1、證券研究報告證券研究報告 不依賴補貼的市場：氫能二輪車市場分不依賴補貼的市場：氫能二輪車市場分析析氫能與燃料電池產業氫能與燃料電池產業前沿系列八前沿系列八 2023年8月16日 作者：光大證券電新環保團隊作者：光大證券電新環保團隊 殷中樞、呂昊、郝騫殷中樞、呂昊、郝騫 請務必參閱正文之后的重要聲明 核心觀點核心觀點 氫能在小型燃料電池應用場景上可以不依賴補貼，二輪車是很好的場景。氫能在小型燃料電池應用場景上可以不依賴補貼，二輪車是很好的場景。氫氣能量密度較鋰電更高，過往大家主要關注于重卡，船舶，飛機，高鐵，戶儲等領域，但是二輪車等小型儲能單元領域，氫能更具優勢，核心在于儲能單元較小，總成本占比

2、較低。核心在于儲能單元較小，總成本占比較低。氫能二輪車領域既面對B端運營，又有C端高端消費群體，同時投資成本較低，不依靠補貼就為氫氣推廣提供了良好的應用場景。不依靠補貼就為氫氣推廣提供了良好的應用場景。氫能腳踏車有望在共享領域大量應用，氫能腳踏車有望在共享領域大量應用，C C端有望進軍海外端有望進軍海外e e-bikebike市場：市場：燃料電池系統最大的優勢在于安全性較高，有望在共享電單車禁止的一二線城市進行推廣，三四線城市不限制共享電單車，從經濟性上考慮共享電單車更適合應用。氫能腳踏車由于采用小型固態儲氫瓶，使用方便。C端主打海外高端出行市場，優勢在于環保，儲能單元能量密度更高。缺點在于相

3、比于鋰電e-bike，氫能腳踏車需要購買額外的制氫設備，提升了購置成本。2 外賣配送場景有望替代電動二輪車：外賣配送場景有望替代電動二輪車：外賣配送場景特點在于要求車輛續航長，速度快。相比鋰電池，采用氫能換電模式有安全性高、能量密度高、低溫性能好等優勢，長期而言，價格有望比鋰電池更加低廉，目前雅迪等二輪車公司積極布局這塊業務。建議關注：建議關注：積極布局氫能二輪車的企業：永安行，攀業氫能（未上市），協氫新能源（未上市）。永安行，攀業氫能（未上市），協氫新能源（未上市）。風險提示：風險提示：氫能腳踏車推廣進度不及預期、歐美市場不及預期、政策對氫氣管轄放松不及預期。ZZoZXZUUgYNA7NcM

4、9PmOqQsQnOfQoOvNjMpOpQ9PqRpPvPtPsQxNoPrN請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 3 代表公司代表公司 風險提示風險提示 請務必參閱正文之后的重要聲明 氫能下游應用場景多樣化，可對鋰電部分應用場景實現替代 4 氫氣作為能源屬性，在交通領域的應用可對鋰電實現部分替

5、代。氫氣作為能源屬性，在交通領域的應用可對鋰電實現部分替代。氫氣能量密度較鋰電更高，過往大家主要關注于重卡，船舶，飛機，高鐵，戶儲等領域，但是二輪車等小型儲能單元領域，氫能也有應用空間。相比其他場景，小型化核心優勢在于儲能單元較小，總成本占比較低小型化核心優勢在于儲能單元較小，總成本占比較低。B B端運營簡單，端運營簡單，C C端端高舉高打高舉高打。B端較為簡單的應用場景，較高的使用率，良好的支撐了氫氣前期投入。C端高端市場能容忍燃料電池前期高購置成本。氫能二輪車領域既面對B端運營，又有C端高端消費群體，同時投資成本較低，不依靠補貼就為氫氣推廣提供了良好的應用場景。不依靠補貼就為氫氣推廣提供了

6、良好的應用場景。圖圖1 1：氫能上下游產業鏈：氫能上下游產業鏈 資料來源：光大證券研究所繪制 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 請務必參閱正文之后的重要聲明 二輪車的三種形態 5 以電動車二輪車為例，二輪車主要分為電動自行車、電動輕型摩托車、電動摩托車：以電動車二輪車為例，二輪車主要分為電動自行車、電動輕型摩托車、電動摩托車：外觀上：外觀上：電動自行車需要有腳踏騎行功能，而電動輕便摩托車和電動摩托車則不需要腳踏板。參數：參數：車速、功率、重量、電壓電動自行車要求都更小。駕照：駕照：電動自行車屬于非機動車，不需要駕照，另外兩種屬于機動車需要駕照。表表1 1

7、：電動自行車、電動輕型摩托車、電動摩托車對比：電動自行車、電動輕型摩托車、電動摩托車對比 資料來源：國家標準化管理委員會，光大證券研究所整理 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 電動自行車電動自行車 電動輕型摩托車電動輕型摩托車 電動摩托車電動摩托車 類別 非機動車 機動車 執行標準 GB17761-2018 GB/T24158-2018 GB/T24158-2018 標準實施時間 2019.04.15 2019.04.01 2019.04.01 電摩生產資質 x 3C認證 腳踏騎行功能 x x 最高車速 25km/h 50km/h 50km/h 電機功率

8、 400W 400w-4kW(非強制)可大于4kW 整車質量 55kg 可55kg 電池電壓 48V 無限制 能否載人 因地而異 不能載人 可載一名成人 駕駛證 x 牌照 智能電子牌照 藍牌 黃牌 請務必參閱正文之后的重要聲明 氫動車三個應用場景：共享出行、海外e-bike、外賣配送 6 目前氫能二輪車處于發展早期階段，成本較高，長期來看主要應用于目前氫能二輪車處于發展早期階段，成本較高，長期來看主要應用于（1 1）對電動二輪車部分場景）對電動二輪車部分場景的補充，（的補充，（2 2）對現有場景大幅滲透。）對現有場景大幅滲透。我們在此列舉我們在此列舉3 3個前期有希望快速進入的場景進行分析。個

9、前期有希望快速進入的場景進行分析。1 1、共享出行：安全可靠，助力車市場不受限制。、共享出行：安全可靠，助力車市場不受限制。鋰離子電池的安全問題導致一二線城市小區，共享出行等場景禁止鋰電單車。配套固態儲氫材料的燃料電池由于（1 1）安全性較好；（）安全性較好；（2 2）性能不輸）性能不輸鋰電單車鋰電單車，有望大面積進駐一二線城市。（后文采用300W燃料電池+0.39L固態儲氫瓶說明）2 2、海外、海外e e-bikebike：歐美日本：歐美日本e e-bikebike市場快速增加，氫能助力車安全性好。市場快速增加，氫能助力車安全性好。e-bike按照自行車管控，在歐洲屬于L1e-A類目，采取寬

10、松管控，不需要車輛審批，駕齡駕照無要求，不需要登記牌照，不用強制戴頭盔，三方險也不是必須。因此e-bike受到消費者的青睞。氫能助力車安全性好，環境友好，在歐洲大力推行氫能社會的背景下，有望逐漸進入歐美市場。（后文e-bike領域采用48V7.8Ah的鋰電與300W燃料電池+0.39L固態儲氫瓶對比）圖圖2 2：鋰電二輪車安全性堪憂：鋰電二輪車安全性堪憂 資料來源：經理人雜志，光大證券研究所 圖圖3 3：e e-bikebike 資料來源：搜狐網，光大證券研究所 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 請務必參閱正文之后的重要聲明 7 3 3、外賣配送：、外賣

11、配送：B B端高頻次使用，性能更好。端高頻次使用，性能更好。氫能二輪車在外賣配送等場景具有使用壽命長、補能速度快、續航里程長、安全性好等優勢。電動車使用壽命23年，氫動車可達3年以上。氫動車加氫時間較短，且換氫僅需數秒，電動車充電需要幾小時。一輛氫能二輪車燃料電池系統僅23kg，電動車48V30Ah鋰電池約10kg；對應電動二輪車普遍續航里程70-90km，氫動車同類型可達100km。（后文外賣領域采用48V30Ah的鋰電、鉛酸電池與500W，2.4L燃料電池氣態儲氫瓶對比）以上三個場景氫動車相比電動車應用缺點：以上三個場景氫動車相比電動車應用缺點：1.1.燃料電池系統價格較高，規模效應尚未體

12、現。燃料電池系統價格較高，規模效應尚未體現。2.2.各地區對氫能法律法規不健全，安全管理不一，使用區域受限。各地區對氫能法律法規不健全，安全管理不一，使用區域受限。3.3.需要額外制氫設備進行補能。需要額外制氫設備進行補能。4.4.目前國家對于氫能二輪車沒有給予大面積路權，氫能二輪車進度可能較慢。目前國家對于氫能二輪車沒有給予大面積路權，氫能二輪車進度可能較慢。圖圖4 4：外賣配送電單車：外賣配送電單車 資料來源：新青羊數字報，光大證券研究所 資料來源：光大證券研究所繪制 氫動車三個應用場景：共享出行、海外e-bike、外賣配送 相比電動車缺點相比電動車缺點 共同缺點共同缺點 共享出行 無 燃

13、料電池系統價格較高，規模效應尚未體現。各地區對氫能法律法規不健全，安全管理不一，使用區域受限。海外e-bike 需要額外制氫設備進行補能。外賣配送 目前國家對于氫能二輪車沒有給予大面積路權，氫能二輪車進度可能較慢。表表2 2：氫動車相比電動車缺點：氫動車相比電動車缺點 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 請務必參閱正文之后的重要聲明 8 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 企業企業 動態動態 永安行 2021年12月，在江蘇常州主城區投放1000輛氫能自行車，采用固態儲氫技術，儲氫0.5立方米續航70公里 2022年9

14、月28日，推出國內首款大規模量產的民用型氫能自行車Y400，采用低壓AB5合金固態儲氫裝置，容積0.7升續航55公里 攀業氫能 2022年10月1日，佛山攀業氫能共享兩輪車正式試運營，采用金屬氫化物固態儲氫技術，續航80多公里 安泰創明 2022年5月15日，推出了“氫哇出行”氫能兩輪車，并正式入駐韶州公園；采用兩個容積為 1L 固態儲氫瓶，充氫 110g，續航里程 120km 2022年5月，在深圳順利投運使用1L固態儲氫瓶的氫能外賣車 北京氫冉 2020年12月，與清華大學車研所聯合開發的氫能自行車下線，整車采用氫電混合動力，儲氫60克，續航達100km 九號公司 2021年6月，氫電混合

15、動力車Segway APEX H2正式開放量產預約，預計將在2023年正式推出，采用固態儲氫方式 伯華氫能 2020年1月，安徽伯華氫能正式發布首款氫燃料電池摩托車氫風俠。宗申氫能 2021年9月17日，宗申旗下森藍系列在摩博會上發布了氫能源摩托車ERT3，配置碳纖維復合材料氫氣瓶，續航100km(35MPa下)協氫新能源 2022年8月28日，發布了兩款氫動兩輪車 創呈工業 2021年9月17日，在摩博會上展出了一款名為XCELL的可變騎姿的燃料電池兩輪概念車 雅迪 2021年3月26日，雅迪科技集團與天能集團圍繞氫能電車達成戰略合作協議 目前氫能二輪車布局主要來自于二輪車企業向氫能業務擴展

16、。目前氫能二輪車布局主要來自于二輪車企業向氫能業務擴展。如永安行2B端推出Y200，2C端針對歐洲市場推出Y400。雅迪科技集團與天能集團圍繞氫能達成合作協議。部分小型燃料電池企業尋求下游合作。部分小型燃料電池企業尋求下游合作。協氫新能源、攀業氫能等企業依托小型燃料電池技術布局共享出行市場與無人機等市場。布局氫能二輪車企業情況 表表3 3：各公司對于氫能二輪車的布局：各公司對于氫能二輪車的布局 資料來源：艾邦氫能源技術網，光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏

17、車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 9 代表公司代表公司 風險提示風險提示 請務必參閱正文之后的重要聲明 10 30 62.4 93.6 121 138 159 200 108%50%29%14%15%26%0%20%40%60%80%100%120%05010015020025020192020202120222023E2024E2025E收入規模（億元）增長率 圖圖6 6：20192019-20252025年中國共享電單車收入規模及預測年中國

18、共享電單車收入規模及預測 資料來源：艾媒咨詢預測，光大證券研究所 2830 5240 11450 22360 39580 57220 73580 84680 84384 92063 102466 113123 85%119%95%77%45%29%15%0%9%11%10%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0200004000060000800001000001200002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E市場規模（億元）增長率 圖圖5 5：20122012-20232023年中國共享

19、經濟市場規模及預測年中國共享經濟市場規模及預測 資料來源：艾媒咨詢預測，光大證券研究所 我國共享經濟市場空間較大，氫能共享腳踏車前景廣闊 共享單車已進入成熟期，增速放緩。共享單車已進入成熟期，增速放緩。共享單車/共享電單車屬于共享經濟，隨著2014年之后共享經濟流行，進入到快速增長時期。目前整體市場趨近于飽和，增速放緩，進入質量提升格局優化階段。氫能腳踏車有望借助共享模式實現快速增長。氫能腳踏車有望借助共享模式實現快速增長。前期共享經濟已經打通商業模式，氫能腳踏車本質是對鋰電車技術的替代和對部分應用場景的補充，避免了共享模式前期市場教育階段，隨著成本降低，商業模式的打通，有望快速滲透。共享出行

20、：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 請務必參閱正文之后的重要聲明 國內氫能有樁共享模式主要與無樁共享單車/共享電單車競爭 11 圖圖7 7：共享車在不同通行里程上的應用分布：共享車在不同通行里程上的應用分布 資料來源：華經情報網，光大證券研究所 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 共享單車共享單車 共享電單車共享電單車 網約車網約車/出租車出租車 1 1-3km3km 購物購物 3 3-10km10km 通勤通勤/上學上學 休閑娛樂休閑娛樂 10km10km以上以上 景區旅游等景區旅游等 氫氣腳踏車

21、針對短途出行。氫氣腳踏車針對短途出行。氫能共享單車主要競爭對手為共享單車/共享電單車，都是針對10km以內的通行。氫能腳踏車/共享電單車由于省力，相較自行車更受到大家青睞。氫氣腳踏車目標一二線城市，共享電單車目標三四線城市。氫氣腳踏車目標一二線城市，共享電單車目標三四線城市。一二線城市以及部分三線城市由于安全考慮，禁止使用電動助力車，氫能助力車安全性更好，有望進入一二線城市。而三四線城市由于電單車盈利性更好，共享電單車可以大量投放。有樁化共享模式降低運營成本。有樁化共享模式降低運營成本。永安行按照以往的發展模式，采取2B/2G模式（城市公共自行車模式），“有樁化”固定還車地點，相較于共享單車/

22、共享電單車的模式，返還點更少，對用戶來說使用便利性下降，但是同時減少了維護成本。有樁共有樁共享享單車單車 無無樁樁共享單車共享單車 代表品牌 永安行 ofo、摩拜 商業模式 2B、2G 2C 使用方式 固定樁點進行借還車，站點位置、車輛數量等比較準確 隨借隨還 自行車管理方式 使得自行車、鎖車柱、站點 控制器等設備能夠正常運行 缺少保養維護及管理，自行車損 耗率、遺失率及折舊較快 調度 通過滿樁或空樁時提前調度 高峰時期車輛分布不太合理 適用地城 覆蓋全國 一線和部分大型二線城市的中心城區、高校等 適用人群 16歲至70歲 20 歲至 40歲的青年及中年市民 盈利模式 存在一定的賬期，應收賬款

23、金額較大 可提前收取大額押金、預付款，回款快 表表4 4：有樁共享單車：有樁共享單車 vsvs 無樁共享單車無樁共享單車 資料來源：永安行招股說明書，光大證券研究所 請務必參閱正文之后的重要聲明 氫能腳踏車降本需要規模效應 12 傳統二輪車電池成本占據主要部分。傳統二輪車電池成本占據主要部分。以電動二輪車為例，鉛酸電池（相比鋰電池成本較低，成本穩定）占總成本23%。鉛酸電池發展多年，價格穩定，購置成本約0.5元/Wh，考慮回收之后成本在0.2元/Wh。市面上一塊市面上一塊48V32.2Ah48V32.2Ah的鉛酸電池售價的鉛酸電池售價10991099元。元。氫能腳踏車尚未實現完全降本，其中燃料

24、電池系統的成本較高，規?；慨a后有望實現價格的快速氫能腳踏車尚未實現完全降本，其中燃料電池系統的成本較高，規?；慨a后有望實現價格的快速下降。下降。由于腳踏車燃料電池相比于商用車燃料電池結構更簡單，采用風冷設計，長期來講電堆有望降到700元/kW，系統1000元/kW，按照單系統300W計算，對應成本對應成本300300元，假設儲氫瓶成本元，假設儲氫瓶成本200200元（目前永安行元（目前永安行0.39L0.39L固態儲氫瓶成本約固態儲氫瓶成本約400400元），總成本共約元），總成本共約500500元。元。圖圖9 9：中國氫燃料電池電堆的平均價格（元：中國氫燃料電池電堆的平均價格（元/W/W

25、，20172017年至年至20302030年預測）年預測）資料來源：弗若斯特沙利文預測，國鴻氫能招股說明書，光大證券研究所 圖圖8 8：二輪車成本分布情況：二輪車成本分布情況（20202020年數據年數據）資料來源：愛瑪科技招股說明書，光大證券研究所 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 10.50 7.80 5.50 4.10 2.40 2.00 1.77 1.45 1.19 0.98 0.82 0.74 0.70 0.66 0.002.004.006.008.0010.0012.002017年 2018年 2019年 2020年 2021年

26、 2022年預測 2023年預測 2024年預測 2025年預測 2026年預測 2027年預測 2028年預測 2029年預測 2030年預測 44%23%12%6%4%4%4%2%1%其他蓄電池電機車架控制器前叉輪胎充電器包裝材料請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 13 代表公司代表公司 風

27、險提示風險提示 請務必參閱正文之后的重要聲明 歐美e-bike滲透率持續走高，運動出行是主要增長點 14 歐洲電踏車市場發展成熟，受長途出行、山地運動、日常通勤等需求共同歐洲電踏車市場發展成熟，受長途出行、山地運動、日常通勤等需求共同推動推動，使用場景多元化，使用場景多元化，銷量持續增長。銷量持續增長。根據Statista的數據，2021 年，歐洲電踏車銷量達到510萬輛，同比增長12.3%，市場滲透率提升至約23.2%。歐洲電踏車預計后續持續高速增長。歐洲電踏車預計后續持續高速增長。歐洲電動自行車市場以德國、法國、意大利和荷蘭市場為主導，預計歐洲地區的年均電動自行車購買量將從2019年的37

28、0萬輛增長到2030年的1700萬輛，歐洲自行車協會（CONEBI）預計2030年歐洲電動車市場滲透率將突破50%，整體市場增長潛力可期。圖圖1010：20092009-20212021年歐洲市場電踏車銷量年歐洲市場電踏車銷量（萬輛萬輛）資料來源：Statista，光大證券研究所 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00歐洲市場電踏車銷量（萬輛）YOY（%，右軸

29、）圖圖1111：歐洲電踏車與傳統：歐洲電踏車與傳統BikeBike銷售比例預測銷售比例預測 資料來源：ECR/CONEBI/CIE，光大證券研究所 請務必參閱正文之后的重要聲明 15 美國市場起步較晚，客戶群體主要為運動愛好者和極限發燒友。美國市場起步較晚，客戶群體主要為運動愛好者和極限發燒友。2020年以來，受疫情催化及政策推動，更多消費者選擇電踏車以滿足其通勤及休閑需求，客戶群體進一步擴大。2021年美國電踏車銷量114萬輛，同比增長40.7%，滲透率提升至3.8%。從美國政府提出的一系列稅收抵免、通勤津貼、關稅暫緩的政策，以及美國市場目前較低的滲透率來看，未來美國市場仍具有很大發展潛力。

30、圖圖1313：20172017-20212021年年美國市場電踏車滲透率美國市場電踏車滲透率 資料來源：Statista，光大證券研究所 圖圖1212：20172017-20212021年美國市場電踏車銷量年美國市場電踏車銷量（萬輛萬輛）資料來源：Statista，光大證券研究所 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 歐美e-bike滲透率持續走高，運動出行是主要增長點 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00201

31、72018201920202021美國市場電踏車銷量（萬輛）YOY（%，右軸）1.30%2.00%2.00%4.00%3.80%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%20172018201920202021請務必參閱正文之后的重要聲明 歐洲電助力車銷量穩步增長，競爭格局較分散 16 歐洲電助力車歐洲電助力車20162016-20212021年銷售量年銷售量CAGRCAGR達達24.9%24.9%，Statista預計2022-2027年市場空間CAGR為15.5%，2027年e-bike市場空間可達320.7億美元。歐洲電動自行車市

32、場極為分散。歐洲電動自行車市場極為分散。Giant Bicycles、Accell Group、Riese&Muller 和 M1 Sporttechnik 等主要參與者的市場份額不到 20%?，F有參與者正在從事產品發布、擴張等多種增長戰略，以提高他們的市場份額和收入。圖圖1515：歐洲：歐洲e e-bikebike市場高度分散市場高度分散 資料來源：Mordor Intelligence 圖圖1414：20212021-20272027年歐洲電助力車市場空間年歐洲電助力車市場空間（百萬美元百萬美元）資料來源：Statista預測，光大證券研究所整理 海外海外e e-bikebike：歐美：歐

33、美e e-bikebike市場情況市場情況 12,910 15,610 18,620 21,600 24,950 28,410 32,070 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00020212022E2023E2024E2025E2026E2027E請務必參閱正文之后的重要聲明 美國電助力車銷量未來空間較大，競爭格局較集中 17 美國電助力車市場空間美國電助力車市場空間20182018-20212021年年CAGRCAGR達達14%14%，Statista預計2022-2027年市場空間CAGR為10%。北美電動自行車市場高度分散，主要參與者的市場份

34、額較低。北美電動自行車市場高度分散，主要參與者的市場份額較低。市場上的一些主要參與者正在采取各種增長策略，例如通過創新和新推出來多樣化他們的產品組合，以保持他們作為市場領導者的地位。該市場的主要參與者按字母順序排序包括Trek Bicycles Corporation、Giant Manufacturing Co.Ltd、Cannondale Bicycle Corporation 和 Accell Group。圖圖1717：美國：美國e e-bikebike市場高度分散市場高度分散 資料來源：Mordor Intelligence 圖圖1616：20182018-20302030年美國電助力

35、車市場空間年美國電助力車市場空間（百萬美元百萬美元）資料來源：Statista，光大證券研究所整理 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 454 506 684 681 745 816 896 985 1,084 1,195 1,320 1,459 1,613 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E請務必參閱正文之后的重要聲明 燃料電池相比鋰電優勢在于環保，壽命，成本，安全 18

36、氫能腳踏車優勢在于環保，儲能單元能量密度更高。氫能腳踏車優勢在于環保，儲能單元能量密度更高。以永安行Y400為例，燃料電池系統能量密度約600Wh/L，而e-bike一般為400-500Wh/L。同時若使用綠色能源制氫，相比網電給鋰電池充電，更具有環保性。燃料電池系統壽命更長，長期價格可接近。燃料電池系統壽命更長，長期價格可接近。燃料電池可以使用5年以上，規?；慨a后成本可以做到500元（300W系統300元+儲氫瓶200元），消費級鋰電池壽命約23年，成本374元（48V7.8Ah，單價1元/Wh）。表：亞馬遜表：亞馬遜e e-bikebike品牌銷量排名品牌銷量排名 資料來源：亞馬遜，光大

37、證券研究所整理 表表5 5：氫能腳踏車：氫能腳踏車 vsvs e e-bikebike 海外海外e e-bikebike：氫能腳踏車：氫能腳踏車 vs evs e-bikebike 永安行氫助力車永安行氫助力車Y400Y400 ANCHEER Electric Bike Electric Mountain Bike 500W ANCHEER Electric Bike Electric Mountain Bike 500W 使用壽命 5-10年 3年 環境友好度 氫氣+燃料電池 電+鋰電池 價格 12800RMB 399USD 重量 27kg 21.3kg 車速 22km/h 31-32km/

38、h 補能速度 10s（換氫）/6h（充氫，40L/h制氫速度）4-6h（充電）續航 55 km2.5 h 32-64 km 輸出功率 300W 500W（regular）/750W（Peak）儲能單元 0.7L儲氫瓶 48V7.8Ah 請務必參閱正文之后的重要聲明 19 海外海外e e-bikebike：氫能腳踏車：氫能腳踏車 vs evs e-bikebike 采用氫氣儲能沒有現成的加氫裝置，需要通過電分解水制備氫氣。采用氫氣儲能沒有現成的加氫裝置，需要通過電分解水制備氫氣。以永安行產品為例，目前0.39L的儲氫瓶需要在制氫機內加注氫氣，對應額外購置成本制氫機4999元，儲氫瓶700元。相比

39、于鋰電池電源線成本顯著上升。國內消費者接受難度較高，海外高端消費群體有望接受。國內消費者接受難度較高，海外高端消費群體有望接受。制氫機分解水副產品氧氣可提升生活質量。制氫機分解水副產品氧氣可提升生活質量。由于氫能腳踏車C端售價較貴，定位也是高端市場，對生活品質要求較高，制氫機分解水的副產品氧氣可以提高室內氧含量，達到強身健體的作用。氫能腳踏車需要額外購置制氫機 制氫機 儲氫瓶 燃料電池電堆 電源線 鋰電池 圖圖1818：氫能腳踏車供能系統：氫能腳踏車供能系統 圖圖1919：e e-bikebike供能系統供能系統 資料來源：永安行官網，光大證券研究所整理 資料來源：天能鋰電池京東自營專賣店，光

40、大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景氫能二輪車是氫氣不依靠補貼的應用場景 共享出行：氫能腳踏車共享出行：氫能腳踏車vsvs共享單車共享單車/共享電單車共享電單車 海外海外e e-bikebike：歐美：歐美e e-bikebike市場情況市場情況 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 20 代表公司代表公司 風險提示風險提示 請務必參閱正文之后的重要聲明 21 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 29 30.4 34.4 36.1 34.4 31.2 29.3 30.5 32.3 36.8 47.6 49.8

41、 50.1 5%13%5%-5%-9%-6%4%6%14%29%5%1%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%01020304050602010201120122013201420152016201720182019202020212022銷量 增長率 圖圖2020：20102010-20222022年中國電動兩輪車銷量趨勢年中國電動兩輪車銷量趨勢（單位：百萬輛單位：百萬輛）資料來源：德勤，光大證券研究所整理 兩輪車銷量進入平穩期，鋰電兩輪車份額提升。兩輪車銷量進入平穩期，鋰電兩輪車份額提升。國內電動兩輪車從2012年以來產銷保持穩定增長，但產品結構發生了較大變化，

42、2016年鉛酸電池銷量市場占比94.6%，鋰電銷量占比5.4%；2021年鉛酸電池銷量市場占比76.6%，鋰電銷量占比23.4%。隨著環保政策的推行、成本降低、技術完善，預計鋰電占比還將進一步提升。而氫燃料電池將是下一個“鋰電”，成為新的兩輪車技術路而氫燃料電池將是下一個“鋰電”，成為新的兩輪車技術路線。線。氫能二輪車有望對鋰電二輪車進行替代 圖圖2121：鋰離子電池在兩輪車領域滲透率逐年爬升：鋰離子電池在兩輪車領域滲透率逐年爬升 資料來源：艾瑞咨詢中國兩輪電動車行業白皮書，光大證券研究所整理 5.40%7.50%12.70%14.70%20.60%23.40%27.30%0.00%5.00%

43、10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2016201720182019202020212022e請務必參閱正文之后的重要聲明 22 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 圖圖2222：20202020年上半年美團騎手的日里程分布年上半年美團騎手的日里程分布 資料來源：美團研究院，光大證券研究所整理 外賣場景需求：續航長，速度快。外賣場景需求：續航長，速度快。2020年上半年，20.8%的騎手每天配送距離超過 50 公里，大部分位于50公里以內。2021年平均配送25.7單，平均配送半徑3.7km。對外賣車的性能提出了要求。目前外賣場景二輪車主要有共享換電和直接

44、充電兩種模式。目前外賣場景二輪車主要有共享換電和直接充電兩種模式。由于外賣送貨員單次多，對補能要求較高，往往會對自購電動車進行換電池、解除限速等改裝措施，同時也帶來了安全隱患。換電模式解決了補能速度問題，但是往往會遇到電池虛電等情況，核心問題在于充電較慢，需要核心問題在于充電較慢，需要4 4-6 6小時小時。氫能二輪車有望成本低于鋰電二輪車。氫能二輪車有望成本低于鋰電二輪車。目前外賣場景非換電模式主要使用72V80Ah鋰電池（4399元，0.76元/Wh，200km），價格較貴。換電模式多采用48V30Ah鋰電池（1649元，1.14元/Wh，70-90km）；換氫氣模式下，氫能二輪車500W

45、，2.4L高壓儲氫瓶預計900元（500元燃料電池系統+400元儲氫瓶，100km），長期成本有望顯著低于電動二輪車。外賣配送頻次高，對性能要求高，氫能有望適配 表表6 6：共享換電與直接充電對比：共享換電與直接充電對比 資料來源：華經產業研究院，光大證券研究所整理 6.8%8.7%9.7%9.9%9.2%8.4%7.7%7.0%6.2%5.4%20.8%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%充電充電 換電換電 優點 靈活性高、便利性好 速度快、效率高 缺點 購買充電設備、充電速度慢、固定充電場所、續航低無法提升 建設和維護成本高、充電設備不足、容易電池虛電 請務

46、必參閱正文之后的重要聲明 23 外賣配送：替換鋰電二輪車外賣配送：替換鋰電二輪車 氫能補能速度快，運行安全。氫能補能速度快，運行安全。目前氫氣在二輪車上的存儲分為固態儲氫和氣態儲氫，固態儲氫以AB5/AB2合金為主，氣態儲氫以35MPa儲氫瓶為主。兩者優缺點如下：1.氣態儲氫優點在于充氫較快，僅需1-3min。缺點在于壓強較高，對于加注管理及基建設備要求較高，通過B端集中運營加注的模式可以解決此問題。2.固態儲氫優點在于安全，放氫壓力在1Mpa以下，充氫壓力在4Mpa以內。缺點在于補能速度較慢，通過加壓充氫有望解決此問題。氫二輪車可靠性高，續航更久。氫二輪車可靠性高，續航更久。在都采用換氫/換

47、電模式的情況下，氫車采用固態/氣態儲氫，補能更準確，壽命較好，對應續航也不易虛標。同時氫車在安全性，能量密度和低溫性能方面具有顯著的優勢。外賣配送頻次高，對性能要求高，氫能有望適配 固態儲氫固態儲氫 氣態儲氫氣態儲氫 氣壓 1MPa（放）350Wh/kg 99.99%，使用年限5-10年。請務必參閱正文之后的重要聲明 26 代表公司：協氫新能源（未上市）代表公司：協氫新能源（未上市）清華平臺，聚焦小型化燃料電池。清華平臺，聚焦小型化燃料電池。協氫新能源注冊地址位于上海普陀區的清華大學上海國際創新中心，依托清華大學的研發生態支持，共同推動小型燃料電池的發展。公司以氫能兩輪車、氫能無人公司以氫能兩

48、輪車、氫能無人機等作為切入點，主要發展小型燃料電池系統。機等作為切入點，主要發展小型燃料電池系統。技術領先，布局頭部二輪車廠。技術領先，布局頭部二輪車廠。公司經過多年技術迭代，第三代小型燃料電池實現技術領先，第四代已在研發中，體積更小，發電效率更高，材料成本更低。目前已與雅迪、臺鈴、愛瑪三大品牌車目前已與雅迪、臺鈴、愛瑪三大品牌車企開展合作，在共享電瓶車領域使用氫燃料電池。企開展合作，在共享電瓶車領域使用氫燃料電池。協氫新能源：布局氫能二輪車與無人機燃料電池，聯合頭部二輪車廠家 表表1010：協氫新能源燃料電池參數：協氫新能源燃料電池參數 資料來源：協氫新能源微信公眾號，光大證券研究所 資料來

49、源：協氫新能源微信公眾號，光大證券研究所 圖圖2323：協氫新能源燃料電池優勢：協氫新能源燃料電池優勢 項目項目 單位單位 第一代第一代 第二代第二代 第三代第三代 系統峰值輸出功率 W 220 260 350 系統額定輸出功率 W 200 240 320 電堆重量 g 800 600 600 冷啟動時間（0-50%系統輸出）s 20 15 10 最低工作溫度 0-5-10 常溫啟動時間 s 10 6 5 輸出電流 A 8 10 13.5 氫氣利用率%90 92 97 請務必參閱正文之后的重要聲明 27 代表公司：攀業氫能（未上市）代表公司：攀業氫能（未上市）全產業鏈布局，主營小型燃料電池應用

50、。全產業鏈布局，主營小型燃料電池應用。公司成立于2006年1月，主營業務：催化劑、電極、燃料電池堆及其應用解決方案的研發、生產、銷售，包括通信用燃料電池備用電源，無人機動力系統，車載燃料電池及教具產品等領域。攜手佛山氫能示范區，投放氫能共享二輪車。攜手佛山氫能示范區，投放氫能共享二輪車。公司2022年10月在佛山氫能共享二輪車正式試運營“上崗”，2023年下半年計劃在佛山市南海區繼續投放1000輛氫能二輪車。氫能車領域，公司布氫能車領域，公司布局包括腳踏車、氫能二輪車、燃料電池自行車，面向共享、私人市場。局包括腳踏車、氫能二輪車、燃料電池自行車，面向共享、私人市場。攀業氫能：上下游全范圍布局，

51、攜手佛山氫能示范區推廣二輪車 圖圖2525：攀業氫能二輪車：攀業氫能二輪車 資料來源：攀業氫能官網，光大證券研究所 資料來源：攀業氫能官網，光大證券研究所 表表1111：攀業氫能二輪車產品參數攀業氫能二輪車產品參數 圖圖2424：攀業氫能成就：攀業氫能成就 資料來源：攀業氫能官網，光大證券研究所 PMM200Y01PMM200Y01-H H規格參數表規格參數表 工作形式 助力型 尺寸（長*寬*高)mm 1700*610*1000 整車重量kg 36.41kg 前后實心橡膠輪胎規格（寸)20 續駛里程(km)80 最高時速km/h 25 整車額定電壓 24V 整車額定功率 180W 燃料電池功率

52、 200W 工作環境溫度-540 工作環境濕度 10%-95%儲氫方式 金屬儲氫 儲氫量 50g 二次電池規格 5Ah24V loT通訊 4G+GPS+小程序 氫氣泄漏報警 請務必參閱正文之后的重要聲明 28 氫能腳踏車推廣進度不及預期：一二線城市出于經濟性以及對氫氣安全性的擔憂，導致氫能腳踏車在一二線城市推廣力度不及預期。風險提示風險提示 歐美市場不及預期：歐美消費者對于氫能腳踏車沒有偏向性，鋰電充電更加方便，歐美消費不及預期。政策對氫氣管轄放松不及預期：目前氫氣在大多數城市屬于?；?，其實際使用受到許多限制，法律法規或成為推廣的阻礙。電新環保研究團隊 殷中樞（首席分析師）執業證書編號：S0

53、930518040004 電話：010-58452063 郵件： 郝騫 執業證書編號：S0930520050001 電話：021-52523827 郵件： 呂昊（聯系人）電話：021-52523817 郵件： 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋

54、、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。行業及公司評級體系行業及公司評級體系 買入未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數15%以上；增持未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%至15%；中性未來6-12個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至5%；減持未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數5%至15%；賣出未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致

55、使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：A股市場基準為滬深300指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普500指數。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于1996年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界500強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業

56、務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮

57、到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士

58、咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。保留一切權利。招商基金