【研報】商業貿易行業深度報告：生鮮消費萬億市場百家爭鳴供應鏈能力將成為行業競爭致勝關鍵-20200402[25頁].pdf

1、商業貿易商業貿易 1 / 25 商業貿易商業貿易 2020 年 04 月 02 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持） 行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：貝格數據 商貿零售行業周報-沃爾瑪自有品 牌數據亮眼，國內商超發展自有品牌 潛力大-2020.3.28 商貿零售行業周報-盒馬發力 mini 業態，連鎖賣場加快社區超市布局- 2020.3.21 行業點評報告-12 月社零增速受疫 情影響顯著下滑，必選消費呈現更強 韌性-2020.3.16 生鮮生鮮消費消費萬億市場萬億市場百家爭鳴，供應鏈百家爭鳴，供應鏈能力將成為能力將成為行行 業競爭業競爭致勝關鍵致勝關鍵 行業深度報告行業深度報告 黃澤

2、鵬（分析師）黃澤鵬（分析師） 李旭東（聯系人）李旭東（聯系人） 證書編號：S0790519110001 證書編號：S0790120010014 生鮮市場生鮮市場廣闊，消費者對生鮮品質廣闊，消費者對生鮮品質和和購買體驗購買體驗提出更高要求提出更高要求 生鮮消費具有剛需、高頻特點，2019 年國內生鮮交易規模預計已突破 5 萬億元。 從需求端來看，伴隨消費群體年輕化，消費者對生鮮品質（新鮮度、豐富度）和 購買體驗（便利、衛生）等方面訴求逐漸提高。因此在渠道端，除傳統農貿市場 和大型超市外，生鮮電商、社區生鮮等新業態也快速發展，呈現百家爭鳴之勢。 傳統傳統生鮮生鮮物流中間環節多、損耗高、終端加價高，

3、直采物流中間環節多、損耗高、終端加價高，直采成成解決痛點解決痛點關鍵關鍵 從上游供給端來看，由于國內農業普遍為小農生產方式且產品種植區域性明顯， 導致生鮮上游分散化、產成品非標準化，給終端零售商在規模采購上造成困難。 同時國內冷鏈物流設施落后，導致長距離運輸過程中損耗嚴重。因此，傳統生鮮 物流長期存在中間環節多、損耗高、終端加價高的痛點。近年來，現代超市物流 通過與上游生產基地深度合作、 建立完善倉儲物流基地， 以高比例直采模式減少 了中間環節，在降低損耗和控制采購成本同時，也保障了生鮮供應和新鮮度。 生鮮生鮮終端終端消費渠道多元，消費渠道多元，長期來看，長期來看，超市對農貿市場的替代是行業核

4、心邏輯超市對農貿市場的替代是行業核心邏輯 渠道端方面， 目前農貿市場以過半市場份額占據生鮮消費主要渠道， 但其自身發 展長期存在物流效率低、 購物環境差、 產品質量安全無保障以及小商販經營風險 承受能力弱等痛點。另一方面，生鮮電商等新業態在資本助力下發展迅速、商業 模式創新多元， 但其盈利模式仍受制于生鮮品類毛利率低損耗高、 消費者線上購 物習慣培育不成熟和到家配送成本高等因素制約， 導致目前多數生鮮電商企業仍 處于虧損狀態，終端渠道份額也僅有 2.5%。長期來看，各類創新模式之爭尚不 構成主要矛盾，未來行業核心邏輯仍在于對農貿市場的替代。我們認為，相較而 言， 現代超市深耕生鮮領域已久， 在

5、上游生產基地直采布局和倉儲物流配套方面 已建立先發優勢（優質生產基地屬于行業稀缺資源且難以被復制）和規模優勢， 疊加經驗豐富的買手團隊，共同構筑了超市龍頭在生鮮經營中的核心競爭優勢。 重點推薦生鮮供應鏈優勢突出的超市龍頭：永輝超市、家家悅重點推薦生鮮供應鏈優勢突出的超市龍頭：永輝超市、家家悅 疫情期間，超市企業在民生基礎保障上顯現出較大社會價值。我們認為，隨著消 費者生鮮消費習慣的逐步改變和后續“農改超”政策的加快推進，生鮮超市龍頭 公司憑借自身供應鏈優勢在未來生鮮經營競爭中勝率更高，重點推薦： 永輝超市永輝超市：公司深耕生鮮運營近 20 年，憑借高比例直采模式、強大冷鏈倉儲系 統和組織制度優

6、化，在供應鏈和門店經營效率方面已構筑競爭優勢。目前，公司 重新聚焦云超主業，持續推進門店擴張與全國化布局，核心競爭力仍在增強。 家家悅家家悅：公司作為膠東超市龍頭，同樣以高直采比例（超過 80%） 、完善物流倉 儲基地布局和中央廚房等構建生鮮經營壁壘。 近年來， 公司也積極推進門店擴張 和并購，進軍省外后有望進一步打開成長空間。 風險提示：風險提示： 疫情導致消費疲軟； 行業競爭加??； 企業經營人工、 物流成本增加。 -20% -8% 4% 16% 28% 40% 2019-042019-082019-122020-04 商業貿易滬深300 相關研究報告相關研究報告 開 源 證 券 開 源 證

7、 券 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 行 業 深 度 報 告 行 業 深 度 報 告 行 業 研 究 行 業 研 究 行業深度報告行業深度報告 2 / 25 目目 錄錄 1、 生鮮市場廣闊，消費者對生鮮品質和購買體驗需求提升 . 4 1.1、 生鮮消費剛需、高頻，國內市場規模廣闊 . 4 1.2、 傳統農貿市場為生鮮消費主要渠道，超市渠道滲透率在持續提升 . 5 1.3、 消費者畫像：年輕化趨勢顯著，對生鮮品質和購買體驗需求提升 . 6 2、 傳統生鮮物流中間環節多、損耗高，直采成解決痛點關鍵 . 8 2.1、 生鮮供應上游分散，種植地域性明顯 . 8 2.2、 傳統生鮮物流中

8、間環節多、損耗高，終端加價高 . 9 2.3、 發展直采模式減少中間環節，成為解決生鮮供應鏈痛點關鍵 . 10 3、 生鮮行業新業態迭出，對農貿市場替代是行業長期主旋律 . 12 3.1、 傳統農貿市場及現代超市構成生鮮消費主要渠道 . 12 3.2、 生鮮電商發展迅速，行業盈利模式尚不清晰. 14 3.3、 社區生鮮業態也在加速發展，門店數量普遍較少 . 17 3.4、 對農貿市場的替代是行業長期核心邏輯，供應鏈是競爭關鍵要素 . 19 4、 生鮮主題投資標的：永輝超市、家家悅 . 19 4.1、 永輝超市：核心競爭力突出的全國生鮮超市龍頭 . 19 4.2、 家家悅：膠東生鮮超市龍頭，生鮮

9、經營經驗豐富 . 21 5、 風險提示 . 23 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 生鮮主要包括蔬菜、水果等六個品類 . 4 圖 2： 蔬果、肉禽蛋在生鮮銷售額中占比較高（2018 年） . 4 圖 3： 居民每周購買各類生鮮頻次較高 . 4 圖 4： 2018 年生鮮市場規模近 5 萬億元 . 4 圖 5： 生鮮終端消費渠道中，超市滲透率逐年提升 . 5 圖 6： 大型超市相對菜市場具有眾多優勢 . 5 圖 7： 2010 年以來必需消費品線上滲透率提升趨勢，生鮮品類最不明顯 . 6 圖 8： 生鮮消費客單價多在百元以內 . 6 圖 9： 25-34 歲生鮮消費者占比最高 . 6 圖 10： 消費

10、者對于生鮮食品是否新鮮、產品質量等方面關注度較高 . 7 圖 11： 線上配送范圍 1-3 公里占比最高 . 7 圖 12： 生鮮電商用戶多集中于一二線城市 . 7 圖 13： 我國農業從業人員（萬人）遠高于美國（2018） . 8 圖 14： 中美農業人均耕地面積（畝/人）相差較大（2018） . 8 圖 15： 國內有 5 個主要的蔬菜生產基地 . 8 圖 16： 生鮮長距離運輸需冷鏈系統保障新鮮度 . 8 圖 17： 傳統農產品物流模式中間環節多 . 9 圖 18： 國內生鮮品冷藏流通率遠低于發達國家（2018） . 9 圖 19： 國內生鮮損耗率顯著高于發達國家（2018） . 9 圖

11、 20： 生鮮產品終端加價倍率高 . 10 圖 21： 現代超市生鮮物流方式可以降低中間環節 . 11 圖 22： 生鮮行業內玩家豐富，多種渠道共存競爭 . 12 oPsNmMmQqNrPsQrQtMzQmP8OdN8OmOpPpNpPkPpPrNfQqQtMbRoOxONZtOmONZmRvM 行業深度報告行業深度報告 3 / 25 圖 23： 國內農貿市場為生鮮消費的最大渠道 . 13 圖 24： 農貿市場購物環境差，產品質量安全難以保障. 13 圖 25： 美國現代超市為生鮮消費主要渠道 . 13 圖 26： 超市購物環境整潔、售后服務完善 . 13 圖 27： 生鮮電商行業發展迅速，預

12、計 2019 年規模近 2600 億元 . 14 圖 28： 生鮮電商主要有三種類型 . 15 圖 29： 前置倉模式火熱，提供更快捷到家服務 . 16 圖 30： 生鮮電商行業普遍處于虧損狀態 . 16 圖 31： 國內垂直生鮮電商行業 CR5 明顯提升 . 16 圖 32： 錢大媽經營生鮮以新鮮為特色 . 17 圖 33： 永輝 mini 生鮮品類比重在 60%以上 . 17 圖 34： 近年來國內社區生鮮業態發展迅速 . 17 圖 35： 社區生鮮店包括生鮮加強型社區超市、生鮮折扣店等四種主流業態 . 18 圖 36： 社區生鮮門店規模普遍較小 . 18 圖 37： 行業內 38%的社區

13、生鮮品牌尚處于虧損狀態 . 18 圖 38： 食品用品及生鮮品類構成公司收入主要來源 . 19 圖 39： A 股超市公司中永輝生鮮收入占比最高. 19 圖 40： 公司近五年營業收入 CAGR 達到 18% . 20 圖 41： 公司近五年歸母凈利潤 CAGR 達到 15% . 20 圖 42： 公司深度參與上游農戶生產 . 20 圖 43： 公司采用“全國統采+區域直采”結合的模式 . 20 圖 44： 公司經營以大賣場和綜合超市為主體的多種業態 . 21 圖 45： 公司生鮮業務毛利率較高 . 21 圖 46： 公司自 2016 年上市后營業收入加速增長 . 21 圖 47： 公司 20

14、19 年前三季度歸母凈利潤同比增長 17% . 21 圖 48： 公司與全國多個生鮮基地簽訂采購協議，源頭采購占比超過 80% . 22 表 1： 永輝超市通過入股上游供應商獲取穩定貨源 . 11 表 2： 多年來各級政府機構持續推進國內“農改超”進程 . 14 表 3： 生鮮主題重點推薦標的：永輝超市、家家悅 . 22 行業深度報告行業深度報告 4 / 25 1、 生鮮市場廣闊，消費者對生鮮品質生鮮市場廣闊，消費者對生鮮品質和和購買體驗需求提升購買體驗需求提升 1.1、 生鮮消費剛需、高頻，國內市場規模生鮮消費剛需、高頻，國內市場規模廣闊廣闊 生鮮主要包括六個品類，生鮮主要包括六個品類，其中

15、其中蔬菜水果蔬菜水果、肉禽蛋和水產在銷售額中占比較高、肉禽蛋和水產在銷售額中占比較高。生鮮 是指未經烹調、制作等深加工過程，只需進行必要保鮮和簡單處理就可上架出售的 初級產品，以及部分進行現場加工品類的統稱，具體包括水果、蔬菜、肉禽蛋、水產 品、蛋糕及熟食涼菜六大品類，一般保質期較短且需要低溫儲存。根據歐睿數據， 2018 年在國內生鮮消費結構中， 蔬菜水果、 肉禽蛋和水產品的銷售額占比分別為 45%、 24%和 19%，是最重要的生鮮消費品類。 圖圖1：生鮮生鮮主要主要包括蔬菜、水果等六個品類包括蔬菜、水果等六個品類 圖圖2：蔬果、肉禽蛋在生鮮銷售額中占比較高蔬果、肉禽蛋在生鮮銷售額中占比較

16、高（2018 年）年） 資料來源：第一財經商業、開源證券研究所 數據來源：歐睿、開源證券研究所 生鮮消費生鮮消費存在存在剛需、高頻剛需、高頻特點特點，國內市場規模國內市場規模廣闊廣闊且仍然保持增長且仍然保持增長。果蔬、肉禽蛋等 生鮮品類具有剛需、 高頻的消費特點， 在生活中幾乎不可或缺。 根據艾媒咨詢統計， 2019 年居民每周購買各類生鮮兩至三次的占比約為 40%，其中又以果蔬購買頻次最 高， 每周購買兩至三次的居民占比為 42%， 而購買超過三次的居民占比也達到 27%。 高頻需求、居民收入提升驅動的消費升級以及國內龐大的人口基數，共同造就了生 鮮消費廣闊的市場規模。 根據歐睿統計， 20

17、18年國內生鮮食品零售額為4.93萬億元， 過去五年平均復合增速為 6.5%。 圖圖3：居民居民每周每周購買各類生鮮頻次較高購買各類生鮮頻次較高 圖圖4：2018 年生鮮市場年生鮮市場規模規模近近 5 萬億萬億元元 數據來源：艾媒咨詢、開源證券研究所 數據來源：歐睿、開源證券研究所 行業深度報告行業深度報告 5 / 25 1.2、 傳統農貿市場為生鮮消費主要渠道，傳統農貿市場為生鮮消費主要渠道，超市渠道滲透率超市渠道滲透率在在持續提升持續提升 生鮮消費渠道方面，生鮮消費渠道方面，傳統傳統農貿市場份額農貿市場份額仍然仍然最高，最高，但但大型超市占比在持續提升大型超市占比在持續提升。生 鮮消費渠道

18、主要包括農貿市場、超市、便利店、生鮮電商和個體商販等。目前農貿市 場仍然是生鮮消費的最主要渠道， 市場份額超過一半， 但近年來已有逐漸下滑。 取而 代之的是超市板塊，根據歐睿統計，2017 年超市渠道滲透率已提升至 36.4%，市場 份額位居第二。 此外個體商販也占據了 8.5%的市場份額， 但也呈現逐年下降的趨勢。 農貿市場與個體商販都屬于傳統渠道，經營抗風險能力弱、從生鮮供應鏈末端采購 是兩者區別于其他現代渠道的最大特點。此外，生鮮電商和便利店渠道份額分別為 2.5%/0.8%，占比仍然較低。 生鮮消費中，超市渠道具有便利、購物體驗好和提供高品質產品供應的優勢生鮮消費中，超市渠道具有便利、

19、購物體驗好和提供高品質產品供應的優勢。根據 麥肯錫在2019年進行的線下采訪， 偏好超市的生鮮消費者主要基于以下三方面考慮： 1）便利性：超市中除了生鮮產品還可以購買其他品類；對于生活在城區的消費者， 大賣場和社區超市相比于菜市場網點數量更多，距離也更近；同時部分超市提供送 貨到家服務。2）購物體驗：相比于菜市場，超市環境更加干凈整潔，售后服務也更 完善，由此帶給消費者更好的購物體驗；3）高品質產品：在消費升級的大環境下， 進口產品、有機產品和綠色產品逐漸占領消費者心智，而超市在此類產品供應上具 有一定優勢。 圖圖5：生鮮終端消費渠道中，超市滲透率逐年生鮮終端消費渠道中，超市滲透率逐年提升提升

20、 圖圖6：大型超市相對菜市場具有眾多優勢大型超市相對菜市場具有眾多優勢 數據來源：歐睿、開源證券研究所 數據來源：麥肯錫、開源證券研究所 生鮮品類受電商沖擊最小生鮮品類受電商沖擊最小且復購率高且復購率高，因此逐漸因此逐漸成為線下超市抵御線上滲透、獲客成為線下超市抵御線上滲透、獲客 引流的重要武器引流的重要武器。 近年來， 線上電商快速發展對傳統零售業造成了較大沖擊， 但生鮮 品類不易保存、 物流成本高、 損耗高等特點天然形成了電商滲透的障礙， 因此也就成 為了受電商沖擊較小的品類之一。根據歐睿統計，生鮮品類的線上滲透率近 10 年來 僅從 0.3%提升至 5%，而同期其他生活必須品類線上滲透率

21、增長均明顯高于生鮮， 如消費電器、服裝等線上滲透率已超過 30%。同時與其他品類相比，生鮮品類的另 一大特點是復購率較高， 根據波士頓咨詢數據， 60%的消費者在購買生鮮產品會交叉 購買其他品類，因此，生鮮也逐漸成為了線下零售商引流的重要品類。目前，線下超 市通過加大生鮮品類布局， 從而穩住其他高毛利率產品銷售， 已成為明顯經營趨勢。 行業深度報告行業深度報告 6 / 25 圖7：2010 年年以來以來必需消費品必需消費品線上滲透率線上滲透率提升趨勢提升趨勢，生鮮品類最，生鮮品類最不明顯不明顯 數據來源：歐睿、開源證券研究所 1.3、 消費者畫像：消費者畫像：年輕化趨勢顯著年輕化趨勢顯著，對生

22、鮮品質和購買體驗需求提升對生鮮品質和購買體驗需求提升 生鮮消費客單價多在百元以內生鮮消費客單價多在百元以內，消費者，消費者年齡結構中年齡結構中 25-34 歲占比最高歲占比最高。根據前瞻產 業研究院的統計數據，生鮮消費單筆訂單額在 51-100 元以內的占比 44.4%，百元以 內的訂單合計占比達 74.4%，生鮮品類為民生基礎食品，客單價普遍不高。而在生鮮 消費者年齡結構方面，25-34 歲的中青年占比 47.6%，25 歲以下占比 24.6%，整體來 看生鮮消費用戶呈現出年輕化的趨勢。 圖圖8：生鮮消費客單價多在百元以內生鮮消費客單價多在百元以內 圖圖9：25-34 歲生鮮消費者占比最高歲

23、生鮮消費者占比最高 數據來源：前瞻產業研究院、開源證券研究所 數據來源：前瞻產業研究院、開源證券研究所 消費者對生鮮品質訴求越來越高，重點關注新鮮度和產品質量。消費者對生鮮品質訴求越來越高，重點關注新鮮度和產品質量。消費升級趨勢下， 人們對生鮮產品質量要求越來越高。同時由于生鮮消費者呈現年輕化趨勢，年輕人 對價格更不敏感， 而更加重視新鮮度、 購物環境、 消費體驗以及購物便利性等因素。 根據尼爾森咨詢 2019 年對生鮮購物者的趨勢研究，在決定購買蔬菜、水果、水產、 主食面點、 奶制品等多個生鮮品類上，“是否新鮮” 在重要性評分上幾乎都得分最高， 且顯著高于其他因素， 說明消費者對生鮮品質的訴

24、求越來越高。 此外， 其他重要的考 慮因素有品類豐富度、購買便利性、是否無公害以及口味等。在被調查的 10 個品類 上， 只有在肉禽的購買上， 價格因素排名進入第三， 顯示出消費者對價格的敏感程度 在弱化。 行業深度報告行業深度報告 7 / 25 圖圖10：消費者對于生鮮食品是否新鮮、產品質量等方面關注度較高消費者對于生鮮食品是否新鮮、產品質量等方面關注度較高 資料來源：尼爾森2019 年生鮮購物者趨勢研究 、開源證券研究所 消費者對便利性需求消費者對便利性需求增加，增加，高收入地區客戶更愿意線上下單高收入地區客戶更愿意線上下單、配送到家、配送到家。伴隨生鮮 消費群體的年輕化， 用戶對配送的便利性需求更高， 年輕用戶生活節奏更快， 更傾向 于在線上下單并選擇配送到家。 根據 Fastdata 數據統計， 生鮮線上訂單的配送距離在 1-3 公里內的占比最高，達到 62.1%，而大于三公里的只有 20.3%。短途配送的高占 比顯示消費者對生鮮消費便利性需求較