【研報】電新行業趨勢觀察系列：19年業績回顧&20年行業動態前瞻電動車篇-20200511[19頁].pdf

1、 電新行業趨勢觀察系列 19 年業績回顧&20 年行業動態前瞻：電動車篇 行 業 動 態 跟 蹤 報 告 行 業 報 告 電力設備電力設備 2020 年 05 月 11 日 強于大市強于大市（維持維持） 行情走勢圖行情走勢圖 相關研究報告相關研究報告 行業點評*電力設備*西門子發布 Q2 FY20財報，自動化業務中國區新 訂單同比增長10% 2020-05-09 行業動態跟蹤報告*電力設備*19年 業績回顧&20年行業動態前瞻：工控 篇 2020-05-06 行業點評*電力設備*施耐德發布20 年一季報，中國市場開始復蘇 2020-04-24 行業點評*電力設備*國網加碼充電 樁 建 設 ，

2、制 造 端 需 求 提 升 2020-04-16 行業動態跟蹤報告*電力設備*電價 政策征求意見，戶用規模有望大幅增 長 2020-03-09 證券分析師證券分析師 朱棟朱棟 投資咨詢資格編號 S1060516080002 021-20661645 ZHUDONG615PINGAN.COM.CN 皮秀皮秀 投資咨詢資格編號 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809PINGAN.COM.CN 請通過合法途徑獲取本公司研究報請通過合法途徑獲取本公司研究報 告，如經由未經許可的渠道獲得研告，如經由未經許可的渠道獲得研 究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告，請慎重使用并

3、注意閱讀研 究報告尾頁的聲明內容。究報告尾頁的聲明內容。 電池板塊業績回顧：電池板塊業績回顧： 19 年龍頭業績穩健， 20 年一季度受疫情影響下滑。 2019 年國內動力電池實現裝機 62.2GWh， 同比增長 9%； 受疫情影響， 20 年一季度裝機量 5.7GWh，同比下降 54%。從營收角度看從營收角度看，國軒高 科的營收增速與行業基本相當，2019 年實現電池組銷量近 5GWh，同 比增長近 20%；寧德時代則表現出遠超行業的增速，2019 年實現動力 電池銷量 40.25 GWh，同比增長 90.04%。2019 年，我們測算動力電 池價格降幅仍近 20%，主要由于補貼退坡下的車企

4、降本壓力疊加上游 原材料的價格回落。從盈利能力看，從盈利能力看，2019 年寧德時代動力電池業務的 毛利率下滑近 5.65 個 pct 至 28.5%，與公司產能擴大帶來的折舊攤銷 增多有關； 國軒高科動力鋰電池業務毛利率上升 4.57個 pct 至33.37%， 上游磷酸鐵鋰等材料降價貢獻較多。從現金流情況看，從現金流情況看，頭部企業的經營 性現金流情況持續領先， 反映出資源集中度和產業話語權的富集。 2020 年一季度年一季度受疫情影響，企業開工延遲、國內新能源汽車需求不振導致企 業業績承壓，企業營收利潤多呈現不同程度下滑。其中寧德時代營收下 滑幅度在 10%以內，凈利降幅不到 30%，體

5、現出較強的韌性。海外企海外企 業業 2019 年和 1Q20 在營收端都實現了較快的增長。三星 SDI 2019 年 大型電池增長超過 15%，1Q20 增長超 30%；LG 化學 2019 年鋰電池 業務增長 28.5%，1Q20 增長 37%。 電池材料板塊業績回顧：電池材料板塊業績回顧： 正極下滑， 負極增長， 隔膜、 電解液表現分化正極下滑， 負極增長， 隔膜、 電解液表現分化。 受到宏觀環境的影響，19 年電池及電池材料企業普遍進行了不同程度 的資產減值和信用減值計提， 減值占比較高的主要集中于電池和正極材 料環節。從業績表現看，從業績表現看，正極材料在四大材料里面整體表現并不出眾，

6、 負極材料上市公司盈利情況普遍較好， 主要上市企業均實現營收利潤雙 增長；隔膜、電解液表現分化，恩捷營收利潤雙增長，新宙邦維持穩定， 星源、天賜營收增長但利潤下滑。從量價表現看從量價表現看，正極/負極/隔膜/電解 液產量分別增長 47%、38%、31%、29%；正極價格下降 10%-20%， 負極下降 10%左右，隔膜下降 12%-30%，電解液下降 5%以內。從行從行 業格局看業格局看，三元正極、負極、濕法隔膜和電解液 CR5 占比分別為 52%、 80%、82%、71%，正極材料集中度最低，負極和隔膜集中度較高。從從 盈利水平看盈利水平看，隔膜企業的毛利率最高，恩捷超過 60%，星源超過

7、40%； 負極材料毛利率為 25%-40%，紫宸 19 年客戶類型切換疊加進口針狀 焦價格維持高位導致負極業務毛利率下滑至 27%左右；電解液毛利率 14%-30%，天賜和新宙邦維持 25%以上毛利率，東莞杉杉毛利率較低 為 14%；正極企業毛利率較低，三元、鈷酸鋰材料普遍在 20%以下， 鐵鋰稍高于 20%。得益于對下游優質客戶的進一步聚焦，一線正極、 負極企業現金流都有明顯改善。 -10% 0% 10% 20% 30% May-19Aug-19Nov-19Feb-20 滬深300電力設備 證 券 研 究 報 告 電力設備行業動態跟蹤報告 2 / 19 新能源汽車趨勢展望新能源汽車趨勢展望：

8、關注海外解封關注海外解封&特斯拉特斯拉。隨著近期中央地方補貼政策的陸續出臺，目前政策面 的預期已較為充分，影響預期變化的將更多是量的維度。從量上來看，目前國內市場國內市場已進入環比恢 復階段，4 月產銷預計達 6 萬臺以上，環比增長近 20%，隨著商業/復工/旅游等陸續的放開，市場熱 度活力有望進一步抬升。海外主要看歐美市場海外主要看歐美市場，2020 年一季度歐洲主要國家電動車注冊量均實現大 幅增長，1Q20 德國、 法國、 英國、 瑞典電動車注冊量分別為 5.2/3.5/3.2/1.8 萬輛， 同比增長 128%、 144%、119%、87%。目前疫情的嚴峻程度已得到一定緩解，部分國家/州

9、區開始籌劃恢復舉措，將 帶來車市的解封。因此，二季度或將成為全球電動車銷量的底部爬升點二季度或將成為全球電動車銷量的底部爬升點，4 月以來電動車板塊的反 彈即有這一預期的推動；政策在托底，產銷在改善，同時以特斯拉/蔚來為代表的明星車企發展勢頭 強勁，點亮 C 端市場中高端車型率先起量的曙光，特斯拉的新一輪降價亦加快了這一進程。以上論以上論 述更多是線性推演述更多是線性推演，如以兩個月疫情控制期類推歐美，以 3 月份國內特斯拉的銷量破萬來遞推后續 的產銷增長，而這兩者目前看來仍具不確定性歐美歐美新增感染數量仍在高位，恢復或需更久；特特 斯拉斯拉的提前調價亦有以價換量的商業考慮，其后續的訂單需求變

10、化有待跟蹤。樂觀看，整體態勢在樂觀看，整體態勢在 二季度將更為明朗。二季度將更為明朗。 投資建議：投資建議：1）積極關注各細分領域龍頭。）積極關注各細分領域龍頭。龍頭企業具有較強的抗風險能力和逆勢擴張的能力，在行 業復蘇后其恢復的速度也更快，強烈推薦國內動力電池龍頭寧德時代和正極材料龍頭當升科技，推 薦負極材料龍頭璞泰來、電解液龍頭新宙邦，關注隔膜龍頭恩捷股份。2）積極拓展海外客戶或）積極拓展海外客戶或在在海海 外建廠的企業外建廠的企業具具有更大的成長空間。有更大的成長空間。長期來看，歐洲電動車銷量有望維持高增長；拓展海外客戶或 實施“出?！庇媱澯欣跀U大企業的收入來源，同時提升抗風險能力。強

11、烈推薦寧德時代（德國工 廠開始招標） 、杉杉股份（海外業務占比提升較快，客戶導入順利） ，推薦新宙邦（波蘭工廠即將投 產） ，關注星源材質。3）業務多元化的企業）業務多元化的企業具備更強具備更強的抗風險能力。的抗風險能力。強烈推薦鵬輝能源，推薦新宙 邦。 風險提示：風險提示：1）疫情影響持續的風險：）疫情影響持續的風險：若海外疫情延續時間超出預期，將造成海外市場電動車供給和 需求的延后，給國內鋰電企業的出口和海外業務拓展造成負面影響；2）政策出臺不及預期的風險：）政策出臺不及預期的風險： 目前汽車刺激以地方零星出臺為主，如果后續刺激政策不達預期或者出臺刺激政策的城市有限，汽 車復蘇時點將進一步

12、推后。3）競爭激烈導致價格超預期下降的風險：）競爭激烈導致價格超預期下降的風險：海外傳統車企加快在電動車領 域的轉型和布局，動力電池廠商也紛紛擴充產能、加快在中國市場的布局，將給國內鋰電企業和整 車企業帶來較大的競爭壓力，可能引發產品價格超預期下降。4）技術路線快速變化的風險：）技術路線快速變化的風險：電池技 術路線的快速轉換可能帶來固定資產大量減值的風險，預期回報率較不穩定。 圖表圖表1 電動車板塊主要電動車板塊主要上市公司盈利預測及投資評級上市公司盈利預測及投資評級 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 股票價格股票價格 EPS P/E 評級評級 2020-05-08 2019A 2020E

13、 2021E 2019A 2020E 2021E 寧德時代 300750 144.08 2.06 2.12 2.27 69.8 68.1 63.5 強烈推薦 鵬輝能源 300438 21.35 0.60 1.47 1.82 35.7 14.5 11.7 強烈推薦 當升科技 300073 25.13 -0.48 0.77 1.04 -52.5 32.7 24.1 強烈推薦 杉杉股份 600884 11.1 0.24 0.40 0.55 46.2 27.7 20.2 強烈推薦 璞泰來 603659 80.7 1.50 1.92 2.65 53.9 42.0 30.4 推薦 新宙邦 300037 4

14、2.63 0.79 1.11 1.37 53.9 38.6 31.1 推薦 恩捷股份 002812 55.6 1.06 1.39 1.83 52.7 40.0 30.3 未評級 星源材質 300568 29.79 0.55 0.86 1.25 54.1 34.4 23.7 未評級 注：*未評級公司采用Wind一致預期 資料來源：Wind，平安證券研究所 qRtMoPnOsPqRxOoMxPmQwO7NaOaQtRpPtRqQjMnNmRlOrQoM6MrRvMwMoOxOxNmMqP 電力設備行業動態跟蹤報告 3 / 19 正文目錄正文目錄 一、一、 動力電池板塊重點公司業績綜述動力電池板塊重

15、點公司業績綜述 . 5 1.1 財報分析：19 年龍頭業績穩健 . 5 1.2 1Q20 受疫情影響下滑，二季度面臨考驗 . 7 二、二、 電池材料板塊重點公司業績綜述電池材料板塊重點公司業績綜述 . 9 2.1 正極：盈利持穩，高鎳快增 . 10 2.2 負極：營收利潤穩定增長，自產石墨化帶來降本空間 . 11 2.3 隔膜：龍頭盈利能力高于行業 . 12 2.4 電解液：價格有望維穩，企業一季度業績亮眼 . 14 三、三、 趨勢展望：關注海外解封趨勢展望：關注海外解封&特斯拉特斯拉 . 15 四、四、 投資建議投資建議 . 17 五、五、 風險提示風險提示 . 18 電力設備行業動態跟蹤報

16、告 4 / 19 圖表圖表目錄目錄 圖表 1 電動車板塊主要上市公司盈利預測及投資評級 . 2 圖表 2 鋰電池板塊重點公司 2019 年及 1Q20 業績表現 . 5 圖表 3 國內動力電池裝機量市場份額變化，寧德時代強勢擴張 . 5 圖表 4 2019 年國內動力電池售價降幅近 20% 單位：元/Wh . 6 圖表 5 動力電池業務毛利率變化 . 6 圖表 6 寧德時代經營性現金流凈額持續領先 單位：億元 . 7 圖表 7 企業應收賬款變化情況 單位：億元 . 7 圖表 8 1Q20 國內動力電池裝機量下滑超 50% 單位：GWh . 8 圖表 9 海外主流電池企業 2019 及 1Q20

17、 業績表現 . 8 圖表 10 鋰電材料板塊重點公司 2019 年及 1Q20 業績表現 . 9 圖表 11 2019 年電池及電池材料企業減值情況 單位：億元 . 9 圖表 12 19 年國內正極材料產量增長 47% 單位：萬噸 . 10 圖表 13 19 年三元材料價格波動下行 單位：萬元/噸 . 10 圖表 14 2019 年國內 NCM 市場格局 . 10 圖表 15 三元正極材料企業銷量變化 單位：噸. 10 圖表 16 正極業務毛利率變化情況 . 11 圖表 17 正極企業經營性現金流凈額趨增 單位：億元 . 11 圖表 18 2019 年負極材料產量增長 38% 單位：萬噸 .

18、11 圖表 19 2019 年負極材料價格跌幅平緩 單位：萬元/噸 . 11 圖表 20 2019 年國內負極材料企業格局 . 12 圖表 21 負極材料企業銷量變化 單位：噸 . 12 圖表 22 負極材料企業毛利率變化情況 . 12 圖表 23 負極企業經營現金流凈額趨增 單位：億元 . 12 圖表 24 2019 年隔膜產量增長 31% 單位：億平 . 13 圖表 25 2019 年隔膜價格延續跌勢 單位：元/平米 . 13 圖表 26 2019 年國內干法隔膜企業格局 . 13 圖表 27 2019 年國內濕法隔膜企業格局 . 13 圖表 28 隔膜企業毛利率變化情況 . 14 圖表

19、29 隔膜企業經營現金流凈額分化 單位：億元 . 14 圖表 30 2019 年電解液產量增長 29% 單位：萬噸 . 14 圖表 31 2019 年電解液價格穩定 單位：萬元/噸 . 14 圖表 32 電解液企業毛利率變化情況 . 15 圖表 33 2019 年國內電解液企業格局 . 15 圖表 34 特斯拉汽車季度交付量 單位：輛 . 16 圖表 35 1Q20 國內新能源車型上險排名 單位：輛 . 16 圖表 36 1Q20 國內新能源車企上險排名 單位：輛 . 16 圖表 37 1Q20 歐洲電動車銷量大增 單位：萬輛 . 17 電力設備行業動態跟蹤報告 5 / 19 一、一、 動力電

20、池板塊重點公司業績綜述動力電池板塊重點公司業績綜述 1.1 財報分析：財報分析：19 年龍頭業績穩健年龍頭業績穩健 國內動力電池市場二八分化愈發明顯，頭部電池廠家在市場份額、產品迭代/定價、客戶粘性等方面 的優勢持續擴大，我們選取具備代表性的 4 家上市公司作對比分析，分別是寧德時代、國軒高科、 億緯鋰能和鵬輝能源。從下游分布看，寧德時代和國軒高科以車用市場為主，而億緯和鵬輝消費類 業務占比較多。 圖表圖表2 鋰電池板塊重點公司鋰電池板塊重點公司 2019 年及年及 1Q20 業績表現業績表現 證券名稱證券名稱 營業收入（億元）營業收入（億元） 歸屬母公司股東的凈利潤（億元）歸屬母公司股東的凈

21、利潤（億元） 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 增速增速 增速增速 增速增速 增速增速 寧德時代 457.9 90.3 54.6% -9.5% 45.6 7.4 34.6% -29.1% 國軒高科 49.6 7.3 -3.3% -58.4% 0.5 0.3 -91.2% -83.3% 億緯鋰能 64.1 13.1 47.4% 19.2% 15.2 2.5 166.7% 26.1% 鵬輝能源 33.1 4.4 28.8% -24.9% 1.7 0.2 -36.5% -55.5% 資料來源：Wind、平安證券研究所 2019 年國內動力電池實現

22、裝機 62.2GWh， 同比增長 9%； 受疫情影響， 20 年一季度裝機量 5.7GWh， 同比下降 54%。從營收角度營收角度看，國軒高科的營收增速與行業基本相當，2019 年實現電池組銷量近 5GWh，同比增長近 20%，實現裝機近 3.2GWh，國內市占率達 5.2%；寧德時代則表現出遠超行業 的增速，2019 年實現動力電池銷量 40.25 GWh，同比增長 90.04%，實現裝機近 32GWh，國內市 占率提升近 10pct 至 51%。2019 年，我們測算動力電池價格降幅仍近 20%，一方面是補貼退坡下 的車企降本壓力，另一方面上游原材料的價格也有一定回落。 圖表圖表3 國內動

23、力電池裝機量市場份額變化，寧德時代強勢擴張國內動力電池裝機量市場份額變化，寧德時代強勢擴張 資料來源：工信部、平安證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能 電力設備行業動態跟蹤報告 6 / 19 圖表圖表4 2019 年國內動力電池售價降幅近年國內動力電池售價降幅近 20% 單位：元單位：元/Wh 注：圖中為不含稅售價、國軒電池售價按電壓3.3V對應測算 資料來源：公司公告、平安證券研究所 從盈利能力盈利能力看，2019 年寧德時代動力電池業務的毛利率下滑近 5.65 個 pct 至 28.5%，與公司產能 擴大（從 18

24、年底的近 30GWh 增至 19 年底 53GWh）帶來的折舊攤銷增多有關，其直接材料占營業 成本比重下降 2.23 個 pct 至 81.35%； 國軒高科動力鋰電池業務毛利率上升 4.57 個 pct 至 33.37%， 上游磷酸鐵鋰等材料降價貢獻較多；而億緯鋰能和鵬輝能源鋰電池業務的毛利率保持相對穩定，部 分高毛利消費類業務增長較快。 圖表圖表5 動力電池業務毛利率變化動力電池業務毛利率變化 注：億緯、鵬輝對應鋰離子電池業務 資料來源：公司公告、平安證券研究所 從現金流情況看，從現金流情況看， 頭部企業的經營性現金流情況持續領先， 反映出資源集中度和產業話語權的富集， 隨著疫情的影響和競

25、爭的加劇， 部分后位次企業面臨更多的資金鏈周轉困難， 對應到 2019 年多家產 業鏈公司進行應收賬款壞賬計提，后續企業現金流的重要性將更加凸顯。 2.28 2.06 1.41 1.15 0.96 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 寧德時代國軒高科 41.4% 44.8% 35.3% 34.1% 28.5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 寧德時代國軒高科億緯鋰能鵬輝能源 電力設備行業動態跟蹤報告 7 / 19 圖表圖表6 寧德時代經營性現金流凈額持續領先寧德時代經營性現金流凈額持續領先 單位：億元單位：億元 資料來源：公司公告、平安證券研究所 圖表圖表7

26、企業應收賬款變化情況企業應收賬款變化情況 單位：億元單位：億元 資料來源：公司公告、平安證券研究所 1.2 1Q20 受疫情影響下滑，二季度面臨考驗受疫情影響下滑，二季度面臨考驗 1Q20 業績承壓，龍頭降業績承壓，龍頭降幅較小。幅較小。2020 年一季度受疫情影響，企業開工延遲、國內新能源汽車需求 不振導致企業業績承壓，企業營收利潤多呈現不同程度下滑。其中寧德時代營收下滑幅度在 10%以 內，凈利降幅不到 30%，體現出較強的韌性。 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 120 140 160 寧德時代國軒高科億緯鋰能鵬輝能源 0 10 20 30 40 50 60 70

27、80 90 2016A2017A2018A2019A1Q20 電力設備行業動態跟蹤報告 8 / 19 圖表圖表8 1Q20 國內動力電池裝機量下滑超國內動力電池裝機量下滑超 50% 單位：單位：GWh 資料來源：動力電池產業創新聯盟、平安證券研究所 海外企業營收快速增長，二季度海外企業營收快速增長，二季度面臨面臨考驗?？简?。與國內不同，海外企業 2019 年和 1Q20 在營收端都實現 了較快的增長： 三星 SDI 2019 年鋰電池業務總體營收 467 億元人民幣，同比增長 11.1%，其中大型電池（動 力+儲能）增長超過 15%；1Q20 鋰電池營收 109 億元人民幣，同比增長 3.7%

28、，其中大型電池 增長超 30%。 LG 化學 2019 年鋰電池業務營收 506 億元人民幣，同比增長 28.5%；1Q20 鋰電池營收 137 億 元人民幣，同比增長 37%。 圖表圖表9 海外主流電池企業海外主流電池企業 2019 及及 1Q20 業績表現業績表現 海外企業海外企業 業務部門業務部門 營業收入（億元人民幣）營業收入（億元人民幣） 營業利潤（億元人民幣）營業利潤（億元人民幣） 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 增速增速 增速增速 增速增速 增速增速 三星 SDI 小型電池 264.8 59.5 7.7% -12.7% 大型

29、電池 202.6 49.2 15.8% 34.2% 合計 467.4 108.7 11.1% 3.7% 7.6 -68.5% LG 化學 鋰電池 506.1 137.0 28.5% 37.0% -27.6 -3.2 -317.3% 松下 動力電池 288.6 17.8% TDK 消費電池 324.5 14.4% 74.8 32.6% 注：匯率按照人民幣：日元=1:16、人民幣：韓元=1:165 資料來源：公司財報、平安證券研究所 2019 年下半年，以德國為代表的歐洲國家加大對電動車的購置補貼，同時 20 年將實施更為嚴格的 碳排放政策，導致海外電動車需求旺盛，2020 年一季度更是呈現出翻倍

30、增長的態勢。隨著二季度疫 情的蔓延，海外電動車市場步入調整，日韓電池企業經營短期面臨較大考驗。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 201820192020 電力設備行業動態跟蹤報告 9 / 19 二、二、 電池材料板塊重點公司業績綜述電池材料板塊重點公司業績綜述 鋰電材料企業表現分化。鋰電材料企業表現分化。電池材料環節，我們選取 11 家代表性企業，其中正極四家（當升科技、容 百科技、杉杉股份、德方納米） 、負極三家（璞泰來、貝特瑞、中科電氣） 、隔膜兩家（恩捷股份和 星源材質） 、電解液兩家（天賜材料和新宙邦） ，來分析對應市

31、場的發展和格局變化?？傮w來看，正 極材料企業 19 年除德方納米外其余利潤均下滑；負極材料企業表現較好，19 年全部實現營收利潤 雙增長；隔膜和電解液企業表現有所分化。 圖表圖表10 鋰電材料板塊重點公司鋰電材料板塊重點公司 2019 年及年及 1Q20 業績表現業績表現 證券名稱證券名稱 營業收入（億元）營業收入（億元） 歸屬母公司股東的凈利潤（億元）歸屬母公司股東的凈利潤（億元） 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 2019A 1Q20 增速增速 增速增速 增速增速 增速增速 當升科技 22.8 4.2 -30.4% -36.4% -2.1 0.3 -166.

32、1% -48.7% 容百科技 41.9 6.5 37.8% -21.1% 0.9 0.3 -58.9% -15.3% 杉杉股份 86.8 12.2 -2.0% -39.8% 2.7 -0.8 -75.8% -336.5% 德方納米 10.5 1.6 0.0% -28.8% 1.0 0.1 2.1% -73.4% 璞泰來 48.0 8.2 44.9% -20.4% 6.5 0.9 9.6% -28.0% 貝特瑞 43.9 9.5% 6.7 38.4% 中科電氣 9.3 1.7 50.0% -11.6% 1.5 0.3 16.0% -44.3% 新宙邦 23.2 5.2 7.4% 1.6% 3.3

33、 1.0 1.6% 59.0% 天賜材料 27.5 5.2 32.4% -3.5% 0.2 0.4 -96.4% 45.1% 恩捷股份 31.6 5.5 28.6% -15.8% 8.5 1.4 63.9% -34.9% 星源材質 6.0 1.2 2.8% -22.9% 1.4 0.2 -38.7% -79.1% 資料來源：Wind、平安證券研究所 計提減值現象較普遍。計提減值現象較普遍。受到宏觀環境的影響，19 年電池及電池材料企業普遍進行了不同程度的資產 減值和信用減值計提。減值占比較高的有當升科技、國軒高科、鵬輝能源、天賜材料等，主要集中 于電池和正極材料環節，隔膜企業普遍減值比例較低。

34、 圖表圖表11 2019 年電池及電池材料企業減值情況年電池及電池材料企業減值情況 單位：億元單位：億元 資料來源：Wind、平安證券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 資產減值信用減值減值占營收比（右） 電力設備行業動態跟蹤報告 10 / 19 2.1 正極正極：盈利持穩，高鎳快增：盈利持穩，高鎳快增 從 19 年業績表現來看，正極材料在四大材料里面整體表現并不出眾。其中當升科技 19 年營收 4.2 億元，同比下降 30.4%；歸母凈利潤-2.1 億元。同比下降 166.1%，主要系大額應收賬款計提及商譽 減值影響。

35、 容百科技 19 年營收 6.5 億元， 同比增長 37.8%； 歸母凈利潤 0.9 億元， 同比下降 58.9%， 公司 811 三元材料出貨量快速增長，但也受到應收賬款減值的影響致利潤下滑。杉杉股份營收整體 保持穩定， 受上游原材料價格波動影響， 毛利率出現一定程度下滑。 德方納米 19 年營收 10.5 億元， 同比持平；歸母凈利潤 1 億元，同比增長 2.1%。 2019 年國內正極材料產量 40.4 萬噸，同比增長 47%，其中 NCM 三元材料占比 48%，磷酸鐵鋰占 比 22%，鈷酸鋰等其他材料占比 30%。價格方面，根據高工鋰電數據，NCM523 從 19 年一季度均 價 15

36、 萬元下跌到四季度的 13.8 萬元；磷酸鐵鋰則從 5.5 萬元下跌到 4.3 萬元，跌幅超 20%。 圖表圖表12 19 年國內正極材料產量增長年國內正極材料產量增長 47% 單位：萬噸單位：萬噸 圖表圖表13 19 年三元材料價格波動下行年三元材料價格波動下行 單位：萬元單位：萬元/噸噸 資料來源: 高工鋰電，平安證券研究所 資料來源: 高工鋰電，平安證券研究所 從市場格局看，三元正極材料的市場集中度仍低，2019 年國內三元材料 CR5 占比 51.3%，產品同 質化程度較高的常規型產品競爭日趨激烈，倒逼企業加快高鎳化單晶化等新系列產品開發，同時加 大對頭部電池企業尤其是海外市場的拓展。

37、從出貨量看，2019 年當升科技/容百科技/杉杉股份的正 極材料銷量達 15157/21854/21704 噸，同比分別增長-1.93%/60.66%/8.18%，其中容百出貨量的快 增主要受益于下游寧德時代 811 動力電池的起量。 圖表圖表14 2019 年國內年國內 NCM 市場格局市場格局 圖表圖表15 三元正極材料企業銷量變化三元正極材料企業銷量變化 單位：噸單位：噸 資料來源: 高工鋰電，平安證券研究所 資料來源: 公司公告，平安證券研究所 從盈利能力看，在庫存及折舊調整下，正極企業的毛利率表現有所分化，三元方面，上游的鈷鋰降 價影響到正極材料的售價及供需態勢，其中當升科技上升 1

38、.28pct 至 17.70%，容百科技減少 2.69 個 pct 至 15.52%， 杉杉股份減少 4.29 個 pct 至 12.84%； 鐵鋰方面， 其競爭格局好于三元和鈷酸鋰， 0 10 20 30 40 50 其他LFPNCM 0 5 10 15 20 25 NCM523LFP 容百鋰電 12.2% 長遠鋰科 11.4% 振華新材 11.2%廈門鎢業 9.4% 當升科技 7.1% 天津巴莫 9.4% 湖南杉杉 4.4% 新鄉天力 4.7% 其它 30.3% 0 5000 10000 15000 20000 25000 2016A2017A2018A2019A 電力設備行業動態跟蹤報告 11 / 19 且產品較少受到原材料價格大幅波動的影響，德方納米上升 0.67pct 至 21.10%，毛利率較其他正極 材料廠