【研報】鋼鐵行業深度報告：普鋼謀轉型特鋼求更特關注真龍頭-2020200630[24頁].pdf

1、 深 度 報 告 【 行 業 證 券 研 究 報 告 】 鋼鐵行業 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 鋼鐵行業深度報告 核心觀點核心觀點 景氣趨降：供需格局趨弱，下行周期內促轉型謀發展為普特鋼企業共同課題。景氣趨降：供需格局趨弱，下行周期內促轉型謀發展為普特鋼企業共同課題。 （1）行業趨勢：需求端房住不炒政策基調下鋼鐵行業需求或保持平穩，供給 端較大的產能置換供給壓力受疫情影響推后， 進而影響 1-2 年內普鋼行業供需 格局。特鋼行業進口替代趨勢明確、空間廣闊。（2）普鋼和特鋼企業盈利能 力自 2019 年開始分化，普鋼企業周期性強，而特鋼企業周期性降低。 （3）下 行周期內，順應上述行業趨

2、勢，普、特鋼企業可選取不同路徑促轉型謀發展。 普鋼企業普鋼企業：現金、場地、能耗指標為優勢，部分發展現金、場地、能耗指標為優勢，部分發展 IDC 產業產業。嚴禁新增產能 政策下普鋼企業資金急尋“出口”。一、二線城市上市鋼企近半、結合城市發 展規劃， 相關普鋼企業布局調整后空出的生產面積適合發展服務外包的新興產 業。擁“現金、場地、能耗指標”優勢，部分普鋼企業可順勢而為發展 IDC 產 業，沙鋼股份、杭鋼股份走在了鋼企轉型前列。（1）沙鋼集團收購全球領先 的批發型 IDC 企業 Global Switch 并開啟布局國內 IDC：目前沙鋼集團和其他 中資機構合計持有 GS 100%股權，集團力爭

3、用 3-5 年時間把 GS 建設成為世 界前三的大數據公司。2020 年 6 月，沙鋼集團開啟布局國內 IDC 進程。（2） 杭鋼股份牽手天貓， 積極布局數字經濟領域： 杭州杭鋼云計算數據中心 IDC 項 目規劃建設 9670 個機柜，一期建設機柜 4000 個，二期建設機柜 5670 個。杭 鋼股份與浙江天貓簽訂關于共建浙江云計算數據中心項目合作框架協議。 特鋼企業：特鋼企業：進口替代、兼并收購提升盈利能力進口替代、兼并收購提升盈利能力。特鋼企業在特鋼行業進口替代 趨勢明確、空間廣闊的背景下，一方面可以通過技術創新引領結構升級，從而 實現高端產品進口替代，提升盈利能力；另一方面龍頭企業有望充

4、分受益于兼 并重組提升市占率，協同成本提升盈利。 投資建議與投資標的投資建議與投資標的 普、特鋼企業普、特鋼企業 ROE 在在 2019 年都有所回落，并出現分化。立足當下，普、特年都有所回落，并出現分化。立足當下，普、特 鋼企業面臨的行業趨勢不盡相同：鋼企業面臨的行業趨勢不盡相同：1-2 年內普鋼行業供需格局年內普鋼行業供需格局或走弱或走弱；特鋼行；特鋼行 業進口替代和兼并重組趨勢明確、空間廣闊。面對行業整體下行周期的到來，業進口替代和兼并重組趨勢明確、空間廣闊。面對行業整體下行周期的到來， 普、特鋼企業或將根據自身特點，選取不同路徑以提升盈利能力普、特鋼企業或將根據自身特點，選取不同路徑以

5、提升盈利能力。 普鋼普鋼企業企業需謀轉型，促發需謀轉型，促發展：展：部分擁有“現金、場地、能耗指標”三大優勢的 一、二線城市普鋼企業已在積極布局發展 IDC 產業，建議關注走在轉型前列 的沙鋼股份(002075，未評級)、杭鋼股份(600126，未評級)等。 特鋼企業需強研發，提毛利：特鋼企業需強研發，提毛利：順應特鋼行業明確的進口替代趨勢，特鋼企業一 方面有望通過技術創新實現進口替代、提升盈利能力，另一方面可以加快兼并 重組協同降成本、提升盈利能力。建議關注細分特鋼領域龍頭如中信特鋼 (000708，買入)、永興材料(002756，買入)、久立特材(002318，未評級)等。 風險提示風險提

6、示 宏觀經濟增速超預期下滑宏觀經濟增速超預期下滑。 鋼價、礦價大幅波動鋼價、礦價大幅波動。 產業與企業結構轉型升級進度低于預期產業與企業結構轉型升級進度低于預期，特鋼下特鋼下游行業游行業發展速度低于預期。發展速度低于預期。 行業評級 看好看好 中性 看淡 (維持) 國家/地區 中國 行業 鋼鐵行業 報告發布日期 2020 年 06 月 30 日 行業表現行業表現 資料來源：WIND、東方證券研究所 證券分析師 劉洋 021-63325888*6084 執業證書編號：S0860520010002 證券分析師 孫天一 021-63325888*4037 執業證書編號：S0860519060001

7、HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 2 目 錄 1 景氣趨降：供需格局趨弱，下行周期內促轉型謀發展為普特鋼企業共同課題4 1.1 需求端：房住不炒政策基調下鋼鐵行業需求或保持平穩 . 4 1.2 供給端：較大的產能置換供給壓力受疫情影響推后，進而影響未來行業供需格局 . 5 1.3 行業基本面： 2020 年 1-5 月螺紋鋼平均噸鋼毛利處于歷史十年 0-25%分位 . 7 1.4 殊途同歸：行業下行周期，普、特鋼企業盈利逐步分化，謀轉型促發展為共同課題 . 11 2 普鋼企業：現金、場地、能耗指標為優勢，部分發展 IDC 產業 .

8、 13 2.1 現金充裕：嚴禁新增產能政策下普鋼企業資金急尋“出口” . 13 2.2 天時地利：一、二線城市上市鋼企近半、結合城市發展規劃布局新型產業優勢顯著 . 16 2.3 順勢而為：擁“現金、場地、能耗指標”優勢，部分普鋼企業發展 IDC 產業 . 16 3 特鋼企業：進口替代、兼并收購提升盈利能力 . 19 3.1 進口替代：技術創新引領結構升級，實現進口替代、提升盈利能力 . 19 3.2 兼并收購：加快兼并重組提升市占率，協同成本提升盈利 . 20 4 投資建議：普鋼謀轉型，特鋼求更特，板塊分化下關注真龍頭 . 22 5 風險提示 . 22 nMrOrPvNrRtMrRrOpRp

9、RoN9PbPbRoMqQnPoOfQnNsNeRrRpObRnNzQvPnMwPuOmRnM HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 3 圖表目錄 圖 1：房地產行業對鋼鐵行業盈利能力的影響大于基建 . 4 圖 2：2019 年新開工與施工面積累計同比增速逐步收斂，2020 年受疫情影響三指標皆下行 . 5 圖 3：2020 年共將有 1.11 億噸粗鋼產能置入 . 6 圖 4：2020 年下半年置換產能投產對供給的壓力較大 . 6 圖 5：螺紋鋼日均消耗量（單位：萬噸） . 8 圖 6：合計日均產量季節性變化（單位：萬噸） . 8

10、圖 7：各品種鋼材價格走勢（單位：元/噸） . 9 圖 8：原材料價格走勢（單位：元/噸） . 10 圖 9：分品種盈利情況（單位：元/噸） . 11 圖 10：普鋼和特鋼企業 ROE 走勢自 2019 年起分化 . 11 圖 11：普鋼企業歷年現金及現金等價物總額 . 13 圖 12：普鋼企業歷年分紅總額 . 13 圖 13：普鋼企業“十二五”期間歷年資產負債率 . 14 圖 14：鋼鐵行業“十二五”期間歷年粗鋼產能利用率 . 14 圖 15：普鋼企業“十三五”期間歷年資產負債率 . 15 圖 16：鋼鐵行業“十三五”期間歷年粗鋼產能利用率 . 15 圖 17：普鋼企業歷年在建工程 . 15

11、 圖 18：普鋼企業歷年資本開支 . 15 圖 19：2015-2018 年全國粗鋼產能 . 16 圖 20：上市普鋼企業近半數位于一二線城市 . 16 圖 21：沙鋼集團和其他中資機構合計持有 GS 100%股權 . 18 圖 22：沙鋼集團及其他中資對 GS 股權的歷次收購情況 . 18 圖 23：我國特鋼進口替代趨勢明確 . 19 圖 24：高端特鋼/特鋼進口量（單位：美元/噸） . 19 圖 25： 2014 年來中信特鋼、寶鋼股份市占率變化 . 21 圖 26：2019 年德國、美國、日本、韓國、中國第一大特鋼企業市占率對比 . 21 圖 27：我國特鋼企業 2019 年 CR5 為

12、 33.2%，CR3 為 24.9%，行業集中度仍相對較低 . 21 表 1：產能置換帶來的 2020 年粗鋼供給彈性測算 . 6 表 2：2020 年 1-5 月主要鋼材品種同比下跌 6%9% . 8 表 3：2020 年 1-5 月進口礦上漲 1.8%、二級冶金焦下跌 10.5%、廢鋼下跌 0.2% . 9 表 4：2020 年 4-5 月螺紋鋼噸鋼毛利較 Q1 環比升 6.4% . 10 表 5：“十三五”期間，鋼鐵行業供給側改革舉措 . 14 HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 4 1 景氣趨降景氣趨降：供需格局趨弱，下行周

13、期內促轉型謀發供需格局趨弱，下行周期內促轉型謀發 展展為為普特鋼企業普特鋼企業共同課題共同課題 1.1 需求端：房住不炒政策基調下鋼鐵行業需求或保持平穩 （1） 總量：總量：房地產房地產是是決定性決定性因素因素，基建，基建起起逆周期調節逆周期調節作用作用 鋼鐵下游需求主要來自建筑，而鋼鐵下游需求主要來自建筑，而建筑建筑又可又可分為分為房地產和基建房地產和基建兩部分兩部分，其中其中房地產對鋼鐵行業影響房地產對鋼鐵行業影響 大于基建。大于基建。以盈利能力舉例，考慮到鋼鐵是重資產行業，同時不考慮杠桿對資產的影響，我們選取 ROA 來表征鋼鐵行業盈利能力。從下圖中可以看出，（1）2010-2015 年

14、：需求和供給皆不受政策 影響，這一階段鋼鐵板塊盈利能力基本與房地產開發投資完成額累計同比的走勢一致； （2）2015- 2018 年，鋼鐵行業供給側結構性改革對供給影響較大，這一階段鋼鐵盈利能力與房地產開發投資 額走勢一致，前者彈性更大；（3）2019 年：ROA 掉頭向下的主要原因是礦難導致鐵礦石成本端 波動較大。進入 2020 年，突如其來的新冠疫情造成三指標同步下行。由此可見，鋼鐵板塊盈利能 力基本與房地產開發投資完成額累計同比的走勢一致， 基建只改變其變化幅度而非方向。 從以上盈 利能力的分析實例可以看出，房地產對鋼鐵行業影響大于基建。 在中央“在中央“房住不炒”房住不炒”政策方針指引

15、下，我們判斷未來房地產開發投資額保持平穩，由此我們推斷未政策方針指引下，我們判斷未來房地產開發投資額保持平穩，由此我們推斷未 來鋼鐵需求將保持平穩。來鋼鐵需求將保持平穩。 圖 1：房地產行業對鋼鐵行業盈利能力的影響大于基建 數據來源：Wind、東方證券研究所 （2）結構：結構：地產投資結構后移地產投資結構后移，地產施工鏈前端和中后端指標景氣度剪刀差地產施工鏈前端和中后端指標景氣度剪刀差或將擴大或將擴大 根據我們根據我們 2020 年年 2 月月 14 日在日在2020 年鋼鐵行業年度策略：特鋼和油氣管仍是全年主線，關注普年鋼鐵行業年度策略：特鋼和油氣管仍是全年主線，關注普 鋼盈利修復機會報告中

16、搭建的鋼盈利修復機會報告中搭建的 regARIMA 模型可知，施工面積增速對商品房螺紋鋼消耗量增速模型可知，施工面積增速對商品房螺紋鋼消耗量增速 的影響系數是新開工面積增速的的影響系數是新開工面積增速的 3 倍。倍。 Y = -0.23 + 2.5*A + 0.8*B + 0.9AR(1) Y 是商品房螺紋鋼消耗量增速，A 是施工面積增速，B 是新開工面積增速，AR（1）是 Y 的一階自 回歸。 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% -5% 5% 15% 25% 35% 45% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

17、2018 2019 2020 房地產開發投資完成額累計同比基建固定資產投資累計同比 ROA：申萬鋼鐵（右軸） HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 5 2019 年年新開工與施工面積累計同比增速逐步收斂，新開工與施工面積累計同比增速逐步收斂，2020 年年 1-5 月，月，受疫情影響受疫情影響，新開工與竣工面新開工與竣工面 積累計同比增速先大幅下跌后反彈，施工面積累計同比增速維持相對穩定。積累計同比增速先大幅下跌后反彈，施工面積累計同比增速維持相對穩定。具體來看，2019 年新 開工同比增速下行，施工、竣工同比增速不斷抬升。商品房新開

18、工面積、施工面積和竣工面積累計 同比增速分別為 8.5%、8.7%、2.6%，較 2018 年全年增速分別下降 8.7PCT、上升 3.5PCT、上升 10.4PCT。2020 年受疫情影響三指標皆下行，2020 年 5 月商品房新開工面積、施工面積和竣工面 積累計同比增速分別為-12.8%、2.3%、-11.3%。 圖 2：2019 年新開工與施工面積累計同比增速逐步收斂，2020 年受疫情影響三指標皆下行 數據來源：Wind、東方證券研究所 展望未來展望未來，我們判斷地產施工鏈前端和中后端指標景氣度剪刀差我們判斷地產施工鏈前端和中后端指標景氣度剪刀差或將擴大或將擴大，呈現前端新開工增速呈現

19、前端新開工增速 低于低于中后端施工、新開工增速的趨勢。中后端施工、新開工增速的趨勢。我們判斷，宏觀經濟壓力仍存，地產融資和銷售政策難以進我們判斷，宏觀經濟壓力仍存，地產融資和銷售政策難以進 一步收緊。同時，地產投資結構后移，施工對鋼需存一步收緊。同時，地產投資結構后移，施工對鋼需存較強較強支撐力度、但仍難以抵消新開工增速高位支撐力度、但仍難以抵消新開工增速高位 回落帶來的影響?；芈鋷淼挠绊?。 1.2 供給端：較大的產能置換供給壓力受疫情影響推后，進而 影響未來行業供需格局 國內產能置換項目逐漸增加，國內產能置換項目逐漸增加，根據疫情前各省方案統計根據疫情前各省方案統計 2020 年將迎來產能

20、投放高峰。年將迎來產能投放高峰。2018 年 1 月 8 日，工信部原材料工業司正式發布鋼鐵行業產能置換實施方法。我們梳理了各省市公布的 產能置換方案， 統計后發現： 2020 年共將有 1.11 億噸粗鋼產能置入， 其中長流程產能 7814 萬噸， 是近五年最高水平。 其中， 2020 年上半年將置入 1891 萬噸， 下半年將置入 9256 萬噸， 因此 2020 年下半年置換產能投產對供給的壓力較大。 -50% -30% -10% 10% 30% 50% 201220132014201520162017201820192020 房屋新開工面積:累計同比房屋施工面積:累計同比 房屋竣工面積

21、:累計同比 HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 6 圖 3：2020 年共將有 1.11 億噸粗鋼產能置入 圖 4：2020 年下半年置換產能投產對供給的壓力較大 數據來源：各省市經信委、各省市發改委、Mysteel、東方證券研究所 數據來源：各省市經信委、各省市發改委、Mysteel、東方證券研究所 我們測算了不同新舊產能利用率差距下的 2020 年粗鋼供給彈性，當新舊產能利用率差距為 60% 時，2020 年粗鋼產量增量為 3265 萬噸，同比增速為 3.3%。 表 1：產能置換帶來的 2020 年粗鋼供給彈性測算 新舊產能利用

22、率差距新舊產能利用率差距 粗鋼產量增量（萬噸）粗鋼產量增量（萬噸） 粗鋼產量同比增速粗鋼產量同比增速 10% 544 0.55% 20% 1088 1.10% 30% 1633 1.66% 40% 2177 2.21% 50% 2721 2.76% 60% 3265 3.31% 70% 3809 3.86% 80% 4354 4.42% 90% 4898 4.97% 數據來源：東方證券研究所 2020 年初以來新冠疫情爆發打亂了鋼鐵企業的年初以來新冠疫情爆發打亂了鋼鐵企業的正常正常生產秩序，生產秩序，產能置換節奏受疫情影響或延后，產能置換節奏受疫情影響或延后， 導致導致 2021 年供需格局惡

23、化年供需格局惡化。今年 2 月份，疫情導致的全國交通系統限制使得鋼鐵企業的原料供應 以及產品運輸受到極大影響。自 3 月中旬以來，物流限制逐漸得到緩解，4 月初以來，原料供應和 鋼鐵成品的交付已基本恢復正常。截止 4 月下旬，鋼鐵企業產能利用率已恢復至疫情前水平。我們 認為，年初以來的疫情或影響行業產能置換節奏，導致 2021 年行業供需格局惡化。 0 330 0 3753 11147 1703 1148 1900 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 置入粗鋼產能(萬噸) 2020H

24、1 17% 2020H2 83% 置入粗鋼產能(萬噸) HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 7 1.3 行業基本面： 2020 年 1-5 月螺紋鋼平均噸鋼毛利處于歷 史十年 0-25%分位 （1）量：）量：2020 年年 1-5 月螺紋鋼日均消耗量大幅下降，各品種鋼材日均產量降幅明顯月螺紋鋼日均消耗量大幅下降，各品種鋼材日均產量降幅明顯 從表觀消費量上看，從表觀消費量上看，2020 年 1-5 月螺紋鋼日均消耗量相較于去年同期大幅降低至 42.6 萬噸/天， 同比降幅高達 11.7%。從產量上看，從產量上看，受疫情影響，2020

25、年 2-3 月份鋼廠開工率普遍不足，鋼鐵產 量遠低于以往同期水平； 4 月份以來隨著復工復產的推進， 鋼鐵生產開始恢復至正常水平。 2020 年 1-5 月主要鋼材合計日均產量同比明顯下降 4.7%；各品種鋼材日均產量水平均有所降低，其中螺 紋鋼產量降幅最大， 同比下降達 6.6%，熱軋板卷、冷軋板卷日均產量分別同比降低 3.4%、 2.3%。 經濟下行及新冠疫情爆發對鋼鐵行業及下游房地產、基建和制造業影響巨大。經濟下行及新冠疫情爆發對鋼鐵行業及下游房地產、基建和制造業影響巨大。其中建筑業所受影 響最為嚴重， 今年二月份， 幾乎所有建筑項目的施工都陷入停滯， 螺紋鋼消耗量降至 7.3 萬噸/天

26、， 遠低于以往假期后復工水平。三月初開始，國內疫情迅速轉好，至 4 月底，大部分建筑業均已恢復 正常生產活動，加上工地集中趕工期帶來短期鋼需爆發，螺紋鋼消耗量一度攀升至 68 萬噸/天的歷 史高位。 然而， 鑒于國內鋼鐵需求仍處在恢復階段， 下游整體用鋼行情尚未恢復至疫情之前的水平。 縱向比較，我們認為當前縱向比較，我們認為當前螺紋鋼螺紋鋼消耗量和產量水平消耗量和產量水平類似于類似于 2017 年上半年。年上半年。從 1-5 月螺紋鋼日均消 耗量數據來看，當前螺紋鋼日均消耗量類似 2017 年 1-5 月水平。2017 年是中國經濟觸底回升的 一年，1-5 月受樓市降溫和基建放緩的影響，螺紋鋼

27、日均產量降至 43.4 萬噸/天，成為上一輪周期 底部的前兆。同時，2017 年鋼鐵行業在供給側改革深入推進下，總體產量創歷年新低，1-5 月主要 鋼材品種日均產量降至 99.3 萬噸/天。 表 2：2020 年 1-5 月螺紋鋼日均消耗量和主要鋼材品種日均產量（單位：萬噸） 2020 年 1-5 月 2019 年 1-5 月 同比變動幅度 螺紋鋼日均消耗量 42.6 48.2 -11.7% 螺紋鋼日均產量 45.0 48.1 -6.6% 熱軋板卷日均產量 45.2 46.8 -3.4% 冷軋板卷日均產量 11.0 11.3 -2.3% 合計產量 101.2 106.2 -4.7% 數據來源：

28、Mysteel、東方證券研究所 HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 8 圖 5：螺紋鋼日均消耗量（單位：萬噸） 圖 6：合計日均產量季節性變化（單位：萬噸） 數據來源： Mysteel、東方證券研究所 數據來源： Mysteel、東方證券研究所 （2）價：）價： 2020 年年 1-5 月主要鋼材品種均價同比下跌月主要鋼材品種均價同比下跌 6%9%，螺紋鋼跌幅最大，螺紋鋼跌幅最大 從普鋼綜合價格指數上看從普鋼綜合價格指數上看，2020 年 1-5 月普鋼綜合指數同比顯著下跌 8.3%。從各鋼種價格指數從各鋼種價格指數 上看上看，20

29、20 年 1-5 月主要鋼材產品均價同比全面下跌，其中螺紋鋼跌幅最大，同比降幅達 8.5%； 線材、熱卷、中厚板、冷軋板均價同比分別下跌 8.8%、7.5%、8.1%、7.4%、6.2%。 縱向比較，我們認為當前縱向比較，我們認為當前普鋼普鋼價格水平類似于價格水平類似于 2013 年上半年。年上半年。從 1-5 月普鋼綜合價格指數來看， 當前螺紋鋼日均消耗量類似 2013 年 1-5 月水平。 2013 年鋼鐵產能在“四萬億”刺激政策下處于嚴重 過剩狀態，同期需求的逐漸放緩導致鋼價進一步下降。具體來看，2013 年鋼材價格行情從 3 月開 始便一路下跌，2013 年 1-5 月平均普鋼綜合指數

30、降至 3943 元/噸，直到 6 月底觸及年內最低點， 隨后，鋼價整體處于震蕩盤整狀態。 表 2：2020 年 1-5 月主要鋼材品種同比下跌 6%9% 2020 年 1-5 月均價（元/噸） 2019 年 1-5 月均價（元/噸） 同比變動幅度 螺紋螺紋 3687 4030 -8.5% 線材線材 3861 4175 -7.5% 熱卷熱卷 3549 3860 -8.1% 中厚板中厚板 3685 3982 -7.4% 冷軋板冷軋板 4074 4342 -6.2% 綜合 3754 4093 -8.3% 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 0 10 20 30 40 50 60 70 80 8

31、5 90 95 100 105 110 115 120 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 201520162017 201820192020 HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 9 圖 7：各品種鋼材價格走勢（單位：元/噸） 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 （3）利：）利： 2020 年年 1-5 月螺紋鋼平均噸鋼毛利處于歷史十年月螺紋鋼平均噸鋼毛利處于歷史十年 0-25%分位分位 原材料成本：原材料成本：2020 年年 1-5 月，進口鐵礦價格同比上漲月，進口鐵礦價格同比上漲 1.

32、8%，二級冶金焦價格同比下跌，二級冶金焦價格同比下跌 10.5%， 廢鋼價格同比下跌廢鋼價格同比下跌 0.2% 從原材料成本上看從原材料成本上看，2020 年 1-5 月進口礦石價格漲幅明顯，同比上漲 1.8%；各焦煤價格均有顯著 下跌，其中唐山二級冶金焦價格同比跌幅超過 10%；廢鋼價格跌幅較小，同比下跌 0.2%。 縱向比較，我們認為當前原材料成本水平類似于縱向比較，我們認為當前原材料成本水平類似于 2014 年上半年。年上半年。從 1-5 月長流程、短流程鋼坯平 均成本來看，當前原材料成本類似 2014 年 1-5 月水平。2014 年受國際主要原燃料生產企業生產 能力大幅提高及我國鋼鐵

33、產量增幅下滑影響，鐵礦石等原燃料供需格局逆轉了 2013 年持續上漲的 行情，價格開始大幅下降，1-5 月青島港進口礦均價降至 744 元/噸，同比大幅下滑 21.4%。 表 3：2020 年 1-5 月進口礦上漲 1.8%、二級冶金焦下跌 10.5%、廢鋼下跌 0.2% 2020 年年 1-5 月月均價（元均價（元/噸）噸） 2019 年年 1-5 月月均價（元均價（元/噸）噸） 同比變動幅度同比變動幅度 青島港進口礦均價青島港進口礦均價 627 616 1.8% 主焦煤主焦煤:邢臺邢臺 1344 1412 -4.8% 二級冶金焦二級冶金焦:唐山唐山 1776 1984 -10.5% 282

34、8 城市廢鋼均價城市廢鋼均價 2281 2285 -0.2% 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 1500 2500 3500 4500 5500 6500 2011201220132014201520162017201820192020 價格指數:普鋼:螺紋價格指數:普鋼:線材 價格指數:普鋼:熱卷價格指數:普鋼:中厚 價格指數:普鋼:冷板價格指數:普鋼:鍍鋅 HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 10 圖 8：原材料價格走勢（單位：元/噸） 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 （2）鋼材盈利：）鋼材盈利：2020 年年

35、 1-5 月月螺紋鋼平均噸鋼毛利螺紋鋼平均噸鋼毛利處于歷史十年處于歷史十年 0-25%分位分位 從噸鋼盈利來看，從噸鋼盈利來看， 2020 年 1-5 月螺紋鋼、熱軋卷板、冷軋卷板平均噸鋼毛利分別為 308、130、 -17 元，冷軋板卷已進入虧損狀態。2020 年 4-5 月螺紋鋼、熱軋卷板、冷軋卷板平均噸鋼毛利分別 為 319、90、-221 元，較 Q1 環比升 6.4%、降 47.5%、降 270.7%?？v向比較，縱向比較，當前當前螺紋鋼噸鋼螺紋鋼噸鋼 毛利處于歷史十年毛利處于歷史十年 0-25%分位分位。 表 4：2020 年 4-5 月螺紋鋼噸鋼毛利較 Q1 環比升 6.4% 20

36、20 年年 1-5 月噸鋼毛利月噸鋼毛利（元（元/噸）噸） 2020 年年 1-3 月月均價（元均價（元/噸）噸） 4-5 月較月較 Q1 環環比變動幅度比變動幅度 螺紋鋼 308 300 6.4% 熱軋板卷 130 171 -47.5% 冷軋板卷 -17 129 -270.7% 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2011201220132014201520162017201820192020 青島港進口礦均價主焦煤:邢臺:含稅價 到廠價(含稅):二級冶金焦:唐山28城市廢鋼均價 HeaderTable_TypeT

37、itle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 11 圖 9：分品種盈利情況（單位：元/噸） 數據來源：Mysteel、東方證券研究所 1.4 殊途同歸：行業下行周期，普、特鋼企業盈利逐步分化， 謀轉型促發展為共同課題 普鋼和特鋼企業盈利能力分化普鋼和特鋼企業盈利能力分化， 普鋼企業周期性強， 特鋼企業周期性減弱， 普鋼企業周期性強， 特鋼企業周期性減弱。 從下圖可以看出， 2014- 2018 年普鋼企業和特鋼企業 ROE 走勢一致，隨行業周期性波動。自 2019 年起，二者走勢分化， 相比于普鋼企業，特鋼企業的 ROE 水平較為穩定。具體來看，在普鋼行業周期下行的 2019

38、 年， 上市普鋼企業的 ROE 從 2018 年的 16.2%滑落至 2019 年的 7.7%，與此同時，上市特鋼企業的 ROE 從 2018 年的 18.1%僅小幅下降至 2019 年的 14.2%?？梢娞劁撆c普鋼企業的盈利能力開始 分化，普鋼企業業績隨行業周期性波動，而特鋼企業憑借行業進口替代空間打開和自身技術保障， 周期性逐漸降低。 圖 10：普鋼和特鋼企業 ROE 走勢自 2019 年起分化 數據來源：Wind、東方證券研究所 -500 0 500 1000 1500 2000 2011201220132014201520162017201820192020 螺紋鋼毛利熱軋毛利冷軋毛利

39、 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 2010201120122013201420152016201720182019 普鋼ROE特鋼ROE HeaderTable_TypeTitle 鋼鐵行業深度報告 普鋼謀轉型，特鋼求更特，關注真龍頭 12 綜上綜上所述所述：（：（1）普鋼和特鋼企業盈利能力自普鋼和特鋼企業盈利能力自 2019 年開始分化，普鋼企業業績隨行業呈周期性波年開始分化，普鋼企業業績隨行業呈周期性波 動，而特鋼企業通過研發提升產品結構，動，而特鋼企業通過研發提升產品結構，鍛造自身成長性，鍛造自身成長性，周期性逐漸降低周期性逐漸降低。展望未來，提

40、升盈利展望未來，提升盈利 能力是普鋼和特鋼企業的共同課題能力是普鋼和特鋼企業的共同課題。（2）行業）行業趨勢趨勢：需求端房住不炒政策基調下鋼鐵行業需求或：需求端房住不炒政策基調下鋼鐵行業需求或 保持平穩，供給端較大的產能置換供給壓力受疫情影響推后，進而影響保持平穩，供給端較大的產能置換供給壓力受疫情影響推后，進而影響 1-2 年內年內普鋼普鋼行業供需格行業供需格 局。局。根據我們于根據我們于 2020 年年 1 月月 11 日發布的日發布的“問道高端特鋼問道高端特鋼”系列報告之一：進口替代系列報告之一：進口替代-高端特鋼高端特鋼 進口替代加速，戰略看好特鋼核心資產投資機會深度報告進口替代加速，戰略看好特鋼核心資產