富士達-公司研究報告-專精于射頻同軸連接器的品牌供應商-230710（25頁）.pdf

1、 1 公司報告公司報告公司深度研究公司深度研究 富富 士士 達（達（835640）通信 專精于射頻同軸連接器的品牌供應商專精于射頻同軸連接器的品牌供應商 投資要點：投資要點：公司公司技術行業領先技術行業領先 公司是先進的射頻同軸連接器及射頻同軸電纜組件產品的供應商，已自行研發近40個系列的射頻同軸連接器，設計、制造核心工藝技術居國內先進水平，部分達到國際先進水平。截至2022年，公司已成功主導和參與制修訂國際、國家和行業標準近50項，共發布13項IEC國際標準，是我國射頻連接器行業擁有IEC國際標準最多的企業?？蛻艨蛻魞炠|，優質，合作合作關系穩定關系穩定 公司產品的主要客戶集中在通信和防務領域

2、，與華為、RFS等國內外大型通信設備生產廠商以及中國電科、中國航天、航天科工等大型軍工集團下屬企業及科研院所建立穩定的合作關系，產品出口至歐洲、東南亞、韓國、新加坡等多個國家和地區。募投項目募投項目助力產能提升助力產能提升 2022年，公司主要產品中，射頻同軸連接器產能2500萬只，電纜組件產能1000萬根。2023年3月，公司擬向特定對象發行A股股票籌集資金，投資“富士達生產科研樓建設及生產研發能力提升項目”，有望提升公司射頻同軸連接器特別是宇航用射頻同軸連接器的生產和交付能力，進一步擴大公司在行業的市場份額。盈利盈利預測、估值與評級預測、估值與評級 我們預計公司2023-2025年收入分別

3、為9.94/11.45/12.97億元，對應增速分別為22.91%/15.20%/13.28%；歸母凈利潤分別為1.78/2.08/2.34億元，對應增速分別為24.92%/16.32%/12.65%；EPS分別為0.95/1.11/1.25元/股，3年CAGR為17.85%。DCF絕對估值法測得公司每股價值22.66元，可比公司2023年平均PE為28倍，鑒于公司技術領先、產品豐富、客戶優質，綜合絕對估值法和相對估值法，我們給予公司2023年24倍PE，目標價22.81元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險風險提示：提示：下游需求不及預期風險；客戶集中度較高風險；技術研發不及預期風險；產能擴充

4、不及預期風險。Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 財務數據和估值財務數據和估值 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）603 808 994 1,145 1,297 增長率（%）11.43%34.02%22.91%15.20%13.28%EBITDA（百萬元）133 194 251 289 325 歸母凈利潤（百萬元）102 143 178 208 234 增長率（%）48.87%40.10%24.92%16.32%12.65%EPS（元/股）0.54 0.76 0.95

5、 1.11 1.25 市盈率（P/E）30.72 21.92 17.55 15.09 13.39 市凈率（P/B）4.88 4.16 3.64 3.17 2.77 EV/EBITDA 30.68 15.17 12.05 10.26 8.89 數據來源：公司公告、iFinD，國聯證券研究所預測；股價為 2023 年 7 月 10 日收盤價 證券研究報告 2023 年 07 月 10 日 投資評級：投資評級：行行 業：業：通信設備通信設備 投資建議：投資建議：買入買入（首次評級）（首次評級）當前價格：當前價格：16.68 元 目標價格：目標價格：22.81 元 基本數據基本數據 總股本/流通股本（

6、百萬股）188/176 流通 A 股市值（百萬元）2928 每股凈資產（元）4.26 資產負債率（%）38.94 一年內最高/最低（元）18.64/14.69 股價相對走勢股價相對走勢 分析師：孫樹明 執業證書編號：S0590521070001 郵箱： 相關報告相關報告 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2022/07/112022/10/112023/01/112023/04/11富士達滬深300 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 投資聚焦投資聚焦 核心邏輯核心邏輯 公司憑借產品技術、

7、研發創新、客戶合作等優勢，成為射頻同軸連接器及射頻同軸電纜組件的品牌供應商。公司成立以來已自行研發近 40 個系列的射頻同軸連接器，主要核心技術居國內先進水平，部分達到國際先進水平。公司是我國射頻連接器行業擁有 IEC 國際標準最多的企業，截至 2022 年，已成功主導和參與制修訂國際、國家和行業標準近 50 項，共發布 13 項 IEC 國際標準。公司與華為、RFS 等國內外大型通信設備生產廠商以及中國電科、中國航天、航天科工等大型軍工集團下屬企業及科研院所建立穩定的合作關系。不同于市場的觀點不同于市場的觀點 市場認為國際射頻連接器巨頭在國內高端市場占據較大份額，本土企業發展受限。我們認為，

8、隨著行業技術含量的提高，國內企業加大研發投入，疊加下游領域的需求拉動，市場份額有望逐步提升。市場認為國內射頻連接器競爭格局較為分散，對公司盈利提升阻礙較大。我們認為，公司技術自主性較強，產品應用于高端領域，客戶優質且關系穩定，近年來產能持續擴張，盈利有望穩步增長。核心假設核心假設 公司富士達二期項目于2022年建成，部分區域已投產使用。假定該項目于2023年全面投入使用，產品年設計產能分別為電纜組件1500萬根、射頻同軸連接器2500萬只。盈利預測、估值與評級盈利預測、估值與評級 我們預計公司 2023-2025 年收入分別為 9.94/11.45/12.97 億元，對應增速分別為 22.91

9、%/15.20%/13.28%，3 年 CAGR 為 17.06%;歸母凈利潤分別為 1.78/2.08/2.34億元，對應增速分別為 24.92%/16.32%/12.65%，3 年 CAGR 為 17.85%;EPS 分別為0.95/1.11/1.25 元/股。DCF 絕對估值法測得公司每股價值 22.66 元，可比公司 2023年平均 PE 為 28 倍，鑒于公司技術領先、產品豐富、客戶優質，綜合絕對估值法和相對估值法，我們給予公司 2023 年 24 倍 PE，目標價 22.81 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。投資看點投資看點 短期：看公司鞏固通信市場，拓展防務市場，訂貨量穩步增長。

10、中期：看公司募投項目順利達產，市場份額有望進一步提升。長期：看公司研發水平不斷精進，應用領域不斷拓寬。TVcVmWkZiYdWCXeXhU7N8Q9PsQmMoMmPiNoOpQkPrQmO9PoPpPwMpPrRwMpPxP 3 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 正文目錄正文目錄 1.1.專精特新小巨人業績增長穩健專精特新小巨人業績增長穩健 .5 5 1.1 公司是北交所首家央企所屬上市公司.5 1.2 聚焦射頻同軸連接器，業績穩步增長.6 2.2.射頻連接器行業發展潛力可期射頻連接器行業發展潛力可期 .8 8 2.1 行業邁入可持續發展階段.8 2.2

11、 下游需求拉升行業市場規模.9 2.3 行業競爭充分，國內企業快速發展.12 3.3.公司競爭優勢顯著，產能擴充蓄勢待發公司競爭優勢顯著，產能擴充蓄勢待發 .1515 3.1“技術+研發+客戶”三位一體打造品牌供應商.15 3.2 募投項目助力產能擴張.19 4.4.盈利預測、估值與投資建議盈利預測、估值與投資建議 .2020 4.1 核心假設及盈利預測.20 4.2 估值及投資建議.21 5.5.風險提示風險提示 .2222 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：公司發展歷程：公司發展歷程.5 圖表圖表 2 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 20232023 年年 7 7 月月 7

12、7 日）日）.5 圖表圖表 3 3：公司：公司 20182018-2023Q12023Q1 營業收入營業收入.6 圖表圖表 4 4：公司：公司 20182018-2023Q12023Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤.6 圖表圖表 5 5：公司：公司 20222022 年營收構成年營收構成.6 圖表圖表 6 6：公司：公司 20222022 年毛利潤構成年毛利潤構成.6 圖表圖表 7 7：公司：公司 20182018-20222022 年銷售毛利率與凈利率年銷售毛利率與凈利率.7 圖表圖表 8 8：公司：公司 20202020-20222022 年各業務板塊毛利率年各業務板塊毛利率.7 圖表圖表 9

13、9：公司：公司 20182018-20222022 年合同負債年合同負債.7 圖表圖表 1010：公司：公司 20182018-20222022 年存貨年存貨.7 圖表圖表 1111：公司：公司 20182018-20222022 年經營活動現金流凈額年經營活動現金流凈額.7 圖表圖表 1212：連接器下游應用構成（：連接器下游應用構成（20212021 年）年）.8 圖表圖表 1313：射頻同軸連接器產業鏈：射頻同軸連接器產業鏈.8 圖表圖表 1414：射頻同軸連接器技術發展趨勢：射頻同軸連接器技術發展趨勢.9 圖表圖表 1515：全球：全球 20212021-20262026 年射頻連接器

14、市場規模年射頻連接器市場規模.9 圖表圖表 1616：中國：中國 20212021-20262026 年射頻連接器市場規模年射頻連接器市場規模.9 圖表圖表 1717：中國：中國 5G5G 基站建設情況基站建設情況.10 圖表圖表 1818：20192019-20232023 年三大運營商資本開支年三大運營商資本開支.10 圖表圖表 1919：20192019-20232023 年三大運營商年三大運營商 5G5G 投資投資.10 圖表圖表 2020：我國：我國 20082008-20222022 年國防預算支出年國防預算支出.11 圖表圖表 2121：20212021 年各國國防預算支出及年各

15、國國防預算支出及 GDPGDP 占比占比.11 圖表圖表 2222：20212021 年各國人均國防預算支出年各國人均國防預算支出.11 圖表圖表 2323：射頻連接器行業波特五力分析：射頻連接器行業波特五力分析.12 圖表圖表 2424：國際射頻連接器相關上市公司情況：國際射頻連接器相關上市公司情況.13 圖表圖表 2525：國內射頻連接器相關上市公司情況：國內射頻連接器相關上市公司情況.13 圖表圖表 2626：射頻連接器行業公司營收（億元）：射頻連接器行業公司營收（億元）.14 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 2727：射頻連接器各公

16、司：射頻連接器各公司 20192019-20222022 年營收年營收 CAGRCAGR.14 圖表圖表 2828：射頻連接器行業公司毛利率：射頻連接器行業公司毛利率.14 圖表圖表 2929：射頻連接器行業公司研發費用（億元）：射頻連接器行業公司研發費用（億元）.15 圖表圖表 3030：射頻連接器行業公司研發費用率：射頻連接器行業公司研發費用率.15 圖表圖表 3131：公司掌握技術：公司掌握技術.16 圖表圖表 3232：公司主要產品種類：公司主要產品種類.16 圖表圖表 3333：公司擁有標準及專利（截至：公司擁有標準及專利（截至 20222022 年）年）.17 圖表圖表 3434：

17、公司：公司 20182018-20222022 年研發費用年研發費用.17 圖表圖表 3535：公司：公司 20182018-20222022 年研發人員數量年研發人員數量.17 圖表圖表 3636：公司產品下游應用情況：公司產品下游應用情況.18 圖表圖表 3737：公司：公司 20192019-20222022 年主要客戶銷售占比情況年主要客戶銷售占比情況.18 圖表圖表 3838：公司：公司 20192019-20222022 年產能情況年產能情況.19 圖表圖表 3939：公司：公司 20192019-20222022 年射頻同軸連接器產量年射頻同軸連接器產量.19 圖表圖表 4040

18、：公司：公司 20192019-20222022 年電纜組件產量年電纜組件產量.19 圖表圖表 4141：公司：公司 20232023 年擬募投項目年擬募投項目.19 圖表圖表 4242：公司營收測算匯總（百萬元）：公司營收測算匯總（百萬元）.20 圖表圖表 4343：公司盈利預測（百萬元）：公司盈利預測（百萬元）.21 圖表圖表 4444：基本假設關鍵參數：基本假設關鍵參數.21 圖表圖表 4545：FCFEFCFE 估值過程估值過程.21 圖表圖表 4646：FCFEFCFE 敏感性測試結果敏感性測試結果.22 圖表圖表 4747：可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用：可比公司估值水

19、平對比（可比公司盈利預測采用 iFindiFind 一致預期）一致預期）.22 5 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 1.1.專精特新小巨人業績增長穩健專精特新小巨人業績增長穩健 1.11.1 公司公司是北交所首家央企所屬上市公司是北交所首家央企所屬上市公司 公司前身為富士達有限公司，成立于 1998 年，2002 年改為股份制公司。2013 年，公司成為中航光電控股子公司，更名為“中航富士達科技股份有限公司”。公司于 2016年在新三板掛牌，2020 年在精選層掛牌，2021 年登陸北交所，成為北交所首家央企所屬上市公司。公司是陜西省省級和西安市市級企業

20、技術中心，獲得過“國家技術創新示范企業”、“國家知識產權示范企業”、“國家標準化良好行為 AAAAA 級”、“中國質量獎提名獎”、“陜西省質量管理獎”等榮譽。2021 年，公司被列入國家工信部專精特新“小巨人”企業名錄。2022 年，公司獲得“北交所上市公司價值 10 強”、“2021 年度金牛獎北交所公司獎”、陜西省第三批“綠色工廠”等榮譽。圖表圖表 1 1：公司發展歷程：公司發展歷程 來源：公司公告，國聯證券研究所 公司是中航光電科技股份有限公司旗下子公司，中航光電持有公司 46.64%的股份；實際控制人為中國航空工業集團。圖表圖表 2 2：公司股權結構：公司股權結構（截至（截至 2 20

21、23023 年年 7 7 月月 7 7 日日）來源：公司公告，iFind，國聯證券研究所 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 1.21.2 聚焦射頻聚焦射頻同軸同軸連接器，連接器，業績業績穩步增長穩步增長 公司營業收入及歸母凈利潤保持正增長。2022 年營業收入為 8.08 億元，同比增長 34.00%；歸母凈利潤為 1.43 億元，同比增長 40.20%。2023Q1，公司實現營業收入2.08 億元，同比增長 25.56%；實現歸母凈利潤 0.42 億元，同比增長 22.89%。圖表圖表 3 3：公司公司 20182018-2022023Q13Q1 營

22、業收入營業收入 圖表圖表 4 4：公司公司 20182018-2022023Q13Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤 來源：iFind，國聯證券研究所 來源：iFind，國聯證券研究所 公司主營業務為射頻同軸連接器、射頻同軸電纜組件、射頻電纜等產品的研發、生產和銷售，主要應用于通信和防務領域。2022 年，公司產品營收構成中，電纜組件占比為 51.29%，射頻同軸連接器占比為 45.99%；毛利潤構成中，電纜組件占比為49.64%，射頻同軸連接器占比為 49.43%。圖表圖表 5 5：公司：公司 2 2022022 年營收構成年營收構成 圖表圖表 6 6：公司：公司 2 2022022 年毛利年毛利潤

23、潤構成構成 來源：iFind，國聯證券研究所 來源：iFind，國聯證券研究所 公司銷售毛利率與銷售凈利率穩步上升，主要得益于擁有較高毛利率的防務產品訂貨量增加，拉升整體毛利率，以及公司采取優化人員結構、提升自動化能力、優化流程和改進工藝等措施，提高內部運營效率及響應速度，實現降本增效。2022 年公司銷售毛利率為 39.41%，銷售凈利率為 18.78%。從業務板塊的角度來看，射頻同軸連接器和電纜組件毛利率較高且呈上升趨勢，2022 年分別達到 42.35%和 38.14%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%0246810201820192020202120222023Q1營

24、業收入（億元）同比增速（%）0%50%100%150%200%0.00.20.40.60.81.01.21.41.620182019202020212022 2023Q1歸母凈利潤（億元）同比增速（%）51.29%45.99%1.70%1.02%電纜組件射頻同軸連接器微波元器件其他收入49.64%49.43%0.28%0.66%電纜組件射頻同軸連接器微波元器件其他收入 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 7 7：公司公司 20182018-20222022 年銷售毛利率與凈利率年銷售毛利率與凈利率 圖表圖表 8 8：公司公司 20202020-

25、20222022 年各業務板塊毛利率年各業務板塊毛利率 來源：iFind，國聯證券研究所 來源：iFind，國聯證券研究所 公司 2022 年合同負債為 853.86 萬元，同比增長 108.29%，增幅較大。公司 2022年存貨為 1.65 億元，同比增長 89.66%，主要原因為公司產銷規模擴大，按照訂單需求生產的產成品增多。圖表圖表 9 9：公司公司 20182018-20222022 年合同負債年合同負債 圖表圖表 1010：公司公司 20182018-20222022 年存貨年存貨 來源：iFind，國聯證券研究所 來源：iFind，國聯證券研究所 公司推進應收賬款精細化管理，優化銷

26、售考核和約束政策，支撐回款實現，經營活動現金流得到明顯改善，2022 年凈額為 1.23 億元，同比增長 806.74%。圖表圖表 1111：公司公司 20182018-20222022 年經營活動現金流凈額年經營活動現金流凈額 0%10%20%30%40%50%20182019202020212022銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）0%10%20%30%40%50%202020212022電纜組件射頻同軸連接器微波元器件其他收入-100%0%100%200%300%400%500%024681020182019202020212022合同負債（百萬元）同比增速（%）-40%-20%0%20%

27、40%60%80%100%0.00.51.01.52.020182019202020212022存貨（億元）同比增速（%）8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：iFind，國聯證券研究所 2.2.射頻連接器行業射頻連接器行業發展潛力可期發展潛力可期 2.12.1 行業行業邁邁入入可持續發展可持續發展階段階段 連接器是一種借助電信號或光信號和機械力量的作用使電路或光通道接通、斷開或轉換的功能元件,是構成電子系統連接必需的基礎元件。根據 Bishop&Associates的數據，從下游應用分布來看，通信是連接器應用最多的領域，2021 年占比達到23.4

28、7%。圖表圖表 1212：連接器下游應用構成連接器下游應用構成（2 2021021 年）年）來源：Bishop&Associates，華豐科技招股說明書，國聯證券研究所 射頻同軸連接器是裝接在電纜上或安裝在儀器設備上的，作為射頻信號傳輸線電氣連接或分離的元件，傳輸頻率范圍較寬，在 100MHz-300GHz 之間。射頻同軸連接器屬于機電一體化產品，具有多品種、小批量等特點，作為設備或模塊的接口，通常在整機設計中跟隨其它器件的設計需求進行調整，多為定制化要求。射頻同軸連接器產業鏈的上游主要包括線纜、銅、塑膠、插接件等原料供應商，下游應用主要分布在通信設備、計算機網絡、電子設備、軌道交通、汽車電子

29、、雷達等領域。圖表圖表 1313：射頻：射頻同軸同軸連接器產業鏈連接器產業鏈 -200%0%200%400%600%800%1000%(0.2)0.00.20.40.60.81.01.21.420182019202020212022經營活動現金流凈額（億元）同比增速（%）21.86%23.47%13.13%12.80%6.96%5.99%15.80%汽車通信消費電子工業軌道交通防務其他 9 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：華經產業研究院，國聯證券研究所 射頻同軸連接器已形成獨立完整的專業體系，成為連接器產品中的重要組成部分。為適應通信整機設備的發展

30、，相關產品正向小型（微型）化、模塊化、集成化、高頻率、高精度、高可靠、大功率、低成本方向發展。新品研發對廠家的資金投入、技術儲備、研發能力、生產工藝能力、可靠性檢測能力的要求不斷提高，使得射頻同軸連接器行業正在擺脫低投入、低技術含量、低準入門檻的產能過剩狀態，進入高技術含量、高附加值的可持續良性發展狀態。圖表圖表 1414：射頻射頻同軸同軸連接器技術發展趨勢連接器技術發展趨勢 來源：公司公告，國聯證券研究所 2.22.2 下游需求下游需求拉升拉升行業行業市場規模市場規模 近年來，受益于下游應用市場需求的提升，中國射頻連接器市場規模保持高速增長。根據中意科創市場調查（北京）有限公司發布的2021

31、-2026 年中國射頻連接器行業競爭分析及預測報告的數據，2021 年全球射頻連接器市場規模約為 48.88 億美元，預計 2026 年將達到 63.29 億美元，5 年 CAGR 為 5.30%。2021 年中國射頻連接器市場規模約為 121.76 億元，預計 2026 年將達到 172.38 億元，5 年 CAGR 為 7.20%，高于全球增速。圖表圖表 1515：全球全球 2 2021021-20262026 年射頻連接器市場規模年射頻連接器市場規模 圖表圖表 1616：中國中國 2 2021021-20262026 年射頻連接器市場規模年射頻連接器市場規模 10 請務必閱讀報告末頁的重

32、要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：中意科創市場調查（北京）有限公司，公司公告，國聯證券研究所 來源：中意科創市場調查（北京）有限公司，公司公告，國聯證券研究所 目前我國射頻連接器發展正處于生產到創造的過渡時期，通信、防務等領域對高端產品的需求較大，高端連接器市場有望快速增長。通信領域：通信領域：5G5G 步入高速發展期，運營商資本開支持續增加步入高速發展期，運營商資本開支持續增加 中國5G網絡發展加速駛入快車道，已基本實現城鄉室外連續覆蓋，截至2022年，累計開通 5G 基站 231 萬座，占全球 5G 基站總數的 60%以上，2019-2022 年 CAGR 為148.

33、79%。2023 年兩會期間，工信部部長金壯龍在“部長通道”上提到“我國已建成規模最大、技術最先進的 5G 網絡，5G 排名已名列前茅。我國 2023 年將開通 5G 基站60 萬座，總數將超過 290 萬座?！眻D表圖表 1717：中國中國 5G5G 基站建設情況基站建設情況 來源：2022 年通信行業統計公報，國聯證券研究所 三大運營商（中國移動、中國聯通、中國電信）資本開支保持正增長，2022 年共計 3519 億元，根據各公司年報披露，2023 年預計達到 3591 億元，同比增長 2.05%。5G 投資建設方面，2022 年達到 1470.50 億元，同比增長 41.79%，2019-

34、2022 年 CAGR為 64%。圖表圖表 1818：2 2019019-20232023 年三大運營商資本開支年三大運營商資本開支 圖表圖表 1919：2 2019019-20232023 年三大運營商年三大運營商 5G5G 投資投資 01020304050607020212022E2023E2024E2025E2026E市場規模（億美元）05010015020020212022E2023E2024E2025E2026E市場規模（億元）0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%05010015020025030035020192020202120222023E

35、5G基站數（座）同比增速（%）11 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：中國移動公告，中國聯通公告，中國電信公告，國聯證券研究所 來源：中國移動公告，中國聯通公告，中國電信公告，國聯證券研究所 防務領域：防務領域：我國我國國防預算國防預算增長空間較大增長空間較大 為滿足現代國防建設需求，我國國防預算保持穩步增長，2023 年達到 1.55 萬億元，同比增長 7.12%。圖表圖表 2020：我國：我國 20082008-20222022 年國防預算支出年國防預算支出 來源：iFind，國聯證券研究所 我國國防預算依然具有較大成長空間。根據 Global

36、Economy 的數據，2021 年全球主要國家中，美國的軍費支出為 8007 億美元，GDP 占比為 3.48%；我國軍費支出為2934 億美元，GDP 占比僅為 1.74%。2021 年美國人均國防預算支出為 2412 美元，我國為 208 美元，與美國差距較大。圖表圖表 2121：20212021 年各國年各國國防預算國防預算支出及支出及 GDPGDP 占比占比 圖表圖表 2222：20212021 年各國人均國防預算支出年各國人均國防預算支出 0%2%4%6%8%10%12%260028003000320034003600380020192020202120222023E三大運營商資本

37、開支（億元）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%60%05001000150020002019202020212022三大運營商5G投資（億元）5G資本開支占比（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800010000120001400016000180002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國防支出（億元）同比增速（%）12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：Global Economy，國聯證券研究所

38、來源：世界銀行，iFind，國聯證券研究所 隨著我國加快軍隊現代化和信息化建設，新裝備需求快速增長，同時國家一系列航天計劃逐步實施，使得防務用射頻連接器、射頻電纜和射頻電纜組件市場有持續增長的動力。2.32.3 行業競爭充分，行業競爭充分，國內企業快速發展國內企業快速發展 射頻連接器上游供應商繁多，產品標準化程度較高，下游客戶集中度較低，行業對上下游議價能力較強。從地區來看，全球射頻連接器行業集中度較高，已基本形成寡頭壟斷格局；國內市場處于充分競爭狀態，產品類別眾多，細分市場高度分散，各企業所占市場份額均較低。行業的競爭格局決定了只有擁有下游優質客戶、掌握核心技術、先進制造工藝以及有效成本控制

39、的企業才具有較強競爭力和發展潛力。圖表圖表 2323：射頻連接器行業波特五力分析：射頻連接器行業波特五力分析 來源：公司公告，中航光電招股說明書，國聯證券研究所 國際射頻連接器主要生產商根據其自身技術儲備和客戶資源的差異，選擇不同的發展方向和業務領域。在通信、航天、軍工等高端市場，安費諾、羅森博格、泰科電子等全球性龍頭企業，憑借技術和規模優勢占據領先地位，同時將大量的標準化制造業務外包給代工企業，利潤水平相對較高。0%1%2%3%4%5%0200040006000800010000軍費支出（億美元）GDP占比（%）050010001500200025003000人均國防預算支出（美元）13 請

40、務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 2424：國際國際射頻連接器相關射頻連接器相關上市公司情況上市公司情況 公司 基本情況及市場地位 主要產品 應用領域 安費諾(Amphenol)總部位于美國康涅狄格州，全球最大的連接器制造商之一，創立于1932 年，是射頻連接器和線束裝配方面的領先供應商。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、光纖連接器、高速連接器、背板連接器 通信及信息處理、航空、防務、汽車、鐵路及其它交通和通用工業領域 羅森博格(Rosenberger)總部位于德國，世界領先的射頻同軸連接器制造商之一，創立于1958 年，1967 年開始射頻同軸

41、連接器的研發和生產，從此開始了以射頻技術為主要業務的專業發展。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、光纖連接器、電源連接器 通信、汽車、醫療、其他工業 泰科電子(TE Connectivity)總部位于瑞士，成立于 1941 年，全球領先的連接器生產廠商，在全球設立了 100 多個制造和工程中心，生產和制造約 50 萬種產品，行銷全球 140 多個國家和地區。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、光纖連接器、汽車連接器、電源連接器 航空航天、汽車、通信、消費電子、能源及公共事業、醫療保健 來源：Wind，各公司官網，公司公告，鼎通科技招股說明書，國聯證券研究所 國內射頻連接器市場在國家產業政策、下

42、游客戶需求的雙重驅動下，得到快速發展，相關廠商加大研發、設備方面的投入，憑借較強的工藝控制與成本控制能力、更為貼近客戶以及反應迅速靈活等優勢，快速擴大規模，逐步切入附加值較高的中高端產品市場，涌現出一批在不同應用領域具有較強技術、產品競爭能力的生產商。國內的射頻連接器主要供應商為國際射頻連接器巨頭在中國設立的子公司或合資公司，包括泰科電子（上海）有限公司、安費諾凱杰科技（深圳）有限公司、安費諾科耐特(西安)科技有限公司、羅森伯格亞太電子有限公司，以及航天電器、吳通控股、電連技術、瑞可達、金信諾、華達股份等國內廠商，其中華達股份業務與公司高度可比。圖表圖表 2525：國內：國內射頻連接器相關射頻

43、連接器相關上市公司情況上市公司情況 公司 基本情況及市場地位 主要產品 應用領域 富士達 射頻連接器行業龍頭，產品類型豐富，是國內持有 IEC 標準最多的企業。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件 通信、防務 航天電器 國內電子元器件骨干企業之一，航天十院唯一上市平臺，航天領域市占率領先。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、高速連接器、軍用連接器、光連接器 通信、防務、汽車、醫療、軌道交通、數據中心 吳通控股 子公司物聯科技專注于連接器、物聯網終端器件、各類內外置天線及模組相關業務，主營產品為通訊基礎連接（企業網產品線、設備商產品線、天線產品線）。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、光纖連接器

44、通信 14 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 電連技術 國內領先的微型電連接器及互連系統相關產品供應商，具備高可靠、高性能產品的設計、制造能力，自主研發的微型射頻連接器已達到國際一流連接器廠商同等技術水平。微型射頻同軸連接器、射頻微同軸電纜/組件、微型電連接器 通信、汽車、消費電子 瑞可達 國家專精特新小巨人企業，專業從事連接器產品的研發、生產、銷售和服務，具備包含連接器、組件和模塊的完整產品鏈供應能力。微波射頻連接器、微波射頻組件、低頻電連接器、光纖連接器、高速連接器、防務連接器 通信、防務、汽車、醫療、光伏新能源 金信諾 國內第一家同時主導制定線纜及連

45、接器國際標準的民營企業，射頻電纜領域行業領先。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、高頻連接器、低頻連接器、高速連接器、光電連接器、流體連接器 通信、防務 華達股份 前身為國營第八五三廠，國內最早從事電連接器的生產商之一，在軍用射頻同軸連接器及電纜組件領域處于國內領先地位。射頻同軸連接器、射頻同軸電纜/組件、低頻連接器 通信、防務 來源：公司公告，Wind，各公司官網，國聯證券研究所 從營收端來看，航天電器、金信諾和瑞可達的營收規模較大，2022 年分別達到38.79/17.59/16.25 億元。營收增速最高的是瑞可達、吳通控股和電連技術，2019-2022 年 CAGR 分別為 47.34%

46、/28.68%/21.83%，公司營收增速 15.97%，位列第五。圖表圖表 2626：射頻連接器行業公司營收射頻連接器行業公司營收（億元）（億元）圖表圖表 2727：射頻連接器射頻連接器各各公司公司 20192019-20222022 年年營收營收 CACAGRGR 來源：Wind，國聯證券研究所，注：部分公司僅選取連接器相關業務 來源：Wind，國聯證券研究所，注：部分公司僅選取連接器相關業務 從盈利端來看，公司是行業內唯一一家毛利率連續四年提升的企業。公司與華達股份、航天電器、電連技術的毛利率高于行業平均水平，2022 年，公司毛利率位列行業第三，僅次于華達股份和電連技術。圖表圖表 28

47、28：射頻連接器行業公司毛利率：射頻連接器行業公司毛利率 01020304050201820192020202120220%10%20%30%40%50%2019-2022年CAGR（%）15 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：Wind，國聯證券研究所，注：航天電器、吳通控股、電連技術、金信諾僅選取連接器相關業務 研發投入方面，航天電器、電連技術、金信諾研發費用較高，2022 年分別達到6.25/2.65/1.57 億元，2019-2022 年 CAGR 分別為 18.25%/9.11%/8.77%。研發費用率方面，航天電器排名第一，2022 年達到

48、 10.38%；電連技術排名第二，2022 年達到8.92%；公司位列第三，2022 年達到 7.97%。圖表圖表 2929：射頻連接器行業公司研發：射頻連接器行業公司研發費用費用（億元）（億元）圖表圖表 3030：射頻連接器行業公司研發費用率：射頻連接器行業公司研發費用率 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：Wind，國聯證券研究所 3.3.公司公司競爭優勢競爭優勢顯著顯著，產能擴充蓄勢待發，產能擴充蓄勢待發 3.13.1“技術“技術+研發研發+客戶”客戶”三位一體三位一體打造打造品牌品牌供應商供應商 公司是先進的射頻同軸連接器及相關電纜組件產品的供應商，憑借產品技術、研發創新、客戶合作等

49、方面的優勢，在射頻連接器領域處于領先地位。產品技術：產品技術：技術技術底蘊深厚底蘊深厚，產品種類豐富，產品種類豐富 公司掌握射頻同軸連接器設計、制造核心工藝技術，成立以來已自行研發近 40個系列的射頻同軸連接器，主要核心技術居國內先進水平，部分達到國際先進水平。公司射頻同軸連接器產品可為客戶提供包括宇航等特殊應用環境的定制化需求，在高頻率、集成化、大功率、板間互聯、低互調等方面形成自有核心技術。0%10%20%30%40%50%20182019202020212022富士達航天電器吳通控股電連技術瑞可達金信諾華達股份行業平均01234567201820192020202120220%2%4%6

50、%8%10%12%20182019202020212022富士達航天電器吳通控股電連技術瑞可達金信諾華達股份 16 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 射頻同軸電纜組件由連接器與相配接的電纜組成，公司擁有電阻釬焊、感應焊接、激光焊接、半自動化焊接等成熟工藝，為電纜組件組裝質量和效率提供保證。射頻同軸電纜是局域網中最常見的傳輸介質之一，能夠在相對長的無中繼器的線路上支持高帶寬通信。公司通過對高端低損穩相電纜的深入研究，形成穩幅穩相指標的核心技術；針對空間用電纜的特殊需求，開發出宇航電纜設計技術，是宇航射頻同軸電纜的主力供應商。圖表圖表 3131：公司掌握技術：

51、公司掌握技術 涉及領域 公司掌握技術 射頻同軸連接器 連接器理論設計計算和熱力電多物理場聯合仿真技術 宇航級連接器設計制造技術 通道射頻連接器設計制造技術 大功率連接器設計技術 毫米波彎式可調節設計技術 板間互聯設計技術 低 1-1-101 互調連接器設計技術 微/深孔加工/鍍金技術 微型連接器的生產組裝技術 射頻同軸電纜組件 小型化射頻連接/轉接模塊設計技術 等相層連接模塊技術 宇航級射頻同軸電纜組件設計制造技術 低損穩相射頻電纜組件配相技術 延時電纜組件的深加工技術 射頻同軸電纜 高性能穩相電纜的結構設計技術 輕量化宇航電纜設計技術 耐高溫電纜設計技術 繞包設備的控制技術 高精密恒張力繞包

52、技術 低損耗穩相電纜實用化關鍵技術 半剛電纜的軋紋工藝技術 檢測 DTF 時域測試分析技術 溫度相位和機械相位穩定性測試技術 低 PIM 測試技術、材料的 RoHS 檢測技術 金屬材料的理化指標檢測技術 屏蔽效率測試技術 來源：公司公告，國聯證券研究所 公司產品種類較為豐富。射頻同軸連接器方面，包括多通道射頻同軸連接器、振子天線/相控陣天線輻射陣列、毫米波系列、板對板系列，以及小型/標準/低互聯連接器系列等。射頻同軸電纜組件方面，包括射頻連接/轉接模塊、宇航用射頻同軸電纜組件、高性能射頻同軸電纜組件等。射頻同軸電纜方面，包括宇航射頻電纜、低損穩相電纜等。圖表圖表 3232：公司主要產品種類公司

53、主要產品種類 17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：公司公告，國聯證券研究所 研發創新研發創新：標準數量國內領先，研發投入持續增長：標準數量國內領先，研發投入持續增長 公司致力于技術創新，大力發展具有自主知識產權的核心技術。截至 2022 年，公司已成功主導和參與制修訂國際、國家和行業標準近 50 項，共發布 13 項 IEC 國際標準，是我國射頻連接器行業擁有 IEC 國際標準最多的企業；公司及控股子公司擁有有效專利 166 項，其中發明專利 11 項、實用新型 154 項、外觀專利 1 項。圖表圖表 3333：公司擁有標準及專利公司擁有標準及專

54、利（截至（截至 2 2022022 年）年）標準 數量 已發布 說明 國際標準 15 13 主導 13 項，參與 2 項 國家標準 10 10 主導 6 項，參與 4 項 國家軍用標準 21 10 主導 10 項，參與 11 項 通信行業標準 3 3 參與 3 項 合計 49 36 專利 數量 發明專利 11 實用新型 154 外觀專利 1 合計 166 來源：公司公告，國聯證券研究所 公司持續增加研發投入，2022 年研發費用達到 0.64 億元，同比增長 30.61%，2019-2022 年 CAGR 為 21.14%。公司 2022 年研發人員 201 人，占公司員工總數的17.10%，

55、較 2021 年增加 41 人，同比增長 25.63%。圖表圖表 3434：公司公司 2 2018018-20222022 年研發費用年研發費用 圖表圖表 3535：公司公司 2 2018018-20222022 年研發人員數量年研發人員數量 18 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 來源：iFind，國聯證券研究所 來源：iFind，國聯證券研究所 客戶合作客戶合作：關系穩定，集中度較高：關系穩定，集中度較高 公司采取鞏固民品市場，拓展國際市場，重點發展防務市場的經營戰略。民品市場方面，公司是 5G 新基建配套射頻連接器核心供應商，目前正向商業衛星、醫療產

56、品、數據采集、軌道交通及量子計算等領域拓展。國際市場方面，公司主要以通訊領域為主，重點圍繞設備制造商進行配套和出口。防務市場方面，公司是衛星通訊、載人航天、外太空探測等領域的重點配套企業，目前為航天五院認證的低損耗穩相電纜供應商。公司與華為、RFS 等國內外大型通信設備生產廠商以及中國電科、中國航天、航天科工等大型軍工集團下屬企業及科研院所建立穩定的合作關系，產品出口至歐洲、東南亞、韓國、新加坡等多個國家和地區。圖表圖表 3636：公司產品下游應用情況：公司產品下游應用情況 項目 通信產品 防務產品 性能 使用頻率通常小于 6GHz,環境適應性需 滿足民用產品要求，對成本要求高 使用頻率涵蓋

57、DC67GHz,環境適應性需 滿足軍用宇航產品要求，對產品的可靠 性及環境適應性要求嚴苛 應用場景 無線通訊基站 雷達、機載、星載、彈載、艦載、車載 主要客戶 華為、RFS 等通訊公司 中國電科、航空工業、中國航天等大型 軍工集團下屬公司和科研院所 來源：公司公告，國聯證券研究所 公司客戶集中度較高，近年來前 5 大客戶銷售占比在 70%以上。2022 年達到76.24%，其中華為和中國電科合計銷售占比接近 50%。圖表圖表 3737：公司公司 2 20 01919-20222022 年年主要客戶主要客戶銷售占比銷售占比情況情況 客戶 年度銷售占比（%）2019 2020 2021 2022

58、華為技術有限公司及下屬公司 29.30%30.80%9.18%24.81%中國電子科技集團有限公司下屬公司 22.60%25.43%35.66%23.77%中國航天科技集團有限公司下屬公司 7.53%7.33%12.87%12.64%中國航天科工集團有限公司下屬公司/5.13%9.03%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.10.20.30.40.50.60.720182019202020212022研發費用（億元）同比增速（%）0%5%10%15%20%05010015020025020182019202020212022研發人員（人）研發人員數量占比（%）19 請務必閱讀報

59、告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 中國航空工業集團有限公司下屬公司 8.05%10.05%10.22%5.99%RFS 7.55%4.77%/合計 75.03%78.38%73.06%76.24%來源：公司公告，國聯證券研究所 3.23.2 募投項目助力產能擴張募投項目助力產能擴張 2019 年以來，公司產品產能利用率始終高于 100%，產能擴張需求迫切。2020 年，公司發行股票募集資金，用于建設“富士達產業基地二期項目”，項目總投資 3.07 億元，2022 年 7 月建設完成，部分區域已投入生產使用。2022 年，公司主要產品中，射頻同軸連接器產能 2500 萬

60、只，產能利用率 87.84%；電纜組件產能 1000 萬根，產能利用率 74.10%。圖表圖表 3838：公司公司 2 2019019-20222022 年產能情況年產能情況 2019 2020 2021 2022 射頻同軸連接器 產能（萬只）3365 2042 2000 2500 產能利用率 104.86%106.30%108.10%87.84%電纜組件 產能（萬根）405 537 530 1000 產能利用率 105.88%103.10%107.90%74.10%來源：公司公告，國聯證券研究所 2020 年以來，公司射頻同軸連接器產量較為平穩，2022 年達到 2196 萬只，同比增長 1

61、.57%。公司電纜組件產量持續上升，2022 年達到 741 萬根，同比增長 29.55%。圖表圖表 3939：公司公司 20192019-20222022 年射頻同軸連接器產量年射頻同軸連接器產量 圖表圖表 4040：公司公司 20192019-20222022 年電纜組件產量年電纜組件產量 來源：iFind，公司公告，國聯證券研究所 來源：iFind，公司公告，國聯證券研究所 2023 年 3 月，公司擬向特定對象發行 A 股股票籌集資金，投資“富士達生產科研樓建設及生產研發能力提升項目”，計劃投資總額為 3.50 億元。根據公司公告，該項目的落地有望提升公司射頻連接器特別是宇航用射頻連接

62、器的生產和交付能力，進一步擴大公司在射頻同軸連接器行業的市場份額。圖表圖表 4141：公司公司 20232023 年擬募投項目年擬募投項目 序號 項目名稱 項目投資總額（億元）擬投入募集資金（億元）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%050010001500200025003000350040002019202020212022產量（萬只）同比增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%01002003004005006007008002019202020212022產量（萬根）同比增速（%）20 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究

63、1 富士達生產科研樓建設及生產 研發能力提升項目 2.8 2.8 1.1 航天用射頻連接器產能提升項目 2.0 2.0 1.2 富士達射頻連接器研究院建設項目 0.8 0.8 2 補充流動資金 0.7 0.7 合計 3.5 3.5 來源：公司公告，國聯證券研究所 4.4.盈利預測盈利預測、估值估值與投資建議與投資建議 4.14.1 核心假設及盈利預測核心假設及盈利預測 假定公司富士達二期項目于 2023 年全面投入使用，產品年設計產能分別為電纜組件 1500 萬根、射頻同軸連接器 2500 萬只。（1）電 纜 組 件：我 們 假 設2023-2025年 的 營 收 增 速 分 別 為41.70

64、%/21.43%/17.65%；毛利率維持穩定。（2）射 頻 同 軸 連 接 器：我 們 假 設 2023-2025 年 營 收 增 速 分 別 為2.46%/5.56%/5.26%；毛利率維持穩定。（3）微波元器件：我們假設 2023-2025 年營收增速維持在 5.00%；毛利率維持穩定。圖表圖表 4242：公司營收測算匯總（百萬元）：公司營收測算匯總（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 電纜組件 營業收入 302.04 414.65 587.56 713.47 839.38 YoY 19.43%37.28%41.70%21.43%17.65%毛利率 35.

65、65%38.14%38.14%38.14%38.14%射頻同軸連接器 營業收入 282.20 371.84 380.99 402.15 423.32 YoY 13.08%31.77%2.46%5.56%5.26%毛利率 41.23%42.35%42.35%42.35%42.35%微波元器件 營業收入 15.16 13.72 14.41 15.13 15.88 YoY-49.80%-9.49%5.00%5.00%5.00%毛利率 7.47%6.51%6.51%6.51%6.51%其他業務 營業收入 3.87 8.27 10.75 13.97 18.16 YoY-55.74%113.87%30.0

66、0%30.00%30.00%毛利率 23.71%25.30%25.30%25.30%25.30%合計 營業收入 603.27 808.48 993.71 1144.72 1296.74 YoY 11.43%34.02%22.91%15.20%13.28%毛利率 37.48%39.41%39.16%39.05%38.95%來源：iFind，國聯證券研究所 基于上述假設，我們預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 9.94/11.45/12.97億元，同比增長 22.91%/15.20%/13.28%，3 年 CAGR 為 17.06%；歸母凈利潤分別為1.78/2.08/2.34 億元，

67、同比增長 24.92%/16.32%/12.65%，3 年 CAGR 為 17.85%；EPS 21 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 分別為 0.95/1.11/1.25 元/股。圖表圖表 4343：公司盈利預測（百萬元）：公司盈利預測（百萬元）財務數據和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）603.27 808.48 993.71 1144.72 1296.74 增長率（%）11.43%34.02%22.91%15.20%13.28%歸母凈利潤（百萬元）101.95 142.83 178.42 207.54

68、 233.79 增長率（%）48.87%40.10%24.92%16.32%12.65%EPS（元/股）0.54 0.76 0.95 1.11 1.25 來源：iFind，國聯證券研究所 4.24.2 估值估值及投資建議及投資建議 絕對估值法 我們采取 FCFE 方法進行估值。無風險利率采用十年期國債收益率；市場收益率采用 10 年滬深 300 指數平均收益率；假設第二階段 6 年，增長率 5.00%；永續增長率為 1.50%。圖表圖表 4444：基本假設關鍵參數：基本假設關鍵參數 估值假設 數值 無風險利率 Rf 2.64%市場預期回報率 Rm 8.28%第二階段年數（年）6 第二階段增長率

69、 5.00%永續增長率（可參考 CPI）1.50%稅后債務資本成本 Kd 6.15%債務資本比重 Wd 4.07%股權資本成本 Ke 6.41%WACC 6.40%來源：iFind，Wind，國聯證券研究所 FCFE 估值過程如下：圖表圖表 4545：F FCFECFE 估值過程估值過程 FCFE 估值 現金流折現值 價值百分比 第一階段 354.60 8.28%第二階段 906.74 21.18%第三階段（終值）3018.87 70.53%總股權價值 4280.20 減：少數股東權益 26.98 0.63%股權價值 4253.22 99.37%除：總股本（股）187728000.00 每股價

70、值（元）22.66 來源：iFind，國聯證券研究所 根據以上關鍵假設，FCFE 估值測得每股價值為 22.66 元。22 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 4646：F FCFECFE 敏感性測試結果敏感性測試結果 敏感性測試結果 永續增長率 Ke 0.93%1.02%1.13%1.24%1.36%1.50%1.65%1.82%2.00%2.20%2.42%3.98%38.70 39.71 40.91 42.32 44.02 46.09 48.64 51.86 56.01 61.55 69.29 4.38%34.06 34.83 35.72 3

71、6.78 38.03 39.53 41.36 43.61 46.45 50.12 55.02 4.82%30.05 30.64 31.32 32.11 33.04 34.14 35.47 37.07 39.06 41.56 44.80 5.30%26.58 27.03 27.54 28.14 28.83 29.65 30.62 31.78 33.20 34.94 37.14 5.83%23.56 23.90 24.29 24.74 25.26 25.87 26.59 27.43 28.45 29.69 31.22 6.41%20.91 21.17 21.47 21.81 22.20 22.66

72、 23.19 23.81 24.55 25.44 26.52 7.05%18.58 18.78 19.01 19.27 19.56 19.90 20.30 20.76 21.30 21.95 22.72 7.76%16.53 16.68 16.86 17.05 17.28 17.53 17.83 18.17 18.57 19.04 19.60 8.54%14.72 14.83 14.97 15.11 15.28 15.48 15.70 15.95 16.25 16.59 17.00 9.39%13.11 13.20 13.30 13.41 13.54 13.69 13.85 14.04 14.

73、26 14.51 14.81 10.33%11.69 11.76 11.83 11.92 12.01 12.12 12.25 12.39 12.55 12.74 12.95 來源：iFind，國聯證券研究所 相對估值法 我們比較同行業可比公司 PE 水平，選取射頻連接器行業相關上市公司航天電器、瑞可達、鼎通科技、電連技術、立訊精密作為可比公司。圖表圖表 4747：可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用 i iFindFind 一致預期）一致預期）代碼代碼 簡稱簡稱 總市值（億元）總市值（億元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X)X)EPSEPS

74、三年三年 CAGRCAGR 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 002025.SZ 航天電器 282.35 1.23 1.77 2.41 3.19 34.82 25.59 19.37 37.39%688800.SH 瑞可達 92.90 2.23 3.02 4.17 5.61 19.42 14.05 10.46 36.00%688668.SH 鼎通科技 97.85 1.70 2.37 3.20 4.29 41.82 30.96 23.07 36.15%300679.SZ 電連技術

75、 153.20 1.05 1.51 2.08 2.74 24.00 17.47 13.27 37.67%002475.SZ 立訊精密 2328.68 1.29 1.70 2.17 2.60 19.18 15.02 12.54 26.32%平均值 27.85 20.62 15.74 835640.BJ 富士達 31.31 0.76 0.95 1.11 1.25 17.55 15.09 13.39 17.85%來源：iFind，國聯證券研究所，股價選取 2023 年 7 月 10 日收盤價 鑒于公司技術領先、產品類型豐富、下游客戶優質，根據相對估值法，參考可比公司估值，給予公司 2023 年 24

76、 倍 PE，公司合理市值為 42.88 億元，對應目標價 22.81元。投資評級 綜合相對估值和 FCFE 絕對估值法的結果，給予公司 2023 年 24 倍 PE，對應目標價為 22.81 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。5.5.風險提示風險提示 1)1)下游需求下游需求不及預期風險不及預期風險 公司產品市場需求與下游應用領域密切相關。若下游行業發展放緩，則會對公司 23 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 營業收入和盈利增長不利。2)2)客戶集中度較高客戶集中度較高風險風險 公司客戶集中度較高，若客戶競爭能力下降，或降低對公司的采購份額，將對公司生產經營

77、產生不利影響。3)3)技術技術研發研發不及預期風險不及預期風險 公司產品主要應用于技術密集型行業，若公司未能及時進行技術升級或新技術不及預期，公司產品將面臨被淘汰或被替代的風險，對公司營業收入產生不利影響。4)4)產能擴充產能擴充不及預期風險不及預期風險 公司中航富士達產業基地項目（二期）建設已完成并投產，若投產后未能按計劃產生效益，將會對公司經營業績產生不利影響。24 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 財務預測摘要財務預測摘要 Table_Excel2 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 20212021 20222022 202

78、3E2023E 2024E2024E 2025E2025E 單位單位:百萬元百萬元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 貨幣資金 149 244 250 334 441 營業收入營業收入 603603 808808 994994 1,1451,145 1,2971,297 應收賬款+票據 490 607 746 859 974 營業成本 377 490 605 698 792 預付賬款 1 1 1 1 2 稅金及附加 5 8 10 12 13 存貨 87 165 203 235 266 營業費用 20 25 30 34 39 其

79、他 3 3 4 4 5 管理費用 99 120 139 156 175 流動資產合計流動資產合計 731731 1,0201,020 1,2041,204 1,4341,434 1,6871,687 財務費用 3 2 1-1-1 長期股權投資 13 14 16 17 19 資產減值損失-2-1-2-2-3 固定資產 98 334 348 357 361 公允價值變動收益 0 1 1 1 1 在建工程 242 1 0 0 0 投資凈收益 3 2 2 2 2 無形資產 14 13 12 10 9 其他 16 6 3 1 0 其他非流動資產 12 13 12 12 12 營業利潤營業利潤 11611

80、6 170170 213213 247247 279279 非流動資產合計非流動資產合計 378378 374374 388388 397397 401401 營業外凈收益 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,1091,109 1,3941,394 1,5921,592 1,8311,831 2,0882,088 利潤總額利潤總額 116116 170170 213213 247247 278278 短期借款 20 44 0 0 0 所得稅 7 18 23 27 30 應付賬款+票據 308 427 527 608 690 凈利潤凈利潤 108108 152152 190190 2212

81、21 249249 其他 65 111 136 157 177 少數股東損益 6 9 11 13 15 流動負債合計流動負債合計 393393 582582 663663 764764 867867 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 102102 143143 178178 208208 234234 長期帶息負債 7 10 8 6 4 長期應付款 -3-1-1-1-1 財務比率財務比率 其他 48 23 23 23 23 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 非流動負債合計非流動負債合計 5252 3232 3030 282

82、8 2626 成長能力成長能力 負債合計負債合計 445445 614614 693693 793793 893893 營業收入 11.43%34.02%22.91%15.20%13.28%少數股東權益 23 27 38 51 66 EBIT 37.64%44.67%24.12%15.70%12.51%股本 188 188 188 188 188 EBITDA 34.50%46.27%29.40%15.21%12.30%資本公積 147 154 154 154 154 歸母凈利潤 48.87%40.10%24.92%16.32%12.65%留存收益 306 412 520 646 787 獲利

83、能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 664664 780780 900900 1,0381,038 1,1951,195 毛利率 37.48%39.41%39.16%39.05%38.95%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,1091,109 1,3941,394 1,5921,592 1,8311,831 2,0882,088 凈利率 17.95%18.78%19.09%19.27%19.16%ROE 15.90%18.96%20.71%21.03%20.71%現金流量表現金流量表 ROIC 28.96%25.39%28.25%29.00%29.95%單位單位:百萬元百萬元 202

84、12021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 償債能力償債能力 凈利潤 108 152 190 221 249 資產負債 40.10%44.03%43.51%43.29%42.78%折舊攤銷 14 22 38 43 48 流動比率 1.86 1.75 1.82 1.88 1.95 財務費用 3 2 1-1-1 速動比率 1.63 1.46 1.51 1.56 1.63 存貨減少 7-78-39-31-32 營運能力營運能力 營運資金變動-139-8-53-44-44 應收賬款周轉率 2.03 2.12 2.12 2.12 2.12 其它 19

85、32 38 31 31 存貨周轉率 4.34 2.97 2.97 2.97 2.97 經營活動現金流經營活動現金流 1212 122122 174174 218218 251251 總資產周轉率 0.54 0.58 0.62 0.63 0.62 資本支出-72-121-50-50-50 每股指標（元）每股指標（元）長期投資 0 0 0 0 0 每股收益 0.54 0.76 0.95 1.11 1.25 其他 -31 24-1-1-1 每股經營現金流 0.06 0.65 0.93 1.16 1.33 投資活動現金流投資活動現金流-103103 -9797 -5151 -5151 -5151 每股

86、凈資產 3.42 4.01 4.59 5.26 6.01 債權融資-1 28-46-2-2 估值比率估值比率 股權融資 94 0 0 0 0 市盈率 30.72 21.92 17.55 15.09 13.39 其他 -112-17-71-81-91 市凈率 4.88 4.16 3.64 3.17 2.77 籌資活動現金流籌資活動現金流-19 11-117-83-93 EV/EBITDA 30.68 15.17 12.05 10.26 8.89 現金凈增加額現金凈增加額 -111111 3838 6 6 8484 106106 EV/EBIT 34.31 17.15 14.21 12.04 10

87、.42 數據來源：公司公告、iFinD，國聯證券研究所預測；股價為 2023 年 7 月 10 日收盤價 25 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。評級說明評級說明 投資建議的評級標準 評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也

88、即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表指數跌幅 1

89、0%以上 行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表指數跌幅 10%以上 一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬國聯證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“國聯證券”）。未經國聯證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯證券不因收件人收到本報告而視其為國聯證券的客

90、戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預

91、測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。國聯證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國聯證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國聯證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧

92、問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。版權聲明版權聲明 未經國聯證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任有私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。聯系我們聯系我們 無錫：無錫：江蘇省無錫市太湖新城金融一街 8 號國聯金融大廈 9 層 上海：上海：上海市浦東新區世紀大道 1198 號世紀匯廣場 1 座 37 層 電話：0510-82833337 電話：021-38991500 傳真：0510-82833217 傳真：021-38571373 北京：北京：北京市東城區安定門外大街 208 號中糧置地廣場 4 層 深圳：深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6009 號新世界中心 29 層 電話：010-64285217 電話：0755-82775695 傳真：010-64285805