1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。迪安診斷 300244.SZ 公司研究|首次報告 迪安診斷是國內領先的第三方診斷服務提供商，采取“服務迪安診斷是國內領先的第三方診斷服務提供商，采取“服務+產品”雙輪驅動發展策產品”雙輪驅動發展策略。略。在“服務”業務方面，目前公司已建設完成全國連鎖化的獨立醫學實驗室網絡，能為醫療機構提供精準及時的外包檢驗項目服務。在“產品”業務方面，公司已擁有 1000 多種產品的全國經銷渠道和三大自產產品線，能夠為醫療機構提供自行檢驗業務所需的設備、試劑、耗材和技術

2、支持服務等，且具備規?；渻瀯?。我國我國 ICL 行業行業大有可為大有可為，特檢市場尤其值得關注。，特檢市場尤其值得關注。獨立醫學實驗室(ICL)所覆蓋的檢驗項目可分為普檢與特檢兩大類。與普檢業務相比，特檢業務技術難度更高，價格更高。我國ICL行業起步較晚，行業滲透率遠低于發達國家。但近年來，我國ICL行業發展迅速，ICL 機構數量從 2009 年的不足 70 個增加至 2021 年的 2100 多個。根據弗若斯特沙利文預測，2021-2026 年我國 ICL 市場規模有望從 222.63 億元增長至513.11 億元，期間 CAGR 達 18.2%，其中特檢市場將有望增長至 288.80

3、 億元，期間 CAGR 達 23%，高于行業增速。公司公司位居位居 ICL 行業第一梯隊，通過行業第一梯隊，通過提高提高客戶客戶服務服務質量而不斷鞏質量而不斷鞏固固競爭優勢。競爭優勢。公司在“服務”業務中的核心競爭力主要體現在：1）公司銷售網絡布局完善，具有顯著龍頭效應；2）公司堅持“精準中心”和“合作共建”業務模式，大力發展特檢業務，提升院方的合作效率與粘性，其中公司“精準中心”業務能夠幫助醫院打造一體化的精準診療模式；3）信息化及數字化能力賦能公司數字化業務發展。渠道賦能業績二次增長，自研指引未來產品方向渠道賦能業績二次增長，自研指引未來產品方向。在“產品”業務中，公司深耕渠道產品，構建完

4、善的渠道網絡及產品協同服務，已成為國內規模領先的 IVD 渠道商之一。同時，公司加大研發力度，持續獲得自研產品成果，自研產品業務規模不斷提升。渠道與自研產品業務有助于提升公司研產銷檢一體化能力，增強客戶粘性。我們預測公司 2023-2025 年每股收益分別為 1.31、1.92、2.40 元，由于服務+產品策略不斷驅動公司向前發展，我們認為目前公司的合理估值水平為 2023 年的 25 倍市盈率，對應目標價為 32.75 元，首次給予買入評級。風險提示 醫改政策影響下 ICL 行業承接外包量不及預期的風險；渠道產品盈利能力不及預期的風險；精準中心盈利水平不及預期；資產、信用減值損失風險。202

5、1A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)13,083 20,282 14,047 16,130 18,542 同比增長(%)22.9%55.0%-30.7%14.8%14.9%營業利潤(百萬元)1,838 2,823 1,360 1,972 2,469 同比增長(%)39.2%53.6%-51.8%45.0%25.2%歸屬母公司凈利潤(百萬元)1,163 1,434 824 1,203 1,502 同比增長(%)44.8%23.3%-42.6%46.1%24.8%每股收益（元）1.85 2.29 1.31 1.92 2.40 毛利率(%)38.3%37.2%33

6、.4%34.2%34.6%凈利率(%)8.9%7.1%5.9%7.5%8.1%凈資產收益率(%)22.1%21.6%10.6%13.7%14.9%市盈率 13.6 11.1 19.3 13.2 10.6 市凈率 2.7 2.1 1.9 1.7 1.5 資料來源：公司數據.東方證券研究所預測.每股收益使用最新股本全面攤薄計算.盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2023年11月14日）25.31 元 目標價格 32.75 元 52 周最高價/最低價 30.93/21.23 元 總股本/流通 A 股（萬股）62,690/50,301 A 股市值（百萬元）15,867 國家/地區

7、中國 行業 醫藥生物 報告發布日期 2023 年 11 月 15 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現%6.75 7.38 10.14-10.5 相對表現%7.79 9.6 17.24-4.91 滬深 300%-1.04-2.22-7.1-5.59 田世豪 021-63325888*6111 執業證書編號：S0860521080001 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 迪安診斷首次覆蓋報告 買入 （首次）迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請

8、與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 一、迪安診斷是國內領先的第三方診斷服務提供商.5 1.1 深耕第三方診斷服務業務，致力于提供醫學診斷整體化解決方案.5 1.2 核心業務為“服務+產品”，業績持續向好.6 二、ICL 行業長坡厚雪，成長空間值得期待.10 2.1 ICL 誕生于專業化分工，可分為普檢與特檢兩大類.10 2.2 政策引導我國 ICL 行業穩步發展，行業未來潛力巨大.11 2.3 ICL 控費降本優勢顯著，特檢市場前景可期.13 三、ICL 行業龍頭企業之一，多因素共筑服務優勢.14 3.1 全面布局 ICL 行業，龍頭效應顯著.14 3.2

9、 精準中心+合作共建業務模式，服務能力持續提升.15 3.3 賦能數字化診療解決方案，引領行業創新發展.18 四、渠道產品營收穩健增長，自研產品業務持續發展.19 4.1 渠道業務協同業績二次上行.19 4.2 研發能力逐步提升，自產產品有望帶來新興增長曲線.21 盈利預測與投資建議.23 盈利預測.23 投資建議.24 風險提示.24 AWfWvXcVuYBUlYtU9PbPaQoMqQpNnOjMqRrQfQqRtN9PrQsRMYtQpONZrQqM 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師

10、申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構圖（截至 2023 年 11 月 13 日）.5 圖 3：公司發展模式.7 圖 4：公司業務布局.7 圖 5：公司營業總收入及同比增速.7 圖 6：公司歸母凈利潤及同比增速.7 圖 7：主營業務營收拆分（單位：億元）.8 圖 8：自產產品營收發展趨勢（單位：億元）.8 圖 9：2021 與 2022 年診斷服務業務營收拆分（單位：億元）.8 圖 10：毛利率和凈利率變化趨勢（單位：%）.9 圖 11：期間費用率變化趨勢（單位：%）.9 圖 12：2019-

11、2023H1 公司應收賬款合計（單位：億元）.9 圖 13：獨立醫學實驗室誕生于專業化分工.10 圖 14：特檢與普檢均價趨勢（單位：元）.11 圖 15：ICL 行業歷經五大發展階段.11 圖 16：2021 年不同國家 ICL 滲透率.13 圖 17：2016-2020 年間第三方醫學檢驗機構可節省的檢驗花費.13 圖 18：我國 ICL 行業市場規模（單位：百萬元）.14 圖 19：公司 ICL 行業銷售網絡布局（截至 2023H1）.15 圖 20：2021 年 ICL 行業格局（剔除新冠檢測后的業務收入）.15 圖 21：公司診斷服務業務營收變化趨勢（單位：億元）.15 圖 22：公

12、司精準醫學中心業務模式.16 圖 23：公司合作共建區域檢驗+病理中心整體化解決方案.16 圖 24：公司精準中心開設數量（單位：家）.16 圖 25：公司 2023H1 特檢業務收入占診斷服務收入的比例.18 圖 26：“數字+診斷”模式不斷迭代造血，引領創新產品可持續發展.18 圖 27：公司渠道產品營收（單位：億元）.20 圖 28：公司渠道產品毛利潤（單位：億元）.20 圖 29：渠道產品毛利潤與占比（單位：億元）.20 圖 30：公司研發費用變化趨勢.21 圖 31：公司研究成果數量（單位：個）.21 表 1：公司管理團隊介紹（截至 2023 年 11 月 3 日）.6 表 2：特檢

13、和普檢的差異.10 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 表 3：ICL 行業相關政策梳理.12 表 4：公司部分精準中心建設情況.16 表 5：公司數字化診療相關在研項目情況.19 表 6：公司生物標記物產品研發項目情況.21 表 7：公司自研產品主要來源于子公司“凱萊譜”、“迪安生物”與“迪普診斷”.22 表 8：可比公司估值.24 表 9：診斷服務毛利率敏感性測算.25 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪

14、驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 一、迪安診斷是國內領先的第三方診斷服務提供商迪安診斷是國內領先的第三方診斷服務提供商 1.1 深耕第三方診斷服務業務，致力于提供醫學診斷整體化解決方案 迪安診斷迪安診斷成立于成立于 1996 年，于年，于 2011 年年 7 月月在深交所創業板上市在深交所創業板上市。公司。公司核心業務核心業務為為第三方診斷服第三方診斷服務，致力務，致力于于提供醫學診斷整體化解決方案提供醫學診斷整體化解決方案。以“讓國人平等地分

15、享健康”為使命，公司積極布局產業生態鏈，業務涵蓋醫學診斷服務、診斷技術研發、診斷產品生產及營銷、CRO、司法鑒定、健康管理、冷鏈物流等領域。截至 2023H1，公司共擁有 43 家連鎖化醫學實驗室，3 家研發型生產企業，5 家健康管理中心，10 家司法鑒定中心，22000 余家服務醫療機構，每年可實現超 1 億的檢測樣本量，可開展檢驗項目超 3300 項，此外公司已獲得 67 張國內外認證證書，檢驗結果被全球 70 多個國家和地區認可。圖 1：公司發展歷程 數據來源：公司官網，東方證券研究所 公司股權結構清晰，實控人為陳海斌先生，合計持股公司股權結構清晰，實控人為陳海斌先生，合計持股 27.4

16、3%。公司實控人陳海斌先生于 2001 年9 月創辦杭州迪安醫療控股有限公司（系上市公司前身），目前擔任公司董事長與總經理，通過直接及間接持股，截至 2023 年 11 月 13 日，總共持股 27.43%，公司股權結構明確且穩定。圖 2：公司股權結構圖（截至 2023 年 11 月 13 日）數據來源：wind，東方證券研究所 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 公司管理團隊行業經驗豐富公司管理團隊行業經驗豐

17、富，核心管理層均長期深耕醫療健康行業，核心管理層均長期深耕醫療健康行業。董事長陳海斌先生在醫療健康行業深耕 20 余年，自 2010 年起擔任公司董事長至今。同時，陳海斌先生為浙江省政協常委，上海長三角商業創新研究院副理事長兼大健康研究所所長，并先后獲得“2013 年上市公司最受尊敬董事長”、“2014 年度風云浙商”、“2021 杭商領軍人物”、2021 中央統戰部“為全面建成小康社會作貢獻先進個人”、2022 年第六屆世界浙商大會“全球浙商金獎”等榮譽。表 1：公司管理團隊介紹（截至 2023 年 11 月 3 日）姓名姓名 職務職務 出生年份出生年份 工作經歷工作經歷 陳海斌 董事長，總

18、經理 1969 年 2010 年 5 月至今擔任公司董事長，2014 年 12 月起兼任杭州迪安控股有限公司董事長。郭三匯 副總經理 1975 年 2000年 10 月至 2011 年 11 月任杭州迪安醫學檢驗中心有限公司大區經理、總經理等職；2011 年 12 月至 2014 年8月任南京迪安醫學檢驗所有限公司總經理；2014年 9月至 2017 年 6 月任公司大區總經理、總裁助理等職；2017年 7 月至今任公司診斷服務事業部總經理；2019 年 1 月至今任公司副總經理；2019 年 9 月至今任公司董事。洪漢華 副總經理 1968 年 2005 年至 2018 年任杭州恒冠醫療器械

19、有限公司總經理；2018 年 10 月至今任杭州迪安醫學檢驗中心有限公司總經理，2022 年至今任公司東區大區總經理。趙德康 副總經理 1968 年 2000 年至 2011 年任澳大利亞荷蘭國際集團銀行企業架構及戰略規劃部總經理等職；2012 年至 2023 年任華為技術有限公司企業架構及管理變革高級專家等職；2023 年 4月加入公司，8 月至今任公司財務負責人。吳維嚴 副總經理 1971 年 2019 年 10 月至 2022 年 5 月任順如豐來技術公司副總裁、首席技術官等職，2022 年 6 月至今任公司副總經理、首席技術官等職。陶鈞 副總經理，董事會秘書 1981 年 2008 年

20、 4 月至 2017 年 6 月，在公司任法務部經理、證券部總經理；2017 年 7 月至 2021 年 3 月，在杭州迪通創健股權投資基金管理有限公司任副總經理、總經理等職；2019 年 12 月至 2021 年 6 月，在上海睿昂基因科技股份有限公司任董事。2021 年 5 月至今，在公司任董事會秘書。數據來源：公司公告，東方證券研究所 1.2 核心業務為“服務+產品”，業績持續向好 公司是一家以提供“服務公司是一家以提供“服務+產品”為核心業務的醫學診斷整體化解決方案提供商產品”為核心業務的醫學診斷整體化解決方案提供商，致力于為各類綜合醫院與?？漆t院、社區衛生服務中心（站）、鄉（鎮）衛生

21、院、體檢中心、疾病預防控制中心等各級醫療機構提供以疾病為導向的體外診斷產品及醫學檢測服務，以滿足患者的綜合臨床診療需求。公司業務廣泛，主要涉及醫學診斷服務、診斷技術研發、診斷產品生產及銷售、CRO、司法鑒定、健康管理等領域。公司已經形成了完備的業務體系，能夠滿足各類客戶的多樣化需求。公司已經形成了完備的業務體系，能夠滿足各類客戶的多樣化需求。首先，公司已建設完成全國連鎖化的獨立醫學實驗室網絡，可開展3300多項檢驗項目，因此能夠為醫療機構提供精準及時的外包檢驗項目服務，包括醫學診斷外包服務和科研外包服務。其次，公司擁有1000多種產品的全 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷

22、服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 國經銷渠道和三大自產產品線，能夠為醫療機構提供自行檢驗業務所需的設備、試劑、耗材和技術支持服務等，且具備規?；渻瀯?。最后，通過深度的合作共建和精準中心模式，公司能夠依托其專業化運營能力和規?；渻瀯莸葋磔o助醫療機構客戶實現醫學效率提升和降本增效。圖 3：公司發展模式 圖 4：公司業務布局 數據來源：公司官網，東方證券研究所 數據來源：公司官網，東方證券研究所 2018 年以來公司營收與歸母凈利潤增速穩健，年以來公司營收

23、與歸母凈利潤增速穩健，但但 2023H1 營收與歸母凈利潤同比均出現顯著下營收與歸母凈利潤同比均出現顯著下滑，原因是上一年度滑，原因是上一年度同期新冠同期新冠檢測檢測高高需求需求下業績基數較高下業績基數較高。2022 年公司營業總收入為 202.82 億元，同比增速為 55.03%，2018-2022 年期間公司營收 CAGR 達 30.62%，2023H1 公司營業總收入為 68.42 億元，同比增速為-36.37%。在歸母凈利潤方面，2022 年公司歸母凈利潤為 14.34 億元，同比增速為 23.33%，2018-2022 年期間公司歸母凈利潤 CAGR 為 38.56%，2023H1

24、公司歸母凈利潤為4.53億元，同比增速為-75.89%。2023H1，全國核酸篩查需求自新冠疫情管控放開后逐步消退，公司主營業務整體收入較去年同期下滑明顯。圖 5：公司營業總收入及同比增速 圖 6：公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 剔除新冠相關剔除新冠相關應急業務應急業務來看，公司各主營業務均處于穩步增長階段來看，公司各主營業務均處于穩步增長階段。公司主營業務可分為診斷服務、診斷產品（包括自產產品和渠道產品）、其他。其中，診斷服務業務發展穩健，剔除應急業務影響，從 2019 年到 2022 年，公司診斷服務業務營收從 31.37

25、億元增長至 46.35 億元，期間69.6784.53106.49130.83202.8268.42-60%-40%-20%0%20%40%60%050100150200250201820192020202120222023H1營收（億元）yoy3.893.478.0311.6314.344.53-100%-50%0%50%100%150%024681012141620182019202020212022 2023H1歸母凈利潤（億元）yoy 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，

26、或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 CAGR 為 13.90%。2023H1，公司診斷服務業務實現營收 27.27 億元，剔除應急業務后同比+23.73%；其中，ICL 業務實現營業收入 24.78 億元，剔除應急業務后同比+27.53%。在診斷產品業務中，公司自 2019 年以來，大力發展自產產品業務，現已形成分子診斷、細胞病理、質譜診斷三大自產產品線。從 2019 年到 2022 年，公司自產產品業務營收從 1.19 億元增長至 15.33 億元，期間 CAGR 高達 134.42%。2023H1，公司自產產品業務營收實現 2.29 億元，剔除應急業務后同

27、比+50.65%，依然保持較高的增速。其次，在渠道產品業務上，2023H1 公司共實現營收 41.14 億元，同比+7.10%，保持穩定增長。圖 7：主營業務營收拆分（單位：億元）數據來源：公司公告，東方證券研究所 圖 8：自產產品營收發展趨勢（單位：億元）圖 9：2021 與 2022 年診斷服務業務營收拆分（單位：億元）數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 注：“新冠”指新冠相關應急業務 毛利率與凈利率基本保持穩定，毛利率與凈利率基本保持穩定，期間費用期間費用呈現波動呈現波動趨勢趨勢。近年來公司毛利率與凈利率保持穩定發展趨勢。2018 年公司毛利率為 34

28、.04%，凈利率為 8.45%，到 2023H1，公司毛利率為 33.15%，凈利率為 8.93%，在此期間毛利率和凈利率波動幅度較小，基本維持穩定。在期間費用率上，從2018 年到 2023H1，公司管理費用率和銷售費用率存在一定波動，而研發費用率則呈現出上升趨勢。2018 年，公司研發費用率為 2.39%，到 2023H1，公司研發費用率上升至 3.18%。研發費用率的提高主要系公司加大研發投入進行自有產品管線的持續建設。從研發成果來看，2023H1，公司新增發明專利 17 項、實用新型專利 30 項、軟件著作權 25 項，另有 96 項發明專利在申請；發-5005010015020025

29、020192020202120222023H1診斷服務自產產品渠道產品其他內部關聯抵消1.193.766.5915.332.29-100%-50%0%50%100%150%200%250%02468101214161820192020202120222023H1自產產品yoy40.1446.3526.0680.3902040608010012014020212022非新冠新冠 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9

30、 表學術論文 36 篇，其中在 Cell Discovery（IF=38.079）等頂級國際醫學英文期刊上發表 SCI 論文 23 篇，在中華檢驗醫學雜志等全國權威期刊上發表中文期刊 13 篇。圖 10：毛利率和凈利率變化趨勢（單位：%）圖 11：期間費用率變化趨勢（單位：%）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 2019年以來公司應收賬款呈逐年增加趨勢，年以來公司應收賬款呈逐年增加趨勢，其中其中多數應收賬款賬期在一年以內多數應收賬款賬期在一年以內。從賬面余額來看，2019 年底，公司應收賬款合計為 34.61 億元，后應收賬款規模逐年增加，2022 年這一數

31、值達105.27 億元。但 2023H1，隨著疫情防控政策走向全面放開，公司應收賬款規模未見明顯增長，為 105.29 億元。從應收賬款的結構來看，從 2019 年到 2023H1，公司多數應收賬款賬期均在一年以內。截至2023H1，45.2%的應收賬款賬期在1-6個月之間，32.3%的應收賬款賬期在7-12個月之間，合計超 77%。圖 12：2019-2023H1 公司應收賬款合計（單位：億元）數據來源：公司公告，東方證券研究所 0%10%20%30%40%50%201820192020202120222023H1毛利率凈利率0%2%4%6%8%10%20182019202020212022

32、2023H1管理費用率銷售費用率研發費用率02040608010012020192020202120222023H11-6個月7-12個月1-2年2-3年3年以上 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 二二、ICL 行業長坡厚雪，成長空間行業長坡厚雪，成長空間值得期待值得期待 2.1 ICL 誕生于專業化分工，可分為普檢與特檢兩大類 獨立醫學實驗室(Independent Clinical Laboratory

33、,ICL)又稱第三方醫學實驗室，是指在衛生行政部門的許可下具有獨立法人資格、獨立于醫院之外從事臨床檢驗或病理診斷、獨立承擔責任的醫療機構。ICL 行業起源于 1920 年代的美國，“專業化分工”是 ICL 行業誕生的源頭。醫學檢驗業務是醫療過程中的必備環節，醫院檢驗科與病理科在早期承擔了幾乎全部的檢驗業務。但隨著技術的進步、民眾健康意識的提高、社會經濟的發展，醫學檢驗業務的項目數量和樣本數量快速增加，醫院自有的檢驗能力難以滿足檢驗業務的需求擴張。ICL 行業于是應運而生。通過專業化分工，ICL 承擔了醫院檢驗科及病理科的大量檢驗業務，且能夠通過規?；洜I提高效率并降低成本，醫院則可專注于診療業

34、務。圖 13：獨立醫學實驗室誕生于專業化分工 數據來源：金域醫學招股說明書，東方證券研究所 ICL 行業所覆蓋的檢驗項目可分為普檢與特檢兩大類行業所覆蓋的檢驗項目可分為普檢與特檢兩大類，普檢與特檢的外包需求普檢與特檢的外包需求存在較大存在較大差異差異。二者的分類依據為醫療機構臨床檢驗項目目錄（以下簡稱目錄），目錄中所制定的檢驗項目稱為普檢，而目錄中所不包含的表外項目稱為特檢。在醫院外包給 ICL 的業務中，公立一級、二級醫院是普檢外包的主要客戶，占據公立一二級醫院檢驗外包市場的約 80%，而公立三級醫院則是特檢外包的主要客戶，占據公立三級醫院檢驗外包市場的約 80%。另外，特檢技術難度更大，檢

35、測均價更高另外，特檢技術難度更大，檢測均價更高?？傮w上，普檢項目與特檢項目存在顯著差異：在檢測難度上，普檢項目的技術難度低，所需的技術平臺多為常規的臨床化學、常規血液學、常規微生物學及常規免疫學平臺等，而特檢項目則多涉及分子診斷學、蛋白質化學、高級微生物學等技術壁壘更高的檢測技術。因此，在檢測價格上，特檢項目的檢測均價遠高于普檢。另外，值得注意的是，特檢的檢測均價呈逐年上升的趨勢。表 2：特檢和普檢的差異 普檢 特檢 檢測項目檢測項目 血液化學、體液生化、血型檢查、免疫球蛋白檢查、甲狀腺相關激素及抗體檢測等。臨床免疫學、微生物培養和生物體鑒定、血培養、抗結核分枝桿菌、肝炎病毒、流感、HPV、H

36、BV 等傳染病的分子檢測、BRCA1/2 等遺傳功能和變異或腫瘤遺傳學的分子檢測、前列腺癌生物標志物檢測、心血管疾病風險預測系列；CYP2C19 等藥物基因組學檢測；迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 菌藥物敏感性測試；尿液分析及酶聯免疫吸附試驗(ELISA)細胞遺傳學檢測，包括熒光原位雜交(FISH)；新生兒篩查、治療藥物監測(TDM)中的液相色譜質譜(LC-MS)技術平臺技術平臺 常規臨床化學、常規血液學

37、、常規微生物學及常規免疫學等 分子診斷學、蛋白質化學、細胞免疫學及高級微生物學等 人員要求人員要求 成本效益好且高效的勞動力 高等學歷及技術要求 特征特征 同質化及標準化 對實現經營規模效益的重要性 廣闊的市場需求 更高研發投資 數量較少且客戶需求更窄 需要更高的銷售及營銷支出 主要服務提供商主要服務提供商 醫院、ICL、聯合臨床實驗室，其中公立一級、二級醫院是普檢外包的主要客戶 醫院、ICL，其中公立三級醫院則是特檢外包的主要客戶 價格價格 相對較低 相對較高 數據來源：艾迪康招股說明書、頭豹研究院，東方證券研究所 圖 14：特檢與普檢均價趨勢（單位：元）數據來源：頭豹研究院，東方證券研究所

38、 2.2 政策引導我國 ICL 行業穩步發展，行業未來潛力值得期待 我國 ICL 行業的發展可分為 5大階段：起步階段（1980 年代至 1994 年）、探索階段（1994 年至2004年）、初步發展階段（2004年至 2016年）、快速發展階段（2016年至 2019年）、加速發展階段（2019 年至今）。雖然與美國等發達國家相比，我國 ICL 行業起步較晚，但發展迅速，從數量上看，我國 ICL 的數量從 2009 年的不足 70 個增加至 2021 年的 2100 多個。圖 15：ICL 行業歷經五大發展階段 403.4425.1472.170.761.768.70100200300400

39、500201820192020特檢普檢 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 數據來源：艾迪康招股說明書，東方證券研究所 從 ICL 行業的發展階段中，可見行業受到了諸多政策的支持與引導。其中，尤其值得注意的是，近年來 LDT（Laboratory Developed Test）政策的陸續出臺，推動了創新臨床試驗的發展，促進了院內特檢市場的擴大。早在 2021 年 3 月，國務院發布了醫療器械監督管理條例，其中

40、第五十三條提到“對國內尚無同品種產品上市的體外診斷試劑，符合條件的醫療機構根據本單位的臨床需要，可以自行研制，在執業醫師指導下在本單位內使用”。后續多個地方政府陸續頒布相關條例以支持 LDT 項目的發展。其中，在 2021 年 4 月，廣州市人民政府辦公廳印發廣州市戰略性新興產業發展“十四五”規劃，提出“積極支持實驗室自建檢測方法（LDT）試點，有條件允許 LDT 項目服務于臨床推廣”，同時“鼓勵醫檢業務外包，將第三方醫學檢驗作為公立醫療機構的補充”。而上海、杭州等城市也同樣鼓勵 LDT 項目的推進，助力 LDT 模式開展。表 3：ICL 行業相關政策梳理 時間時間 政策政策 部門部門 政策內

41、容政策內容 2009 年 12月 醫學檢驗所基本標準(試行)原國家衛計委 衛生部決定在醫療機構類別中增設醫學檢驗所并明確相關設立衛生部決定在醫療機構類別中增設醫學檢驗所并明確相關設立要求和基本標準要求和基本標準 2015年9月 國務院辦公廳關于推進分級診療制度建設的指導意見 國務院辦公廳 探索設置獨立的區域醫學檢驗機構，推進同級醫療機構間以及探索設置獨立的區域醫學檢驗機構，推進同級醫療機構間以及醫療機構與獨立檢查檢驗機構間檢查檢驗結果互認醫療機構與獨立檢查檢驗機構間檢查檢驗結果互認 2016 年 12月“十三五”衛生與健康規劃 國務院 大力發展第三方服務，引導發展專業的醫學檢驗中心和影像中引導

42、發展專業的醫學檢驗中心和影像中心心 2017年5月 關于支持社會力量提供多層次多樣化 醫療服務的意見 國務院辦公廳 支持社會力量舉辦獨立設置的醫學檢驗、病理診斷支持社會力量舉辦獨立設置的醫學檢驗、病理診斷、醫學影像、消毒供應、血液凈化、安寧療護等專業機構，面向區域提供服務 2018年6月 關于進一步改革完善醫療機構、醫師審批工作的通知 國家衛健委 中醫藥局 在保障醫療質量安全的前提下，醫療機構可以委托獨立設置的醫療機構可以委托獨立設置的醫學檢驗實驗室醫學檢驗實驗室、病理診斷中心、醫學影像診斷中心、醫療消毒供應中心或者有條件的其他醫療機構提供醫學檢驗者有條件的其他醫療機構提供醫學檢驗、病理診斷、

43、醫學影像、醫療消毒供應等服務 2019年6月 關于促進社會辦醫持續健康規范發展的意見 國家衛健委等十部門 規范和引導社會力量舉辦連鎖化、集團化經營的醫學檢驗實驗規范和引導社會力量舉辦連鎖化、集團化經營的醫學檢驗實驗室、室、病理診斷中心、醫學影像中心、血液透析中心等獨立設置醫療機構。支持三級公立醫院與社會辦醫共享支持三級公立醫院與社會辦醫共享醫學影像、醫學醫學檢驗、檢驗、病理診斷等服務等服務，形成全社會醫療合作管理體系形成全社會醫療合作管理體系 2020年8月 關于印發醫學檢驗實驗室管理暫行辦法的通知 國家衛健委等十部門 集中組織一次對轄區內所有醫學檢驗實驗室的全面檢查，重點集中組織一次對轄區內

44、所有醫學檢驗實驗室的全面檢查，重點檢查樣本數量與檢測能力不匹配、檢測流程不規范、報告反饋檢查樣本數量與檢測能力不匹配、檢測流程不規范、報告反饋不及時等問題不及時等問題，對發現的問題建立臺賬，明確責任人，實行限實行限時整改時整改 2020 年 12月 關于進一步規范醫療行為促進合理醫療檢查的指導意見 國家衛健委 等八部門 鼓勵有條件的地區按照標準獨立設置鼓勵有條件的地區按照標準獨立設置醫學影像中心、醫學檢驗醫學檢驗中心、中心、病理診斷中心，并統一納入衛生健康部門醫療質量控制并統一納入衛生健康部門醫療質量控制體系，為區域內醫療機構提供檢查服務，實現資源共享體系，為區域內醫療機構提供檢查服務，實現資

45、源共享 2021年3月 醫療器械監督管理條例 國家食藥監局 對國內尚無同品種產品上市的體外診斷試劑，符合條件的醫療對國內尚無同品種產品上市的體外診斷試劑，符合條件的醫療機構根據本單位的臨床需要，可以自行研制，在執業醫師指導機構根據本單位的臨床需要，可以自行研制，在執業醫師指導下在本單位內使用下在本單位內使用 數據來源：各部門官網，東方證券研究所 不過，不過，與美國、德國、日本等國家相比，我國與美國、德國、日本等國家相比，我國 ICL 行業滲透率行業滲透率仍然仍然偏低，未來尚有廣闊的發展空偏低，未來尚有廣闊的發展空 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有

46、關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 間。間。根據艾迪康招股說明書，在 2021 年，美國、德國、日本的滲透率分別高達 60%、44%、35%，而同期我國 ICL 行業滲透率僅為 6%，滲透率遠低于上述國家，行業未來發展仍有巨大空間。圖 16：2021 年不同國家 ICL 滲透率 數據來源：國家衛生計生委衛生發展研究中心（轉引自艾迪康招股說明書），東方證券研究所 2.3 ICL 控費降本優勢顯著，特檢市場前景可期 與醫院實驗室相比，與醫院實驗室相比，ICL 的“第三方”性質使得醫學檢驗領域

47、的專業化分工得以實現。的“第三方”性質使得醫學檢驗領域的專業化分工得以實現。ICL 機構有著專業的檢驗技術人員、病理醫生及各類先進的檢驗技術，不僅能夠應對常規性檢驗，更能夠滿足高端復雜性檢驗的需求，并且可檢驗項目種類也遠超于各類醫院實驗室。從數據上來看，根據金域醫學招股說明書，目前我國的三甲醫院一般能夠提供 300-500 種檢驗項目，而我國的大型ICL 則可以提供 2000 余種檢驗項目。但若以發達國家的 ICL 為參照，美國的 ICL 行業甚至能夠提供 4000 余項的檢驗項目。與醫院實驗室相比，與醫院實驗室相比，ICL 能夠能夠憑借集約化經營控制成本憑借集約化經營控制成本。ICL 行業的

48、運營模式意味著單個運營商的實驗室網絡覆蓋范圍極為廣闊，能夠更好更快地連接和滿足不同地區醫院的檢驗需求。更加重要的是，隨著 ICL 的不斷擴張，達到一定業務規模后，運營商進行測試的平均成本將隨著檢測量的增加而下降，這主要受益于集中管理、采購及設備優化、人力資源等等。具體來看，根據國家衛生計生委衛生發展研究中心的推算，以 2016 年為基數，2016-2020 年間第三方醫學檢驗機構可節省的檢驗花費依次為 104億元、137億元、176億元、221億元、274億元。因此，在現有的醫?？刭M背景下，憑借著專業分工優勢和成本優勢，ICL 行業有望持續快速發展。圖 17：2016-2020 年間第三方醫學

49、檢驗機構可節省的檢驗花費 6%60%44%35%0%10%20%30%40%50%60%70%中國美國德國日本滲透率 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 數據來源：國家衛生計生委衛生發展研究中心（轉引自艾迪康招股說明書），東方證券研究所 目前，我國目前，我國 ICL 整體市場規模正快速擴大，同時，整體市場規模正快速擴大，同時，ICL 特檢市場增速高于普檢市場。特檢市場增速高于普檢市場。根據弗若斯特沙利文統計，

50、2017-2021 年我國 ICL 市場從 146.99 億元增長至 222.63 億元，期間 CAGR 為10.9%，預計到2026年我國ICL市場將增長至513.11億元，2021-2026年期間CAGR達18.2%。其中，2017-2021 年，我國ICL特檢市場從 64.39億元增長至102.53億元，期間 CAGR為12.3%，預計到 2026 年我國 ICL 特檢市場將增長至 288.80 億元，2021-2026 年期間 CAGR 達 23%。其次，2017-2021 年，我國 ICL 普檢市場從 82.60 億元增長至 120.10 億元，期間 CAGR 為 9.8%，預計到

51、2026 年我國 ICL 普檢市場將增長至 224.30 億元，2021-2026 年期間 CAGR達 13.3%?？梢?，自 2017 年以來，均價高、技術要求高的特檢市場增速更快，引領 ICL 全市場快速發展。圖 18：我國 ICL 行業市場規模（單位：百萬元）數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 三三、ICL 行業行業龍頭企業之一龍頭企業之一，多因素共筑服務優勢，多因素共筑服務優勢 3.1 全面布局 ICL 行業，龍頭效應顯著 經過多年的積累與沉淀，公司的 ICL 業務已經形成穩定的業內領先優勢。具體來看，公司優勢主要體現在銷售能力、產品能力、交付能力幾大方面：首先，首先，公司具備高效

52、、完備、領先的銷售網絡公司具備高效、完備、領先的銷售網絡，覆蓋范圍廣而深，覆蓋范圍廣而深。在我國，ICL 行業的市場需求極為分散且覆蓋全國，因此，如何建設更加高效的銷售網絡，滿足更多下游客戶需求，是 ICL 運營商的一大難題。公司經過持續不斷地建設和經營，截至 2023H1，已形成“1 家總部實驗室+4 10413717622127405010015020025030020162017201820192020ICL所節省的檢驗花費（單位：億元）-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0100002000030000400005000060

53、000201720182019202020212022E 2023E 2024E 2025E 2026E特檢普檢特檢同比普檢同比 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 家大區中心實驗室+36 家省/自治區/直轄市實驗室+56 家精準中心實驗室+近 700 家合作共建實驗室”的傘狀網絡化布局。傘狀網絡化的銷售布局使得公司能夠將業務從省市區延伸至基層，包括鄉鎮和社區一級，從而滿足全國一線臨床精準檢測的需求。其次，為

54、進一步提高服務效率，公司打造了以大客戶拓展為軸心的鐵三角協作模式，構建了以“以客戶為中心，以項目為中心”的銷售運作管理機制等，因此能夠更好地聚焦及洞察下游客戶需求，尤其是三級醫院客戶的需求，從而促成與一批三級醫院的全面合作。圖 19：公司 ICL 行業銷售網絡布局（截至 2023H1）數據來源：公司公告，東方證券研究所 ICL行業具備顯著的龍頭效應行業具備顯著的龍頭效應，公司位居行業第一梯隊，公司位居行業第一梯隊。ICL行業的運行模式通常是ICL企業與醫院方進行長期合作，行業粘性高，龍頭效應顯著。2021 年，剔除新冠檢測業務后，行業 CR2 接近 50%，金域醫學、迪安診斷分別占據的市場份額

55、為 29.40%和 18.00%，是行業內的第一梯隊。第二梯隊的艾迪康、云康集團、康圣環球分別占據 8.60%、6.20%、3.80%的市場份額。從業績上看，2019 年到 2022 年，公司診斷服務業務穩步發展，業務營收從 31.37 億元增長至 126.74 億元。2023H1，公司診斷服務業務實現營業收入 27.27 億元，剔除應急業務后同比增速為 23.73%。圖 20：2021 年 ICL 行業格局（剔除新冠檢測后的業務收入）圖 21：公司診斷服務業務營收變化趨勢（單位：億元）數據來源：華經產業研究院，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 3.2 精準中心+合作共建業務

56、模式，服務能力持續提升 公司公司堅持堅持“精準中心”“精準中心”和“合作共建”業務模式和“合作共建”業務模式，提升與院方的合作效率與粘性提升與院方的合作效率與粘性。首先，公司獨家開創“精準中心”業務模式，即與三甲醫院就綜合性特檢平臺的院內合作共建。依靠公司優勢技術平臺，“精準中心”建設能夠輔助醫院實現精準診斷技術及醫學技術研究和創新的轉化，有29.40%18.00%8.60%6.20%3.80%34%金域醫學迪安診斷艾迪康云康集團康圣環球其他31.3750.8266.2126.7427.27-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%020406080100120140

57、20192020202120222023H1診斷服務yoy 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 效幫助醫院打造一體化的精準診療模式。2023H1，公司新增 13家精準中心，累計共建設 56家精準中心，其中 30 家已實現盈利，營收同比增加 58%。公司預計到 2023 年底，精準中心數量將突破 70 家，到 2024 年超過 100 家?！昂献鞴步ā蹦Ｊ絼t是公司與醫院就科室/區域中心實驗室綜合運營的整體化解決

58、方案。在該模式中，公司通過供應鏈云平臺和自主開發的迪智云文庫系統，提升共建實驗室的運營效率，并推動資源整合和進城縣鄉衛生一體化。2023H1，公司新增共建實驗室 23 家，累計共建實驗室增至近 700 家，營收同比增加 30%。圖 22：公司精準醫學中心業務模式 圖 23：公司合作共建區域檢驗+病理中心整體化解決方案 數據來源：公司公眾號，東方證券研究所 數據來源：公司公眾號，東方證券研究所 圖 24：公司精準中心開設數量（單位：家）數據來源：投資者演示材料，東方證券研究所預測 表 4：公司部分精準中心建設情況 合作時間合作時間 合作醫院合作醫院 合作項目合作項目 2016 12 月 浙江大學

59、醫學院附屬邵逸夫醫院 中心下設腫瘤精準診療、國際病理、遺傳咨詢三大中心，雙方在國際遠程病理會診、全國病理醫生培訓、三級病理遠程診斷、腫瘤精準診療、遺傳咨詢、科研與技術轉化、生物樣本庫建設等多方面開展深入合作 2017 3 月 臺州恩澤醫療中心 配置了高通量測序儀、串聯質譜儀、3D 數字 PCR 儀等高端儀器設備，重點提供遺傳咨詢、單基因遺傳病診斷、個體化用藥檢測等服務，是臺州首家開展遺傳病咨詢服務的機構 6 月 金華市中心醫院 針對生殖遺傳、腫瘤、心血管疾病三大領域，提供新生兒遺傳代謝病整體解決方案、出生缺陷防控整體解決方案、遺傳疾病基因診斷方案、腫瘤易感基因及伴隨51015203043701

60、000204060801001202017201820192020202120222023E2024E精準中心數量 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 診斷、心血管及其他遺傳病早期診斷與干預等服務 8 月 義烏市中心醫院 建設高通量分子檢測平臺和質譜檢測平臺，開展腫瘤伴隨診斷、遺傳性腫瘤、生殖遺傳、心血管疾病精準診療、藥物濃度檢測、健康管理等精準診斷等相關基因檢測項目，為臨床提供分子診斷和質譜檢測的全面解決方

61、案，并為臨床研究提供技術支撐 12 月 泰達國際心血管病醫院 合作共建心血管病精準診斷中心，為醫院各臨床科室提供分子診斷的全面解決方案，并為多中心臨床研究提供技術支撐 宣城市人民醫院 共建區域檢驗中心、病理中心、冷鏈物流中心、體檢中心等 2018 3 月 漢中市中心醫院 二代測序、質譜檢測平臺深入開展合作，項目覆蓋腫瘤、產前篩查、新生兒遺傳缺陷等多方面檢測項目 9 月 麗水市人民醫院 圍繞腫瘤個體化診斷治療、遺傳病篩查與防控、出生缺陷防控、遺傳咨詢等領域進行建設，并為醫院各臨床科室提供分子診斷的全面解決方案，為臨床研究提供技術支撐 10 月 浙江省立同德醫院 開展更多的二代測序和質譜檢測項目，

62、搭建質譜檢測平臺、分子診斷平臺 2020 6 月 嘉興市第一醫院 圍繞腫瘤、常見遺傳病、罕見病、藥物基因組及高端體檢等臨床應用，重點打造分子遺傳及高通量測序平臺、質譜技術平臺。7 月 杭州師范大學、杭州師范大學附屬醫院 開展消化道疾病、心血管疾病、腫瘤及重大疾病、抗衰老、代謝綜合征等疾病的精準治療 8 月 浙江蕭山醫院 以臨床質譜研究與應用實驗室、分子生物學實驗室以及產前篩查與產前診斷實驗室為平臺，建立慢病、腫瘤、精神衛生及健康管理中心、感染精準防控中心以及出生缺陷防控中心 12 月 楚雄州人民醫院 楚雄州人民政府招商引資建設項目，是云南省地州市級醫院首家建立的精準醫學中心。精準醫學中心將建成

63、集基因檢測、質譜分析、生物信息解讀、遺傳咨詢、臨床診療、大數據分析和科研轉化為一體的綜合性多功能醫學平臺，以分子診斷為核心的精準醫療服務模式 2021 5 月 佛山禪醫 成立合資公司，共同建立禪迪精準醫學健康促進中心，開啟了精準醫學合作項目新模式，更深入推動中心建設發展 9 月 嘉興市第二醫院 圍繞著個體化用藥、病原菌精準診斷、兒科遺傳病診斷和遺傳咨詢、腫瘤伴隨診斷四大臨床應用方向，結合醫院四個優勢學科，建立個體化藥物精準檢測平臺、宏基因組與臨床疑難病原菌檢測平臺、腫瘤伴隨診斷平臺、兒科遺傳病診斷和遺傳咨詢平臺 11 月 寶雞市中醫醫院 開展集基因檢測、質譜分析、生物信息解讀、遺傳咨詢、臨床診

64、療、大數據分析和科研轉化為一體的綜合性多功能醫學平臺 2022 11 月 嘉興市第一醫院 著力打造集分子檢測、基因檢測、生物信息分析與醫學轉化為一體的高端臨床檢驗綜合性實驗室平臺，圍繞腫瘤靶向治療、慢性疾病診療、復雜感染性疾病診斷、個體化健康管理等方向，應用高通量測序、高效液相色譜串聯質譜等技術，滿足臨床及患者的精準診療需求。2023 2 月 德馭醫療馬鞍山總醫院 成立德馭醫療馬鞍山總醫院精準診斷中心，為患者提供個體化診療解決方案，致力打造安徽區域具有領先水平，集檢測、分析、應用于一體的服務平臺。4 月 樂清市第三人民醫院 整合醫院臨床學科優勢及迪安診斷在質譜檢測及分子診斷等多個領域的高新技術

65、平臺優勢，共同推動精準診斷技術的臨床應用 6 月 佛山復星禪誠醫院 依托佛山復星禪誠醫院三甲大型綜合醫院診療平臺，禪迪精準醫學引入迪安診斷前沿精準平臺整體解決方案，基于臨床質譜和分子診斷兩大重點平臺，開展覆蓋腫瘤、感染、慢病、婦幼等多學科的精準診療、遺傳咨詢、科學研究等多方面深入合作。數據來源：公司公眾號，東方證券研究所 此外此外，公司不斷拓寬特檢業務方向，公司不斷拓寬特檢業務方向，大力發展特檢業務，并持續提升方案解決能力大力發展特檢業務，并持續提升方案解決能力。隨著 2021 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其

66、他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 年 3 月 LDT 模式合法化政策的出臺，公司迎來“特檢”業務契機。公司圍繞臨床重點學科，聚焦血液病、實體瘤、病原體宏基因三大重點項目組，同時圍繞內分泌高血壓、內分泌激素和精準治療領域的安全用藥等慢性病學項目，以及罕見遺傳病領域，進行新興解決方案的開發，包括研發新檢測項目和開發市場所需的診斷系統等等，從而更好地滿足市場需求。2023H1，公司新開檢測項目 321個，特檢收入實現11.18億元，同比增長 31.53%，特檢業務收入占傳統診斷收入的比例從 2022 年的 39.80%提升至

67、41.00%。圖 25：公司 2023H1 特檢業務收入占診斷服務收入的比例 數據來源：公司公告，東方證券研究所 3.3 賦能數字化診療解決方案，引領行業創新發展 公司不斷提升公司不斷提升數字化能力數字化能力，從而，從而賦能賦能公司數字化診斷業務發展，由此發展出公司數字化診斷業務發展，由此發展出了了多種數字化診療解多種數字化診療解決方案。決方案。2021 年，國務院發布深化醫藥衛生體制改革 2021 年重點工作任務等政策，提出推進全民健康信息化建設。其次，新冠疫情期間，第三方檢驗需求激增，同時互聯網醫療的優勢凸顯并快速發展，ICL 與互聯網醫療的合作既滿足了疫情期間檢驗業務的需求，也促進了 I

68、CL 行業的數字化轉型。在此背景下，公司積極發展信息化及數字化能力。一方面，公司以支撐業務戰略成功為目標，通過數字化交易、數字化作業、數字化方案、數字化辦公、數字化運營等 5 類場景，賦能業務智能敏捷。在 2022 年，公司開發或上線了多個數字化平臺或系統，包括與解放軍總醫院第一醫學中心共同開發的基于 AI 技術的 CNS 炎性脫髓鞘疾病數據庫平臺x-MedFinder CNS Database、檢驗板塊的客戶管理系統、數字化診療患者管理系統和神經免疫輔助診療系統，同時實驗室管理平臺 IrisLMIS 實現全國性部署。另一方面，公司大力研發多元化數智病理軟硬件產品管線，為病理科智慧化建設提供一

69、站式解決方案。截止2022年，公司的病理人工智能平臺已積累超過百萬例多模態數據樣本，原研開發的宮頸細胞病理圖像處理軟件 PathoInsight-T 在眾多三甲醫院投入使用。而在 2023H1，公司原研開發的 PD-L1 免疫組化病理圖像處理軟件 PathoInsight-PDL1 成功獲得二類醫療器械注冊證。當前，公司還在致力于進一步增強數字化能力，從而提升公司在相關領域的服務效率和水平，相關在研項目包括公司宏基因多中心臨床研究等。圖 26：“數字+診斷”模式不斷迭代造血，引領創新產品可持續發展 41.00%59.00%特檢業務普檢業務 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷

70、服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 數據來源：投資者演示材料，東方證券研究所 表 5：公司數字化診療相關在研項目情況 研發項目名稱研發項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預計對公司未來發展的預計對公司未來發展的影響影響 宏基因多中心宏基因多中心臨床研究臨床研究 為復雜、疑難以及危重癥感染病原快速鑒定與耐藥預測提供循證醫學依據 已完成收樣階段，進入數據整理和分析階段 和頭部專家合作產出具有影響力的學術成果，打造宏基因業內學術品牌

71、，為迪安宏基因技術平臺系列的產品奠定多中心研究思路和基礎 打造自身宏基因病原體品牌 女性雄激素精女性雄激素精準檢測與精準準檢測與精準評估評估 為質譜激素類項目的臨床應用提供高級別循證醫學證據 一階段成果待國際期刊發表；二階段臨床隊列收集中 為質譜法雄激素譜檢測的臨床應用提供依據，推動質譜技術在臨床的普及 產品優化和迭代升級，拓展其應用場景 IrisLMIS 研發研發二期項目二期項目 LIMS 集成專業化工具以及數據庫優化作業，提升整體系統效率 二期已完成，即將開展三期項目 對實驗室業務流程提供全流程、精細化管理，保障醫學檢驗數據安全 打造智能化、數字化、集約化和高效率的管理平臺，進一步提升實驗

72、室檢驗效率和服務水平 神經免疫輔助神經免疫輔助診療系統研發診療系統研發項目項目 建立罕見病流行病學數據，為臨床科研提供基礎數據 已結項 實現患者端到端的治療路徑數據集合，統計和分析流行病學數據、多階段、治療方案、用藥數據 填補醫院 EMR 在罕見病領域的數字化空白，提高醫患信息化交流效率和體驗 數據來源：公司公告，東方證券研究所 四、渠道產品營收穩健增長，自研產品四、渠道產品營收穩健增長，自研產品業務持續發展業務持續發展 4.1 渠道業務協同業績二次上行 公司以“產品公司以“產品+服務”雙輪驅動為支撐，診斷產品業務包括渠道產品和自研產品，目前服務”雙輪驅動為支撐，診斷產品業務包括渠道產品和自研

73、產品，目前渠道產品渠道產品營收穩健增長，營收穩健增長，自研產品自研產品業務業務規模規模也在也在持續擴大。持續擴大。公司不斷拓展完善渠道網絡，已成為公司不斷拓展完善渠道網絡，已成為國內國內規模領先的規模領先的 IVD（In Vitro Diagnostic Products，體外，體外診斷產品）診斷產品）渠道商渠道商之一之一。公司一直致力于拓展并完善渠道服務，在 2015 年開始先后與北京、廣州、浙江等地的優秀渠道商進行戰略整合。而截至 2022 年年底，公司共擁有國內外 1000 余種優質 IVD 品牌產品的代理權，渠道網絡覆蓋16個省、自治區、直轄市，客戶多為各省市龍頭醫院，迪安診斷首次報告

74、 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 服務三級醫療機構 2000 余家，線下工程師隊伍超 250 人。另外，公司渠道網絡也在有序下沉到二級的區縣級醫院，從而與公司檢驗業務共同發展，推進區域檢驗中心等服務業務的拓展。公司公司尚尚在代理產品數、服務流程等方面不斷精進在代理產品數、服務流程等方面不斷精進拓展拓展渠道業務。渠道業務。一方面，經過性能比對驗證，公司在 2022 年新增 50 余個國產品牌的代理產品。另一方面，為了提升業務

75、效率、增加客戶黏性，公司著力加強冷鏈維修、智能倉儲、技術服務、信息化管理等“最后一公里”服務，同時攜手“云醫購”推進數字供應鏈平臺與渠道體系的數字化轉型升級，助力產品市場推廣。由此，公司渠道產品板塊的業績由此，公司渠道產品板塊的業績穩步增長穩步增長。20192023H1，公司渠道業務營收穩步提升。2022年，公司渠道產品業務收入 78.65 億元，同比增速超 18%；2023H1，公司渠道產品業務收入41.14 億元，同比增速為 7.11%。與此同時，渠道產品業務的毛利潤也在高速增長，2022 年毛利潤達到 17.67 億元，同比增長 10.8%。2020-2022 年間，公司渠道產品的毛利率

76、較為穩定，分別為 25.06%、23.94%、22.46%。圖 27：公司渠道產品營收（單位：億元）圖 28：公司渠道產品毛利潤（單位：億元）數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 渠道的拓展對公司業績有渠道的拓展對公司業績有內在的二次內在的二次推動作用推動作用。公司渠道業務進一步提升了客戶服務質量與粘性，完善了“服務+產品”的業務模式，增強了公司的品牌號召力，并為公司與各省市醫療機構的深度合作提供了契機。從毛利增速來看，公司整體毛利的增速已經高于渠道產品的毛利增速，在渠道產品毛利率維持穩定且整體業務營收逐步增長的情況下，渠道產品毛利潤占比逐步下降，201920

77、22 年間的占比分別為 41.1%、34.8%、31.9%和 23.4%。據2022年報，公司已初步打造完成“研產銷檢”一體化產業鏈，其中，上游產品可通過自有渠道完成投放，中游的 ICL 業務覆蓋全國，進一步為下游公司所布局的面向 2C 的健康管理服務提供助力。由此，公司除了提供產品銷售外，更是承擔了供應鏈服務商的角色，可根據經營多年的渠道，更精細化、多元化地增加與客戶的觸點和粘性，滿足客戶基于產品衍生的服務需求。圖 29：渠道產品毛利潤與占比（單位：億元）0%5%10%15%20%010203040506070809020192020202120222023H1渠道產品營收yoy0%5%10

78、%15%20%25%30%051015202019202020212022渠道產品毛利潤yoy 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 數據來源：wind，東方證券研究所 4.2 研發能力逐步提升，自產產品有望帶來新興增長曲線 公司公司高高研發投入研發投入助力助力自研產品順利落地自研產品順利落地。自 2011 年上市以來，公司重視技術進步與產品研發，逐步建立了包括高通量測序技術平臺、基因芯片技術平臺、流式細胞分析

79、技術平臺、色譜質譜分析技術平臺等一系列的技術平臺，且范圍覆蓋從常規到高端的主流技術領域。2018 年以來，公司研發費用不斷增長，20182022 年間的 CAGR 達 40%。在此基礎上，公司研究成果不斷落地，截至 2023H1，公司已經獲得三類注冊證 6 張，二類注冊證 29 張，一類備案產品 152 張?？梢?，公司自產產品管線正在不斷豐富，競爭力不斷提高。圖 30：公司研發費用變化趨勢 圖 31：公司研究成果數量（單位：個）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 同時，公司持續提升創新能力，有多項重要研發同時，公司持續提升創新能力，有多項重要研發項目項目正在

80、進行正在進行，有望完善精準診療產品線，有望完善精準診療產品線。公司當前有對于輔助甲狀腺癌、骨關節炎等重大疾病精確診斷的生物標志物研究，若上述項目順利完成，有望為相關疾病的精準診療提供新助力，并提升公司的品牌效應。表 6：公司生物標記物產品研發項目情況 研發項目名稱研發項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 預計對公司未來發展的影響預計對公司未來發展的影響 甲狀腺癌分子標志物研究甲狀腺癌分子標志物研究 為甲狀腺癌精準診療提供多組學分子依據 已鑒定出一批多組學生物標志物，成果待國際期刊發表 豐富甲狀腺癌分子檢測產品線 骨關節炎分子分型的臨床骨關節炎分子分型的臨床應用研究應用研究 滿足骨關節炎

81、精準診療需求 已完成預實驗，數據分析中 形成骨關節炎精準診療源頭創新產品 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%010203040506070802019202020212022渠道產品毛利潤公司毛利潤渠道產品毛利潤占比0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700201820192020202120222023H1研發費用（百萬元）yoy0204060801001201401602017201820192020202120222023H1三類注冊證二類注冊證一類備案產品 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決

82、方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 數據來源：公司公告，東方證券研究所 公司的自研產品主要來源于控股子公司“凱萊譜”、“迪安生物”與參股子公司“迪普診斷”。公司的自研產品主要來源于控股子公司“凱萊譜”、“迪安生物”與參股子公司“迪普診斷”。其中，迪安生物（全稱“杭州迪安生物技術有限公司”）于2014年成立，其主營業務是體外診斷設備及相關試劑、耗材的自主研發、生產和銷售，目前已經形成了分子診斷、病理診斷和 POCT三大產品轉化平臺。凱萊譜（全稱“杭州凱萊譜精準醫療檢測技術有限

83、公司”）的核心技術是創新質譜應用，業務重點是臨床診斷、多組學研究、生物標志物發現和轉化三大應用方向，注冊上市了首款自主品牌國產液相色譜串聯質譜系統 CalQuant-S。迪譜診斷（全稱“浙江迪譜診斷技術有限公司”）則主要致力于實現高端分子診斷設備及其創新型診斷試劑盒的研發生產、NMPA 注冊與臨床應用，建立遺傳病、藥物基因組學、腫瘤、傳染病、健康管理等領域的專家聯盟。在2023H1，“凱萊譜”、“迪安生物”、“迪普診斷”積極開展產品研發與生產，多款新產品成功獲批，同時不斷促成業務合作，推進產品國產化與海外業務進程，持續強化公司競爭力。表 7：公司自研產品主要來源于子公司“凱萊譜”、“迪安生物”

84、與“迪普診斷”公司名稱公司名稱 性質性質 主營業務主營業務 2023H1 業務進展業務進展 凱萊譜凱萊譜 控股子公司 體外診斷設備及相關試劑、耗材的自主研發、生產和銷售，已形成分子診斷、病理診斷和POCT三大產品轉化平臺 1.膽汁酸譜檢測試劑盒（液相色譜-串聯質譜法）順利獲批第二類醫療器械注冊證上市；2.與全球領先的質譜企業SCIEX宣布開啟新一輪戰略合作，持續推進先進質譜儀國產化；3.戰略收購的“阿爾塔科技”成立天津市標準物質與穩定同位素標記技術研究重點實驗室 迪安生物迪安生物 控股子公司 以創新質譜應用為核心技術，業務重點圍繞臨床診斷、多組學研究、生物標志物發現和轉化三大應用方向 1.自主

85、研發生產的快速實時熒光定量 PCR 儀獲得三類醫療器械注冊證；2.人乳頭瘤病毒基因分型檢測試劑盒（PCR-反向點雜交法）順利完成臨床結題；3.新增免疫組化試劑注冊證 30 余項，啟動數智病理多個軟件系統和硬件的研發注冊 4.數智化病理解決方案在歐盟、泰國、馬來西亞注冊，并與多國代理商合作 迪譜診斷迪譜診斷 參股子公司 致力于實現高端分子診斷設備及其創新型診斷試劑盒的研發生產、NMPA注冊與臨床應用，建立遺傳病、藥物基因組學、腫瘤、傳染病、健康管理等領域的專家聯盟 1.主起草的醫用核酸質譜應用技術通則團體標準由中國檢驗檢測學會批準發布 2.與中國海關科學技術研究中心正式建立戰略合作伙伴關系，與全

86、球領先的納米孔測序上市公司 Oxford Nanopore Technologies 簽訂了本地化戰略供應框架協議 3.新增痛風個性化用藥和免疫抑制劑用藥基因檢測項目上線，與中科院微生物研究所合作推進的結核分枝桿菌耐藥鑒定新技術落地 數據來源：公司公告、公司官網，東方證券研究所 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 我們對公司 2023-2025 年盈利預測做如下

87、假設：1)公司收入的增長主要來自于三部分，一是公司醫學診斷業務位列行業第一梯隊，現已建設完成全國連鎖化的獨立醫學實驗室網絡，能為醫療機構提供精準及時的外包檢驗項目服務，并且公司大力發展“精準中心”和“合作共建”業務模式，成功提升院方的合作效率與粘性。2023 年公司受新冠疫情業務影響較大，但自 2024 年起預計公司醫學診斷業務將逐步企穩。預計 2023-25 年增速分別為-52.6%/19.4%/19.8%；二是2023 年自研產品中預計新冠相關產品相較 2022 年有所下滑，但預計 2024 年起，隨著子公司“凱萊譜”、“迪安生物”與“迪普診斷”的自產產品矩陣不斷擴容，貢獻新的增長點，預計

88、 2023-25 年增速分別為-67.4%/40.0%/30.0%；三是公司長期深耕渠道產品業務，截至 2022 年，公司共擁有國內外 1000 余種優質 IVD 品牌產品的代理權，渠道網絡覆蓋 16 個省、自治區、直轄市。渠道產品業務將為公司業績貢獻穩定的增量，預計 2023-25 年增速分別為 4.0%/10.0%/10.0%。2)公司 23-25 年毛利率預計分別為 33.4%,34.2%和 34.6%。公司自研產品和醫學診斷服務毛利率較高，渠道產品毛利率相對較低。受到新冠疫情影響，公司產品結構存在一定波動，后續隨著疫情管控的結束，公司產品結構將逐漸優化并趨于穩定，毛利率相對保持穩定。3

89、)公司 23-25 年銷售費用率預計為 8.29%,7.78%和 7.51%，管理費用率為 7.16%,6.80%和6.60%，研發費用率為3.12%，2.95%和2.86%，預計隨著公司業務的擴大，公司期間費用率將受規模效應影響而穩步下降。盈利預測核心假設 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 醫學診斷服務 銷售收入（百萬元）6,619.6 12,674.2 6,007.0 7,171.9 8,589.5 增長率 30.2%91.5%-52.6%19.4%19.8%毛利率 48.6%41.1%42.3%43.0%43.0%渠道產品 銷售收入（百萬元）6,662.3 7,

90、864.7 8,179.3 8,997.3 9,897.0 增長率 17.8%18.0%4.0%10.0%10.0%毛利率 23.9%22.5%24.4%24.5%24.5%自營產品和其他 銷售收入（百萬元）658.8 1,533.5 500.0 700.0 910.0 增長率 75.3%132.8%-67.4%40.0%30.0%毛利率 40.9%39.9%35.0%35.0%35.0%其他主營業務 銷售收入（百萬元）58.0 99.0 100.0 110.0 121.0 增長率 11.5%70.5%1.1%10.0%10.0%毛利率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%內部關聯抵消 銷

91、售收入（百萬元）-916.1-1,888.9-739.3-849.0-975.9 迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 增長率-77.1%-106.2%60.9%-14.8%-14.9%毛利率 8.6%2.6%2.7%2.4%2.0%合計 13,082.6 20,282.5 14,047.0 16,130.2 18,541.6 增長率 22.9%55.0%-30.7%14.8%14.9%綜合毛利率 38.3%3

92、7.2%33.4%34.2%34.6%資料來源：公司數據，東方證券研究所預測 投資建議 公司主營為第三方診斷服務業務和診斷產品（渠道+自產）的生產和銷售?；诠緲I務屬性，我們選取金域醫學、潤達醫療、邁克生物、安圖生物、萬孚生物這五家作為可比公司。其中，金域醫學的主營業務是第三方醫學檢驗及病理診斷業務，潤達醫療的主營業務是向各類醫學實驗室提供體外診斷綜合服務；邁克生物、安圖生物、萬孚生物均深耕于體外診斷產品的研發、生產和銷售。我們預測公司 2023-2025 年每股收益分別為 1.31、1.92、2.40 元，由于服務+產品策略不斷驅動公司向前發展，我們認為目前公司的合理估值水平為 2023

93、年的 25 倍市盈率，對應目標價為32.75 元，首次給予買入評級。表 8：可比公司估值 公司公司 代碼代碼 最新價格最新價格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2023/11/14 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 金域醫學金域醫學 603882 68.08 5.87 1.69 2.62 3.46 11.59 40.18 25.98 19.66 潤達醫療潤達醫療 603108 26.34 0.71 0.84 1.02 1.26 36.94 31.50 25.72 20.95 邁克生物邁克生物 300463 15.61

94、 1.16 0.75 1.05 1.31 13.50 20.90 14.94 11.95 安圖生物安圖生物 603658 46.38 1.99 2.21 2.73 3.36 23.29 20.96 17.02 13.81 萬孚生物萬孚生物 300482 26.91 2.69 1.21 1.54 1.96 9.99 22.32 17.50 13.71 最大值最大值 36.94 40.18 25.98 20.95 最小值最小值 9.99 20.90 14.94 11.95 平均數平均數 19.07 27.17 20.23 16.02 調整后調整后平均平均 16 25 20 16 數據來源：wind

95、，東方證券研究所 風險提示風險提示 醫改政策影響下醫改政策影響下 ICL 行業承接外包量不及預期的風險。行業承接外包量不及預期的風險。隨著我國分級診療和檢驗結果互認等醫改政策的深入推行，ICL 行業承接獲得醫院外溢的疾病檢驗診療需求可能不及預期，進而影響 ICL 行業的競爭格局和公司診斷服務業務盈利能力。迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 表 9：診斷服務毛利率敏感性測算 2023 年醫學診斷服務業務毛利年醫

96、學診斷服務業務毛利率預測值率預測值 2023 年歸母凈利潤（百萬元）預年歸母凈利潤（百萬元）預測值測值 歸母凈利潤歸母凈利潤相對目前預相對目前預測值的變動幅度測值的變動幅度 40.76%769-6.67%41.26%787-4.49%41.76%806-2.18%42.26%824 0.00%42.76%842 2.18%43.26%861 4.49%43.76%879 6.67%數據來源：東方證券研究所測算 渠道產品盈利能力不及預期的風險。渠道產品盈利能力不及預期的風險。受醫改深化影響，公司渠道產品流通環節利潤空間有被進一步壓縮的風險，可能致使渠道產品盈利能力不及預期。精準中心精準中心盈利能

97、力不足預期盈利能力不足預期?！熬珳手行摹笔枪九c三級醫院就綜合性特檢平臺的院內合作共建。近期公司連續新增多家精準中心，精準中心通常需多年經營方可收回成本，因而存在精準中心盈利能力不足預期，進而影響公司營收和利潤的風險。資產資產、信用減值損失信用減值損失風險。風險。截至 2023H1，公司尚有 6.99 億元長期股權投資，9.54 億元商譽，96.65 億元應收賬款，在后續公司經營過程中，若出現大額資產減值損失和信用減值損失，則可能對公司經營帶來風險。迪安診斷首次報告 “服務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后

98、部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 附表：財務報表預測與比率分析 資產負債表 利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 2,189 4,200 7,885 8,552 9,647 營業收入營業收入 13,083 20,282 14,047 16,130 18,542 應收票據、賬款及款項融資 6,390 10,065 6,634 7,833 8,987 營業成本 8,077 12,746 9,359 10,61

99、7 12,125 預付賬款 339 352 334 361 392 營業稅金及附加 46 56 42 48 56 存貨 1,332 1,434 1,398 1,510 1,633 銷售費用 1,210 1,597 1,165 1,255 1,392 其他 602 737 669 694 716 管理費用及研發費用 1,533 1,907 1,445 1,573 1,754 流動資產合計流動資產合計 10,852 16,789 16,919 18,950 21,376 財務費用 217 298 182 161 152 長期股權投資 1,011 1,084 1,084 1,084 1,084 資產

100、、信用減值損失 370 929 623 641 731 固定資產 1,297 1,238 1,141 1,058 988 公允價值變動收益 83(56)8 9 8 在建工程 13 89 185 256 254 投資凈收益 55 49 59 54 54 無形資產 49 57 67 74 80 其他 71 81 63 72 75 其他 2,373 1,799 1,774 1,698 1,626 營業利潤營業利潤 1,838 2,823 1,360 1,972 2,469 非流動資產合計非流動資產合計 4,742 4,267 4,250 4,171 4,031 營業外收入 3 2 6 4 4 資產總

101、計資產總計 15,594 21,056 21,169 23,121 25,407 營業外支出 50 281 10 10 10 短期借款 2,510 1,941 1,941 1,941 1,941 利潤總額利潤總額 1,791 2,544 1,356 1,966 2,464 應付票據及應付賬款 2,173 3,126 2,329 2,701 3,026 所得稅 307 681 284 411 515 其他 1,956 2,680 2,628 2,646 2,666 凈利潤凈利潤 1,484 1,862 1,073 1,555 1,948 流動負債合計流動負債合計 6,639 7,748 6,89

102、9 7,288 7,633 少數股東損益 321 428 249 351 447 長期借款 888 2,968 2,968 2,968 2,968 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 1,163 1,434 824 1,203 1,502 應付債券 0 0 0 0 0 每股收益（元）1.85 2.29 1.31 1.92 2.40 其他 591 838 843 851 844 非流動負債合計非流動負債合計 1,479 3,806 3,812 3,820 3,812 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 8,118 11,554 10,710 11,108 11,445 2021A 20

103、22A 2023E 2024E 2025E 少數股東權益 1,634 2,054 2,303 2,654 3,101 成長能力成長能力 實收資本（或股本）620 627 627 627 627 營業收入 22.9%55.0%-30.7%14.8%14.9%資本公積 1,655 1,904 1,913 1,913 1,913 營業利潤 39.2%53.6%-51.8%45.0%25.2%留存收益 3,567 4,917 5,616 6,819 8,321 歸屬于母公司凈利潤 44.8%23.3%-42.6%46.1%24.8%其他 0 0 0 0 0 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計

104、7,476 9,502 10,458 12,013 13,962 毛利率 38.3%37.2%33.4%34.2%34.6%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 15,594 21,056 21,169 23,121 25,407 凈利率 8.9%7.1%5.9%7.5%8.1%ROE 22.1%21.6%10.6%13.7%14.9%現金流量表 ROIC 16.0%17.1%7.8%10.0%11.1%單位單位:百萬元百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 1,484 1,862 1,073 1,555 1,948 資產負債率 52.1%

105、54.9%50.6%48.0%45.0%折舊攤銷 351 384 256 267 235 凈負債率 25.0%15.8%0.0%0.0%0.0%財務費用 217 298 182 161 152 流動比率 1.63 2.17 2.45 2.60 2.80 投資損失(55)(49)(59)(54)(54)速動比率 1.43 1.98 2.25 2.39 2.58 營運資金變動(1,090)(2,400)2,706(977)(989)營運能力營運能力 其它 411 1,543(67)(13)17 應收賬款周轉率 2.4 2.5 1.7 2.3 2.2 經營活動現金流經營活動現金流 1,318 1,6

106、39 4,091 939 1,310 存貨周轉率 6.6 9.1 6.5 7.1 7.5 資本支出(466)(369)(175)(175)(125)總資產周轉率 0.9 1.1 0.7 0.7 0.8 長期投資 277(73)0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他(348)(630)67 64 62 每股收益 1.85 2.29 1.31 1.92 2.40 投資活動現金流投資活動現金流(536)(1,072)(108)(111)(63)每股經營現金流 2.12 2.62 6.53 1.50 2.09 債權融資 335 2,505 0 0 0 每股凈資產 9.32 11.88 13.01

107、 14.93 17.32 股權融資 62 256 9 0 0 估值比率估值比率 其他(707)(1,332)(308)(161)(152)市盈率 13.6 11.1 19.3 13.2 10.6 籌資活動現金流籌資活動現金流(310)1,428(299)(161)(152)市凈率 2.7 2.1 1.9 1.7 1.5 匯率變動影響(4)7-0-0-0 EV/EBITDA 7.2 4.9 9.6 7.2 6.0 現金凈增加額現金凈增加額 468 2,002 3,684 667 1,096 EV/EBIT 8.4 5.5 11.2 8.1 6.6 資料來源：東方證券研究所 迪安診斷首次報告 “服

108、務+產品”雙輪驅動，塑造醫學診斷服務整體解決方案提供商 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。27 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的

109、 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本

110、公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報

111、告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任

112、何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶

113、來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉

114、發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。