【公司研究】吉祥航空-業績暫時處于低點期待疫情后期取得超額收益-20200915（20頁）.pdf

1、 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告證券研究報告 k 交通運輸交通運輸 航空運輸航空運輸 業績暫時處于低點，期待疫情后期取得超額收益業績暫時處于低點，期待疫情后期取得超額收益 2020 年年 09 月月 15 日日 評級評級 謹慎推薦謹慎推薦 評級變動 維持 合理區間合理區間 10.9-12.8 元元 交易數據交易數據 當前價格（元） 12.21 52 周價格區間（元） 8.82-15.95 總市值（百萬） 24006.62 流通市值（百萬） 21941.53 總股本（萬股） 196614.42 流通股（

2、萬股） 179701.35 漲跌幅比較漲跌幅比較 % 1M 3M 12M 吉祥航空 16.29 34.03 -6.76 航空運輸 10.25 25.48 -0.92 黃紅衛黃紅衛 分析師分析師 執業證書編號：S0530519010001 0731-89955704 相關報告相關報告 1 吉祥航空：吉祥航空（603885）公司點評： 運力增加推動營收增長，盈利能力有所下滑 2020-04-14 預測指標預測指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主營收入（億元） 143.66 167.49 134.83 195.13 225.38 凈利潤（億元） 12.33 9.94

3、-3.97 12.12 15.41 每股收益（元） 0.63 0.51 -0.20 0.62 0.78 每股凈資產（元） 4.80 6.56 6.40 6.94 7.58 P/E 16.81 20.84 -52.20 17.09 13.45 P/B 2.20 1.61 1.65 1.52 1.39 資料來源：貝格數據，財信證券 投資要點：投資要點： 國內民營國內民營航空公司的航空公司的龍頭龍頭之一之一：公司是國內民營航空公司龍頭之 一，通過年輕機隊與統一機型以及精細規劃專注核心業務，奠定較 強的低成本競爭優勢。2011-2019 年，吉祥航空的營收 CAGR、歸母 凈利潤 CAGR 分別達分別

4、為 19.47%、 8.38%， 2015-2019 年加權 ROE 維持在 9.19%-36.11%。公司實行“雙品牌，雙樞紐”戰略：1）吉 祥深耕上海樞紐機場；2）子公司廉價航空九元立足廣州。 國內航空長期前景較好，國內航空長期前景較好，子公司九元航空潛力巨大子公司九元航空潛力巨大：2018 年中國 人均乘機次數僅為 0.44 次（2019 年為 0.47 次），遠低于 2018 年 發達國家 1 次至 2.72 次的水平。假設航空對 GDP 彈性系數不變， 預計十四五期間國內航空旅客量 CAGR 達 10%， 航空需求長期向好。 低成本航空是航空業中的優質賽道，曾在歐美市場大獲成功。20

5、19 年中國低成本航空占國內航線市場份額僅為 10.1%，遠低于全球 32.9%的水平，國內低成本航空的滲透空間巨大。公司在 2014 年設 立子公司九元航空，進軍低成本航空市場。九元航空自成立以來表 現亮眼，有望為吉祥未來業績增長提供較強支持。 航空指數或在疫情后期取得超額收益航空指數或在疫情后期取得超額收益：原油供給過剩格局還在持 續， 預計原油價格中樞將從此前 70 美元/桶降低至 50 美元/桶左右， 公司業績受益于低油價環境。在 2003 年非典疫情過后、2008 年經 濟危機過后，航空指數均出現相對大盤取得超額收益的時期。在 2020 年新冠疫情過后， 航空指數或將取得超額收益。

6、上市全服務航 空公司中，吉祥航空在疫情期間業績下滑幅度最小。預計在疫情后 期，公司業務量有望領先同業反彈。 投資建議：投資建議：預計 2020-2022 年凈利潤分別為-3.97 億元、 12.12 億元、 15.41 億元， EPS 分別為-0.20 元、 0.62 元、 0.78 元， BVPS 分別為 6.40 元、6.94 元、7.58 元。雖然疫情明顯拖累 2020 年 H1 業績，但國內 航空業長期發展前景較好，給予公司 1.7-2.0X 市凈率估值，2020 年 底股價合理區間在 10.9-12.8 元，維持“謹慎推薦”評級。 風險提示：風險提示：新冠疫情持續失控；油價大幅上漲；

7、人民幣大幅貶值。 -27% -19% -11% -3% 5% 13% 21% 2019-082019-122020-04 吉祥航空航空運輸 公司深度公司深度 吉祥航空吉祥航空（603885） 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -2- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 內容目錄內容目錄 1 公司概況：盈利能力較強的國內民營航空龍頭之一公司概況：盈利能力較強的國內民營航空龍頭之一. 4 1.1 公司簡介：國內民營航空公司龍頭之一 . 4 1.2 業務綜述：“雙品牌、雙樞紐”，奠定發展優勢 . 5 1.3 業績概況：長期業績較快增長，短期暫時

8、處于盈利低點 . 6 2 2 業務概況：國內低成本航空前景較好，疫情后期或取得超額收益業務概況：國內低成本航空前景較好，疫情后期或取得超額收益 . 7 2.1 驅動力一：航空長期需求向好，高鐵擠出效應減弱 . 7 2.2 驅動力二：票價市場化改革全面推進，助力業績持續改善. 9 2.3 驅動力三：國內低成本航空占比僅 10.1%，九元航空潛力巨大 . 10 2.4 匯率及油價：油價下跌將較大程度改善公司業績，匯率對業績有一定影響. 13 2.5 新冠疫情：公司受疫情影響相對可控，疫情后期或取得超額收益 . 14 2.6 新租賃準則：2021年經營租賃入表，財務杠桿率及利息費用將上行. 15 3

9、 3 競爭優勢：低成本優勢競爭優勢：低成本優勢+ +基地網絡優勢，民營航司龍頭逐步壯大基地網絡優勢，民營航司龍頭逐步壯大 . 15 3.1競爭優勢一：集中運力，發揮主營基地優勢. 15 3.2競爭優勢二：年輕化機隊+專業經營，奠定成本控制優勢. 16 3.3競爭優勢三：雙品牌運營，獨具特色的差異化競爭策略 . 17 5 投資建議投資建議. 18 6 風險提示風險提示. 18 圖表目錄圖表目錄 圖 1：吉祥航空控股結構圖 . 5 圖 2：吉祥航空航線網絡圖 . 6 圖 3：九元航空航線網絡圖 . 6 圖 4：2011-2019 年，吉祥航空業績增速. 6 圖 5：2011-2019 年，吉祥航空

10、盈利能力走勢. 6 圖 6：2019 年吉祥航空營收占比（分地區） . 7 圖 7：2019 年吉祥航空毛利潤占比（分地區） . 7 圖 8：2011-2019 年，吉祥航空銷售商品提供勞務收到的現金與營業收入之比. 7 圖 9：2011-2019 年，吉祥航空經營活動現金凈流量與凈利潤之比 . 7 圖 10：2018 年，中國人均乘機次數僅 0.44 次/人，遠低于同期發達國家水平. 8 圖 11：1978-2019 年，航空旅客量年增速約為同期 GDP 增速 . 8 圖 12：部分國外國家，人均 GDP 與人均乘機次數走勢較為一致，暫時未出現明顯拐點8 圖 13：2008-2018，中國高

11、鐵運距、航空運距走勢 . 9 圖 14：2016-2018，高鐵平均運連續 3 年負增長 . 9 圖 15：中國民航市場調價航線總量 . 10 圖 16：吉祥航空與三大航國內航線收入客公里收益走勢 . 10 圖 17：2010-2019 年，低成本航空國內航線市場份額 .11 圖 18：2010-2019 年，低成本航空國際航線市場份額 .11 圖 19：1980-2018 年，中國及歐盟的人均 GDP 走勢 . 12 圖 20：中國及歐盟的基尼系數對比 . 12 圖 21：2016-2019 年九元航空與春秋航空每客公里收益 . 13 圖 22：2015-2019 年九元航空、春秋航空和我國

12、航空正班客座率 . 13 nMpQqPqMqOtPqMsPnPqOpQaQ8QbRsQmMoMnNkPoOuNjMrQvN6MqQxOwMnNnQxNmNrR 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -3- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖 23：2006 年 5 月-迄今，航空煤油出廠價(含稅，元/噸). 14 圖 24：2013 年-迄今，美元兌人民幣中間價 . 14 圖 25：2020 年 1-6 月，吉祥航空與三大航客運量增速. 14 圖 26：2020 年 Q1，國內主要航空公司的業績表現 . 14 圖 27：2000 年迄今，

13、航空指數及萬得全 A 指數的走勢 . 15 圖 28：2014-2019 吉祥航空全國市場占有率 . 16 圖 29：2019 年我國重要機場旅客吞吐量排名 . 16 圖 30：2017-2019 吉祥航空與三大航單位營業成本 . 17 圖 31：2019 年吉祥航空與三大航飛機日利用率. 17 表 1：吉祥航空的發展歷程 . 4 表 2：低成本航空公司與全服務航空公司的比較.11 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -4- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 1 公司概況：盈利公司概況：盈利能力能力較強的國內民營航空龍頭較強的國內民營航空

14、龍頭之一之一 1.1 公司簡介：公司簡介：國內民營航空公司龍頭之一國內民營航空公司龍頭之一 國內民營國內民營航空公司航空公司龍頭龍頭之一之一：吉祥航空于 2006 年開航，2015 年上市。吉祥航空品 牌定位為更具親和力的航空體驗提供者。公司以上海、南京為航線網絡中心，已開通 160 多條國內、地區及亞歐目的地定期航班；子公司九元航空采用的是低成本經營模式，以 廣州為主基地成功填補了低成本航空在我國中南部地區的市場空白。 截至2020年H1底， 公司運營包含 6 架波音 787-9 在內的 92 架飛機，是我國擁有最大機隊規模的民營航空公 司之一。 表表 1：吉祥航空的發展歷程：吉祥航空的發展

15、歷程 年份年份 吉祥航空的重大歷史事件吉祥航空的重大歷史事件 2019年 與東航達成戰略合作伙伴協議，開啟“股權業務”全面合作 2019年 吉祥航空正式開通首條洲際航線浦東至赫爾辛基， 成為中國目前唯一一 家使用寬體機提供洲際直飛長途航線服務的民營航空公司。 2018年 吉祥首架波音 787-9夢想客機抵滬 2017年 成立江蘇分公司 2017年 成為星空聯盟首家優聯伙伴計劃成員 2017年 吉祥航空與波音公司簽訂 5架波音 787-9寬體客機訂購協議， 并包含另外 5架的選擇權 2015年 吉祥航空上市 2014年 九元航空與美國波音公司簽訂 50架飛機采購協議 2014年 成立子公司九元航

16、空，廣東第一家低成本航空 2012年 開通首條國際定期航線上海至普吉島 2011年 榮獲年度“最受歡迎航空公司”稱號 2006年 正式開航運營 2005年 中國民用航空局和上海市政府批準籌建 資料來源：公司官網，財信證券 民企決策靈活高效，民企決策靈活高效，聯姻東航協同發力聯姻東航協同發力：截至 2020 年 4 月末，上海均瑤集團持有吉 祥航空 51.92%股份，為公司控股股東。王均金先生為公司實際控制人，并通過均瑤集團 及均瑤投資合計控制公司股份 55.85%。民企高效便利的決策機制，有利于應對航空業的 市場競爭。2019 年吉祥航空與東方航空通過雙方集團及下屬控股子公司完成交叉持股， 東

17、航集團持有吉祥航空 15%股份，同時吉祥航空及均瑤集團合計持有東方航空 10.07%股 份，雙方互成為第二大股東。東方與吉祥同為上海主場航司，吉祥航空本次聯姻東方航 空，有利于加強公司與東方航空在上海及周邊地區的業務交流，進一步探索航線網絡開 拓、業務數據共享、市場營銷推廣等多個領域的合作機會，提高公司行業競爭力和國際 化知名度。 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -5- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 1：吉祥航空控股結構圖：吉祥航空控股結構圖 資料來源：同花順iFinD(截至2020年4月末)，財信證券 1.21.2 業務綜

18、述：業務綜述：“雙品牌、雙樞紐”，奠定發展優勢“雙品牌、雙樞紐”，奠定發展優勢 “雙品牌、雙樞紐”，奠定發展優勢“雙品牌、雙樞紐”，奠定發展優勢：吉祥航空定位全服務航空模式，主要從事國 內、 國際以及港澳臺地區航空客貨運輸業務以及相關服務。 公司運營基地以上海為中心、 以南京為輔助，依托上海及周邊城市圈的長江三角洲地區實現公司穩步發展。2013 年至 2019 年，吉祥航空在上海兩場運送旅客數量占上海機場旅客吞吐量的比例由 7.80%增加 至 9.06%，2019 年吉祥航空運營著超過二百一十條以上海為主運營基地始發國內、國際 及港澳臺地區航線， 每周執飛 1952 個航班， 2019 年吉祥

19、航空單體旅客運輸量超過 1724.1 萬人次，吉祥航空在冊常旅客會員達到 1122.67 萬人。 控股子公司九元航空以廣州為主運營基地，旨在發展低成本航空業務，九元航空有 利于豐富吉祥航空的業務體系。 九元航空著力開拓國內外航線資源，已實現國內航線覆 蓋 25 個省、直轄市和自治區；累積獲得 11 國航權批復，為更多國內外旅客提供低成本 航產品。 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -6- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 2：吉祥航空航線網絡圖吉祥航空航線網絡圖 圖圖 3：九元航空航線網絡圖九元航空航線網絡圖 資料來源：公司公告，

20、財信證券 資料來源：公司公告，財信證券 1 1.3.3業績概況：業績概況：長期長期業績較快增長，業績較快增長，短期暫時處于短期暫時處于盈利盈利低點低點 業績較快增長，盈利能力較強：業績較快增長，盈利能力較強：2011-2019 年，吉祥航空的營收 CAGR、歸母凈利潤 CAGR 分別為 19.47%、8.38%。隨著公司機隊規模的擴大，成本增速較高，因此歸母凈 利潤增速低于營收增速，長期來看公司業績增長較快。2019 年吉祥航空實現營收 167.49 億元（同比+16.59%），由于發動機大修以及機場費用上升等原因導致利潤下跌，歸母凈 利潤 18.38 億元（同比-19.38%）。新冠疫情背景

21、下，中國民航業遭受重大沖擊，2020 年 Q1 吉祥航空實現營收 23.80 億元（同比-42.40%），實現歸母凈利潤-4.91 億元（同比 -222.73%）。 盈利能力而言，2011-2019 年，吉祥航空的加權 ROE 維持在 9.19%-36.11%之間（平 均值 19.91%），盈利能力有下降趨勢，但盈利能力依舊較強。 圖圖 4：2011-2019 年，吉祥航空業績增速年，吉祥航空業績增速 圖圖 5：2011-2019 年，吉祥航空盈利能力走勢年，吉祥航空盈利能力走勢 資料來源：同花順iFinD，財信證券 資料來源：同花順iFinD，財信證券 國內業務國內業務為主，積極開拓國際市場

22、為主，積極開拓國際市場：2019 年公司營收分布而言，中國大陸營收占比 79.53%、國外（不含中國港澳臺）營收占比 17.43%、中國港澳臺地區營收占比 2.01%， 其他業務占比 1.03%。2019 年公司毛利潤分布而言，中國大陸毛利潤占比 74.76%、國外 -90.00% -40.00% 10.00% 60.00% 110.00% 160.00% 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 201120122013201420152016201720182019 營業收入（億元）歸母凈利潤（億元） 營收增速歸母凈利潤增速 0.00% 20.00% 40.00% 6

23、0.00% 80.00% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 ROE(加權)（%）毛利率（%）凈利率（%） 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -7- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 （不含中國港澳臺）毛利潤占比 15.33%、中國港澳臺地區毛利潤占比 3.70%，其他業務 毛利潤占比 6.22%。 2019 年末，吉祥航空經營客運航線 345 條，較上年度增加 93 條， 2019 年 6 月底浦 東至赫爾辛基跨洲際航線的開通，標志公司正式邁向國際舞臺。 圖圖 6：2019 年吉祥

24、航空營收占比（分地區）年吉祥航空營收占比（分地區） 圖圖 7：2019 年吉祥航空毛利潤占比（分地區）年吉祥航空毛利潤占比（分地區） 資料來源：同花順iFinD，財信證券 資料來源：同花順iFinD，財信證券 折舊成本占比高，經營現金流狀況較佳：折舊成本占比高，經營現金流狀況較佳：由于飛機等固定資產折舊成本高（2019 年 公司折舊成本為 6.08 億元，稅后折舊成本為同期凈利潤為 10.12 億元的 60.1%），2019 年吉祥航空銷售商品提供勞務收到的現金與營業收入之比為 116.19%， 經營活動現金凈流 量與凈利潤之比 270.45%。 圖圖 8：2011-2019 年，吉祥航空銷售

25、商品提供勞務收到年，吉祥航空銷售商品提供勞務收到 的現金與營業收入之比的現金與營業收入之比 圖圖 9：2011-2019 年，吉祥航空經營活動現金凈流量與年，吉祥航空經營活動現金凈流量與 凈利潤之比凈利潤之比 資料來源：同花順iFinD，財信證券 資料來源：同花順iFinD，財信證券 2 2 業務概況：國內低成本航空前景較好，疫情后期或取得超額收益業務概況：國內低成本航空前景較好，疫情后期或取得超額收益 2 2.1.1 驅動力一：航空長期需求向好，高鐵擠出效應減弱驅動力一：航空長期需求向好，高鐵擠出效應減弱 航空需求長期向好，預計十四五國內航空旅客周轉量增速約航空需求長期向好，預計十四五國內航

26、空旅客周轉量增速約 10.4%10.4%：2018 年中國人 均乘機次數僅為 0.44 次（2019 年為 0.47 次），遠低于 2018 年發達國家 1 次至 2.72 次的 水平，潛在發展空間巨大。航空需求具備消費升級屬性，1978-2019 年，國內航空旅客量 中國大陸, 79.53% 國際航線, 17.43% 港澳臺地 區, 2.01% 其他業務 （地區）, 1.03% 中國大陸, 74.76% 國際航線, 15.33% 港澳臺地 區, 3.70% 其他業務 (地區), 6.22% 100% 105% 110% 115% 120% 125% 0.00 50.00 100.00 150

27、.00 200.00 250.00 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 銷售商品提供勞務收到的現金（億元） 銷售商品提供勞務收到的現金/營收 0% 100% 200% 300% 400% 0.00 10.00 20.00 30.00 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 經營活動現金凈流量（億元） 經營活動現金凈流量/凈利潤 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -8- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 年增速、旅客周轉量增速約為同期

28、GDP 增速的 1.70 倍、1.74 倍。即使“十四五”時期國 內經濟增速目標下調至 6%，如假設航空對 GDP 彈性系數不變，十四五期間國內航空旅 客量年增速、旅客周轉量增速亦可分別達 10%、10.4%。 2018 年全國民航工作會議文件顯示， 中國將于 2035 年滿足人均乘機次數 1 次， 運輸 規模全球第一目標，重點發展國際航空、低成本航空等。 圖圖 10：2018年，中國人均乘機次數僅年，中國人均乘機次數僅 0.44次次/人，遠低人，遠低 于同期發達國家水平于同期發達國家水平 圖圖 11：1978-2019年，航空旅客量年增速約為同期年，航空旅客量年增速約為同期 GDP 增速增速

29、 資料來源：Wind資訊，財信證券 資料來源：Wind資訊（注釋：1978-2019年以旅客周轉量、 GDP增速為基準的擬合曲線為：y = 1.7449x + 0.0006，R = 0.1701），財信證券 中國理論人均乘機次數更接近美國、 澳大利亞情形：中國理論人均乘機次數更接近美國、 澳大利亞情形： 國外而言， 隨著人均 GDP 增加， 人均乘機次數均相應增加，并未顯示明顯拐點跡象，消費升級及航空需求提升將是長期 過程。 橫向對比而言， 人均 GDP 一定時， 對于地域面積遼闊的國度 （如美國、 澳大利亞） ， 人均乘機次數將高于地域面積狹窄的國家（如日韓英法德等）。由于中國幅員遼闊，理

30、論人均乘機次數預計偏高（更接近美國、澳大利亞情形）。 圖圖 12：部分國外國家，人均部分國外國家，人均 GDP 與人均乘機次數走勢較為一致，暫時未出現明顯拐點與人均乘機次數走勢較為一致，暫時未出現明顯拐點 資料來源：Wind資訊，財信證券 0.12 0.44 1.00 1.05 1.32 1.70 2.72 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 印度中國日本法國德國韓國美國 2018年人均乘機次數（次/人） y = 1.7039x - 0.0059 R = 0.1457 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.

31、00% 50.00% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.00 美國日本韓國印度澳大利亞英國法國德國 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -9- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 預計國內高鐵對航空需求邊際替代效應將減弱：預計國內高鐵對航空需求邊際替代效應將減弱：國內快速發展的高鐵運營線路對航 空需求產生一定替代作用。201

32、9 年底，中國高鐵營業里程達到 3.5 萬公里，根據中長 期鐵路網規劃，2020 年、2025 年、2030 年，中國高鐵里程規模則分別達 3 萬公里（已 經超額完成目標）、3.8 萬公里、4.5 萬公里。根據規劃，未來 11 年，國內高鐵里程 還有 28.57%的增量空間。 以高鐵運行時速 200-250km/h 及 3.5-4 個小時的舒適經濟抵達時間計算，高鐵主要對 800 公里以下的航線產生替代作用。由于高鐵運輸替代作用，2008-2018 年，航空平均運 距從 1497 公里增長至 1756 公里。而高鐵平均運距則從 2008 年 213 公里增加至 2015 年 402 公里，20

33、16/2017/2018 年分別下跌至 380 公里、335 公里、334.5 公里。近三年來高 鐵平均運距連續放緩，一定程度上說明高鐵對短程航線的替代已經較為充分，后續高鐵 對航空需求的邊際替代效應將減弱。 圖圖 13：2008-2018，中國高鐵運距、航空運距走勢，中國高鐵運距、航空運距走勢 圖圖 14：2016-2018，高鐵平均運連續，高鐵平均運連續 3 年負增長年負增長 資料來源：Wind資訊，財信證券 資料來源：Wind資訊，財信證券 2 2.2.2 驅動力二：票價市場化改革全面推進，助力業績持續改善驅動力二：票價市場化改革全面推進，助力業績持續改善 2020 年航空票價市場化改革

34、基本完成：年航空票價市場化改革基本完成：根據 2015 年 12 月關于推進民航運輸價格 和收費機制改革的實施意見：2017 年，民航競爭性環節運輸價格和收費基本放開。到 2020 年， 市場決定價格機制基本完善， 科學、 規范、 透明的價格監管體系基本建立。 2016 年 10 月關于深化民航國內航空旅客運輸票價改革有關問題的通知提出：800 公里以 下航線、 800 公里以上與高鐵動車組列車形成競爭航線旅客運輸票價交由航空公司依法自 主制定。 2017 年 12 月 關于進一步推進民航國內航空旅客運輸價格改革有關問題的通知 規定 5 家以上（含 5 家）航空運輸企業參與運營的國內航線，國內

35、旅客運價實行市場調 節價，由航空運輸企業依法自主制定。該文件下新增實行市場調節價的國內航線目錄超 過 300 條，包含絕大多數商務干線。預計 2020 年以后,吉祥航空仍將持續受益“市場調節 航線的擴容、航線提價幅度的放開”： 市場調節航線的擴容。市場調節航線的擴容。2018 年 4 月關于印發實行市場調節價的國內航線目錄 的通知顯示，共有 1030 條國內航線實行市場調節價。根據李曉津教授統計， 上述實行市場調節價航線的旅客運輸量已經接近民航總旅客量的 50%。由于航 空票價市場化改革要在2020年基本完成， 預計市場調節航線范圍將進一步擴容。 0.00 500.00 1000.00 150

36、0.00 2000.00 高鐵運距（公里）航空運距（公里） (100.00) (50.00) 0.00 50.00 100.00 150.00 高鐵運距增量（公里）航空運距增量（公里） 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -10- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 航線提價幅度的上行。航線提價幅度的上行。 2017 年 12 月 關于進一步推進民航國內航空旅客運輸價 格改革有關問題的通知規定：1）每家航空運輸企業每航季上調實行市場調節 價的經濟艙旅客無折扣公布運價的航線條數，原則上不得超過本企業上航季運 營實行市場調節價航線總數的 15%

37、 （不足 10 條航線的最多可以調整 10 條） ； 2） 每條航線每航季無折扣公布運價上調幅度累計不得超過 10%。其中，夏秋和冬 春航季均分別計算。因此，對于熱門及核心航線的調價難以一蹴而就，調價過 程可能跨越數個航季，航司持續受益于各航季的票價上調。2017 年開始吉祥航 空國內航線收入客公里收益也呈現逐漸上升趨勢。如票價上漲，將直接增厚航 空公司的業績。 圖圖 15：中國民航市場調價中國民航市場調價航線總量航線總量 圖圖 16： 吉祥航空與三大航國內航線收入客公里收益走勢吉祥航空與三大航國內航線收入客公里收益走勢 資料來源：同花順iFinD,財信證券 資料來源：同花順iFinD,財信證券 2 2.3.3 驅動力三：國內低成本航空占比僅驅動力三：國內低成本航空占比僅 10.1%10.1%，九元航空潛力巨大，九元航空潛力巨大 低成本航空模式介紹：低成本航空模式介紹：低成本航空公司是以控制成本為主要戰略，提供較低價格機 票，并且適當發展輔助收入的航空公司。相較全服務航空公司而言，低成本航空特點主 要體現在：1）目標定位聚焦于價格敏感性的休閑探親旅客，運營追求利潤最大化；2） 飛機配備通常為單一機型、單一艙位（僅經濟艙）、座椅密度高、飛機日利用率高（約 11 小時/天）