【公司研究】風華高科-我國被動元件領導者積極擴產把握國產替代機遇-20200928（30頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 證券研究報告 / 公司深度報告 我國被動元件領導者，積極擴產把握國產替代機遇我國被動元件領導者，積極擴產把握國產替代機遇 報告摘要：報告摘要： 風華高科是我國領先的被動元件廠商。風華高科是我國領先的被動元件廠商。公司成立于 1984 年，于 1985 年 率先引進具備國際先進水平的獨石電容生產線，目前已經形成了以阻容 感為核心的九大產品體系。按照產品結構去拆分，2019 年片容、片阻和 FPC 營收占比分別為 30.07%、26.91%以及 15.13%。2019 年，公司名列 中國電子元件百強企業第 11 名，是目前國內片式無源元件

2、行業規模最 大、元件產品系列生產配套最齊全、國際競爭力較強的電子元件企業。 5G+汽車電子驅動汽車電子驅動 MLCC 市場擴容。市場擴容。MLCC 被譽為“電子工業大米”， 廣泛應用于通訊、汽車電子、家電等領域，2019 年全球出貨量達到 4.5 萬億顆，市場規模達到 120 億美元。隨著 5G、汽車電子、物聯網滲透 率的提高， MLCC 需求將繼續增長， 行業需求仍將以每年 10%-15%左右 的幅度增長。 原材料和工藝構筑原材料和工藝構筑 MLCC 行業高壁壘，日韓臺廠商主導市場。行業高壁壘，日韓臺廠商主導市場。MLCC 核心原材料陶瓷粉料多由國外廠商掌握，薄層化多層化工藝以及陶瓷粉 料和

3、金屬電極的共燒技術也和國外廠商有一定差距。從競爭格局來看， MLCC 前三大廠商分別為日系村田（31%） 、韓系三星電機（19%）以及 臺系國巨（收構基美后 15%） ，合計占有 65%的市場份額，而風華高科 市占率不足 3%。近幾年，日系大廠進行產能調整，主攻小尺寸、高容、 車規 MLCC 產品，為我國 MLCC 廠商帶來機遇。 國產替代需求強勁，積極擴產提升市占率。國產替代需求強勁，積極擴產提升市占率。中美貿易摩擦不斷背景下， 我國企業對本土品牌認可度提升， 國產配套率有望提升。 風華高科作為 國內 MLCC 行業領導者， 在技術方面已經可以和臺系廠商比肩， MLCC 擴產后有望達到 60

4、0+億只的月產能，充分受益于國產替代浪潮。 盈利預測與估值：盈利預測與估值：隨著公司募投項目產能的逐步釋放，公司有望充分受 益于國產替代進程。 預計公司 20/21/22 年 EPS 分別為 0.71/1.24/2.01 元， 當前股價對應 PE 分別為 39.85/22.70/13.97 倍，維持“買入”評級。 風險提示：風險提示：擴產進度不及預期、客戶拓展不及預期、業績預測和估值判 斷不達預期的風險 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 4,580 3,293 3,883 6,133 8,895 (+/-)% 3

5、6.51% -28.10% 17.90% 57.96% 45.03% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 1,017 339 632 1,109 1,801 (+/-)% 312.06% -66.69% 86.37% 75.54% 62.48% 每股收益（元）每股收益（元） 1.14 0.38 0.71 1.24 2.01 市盈率市盈率 9.45 39.34 39.85 22.70 13.97 市凈率市凈率 1.77 2.39 4.06 3.44 2.76 凈資產收益率凈資產收益率(%) 18.72% 6.08% 10.18% 15.16% 19.76% 股息收益率股息收益率(%) 0.00%

6、0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 895 895 895 895 895 買入買入 上次評級： 買入 股票數據 2020/9/25 6 個月目標價（元） 40.00 收盤價（元） 26.86 12 個月股價區間 （元） 11.2139.69 總市值（百萬元） 24,046 總股本（百萬股） 895 A股（百萬股） 895 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 12 歷史收益率曲線 -19% 20% 59% 98% 137% 2019/92019/122020/32020/6 風華高科滬深300 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對

7、收益 -23% -9% 102% 相對收益 -19% -19% 84% 相關報告 風華高科（000636） ：MLCC上行周期疊加 國產替代需求，產能擴張潛力十足 -20200829 5G、云計算催生 PCB高景氣， 頭部廠商充 分受益 -20200629 拆解華為 Mate 30 Pro 5G，5G手機四大領 域值得關注 -20191230 電子行業周報：半導體技術發展提速，5G 海外布局持續擴大 -20191217 證券分析師：張世杰證券分析師：張世杰 執業證書編號：S0550518060004 01058034600 研究助理：程雅琪研究助理：程雅琪 執業證書編號：S0550119080

8、044 18810995372 0 0 風華高科風華高科（000636） 其他電子其他電子/電子電子 發布時間：發布時間：2020-09-28 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 30 風華高科風華高科/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 我國電子元器件行業領導者，我國電子元器件行業領導者，“瘦身強體瘦身強體”聚焦主業聚焦主業 . 5 2. 被動元器件是電子電路產業基石，被動元器件是電子電路產業基石，MLCC 需求持續增長需求持續增長 . 9 2.1. 被動元器件是電子電路產業的基石，電容市場空間最大. 9 2.2. 5G+汽車電子推動 MLCC 市場

9、規模擴容 . 11 3. 原材料和工藝技術構筑原材料和工藝技術構筑 MLCC 行業壁壘，日韓臺廠商主導市場行業壁壘，日韓臺廠商主導市場. 17 3.1. MLCC 制作工藝流程繁雜，材料和技術構筑行業壁壘 . 17 3.2. 日韓臺廠商主導 MLCC 市場，中國廠商有望在產能調整中突出重圍 . 19 4. 技術創新實力雄厚，積極擴產有望搶占臺系份額技術創新實力雄厚，積極擴產有望搶占臺系份額 . 23 4.1. 堅持一站式服務技術理念，構建技術創新體系優勢 . 23 4.2. 外部施壓與時代要求并存，高端 MLCC 擴產順應趨勢 . 25 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值. 26 5.1. 核

10、心假設 . 26 5.2. 盈利預測 . 26 6. 風險提示風險提示 . 27 rQrOtMrNoQnRrNqNtRsMpQ9PdN8OoMoOoMnNjMoOzQjMpNvM9PqQzQvPoMrMMYrQqP 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 30 風華高科風華高科/ /公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：股權結構圖（：股權結構圖（2020 中報）中報）. 6 圖圖 2：風華高科各產品營收占比：風華高科各產品營收占比 . 7 圖圖 3：風華高科產品應用領域：風華高科產品應用領域 . 7 圖圖 4：風華高科產品概況：風華高科產品概況 . 7

11、 圖圖 5：公司營收及增速：公司營收及增速 . 8 圖圖 6：公司歸母凈利潤及增速：公司歸母凈利潤及增速 . 8 圖圖 7：公司毛利率與凈利率變化：公司毛利率與凈利率變化 . 9 圖圖 8：公司三費占營收比例：公司三費占營收比例變化變化 . 9 圖圖 9：電子元件分類及市場規模：電子元件分類及市場規模 . 9 圖圖 10：電容器在電路中的作用：電容器在電路中的作用 . 10 圖圖 11：按頻率使用不同電容器：按頻率使用不同電容器 .11 圖圖 12：MLCC 產品圖示產品圖示. 12 圖圖 13：全球：全球 MLCC 出貨量走勢圖出貨量走勢圖 . 13 圖圖 14：全球：全球 MLCC 市場規

12、模走勢圖市場規模走勢圖 . 13 圖圖 15：MLCC 微型化趨勢圖微型化趨勢圖. 13 圖圖 16：更換后抑制紋波示意圖：更換后抑制紋波示意圖 . 14 圖圖 17：更換后小型化示意圖：更換后小型化示意圖. 14 圖圖 18：MLCC 各應用領域全球出貨量分布各應用領域全球出貨量分布. 15 圖圖 19：歷代：歷代 iPhone 對對 MLCC 的用量（單位：個）的用量（單位：個）. 15 圖圖 20：不同制式手機：不同制式手機 MLCC 用量（單位：個）用量（單位：個）. 15 圖圖 21：車用被動元件用量不同類別對比（單位：個）：車用被動元件用量不同類別對比（單位：個） . 16 圖圖

13、22：中國：中國 5G基站數量預測（單位：萬座）基站數量預測（單位：萬座） . 17 圖圖 23：4、5G 基站基站 MLCC 用量對比（單位：顆）用量對比（單位：顆） . 17 圖圖 24：MLCC 工藝流程工藝流程. 18 圖圖 25：MLCC 陶瓷粉料市場格局陶瓷粉料市場格局. 18 圖圖 26：材料的微粉化、分散化技術：材料的微粉化、分散化技術 . 18 圖圖 27：薄層化、多層化技術提高靜電容量：薄層化、多層化技術提高靜電容量. 19 圖圖 28：MLCC 行業全球競爭格局行業全球競爭格局. 20 圖圖 29：全球主要：全球主要 MLCC 廠商市占率廠商市占率 . 20 圖圖 30：

14、全球片式電阻廠商競爭格局：全球片式電阻廠商競爭格局 . 20 圖圖 31：全球電感廠商競爭格局：全球電感廠商競爭格局 . 20 圖圖 32：TDK 按下游應用領域劃分營收占比（按下游應用領域劃分營收占比（%）. 21 圖圖 33：太陽誘電下游應用領域營收占比（：太陽誘電下游應用領域營收占比（%）. 21 圖圖 34：金字塔式技術創新體系：金字塔式技術創新體系 . 23 圖圖 35：公司先進分析裝臵示意圖：公司先進分析裝臵示意圖. 23 圖圖 36：公司研發投入情況：公司研發投入情況 . 24 圖圖 37：公司研發人員數量情況：公司研發人員數量情況 . 24 圖圖 38：公司產業鏈示意圖：公司產

15、業鏈示意圖 . 25 圖圖 39：產品應用領域拓：產品應用領域拓展示意圖展示意圖. 25 表表 1：風華高科歷史沿革：風華高科歷史沿革 . 5 表表 2：風華高科前五大客戶的營業收入情況：風華高科前五大客戶的營業收入情況 . 6 表表 3：風華高科主要控股參股公司：風華高科主要控股參股公司 . 7 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 30 風華高科風華高科/ /公司深度報告公司深度報告 表表 4：不同類型電容器對比：不同類型電容器對比 . 10 表表 5：根據電介質種類進行分類的：根據電介質種類進行分類的不同類別不同類別 MLCC . 12 表表 6：AEC-Q2

16、00 標準標準. 14 表表 7：不同車型：不同車型 MLCC 需求量估算需求量估算 . 16 表表 8：MLCC 成本結構成本結構 . 17 表表 9：全球主要：全球主要 MLCC 廠商的產品規格跨度廠商的產品規格跨度 . 21 表表 10：日系：日系 MLCC 廠商停產通知廠商停產通知 . 21 表表 11：全球主要：全球主要 MLCC 廠商月產能及產能分布廠商月產能及產能分布 . 22 表表 12：全球主要：全球主要 MLCC 廠商擴產計劃廠商擴產計劃. 22 表表 13：公司科研成果情況：公司科研成果情況 . 24 表表 14：風華高科主營產品近三年產、銷、存量（億只）：風華高科主營產

17、品近三年產、銷、存量（億只）. 26 表表 15：風華高科技改擴產項目及進度說明：風華高科技改擴產項目及進度說明. 26 表表 16：可比公司估值水平（：可比公司估值水平（Wind 一致預期）一致預期） . 27 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 30 風華高科風華高科/ /公司深度報告公司深度報告 1. 我國我國電子元器件行業領導者，電子元器件行業領導者，“瘦身強體瘦身強體”聚焦主業聚焦主業 風華高科是一家專業從事高端新型元器件、電子材料、電子專用設備等電子信息基風華高科是一家專業從事高端新型元器件、電子材料、電子專用設備等電子信息基 礎產品的高新技術企業。礎

18、產品的高新技術企業。 公司成立于 1984 年， 前身為廣東肇慶風華電子廠， 于 1985 年在國內率先引進具備國際先進水平的獨石電容生產線，并在 1996 年于深交所成 功上市。三十余年來，公司深耕電子元器件行業，注重產、學、研、用相結合，現 已成長為國內行業龍頭企業。片式電容器、片式電阻器是公司主營業務，FPC 線路 板、電感等均有涉獵。作為國內老牌被動元件廠商，公司在內部治理、科技研發、 戰略布局等都起著良好的示范帶頭作用，先后收購奈電科技、光頡科技完善戰略布 局，技改擴產項目持續推進以增強核心競爭力，同時公司內部管理改革顯著提升效 率。2019 年，公司名列中國電子元件百強企業第 11

19、 名，彰顯了公司產品、技術在 國內的領先優勢和國際市場的競爭力。 表表 1：風華高科歷史沿革：風華高科歷史沿革 時間時間 事件事件 1984-2004 1984.06 廣東肇慶風華電子廠成立 1985.08 在國內率先引進具備國際先進水平的獨石電容生產線和技術 1994.03 實施股份制改組,以廣東肇慶風華電子廠為主體成立廣東風華高新科技股份有限公司 1996.11 1350 萬 A 股在深圳交易所成功上市 2000.01 被認定為全國 19 家技術創新試點單位之一，被列為國家“863” 計劃新型元器件及材料成果轉化及 產業化國家基地 2000.05 成功增發 4000 萬 A 股，籌資 11

20、 億元建設新型電子元器件基地 2004.11 五項科技成果通過鑒定，其中片式電子元器件電鍍材料開發及產業化項目為國內首創，鎳電極 MLCC 銅端電極非電鍍可焊技術填補國內外空白，屬世界先進水平 2005-2010 2006.03 股權分臵改革方案順利通過，實現了真正意義上的同股同權同價 2008.04 風華集團 100股權行政劃轉給廣東省廣晟資產經營有限公司 2010.12 成功當選“廣東十大創新企業” 2011-2015 2011.09 榮獲“全國質量工作先進單位”，成為全國同行業中唯一獲獎企業 2014.12 順利完成非公開發行股票專項工作，成功募集資金 12 億元用于主業產能升級及技術改

21、造 2015.04 以 5.92 億元收購奈電軟性科技電子（珠海）有限公司 100%股權 2016-2020 2016.07 完成對臺企光頡科技的要約收購工作，成為陸資公開要約收購臺灣上市公司首例 2019.07 名列 2019 年(第 32 屆)中國電子元件百強企業第 11 名 2020.03 擬投資 75.05 億元建設祥和工業園高端電容基地項目，持續提升 MLCC 產能規模及優化產品結構， 提升市場競爭力 數據來源：東北證券，公司官網 國有控股股權較為分散，員工持股計劃凝聚人心。國有控股股權較為分散，員工持股計劃凝聚人心。公司為地方國有控股，廣東省廣 晟資產經營有限公司系廣東省人民政府國

22、有資產監督管理委員會全資設立的公司， 直接和間接持有公司 20.50%的股份， 是公司的第一大股東和實際控制人。 公司前十 大股東中有六個是證券投資基金， 前十大股東共同持有公司 29.24%的股份， 公司股 權結構較為分散。前十大股東中的一位自然人股東未在公司擔任職務。公司在 2015 年實施了員工持股計劃方案，計劃參與總人數為 118 人，占公司總股本的比例為 0.72%，對員工起到了一定的激勵作用。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 30 風華高科風華高科/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 1：股權結構圖（股權結構圖（2020 中報）中報） 數據來源：東

23、北證券，公司公告 公司擁有優質穩定客源，不斷深化終端戰略客戶協作。公司擁有優質穩定客源，不斷深化終端戰略客戶協作。公司主要客戶群體是通訊類 及家電類。 2017 / 2018 / 2019 年前五大客戶營收總占比為 14.99% / 12.97% / 13.82%， 客戶集中度不高。此外，公司全力推動與終端應用客戶的戰略合作，部分產品已取 得戰略客戶認證。 表表 2：風華高科前五大客戶的營業收入情況：風華高科前五大客戶的營業收入情況 2017 年年 2018 年年 2019 年年 營業收入 （萬元）營業收入 （萬元） 營收占比（營收占比（%） 營業收入 （萬元）營業收入 （萬元） 營收占比 （

24、營收占比 （%） 營業收入（萬元）營業收入（萬元） 營收占比（營收占比（%） 第一大客戶第一大客戶 16713.71 4.98 18494.32 4.04 11329.83 3.44 第二大客戶第二大客戶 13034.54 3.88 14439.87 3.15 11237.02 3.41 第三大客戶第三大客戶 8414.06 2.51 9907.84 2.16 8134.13 2.47 第四大客戶第四大客戶 6403.56 1.91 8837.78 1.93 7936.01 2.41 第五大客戶第五大客戶 5749.03 1.71 7724.72 1.69 6879.69 2.09 數據來源：

25、東北證券，公司公告 MLCC 和片式電阻器貢獻主要營收， 完整的產業鏈配套優勢和產品質量保證進一步和片式電阻器貢獻主要營收， 完整的產業鏈配套優勢和產品質量保證進一步 提升國際競爭力。提升國際競爭力。公司營收按產品可劃分為片式電容器、 片式電阻器、 FPC 線路板、 其他主營和其他業務，2019 年營收占比分別為 30.07% / 26.91% / 15.13% / 26.10% / 1.79%。公司產品應用領域廣泛，主要分布在家電領域、電光源領域、通信領域、 數碼產品、消費電子和功能材料。此外，公司具有較為完整的產業鏈，是目前國內 片式無源元件行業規模最大、元件產品系列生產配套最齊全、國際競爭力較強的電