英方軟件-公司研究報告-立足災備受益于信創+云+大數據的國產數據復制軟件領導者-230329（23頁）.pdf

1、 1 公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 證證 券券 研研 究究 報報 告告 英方軟件英方軟件（688688435435.SH.SH）立足災備，受益于信創立足災備，受益于信創+云云+大數據的國產數據復大數據的國產數據復制軟件領導者制軟件領導者 投資要點：投資要點：國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景。國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景。英方軟件是專注于數據復制的基礎軟件企業，目前形成了“容災、備份、大數據、云災備”四大產品線、近30款標準化產品。公司是上海市科技小巨人企業、上海市“專精特新”中小企業，在企業業務連續性及數據復制管理領域處于領先地位。2023年1月公

2、司成功登陸上交所科創板。災備為數據復制主場景，信創災備為數據復制主場景，信創+云云+大數據三大趨勢空間廣闊。大數據三大趨勢空間廣闊。數據復制技術按數據層級分三層，災備為主要應用領域。數據顯示2022年災備行業規模約337億，2021-2026年純軟件市場CAGR或達16.7%。存儲硬件、數據庫和第三方軟件廠商為賽道主要參與者，海外品牌市場認可度更高。國產替代是必然趨勢，云+大數據平臺創造新增長極。自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯。自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯。從賽道競爭看，公司是數據復制純軟件市場國產龍頭企業和唯一上市企業，相較競爭對手有多處明顯比較優勢。從商業模式看，公司主營標準化軟件產品，

3、隨著產品結構不斷優化，公司毛利率有進一步提升空間。從技術看，相較海外企業，公司在實現類似功能情況下對國產操作系統和數據庫適配性更好；相較存儲硬件和數據庫廠商，公司產品軟硬件解耦，通用性與專業性更強。從生態看，公司與華為云、阿里云、達夢數據、南大通用等廠商建立合作關系，實現產品兼容認證；下游服務海通證券、東吳證券、湖北衛健委、河北財政廳等優質客戶，具有較強的客戶壁壘。盈利預測盈利預測：預計公司2022-2024年營業收入復合增速為50.9%，歸母凈利潤復合增速為79.0%。使用相對估值法，2023年可比公司平均PE為143.86倍，給予公司2023年144倍PE，對應EPS為1.16元，目標價為

4、167.40元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：研發投入較大且技術轉化不及預期；市場開拓不及預期。Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 財務數據和估值財務數據和估值 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）129 160 206 320 549 增長率（%）26%24%29%55%71%凈利潤（百萬元）41 34 47 97 195 增長率（%）123%-16%37%108%100%EPS（元/股）0.49 0.41 0.56 1.16 2.33 市盈率

5、（P/E）245.8 294.1 214.1 102.8 51.3 市凈率（P/B）30.8 27.9 24.7 20.5 15.1 數據來源：公司公告、華福證券研究所 計算機 2023 年 03 月 29 日 買入買入(首次評級首次評級)當前價格：119.46 元 目標價格：167.40 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）84/18 總市值/流通市值（百萬元）9975/2105 每股凈資產（元）13.12 資產負債率（%）11.42 一年內最高/最低（元）123/98.5 一年內股價相對走勢一年內股價相對走勢 團隊成員團

6、隊成員 分析師 錢勁宇 執業證書編號：S0210522050004 郵箱：QJY 相關報告相關報告 誠信專業 發現價值 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -10%-5%0%5%10%15%20%2023-012023-012023-022023-022023-022023-022023-032023-032023-032023-03英方軟件滬深300 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 投資要件投資要件 關鍵變量關鍵變量 收入增速：收入增速：假設信創進度如期推進，災備市場海外產品被不斷替代，大數據市場在海外數據庫替換為國產數據庫過程中，公司積極

7、介入部分復雜遷移項目。則2022-2024 年軟件產品營收為 1.2/2.2/4.1 億元，同比增長 22.2%/73.2%/89.1%。假設軟件產品毛利率為 97%/97%/97%。三費控制：三費控制：為了進一步拓展市場，預計公司將要在銷售渠道上加大投入；同時為了確保產品能更好實現跨平臺跨品牌能力，預計公司將要進一步加大研發力度。預計2022-2024年銷售費用率為27.4%/24.4%/22.5%；研發費用率為35.6%/31.8%/29.3%。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 市場擔心賽道規模有限，公司面臨來自存儲硬件、數據庫和第三方軟件廠商競爭。我們認為：災備+云+大數據+信創

8、多因素加持，數據復制市場有望迎來爆發，公司存在多方面比較優勢稀缺性較強，有望在市場中實現快速增長。具體來看：規模上，對標歐美國家我國災備市場空間廣闊，且信創創造了國產災備軟件替換增量以及國產數據庫替換環節中的遷移增量。相對于中小競爭者，公司具備先發優勢；相對于存儲硬件和數據庫大廠目前的自帶復制軟件，公司具備通用性優勢；相對于海外第三方軟件企業，公司具備國產化適配優勢。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 信創進度持續推進；數據安全政策帶動災備滲透率提升；大數據平臺滲透率提升；云計算市場滲透率提升。估值和目標價格估值和目標價格 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 2.1/3.2/5.

9、5 億元，復合增速為 50.9%；歸母凈利潤分別為 0.5/1.0/2.0 億元，復合增速為 79.0%。我們選取海量數據、中國軟件和奇安信作為可比公司，其 2022-2024 年平均 PE 為 467.22/143.86/79.15 倍。綜合考慮給予公司 2023 年 144 倍 PE，對應 EPS 為 1.16 元，目標股價 167.40 元。風險提示風險提示 研發投入較大且技術轉化不及預期；市場開拓不及預期。PWlZlYVYhVjWtQmPmO7N8Q9PtRnNoMtQjMpPoNkPtQmM8OoPpPNZsRoOuOoNxO 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 3 請務必閱讀報告末頁的

10、重要聲明 公司深度研究|英方軟件 正文目錄正文目錄 1 1 公司概況：國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景公司概況：國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景 .5 5 1 1.1.1 發展歷程：發展歷程：專注數據復制管理業務，賦能行業數字化轉型專注數據復制管理業務，賦能行業數字化轉型 .5 5 1 1.2.2 管理團隊：管理團隊：股權結構穩定，核心團隊行業經驗豐富股權結構穩定，核心團隊行業經驗豐富 .6 6 1.31.3 經營業務：標準化軟件產品貢獻大部收入，主要服務金融黨政醫療等行業經營業務：標準化軟件產品貢獻大部收入，主要服務金融黨政醫療等行業 .7 7 1.41.4 財務

11、分析：毛利率整體抬升，財務分析：毛利率整體抬升，ROEROE 處較高水平處較高水平 .9 9 2 2 行業分析：災備為業務主場景，信創行業分析：災備為業務主場景，信創+云云+大數據三大趨勢空間廣闊大數據三大趨勢空間廣闊 .1010 2.12.1 行業概況：復制技術按數據層級分三層，災備為主要應用領域行業概況：復制技術按數據層級分三層，災備為主要應用領域 .1010 2.22.2 行業規模：行業規模：20222022 災備行業規模約災備行業規模約 337337 億，未來純軟件市場億，未來純軟件市場 CAGRCAGR 或達或達 16.7%16.7%.1111 2.32.3 行業格局：數據復制賽道共

12、三路玩家，海外品牌市場認可度更高行業格局：數據復制賽道共三路玩家，海外品牌市場認可度更高 .1212 2.42.4 行業趨勢：國產替代是必然趨勢，云行業趨勢：國產替代是必然趨勢，云+大數據平臺創造新增長極大數據平臺創造新增長極 .1414 3 3 公司看點：自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯公司看點：自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯 .1616 3.13.1 商業優勢：比較優勢下稀缺性強，標準化產品毛利率高商業優勢：比較優勢下稀缺性強，標準化產品毛利率高 .1616 3.23.2 技術優勢：公司產品通用性更強，信創受益大技術優勢：公司產品通用性更強，信創受益大 .1717 3.33.3 生態優勢：生

13、態合作伙伴豐富，下游客戶群穩定成熟生態優勢：生態合作伙伴豐富，下游客戶群穩定成熟 .1818 4 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 .1919 4.14.1 盈利預測盈利預測 .1919 4.24.2 費用預測費用預測 .2020 4.34.3 估值估值 .2020 5 5 風險提示風險提示 .2121 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程.5 圖表圖表 2：公司產品矩陣：公司產品矩陣.5 圖表圖表 3：公司股權結構（截止到：公司股權結構（截止到 2023 年年 1 月月 16 日）日）.6 圖表圖表 4：核心人員從業經歷：核心人員從業經歷.6 圖表圖表 5：2019-2

14、022H1 按產品分類營收（萬元）按產品分類營收（萬元）.7 圖表圖表 6：2019-2022H1 公司公司按產品分類營收結構按產品分類營收結構.7 圖表圖表 7：2019-2022H1 按行業分類營收（萬元）按行業分類營收（萬元）.7 圖表圖表 8：2019-2022H1 公司公司按行業分類營收結構按行業分類營收結構.7 圖表圖表 9：2019-2022H1 按銷售模式營收（萬元）按銷售模式營收（萬元）.8 圖表圖表 10：2019-2022H1 公司公司按銷售模式營收結構按銷售模式營收結構.8 圖表圖表 11：2019-2022H1 按地區營收（萬元）按地區營收（萬元）.8 圖表圖表 12

15、：2019-2022H1 公司公司按地區營收結構按地區營收結構.8 圖表圖表 13：2019-2022H1 公司公司與同業毛利率對比與同業毛利率對比.9 圖表圖表 14：2019-2021 公司公司與同業凈利率對比與同業凈利率對比.9 圖表圖表 15：2019-2021 公司公司與同業期間費用率對比與同業期間費用率對比.9 圖表圖表 16：2019-2021 公司公司與同業銷售費用率對比與同業銷售費用率對比.9 圖表圖表 17：2019-2021 公司公司與同業管理費用率對比與同業管理費用率對比.9 圖表圖表 18：2019-2021 公司公司與同業研發費用率對比與同業研發費用率對比.9 圖表

16、圖表 19：2019-2021 公司公司與同業總資產周轉率對比與同業總資產周轉率對比.10 圖表圖表 20：2019-2021 公司公司與同業凈資產收益率對比與同業凈資產收益率對比.10 圖表圖表 21：數據復制技術對比：數據復制技術對比.10 圖表圖表 22：災備應用全景：災備應用全景.11 圖表圖表 23：各行業對災難恢復能力的要求：各行業對災難恢復能力的要求.11 圖表圖表 24：2015-2025 中國災備行業市場規模中國災備行業市場規模.11 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 圖表圖表 25：公司產品所涉及災備市場未來增速：公司

17、產品所涉及災備市場未來增速.11 圖表圖表 26：2020 年各國年各國機構數據災備投入對比機構數據災備投入對比.12 圖表圖表 27：2020 年各國年各國大中型企業災備覆蓋率對比大中型企業災備覆蓋率對比.12 圖表圖表 28：2020 年國內數據復制市場細分賽道情況年國內數據復制市場細分賽道情況.12 圖表圖表 29：數據復制行業各細分賽道參與企業情況：數據復制行業各細分賽道參與企業情況.12 圖表圖表 30：海外主要廠商相較于國內規模更大：海外主要廠商相較于國內規模更大.13 圖表圖表 31：22H1 國內數據復制保護總體市場格局國內數據復制保護總體市場格局.14 圖表圖表 32：202

18、1 國內數據復制純軟件市場格局國內數據復制純軟件市場格局.14 圖表圖表 33：國內部分信創產品國產化率：國內部分信創產品國產化率.14 圖表圖表 34：中國公有云市場規模及增速：中國公有云市場規模及增速.15 圖表圖表 35：中國私有云市場規模及增速：中國私有云市場規模及增速.15 圖表圖表 36：2020-2025 年中國數據庫市場規模年中國數據庫市場規模.15 圖表圖表 37：2021 年我國數據庫產品分布情況（個）年我國數據庫產品分布情況（個）.15 圖表圖表 38：典型大數據平臺結構圖：典型大數據平臺結構圖.15 圖表圖表 39：大廠考慮投入產出比進入賽道可能性極低：大廠考慮投入產出

19、比進入賽道可能性極低.16 圖表圖表 40：公司產品結構不斷優化：公司產品結構不斷優化.16 圖表圖表 41：公司各業務毛：公司各業務毛利率情況利率情況.16 圖表圖表 42：公司產品可實現跨體系的數據遷移復制：公司產品可實現跨體系的數據遷移復制.17 圖表圖表 43：公司產品比較優勢明顯：公司產品比較優勢明顯.17 圖表圖表 44：公司生態合作伙伴豐富：公司生態合作伙伴豐富.18 圖表圖表 45：公司產品在政府金融醫療行業得到廣泛應用：公司產品在政府金融醫療行業得到廣泛應用.18 圖表圖表 46：分業務收入及毛利率預測：分業務收入及毛利率預測.19 圖表圖表 47：可比公司估值表：可比公司估

20、值表.21 圖表圖表 48：財務預測摘要：財務預測摘要.22 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 5 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 1 公司概況：國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景公司概況：國產數據復制軟件領導者，四大產品線覆蓋經典場景 1.1 發展歷程：發展歷程：專注數據復制管理業務，賦能行業數字化轉型專注數據復制管理業務，賦能行業數字化轉型 專注數據復制管理業務，數據復制軟件第一股。專注數據復制管理業務，數據復制軟件第一股。英方軟件是一家專注于數據復制的基礎軟件企業，總部位于上海，在北京、上海、杭州設立研發中心，致力于動態文件字節級復制、數據庫語義級復制、卷

21、層塊級復制及其他信息化技術的研發與推廣。目前形成了“容災、備份、大數據、云災備”四大產品線、近 30 款標準化產品，廣泛應用于容災、備份、數據安全、混合云災備、數據庫同步、數據遷移等經典應用場景，同時也推廣到了智能災備管理、數據副本管理、數據流管理、大數據收集與分發、數據跟隨、數據脫敏等更多應用領域。公司是上海市科技小巨人企業、上海市“專精特新”中小企業，在企業業務連續性及數據復制管理領域處于領先地位。2023 年 1月公司成功登陸上交所科創板，成為國內“數據復制軟件第一股”。圖表 1：公司發展歷程 數據來源：公司官網，華福證券研究所 圖表 2：公司產品矩陣 數據來源：公司官網，華福證券研究所

22、 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 1.2 管理團隊：管理團隊：股權結構穩定，核心團隊行業經驗豐富股權結構穩定，核心團隊行業經驗豐富 股權結構穩定。股權結構穩定。截至招股書簽署日，公司董事長胡軍擎先生直接持有公司 39.1%股份，為公司控股股東。同時胡軍擎持有上海愛兔 56.6%的財產份額并擔任上海愛兔的執行事務合伙人，其配偶江俊持有上海愛兔 10.0%的財產份額，二人合計控制公司 46.3%的股份，公司股權結構穩定。圖表 3：公司股權結構（截止到 2023 年 1 月 16 日）數據來源：公司招股書，華福證券研究所 核心團隊行業經驗豐富

23、。核心團隊行業經驗豐富。公司核心團隊成員具有豐富的軟件研發與銷售經驗，有利于公司打造良好的商業模式。圖表 4：核心人員從業經歷 姓名姓名 職位職位 個人簡介個人簡介 胡軍擎 董事長、總經理 1975 年出生，畢業于西安理工大學，本科學歷。歷任國防科工委杭州可靠性儀器廠測試工程師；亞信科技（中國）有限公司高級研發工程師；美國太陽微電子計算機公司高級系統工程師；中國惠普上海分公司高級存儲銷售經理；達貝泰克（美國）軟件有限公司區域銷售經理；香港達貝泰克軟件亞洲有限公司上海代表處區域銷售經理；新加坡騰保數據（亞洲）私人有限公司北京代表處首席代表；英方有限董事長、總經理；2015 年至今，任公司董事長、

24、總經理。江俊 董事、副總經理 1975 年出生，畢業于西安理工大學，本科學歷。歷任浙江東方通信集團有限公司億泰子公司銷售經理；中國網通（集團）有限公司浙江省分公司銷售經理；中國網通（集團）有限公司上海市分公司銷售經理；中國聯合網絡通信集團有限公司上海市分公司銷售經理；上海云淵信息科技有限公司銷售總監；2015 年至今，任公司董事、副總經理。周華 董事、副總經理 1975 年出生，畢業于浙江大學計算機學院，碩士學歷。歷任浙江鴻程郵電計算機系統有限公司軟件工程師；中國亞信科技有限公司高級軟件工程師；甲骨文軟件研究開發中心（北京）有限公司高級軟件工程師；甲骨文（中國）軟件系統有限公司高級售前顧問；英

25、方有限技術總監；2015 年至今，任公司董事、副總經理。陳勇銓 董事 1979 年出生，畢業于東北大學，本科學歷。歷任華為-3COM 公司軟件研發工程師；北京大學計算機科學技術研究所軟件研發工程師；北京金山軟件有限公司軟件研發項目主管；北京和勤新泰技術有限公司軟件研發經理；英方有限軟件研發經理；公司軟件研發經理、監事會主席；公司軟件研發經理、董事；2019 年至今，任公司董事、研發總監。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 高志會 董事 1980 年出生，畢業于北京郵電大學，碩士學歷。歷任北京大學計算機科學技術研究所研發工程師；聯想網御科技（

26、北京）有限公司研發工程師；北京和勤新泰技術有限公司研發工程師；英方有限研發工程師；公司軟件研發經理；2019 年至今，任公司董事、北京研發一組研發總監。章金偉 董事 1982 年出生，畢業于上海交通大學，碩士學歷。歷任神達科技有限公司工業工程師；上海盛萬投資有限公司高級投資經理；2011 年至今，任職于海通開元投資有限公司；2019 年至今，任公司董事。數據來源：公司招股書，華福證券研究所 1.3 經營業務：標準化軟件產品貢獻大部收入，主要服務金融黨政醫療等行業經營業務：標準化軟件產品貢獻大部收入，主要服務金融黨政醫療等行業 2019-2021 年公司營收分別為 1.02/1.29/1.60

27、億元，CAGR 達 36.0%；歸母凈利潤分別為 0.2/0.4/0.3 億元，CAGR 達 37.4%。分產品看，軟件產品及服務為主分產品看，軟件產品及服務為主，一體機產品占比不斷下降。一體機產品占比不斷下降。公司主要產品包括軟件產品、軟硬件一體機和軟件相關服務。1）軟件產品軟件產品：以數據復制功能為基礎，構造了容災、備份、云災備、大數據四大產品系列，主要面向災備和大數據兩大應用場景。2022H1 兩大場景分別占比 71.6%/28.4%。軟件產品 2019-2022H1 營收占比58.2%/69.0%/66.1%/57.5%。2）軟硬件一體機軟硬件一體機：針對客戶需求，將軟件嵌入到存儲服務

28、器硬件后形成的產品。2019-2022H1 營收占比 34.0%/23.8%/20.8%/23.6%，占比整體下降。3）軟件相關服務軟件相關服務：包括遷移服務：指在客戶需要時為其提供現場遷移協助工作。軟件維保服務：在質保期外，公司提供有償軟件維保服務，主要包括電話或網絡遠程支持、軟件升級、定期巡檢、容災演練等。其它技術服務：對部分實施環境較為復雜的項目，公司提供有償技術服務。軟件相關服務 2019-2022H1 營收占比 4.0%/5.8%/9.5%/17.0%，隨著市場上公司軟件產品存量不斷增多，軟件服務占比不斷增加。4）其他其他：其他主營業務主要是為了滿足客戶災備或復制需求，配套采購服務器

29、、儲存陣列及其他配件等其他第三方軟硬件產品，整體較少。圖表 5：2019-2022H1 按產品分類營收（萬元）圖表 6：2019-2022H1 公司按產品分類營收結構 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 分行業看，金融、黨政、醫療等行業為主分行業看，金融、黨政、醫療等行業為主。公司在金融領域建立了較強的競爭優勢，已為眾多境內證券公司及銀行、保險公司、基金公司、資產管理公司提供數據復制相關軟件產品或服務。此外，公司亦服務于各地黨政機關及事業單位和醫療機構。圖表 7：2019-2022H1 按行業分類營收（萬元）圖表 8：2019-2022H1 公司按行業分

30、類營收結構 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 分渠道看，公司經銷模式為主。分渠道看，公司經銷模式為主。公司銷售方式分為直銷模式和經銷模式，直銷對象包括直銷客戶和戰略合作客戶。公司的直銷客戶主要為金融、黨政機關等行業客戶；戰略合作客戶為華為、曙光、浪潮等知名系統集成商。報告期公司經銷渠道貢獻大部收入。分地區看，公司營收主要來源于華東地區。分地區看，公司營收主要來源于華東地區。公司產品主要應用于擁有海量數據及對數據安全性有較高要求的行業，該類企業多集中于經濟較為發達的地區。數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研

31、究所 圖表 9：2019-2022H1 按銷售模式營收（萬元）圖表 10：2019-2022H1 公司按銷售模式營收結構 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 圖表 11：2019-2022H1 按地區營收（萬元）圖表 12：2019-2022H1 公司按地區營收結構 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 9 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 1.4 財務分析：毛利率整體抬升，財務分析：毛利率整體抬升，ROE 處較高水平處較高水平 公司毛利率公司毛利率/凈利率高于同業

32、平均水平。凈利率高于同業平均水平。2019-2022H1 公司主營業務毛利率分別為 79.1%/87.6%/86.1%/86.8%，2019-2021 公司主營業務凈利率分別為 17.8%/31.6%/21.2%?？傮w來看，公司主營業務毛利率和凈利率均略高于同行業上市公司平均水平。期間費用率總體合理，研發費用率處較高水平。期間費用率總體合理，研發費用率處較高水平。2019-2021 年，公司期間費用率與同行業可比公司平均水平相比較基本一致且處于合理區間。公司研發費用率在同行業上市公司處于較高水平，主要系近年來在軟硬件國產化大背景下，我國 IT 底層架構、標準與產品正在迅速發生變化，公司的產品特

33、性要求與各類操作系統、數據庫實現兼容。圖表 13：2019-2022H1 公司與同業毛利率對比 圖表 14：2019-2021 公司與同業凈利率對比 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：Wind，華福證券研究所 圖表 15：2019-2021 公司與同業期間費用率對比 圖表 16：2019-2021 公司與同業銷售費用率對比 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 圖表 17：2019-2021 公司與同業管理費用率對比 圖表 18：2019-2021 公司與同業研發費用率對比 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 10 請務必閱讀報告末頁的重要聲明

34、公司深度研究|英方軟件 運營效率良好，運營效率良好，ROE 處較高水平。處較高水平。公司總資產周轉率與同行業均值水平基本持平，公司整體營運效率良好。公司凈資產收益率在同業處于較高水平，總體經營狀況良好。2 行業分析：災備為業務主場景，信創行業分析：災備為業務主場景，信創+云云+大數據三大趨勢空間廣闊大數據三大趨勢空間廣闊 2.1 行業概況：復制技術按數據層級分三層，災備為主要應用領域行業概況：復制技術按數據層級分三層，災備為主要應用領域 根據獲取數據的層級不同，數據復制軟件可分三層。根據獲取數據的層級不同，數據復制軟件可分三層。1）存儲硬件層數據復制軟件：從存儲設備中直接獲取數據，并將其復制至

35、新的存儲設備；2）操作系統層數據復制軟件：從操作系統中捕獲數據，并將其復制至新的操作系統；3）數據庫層數據復制軟件：從數據庫捕獲數據，并將其復制至新的數據庫。圖表 21：數據復制技術對比 復制技術復制技術 優點優點 缺點缺點 應用場景應用場景 存儲硬件層 直接鏡像 獨立于服務器、節省服務器性能開銷。存儲硬件同構，成本高。適合同構且集中的存儲系統。操作系統層 字節級復制技術 計算機資源占用小、復制顆粒度細、實時性高，可兼容各類業務軟件。與操作系統和文件系統密切關聯，需要適配各種操作系統和文件系統。幾乎適用于任何基于文件系統的數據復制和應用保護，在容災、持續數據保護等場景下有較強優勢。塊級復制技術

36、 不依賴于文件系統，可直接讀取數據并進行復制。復制粒度粗，對數據庫的支持需要適配各類數據庫。具有海量文件的文件系統或者非標準化文件系統的場景，在定時備份領域有較強優勢。數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 圖表 19：2019-2021 公司與同業總資產周轉率對比 圖表 20：2019-2021 公司與同業凈資產收益率對比 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 11 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 數據庫層 邏輯復制 可進行異構數據庫復制，實現數據庫多活。是侵入性最

37、小的變化數據捕獲方法。僅提供異步復制。各種數據庫數據容災、高可用、讀寫分離等場景。數據來源：公司招股書，華福證券研究所 災備為數據復制軟件主要應用場景。災備為數據復制軟件主要應用場景。數據復制軟件經典的應用場景為災備，用于保障用戶的數據安全和業務連續性。包括備份：指對源數據形成一份同樣的拷貝，存放至其它設備中。在發生自然災害、軟硬件故障、人為誤操作等原因導致數據失效時，可通過恢復備份的方式重新找回失效數據。容災：是指在本地或異地，建立兩套或多套功能相同的業務系統，互相之間可以進行健康狀態監視和功能切換，當主生產系統非計劃性停止工作時，整個應用系統可以切換到備用業務系統，使得該系統功能可以繼續正

38、常工作。衡量災備系統建設是否符合等級保護要求的兩大關鍵指標是恢復時間目標（RTO）和恢復點目標（RPO），例如證券、醫療等行業對指標要求較為苛刻，而政府、能源和制造業等要求較為寬松。2.2 行業規模：行業規模：2022 災備行業規模約災備行業規模約 337 億，未來純軟件市場億，未來純軟件市場 CAGR 或達或達 16.7%我國災備市場規模整體呈持續增長態勢。我國災備市場規模整體呈持續增長態勢。根據 2022 中國數據復制行業白皮書預測，2022 年我國災備行業整體規模預計達到 337 億元。根據 IDC 統計，2021 年公司產品主要涉及到的災備市場規模為 6.01 億美元，其中純軟件和一體

39、機市場分別為 2.35/3.66 億美元。IDC 預測，2026 年公司產品主要涉及到的災備市場規模將達到 12.20 億美元，其中純軟件規模將達到 5.10 億美元，5 年 CAGR 達 16.7%。圖表 22：災備應用全景 圖表 23：各行業對災難恢復能力的要求 數據來源：中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 數據來源：中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 圖表 24：2015-2025 中國災備行業市場規模 圖表 25：公司產品所涉及災備市場未來增速 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 對標海外我國災備市場潛力巨大。對標海外我國

40、災備市場潛力巨大。相比較歐美發達國家，我國災備行業發展狀況呈現“兩低一高”3 個特點：1）機構的數據災備投入較低。）機構的數據災備投入較低。2020 年我國信息基礎設施投資中災備占比僅為 2%，而美國和歐洲分別是 6%和 5%；2）災備部署的覆）災備部署的覆蓋率低。蓋率低。我國大中型企業綜合災備覆蓋率僅為 34%，美國達到 87%，歐洲為 83%；3）業務停機帶來的損失高于歐美。）業務停機帶來的損失高于歐美。抽樣調查表明，2021 年我國大中型企業因為停機造成損失平均達到 78 萬美元，美國為 42 萬美元?？紤]到監管層面對于數據安全有明確要求，以及公司自身存在業務安全與連續性的需求，災備市場

41、增長邏輯強硬。2.3 行業格局：數據復制賽道共三路玩家，海外品牌市場認可度更高行業格局：數據復制賽道共三路玩家，海外品牌市場認可度更高 從市場參與者看，存儲硬件廠商、數據庫廠商和第三方軟件廠商三足鼎立。從市場參與者看，存儲硬件廠商、數據庫廠商和第三方軟件廠商三足鼎立。數據復制軟件最早源于存儲硬件企業，作為企業存儲硬件外圍工具軟件而存在。部分數據庫企業也可提供配套自家產品的數據復制軟件。第三方復制軟件由于具備高度的靈活性，也成為數據復制市場的重要補充。從具體企業來看，（1）存儲硬件企業：華為、戴爾科技、IBM等；（2）數據庫企業：Oracle；（3）第三方軟件企業：Veritas、Commvau

42、lt、Veeam、英方軟件等。數據來源：2022 中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 圖表 26：2020 年各國機構數據災備投入對比 圖表 27：2020 年各國大中型企業災備覆蓋率對比 數據來源：2022 中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 數據來源：2022 中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 圖表 28：2020 年國內數據復制市場細分賽道情況 圖表 29：數據復制行業各細分賽道參與企業情況 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 13 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 從產品品牌看，海外品牌依然占據較大份額。從產品品牌看，

43、海外品牌依然占據較大份額。根據 IDC 統計，2021 年國內數據復制與保護的純軟件市場中，前五大供應商分別為 Veritas、DELL、英方軟件、Commvault 和華為，市場占有率分別為 16.0%、13.1%、10.2%、8.5%和 8.3%，TOP5 企業中海外品牌占比接近 40%。而 IDC 數據顯示 2022H1 國內數據復制保護總體市場中除華為憑借硬件銷售占據第一外，戴爾科技和 Veritas 依然分列二、三位?？傮w而言，國產品牌在軟件市場呈追趕之勢。圖表 30：海外主要廠商相較于國內規模更大 公司 總部 成立時間 員工數量 主營業務 營業收入 Commvault 美國 199

44、6 年 2022 年 2848 人 涵蓋數據保護、備份與恢復、災難恢復等多個領域，并提供多種數據保護與治理相關的解決方案。2022 年 7.69 億美元 Veeam 美國 2006 年 2021 年 4000 余人 專注于備份虛擬化環境，同時可幫助客戶實施自動化數據管理和確保數據用性。2021 年 10 多億美元 Veritas 美國 1983 年 2020 年 7000 人 涵蓋可用性、數據備份及保護、數據分析等領域，并提供云計算相關數字化業務、虛擬化、數據可視化、數據和工作負載可移動性、存儲優化、業務連續性、數字化合規等多個解決方案。2021 年 17 億美元 rubrik 美國 2014

45、 年 2022 年 2500 人 致力于混合 IT 環境中的數據保護和管理。2020 年 6 億美元 愛數信息 上海 2006 年 2021 年 1700 余人 領先的全域數據能力服務商，以開放的平臺+生態模式，提供創新的大數據基礎設施，通過全域數據的整合、治理、洞察與保護，實現數據的資產化和知識化。2021 年 3.7 億人民幣（中國市場）鼎甲科技 廣州 2009 年 2022 年 270 余人 面向傳統數據中心、云計算、大數據三大場景，提供包括數據保護、數據副本管理、多云數據管理、數據存儲等產品和服務。2021 年 3.6 億人民幣（中國市場）迪思杰 北京 2006 年 2020 年 35

46、0 余人 涵蓋異種數據庫實時統一數據復制、交換共享、數據備份以及大數據治理和數據中臺領域軟件產品及方案。2020 年 1.3 億人民幣 英方軟件 上海 2011 年 2022 年 441 人 為用戶提供數據安全、混合云災備、數據庫同步、數據遷移、數據副本管理、大數據收集與分發等產品方案。2021 年 1.6 億人民幣 數據來源：招股說明書，公開信息搜集，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 14 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 2.4 行業趨勢：國產替代是必然趨勢，云行業趨勢：國產替代是

47、必然趨勢，云+大數據平臺創造新增長極大數據平臺創造新增長極 信創大潮下國產數據復制軟件具備天然優勢信創大潮下國產數據復制軟件具備天然優勢。我國災備行業整體起步較晚，在過去較長時間內，我國災備行業主要以國外廠商為主。而當前除了服務器、存儲和 ERP領域國產率較高超過70%，其他如CPU、操作系統和數據庫等產品國產化率不足10%，仍以國外產品為主。自 2020 年以來我國各級政府部門密集發布信創指導文件，預計隨著信創政策力度不斷加大，我國信息技術領域基礎設施國產化率不斷提高，相對應的國產數據復制軟件的兼容性適配性具備天然優勢，國產數據復制軟件存在較大需求。圖表 33：國內部分信創產品國產化率 領域

48、領域 市場規模（億元）市場規模（億元）國產化率（主要廠商）國產化率（主要廠商）替代空間（億元）替代空間（億元）CPU 芯片（2021 年）1875 2%1835 服務器（2021 年）251 74%65 操作系統（2021 年）354 5%335 存儲（2020 年）317 73%105 辦公軟件（2020 年）118 28%85 數據庫（2021 年）309 4%299 中間件（2020 年）150 8%137 ERP（2020 年）346 71%99 數據來源：賽迪網2023 年中國信創生態及信創 PC 市場發展研究報告，華福證券研究所 云服務器災備將成為災備新需求。云服務器災備將成為災備

49、新需求。近年來我國云計算市場持續高增長，2017-2021 年公有云市場 CAGR 達 69.4%，私有云市場 CAGR 達 25.2%。雖然大型云平臺已具有較高的安全性，但仍不可避免會發生物理故障，導致云服務中斷，因此對于重要的云服務器，仍需要進行異地保護，以保證業務連續性和數據安全。災備即服務(DRaaS）的新模式是指災備軟件供應商以云服務的方式向企業提供數據容災備份服務平臺。根據 Marketsand Markets 發布的市場研究報告顯示，全球 DRaaS 市場規模預計將從 2020 年的 51 億美元增長到 2025 年的 146 億美元，年復合增長圖表 31：22H1 國內數據復制

50、保護總體市場格局 圖表 32：2021 國內數據復制純軟件市場格局 數據來源：IDC，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 15 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 率達 23.41%。能兼容多源數據庫、跨大數據平臺復制的數據復制軟件需求大。能兼容多源數據庫、跨大數據平臺復制的數據復制軟件需求大。1）在數據庫端，根據信通院發布的數據庫發展研究報告（2021 年），2020 年中國數據庫市場規模為 240.9 億元，預計到 2025 年中國數據庫市場總規模將達到 688 億元，CAGR為 23.4%，不斷增長的數據庫自身災備需求大

51、。此外，截至 2021 年 6 月我國數據庫產品共有 135 款，數據庫技術尚未收斂，品牌類型眾多，不同數據庫間數據復制需求大。2）在大數據平臺端，大數據平臺擁有特殊的文件系統及數據處理模塊，傳統的數據庫數據復制技術無法實現大數據平臺間的數據實時復制，因此平臺間實時復制技術是今后重要發展方向。除此之外，大數據平臺本身也存在大量災備需求。圖表 38：典型大數據平臺結構圖 圖表 34：中國公有云市場規模及增速 圖表 35：中國私有云市場規模及增速 數據來源：中國信通院，華福證券研究所 數據來源：中國信通院，華福證券研究所 圖表 36：2020-2025 年中國數據庫市場規模 圖表 37：2021

52、年我國數據庫產品分布情況（個）數據來源：中國信通院，華福證券研究所 數據來源：中國信通院，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 16 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 數據來源：FineDataLink，華福證券研究所 3 公司看點：自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯公司看點：自帶稀缺屬性，技術生態優勢明顯 3.1 商業優勢：商業優勢：比較優勢下稀缺性強比較優勢下稀缺性強，標準化產品毛利率高，標準化產品毛利率高 公司在數據復制軟件賽道具備明顯比較優勢。公司在數據復制軟件賽道具備明顯比較優勢。市場擔心公司面臨來自存儲硬件、數據庫和第三方軟件廠商的激烈競爭，實際上公司在面

53、臨不同賽道的競爭時具有明顯的比較優勢。一方面對于存儲硬件和數據庫大型廠商來說，考慮到效益問題其獨立開展數據復制業務的可能性較低。參考騰訊控股和泛微網絡的關系，騰訊控股介入 OA業務是通過參股泛微網絡實現的，之所以并未自主研發銷售，主要原因在于泛微網絡從事的 OA 業務研發投入/產出更高，極有可能會拉低公司盈利水平。因此推測達夢數據等老牌數據庫廠商更可能與第三方軟件廠商開展戰略合作；另一方面，公司在賽道中較早進入市場，對于中小廠商介入競爭存在先發優勢；最后，海外企業在信創的趨勢下，原有份額會被國產廠商不斷替換，公司作為國產龍頭企業直接受益。所以賽道整體并不擁擠，公司作為目前數據復制軟件市場唯一上

54、市企業，具有較強稀缺性。圖表 39：大廠考慮投入產出比進入賽道可能性極低 數據來源：Wind，央廣網，華福證券研究所 標準化產品毛利率高，商業模式優秀。標準化產品毛利率高，商業模式優秀。公司的主營產品中，軟件產品近年毛利率超過 95%，軟件服務毛利率接近 90%，標準化軟件及服務投入成本低盈利能力強。報告期公司軟件產品及服務營收占比分別為 62.1%/74.8%/75.6%/74.5%，整體呈上升趨勢，因此助力公司毛利率不斷提升。公司軟硬件一體機平均毛利率僅約 65%，但此部分業務僅作為滿足部分大客戶需求而開展的附帶業務，未來占比將進一步降低。隨著公司產品結構不斷優化，預計公司毛利率仍有提升潛

55、力。圖表 40：公司產品結構不斷優化 圖表 41：公司各業務毛利率情況 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 3.2 技術優勢：公司產品通用性更強，信創受益大技術優勢：公司產品通用性更強，信創受益大 公司產品均實現軟硬件解耦，適用性更強。公司產品均實現軟硬件解耦，適用性更強。公司是國內市場少數同時掌握動態文件字節級、數據庫語義級和卷層塊級復制技術的企業，覆蓋了信息系統的操作系統文件層、數據庫層和操作系統卷層，形成了較高的技術壁壘。由于所有產品均為軟硬件解耦，因此可實現純軟件交付，均可實現跨體系運作。圖表 42：公司產品可實現跨體系的數據遷移

56、復制 數據來源：中國數據復制行業白皮書，華福證券研究所 公司專注數據復制技術，產品專業性更強。公司專注數據復制技術，產品專業性更強。相較海外企業，公司在實現類似功能情況下對國產操作系統和數據庫適配性更好；相較存儲硬件和數據庫廠商，由于這類企業的數據復制軟件主要定位在促進主營產品的銷售，復制軟件本身并非其研發營銷重心，因此產品功能單一、跨平臺跨場景能力弱是其主要問題，公司產品專業性更強。在信創+云+大數據趨勢下，大量國外品牌到國產品牌、本地到云、云到云、數據庫到大數據平臺、大數據平臺到大數據平臺等的數據復制需求不斷涌現，公司有望憑借多方面比較優勢進一步打開市場。圖表 43：公司產品比較優勢明顯

57、數據來源：公司招股書，華福證券研究所 數據來源：公司招股書，華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 18 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 使用場景使用場景 公司產品公司產品 對標企業對標企業 對標產品對標產品 公司特殊優勢公司特殊優勢 災備 i2Availability Veritas 華為 InfoScale OceanStor BCManager Veritas 不支持國產操作系統；華為對非自家品牌兼容性不足 災備 i2CDP DELL EMC 火星高科 RecoverPoint 火星艙 CDP DELL EMC 不支持國產操作系統，不支持文件級保護；火星高科

58、不支持文件級保護 大數據 i2Active+i2Stream Oracle 迪思杰 OGG SuperSync/DataXone Oracle 不支持國產化；數據比對功能較弱 數據來源：招股說明書，華福證券研究所 3.3 生態優勢：生態合作伙伴豐富，下游客戶群穩定成熟生態優勢：生態合作伙伴豐富，下游客戶群穩定成熟 良好的生態環境賦能公司更好拓展客戶。良好的生態環境賦能公司更好拓展客戶。公司與華為、浪潮、新華三、騰訊云、阿里云、百度云、天翼云、中國聯通、中國移動、中國電信、AWS、Dell EMC、微軟等多家領先的技術廠商建立了緊密的合作伙伴關系。公司是部分云廠商對外提供全套解決方案的重要組成部

59、分，由于云廠商具有較強的渠道能力，公司可在做好標桿案例之后借助云廠商渠道更高效拓展客戶。在國產化兼容性方面，公司分別與多家主流的國產化操作系統、芯片、數據庫、云平臺、存儲等廠商，共同進行了國產化產品的兼容性互認證測試。不斷的生態投入將為公司進一步打開市場創造便利的環境。圖表 44：公司生態合作伙伴豐富 數據來源：公司官網，華福證券研究所 公司已構建較強客戶壁壘。公司已構建較強客戶壁壘。由于數據復制軟件通常用于用戶重要業務系統的數據保護與數據傳輸，對產品的穩定性要求較高，使用前通常需要經過嚴格的測試，因此上線后客戶不會輕易替換品牌。公司自成立以來，已在數據復制軟件行業深耕十余年，形成了穩定成熟的

60、客戶群，建立了客戶壁壘。圖表 45：公司產品在政府金融醫療行業得到廣泛應用 行業行業 客戶客戶 使用產品使用產品 效果效果 政府 河北財政廳及各市局 i2Active 主備分離，提升效率；跨平臺靈活兼容，降低成本。河北省生態環境廳 i2Box、i2Availability、i2CDP 實現核心業務系統高可用保護，其他重要業務數據實時持續數據保護。內蒙古自治區/錫林郭勒盟住房公積金管理中心 i2CDP 強化了管理中心生產數據抵御風險能力，為關鍵業務系統和數據庫提供了高可用保護，整體滿足等級保護三級的要求。陜西省人民檢察院 i2Availability，i2Active 項目總體從數據層、業務層、

61、訪問層均采用了國產化技術實 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 19 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 現，達到業務系統異地應用級容災要求。金融 珠峰保險 i2COOPY 實現數據異地容災、容災資源彈性擴容、保障數據安全、按需付費，即買即用。中國人民銀行上海分行 i2Move，i2Avalibility，i2CDP 實現同城容災目標。東吳證券 i2Availability，i2BOX，i2CDP，i2COOPY 實現海量數據實時持續備份，幫助 IT 運維人員減輕運維壓力。海通證券 i2Active，i2Availability，i2CDP 實現數據的實時復制，歷史數據恢復。醫療

62、 湖北省衛健委 i2VP，i2CDP，i2Backup，i2COOPY 實現對本地生產中心數據實時保護，本地集中備份服務器與異地云災備服務器之間實時復制。廣州醫科大一附院 i2Active，i2COOPY，i2CDP 保障數據庫系統全天 24 小時運作，實現業務連續可用。遼寧省人民醫院 i2Active，i2VP，i2Availability，i2COOPY 實現了核心業務系統的數據庫和海量數據的災備需求。山西醫科大學第二醫院 i2COOPY，i2Availability 實現數據快速恢復與數據災備保護功能。數據來源：公司官網，華福證券研究所 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測

63、盈利預測 軟件產品：軟件產品：2021 年業務占比達 64%，2018-2021 年 CAGR 達 51.2%。1）收入端：假設信創進度如期推進，災備市場海外產品被不斷替代，大數據市場在海外數據庫替換為國產數據庫過程中，公司積極介入部分復雜遷移項目，給予公司此部分業務2022-2024 年收入增長率分別為 22.2%/73.2%/89.1%。2）成本端：考慮到軟件產品逐漸成熟，2022-2024 年毛利率分別為 97.0%/97.0%/97.0%。軟硬件一體機：軟硬件一體機：2018-2021 年 CAGR 達 10.1%。1）收入端：考慮到公司專注標準化軟件產品，給予公司此部分業務 2022

64、-2024 年收入增長率分別為10.0%/20.0%/20.0%。2）成本端：假設成本相對穩定，2022-2024 年毛利率分別為66.5%/66.5%/66.5%。軟件相關服務：軟件相關服務：2020-2021 年增速分別達到 83.1%/101.8%。參照軟件服務市場收費規律分別計算出 2022-2024 年營收為 0.3/0.4/0.6 億元，對應收入增長率分別為 108.8%/31.2%/46.6%；假設成本相對穩定，2022-2024 年毛利率分別為 90.0%/90.0%/90.0%。其他主營業務：其他主營業務：給予公司此部分業務 2022-2024 年收入增長率分別為50.0%/

65、50.0%/50.0%；假設成本相對穩定，2022-2024 年毛利率分別為 20.0%/20.0%/20.0%。其 他 業 務：其 他 業 務：給 予 公 司 此 部 分 業 務 2022-2024 年 收 入 增 長 率 分 別 為30.0%/30.0%/30.0%；2022-2024 年毛利率分別為 75.0%/75.0%/75.0%。圖表 46：分業務收入及毛利率預測 單位百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 軟件產品軟件產品 收入 102.2 124.9 216.3 409.1 YoY 18.8%22.2%73.2%89.1%丨公司名稱 誠信專業 發現價值 20 請

66、務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 毛利率 96.2%97.0%97.0%97.0%軟硬件一體機軟硬件一體機 收入 32.1 35.4 42.4 50.9 YoY 8.1%10.0%20.0%20.0%毛利率 65.7%66.5%66.5%66.5%軟件相關服務軟件相關服務 收入 14.6 30.6 40.1 58.8 YoY 101.8%108.8%31.2%46.6%毛利率 89.7%90.0%90.0%90.0%其他主營業務其他主營業務 收入 5.5 8.3 12.4 18.7 YoY 229.2%50.0%50.0%50.0%毛利率 9.2%20.0%20.0%20.0

67、%其他業務其他業務 收入 5.3 6.9 8.9 11.6 YoY 34.9%30.0%30.0%30.0%毛利率 72.0%75.0%75.0%75.0%合計合計 收入 159.8 206.0 320.2 549.1 YoY 24.3%28.9%55.5%71.5%毛利率 85.6%86.9%88.5%90.3%數據來源：公司招股書，華福證券研究所整理 4.2 費用預測費用預測 我們認為公司未來我們認為公司未來 3 3 年期間費用支出增速將有較快增加，但隨著市場份額進一年期間費用支出增速將有較快增加，但隨著市場份額進一步打開，規模效應凸顯，費用率水平將保持下降趨勢。步打開，規模效應凸顯，費用

68、率水平將保持下降趨勢。（1 1）銷售費用率：）銷售費用率：為了進一步拓展市場，預計公司將在銷售渠道上加大投入，職工薪酬等主要費用項將參照營收增幅快速增長。我們預測 2022-2024 年銷售費用率分別為 27.4%/24.4%/22.5%。（2）管理費用率：）管理費用率：預計管理費用增長節奏與銷售費用保持一致，我們預測2022-2024 年管理費用率分別為 7.0%/6.0%/5.2%。（3 3）研發費用率：）研發費用率：為了確保公司產品能更好的實現跨平臺跨品牌能力，預計公司將進一步加大研發力度，研發費用保持較快的增長速度。我們預測 2022-2024 年研發費用率分別為 35.6%/31.8

69、%/29.3%。4.3 估值估值 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 2.1/3.2/5.5 億元，復合增速為 50.9%；歸母凈利潤分別為 0.5/1.0/2.0 億元，復合增速為 79.0%。公司主營數據復制業務，目前國內上市企業中無嚴格可比公司，根據公司商業模式及特點：數據復制技術和數據庫場景強相關，選取數據庫相關企業海量數據和中國軟件；災備需求和網絡安全需求類似，既有監管層面的強制要求所以企業存在采購下限，也有企業根據自身條件決定采購的規格、規模，選取付費邏輯相似的網絡安全企業奇安信，2022-2024 年平均 PE 為 467.22/143.86/79.15 倍。綜合考慮

70、給予公司 2023年 144 倍 PE，對應 EPS 為 1.16 元，目標股價 167.40 元。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 21 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 圖表 47：可比公司估值表 證券代碼 證券簡稱 股價 市值（億元）EPS（元）PE（倍）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603138 海量數據 25.68 73 0.04 0.07 0.15 0.26 399.29 344.60 175.63 100.2600536 中國軟件 69.62 461 0.15 0.28 0.59 0.98 326

71、.71 244.47 118.87 70.79 688561 奇安信 72.48 497 -0.81 -0.53 1.09 -108.10 812.59 137.09 66.41 平均值 467.22 143.86 79.15 數據來源：wind，華福證券研究所 注：股價為 2023/03/28 日股價，可比公司使用 Wind 一致預期 5 風險提示風險提示 研發投入較大且技術化不及預期的風險：為了鞏固技術方面的先進性和創新發展，持續性的研發投入資金需求較大，存在技術轉化不及預期導致業績下滑的風險。市場開拓不利的風險：海外品牌產品市場認可度優勢仍在，公司產品在市場推廣方面仍需一定時間，若產品在

72、下游推行速度不及預期，可能對公司業績產生不利影響。丨公司名稱 誠信專業 發現價值 22 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 圖表 48：財務預測摘要 Table_Excel2 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 259 295 326 424 營業收入營業收入 160 206 320 549 應收票據及賬款 93 118 181 308 營業成本 23 27 37 53 預付賬款 2 3 4 5 稅金及附加 2 3 4 7

73、存貨 2 2 13 8 銷售費用 47 56 78 123 合同資產 0 0 0 0 管理費用 12 15 19 28 其他流動資產 1 2 3 5 研發費用 57 73 102 161 流動資產合計 357 420 526 751 財務費用-1-7-8-7 長期股權投資 0 0 0 0 信用減值損失-3-5-5-5 固定資產 8 11 13 14 資產減值損失 0-3-3-3 在建工程 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 無形資產 0 1 1 1 投資收益 5 4 4 4 商譽 0 0 0 0 其他收益 12 12 12 12 其他非流動資產 41 41 42 41 營業利潤營

74、業利潤 34 47 96 193 非流動資產合計 50 53 55 57 營業外收入 0 0 1 0 資產合計資產合計 407 473 582 808 營業外支出 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 33 46 96 192 應付票據及賬款 8 8 11 16 所得稅-1-1-1-3 預收款項 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 34 47 97 195 合同負債 14 31 48 82 少數股東損益 0 0 0 0 其他應付款 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 34 47 97 195 其他流動負債 26 29 35 47 EPS（攤?。?.41 0.56

75、1.16 2.33 流動負債合計 48 68 95 146 長期借款 0 0 0 0 主要財務比率主要財務比率 應付債券 0 0 0 0 2021A 2022E 2023E 2024E 其他非流動負債 1 1 1 1 成長能力成長能力 非流動負債合計 1 1 1 1 營業收入增長率 24.3%28.9%55.5%71.5%負債合計負債合計 49 69 96 147 EBIT 增長率-21.2%21.9%125.4%109.6%歸屬母公司所有者權益 357 404 486 661 歸母凈利潤增長率-16.4%37.3%108.4%100.4%少數股東權益 0 0 0 0 獲利能力獲利能力 所有者

76、權益合計所有者權益合計 357 404 486 661 毛利率 85.6%86.9%88.5%90.3%負債和股東權益負債和股東權益 407 473 582 808 凈利率 21.2%22.6%30.3%35.4%ROE 9.5%11.5%20.0%29.5%現金流量表現金流量表 ROIC 10.2%10.8%19.8%29.7%單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 經營活動現金流經營活動現金流 15 33 41 113 資產負債率 12.1%14.6%16.5%18.2%現金收益 36 44 95 193 流動比率 7.5 6.2 5.6

77、5.1 存貨影響 0 0-10 4 速動比率 7.4 6.1 5.4 5.1 經營性應收影響-33-23-61-126 營運能力營運能力 經營性應付影響 2 0 3 5 總資產周轉率 0.4 0.4 0.6 0.7 其他影響 10 12 15 36 應收賬款周轉天數 172 184 168 160 投資活動現金流投資活動現金流 16-4-3-3 存貨周轉天數 32 29 73 72 資本支出-7-7-7-8 每股指標（元）每股指標（元）股權投資 0 0 0 0 每股收益 0.41 0.56 1.16 2.33 其他長期資產變化 23 3 4 5 每股經營現金流 0.18 0.40 0.49 1

78、.35 融資活動現金流融資活動現金流 -3 7-7-12 每股凈資產 4.28 4.84 5.82 7.91 借款增加 2 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付 0-15-20-24 P/E 294 214 103 51 股東融資 0 0 0 0 P/B 28 25 21 15 其他影響-5 22 13 12 EV/EBITDA 262 216 99 49 數據來源：公司報告、華福證券研究所 丨公司名稱 誠信專業 發現價值 23 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究|英方軟件 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態

79、度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。一般聲明一般聲明 華福證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，該等公開資料的準確性及完整性由其發布者負責，本公司及其研究人員對該等信息不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷

80、，之后可能會隨情況的變化而調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。在任何情況下，本報告所載的信息或所做出的任何建議、意見及推測并不構成所述證券買賣的出價或詢價，也不構成對所述金融產品、產品發行或管理人作出任何形式的保證。在任何情況下，本公司僅承諾以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告以供投資者參考，但不就本報告中的任何內容對任何投資做出任何形式的承諾或擔保。投資者應自行決策，自擔投資風險。本報告版權歸“華福證券有限責任公司”所有。

81、本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 評級評級 評級說明評級

82、說明 公司評級 買入 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅在 20%以上 持有 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出 未來 6 個月內，個股相對市場基準指數漲幅在-20%以下 行業評級 強于大市 未來 6 個月內，行業整體回報高于市場基準指數 5%以上 跟隨大市 未來 6 個月內，行業整體回報介于市場基準指數-5%與 5%之間 弱于大市 未來 6 個月內，行業整體回報低于市場基準指數-5%以下 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。聯系方式聯系方式 華福證券研究所華福證券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦東新區浦明路 1436 號陸家嘴濱江中心 MT 座 20 層 郵編：200120 郵箱：