【公司研究】德方納米-磷酸鐵鋰強勢回歸龍頭揚帆起航-20200928（33頁）.pdf

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 磷酸鐵鋰強勢回歸，龍頭揚帆起航 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次） 報告日期： 2020-09-28 Table_BaseData 收盤價（元） 82.41 近 12 個月最高/最低（元） 219.96/75.99 總股本（百萬股） 78 流通股本（百萬股） 78 流通股比例（%） 100.00 總市值（億元） 64 流通市值（億元） 64 Table_Author 分析師：陳曉分析師：陳曉 執業證書號：S0010520050001 郵箱： 聯系人聯系人：別依田別依田 執業證書號：S0010120080027 郵箱： 分析師：滕飛分析師

2、：滕飛 執業證書號：S0010520080006 郵箱： Table_CompanyReport 相關報告相關報告 1.華安證券新能源_行業研究_鋰電池 面向新能源車、 儲能、 鉛酸替代的萬億 空間新能源鋰電池系列報告之一 總篇2020-8-26 2. 新能源電池行業 2020 年中報業績 綜述： 行業拐點明確， 全球化供應提振 龍頭業績2020-09-10 3. 華安證券新能源_行業研究_回暖 趨勢已現，磷酸鐵鋰春天到新能源 鋰電池系列報告之二磷酸鐵鋰 2020-09-15 主要觀點： 主要觀點： Table_Summary 公司為磷酸鐵鋰行業龍頭公司為磷酸鐵鋰行業龍頭，優質，優質客戶客戶保

3、障未來份額保障未來份額 國內首家納米磷酸鐵鋰生產企業深耕十余年，2019 年銷量 2.34 萬噸， 市占率 29%占據龍頭地位。深度綁定寧德時代、億緯鋰能等優質客戶。 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰極具性價比，極具性價比，未來三年復合增速未來三年復合增速 56% 磷酸鐵鋰能量密度雖低于三元，但結構穩定，循環及安全性能好，比三 元在正極和電芯層面分別有 55%和 22%的降本優勢；且不含鈷鎳等貴 金屬，價格波動小，利于成本管控。性價比優勢下，磷酸鐵鋰強勢回歸 動 力 電 池 市 場 ， 并 在 鉛 酸 替 代 和 儲 能 領 域 潛 力 巨 大 。 預 計 2020/2021/2022 年磷酸鐵鋰電池總出貨量

4、有望達到 62/99/141GWh， 對應磷酸鐵鋰材料出貨量為 14.6/23.4/33.2 萬噸，三年復合增速 56%。 公司獨特工藝奠立成本、性能雙重優勢公司獨特工藝奠立成本、性能雙重優勢，產能將擴張產能將擴張至現有至現有三倍多三倍多 作為業內唯一液相法生產廠家，公司磷酸鐵鋰循環性能和克容量均優于 固相法同行。通過工藝改進和精進管理，采用低價原材料，自制硝酸鐵 降低鐵源成本，布局曲靖新基地具備區位和低電價優勢，成本持續低于 同行，盈利能力領先。公司產能利用率一直維持高位，基本滿產滿銷， 作為業內為數不多的上市公司，融資便利，目前磷酸鐵鋰產能 3 萬噸， 在建 3.5 萬噸，規劃 4 萬噸，

5、突破產能瓶頸后公司營收將大幅增長。 磷酸鐵鋰價格企穩，磷酸鐵鋰價格企穩，公司公司業績業績底部反轉底部反轉將將迎來迎來利潤利潤收獲期收獲期 此前磷酸鐵鋰價格持續下跌，造成電池端成本降低，擴大終端需求，同 時公司發揮低成本優勢搶占市場，但營收利潤壓力較大。當前磷酸鐵鋰 價格已經跌至行業成本線附近，供給收緊需求回暖下價格有觸底回暖趨 勢， 預計價格下降空間有限， 隨產能持續釋放， 公司將迎來利潤增長期。 投資建議投資建議：我們預計公司 2020-2022 年歸母凈利分別為 0.32/1.23/2.38 億，EPS 為 0.40/1.59/3.06 元，對應 PE 分別為 203/52/27?？紤]到磷

6、 酸鐵鋰行業的高增長和公司的強競爭力，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示：產品價格下降、產能釋放進度及行業發展低于預期。 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 1054 935 1727 2378 收入同比（%） 0.0% -11.3% 84.7% 37.7% 歸屬母公司凈利潤 100 32 123 238 凈利潤同比（%） 2.1% -68.5% 291.7% 93.1% 毛利率（%） 21.3% 15.1% 17.7% 19.5% ROE（%） 10.6% 3.0% 5.0% 8.3%

7、 每股收益（元） 1.29 0.40 1.59 3.06 P/E 88.54 203.52 51.96 26.91 P/B 9.35 6.12 2.61 2.24 EV/EBITDA 29.56 42.55 14.72 9.10 資料來源： wind，華安證券研究所 Table_StockNameRptType 德方納米（德方納米（300769） 公司研究/公司深度 Table_CompanyRptType 德方納米（德方納米（300769） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 33 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 總論總論 . 5 2 磷酸鐵鋰龍頭企業磷酸鐵鋰龍頭企業 . 8 2.1

8、 深耕納米磷酸鐵鋰十余年成就行業龍頭深耕納米磷酸鐵鋰十余年成就行業龍頭 . 8 2.2 疫情影響業績短期承壓，底部反轉可期疫情影響業績短期承壓，底部反轉可期 . 9 3 磷酸鐵鋰迎來高速發展期磷酸鐵鋰迎來高速發展期 . 11 3.1 磷酸鐵鋰是極具性價比的正極材料磷酸鐵鋰是極具性價比的正極材料 . 11 3.2 后補貼時代鐵鋰憑借高性價比回歸動力市場后補貼時代鐵鋰憑借高性價比回歸動力市場 . 12 3.3 鉛酸替代、儲能和船舶電動化打開鐵鋰新空間鉛酸替代、儲能和船舶電動化打開鐵鋰新空間 . 15 3.4 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰未來三年復合增速未來三年復合增速 56% . 19 4 行業龍頭充分享受發

9、展紅利行業龍頭充分享受發展紅利 . 20 4.1 綁定優質客戶，占據龍頭地位綁定優質客戶，占據龍頭地位. 20 4.2 獨特液相法奠立成本、性能獨特液相法奠立成本、性能雙重優勢雙重優勢 . 22 4.3 成本持續下降，盈利能力好于同行成本持續下降，盈利能力好于同行 . 25 4.4 磷酸鐵鋰價格下跌空間有限，利潤增長可期磷酸鐵鋰價格下跌空間有限，利潤增長可期 . 26 4.5 上市平臺提供融資便利，擴大產能突破產能瓶頸上市平臺提供融資便利，擴大產能突破產能瓶頸 . 27 4.6 積極布局新型導電劑積極布局新型導電劑 . 28 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 30 5.1 盈利預測盈利預測

10、 . 30 5.2 相對估值相對估值 . 30 風險提示風險提示 . 31 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 . 32 2 nMtMsNmQoQmQnRtOtRsMpQ6McM9PpNpPsQoOlOqQxOjMnPxO7NqQyRxNmOqRwMtRtO Table_CompanyRptType 德方納米（德方納米（300769） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 33 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 高鎳三元和磷酸鐵鋰電芯原材料成本極限測算高鎳三元和磷酸鐵鋰電芯原材料成本極限測算 . 5 圖表圖表 2 2020-2022 年磷酸鐵鋰電池需求預測（年磷酸鐵鋰電池需求預

11、測（GWH） . 6 圖表圖表 3 2020-2025 年磷酸鐵鋰出貨量預測年磷酸鐵鋰出貨量預測 . 6 圖表圖表 4 國內磷酸鐵鋰出貨量（萬噸）國內磷酸鐵鋰出貨量（萬噸） . 6 圖表圖表 5 公司磷酸鐵鋰單噸成本拆解（萬元公司磷酸鐵鋰單噸成本拆解（萬元/噸）噸） . 7 圖表圖表 6 磷酸鐵鋰單噸成本對比（萬元磷酸鐵鋰單噸成本對比（萬元/噸）噸） . 7 圖表圖表 7 公司盈利預測拆分公司盈利預測拆分 . 7 圖表圖表 8 德方納米發展歷程德方納米發展歷程 . 8 圖表圖表 9 德方納米股權架構德方納米股權架構 . 9 圖表圖表 10 公司營業收入及增速公司營業收入及增速 . 9 圖表圖表

12、 11 公司歸母凈利及增速公司歸母凈利及增速 . 9 圖表圖表 12 公司公司 2019 年主營收入構成年主營收入構成 . 10 圖表圖表 13 公司公司 2019 年主營毛利構成年主營毛利構成 . 10 圖表圖表 14 公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率 . 10 圖表圖表 15 公司費用率水平公司費用率水平 . 10 圖表圖表 16 鋰離子電池正極材料對比鋰離子電池正極材料對比. 11 圖表圖表 17 不同正極材料價格對比（不同正極材料價格對比（萬元萬元/噸）噸） . 11 圖表圖表 18 不同正極材料使用成本對比（元不同正極材料使用成本對比（元/WH） . 11 圖表圖表 19 高鎳三

13、元和磷酸鐵鋰電芯原材料成本極限測算高鎳三元和磷酸鐵鋰電芯原材料成本極限測算 . 12 圖表圖表 20 2018-2020 年乘用車補貼標準年乘用車補貼標準 . 12 圖表圖表 21 乘用車磷酸鐵鋰版本和三元版本成本對比乘用車磷酸鐵鋰版本和三元版本成本對比 . 13 圖表圖表 22 寧德時代寧德時代“CTP”和比亞迪和比亞迪“刀片刀片” . 14 圖表圖表 23 2020 年年 1-8 月動力電池分類型裝機數據（月動力電池分類型裝機數據（GWH） . 15 圖表圖表 24 2020 年年 1-8 月磷酸鐵鋰電池分車型裝機（月磷酸鐵鋰電池分車型裝機（GWH） . 15 圖表圖表 25 我國鉛酸電池

14、產量（我國鉛酸電池產量（GWH）. 16 圖表圖表 26 全球鉛酸產品下游分布全球鉛酸產品下游分布 . 16 圖表圖表 27 5G 基站儲能需求測算基站儲能需求測算 . 16 圖表圖表 28 中國移動中國移動 2020 年通信用磷酸鐵鋰電池集中采購中標情況年通信用磷酸鐵鋰電池集中采購中標情況 . 17 圖表圖表 29 新能源發電比例將持續提升新能源發電比例將持續提升 . 17 圖表圖表 30 北京市城區非居民銷售電價表及鋰電儲能套利空間（元北京市城區非居民銷售電價表及鋰電儲能套利空間（元/KWH） . 18 圖表圖表 31 不同船舶百公里運行成本對比（元）不同船舶百公里運行成本對比（元） .

15、18 圖表圖表 32 2020-2022 年磷酸鐵鋰電池需求預測（年磷酸鐵鋰電池需求預測（GWH） . 19 圖表圖表 33 2020-2025 年磷酸鐵鋰出貨量預測年磷酸鐵鋰出貨量預測 . 19 圖表圖表 34 公司前五大客戶營收（萬元）公司前五大客戶營收（萬元） . 20 圖表圖表 35 公司在寧德份額測算公司在寧德份額測算 . 20 圖表圖表 36 國內磷酸鐵鋰動力電池產量（國內磷酸鐵鋰動力電池產量（GWH） . 21 圖表圖表 37 國內磷酸鐵國內磷酸鐵鋰出貨量（萬噸）鋰出貨量（萬噸） . 21 圖表圖表 38 公司分應用領域營收（萬元）公司分應用領域營收（萬元） . 22 圖表圖表 39 德方納米液相法工藝流程德方納米液相法工藝流程. 22 圖表圖表 40 貝特瑞固相法工藝流程貝特瑞固相法工藝流程 . 22 圖表圖表 41 液相法和固相法產品性能對比液相法和固相法產品性能對比 . 23 Table_CompanyRptType 德方納米（德方納米（300769） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 33 證券研究報告 圖表圖表 42 固相法和液相法原材料對比固相法和液相法原材料對比 . 23 圖表圖表 43 公司硝酸鐵生產工藝公司硝酸鐵生產工藝 . 24 圖表圖表 44 公司自制硝酸鐵成本測算公司自制硝酸鐵成本測算.