永泰能源-公司首次覆蓋報告：煤電互補齊發展進軍儲能謀轉型-230318（31頁）.pdf

1、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明1公司深度報告公司深度報告2023年03月18日煤電互補齊發展，進軍儲能謀轉型煤電互補齊發展，進軍儲能謀轉型永泰能源（永泰能源（600157.SH）首次覆蓋報告）首次覆蓋報告核心觀點核心觀點債務重組順利完成債務重組順利完成，業績重回正增長業績重回正增長。公司為國內大型綜合能源企業，業務主要包括煤炭、電力、石化三大能源板塊，2018 年公司發生債務問題，隨后積極制定債務重組方案，通過債轉股、債務延期、降低貸款利率等方式減輕債務負擔。2020 年債務問題得到有效化解，公司發展邁入正軌。2018-2021 年，公司扣非歸母凈利潤從-6.20 億

2、元穩步增長至7.64 億元。2022 年前三季度，公司扣非歸母凈利潤為 12.88 億元，同比增長 148.83%。煤電煤電聯營抵御周期波動聯營抵御周期波動，原煤擴產疊加電價市場化助力公司業績向原煤擴產疊加電價市場化助力公司業績向好。好。公司煤電互補的總體經營格局，可有效平滑煤炭與電力行業的周期性。煤炭方面，2021 年我國煉焦煤產量和消費量分別為 4.90 億噸和 5.45億噸，對外依存度達 10%以上。受“雙碳”政策、下游需求結構等因素影響，我國煉焦煤產量或將長期小于消費量，對于煤炭價格形成底部支撐。截至 2022 年 6 月底，公司原煤總產能規模為 990 萬噸/年。隨著焦煤產能核增和煤

3、礦收購持續推進，公司總產能規模有望突破 1,100 萬噸/年。此外，海則灘煤礦計劃 2023 年一季度開工建設，建成后新增產能達600 萬噸/年。電力方面，受動力煤價格高位運行影響，2021 年電力業務毛利率為-5.45%。而電價市場化改革的穩步推進，有助于公司轉移成本壓力，推動電力業務的盈利邊際改善。電化學儲能市場高速發展電化學儲能市場高速發展，公司布局全釩液流電池全產業鏈公司布局全釩液流電池全產業鏈。近年來新能源產業高速發展，拉動電化學儲能市場增長。其中全釩液流電池儲能系統具備安全性好、循環次數高、電池容量與輸出功率分離等多種優勢，較為適配大規模長時儲能場景。預計 2021-2025 年我

4、國釩電池儲能新增裝機量從 0.13GW 增至 2.30GW，CAGR 達 105.09%。公司向儲能行業轉型規劃明確，2022 年下半年收購匯宏礦業 65%股權。經過更新和技術改造后其五氧化二釩產能達 3,000 噸/年。此外，公司擬建設年產能500MW 的大容量全釩液流電池及相關產品生產線，其中一期擬投資 1.2億元，年產能達 300MW。投資建議投資建議當前我國煉焦煤產量長期小于消費量，伴隨煤炭產能釋放疊加公司向儲能領域轉型，公司業績將穩步增長。我們預期 2022/2023/2024 年公司歸母凈利潤分別為 20.30/23.00/24.97 億元，對應的 EPS 分別為0.09/0.10

5、/0.11 元/股。以 2023 年 3 月 17 日收盤價 1.54 元為基準，對應PE 分別為 1685/14.87/13.70 倍。結合行業景氣度，看好公司發展。首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示風險提示煤炭產能核增進度不及預期、動力煤價格異常波動、安全環保政策升級。盈利預測盈利預測項目項目(單位單位：百萬元百萬元）2021A2022E2023E2024E營業收入27080.4834005.2334374.4535728.53增長率（%）22.2925.571.093.94歸母凈利潤1064.102030.232300.252496.96增長率（%）-76.2790.7913.308.

6、55EPS（元/股）0.050.090.100.11市盈率（P/E）38.0016.8514.8713.70市凈率（P/B）0.950.770.730.70資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所預測，股價為 3 月 17 日收盤價 1.54 元評級評級推薦（首次覆蓋）推薦（首次覆蓋）報告作者報告作者作者姓名燕楠資格證書S1710521120001電子郵箱聯系人王卓亞電子郵箱股價走勢股價走勢基礎數據基礎數據總股本(百萬股)22217.76流通A股/B股(百萬股)22217.76/0.00資產負債率(%)54.83每股凈資產(元)1.97市凈率(倍)0.78凈資產收益率(加權)0.001

7、2 個月內最高/最低價1.82/1.48相關研究相關研究公公司司研研究究永永泰泰能能源源證證券券研研究究報報告告 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2永泰能源(600157.SH)正文目錄正文目錄1.1.概況：煤電互補齊發展，概況：煤電互補齊發展，危機化解尋涅槃危機化解尋涅槃.51.1.1.1.轉型綜合能源企業，成功化解債務危機轉型綜合能源企業，成功化解債務危機.51.2.1.2.煤電聯營平滑周期煤電聯營平滑周期，債務危機后盈利能力不斷提升，債務危機后盈利能力不斷提升.82.2.行業：煤電產業穩步發展，儲能領域前景廣闊行業：煤電產業穩步發展，儲能領域前景廣闊.92.1.2

8、.1.煤炭：我國焦煤資源稀缺，未來供給增量有限煤炭：我國焦煤資源稀缺，未來供給增量有限.92.2.2.2.電力：用電量穩步增長，市場化持續推進電力：用電量穩步增長，市場化持續推進.132.3.2.3.儲能：行業發展助力新能源，儲能：行業發展助力新能源，“傳統傳統+新型新型”并進發展并進發展.143.3.公司：煤炭擴產穩步推進，進軍儲能完善新能源布局公司：煤炭擴產穩步推進，進軍儲能完善新能源布局.203.1.3.1.煤炭資源豐富，產銷量穩步增長煤炭資源豐富，產銷量穩步增長.203.2.3.2.電力裝機規模大，市場化占比提升電力裝機規模大，市場化占比提升.223.3.3.3.進軍釩電池領域，多維布

9、局新能源業務進軍釩電池領域，多維布局新能源業務.244.4.盈利預測盈利預測.265.5.風險提示風險提示.28 bUaVcWfVaV9WfVfV7N9R9PnPmMtRtQlOmMnOfQoMoO9PrRzRuOnRmPNZmNrP請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明3永泰能源(600157.SH)圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1.公司發展歷史復盤公司發展歷史復盤.6圖表圖表 2.公司主營業務包括煤炭、電力、石化三大板塊公司主營業務包括煤炭、電力、石化三大板塊.6圖表圖表 3.公司股權結構公司股權結構.7圖表圖表 4.公司主要控股子公司公司主要控股子公司.7圖表圖表 5.20

10、18-2022H1 公司分產品營收結構公司分產品營收結構.8圖表圖表 6.2018-2022H1 公司分地區公司分地區主營業務主營業務營收結構營收結構.8圖表圖表 7.近近 5 年公司毛利潤情況（億元）年公司毛利潤情況（億元）.9圖表圖表 8.近近 5 年公司毛利率情況年公司毛利率情況.9圖表圖表 9.2018-2022Q1-Q3 公司費用情況（公司費用情況（億元億元）.9圖表圖表 10.自自 2018 年以來公司費用率持續下行年以來公司費用率持續下行.9圖表圖表 11.按煤化程度煤炭可分為褐煤、煙煤和無煙煤按煤化程度煤炭可分為褐煤、煙煤和無煙煤.10圖表圖表 12.2021 年全球煉焦煤資源

11、儲量結構年全球煉焦煤資源儲量結構.10圖表圖表 13.2021 年全球煉焦煤產量結構年全球煉焦煤產量結構.10圖表圖表 14.2018 年我國稀缺煉焦煤保有資源量（億噸）年我國稀缺煉焦煤保有資源量（億噸）.11圖表圖表 15.2018 年我國稀缺煉焦煤資源量分省份結構年我國稀缺煉焦煤資源量分省份結構.11圖表圖表 16.2012-2021 年我國煉焦煤產量情況年我國煉焦煤產量情況.11圖表圖表 17.2014-2021 年我國煉焦煤進出口數量與對外依存度年我國煉焦煤進出口數量與對外依存度.12圖表圖表 18.2014-2021 年我國煉焦煤表觀消費量年我國煉焦煤表觀消費量.12圖表圖表 19.

12、我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主.12圖表圖表 20.2017-2023 年全國主要港口煉焦煤平均價格（元年全國主要港口煉焦煤平均價格（元/噸）噸）.13圖表圖表 21.2017-2022 年我國發電量以及構成情況（萬億千瓦時）年我國發電量以及構成情況（萬億千瓦時）.13圖表圖表 22.2017-2022 年我國全社會用電量及構成情況（萬億千瓦時）年我國全社會用電量及構成情況（萬億千瓦時）.13圖表圖表 23.燃煤發電價格市場化改革歷程燃煤發電價格市場化改革歷程.14圖表圖表 24.2015-2022 年我國發電新增裝機容量以及構成情況（年我國發電新增裝

13、機容量以及構成情況（萬萬千瓦）千瓦）.15圖表圖表 25.2017-2022 年我國發電累計裝機容量以及構成情況（年我國發電累計裝機容量以及構成情況（萬萬千瓦）千瓦）.15圖表圖表 26.不同季節的光伏電站典型出力曲線不同季節的光伏電站典型出力曲線.15圖表圖表 27.2016-2021 年我國投運電力儲能項目裝機規模（年我國投運電力儲能項目裝機規模（GW）.16圖表圖表 28.2016-2021 年我國棄風率和棄光率持續下降年我國棄風率和棄光率持續下降.16圖表圖表 29.2020 年以來部分涉及儲能行業的國家級政策及規劃年以來部分涉及儲能行業的國家級政策及規劃.17圖表圖表 30.2020

14、 年我國抽水蓄能裝機容量全球第一年我國抽水蓄能裝機容量全球第一.18圖表圖表 31.2013-2021 年全球電化學儲能項目裝機規模年全球電化學儲能項目裝機規模.18圖表圖表 32.2016-2021 年我國電化學儲能項目裝機規模年我國電化學儲能項目裝機規模.18圖表圖表 33.全釩液流電池結構圖全釩液流電池結構圖.19圖表圖表 34.全釩液流電池產業鏈全釩液流電池產業鏈.19圖表圖表 35.不同儲能電池技術參數及特點不同儲能電池技術參數及特點.19圖表圖表 36.2021-2030 年我國釩電池儲能新增裝機量年我國釩電池儲能新增裝機量.20圖表圖表 37.截至截至 2021 年底申萬三級焦煤

15、行業上市公司煤礦資源量（億噸）年底申萬三級焦煤行業上市公司煤礦資源量（億噸）.20圖表圖表 38.截至截至 2021 年底申萬三級焦煤行業上市公司可采儲量（億噸）年底申萬三級焦煤行業上市公司可采儲量（億噸）.20圖表圖表 39.2021 年永泰能源各地區煤炭儲量情況年永泰能源各地區煤炭儲量情況.21圖表圖表 40.公司近公司近 6 年煤炭產量年煤炭產量.21圖表圖表 41.公司近公司近 6 年煤炭銷量年煤炭銷量.21圖表圖表 42.公司煤礦擴產以及進展情況公司煤礦擴產以及進展情況.22圖表圖表 43.截至截至 2021 年底永泰能源子公司電力裝機明細年底永泰能源子公司電力裝機明細.22圖表圖表

16、 44.公司裝機容量逐步提升（萬千瓦）公司裝機容量逐步提升（萬千瓦）.23圖表圖表 45.2021 年永泰能源發電量和售電量情況年永泰能源發電量和售電量情況.23圖表圖表 46.2017-2021 年永泰能源電力市場化交易（億千瓦時）年永泰能源電力市場化交易（億千瓦時）.24圖表圖表 47.2021 年永泰能源上網電價五年內首次上漲年永泰能源上網電價五年內首次上漲.24圖表圖表 48.2016-2021 年公司供電煤耗（克年公司供電煤耗（克/千瓦時）千瓦時）.24圖表圖表 49.匯宏礦業匯宏礦業平臺山磷釩礦資源儲量評估情況平臺山磷釩礦資源儲量評估情況.25圖表圖表 50.永泰能源布局新能源業務

17、永泰能源布局新能源業務.26圖表圖表 51.主要業務板塊業績情況預測主要業務板塊業績情況預測.27 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明4永泰能源(600157.SH)圖表圖表 52.公司與可比公司估值情況公司與可比公司估值情況.27圖表圖表 53.公司盈利預測表公司盈利預測表.28 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明5永泰能源(600157.SH)1.1.概況：煤電互補齊發展，概況：煤電互補齊發展，危機化解尋涅槃危機化解尋涅槃1.1.1.1.轉型綜合能源企業，成功化解債務危機轉型綜合能源企業，成功化解債務危機煤電聯營的綜合型能源企業，成功化解債務危機

18、。煤電聯營的綜合型能源企業，成功化解債務危機。公司前身魯潤股份成立于 1992 年，主營業務為油品、房地產、黃金采選等，1998 年魯潤股份上市。2007 年，江蘇永泰地產集團從第一大股東泰安國資委和第二大股東泰安魯浩貿易公司手中收購了魯潤股份 47.62%的股份，成為了上市公司的控股股東。自此，公司發展可以分為幾個時期：1）向煤企快速轉型（向煤企快速轉型（2007-2012）：）：受當時煤炭行業熱度影響，2009年，上市公司與母公司永泰投資控股一同并購了具有山西省煤炭兼并主體牌照的華瀛山西，并通過永泰投控讓渡表決權的方式獲得對華瀛山西的控制權，進軍煤炭行業。隨后公司將成品油、房地產、黃金等其

19、他業務打包出售給了母公司永泰地產，并于 2010 年正式更名為“永泰能源”。2007-2012年間，公司持續收購煤炭資產，營收規模與歸母凈利潤也從 15.95 億元和0.02 億元大幅提升至 77.18 億元和 9.88 億元。受公司非公開發行股份影響，2012 年公司資產負債率回落至 59.80%，維持在相對安全的水平。2）實施多元化發展實施多元化發展（2013-2017）：2013 年及以后煤炭行業發展放緩，公司將戰略方向轉向為電力、石化、物流、投資等領域，實施“多元化”戰略。2014 年，公司分別購買三吉利能源 10%股份和華瀛石化 100%的股權，進軍電力和石化行業，隨后又投資了物流、

20、金融、互聯網等多個領域。然而公司營收增長主要來自于毛利較低的貿易業務收入增長，故雖然2013-2017 年，公司營業收入從 98.43 億元增長到 223.88 億元，但歸母凈利潤增長有限。3）債務危機發生與化解債務危機發生與化解（2018-2020）：由于通過借債快速擴張，投資的項目又多為建設期或回報期較長的項目，公司資產負債率維持在 70%左右的高位，面臨著較大的資金壓力。2018 年 7 月，公司短期融資券 18 永泰CP004 發行失敗，并造成 17 永泰 CP004 發生違約，隨后觸發交叉保護條款，造成一連串的債務違約。截至 2019 年 1 月 22 日，一共有 14 只債券違約，

21、總金額達到了 162.72 億元。發生債務危機以后，公司出售了華昇資管等多家公司，并通過債轉股、債務展期等方式來減輕公司債務負擔，最終于 2020年完成重組。2020 年公司資產負債率降低至 56.35%，債務重組收益達 47.69億元。此外，公司盈利能力持續優化，2018-2020 年，公司營收規模變動較小，扣非歸母凈利潤則從-6.20 億元增長到 1.95 億元，公司結束多元化發展，聚焦建設煤電互補的綜合型能源企業。4）公司發展重回正軌（公司發展重回正軌（2021 年至今）：年至今）：2021 年公司所屬金泰源煤礦和森達源煤礦首次核增產能獲山西省能源局批復，公司原煤產能增至 990萬噸/年

22、。2022年公司布局全釩液流電池產業鏈，收購釩礦企業宏達礦業65%請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明6永泰能源(600157.SH)股權，為公司發展打開新的增長空間。期間公司營收和歸母凈利潤繼續穩步增長，2022 年前三季度公司營收和歸母凈利潤分別為 268.55 億元和 15.41億元，分別同比增長 45.17%和 101.36%。圖表圖表 1.公司發展歷史復盤公司發展歷史復盤資料來源：公司公告，王士坤永泰能源債務違約案例分析，同花順 iFinD，東亞前海證券研究所注：1992-1994 年公司未披露經營數據公司公司目前為目前為國內國內煤電聯營的煤電聯營的大型大型綜合綜

23、合能源企業。能源企業。截至目前，公司業務主要包括煤炭、電力、石化三大能源板塊，其中煤炭產品均為優質焦煤和配焦煤，主要供應東北、華北、華東等地區大型鋼焦企業，電力業務則主要供應江蘇蘇州、河南鄭州和周口等區域，是當地的保供生力軍。石化業務依然處于發展階段，包括石化產品倉儲與貿易、油品調和加工等，整體對利潤貢獻較低。圖表圖表 2.公司主營業務包括煤炭、電力、石化三大板塊公司主營業務包括煤炭、電力、石化三大板塊資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明7永泰能源(600157.SH)公司控股股東為永泰集團有限公司，實際控制人為王廣西。公司控股股東為

24、永泰集團有限公司，實際控制人為王廣西。截至 2022年三季度，永泰集團有限公司持有公司 18.13%股份，實際控制人為王廣西，王廣西先生通過永泰集團有限公司持有公司 17.58%的股權。除永泰集團外，前五名股東分別為永泰能源股份有限公司破產企業財產處置專用賬戶、平安銀行股份有限公司、襄垣縣襄銀投資合伙企業（有限合伙）和中信銀行股份有限公司，持股比例分別為 3.58%、2.97%、1.88%和 1.79%。圖表圖表 3.公司股權結構公司股權結構資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所下屬子公司分工明確下屬子公司分工明確，設立合資公司開展儲能業務設立合資公司開展儲能業務。截至 2022 年半年報，公

25、司主要子公司包括華熙礦業、銀源煤焦、康偉集團、華晨電力和華瀛石化等，其中華熙礦業、銀源煤焦和康偉集團主要進行煤礦投資和煤炭開采業務，華晨電力和華瀛石化分別負責電力和石化業務。2022 年 9 月 25日，公司發布公告，與海德股份共同投資的德泰儲能完成設立，注冊資本為 10 億元，公司持股比例為 51%。德泰儲能將助力公司向儲能行業轉型，加快在全釩液流電池儲能領域的全產業鏈發展。圖表圖表 4.公司主要控股子公司公司主要控股子公司領域領域被參控公司被參控公司參控比例（參控比例（%）注冊資本注冊資本（億元億元）2022 年上半年營年上半年營業收入（億元）業收入（億元）2022 年上半年年上半年凈利潤

26、（億元凈利潤（億元）煤炭華熙礦業有限公司100.003035.297.32靈石銀源煤焦開發有限公司100.002623.945.78山西康偉集團有限公司100.003.0816.236.26電力華晨電力股份公司100.0010077.62-18.00石化華瀛石油化工有限公司100.0070-8.33儲能北京德泰儲能科技有限公司51.0010-資料來源：公司公告，同花順 iFinD，東亞前海證券研究所 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明8永泰能源(600157.SH)1.2.1.2.煤電聯營平滑周期煤電聯營平滑周期，債務危機后盈利能力不斷提升，債務危機后盈利能力不斷提升煤炭

27、與電力業務為公司主營業務煤炭與電力業務為公司主營業務，2022年上半年合計年上半年合計營收營收占比占比約約87%。分產品營收方面，公司業務以煤炭和電力業務為主，2018 至 2021 年，電力營收占比分別為 49.63%、50.89%、50.66%、43.05%，煤炭營收占比分別為29.27%、27.90%、26.13%、40.07%。2021 年煤炭營收占比有所提升，主要原因系 2021 年公司煤炭采選業務產銷量同比增加疊加焦煤價格上漲。分地區營收方面，公司業務主要覆蓋華東、華北和華中地區，2022 年上半年占主營業務收入比重分別為 37.41%、37.09%和 19.59%。圖表圖表 5.

28、2018-2022H1 公司分產品營收結構公司分產品營收結構圖表圖表 6.2018-2022H1 公司分地區公司分地區主營業務主營業務營收結營收結構構資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所公司實現煤電互補公司實現煤電互補，煤炭毛利率維持高位煤炭毛利率維持高位。毛利潤方面，2018 到 2021年，公司整體毛利潤分別為 59.24、62.62、53.50 和 60.82 億元，除 2020 年受疫情影響外，整體較為穩定。2021 年，受動力煤采購價格上漲影響，電力業務毛利潤大幅下降。但煤炭毛利潤的增長彌補了電力業務毛利潤的減少。雖因煤種不

29、同未實現內部供需平衡，但因煤炭產量與發電用煤量基本相當，公司實現了煤電互補的總體經營格局，有效平滑了煤炭與電力行業的周期性。毛利率方面，2018到2021年，公司毛利率從26.53%下降至22.46%，2022 年上半年回升至 25.98%。分產品來看，2022 年上半年煤炭和電力業務毛利率分別為 62.65%與-2.62%，較 2021 年全年毛利率均有所提升。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明9永泰能源(600157.SH)圖表圖表 7.近近 5 年公司毛利潤情況（億元）年公司毛利潤情況（億元）圖表圖表 8.近近 5 年公司毛利率情況年公司毛利率情況資料來源：公司公告

30、，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司財務費用持續下行公司財務費用持續下行。從費用總額來看，2018-2021 年，公司費用總額從 55.43 億元下降到 32.88 億元，降幅達 40.69%，主要原因系公司持續化解債務問題促使財務費用大幅下降，從 2018 年的 44.62 億元下降到 2021 年的 20.09 億元，財務費用率則從 2018 年的 19.99%下降到 2021 年的 7.42%。隨著公司降本控費持續推進，公司費用率有望進一步下行。圖表圖表 9.2018-2022Q1-Q3 公司費用情況（公司費用情況（億元億元）圖表圖表 10.自自 2018 年以

31、來公司費用率持續下行年以來公司費用率持續下行資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所2.2.行業：煤電產業穩步發展，儲能領域前景廣闊行業：煤電產業穩步發展，儲能領域前景廣闊2.1.2.1.煤炭：我國焦煤資源稀缺，未來供給增量有限煤炭：我國焦煤資源稀缺，未來供給增量有限煉焦煤主要用于煉制焦炭。煉焦煤主要用于煉制焦炭。據中國煤炭分類（GB/T5751-2009），按煤化程度（從泥炭到無煙煤的轉化程度）和工藝性能，我國煤炭可分為 3大類 17 小類，3 大類分別為褐煤、煙煤和無煙煤，煤化程度三者依次升高。其中煙煤包括弱粘煤、中粘煤、氣煤、氣肥煤、肥煤、1/3 焦煤

32、等 12 小類、褐煤和無煙煤則分別包括 2 小類和 3 小類。按用途劃分，煤炭則可劃分為煉焦煤和動力煤。按用途劃分，煤炭則可劃分為煉焦煤和動力煤。動力煤是指用作動力原料的煤炭，主要用于發電、機車推進、鍋爐燃燒等領域。煉焦煤則是指 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明10永泰能源(600157.SH)主要用于煉制焦炭的煤種，主要種類包括貧瘦煤、瘦煤、焦煤、肥煤、1/3焦煤、氣肥煤、氣煤等。其中的焦煤又名主焦煤，屬中等變質煙煤，可煉出塊度大、強度高、裂紋少的優質焦炭，但單獨煉焦膨脹壓力大，不易從煉焦爐中推出，且易損壞焦爐，因此需要與氣煤、肥煤或瘦煤配合煉焦。圖表圖表 11.按煤

33、化程度煤炭可分為褐煤、煙煤和無煙煤按煤化程度煤炭可分為褐煤、煙煤和無煙煤資料來源：中國煤炭分類（GB/T5751-2009），東亞前海證券研究所我國煉焦煤剩余可用年我國煉焦煤剩余可用年數較低，資源較為緊張。數較低，資源較為緊張。從儲量來看，據 BPStatistical Review of World Energy 2021，截至 2020 年底全球煤炭資源已探明儲量為 10741.08 億噸。而據 My steel 數據，全球煤炭資源中煉焦煤不足 1/10。截至 2021 年底，俄羅斯在全球煉焦煤儲量中占比最高，達 42%，其次是中國，占比為24%。然而，2021年中國煉焦煤產量占全球產量的

34、54.5%，與儲量結構嚴重不匹配。按此數據測算，我國煉焦煤剩余可用年數遠低于其他國家。圖表圖表 12.2021 年全球煉焦煤資源儲量結構年全球煉焦煤資源儲量結構圖表圖表 13.2021 年全球煉焦煤產量結構年全球煉焦煤產量結構資料來源：My steel，東亞前海證券研究所資料來源：IEA，東亞前海證券研究所我國稀缺煉焦煤主要分布于山西等地。我國稀缺煉焦煤主要分布于山西等地。據全國煤炭標準化技術委員會特殊煤炭資源的劃分和利用（GB/T T26128-2010），肥煤、焦煤和瘦煤是骨架性煤種，因為這些煤種是煉成高質量的焦炭的必需品。它們是生產焦炭的重要材料，屬于稀缺煉焦煤。按此定義，據鄧小利中國稀

35、缺煉焦煤資源分布特征，截至 2018 年，我國稀缺煉焦煤資源保有量達 1328.8 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明11永泰能源(600157.SH)億噸，其中焦煤、瘦煤和肥煤保有量分別為 571.6、517.6 和 239.6 億噸。分省份來看，我國稀缺煉焦煤資源分布很不均衡。山西稀缺煉焦煤資源最豐富，焦煤、瘦煤和肥煤保有量分別為 237.9、205.8 和 116.4 億噸，合計占我國稀缺煉焦煤資源的 42.15%。圖表圖表 14.2018 年我國稀缺煉焦煤保有資源量年我國稀缺煉焦煤保有資源量（億噸億噸）圖表圖表 15.2018 年我國稀缺煉焦煤資源量分省份結構年我

36、國稀缺煉焦煤資源量分省份結構資料來源：鄧小利中國稀缺煉焦煤資源分布特征，東亞前海證券研究所資料來源：鄧小利中國稀缺煉焦煤資源分布特征，東亞前海證券研究所未來我國煉焦煤生產增量有限未來我國煉焦煤生產增量有限。2018-2021 年，我國煉焦煤產量保持增長趨勢，從 4.35 億噸增長到 4.90 億噸，年均復合增長率為 4.05%。據中國煤炭加工利用協會，截至 2021 年底，我國煤礦數量在 4500 個以內，2021年全年我國原煤產量為 41.3 億噸。而據中國煤炭工業協會煤炭工業“十四五”高質量發展指導意見，到“十四五”末，國內煤炭產量控制在 41億噸左右，全國煤礦數量控制在 4000 處以內

37、。按此數據測算，疊加衰退礦井退出等因素影響，預計未來我國煤礦以產能置換為主，國內煉焦煤產出增量有限。據公司 2021 年報，預計未來我國焦煤新建產能僅為 3,000 萬噸。圖表圖表 16.2012-2021 年我國煉焦煤產量情況年我國煉焦煤產量情況資料來源：智研咨詢，東亞前海證券研究所我國煉焦煤表觀消費量大于產量。我國煉焦煤表觀消費量大于產量。據百川盈孚數據，煉焦煤和焦炭的用途均較為單一，焦炭約占煉焦煤下游消費的 95%，而生鐵約占焦炭下游消費的 84%，構成了傳統的“煤-焦-鋼”產業鏈。2019-2021 年我國煉焦煤表觀消費量分別為 5.43、5.56、5.45 億噸，均超過當年煉焦煤產量

38、 5000 萬 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明12永泰能源(600157.SH)噸以上，超出部分依賴進口補足。2016-2020年，我國煉焦煤進口量從5930.70萬噸增長到 7226.87 萬噸，對外依存度則維持在 10%以上。2021 年焦煤進口量有所下滑，主要原因系受煤炭進口管控影響。鋼鐵行業是我國基礎性、支柱性行業，下游應用領域較為豐富，預計未來煉焦煤需求大幅收縮的可能性較低，在新增產量有限的情況下，我國煉焦煤對外依存度或將長期維持當前水平。圖表圖表 17.2014-2021 年我國煉焦煤進出口數量與對外年我國煉焦煤進出口數量與對外依存度依存度圖表圖表 18.

39、2014-2021 年我國煉焦煤表觀消費量年我國煉焦煤表觀消費量資料來源：智研咨詢，東亞前海證券研究所資料來源：智研咨詢，東亞前海證券研究所2022 年我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主。年我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主。從進口來源來看，目前我國煉焦煤進口來源主要以蒙古和俄羅斯為主，2022 年分別占我國煉焦煤進口量的 40.12%和 32.90%。此前澳大利亞為主要進口來源，但是受中澳關系等因素影響，2020 年以來中國對澳煤進口采取限制，澳煤占比大幅下滑。2023 年我國澳煤進口限制有所放寬，第一批澳煤已于 2023 年 2 月 9日運抵湛江，后續澳煤進口量或將有所修復。圖表圖表

40、19.我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主我國煉焦煤進口來源以蒙古和俄羅斯為主資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所煉焦煤價格高企助力煤業公司業績向好。煉焦煤價格高企助力煤業公司業績向好。2021 年以來受部分煤礦停產限產、澳煤進口受阻等因素影響，我國煉焦煤價格居高不下。截至 2023 年3 月 14 日，我國主要港口煉焦煤平均價格為 2489.20 元/噸，較 2021 年初上 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明13永泰能源(600157.SH)漲了 67.62%。當前煉焦煤供需持續緊張，預計煉焦煤價格將長期維持高位運行態勢。圖表圖表 20.2017-2023

41、 年全國主要港口煉焦煤平均價格（元年全國主要港口煉焦煤平均價格（元/噸）噸）資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所2.2.2.2.電力：用電量穩步增長，市場化持續推進電力：用電量穩步增長，市場化持續推進第二產業發展推動我國發電量和用電量穩步增長。第二產業發展推動我國發電量和用電量穩步增長。從發電量來看，2017-2022年，我國發電量從6.28萬億千瓦時增長到8.39萬億千瓦時，CAGR為 6.0%。受新能源行業高速發展影響，火電發電量從 4.61 萬億千瓦時增長到 5.85 萬億千瓦時，CAGR 為 4.9%，小于整體增速，但是依然起到“壓艙石”托底作用。從用電量來看，2017-2

42、022 年，我國全社會用電量從 6.31萬億千瓦時增長到 8.64 萬億千瓦時，CAGR 為 6.5%，其中主要增長動力來自第二產業。2017-2022 年，我國第二產業用電量從 4.44 萬億千瓦時增長到5.70 萬億千瓦時，增長 1.26 萬億千瓦時。圖表圖表 21.2017-2022 年我國發電量以及構成情況（萬年我國發電量以及構成情況（萬億千瓦時）億千瓦時）圖表圖表 22.2017-2022 年我國全社會用電量及構成情況年我國全社會用電量及構成情況（萬億千瓦時）（萬億千瓦時）資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所燃煤電價市場化改

43、革穩步推進，利好電力公司業績。燃煤電價市場化改革穩步推進，利好電力公司業績。21 世紀以來我國 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明14永泰能源(600157.SH)燃煤電價定價系統歷經五次政策調整：1）2004 年 4 月 16 日，發改委發布關于進一步疏導電價矛盾規范電價管理的通知，規定原則上上網電價按同一電價水平核定；2）2004 年 12 月 15 日，發改委提出上網電價與煤炭價格聯動，銷售電價與上網電價聯動，以不少于 6 個月為一個煤電價格聯動周期，周期內平均煤價變化幅度較上一周期達 5%則相應調整電價；3）2015 年 12 月 31 日，煤電價格聯動周期被調整

44、為 1 年，同時電價決定權下放至地方政府；4）2019 年 10 月 21 日，發改委提出取消煤電價格聯動機制，將燃煤發電標桿上網電價機制改為“基準價+上下浮動”的市場化價格機制，基準價浮動范圍為上浮不超過 10%、下浮不超過 15%；5）2021 年 10 月 11 日，燃煤發電上網電價市場化改革進一步深化，有序放開全部燃煤發電量上網電價，擴大市場交易電價上下浮動范圍（均不超 20%）。整體來看，電價市場化是大勢所趨，其意義在于減少對煤電的行政干預，推動上下游協調高質量發展，電力公司或將受益。圖表圖表 23.燃煤發電價格市場化改革歷程燃煤發電價格市場化改革歷程發布日期發布日期文件名稱文件名稱

45、主要內容主要內容2004.4.16關于進一步疏導電價矛盾規范電價管理的通知調整銷售電價水平，原則上按同一價格水平核定上網電價2004.12.15關于建立煤電價格聯動機制的意見和通知上網電價與煤炭價格聯動，銷售電價與上網電價聯動，以不少于 6 個月為一個煤電價格聯動周期，周期內平均煤價變化幅度較上一周期達 5%則相應調整電價2015.12.31關于完善煤電價格聯動機制有關事項的通知調整聯動周期為 1 年，并將決定權下放至地方政府2019.10.21關于深化燃煤發電上網電價形成機制改革的指導意見取消煤電價格聯動機制，將燃煤發電標桿上網電價機制改為“基準價+上下浮動”的市場化價格機制，基準價浮動范圍

46、為上浮不超過 10%、下浮原則上不超過 15%。2021.10.11關于進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知有序放開全部燃煤發電量上網電價，擴大市場交易電價上下浮動范圍(均不超 20%)資料來源：國家發改委，東亞前海證券研究所2.3.2.3.儲能儲能：行業發展助力新能源行業發展助力新能源，“傳統傳統+新型新型”并進發并進發展展新能源占我國電力裝機容量比例穩步提升。新能源占我國電力裝機容量比例穩步提升。從累計裝機容量來看，2017-2022 年，我國發電累計裝機容量從 17.77 億千瓦增長到 25.64 億千瓦，其中火電和水電裝機容量占比分別從 62.18%和 19.33%下降至 51.

47、96%和 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明15永泰能源(600157.SH)16.13%，新能源裝機容量占比則從 18.49%提升到 31.91%，增幅為 13.42 個pct。從新增裝機容量來看，2022 年我國光伏裝機量和風電裝機量分別為8741 萬千瓦和 3763 萬千瓦，分別占 2022 年新增裝機容量的 43.76%和18.84%，火電新增裝機量占比為 22.38%。隨著我國“雙碳”政策繼續推進，預計新能源累計裝機量占比將繼續升高。圖表圖表 24.2015-2022 年我國發電新增裝機容量以及構年我國發電新增裝機容量以及構成情況（成情況（萬萬千瓦）千瓦）圖表圖

48、表 25.2017-2022 年我國發電累計裝機容量以及構年我國發電累計裝機容量以及構成情況（成情況（萬萬千瓦）千瓦）資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所儲能助力新能源電力系統持續發展。儲能助力新能源電力系統持續發展。電力系統需要根據用戶需求提供穩定電力供應，但是風電、光伏發電依賴風力和太陽能，受環境因素影響大，具有不穩定性、隨機性。以光伏為例，在正午，發電效率為峰值，隨著光照的變化，出力大幅變化，且每天約有大量時間為 0 出力，不穩定性會導致電網的運行風險。同時，由于電力系統的消納有限，出力高峰的電力可能無法完全利用，導致棄光現象。

49、儲能系統可將出力高峰時的功率吸收，起到平滑波動性和節約資源的作用，實現調峰調頻，是新能源電力系統發展過程中的關鍵性技術。圖表圖表 26.不同季節的光伏電站典型出力曲線不同季節的光伏電站典型出力曲線資料來源：王建學等光伏出力特性指標體系和分類典型曲線研究，東亞前海證券研究所儲能項目裝機規模持續增長，拉動風電和光伏利用率持續提升。儲能項目裝機規模持續增長，拉動風電和光伏利用率持續提升。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明16永泰能源(600157.SH)2016-2021 年，我國新增投運電力儲能項目裝機規模從 1.1GW 增長到10.5GW，其中 2021 年同比增長 228

50、.13%；累計裝機規模從 24.3GW 增長到46.1GW，CAGR 為 13.66%。受電力儲能裝機規模持續增長影響，2016 到2021 年，我國棄風率和棄光率分別從 17.1%和 10.1%下降到 3.1%和 2.0%，風電和光伏利用率大幅提升。圖表圖表 27.2016-2021 年我國投運電力儲能項目裝機規年我國投運電力儲能項目裝機規模（模（GW）圖表圖表 28.2016-2021 年我國棄風率和棄光率持續下降年我國棄風率和棄光率持續下降資料來源：CNESA，東亞前海證券研究所資料來源：國家能源局，周強高棄風棄光背景下中國新能源發展總結及前景探究，明陽智能官網，東亞前海證券研究所國家政

51、策推動下，預計儲能行業發展長期向好。國家政策推動下，預計儲能行業發展長期向好。近年來我國發布多項涉及儲能行業的政策規劃，從科技進步、裝機規模、市場形態等多方面大力推動儲能行業持續發展。2021 年 4 月國家發改委、能源局發布關于加快推動新型儲能發展的指導意見，提出新型儲能發展目標，到 2025 年實現裝機規模 3000 萬千瓦以上，到 2030 年新型儲能實現全面市場化發展。2023 年 1 月能源局發布新型電力系統發展藍皮書（征求意見稿）要求新型電力系統形態逐步由“源網荷”三要素向“源網荷儲”四要素轉變。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明17永泰能源(600157.S

52、H)圖表圖表 29.2020 年以來部分涉及儲能行業的國家級政策及規劃年以來部分涉及儲能行業的國家級政策及規劃時間時間政策文件政策文件發布單位發布單位具體內容具體內容2020 年 1 月關于加強儲能標準化工作的實施方案能源局積極推進儲能標準制定，鼓勵新興儲能技術和應用的標準研究工作。2020 年 6 月關于做好 2020 年能源安全保障工作的指導意見發改委、能源局積極推動抽水蓄能電站、龍頭水電站等具備調峰能力電源的建設。推動儲能技術應用，鼓勵電源側、電網側和用戶側儲能應用，鼓勵多元化的社會資源投資儲能建設。2021 年 2 月關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見國務院推動能源體系

53、綠色低碳轉型。大力推動風電、光伏發電發展，因地制宜發展水能、地熱能、海洋能、氫能、生物質能、光熱發電。加快大容量儲能技術研發推廣，提升電網匯集和外送能力。2021 年 4 月關于加快推動新型儲能發展的指導意見發改委、能源局提出新型儲能發展目標，到 2025 年實現裝機規模 3000 萬千瓦以上，到 2030 年新型儲能實現全面市場化發展。2021 年 10 月2030 年前碳達峰行動方案國務院加快建設新型電力系統，積極發展“新能源+儲能”、源網荷儲一體化和多能互補，支持分布式新能源合理配置儲能系統。制定新一輪抽水蓄能電站中長期發展規劃，完善促進抽水蓄能發展的政策機制。到 2030 年，抽水蓄能

54、電站裝機容量達到 1.2 億千瓦左右，省級電網基本具備 5%以上的尖峰負荷響應能力。2022 年 3 月“十四五”新型儲能發展實施方案發改委、能源局落實“四個革命、一個合作”能源安全新戰略，制定與能源相關的四項基本原則。目標在 2025 年使新型儲能由商業化初期步入規?；l展階段，系統成本降低 30%以上，到 2030 年將實現新型儲能全面市場化發展。2022 年 4 月“十四五”能源領域科技創新規劃能源局、科技部提出發展目標，先進可再生能源發電及綜合利用、適應大規模高比例可再生能源友好并網的新一代電網、新型大容量儲能、氫能及燃料電池等關鍵技術裝備全面突破，推動電力系統優化配置資源能力進一步提

55、升，提高可再生能源供給保障能力。2023 年 1 月新型電力系統發展藍皮書（征求意見稿）能源局電網多種新型技術形態并存。推動解決新能源發電隨機性、波動性、季節不均衡性帶來的系統平衡問題，多時間尺度儲能技術規?；瘧?，系統形態逐步由“源網荷”三要素向“源網荷儲”四要素轉變。以分布式智能電網為方向的新型配電系統形態逐步成熟，就地就近消納新能源，形成“分布式”與“大電網”兼容并存的電網格局。資料來源：國家發改委，能源局，科技部，國務院，東亞前海證券研究所2020 年，我國傳統的抽水蓄能裝機容量全球第一。年，我國傳統的抽水蓄能裝機容量全球第一。從全球來看，截至2020 年底，全球抽水蓄能裝機規模占電力

56、儲能項目總規模的 94%。其中，中國裝機容量最大，為 3149 萬千瓦，其次為日本和美國，分別為 2763.7 萬千瓦和 2285.5 萬千瓦。從我國來看，截至 2021 年底，我國抽水蓄能裝機規模為 3639 萬千瓦，居全球首位，同比增長 15.6%，占電力總裝機的 1.5%，同比提升 0.1pct。此外，截至 2021 年底，我國抽水蓄能電站核準在建總規模為 6153 萬千瓦。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明18永泰能源(600157.SH)圖表圖表 30.2020 年我國抽水蓄能裝機容量全球第一年我國抽水蓄能裝機容量全球第一資料來源：抽水蓄能產業發展研究報告 20

57、21，東亞前海證券研究所電化學儲能市場高速發展，占比持續提升。電化學儲能市場高速發展，占比持續提升。從全球來看，根據派能科技招股說明書，2013 至 2021 年，全球電化學儲能累計裝機規模從 0.7GW增長到 24.3GW，其中 2021 年同比增長 70.7%；新增裝機規模從 0.1GW 增長到 10.1GW，CAGR 達 78.0%。隨著電化學儲能裝機規模的提升，其占比也不斷提高，2019 至 2021 年，電化學儲能占全球已投運儲能項目累計裝機規模的比例從 5.2%提升到 11.6%，漲幅達 6.4pct。從我國來看，2016-2021年我國電化學儲能新增裝機規模從 101.4MW 增

58、長到 1899.9MW，CAGR 達79.7%，略高于全球平均增速。圖表圖表 31.2013-2021 年全球電化學儲能項目裝機規模年全球電化學儲能項目裝機規模圖表圖表 32.2016-2021 年我國電化學儲能項目裝機規模年我國電化學儲能項目裝機規模資料來源：派能科技招股說明書，東亞前海證券研究所資料來源：CNESA，東亞前海證券研究所全釩液流電池具備本征安全性全釩液流電池具備本征安全性，且電池容量與輸出功率相互獨立且電池容量與輸出功率相互獨立。全釩液流電池是液流電池的一種，其產業鏈上游為五氧化二釩（V2O5），中游為電解液、電極、選擇性質子交換膜、雙極板和集流體等各種部件，下游則為風電、光

59、伏和儲能等應用領域。由于全釩液流電池的電解液為釩離子水溶液，只要控制好充放電電壓并保持通風良好，就不存在熱失控的風險，具有本征安全性。此外，全釩液流電池的容量取決于釩電解液容積與電解質濃度，輸出功率取決于電堆大小，因此兩 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明19永泰能源(600157.SH)者相互獨立。圖表圖表 33.全釩液流電池結構圖全釩液流電池結構圖圖表圖表 34.全釩液流電池產業鏈全釩液流電池產業鏈資料來源：魏甲明等全釩液流電池技術研究進展，東亞前海證券研究所資料來源：EV Tank，東亞前海證券研究所全釩液流電池具備多重優勢，適合大規模長時儲能場景。全釩液流電池具備

60、多重優勢，適合大規模長時儲能場景。由于儲能電站中電池集中存放，且規模一般都比較大，一旦發生事故，往往會造成較為嚴重的后果。在這種情況下，與易發生熱失控的鋰電池相比，全釩液流電池具備的本征安全性就體現出卓越的優勢。此外，全釩液流電池的壽命較長，循環次數可達 10000 次以上，壽命達 10 年以上，儲能時長越長，釩電池單位造價就越低，因此適配于長時間儲能。另一方面，由于全釩液流電池儲能系統的輸出功率和儲能容量相互獨立，因此調節較為靈活，對于大容量裝機規模有著較強的適應性。最后，釩在電解液僅發生價態變化，因此基本可以完全回收，具備較好的經濟性。圖表圖表 35.不同儲能電池技術參數及特點不同儲能電池

61、技術參數及特點項目項目鉛碳電池鉛碳電池磷酸鐵鋰電磷酸鐵鋰電池池鈦酸鋰鈦酸鋰電池電池三元鋰電三元鋰電池池鈉硫電池鈉硫電池全釩液流電池全釩液流電池能量密度/WhKg-140-8080-17060-100120-300150-30012-40功率密度/WKg-1150-5001500-2500300030002250-100循環次數500-30002000-10000100001000-5000450010000壽命5-8 年10年15 年10 年充放電效率70-90%90%90%90%75%-90%75%-85%優勢成本低，可回收含量高，安全性好效率高、能量密度高效率高、能量密度高循環壽命高、安全

62、性能好劣勢能量密度低、壽命短、受放電深度影響大安全性較差、成本與鉛碳電池相比較高需要高溫條件，安全性較差能量密度低、效率低資料來源：CNESA，東亞前海證券研究所釩電池未來發展前景廣闊。釩電池未來發展前景廣闊。根據 EV Tank 與伊維經濟研究院聯合發布的中國釩電池產業地圖白皮書（2022 年），2021 年我國釩電池儲能新增裝機量為0.13GW，預計2022年我國釩電池儲能新增裝機量將達0.60GW，同比增長 361.54%，2025 年和 2030 年我國釩電池儲能新增裝機量將分別達2.30GW 和 4.50GW，2025-2030 年 CAGR 為 14.37%。請仔細閱讀報告尾頁的免

63、責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明20永泰能源(600157.SH)圖表圖表 36.2021-2030 年我國釩電池儲能新增裝機量年我國釩電池儲能新增裝機量資料來源：EV Tank，東亞前海證券研究所3.3.公司：煤炭擴產穩步推進，進軍儲能完善新能公司：煤炭擴產穩步推進，進軍儲能完善新能源布局源布局3.1.3.1.煤炭資源豐富，產銷量穩步增長煤炭資源豐富，產銷量穩步增長公司煤炭資源儲量豐富，煉焦煤資源量位居行業中游。公司煤炭資源儲量豐富，煉焦煤資源量位居行業中游。公司所屬煤礦及煤炭資源分布在山西、陜西、新疆、內蒙古和澳洲境內，截至 2021 年底，公司現有的煤炭資源量為 38.30 億噸，其中

64、，煉焦煤資源量為 9.06 億噸，占比為 23.66%，在申萬三級焦煤行業公司中位居中游，非煉焦煤資源量為29.24 億噸，均為動力煤，占比為 76.34%。圖表圖表 37.截至截至 2021 年底申萬三級焦煤行業上市公司年底申萬三級焦煤行業上市公司煤礦資源量（億噸）煤礦資源量（億噸）圖表圖表 38.截至截至 2021 年底申萬三級焦煤行業上市公司年底申萬三級焦煤行業上市公司可采儲量（億噸）可采儲量（億噸）資料來源：各公司公告，東亞前海證券研究所注：煤礦種類分類方式根據該煤礦主要煤種為煉焦煤還是非煉焦煤，混合煤指煤種同時包括煉焦煤種和非煉焦煤種的煤礦；冀中能源數據為地質儲量，時間截至 2022

65、 年 3 月底；久泰邦達數據口徑為控制資源量資料來源：各公司公告，東亞前海證券研究所注：煤礦種類分類方式根據主要煤種為煉焦煤還是非煉焦煤，混合煤指煤種同時包括煉焦煤種和非煉焦煤種的煤礦；冀中能源數據時間截至 2022年 3 月底；久泰邦達能源數據口徑為概略儲量公司煉焦煤礦區主要位于山西地區。公司煉焦煤礦區主要位于山西地區。分礦區來看，公司主要礦區分布在山西、陜西、內蒙、新疆地區以及澳大利亞。陜西、內蒙、新疆地區以及澳大利亞的礦區主要為動力煤，2021 年合計資源量、可采儲量和證實儲 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明21永泰能源(600157.SH)量分別 29.24 億

66、噸、19.30 億噸和 13.51 億噸，其中陜西地區的動力煤資源最豐富，資源量為 15.40 億噸，其次為澳大利亞的 7.90 億噸。圖表圖表 39.2021 年永泰能源各地區煤炭儲量情況年永泰能源各地區煤炭儲量情況主要礦區主要礦區主要煤種主要煤種資源量資源量（億噸）（億噸）可采儲量可采儲量（億噸）（億噸）證實儲量證實儲量（億噸）（億噸）山西地區焦煤、肥煤、1/3 焦煤、瘦煤、貧瘦煤9.066.213.10陜西地區動力煤15.408.415.58內蒙地區動力煤3.212.271.86新疆地區動力煤2.741.501.49澳大利亞動力煤7.907.124.58合計38.3025.5016.62

67、資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司煤炭產銷量整體穩定增長，產銷率維持高位公司煤炭產銷量整體穩定增長，產銷率維持高位。公司在產煤種均為主焦煤及配焦煤。產量方面，除 2019 年以外，公司煤炭產量穩步增長，2017到2021年，公司煤炭產量從949.48萬噸增長到1074.28萬噸，CAGR為3.14%。2019 年煤炭產量減少的主要原因系公司債務危機等因素影響。銷量方面，2017 到 2021 年，公司煤炭銷量從 950.13 萬噸增長到 1071.27 萬噸，CAGR為 3.05%。公司產銷比維持在 100%左右，銷售狀況較好。圖表圖表 40.公司近公司近 6 年煤炭產量年煤炭產量圖表

68、圖表 41.公司近公司近 6 年煤炭銷量年煤炭銷量資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所公司產能擴張穩步推進公司產能擴張穩步推進。截至 2022 年 6 月底，公司煤炭總產能規模為990 萬噸/年。公司煤炭業務擴張和產業升級的主要手段包括煤礦新建、產能核增與煤礦收購。目前公司主要新建煤礦項目為海則灘煤礦項目，煤礦資源量 11.45 億噸，煤種主要為優質動力煤及化工用煤。項目計劃 2023 年一季度開工建設，2026 年三季度具備出煤條件，2027 年實現達產。預計煤礦建成后產能達 600 萬噸/年，年收入約 50 億元。此外，公司于 2022 年 6月 2

69、0 日批準收購山西銀宇煤礦和福巨源煤礦相關資產，兩煤礦合計產能達120 萬噸。另一方面，公司焦煤產能核增項目穩步推進。孫義煤礦 30 萬噸產能核增申請資料已完成預審；孟子峪煤礦 30 萬噸產能核增申請資料正在 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明22永泰能源(600157.SH)編報中，其他項目也在穩步推進，后續焦煤總產能有望突破 1,100 萬噸/年。圖表圖表 42.公司煤礦擴產以及進展情況公司煤礦擴產以及進展情況煤礦名稱煤礦名稱方式方式產能產能項目進展項目進展海則灘煤礦產能置換600 萬噸/年行政審批全部完成孫義煤礦核增凈增 30 萬噸/年申請資料完成預審孟子峪煤礦核增

70、凈增 30 萬噸/年申請資料編報中森達源煤礦（二次核增）、南山煤礦核增凈增 90 萬噸/年正常推進銀宇煤礦、福巨源煤礦收購120 萬噸/年煤礦主體變更審議中資料來源：公司公告，古交市政府官網，東亞前海證券研究所注：海則灘煤礦項目通過使用關閉退出煤礦產能指標進行產能置換，置換產能指標為 630 萬噸/年3.2.3.2.電力裝機規模大，市場化占比提升電力裝機規模大，市場化占比提升公司電力裝機容量以燃煤機組為主公司電力裝機容量以燃煤機組為主。截至 2021 年底，公司控股的電力總裝機容量約為 897 萬千瓦，均為在運機組，其中燃煤機組裝機量為 728萬千瓦，占據主導地位，是鄭州、周口和張家港的重要電

71、力供應源；燃氣機組裝機量為 165.84GW，主要供應張家港地區。公司電力業務所在區域經濟發達、人口稠密、用電量大，電力需求穩定，公司成為當地電力和熱源的保供主力軍。圖表圖表 43.截至截至 2021 年底永泰能源子公司電力裝機明細年底永泰能源子公司電力裝機明細發電企業發電企業裝機容量（萬千瓦）裝機容量（萬千瓦）機組編號機組編號機組類型機組類型鄭州裕中能源有限責任公司321#燃煤機組322#1033#1034#張家港沙洲電力有限公司631#632#1003#1004#周口隆達發電有限公司661#662#張家港華興電力有限公司391#燃氣機組392#43.923#43.924#汝陽三吉利新能源有

72、限公司3.19太陽能機組江蘇華晨電力銷售有限公司0.09合 計897.13資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明23永泰能源(600157.SH)近年來公司裝機規模穩步上升近年來公司裝機規模穩步上升。2016-2021 年，公司在運裝機容量從 480萬千瓦增長到 1097 萬千瓦，公司已經成為江蘇蘇州、河南鄭州和周口等區域電力和熱源保供主力軍。2020 年公司在建裝機容量同比減少，主要系為化解債務問題，公司將尚未開工建設的江蘇永泰發電有限公司（徐州沛縣 266 萬千瓦超超臨界燃煤發電機組項目主體公司）股權對外轉讓，導致該兩公司不再納入合

73、并報表范圍。圖表圖表 44.公司裝機容量逐步提升（萬千瓦）公司裝機容量逐步提升（萬千瓦）資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：2021 年公司在運裝機容量包括控股裝機容量 897 萬千瓦，參股裝機容量 200 萬千瓦2021 年公司總發電量和售電量下降，但江蘇地區增幅顯著。年公司總發電量和售電量下降，但江蘇地區增幅顯著。發電量方面，2021 年公司發電量為 312.45 億千瓦時，同比下降 6.60%。從地區來看，江蘇省發電量為 178.90 億千瓦時，同比增長 10.50%，占比為 57.25%；從發電類型來看，公司發電量主要為火電發電，2021 年達 312.05 億千瓦時，占比為 9

74、9.87%。售電量方面，2021 年公司售電量為 296.26 億千瓦時，同比下降 6.67%，其中江蘇省售電量為 170.67 億千瓦時，同比增長 10.63%。圖表圖表 45.2021 年永泰能源發電量和售電量情況年永泰能源發電量和售電量情況經營地區經營地區/發電類發電類型型發電量發電量(億千瓦時億千瓦時)售電量售電量(億千瓦時億千瓦時)20212020同比同比20212020同比同比江蘇省178.90161.9010.50%170.67154.2710.63%其中：火電178.89161.8910.50%170.65154.2610.63%光伏發電0.010.016.19%0.010.0

75、16.19%河南省133.56172.63-22.63%125.60163.17-23.03%其中：火電133.16172.23-22.68%125.21162.78-23.08%光伏發電0.400.40-0.50%0.390.39-0.23%合計312.45334.53-6.60%296.26317.44-6.67%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司有望受益于電力市場化交易改革。公司有望受益于電力市場化交易改革。市場化交易總電量方面，公司2021 年市場化交易的總電量為 211.21 億千瓦時，同比增長 5.12%；2017 年-2021 年 CAGR 為 16.12%，公司市場化交

76、易總電量持續上升。上網電價方 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明24永泰能源(600157.SH)面，2021 年公司上網電價為 390.36 元/兆瓦時，同比增長 7.23%，繼 2017年以來，公司上網電價首次實現上漲。圖表圖表 46.2017-2021 年永泰能源電力市場化交易（億年永泰能源電力市場化交易（億千瓦時）千瓦時）圖表圖表 47.2021 年永泰能源上網電價五年內首次上漲年永泰能源上網電價五年內首次上漲資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司公司積極推進機組改積極推進機組改造造，能耗低于全國平均水平能耗低于全國平均水

77、平。公司在運燃煤機組均為低能耗機組，2021 年公司平均供電煤耗僅為 291.48 克/千瓦時，相比于全國 6000 千瓦及以上電廠平均供電煤耗低 11.02 克/千瓦時，全年可節約標煤約 30 萬噸。從歷史數據來看，公司供電煤耗自 2018 年下降至 291.75 克/千瓦時后，基本維持在 291-293 克/千瓦時的水平。2022 年上半年，公司已完成張家港沙洲電力#1、#2 機組改造，其中#1 機組供電煤耗下降 8.65 克/千瓦時；另外，張家港華興電力也在積極推進改造 4 臺機組。公司不斷推進機組改造，能耗持續降低。圖表圖表 48.2016-2021 年公司供電煤耗（克年公司供電煤耗（

78、克/千瓦時）千瓦時）資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所3.3.3.3.進軍釩電池領域，多維布局新能源業務進軍釩電池領域，多維布局新能源業務公司聚焦全釩液流電池公司聚焦全釩液流電池，向儲能行業轉型規劃明確向儲能行業轉型規劃明確。據公司 2022 年三季報，公司儲能業務轉型分為四步：請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明25永泰能源(600157.SH)1、合力打造儲能產業發展平臺。合力打造儲能產業發展平臺。2022 年 9 月，永泰能源與海德股份合資設立的德泰儲能公司正式成立。海德股份深耕困境資產管理業務，重點推動儲能新能源行業中具有發展前景的項目。公司與之合作，有助于充分

79、發揮各自優勢，助力公司在全釩液流電池領域的全產業鏈布局。2、獲取優質釩礦資源獲取優質釩礦資源。德泰儲能公司收購新疆匯友集團所持的釩礦資源公司匯宏礦業 65%股權。匯宏礦業釩礦資源品位優良，平臺山磷釩礦保有釩礦石量 538.19 萬噸、五氧化二釩礦物量 5.70 萬噸，平均品位 1.06%。經過更新和技術改造后，其擁有的釩礦石資源量可達 2,490 萬噸，五氧化二釩資源量可達 24.15 萬噸，五氧化二釩產能 3,000 噸/年。3、開展全釩液流電池應用示范項目開展全釩液流電池應用示范項目。永泰能源與海德股份通過德泰儲能在沙洲電力開展 21000MW 機組儲能輔助調頻項目建設，項目投資 1.50

80、億元，其采用的 30MW/30MWh 全釩液流電池儲能項目是國內首創的火電側儲能輔助調頻項目。4、進軍全釩液流電池裝備制造進軍全釩液流電池裝備制造。德泰儲能與先進高等院校和行業頭部企業合作，以專利成果轉讓和成立儲能研究院等方式快速擁有全釩液流電池及系統集成核心自主知識產權、后續研發和產品迭代能力，并建立先進生產線。2022 年 12 月 26 日，公司發布公告，德泰儲能擬與賈傳坤教授共同投資設立德泰儲能裝備公司，并建設年產能 500MW 的大容量全釩液流電池及相關產品生產線，其中一期投資 1.2 億元，產線年產能達 300MW，預計于德泰儲能裝備公司成立后一年內建成。公司布局儲能電池，有助于其

81、充分利用所屬電廠機組規模大、參數先進、地理位置優越等優勢，打開新的成長空間，增強公司核心競爭力，提升公司長期盈利能力。圖表圖表 49.匯宏礦業匯宏礦業平臺山磷釩礦資源儲量評估情況平臺山磷釩礦資源儲量評估情況保有資源保有資源評估利用的資源評估利用的資源可采的資源可采的資源釩礦石量（萬噸）538.19380.51358.37V2O5礦物量（萬噸）5.704.043.81平均品位1.06%1.06%1.06%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所除全釩液流電池外，公司多方位布局新能源業務。除全釩液流電池外，公司多方位布局新能源業務。2021 年 7 月，永泰能源全資公司華元新能源與三峽電能簽署戰略合

82、作協議，雙方就光伏、風電、智慧綜合能源、儲能等新能源項目展開合作。2021 年 12 月，永泰能源子公司華瀛山東與國能山東共同設立國能永泰，其中國能山東持股 51%，華瀛山東持股 49%，主營電力業務、風力和太陽能發電等。2022 年 3 月，永泰能源與長江電力、三峽集團河南分公司在河南鄭州設立合資公司，主營抽水儲能、新型儲能以及其他新能源項目，預計 2030 年合資公司的儲能等新能源項目總裝機規模達到 1000 萬千瓦。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明26永泰能源(600157.SH)圖表圖表 50.永泰能源布局新能源業務永泰能源布局新能源業務時間時間合作方合作方合作

83、內容合作內容預計裝機規模預計裝機規模2022 年 3 月永泰能源與長江電力、三峽集團河南分公司在河南鄭州設立合資公司，在河南全省投資建設儲能項目及其他新能源項目。預計 2030 年合資公司的儲能項目和其他新能源項目總裝機規模達到 1000 萬千瓦。2021年12月華瀛山東與國能山東共同設立國能永泰，其中國能山東持股 51%，華瀛山東持股 49%。國能永泰一期光伏發電項目建設規模暫定 4萬千瓦。2021 年 7 月華元新能源與三峽電能雙方就光伏、風電、智慧綜合能源、儲能等新能源項目展開合作。資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所4.4.盈利預測盈利預測收入端：當前我國焦煤供需處于緊平衡狀態，公司

84、作為我國頭部焦煤生產企業之一，業績有望維持高增。預計 2022-2024 年的營收增速分別為25.57%/1.09%/3.94%。1)煤炭：預計 2022-2024 年的營收增速分別為 32.21%/1.43%/7.13%；2)電力：預計 2022-2024 年的營收增速分別為 19.61%/-4.72%/-1.20%；3)石化貿易：預計2022-2024年的營收增速分別為38.73%/14.60%/4.41%。成本端：假設 2023 年公司毛利率有所下行。預計 2022-2024 年毛利率分別為 23.56%/22.41%/22.68%。1)煤炭：預計 2022-2024 年的毛利率分別為

85、61.45%/58.06%/56.68%；2)電力：預計 2022-2024 年的毛利率分別為-9.09%/-9.09%/-9.09%；3)石化貿易：預計 2022-2024 年的毛利率分別為 0.65%/0.65%/0.65%。費用端：假設公司財務費用率有所下行，銷售費用率維持不變，管理費用率和研發費用率則小幅波動。具體來看：1)預計 2022-2024 年銷售費用率分別為 0.36%/0.36%/0.36%；2)預計 2022-2024 年財務費用率分別為 7.19%/5.91%/5.61%；3)預計 2022-2024 年管理費用率分別為 3.59%/3.69%/3.75%；4)預計 2

86、022-2024 年研發費用率分別為 0.50%/0.50%/0.51%。伴隨產能釋放，公司業績將穩步增長。我們預期 2022/2023/2024 年公司 歸 母 凈 利 潤 分 別 為 20.30/23.00/24.97 億 元，對 應 的 EPS 分 別 為0.09/0.10/0.11 元/股。以 2023 年 3 月 17 日收盤價 1.54 元為基準，對應 PE分別為 1685/14.87/13.70 倍。結合行業景氣度，看好公司發展。首次覆蓋，請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明27永泰能源(600157.SH)給予“推薦”評級。圖表圖表 51.主要業務板塊業績情

87、況預測主要業務板塊業績情況預測產品產品項目項目2021A2022E2023E2024E煤炭營業收入（億元）108.52143.47145.52155.90同比32.21%1.43%7.13%毛利率58.44%61.45%58.06%56.68%毛利率變動（pct）3.01-3.39-1.39電力營業收入（億元）116.58139.45132.87131.27同比19.61%-4.72%-1.20%毛利率-5.45%-9.09%-9.09%-9.09%毛利率變動（pct）-3.640.000.00石化貿易營業收入（億元）29.5240.9546.9248.99同比38.73%14.60%4.41

88、%毛利率0.65%0.65%0.65%0.65%毛利率變動（pct）0.000.000.00其它營業收入（億元）16.1916.1918.4321.12同比0.00%13.86%14.61%毛利率22.01%26.86%23.31%20.26%毛利率變動（pct）4.85-3.56-3.05合計營業收入（億元）270.80340.05343.74357.29同比25.57%1.09%3.94%毛利率22.46%23.56%22.41%22.68%毛利率變動（pct）1.10-1.150.27資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所預測圖表圖表 52.公司與可比公司估值情況公司與可比公司估值情況代

89、碼代碼簡稱簡稱最新收盤最新收盤價價(元元)總市值總市值(億元億元)每股收益每股收益市盈率市盈率 PE2022E2023E2024E2022E2023E2024E601699.SH潞安環能19.79592.004.564.774.904.344.154.04000983.SZ山西焦煤10.98571.292.342.302.484.684.774.42600985.SH淮北礦業13.10325.022.803.213.424.674.093.83601666.SH平煤股份10.26237.542.632.893.093.913.553.32000937.SZ冀中能源6.68236.041.631

90、.812.124.373.943.36600395.SH盤江股份7.22154.991.031.211.346.995.955.38平均值4.834.414.06600157.SH永泰能源1.54342.150.090.100.1116.8514.8713.70資料來源：公司公告，同花順 iFinD，東亞前海證券研究所預測，收盤價和總市值均為 2023 年 3 月 17 日的收盤數據，除冀中能源和永泰能源外，均為機構一致預測，冀中能源由于無機構一致預測，故為 iFinD 預測 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明28永泰能源(600157.SH)圖表圖表 53.公司盈利預測

91、表公司盈利預測表項目項目(單位單位：百萬元百萬元）2021A2022E2023E2024E營業收入27080.4834005.2334374.4535728.53增長率（%）22.2925.571.093.94歸母凈利潤1064.102030.232300.252496.96增長率（%）-76.2790.7913.308.55EPS（元/股）0.050.090.100.11市盈率（P/E）38.0016.8514.8713.70市凈率（P/B）0.950.770.730.70資料來源：同花順 iFinD，東亞前海證券研究所預測，股價為 3 月 17 日收盤價 1.54 元5.5.風險提示風險提

92、示煤炭產能核增進度不及預期、動力煤價格異常波動、安全環保政策升煤炭產能核增進度不及預期、動力煤價格異常波動、安全環保政策升級。級。1.煤炭產能核增進度不及預期煤炭產能核增進度不及預期：目前公司正在積極推進煤炭產能擴張，如果核增手續進度不及預期，或將影響公司煤炭產能擴張情況，進而影響營收增長。2.動力煤價格異常波動：動力煤價格異常波動：公司電力業務盈利能力受動力煤價格影響較大，如果動力煤價格發生異常波動，或對公司電力業務利潤造成不確定的影響。3.安全環保政策升級：安全環保政策升級：國內外安全環保政策升級將對部分有色金屬生產企業的日常經營帶來一定擾動。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁

93、的免責聲明29永泰能源(600157.SH)利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E營業收入營業收入27080.4834005.2334374.4535728.53貨幣資金1730325241534115%同比增速22.29%25.57%1.09%3.94%交易性金融資產0000營業成本20998.6625994.1326672.0627625.58應收賬款及應收票據3682422242995352毛利6081.828011.097702.398102.95存貨81092210041

94、145營業收入22.46%23.56%22.41%22.68%預付賬款1013113911701232稅金及附加913.571147.181062.661171.72其他流動資產3185384136724317營業收入3.37%3.37%3.09%3.28%流動資產合計10421133771429816161銷售費用95.75121.27122.54127.73長期股權投資2841284128412841營業收入0.35%0.36%0.36%0.36%投資性房地產280249214178管理費用1062.461219.631269.161340.22固定資產合計2689229894324403

95、4594營業收入3.92%3.59%3.69%3.75%無形資產49688492094871748242研發費用120.43171.08170.78183.30商譽4580458045804580營業收入0.44%0.50%0.50%0.51%遞延所得稅資產446446446446財務費用2009.062443.832030.832003.81其他非流動資產9158793373587109營業收入7.42%7.19%5.91%5.61%資產總計104306108529110894114151資產減值損失-6.9319.5722.7624.37短期借款3462346234623462信用減值損失

96、-85.62-407.95-236.97-234.92應付票據及應付賬款應付票據及應付賬款4355503251925834其他收益18.1834.3328.7430.96預收賬款2333投資收益-223.74223.530.000.00應付職工薪酬275308324337凈敞口套期收益0.000.000.000.00應交稅費1304119412651362公允價值變動收益0.000.000.000.00其他流動負債10270118881186012042資產處置收益-8.090.000.000.00流動負債合計19668218872210723041營業利潤營業利潤1574.362777.59

97、2860.943096.58長期借款18861188611886118861營業收入5.81%8.17%8.32%8.67%應付債券0000營業外收支-102.44-105.920.000.00遞延所得稅負債760760760760利潤總額利潤總額1471.922671.672860.943096.58其他非流動負債18916189161891618916營業收入5.44%7.86%8.32%8.67%負債合計58204604236064261577所得稅費用591.33667.92715.24774.14歸屬于母公司的所有者權益42395444264672649223凈利潤880.59200

98、3.752145.712322.43少數股東權益少數股東權益3707368035263351營業收入3.25%5.89%6.24%6.50%股 東 權 益46102481065025252574歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤1064.102030.232300.252496.96負債及股東權益104306108529110894114151%同比增速-76.27%90.79%13.30%8.55%少數股東損益-183.51-26.48-154.54-174.53EPS（元/股）0.050.090.100.11現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2022E2023E202

99、4E經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額5119675364825550投資-6-59-54-54基本指標基本指標資本性支出-690-3267-3398-34052021A2022E2023E2024E其他-1122400EPS0.050.090.100.11投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-707-3102-3453-3459BVPS1.912.002.102.22債權融資-7783000PE38.0016.8514.8713.70股權融資3000PEG0.191.121.60銀行貸款增加（減少）5116000PB0.950.770.730.70籌資成本-2082-2128-2128-2

100、128EV/EBITDA11.057.617.907.63其他836000ROE3%5%5%5%籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-3910-2128-2128-2128ROIC3%6%5%5%現金凈流量現金凈流量5021522901-38 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明30永泰能源(600157.SH)特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日起正式實施。根據上述規定，東亞前海證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風

101、險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及東亞前海證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本

102、報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。分析師介紹分析師介紹燕楠，燕楠，分析師，香港大學理學碩士，武漢大學數學、經濟學雙學士，2017 年開始從事商貿零售行業分析，2021 年 11 月加盟東亞前海證券研究所。投資評級說明投資評級說明東亞前海證券東亞前海證券行業評級體系：推薦、中性、回避行業評級體系：推薦、中性、回避推薦：未來 612 個月，預計該行業指數表現強于同期市場基準指數。中性：未來 612 個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指數持平?；乇埽何磥?612 個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300 指數。東亞前海證券東亞前海證券公司評級體系：

103、強烈推薦、推薦、中性、回避公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避強烈推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-5%5%。該評級由分析師給出?；乇埽何磥?612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設

104、可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明31永泰能源(600157.SH)免責聲明免責聲明東亞前海證券有限責任公司經中國證券監督委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由東亞前海證券有限責任公司（以下簡稱東亞前海證券）向其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或意圖違反任何地區、國家、城市或其它法律管轄區域內的法律法規。東亞前海證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給東亞前海證券客戶的，屬于機密材料，只有東亞前海證券客戶才能參考或使用，如

105、接收人并非東亞前海證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。東亞前海證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。東亞前海證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內容適合于客戶。東亞前海證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予客戶個人咨詢建議。本報告所載內容反映的是東亞前海證券在發表本報

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