【公司研究】賽意信息-工業智造核心標的積極轉型軟件廠商-20201013（31頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 證券研究報告 / 公司深度報告 工業智造核心標的，積極轉型軟件廠商工業智造核心標的，積極轉型軟件廠商 報告摘要：報告摘要： 賽意信息成立賽意信息成立 15 年打造工業軟件核心標的年打造工業軟件核心標的。賽意信息成立于 2005 年，創業初期為 Oracle 多種產品提供二次開發及實施服務，積累了 豐富實施經驗并拓展業務類型，2012 年進入工業軟件領域，已成功 服務超 1000 家企業客戶。2013-2019 年公司收入/歸母凈利潤 CAGR 分別為 39%/25%，2019 年公司凈利率下降主要由于大客戶下調訂單 價格，我們認為目前

2、公司業績負面因素已經消除，2020 年有望迎來 收入增速與凈利率提升。 持續自研并不斷迭代， 從實施廠商向軟件廠商轉型持續自研并不斷迭代， 從實施廠商向軟件廠商轉型。 賽意信息從 2012 年切入智能制造領域以來，持續拓展自身 S-MOM 解決方案的完整 度，依托西門子、Infor 公司工業軟件產品進行開發實施過程中不斷 加強自研，目前公司已經能夠自主研發并提供 APS（高級計劃與排 程） 、MES（生產過程執行） 、WMS（倉儲管理） 、QMS（質量管理） 、 MDC（數據采集） 、MI（智能數據）等多款軟件產品。我們預計公 司智能制造軟件占比將逐年提升，帶動智能制造業務毛利率提升， 智能制

3、造業務毛利率長期有望達到 50%-60%，公司有望從實施廠商 逐步轉型為軟件廠商。 受益于中國制造受益于中國制造 2025 ，智能制造行業有望保持高度景氣 ，智能制造行業有望保持高度景氣。2013 年起各國陸續發布本國工業 4.0 計劃，我國 2015 年發布中國制造 2025并陸續出臺配套政策，我們認為智能化、少人化的智能工廠 在新一輪中國制造業升級中將不可或缺，第三方技術服務方大有可 為。我們認為智能制造行業 2020-2025 年有望保持較高景氣度。 給予公司給予公司 2021 年年 30-35x 目標目標 P/E，目標價，目標價 33.30-38.70 元元。我們預 計賽意信息 202

4、0-2022 年歸母凈利潤分別為 1.72/2.40/3.22 億，對應 EPS 為 0.79/1.11/1.48 元，參考可比公司 2021 年平均 P/E為 27x，我 們認為公司軟件占比有望提升應享受更高估值。給 2021 年 30-35x 目標 P/E，目標價 33.30-38.70 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示風險提示：智能制造行業景氣度不及預期、核心客戶需求減弱等 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 909 1,076 1,350 1,663 2,085 (+/-)% 28% 18% 26%

5、 23% 25% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 114 82 172 240 322 (+/-)% 77% -28% 110% 40% 34% 每股收益（元）每股收益（元） 0.52 0.38 0.79 1.11 1.48 市盈率市盈率 47 65 31 22 16 市凈率市凈率 6.1 6.3 5.4 4.5 3.7 凈資產收益率凈資產收益率(%) 14.0% 9.6% 18.9% 22.2% 24.8% 股息收益率股息收益率(%) 0.5% 0.5% 1.0% 1.4% 1.8% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 145 218 217 217 217 買入買入 首次覆蓋 股票數據 20

6、20/10/12 6 個月目標價（元） 33.30-38.70 收盤價（元） 24.41 12 個月股價區間 （元） 14.7026.64 總市值（百萬元） 5,299 總股本（百萬股） 217 A股（百萬股） 217 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 8 歷史收益率曲線 -11% 5% 21% 37% 53% 69% 2019/102020/12020/42020/7 賽意信息滬深300 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 15% -2% 60% 相對收益 11% -3% 36% 相關報告 計算機行業動態點評：鯤鵬+海光！國產服 務器首次大規模招標-2020050

7、8 華為鯤鵬產業鏈驅動中國基礎軟硬件進入 市場化新階段-20200316 基礎軟硬件， 填補中國 IT 產業最后一塊版 圖計算機行業 2020 年年度投資策略 -20191203 證券分析師：趙偉博證券分析師：趙偉博 執業證書編號： S0550520080001 15652991086 研究助理：邵珠印研究助理：邵珠印 執業證書編號： S0550119110012 18811346899 賽意信息賽意信息（300687） /計算機計算機 發布時間：發布時間：2020-10-13 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報

8、告 目目 錄錄 1.核心觀點核心觀點 . 4 2.工業軟件核心標的，布局多年積累大量優質客戶工業軟件核心標的，布局多年積累大量優質客戶 . 5 3.從實施到自研，看好賽意信息從外包廠商轉型軟件廠商從實施到自研，看好賽意信息從外包廠商轉型軟件廠商 . 13 3.1.攜手優秀軟件廠商，打造高效實施團隊 . 13 3.2.2012 年進入智能制造領域，多年迭代軟件逐步成熟 . 15 3.3.受益于中國制造 2025，智能制造大有可為. 19 3.4.軟件占比有望不斷提升，長期智能制造毛利率有望達到 50%-60% . 23 4.盈利預測與估值盈利預測與估值. 25 4.1.預計 2020-2022

9、年公司收入 13.50/16.63/20.85 億元，同比+26%/23%/25% . 25 4.2.預計 2020-2022 年歸母凈利潤為 1.72/2.40/3.22 億，同比+110%/40%/34% . 27 4.3.給予 2021年 30-35x 目標 P/E，目標價 33.30-38.70元 . 28 5.風險提示風險提示 . 28 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程 . 5 圖表圖表 2：公司主要行業客戶：公司主要行業客戶 . 6 圖表圖表 3：賽意信息股權結構（截至：賽意信息股權結構（截至 2020H1） . 6 圖表圖表 4：2013-2019 年賽

10、意信息收入年賽意信息收入 CAGR39%. 7 圖表圖表 5：2013-2019 年賽意信息歸母凈利潤年賽意信息歸母凈利潤 CAGR25% . 7 圖表圖表 6：2013-2019 賽意信息毛利潤及毛利率水平賽意信息毛利潤及毛利率水平 . 8 圖表圖表 7：2017-2019 公司收入結構公司收入結構 . 8 圖表圖表 8：2017-2019 公司分業務毛利率公司分業務毛利率 . 9 圖表圖表 9：2013-2019 賽意信息經營性凈現金流量與凈利潤賽意信息經營性凈現金流量與凈利潤 . 9 圖表圖表 10：2013-2019 賽意信息收現比賽意信息收現比 . 10 圖表圖表 12：2013-2

11、019 賽意信息短期償債能力賽意信息短期償債能力.11 圖表圖表 13：2013-2019 賽意信息經營性凈現金流量與利息保障倍數賽意信息經營性凈現金流量與利息保障倍數 . 12 圖表圖表 14：2017 年公司上市時主要業務布局年公司上市時主要業務布局 . 13 圖表圖表 15：2014-2019 賽意信息第一大客戶華為收入和占比賽意信息第一大客戶華為收入和占比. 14 圖表圖表 16：2014-2019 賽意信息員工人數賽意信息員工人數. 14 圖表圖表 17：2012 年公司成功切入智能制造領域并持續迭代升級年公司成功切入智能制造領域并持續迭代升級. 15 圖表圖表 18：公司：公司 S

12、-MOM 方案整體架構方案整體架構 . 16 圖表圖表 19：公司助力索菲亞實現設計生產一體化解決方案：公司助力索菲亞實現設計生產一體化解決方案. 16 圖表圖表 20：公司助力松下電器提升管理水平解決方案：公司助力松下電器提升管理水平解決方案. 17 圖表圖表 21：助力：助力 TCL 電子數字工廠電子數字工廠 MES 迭代迭代一期項目解決方案一期項目解決方案 . 17 圖表圖表 22：賽意信息助力臺晶電子打造智能工廠：賽意信息助力臺晶電子打造智能工廠. 18 mNoRqPqMrPsOqMqNsQoQoRaQdNbRnPpPnPoOeRqRpPlOqRsR6MoPxPxNoOoNvPrNrR

13、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 23：賽意信息為臺晶電子提供的整體解決方案：賽意信息為臺晶電子提供的整體解決方案. 18 圖表圖表 24：中國勞動年齡人口連續下滑：中國勞動年齡人口連續下滑. 19 圖表圖表 25：制造業用工成本持續增加：制造業用工成本持續增加 . 19 圖表圖表 26：中國制造中國制造 2025對工業自動化的要求對工業自動化的要求 . 20 圖表圖表 28：智能制造實現各層次技術支持：智能制造實現各層次技術支持 . 21 圖表圖表 29：全球工業軟件市場規模及預測：全球工業軟件

14、市場規模及預測 . 21 圖表圖表 30：中國工業軟件市場規模及預測：中國工業軟件市場規模及預測 . 22 圖表圖表 31：中國：中國 MES 市場規模及預測市場規模及預測 . 22 圖表圖表 32：2017-2019 智能制造毛利率持續提升智能制造毛利率持續提升 . 23 圖表圖表 33：公司自主軟件收入占比有望不斷提升：公司自主軟件收入占比有望不斷提升. 24 圖表圖表 34：公司發布新一期股權激勵計劃凝聚公司創造力：公司發布新一期股權激勵計劃凝聚公司創造力. 24 圖表圖表 35：泛泛 ERPERP 業務營收及毛利預測（單位：百萬元）業務營收及毛利預測（單位：百萬元） . 25 圖表圖表

15、 36：智能制造業務營收及毛利預測（單位：百萬元）：智能制造業務營收及毛利預測（單位：百萬元） . 25 圖表圖表 37：軟件實施開發服務營收及毛利預測（單位：百萬元）：軟件實施開發服務營收及毛利預測（單位：百萬元） . 25 圖表圖表 38：軟硬件銷售及軟件維護服務營收及毛利預測（單位：百萬元）：軟硬件銷售及軟件維護服務營收及毛利預測（單位：百萬元） . 26 圖表圖表 39：公司整體收入毛利率預測（單位：百萬元）：公司整體收入毛利率預測（單位：百萬元） . 26 圖表圖表 40：費用及凈利潤預測（百萬元）：費用及凈利潤預測（百萬元） . 27 圖表圖表 41：可比公司估值表（：可比公司估值

16、表（2020/10/12） . 28 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 1. 核心觀點核心觀點 賽意信息成立賽意信息成立 15 年打造工業軟件核心標的年打造工業軟件核心標的。賽意信息成立于 2005 年，創業初期為 Oracle 多種產品提供二次開發及實施服務，積累了豐富實施經驗并拓展業務類型， 2012 年進入工業軟件領域， 已成功服務超 1000 家企業客戶。 2013-2019 年公司收入 /歸母凈利潤 CAGR 分別為 39%/25%，2019 年公司凈利率下降主要由于大客戶下調 訂單價格，我們認為目

17、前公司業績負面因素已經消除，2020 年有望迎來收入增速與 凈利率提升。 持續自研并不斷迭代，從實施廠商向軟件廠商轉型持續自研并不斷迭代，從實施廠商向軟件廠商轉型。賽意信息從 2012 年切入智能 制造領域以來，持續拓展自身 S-MOM 解決方案的完整度，依托西門子、Infor 公司 工業軟件產品進行開發實施過程中不斷加強自研，目前公司已經能夠自主研發并提 供 APS（高級計劃與排程） 、MES（生產過程執行） 、WMS（倉儲管理） 、QMS（質 量管理） 、MDC（數據采集） 、MI（智能數據）等多款軟件產品。我們預計公司智 能制造軟件占比將逐年提升，帶動智能制造業務毛利率提升，智能制造業務

18、毛利率 長期有望達到 50%-60%，公司有望從實施廠商逐步轉型為軟件廠商。 受益于中國制造受益于中國制造 2025 ，智能制造行業有望保持高度景氣 ，智能制造行業有望保持高度景氣。2013 年起各國陸續發 布本國工業 4.0 計劃，我國 2015 年發布中國制造 2025并陸續出臺配套政策， 我們認為智能化、少人化的智能工廠在新一輪中國制造業升級中將不可或缺，第三 方技術服務方大有可為。 我們認為智能制造行業 2020-2025 年有望保持較高景氣度。 給予公司給予公司 20212021 年年 3030- -35x35x 目標目標 P/EP/E，目標價，目標價 33.3033.30- -38

19、.7038.70 元。元。我們預計賽意信息 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 1.72/2.40/3.22 億，對應 EPS 為 0.79/1.11/1.48 元，參考可比公司 2021 年平均 P/E 為 27x，我們認為公司軟件占比有望逐漸提升應 享受更高估值。給予公司 2021 年 30-35x 目標 P/E，目標價 33.30-38.70 元，首次 覆蓋給予“買入”評級。 風險提示風險提示：1）智能制造行業景氣度不及預期；2）核心客戶需求減弱。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 2. 工業軟件核

20、心標的，布局多年積累大量優質客戶工業軟件核心標的，布局多年積累大量優質客戶 原美的團隊創業原美的團隊創業 15 年，打造智能制造綜合服務商年，打造智能制造綜合服務商。2005 年，曾任美的集團軟件開 發項目總監的張成康與多名原美的成員攜手創立賽意信息，主營業務為軟件產品實 施及軟件開發服務。2010 年 4 月，賽意信息成為 Oracle 白金合作伙伴；2015 年 8 月，公司與 Infor 正式達成戰略合作伙伴關系；2017 年 1 月，公司相繼與阿里巴巴、 西門子達成戰略合作伙伴關系；2017 年 8 月，在深交所正式掛牌上市。2019 年公 司完成對景同科技的全資控股，成功拓展 SAP

21、 實施業務。 圖圖表表 1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 布局多年打造多行業解決方案布局多年打造多行業解決方案，成成功服務超過功服務超過 10001000 家優質企業家優質企業。賽意信息目前已 覆蓋企業全生命周期的解決方案，提供面向 23 個行業和 11 條業務線的產品和解決 方案?，F已成功服務超過 1000 家優質企業客戶,其中世界五百強企業不在少數，公 司整體頭部客戶覆蓋程度行業領先。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 2：公司主要行業客戶：公司主要行業客戶 數據來源：

22、公司官網，東北證券 股權結構穩定，員工激勵到位股權結構穩定，員工激勵到位。截至 2020H1，公司實際控制人張成康/劉偉超分別 持有公司 16.41%/9.09%股份， 其中張成康為公司董事長兼總經理， 劉偉超、 劉國華、 歐陽湘英、曹金喬為公司高管且是董事長一致行動人，5 人合計持有公司 44.26%股 份。公司第二大股東為美的投資，持股比例為 12.06%。意拓投資、意成投資、意道 投資為公司員工持股平臺。 圖圖表表 3：賽意信息股權結構（截至賽意信息股權結構（截至 2020H1） 數據來源：Wind，東北證券 營收增長穩健，營收增長穩健，2013-2019 年公司營收年公司營收 CAGR

23、39%。賽意信息 2013-2019 年營業收 入從 1.5 億提升至 10.8 億，CAGR 為 39%。2017-2019 年公司收入增速有所放緩， 主要由于泛 ERP 實施開發業務行業增速趨于平穩。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 4：2013-2019 年賽意信息收入年賽意信息收入 CAGR39% 數據來源：Wind，東北證券 2013-2019 年公司年公司歸母凈利潤歸母凈利潤 CAGR 為為 25%。賽意信息 2013-2019 年歸母凈利潤從 0.18 億提升至 0.67 億，CAG

24、R 為 25%。2019 年公司歸母凈利潤下滑主要原因為個 別核心客戶訂單價格下滑較多導致公司利潤率水平下降。 圖表圖表 5：2013-2019 年賽意信息歸母凈利年賽意信息歸母凈利潤潤 CAGR25% 數據來源：Wind，東北證券 公公司司毛利率相對穩定，毛利率相對穩定，2020 年毛利率有望回升。年毛利率有望回升。2013-2019 年，賽意信息毛利率保 持在 28%-33%之間，泛 ERP 業務 2019 年受客戶影響毛利率有所下滑。我們認為公 司泛 ERP 業務 2020 年毛利率有望恢復到正常水平，智能制造業務毛利率有進一步 提升空間，預計公司整體毛利率 2020 年同比有較大回升。

25、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 6：2013-2019 賽意信息毛利潤及毛利率水平賽意信息毛利潤及毛利率水平 數據來源：Wind，東北證券 智能制智能制造行業景造行業景氣度較高氣度較高，收入結構有望逐步優化，收入結構有望逐步優化。公司目前業務分為軟件實施開 發服務、軟硬件銷售和軟件維護服務三塊，其中軟件實施開發服務可以分為泛 ERP 業務和智能制造業務： 圖表圖表 7：2017-2019 公司收入結構公司收入結構 數據來源：Wind，東北證券 泛 ERP 業務主要為一系列面向企業用戶， 幫助企業

26、管理者管理業務流程， 優化經營 運作，提高工作效率的信息化及數字化軟件平臺與工具，公司一方面提供基于成熟 套裝軟件的解決方案，另一方面，提供較為成熟的中臺解決方案及大數據解決方案 以覆蓋企業的業務運營創新需求。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 智能制造方面，賽意信息于 2012 年開始面向市場提供以 SMES 為核心的智能制造 解決方案產品，目前已通過自主研發，拓展成一套專業性強、成熟度高、制造運營 一體化的智能制造綜合解決方案（簡稱 SMOM） 。受益于下游客戶制造升級，公司 智能制造業務 2017-20

27、19 年收入從 0.7 億快速提升至 2.6 億，CAGR90%，且毛利率 從 14.5%提升至 31.6%，軟件占比逐漸提高，我們判斷智能制造業務在公司收入占 比將逐年提升，有望提振公司整體毛利率水平。 圖表圖表 8：2017-2019 公司分業務毛利率公司分業務毛利率 數據來源：Wind，東北證券 經營性現金流經營性現金流與凈利潤有所好轉與凈利潤有所好轉。2013-2014 年公司經營性現金流凈額為負，2015 年以來公司經營性現金流有所改善。2016-2019 年公司經營性現金流凈額占凈利潤 比重在 49%-57%之間。 圖表圖表 9：2013-2019 賽意信息經營性凈現金流量與凈利潤

28、賽意信息經營性凈現金流量與凈利潤 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 收現比震蕩提升，保持較好收入質量收現比震蕩提升，保持較好收入質量。2013-2019 年賽意信息收現比呈現震蕩提升 狀態，從 2013 年的 86%逐步提升至 2019 年的 103%，我們認為公司 2013 年以來保 持了較為謹慎的收入確認原則，公司整體收入與收到現金匹配程度良好。 圖表圖表 10：2013-2019 賽意信息收現比賽意信息收現比 數據來源：Wind，東北證券 注：收現比=銷售商品、提供勞務收

29、到的現金/主營業務收入 資產負債率相對穩定資產負債率相對穩定，相較相較同業維持較低水平。同業維持較低水平。2017-2019 年有息負債分別為 0/0.28/0.72 億元，占公司總負債的比例為 0%/11%/21%，有息負債占比較小，公司 償債壓力小。資產負債率分別為 14%/21%/26%，整體經營情況較為穩健。公司資產 負債率相比同業維持在較低水平，加杠桿空間充足。 圖表圖表 11：2013-2019 年年賽意信息負債與所有者權益結構賽意信息負債與所有者權益結構 數據來源：Wind,，東北證券 注：有息負債=長期借款+短期借款 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 1

30、1 / 31 賽意信息賽意信息/ /公司深度報告公司深度報告 成功發行可轉換公司債券，規模成功發行可轉換公司債券，規模 3.2 億元。億元。2020 年 10 月 15 日公司發行可轉換公司 債券，募集資金為人民幣 3.2 億元（含發行費用） ，募集資金凈額為 3.1 億元。募集 資金將被用于投資智能制造解決方案升級項目、基于新一代通訊及物聯技術的工業 互聯網云平臺繼續研發項目。 公司流動資產主要由貨幣資金和應收賬款組成，短期償債風險較小。公司流動資產主要由貨幣資金和應收賬款組成，短期償債風險較小。2017-2020H1， 公司的流動比率分別為 7.01、3.95、3.00 和 2.86，速動

31、比率分別為 7.01、3.95、2.99 和 2.66。 2017 年公司流動比率和速動比率較高的原因主要是公司上市募集資金增加 所致。公司流動資產主要由貨幣資金和應收賬款組成，短期償債風險較小。 圖表圖表 12：賽意信息短期償債能力賽意信息短期償債能力 數據來源：Wind，東北證券 公司利息保障倍數較高，抗風險能力較高。公司利息保障倍數較高，抗風險能力較高。根據公司可轉債募集說明書， 2017-2020H1 公司利息保障倍數分別為 106、819、41 和 19 倍，足以滿足公司支付 利息的需要。2019 年公司利息保障倍數有所降低，主要是因為利潤總額下降和財務 費用上升所致，但償債風險較低?？傮w來看，公司最近三年及一期業務保持持續穩 定的發展態勢，未來現金流量良好，公司具備較強的償債能力和抗風險能力。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12