【研報】食品飲料行業研究：中報業績兌現推動板塊行情投資機會再起-20200830（16頁）.pdf

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場數據市場數據(人民幣）人民幣） 市場優化平均市盈率 18.90 國金食品飲料指數 11691 滬深 300 指數 4844 上證指數 3404 深證成指 13851 中小板綜指 13021 相關報告相關報告 1.需求持續受益成長，食品中報表現高增 -食品飲料行業周報，2020.8.23 2.餐飲恢復近九成，食品景氣度提升-國 金食品飲料周報，2020.8.16 3.7 月線上增速環比放緩，品牌表現有所 差異-食品飲料行業月報，2020.8.14 4.Q2 動銷改善兌現業績，休閑食品成長 加速-食品飲料行業周報，2020.8.9 5.Q2 業績改善趨勢

2、明確，動銷旺盛加強 市場信心-乳制品板塊行情點.，2020.8.4 汪玲汪玲 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130520070001 wang_ 劉宸倩劉宸倩 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130519110005 王映雪王映雪 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130520080001 wang_ 賈淑靖賈淑靖 聯系人：聯系人： 中報業績兌現推動板塊行情中報業績兌現推動板塊行情，投資機會再起，投資機會再起 投資建議：投資建議： 業績兌現行情領先，細分領域投資機會業績兌現行情領先，細分領域投資機會頻出頻出。本周食品飲料行業漲幅 7.73%，在全行業板

3、塊中排名第一。中報季高業績是較強的信心，乳制品、 調味品及大眾食品領域均有企業業績不同程度的超預期現象。白酒領域高端 白酒穩健，部分酒企的業績承壓已在預期之內，實際動銷端表現優于 Q2 報 表端體現，市場關注重點已經轉移到中秋旺季的表現。食品板塊業績存在不 同程度的超預期現象，如乳制品的伊利股份、調味品的海天味業、休閑食品 的鹽津鋪子等，終端良好的增速表現延續到 Q3，基本面改善顯著，收入端 和利潤端具有長足的發展。 白酒：白酒：龍頭中報穩中有進龍頭中報穩中有進，下半年環比加速可期，繼續堅定看好。，下半年環比加速可期，繼續堅定看好。1）行業 格局：白酒中報分化依舊明顯，高端白酒實現 Q2 正增

4、長，次高端白酒增速 依舊承壓。我們認為，此輪疫情不僅影響需求端，更是供給側的改革，行業 集中度進一步提升，格局確定性高；2）渠道情況：中秋需求基本恢復正 常，批價穩重向上，庫存處于合理偏低。普飛批價站穩 2750 元，五糧液 970 元，國窖 860 元，次高端批價庫存保持良性。3）業績增速：參考 20 年 企業經營目標，及假設 21H1 需求恢復至 19H1，預計 20H2-21H1 龍頭酒企 需求環比加速。依舊堅定推薦一二線白酒龍頭，首推高端（茅臺、五糧液及 老窖），次高端推薦今世緣、古井、洋河等優秀標的。 乳制品：乳制品：伊利股份中報落地，業績表現超預期，帶動板塊景氣度提升。伊利股份中報

5、落地，業績表現超預期，帶動板塊景氣度提升。當前 板塊主邏輯為業績驗證，繼澳優、飛鶴、妙可公布中報后，細分板塊龍頭存 在超預期可能性。而伊利蒙牛 7、8 月份動銷較好，渠道反饋促銷力度環比 略有放緩，利潤端彈性有望釋放，中報已提前反應出業績改善。伊利二季度 收入端環比改善明顯，Q2 營業收入同比+22.4%。液體乳 Q1 受疫情影響收 入同比-19.0%，Q2 伴隨需求回升+終端促銷，收入端恢復明顯，同比 +16.9%，預計主要受金典、安慕希兩大單品拉動。下半年預計將進入競爭 邊際趨緩階段，渠道反饋促銷環比有所放緩，我們預計今年股權激勵的利潤 目標也有望實現，進一步提振市場信心。 調味品：調味品

6、：業績兌現良好，餐飲渠道恢復態勢較好。業績兌現良好，餐飲渠道恢復態勢較好。近期調味品中報逐漸落 地，海天、中炬、恒順、千禾等傳統調味品和天味食品、涪陵榨菜等新興調 味品及佐餐性質產品均表現優秀。二季度餐飲逐漸復蘇帶來 B 端渠道的增 量，C 端依舊維持宅經濟下的需求受益現象。此外調味品企業在成本端和費 用端具有不同程度的受益，優秀的渠道力和控費力下利潤端具有長足的表 現。展望下半年，細分子品類的成長性持續，如小包裝酵母家用需求的拓展 和海外干酵母的替代效應有望持續，涪陵榨菜渠道理順后動銷良好，新品拓 張正在逐漸布局。 啤酒：啤酒：龍頭龍頭 7-8 月銷量增長穩健，月銷量增長穩健，堅定看好全國龍

7、頭堅定看好全國龍頭。全國規模以上啤酒企 業 7 月產量同增 0.74%，環比增長態勢放緩。8 月雖受洪澇災害、臺風影 響，但天氣炎熱，龍頭銷量增速依舊穩健。渠道調研反饋，1）珠江啤酒：7 月銷量同增 9%，8 月預計同增 2%，7-8 月同增 4-5%。2）青島啤酒：Q3 開始，夜場及商務需求恢復，中高端純生及 1903 等產品放量。當前渠道庫 存約 20 天，7、8 月可延續正增長。3）重慶啤酒：重慶、四川、湖南娛樂 場所恢復加速，高溫天氣促啤酒需求向好；4）華潤啤酒：華潤雪花四川區 域 1-8 月累計銷量同增 5%，其中高端產品同增 10%+，7-8 月夜場需求同增 30%以上，產品結構上

8、行提速，噸價和盈利能力改善。依舊重點看好華潤、 青啤及珠江啤酒。 休閑食品：休閑食品：熱度高出新快，多品類賽道驅動成長。熱度高出新快，多品類賽道驅動成長。休閑食品品類廣但集中度 低，單品成長曲線及規模效應是影響單品規模體量的主要因素，目前辣條、 鳳爪、瓜子、堅果等領域均有頭部玩家。散裝稱重領域重視多品類的滾動更 新來保障規模增長，品類聚焦的深耕更重視賽道的選擇，當前面包烘培、堅 果屬于成長性較好的賽道，具備消費粘性和多場景消費，代餐功能有利于規 模的提升。鹽津鋪子新品類和新區域的開拓成效慢慢凸顯，一季度疫情催化 貢獻正向的銷售促進，二季度更多取決于公司自身的成長力。當前華中市場 在渠道下沉和進

9、攻下依舊具有增量空間，華南市場未來有望超過華中市場。 從今年店中島的投放進度來看，公司今年新增 5000 個店中島計劃已經完 成，四季度將更注重中島的優化升級。 風險提示：風險提示：宏觀經濟下行風險/疫情持續反復風險/區域市場競爭風險。 6118 6931 7744 8557 9370 10183 10996 190830 191130 200229 200531 國金行業 滬深300 2020 年年 08 月月 30 日日 消費升級與娛樂研究中心消費升級與娛樂研究中心 食品飲料行業研究 買入（維持評級） 行業周報行業周報 證券研究報告 行業周報 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄

10、內容目錄 一、板塊觀點與投資建議 .3 二、本周行情回顧 .7 三、行業數據更新 .9 白酒板塊 .9 乳制品板塊.10 啤酒板塊 . 11 四、公司公告與事件匯總 .12 4.1 公告精選 .12 4.2 行業要聞 .12 4.3 下周重要事項提醒 .13 五、風險提示 .14 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：白酒業績拆分及估值.5 圖表 2：本周行情 .7 圖表 3：本周食品飲料(申萬)子行業漲跌幅.8 圖表 4：申萬食品飲料指數行情 .8 圖表 5：各板塊漲跌幅 .8 圖表 6：本周食品飲料板塊個股漲跌幅前十名 .8 圖表 7：重點公司滬深港通持股占流通 A 股比例 .9 圖表 8：白酒月度

11、產量及同比.10 圖表 9：白酒終端成交價.10 圖表 10：高端白酒一批價水平（元/瓶）.10 圖表 11：國內主產區生鮮乳平均價（元/公斤） . 11 圖表 12：恒天然原奶價格（新西蘭元/100kg）及同比. 11 圖表 13：啤酒行業產量（萬千升）與同比（%） . 11 圖表 14：進口啤酒數量（千升）與平均單價（美元/千升）. 11 圖表 15：大麥價格（元/噸） .12 圖表 16：全國市場價:瓦楞紙:高強（元/噸） .12 圖表 17：下周上市公司重要事項提醒一覽表.14 mNnOrMtOoMqRsOsPuMzQoN6MbPbRmOpPoMoOiNqQzQkPpPnMbRoOxO

12、vPpOmQMYpNpR 行業周報 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一、板塊觀點與投資建議一、板塊觀點與投資建議 業績兌現行情領先，細分領域投資機會業績兌現行情領先，細分領域投資機會頻出頻出。本周食品飲料行業漲幅 7.73%，在全行業板塊中排名第一。中報季高業績是較強的信心，乳制品、調 味品及大眾食品領域均有企業業績不同程度的超預期現象。白酒領域高端白酒 穩健，部分酒企的業績承壓已在預期之內，實際動銷端表現優于 Q2 報表端體 現，市場關注重點已經轉移到中秋旺季的表現。食品板塊業績存在不同程度的 超預期現象，如乳制品的伊利股份、調味品的海天味業、休閑食品的鹽津鋪子 等，終端良好的增速表現

13、延續到 Q3，基本面改善顯著，收入端和利潤端具有 長足的發展。 白酒中報整體呈現以下特征：白酒中報整體呈現以下特征： 疫情對白酒整體需求依舊有較大影響，疫情對白酒整體需求依舊有較大影響，20H1 行業集中度進一步提升。行業集中度進一步提升。 20H1 上市酒企總營收 1268.75 億元, 同比增加 1.16%；凈利潤 472.96 億元， 同比增加 8.35%。我們認為，在白酒需求大幅影響的背景下，上市酒企收入合 計依舊實現了正增長，行業集中度進一步提升。 高端半年報領跑行業，龍頭渠道議價權顯現。高端半年報領跑行業，龍頭渠道議價權顯現。20H1 茅臺、五糧液、汾酒、 酒鬼酒、皇臺 5 家酒企

14、實現正增長，其中利潤實現正增長的企業有且僅有茅臺、 五糧液、瀘州老窖、汾酒、酒鬼酒 6 家。強渠道溢價力及上下游議價權的企業 在此輪危機中體現了韌性。 區域酒區域酒加速分化趨勢，加速分化趨勢，龍頭優勢進一步顯現龍頭優勢進一步顯現。具有資金、人才、品牌、渠 道等系統性優勢的企業表現更加出色，例如古井在安徽市場的市占率進一步提 升、今世緣銷售積極性提升、五糧液發力團購市場，國窖 1573 能夠在上半年 完成多次漲價。 白酒：龍頭中報穩中有進，下半年環比加速可期，繼續堅定看好。白酒：龍頭中報穩中有進，下半年環比加速可期，繼續堅定看好。1）行 業格局：白酒中報分化依舊明顯，行業集中度進一步提升，格局確

15、定性高；2） 渠道情況：中秋需求基本恢復正常，批價穩重向上，庫存處于合理偏低。普飛 批價站穩 2750 元，五糧液 970 元，國窖 860 元，次高端批價庫存保持良性。 3）業績增速：參考 20 年企業經營目標，及假設 21H1 需求恢復至 19H1，預 計 20H2-21H1 龍頭酒企需求環比加速。依舊首推依舊首推高端茅臺、五糧液、瀘州老高端茅臺、五糧液、瀘州老 窖窖；次高端推薦今世緣、洋河、古井；建議關注改革品種酒鬼酒、金徽酒。次高端推薦今世緣、洋河、古井；建議關注改革品種酒鬼酒、金徽酒。 重點白酒公司投資邏輯如下：重點白酒公司投資邏輯如下： 五糧液：業績基本符合預期，批價上行強化長期優

16、勢。五糧液：業績基本符合預期，批價上行強化長期優勢。20H1 收入 307.68 億元，同比+13.32 %，歸母凈利 108.55 億元，同比+16.28%，基本符合預期。 量價角度，20H1 普五出廠價已提升至 889（考慮 19H1 出廠價 789 元，同增 +12.7%）。我們認為，上半年五糧液靈活調整發貨節奏，收入增長主要由噸價 提升貢獻。從渠道跟蹤來看，20H1 普五發貨比例預計為全年 50-55%，發貨量 略低于去年同期。20H1 白酒毛利率同比+ 2.11pcts，主要系普五提價帶動毛利 率改善；銷售費用率+0.59pcts，主要為布局疫情后恢復性消費，品牌宣傳、氛 圍營造等終

17、端市場投入有所加大。20Q2 毛利率基本持平，主要系疫情后系列 酒需求逐步恢復，占比提升。渠道跟蹤反饋，20H1 系列酒增速約 20%-25%。 當前，普五批價已上行至 970 元，整體渠道庫存 1-1.5 個月，終端庫存半個月 多。此輪挺價不僅依靠靈活調整發貨節奏“控量保價”，更多結合“新增需求 開拓（團購、電商、酒交所）+數字化系統優化+品牌投資屬性挖掘（數字酒 證）”等多方位措施，我們預計中秋發貨后，批價有望保持相對穩定，長期價 盤和品牌力進一步提升。20 年公司定調收入實現雙位數增長，量增 5-8%。一 季度開門紅彰顯龍頭定力，半年任務過半，全年目標實現壓力不大。 山西汾酒：山西汾酒：

18、Q2 業績超預期，清香龍頭篤定前行。業績超預期，清香龍頭篤定前行。20H1 收入 69.00 億元， 同比+7.80 %；歸母凈利潤 16.05 億元，同比+33.05 %。20Q2 收入同比 +18.44%；考慮預收款項，實際收入增速約 26%；歸母凈利潤同比+16.11%， 業績超預期。分產品看，20H1 汾酒/系列酒/配制酒收入分別為 62.67/2.98/2.71 億元，我們預計青 20 同增約 40%，青 30 同增約 50%，巴拿馬同增 20%多， 玻汾同增 10-15%，竹葉青同增 30%以上，中高端產品持續發力。分地區看， 20H1 省內/省外收入分別為 31.32/37.04

19、 億元，省內/省外市場收入占比分別為 行業周報 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 45.82%/54.18%，預計“1+3”板塊市場略有增長，“5 小板塊”市場拓展力 度加大，長三角、珠三角核心市場業績實現大幅增長。2020 年是汾酒“十四五” 發展規劃的構想和布局之年，公司規劃營收增長 15-20%?！扒嗷ㄐ枨髲吞K+省 外擴張加速”，公司下半年有望實現業績加速，全年收入目標完成可期。20 年 汾酒的國改關鍵措施有望持續落地，產品上聚焦青花系列放量，區域上長江以 南市場實現突破。 瀘州老窖：業績超預期，挺價護航中秋旺季。瀘州老窖：業績超預期，挺價護航中秋旺季。20H1 收入 76.34 億

20、元，同 比-4.72%；歸母凈利 32.20 億元，同比+17.12%。 20Q2 收入同比+6.20%， 歸母凈利同比+22.51%，業績超預期。分產品看，20H1 高端（國窖）/中端 （特曲+窖齡）/低端（頭曲+二曲）收入分別同比+10.03%/-14.03%/-34.37%， 高端產品占比提升 8.33pcts，主要系疫情對高端產品影響有限，推動產品結構 被動提升。20H1 凈利率同比+7.55pcts，盈利能力顯著增強。受益于產品結構 改善，毛利率同比+2.13pcts；銷售費用率同比-4.64pcts，主要系疫情影響廣告 宣傳和市場拓展費用投放，且根據新收入準則部分運輸費調整至營業成

21、本核算； 營業稅金及附加占比同比-3.92 pcts，系消費稅繳納節奏有所調整。7 月國窖停 貨調價政策組合拳頻出；8 月國窖允許各經銷商及終端用合格價格發票兌換配 額，嚴控開票流程防止竄貨；9 月 10 日起全國國窖經典裝結算價上調 40 元/瓶。 當前國窖批價已上行至 860 元，渠道庫存 1 個月，經銷商信心提振，打款積極 性高漲，中秋國慶旺季有望實現放量增長。全國化布局節奏加快，國窖 6 月在 河南啟動中原會戰，規劃 2023 年河南國窖收入達 12 億（2019-2023 年 CAGR 約 35%）；7 月底國窖成立長三角 38 度聯盟會，推進華東市場戰略布局。中 長期看，國窖有望憑

22、借優異的品牌力和渠道推力，持續提升華中、華東等地的 市場份額。 古井貢酒：穩中有進，全年目標實現依舊可期。古井貢酒：穩中有進，全年目標實現依舊可期。20H1 收入 55.20 億元， 同比-7.82%；歸母凈利 10.25 億元，同比-17.89%；扣非歸母凈利 10.08 億元， 同比-13.55%。20Q2 收入同比-3.51%，短期收入下滑主要因為：1）Q2 省內 外白酒消費需求尚未完全恢復；2）一季度庫存水平偏高（3 個月）。Q2 公司 重視價值鏈健康，主動放緩發貨、打款節奏，并將動銷、庫存等項目納入員工 考核。20Q2 歸母凈利同比-16.51%，扣非歸母凈利同比-10.67%，利潤

23、增速略 低于預期，黃鶴樓虧損 3570 萬元拖累業績。20H1 凈利率同比-3.06pcts，其中 白酒毛利率同比-0.65pct，主要系原材料及人工成本略微提升所致；銷售費用 率同比-1.43pcts，主要系疫情影響促銷費用投放；管理費用率同比+2.13pcts， 主要系公司對工資薪酬進行調整，并為員工購買企業年金所致；營業稅金及附 加占比同比+1.57pcts，主要受消費稅繳納節奏調整影響。公司定調 20 年營收 增長 11.36%，利潤增長 4.08%。當前渠道反饋，主力產品批價保持良性，庫 存 2 個月左右。20H1 古井回款比例近 60%，20Q3 回款目標占比約 30-35%。 安

24、徽疫情影響基本消除，升學宴疊加中秋旺季，預計 Q3 收入有望實現 25-30% 的增長，全年目標可期。中長期看，古井股東大會釋放積極信號，2024 年規劃 收入達到 200 億（5 年 CAGR 為 14.87%），古 8 及以上產品占比達 40%，省 外收入占比達 40%。古井作為徽酒龍頭，有望借助優質產品、品牌和渠道優勢 實現省內產品升級，省外加速擴張。 洋河股份：蘇酒龍頭行穩致遠，改革效果加速可期。洋河股份：蘇酒龍頭行穩致遠，改革效果加速可期。20H1 收入 134.29 億 元，同比-16.06%；歸母凈利 54.01 億元，同比-3.24%；扣非歸母凈利 42.66 億元，同比-18

25、.10%，業績符合預期。20Q2 收入同比-18.57%，合同負債環降 24.84 億元，短期收入下滑主要系：1）Q2 疫情影響持續，白酒需求尚未完全 恢復。2）公司不設銷量考核，當前仍以價格考核為主，重視渠道良性，未強制 經銷商打款。3）老夢 6 停產，夢 6+處于培育期，一商為主、多商配送的模式 下，夢 6+經銷商篩選的門檻提高，放量仍需時間。20H1 凈利率同增 5.32pcts， 主要系投資收益、公允價值變動收益等占比偏高，扣非歸母凈利率同比- 0.79pct。其中白酒毛利率+2.23pcts，預計夢之藍收入占比提升，產品結構持 續升級。20H1 銷售費用率同比+0.23pct，主要系

26、為推廣新品夢 6+、戰略重啟 雙溝，費用投放力度加大。20H1 管理費用率同比+0.83pct，營業稅金及附加占 比同比+2.38pcts，主要受納稅節奏調整影響。洋河短期渠道改革已見成效，海 天基本盤穩固，經銷商庫存處于歷史低位。中長期關注夢 6+單品的打造，Q2 夢 6+開始全國化，渠道推力向好。我們預計 20H2 白酒需求加速改善，公司收 入有望邁入正增長，21 年改革效果加速可期。 行業周報 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 酒鬼酒：酒鬼酒：Q2 業績基本符合預期，內參高增延續。業績基本符合預期，內參高增延續。20H1 收入 7.22 億元， 同比+1.87 %；歸母凈利潤 1.8

27、5 億元，同比+18.42 %。20Q2 收入同比 +12.89%，略超預期；歸母凈利潤同比+6.35%。分產品看，20H1 內參/酒鬼/ 湘泉系列收入分別為 2.79/3.62/0.67 億元，同比+75.15%/-22.82%/-2.26%，內 參持續放量，酒鬼仍處調整期，疫情對高端酒的影響有限，但對次高端沖擊明 顯。分地區看，華北/華東/華南/華中地區收入分別同比-55.65%/+2.89%/- 6.77%/+29.50%，省內收入占比明顯提升。20H1 凈利率同比+3.57pcts，盈利 能力持續優化。20H1 毛利率同比+2.50pcts，主要系疫情之下高端產品占比被 動提升；20Q

28、2 毛利率同比-1.55pcts，主要系疫情后湘泉系列迅速恢復拉低毛 利率。20H1 銷售費用率同比-1.28pcts，主要系疫情限制營銷廣告宣傳、市場 服務費用投放。公司公告擬投資 7.79 億元新建三區一期工程項目，新增基酒產 能 3000 噸/年，優質產能儲備進一步提升。酒鬼酒規劃全年收入增長目標在 20%左右，內參翻倍增長。當前渠道打款積極，酒鬼紅壇、紫壇提價提振經銷 商信心。我們預計宴席恢復帶動酒鬼系列 H2 環比加速回暖；內參高增長核心 邏輯不變，推動利潤端持續釋放。 乳制品乳制品：伊利股份中報落地，業績表現超預期，帶動板塊景氣度提升。伊利股份中報落地，業績表現超預期，帶動板塊景氣

29、度提升。當 前板塊主邏輯為業績驗證，繼澳優、飛鶴、妙可公布中報后，細分板塊龍頭存 在超預期可能性。而伊利蒙牛 7、8 月份動銷較好，渠道反饋促銷力度環比略 有放緩，利潤端彈性有望釋放，中報已提前反應出業績改善。伊利二季度收入 端環比改善明顯，Q2 營業收入同比+22.4%。液體乳 Q1 受疫情影響收入同比- 19.0%，Q2 伴隨需求回升+終端促銷，收入端恢復明顯，同比+16.9%，預計主 要受金典、安慕希兩大單品拉動。根據尼爾森數據，上半年公司在機白奶和常 溫酸奶細分市場中份額分別提升 4.0pct 和 3.2pct，疫情下龍頭抗風險能力凸顯， 份額加速集中。Q2 實現毛利率 38.7%，同

30、比+1.6pct，環比改善明顯，主要在 于高端產品占比環比明顯回升。下半年預計將進入競爭邊際趨緩階段，渠道反 饋促銷環比有所放緩，我們預計今年股權激勵的利潤目標也有望實現，進一步 提振市場信心。 調味品調味品業績兌現良好，業績兌現良好，餐飲渠道恢復態勢較好餐飲渠道恢復態勢較好。近期調味品中報逐漸落地， 海天、中炬、恒順、千禾等傳統調味品和天味食品、涪陵榨菜等新興調味品及 佐餐性質產品均表現優秀。上半年營收/歸母凈利潤：海天（14%，18%）、安 琪（17%，55%）、中炬（7%，24%）、榨菜（10%，28%）、千禾（35%， 80%）、天味（41%，95%）、恒順（7.5%、3.6%）。二季

31、度餐飲逐漸復蘇 帶來 B 端渠道的增量，C 端依舊維持宅經濟下的需求受益現象。此外調味品企 業在成本端和費用端具有不同程度的受益，優秀的渠道力和控費力下利潤端具 有長足的表現。展望下半年，細分子品類的成長性持續，如小包裝酵母家用需 求的拓展和海外干酵母的替代效應有望持續，涪陵榨菜渠道理順后動銷良好， 新品拓張正在逐漸布局。 圖表圖表1：白酒業績拆分及估值：白酒業績拆分及估值 公司公司 20H1 收入收入 增速增速 20H2 收入增收入增 速預測速預測 20 年收入年收入 增速預測增速預測 20 年增長目標年增長目標 利潤增速預測利潤增速預測 估值估值 20E 21E 22E 20E 21E 2

32、2E 貴州茅臺貴州茅臺 10.84% 13.00% 12% 收入收入 10% 15% 20% 18% 47 39 33 五糧液五糧液 13.32% 16.99% 15% 收入雙位數，量收入雙位數，量 5-8% 17% 26% 22% 45 36 29 瀘州老窖瀘州老窖 -4.72% 14.98% 5% 未給明確目標未給明確目標 18% 24% 20% 40 32 27 洋河股份洋河股份 -16.06% 19.83% -5% 收入持平收入持平 3% 12% 15% 28 25 22 山西汾酒山西汾酒 8.20% 22.89% 15% 收入收入 15%-20% 30% 35% 32% 66 49

33、37 古井貢酒古井貢酒 -7.82% 29.39% 8% 收入收入 11%+，利潤，利潤4%+ 5% 25% 20% 62 49 41 今世緣今世緣 -4.67% 26.64% 7% 收入雙位數收入雙位數 12% 26% 27% 41 32 25 順鑫農業順鑫農業 -2.89% 16.64% 4% 白酒收入持平略增白酒收入持平略增 10% 27% 17% 37 29 26 口子窖口子窖 -35.12% 21.12% -8% 收入持平收入持平 -15% 18% 20% 26 22 18 酒鬼酒酒鬼酒 1.87% 30.36% 17% 收入收入 17% 30% 41% 36% 64 46 34 水

34、井坊水井坊 -52.41% 28.77% -10% 收入持平收入持平 -15% 34% 22% 53 40 33 金徽酒金徽酒 -12.67% 34.53% 11% 收入收入 12%，利潤，利潤18% 19% 21% 24% 28 23 19 來源：wind，國金證券研究所，注：20 年收入增速預測基于公司既定目標及實現程度，短期增速判斷存在不確定性，僅供參考！ 行業周報 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 啤酒：龍頭啤酒：龍頭 7-8 月銷量增長穩健，青啤中報月銷量增長穩健，青啤中報公布公布在即。在即。本周珠江啤酒發布 中報，Q2 營收同比+7.03%，銷量同比+5.28%，環比 Q1 明

35、顯改善。受益于純 生、罐裝產品占比提升+原材料成本控制，珠江啤酒 20H1 噸價同比+3.58%， 毛利率同比+4.9pcts，經營效率明顯優化。行業方面，全國規模以上啤酒企業 1-7月 產 量 累 計 同 降 8.6% ， 7月 產 量 同 增 0.74% ， 4/5/6月 同 增 7.5%/14.6%/7.6%，環比增長態勢放緩。8 月雖受洪澇災害、臺風影響，但天 氣炎熱，龍頭銷量增速依舊穩健。渠道調研反饋，1）珠江啤酒：7 月銷量同增 9%，8 月預計銷量同增 2%，7-8 月銷量同增 4-5%，全年銷量持平目標可期。 2）青島啤酒：Q3 開始，夜場及商務需求恢復，中高端純生及 1903

36、 等產品放 量。當前渠道庫存約 20 天，8 月受益于天氣炎熱，主力產品動銷旺盛。3）重 慶啤酒：重慶、四川、湖南娛樂場所恢復加速，高溫天氣促啤酒需求向好，旺 季有望延續；4）華潤啤酒：華潤雪花四川區域 1-8 月累計銷量同增 5%，其中 高端產品同增 10%+，7-8 月夜場需求同增 30%以上，產品結構上行提速，噸 價和盈利能力改善。繼續看好華潤啤酒、青島啤酒，關注珠江啤酒。 珠江啤酒：產品結構上行加速，經營效率優化明顯。珠江啤酒：產品結構上行加速，經營效率優化明顯。20H1 營收 20.07 億 元，同比-4.84%；歸母凈利潤 2.46 億元，同比+16.04%。其中 Q2 營收同比

37、+7.03%，歸母凈利潤同比+23.68%。20H1 珠江啤酒銷量 56.54 萬噸，同比- 7.83%，表現優于行業（H1 啤酒產量全國整體下滑 9.5%，廣東地區下滑 13.36%）。其中 4-6 月銷量同比+10%/6%/2.4%，Q2 銷量同增 5.28%，主要 系：公司以流通渠道為主，需求恢復較快，疊加 Q2 啤酒消費旺季，銷量增長 態勢良好。20H1 噸價 3419.44 元，同比+3.58%，主要系純生、罐裝產品占比 提升，預計純生銷售收入同增 1%-2%，銷量占比提升至 39%。20H1 毛利率同 比+4.9pcts，主要受益于產品結構升級+小麥、玻璃瓶、包裝材料等原材料成本

38、下行。公司推出的新款 0 度表現亮眼，5 月底已實現對舊款的全部替代；6 月 公司大眾檔老珠江換代升級為 “珠江 LIGHT”。今年廣東地區天氣炎熱，受 洪澇影響有限，渠道調研反饋，珠江啤酒 7 月銷量同增 9%，8 月同增約 2%， 7-8 月同增 4-5%，預計 Q3 旺季仍將延續不錯的增長，力爭全年銷量持平。 休閑食品熱度高出新快，多休閑食品熱度高出新快，多品類賽道驅動成長品類賽道驅動成長。休閑食品品類廣但集中度 低，單品成長曲線及規模效應是影響單品規模體量的主要因素，目前辣條、鳳 爪、瓜子、堅果等領域均有頭部玩家。散裝稱重領域重視多品類的滾動更新來 保障規模增長，品類聚焦的深耕更重視賽

39、道的選擇，當前面包烘培、堅果屬于 成長性較好的賽道，具備消費粘性和多場景消費，代餐功能有利于規模的提升。 鹽津鋪子新品類和新區域的開拓成效慢慢凸顯，一季度疫情催化貢獻正向的銷 售促進，二季度更多取決于公司自身的成長力。當前華中市場在渠道下沉和進 攻下依舊具有增量空間，華南市場未來有望超過華中市場。從今年店中島的投 放進度來看，公司今年新增 5000 個店中島計劃已經完成，四季度將更注重中 島的優化升級。 絕味食品：絕味食品：經營業績提升在即，高瞻布局信心不改經營業績提升在即，高瞻布局信心不改。Q2 收入端實現正增 長，預計下半年經營改善加速。公司 Q2 實現營業收入 13.47 億元，同比增長

40、 0.83%，歸母凈利潤 2.11 億元，同比下降 1.74%。公司 Q2 社區店的恢復態勢 較好，高勢能商業門店受客流影響略弱，整體來看大部分門店已經恢復正常營 業，因此公司 Q2 收入端實現正增長，歸母凈利潤基本持平。Q1 公司歸母凈利 潤端相較去年同期有 1.2 億的缺口，因此上半年歸母凈利潤增速有所下滑。展 望下半年，我們認為 Q2 新開高勢能門店有望貢獻收入增量，線下客流及消費 習慣恢復后，單店收入將回到正常增長態勢，對鴨脖主業依舊維持較好的預判。 Q2 毛利率顯著提升，逆勢拿鋪政策有望提升下半年盈利水平。公司上半年毛 利率為 34.32%，同比提升 0.09pct，其中 Q2 毛利

41、率為 38%，同比提升 2.97pct。今年上半年原材料價格不斷走低，Q1 因疫情導致線下門店收入下滑+ 物流受阻部分斷貨，因此毛利率端表現不顯著，Q2 門店陸續恢復后成本紅利 體現在報表上。展望下半年供給端原材料有望上漲，但公司積極計劃性囤貨有 望將全年成本平滑處理。上半年公司銷售費用率為 9.74%，同比提升 1.5pct， 其中 Q2 銷售費用率為 8.54%，同比下降 0.5pct。公司上半年對費用的投放主 要在于支持經銷商逆勢拿鋪，在客流未恢復的情況下終端的促銷投入效果較弱， 通過逆勢拿鋪新開高勢能門店，有望下半年恢復公司整體盈利水平。2020Q2 公司歸母凈利率為 15.70%，同

42、比下降 0.41pct。 行業周報 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 海天味業：海天味業：強渠道享受需求復蘇，調味品王者業績領軍強渠道享受需求復蘇，調味品王者業績領軍。Q2 調味品業務 增速更上一層樓，調味醬與蠔油成長性凸顯。公司 Q2 實現收入 57.11 億元， 同比增長 22.29%；歸母凈利潤 16.40 億元，同比增長 28.83%。二季度公司產 品出貨量恢復常態，終端餐飲的復蘇帶來 B 端渠道的增長。分品類來看，公司 Q2 醬油/調味醬/蠔油的收入增速分別為 17%/20%/31%，相較 Q1 的 6%/2%/4% 的增速提升顯著，并且調味醬和蠔油的成長性凸顯，收入增速超過醬油，產品 結構得到進一步優化。公司渠道下沉仍有深耕空間，上半年西部和北部地區經 銷商數量得到有效提升，鄉鎮市場開拓下公司中部/西部/北部上半年分別實現收 入增速 23%/25%/12%。上半年公司整體毛利率為 42.94%，同比下降 1.92pct； 其中 Q2 毛利率為 43.37%，同比提升 3.08pct。根據新收入準則，公司將運費 調整至營業成本，導致毛利率的下降和銷售費用的減少。上半年公司銷售費用 率為 7.46%，同比下降 3.54pct；其中 Q2 銷售費用率為