【公司研究】若羽臣-母嬰美妝五星TP受益品類線上化-20200914（17頁）.pdf

1、  請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分            評級：評級：暫不評級暫不評級( (首次首次) )      分析師：分析師：鄧欣鄧欣  執業證書編號：執業證書編號：S0740518070004  Email：     基本狀況基本狀況  總股本(百萬股)  流通股本(百萬股)  市價(元)  市值(百萬元)  流通市值(百萬元)  股價與行業股價與行業-

2、 -市場走勢對比市場走勢對比    相關報告相關報告    潤百顏淡季表現優異 2020.08.09  美妝消費回歸高景氣2020.7.18  美妝需求顯著恢復，玉澤潤百顏 珀萊雅維持高增2020.6.21  社零同比轉正，玉澤丸美潤百顏 線上亮眼2020.05.19  線上美妝高景氣，關注品牌上新  2020.04.16  2020 年投資策略：風往哪吹？國 貨當道2020.01.06  壹網壹創：美妝代運營賽道大幕 拉開2019.10.17      

3、     公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值  指標 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 671 931 959 - - 增長率 yoy% 80.09% 38.76% 3.00% - - 凈利潤 58 77 86 - - 增長率 yoy% 93.85% 33.85% 11.67% - - 每股收益（元） 0.69 0.85 0.95 - - P/E - - - - - P/B - - - - -   投資要點投資要點    疫情常態化加速消費場景線上轉移， 激烈的品牌方競爭和多元的消費需求

4、疫情常態化加速消費場景線上轉移， 激烈的品牌方競爭和多元的消費需求推動推動 代運營行業步入紅利期。 其中母嬰、 美妝、 保健增速快， 國際品牌梯隊需求強。代運營行業步入紅利期。 其中母嬰、 美妝、 保健增速快， 國際品牌梯隊需求強。 公司為母嬰保健代運營垂直龍頭，重點服務公司為母嬰保健代運營垂直龍頭，重點服務 TPTP 需求旺盛的國際品牌，品牌挖需求旺盛的國際品牌，品牌挖 掘及策劃能力強，全鏈路掘及策劃能力強，全鏈路/ /渠道優勢明顯，未來有望持續受益母嬰渠道優勢明顯，未來有望持續受益母嬰/ /美妝美妝/ /保健保健 線上滲透率提升，分享代運營行業紅利。線上滲透率提升，分享代運營行業紅利。 &

5、nbsp; 一、一、公司簡介：母嬰保健領域代運營龍頭公司簡介：母嬰保健領域代運營龍頭  公司為全球領先的電商運營服務商公司為全球領先的電商運營服務商，股權結構集中。，股權結構集中。代運營服務涵蓋母嬰、美 妝個護、保健品等品類，目前為 88 家國內外知名品牌提供代運營、品牌營銷、 分銷等服務。實控人為董事長王玉、董事王文慧夫婦，二人合計直接及間接持 有 53.32%公司股份。 主要業務包括線上代運營 （零售、 服務費模式） 、 渠道分銷以及品牌策劃。主要業務包括線上代運營 （零售、 服務費模式） 、 渠道分銷以及品牌策劃。2019 年公司收入代運營（零售） 、渠道分銷、代運營（服務費）

6、 、品牌策劃收入占比 37%、44%、12%、7%，同比-7%、+12%、+26%、-19%。   二、二、行業：行業：代運營景氣，母嬰美妝代運營景氣，母嬰美妝/ /國際品牌空間廣國際品牌空間廣  電商電商+ +代運營加速滲透，行業步入紅利期。代運營加速滲透，行業步入紅利期。疫情常態化催化購物場景長期向線 上轉移，直播、試用等新玩法解決電商渠道痛點，打開線上天花板。精細運營 及平臺方扶持催生代運營需求，代運營滲透率有望進一步提升。 品類：母嬰健康美妝增速快、空間大。品類：母嬰健康美妝增速快、空間大。2019 年母嬰、美妝、健康等品類代運 營服務比例較 2016 年均實現翻倍

7、增長。購物習慣及體驗改善，母嬰、美妝、 健康遠期線上滲透率有望提升至 40%+，對應 2024 年 GMV 6607 億元，CAGR18%。  品牌：跨境品牌代運營需求旺盛。品牌：跨境品牌代運營需求旺盛。我國進口快消品需求依舊旺盛，成本低、效 率高，國際品牌多采取電商渠道打開中國市場。國際品牌缺乏國內電商運營經 驗和團隊對于代運營的需求比例更大、合作更穩定。   三、三、公司公司：全鏈路全鏈路/ /渠道優勢明顯，受益細分賽道高成長渠道優勢明顯，受益細分賽道高成長  服務母嬰美妝保健國際品牌，受益品類線上滲透。服務母嬰美妝保健國際品牌，受益品類線上滲透。公司深耕母嬰

8、、美妝個護、 保健品領域，形成錯位競爭；重點服務代運營需求最為旺盛的國際品牌梯隊， 國際品牌收入占比超 90%，未來持續受益品類/品牌線上滲透。 精于品牌挖掘策劃精于品牌挖掘策劃等等全鏈路服務，輕資產模式占比有望提升。全鏈路服務，輕資產模式占比有望提升。公司輕資產業務 占比偏低，但毛利率高于同業。組織架構、數據驅動、營銷策劃、一站式服務 四大優勢加持下，輕資產業務有望快速放量。  渠道多元，打開多平臺拓展空間。渠道多元，打開多平臺拓展空間。公司具備多渠道運營能力，完成多梯隊電商 平臺覆蓋使得公司后續渠道拓展時能夠搶占先機。   四、四、財務對比：財務對比：增長較快，盈利能力

9、屬行業中上增長較快，盈利能力屬行業中上  公司人均凈利潤相比網創麗人仍有提升空間；受益線上紅利及體量偏小，增長 較快；盈利能力、周轉屬行業中上。  風險提示風險提示 國內經濟失速風險、市場競爭加劇風險、品牌流失風險      證券研究報告證券研究報告/ /新股研究新股研究報告報告 20202020 年年 9 9 月月 1 14 4 日日   若羽臣若羽臣( (003010003010)/)/化妝品化妝品     母嬰母嬰美妝美妝五星五星 TPTP，受益受益品類線上化品類線上化      

10、;                                      請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 2 -  新股研究新股研究報告報告  內容目錄內容目錄  前言前言 . - 4 -  一、簡介：母嬰保健領域代運營龍頭一、簡介：母嬰保健領域代運營龍頭 . - 4 - 1 1、歷史沿革、歷史沿革 . - 4

11、- 2 2、股權結構、股權結構 . - 4 - 3 3、業務結構、業務結構 . - 5 -  二、行業：代運營景氣，母嬰美妝二、行業：代運營景氣，母嬰美妝/ /國際品牌空間廣國際品牌空間廣 . - 6 - 1 1、電商、電商+ +代運營加速滲透，行業步入紅利期代運營加速滲透，行業步入紅利期 . - 6 - 2 2、品類：母嬰健康美妝增速快、空間大、品類：母嬰健康美妝增速快、空間大 . - 8 - 3 3、品牌：跨境品牌代運營需求旺盛、品牌：跨境品牌代運營需求旺盛 . - 9 -  三、公司：全鏈路三、公司：全鏈路/ /渠道優勢明顯，受益細分賽道高成長渠道優勢明顯，受益細分賽

12、道高成長 . - 10 - 1 1、服務母嬰美妝保健國際品牌，受益品類線上滲透、服務母嬰美妝保健國際品牌，受益品類線上滲透 . - 10 - 2 2、精于品牌挖掘策劃全鏈路服務，輕資產模式占比有望提升、精于品牌挖掘策劃全鏈路服務，輕資產模式占比有望提升 . - 11 - 3 3、渠道多元，打開多平臺拓展空間、渠道多元，打開多平臺拓展空間 . - 14 -  四、財務對比：增長較快，盈利能力屬行業中上四、財務對比：增長較快，盈利能力屬行業中上 . - 14 - 1 1、人效對比、人效對比 . - 14 - 2 2、成長能力對比、成長能力對比 . - 15 - 3 3、盈利能力對比、盈利

13、能力對比 . - 15 - 4 4、營運能力對比、營運能力對比 . - 15 -  風險提示風險提示 . - 16 -     mNoRtMnRpRtPmQsPpNtNpQ7N8Q6MpNoOoMoOlOqQwPiNqRmR9PnNwONZmQvNxNoMsP      請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 3 -  新股研究新股研究報告報告  圖表目錄圖表目錄  圖表圖表1：公司歷史沿革：公司歷史沿革. - 4 -  圖表圖表2：公司股權結構：公司

14、股權結構. - 4 -  圖表圖表3：公司業務模式：公司業務模式. - 5 -  圖表圖表4：公司主要服務品類及品牌：公司主要服務品類及品牌 . - 5 -  圖表圖表5：2015-2019公司各業務營收、占比及增速（億元）公司各業務營收、占比及增速（億元） . - 6 -  圖表圖表6：我國社零口徑電商滲透率不斷提升：我國社零口徑電商滲透率不斷提升 . - 7 -  圖表圖表7：疫情后增加購：疫情后增加購買的意愿比例買的意愿比例 . - 7 -  圖表圖表8：天貓：天貓2.0服務模式服務模式 . - 7 -  圖表圖表9：

15、2014-2018年我國電商代運營滲透率持續提升年我國電商代運營滲透率持續提升 . - 7 -  圖表圖表10：2016-2019年代運營服務比例增幅較大品類年代運營服務比例增幅較大品類 . - 8 -  圖表圖表11：2015-2019年各品類線上滲透率年各品類線上滲透率 . - 8 -  圖表圖表12：母嬰、美妝、健康線上：母嬰、美妝、健康線上GMV空間測算空間測算 . - 8 -  圖表圖表13：我國進口快消品總額及增速：我國進口快消品總額及增速. - 9 -  圖表圖表14：我國跨境電商行業規模及增速：我國跨境電商行業規模及增速 . -

16、 9 -  圖表圖表15：國內外品牌代運：國內外品牌代運營服務需求對比營服務需求對比 . - 9 -  圖表圖表16：主要代運營服務商服務品類、品牌對比：主要代運營服務商服務品類、品牌對比 . - 10 -  圖表圖表17：公司服務的國際：公司服務的國際/國內品牌收入金額、占比及增速（億元）國內品牌收入金額、占比及增速（億元） . - 11 -  圖表圖表18：公司分業務營收占比及毛利率橫向對比：公司分業務營收占比及毛利率橫向對比 . - 11 -  圖表圖表19：公：公司組織架構司組織架構 . - 12 -  圖表圖表20：2019

17、公司品牌策劃業務主要客戶及收入占比公司品牌策劃業務主要客戶及收入占比 . - 13 -  圖表圖表21：公司為跨境進口品牌方提供一站式解決方案：公司為跨境進口品牌方提供一站式解決方案 . - 13 -  圖表圖表22：公司覆蓋平臺及合作品牌：公司覆蓋平臺及合作品牌 . - 14 -  圖表圖表23：公司渠道分銷業務各平臺收入及占比（萬元）：公司渠道分銷業務各平臺收入及占比（萬元） . - 14 -  圖表圖表24：公司人均收入同業對比：公司人均收入同業對比 . - 14 -  圖表圖表25：公司人均凈利潤同業對比：公司人均凈利潤同業對比 . -

18、 14 -  圖表圖表26：公司營收增速同業對比：公司營收增速同業對比 . - 15 -  圖表圖表27：公司歸母凈利增速同業對比：公司歸母凈利增速同業對比. - 15 -  圖表圖表28：公司毛利率同業：公司毛利率同業對比對比 . - 15 -  圖表圖表29：公司凈利率同業對比：公司凈利率同業對比 . - 15 -  圖表圖表30：公司應收賬款周轉率同業對比：公司應收賬款周轉率同業對比 . - 15 -  圖表圖表31：公司存貨周轉率同業對比：公司存貨周轉率同業對比 . - 15 -       &n

19、bsp;  請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 4 -  新股研究新股研究報告報告  前言前言  疫情常態化加速消費場景線上轉移， 激烈的品牌方競爭和多元的消費需求帶來產 業分工，代運營行業步入紅利期。其中母嬰、美妝、保健增速快，國際品牌梯隊 需求強。公司為母嬰保健代運營垂直龍頭，重點服務 TP 需求旺盛的國際品牌， 品牌挖掘及策劃能力強，全鏈路/渠道優勢明顯，未來有望持續受益母嬰/美妝/ 保健線上滲透率提升，分享代運營行業紅利。    一、一、簡介：簡介：母嬰保健領域代運營龍頭母嬰保健

20、領域代運營龍頭  1 1、歷史沿革、歷史沿革  公司公司為全球領先的為全球領先的電商電商運營服務商運營服務商，于 2011 年正式成立，2013 年戰略性切入母 嬰領域電商綜合服務市場， 此后向美妝個護、 保健品等領域拓展， 目前為美贊臣、 紅印、善存等 88 家國內外知名品牌提供代運營、品牌營銷、分銷等服務。  圖表圖表 1 1：公司歷史沿革公司歷史沿革   來源：公司官網，中泰證券研究所  2 2、股權結構、股權結構  公司公司股權結構集中，股權結構集中，實控人為董事長王玉、董事王文慧夫婦，發行前二人合計直 接及間接持有 53.3

21、2%公司股份。  圖表圖表 2 2：公司股權結構公司股權結構         請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 5 -  新股研究新股研究報告報告  來源：招股書，中泰證券研究所    3 3、業務結構、業務結構  作為代運營服務商， 公司以各電商平臺為媒介， 鏈接全球優質品牌和中國消費者， 幫助品牌方實現銷售金額和品牌力的共同成長。  圖表圖表 3 3：公司業務模式公司業務模式   來源：招股書，中泰證券研究所  

22、公司聚焦于母嬰保健以及美妝個護品類的進口品牌，品牌數量不斷拓展。公司聚焦于母嬰保健以及美妝個護品類的進口品牌，品牌數量不斷拓展。公司 主要服務客戶包括美贊臣、強生、善存、肌美精等國際品牌，代運營及分銷合作 品牌由 2016 年的 64 個提升至 2019 年的 88 個；品牌策劃服務品牌數量從 11 個 提升至 45 個，服務的企業集團達 26 個。  圖表圖表 4 4：公司主要服務品類及品牌公司主要服務品類及品牌         請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 6 -  新股研究新

23、股研究報告報告  來源：招股書，中泰證券研究所    公司主要業務包括線上代運營公司主要業務包括線上代運營（包括（包括零售零售與服務費模式）與服務費模式） 、渠道分銷以及品牌策、渠道分銷以及品牌策 劃。劃。1 1）線上代運營：線上代運營：公司為品牌方提供旗艦店運營等相關服務。零售模式零售模式下公 司采購貨物并通過品牌方店鋪向終端消費者銷售， 以此確認收入， 盈利來源為進 銷差價；服務費模式服務費模式下公司不采購貨物，直接收取運營服務費。2 2）渠道分銷渠道分銷： 公司向品牌方采購商品后銷售至分銷商，盈利來源于進銷差價。3 3）品牌策劃品牌策劃： 公司為品牌方提供包

24、括方案策劃、媒介采買等營銷服務，推動品牌傳播，并收取 服務費。  公司目前仍以重資產的代運營零售及渠道分銷業務為主，但輕資產業務增速較公司目前仍以重資產的代運營零售及渠道分銷業務為主，但輕資產業務增速較 快?？?。2019 年公司收入代運營（零售） 、渠道分銷、代運營（服務費） 、品牌策劃 收入占比 37%、44%、12%、7%，同比-7%、+12%、+26%、-19%。  圖表圖表 5 5：2012015 5- -20201919 公司各業務營收、占比及增速（億元）公司各業務營收、占比及增速（億元）   來源：招股書，中泰證券研究所     &

25、nbsp;   二二、行業：行業：代運營代運營景氣，景氣，母嬰美妝母嬰美妝/ /國際國際品牌品牌空間廣空間廣  1 1、電商電商+ +代運營代運營加速加速滲透滲透，行業步入紅利期行業步入紅利期  我國線上購物滲透率不斷提升我國線上購物滲透率不斷提升。2019 年年末實物商品網上零售額占社零比例已 達 20.7%，Q1 疫情加速推升線上占比，2020 年 4 月達 24.1%。  疫情常態化催化購物場景長期向線上轉移。疫情常態化催化購物場景長期向線上轉移。 從消費者自發選擇角度， 宅家隔離已 培養出消費者線上購物習慣， 根據 Kantar 的調研顯示， 3

26、2%的家庭表示疫情后會 增加線上購買，其中有孩家庭這一比例更是高達 45%。從渠道替代角度，由于本 次疫情的影響時間和范圍超出預期， 且目前尚未研制出疫苗等有效防御方式， 仍 以阻斷傳染鏈為主，消費者外出購物信心難以完全恢復。同時，Q1 封閉政策對 資產重的線下渠道造成了較大打擊， 品牌及經銷商關店或進行線上轉型自救， 也 從供給端壓縮了線下終端消費。        請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 7 -  新股研究新股研究報告報告  此外，直播、此外，直播、試試用等新玩法用等新玩法

27、解決電商渠道痛點，打開線上天花板。解決電商渠道痛點，打開線上天花板。以往線上購 物受制于不夠直觀以及與導購互動性差等，部分要求體驗式消費的品類如服裝、 美妝等天然電商滲透率偏低。 但電商直播實時直觀展示商品、 互動性強且折扣更 高， “U 先試用”等活動更是提出了先試用、后購買，加強線上購物體驗與信任 度。因此我們認為，新玩法下現有用戶電商購物空間尚存，疊加渠道下沉的新用 戶紅利，長期看線上化仍為大勢所趨。  圖表圖表 6 6：我國社零口徑電商滲透率不斷提升我國社零口徑電商滲透率不斷提升  圖表圖表 7 7：疫情后增加購買的意愿比例疫情后增加購買的意愿比例   &

28、nbsp;    來源：wind，中泰證券研究所 來源：kantar，中泰證券研究所    電商下半場，電商下半場，精細運營精細運營催生代運營需求催生代運營需求。品牌方加速布局線上，供給端競爭愈加 激烈， 渠道紅利步入尾聲， 而下半場比拼的則是圍繞消費者進行精細運營的能力。 崛起的新世代消費者需求多樣，渠道、媒介演化速度加快，電商平臺玩法更加多 樣，這些都催生了產業鏈的進一步分工。專業的代運營服務商具備運營經驗、數 據等優勢，其品牌銷售賦能能力得到品牌方廣泛認可，根據天貓調查顯示，天貓 近 3 成的成交來自于代運營服務商。  平臺端平臺端為為吸

29、引新品牌入駐吸引新品牌入駐扶持服務商，加快代運營行業發展扶持服務商，加快代運營行業發展。2019 天貓生態服 務商大會宣布，未來三年天貓服務商規模將翻兩倍，將創造 5000 億市場規模， 扶持 50 家 10 億規模服務商。因此，產業分工和平臺扶持下，代運營滲透率有望 進一步，提升行業需求持續旺盛。  圖表圖表 8 8：天貓天貓 2.02.0 服務模式服務模式  圖表圖表 9 9： 20142014- -20182018 年我國電商代運營滲透率持續提升年我國電商代運營滲透率持續提升        來源：天貓，中泰證券研究所 來源：智研

30、咨詢，中泰證券研究所          請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 8 -  新股研究新股研究報告報告  2 2、品類：品類：母嬰健康美妝增速快、空間大母嬰健康美妝增速快、空間大  分品類看，母嬰、美妝、健康線上滲透率基數較低，代運營需求增長迅猛。分品類看，母嬰、美妝、健康線上滲透率基數較低，代運營需求增長迅猛。2019 年母嬰、美妝、健康、食品、家居代運營服務比例較 2016 年均實現翻倍增長。  參照歐睿數據，品類滲透率主要與品類屬性及購物習慣有

31、關，3C、家電等標品天 然線上占比較高，而嬰兒食品的購物場景與包裝食品類似，均以線下為主，因此 滲透率增長顯著慢于母嬰用品（奶嘴、紙尿褲等） ，各品類在線上占比超過 40% 后滲透速度呈放緩趨勢。  我們認為，年輕消費者購物習慣轉移線上、以及供給端推動體驗改善，母嬰、我們認為，年輕消費者購物習慣轉移線上、以及供給端推動體驗改善，母嬰、 美妝、健康遠期線上滲透率有望提升至美妝、健康遠期線上滲透率有望提升至 40%+40%+，對應，對應 20242024 年合計年合計 GMVGMV 空間空間 66076607 億元，億元，CAGR18%CAGR18%。疫情常態化培養消費者線上購物習慣，新

32、玩法提升購物體驗、 解決品類線上購買痛點，疊加嬰兒食品、化妝品、健康（保健品）均屬標品，其 遠期線上滲透率有望類似 3C、 家電、 母嬰用品等達到 40%以上。 根據我們的測算， 2024 年母嬰 （母嬰食品及用品） 、 化妝品、 健康保健線上市場規?？蛇_ 1597、 3478、 1531 億元，5 年 CAGR16%、19%、16%。  圖表圖表 1010：20162016- -20192019 年年代運營代運營服務比例增幅較大品類服務比例增幅較大品類  圖表圖表 1111：20152015- -20192019 年年各品類線上滲透率各品類線上滲透率   &nb

33、sp;  來源：艾瑞咨詢，中泰證券研究所 來源：Euromonitor，中泰證券研究所  圖表圖表 1212：母嬰、美妝：母嬰、美妝、健康、健康線上線上 GMVGMV 空間測算空間測算  單位：億元單位：億元 20162016 20172017 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E  母嬰線上規模母嬰線上規模 448448 553553 660660 753753 937937 10931093 12541254 14261426 15971597

34、  yoy 17% 24% 19% 14% 25% 17% 15% 14% 12%  嬰兒食品市場規模 1495 1661 1816 1977 2138 2303 2471 2639 2807  yoy 5% 11% 9% 9% 8% 8% 7% 7% 6%  線上滲透率 18.8% 21.3% 23.1% 24.5% 29.0% 32.0% 34.5% 37.0% 39.0%  母嬰用品市場規模 490 540 581 611 661 726 803 890 986  yoy 8% 10% 8% 5% 8% 10% 11% 11%

35、11%  線上滲透率 34.0% 37.0% 41.4% 44.0% 48.0% 49.0% 50.0% 50.5% 51.0%  化妝品線上規?；瘖y品線上規模 727727 902902 11371137 14471447 18281828 22242224 26252625 30753075 34783478  yoy 21% 24% 26% 27% 26% 25% 18% 17% 13%  化妝品市場規模 3380 3728 4197 4777 5078 6011 6732 7499 8282  yoy 6% 10% 13% 14% 6%

36、 18% 12% 11% 10%  線上滲透率 21.5% 24.2% 27.1% 30.3% 36.0% 37.0% 39.0% 41.0% 42.0%        請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 9 -  新股研究新股研究報告報告  健康保健品線上規模健康保健品線上規模 374374 476476 589589 716716 903903 10351035 12041204 13591359 15311531  yoy 31% 27% 24% 22% 26%

37、 15% 16% 13% 13%  健康保健市場規模 2308 2505 2715 2807 2961 3137 3345 3576 3829  yoy 8% 9% 8% 3% 5% 6% 7% 7% 7%  線上滲透率 16.2% 19.0% 21.7% 25.5% 30.5% 33.0% 36.0% 38.0% 40.0%   來源：Euromonitor，中泰證券研究所。行業規模預測來源于 Euromonitor，健康保健品為 OTC 藥品及保健食品等。   3 3、品牌：跨境品牌代運營需求旺盛品牌：跨境品牌代運營需求旺盛  我

38、國我國進口快消品需求依舊旺盛進口快消品需求依舊旺盛，成本低、效率高，國際品牌多采取電商渠道打成本低、效率高，國際品牌多采取電商渠道打 開中國市場開中國市場。新中產消費人群崛起，出國旅游、留學人數持續擴大，疊加社交媒 體對于小眾進口品牌的普及，進口快消品需求保持 10%+的較快增長。對于大量 國際品牌而言，線下層層代理的鋪貨成本較高，而線上增速快、進入壁壘低，為 首選渠道。 根據艾瑞咨詢數據， 2017年跨境電商行業規模達1113億元， 同比+50%， 增速顯著跑贏進口品大盤。  圖表圖表 1313：我國進口快消品總額及增速我國進口快消品總額及增速  圖表圖表 1414：我國

39、跨境電商行業規模及增速我國跨境電商行業規模及增速        來源：Kantar、貝恩，中泰證券研究所 來源：艾瑞咨詢，中泰證券研究所  國際品牌對于代運營的需求比例更大、 合作更穩定。國際品牌對于代運營的需求比例更大、 合作更穩定。 國外品牌商通常缺乏國內電 商運營經驗和團隊，在對接平臺渠道眾多、電商平臺規則繁雜的背景下，單獨設 置中國市場電商運營團隊的收益較低， 多選擇外包。 根據艾瑞咨詢數據， 80%-90% 的國際品牌選擇代運營服務。 此外， 知名國際品牌除銷售達成外追求長期的品牌 建設，對服務質量要求更高，與服務商合作穩定性較強。

40、 圖表圖表 1515：國內外品牌代運營服務需求對比國內外品牌代運營服務需求對比        請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分   - 10 -  新股研究新股研究報告報告    國際品牌國際品牌 國內品牌國內品牌  對代運營服務 的需求比例  80%-90% 20%-30%  類別 - 頭部/新銳 傳統品牌 中小品牌  傾向 外包服務商，合作穩定性較強 更愿意自建團隊  與服務商合作， 尋求品 牌/渠道轉型  受

41、制成本壓力， 與服務商合作  訴求  通過專業外部資源以更少的人 力物力迅速打開中國電商渠 道；  追求品效合一服務，完成銷量 增長的同時進行品牌建設；  對服務質量要求更高，與服務 商合作穩定性較強  頭部品牌影響力和 公司實力支持自建 電商團隊；  新銳品牌則多依靠 DTC 模式起家，電 商運營是其崛起的 核心競爭力  品牌及其它競爭力均 處下降態勢， 期望通過 具有運營、 營銷經驗的 專業服務商助力其渠 道開拓， 并為品牌進行 數據賦能  由于自建團隊 人力成本過高， 會考慮與服務 商合作打通電 商渠道， 降

42、低運 作成本   來源：艾瑞咨詢，中泰證券研究所    三三、公司公司：全鏈路全鏈路/ /渠道優勢明顯渠道優勢明顯，受益細分賽道高成長，受益細分賽道高成長  1 1、服務母嬰美妝服務母嬰美妝保健保健國際品牌，國際品牌，受益受益品類線上滲透品類線上滲透  公司公司深耕母嬰、美妝個護、保健品領域，形成錯位競爭。深耕母嬰、美妝個護、保健品領域，形成錯位競爭。公司由母嬰領域切入 起步，目前為天貓五星級服務商，曾獲“天貓母嬰 2017 年最佳服務商” 、 “醫療 保健雙十一最佳服務商獎” 。目前頭部代運營服務商以美妝、服飾、家電等品類 為主， 公司定位的

43、母嬰美妝賽道具備差異化競爭優勢， 享受品類線上滲透率提升 帶來的賽道紅利。  此外，公司重點服務代運營需求最為旺盛的國際品牌梯隊此外，公司重點服務代運營需求最為旺盛的國際品牌梯隊，國際品牌收入占比 超 90%，且多為二三線品牌，有助于提升公司的溢價能力，未來持續受益小眾國 際品牌消費需求提升及進口電商高增長。  圖表圖表 1616：主要代運營服務商服務品類、品牌對比主要代運營服務商服務品類、品牌對比  公司公司 主營品類主營品類 合作品牌合作品牌 服務品牌數量服務品牌數量  若羽臣若羽臣  母嬰用品、 保健品、 美妝個護  國際：肌美

44、精、Holikaholika、哈羅閃、美贊臣、強生、蘇 菲、善存等；國內：潔婷等  88  寶尊電商寶尊電商  電子產品、服裝、 食品、個護  國際：松下、飛利浦、三星、蔻馳、耐克、歌帝梵、星巴克、 POLA；國內：紅牛、華為  325  壹網壹創壹網壹創 美妝、個護  國際：伊麗莎白雅頓、OLAY、歐泊萊、寶潔、沙宣、蘭芝、 夢妝、露得清等；國內：百雀羚、毛戈平、佰草集、丸美等；  40+  麗人麗妝麗人麗妝 美妝 國際：雅漾、碧歐泉、美寶蓮、希思黎、蘭芝等 83  杭州悠可杭州悠可 美妝 國際：雅詩蘭黛、倩碧、嬌韻詩、理膚泉等；國內：韓后 40+  青木科技青木科技 服飾、鞋包  國際：斯凱奇、H&M、ecco、bershka、阿瑪尼、GUCCI、新 秀麗、NineWest  100+  凱詰電商凱詰電商  食品、母