兌現，另外，或許會影響公司在下游企業供應鏈的開拓。4、二級市場劇烈波動風險 敬請閱讀末頁的重要說明 39 行業深度報告 PE-PB Band 圖圖 58：金屬及材料金屬及材料行業歷史行業歷史 PEBand 圖圖 59：金屬及材料金屬及材料行業歷史行業歷史 PBBand 資料來源：公司數據、招商證券 資料來源：公司數據、招商證券 鳴謝：實習生王逸卿對本報告編寫提供較大幫助。參考報告：參考報告：1、金屬行業周報復蘇預期支撐基本金屬價格，持續性有待觀察20

97、22-12-29 2、金屬行業周報稀土等能源金屬價格整體高位運行2022-12-29 3、鎳價格點評：鎳價維持高位，三元前驅體龍頭企業有望受益2022-12-25 10 x15x20 x25x35x05001000150020002500300035004000Mar/21Sep/21Mar/22Sep/221.5x2.3x3.0 x3.8x4.5x050010001500200025003000Mar/21Sep/21Mar/22Sep/22 敬請閱讀末頁的重要說明 40 行業深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究

98、觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。劉文平：劉文平：招商證券有色金屬首席分析師。中科院理學碩士，中南大學本科。10 年有色金屬和新材料研究和投資經驗。曾獲金牛最佳分析師、水晶球最佳分析師、金翼分析師、同花順最具影響力分析師、wind 最具影響力分析等。劉偉潔：劉偉潔：招商證券有色研究員。中南大學碩士，11 年有色金屬行業研究經驗。2017 年加入招商證券。賴如川：賴如川：招商證券有色研究員。中國人民大學金融碩士、理學學士，曾就職于中國銀行總行。2021 年加入招商證券。杜開欣：杜開欣：招商證券有色研究員。香港中文大學會計理學碩士，

99、吉林大學本科，中國注冊會計師（CPA）。2021 年加入招商證券。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好

100、，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。