【公司研究】寒銳鈷業-首次覆蓋：產能迎來釋放期鈷價抬升帶動盈利修復-20200811[26頁].pdf

1、敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 公司研究/首次覆蓋 主要觀點：主要觀點： 深耕剛果深耕剛果（金）（金）十余年，十余年，原料供應穩定，原料供應穩定，成本優勢顯著成本優勢顯著 公司于 2007 年 7 月在剛果（金）設立剛果邁特子公司，提前布局原料 端， 目前已擁有剛果金政府頒發的一整套較為完整的經營資質。 通過通過與與 當地小礦主之間建立租賃礦山開采模式當地小礦主之間建立租賃礦山開采模式以及與當地中間商合作采購銅以及與當地中間商合作采購銅 鈷礦的方式，鈷礦的方式，降低降低原料采購原料采購成本成本，凸顯凸顯成本優勢。成本優勢。 行業底部實

2、現產能擴張，鞏固鈷粉龍頭地位行業底部實現產能擴張，鞏固鈷粉龍頭地位 2019 年 8 月，安徽寒銳年產 3000 噸金屬量鈷粉生產線和技術中心建設 項目達到預定可使用狀態， 公司鈷粉產能從1500噸增至4500噸。 另外， 寒銳鈷業在科盧韋齊投資建設 2 萬噸電積銅和 5000 噸電積鈷項目于 2020 年 6 月 30 日投產。新增產能有望隨鈷價反彈得到釋放。新增產能有望隨鈷價反彈得到釋放。 布局三元前驅體，產業鏈延伸至新能源汽車領域布局三元前驅體，產業鏈延伸至新能源汽車領域 2020 年 3 月 6 日，公司發布公告為全資子公司贛州寒銳建設年產 10000 噸金屬量鈷新材料及 26000

3、噸三元前驅體項目募集資金。 項目一期計劃 于 2021 年 11 月投產，二期計劃于 2023 年 11 月投產，投產后公司投產后公司原料原料 自給率有望顯著提升自給率有望顯著提升， 并并通過通過切入新能源廢料回收切入新能源廢料回收端，端， 提升產品附加值，提升產品附加值， 降低降低委外加工成本委外加工成本； 公司布局三元前驅體，； 公司布局三元前驅體， 產業鏈延伸至新能源汽車動產業鏈延伸至新能源汽車動 力電池領域。力電池領域。 供需供需改善，鈷價進入上升通道改善，鈷價進入上升通道 疫情對供給端的擾動預計仍將持續。地區端地區端，剛果金疫情仍不明朗，一 定程度上影響鈷礦開采和銷售；企業端企業端，

4、嘉能可 Mutanda 鈷礦關停、資 本支出和鈷產量指引下調基本奠定了今年下半年鈷供給端收縮的總體 態勢。需求端需求端，疫情影響不改 5G 和新能源汽車發展的長期趨勢，消費 電池和動力電池需求有望隨行業發展釋放， 帶動未來鈷需求上漲。 供需 缺口擴大預期下，鈷價有望強勢反彈，帶動公司盈利修復。 投資建議投資建議 鈷價回暖預期指導下， 公司業績有望觸底反彈， 預計公司未來三年分別 實現利潤 2.71/4.71/5.58 億元，同比增速分別為 2387.8%/67.9%/35.5%, 對應 PE 分別為 43.91X、25.63 X、28.53X。首次覆蓋，給予“買入”評 級。 產能產能迎來迎來釋

5、放釋放期期，鈷價鈷價抬抬升升帶動盈利修復帶動盈利修復 投資投資評級：買入評級：買入（首次首次） 報告報告日期日期： 20202020- -0808- -1 11 1 收盤價（元） 82.80 近 12 個月最高/最低（元） 97.84/40.84 總股本（百萬股） 303 流通股本（百萬股） 188 流通股比例（%） 62.05 總市值（億元） 251 流通市值（億元) 155 公司價格與滬深公司價格與滬深 300300 走勢比較走勢比較 分析師：分析師：石林石林 執業證書號：S0010520060001 電話：15652540369 郵箱： 研究助理：翁嘉敏研究助理：翁嘉敏 執業證書號：S0

6、010120070014 電話：13777083119 郵箱： 相關報告相關報告 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 寒銳鈷業滬深300 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 26 證券研究報告 風險提示風險提示 鈷價波動； 疫情風險； 在建募投項目進度不及預期； 相關產業政策變動； 下游領域 5G 建設和新能源汽車增速不及預期。 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_ProfitDetail 重要財務指標重要財務指

7、標 單位單位: :百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 1779 2548 3803 4849 收入同比(%) -36.1% 43.2% 49.3% 27.5% 歸屬母公司凈利潤 14 345 579 785 凈利潤同比(%) -98.0% 2387.8% 67.9% 35.5% 毛利率(%) 11.8% 26.8% 28.6% 30.8% ROE(%) 0.8% 16.2% 21.4% 22.5% 每股收益(元) 0.05 1.14 1.91 2.59 P/E 1799.96 43.91 25.63 18.53 P/B 14.04 7

8、.13 5.49 4.17 EV/EBITDA 580.16 29.67 18.10 13.23 mNqPoOoRoRmOvNsNsOtMsRaQaO6MoMmMtRmMjMqQzRjMmNoM8OmNrRvPrRrNvPmPpP 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 26 證券研究報告 正文正文目錄目錄 1 1 不斷深化產業鏈的鈷粉龍頭不斷深化產業鏈的鈷粉龍頭 . 5 1.1 深耕剛果（金）十余年，鈷完整產業鏈有望繼續延伸 . 5 1.2 鈷產品實現產能擴張，電解銅提供利潤支撐 . 7 1.3 鈷業務以量抵價，銅業務穩定增長支撐公司渡過低谷 .

9、 10 2 2 前瞻性布局剛果，原料端成本優勢顯著前瞻性布局剛果，原料端成本優勢顯著 . 10 2.1 原料渠道先發優勢奠定成本優勢 . 10 2.2 剛果金鈷業政策趨緊、疫情持續，鈷供應不確定性加劇 . 12 2.3 采礦權及中間商情況 . 13 3 3 夯實龍頭業務，夯實龍頭業務，1919 億募投項目開源節流億募投項目開源節流 . 13 3.1 鞏固鈷粉龍頭地位 . 13 3.2 拓寬鈷鹽產品線降低成本，布局新能源新賽道 . 14 4 4 鈷行業研判：鈷行業研判：供需改善，鈷價進入上升通道供需改善，鈷價進入上升通道 . 15 4.1 疫情擾動下上游減產停產，供給步入收縮期 . 15 4.2

10、 看好 5G 和新能源領域發展，驅動電池領域需鈷量提升 . 17 5 5 投資投資建議建議 . 23 5.1 行業供需格局預測 . 23 5.2 公司業務總結 . 23 風險提示：風險提示： . 24 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 . 25 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 26 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 寒銳鈷業歷史沿革寒銳鈷業歷史沿革 . 5 圖表圖表 2 2 寒銳鈷業股權結構寒銳鈷業股權結構 . 6 圖表圖表 3 3 子公司業務組成子公司業務組成公司原料開采公司原料開采- -貿易貿易- -鈷鈷產品加工產業

11、鏈產品加工產業鏈 . 6 圖表圖表 4 4 寒銳鈷業產業鏈寒銳鈷業產業鏈 . 7 圖表圖表 5 5 公司產品用途公司產品用途 . 7 圖表圖表 6 6 公司近五年營收結構公司近五年營收結構 . 8 圖表圖表 7 7 公司近五年毛利結構公司近五年毛利結構 . 8 圖表圖表 8 8 鈷價近兩年大幅下跌（元鈷價近兩年大幅下跌（元/ /噸）噸） . 8 圖表圖表 9 9 公司鈷業務毛利率于公司鈷業務毛利率于 2012019 9 年大幅下滑年大幅下滑 . 8 圖表圖表 1010 公司于行業底部時期進行產能擴張（按子公司分）公司于行業底部時期進行產能擴張（按子公司分） . 9 圖表圖表 1111 寒銳鈷業

12、募投項目匯總寒銳鈷業募投項目匯總 . 9 圖表圖表 1212 世界鈷礦產量及儲量（單位：世界鈷礦產量及儲量（單位：噸）噸） . 11 圖表圖表 1313 原材料成本為公司營業成本最大組成部分原材料成本為公司營業成本最大組成部分 . 11 圖表圖表 1414 剛果金疫情持續剛果金疫情持續 . 13 圖表圖表 1515 公司鈷粉產量國內市占率（公司鈷粉產量國內市占率（20132013- -20152015） . 14 圖表圖表 1616 公司鈷粉出口量國內市占率（公司鈷粉出口量國內市占率（20132013- -20152015） . 14 圖表圖表 1717 嘉能可嘉能可 MMUTANDAUTAN

13、DA礦為其鈷生產絕對主力（礦為其鈷生產絕對主力（KTKT） . 16 圖表圖表 1818 嘉能可未來鈷產量將主要依靠嘉能可未來鈷產量將主要依靠 K KATANGAATANGA礦（礦（KTKT） . 16 圖表圖表 1919 嘉能可長單簽訂情況嘉能可長單簽訂情況 . 16 圖表圖表 2020 已確定嘉能可長單鎖定近三年已確定嘉能可長單鎖定近三年 70%70%左右產量（左右產量（U UMICOREMICORE長單不計入）長單不計入） . 17 圖表圖表 2121 由消費電池和動力電池主導的公司下游消費結構（由消費電池和動力電池主導的公司下游消費結構（%） . 17 圖表圖表 2222 中國中國 5

14、G5G 手機出貨量（萬部）手機出貨量（萬部） . 18 圖表圖表 2323 中國新上市中國新上市 5G5G 手機機型數量（款）手機機型數量（款） . 18 圖表圖表 2424 中國電信中國電信 5G5G 用戶數（百萬戶）用戶數（百萬戶） . 19 圖表圖表 2525 中國移動中國移動 5G5G 用戶數用戶數（萬戶）（萬戶） . 19 圖表圖表 2626 手機電池容量：手機電池容量：5G5G 較較 4G4G 顯著提升顯著提升 . 19 圖表圖表 2727 中國新能源汽車產量中國新能源汽車產量: :當月及同比當月及同比( (萬輛萬輛,%),%) . 20 圖表圖表 2828 中中國新能源汽車產量：

15、累計及累計同比（萬輛，國新能源汽車產量：累計及累計同比（萬輛，%）. 20 圖表圖表 2929 中國動力電池裝機量中國動力電池裝機量: :當月及同比當月及同比( (吉瓦時吉瓦時,%),%) . 20 圖表圖表 3030 全全球動力電池出貨量排名前十的企業均來自中日韓三國球動力電池出貨量排名前十的企業均來自中日韓三國 . 20 圖表圖表 3131 國內新能源汽車支持政策國內新能源汽車支持政策. 22 圖表圖表 3232 歐洲多國加碼新能源汽車市場歐洲多國加碼新能源汽車市場 . 23 圖表圖表 3333 傳統車企燃油車退出時間表傳統車企燃油車退出時間表. 23 圖表圖表 3434 全球各國禁售燃油

16、車時間全球各國禁售燃油車時間表表. 23 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 26 證券研究報告 1 1 不斷深化產業鏈的鈷粉龍頭不斷深化產業鏈的鈷粉龍頭 1 1.1 .1 深耕深耕剛果剛果（金）（金）十余年，十余年，鈷完整產業鏈鈷完整產業鏈有望有望繼續延伸繼續延伸 公司主要從事金屬鈷粉及其他鈷產品的研發、生產和銷售，具有較強的自主研發 和創新能力，并具有自主國際品牌。公司以鈷產品為核心，形成了從原材料鈷礦石的 開發、收購，到鈷礦石的加工、冶煉，直至鈷中間產品和鈷粉的完整產業流程，是國 內少數擁有有色金屬鈷完整產業鏈的企業之一。 公司前身南京寒

17、銳鈷業有限公司于 1997 年 5 月成立。2007 年 7 月，公司設立剛 果邁特礦業公司以穩定上游鈷礦資源。2011 年 9 月，公司完成股份制改革，變更為南 京寒銳鈷業股份有限公司。2015 年 3 月，公司通過首次發行 A 股并在創業板上市的提 案。2017 年 3 月 6 日，公司登陸創業板上市，股票代碼 300618。2017 年 11 月設立贛 州寒銳新能源科技有限公司，擬新建 2 萬噸電積銅、5000 噸氫氧化鈷、3000 噸鈷粉。 2018 年 4 月在科盧韋齊設立寒銳金屬（剛果）有限公司，強化其在剛果金的原料資源 優勢。2018 年 11 月公開發行可轉債募資 4.4 億元

18、。2019 年 11 月非公開發行股票獲批 擬募投 19 億元建設 10000 噸/年金屬量鈷新材料及 26000 噸/年三元前驅體項目，項目 投產后公司產業鏈將延伸至新能源產業。 截至 2020 年一季度，梁建坤梁杰父子分別直接持有公司 18.64%和 21.89%股份， 父子合計持股 40.53%，為公司控股股東和實際控制人。截至 2019 年末，納入公司合并 報表范圍的子公司共計 11 家，其中 9 家為公司全資子公司，寒銳鈷業（新加坡）有限 公司為 2019 年新設。 圖表圖表 1 1 寒銳鈷業歷史沿革寒銳鈷業歷史沿革 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1997.05 南京寒銳 鈷業

19、有限 公司成立 2008.02 設立南京 寒銳鈷業 （香港） 有限公司 2011.09 完成股份 制改革， 變更為南 京寒銳鈷 業股份有 限公司 2015.03 通過公司 首次發行 A股并在 創業板上 市的提案 2017.03.06 登陸創業 板成功上 市 2017.11 設立贛州 寒銳新能 源科技有 限公司 2018.11 公開發行 可轉債募 資4.4億元 2007.07 成立剛果 邁特礦業 公司 2009.06 設立江蘇 潤捷新材 料公司 2014.12 收購齊傲 化工100% 股權 2016.01 設立安徽寒 銳新材料有 限公司 2017.08.21 寒銳投資 （南京） 有限公司 成立

20、2018.04 在科盧韋 齊設立寒 銳金屬 （剛果） 有限公司 2019.11 擬建設1萬噸/ 年金屬量鈷新 材料及2.6萬 噸/年三元前 驅體項目 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 26 證券研究報告 寒銳鈷業本部從事鈷粉的生產和銷售寒銳鈷業本部從事鈷粉的生產和銷售，與子公司，與子公司共同共同打造打造原料開采原料開采- -貿易貿易- -產品加產品加 工工的鈷全的鈷全產業鏈。產業鏈。剛果邁特為公司鈷礦資源開采和采購基地，在剛果金開采或采購的 銅鈷礦將被加工成鈷精礦、氫氧化鈷和電積銅；其中，高品位鈷精礦直接出售，低品 位鈷精礦將被冶煉為含鈷量較

21、高的粗制氫氧化鈷，部分交由香港寒銳外銷，部分運回 國內贛州寒銳進行深加工。贛州寒銳主要負責中游鈷鹽和三元前驅體的生產，其部分 氯化鋁等產品將用于江蘇潤捷和安徽寒銳的鈷粉生產。另外，齊傲化工負責為公司提 供備品備件和輔料的貿易服務。 圖表圖表 2 2 寒銳鈷業股權結構寒銳鈷業股權結構 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 3 3 子公司業務組成子公司業務組成公司原料開采公司原料開采- -貿易貿易- -鈷產品加工產業鏈鈷產品加工產業鏈 資料來源：公司公告，華安證券研究所 南京寒銳鈷業股份有限公司南京寒銳鈷業股份有限公司 梁杰梁建坤 江蘇拓邦投資 有限公司 江蘇漢唐國際貿 易集團有限公司 2

22、1.89%18.64%6.91%4.00% 全資子公司控股子公司 江 蘇 潤 捷 剛 果 邁 特 香 港 寒 銳 齊 傲 化 工 安 徽 寒 銳 贛 州 寒 銳 寒 銳 金 屬 寒 銳 投 資 新 加 坡 寒 銳 安 鵬 一 號 （ 99.99% ） 寒 銳 勘 探 （ 55.00% ） 子公司名稱子公司名稱業務范圍業務范圍 江蘇潤捷主要保證碳酸鈷等鈷鹽中間品的穩定供應 剛果邁特從事鈷、銅礦石的采購、租賃開采、鈷產品粗加工和電解銅的生產 香港寒銳原材料海外貿易和結算 齊傲化工備品備件和輔料的貿易 安徽寒銳鈷粉、鈷鹽等生產銷售 贛州寒銳電池、電池材料的研發、生產、銷售；中游鈷鹽和三元前驅體主要生

23、產基地 寒銳金屬從事礦石的購買，初加工和出口; 同時進口生產必須的設備和輔助材料; 運輸及其他的商業活動。 安鵬一號股權投資、投資咨詢、創業投資、資產管理 新加坡寒銳鈷、銅、鎳、鉛、鋅等各類有色金屬原料、半成品及成品的銷售、運輸、貨物貿易等 寒銳鈷業寒銳鈷業（300618300618） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 26 證券研究報告 1 1. .2 2 鈷產品鈷產品實現產能擴張，電解銅實現產能擴張，電解銅提供利潤支撐提供利潤支撐 根據公司 2019 年年報，公司主要產品為鈷粉、鈷精礦、鈷鹽、電解銅。產品用途 方面，鈷粉是高溫合金、硬質合金、金剛石工具、防腐材料、磁性材料等的重要原料

24、， 廣泛應用于航空、航天、電子電器、機械制造、汽車、陶瓷等領域；鈷精礦和氫氧化 鈷是生產鈷鹽、鈷粉的原料，也是含鈷新能源動力電池等的基礎原材料；電解銅是生 產其他銅管、銅線、銅鑄件等的原料。 公司鈷粉產品在國內外市場信譽良好，公司已經成為中國和世界鈷粉產品的主要公司鈷粉產品在國內外市場信譽良好，公司已經成為中國和世界鈷粉產品的主要 供應商之一。供應商之一。由于剛果（金）的鈷、銅礦資源豐富，鈷、銅礦伴生情況普遍，公司作 圖表圖表 4 4 寒銳鈷業產業鏈寒銳鈷業產業鏈 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 5 5 公司產品用途公司產品用途 資料來源：公司公告，上海有色，華安證券研究所 租賃

25、礦山 零散礦石 礦石供應商剛果邁特 寒銳勘探 齊傲化工 香港寒銳 外銷 贛州寒銳 江蘇潤捷 委外加工企業初級鈷鹽 供應商 安徽寒銳 韓國 TaeguTec、德國 BetekSimon、日本 東芝、以色列 Iscar、 德國 E6等下游客戶群 下游客戶 正極材料廠，動 力電池廠等下游 銅鈷礦 銅鈷礦 銅鈷礦 礦山 勘探 備品備件 和輔料 鈷精礦、氫 氧化鈷等 鈷精礦、氫 氧化鈷等 鈷精礦、氫 氧化鈷、電 解銅等 銅鈷礦 等原料 碳酸鈷、 草酸鈷 等鈷鹽 鈷粉鈷粉 硫酸鈷三元前驅體三元前驅體 產品產品應用領域應用領域 原料產品原料產品 鈷精礦生產鈷鹽、鈷粉的原料；含鈷新能源動力電池等的基礎原材料 電解鈷精密儀表、硬質合金、焊接工業等 電解銅用于各種電纜和導線，電機和變壓器的繞阻，開關以及印刷線路板等；生產其他銅管、銅線、銅鑄件等的原料 粗制氫氧化鈷生產鈷鹽、鈷粉的原料；含鈷新能源動力電池等的基礎原材料 鈷鹽產品鈷鹽產品 草酸鈷主要用作制氧化鈷和金屬鈷的原料,也可用作制取其它鈷化合