【公司研究】中科星圖-技術突圍&自主可控需求爆發數字地球國家隊對標谷歌Earth恰逢其時-20200801[29頁].pdf

1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 技術突圍&自主可控需求爆發，數字地球國家 隊對標谷歌 Earth 恰逢其時 中科星圖(688568) 公司成立于 2006 年 1 月 20 日，是國內最早從事數字地球產品研 發與產業化的企業。目前公司已經形成了具有自主知識產權的數 字地球相關產品和核心技術，覆蓋空天大數據獲取、處理、承 載、可視化和應用等產業鏈環節。展望未來，公司對標谷歌地 球，志在成為全球領先的數字地球技術平臺型公司。 主要觀點主要觀點: : 中科星圖的核心競爭力中科星圖的核心競爭力：（1）領先&自主可控的數字地球技 術； （2）中國科學院控股并給予核心團隊充分的股權激勵。 中國數字

2、地球頭部企業未來中國數字地球頭部企業未來 3 3- -5 5 年的年化復合增速年的年化復合增速 2020- - 30%30%。我們判斷國內數字地球頭部企業將愈加強大，未來 3-5 年的 年復合增速有望是全球數字地球產業增速的 1.5-2 倍，增速有望 落于 20-30%區間。 預計預計 20202020- -20222022 年營收年營收/ /毛利年復合增速為毛利年復合增速為 24.82%/27.12%24.82%/27.12%。（1）考慮旺盛的軟件需求及持續性的數據更新 數據，預計未來 3 年來自于 GEOVIS 軟件銷售及數據服務的營收及 毛利年復合增速分別為 34.55%和 35.31%

3、。 （2）技術開發與服務仍 將維持較高景氣度，預計未來 3 年營收及毛利復合增速分別為 25.43%和 24.69%。 （3）GEOVIS 一體機產品系公司 2017 年推出的 新業務，預計未來 3 年營收及毛利年復合增速分別為 11.27%和 13.16%。 盈利預測及估值。盈利預測及估值。預計 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 1.44/2.07/2.97 億元，年復合增速 42.44%。給予公司 220 億目 標市值，對應 2020 年市盈率倍數為 152.65，對應股價 100 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示 技術風險、經營風險、內控風險、財務風險、系統性風險

4、、流 動性風險等。 盈利預測與估值盈利預測與估值 資料來源：招股說明書、華西證券研究所 Table_profit 財務摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業收入(百萬元) 364 489 559 720 952 YoY（%） 53.6% 34.3% 14.2% 28.8% 32.2% 歸母凈利潤(百萬元) 89 103 144 207 297 YoY（%） 92.0% 15.5% 40.1% 43.6% 43.6% 毛利率（%） 55.4% 59.4% 59.7% 61.2% 62.7% 每股收益（元） 0.40

5、 0.62 0.66 0.94 1.35 ROE 48.5% 35.6% 11.0% 13.9% 17.0% 市盈率 181.98 118.13 112.44 78.28 54.50 評級及分析師信息 評級：評級： 買入 上次評級： 首次覆蓋 目標價格：目標價格： 100 最新收盤價： 73.66 股票代碼股票代碼： 688568 52 周最高價/最低價： 100.97/67.48 總市值總市值( (億億) ) 162.05 自由流通市值(億) 34.82 自由流通股數(百萬) 47.27 分析師：王秀鋼分析師：王秀鋼 郵箱： SAC NO：S1120519020001 聯系人：李化聯系人：李

6、化 郵箱： 聯系人：余凌菲聯系人：余凌菲 郵箱： -23% -15% -7% 0% 8% 16% 2020/07 相對股價% 中科星圖滬深300 Table_Date 2020 年 08 月 01 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 正文目錄 1. 中科院孵化&股權鏈接奠基，數字地球國家隊飛躍直上. 4 1.1. 中科院控股&核心團隊充分激勵的數字地球國家隊 . 4 1.2. 核心競爭力：領先的數字地球技術&充分的股權激勵. 9 1.3. 數字地球突破驅動效益飛躍，警惕現金創造能力不足. 11 2.

7、中國數字地球頭部企業未來 3-5 年的年化復合增速 20-30% . 12 3. 數字地球高景氣持續，未來 3 年營收年復合增速 24.82%. 17 3.1. 軟件及數據服務未來 3 年營收及毛利 CAGR34.55%和 35.31% . 17 3.2. 未來 3 年技術開發及服務營收及毛利 CAGR25.43%/24.69% . 18 3.3. 未來 3 年一體機產品銷售營收及毛利 CAGR11.27%和 13.16% . 20 3.4. 預計未來 3 年系統集成營收及毛利 CAGR6.33%和-4.44%。 . 21 3.5. 預計 2020-2022 年營收/毛利年復合增速為 24.8

8、2%/27.12% . 22 4. 預計未來 3 年歸母凈利潤年復合增速 42.44%，買入評級. 22 4.1. 募投有望提升數字地球實力，拓展管線資產管理業務. 22 4.2. 預計 2020-2022 年歸母凈利潤年復合增速 42.44% . 24 4.3. 看好數字地球國家隊發展潛力，買入評級 . 25 4.4. 風險提示 . 25 圖表目錄 圖 1 中科星圖主營業務示意圖 . 6 圖 2 GEOVIS iFactory 產品示意圖. 6 圖 3 GEOVIS iCenter 產品示意圖. 7 圖 4 GEOVIS iExplorer 產品示意圖 . 7 圖 5 2017-2019 年

9、營收占比變動態勢 . 9 圖 6 核心技術示意圖 . 11 圖 7 2017-2019 年公司營業收入及增速 . 12 圖 8 2017-2019 年公司經營凈現金情況（萬元） . 12 圖 9 2017-2019 公司應收賬款、應付賬款期末余額情況 . 12 圖 10 數字地球應用領域示意圖 . 13 圖 11 GEOVIS6 數字地球產品組成示意圖 . 23 pOqPrRsNsNsQwOtMmQoRnOaQcM6MmOnNoMmMkPnNuMfQmMnObRqQxOuOsPsPuOpMnQ 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 表 1 公司董監高及核心技

10、術人員上市前持股情況一覽表 . 5 表 2 數字地球應用軟件平臺相關功能應用 . 7 表 3 數據產品主要類型概要 . 7 表 4 一體機產品類型概要整理 . 8 表 5 GEOVIS 技術開發服務面向行業及用途匯總 . 8 表 6 核心能力概要 . 11 表 7 全球主要數字地球廠商產品對比 . 15 表 8 中科星圖與谷歌產品對比表. 16 表 9 國內數字地球廠商主要指標比較（2018 年） . 16 表 10 數字地球發展歷程 . 16 表 11 2016-2022 年軟件銷售及數據服務業務營收及毛利預測 . 18 表 12 數字地球基礎軟件平臺相關功能應用 . 18 表 13 技術開

11、發服務行業匯總 . 19 表 14 2016-2022 年軟件銷售及數據服務業務營收及毛利預測 . 20 表 15 2017-2022 年一體機產品與銷售業務營收及毛利預測 . 20 表 16 一體機產品一覽表 . 21 表 17 2016-2022 年系統集成業務營收及毛利預測 . 22 表 18 2016-2022 年公司整體營收及毛利預測 . 22 表 19 公司募集資金投資項目基本情況 . 22 表 20 中科星圖利潤預測 . 24 表 21 可比公司及其估值 . 25 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 1.1.中科院孵化中科院孵化& &股權鏈接

12、奠基，數字地球國家隊飛躍直上股權鏈接奠基，數字地球國家隊飛躍直上 中科星圖前身航天星圖成立于 2006 年 1 月 20 日，公司是國內最早從事數字地球 產品研發與產業化的企業，已經形成了具有自主知識產權的數字地球相關產品和核心 技術，覆蓋空天大數據獲取、處理、承載、可視化和應用等產業鏈環節。公司主要面 向政府、企業以及特種領域用戶提供軟件銷售與數據服務、技術開發與服務、一體機 產品，以及系統集成等產品和服務。 1.1.1.1.中科院中科院控股控股& &核心團隊充分激勵核心團隊充分激勵的的數字地球數字地球國家隊國家隊 以中科院空天院研發成果產業化為班底，通過核心團隊股權鏈接放大科研國家以中科院

13、空天院研發成果產業化為班底，通過核心團隊股權鏈接放大科研國家 隊產業化貢獻的典范隊產業化貢獻的典范。 （。 （1 1）20200 06 6 年年 1 1 月月 2020 日，中科星圖前身航天星圖成立，注冊資日，中科星圖前身航天星圖成立，注冊資 本本 100100 萬元。萬元。公司前身成立伊始，呂壯羽、徐智勇、張旭東分別持股 35%、35%和 30%。 （2）2018 年，以航天星圖在8月 31日的賬面凈資產為基準，經過一定折算后變更為 股份有限公司，并被命名為中科星圖股份有限公司。主要股東包括：中科九度（此 時股權占比 41.91%） ，系公司控股股東。該控股股東在 2020 年劃歸中科院空天

14、院以 后，后者成為公司的實際控制人。星圖群英（此時股權占比 26.80%） ，該股東與中 科院空天院構成一致行動關系。中科曙光（此時股權占比 23.29%） ，該股東系中科 院孵化培育的 IT 服務器及解決方案為主營業務的 A 股上市公司。航天薈萃（此時 股權占比 8%） ，系公司重要的員工持股平臺。 （3）股權結構體現了中科院空天院國家股權結構體現了中科院空天院國家 隊研發優勢與科研團隊持股的有機統一，有助于激活科學家團隊的創業積極性并放隊研發優勢與科研團隊持股的有機統一，有助于激活科學家團隊的創業積極性并放 大中國科學院的研發原動力。大中國科學院的研發原動力。我們尤其注意到：公司董事長付琨

15、通過九度領英間 接持有上市公司 IPO 前的股權比例達 4.06%。付琨系博士生導師，主要研究領域：計 算機視覺與遙感圖像理解和地理空間數據挖掘與可視化。公司總經理邵宗有持有中 科星圖上市以前的股權比例達 10.17%，邵宗有系北京科技大學博士、長江商學院 EMBA、教授級高級工程師，曾任公司副總裁、電子政務云國家工程實驗室副理事長、 國家高性能計算機工程技術研究中心常務副主任。期間曾主持 863 專項、核高基專項、 國家發改委安全專項、工信部電子基金等 12 項課題研發；曾獲得國家科學技術進步 二等獎、教育部科學技術進步一等獎、中國通信學會科學技術二等獎等 10 項國家及 省部委獎項；以第一

16、發明人申請專利79余項；參與制定國家電子行業相關標準5項， 發表國內外論文6 篇。2016年 4月至今任全國信息技術標準化技術委員會委員；2018 年5 月任中國軟件行業協會第七屆理事會副理事長；2017年9 月至今任中國地理信息 產業協會理事；2017 年 12 月至今任中國指揮與控制學會第二屆理事會常務理事。 公司董事雷斌間接持有本公司上市以前的股權比例達 2.68%，雷斌系研究員、中國科 學院電子學研究所工學博士。多年來一直從事遙感衛星地面處理系統體系結構總體設 計與研究開發工作，曾作為主要技術負責人設計研制了我國遙感衛星系列型號及高分 衛星地面應用系統、國家高分辨率對地觀測重大專項地面

17、系統等多個衛星工程的地面 處理與應用系統。公司副總經理吳方才間接持有本公司上市以前的股權比例達 1.70%，系武漢理工大學碩士，副研究員。長期從事數字地球相關技術研究，先后參 與中國遙感衛星系列型號一體化應用處理系統、高分資源共享與服務平臺等國家重大 工程項目研制和建設。公司副總經理胡煜間接持有本公司上市以前的股權比例達 1.50%，系北京航空航天大學碩士，正高級工程師。多年來在測繪遙感領域從事技術 研發、市場營銷及管理工作，參與了我國第一代北斗用戶機的開發，主持了北斗指揮 型用戶機正樣及星載北斗用戶機研制任務，參與了一體化接收處理系統、機動式衛星 遙感影像綜合應用系統等 10 多個重大工程項

18、目的研制建設工作，獲得了多個先進技 術獎項及航天領域先進個人榮譽稱號。公司副總經理唐德可間接持有上市公司 IPO 以前的股權比例達 1.46%，系中國科學院電子學研究所博士，高級工程師。長期從事 空天信息處理與應用相關技術研究及工程項目管理工作，參與我國第一顆 SAR 衛星地 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 面系統、第一套多星一體化地面應用系統、高分辨率對地觀測重大專項等國家重大工 程建設項目任務，主持多個大型工程及 863 等科研項目，獲得部級科技進步二等獎。 董事、副總經理、董事會秘書陳偉間接持有 IPO 以前的股權比例達 1%，系中國科 學院自動

19、化研究所碩士，高級工程師，曾榮獲中國科學院院地合作一等獎，中科院北 京技術轉移工作組織一等獎，首批中國科學院知識產權專員。除上市以前持股 1% 及以上的董監高及核心技術人員以外，公司還有大量核心成員間接持有上市公司股權， 體現技術參與股權激勵的高科技企業治理思想。 表 1 公司董監高及核心技術人員上市前持股情況一覽表 姓名 職務 持股比例 付琨 董事長 4.06% 雷斌 董事 2.68% 王東輝 董事 0.00% 聶華 董事 0.62% 吳宗友 董事 0.00% 邵宗有 董事、總經理 10.17% 陳偉 董事、副總經理 1.00% 張國華 董事 0.00% 李奎 董事 0.00% 陳寶國 董事

20、 0.00% 陳晉蓉 董事 0.00% 朱曉勇 監事會主席、職工監事 0.24% 秦剛 監事 0.00% 翁啟南 監事 0.02% 胡煜 副總經理 1.50% 吳方才 副總經理 1.70% 鄭云 副總經理 1.00% 唐德可 副總經理 1.46% 林殷 技術總師 0.22% 胡風華 技術總師 0.20% 時信華 總經理助理、解決方案中心總經理 0.24% 張敬亮 技術總師 0.13% 王一 技術總師 0.18% 胡國軍 遙感測繪事業部副總經理 0.07% 謝國鈞 總經理助理、西安星圖副總經理 0.22% 資料來源：招股說明書、華西證券研究所 以基礎軟件產品以基礎軟件產品 G GEOVISEOV

21、IS 為底層驅動，面向多行業進行定制化開發、一體機銷售為底層驅動，面向多行業進行定制化開發、一體機銷售 及系統集成服務的數字地球領先廠商。及系統集成服務的數字地球領先廠商。 （1）公司是國內最早從事數字地球產品研發 與產業化的企業，已經形成了具有自主知識產權的數字地球相關產品和核心技術，覆 蓋空天大數據獲取、處理、承載、可視化和應用等產業鏈環節，主要是面向政府、企 業以及特種領域用戶提供軟件銷售與數據服務、技術開發與服務、一體機產品，以及 系統集成。 （2）軟件銷售與數據服務：包含數字地球基礎軟件平臺、數字地球應用軟 件平臺和數據產品。數字地球基礎軟件平臺是公司核心軟件產品，其以遙感測繪數 據

22、為基礎框架數據，基于統一的時空基準重建三維虛擬地球框架模型，為各類行業應 用提供基礎數據支撐和共性服務支撐；同時，根據行業需求，承載融合各行業空間信 息、擴展行業應用，打造行業專屬的應用軟件平臺，直接為用戶銷售成套軟件產品。 數字地球基礎軟件平臺（GEOVIS 數字地球基礎軟件平臺）能夠為各類行業應用提供 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 基礎數據支撐和共性服務支撐，提供數字地球的通用功能，是應用平臺和項目開發服 務的基礎。GEOVIS 數字地球基礎軟件平臺是公司依托“國家高分辨率對地觀測系統” 重大科技專項的重要成果“高分資源共享服務平臺” ，通過大數

23、據、云計算和人 工智能等新一代信息技術、地理信息技術與航空航天產業深度融合，在產業化應用推 廣進程中形成的核心產品。公司先后推出了 GEOVIS1GEOVIS4 四代數字地球，主要為 特種領域客戶定制開發的數字地球產品，于 2017 年 9 月，公司發布了第五代數字地 球產品“GEOVIS5 數字地球” ，開始示范應用于政府、企業等重大客戶。GEOVIS 數字 地球基礎軟件平臺具體包括：GEOVIS iFactory 空天大數據智能處理軟件、GEOVIS iCenter 空天大數據共享服務軟件、GEOVIS iExplorer 空天大數據可視化軟件。數 字地球應用軟件平臺（GEOVIS 數字地

24、球應用軟件平臺）是根據行業需求，在基礎軟 件平臺之上承載融合各行業空間信息、擴展行業應用打造形成的行業專屬應用軟件， 可以滿足特定行業的共性需求。主要包括：GEOVIS 特種數字地球應用軟件、GEOVIS 自然資源數字地球應用軟件、GEOVIS 交通數字地球應用軟件、GEOVIS 氣象數字地球 應用軟件等。數據服務是公司依靠自主研發的處理軟件將基于原始數據處理后的數 據產品銷售給用戶。GEOVIS iData 空天大數據產品，是綜合利用衛星遙感、航空攝 影等多源數據，主要依靠自主研發的 GEOVIS iFactory 空天大數據智能處理軟件，提 供基礎空間數據產品、人工智能樣本產品、行業專題產

25、品等。 （3）技術開發與服務： 基于數字地球相關產品和核心技術，針對特定用戶的定制化需求，公司通過采購第三 方插件、與第三方軟硬件進行適配等，為用戶提供滿足其需求的定制化應用系統。 （4） 一體機產品銷售：針對客戶對數字地球產品的軟硬件一體化需求，通過將數字地球軟 件產品裝載在專用硬件產品中，為用戶提供快速交付的一體機產品。GEOVIS 一體機 分為手持版、便攜版、桌邊版和數據中心版四個版本，通過直接銷售的方式提供給最 終用戶，主要包括特種領域、政府和企業用戶。 （5）系統集成：為維系部分客戶業務， 公司還提供基于第三方軟硬件的系統集成業務。 （6）我們注意到：2017-2019 年來自 于

26、GEOVIS 軟件銷售與數據服務相關的收入占比由 3.52%提升至 21.78%，公司的產品 標準化程度日益提升，數據屬性日益增強。與此同時，GEOVIS 技術與服務、一體機 銷售、系統集成類的營收占比則出現一定下降。 圖 1 中科星圖主營業務示意圖 圖 2 GEOVIS iFactory 產品示意圖 資料來源：招股說明書、華西證券研究所 資料來源：招股說明書、華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 圖 3 GEOVIS iCenter 產品示意圖 圖 4 GEOVIS iExplorer 產品示意圖 資料來源：招股說明書、華西證券研究所 資料

27、來源：招股說明書、華西證券研究所 表 2 數字地球應用軟件平臺相關功能應用 產品名稱產品名稱 主要功能及用途主要功能及用途 應用范圍應用范圍 GEOVIS 特種數 字地球應用軟 件 實現特種環境中不同類型遙感數據信息的統一匯聚、時空關聯、 組織管理、共享分發、融合分析、可視表達、輔助決策等功能， 支持特種領域各層次的應用擴展，為特種領域系統的建設提供堅 強的支撐。 主要面向開展籌劃、 訓練等業務的特種行 業用戶 GEOVIS 自然資 源數字地球應 用軟件 實現自然資源數據引接、智能處理、專業分析、可視化展示到多 級數據共享等功能，為自然資源資源管理、生態環境保護等提供 可靠的決策支持和信息保障

28、。 主要面向各級自然資 源規劃和管理部門 GEOVIS 交通數 字地球應用軟 件 實現交通路網規劃、交通狀態監測評估、交通道路安全監測預警 等業務領域數據與高分遙感數據的匯聚、處理、共享和分發，支 撐交通運輸設施核查、路災監測和建設監管等業務，服務交通戰 備、邊防道路建設和國家重大活動需要。 主要面向各級鐵路、 公路行業管理部門以 及交通信息應用部門 或企業 GEOVIS 氣象數 字地球應用軟 件 實現多源探測信息、監測信息、數值預報信息的引接處理及分析 顯示等功能，服務于氣象保障領域宏觀態勢、重大活動保障、仿 真推演等方面。 主要面向各級氣象保 障部門、氣象相關應 用政府或企業 資料來源：招

29、股說明書、華西證券研究所 表 3 數據產品主要類型概要 產品名稱產品名稱 主要功能主要功能 應用范圍應用范圍 基礎空間數據產品 將獲取的高分、資源、海洋等衛星及航空航 天等多源空天數據進行分類整合、質量提 升、質量評估、編目分幅等工作，向用戶提 供空間數據產品。 應用于需要構建數字地球應用的用 戶，為其提供數字地球基礎框架數 據。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 表 4 一體機產品類型概要整理 產品版本產品版本 主要應用對象及用途主要應用對象及用途 產品形態產品形態 手持版 適合一線業務人員；可為其提供輕便的、易于移動的隨身 作業終端，可用于定位、數據

30、采集、上報，離線數據可視 化分析等業務。 便攜版 適合一線指揮、戶外、野外等移動需求的人員；可為其提 供易于便攜的移動數據處理及可視化終端，也可作為移動 服務器構建小型臨時數據中心。 桌邊版 適合科研院所、小型企業等無機房的場景或辦公室、 實驗 室等對靜音要求較高的場景；可為其提供超靜音的小型數 據中心或數據處理中心。 數據中心版 適合數據量很大，對計算能力要求較高的單位；可為其構 建高性能、可擴展的大型數據中心或數據處理中心。 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 人工智能樣本數據 產品 通過智能化自動提取與人工輔助標注相結合 的方式，形成目標和地物海量人工智能訓練 樣本，可為各類識別應用及算法開發者提供 分門別類、數量龐大的機器學習樣本庫。 應用于開展人工智能訓練的用戶， 為其提供智能訓練的學習樣本集。 行業