1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|行業深度報告 2024 年 04 月 09 日 通信通信 精密減速器：機器人核心部件，有望持續受益人形機器人產業帶動精密減速器：機器人核心部件，有望持續受益人形機器人產業帶動 減速器：傳動系統關鍵部件，下游應用豐富減速器：傳動系統關鍵部件，下游應用豐富。減速器可以分為通用減速器、專用減速器以及精密減速器，其中通用減速器以中小規格為主，模塊化、系列化、應用較為廣泛；專用減速器一般以大型、特大型為主，需要根據不同的應用場景進行專業化定制；精密減速器質量輕、易控制功率較大，主要應用于機器人、數控機床等行業。減速器下游應用豐富，可用于起

2、重運輸、水泥建材、機器人、重型礦山、冶金業等，根據中商產業研究院統計，截止 2022 年，我國減速器下游應用中，起重運輸、水泥建材、機器人分別為應用市場前三名，市場分別占比 25%、15%、11%。精密減速器：人形機器人中必不可少精密減速器：人形機器人中必不可少。相較于傳統減速器，精密減速器回程間隙小、精度更高，使用壽命更長，在機器人、數控機床等高端領域應用較多。精密減速器可分為諧波減速器、RV 減速器、精密行星減速器等。1）諧波減速器：運動精度高、傳動比大，較小的傳動慣量，在同等輸出力矩時，體積可以縮小到其他減速器的 1/3，重量縮減 1/2，主要應用于機器人小臂、腕部或手部等輕負載領域。2

3、）RV 減速器：一般采用兩級傳動結構，由行星齒輪減速器的前級和擺線針輪減速器的后級組成，具備高負載，傳動比范圍大、壽命長、精度保持穩定、效率高、傳動平穩一般應用于多關節機器人中機座、大臂、肩部等重負載的位置。3）精密行星減速器：結構簡單、剛性和耐磨性更好，多用于直角坐標機器人以及傳統工業自動化。綜合來看，針對減速器主要指標：傳動效率方面：精密行星減速器最優，RV減速器次之，諧波減速器位居第三位；傳動精度方面：精密行星減速器依舊最優，RV 減速器與諧波減速器不相上下；傳動比方面：RV 減速器與諧波減速器略優于精密行星減速器 精密減速器受益人形機器人帶動市場空間廣闊，國產替代勢在必行精密減速器受益

4、人形機器人帶動市場空間廣闊，國產替代勢在必行。人形機器人有望成為新增量，進一步打開精密減速器市場空間。以特斯拉 Optimus Gen2 為例，其采用 14 個旋轉執行器并采用諧波減速器，根據頭豹研究院預計，到 2030 年，減速器在人形機器人中的價值量占比將達到 13%。根據中商產業研究院預測，我國人形機器人市場 20232030 年，按年均復合增長率 30%測算，預計到 2030 年，我國人形機器人市場規模有望達約 8700 億元，人形機器人產業化加速落地有望為精密減速器打開充足的市場空間。一方面精密減速器利好政策頻出，另一方面，產業端減速器已經廣泛應用于人形機器人產品之中，未來模塊化進一

5、步提升減速器功能屬性進一步適配更多場景正符合人形機器人的發展方向，精密減速器有望持續受益于人形機器 強于大市強于大市（維持維持評級評級）行業行業走勢走勢 作者作者 分析師分析師 侯賓侯賓 執業證書編號：S1070522080001 郵箱： 相關研究相關研究 1、全國數據工作會議開創數據產業新局面，關注數據要素產業鏈相關投資機會2024-04-03 2、海外龍頭持續加碼 AI 產業研發，大模型、機器人等賽道加速變革海外月報2024-04-02 3、OFC 大會召開，特斯拉 FSD 加速落地，持續看好數字 AI 產業鏈投資機會2024-04-02 -25%-19%-14%-9%-3%2%8%13%

6、2023-042023-082023-122024-04通信滬深300行業深度報告 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 人產業的帶動。精密減速器尚存在壁壘，國產替代勢在必行精密減速器尚存在壁壘，國產替代勢在必行。諧波減速器：市場相對集中，哈默納科占主要地位，國產龍頭為綠的諧波 RV 減速器：納博特斯克占據龍頭地位 精密行星減速器：日本新寶、科峰智能占據領先地位 我們認為，精密減速器技術壁壘相對較高，海外領先廠商具備先發優勢，未來隨著國內技術逐步突破，同時疊加我國精密減速器市場整體處于供不應求的狀態，精密減速器國產替代大有可為，未來國產替代進程有望加速。相關標的：相關標的：

7、拓邦股份，綠的諧波、雙環傳動、中大力德、國茂股份、昊志機電、五洲新春、長盛軸承、秦川機床、豐立智能。風險提示：風險提示：人形機器人進展不及預期，技術推進不及預期，宏觀經濟波動風險，原材料價格波動風險 xXmViYeWlYmUiZ9PbP6MmOpPmOnRlOpPnRkPoPtR8OqRnNxNrQnPxNtPqO行業深度報告 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1、減速器：傳動系統關鍵部件，下游應用豐富.5 2、精密減速器：人形機器人中必不可少.7 2.1 精密減速器可分為諧波減速器、RV 減速器、精密行星減速器.7 2.2 RV 減速器：高負載、高剛

8、度、大體積.8 2.3 諧波減速器：體積小、傳動比高、精密度高.9 2.4 精密行星減速器：結構簡單，剛性較好，傳動效率高.11 3、精密減速器受益人形機器人帶動市場空間廣闊，國產替代勢在必行.12 3.1 精密減速器下游應用豐富，人形機器人將打開精密減速器增長空間.12 3.2 向機電一體化、模塊化方向發展，降低機器人開發成本.14 3.3 政策端持續發力，產業端人形機器人減速器應用不斷拓展.16 3.4 精密減速器尚存在壁壘，國產替代勢在必行.20 3.4.1 諧波減速器：市場相對集中，哈默納科占主要地位，國產龍頭為綠的諧波.20 3.4.1 RV 減速器：納博特斯克占據龍頭地位.22 3

9、.4.3 精密行星減速器：日本新寶、科峰智能占據領先地位.23 4、相關標的.24 4.1 綠的諧波.24 4.2 雙環傳動.25 4.3 中大力德.25 4.4 國茂股份.26 5、風險提示.27 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：減速器功能示意圖.5 圖表 2：減速器分類.5 圖表 3：常見減速器結構及主要特點.6 圖表 4：減速器下游應用（截至 2022 年）.6 圖表 5：2018-2023 年我國減速器市場規模（億元）.7 圖表 6：2018-2023 年我國減速器產量（萬臺）.7 圖表 7：三種減速器對比.7 圖表 8：RV 減速器結構示意圖.8 圖表 9：RV 減速器發展歷程.9 圖表

10、 10：RV 減速器原理.9 圖表 11：諧波減速器結構.10 圖表 12：諧波減速器工作原理.10 圖表 13：諧波減速器生產流程.10 圖表 14：精密行星減速器示意圖.11 圖表 15：諧波減速器、RV 減速器與精密行星減速器對比（截止 2023 年 6 月）.12 圖表 16：2022 年我國精密減速器下游應用占比.12 圖表 17：2017-2021 年全球及我國機床產值（億歐元）.13 圖表 18：2022 年工業機器人上游各環節成本占比.13 圖表 19：2019-2024 年我國工業機器人市場規模（億元）.14 圖表 20：2019-2024 年我國工業機器人產量（萬套）.14

11、 行業深度報告 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 21：減速器價值量占比（2030 年預測）.14 圖表 22：2023-2030 我國人形機器人市場規模預測.14 圖表 23：精密減速器機電一體化模組示意圖.15 圖表 24：電液驅動關節結構示意圖.15 圖表 25：移動機器人旋轉關節.15 圖表 26：我國減速器市場相關政策.16 圖表 27：Tesla bot 旋轉執行器數量及位置.17 圖表 28：特斯拉減速器方案.17 圖表 29：達闥機器人 Cloud Ginger XR1.18 圖表 30：達闥機器人減速器系列.18 圖表 31：優必選大型伺服驅動器

12、方案.19 圖表 32：優必選中小型伺服驅動器方案.19 圖表 33：傅里葉 GR-1.20 圖表 34：2019-2025 年我國諧波減速器市場規模.20 圖表 35：2017-2025 年全球機器人諧波減速器市場規模.20 圖表 36：2021 年全球諧波減速器競爭格局.21 圖表 37：2022 年我國諧波減速器競爭格局.21 圖表 38：2016-2022 年中國諧波減速器供需情況.21 圖表 39：全球 RV 減速機市場銷售額及增長率(百萬美元).22 圖表 40：2018-2025 年我國 RV 減速器市場規模預測.22 圖表 41：2022 年中國 RV 減速機市場份額(單位:%

13、).22 圖表 42：2018-2023 年全球行星減速器銷售額（億美元）.23 圖表 43：2018-2023 年我國行星減速器銷售額（億美元）.23 圖表 44：2022 年全球精密行星減速器競爭格局.23 圖表 45：2022 年我國精密行星減速器競爭格局.23 圖表 46：綠的諧波 2019-2023 年前三季度營業收入及增速.24 圖表 47：綠的諧波 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速.24 圖表 48：雙環傳動 2019-2023 年前三季度營業收入及增速.25 圖表 49：雙環傳動 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速.25 圖表 50：中大力德 2019

14、-2023 年前三季度營業收入及增速.26 圖表 51：中大力德 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速.26 圖表 52：國茂股份 2019-2023 年前三季度營業收入及增速.26 圖表 53：國茂股份 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速.26 行業深度報告 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1、減速器：、減速器：傳動系統關鍵部件，下游應用豐富傳動系統關鍵部件，下游應用豐富 減速器是一種常見的機械傳動裝置，之所以稱之為減速是值其大部分情況是用于降低輸出端的旋轉速度同時增大輸出端的力矩，如果進行的是反向操作則稱之為增速器，減速器是機器人中的關鍵部件

15、，伺服電機輸出的轉速高、力矩小不滿足機器人的運動需求，減速器則可以保障機器人正常運轉。1 圖表1：減速器功能示意圖 資料來源：科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 根據架構和傳動原理的不同，減速器可以分為通用減速器、專用減速器以及精密減速器，其中通用減速器以中小規格為主，模塊化、系列化、應用較為廣泛；專用減速器一般以大型、特大型為主，需要根據不同的應用場景進行專業化定制；精密減速器質量輕、易控制功率較大，主要應用于機器人、數控機床等行業。圖表2：減速器分類 資料來源：頭豹研究院，長城證券產業金融研究院 此外，減速器按照傳動級數不同可分為單級和多級減速器；按照齒輪形狀可分為圓柱齒輪減速器、

16、圓錐齒輪減速器和圓錐、圓柱齒輪減速器；按照傳動的布置形式又可分為展 1 行星齒輪減速器傳動裝置分析與研究 行業深度報告 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 開式、分流式和同軸式減速器。圖表3：常見減速器結構及主要特點 減速器類別 結構示意圖 主要特點 單級圓柱齒輪減速器 輪齒可為直齒、斜齒或人字齒,適用減速比范圍為 3-10，傳動精度不高。雙級圓柱齒輪減速器 分有展開式、分流式、同軸式三種，適用減速比范圍為 8-60，傳動精度不高。單級圓錐齒輪減速器 適用減速比范圍 8-10。傳動比不宜過大，以減小錐齒輪的尺寸，利于加工。用于兩軸線相交的傳動 圓錐、圓柱齒輪減速器 適用減

17、速比范圍為 8-40。錐齒輪布置在高速級，以減小錐齒輪的尺寸。錐齒輪可為直齒或曲線齒。圓柱齒輪多為斜齒，使其能與錐齒輪的軸向力抵消一部分。體積相對較大，傳動精度不高。渦輪蝸桿減速器 單級蝸桿減速器適用減速比為 10-80。主要特點是具有反向自鎖功能，可以有較大的減速比，輸入軸和輸出軸不在同一軸線上，也不在同一平面上。但是一般體積較大，傳動效率不高，適用于精度不高、間歇工作的場合。行星齒輪減速器 單級減速比一般不小于 3，最大一般不超過 10，相對其他減速器，行星減速器具有高剛性、高精度、高傳動效率、高扭矩、體積小等特點。多數是安裝在步進電機和伺服電機上，用來降低轉速，提升扭矩，匹配慣量。資料來

18、源：科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 減速器下游應用豐富，市場空間廣闊。減速器下游應用豐富，市場空間廣闊。減速器下游應用豐富，可用于起重運輸、水泥建材、機器人、重型礦山、冶金業等，根據中商產業研究院統計，截至 2022 年，我國減速器下游應用中，起重運輸、水泥建材、機器人分別為應用市場前三名，市場分別占比25%、15%、11%。圖表4：減速器下游應用（截至 2022 年）行業深度報告 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 根據中商產業研究院預測，2022 年中國減速器行業市場規模達到 1321 億元，同比增長5.0

19、1%，2023 年中國減速器市場規模將增長至 1387 億元。從產量看，2021 年中國減速機產量達 1203 萬臺，同比增長 31.19%，2022 年約為 1380 萬臺，預計 2023 年將進一步增長至 1570 萬臺。圖表5：2018-2023 年我國減速器市場規模（億元）圖表6：2018-2023 年我國減速器產量（萬臺）資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 2、精密減速器：人形機器人中必不可少、精密減速器：人形機器人中必不可少 2.1 精密減速器可分為諧波減速器、精密減速器可分為諧波減速器、RV 減速器、精密行星減速器減

20、速器、精密行星減速器 相較于傳統減速器，精密減速器回程間隙小、精度更高，使用壽命更長，在機器人、數控機床等高端領域應用較多。精密減速器可分為諧波減速器、RV 減速器、精密行星減速器等。RV 減速器由第一級漸開線圓柱齒輪行星減速機構和第二級擺線針輪行星減速機構組成，其特點在于結構緊湊、振動小、能耗低，目前廣泛應用于機器人之中。諧波減速器是利用柔性構件的彈性變形波進行動力傳動變換的結構，包含諧波發生器、柔性輪和鋼輪，其傳動比大、傳動精度高。行星減速器運動方式類似于地球圍繞太陽旋轉，體積小、負載大、運行平穩。2 圖表7：三種減速器對比 2 工業機器人精密減速器的應用及現狀 25%15%11%10%9

21、%5%25%起重運輸水泥建材機器人重型礦山冶金電力其他02004006008001000120014001600201820192020202120222023E市場規模（億元）0500100015002000201820192020202120222023E產量（萬臺）行業深度報告 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 諧波減速器 RV 減速器 精密行星減速器 結構組成 主要由柔輪、鋼輪、波發生器三個核心零部件組成，通過柔輪的彈性變形傳遞運動 一般采用兩級傳動結構，由行星齒輪減速器的前級和擺線針輪減速器的后級組成 主要傳動結構包括行星輪、太陽輪、內齒器 產品性能 體積小、

22、減速比大、精密度高 大體積、高負載能力和高剛度 高剛性、高耐磨性、高扭矩、高傳動效率、壽命長 優點 運動精度高、傳動比大，較小的傳動慣量，在同等輸出力矩時，體積可以縮小到其他減速器的 1/3，重量縮減1/2 高負載，傳動比范圍大、壽命長、精度保持穩定、效率高、傳動平穩 結構簡單、剛性和耐磨性更好 缺點 柔輪每轉發生兩次橢圓變形，容易引起材料的疲勞損壞，損耗功率大，同時，回程誤差，不具有自鎖功能 外形尺寸大，零部件多，結構復雜，加工難度大，價格貴 存在多級傳動體積過大，精密化后性能降低等問題 應用場景 主要應用于機器人小臂、腕部或手部等輕負載領域 一般應用于多關節機器人中機座、大臂、肩部等重負載

23、的位置 多用于直角坐標機器人以及傳統工業自動化 終端領域 3C、半導體、視頻、注塑、模具、醫療等行業中通常使用由諧波減速器組成的 30kg 附在以下的機器人 汽車、運輸、港庫碼頭等行業中通常使用配有 RV 減速器的重負載機器人 多用于步進電機和伺服電機的減速運動，主要用于傳統自動化領域 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 2.2 RV 減速器：高負載、高剛度、大體積減速器：高負載、高剛度、大體積3 RV 減速器，全稱為“Rotary VectorReducer”，是一種精密的行星齒輪減速器，它采用擺線針輪嚙合機構作為核心傳動部件。RV 減速器具備高精度、高剛性、負載能力強的特點，

24、因此，RV 減速器通常被運用于工業機器人的關節驅動，如焊接機器人、裝配機器人、搬運機器人等對運動控制要求極高的領域。圖表8：RV 減速器結構示意圖 資料來源：Nabtesco，長城證券產業金融研究院 1960 年，RV 減速器的概念和原理逐步形成，進入 1980 年代，計算機的引入使得 RV 減速器設計的精準度以及效率進一步提升，RV 減速器由此開始模塊化標準化生產，至今，RV 減速機已經成為機器人手臂、精密機床、半導體制造設備等高端裝備的關鍵組件。3 智研瞻產業研究院：中國 RV 減速機行業：中低端市場競爭較為激烈 行業深度報告 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表

25、9：RV 減速器發展歷程 時間 主要進程 1960 年代 RV 減速器的概念和原理開始形成并逐步應用于精密機械領域 1970 年代 隨著材料科學、制造技術和設計理論的進步，RV 減速機的性能得到顯著提升，開始在自動化生產線、機器人等領域得到應用。1980 年代 計算機技術的快速發展推動了 RV 減速機設計的精確性和生產效率的提升。這一時期，RV 減速機開始實現標準化和模塊化生產。1990 年代 隨著全球制造業的進一步發展，特別是在亞洲地區，如日本和韓國 RV 減速機的生產和應用進入快速增長期。2000 年代初 全球對精密控制和高效能傳動設備的需求持續增長 RV 減速機市場進一步擴大，2010

26、年代 智能制造和工業 4.0 概念的提出，對高精度、高可靠性的傳動設備提出了更高要求 至今 RV 減速器已經成為機器人手臂、精密機床、半導體制造設備等高端裝備的關鍵部件 資料來源：智研瞻產業研究院。長城證券產業金融研究院 一級 RV 減速器結構緊湊、精度及剛性均較高；二級 RV 減速器具備效率高、噪音低、低振動等特點；三級 RV 減速器扭矩及傳動能力較大，承載較高。圖表10：RV 減速器原理 資料來源：Nabtesco，長城證券產業金融研究院 2.3 諧波減速器：諧波減速器：體積小、傳動比高、精密度高體積小、傳動比高、精密度高 諧波減速器主要由柔輪、波發生器、鋼輪三個部件組成，其中，諧波發生器

27、為主動軸。柔輪和鋼輪通過嚙合組成傳動軸。諧波減速器相較于一般減速器具備傳動比大、體積小、行業深度報告 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 質量小的特點，可以廣泛應用于機器人小臂、腕部、手部等位置。4 圖表11：諧波減速器結構 資料來源：綠的諧波招股說明書，長城證券產業金融研究院 波發生器：波發生器：由柔性軸承與橢圓形凸輪組成，波發生器通常安裝在減速器輸入端，柔性軸承內圈固定在凸輪上，外圈通過滾珠實成彈性變形成橢圓形。柔輪：柔輪：帶有外齒圈的柔性薄壁彈性體零件，通常安裝在減速器輸出端。剛輪：剛輪：帶有內齒圈的剛性圓環狀零件，一般比柔輪多兩個齒輪，通常固定在減速器機體上。諧

28、波傳動具有以下幾大特點：1）精度高：齒輪齒鋸誤差和積累齒距誤差對旋轉精度影響較為平均，位置精度和旋轉精度較高；2）傳動比大：單級諧波齒輪傳動的傳動比可達 i=30500，同時僅包含三個核心部件結構較為簡單；3）承載能力較高：齒與齒之間的接觸是面接觸，嚙合齒數多進而單位面積載荷小，可以承載更多重量；4）體積小、重量輕；5）傳動效率高、壽命長；6）傳動平穩、無沖擊、噪音小。5 圖表12：諧波減速器工作原理 資料來源：來福諧波，長城證券產業金融研究院 相較于 RV 減速器，諧波減速器背向間隙更小，體積更小，但承載力較弱。因此RV 減速器較多的應用于高負載部位，其結構較為復雜難以實現規?；慨a，在輕負

29、載領域則由諧波減速器占據主導地位。圖表13：諧波減速器生產流程 4 工業機器人用精密減速器研究現狀 5 來福諧波官網 行業深度報告 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 2.4 精密行星減速器：精密行星減速器：結構簡單，剛性較好，傳動效率高結構簡單，剛性較好，傳動效率高 精密行星減速器由行星輪、太陽輪和內齒圈構成，行星齒輪傳動結構是傳動效率最高的齒輪傳動結構。精密行星減速器工作時，由伺服電機等原電機驅動太陽輪旋轉，再通過與行星輪的嚙合使行星輪轉動，進而通過行星輪嚙合減速器殼體內部的環形內齒，最終行星輪通過公轉驅動行星架

30、旋轉，行星架與輸出軸項鏈，輸出扭矩。圖表14：精密行星減速器示意圖 行業深度報告 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 行星減速器有三大特性：高扭力耐沖擊：行星減速器齒輪可以實現接觸面 360 度負荷，相較于傳統的點接觸擠壓驅動，行星減速器可以避免單點負荷較高進而容易斷裂的問題，行星齒輪結構具備高扭力耐沖擊的特性。體積小重量輕：傳統齒輪減速機大小齒輪之間需要一定距離咬合，整體占據空間體積較大，行星減速器可以實現段數重復連接，有效改善了空間和體積問題。高效率低背隙：行星齒輪可以實現多點均勻密合，外齒輪環與行星齒輪緊密結合

31、，提升了減速機效率。6 圖表15：諧波減速器、RV 減速器與精密行星減速器對比（截止 2023 年 6 月）主要指標 精密行星減速器 諧波減速器 RV 減速器 傳動效率 95%70%80%傳動精度 180 60 60 傳動比 3-512 30-160 30-192.4 設計壽命（h）20,000 8,000 6,000 扭轉剛度（Nm/arc min）10-370 1.34-54.09 20-1,176 額定輸出轉矩（Nm）40-1,200 6.6-921 101-6,135 噪音（db）65 60 70 溫升（）30 40 45 資料來源：科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 綜合來看

32、，針對減速器主要指標：傳動效率方面：精密行星減速器最優，RV 減速器次之，諧波減速器位居第三位；傳動精度方面：精密行星減速器依舊最優，RV 減速器與諧波減速器不相上下；傳動比方面：RV 減速器與諧波減速器略優于精密行星減速器。3、精密減速器受益人形機器人帶動市場空間廣闊，國產替代、精密減速器受益人形機器人帶動市場空間廣闊，國產替代勢在必行勢在必行 3.1 精密減速器下游應用豐富，人形機器人將打開精密減速器增長空間精密減速器下游應用豐富，人形機器人將打開精密減速器增長空間 精密減速器下游應用豐富，可用于機器人、數控機床等高端行業，根據頭豹研究院數據，2022 年，我國精密減速器下游應用中，工業機

33、器人、半導體設備、機床位列前三位，分別占比 44.8%、11.3%、6.3%。圖表16：2022 年我國精密減速器下游應用占比 6 今日減速機：行星減速機基礎知識 行業深度報告 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：頭豹研究院，長城證券產業金融研究院 精密減速器可用于機床行業，精密行星減速器廣泛應用于金屬切削機床、金屬成形機床、木工機械等細分機床領域。由于機床本身的加工，負載慣性系統的條件變化很大，有必要安裝精密減速器以增加扭矩，改善負載端的慣性匹配，從而使慣性操作平穩。根據 VDW統計的數據，2021 年全球金屬加工機床產值達到了 709 億歐元，同比增長 2

34、0%，其中，全球金屬切削機床產值為 501 億歐元，金屬成形機床產值為 207 億歐元，金屬切削機床與金屬成形機床比例約為 70%與 30%。2021 年我國金屬切削機床產值為 218.14 億歐元，同比增長 28.7%，占全球市場規模的 30.7%。圖表17：2017-2021 年全球及我國機床產值（億歐元）資料來源：VDW，科峰智能招股說明書，長城證券產業金融研究院 精密減速器為工業機器人核心部件精密減速器為工業機器人核心部件。精密減速器可用于工業機器人多個環節，如諧波減速器可用于機器人小臂、腕部等位置，RV 減速器可用于大臂、肩部等高負載位置，根據頭豹研究院數據顯示，2022 年工業機器

35、人上游各環節：減速器、伺服系統、控制器、本體成本占比分別為：35%、25%、10%、15%。圖表18：2022 年工業機器人上游各環節成本占比 工業機器人,44.8%半導體設備,11.3%機床,6.3%電機制造設備,5.5%其他,32.1%0200400600800100020172018201920202021全球機床產值中國機床產值減速器,35%伺服系統,25%控制器,10%本體,15%其他,15%行業深度報告 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：頭豹研究院，長城證券產業金融研究院 工業機器人市場不斷擴張將帶動減速器進一步拓展工業機器人市場不斷擴張將帶動減

36、速器進一步拓展。根據中商產業研究院數據，2022年中國工業機器人市場規模達到 585.17 億元，2019-2022 年的年均復合增長率達 16.5%，預計 2024 年中國工業機器人市場規模將增至 726.42 億元；2022 年全國規模以上工業企業的工業機器人累計完成產量 44.31 萬套，近五年年均復合增長率為 31.61%，預計2024 年中國工業機器人產量將達到 48.92 萬套。圖表19：2019-2024 年我國工業機器人市場規模（億元）圖表20：2019-2024 年我國工業機器人產量（萬套）資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產

37、業金融研究院 人形機器人有望成為新增量，進一步打開精密減速器市場空間人形機器人有望成為新增量，進一步打開精密減速器市場空間。以特斯拉 Optimus Gen2為例，其采用 14 個旋轉執行器并采用諧波減速器，根據頭豹研究院預計，到 2030 年，減速器在人形機器人中的價值量占比將達到 13%。根據中商產業研究院預測，我國人形機器人市場 20232030 年，按年均復合增長率 30%測算，預計到 2030 年，我國人形機器人市場規模有望達約 8700 億元，人形機器人產業化加速落地有望為精密減速器打開充足的市場空間。圖表21：減速器價值量占比（2030 年預測）圖表22：2023-2030 我國

38、人形機器人市場規模預測 資料來源：頭豹研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 3.2 向機電一體化、模塊化方向發展向機電一體化、模塊化方向發展，降低機器人開發成本，降低機器人開發成本 隨著機器人的不斷發展，機器人關節作為高度電耦合系統對零部件的集成度提出更高要求，機電一體化、模塊化可以將減速器與其他零部件如傳感器等相結合，形成模塊化部件供給下游機器人廠商采購，模塊化不僅可以提升減速器的功能屬性使其適配更多場景還能讓下游機器人廠商門檻降低，專注于機器人場景開發。（1）工業機器人關節：010020030040050060070080020192020202

39、120222023E2024E市場規模（億元）0102030405060201820192020202120222023E2024E產量（萬套）絲杠,19%無框力矩電機,16%減速器,13%力傳感器,11%空心杯電機,8%其他,33%行業深度報告 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 目前機器人關節面臨裝配成本高、關節體積大等問題，模塊化的機器人關節設計可以很好的解決這一問題，模塊中集成精密減速器、電機、傳感器、驅動器作為一個基本的傳動單元，減少了制造時間及總體成本，同時可以適配其他系統接口，進而配合更復雜的機器人系統。圖表23：精密減速器機電一體化模組示意圖 資料來源：

40、綠的諧波 2023年半年報，長城證券產業金融研究院（2）電液驅動關節 足式機器人腿部的運動可以通過液壓驅動系統實現，由伺服電機驅動液壓泵，液壓系統正在向機電液一體化和集成化方向發展，機電一體化可實現液壓系統的柔性化和智能化。圖表24：電液驅動關節結構示意圖 資料來源：綠的諧波 2023年半年報，長城證券產業金融研究院（3）機床數控轉臺：數控轉臺是數控機床的主要部件，一定程度上決定了數控機床的加工性能和技術水平，諧波減速器具有精度高、體積小、傳遞扭矩大、成本低等優點，以諧波減速器和伺服電機為主要組件的諧波轉臺能夠適應各種機床的生產需求，近年來備受關注。（4）移動機器人旋轉關節：“電機+減速器”集

41、成逐漸成為移動機器人大角度旋轉關節必不可缺的部分，移動機器人部分關節要受到體積大小的限制，諧波減速器體積下、質量小、減速比大、扭矩密度高，“無框電機+雙編碼器+力矩傳感器+諧波減速器”這類方案得到越來越多的應用。圖表25：移動機器人旋轉關節 行業深度報告 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：綠的諧波 2023年半年報，長城證券產業金融研究院 3.3 政策端持續發力，產業端人形機器人減速器應用不斷拓展政策端持續發力，產業端人形機器人減速器應用不斷拓展 政策端：政策端：國家出臺多項政策支持減速器產業，2024 年 1 月，工信部等 7 部門印發關于推動未來產業創新

42、發展的實施意見，其中指出突破機器人高轉矩密度伺服電機、高動態運動規劃與控制、仿生感知認知、會能靈巧手、電子皮膚等核心技術，重點推進智能制造、家庭服務、特殊環境作業等領域產品的研制及應用。2023 年 6 月，工信部、教育部等五部門印發制造業可靠性提升實施意見，提出提高工業機器人用精密減速器、智能控制器，僅器儀表用控制部件、傳感器、源部件、探測器、樣品前處理器等關鍵專用基礎零部件和高端軸承、精密齒輪、高強度緊固件、高性能密封件等通用基礎零部件的可靠性水平。圖表26：我國減速器市場相關政策 發布時間 發布單位 政策名稱 主要內容 2024 年 1 月 工業和信息化部等七部門 關于推動未來產業創新發

43、展的實施意見 突破機器人高轉矩密度伺服電機、高動態運動規劃與控制、仿生感知認知、會能靈巧手、電子皮膚等核心技術，重點推進智能制造、家庭服務、特殊環境作業等領域產品的研制及應用。2023 年 8 月 工信部、科技部等四部門 新產業標準化領航工程實施方案(2023-2035 年）在關鍵部件系統方面，研制電機控制器、減速器總成等驅動電機系統標準。2023 年 6 月 工信部、教育部等五部門 制造業可靠性提升實施意見 提高工業機器人用精密減速器、智能控制器，僅器儀表用控制部件、傳感器、源部件、探測器、樣品前處理器等關鍵專用基礎零部件和高端軸承、精密齒輪、高強度緊固件、高性能密封件等通用基礎零部件的可靠

44、性水平。2022 年 1 月 國務院 “十四五”數字經濟發展規劃 力提升基礎軟硬件、核心電子元器件、關鍵基礎材料和生產裝備的供給水平，強化關鍵產品自給保障能力。2021 年 12 月 工信部等八部委 “十四五”機器人產業發展規劃 研發 RV 減速器和諧波減速器的先進制造技術和工藝，提高減速器的精度保持性(壽命)、可靠性，降低噪音，實現規模生產。研究新型高性能精密齒輪傳動裝置的基礎理論，突破精密/超精密制造技術、裝配工藝，研制新型高性能精密減速器。2021 年 12 月 工信部等 “十四五”智能制造 大力發展智能制造裝備，提高基礎零部件和裝置水平。研發微納位行業深度報告 P.17 請仔細閱讀本報

45、告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 發布時間 發布單位 政策名稱 主要內容 發展規劃 移傳感器、柔性觸覺傳感器、高分辨率視覺傳感器、成分在線檢測儀器先進控制器、高精度伺服驅動系統、高性能高可靠減速器、可穿戴人機交互設備、工業現場定位設備、智能數控系統等。資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 產業端：產業端：（1）特斯拉 Optimus：根據特斯拉 2022 年 AI DAY 公布的信息，Optimus 整體軀干共有 28 個關節執行器，其中旋轉執行器 14 個，線性執行器 14 個。旋轉執行器分別位于肩部六個、肘部兩個、腰部兩個和髖部四個。圖表27：Tesla bot 旋轉執行器數

46、量及位置 資料來源：頭豹研究院，長城證券產業金融研究院 特斯拉旋轉執行器由永磁無刷電機+諧波減速器+雙編碼器+力矩傳感器+軸承+機械離合組成。根據與非網，特斯拉所使用的三種諧波減速器分別是負載20Nm 的小型減速器、負載 110Nm 的中型減速器和負載 180Nm 的大型減速器。圖表28：特斯拉減速器方案 資料來源：與非網，長城證券產業金融研究院（2）達闥機器人：達闥機器人 Cloud Ginger XR1 裝配 34 個智能柔性關節遍布頸、肩、肘、腕、手、腰、膝、底盤，具備精準的視覺抓取能力、全方位的聽、說、看、動等融合智能能力。為各類客戶提供迎賓接待、引導講解、群舞演繹、業務辦理、養老陪伴

47、、教學科研等應用服務。行業深度報告 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表29：達闥機器人 Cloud Ginger XR1 資料來源：達闥機器人，長城證券產業金融研究院 MINTASCA（Smart Compliant Actuator）智能柔性關節，是達闥自主研發的一種高集成化、高性能的智能柔性關節 SCA 集成新型伺服電機、底層伺服驅動、高精度編碼器、高精度減速器于一體，體積僅為傳統伺服系統的十分之一；具備高度集成、總線控制、大扭矩輸出、低成本及易使用性等特點，是大多數機器人最核心的運動關節。MINTASCA 主要分為五個系列，分別是采用諧波減速器的 QDD P

48、ro 系列、采用鋼齒材 料行星減速器的 QDD Plus 系列、采用鋁合金材料行星減速器的 QDD 系列、采用復合 材料行星減速器的 QDD Lite 系列和無減速器的 DD 系列。圖表30：達闥機器人減速器系列 行業深度報告 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：達闥機器人，長城證券產業金融研究院（3）優必選：優必選 Walker 新一代具備 36 個高性能伺服關節以及力覺、視覺、聽覺、空間知覺等全方位的感知系統，可以實現平穩快速的行走和靈活精準的操作。在一體化驅動單元方面選擇無框力矩電機+精密諧波減速+驅動控制器+雙編碼器。在伺服驅動器方面，優必選設計并制造

49、具有不同扭矩的伺服驅動器，以便應用于不同形狀及大小的服務機器人，以使其應用于不同行業，其中大型伺服驅動器集成了高密度無框力矩電機、雙位置編碼器、行星/諧波減速器和高性能處理控制器，形成一體化，可以滿足高功率密度、大扭矩輸出的需求。目前支持最大扭矩200Nm；中小型伺服驅動器在電機控制算法、減速器設計和電機設計三個維度進行深入研究，形成中小型伺服舵機開發一站式解決方案。圖表31：優必選大型伺服驅動器方案 圖表32：優必選中小型伺服驅動器方案 資料來源：優必選，長城證券產業金融研究院 資料來源：優必選，長城證券產業金融研究院（4）傅里葉 GR-1：行業深度報告 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請

50、仔細閱讀本報告末頁聲明 傅里葉 GR-1 全身具備 44 個自由度，可以模擬人類的運動方式，實現轉頭、扭腰、抓取、跑步，跳躍等不同動作?？梢阅M人類直膝行走的自然步態，有效增加步長，降低步行功耗，提升步行效率。同時，傅里葉自研一體化執行器集成電機、驅動器、減速器及編碼器，在相同自重下，動力更強，機身更靈巧，續航更持久。圖表33：傅里葉 GR-1 資料來源：傅里葉智能，長城證券產業金融研究院 我們認為，我們認為，一方面精密減速器利好政策頻出，另一方面，產業端減速器已經廣泛應用于人形機器人產品之中，未來模塊化進一步提升減速器功能屬性進一步適配更多場景正符合人形機器人的發展方向，精密減速器有望持續受

51、益于人形機器人產業的帶動。3.4 精密減速器尚存在壁壘，國產替代勢在必行精密減速器尚存在壁壘，國產替代勢在必行 3.4.1 諧波減速器：市場相對集中，哈默納科占主要地位，國產龍頭為綠的諧波諧波減速器：市場相對集中，哈默納科占主要地位，國產龍頭為綠的諧波 根據中商產業研究院預測，2022 年我國諧波減速器市場規模約 21 億元，預計 2025 年市場規模有望超過 30 億元。根據華經產業研究院預測，2021 年全球機器人下游諧波減速器市場規模為 23 億元，預計 2022 年達到 29 億元，2025 年接近 49 億元，2022-2025年市場空間 CAGR 為 19.1%左右。圖表34：20

52、19-2025 年我國諧波減速器市場規模 圖表35：2017-2025 年全球機器人諧波減速器市場規模 行業深度報告 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：華經產業研究院，長城證券產業金融研究院 從全球來看，根據華經產業研究院數據顯示，2021 年全球諧波減速器市場份額哈默納科一家獨大，占據 82%左右，綠的諧波則占據 7%。從國內市場來看，2022 年我國諧波減速器市場競爭格局中，哈默納科市場份額最大，占比 38%，其次是綠的諧波市場份額為 26%。目前，我國國產品牌在市場占有率不斷提升，國產諧波減速器已基本可

53、以實現國產替代，在減速比、輸出轉速、傳動精度等方面和海外品牌差距明顯縮小。圖表36：2021 年全球諧波減速器競爭格局 圖表37：2022 年我國諧波減速器競爭格局 資料來源：華經產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 根據智研咨詢數據顯示，2022 年我國諧波減速器產量約為 46.3 萬臺。隨著國內工業 4.0的穩步推進，機器人等相關產業具備良好的增長前景，國內工業機器人產量將呈穩步增長態勢，下游制造業的發展將成為推動上游諧波減速器生產商投資擴產的重要推力，2022 年我國諧波減速器需求量約為 135.39 萬臺，市場均價約為 2048 元每臺，

54、尚處于供不應求的狀態。圖表38：2016-2022 年中國諧波減速器供需情況 0510152025303520192020202120222025E市場規模（億元）哈默納科,82%綠的諧波,7%其他品牌,11%哈默納科,38%綠的諧波,26%來福,8%新寶,7%同川,6%大族,4%其他,11%行業深度報告 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：智研咨詢，長城證券產業金融研究院 3.4.1 RV 減速器：減速器：納博特斯克納博特斯克占據龍頭地位占據龍頭地位 根據 QYResearch 數據，2020 年，全球 RV 減速機市場規模達到了 857.44 百萬美元，預

55、計 2027 年將達到 1535.02 百萬美元，2021-2027 年復合增長率（CAGR）為 7.74%。根據中商產業研究院數據，2021 年我國 RV 減速器市場規模約 42.9 億元，同比增長 50%。預計到 2025 年 RV 減速器市場規模有望達到 60 億元。圖表39：全球 RV 減速機市場銷售額及增長率(百萬美元)圖表40：2018-2025 年我國 RV 減速器市場規模預測 資料來源：QYResearch，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 根據智研咨詢數據，2022 年，在我國 RV 減速器的市場中，日本的納博特斯克占據了51%的市場，

56、住友重工占據 5%的市場。我國的 RV 減速器起步較晚，并且受到國內加工水平的限制，我國精密減速器的缺點包括受制精度不能長時間保持、容易疲勞等。RV 減速器的國產廠商主要有雙環傳動、珠海飛馬、中大力德、南通振康、秦川機床等。圖表41：2022 年中國 RV 減速機市場份額(單位:%)01020304050607020182019202020212025E市場規模（億元）行業深度報告 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：智研咨詢，長城證券產業金融研究院 3.4.3 精密行星減速器：日本新寶、科峰智能占據領先地位精密行星減速器：日本新寶、科峰智能占據領先地位 根據

57、中商產業研究院數據顯示，2022 年，全球行星減速器銷量為 540.15 萬臺，銷售金額為 12.03 億美元，預計 2023 年市場規模將增至 12.55 億美元。2018-2022 年，我國行星減速器銷售額由 2.96 億美元增至 5 億美元，復合年均增長率達 14.0%，預計 2023年將達 5.2 億美元。市場發展空間廣闊。圖表42：2018-2023 年全球行星減速器銷售額（億美元）圖表43：2018-2023 年我國行星減速器銷售額（億美元）資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 從全球競爭格局來看，德國、日本等國家的精密

58、行星減速器產品在材料、設計水平、質量控制、精度、可靠性和使用壽命等方面處于行業領先地位。國外精密行星減速器主要廠家為日本新寶、紐卡特、威騰斯坦等。2022 年，日本新寶、紐卡特、威騰斯坦、精銳科技、科峰智能市場份額占比分別為 12.9%、10.9%、10.7%、7.5%、5.4%。從國內競爭格局來看，目前市場主要參與者為外資廠商、合資廠商，高端精密行星減速器國產化率很低。日本新寶、科峰智能及紐氏達特是我國精密行星減速器市場的主要供應商，2022 年市場占有率分別為 20.4%、11.7%、9.4%。圖表44：2022 年全球精密行星減速器競爭格局 圖表45：2022 年我國精密行星減速器競爭格

59、局 02468101214201820192020202120222023E銷售額（億美元）0123456201820192020202120222023E銷售額（億美元）行業深度報告 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 資料來源：中商產業研究院，長城證券產業金融研究院 我們認為，我們認為，精密減速器技術壁壘相對較高，海外領先廠商具備先發優勢，未來隨著國內技術逐步突破，同時疊加我國精密減速器市場整體處于供不應求的狀態，精密減速器國產替代大有可為，未來國產替代進程有望加速。4、相關標的、相關標的 4.1 綠的諧波綠的諧波

60、公司產品廣泛應用于工業機器人、服務機器人、數控機床、醫療器械、半導體生產設備、新能源裝備等高端制造領域。經過多年持續研發投入，公司在國內率先實現了諧波減速器的工業化生產和規?；瘧?，打破了國際品牌在國內機器人諧波減速器領域的壟斷。為進一步提升公司產品核心競爭力，加速國產替代進程，助力公司戰略布局，公司通過自主創新、自主研發，發展完善了新一代諧波嚙合“P 齒形”設計理論體系、新一代三次諧波技術、機電耦合技術、軸承優化、獨特材料改性技術、齒廓修形優化技術、協同高效潤滑技術及超精密制造加工工藝等核心技術。2023 年，公司發布定增計劃，擬向不超過 35 名（含 35 名）特定對象發行股票募集資金總額

61、不超過人民幣 202,653.38 萬元（含本數），扣除相關發行費用后的募集資金凈額擬用于公司新一代精密傳動裝置智能制造項目。本次項目擬在現有廠區建設包括新一代精密諧波減速器和機電一體化產品在內的精密傳動裝置自動化生產線。項目建成達產后，公司將新增新一代諧波減速器 100 萬臺、機電一體化產品 20 萬臺的年產能。圖表46：綠的諧波 2019-2023 年前三季度營業收入及增速 圖表47：綠的諧波 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速 日本新寶,12.9%紐卡特,10.9%威騰斯坦,10.7%精銳科技,7.5%科峰智能,5.4%其他廠商,52.7%日本新寶,20.4%科峰智能,11.

62、7%紐氏達特,9.4%精銳科技,7.1%利茗,5.3%其他廠商,46.1%-50%0%50%100%150%012345營業收入（億元，左軸）營業收入增速（%，右軸）-100%-50%0%50%100%150%0.00.51.01.52.0歸母凈利潤（億元，左軸）歸母凈利潤增速（%，右軸）行業深度報告 P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：ifind，綠的諧波 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 資料來源：ifind，綠的諧波 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 4.2 雙環傳動雙環傳動 控股子公司

63、環動科技積極應對新的市場機遇和挑戰，在機器人精密減速機業務持續發力，緊密協同機器人核心戰略客戶，加速拓展機器人減速機譜系。不斷補齊重載工業機器人所需 RV 減速機產品，快速迭代優化產品性能，助力國產機器人頭部企業提升市場競爭力。隨著光伏、鋰電及新能源汽車等產業需求增加，拉動國產機器人主機廠商持續增量，根據公司 2023 年半年報披露，環動科技機器人 RV 減速機業務產銷量同比、環比均有顯著增長，市場占有率進一步提升。得益于產業鏈戰略協同深化，諧波減速器業務已實現多型號穩定供貨，產能得以釋放并快速提升。2024 年 3 月 4 日，公司發布 關于分拆所屬子公司浙江環動機器人關節科技股份有限公司至

64、上海證券交易所科創板上市的預案，拆分完畢后，環動科技獨立上市有利于上市公司更加專注于齒輪業務，增強上市公司在全球齒輪行業的核心競爭優勢，更加突出主業和增加獨立性；環動科技則專注于工業機器人、工業自動化等高端制造領域的 RV 減速器，從而使上市公司和環動科技各自集中資源聚焦自身優勢業務，更加突出主業，加強不同業務的專業化經營，進一步鞏固和發揮主業優勢，增強獨立性。圖表48：雙環傳動 2019-2023 年前三季度營業收入及增速 圖表49：雙環傳動 2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速 資料來源：ifind，雙環傳動 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 資

65、料來源：ifind，雙環傳動 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 4.3 中大力德中大力德 公司是從事機械傳動與控制應用領域關鍵零部件的研發、生產、銷售和服務的高新技術企業，成立以來深耕自動化傳動與驅動裝置的研發和制造，為各類機械設備提供安全、高效、精密的動力傳動與控制應用解決方案。公司一直從事減速電機、減速器等核心零部件的生產和銷售，并不斷結合市場需求，借鑒國內外先進經驗，加大研發投入，相繼推出微型無刷直流減速電機、精密行星減速器、滾筒電機、RV 減速器、諧波減速器、伺服驅動、永磁直流減速電機等產品。順應行業小型化、集成化、一體化的發展趨勢，致力于整合核心零部

66、件系統，圍繞工業自動化和工業機器人，形成了減速器+電機+驅動一體化的產品架構，推出“精密行星減速器+伺服電機+驅動”一體機、“RV 減速器+伺服電機+驅動”一體機、“諧波減速器+伺服電機+驅動”一體機等模組化產品，實現產品結構升級。0%10%20%30%40%50%020406080營業收入（億元，左軸）營業收入增速（%，右軸）-200%0%200%400%600%02468歸母凈利潤（億元，左軸）歸母凈利潤增速（%，右軸）行業深度報告 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表50：中大力德 2019-2023 年前三季度營業收入及增速 圖表51：中大力德 2019-2

67、023 年前三季度歸母凈利潤及增速 資料來源：ifind，中大力德 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 資料來源：ifind，中大力德 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 4.4 國茂股份國茂股份 根據公司 2023 年半年報披露，2023 年上半年子公司捷諾傳動已順利搬遷至新工廠。新廠區建筑面積約 62,000 平方米，車間配備世界一流的磨齒機、滾齒機等專業的加工設備及檢測設備，齒輪加工精度可達 DIN5 級及以上水準。此外，捷諾擁有獨特的齒輪修型技術，可進一步增加齒輪嚙合面積，有效提高產品承載能力。公司致力于將捷諾傳動打造成為

68、通用減速機領域的高端品牌，堅定不移地推進其下游行業多元化發展戰略。在機器人領域，捷諾與 ABB 聯合開發的變位齒輪箱新品樣機以及 0 度直齒零部件尚在試制過程中，為未來機器人業務蓄能。此外，公司 2021 年通過新成立的子公司國茂精密收購某標的公司資產，積極布局諧波減速器等精密傳動業務。2023 年上半年，國茂精密按計劃將制造基地從外省搬遷至常州總部工廠，并順利完成人員安置及新車間規整工作。為進一步提高核心零部件自制的產能及質量，國茂精密新購置一批進口滾齒機、高精度慢走絲設備以及表面處理設備，為未來發展蓄能。圖表52：國茂股份 2019-2023 年前三季度營業收入及增速 圖表53：國茂股份

69、2019-2023 年前三季度歸母凈利潤及增速 資料來源：ifind，國茂股份 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院 資料來源：ifind，國茂股份 2019-2022年年報，2023年三季報，長城證券產業金融研究院-10%0%10%20%30%024681012營業收入（億元，左軸）營業收入增速（%，右軸）-40%-20%0%20%40%0.00.20.40.60.81.0歸母凈利潤（億元，左軸）歸母凈利潤增速（%，右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%010203040營業收入（億元，左軸）營業收入增速（%，右軸）-20%-10%0%10%20%3

70、0%40%012345歸母凈利潤（億元，左軸）歸母凈利潤增速（%，右軸）行業深度報告 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 5、風險提示風險提示 人形機器人進展不及預期：人形機器人進展不及預期：目前人形機器人尚處于初期探索階段，未來人形機器人產業推進進度以及商業化落地上存在一定的不確定性；技術推進不及預期：技術推進不及預期：減速器技術壁壘較高，對于原材料、加工工藝均有較高要求，未來國產企業能否打破技術壁壘存在不確定性；宏觀經濟波動風險：宏觀經濟波動風險：宏觀經濟波動將對減速器行業產生影響；原材料價格波動風險：原材料價格波動風險：減速器對于原材料要求較高，上游原材料的價格波

71、動將對絲杠行業產生影響。行業深度報告 P.28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和

72、修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證

73、券版權所有并保留一切權利。特別聲明特別聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日 起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析分析師聲明師聲明 本報告署名分析師在此聲明：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、

74、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。投資評級說明投資評級說明 公司評級公司評級 行業評級行業評級 買入 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 強于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場 增持 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 中性 預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步 持有 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 弱于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 賣出 預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業指中信一級行業，市場指滬深 300 指數 長城證券產業金融研究院長城證券產業金融研究院 北京北京 地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 深圳深圳 地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 上海上海 地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681