證券行業上市券商2022年報綜述：投資業務顯著承壓龍頭韌性彰顯-230411（16頁）.pdf

1、投資業務顯著承壓，龍頭韌性彰顯上市券商2022年報綜述證券分析師：許旖珊（A0230520080002）聯系人：許旖珊2023.4.112摘要摘要利潤概覽：利潤同比下滑29%，符合預期；部分券商2022年減值沖回。23家綜合性上市券商2022年實現凈利潤合計1087億，同比-29.1%。其中，凈利潤前3名為中信（213億/yoy-8%）、國君（115億/yoy-23%）、華泰（111億/yoy-17%），增速均好于行業；2家實現凈利潤正增長，方正yoy+18%、信達yoy+5%。板塊22年ROE均值5.7%/yoy-3.6pct。其中，建投（10.0%）、中信（8.7%）、銀河（8.2%）等R

2、OE顯著高于行業。23家上市券商22年共計提減值40億元，同比-69.4%。其中，中信、國君、華泰報告期沖回減值1.8億、4.4億、4.9億，提振利潤表現。證券行業2022年經營環境：市場指標均出現不同程度下降；券商收入同比降2成，投資收入同比降超4成。經紀與兩融業務方面，交投活躍度下降，拖累行業經紀業務及兩融利息收入表現；新發基金疲軟拖累行業代銷金融產品收入表現。投行業務方面，IPO保持常態化，但股權與債權承銷規模均小幅下降，拖累行業投行收入表現。資管業務方面，受凈值下跌影響權益類基金規模萎縮，拖累券商系公募利潤。投資業務方面，2022年主要股指下跌超過20%，債市四季度承壓，拖累行業投資收

3、入表現（詳見P5）。受市場下行影響，券商板塊證券主營收入同比下滑2成；各業務線收入均出現不同程度下滑，其中投資業務承壓最為明顯，同比下滑超4成（詳見P6）。分業務線看，經紀業務收入普遍下滑，投資業務的穩定性決定了券商2022年業績韌性；投行業務龍頭集中。經紀業務：板塊收入同比-18%，各家同比增速區間-5%-25%；其中，建投(yoy-4.9%)、國聯(yoy-9.8%)、華泰(yoy-10.2%)增速相對較佳。投行業務：板塊收入同比-5%，中信（yoy+6%）、建投（yoy+5%）等在基數較高下仍保持快于行業的增速；廣發、方正、銀河低基數下增速相對較佳。資管業務：板塊資管收入同比-11%，中

4、信（109億）、廣發（89億）、華泰（38億）位列資管收入前3名；已披露年報券商系公募利潤同比-16%。投資業務：板塊收入同比-45%，非方向性投資占比高的券商收益率更穩定：23 家 券 商 投 資 收 益 率 平 均 為1.41%，同比下降約2.02pct。中信（2.89%/yoy-1.03pct）、國 聯（2.84%/yoy-2.16pct）等非方向投資占比高，報告期收益率表現顯著好于行業。信用業務：融資融券利息收入同比-12%，融出資金利率同比有所下降，但券商負債成本同比保持下降趨勢（23家券商平均負債成本率約3.35%，同比下降約0.42pct），信用業務利差預計仍同比保持穩定。投資分

5、析意見：維持證券行業看好評級，23年盈利增長確定性強，板塊有望迎來估值業績雙升。券商板塊1Q23盈利增長確定性強（預計1Q23E利潤同比增43%），且2Q有望環比1Q改善；4/10收盤，板塊動態PB估值約1.20倍，動態PE約17.3倍；機構業務與財富管理業務預計將繼續發展。推薦東方證券、東方財富、中信證券、廣發證券、興業證券、華泰證券、中信建投等。風險提示：經濟下行；流動性收緊，居民資金入市進程放緩。4WbWhUiY8WkXqZsXuV7NaO7NsQmMpNmPiNqQqMeRmNsQ6MpPwPvPnOnPNZpPrR31.1 1.1 上市券商上市券商20222022年凈利潤同比年凈利潤

6、同比-29%29%，符合預期，龍頭韌性彰顯，符合預期，龍頭韌性彰顯單位：億元營收凈利潤減值計提撥備前營業利潤ROE23家小計3,963-22.0%1,087-29.1%40-69.4%1,351-36.3%5.7%-3.6%序號已披露2022yoy2022yoy2022yoy2022yoy2022yoy1中信證券651.1-15%213.2-8%-1.8-105%286-20%8.7%-3.4%2國泰君安354.7-17%115.1-23%-4.4-229%138-29%7.9%-3.2%3華泰證券320.3-15%110.5-17%-4.9-189%117-31%7.5%-2.4%4招商證券

7、192.2-35%80.7-31%3.1-18%91-36%7.5%-4.0%5廣發證券251.3-27%79.3-27%-3.6-137%101-37%7.2%-3.4%6中國銀河336.4-7%77.6-26%1.4-426%81-37%8.2%-4.1%8中信建投275.7-8%75.1-27%3.1-217%98-23%10.0%-5.8%9海通證券259.5-40%65.5-49%17.3-55%96-57%4.0%-4.1%10光大證券107.8-35%31.9-8%-0.4-109%38-34%5.3%-1.2%11東方證券187.3-23%30.1-44%10.5-20%42-

8、44%4.2%-4.9%13方正證券77.8-10%21.518%1.7-64%24-23%5.1%0.6%15浙商證券168.1 2%16.5-25%0.1-117%21-25%6.6%-3.3%16信達證券34.4-10%12.35%-0.6-989%150%9.4%-0.5%17華安證券31.6-9%11.8-17%-0.91605%13-28%6.0%-2.4%18國聯證券26.2-12%7.7-14%0.0-91%10-20%4.6%-2.7%19中泰證券93.2-29%5.9-82%5.3-31%13-74%1.6%-7.6%20東興證券34.3-36%5.2-69%-0.3-87

9、%5-71%2.0%-5.4%21華林證券14.0 0.2%4.6-4%0.0-594.5%5-6%7.4%-0.5%行業凈利潤同比下降近3成，龍頭券商的業績韌性好于行業。2022年，23家披露年報的綜合性券商合計實現營業收入3963億元，同比下滑22%；合計實現凈利潤1087億元，同比下滑29%。其中，凈利潤前3名為中信（213億/yoy-8%）、國君（115億/yoy-23%）、華泰（111億/yoy-17%），增速均好于行業；此外，方正（21.5億/yoy+18%）、信達（12.3億/yoy+5%）2家實現凈利潤正增長。23家上市券商平均ROE為5.7%，同比下滑3.6pct。建投（10

10、.0%）、中信（8.7%）、銀河（8.2%）等ROE顯著好于行業。表：上市券商2022年盈利指標概覽資料來源：Wind，申萬宏源研究注：按2022年凈利潤由高到低排序；綜合性券商的統計未包含東方財富。41.2 1.2 減值計提：同比下降減值計提：同比下降7 7成，部分券商減值沖回、提振利潤增速成，部分券商減值沖回、提振利潤增速23家綜合性券商2022年共計提減值40億，同比-69.4%，帶動凈利潤增速表現(yoy-29%)好于撥備前營業利潤表現(PPOP yoy-36%)。其中，中信、國君、華泰等報告期均沖回減值，凈利潤增速均好于PPOP增速。表：23家券商減值計提情況資料來源：Wind，申萬

11、宏源研究注：減值計提負值表示沖回；撥備前營業利潤=利潤總額+各項減值。單位：億元減值計提撥備前營業利潤/PPOP凈利潤23家小計13040-69.4%2,1211,351-36.3%1,5331,087-29.1%已披露20212022yoy20212022yoy20212022yoy中信證券35.04-1.84-105%359.3 286.3-20%231.0213.2-8%國泰君安3.42-4.40-229%196.2 138.4-29%150.1115.1-23%華泰證券5.48-4.85-189%168.9 116.6-31%133.5110.5-17%招商證券3.76 3.07-18

12、%141.9 90.8-36%116.580.7-31%廣發證券9.84-3.60-137%160.1 100.9-37%108.579.3-27%中國銀河-0.431.41-426%128.8 80.9-37%104.377.6-26%中信建投-2.673.11-217%127.7 98.1-23%102.475.1-27%海通證券38.5117.31-55%223.0 96.4-57%128.365.5-49%光大證券3.94-0.36-109%58.0 38.2-34%34.831.9-8%東方證券13.14 10.52-20%75.4 42.3-44%53.730.1-44%方正證券4

13、.75 1.70-64%31.6 24.2-23%18.221.518%浙商證券-0.580.10-117%28.3 21.2-25%22.016.5-25%信達證券0.07-0.64-989%14.7 14.6 0%11.712.35%華安證券-0.05-0.911605%17.9 12.9-28%14.211.8-17%國聯證券0.300.03-91%12.1 9.7-20%8.97.7-14%中泰證券7.635.29-31%50.6 13.3-74%32.05.9-82%東興證券-2.24-0.30-87%17.8 5.2-71%16.55.2-69%華林證券-0.010.03-594%

14、5.1 4.8-6%4.84.6-4%52.1 2.1 證券行業證券行業20222022年經營環境：市場指標均出現不同程度下降年經營環境：市場指標均出現不同程度下降經紀與兩融業務方面，交投活躍度下降。2022年日均股基成交額1.02萬億/yoy-9.9%，日均兩融余額1.62萬億/yoy-8.5%，拖累行業經紀業務及兩融利息收入表現。投行業務方面，IPO保持常態化，股債承銷規模均小幅下降。按發行日統計，2022年IPO發行規模5223億/yoy-13.4%，A股再融資規模8451億/yoy-7.3%；券商承銷債權規模10.7萬億/yoy-6.0%。股債融資規模下降拖累行業投行收入表現。資管業務

15、方面，受凈值下跌影響權益類基金規模萎縮。2022年底股票及混合基金規模7.48萬億/yoy-13.4%，年底非貨基規模15.58萬億/yoy-3.2%。全年新發權益基金份額4694億份/yoy-78.4%，新發基金疲軟拖累行業代銷金融產品收入表現。投資業務方面，2022年主要股指下跌超過20%，債市四季度承壓。2022年滬深300指數下跌21.6%（4Q22上漲1.75%）、創業板指全年下跌29.4%（4Q22上漲2.53%），中證全債指數全年上漲3.49%（4Q22下跌0.14%）。表：2022年證券行業主要經營指標單位：億元證券行業核心指標1Q222Q223Q224Q22同比環比20212

16、022同比經紀與兩融業務交易天數58596560-1.6%-7.7%243242-0.4%日均股基成交額10,93410,38210,0959,597-19.0%-4.9%11,37410,243-9.9%日均兩融余額17,37315,64216,15315,604-15.5%-3.4%17,68416,185-8.5%資管業務新發權益基金份額1,6995801,643772-75.8%-53.0%21,7024,694-78.4%股混基金規模75,20378,87271,55174,755-13.4%4.5%86,32874,755-13.4%非貨基規模150,707161,877158,9

17、82155,754-3.2%-2.0%160,947155,754-3.2%投行業務IPO規模:按發行日1,3271,2741,761860-61.4%-51.1%6,0305,223-13.4%再融資規模1,4511,4012,7172,8823.6%6.1%9,1138,451-7.3%債券承銷規模25,37931,18726,28924,202-23.3%-7.9%113,932107,056-6.0%投資業務滬深300:漲跌幅-14.53%6.21%-15.16%1.75%0.2 pct16.9 pct-5.20%-21.63%-16.4 pct創業板指:漲跌幅-19.96%5.68%

18、-18.56%2.53%0.1 pct21.1 pct12.02%-29.37%-41.4 pct中證全債:漲跌幅0.78%1.11%1.70%-0.14%-1.5 pct-1.8 pct5.65%3.49%-2.2 pct資料來源：Wind，中基協，申萬宏源研究62.2 2.2 證券主營收入同比下滑證券主營收入同比下滑2 2成，投資業務承壓最為明顯成，投資業務承壓最為明顯受市場下行影響，券商板塊證券主營同比下滑2成；各業務線收入均出現不同程度下滑，其中投資業務承壓最為明顯，同比下滑超4成。23家上市券商合計實現證券主營收入3099億元，同比下滑22.4%。各業務線收入結構（同比）如下：1）輕

19、資本業務收入合計占比6成：經紀收入占比28.2%（yoy-17.8%）、投行收入占比15.3%（yoy-5.4%）、資管收入占比12.6%（yoy-10.8%）、其他手續費（投資咨詢為主）收入占比3.7%（yoy+19.5%）。2）資本金業務收入合計占比4成：凈利息收入占比14.5%（yoy-7.2%）、凈投資收入占比23.1%（yoy-44.7%）、長股投收入占比2.6%（yoy-30.9%）。圖：23家綜合性券商主營收入結構（單位：億元，%）圖：23家綜合性券商各業務線收入小計及同比增速資料來源：Wind，申萬宏源研究注：證券主營收入=手續費及傭金凈收入+投資收益+公允價值變動損益+匯兌收

20、益，不包含政府補助和大宗商貿業務收入等非證券類業務收入。-17.8%-5.4%-10.8%19.5%-7.2%-44.7%-30.9%-60%-40%-20%0%20%40%02004006008001,000經紀投行資管其他手續費凈利息凈投資長股投23家小計同比增速（億元）經紀,873,28.2%投行,473,15.3%資管,392,12.6%其他手續費,116,3.7%凈利息,449,14.5%凈投資,715,23.1%長股投,81,2.6%注：凈投資收入=投資收益+公允價值變動損益+匯兌凈收益-對聯營合營企業投資收益。72.3 2.3 上市券商不同業務線增速分化、收入結構表現上市券商不同

21、業務線增速分化、收入結構表現23家綜合性券商經紀業務收入普遍下滑，投資業務的穩定性決定了2022年業績韌性。如中信、國君、華泰2022年凈投資收入分別同比-17.9%、-37.2%、-25.1%，增速均顯著好于行業（-44.7%），其凈利潤增速表現亦顯著好于行業。表：23家綜合性券商各業務收入同比增速、證券主營收入結構資料來源：Wind，申萬宏源研究收入同比增速證券主營結構（2022）23家小計-17.8%-5.4%-10.8%19.5%-7.2%-44.7%-30.9%28.2%15.3%12.6%3.7%14.5%23.1%2.6%經紀投行資管其他手續費凈利息凈投資長股投經紀投行資管其他凈

22、利息凈投資長股投中信證券-20.0%6.1%-6.5%60.8%8.8%-17.9%-24.3%19.6%15.2%19.2%2.1%10.2%32.5%1.2%國泰君安-19.6%6.1%-8.0%1.1%-14.8%-37.2%39.7%28.5%16.0%6.1%2.2%17.7%26.6%2.8%華泰證券-10.2%-7.4%-0.1%102.1%-29.8%-25.1%-53.6%25.0%14.2%13.3%4.8%9.3%29.1%4.3%招商證券-18.6%-45.2%-20.2%-17.5%-20.7%-46.5%3.8%36.7%7.9%4.7%4.6%7.7%28.9%9

23、.5%廣發證券-19.9%41.1%-10.1%-2.1%-16.8%-78.9%-36.1%28.2%2.7%39.5%1.9%18.1%5.4%4.1%中國銀河-22.7%10.4%-14.8%-47.4%-5.4%-22.1%-98.1%34.9%3.7%2.4%0.2%28.3%30.5%0.0%中信建投-4.9%5.2%-1.9%63.8%36.6%-42.0%530.4%28.5%28.5%4.7%4.5%11.5%22.3%0.1%海通證券-22.4%-15.2%-38.5%26.5%-6.2%-113.3%-52.3%27.3%24.4%13.2%2.8%36.3%-8.5%4

24、.6%光大證券-24.2%-27.7%-5.6%-13.9%-16.5%-23.5%57.7%34.8%13.5%15.9%1.0%22.1%11.6%1.1%東方證券-14.7%1.7%-27.0%25.1%12.1%-51.1%-53.9%25.6%14.4%21.9%4.7%13.6%14.3%5.5%方正證券-23.4%21.5%-8.8%29.5%-14.2%53.0%-411.5%47.7%7.1%3.1%5.0%23.4%14.8%-1.2%浙商證券-10.3%-28.1%10.3%11.3%16.1%-62.6%-26.1%36.4%15.2%8.5%11.0%15.3%13.

25、4%0.2%信達證券-12.6%-60.5%63.4%23.9%-38.7%-9.8%-82.6%27.1%5.5%7.6%34.2%8.4%17.0%0.2%華安證券-15.4%-20.9%12.2%5.5%-25.6%-20.9%-151.0%36.2%5.6%17.1%2.7%16.0%22.0%0.5%國聯證券-9.8%-6.4%37.9%-10.7%-44.1%-16.7%-371.2%21.4%18.5%7.5%3.0%4.7%45.1%-0.2%中泰證券-15.4%-20.5%-1.1%-20.2%18.9%-112.5%-25.9%50.3%13.9%7.6%2.2%29.2%

26、-5.2%2.1%東興證券-24.0%6.2%57.7%28.8%47.2%-177.8%-221.7%26.1%39.4%7.0%0.6%51.6%-23.9%-0.8%華林證券-10.4%-19.5%32.8%-21.3%-6.3%239.4%-39.6%12.6%2.9%0.9%29.6%14.4%0.0%83.1 3.1 經紀業務：華泰代銷收入逆市增長，國聯經紀業務：華泰代銷收入逆市增長，國聯/建投等機構傭金增長建投等機構傭金增長23家綜合性券商經紀業務收入同比增速在-4.9%至-25.3%區間。其中建投(yoy-4.9%)、國聯(yoy-9.8%)、華泰(yoy-10.2%)增速相對

27、較佳。國聯證券加大研究及機構銷售招聘力度，實現了機構傭金的同比增長（0.82億/yoy+74%）；華泰證券代銷基金保有量高增帶動代銷收入逆市增長（9.69億/yoy+23.6%）。中信建投的代銷收入、機構傭金收入分別排名第5、第2名，顯著好于經紀收入排名（第7）。表：23家綜合性券商經紀業務收入及機構傭金、代銷產品收入資料來源：Wind，申萬宏源研究單位：億元收入排名(以23家為樣本)經紀業務收入交易單元席位租賃收入代銷金融產品業務收入經紀業務機構傭金代銷收入2022yoy 2022yoy2022yoy23家小計873-17.8%131-13.5%99-24.9%中信證券111111.69-2

28、0.0%15.80-14.4%16.83-36.6%中信建投72559.30-4.9%13.3414.1%7.79-17.3%廣發證券54663.87-19.9%9.85-16.7%7.78-28.9%招商證券45864.43-18.6%9.31-17.7%5.60-30.2%國泰君安26476.43-19.6%9.31-12.0%7.80-17.9%海通證券1081046.73-22.4%8.80-28.0%3.472.2%華泰證券39370.73-10.2%8.22-12.7%9.6923.6%東方證券14101430.85-14.7%7.43-15.5%2.57-54.7%中泰證券111

29、11136.80-15.4%6.09-22.0%3.03-18.5%光大證券1312932.98-24.2%5.37-26.0%4.96-39.3%浙商證券15131218.69-10.3%4.548.0%3.03-36.6%方正證券12141536.00-23.4%3.80-32.9%2.35-47.9%信達證券1815179.23-12.6%2.9255.1%0.52-32.7%中國銀河616763.65-22.7%2.86-42.4%6.33-30.8%東興證券1917187.64-24.0%0.99-25.0%0.51-8.9%華安證券16182010.27-15.4%0.87-9.2

30、%0.28-20.0%國聯證券2119195.50-9.8%0.8274.0%0.42-38.0%華林證券2221225.38-10.4%0.1634.7%0.16-34.1%93.2 3.2 投行業務：頭部集中趨勢明顯，中信龍頭地位穩固投行業務：頭部集中趨勢明顯，中信龍頭地位穩固23家綜合性券商投行業務收入同比增速在-61%至+41%區間。其中，廣發(yoy+41%)、方正(yoy+22%)、銀河(yoy+10%)低基數下增速相對較佳。同時，中信（yoy+6%）、建投（yoy+5%）等在基數較高下仍保持快于行業的增速。境內股權承銷業務，頭部券商市占率高：2022年IPO市占率前2名為中信/市

31、占率24.1%、建投/市占率10.7%；再融資主承銷第1名為中信/市占率22.8%、第3名為華泰/市占率13.1%；債權承銷前3名為中信、建投、華泰，債銷CR3為35%。表：23家綜合性券商投行業務收入、投行業務主承銷規模及市占率資料來源：Wind，申萬宏源研究單位：億元投行業務收入主承銷市占率(按發行日統計)2022年境內各項業務主承銷規模2022yoyIPO再融資債銷2022 IPO同比再融資同比債權承銷同比23家小計473-5.4%79.8%82.4%75.0%5,223-13.4%8,447-7.1%107,100-6.2%中信證券86.56%24.1%22.8%14.7%1,2601

32、6.5%1,924-8.6%15,7640.8%中信建投59.35%10.7%9.7%11.6%5574.8%819-6.2%12,451-11.7%華泰證券40.2-7%5.9%13.1%9.0%309-18.2%1,10441.2%9,6077.5%國泰君安43.16%6.0%6.0%7.6%3143.6%50410.5%8,124-7.2%海通證券41.8-15%6.7%1.6%3.1%3521.6%139-38.3%3,267-37.4%光大證券12.8-28%2.0%1.0%3.3%102-12.4%8576.8%3,525-2.9%東方證券17.32%1.4%1.4%3.1%75-

33、42.5%120-50.2%3,3576.5%招商證券13.9-45%1.9%1.8%2.7%101-53.9%1497.4%2,933-40.3%中國銀河6.810%0.7%0.7%2.4%36432.2%58-53.0%2,54010.7%中泰證券10.2-21%0.7%1.6%2.0%38-53.6%137-19.2%2,114-4.7%廣發證券6.141%0.6%1.8%1.4%30-1501268%1,542226.4%浙商證券7.8-28%0.6%0.0%0.8%324.5%0-100.0%870-33.9%東興證券11.56%2.3%0.1%0.4%118105.8%12-69.

34、4%450-42.2%國聯證券4.8-6%0.5%0.0%0.4%24251.4%0-100.0%399-6.9%方正證券5.322%0.7%0.1%0.3%39160.2%11-80.8%354-31.8%信達證券1.9-61%0.0%0.0%0.3%0-100.0%2-85.3%350-76.3%華安證券1.6-21%0.1%0.0%0.2%5-56.1%3-80.9%26438.6%華林證券1.7-19%0.7%0.0%0.1%3950.2%0-100.0%151-21.5%單位：億元營收凈利潤2022同比2022同比20家小計795-10.1%227-16.3%易方達基金139.1-4

35、.4%38.4-15.4%華夏基金74.7-6.7%21.6-6.4%廣發基金83.9-10.2%21.3-18.2%匯添富基金67.9-27.6%20.9-35.8%富國基金73.6-11.4%20.7-19.4%招商基金57.610.0%18.113.1%南方基金64.7-14.9%17.7-18.1%博時基金53.2-7.8%17.2-3.1%華泰證券資管19.2-18.6%10.7-17.9%華安基金36.0-0.8%10.32.5%東證資管27.3-27.1%8.3-42.4%海富通基金12.9-21.0%4.6-13.8%大成基金18.99.1%4.27.3%華泰柏瑞基金14.1-

36、5.9%3.8-8.1%萬家基金16.12.6%3.37.5%國泰君安資管13.2-36.2%2.3-62.1%申萬菱信基金6.4-3.7%1.36.7%安信基金9.336.6%0.920.3%浙商基金2.819.9%0.5111.9%華富基金3.810.6%0.49.7%103.3 3.3 資管業務：主要券商系公募收入同比下滑資管業務：主要券商系公募收入同比下滑10%10%，利潤同比下滑，利潤同比下滑16%16%23家綜合性券商資管業務收入同比下滑10.8%，資管業務收入占比在2%40%區間。其中，中信（109.4億/yoy-7%）、廣發（89.4億/yoy-10%）、華泰（37.7億/同比

37、持平）位列資管收入前3名。廣發、東方、中信的資管業務收入占比較高，分別達到39.5%、21.9%、19.2%，分別控股并表廣發基金、東證資管、華夏基金。已披露年報券商中，公募牌照業務子公司合計實現營收同比下滑10%，凈利潤同比下滑16%。表：20家券商系公募營收、利潤表現資料來源：Wind，申萬宏源研究表：23家上市券商資管業務收入及占比單位：億元資管收入資管收入占比2022yoy2022yoy23家小計392-10.8%12.6%1.6%中信證券109.4-7%19.2%0.7%廣發證券89.4-10%39.5%7.4%華泰證券37.7 0%13.3%2.2%東方證券26.5-27%21.9

38、%-1.0%海通證券22.5-38%13.2%2.5%國泰君安16.5-8%6.1%0.8%光大證券15.1-6%15.9%2.4%中信建投9.8-2%4.7%0.4%招商證券8.3-20%4.7%0.6%中泰證券5.5-1%7.6%2.7%華安證券4.8 12%17.1%4.0%中國銀河4.4-15%2.4%0.1%浙商證券4.3 10%8.5%2.5%信達證券2.6 63%7.6%3.4%方正證券2.3-9%3.1%0.1%東興證券2.0 58%7.0%3.9%國聯證券1.9 38%7.5%2.8%華林證券0.4 33%2.9%0.7%113.4 3.4 投資業務：非方向性投資占比高的券商

39、收益率更穩定投資業務：非方向性投資占比高的券商收益率更穩定23家綜合性券商2022年投資收益率平均為1.41%，同比下降約2.02pct。其中，中信（2.89%/yoy-1.03pct）、國聯（2.84%/yoy-2.16pct）等非方向投資占比高（如衍生品、做市類業務）、股票自營投資占比低，報告期收益率表現顯著好于行業。海通（-0.53%/yoy-4.68pct）等由于海外方向性債券敞口高或股票自營敞口占比高，投資收益率顯著承壓。表：23家券商凈投資收入同比增速、占比資料來源：Wind，申萬宏源研究表：23家上市券商投資收益率表現vs凈利潤表現單位：億元凈投資收入占比凈投資收入23家小計23

40、%-9.3%715-44.7%已披露2022yoy2022yoy中信證券33%-3.1%185.2-18%國泰君安27%-7.4%71.4-37%華泰證券29%-3.2%82.3-25%招商證券29%-8.6%50.6-47%廣發證券5%-13.2%12.2-79%中國銀河31%-1.9%55.8-22%中信建投22%-12.2%46.3-42%海通證券-9%-40.5%-14.6-113%光大證券12%-0.5%11.0-24%東方證券14%-8.0%17.2-51%方正證券15%6.2%11.2 53%國元證券-3%-23.8%-1.1-110%浙商證券13%-14.5%6.9-63%信達

41、證券17%0.0%5.8-10%華安證券22%-2.0%6.2-21%國聯證券45%-2.0%11.6-17%中泰證券-5%-31.8%-3.8-112%東興證券-24%-45.4%-7.0-178%華林證券14%10.1%2.0 239%億元投資收益率凈利潤23家小計/均值3.42%1.41%-2.02%1,5331,087-29.1%已披露20212022yoy20212022yoy中信證券3.91%2.89%-1.03%231.00213.17-8%海通證券4.14%-0.53%-4.68%128.2765.45-49%廣發證券2.64%0.45%-2.19%108.5479.29-27

42、%東方證券2.27%1.06%-1.21%53.7130.11-44%國泰君安3.35%1.87%-1.48%150.13115.07-23%華泰證券2.89%1.96%-0.93%133.46110.53-17%東興證券1.91%-1.30%-3.21%16.525.17-69%中信建投3.99%1.96%-2.03%102.3975.07-27%招商證券3.50%1.63%-1.87%116.4580.72-31%浙商證券4.82%1.49%-3.33%21.9616.54-25%中泰證券3.94%-0.51%-4.45%32.005.90-82%信達證券3.03%1.98%-1.05%1

43、1.7212.275%中國銀河3.22%1.91%-1.31%104.3077.61-26%光大證券1.66%1.05%-0.61%34.8431.89-8%國聯證券5.00%2.84%-2.16%8.897.67-14%方正證券1.31%1.47%0.16%18.2221.4818%華林證券0.71%3.61%2.89%4.844.65-4%華安證券2.72%1.76%-0.96%14.2411.81-17%注：投資收益率=凈投資收入/投資類資產期初期末均值；投資類資產=金融投資規模+衍生金融資產規模。123.5 3.5 利息收入：融資融券利息收入同比下滑利息收入：融資融券利息收入同比下滑1

44、2%12%，預計息差仍較穩定，預計息差仍較穩定23家綜合性券商22年融資融券利息收入同比下滑11.5%。2022年市場日均兩融余額同比下滑8.5%，板塊雙融利息收入降幅略高于兩融規模降幅，主因融出資金利率同比有所下降。負債成本同比保持下降趨勢，信用業務利差預計仍同比保持穩定。23家綜合性券商平均負債成本率約3.35%，同比下降約0.42pct。其中，頭部券商綜合負債成本率保持優勢。表：23家券商信用業務利息收入及同比增速資料來源：Wind，申萬宏源研究表：23家券商負債成本率、經營杠桿單位：億元融資融券利息收入買入返售資產利息收入23家小計784694-11.5%153135-11.6%已披露

45、20212022yoy20212022yoy中信證券102.3 88.0-14%15.5 15.3-1%華泰證券90.8 78.3-14%5.2 5.2 1%國泰君安73.2 63.9-13%23.2 23.6 2%中國銀河65.4 58.8-10%12.8 10.4-19%招商證券62.3 55.7-11%15.7 12.0-24%廣發證券60.7 54.6-10%8.1 7.5-7%海通證券53.3 46.4-13%22.0 20.6-6%中信建投41.1 38.2-7%5.7 5.7-1%光大證券31.7 25.1-21%2.5 1.6-35%中泰證券23.5 22.3-5%5.4 6.

46、1 12%方正證券18.3 18.3 0%1.7 0.1-96%東方證券14.4 12.4-14%2.1 1.5-29%浙商證券11.3 11.6 2%3.2 2.8-12%東興證券12.3 11.4-8%1.0 1.7 68%信達證券6.8 5.9-13%0.6 0.1-76%國聯證券6.1 5.8-5%1.4 1.5 4%華安證券6.3 5.8-7%2.2 1.1-47%華林證券2.4 2.6 5%0.2 0.1-41%單位：億元負債成本率有息負債規模經營杠桿(倍)23家小計3.35%-0.42%41,045 2.0%3.74-0.07已披露2022yoy2022yoy2022yoy中信證

47、券3.35%-0.04%4,070-19%4.06(0.85)國泰君安3.01%0.04%3,542-3%4.820.13 華泰證券3.11%-0.28%3,6324%4.20(0.24)招商證券2.88%-0.30%3,182-3%4.39(0.04)廣發證券3.05%-0.50%3,12920%3.990.16 中國銀河2.96%-0.17%3,26913%4.830.47 中信建投2.72%-0.44%2,78413%4.30(0.21)海通證券3.52%0.08%3,9686%3.880.07 光大證券3.08%-0.63%1,0998%2.960.03 東方證券2.76%-0.27%

48、1,418-6%3.17(0.52)方正證券3.12%-0.22%7581%3.510.12 浙商證券3.16%-0.51%507-3%4.450.03 信達證券2.88%-0.61%297-3%3.37(0.39)華安證券3.06%-0.42%3277%2.83(0.07)國聯證券3.20%-0.24%36113%3.790.45 中泰證券3.48%-0.12%914-9%3.57(0.58)東興證券2.77%-0.96%54017%3.280.33 華林證券6.46%0.30%5235%1.910.00 134 4 重點重點券商估值比較表券商估值比較表PB中樞近十年動態估值ROE凈利潤同比

49、801193.SI證券簡稱23年PB距中樞空間23年PE2022EROE2023EROE4Q22E2022E2023E券商板塊43家合計1.841.253%17.34.7%5.9%-40%-32%28%600030.SH中信證券1.691.2238%13.19.7%9.7%-13%-8%13%601211.SH國泰君安1.310.8848%10.28.0%8.7%-9%-23%13%601688.SH華泰證券1.510.8187%10.37.5%8.1%41%-17%14%601066.SH中信建投3.862.3763%22.89.3%10.9%-64%-27%30%300059.SZ東方財富

50、5.913.5168%28.615.9%13.3%-17%-1%18%601881.SH中國銀河1.521.1236%13.18.2%8.8%-56%-26%11%600999.SH招商證券1.931.1370%13.57.5%8.9%-43%-31%22%000776.SZ廣發證券1.650.9968%13.67.2%8.2%22%-27%21%600837.SH海通證券1.420.69106%12.64.0%5.6%-53%-49%43%002736.SZ國信證券2.281.1597%11.37.7%9.7%-29%-37%26%601788.SH光大證券1.591.2527%23.35.

51、2%5.5%-195%-8%8%600958.SH東方證券1.931.2554%21.14.2%6.1%-4%-44%57%601377.SH興業證券1.870.9990%155.5%6.8%-30%-44%42%601901.SH方正證券1.91.347%25.55.1%5.2%296%18%7%601108.SH財通證券1.831.0180%175.4%6.1%-50%-39%34%601878.SH浙商證券2.491.4374%236.7%7.2%-18%-25%32%601555.SH東吳證券1.740.9190%19.44.3%4.8%-22%-32%12%600918.SH中泰證券

52、2.161.1981%23.81.6%5.1%-152%-82%240%600109.SH國金證券2.331.04125%19.84.7%5.4%-36%-43%31%600909.SH華安證券1.911.174%18.56.0%6.1%-51%-17%6%000783.SZ長江證券1.970.96106%15.64.0%6.2%34%-49%61%601198.SH東興證券2.351135%33.81.9%3.0%-106%-69%54%601456.SH國聯證券2.731.5675%38.34.6%4.8%-47%-14%30%002939.SZ長城證券2.031.1971%24.13.5

53、%5.0%-39%-54%73%002945.SZ華林證券6.635.7415%62.67.4%9.6%879%-4%38%601099.SH太平洋3.011.8563%332.20.2%0.6%136%-87%248%資料來源：Wind，申萬宏源研究表：證券行業重點公司估值表（2023/4/10收盤）14信息披露證券分析師承諾本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式

54、的補償。與公司有關的信息披露本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^索取有關披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人華東A組茅炯021-華東B組謝文霓華北組肖霞華南組李昇A股投資評級說明證券的投資評級：以報告日后的6個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）：相對強于市場表現20以上；增持（Out

55、perform）：相對強于市場表現520；中性(Neutral)：相對市場表現在55之間波動；減持(Underperform)：相對弱于市場表現5以下。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）：行業超越整體市場表現；中性(Neutral)：行業與整體市場表現基本持平；看淡(Underweight)：行業弱于整體市場表現。本報告采用的基準指數：滬深300指數港股投資評級說明證券的投資評級：以報告日后的6個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（BUY）：股價預計將上漲20%以上；增持（Outperfor

56、m）：股價預計將上漲10-20%；持有（Hold）：股價變動幅度預計在-10%和+10%之間；減持（Underperform）：股價預計將下跌10-20%；賣出（SELL）：股價預計將下跌20%以上。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）：行業超越整體市場表現；中性(Neutral)：行業與整體市場表現基本持平；看淡（Underweight）：行業弱于整體市場表現。本報告采用的基準指數：恒生中國企業指數（HSCEI）我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比

57、重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。15法律聲明本報告由上海申銀萬國證券研究所有限公司（隸屬于申萬宏源證券有限公司，以下簡稱“本公司”）在中華人民共和國內地（香港、澳門、臺灣除外）發布，僅供本公司的客戶（包括合格的境外機構投資者等合法合規的客戶）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司http

58、:/網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告

59、客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的

60、任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記，未獲本公司同意，任何人均無權在任何情況下使用他們。簡單金融 成就夢想A Virtue of Simple Finance16上海申銀萬國證券研究所有限公司(隸屬于申萬宏源證券有限公司）許旖珊