【公司研究】泰和科技-水處理藥劑隱形冠軍業績逆勢增長-20200824（25頁）.pdf

1、 1 證券研究報告證券研究報告 公司深度研究公司深度研究 泰和科技（泰和科技（300801）化工 水處理水處理藥劑藥劑隱形冠軍，業績逆勢增長隱形冠軍，業績逆勢增長 投資要點：投資要點： 環保治理升級，水處理藥劑環保治理升級，水處理藥劑市場空間巨大市場空間巨大 國家發改委、住建部對環保污水處理提出更高水質要求，未來三年預計全 球工業/生產、 市政/飲用、 污水/廢水、 海水淡化等領域水處理市場年均復合 增速分別為6.8%、6.4%、6.1%、4.3%，屬于成長細分行業。隨著環保治 理升級，不具備規模優勢、環保不達標的中小型藥劑生產企業逐步邊緣化， 公司作為行業頭部企業匹配新增產能達產，攫取更大市

2、場份額。 公司水處理藥劑品類齊全公司水處理藥劑品類齊全，出口內銷齊頭并進出口內銷齊頭并進 公司產品系列豐富，現有產能達到26.5萬噸/年，是國內生產規模最大、品 種規格最全的水處理藥劑生產企業之一，主要包括三大系列，多個細分品 種。公司戰略定位明確，不做終端和水處理工程服務，避免和客戶利益沖 突。國內利用品牌優勢拓展市場，國外發揮進出口公司和長期合作客戶互 信關系，做到了內外銷市場平衡。 募投項目穩步實施，產量逐步釋放，再造一個泰和募投項目穩步實施，產量逐步釋放，再造一個泰和 公司募集資金投資項目28萬噸水處理劑及產業延伸系列產品， 其中PBTCA 車間、噴霧干燥車間、晶體二車間等，二氯丙醇、

3、醋酸酐、四乙酰乙二胺及 配套的公用工程設施已基本建設完成，取得試生產批復，預計于2020年內 投入生產，產量逐步釋放。未來兩年內逐步釋放產量。 盈利分析與估值盈利分析與估值 預計2020-2022年公司營收分別為18.56、23.19和30.15億元，歸母凈利潤 2.61、 3.28和4.33億元， 每股收益分別為1.21、 1.52和2.01元， 對應PE分別 為19.8倍、15.8倍、11.9倍。按照市場同類公司市盈率25倍，給予目標價 30.25元，首次覆蓋給予“推薦”評級。 風險提示風險提示 匯率劇烈波動；項目達產不及預期；安全生產事故；監管違規風險。 Table_First|Tabl

4、e_Summary|Table_Excel1 單位：百萬元單位：百萬元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入 1,244.7 1,245.2 1,855.4 2,319.2 3,015.0 YOY 11.4% 0.04% 49.00% 25.00% 30.00% 歸屬母公司凈利潤 185.0 163.2 260.9 328.0 433.4 EPS(元） 0.90 0.76 1.21 1.52 2.01 P/E 28.0 31.7 19.8 15.8 11.9 P/B 7.2 3.0 2.6 2.2 1.9 數據來源：公司公告，國聯證券研究所 2020 年 08

5、月 24 日 投資建議：投資建議： 推薦推薦 首次覆蓋首次覆蓋 當前價格：當前價格： 27.56 元 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股） 216/54 流通 A 股市值（百萬元） 1,488 每股凈資產（元） 8.33 資產負債率（%） 10.80 一年內最高/最低（元） 29.00/17.96 一年內股價相對走勢一年內股價相對走勢 馬群星 分析師 執業證書編號：S0590516080001 電話：0510-85613163 郵箱： 吳誠 分析師 執業證書編號：S0590519070001 電話：0510-85611779 郵箱： 相關報告相關報告 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -4

6、0% -22% -4% 14% 32% 2019-082019-122020-042020-08 泰和科技滬深300 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 正文正文 1.1. 專注主營多年，水處理藥劑系列之單品冠軍專注主營多年，水處理藥劑系列之單品冠軍 . 4 4 1.1. 厚積薄發，穩步發展至中國水處理藥劑龍頭 . 4 1.2. 股東信心充足，專注主營精準定位 . 4 1.3. 全系列產品、多領域適用，客戶分散，行業認可 . 6 2.2. 業績逆勢增長，產能釋放高歌猛進業績逆勢增長，產能釋放高歌猛進 . 9 9 2.1. 凈利率領先行業，產品結構優化 . 9 2.2.

7、28 萬噸項目產能逐步釋放，業績如虎添翼 . 10 3.3. 行業增速穩健，國內市場逐漸成熟，逐鹿國際市場行業增速穩健，國內市場逐漸成熟，逐鹿國際市場 . 1212 3.1. 水處理行業需求增長，內部發展存在分化 . 12 3.2. 公司產能領軍國內，擴大外銷份額 . 15 3.3. 競爭對手區域分散，跨國公司成主流 . 15 3.4. 重心轉移，行業未來區域發展差異化 . 16 3.5. 復配、低磷非氮、可生物降解打開增長新動能 . 17 4.4. 工藝創新成就隱形冠軍，規模創造新增長點工藝創新成就隱形冠軍，規模創造新增長點 . 1818 4.1. 技術升級，工藝創新與智能制造雙管齊下 .

8、18 4.2. 新項目擴產能，助力業績向上 . 19 4.3. 新募投項目綜合利用副產品，新添創收項 . 20 5.5. 盈利測算盈利測算 . 2121 5.1. 新增營收項及毛利率預測 . 21 5.2. 三項費用假設. 22 5.3. 營收分類預測. 22 6.6. 估值建議估值建議 . 2222 圖表圖表 圖表圖表1：公司發展歷程：公司發展歷程 . 4 圖表圖表2：公司實際控制人為程終發先生：公司實際控制人為程終發先生 . 5 圖表圖表3：公司專注主營業務：公司專注主營業務 . 5 圖表圖表4：公司主營業務收入構成：公司主營業務收入構成 . 5 圖表圖表5：水處理藥劑產業鏈：水處理藥劑產

9、業鏈 . 6 圖表圖表6：公司產品分三大系列：公司產品分三大系列 . 7 圖表圖表7：公司業務布局：公司業務布局 . 8 圖表圖表8：公司客戶遍布全球：公司客戶遍布全球 . 8 圖表圖表9：公司前十大客戶（截止：公司前十大客戶（截止2019年年6月月30日）日） . 9 圖表圖表10：公毛利率和營收同步改善：公毛利率和營收同步改善 . 10 圖表圖表11：公司凈利率和同行比較：公司凈利率和同行比較 . 10 圖表圖表12：主要產品價格波動情況（單位：元：主要產品價格波動情況（單位：元/噸）噸） . 10 圖表圖表13：HEDP是公司的核心產品是公司的核心產品 . 11 圖表圖表14：專用化學產

10、品制造業及子行業細分情況：專用化學產品制造業及子行業細分情況 . 12 圖表圖表15：2015-2025全球水處理化學品市場規模（按容量，單位：百萬噸）全球水處理化學品市場規模（按容量，單位：百萬噸） . 13 圖表圖表16：2023年水處理市場分類規模（單位：億美元）及復合增長率（右軸）年水處理市場分類規模（單位：億美元）及復合增長率（右軸） . 13 圖表圖表17：2023年工業年工業/生產水處理市場規模（單位：億美元）及復合增速（右軸）生產水處理市場規模（單位：億美元）及復合增速（右軸） . 14 圖表圖表18：公司競爭對手：公司競爭對手 . 16 圖表圖表19：公司新募投項目預計產能消

11、化情況（單位：萬噸：公司新募投項目預計產能消化情況（單位：萬噸/年）年） . 19 圖表圖表20：水處理劑系列產品項目實現產業鏈延伸，降低生產成本：水處理劑系列產品項目實現產業鏈延伸，降低生產成本 . 21 圖表圖表21：公司未來兩年新增產能、營收及該部分毛利率預測：公司未來兩年新增產能、營收及該部分毛利率預測 . 22 rQoNmRqNmOrQqMtOuMuNnO7NdN7NmOnNpNoOjMmMuMlOtRtP8OmNyQuOpMqOvPmOuN 3 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 圖表圖表22：公司營收分類預測：公司營收分類預測 . 22 圖表圖表23：可比公司

12、估值：可比公司估值 . 23 圖表圖表24：財務預測摘要：財務預測摘要 . 24 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 1. 專注主營多年，水處理藥劑系列之單品冠軍專注主營多年，水處理藥劑系列之單品冠軍 1.1. 厚積薄發，穩步發展至中國水處理藥劑龍頭厚積薄發，穩步發展至中國水處理藥劑龍頭 多年經驗沉淀，產品布局完整 公司成立于 2006 年，2019 年 11 月 28 日上市創業板，是一家集研發、生產和 銷售為一體的規?；幚硭巹I生產商， 位于國內首個水處理劑產業園棗莊 市中區。公司產品包括阻垢緩蝕劑、殺菌滅藻劑、清洗預膜劑、螯合劑、分散劑、反 滲透藥劑等，廣泛

13、應用于電力、冶金、石化等工業循環冷卻水系統、反滲透系統(海水 淡化、純水制造等)、采油、日化、紡織印染、電子清洗電子清洗等領域。 國內水處理藥劑行業集中度加快提升， 水處理藥劑產品由少數幾家大型水處理藥 劑生產商提供。公司已在國內水處理藥劑生產領域產量處于前列，工藝技術、裝備自 控、成本控制及規?；a方面具有比較優勢。 圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程 來源：Wind，公司網站，國聯證券研究所 廠區被認定山東省重點監控點，工藝技術已成為業內標桿 公司是中國化工學會工業水處理專業委員會副主任委員單位、 全國功能高分子行 業委員會理事單位、 全國化學標準化技術委員會水處理分會委員及標準起草單

14、位之一、 國家火炬計劃重點高新技術企業、山東省高新技術企業、創新型試點企業。公司技術 中心已被認定為第 26 批國家企業技術中心， 所在水處理劑產業園于 2019 年 12 月被 認定為山東省第二批化工重點監控點，認定中規定今后新建、擴建化工項目，原則上 只能在公布地址的生產廠區進行，其他生產廠區不得實施新建、擴建項目。 1.2. 股東信心充足，專注主營精準定位股東信心充足，專注主營精準定位 股權集中，結構穩定，實施股價穩定措施 程終發先生現直接持有公司 47.37%的股份， 并通過和生投資間接控制公司 6.75% 的股份，為公司的控股股東、實際控制人。除了復星創泓與棗莊和生兩大股權投資有 限

15、合伙企業外， 其他大股東全部為程終發先生的家人以及公司的核心管理人員。 公司 的股權分布較為集中且結構穩定，有利于公司的管理決策。 5 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 圖表圖表2：公司實際控制人為程終發先生公司實際控制人為程終發先生 來源：Wind，國聯證券研究所 專注主業，核心技術均聚焦于主營產品 公司自設立以來，主營業務一直為水處理藥劑的研發、生產和銷售，營業收入的 主要來源為銷售水處理劑產品。2020 年上半年財務報表顯示，主產品營業利潤占利 潤總額的比例達到 100.21%。 公司一貫重視新產品研發， 新技術工藝設計工作， 核心技術均應用到主營產品與 服務中。產

16、品的連續化生產技術可應用于 ATMP、HEDP、PBTCA、EDTMPA、 HDTMPA、DTPMPA 及其鹽類、PESA、1227、聚合物類產品等主營產品中，為公司 高效、精確、穩定的生產提供了必要保障。 戰略定位精準，不做終端，共同發展 圖表圖表3：公司專公司專注主營業務注主營業務 圖表圖表4：公司主營業務收入構成公司主營業務收入構成 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：Wind，國聯證券研究所 水處理劑及其 聯副產品， 12.41億元 其他（補充） 437.99萬元 水處理劑及聯副產品其他(補充) 32.61% 9.15% 8.57% 11.74% 3.75% 7.75% 15.74%

17、 HEDPATMP1227PBTCA乙酰氯 DTPMP鈉鹽HPMADTPMPAAA-AMPS異噻 PAAPESAPAASHPAATH-3100 EDTMPSBHMTPMPAMA-AA其他 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 公司上游原料為三氯化磷、甲醛、乙酸、亞磷酸酯、叔胺等基礎化工產品，基礎 化工品成本直接影響水處理藥劑制造成本， 所處行業的發展也將對上游行業產生促進 作用。公司的下游行業為水處理服務行業，終端需求行業主要為電力、石化、冶金、 礦業、造紙等行業。下游行業對公司所處行業的發展具有較大的牽引和驅動作用，其 需求變化直接決定了公司所處行業未來的發展狀況。 公

18、司自成立伊始即秉承“將自己定位為藥劑生產商，不做終端客戶，做水處理行將自己定位為藥劑生產商，不做終端客戶，做水處理行 業的生產車間”業的生產車間”的經營理念，以工藝技術、生產規模、持續創新、產品質量、成本控 制等方面的優勢引領水處理藥劑生產領域發展， 僅向水處理服務商及貿易商銷售水處 理單劑產品和復配產品，不直接向電力、石化、冶金、礦業、造紙等水處理終端客戶 銷售產品， 無需配備大量的為終端客戶服務的技術人員， 便于公司集中資源不斷提升公司集中資源不斷提升 產品技術工藝水平產品技術工藝水平，提高產品質量，擴大生產能力，實現規模經濟效益。公司不與其 客戶發生競爭，不損害其利益，因而獲得了廣大水處

19、理服務商及貿易商群體的認可， 增強客戶對公司產品的粘性，實現了公司與水處理服務商及貿易商的共同發展。 1.3. 全系列產品、多領域適用，客戶分散，行業認可全系列產品、多領域適用，客戶分散，行業認可 橫向產品線齊全 公司產品線齊全， 產能達到 26.5 萬噸/年(不含復配產品及聯產品乙酰氯、 副產品 鹽酸)。公司當前在產品主要包括三大系列，包括阻垢緩蝕劑、阻垢分散劑、殺菌滅藻 劑、螯合劑、粘泥剝離劑、清洗預膜劑、反滲透阻垢劑、清洗劑、殺菌劑等。豐富的 產品線令公司全方位滿足大型客戶的多樣化需求，便于其一站式集中采購。產品中 HPMA、PASP、PESA、PAA、PAAS、AA-AMPS、1227

20、 和快速滲透劑 T 等為主要 的不含磷水處理藥劑， 其他產品屬于含磷藥劑， 不含磷水處理藥劑屬于國家鼓勵的環 境友好的、高效無磷的水處理劑。 圖表圖表5：水處理藥劑產業鏈水處理藥劑產業鏈 來源：公司網站，國聯證券研究所 上游行業 原材料供應商 三 氯 化 磷 亞 磷 酸 叔 胺 水處理行業 水處理藥劑 生產商 水處理 服務商 下游行業 終端需求行業 電 力 石 化 冶 金 和 礦 業 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 圖表圖表6：公司產品分三大系列公司產品分三大系列 來源：公司網站，國聯證券研究所 橫向自身業務布局完整 公司產品廣泛應用于電力、冶金、石化等工業循環冷卻

21、水系統、反滲透系統(海 水淡化、純水制造等)、采油、日化、紡織印染、制漿造紙、陶瓷、涂料、電子清洗、 制糖、水產養殖、農業等領域。 國內銷售方面，公司充分利用品牌優勢進行市場拓展，國外銷售方面，公司發揮 山東泰和化工進出口有限公司和 TAICO 的作用，積極擴大產品覆蓋領域，拓展國外 優質客戶。 公司專門在青島設立山東豐益泰和科技有限公司從事化工產品、 新材料的 技術研發，依托山東大學聯合研發中心，吸納水處理行業優秀人才，通過產學研結合 提升公司的競爭力，但核心技術突破依靠公司技術積累和工藝工程部門。 有機膦系列阻垢緩蝕劑、螯合劑有機膦系列阻垢緩蝕劑、螯合劑 氨基三甲叉磷酸 ATMP 羥基乙叉

22、二磷酸 HEDP 乙二胺四甲叉膦酸鈉 EDTMPS 乙二胺四甲叉膦酸EDTMPA 二乙烯三膠五甲叉膦酸 DTPMPA 2-膦酸丁烷-1, 2, 4-三羧酸 PBTCA 2-羥基?；宜?HPAA 己二胺四甲叉膦酸 HDTMPA 多氨基多醚基甲叉膦酸 PAPEMP 雙1, 6-亞己基三胺五甲叉膦酸 BHMTPMPA 氨基三甲叉膦酸四鈉ATMP- Na4 氨基三甲叉膦酸五鈉ATMP- Na5 氨基三甲叉膦酸母液ATMP母液 羥基乙叉二膦酸鈉HEDP -Na2 羥基乙叉二膦酸二納HEDP - Na2 羥基乙叉二膦酸四納HEDP - Na4 輕基乙叉二膦酸母液HEDP母液 多元醇磷酸酯PAPE 羥基乙

23、叉二膦酸鉀 HEDP-K2 乙二胺四甲叉膦酸五納EDTMP- Na5 二乙烯三胺五甲叉膦酸五鈉DTPMP- Na5 二乙烯三胺五甲叉膦酸七鈉DTPMP- Na7 二乙烯三胺五甲基膦酸鈉DTPMP - Na2 2-膦酸丁烷-1,2.4三羧酸四鈉PBTCA . Na4 己二胺四甲叉膦酸鉀鹽HDTMPAK6 雙1,6-亞己基三胺五甲叉膦酸鈉 BHMTPHPN (Na2) 聚羧酸類阻垢分散劑、聚羧酸類阻垢分散劑、 水性分散劑水性分散劑 聚丙烯酸PAA 聚丙烯酸鈉PAAS 水解聚馬來酸酐 HPMA 馬來酸-丙烯酸共聚物 MA-AA 丙烯酸-2-丙烯酰胺-2-甲基丙磺酸共 聚物AA/AMPS 丙烯酸-丙烯

24、酸羥丙酯共聚物T-225 TH-241丙烯酸-丙烯酸酯-膦酸-磺酸 鹽四元共聚物 TH-613丙烯酸-丙烯酸酯-磺酸鹽三元 共聚物 TH-615丙烯酸-磺酸鹽-酰胺基共聚物 膦?；人峁簿畚颬OCA TH-1100聚丙烯酸 TH-2000羧酸-磺酸鹽共聚物 TH-164膦酸基聚丙烯酸PCA 羧酸-磺酸-丙烯酸酯三元共聚物AA- AMPS-HPA三元共聚物 TH-3100羧酸-磺酸-非離子三共聚物 TH-445丙烯酸均聚物納鹽助洗刻/分 散劑 TH-904水性分散劑 TH-908陶瓷分散劑 聚環氧琥珀酸(鈉) PESA 肥料增效劑-聚天冬氨酸(鈉) PASP 馬來酸-丙烯酸共聚物納鹽分散劑MAM

25、A- - AA.NAA.Na a 復合專用阻垢緩蝕劑、清洗預膜劑、復合專用阻垢緩蝕劑、清洗預膜劑、 殺菌劑殺菌劑 TH-604電廠專用緩蝕阻垢劑 TH-607油田回注水專用阻垢劑 TH-607B鋇鍶專用阻垢劑 TH-610高效灰水阻垢劑 TH - 619B緩蝕阻垢劑 TH-28中等硬度水緩蝕阻垢劑 異噻唑啉酮異噻唑啉酮 優氯凈 TH-658高硬度水緩蝕阻垢劑 TH-682高腐蝕性及低硬度水(軟水)緩 蝕阻垢劑 TH-612造紙黑液蒸發器專用阻垢劑 TH-701不停車中性清洗預膜劑 TH-706清洗除油劑 TH-707高效預膜劑 TH-907綠色環保無磷緩蝕阻垢劑 TH-268B密閉水緩獨劑 T

26、H-191 反滲透阻垢劑 TH-260反滲透清洗劑(酸性) TH-261反滲透清洗劑(堿性) 十二烷基二甲基芐基氯化胺十二烷基二甲基芐基氯化胺12271227 穩定性二氧化氯溶液C102 TH-0100 反滲透阻垢劑、分散劑 TH-409高效粘泥剝離劑 T-410反滲透膜專用殺菌劑 8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 圖表圖表7：公司業務布局公司業務布局 來源：Wind，國聯證券研究所 客戶群和銷售領域高度分散，經營波動小 水處理藥劑終端客戶覆蓋鋼鐵、化工、電力等行業，按類型分可分為水處理服務 商、大型綜合性貿易商、國外銷售、國內銷售。公司的主要客戶為提供水處理解決方

27、案及現場服務的水處理服務商和經營化學藥劑產品的大型綜合性貿易商， 公司采用對 水處理服務商直銷和對大型綜合性貿易商經銷相結合的銷售模式。 公司對大型綜合性 貿易商銷售收入占所有貿易商銷售收入的比重較大。 公司的 TOP 客戶分散，2019 年報披露前十大客戶占比 21.61%?？蛻舴稚?，客戶分散，代代 表銷售不依賴大客戶，表銷售不依賴大客戶，受受單一客戶影響單一客戶影響小，抵御產業和客戶終端帶來的周期沖擊。小，抵御產業和客戶終端帶來的周期沖擊。公 司客戶主要分布在歐美地區， 公司購買了中國出口信用保險， 一旦國外客戶出現破產 等意外情況導致貨款不能收回，可從保險公司獲得貨款總額的 70%-90

28、%的賠付。 圖表圖表8：公司客戶遍布全球公司客戶遍布全球 山東泰和水處理科山東泰和水處理科 技股份有限公司技股份有限公司 山東賽諾斯精細 化工有限公司 北京豐匯泰和投 資管理有限公司 山東泰和化工進 出口有限公司 TAICO Inc. 山東泰和智能科 技有限公司 山東豐益泰和科 技有限公司 100%，獨立研發分中心 100%，研發 100%，貿易 100%，貿易 100%，投資 100%，國外銷售 9 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 來源：2019 年公司招股書，國聯證券研究所 公司客戶可分為兩類。第一類是主要從事水處理藥劑生產的頭部公司，如 Italmatch、Aqu

29、apharm、Zschimmer、Lanxess、DowDupont、BASF 等；第二類是 主要做水處理服務的公司，如 Ecolab（藝康，含 Nalco（納爾科） ） 、GE(通用，其水 處理業務已被蘇伊士水務收購)、 Solenis （索理思） 、 Buckman （巴克曼） 、 Kemira （凱 米拉） 等。 以上公司中 DowDupont （陶氏杜邦） 、 Ecolab （藝康， 含 Nalco （納爾科） ） 、 Buckman（巴克曼）為世界五百強知名客戶，Aquapharm 是印度最大的膦酸鹽生產 商，產品有膦酸鹽、殺菌劑、低分子聚合物、水處理化學品及服務；以上客戶均為業 內

30、知名專業廠家。 圖表圖表9：公司前十大客戶（截止公司前十大客戶（截止2019年年6月月30日）日） 客戶名稱客戶名稱 主要銷售內容主要銷售內容 占營業收入比占營業收入比例例 （% %） Alcochem 有機磷 3.45 河北隆科水處理有限公司 有機磷 2.89 ZAO RUSKHIMSET HEDP、ATMP、PBTCA、1227 2.52 SOLENIS BHMTPMPA、1227、PBTCA、聚合物 2.26 PENN CHEMICALS, INC. 1227、PBTCA 2.11 AQUAPHARM HEDP、PBTCA 1.91 南通鑫乾化工有限公司 乙酰氯 1.89 CEDA PB

31、TCA、ATMP、HEDP、DTPMP.NA 1.66 CHEMTREAT, INC. 有機膦，聚合物 1.47 Buckman 有機膦，聚合物 1.45 來源：2019 年公司招股書，國聯證券研究所 公司客戶長期合作公司客戶長期合作。多年來，公司憑借良好的產品質量、穩定的供貨能力和明確 的行業定位， 積累了一批以水處理服務商和大型綜合性貿易商為主的優質客戶， 與供 應商和客戶建立了長期穩定的合作關系。 國內銷售方面， 公司繼續以北京、 天津區域， 山東區域， 華中區域， 華南區域， 江蘇區域， 浙江、 上海區域等主要銷售區域為依托， 以靈活的價格談判模式進行市場拓展。 國外銷售方面， 公司繼

32、續發揮泰和進出口和境 外子公司 TAICO 的作用，積極擴大產品對外宣傳，拓展國外優質客戶，增加公司產 品國外銷售額。 2. 業績逆勢增長，產能釋放高歌猛進業績逆勢增長，產能釋放高歌猛進 2.1. 凈利率領先行業，產品結構優化凈利率領先行業，產品結構優化 營業收入同比增長 43.05%，凈利率遙遙領先 公司披露 2020 年半年度報告，實現營業收入 7.78 億元，同比增長 43.05%，歸 屬于上市公司股東的凈利潤 1.26 億元， 同比增長 50.69%， 歸屬于上市公司股東的扣 除非經常性損益后的凈利潤 1.16 億元，同比增長 48.52%，基本每股收益 0.58 元。 公司主營業務毛

33、利率穩定在 30%。 10 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 2016 年至 2019 年，公司主營業務產品收入由 8.91 億元上漲至 12.45 億元，復 合增長率為 11.8%， 穩健的銷售增長率彰顯公司產能和業務擴張有效銜接。 新募投產 能擴張項目的產能逐漸釋放，2020 年上半年已有體現，未來兩年新增產能釋放，公 司將保持更高的增長。 公司一直保持較高的凈利率， 波動較小、 抗風險能力強， 行業領先地位更加穩固， 隨著新募投項目產能釋放， 成本進一步降低， 形成規模效應。 公司三氯化磷、 冰醋酸、 甲醛、亞磷酸酯等主要原材料大都在公司的周邊區域采購，可有效減少運

34、輸成本。 公司盈利能力受產品價格變動影響較為明顯，全部產品售價波動 1%可帶來 3% 的毛利率變動，而公司主要產品價格整體波動不大，整體毛利率可穩定在 30%及以 上。 圖表圖表12：主要產品價格波動情況（單位：元主要產品價格波動情況（單位：元/噸）噸） 來源：2019 年公司招股書，國聯證券研究所 2.2. 28 萬噸項目產能逐步釋放，業績如虎添翼萬噸項目產能逐步釋放，業績如虎添翼 年產 28 萬噸水處理劑項目中 8 萬噸 HEDP 項目公司已使用自有資金投入完成 建設并投入使用。 HEDP 產品占主營業務收入的比例保持在較高水平， 是公司的核心 產品。經過多年積累，公司 HEDP 產品在市

35、場中建立了良好的市場口碑，擁有了穩 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 2016201720182019 HEDP乙酰氯ATMP1227PBTCADTPMP鈉鹽 HPMADTPMPAAA-AMPSPAAPESA異嚏 PAASHPAA1H-3100EDTMPSBHMTPMPAMA-AA 圖表圖表10：公毛利率和營收同步改善公毛利率和營收同步改善 圖表圖表11：公司凈利率和同行比較公司凈利率和同行比較 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：各公司年報，國聯證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 20,000 40,000 60,000

36、80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 200,000 20162017201820192020E 營業總收入毛利率 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 20162017201820192020Q1 泰和科技清水源碧水源興源環境 11 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司深度研究公司深度研究 定的客戶群體。為應對日益擴大的市場需求，公司使用自有資金先行建設的 8 萬噸 HEDP 項目彌補了產能瓶頸，HEDP 產品發展勢頭良好。 除 8 萬噸 HEDP 項目外，年產 28 萬噸水處理劑項目、水處理劑系列產品項目、

37、 研發中心項目尚在建設中， 其中水處理劑系列產品項目進度已經過半， 產能釋放指日 可待。公司現有的公司現有的 26.5 萬噸產能水處理劑生產項目萬噸產能水處理劑生產項目（不（不包括復配產品產能包括復配產品產能及聯產品及聯產品 乙酰氯，副產品鹽酸）乙酰氯，副產品鹽酸） 。 PBTCA、 ATMP、 1227 等也是公司的主要產品。 主要產品中， 公司規劃 HPMA、 1227 產能時考慮了未來潛在的市場需求，產能體量相對較大，導致表觀產能利用率 較低。 圖表圖表13：HEDP是公司的核心產品是公司的核心產品 主營構成主營構成 主營收入主營收入( (元元) ) 收入比例收入比例 成本比例成本比例

38、利潤比例利潤比例 毛利率毛利率(%)(%) 按產品分類 HEDP 1.77 億 32.50% 34.07% 29.17% 28.70% PBTCA 6365.96 萬 11.71% 10.31% 14.68% 40.11% ATMP 4960.14 萬 9.12% 8.96% 9.47% 33.19% 1227 4647.34 萬 8.55% 9.84% 5.78% 21.64% DTPMP.NA 2296.36 萬 4.22% 4.27% 4.12% 31.17% 乙酰氯 2035.28 萬 3.74% 4.34% 2.47% 21.13% TH-3100 1687.88 萬 3.10% 2.65% 4.07% 41.90% HPMA 1522.55 萬 2.80% 2.88% 2.63% 30.07% PESA 1070.64 萬 1.97% 1.20% 3.61% 58.68% EDTMPS 789.14 萬 1.45% 1.12% 2.16% 47.69% 異噻 771.84 萬 1.42% 1.81% 0.59% 13.22% MA-AA 703.16 萬 1.29% 1.16% 1.57% 38.88% AA-AMPS 696.72 萬 1.28% 1.29% 1.27% 31.77% PAA 597.60 萬 1.10% 1.11% 1.